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1、 请阅读最后评级说明和重要声明 分析师：吴起涤 执业登记编号：A01 分析师：程治 执业登记编号：A08 电信运营商指数与沪深 300 指数走势对比 资料来源：同花顺 iFinD，源达信息证券研究所 投资评级:看好(首次)-50%-20%10%40%70%100%2022/102023/032023/08000300.SH003294.CJ电信运营商业绩稳健增长，B/G 端业务成为新增长点 电信运营商行业专题研究 证券研究报告/行业研究 投资要点 移动通信业务持续向好，5G及政策转向推动行业发展 中国移动、中国电信和中国联通三大电信运营商近年来业绩稳

2、健增长。移动通信业务作为电信运营商传统业务，移动通信用户数量保持逐年稳定增长。而从移动ARPU值看，2021年起政策开始由“提速降费”转向“精准降费”，以及5G用户数量的高速增长，都推动移动ARPU值的持续提升。未来电信运营商的移动通信业务有望持续向好。有线宽带业务保持增长，千兆宽带升级成为重要推动力 从有线宽带用户数看，2022年中国移动、中国电信和中国联通的有线宽带用户数量为2.7、1.8和1.0亿人，合计达5.5亿人，较上年分别同比增长13%、6%和5%，保持稳健增长趋势。从宽带带宽看千兆宽带用户数量保持高速增长趋势。2023年8月1000M宽带用户数量达1.39亿户，同比增加0.68亿

3、户。预计未来千兆宽带用户数量的高速增长，将会提升有线宽带人均资费，带动运营商有线宽带业务发展。B/G端业务成为新增长点，数据中心/云计算业务蓬勃发展 电信运营商在我国数据中心建设中是主要参与者。电信运营商在数据中心建设上起步较早，在全国数据中心建设规模庞大，根据中国信通院数据，2022年中国电信、中国移动和中国联通在我国数据中心业务的市场份额市场份额分别为19.27%、14.70%和14.35%。基于“5G+数据中心+云计算”的融合优势，电信运营商积极发力B/G端业务，2023年上半年，中国移动政企市场板块实现收入1044亿元，同比增长14.6%；中国电信产业数字化板块实现收入688亿元，同比

4、增长16.8%；中国联通产业互联网板块实现收入430亿元，同比增长16.5%。其中电信运营商的云计算业务板块：天翼云实现营收459亿元，同比增长63.4%；移动云业务实现营收422亿元，同比增长80.5%；联通云实现营收255亿元，同比增长36.0%。投资建议 电信运营商传统C端业务稳中向好，B/G端业务持续增长，并具备优质现金流和业绩表现。建议关注：中国移动、中国电信和中国联通。风险提示 5G推广不及预期的风险，行业竞争格局恶化的风险，新业务推广不及预期的风险，宏观经济环境变动的风险。2 目录 一、移动通信：5G 通信及政策转向利好行业发展.4 二、有线宽带：千兆宽带升级推动业务发展.5 三

5、、B/G 端业务：数据中心/云计算推动业务发展.6 1.数据中心：运营商数据中心规模大，推动新兴业务发展.6 2.云计算：依托数据中心优势，云计算业务欣欣向荣.8 四、重点公司.10 1.中国移动.10 2.中国电信.11 3.中国联通.12 四、投资建议.13 1.建议关注.13 2.一致预测.13 五、风险提示.14 图表目录 图 1：三大电信运营商移动通信用户数保持稳健增长趋势.4 图 2：5G 用户数近年来持续高增.5 图 3：DOU 持续增长（电信/联通未披露 2022 年后数据）.5 图 4：有线宽带用户数量保持稳健增长.6 图 5：千兆宽带渗透率保持上升.6 图 6：2022 年

6、我国数据中心业务市场收入达 1900 亿元.7 图 7：2022 年我国机架规模达 650 万架.7 图 8：2022 年数据中心业务市场格局.7 图 9：电信运营商 B 端业务规模保持高速增长.8 图 10：2023 年中国云计算市场规模有望达 6192 亿元.8 图 11：未来 PaaS 市场增长驱动力强劲.8 图 12：2022 年中国公有云 IaaS 厂商市场格局.9 图 13：电信运营商旗下云计算业务规模高速扩张.9 图 14：2023 年前三季度中国移动实现营收 7756 亿元.10 图 15：2023 年前三季度中国移动归母净利润同比+7%.10 图 16：公司盈利能力稳健.10

7、 图 17：公司经营质量高.10 图 18：2023 年前三季度中国电信实现营收 3811 亿元.11 图 19：2023 年前三季度中国电信归母净利润同比+10%.11 图 20：公司盈利能力呈现向上趋势.11 2VxVzWcXdUlXnRnR9PcM8OoMnNoMoNiNpOqQiNmOsN8OpOpOMYmOnOxNnMnM 3 图 21：公司经营质量好.11 图 22：2023 年前三季度公司实现营收 2817 亿元.12 图 23：2023 年前三季度公司归母净利润增速+11%.12 图 24：公司销售净利率保持向上趋势.12 图 25：公司经营质量好.12 表 1：三大运营商移动

8、用户 ARPU 近年来呈现稳定上升趋势.5 表 2：三大运营商宽带综合 ARPU 呈现稳定上升趋势.6 表 3：重点公司盈利预测.13 4 一、移动通信：5G 通信及政策转向利好行业发展 移动通信业务是电信运营商的传统主营业务。2022 年中国移动、中国电信和中国联通的移动通信用户数分别达到 9.75、3.91 和 3.26 亿人，合计达 16.93 亿人。相比 2018 年中国移动、中国电信和中国联通移动用户分别为 9.25、3.03 和 3.15 亿人，合计 15.43 亿人的数据实现稳健增长，预计未来三大电信运营商移动通信用户数量将保持稳定。图 1：三大电信运营商移动通信用户数保持稳健增

9、长趋势 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 5G 成为移动通信业务增长主要推动力。自 2019 年 6 月 5G 牌照发放开始，三大电信运营商加大 5G 基站建设力度，5G 用户数量保持高速增长趋势。截至 2023 年 Q3，中国移动、中国电信和中国联通的 5G 用户数达 7.5 亿、3.1 亿和 2.4 亿人，实现同比增长 35%、23%和 22%。移动用户人均月上网流量保持增长趋势，2023 年前三季度中国移动 DOU 达15.6GB/户/月，持续增长系智能手机和 5G 技术的发展，增加用户上网需求和实时流量带宽。预计 5G 用户和 DOU 的持续增长将提升电信运营商人均资费收入，推

10、动移动通信业务增长。0246892020202120222023Q3中国移动中国电信中国联通 5 图 2：5G 用户数近年来持续高增 图 3：DOU 持续增长（电信/联通未披露 2022 年后数据）资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 从移动用户单月资费值 ARPU 看，三大运营商移动 ARPU 自 2020 年起保持稳定增长趋势。2018-2020 年受“提速降费”政策影响以及国内电信运营商间的套餐价格竞争（推出流量不限额套餐，取消国内长途和漫游费），运营商移动 ARPU 出现下降趋势。2021 年起伴随 5G 商用规模扩大

11、，政策端由“提速降费”转向“精准降费”，运营商 ARPU 出现上升趋势。2023年前三季度中国移动、中国电信和中国联通的移动ARPU为51.2、45.6和44.3，保持稳定增长趋势。展望未来，5G 渗透率的持续提升和直播等移动应用场景的增加，有望推动 ARPU 保持增长，增加电信运营商移动通信业务的稳健增长。表 1：三大运营商移动用户 ARPU 近年来呈现稳定上升趋势 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 中国移动 53.05 49.10 47.36 48.80 49.00 51.20 中国电信 50.50 45.80 44.10 45.00 45.20 45.60

12、中国联通 45.70 40.40 42.10 43.90 44.30 44.30 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 二、有线宽带：千兆宽带升级推动业务发展 千兆宽带升级推动有线宽带业务发展。截至 2022 年，中国移动、中国电信和中国联通下的有线宽带用户数量为 2.7、1.8 和 1.0 亿人，合计达 5.5 亿人，较上年分别同比增长 13%、6%和 5%，保持稳健增长趋势。从有线宽带带宽看，2023 年 8 月 100M 宽带渗透率已达到 94.4%，而 1000M 宽带用户数量保持高速增长趋势。2023 年 8 月 1000M 宽带用户数量达 1.39 亿户，同比增加 0.68 亿

13、户。预计未来千兆宽带用户数量的高速增长，将会提升有线宽带人均资费，带动运营商有线宽带业务发展。02468200222023Q3中国移动中国电信中国联通0500222023Q3中国移动中国电信中国联通 6 图 4：有线宽带用户数量保持稳健增长 图 5：千兆宽带渗透率保持上升 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 资料来源：中国工信部，源达信息证券研究所 从宽带综合单月资费值 ARPU 看，三大运营商宽带综合 ARPU 保持稳健增长趋势。伴随千兆宽带用户数量的持续增长，运营商对家庭宽带在智能电视、智能家居等生活应用场景的拓展和生

14、态打造，电信运营商的宽带综合 ARPU 保持稳定上升趋势。截至 2022 年前三季度，中国移动的家庭宽带综合 ARPU 为 42.1，实现同比增长 2.1%；中国电信的宽带综合 ARPU为 47.8，实现同比增长 2.6%。表 2：三大运营商宽带综合 ARPU 呈现稳定上升趋势 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 中国移动 34.4 35.3 37.7 39.8 42.1 42.1 中国电信 44.3 42.6 44.4 45 46.3 47.8 中国联通 44.6 41.6 41.5 41.6 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 三、B/G 端业务：数据中心

15、/云计算推动业务发展 1.数据中心：运营商数据中心规模大，推动新兴业务发展 我国数据中心基础设施建设规模保持高速上升趋势。受云计算业务、AI 大模型等下游行业需求的拉动，我国数据中心建设规模持续增加。截至 2022 年，我国数据中心业务市场收入达 1900 亿元，同比增长 27%，机架规模达 650 万架。0.01.02.03.04.02002120222023Q3中国移动中国电信中国联通90%91%92%93%94%95%0501001502022.82022.92022.102022.112022.122023.22023.32023.42023.52023.6202

16、3.72023.81000M以上用户（百万户）100M以上用户中占比（%）7 图 6：2022 年我国数据中心业务市场收入达 1900 亿元 图 7：2022 年我国机架规模达 650 万架 资料来源：中国信通院，源达信息证券研究所 资料来源：中国工信部，源达信息证券研究所 我国数据中心市场的主要参与者包括电信运营商和第三方数据中心服务商，以及云计算厂商等新入局者。其中电信运营商依靠网络和机房优势在数据中心建设上起步较早，在全国范围内数据中心规模庞大，其中较大规模为自身通信传输业务自用，小规模供给政企客户使用。而第三方数据中心运营商是提供机柜租用、服务器托管等业务的企业，数据中心主要建设在一线

17、城市，客户主要为互联网企业和云厂商。2022 年电信运营商在我国数据中心业务的市场份额为 48.3%，其中中国电信、中国移动和中国联通的市场份额分别为 19.27%、14.70%和 14.35%。图 8：2022 年数据中心业务市场格局 资料来源：中国信通院，源达信息证券研究所 基于“5G 网络+IDC+云计算“的融合，电信运营商 B 端业务规模快速扩张。截至 2023 年上半年，中国移动面向B端的业务板块政企市场实现业务收入1044亿元，同比增长14.6%；中国电信面向 B 端的业务板块产业数字化实现业务收入 688 亿元，同比增长 16.8%；中国联通面向 B 端的业务板块产业互联网实现业

18、务收入 430 亿元，同比增长 16.5%。0%10%20%30%40%050002002020212022我国数据中心业务市场收入（亿元）YOY（%）02004006008002002020212022我国机架规模（万架）中国电信,19.27%中国移动,14.70%中国联通,14.35%第三方数据中心服务商,51.68%8 图 9：电信运营商 B 端业务规模保持高速增长 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 2.云计算：依托数据中心优势，云计算业务欣欣向荣 我国云计算市场庞大，人工智能和数字化转型推动行业发展。根据 202

19、3 年 5 月中国信通院数据，2023 年中国云计算市场规模有望达 6192 亿元，实现同比增长 36%。而从细分市场看，2022 年 IaaS 市场规模达 2442 亿元，较上年同比增长 51%；而 2022 年 PaaS 市场规模达 342 亿元，实现同比增长 74%，未来在 AI 大模型等需求驱动下预计市场将快速增长；2022 年 SaaS 市场规模达 472 亿元，实现同比增长 28%，未来中小企业的数字化转型趋势将推动 SaaS 市场增长。图 10：2023 年中国云计算市场规模有望达 6192 亿元 图 11：未来 PaaS 市场增长驱动力强劲 资料来源：中国信通院，源达信息证券研

20、究所 资料来源：中国信通院，源达信息证券研究所 从云计算厂商市场格局看，电信运营商是市场重要参与方。根据中国信通院数据，2022 年中国公有云 IaaS 市场中，TOP6 分别是阿里云、天翼云、移动云、华为云、腾讯云和联通云；而在公有云 PaaS 市场中，TOP5 分别是阿里云、华为云、腾讯云、天翼云和百度云。020040060080008200222023H1中国移动（政企市场）中国电信（产业数字化）中国联通（产业互联网）0%10%20%30%40%50%60%0200040006000800002020

21、212022 2023E 2024E 2025E中国云计算市场规模（亿元）YOY（%）00400020022IaaS市场（亿元）PaaS市场（亿元）SaaS市场（亿元）9 图 12：2022 年中国公有云 IaaS 厂商市场格局 资料来源：中国信通院，源达信息证券研究所 依托数据中心优势，电信运营商云计算业务规模高速扩张。截至 2023 年 H1，中国电信基于“2+4+31+X+O”的云网一体化规划，依托自身广阔的数据中心优势，天翼云业务实现营收 459 亿元，同比增长 63.4%；中国移动基于“N+31+X”的移动云资源布局和“4+3+X”的 ID

22、C 资源布局，移动云业务实现营收 422 亿元，同比增长 80.5%；中国联通基于“5+4+31+X”的云资源布局，联通云实现营收 255 亿元，同比增长 36.0%。而从客户特点看，相比于独立的云计算厂商电信运营商的云计算业务客户以政企单位为主。图 13：电信运营商旗下云计算业务规模高速扩张 资料来源：各公司公告，源达信息证券研究所 阿里云,25%天翼云,16.30%移动云,10.30%华为云,10.10%腾讯云,9.70%联通云,6.40%其他,22%00500600700200222023H1移动云天翼云联通云 10 四、重点公司 1.中国移动

23、 收入保持稳健增长，新兴业务贡献收入增速。中国移动近年来收入、归母净利润保持稳健增长。自 2021 年起增速出现一定上调，系公司 5G 网络建设逐渐收获成效，B/G 端业务拓展速度较快。公司业务板块中除传统的个人通信板块外，家庭宽带、政府市场和新兴市场板块均保持较快增速。截至 2023 年 Q3，中国移动实现营业收入 7756 亿元，同比增长 7.2%；归母净利润 1055 亿元，同比增长 7.0%。图 14：2023 年前三季度中国移动实现营收 7756 亿元 图 15：2023 年前三季度中国移动归母净利润同比+7%资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研

24、究所 公司盈利能力稳健，经营质量好。从公司盈利能力看，截至 2023 年 Q3，公司销售毛利率/净利率为 28.75%/13.62%，同比变动+1.01%/-0.01%。盈利能力稳健系公司所处通信市场竞争格局较为稳定。从经营质量看 2022 年前三季度公司经营性现金流量净额为 2377 亿元，大幅超过公司同期归母净利润，体现公司经营质量高，系公司在所处行业中卡位好，话语权高。图 16：公司盈利能力稳健 图 17：公司经营质量高 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 0%5%10%15%20%0200040006000800010000营收（亿元）YOY

25、（%）-20%-10%0%10%20%90001300归母净利润（亿元）YOY（%）0%10%20%30%40%2002120222023Q3销售毛利率（%）销售净利率（%）0040002002120222023Q3经营性现金流量净额（亿元）归母净利润（亿元）11 2.中国电信 持续稳健经营，利润增速超过收入。中国电信近年来收入、归母净利润保持稳健增长。自2021 年起增速出现一定上调，系公司产业数字化板块开拓顺利，5G 逐步商用后移动通信板块收入增速上调。截至 2023 年 Q3，中国电信实现营业收入 3

26、811 亿元，同比增长 6.5%；归母净利润 271 亿元，同比增长 10.4%，利润增速超过收入体现公司的盈利能力有所增强。图 18：2023 年前三季度中国电信实现营收 3811 亿元 图 19：2023 年前三季度中国电信归母净利润同比+10%资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 公司盈利能力向上，经营质量好。从公司盈利能力看，截至 2023 年 Q3，公司销售毛利率/净利率为 30.12%/7.12%，同比变动+0.29%/+0.24%。公司毛利率保持稳定，净利率水平低于友商中国移动，系公司销售费用率、管理费用率较高。近年来公司加强经营效率，对

27、期间费用率控费已显现成效。从经营质量看 2022 年前三季度公司经营性现金流量净额为1130 亿元，大幅超过公司同期归母净利润，体现公司经营质量高，系公司在所处行业中卡位好，电信运营商对行业上下游的话语权高。图 20：公司盈利能力呈现向上趋势 图 21：公司经营质量好 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 -10%0%10%20%30%0040005000营收（亿元）YOY（%）0%10%20%30%0500300归母净利润（亿元）YOY（%）0%10%20%30%40%20021202

28、22023Q3销售毛利率（%）销售净利率（%）05008200222023Q3经营性现金流量净额（亿元）归母净利润（亿元）12 3.中国联通 业绩稳健增长，产业互联网业务占比提升。中国联通近年来收入、归母净利润保持稳健增长。截至 2023 年 Q3，中国联通实现营业收入 2817 亿元，同比增长 6.7%；归母净利润 76 亿元，同比增长 10.9%，公司近年来利润增速显著高于收入增速，代表公司盈利能力有所提高。其中 2023 年 H1 公司产业互联网板块实现收入 430 亿元，同比增长 16.5%，推动公司业绩增长。图 22：2023 年前三季度公

29、司实现营收 2817 亿元 图 23：2023 年前三季度公司归母净利润增速+11%资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 公司加强费用管控，经营质量好。从公司盈利能力看，截至 2023 年 Q3，公司销售毛利率/净利率为 25.18%/6.15%，同比变动-0.65%/+0.25%。公司毛利率保持稳定，净利率水平低于友商中国移动，系公司销售费用率、管理费用率较高。近年来公司加强费用管控，销售费用率和管理费用率呈现下降趋势。从经营质量看 2022 年前三季度公司经营性现金流量净额为 677 亿元，大幅超过公司同期归母净利润，体现公司经营质量高，系公司在所

30、处行业中卡位好，电信运营商对行业上下游的话语权高。图 24：公司销售净利率保持向上趋势 图 25：公司经营质量好 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 -10%0%10%20%30%004000营收（亿元）YOY（%）0%10%20%30%020406080200212022 2023Q3归母净利润（亿元）YOY（%）0%5%10%15%20%25%30%2002120222023Q3销售毛利率（%）销售净利率（%）05008200222023

31、Q3经营性现金流量净额（亿元）归母净利润（亿元）13 四、投资建议 1.建议关注 电信运营商业绩保持稳健增长。移动通信业务作为传统基本盘，在 5G 商用和政策转向下保持稳中向好趋势。有线宽带业务受益千兆宽带升级，有望实现量价双增。在 B/G 端业务方面，电信运营商依托数据中心规模优势，通过“5G 网络+数据中心+云计算“的融合发展推动 B/G 端业务高速增长，成为新的增长点。建议关注：中国移动、中国电信和中国联通。2.一致预测 表 3：重点公司盈利预测 公司 代码 归母净利润（亿元）PE 总市值（亿元）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 中国移动 60094

32、1.SH 36.4 49.0 62.4 36.1 26.8 21.1 12483 中国电信 601728.SH 16.6 18.7 23.7 61.7 54.8 43.3 4629 中国联通 600050.SH 8.4 10.6 13.5 60.3 48.3 37.7 1434 资料来源：Wind 一致预期（2023/10/25），源达信息证券研究所 14 五、风险提示 5G推广不及预期的风险；行业竞争格局恶化的风险；新业务推广不及预期的风险；宏观经济环境变动的风险。15 投资评级说明 行业评级 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，投资建议的评级标准为：看 好

33、：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上 中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上 看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下 公司评级 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，投资建议的评级标准为：买 入：相对于恒生沪深 300 指数表现20以上 增 持：相对于沪深 300 指数表现1020 中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动 减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下 办公地址 石家庄 上海 河北省石家庄市长安区跃进路 167 号源达办公楼 上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号

34、楼2306C 室 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。重要声明 河北源达信息技术股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：9661976。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供河北源达信息技术股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本

35、公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估。本报告仅反映本公司于发布报告当日的判断，在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为源达信息证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。