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1、1分析师:姜肖伟(分析师:姜肖伟(S00S00)联系人:陈飞宇(联系人:陈飞宇(S00S00)2023年11月1日保隆科技保隆科技新兴业务提速释放,规模化助力盈利提升新兴业务提速释放,规模化助力盈利提升证券研究报告证券研究报告2核心观点核心观点业务版图清晰,新业务增长可期:公司以气门嘴起家,逐步切入智能化和轻量化业务。同时,在海内外市场,通过外部投资,与细分业务的专业公司形成战略联盟,从而实现降本增效以及项目快速落地,并积极加速产能投入和定点扩张。从传统业务看,稳步增长:三大传统业务位列国内市场份额前三,行
2、业地位较高。气门嘴毛利水平较高,近40%,以海外售后市场为主,发展稳定;TPMS增量系直接式TPMS代替剩下40%间接式TPMS的替代空间和替换市场需求增长;汽车金属管件业务逐步以轻量化为重心。从新兴业务看,持续放量:传感器业务方面,多品类布局,已实现规模化生产,未来智能化趋势将带动单车传感器配置数量的增加扩大汽车传感器的市场规模,同时国内传感器企业迎来新的发展机遇。空悬业务方面,受益于舒适化需求的提高以及配置空悬单车价位的下沉,空悬市场渗透率快速提升,标配替代选配,双腔弹簧替代单腔弹簧,单车价值量大。公司作为少有的能实现空悬系统整体方案的国内厂商,拥有较强的核心竞争力,新势力客户粘性高,理想
3、已跃升为公司第一大客户,营收增速可期。ADAS业务方面,摄像头和雷达已实现出货,域控制器已获得相关客户定点,在硬件方面主攻摄像头及毫米波雷达的量产,域控方面提供个性化结合底盘控制如魔毯功能的域控,将进一步推动可落地项目。盈利预测及投资评级:我们预计,公司2023-2025年营业收入分别为60.38/82.31/101.41亿元,同比+26.4%/36.3%/23.2%;将实现归母净利润分别为4.17/5.86/7.55亿元,同比+94.9%/40.4%/28.8%,分别对应PE为33.58/23.91/18.56x。深度覆盖,看好公司空气悬架及传感器业务的订单兑现能力,维持公司“买入”评级。风
4、险提示:市场竞争风险;汇率波动风险;原材料价格波动风险;技术创新风险DZeXoY9YvZAVkZoZ9P9R6MnPpPmOtQeRoPpOjMoOpMaQoOyRMYmPqQMYtOoP3目录目录1234业务版图清晰,新业务增长可期业务版图清晰,新业务增长可期传统业务稳定增长传统业务稳定增长新兴业务持续放量新兴业务持续放量投资建议投资建议41.1 1.1 发展历程:以气门嘴起家,逐步切入智能化及轻量化业务发展历程:以气门嘴起家,逐步切入智能化及轻量化业务资料来源:公司官网,华安证券研究所2020年传统业务发展期(1997-2006):1997年于上海成立,以气门嘴起家,先后布局发展平衡块、排
5、气系统管件和TPMS传统业务;新兴业务布局期(2009-2019):顺应智能化和轻量化发展,逐步发展传感器、汽车结构件、空气悬架及ADAS相关新兴业务;新兴业务放量期(2019-至今):空气悬架业务以及ADAS相关的双目视觉系统和毫米波雷达进入量产期。1997年公司成立1999年研制轮胎气门嘴1998年总部园区成立研制车轮平衡块2000年2001年研制排气系统管件研制TPMS2002年2005年收购美国DILL公司宁国园区成立2006年2016年研制电控减振器2009年研制汽车压力传感器研制汽车结构件、光学传感器、空气弹簧2012年2013年研制视觉系统、毫米波雷达武汉园区成立2014年上交所
6、上市2017年2018年合肥园区成立,研制ECAS与领目科技合资,量产双目视觉系统保富电子正式运营2019年SAP上线、空气悬架量产2021年传统业务发展期新兴业务布局期新兴业务放量期5毫米波/超声波雷达液压成型结构件智能感知智能主动式空气悬架1.1 1.1 发展历程:前瞻布局智能化发展历程:前瞻布局智能化&轻量化,业务协同性高轻量化,业务协同性高资料来源:公司年报,华安证券研究所战略方向智能化轻量化TPMS传感器ADAS压力类光学类速度类加速度/偏航类电流类位置类公司始终以智能化、轻量化为战略发展方向,从零部件向总成、系统供应商发展,力争各产品线的全球细分市场份额前三。在智能化方面,随着传感
7、器、空气悬架、ADAS业务进入快速成长期,公司将继续加大投入,扩建产能,同时力争各细分项目定点,预计此类新兴业务的营收规模将大幅增长。在轻量化方面,公司通过成立合资公司,迅速发展液压成型结构件业务,获取优质客户的新项目定点,未来随着开发技术和生产管理逐步成熟,盈利能力将进一步提高。视觉域控制器61.2 1.2 股权结构清晰稳定,核心管理团队稳定股权结构清晰稳定,核心管理团队稳定资料来源:公司年报,投资者问答,公司招股书,华安证券研究所90%100%100%100%100%100%100%100%51%100%55.74%100%61.11%60%100%100%55.74%40%橡隆科技橡隆科
8、技实际控制人实际控制人实际控制人实际控制人陈洪凌陈洪凌张祖秋张祖秋冯美来冯美来陈洪泉陈洪泉其他其他上海保隆汽车科技股份有限公司香港威乐香港威乐卡适堡卡适堡拓扑思拓扑思美美国国D DI IL LL L保富中国保富中国保富德国保富德国保富北美保富北美保富汽车配件保富汽车配件宁国保隆宁国保隆保隆沙士基达保隆沙士基达上海文襄上海文襄常州英孚常州英孚上海龙感上海龙感德德国国P PE EX X保隆工贸保隆工贸保隆领目科技保隆领目科技负责境内外销售负责气门嘴业务保航科技保航科技负责TPMS业务负责汽车金属管件业务负责传感器业务负责ADAS业务16.50%9.95%1.69%1.44%69.08%宋瑾宋瑾1.
9、34%71.31.3 产品矩阵:传统业务布局完善,新业务开始放量产品矩阵:传统业务布局完善,新业务开始放量资料来源:公司官网,华安证券研究所气门嘴TPMS传感器汽车金属管件空气悬架ADAS公司以气门嘴业务起家,先后发展汽车金属管件及TPMS业务,其中轻量化业务有望赋能汽车金属管件营收及毛利的增长;随着智能化发展,公司布局的传感器、空气悬架及ADAS业务正加速放量,逐步实现规模化。轻量化81.3 1.3 产品矩阵:传统业务布局完善,新业务开始放量产品矩阵:传统业务布局完善,新业务开始放量资料来源:wind,公司年报,华安证券研究所23H1公司营收为26.16亿,同比+26.80%,其中气门嘴、金
10、属管件、TPMS、传感器、空悬及其他业务(平衡块)营收占比分别为13.74%/26.44%/31.47%/7.81%/11.21%/7.42%。公司传统业务发展较早,布局完善,贡献主要营收;传感器及空悬等新兴业务从21年开始逐步放量,22年及23H1增长幅度较大,赋能公司营收增长,23H1传感器及空悬业务营收共计4.97亿元,同比+177.65%。传统业务贡献主要营收,新业务放量明显总体上,公司毛利水平较平稳,23年Q1-3公司毛利率为27.92%,同比+0.74pct。处于转型期的汽车金属管件业务以及仍处于发展初期的新兴业务导致了公司毛利率相对2018年的32.23%有所下滑。受益于未来传感
11、器业务的规模化发展以及空悬业务在乘用车市场发展趋于稳定,公司整体毛利水平有望进一步提升。毛利水平较平稳,新业务有望带动毛利增长5.916.325.996.887.163.598.179.059.7011.6513.396.925.4811.2411.3913.3214.768.231.823.662.040.542.552.932.965.835.433.653.801.940554045502018年2019年2020年2021年2022年23H12018-23H1公司主营业务收入组成(亿元)气门嘴及配件汽车金属管件TPMS及配件和工具传感器空气悬架其他主营业务0%10
12、%20%30%40%50%60%2018年2019年2020年2021年2022年23年Q1-32018-23年Q1-3总毛利率与细分业务毛利率对比总毛利率气门嘴及配件汽车金属管件TPMS配件及工具传感器空气悬架9资料来源:wind,华安证券研究所0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年国内外毛利率对比国内毛利率海外毛利率海外营收占比较高,国内营收逐步提升海外毛利率整体下滑明显,国内毛利率提升空间大23H1公司海外营收达到14.58亿元,同比+14.34%,营收占比55.74%;国内营收达到11.08亿元,同
13、比+50.67%,营收占比42.35%。从地区营收角度出发,公司营收主要来自海外的北美和欧洲市场,但近三年国内营收占比逐步提高。芯片短缺及全球宏观事件导致海外供应链紧张,海外营收近三年增长幅度较小,未来增量主要系海外布局的扩大和优质客户订单的落地;国内市场受益于汽车智能化及电动化发展,增长速度较快。从地区毛利率角度出发,海外毛利水平虽然整体高于国内毛利,但海外毛利水平下滑明显。海外毛利率从40%下滑到30%主要系能源成本上升,匈牙利产能建设已提前于23年9月投产,促进规模化生产,带动海外毛利修复。国内毛利率较低,整体维持在21%附近,主要系国内产品定价较低,随着公司优质项目定点加速变现,国内毛
14、利率有望稳中有增。1.4 1.4 海外营收占比较高,国内业务发展迅速海外营收占比较高,国内业务发展迅速资料来源:wind,华安证券研究所9.098.9710.7713.6018.8011.0813.4223.4721.7324.2526.5214.580554045502018年2019年2020年2021年2022年 23H12018-23H1国内外营收组成(亿元)国内海外10资料来源:wind,华安证券研究所费用管理能力逐步加强,研发费用率较稳定公司费用管理能力逐步加强,23年Q1-3总费用率为18.75%,同比-3.57pct,降幅明显。得益于规模效应,销售费用率和
15、管理费用率有望进一步下降;财务费用率受益于汇兑损失大幅降低以及融资成本的下降;研发费用水平整体维持在7%左右,发展较稳定。利润率整体较低,23年Q1-3爬升明显公司的经营性利润率和净利润率较低,2022年核心利润率/净利润率为6.28%/4.76%,同比-0.43/-2.72pct,主要系电子元器件等产品价格下降带来的存货价值损失。23年Q1-3利润率爬升明显,经营性利润率/净利润率为8.69%/8.16%,同比+3.80/+4.17pct,预计随着公司费用及库存管理能力提升,公司盈利能力有望进一步提高。1.5 1.5 费用管理能力逐步加强,利润率明显好转费用管理能力逐步加强,利润率明显好转资
16、料来源:wind,华安证券研究所0%5%10%15%20%25%30%2018年2019年2020年2021年2022年23年Q1-32018-23年Q1-3各费用率对比总费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率0%2%4%6%8%10%12%2018年2019年2020年2021年2022年23年Q1-32018年-23年Q1-3核心利润率与扣非净利润率对比经营性利润率净利润率11目录目录1234业务版图清晰,新业务增长可期业务版图清晰,新业务增长可期传统业务稳定增长传统业务稳定增长新兴业务持续放量新兴业务持续放量投资建议投资建议122.1 2.1 传统业务概况传统业务概况资料来源:公
17、司官网,公司招股书,华安证券研究所传统业务明细图片发展特点及趋势气门嘴橡胶气门嘴1.橡胶气门嘴主要用于乘用车,金属气门嘴主要在商用车应用;2.同时针对OEM和AM市场,产品主要在欧美的AM市场销售;3.气门嘴业务发展时间长,全球市场份额位列前茅;5.增长趋于平稳,增量主要系销售高价值TPMS气门嘴和汽车保有量增长。金属气门嘴TPMS气门嘴TPMS1.在外延并购和政策刺激下,业务逐步规模化,贡献主要营收,2.控股子公司保富电子已成为全球 TPMS 细分市场的领导企业之一,3.OEM市场增量逐步消化完成,AM市场增量可期。金属管件排气系统管件1.以OEM市场为主,直接供给北美排气系统一级供应商;2
18、.排气系统管件为金属管件收入贡献主要营收;3.公司居于全球细分市场前列,相关技术发展成熟;4.市场总体规模缩减,但消化周期较长。EGR管件轻量化结构件1.得益于轻量化趋势及外延并购,业务逐步规模化;2.公司在金属管件业务中的发展重心,主要业绩增长点。尾管热端管132.2 2.2 气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高资料来源:公司招股书,华安证券研究所气门嘴分类标准具体类别主要用途按照材质橡胶气门嘴主要用于乘用车金属气门嘴主要用于商用车,开始在乘用车上使用按照安装方式卡扣式气门嘴用于橡胶气门嘴的装配压紧式气门嘴用于金属气门嘴的装配按照安装的轮胎内胎气门嘴用
19、于有内胎的轮胎上无内胎气门嘴用于无内胎的轮胎上按是否安装TPMS发射器传统气门嘴不能装配TPMS发射器TPMS气门嘴用于装配TPMS发射器气门嘴主要用于轮胎充放气、并维持轮胎充气后的密封;其用量大,是汽车工业不可或缺的安全部件。142.2 2.2 气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高资料来源:公司招股书,wind,OICA,公司年报,华安证券研究所气门嘴市场需求气门嘴市场需求主要分为OEM市场和AM市场,AM市场为主要销售市场。由于气门嘴容易损耗,汽车年检、更换轮胎时一般会更换气门嘴,故气门嘴AM市场需求量远高于OEM市场。气门嘴市场需求整体较稳定。根据
20、测算,2022年全球气门嘴需求量大约为2151百万支,同比+4%,可判断气门嘴基本属于存量市场。气门嘴销量保隆气门嘴销量稳定,可覆盖10%以上的全球气门嘴需求量。2022年保隆气门嘴销量共计228百万支,同比+0.78%,占2022年全球气门嘴需求量10.61%的份额。保隆70%气门嘴在AM市场销售。在北美AM市场,保隆通过子公司美国DILL将气门嘴销售给北美最大的汽车超市折扣轮胎,销售渠道稳定,占2022年全球AM市场气门嘴需求量8.71%的市场份额。72.9268.872960.089367.014167.7456169.2085156.4594135.2662159.4657160.49
21、3405003002018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年气门嘴销量(百万支)OEM市场销量(百万支)AM市场销量(百万支)358.75335.88279.32285.43307.991596.761654.901715.241777.881842.9105001,0001,5002,0002,5002018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年全球气门嘴需求量(百万支)气门嘴OEM需求量(百万支)气门嘴AM需求量(百万支)152.2 2.2 气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高气门嘴:公司占据龙头位置,毛利水平较高
22、资料来源:wind,公司年报,华安证券研究所气门嘴业务发展平稳,高价值产品主要系TPMS气门嘴公司气门嘴业务发展平稳,营收变化幅度较小,属于现金流业务。23H1营收为3.59亿元,同比+1.62%,业务整体发展稳定,TPMS气门嘴和汽车保有量的持续增长仍为营收主要增量;同时,气门嘴业务作为公司现金流业务,研发支出等较少,市场份额稳定;总体上,预计气门嘴业务保持稳定发展趋势。气门嘴产品的毛利水平整体较高,2022年略微下降。2022年毛利率为38.18%,同比-3.88pct,主要系欧美物流费用大幅增加带动营业成本上升,随着物流费用恢复到正常水平,气门嘴毛利有望修复。42.40%43.25%49
23、.68%42.06%38.18%0%10%20%30%40%50%60%2018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年气门嘴及配件毛利率5.916.325.996.887.163.59-10%-5%0%5%10%15%20%08年2019年2020年2021年2022年 23H12018-23H1气门嘴及配件营收(亿元)气门嘴及配件营收(亿元)YOY162.3 TPMS2.3 TPMS:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量资料来源:公司招股书,华经产业研究院,高工智能汽车,华安证券研究所根据检测胎压方式
24、分为直接式和间接式根据检测胎压方式分为直接式和间接式间接式通过ABS/ESC系列传感器来比较轮胎转速差别,以检测胎压直接式利用安装在轮胎上的传感器直接测量轮胎内的气压TPMS胎压监测系统影响制动和操作爆胎胎压过高轮胎变形触地面小轮胎寿命地面摩擦胎压过低实时监测地面摩擦系统反馈触地面大电子报警反应快准确率高同时成本更高“TPMS定义:TPMS主要用于轮胎的气压和温度等数据监测并无线传输给控制器进行处理并显示给用户。”17TPMS(Tire Pressure Monitor System,胎压监测器)由发射器(通过气门嘴固定在轮胎内)、控制器(含天线)、显示界面器(通常集成在整车仪表中)三部分构成
25、检测、计算和执行三模块。通过在每个车轮上安装包含有高灵敏度的传感器芯片的发射器,在行车或静止的状态下,实时监测轮胎的压力、温度等数据,并通过无线射频方式发射到控制器,在整车仪表上显示各种数据变化并在轮胎漏气和压力变化超过安全门限时进行报警,以保障行车安全。TPMS组成及工作原理TPMS工作流程三维天线发射器MCU信号处理RF发射机信号发射MCU信号接收器中央处理器显示界面器压力传感器温度传感器其他传感器检测模块计算模块执行模块2.3 TPMS2.3 TPMS:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量资料来源:公司招股书,华经产业研究院,华安证券研究所1
26、8法规要求推动TPMS规模扩容,未来增量主要系汽车后市场基于2017年颁布的国内政策,要求自2019年起,中国市场所有新认证乘用车必须安装TPMS,自2020年起,所有在产乘用车开始强制安装,中国TPMS规模高速增长,2019、2020年中国TPMS行业市场规模分别为22.59、29.93亿元,同比增长28.50%、32.49%,渗透率到2020年提升至90%。强制政策的出台意味着中国乘用车TPMS将迅速趋近于100%,从而推动TPMS行业高景气状态以及国产企业的发展机会。在汽车后市场,TPMS电池寿命一般5-7年,电池耗尽后需要替换整个TPMS发射器,预计国内有望在2025年后迎来更换周期,
27、TPMS规模有望迎来新的增长期。同时,商用车TPMS的搭载需求有望适当刺激TPMS扩容。11.4815.7417.5822.5929.930%5%10%15%20%25%30%35%40%0552016年2017年2018年2019年2020年2016-2020年中国TPMS行业市场规模(亿元)中国TPMS行业市场规模(亿元)yoy20%30%40%60%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016年2017年2018年2019年2020年2016-2020年中国乘用车TPMS渗透率2.3 TPMS2.3 TPMS:并购带来规模效应,替
28、换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量资料来源:中汽协,华经产业研究院,wind,华安证券研究所19智能化及舒适化有望推动直接式TPMS渗透率抬升基于国内政策自2020年1月1日起的TPMS强制装配要求,TPMS市场规模迅速扩大,当前乘用车TPMS渗透率基本将近100%,未来规模增量主要系直接式TPMS渗透率抬升。其次,随着智能驾驶的发展,性能需求不断提升,直接式TPMS渗透率将加速提升。TPMS竞争格局:市场集中度较高,CR3超70%在TPMS竞争格局方面,市场集中度较高,CR3超70%。在2022年国内乘用车直接式TPMS市场份额中,CR3分别为森萨塔、保隆科技和太
29、平洋工业,占比分别是31.58%/22.50%/16.78%。整体竞争格局较稳定。森萨塔和保隆科技在TPMS前装市场优势明显,太平洋工业作为一家日企,主要为日系车企配套TPMS产品。森萨塔31.58%保隆科技22.50%太平洋工业16.78%14.23%4.18%3.57%3.23%3.93%2022年国内乘用车直接式TPMS市场份额排名森萨塔保隆科技太平洋工业大陆集团驶安特特斯拉(代工)联创汽车电子其他直接式TPMS62.07%间接式TPMS37.93%2022年国内乘用车直接式和间接式TPMS搭载渗透率直接式TPMS间接式TPMS资料来源:高工智能汽车,华安证券研究所2.3 TPMS2.3
30、 TPMS:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量20保富电子(保隆原占比55%,自2022年9月起,占比变为100%)保富中国规模效应成立合资公司后销量营收翻倍优质客户资源打开国外高端品牌市场,包括奔驰、宝马、奥迪、大众、保时捷等。2.3 TPMS2.3 TPMS:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量资料来源:公司官网,公司公众号,公司年报,华安证券研究所开始研制TPMS2002年与霍富集团整合TPMS业务;合资成立保富电子2019年保富德国保富北美-8%-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1
31、%2%(15000.00)(5000.00)5000500045000550006500075000202120222023H1保富海外营收情况单位/万元202120222023H1营收70785.00 75961.21 49663.98 净利润(1227.62)(5400.28)498.96 净利润率-2%-7%1%21TPMS业务增速减缓,毛利水平稳定,90%TPMS产品销往OEM市场并购曾带来规模效应,当前TPMS业务增速减缓。2019年与霍富合资成立的保富电子为TPMS业务带来规模效应,销量及营收爆发式增长。23H1营收为8.23亿元,同比+25.98%,增量主要
32、系直接式TPMS渗透率提升及欧美替换市场需求增长。90%TPMS产品销往OEM市场。2022年TPMS销量共计为3808.38万支,同比+16%,其中90%以上的TPMS销往OEM市场,但未来替换需求的增长有望带动TPMS销量在AM市场进一步扩张。TPMS毛利水平较稳定。2022年毛利率为25.45%,基本与2021年持平,预计未来毛利水平较稳定。21.03%22.79%22.79%25.46%25.45%0%5%10%15%20%25%30%2018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年TPMS及配件和工具毛利率952.162242.262658.192907.473
33、448.45144.6 305.5 252.1 375.5 359.9 0500025003000350040002018年2019年2020年2021年2022年2018-2022年TPMS总销量(万支)OEM市场销量(万支)AM市场销量(万支)2.3 TPMS2.3 TPMS:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量:并购带来规模效应,替换市场将拉动未来增量资料来源:wind,公司年报,华安证券研究所5.4811.2411.3913.3214.768.230%20%40%60%80%100%120%024688年2019年2020年2021年20
34、22年 23H12018-23H1 TPMS及配件和工具营收(亿元)TPMS及配件和工具:亿元YOY22EGR管件排气系统管件轻量化结构件轻量化结构件既保证强度和安全性能,又实现减重20-30%,提高动力性,减少燃料消耗,降低排气污染,实现节能减排。汽车金属管件产品类别以液压成型技术为主以液压成型技术为主2.4 2.4 汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长资料来源:公司官网,华安证券研究所23时间发布单位政策名称涉及内容2021年3月十三届全国人大四次会议中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要推动能源清洁
35、低碳安全高效利用,深入推进工业、建筑、交通等领域低碳转型。2020年10月国务院新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)突破整车智能能量管理控制、轻量化、低摩阻等共性节能技术,提升电池管理、充电连接、结构设计等安全技术水平,提高新能源汽车整车综合性能。2019年10月发改委产业结构调整指导目录(2019年本)汽车轻量化材料应用:高强度钢、铝合金、镁合金、复合塑料、粉末冶金、高强度复合纤维等。2018年12月发改委汽车产业投资管理规定新能源汽车领域重点发展非金属复合材料、高强度轻质合金、高强度钢等轻量化材料的车身、零部件和整车等。2017年10月工信部产业关键共性技术发展指南(2017年)
36、汽车节能技术:动力系统节能技术;传动系统节能技术;轻量化技术及低阻力技术等。2.4 2.4 汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长资料来源:观研天下整理,华安证券研究所政策支持加快轻量化业务推进。近年来,为了顺应汽车轻量化等汽车零部件行业发展趋势,国务院、发改委、工信部等相关部门出台了一系列法律法规和支持政策,促进汽车轻量化零部件行业的快速发展,主要涉及的法律法规与政策如下。242001年2018年开始研制排气系统管件与德国沙士基达成立合资公司2010年开始研制液压成型车身管件保隆沙士基达(保隆占比51%;沙士基达富占比49%)引入欧系汽车
37、液压成型开发管理、批量生产与自动化经验优势聚合和本地设厂快速获取全球性客户2.4 2.4 汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长资料来源:公司官网,公司公众号,公司年报,华安证券研究所25轻量化业务将加速放量,促进汽车金属管件业务增长公司轻量化业务赋能汽车金属管件营收增长。23H1营收为6.92亿元,同比+5.22%,2022年营收为13.39亿元,同比+15.01%。排气系统管件为汽车金属管件业务贡献产品,但随着电动化发展,市场规模将萎缩,但周期较长,对营收的影响不剧烈。其中液压成型结构件以轻量化市场为主要战场,持续获得新业务,2022年
38、销售收入超1亿元,随着业务逐步规模化有望放量加速。汽车金属管件业务重心逐步转移,毛利水平有待修复当前公司将汽车金属管件业务重心放在轻量化业务布局上,毛利水平有待修复。2018-2020年汽车金属管件业务的毛利率在37%以上,2021年下降明显主要物流费用大幅增加、原材料成本波动及汇率上升的影响,2022年随着液压成型结构业务逐步规模化,毛利率达到24.49%,同比+4.92pct。未来随着公司液压成型的技术逐步成熟,轻量化业务布局及落地进一步完善,毛利水平有望进一步修复。37.24%37.83%38.45%19.57%24.49%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018
39、年2019年2020年2021年2022年2018-2022年汽车金属管件毛利率资料来源:wind,华安证券研究所8.179.059.7011.6513.396.920%5%10%15%20%25%024688年2019年2020年2021年2022年 23H12018-23H1汽车金属管件营收(亿元)汽车金属管件营收(亿元)YOY2.4 2.4 汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长汽车金属管件:轻量化业务将赋能金属管件业务增长26目录目录1234业务版图清晰,新业务增长可期业务版图清晰,新业务增长可期传统业务稳定增长传统业务稳定增长新兴业务持续放量新兴业务持续
40、放量投资建议投资建议273.1 3.1 新兴业务概况新兴业务概况资料来源:公司官网,wind,华安证券研究所新兴业务明细具体产品发展特点及趋势空气悬架商用车及乘用车空气弹簧、空气弹簧减振器支柱总成、空气供给单元、储气罐、传感器和控制器1.能实现空悬系统方案的量产,空气弹簧和储气罐的发展优势明显;2.获得较多优质客户定点,订单持续放量;3.智能化及舒适化刺激空悬配置需求上升;4.产能建设加速发展,已发布空悬募集资金预案,拟募集资金不超过14.32亿。传感器汽车压力传感器、光学类传感器、轮速类传感器、位置类传感器、加速度类传感器、电流类传感器、转角传感器、刹车磨损传感器1.共六大产品序列,40余种
41、传感器产品;2.公司两大拳头产品为轮速类和光学类传感器,国产化替代空间大;3.部分压力传感器受电动化发展的影响,增量受限;4.电动化需求将带动传感器种类及单车配置数量的增加;5.客户主要以国内自主车企为主,业务产能布局较完善。ADAS双目前视系统、360环视系统、驾驶员监测系统、路面预瞄系统(魔毯)等摄像头产品,行泊一体域控制器、毫米波雷达和超声波雷达1.智能化带动ADAS相关产品的需求增长,通过合作成立合资公司发展对应业务;2.摄像头和雷达产品已实现量产并获得相关客户定点,未来将放量加速;3.魔毯产品融合空悬系统,并将结合ADAS,提高产品竞争力;4.客户主要是国内整车厂,产能布局正逐步完善
42、中;283.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升资料来源:公司公众号,华安证券研究所定义:空气悬架系统是以空气弹簧为主要弹性元件的主动悬架,可以调节底盘高度、车身倾斜度以及减振阻尼系数等,显著提升驾驶体验和乘坐舒适性。空气悬架相对普通钢制悬架的优势:(结构差别:将承载车身的弹性元件,从传统的钢制螺旋弹簧替换为空气弹簧)优势概述具体解释可调节的悬架刚度和承载能力空气弹簧具有非线性特性,在高度调节系统和供气系统的协助下,刚度和承载能力可以随气压的变化而变化,在空载和满载工况下维持不变的车身高度、悬架跳动行程和近似不变的固有频率。可
43、改变的高度利用高度控制系统可以改变或保持空气弹簧的高度,在越野路况下升高车身以提高车辆的通过性;迎宾或装载模式下降低车身以方便人员或货物上下;高速行驶时降低车身高度以提高车辆的操控性。更高的吸振和降噪能力空气弹簧具有更高的吸振和降噪能力,不仅可以提高车辆的舒适性,而且对车辆本身也有一定的保护作用。291.传感器(节气门、位置、高度传感器)将收集到的车身状态信号传递给电子控制单元(ECU);2.ECU依据一定的算法发出指令,驱动空气供给单元中的空气压缩机和电磁阀工作;3.空气供给单元吸入空气并通过空气滤清器去除杂质并干燥后送入储气罐;4.储气罐通过分配阀将空气输送到各个轮子上的空气弹簧,以达到调
44、节悬架高度的目的。5.ECU同时会驱动减振器工作,调节阻尼,达到控制悬架刚度的目的。3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升资料来源:盖世汽车社区,华安证券研究所空气悬架工作原理30搭载空悬的高端乘用车价位下行,空悬市场前景开阔空悬市场扩容的发展机遇一方面是搭载空悬的高端乘用车价位下行。2022年前装标配空气悬架新车均价为55.33万元,同比-3.81%,同时近年来,中国乘用车市场已经把空悬系统标配搭载的车型价格区间拉低至30万元级别,彻底打破过去仅限于合资品牌高端豪华车市场的困局。另一个发展机会在于市场需求升级。空气悬架提供
45、的高度可调性和驾驶平顺性,能更好地保护对底盘高度及整车NVH更敏感的新能源车的核心系统,满足消费者对舒适性的要求。2022年国内乘用车中,搭载空气悬架系统的乘用车总销量已达到28.01万辆,整体渗透率约1.2%。23年1-8月空气悬架系统前装交付已达到34.94万辆,受益于搭载空悬的高端乘用车价位下行以及市场需求升级,预计到2025年国内搭载乘用车空悬系统渗透率将提升至15%左右。资料来源:高工智能汽车,华安证券研究所57.5255.335455555656575758582021年2022年2021-2022年前装标配空气悬架新车均价(万元)前装标配空气悬架新车均价:万元3.2 3.2 空气
46、悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升28.0134.94364.20025030035040020222023M1-82025E中国市场乘用车标配空悬搭载规模20222023M1-82025E仅标配31资料来源:高工智能汽车,华安证券研究所空气悬架成本拆分:空气弹簧为核心部件空气弹簧竞争格局:国内厂商以保隆和孔辉为代表作为国内最先实现规模化突围的空悬零部件,在2022年国内乘用车空气弹簧的市场份额中,国内的孔辉科技和保隆科技分别占比18.60%和13.97%,都配置了空簧的产线。国外厂商以威巴克和大陆集团为主,威巴克作为
47、拥有超过20年的空簧开发和生产经验的厂商,能提供最先进的空簧产品组合。随着国内厂商在空簧方面的工艺和技术不断成熟,市场份额有望进一步增加。资料来源:盖世汽车公众号,高工智能,华安证券研究所空气弹簧33%减振器33%空气压缩机12%ECU+软件12%3%2%5%2022年年空悬成本占比空悬成本占比空气弹簧减振器空气压缩机ECU+软件气阀组储气罐传感器3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升39.10%29.07%20.15%11.68%2023年年1-5月空气弹簧总成供应商中国市场份额月空气弹簧总成供应商中国市场份额孔辉科技威巴
48、克保隆科技其他空气悬架的单车价值量目前是1-1.5万元,核心部件为空气弹簧和减振器,成本占比为33%,其中,空气弹簧是最先实现国产化.储气罐及ECU等部件虽然在空气悬架系统中的成本占比较低,但技术含量和壁垒较高,是悬架系统国产替代的关键。44.55%18.60%17.25%13.97%4.82%0.81%2022年年国内乘用车空气弹簧的市场份额国内乘用车空气弹簧的市场份额威巴克孔辉科技大陆集团保隆科技BILSTEINFirestone32资料来源:中汽协,观研天下公众号,向不特地对象发行可转债募集说明书,华安证券研究所3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产
49、化替代趋势加速,公司产能加速提升年份年份202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E乘用车销量(万辆)2356.302380.002403.802427.84空气悬架渗透率1.20%2.78%6.46%15.00%中国市场乘用车标配空气悬架搭载规模(万辆)28.0166.28155.36364.18空气悬架单车价值量(万元)1.21.10.950.75空气悬架市场规模(亿元)33.6172.91147.60273.1333.6172.91147.60273.13117%102%85%0%20%40%60%80%100%120%140%050
50、030020222023E2024E2025E空气悬架市场规模(亿元)空气悬架市场规模(亿元)同比增长率(%)预测:2025年空气悬架行业规模接近270亿元。空气悬架渗透率逐年呈现大幅增长趋势。2022年乘用车产销2356.3万辆,同比增长9.5%,其中中国市场乘用车前装标配空气悬架已交付28.01万辆,同比增长142.3%。随空悬需求增长及空悬定点情况,空气悬架渗透率将会增长。根据空间测算,假设乘用车销量增速为1%,2025年空气悬架渗透率预计达到15%,对应中国市场乘用车标配空气悬架搭载规模达364.18万辆。2025年空悬行业规模预计进一步扩大。空悬市场加速渗透,随空悬单车价值量下降,搭
51、载空悬车型价格下沉,行业规模进一步扩大。2025年空悬单车价值量预计从1.2万元(2022年)下降至7500元,空悬市场规模为273.13亿元,CAGR达101.04%。33公司拥有空悬系统整体解决方案能力,已量产空悬系统中多个零部件产品。保隆科技已自主研发出独立式空气弹簧、空气弹簧减振器总成、储气罐、高度传感器、车身加速度传感器、ECU等产品;同时是国内少有的能够落地空悬系统整体解决方案的厂商。公司储气罐产品具有较强的竞争优势。2022年6月,保隆科技为国内某新能源汽车头部品牌主机厂供应的全新平台项目空气悬架系统铝质储气罐在宁国园区新建的全自动生产线量产下线,该条产线是国内首条乘用车储气罐全
52、自动生产线。公司空气弹簧的工艺不断改进。公司正在进行弹簧工艺的编织皮囊研发项目,优化空气弹簧性能。公司空气悬架产品3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升资料来源:公司官网,公司公众号,华安证券研究所342012年保隆空气悬架在上海立项,组建研发团队2015年国内知名主机厂驾驶室减振配套商因国外供应商产能不足,保隆获得供货机会2016年保隆开始为国际知名企业研发驾驶室空气弹簧2017年保隆开始进军乘用车空气弹簧领域2020年保隆获得第一个乘用车原配主机厂项目2018年保隆组建团队研发ECU和空气悬架系统集成2021年建成合肥园
53、区,负责乘用车空悬产品的开发生产2022年ECU、空气供给单元、前向预瞄融合空悬技术的魔毯产品研发成功并获得定点前期(2012-2018年):以商用车的售后市场为主,先后开发底盘、驾驶室、座椅商用车空气弹簧后期(2018年以后):开发空悬系统集成,以乘用车的原配市场为主3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升资料来源:公司公众号,华安证券研究所35空悬营收加速放量,将以乘用车空悬市场为主战场,毛利水平维持在25%以上公司空悬营收加速放量。23H1营收实现2.93亿元,同比+598.41%,增量主要系23Q1空气弹簧月均销量为8
54、000台套,Q2订单突破至月均10000台套。截至23H1,已经实现在8个车型项目量产,预计还有近20个车型项目陆续量产。毛利水平维持在25%以上。2022年毛利率为26.25%,同比-10.84pct,下滑主要系2021年以商用车空气弹簧为主,2022年乘用车空气弹簧开始贡献主要收入。而商用车空气弹簧产品的毛利水平较高,乘用车空气弹簧产品由于技术门槛较高导致前期开发和产能建设投入较多导致毛利有所下降。未来随着零部件自制率的提升和量产规模不断扩大,后续乘用车空气弹簧产品的成本和各项费用率将持续优化,毛利率有望维持在25%以上。37.09%26.25%0%5%10%15%20%25%30%35%
55、40%2021年2022年2021-2022年空气悬架毛利率毛利率%资料来源:公司年报,wind,华安证券研究所0.542.552.93368.39%0%50%100%150%200%250%300%350%400%012342021年2022年23H12021-23H1年空气悬架营收(亿元)空气悬架营业收入:亿元YOY3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升36资料来源:向不特地对象发行可转债募集说明书,华安证券研究所3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升
56、客户结构:客户持续放量,2023年空悬业务订单高速量产根据前三年客户结构比例及订单情况,2020年至2022年,公司前五大客户结构稳定,均为传统业务订单。随2022年ECU、空气供给单元、前向预瞄融合空悬技术的魔毯产品研发成功并获得定点,客户空悬新兴业务逐渐量产,正式显现兑现能力。2023年1-6月,理想一跃成为公司第一大客户,贡献销售额比例10.6%,理想汽车主要采购的产品为空气悬架、传感器、TPMS等。10.60%8.84%8.65%7.55%6.54%6.20%5.57%5.48%5.14%5.67%5.11%5.72%5.79%6.86%5.08%5.10%3.68%3.47%7.03
57、%6.77%0%5%10%15%20%25%30%35%2020 年度2021 年度2022 年度2023年1-6 月2020年年-2023年年1-6月前五大客户贡献营收比例月前五大客户贡献营收比例理想汽车Discount Tire(折扣轮胎)Forvia天纳克/Tenneco上汽集团/SAIC大众集团/VWFaurecia(佛吉亚)37公告时间公告时间客户客户配套产品配套产品预计量产时间预计量产时间生命周期生命周期总额总额2023.05.30全球高端品牌储气罐2025年6月8年1.3亿元2023.02.11欧洲高端品牌储气罐2025年上半年9年2.3亿元2023.01.17国内合资品牌空气弹
58、簧2025年上半年7年2.4亿元2022.11.15国内新能源品牌双腔空气弹簧2023年10月7年23亿元2022.10.24国内自主品牌空气供给单元20204年初5年13亿元2022.05.10国内新能源品牌储气罐2023年上半年5年1.5亿元2021.12.18国内新能源品牌空气弹簧2024年1月6年4.6亿元2021.10.12国内新能源品牌空气弹簧2023年3月6年1.72亿元当前,公司的宁国园区负责商用车产品,合肥园区负责乘用车产品。在弹簧方面,乘用车弹簧生产线有5条,最大产能可实现50万台;在储气罐方面,生产线有3条,最大年产能可达到100万支。公司在手订单储备丰富,客户优质,包括
59、理想蔚来等。定点有望持续扩张,消化产能。2023年5月17日,公司发布可转债预案,预计募集10.35亿,投资15.22亿用于空气悬架系统扩能项目。拟投入募集资金6.8亿在合肥园区建设年产482万支空气悬架系统部件项目;同时,拟投入募集资金2.75亿和0.8亿在宁国园区分别建设空气弹簧和汽车减振系统配件项目。随着公司产能加速扩张,将有望获得更多订单,扩大业务规模。空悬定点持续扩张空悬产能加速建设资料来源:公司公众号,wind,华安证券研究所项目项目主要产品主要产品达产期产量达产期产量单位:万支单位:万支达产期扣除内部交易后对外销量达产期扣除内部交易后对外销量单位:万支单位:万支空气弹簧减振器总成
60、141141独立式空气弹簧137137空气供给单元100100悬架控制器104104商用车空簧312312乘用车空簧428150储气罐270270铝制件792278年产482万支空气悬架系统部件项目汽车减振系统配件项目空气弹簧项目3.2 3.2 空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升空气悬架:国产化替代趋势加速,公司产能加速提升383.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量资料来源:亿渡数据,华安证券研究所中国汽车传感器市场高速增长,环境感知传感器占比较高受益于智能化和电动化趋势的发展,中国汽车传感器市场规模从2017年的157
61、.3亿元,增长至2021年的263.9亿元,四年的CAGR为13.8%。未来随着政策支持和智能化及电动化的进一步发展,中国汽车传感器市场规模有望持续扩容,预计到2026年,中国汽车传感器市场规模将达到496.5亿元,五年的CAGR为13.5%。其中,在2021年中国汽车传感器市场中,自动驾驶技术推动环境感知传感器需求增大,市场份额占比72%,市场规模约为190.0亿元;车身感知传感器的技术发展较成熟,占比为28%,市场规模约为73.9亿元。车身感知传感器28%其他,4%摄像头,23%超声波雷达,12%毫米波雷达,28%激光雷达,5%环境感知传感器72%2021年中国汽车传感器细分市场占比157
62、.3171.1196.2232.1263.9303.8346.1388.3439.7496.50%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%005006002017年2018年2019年2020年2021年2022E2023E2024E2025E2026E2017-2026年中国汽车传感器市场规模(亿元)中国汽车传感器市场规模(亿元)yoy393.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量资料来源:亿渡数据,华安证券研究所用于测量进气歧管、燃油、冷却液、尾气的温度采集周围环境信息采集周围环境信息车身传感器环境
63、感知传感器采集车身信息采集车身信息温度传感器压力传感器速度传感器流量传感器位置传感器用于测量进油箱、燃油喷射、制动液、轮胎的压力用于测量发动机曲轴、凸轮轴和车轮速度用于汽车发动机中测量进入发动机的瞬态和稳态质量气流用于测量制动踏板、变速杆、可变气门、离合器的位置视觉传感器雷达传感器定位传感器指车载摄像头,通过摄像头采集信息并进行算法识别包括超声波雷达、激光雷达和毫米波雷达指高精定位传感器,作用为实现车辆的精确定位车身感知传感器40资料来源:AI汽车制造业,华安证券研究所3.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量与传统燃油车相比,新能源汽
64、车动力来源不同,传感器用途存在差异随电动化发展,新能源汽车采用三电动力系统,其电子电气架构主要使用电池、电机、电控有关的电流传感器,其多用于控制电池、温度等。子系统类型用途三电动力系统压力传感器检测真空度、检测电池包压力、热失控报警电流传感器电池管理、检测充放电电流、采集电池组电池的端电压和温度速度传感器测量汽车电动机旋转速度、行驶速度温度传感器检测电池温度、电机温度、以及电池冷却系统的温度底盘及安全系统压力传感器侧气囊调节、刹车助力加速度传感器应用于汽车安全气囊、ABS防抱死刹车系统、电子稳定、电控悬挂系统角速度传感器与加速度传感器共同构成惯性导航系统位置传感器控制磁开关位置气体传感器监测二
65、氧化碳、VOC、氮气等气体,对冷媒泄露安全系统监测车身舒适性系统气体传感器监测温湿度,提升汽车舒适性其他传感器监测雨量、开关、车窗升降等燃油车新能源车曲轴连杆机构供给系统润滑系统冷却系统点火系统配气系统启动系统压力温度气体电池系统电控系统电机系统电流温度41机遇一:中美竞争的大环境机遇二:市场变化机遇三:国内车厂降成本机遇四:“国六”的实施国六标准的实施扩容了传感器市场,意味着需要传感器精确检测一氧化碳、氮氧化物等排放限值。对乘用车来说,油箱压力传感器、GPF压差传感器需要100%安装,碳罐脱附压力传感器安装率50%以上。对商用车来说,尿素压力传感器和DPF压差传感器要求100%安装。为了降成
66、本,国内车厂被迫将系统拆开招标,创造了传感器等零部件的发展机会。以前,主机厂选择向一级供应商打包采购发动机系统、变速箱系统、底盘系统和排气系统等;现在,出于降成本的考虑,主机厂开始将系统中的传感器等零部件拆开,单独招标,为拥有传感器业务的公司创造了良好的发展机遇。随着电动化和智能化的趋势发展,国外传统Tier1逐步推出毛利率相对低的产品,选择以毛利更高的产品为发展重心,释放了部分市场空间,为国内传感器供应商创造了发展机会。但由于传感器的生产对规模化要求很高,国内有规模和有体系的传感器供应商才有望吞并释放出的市场份额。中美竞争的环境刺激主机厂加快接受国内供应商。中美之间的竞争格局使得各大主机厂认
67、识到了:建立在单一国外供应商基础上的供应链是不稳定的,纷纷转型到更稳定的国内供应商。以一向不被看好的国产芯片为例,在此前的芯片短缺过程中,国产芯片也被各大主机厂采购配置。资料来源:公司公众号,华安证券研究所国内传感器企业发展机遇3.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量423.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量资料来源:公司官网,公司公众号,华安证券研究所研发契机:来自客户一汽的需求客户发展:已有近20家客户,覆盖了合资、自主、新势力品牌战略规划:2023年的产销规模达到23
68、0万支,2027年达到575万支2002年研发TPMS标志着公司进入传感器行业2009年2017年研制汽车压力传感器2014年收购常州英孚(保隆科技占股比例:55.74%)收购德国PEX(保隆科技占股比例:100%)2018年开始研发光雨量传感器2022年收购上海龙感(保隆科技占股比例:55.74%)主攻速度和位置类传感器主攻刹车磨损和变速箱位置传感器,帮助保隆进入欧洲主流汽车厂主攻速度和位置类传感器前期(2002-2014年):以内部自研为主后期(2017年以后):以外部并购为主43公司主要覆盖汽车压力、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类等六大产品序列,覆盖了40余种传感器产品,为汽车
69、电池系统、电力驱动系统、悬架系统、空调系统、热管理系统、底盘系统等提供先进的产品技术方案,有效提升系统性能。其中轮速传感器、光学传感器、磁通门电流传感器为公司优势产品。产品明细产品介绍轮速传感器(2022年预计出货1500万只)安装在车轮附近,检测车轮转动速度,车轮速度信息对于电子稳定程序(ESP)或防抱死制动系统(ABS)至关重要。雨量光线阳光温湿度HUD传感器(2022年预计出货150万只)用于自动灯光、自动雨刮、自动空调、自动除雾、HUD亮度调节、自动雨天关窗、隧道识别等磁通门电流传感器(2022年预计出货30万只)高精度直流电流测量装置,主要安装于电池组母排,用于监测充放电电流。3.3
70、 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量资料来源:公司官网,公司公众号,华安证券研究所44上海松江压力、光学、电流、加速度类传感器生产公司车身传感器产能布局上海浦东位置、速度、角度类传感器生产匈牙利刹车磨损传感器生产公司车身传感器定点情况公告时间客户配套产品预计量产时间生命周期总额2023.06.13合资品牌头部车企高度传感器2025年10年1.1亿元2023.05.29国内自主品牌轮速传感器2023年12月3年传感器总成、线束总成等合计200万只2022.11.17欧洲某知名主机厂刹车磨损传感器2023年9月6年1.4亿元基于产能及产品线
71、建设布局完善,公司获得国内外优质厂商的相关定点,在手订单量较多。其中,在海外市场方面,公司全资收购了PEX和旗下所持有的德国TESONA51%的股份,并建设匈牙利工厂,投入1500万欧元,已于23年9月建成投产,产能为500万只刹车磨损传感器和700万只其他类型传感器;在国内,公司在上海松江和浦东临港建设相关园区。预计公司产能有望满足客户订单需求,传感器业务将进一步规模化。3.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量资料来源:公司官网,公司公众号,wind,华安证券研究所45传感器业务逐步规模化,毛利水平有望进一步提升,OEM市场为目标市
72、场公司传感器业务逐步规模化。23H1营收为2.04亿元,同比+48.75%,主要系订单落地,2022年营收为3.66亿元,同比+101.38%,增量一方面系龙感科技自2022年4月起纳入合并范围,增加了公司传感器收入1.07亿元,另一方面系国内主机厂主动选择国内供应商以及公司产品类型丰富,未来随着国外供应商市场份额逐步下降,公司替代空间进一步增大。99%传感器在OEM市场销售,超80%销量来源于轮速传感器。产品方面,公司主要销售的产品为轮速、光雨量以及磁通门传感器,2022年销量分别为1500万只、150万只及30万只;其中光雨量传感器预计2023年达到230万支的产销规模,直逼行业标杆的国际
73、巨头四五百万只的产销规模。客户方面,目标客户以国内整车厂为主,通过并购的德国PEX以及匈牙利工厂的投产将逐步打开欧洲汽车传感器市场。传感器产品的毛利水平有望进一步提升。2022年毛利率为23.66%,同比+2.94pct,传感器规模化发展将带动毛利率抬升。20.72%23.66%19%20%20%21%21%22%22%23%23%24%24%2021年2022年2021-2022年传感器毛利率877.511745.2620.9713.60200400600800002021年2022年2021-2022年传感器销量(万支)OEM市场销量(万支)AM
74、市场销量(万支)资料来源:公司年报,wind,向不特地对象发行可转债募集说明书,华安证券研究所1.823.662.040%20%40%60%80%100%120%01年2022年23H12021-23H1传感器营收(亿元)传感器营收(亿元)YOY3.3 3.3 传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量传感器:多品类布局,跟紧车身传感器需求放量463.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项目逐步落地资料来源:Yole,华安证券研究所在不同传感器(摄像头,毫米波雷达,激光雷达,超声波雷达)的融合下,可以实现L1-L5等级自动驾驶的
75、不同功能,,同时随着等级的升高,传感器的数量也随之增加。L1级的ADAS系统需要实现的功能主要是自适应巡航(ACC)以及LDWS(道路偏离警告);L2级的ADAS系统在L1级的基础上,发展出了更多的功能,包括紧急刹车(AEB)、PA(自动泊车)、TJA(交通堵测辅助)以及LKA(车道保持);在L2级的基础上,L3级作为真正意义上的自动驾驶将搭载驾驶员检测系统(DM);L4和L5级能够进一步实现自动领航(AP)的功能,实现了更高程度的自动化。ADAS定义ADAS(Advanced Driver Assistance System,高级驾驶辅助系统)通过利用传感器,在汽车行驶过程中实时感应周围的环
76、境,收集数据,感知融合并对感知数据进行决策分析,最后对车辆进行控制和驾驶员进行预警。473.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项目逐步落地资料来源:佐思汽研,华经产业研究院,华安证券研究所L2及L2+级ADAS系统的乘用车渗透率快速上升,推动ADAS市场规模增长L2及L2+级ADAS系统的乘用车渗透率快速上升,远远超过L1级渗透率。截止2022年11月,国内搭载L1级ADAS系统的乘用车市场销量为600.96万辆,渗透率为14.7%,比同期减少2.7pct;搭载L2及L2+级ADAS系统的乘用车销量为600.96万辆,渗透率已达到34.5%,比去年
77、同期增加11.8pct。因此,L2及L2+级ADAS系统有望成为乘用车标配,渗透率进一步提升,将推动ADAS市场规模增长以及传感器数量的迅速增加。315.92256.86411.72600.9614.70%34.50%0%5%10%15%20%25%30%35%40%005006007002021年1-11月2022年1-11月国内国内L1级及级及L2+级级ADAS系统乘用车销量系统乘用车销量(万辆)(万辆)L1级乘用车销量:万辆L2及L2+级乘用车销量:万辆L1级渗透率L2级渗透率483.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项
78、目逐步落地资料来源:公司官网,华安证券研究所雷达摄像头域控制器车外摄像头:车内摄像头:ADAS业务概述公司ADAS产品包括双目前视系统、360环视系统、驾驶员监测系统、路面预瞄系统(魔毯)等车载视觉产品,以及行泊一体域控制器、毫米波雷达和超声波雷达等。目前摄像头和毫米波雷达产品正快速放量,域控制器产品已获得相关定点。L2+ADAS DCU行泊一体域控制:L2.9 ADAS DCU行泊一体域控制:超声波雷达:毫米波雷达:493.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项目逐步落地资料来源:wind,公司公众号,华安证券研究所公司ADAS业务发展模式公司于2
79、013年开始布局ADAS业务,预计今年ADAS相关产品将有21个客户共计超过30个车型项目量产。摄像头方面,环视系统已实现100万像素和300万像素的量产,为800万像素的量产打下基础;双目视觉正融合空悬技术,获得了头部车企旗下两款车型的定点。雷达方面,77Ghz毫米波雷达已获得超过十个项目定点,自去年5月开始进入量产阶段,目前订单量在5-6万只雷达,预计全年出货量接近15万只;4D雷达预计今年9-10月会对外开展客户推广,在2024年实现量产。域控制器方面,基于国产化芯片,开发L2级行泊一体域控制器,在2022年初获得了1家新能源车企定点,预计今年9月量产。公司ADAS业务发展情况内部自主研
80、发外部战略合作领目科技楚航科技黑芝麻智能元橡科技单目视觉类域控制器融合空悬技术毫米波雷达域控制器双目视觉类503.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项目逐步落地资料来源:公司年报,wind,公司公众号,华安证券研究所公司外部合作情况合作公司合作时间合作项目及进展领目科技2020年10月成立保隆领目科技合资公司,保隆和领目股权比例分别为61.11%和39.89%。进展:(1)合作的PAEB商用车紧急制动项目为10多个车型配套,已在2021年量产;(2)1V1R单目视觉法规件获得了3家主机厂定点;(3)行泊一体域控制器于2022年初获得了一家新能源车企
81、定点。楚航科技2021年3月成立保航科技合资公司,保隆和楚航股权比例分别为60%和40%。进展:于2023年,开始量产为VinFast的VF系列车型开发的角雷达,标志着保隆ADAS相关产品正式进军海外市场。黑芝麻智能2021年4月签署战略合作协议,基于黑芝麻智能地华山2号A1000芯片,打造域控制器。元橡科技2022年6月成立橡隆科技合资公司,保隆和元橡股权比例分别为40%和60%。在2018年就双目视觉和魔毯产品已展开合作。过去进展:(1)LDW和PAEB双目系统跟克诺尔合作,定点日野汽车、青岛解放汽车、上汽依维克红岩等多家主机厂并量产;(2)路面预瞄系统(魔毯)已获得一线乘用车车企的前装定
82、点,是国内首家基于立体视觉的主动悬架路面预瞄系统前装项目。513.4 ADAS3.4 ADAS:市场潜力巨大,公司项目逐步落地:市场潜力巨大,公司项目逐步落地资料来源:公司公众号,华安证券研究所路面预瞄系统(魔毯)产品提高公司ADAS业务竞争力路面预瞄系统(魔毯)定义:保隆科技开发研制的路面预瞄系统是通过双目立体视觉系统功能与主动悬架系统结合,从而实现“魔毯”垂向控制技术。工作原理:通过双目立体视觉系统预先识别道路类型,扫描车辆前方路面信息,通过立体匹配得到路面3D点云图,经由PCM算法计算出目标尺寸,进一步进行彩色图像分割,将最终的目标融合信息数据传递给CDC主动悬架系统,从而调整悬挂的高度
83、、底盘动力、轮胎抓地力等参数,实现底盘实时自适应调节。进展:为某头部自主品牌车企旗下的两款车型配置魔毯产品,项目总生命周期5年,预计将于2023年4月开启量产。此前该产品已获得某自主品牌车企生命周期总金额1亿元的定点。发展方向:推动魔毯与L2级ADAS一体机的量产项目落地。进展及发展方向52目录目录1234业务版图清晰,新业务增长可期业务版图清晰,新业务增长可期传统业务稳定增长传统业务稳定增长新兴业务持续放量新兴业务持续放量投资建议投资建议534.1 4.1 投资建议:传统业务营收预测投资建议:传统业务营收预测资料来源:华安证券研究所测算单位/亿元2020A2021A2022A2023E202
84、4E2025E营业收入33.3138.9847.7858.6380.1099.73营收yoy%0.30%17.01%22.58%22.71%36.63%24.51%毛利10.6210.6813.3816.6722.8328.61毛利率31.88%27.41%28.00%28.43%28.51%28.68%传统业务:气门嘴及配件5.996.887.147.648.188.75营收yoy%-5.21%14.84%4.04%7.00%7.00%7.00%毛利2.972.892.733.063.273.50毛利率49.68%42.06%38.09%40.00%40.00%40.00%传统业务:TPMS
85、11.3913.3214.7616.6418.7521.13营收yoy%1.31%16.96%10.85%12.70%12.70%12.70%毛利2.593.393.764.334.885.49毛利率22.79%25.46%25.45%26.00%26.00%26.00%传统业务:汽车金属管件9.7011.6513.3914.7316.2117.83营收yoy%7.15%20.05%15.01%10.00%10.00%10.00%毛利3.732.283.284.425.025.71毛利率38.45%19.57%24.49%30.00%31.00%32.00%544.2 4.2 投资建议:新兴业
86、务营收预测投资建议:新兴业务营收预测资料来源:华安证券研究所测算单位/亿元2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入33.3138.9847.7858.6380.1099.73营收yoy%0.30%17.01%22.58%22.71%36.63%24.51%毛利10.6210.6813.3816.6722.8328.61毛利率31.88%27.41%28.00%28.43%28.51%28.68%新兴业务:传感器-1.823.666.149.5813.81营收yoy%-101.38%68.00%56.00%44.20%毛利-0.380.861.542.443.59毛利
87、率-20.72%23.66%25.00%25.50%26.00%新兴业务:空气悬架-0.542.558.5419.3825.22营收yoy%-368.39%234.93%126.93%30.13%毛利-0.200.672.395.627.57毛利率-37.09%26.25%28.00%29.00%30.00%新兴业务:ADAS-0.602.004.008.00营收yoy%-233.33%100.00%100.00%毛利-0.150.501.002.00毛利率-25.00%25.00%25.00%25.00%554.3 4.3 投资建议:可比公司一致预测投资建议:可比公司一致预测资料来源:win
88、d,华安证券研究所 注:可比公司采用wind一致预测数据,时间截止2023.11.01证券代码证券简称股价(元)总市值(亿元)EPS(x)PE(x)2022A2023E2024E2022A2023E2024E000887.SZ中鼎股份12.89169.700.730.881.0919.7614.4311.76601689.SH拓普集团64.44710.161.542.142.9437.9730.4122.10603786.SH科博达67.68273.411.111.602.1259.0843.9333.14均值48.34384.421.241.542.0533.2828.9921.896031
89、97.SH保隆科技64.08135.731.041.972.7745.4833.5823.91风险提示盈利预测及投资评级我们预计,公司2023-2025年营业收入分别为60.38/82.31/101.41亿元,同比+26.4%/36.3%/23.2%;将实现归母净利润分别为4.17/5.86/7.55亿元,同比+94.9%/40.4%/28.8%,分别对应PE为33.58/23.91/18.56x。深度覆盖,看好公司空气悬架及传感器业务的订单兑现能力,维持公司“买入”评级。市场竞争风险;汇率波动风险;原材料价格波动风险;技术创新风险56重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的
90、证券投资咨询执业资格,以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿,分析结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道,华安证券研究所力求准确、可靠,但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。
91、在任何情况下,本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经华安证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使
92、用。如欲引用或转载本文内容,务必联络华安证券研究所并获得许可,并需注明出处为华安证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准,A股以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下:行业评级体系增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上;增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%;中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至;卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上;无评级因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。