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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 食品饮料食品饮料 成本修复酝先机,需求蓄势而后进成本修复酝先机,需求蓄势而后进 华泰研究华泰研究 食品饮料食品饮料 增持增持 (维持维持)研究员 龚源月龚源月 SAC No.S0570520100001 SFC No.BQL737 +(86)21 2897 2228 研究员 宋英男宋英男 SAC No.S0570523100004 +(86)21 2897 2228 研究员 倪欣雨倪欣雨 SAC No.S0570523080004 +(86)21 2897 2228 联系人 王可欣王可欣 SAC No.S05701
2、22010019 +(86)21 2897 2228 联系人 刘琳箫刘琳箫 SAC No.S0570123070210 +(86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源:Wind,华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 贵州茅台 600519 CH 2341.02 买入 泸州老窖 000568 CH 293.70 买入 五粮液 000858 CH 224.25 买入 山西汾酒 600809 CH 290.30 买入 今世缘 603369 CH 75.90 买入 迎驾贡酒 603198 CH 93.86
3、 买入 舍得酒业 600702 CH 160.16 买入 古井贡酒 000596 CH 368.40 买入 洋河股份 002304 CH 164.00 买入 青岛啤酒 600600 CH 112.28 买入 重庆啤酒 600132 CH 104.70 买入 燕京啤酒 000729 CH 12.16 买入 中炬高新 600872 CH 40.28 买入 海天味业 603288 CH 43.92 增持 千禾味业 603027 CH 23.04 买入 安井食品 603345 CH 158.75 买入 千味央厨 001215 CH 70.80 买入 伊利股份 600887 CH 37.60 买入 绝味
4、食品 603517 CH 42.84 买入 洽洽食品 002557 CH 44.20 买入 盐津铺子 002847 CH 104.70 买入 甘源食品 002991 CH 97.92 买入 资料来源:华泰研究预测 2023年 11月 02日中国内地 年度策略年度策略 展望展望 2024:需求修复预期偏稳,关注结构性机会:需求修复预期偏稳,关注结构性机会 考虑当前内外围环境,24 年板块整体需求预期平稳复苏,结合当前估值低位(CS 食饮 PETTM 处 18 年以来 9%分位数)及看好食饮内需消费长期潜力,我们认为板块仍具中长期配置价值。展望 24 年,我们建议把握节奏性/结构性投资机遇,重点关
5、注成本改善/效率提升/需求复苏三条主线。总体看,白酒处弱周期调整中,温和复苏为主基调;啤酒关注成本改善与结构升级,盈利具坚实支撑;调味品需求平淡,重点关注龙头的渠道/品类变革成效;休闲零食龙头依靠零食量贩等新渠道有望延续良好增势;乳制品液奶需求有望持续改善,期待后续产品结构提升;速冻食品需求向好,景气度有望延续。成本改善:原材料价格现下行拐点,成本先行改善带动盈利修复成本改善:原材料价格现下行拐点,成本先行改善带动盈利修复 23H1 休闲零食/烘焙子板块受益棕榈油等原料价格下降成本压力已显著缓解;啤酒/调味品子板块成本压力缓解持续兑现;卤制品/坚果炒货/酵母因主要原材料价格高位、成本压力加深。
6、23H2 至 24 年鸭副/葵花籽/大豆/糖蜜/大麦等原料价格有望相继步入下行通道,盈利修复机会显现,从兑现节奏看:卤制品板块采购节奏灵活、23Q3 逐步实现盈利能力向上修复;坚果炒货(瓜子)中葵花籽新采购季已至、成本改善有望于 23Q4 起逐步兑现;酵母/啤酒板块因原料锁价周期较长,年底价格磋商后有望于 24 年逐步释放盈利弹性;调味品板块受益 22/23 年大豆供应持续宽松、成本压力有望持续改善。效率提升:效率提升诉求强化,渠道整合趋势渐显效率提升:效率提升诉求强化,渠道整合趋势渐显 今年以来,外部消费环境整体呈现弱复苏态势,更能检验出企业的运营效率是否扎实,连锁化加速演绎。随着供应链行业
7、的发展完善,我们观察到行业中出现了较为明显的高效率渠道挤占或替代低效率渠道的现象(我们将高效率渠道解读为供应商、渠道方、消费者三个环节的“共赢”模式),如餐饮业态中头部连锁企业恢复更好,长时间的供应链积淀使得其运营效率持续优化;烘焙产品需求由加价率较高的烘焙饼店部分转移至产品性价比更优的商超及餐饮(含咖啡/茶饮店等)渠道,同时冷冻烘焙厂商可依靠规模效应实现高稼动率;具备极致性价比的零食量贩店蓬勃发展,高效率终端整合提速。需求复苏:性价比消费有望延续,需求有望逐步提振需求复苏:性价比消费有望延续,需求有望逐步提振 从 23 年的复苏节奏来看,23Q1 春节期间国内消费经历脉冲式复苏,23Q2以来
8、复苏斜率有所放缓,23Q3 起随政策出台市场信心有所回升、积极信号初现。展望来看,随着低基数效应及场景回补等补偿性消费影响的逐渐消减,我们判断 24 年食品饮料板块复苏节奏或将趋于平稳,复苏程度仍看居民消费力的边际改善程度。从消费趋势来看,我们判断“性价比”或仍是贯穿明年的主旋律,居民消费思路有望逐步由降价向提质靠拢。从竞争格局看,分化态势或将延续,集中化仍为主线,建议优选基本面突出的龙头企业。重点推荐:成本改善重点推荐:成本改善/效率提升效率提升/需求提振的龙头标的需求提振的龙头标的 白酒:把握需求修复下的结构性机会,建议优选贵州茅台/泸州老窖/五粮液/山西汾酒/今世缘/迎驾贡酒/舍得酒业/
9、古井贡酒/洋河股份等。啤酒:推荐基地市场广泛/渠道掌控力与结构升级推力强的青岛啤酒,关注改革效能持续释放的燕京啤酒及基地市场表现较优的重庆啤酒。调味品:推荐自上而下进行市场化变革的中炬高新,关注景气持续修复的海天味业/零添加龙头千禾味业。速冻:推荐增长势能不断强化的龙头企业安井食品、千味央厨。乳制品:推荐乳企龙头伊利股份。休闲食品:推荐成本端将迎显著改善的绝味食品/洽洽食品;收入端受益渠道改革的盐津铺子/甘源食品。风险提示:经济增长不达预期、行业竞争高于预期的风险、食品安全问题。(8)091725Nov-22Mar-23Jul-23Oct-23(%)食品饮料沪深300 免责声明和披露以及分析师
10、声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 食品饮料食品饮料 正文目录正文目录 回顾回顾 2023 年:景气调整,估值回落年:景气调整,估值回落.3 成本修复酝先机成本修复酝先机.4 回顾 23Q1-3:成本表现分化,改善机会渐显.4 后续展望:重点关注卤制品/瓜子/酵母/啤酒/调味品板块的成本改善机会.5 效率提升为优解效率提升为优解.8 餐饮供应链:弱复苏阶段更考虑企业的效率内功,连锁化率加速提升.8 冷冻烘焙:渠道分化加速演绎,商超及餐饮渠道乘风而起.9 休闲零食:性价比消费驱动量贩生态,高效率终端整合提速.11 需求需求蓄势而后进蓄势而后进.13 回顾 23 年:复苏节奏趋缓,场景回补、K
11、 型复苏带来结构性机会.13 展望 24 年:性价比消费有望延续,分化态势下集中度提升仍为主线.14 白酒:稳中求进,预期回归下结构性机会仍存.15 大众品:需求改善在途,分化态势或将延续.16 风险提示.22 AWeXpZ9YoWBUhUsV7NbP8OtRrRoMnOlOoPpOjMrRmPbRpPvMMYtPsQNZnOsM 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 食品饮料食品饮料 回顾回顾 2023 年:景气调整,估值回落年:景气调整,估值回落 23 年以来(截至年以来(截至 23.10.31 日)日),食品饮料板块于经济,食品饮料板块于经济弱弱复苏的背景下复苏
12、的背景下,股价整体下跌股价整体下跌 10.9%;各子板块均录得一定跌幅,食品饮料指数回落主要源于估值收缩,各子板块均录得一定跌幅,食品饮料指数回落主要源于估值收缩,其中其中白酒、啤酒与速冻白酒、啤酒与速冻食品板块食品板块受受估值回落估值回落影响较大影响较大,调味品板块业绩亦有所承压、表现相对较弱,调味品板块业绩亦有所承压、表现相对较弱。业绩层面:业绩层面:CS 白酒/啤酒/调味品/乳制品/速冻食品/休闲食品板块 23Q1-3 营收同比+16%/+7%/+4%/+2%/+15%/+4%,扣非净利润同比+19%/+20%/+1%/+13%/+38%/+18%;白酒中高端整体稳健,次高端延续分化;大
13、众品中啤酒、速冻受益放开后的线下场景回补、业绩表现更优,调味品、乳制品需求稳步改善,休闲食品渠道与成本红利持续释放。股价层面:股价层面:23 年以来(截至 23.10.31 日),CS 白酒指数跌 5.8%,啤酒/调味品/乳制品/速冻食品/休闲食品跌 20.6%/26.3%/11.2%/19.9%/23.9%。股价表现受估值回落影响较大,23 年以来经济复苏节奏偏缓,市场对于 24 年增长预期和信心出现分化。估值层面:估值层面:截至 23.10.31 日,CS 白酒板块 PE.TTM 位于 18 年以来的 11%分位数,啤酒/调味品/乳制品/速冻食品/休闲食品PE.TTM分别位于18年以来的0
14、%/60%/0%/1%/20%分位数,估值底部价值凸显、彰显性价比优势。图表图表1:2023 年年 1-10 月食品饮料板块股价整体下跌月食品饮料板块股价整体下跌 10.9%图表图表2:2023 年至今年至今(截至(截至 23.10.31 日)食饮各子日)食饮各子板块区间涨跌幅板块区间涨跌幅 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 图表图表3:2023 年以来各板块年以来各板块 PE.TTM 统计统计 图表图表4:2018 年以来各板块年以来各板块 PE.TTM 统计统计 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 展望展望 2024 年,我们判断板块整体仍
15、将延续稳步复苏趋势,建议重点把握阶段性、结构性机年,我们判断板块整体仍将延续稳步复苏趋势,建议重点把握阶段性、结构性机会。从节奏上看,会。从节奏上看,成本修复酝成本修复酝先机先机:23H2 至 24 年大众品部分子板块成本压力预计将陆续改善,盈利能力显著修复、弹性凸显,重点关注卤制品/瓜子/酵母/啤酒/调味品板块的成本改善机会。需求蓄势而后进需求蓄势而后进:随着场景回补效应逐步消减,我们判断 24 年整体复苏节奏将更加平稳,主要看点仍为消费能力的支撑;消费结构看,“性价比”或仍是贯穿明年的主旋律,居民消费思路有望逐步由降价向提质靠拢。此外,从产业角度看,需求复苏偏稳背景下,效率提升为优解:效率
16、提升为优解:随着食品供应链行业的发展完善,行业中出现了较为明显的高效率渠道挤占或替代低效率渠道的现象,餐饮业态中运营效率持续优化、烘焙产品需求由烘焙饼店转移至商超及餐饮(含咖啡饮店等)渠道、具备极致性价比的零食量贩店蓬勃发展。-10.9%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%SW通信SW计算机SW汽车SW家用电器SW纺织服饰SW公用事业SW钢铁SW环保SW银行SW国防军工SW食品饮料SW交通运输SW农林牧渔SW房地产SW电力设备SW商贸零售-50%-40%-30%-20%-10%0%10%CS白酒板块CS啤酒CS调味品CS乳制品CS速冻食品CS休闲食品23年至今(截至23.10
17、.31日)板块涨跌幅23年至今(截至23.10.31日)PE涨跌幅2.5%3.0%67.2%0.0%3.0%3.5%000%10%20%30%40%50%60%70%80%CS白酒板块CS啤酒CS调味品CS乳制品CS速冻食品CS休闲食品历史分位数23年至今的均值(右轴)现值(右轴)10.8%0.4%60.0%0.0%0.6%20.3%000%10%20%30%40%50%60%70%CS白酒板块CS啤酒CS调味品CS乳制品CS速冻食品CS休闲食品历史分位数18年至今的均值(右轴)现值(右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。
18、4 食品饮料食品饮料 成本修复酝先机成本修复酝先机 回顾回顾 23Q1-3:成本:成本表现表现分化,改善机会渐显分化,改善机会渐显 23Q1-3 部分子板块现成本改善趋势、带来盈利修复机会,具体看:部分子板块现成本改善趋势、带来盈利修复机会,具体看:成本压力显著缓解:休闲零食成本压力显著缓解:休闲零食/烘焙。烘焙。自 22 年 5 月底印尼出口限制政策放开,棕榈油价格22 年 6 月以来明显回落,并于 23 年 6 月达近一年价格底部(相较高点下滑约 48%),棕榈油等油脂价格的下降已传导至部分休闲零食及烘焙企业的报表端。压力缓解逐步兑现:压力缓解逐步兑现:啤酒啤酒/调味品。调味品。啤酒:啤酒
19、:因大麦等主要原材料锁价周期较长(龙头多在 23年初锁定全年采购价)且涨幅较高,全年维度看综合成本仍有上行压力,但随着采购方式更为灵活的铝罐等包材(龙头多为季度采购)价格持续下降,大麦上涨压力被有效对冲,龙头压力自 23Q2 起逐季改善;调味品:调味品:大豆价格自 22 年 10 月起步入环比下行通道,但因酱油酿造周期较长(一般为 3-6 个月),在报表端传导速度偏慢,23Q1-3 压力持续减弱。23H1 成本压力持续加深成本压力持续加深,23Q3 起压力有望逐步缓解起压力有望逐步缓解:卤制品:卤制品/坚果炒货坚果炒货/酵母酵母。部分特定原材料如鸭副(产业链上游去产能导致供需错配)、葵花籽(上
20、一季种植面积缩减及天气影响导致供给不足)、糖蜜(酵母行业持续扩产、酒精需求显著高于疫情前水平等需求增长影响)等价格 23H1 持续同比上涨,卤制品/坚果炒货/酵母等板块成本压力持续加深;23Q3起鸭副、葵花子等原料价格环比下行,考虑到原料库存消化节奏,卤制品成本 Q3 已现改善。图表图表5:2022M1-2023M9 板块板块原材料价格原材料价格同比涨跌幅变化一览表同比涨跌幅变化一览表 资料来源:Wind、水禽行情网,华泰研究 图表图表6:21Q1-23Q3 食品饮料相关子板块毛利率变化一览表食品饮料相关子板块毛利率变化一览表 资料来源:Wind,华泰研究 啤酒啤酒乳制品乳制品烘焙烘焙酵母酵母
21、卤制品卤制品大豆白糖大麦原奶棕榈油糖蜜鸭脖玻璃PVC瓦楞纸PET瓶片铝2022M110.4%8.2%28.2%0.5%46.7%1.2%14.3%25.5%17.6%4.9%44.6%54.8%2022M26.7%4.0%21.8%-0.5%51.3%14.3%10.6%-7.2%0.3%0.2%13.2%56.6%2022M37.3%8.4%25.7%-2.1%55.3%14.6%6.3%0.0%7.0%-4.2%28.2%57.8%2022M413.5%6.3%23.1%-1.9%65.9%9.5%16.4%-22.3%-2.8%2.6%30.5%24.3%2022M513.7%7.5%2
22、6.5%-1.9%57.2%10.4%9.0%-34.0%-3.8%-5.3%41.4%17.1%2022M611.1%6.0%23.3%-3.5%32.3%13.6%14.0%-41.6%-15.5%-4.2%36.5%-5.0%2022M713.6%3.0%13.9%-4.6%0.1%9.1%17.5%-48.4%-25.0%-5.4%31.1%-6.6%2022M812.4%-0.9%35.1%-5.7%3.4%8.8%22.7%-43.9%-32.3%-5.6%31.5%-12.7%2022M912.2%0.2%34.2%-4.6%-20.2%1.5%30.1%-32.8%-49.1%
23、-7.6%15.5%-23.5%2022M105.0%-2.6%29.1%-3.9%-18.1%6.5%32.0%-25.6%-39.4%-15.0%-9.0%-18.5%2022M111.4%-2.3%32.6%-4.0%-6.2%-7.4%24.5%-23.9%-30.2%-11.5%-9.0%-9.4%2022M123.9%0.7%38.0%-4.2%-2.5%8.9%26.1%-2.6%-24.7%-15.7%-8.4%-15.9%2023M12.8%2.6%31.2%-3.7%-20.7%13.8%41.6%-28.2%-27.1%-12.9%-8.3%-17.6%2023M21.9
24、%4.7%30.9%-4.9%-27.8%14.9%59.9%-19.9%-25.3%-14.0%-9.3%-33.3%2023M3-6.0%10.5%15.8%-4.8%-33.9%7.6%104.5%-22.2%-32.0%-10.0%-12.0%-33.3%2023M4-13.0%20.6%9.7%-6.0%-44.3%1.2%61.8%-4.7%-30.1%-10.0%-9.0%-22.9%2023M5-16.1%19.9%1.3%-6.7%-44.4%-1.4%49.6%-20.6%-32.5%-19.1%-21.5%-20.8%2023M6-18.0%19.1%-4.3%-7.5%
25、-22.9%-5.6%37.9%-7.7%-20.5%-22.4%-22.0%-12.5%2023M7-18.8%21.7%0.1%-8.7%-13.3%-6.9%23.3%15.0%-8.6%-21.2%-19.6%-10.5%2023M8-15.3%31.8%-23.7%-8.7%-8.1%0.6%21.1%0.0%-20.5%-20.6%-8.6%2023M9-14.6%34.9%-9.7%5.3%-24.9%10.8%-0.8%-16.3%-8.5%2.4%均价均价YOY原材料原材料包材包材调味品调味品板块板块公司公司21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423
26、Q123Q223Q3烘焙烘焙立高食品36.5%35.4%33.6%34.5%33.1%29.4%32.1%32.5%32.0%33.7%31.9%乳制品乳制品伊利股份37.9%37.3%35.9%10.5%34.7%32.8%31.0%31.4%34.0%32.7%32.6%软饮料软饮料东鹏饮料44.0%49.8%46.2%28.2%43.2%42.2%40.1%44.4%43.5%42.7%41.5%青岛啤酒45.1%44.4%43.7%36.7%37.9%38.1%38.1%36.9%38.3%39.2%40.9%重庆啤酒51.0%53.1%55.1%37.9%47.7%49.6%51.6
27、%55.6%45.2%51.4%50.5%燕京啤酒34.1%40.3%42.3%38.4%34.5%39.9%43.0%37.4%36.8%41.6%48.0%甘源食品39.2%33.8%30.0%36.2%34.8%29.1%37.1%34.9%36.3%34.9%37.5%盐津铺子44.0%36.1%38.5%25.5%38.6%36.5%34.5%31.2%34.6%36.0%32.9%绝味食品34.5%34.7%31.6%26.3%30.3%25.7%23.6%22.5%24.3%22.3%25.8%洽洽食品30.7%30.3%32.1%33.4%30.9%27.5%32.3%34.6
28、%28.5%20.6%26.8%酵母酵母安琪酵母33.2%30.4%24.6%21.8%26.7%26.8%21.9%23.9%25.4%23.6%25.0%海天味业40.9%37.1%37.9%38.1%38.2%34.9%35.3%34.0%36.9%34.7%34.5%千禾味业43.3%40.9%40.0%37.9%35.0%35.7%33.5%39.8%39.0%37.4%36.9%中炬高新35.5%32.8%30.6%38.5%32.3%31.7%31.2%31.7%31.4%32.5%33.9%啤酒啤酒调味品调味品休闲食品休闲食品 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必
29、一起阅读。5 食品饮料食品饮料 后续展望:重点关注卤制品后续展望:重点关注卤制品/瓜子瓜子/酵母酵母/啤酒啤酒/调味品板块的成本改善机会调味品板块的成本改善机会 展望来看,当前鸭副、葵花籽、大豆、糖蜜和大麦等原料价格有望相继步入下行通道、并在报表端陆续兑现,从兑现节奏看:卤制品板块卤制品板块采购节奏灵活、23Q3 鸭副价格下行带动盈利能力逐步向上修复;坚果炒货(瓜子)板块坚果炒货(瓜子)板块新采购季已至,新一季葵花籽供给增加、价格下行有望于 23Q4 在报表端持续体现;酵母酵母板块板块即将开始新榨季,供需格局改善后、酵母企业的成本压力有望改善;啤酒板块啤酒板块由于大麦原料锁价周期较长,年底价格
30、磋商后,有望于 24 年逐步释放盈利弹性;调味品板块调味品板块受益 22/23 年大豆供应持续宽松,成本压力亦有望持续改善。卤制品:卤制品:供给恢复带动鸭副价格回归常态,供给恢复带动鸭副价格回归常态,23Q3 起盈利逐步向上修复。起盈利逐步向上修复。疫情三年以来,鸭副产业链上游去产能,种鸭数量减少;22 年底管控放开后工人感染导致投苗减少,叠加消费需求复苏、屠宰场开工率不足,行业供需错配加剧,鸭副价格 23Q1 进一步高涨;23Q2行业淡季叠加鸭苗投苗量修复,上游产能恢复、供给增加,鸭副原料价格自 4 月达历史高点后逐月环比下行,Q2 龙头持续消化前期同上游博弈过程中的高价囤货,毛利率仍处低位
31、;站在当前时点,随着高价库存的消化及鸭副采购价持续下行(截至 10.17 日,鸭脖价格降至约 10.25 元/公斤,较 3-4 月高位 27.25 元/公斤下降 62%,同比下降 35%),卤制品龙头盈利能力有望持续修复。以绝味食品为例,我们测算,以 23Q1-3 成本及毛利率为基础,若鸭脖采购均价下降 15%/20%/25%、其他鸭副产品价格下降 5%/8%/10%,预计可提振公司毛利率 2.9/4.1/5.1pct(假设鸭脖成本占比 15%,其他鸭副成本占比 30%,公司毛利率 24%)。图表图表7:鸭脖鸭脖/鸭锁骨鸭锁骨/鸭中小翅鸭中小翅/鸭头鸭头/鸭掌等鸭副原料价格走势鸭掌等鸭副原料价
32、格走势 图表图表8:22 年年 6 月月至至 23 年年 9 月月制品行业原材料价格单月同比涨幅制品行业原材料价格单月同比涨幅 资料来源:水禽情报网,华泰研究 资料来源:水禽行情网、Wind,华泰研究 坚果炒货(瓜子):新采购季成本有望下降,坚果炒货(瓜子):新采购季成本有望下降,23Q4 盈利弹性逐步释放。盈利弹性逐步释放。洽洽食品公告,18年洽洽食品的成本结构中葵花籽占比 45%,是影响成本的关键因素。22 年来因粮食安全问题,种植玉米小麦等主粮可获补贴导致葵花籽种植面积下降,叠加 22 年 10-11 月收获季节内蒙产区阴雨天导致葵花籽霉变、合格原材料产量降低,葵花籽原料价格自 22Q4
33、 持续上涨、23Q1-Q2 持续环比上行。23 年葵花籽种植面积恢复扩大(据三瑞农科发布的2023年中国葵花产业行业报告,23 年葵花种植面积同比+25%),10 月进入新采购季,内蒙、新疆等主产区新一季葵花籽上市,供给宽松带动葵花籽价格持续下行,并有望带动坚果炒货成本压力自 23Q4 起逐步缓解。以洽洽食品为例,我们测算,以 23Q1-3 成本及毛利率为基础,若葵花籽采购价下降 5%/10%/15%,预计可提振公司毛利率 1.7/3.4/5.1pct(假设葵花籽成本占比 45%,公司毛利率 25%)。0554018/118/418/718/1019/119/419/71
34、9/1020/120/420/720/1021/121/421/721/1022/122/422/722/1023/123/423/7(元/kg)鸭脖鸭锁骨鸭中小翅鸭头鸭掌鸭脖鸭脖鸭锁骨鸭锁骨鸭中小翅鸭中小翅鸭头鸭头鸭掌鸭掌蔬菜蔬菜2022M614.0%-4.7%-2.5%85.4%38.3%-0.5%2022M717.5%-11.9%7.7%90.1%47.7%6.5%2022M822.7%-10.2%27.3%66.5%54.7%19.1%2022M930.1%-10.0%27.7%52.8%78.8%7.6%2022M1032.0%-1.3%46.5%61.8%77.4%-22.1%20
35、22M1124.5%-15.2%41.5%19.5%52.9%-20.9%2022M1226.1%-11.7%50.5%4.5%40.4%0.0%2023M141.6%16.7%86.3%1.6%60.6%3.5%2023M259.9%13.7%103.2%0.6%66.2%-0.4%2023M3104.5%13.5%135.0%0.9%60.1%-14.1%2023M461.8%7.7%66.7%-24.3%13.7%-0.4%2023M549.6%8.2%62.2%-22.0%11.3%19.7%2023M637.9%-6.6%52.5%-21.1%10.2%20.2%2023M723.3
36、%10.1%25.4%-26.3%-0.4%1.7%2023M80.6%-4.7%5.9%-30.8%-12.0%-4.1%2023M9-24.9%-12.3%-1.5%-38.2%-14.9%4.6%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 食品饮料食品饮料 图表图表9:休闲食品休闲食品-坚果炒货子板块成本结构(坚果炒货子板块成本结构(2018 年)年)图表图表10:2019-2023 年年 9 月月内蒙及内蒙及新疆新疆产区食葵葵花子均价变化产区食葵葵花子均价变化 资料来源:洽洽食品公司公告,华泰研究 资料来源:葵花 58 信息平台,华泰研究 注:2021 年 10 月
37、至 2023 年 5 月期间数据有所缺失。酵母板块:酵母板块:糖蜜价格和酵母板块的成本关联度较高,据安琪酵母公司公告,20 年糖蜜成本占公司成本结构中的 40%,因而糖蜜价格是影响酵母企业成本的关键因素。从供给端看,糖蜜为制糖后产生的副产品,国内糖料来源主要是南方甘蔗和北方甜菜,总体供给量相对稳定(据Wind,17 年之后,糖蜜的供给端仅呈现个位数波动);但从需求端看,国内酵母产能扩张、酒精需求显著高于疫情前水平等因素导致糖蜜价格自 20 年以来步入上行周期。站在当前视角站在当前视角,新新一轮一轮榨季榨季即将即将开启,开启,伴随糖蜜的供需格局回归相对合理状态(酵母龙头安琪酵母替代原料伴随糖蜜的
38、供需格局回归相对合理状态(酵母龙头安琪酵母替代原料水解糖逐步投产、可有效减少部分水解糖逐步投产、可有效减少部分市场上市场上糖蜜的使用糖蜜的使用量量,同时酒精糖蜜使用量有望进一步下,同时酒精糖蜜使用量有望进一步下滑),滑),糖蜜价格糖蜜价格有望有望出现下行出现下行态势,态势,板块成本端板块成本端或将或将迎来改善拐点迎来改善拐点。图表图表11:安琪酵母成本结构(安琪酵母成本结构(2020 年)年)图表图表12:18 年至今糖蜜市场价格走势年至今糖蜜市场价格走势 资料来源:安琪酵母公司公告,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 啤酒板块:啤酒板块:据青岛啤酒公告,15 年啤酒企业的成本结构中玻璃瓶
39、/麦芽/铝罐/纸箱/大米分别占比 31%/15%/11%/9%/7%,大麦及包材等原材料价格是影响成本的关键因素。23年来看,大麦价格近年来受气候因素及国际政治因素影响持续攀升,龙头多在 22 年底锁定 23 年全年采购价、整体看同比涨幅较高,导致板块全年成本端承压;从边际角度看,铝罐等包材价格高位下行、且采购节奏更为灵活(多为季度采购),23Q2 起带动龙头成本压力逐渐缓解。展望展望 24 年,澳麦双反取消有望带动大麦价格下降,综合成本走势仍需关注包材年,澳麦双反取消有望带动大麦价格下降,综合成本走势仍需关注包材/大米大米等价格变化。等价格变化。23 年 8 月商务部宣布终止对原产于澳大利亚
40、的进口大麦征收反倾销税和反补贴税,进口大麦供给改善有望带动 24 年啤酒企业成本压力缓解,我们测算,以 22 年全年成本及毛利率为基础,澳麦采购若能带动大麦价格下降 10%/15%/20%,预计可提振酒企毛利率 1.3/1.9/2.5pct(假设大麦成本占比 20%,酒企毛利率 37%),重点关注年底酒企询价锁价情况。葵花籽45%坚果12%蚕豆1%西瓜籽2%马铃薯淀粉1%包材4%其他35%019/12020/12021/12022/12023/1(元/斤)内蒙新疆糖蜜40%其他原料16%人工7%燃料17%制造费用20%1,239.24 02004006008001,000
41、1,2001,4001,6001,8002,0002018/12019/12020/12021/12022/12023/1(元/吨)南宁:现货价:糖蜜 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 食品饮料食品饮料 图表图表13:啤酒行业成本结构(啤酒行业成本结构(2015 年)年)图表图表14:22 年年 6 月至月至 23 年年 9 月月啤酒行业主要原料价格单月同啤酒行业主要原料价格单月同比涨幅比涨幅 资料来源:青岛啤酒公司公告,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 调味品:调味品:据海天味业公告,12 年大豆/白砂糖/塑料瓶/玻璃瓶在其原材料中占比 17%/17%/1
42、1%/10%,其中大豆、白糖以及包材等为影响成本的关键因素。南美炎热干燥气候影响大豆产量,致大豆价格持续上涨,2022 年调味品企业整体承压;22 年 10 月在整体供应宽松之下,大豆价格现环比下降趋势,同比涨幅持续缩窄,23 年 3 月起同比下行趋势显著,考虑酱油酿造周期较长(多为 3-6 个月),成本压力改善在 23H2 有望持续在报表端体现。展望未来,据美国农业部最新 10 月展望报告预测,2023/24 年度全球大豆产量预测为 3.995亿吨,较上年增加 2926 万吨,考虑到 23Q4 起国产大豆进入新采购季,新豆市场上市量增加有望进一步推动大豆价格回落。图表图表15:调味品行业成本
43、结构(调味品行业成本结构(2012 年,以海天味业为例)年,以海天味业为例)图表图表16:22 年年 6 月至月至 23 年年 9 月月调味品主要原料价格单月同比涨幅调味品主要原料价格单月同比涨幅 资料来源:海天味业招股书,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 纸箱9%玻璃瓶31%铝罐11%麦芽15%大米7%啤酒花1%其他27%大米大米大麦大麦玻璃玻璃瓦楞纸瓦楞纸铝铝2022M61.2%23.3%-41.6%-4.2%-5.0%2022M70.9%13.9%-48.4%-5.4%-6.6%2022M81.4%35.1%-43.9%-5.6%-12.7%2022M91.7%34.2%-32.8
44、%-7.6%-23.5%2022M101.1%29.1%-25.6%-15.0%-18.5%2022M110.1%32.6%-23.9%-11.5%-9.4%2022M120.6%38.0%-2.6%-15.7%-15.9%2023M10.7%31.2%-28.2%-12.9%-17.6%2023M20.1%30.9%-19.9%-14.0%-33.3%2023M3-0.7%15.8%-22.2%-10.0%-33.3%2023M4-0.7%9.7%-4.7%-10.0%-22.9%2023M5-0.9%1.3%-20.6%-19.1%-20.8%2023M6-0.9%-4.3%-7.7%-2
45、2.4%-12.5%2023M7-0.6%0.1%15.0%-21.2%-10.5%2023M8-0.6%-23.7%21.1%-20.5%-8.6%2023M9-0.7%10.8%-16.3%2.4%大豆17%盐4%白砂糖17%小麦粉3%塑料瓶11%玻璃瓶10%纸箱4%味精8%其他26%大豆大豆豆粕豆粕白糖白糖盐盐玻璃玻璃塑料塑料瓦楞纸瓦楞纸2022M611.1%17.8%6.0%4.8%-41.6%-15.5%-4.2%2022M713.6%15.9%3.0%4.0%-48.4%-25.0%-5.4%2022M812.4%21.3%-0.9%4.7%-43.9%-32.3%-5.6%202
46、2M912.2%34.5%0.2%4.0%-32.8%-49.1%-7.6%2022M105.0%52.8%-2.6%3.8%-25.6%-39.4%-15.0%2022M111.4%48.6%-2.3%3.4%-23.9%-30.2%-11.5%2022M123.9%33.2%0.7%2.2%-2.6%-24.7%-15.7%2023M12.8%23.8%2.6%1.4%-28.2%-27.1%-12.9%2023M21.9%-6.2%4.7%1.0%-19.9%-25.3%-14.0%2023M3-6.0%-18.4%10.5%0.2%-22.2%-32.0%-10.0%2023M4-13
47、.0%-0.6%20.6%-0.2%-4.7%-30.1%-10.0%2023M5-16.1%-9.5%19.9%0.2%-20.6%-32.5%-19.1%2023M6-18.0%-2.3%19.1%0.2%-7.7%-20.5%-22.4%2023M7-18.8%4.4%21.7%1.0%15.0%-8.6%-21.2%2023M8-15.3%11.5%31.8%1.4%21.1%0.0%-20.5%2023M9-14.6%-10.9%34.9%2.1%10.8%-0.8%-16.3%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 食品饮料食品饮料 效率提升为优解效率提升为
48、优解 基于产业链视角,基于产业链视角,食品供应链可定义为上游原材料供应与下游消费者之间所连接的中游环食品供应链可定义为上游原材料供应与下游消费者之间所连接的中游环节。供应链整合的实质即是整合下游需求,并对前端制作环节进行标准化、集约化处理,节。供应链整合的实质即是整合下游需求,并对前端制作环节进行标准化、集约化处理,提供安全稳定的原材料、带来全行业效率的提升。随着食品供应链行业的发展完善,我们提供安全稳定的原材料、带来全行业效率的提升。随着食品供应链行业的发展完善,我们观察到行业中出现了较为明显的高效率渠道挤占或替代低效率渠道的现象,如餐饮业态中观察到行业中出现了较为明显的高效率渠道挤占或替代
49、低效率渠道的现象,如餐饮业态中运营效率持续优化的头部连锁企业恢复更好、烘焙产品需求由烘焙饼店部分转移至商超及运营效率持续优化的头部连锁企业恢复更好、烘焙产品需求由烘焙饼店部分转移至商超及餐饮(含咖啡餐饮(含咖啡/茶饮店等)渠道、具备极致性价比的零食量贩店蓬勃发展。茶饮店等)渠道、具备极致性价比的零食量贩店蓬勃发展。我们认为,高效率渠道系供应商、渠道方、消费者三个环节的“共赢”模式。我们认为,高效率渠道系供应商、渠道方、消费者三个环节的“共赢”模式。我们将食品供应链拆解为供应商、渠道方、消费者三个环节:1)对于供应商而言,)对于供应商而言,渠道的高效体现为较低的销售费用投入(包括人力等成本的投入
50、)、合理的产品净利率以及规模效应的显现;2)对于渠道方而言,)对于渠道方而言,会员制商超、零食量贩店等高效渠道缩减了渠道层级,但有效提高了渠道方较高的周转效率,并留出了稳定且可持续的净利率水平;3)对于消费者而言,)对于消费者而言,较低的加价率、较高的性价比是渠道效率最直观的体现,消费者在同等触达便捷度的情况亦可以获得质量较高且稳定的产品。图表图表17:高效率渠道系供应商、渠道方、消费者三个环节的“共赢”模式高效率渠道系供应商、渠道方、消费者三个环节的“共赢”模式 资料来源:华泰研究 餐饮供应链餐饮供应链:弱复苏阶段更考虑企业的效率内功,连锁化率加速提升弱复苏阶段更考虑企业的效率内功,连锁化率
51、加速提升 今年外部消费环境整体呈现弱复苏态势,更能检验出企业的运营效率是否扎实,连锁化运今年外部消费环境整体呈现弱复苏态势,更能检验出企业的运营效率是否扎实,连锁化运营加速演绎。营加速演绎。今年以来,经历了脉冲式的春节消费修复,23 年 3 月起,国内消费复苏斜率有所放缓,多数社会餐饮企业需求端有所承压,在此背景下,对餐企的效率内功提出了更高的要求。横向对比来看,得益于更加高效的供应链体系,帮助大型连锁企业实现更高的运营效率,使得其具备更强的抗风险能力及在困境中的调整能力,连锁化率加速提升,强者恒强的马太效应逐步显现。以百以百胜中国为例,胜中国为例,长时间的供应链积淀是公司长时间的供应链积淀是
52、公司 23H1 实现门店逆势扩张的重要原因实现门店逆势扩张的重要原因。我们梳理了部分上市餐饮公司的半年度净开店数据,23H1 百胜中国旗下的肯德基/必胜客净开门店 468/169 家,同比+126/+48 家,整体扩张节奏保持稳健,此外,百胜在 2023 年投资者日活动中提到,将加速门店网络布局、积极寻找扩张机会。我们认为,长时间的供应链积淀是百胜 23H1 实现门店逆势扩张的重要原因。百胜实行严格的新供应商准入机制,包括风险评估、资质审查、工厂准入审核等,标准高、审核周期较高。进入百胜的供应链体系后,百胜还会对其供应商进行全面的绩效管理和定期检查。除了严格的准入与定期审核机制外,百胜还会从传
53、授食品安全与质量管理方法、技术培训、产品研发、生产过程管理等多个维度赋能供应商,扶持优质供应商与百胜中国共同成长。多年的磨合与经验的积累帮助百胜及其供应链体系具备更强的抗压能力,在偏弱的消费环境中仍然能取得运营效率的不断优化。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 食品饮料食品饮料 图表图表18:餐饮公司经营数据:半年度净开店餐饮公司经营数据:半年度净开店 资料来源:各公司公告,华泰研究 图表图表19:百胜中国供应链管理体系百胜中国供应链管理体系 资料来源:百胜中国公司官网,华泰研究 下游餐饮企业精细化管理需求提升,带动上游供应链加速整合,下游餐饮企业精细化管理需求提升
54、,带动上游供应链加速整合,经营效率或为长期制胜的经营效率或为长期制胜的核心要素核心要素。当前餐饮企业的经营重点已从粗放式的规模扩张转向精细化运营,成本控制的重要性凸显,对于供应链企业专业度的需求提升。弱复苏环境下,餐饮企业更愿意“按需采购”,打造精细化运营链路,而非“大量囤货”,这一商家需求的转变同样需要获得专业餐饮供应商的支持。参考安井等餐饮供应链龙头企业,规模效益和领先同行的运营效率形成竞争优势,市场份额有望不断向龙头集中。新兴企业想要打破区域性桎梏,需以成本优势为导向,做高产品性价比。同时供应链和数字化系统建设亦是餐饮供应商提升运营效率的重要手段,管理能力优秀的企业可以赋能对内管理和对外
55、扩张。冷冻烘焙:渠道分化加速演绎,商超及餐饮渠道乘风而起冷冻烘焙:渠道分化加速演绎,商超及餐饮渠道乘风而起 渠道分化加速演绎,烘焙饼店需求偏弱,但随着近年商超及餐饮连锁化率持续提升,部分渠道分化加速演绎,烘焙饼店需求偏弱,但随着近年商超及餐饮连锁化率持续提升,部分连锁门店出于标准化、快速、灵活出餐的需求,正在持续扩大对冷冻烘焙产品的采购。连锁门店出于标准化、快速、灵活出餐的需求,正在持续扩大对冷冻烘焙产品的采购。冷冻烘焙(含冷冻半成品与冷冻成品)为中游食品加工业新兴的细分赛道,下游为烘焙饼房、连锁餐饮企业、会员制商超等 B 端客户,目前冷冻烘焙企业服务会员制商超及中大型餐饮客户的趋势愈发明显。
56、以冷冻烘焙代表企业立高食品为例,整体而言,烘焙店渠道在公司冷冻烘焙业务中的收入占比呈现出一定的下滑趋势(由 2020 年的 58.9%逐步下滑至 23H1的36.7%),22Q4-23Q2三个季度烘焙店渠道的表现均弱于公司冷冻烘焙整体业务的表现。净开店趋势净开店趋势1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 2H22 1H23九毛九2-6-38-7-7-8-6-1-1太二263535725364346647怂火锅21621615呷哺呷哺-236-31-942凑凑52625海伦司3164-79-114肯德
57、基2693552342584468必胜客21192169T1T1-优优T2T2-符合标准符合标准T3T3-有待改善有待改善T4T4-停止停止/终止合作终止合作3%84%13%提供提供奖励奖励提供改提供改善咨询善咨询重新重新整改整改优先新品权优先新品权:优先上新品优先份额权优先份额权:T1具有优势份额,优先生产剩余份额权剩余份额权:当T1供应商促销档期生产不能满足时,接受分配生产整改并接受复查风险评估资质审查工厂准入审核定期审核供应商食品安全和飞行检查20年对供应商进行约400次食品安全和质量审核、200多次飞行检查,并对供应商STAR审核标准
58、完成了优化升级供应商审核供应商审核供应商绩效评估供应商绩效评估供应商能力提升供应商能力提升食品安全养殖技术动物福利加工质量过程管理合规性等 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。10 食品饮料食品饮料 图表图表20:烘焙门店新开店率与闭店率烘焙门店新开店率与闭店率 图表图表21:立高食品冷冻烘焙业务分季度渠道结构拆分立高食品冷冻烘焙业务分季度渠道结构拆分 资料来源:伊利烘焙报告,华泰研究 资料来源:公司公告,华泰研究 冷冻烘焙产品在冷冻烘焙产品在商超及餐饮渠道乘风而起商超及餐饮渠道乘风而起的原因剖析:后疫情时代竞争逻辑切换,商超及的原因剖析:后疫情时代竞争逻辑切换,商超及
59、餐饮渠道的烘焙产品需求异军突起,我们认为本质原因在于供应链革新,实现了我们前文餐饮渠道的烘焙产品需求异军突起,我们认为本质原因在于供应链革新,实现了我们前文所说的所说的供应商供应商/渠道方渠道方/消费者三个环节的“共赢”消费者三个环节的“共赢”。1)对于冷冻烘焙厂商而言,商超及餐饮渠道烘焙区的 SKU 数量通常远少于烘焙门店,转而以大单品的模式放量,有利于形成高稼动率的优秀商业模式、释放规模效应;2)对于商超/餐饮等消费场景方(渠道方)而言,整体弱复苏的消费环境使得商超及餐饮场景的坪效下滑,产品差异化成为此阶段最重要的竞争力之一,烘焙坊业态发展潜力较大,商超及餐饮企业利用冷冻烘焙产品丰富产品结
60、构、提高口感,为消费者提供了极具性价比的烘焙产品;3)对于终端消费者而言,商超及餐饮渠道的烘焙产品加价率通常低于传统饼店(2-3 倍加价率),性价比优势突出,我们对比了会员制商超的代表山姆与传统饼店的烘焙产品单价,现烤现制的传统饼店通常处于价格金字塔顶端、产品定位偏高端,而商超烘焙区的价格带处中层位置,保证新鲜的同时,兼具产品性价比(以山姆烘焙坊的大单品为例,山姆会员店的麻薯单价甚至不到传统饼屋的 1/3)。图表图表22:2021 年头部商超的冷冻烘焙产品采购规模年头部商超的冷冻烘焙产品采购规模 图表图表23:山姆会员店与传统饼屋产品单价对比:山姆性价比优势突出山姆会员店与传统饼屋产品单价对比
61、:山姆性价比优势突出 资料来源:CIB 烘焙技术研究所,华泰研究 注:我们选取了饿了么 App 中单品销量较高的烘焙店,如苹果花园、红宝石、多乐之日等;资料来源:山姆会员商店 App,饿了么 App,华泰研究 9.8%10.5%16.0%8.5%14.2%-15.3%-7.9%-10.5%-15.9%-14.1%21Q422Q122Q222Q322Q4新开店率闭店率0050060070021Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2(百万元)烘焙店商超餐饮及新零售(含茶饮)4.31.52.51.92.93.38.04.8
62、6.94.04.75.90123456789瑞士卷麻薯甜甜圈黄油牛角老婆饼蛋挞(元/个)山姆会员店传统饼屋 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 食品饮料食品饮料 休闲零食休闲零食:性价比消费驱动量贩生态,高效率终端整合提速性价比消费驱动量贩生态,高效率终端整合提速 性价比消费趋势催生零食量贩连锁生态,零售终端向更高效率形态迭代。性价比消费趋势催生零食量贩连锁生态,零售终端向更高效率形态迭代。经济及消费复苏速度相对趋缓、居民收入及风险偏好亦缓慢修复的背景下,短期内催生消费新趋势,性价比消费蓬勃发展,并驱动渠道及终端发生变革,主打性价比的零食量贩/零食折扣连锁业态兴起
63、并快速拓店。零食量贩店通过厂家直供缩减经销商加价环节以及精简门店运营成本,提供高性价比产品,以价换量吸引超高客流。量贩店门店运营端降本增效,对接消费者端量贩店门店运营端降本增效,对接消费者端周转更快,对接品牌端费用更低,三方提效,在性价比消费背景下仍具备较大发展机遇周转更快,对接品牌端费用更低,三方提效,在性价比消费背景下仍具备较大发展机遇,自 2020 年开始,零售量贩店逆势增长迅猛,截至 23H1,零食很忙门店数超 3000 家,零食有鸣、赵一鸣等门店数突破 2000 家。图表图表24:2018-2023E 我国消费零售渠道及终端份额变化情况我国消费零售渠道及终端份额变化情况 图表图表25
64、:零食量贩店零食量贩店 vs 高端零食店门店数高端零食店门店数&客单价情况客单价情况 资料来源:Euromonitor,华泰研究 资料来源:宅门餐眼、公司公告,华泰研究 中国零售渠道和终端中国零售渠道和终端的发展的发展呈现出呈现出更更高效渠道高效渠道/终端终端替代低效渠道替代低效渠道/终端、加速渗透终端、加速渗透的过程。的过程。其中线下商超渠道对上游品牌而言渠道费用较高,对下游而言客流下滑,叠加运营成本高昂,零售效率逐渐下降,其零售份额亦逐渐下滑,从 18 年的 55.5%下滑至 23 年的 48.5%;线上渠道流量驱动,近年来线上渠道内部结构随流量中心的迁移而变化,淘宝、京东等传统电商平台流
65、量有所下滑,而抖音、快手等短视频平台转型内容电商在流量驱动下快速兴起,整体线上渠道零售份额仍持续渗透,从 18 年的 11.3%提升至 23 年的 19.6%;同时以便利店、量贩店、会员店等为代表的线下新兴零售业态以高效的供应链和管理效率为支撑,提供性价比产品,进一步提升零售效率,近年来迅猛发展,掀起新一轮渠道变革。同时同时,高效率终端扩张三年后逐渐步入行业整合期,零售终端兼并整合提速高效率终端扩张三年后逐渐步入行业整合期,零售终端兼并整合提速,如 23 年 6 月爱零食收购胡卫红零食、9 月万辰集团收购老婆大人等,终端的兼并整合一方面加速后端供应链整合、进一步提升效率,另一方面有利于渠道扩张
66、、加速向下沉市场和全国范围渗透。图表图表26:23 年以来年以来国内国内零食量贩店重大投融资及并购事件零食量贩店重大投融资及并购事件一览表一览表 资料来源:IT 桔子、联商网、亿邦动力,华泰研究 55.5 54.8 53.2 52.6 49.7 48.5 11.312.215.215.918.819.613.6 14.2 14.3 14.4 14.7 15.0 19.7 18.7 17.4 17.2 16.9 16.9 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023E商超渠道线上电商便利店/折扣店等线下新业态其他线下渠道010
67、20304050607005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000零食很忙零食有鸣赵一鸣糖巢零食零食优选戴永红好想来来伊份良品铺子三只松鼠(元)200222023H1客单价(次轴)时间时间并购方并购方被并购方被并购方并购事件并购事件并购金额并购金额2023.6爱零食胡卫红零食爱零食一直致力于通过并购和合作来扩大市场份额和提升品牌影响力,全资收购贵州的胡卫红零食2023.8爱零食恐龙与泰迪恐龙与泰迪是2022年成立的四川品牌,目前在川渝地区的门店数量已突破200家。爱零食22年开始进入四川市场,控股恐龙与泰迪后,爱零食在四川的门店数量将突
68、破350家,成为该区域第二大零食量贩品牌2023.9.28万辰集团老婆大人万辰集团将为“老婆大人”品牌提供店铺拓展开发、供应链成本优化、选品和品类结构优化、品牌营销、仓储物流效率提升、数字化系统搭建等方面的资源和相关人才支持,共同将“老婆大人”品牌做大做强。867.75万元收购100%股权时间时间投资方投资方被投资方被投资方投融资事件投融资事件投融资金额投融资金额2023.2良品铺子赵一鸣赵一鸣零食作为起步于江西的量贩零食连锁代表性企业,与良品铺子可以在供应链、信息化等方面互相促进。共融资1.5亿元,黑蚁资本领投、良品铺子跟投2023.8.9零食很忙恰货铺子“零食很忙”宣布战略投资“恰货铺子”
69、数千万元,双方将巩固优势区域,共同开发全国市场。除资金支持,“零食很忙”还将向“恰货铺子”开放运营体系、管理经验、供应链资源等数千万元并购事件并购事件重大投融资事件重大投融资事件 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 食品饮料食品饮料 休闲零食等品牌商在成本高企、需求趋缓的当下寻求效率提升,一方面向内快速改造供应休闲零食等品牌商在成本高企、需求趋缓的当下寻求效率提升,一方面向内快速改造供应链降本提效,一方面把握当前渠道变革机遇,瞄准更高效的渠道链降本提效,一方面把握当前渠道变革机遇,瞄准更高效的渠道/终端进行改革布局、寻求终端进行改革布局、寻求增量。增量。零食量贩店
70、、会员店、直播电商等新兴渠道蓬勃发展近三年,但品牌端对此做出布局动作的时间尚晚,大多自 22 年下半年或 23 年开始布局落地,量贩连锁渠道自身业态的量贩连锁渠道自身业态的扩张速度与该渠道带给品牌商的增量增长之间存在剪刀差扩张速度与该渠道带给品牌商的增量增长之间存在剪刀差,在量贩业态扩张速度边际减缓背景下,品牌商仍可受益量贩店、会员店等更高效渠道终端门店的加速铺设以及渠道进驻SKU 数的增加,短期内品牌商的增量趋势有望延续、增量空间有望进一步扩大。当前休闲零食等企业对零售渠道及终端的依赖度较高,随着每轮行业渠道变革均有一批新的零食品牌崛起,建议关注品牌商的渠道改革进展。图表图表27:部分休闲零
71、食企业布局零食量贩渠道的时间部分休闲零食企业布局零食量贩渠道的时间/合作系统合作系统/进驻进驻 SKU 数数/月销金额一览表月销金额一览表 品牌商品牌商 布局零食量贩渠道时间布局零食量贩渠道时间 合作量贩系统品牌合作量贩系统品牌 进驻进驻 SKU 数量数量 当前月销额当前月销额(万元)(万元)盐津铺子 21 年下半年 零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等 50 8000 甘源食品 22 年下半年 零食很忙、赵一鸣、零食有鸣、老婆大人、戴永红等 10+3000+洽洽食品 23 年初 零食很忙、赵一鸣、零食有鸣、好想来等 10+1000+劲仔食品 23 年初 零食很忙、糖巢、老婆大人等超 40 家零食专营
72、系统 1000 良品铺子 23 年初 投资赵一鸣、布局零食顽家 三只松鼠 23 年 6 月 布局建设自有品牌社区零食店 资料来源:公司公告、公司官网,华泰研究 图表图表28:国内代表性零食量贩店国内代表性零食量贩店一览一览表表 注:当前门店数量截至 23 年 9 月底数据;资料来源:公司官网、宅门餐眼,华泰研究 成立时间成立时间22年末门店数量22年末门店数量当前门店数量当前门店数量重点分布省市重点分布省市SKU数量SKU数量融资情况融资情况零食很忙201720003000+湖南长沙(1400+)、江西、湖北1600+,每月5次更新产品21年4月2.4亿A轮融资投资方为红杉中国、高榕资本、明越
73、资本和启承资本零食优选2019800800+湖南长沙(500+)、湖北1800+,同时销售香烟、槟椰等戴永红1996600600+湖南爱零食20206001200+湖南(340+)21年10月银河系创投投资锁味2014300300+湖南、江西网批码头2018200700+湖南(100)、江西4540,1-2周更新一次品类恰货铺子2018200500湖南23年8月零食很忙战略投资恰货铺子数千万元零食有鸣201910002000四川(600+)、贵州、重庆21年11月数千万元A轮融资,凯辉基金;22年3月数千万元人民币A+轮融资,昕先资本,青檀资本;23年5月,新希望集团领投嘉御基金邻食魔珐202
74、14050+四川成都1000+,上新及更迭频率高22年完成约千万天使轮融资;22年11月完成Per-A轮融资糖巢零食201111001200福建(800+)老婆大人201010001000+浙江(700+)赵一鸣20158002000江西(400+)、安徽2000+,每月更新迭代23年2月1.5亿A轮融资,黑蚁资本领投、良品铺子跟投好想来20117001700+江苏(480+)、安徽、河南、山东1800+,每月更新150个左右SKU零食工坊2007300320+江苏座上客2006283300+江苏南京及山东青岛现炒+零食华东华中西南 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。
75、13 食品饮料食品饮料 需求需求蓄势蓄势而后进而后进 回顾回顾 23 年:年:复苏节奏趋缓复苏节奏趋缓,场景回补、,场景回补、K 型复苏带来结构性机会型复苏带来结构性机会 从复苏节奏来看,从复苏节奏来看,23Q1春节期间国内消费经历脉冲式复苏春节期间国内消费经历脉冲式复苏,23Q2以来复苏斜率有所放缓以来复苏斜率有所放缓,23Q3 起随政策出台市场信心有所回升、积极信号初现。起随政策出台市场信心有所回升、积极信号初现。22 年底疫情管控放开后,国内消费市场于 23Q1 经历了场景回补带来的阶段性脉冲式修复;23Q2 复苏节奏放缓、需求整体转弱,经济环境、市场情绪等相继落入底部;23Q3 以来,
76、随着地产/税收/利率等“稳增长”政策相继出台,经济回暖迹象持续,支撑国内需求稳步改善。23 年 9 月社会消费品零售总额同比+5.5%(环比+0.9pct),需求端已有转好态势;9 月制造业 PMI 指数达 50.2%(环比+0.5pct)、重返扩张区间,表明企业生产经营活动正在持续修复;9 月新增社融 4.12 万亿,同比增加 5638 亿,信贷扩张为经济进一步提供增长动能。随着政策底、市场底、经济底逐步出现,后续消费市场有望开启正循环,内需持续改善下行业景气度有望企稳向上。图表图表29:社零增速与可支配收入、消费倾向情况社零增速与可支配收入、消费倾向情况 图表图表30:23 年年 9 月月
77、 PMI 回到荣枯线以上回到荣枯线以上 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 总结总结来看来看,23 年年消费消费市场复苏态势整体呈现市场复苏态势整体呈现出如下出如下特点:特点:1)复苏冷热不均,复苏冷热不均,节假日为拉升内需节假日为拉升内需的的重要契机重要契机。23 年以来,节假日期间的返乡潮和旅游热对于消费升温的拉动作用较为明显,人均支出环比改善。据文旅部数据,23 年五一/中秋国庆双节期间,国内旅游人数分别达 2.74/8.26 亿人次(按可比口径恢复至 19 年的119.1%/104.1%),国内旅游收入达 1481/7543 亿元(按可比口径恢复至 19 年的1
78、00.7%/101.5%)。此外,双节期间人均旅游收入恢复到 19 年的 97.8%,较五一的84.6%上行约 13pct,从支出水平看、居民消费力呈现环比改善,其中餐饮板块随场景放开、客流增长率先迎来修复,据商务部大数据监测,23 年春节前三天/五一/中秋国庆前七天重点监测的餐饮企业销售额同比增长 10%+/57.9%/20%,团圆家宴、亲朋聚餐、婚庆喜宴为餐饮消费热点。餐饮相关板块(速冻食品、啤酒等餐饮供应链赛道)上半年业绩红利随之释放,较其他大众品板块表现更优。图表图表31:住宿餐饮业中小企业发展指数住宿餐饮业中小企业发展指数 图表图表32:客运景气指数客运景气指数 资料来源:Wind,
79、华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究-10%-5%0%5%10%-20%-10%0%10%20%30%40%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3居民人均可支配收入当季同比社会消费品零售总额当季同比(右轴)居民平均消费倾向当季同比30354045505519/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/0423/07(%)中国:PMI:小型企业中国:PMI
80、:中型企业中国:PMI:大型企业007080902019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/32023/62023/9中国中小企业发展指数:住宿餐饮业指数99 100 100 100 90 86 89 94 91 105 97 97 87 100 104 102 107 112 02040608010012019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q
81、122Q222Q322Q423Q123Q2客运景气指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 食品饮料食品饮料 2)K 型复苏开启性价比消费,低货值产品型复苏开启性价比消费,低货值产品优先优先受益,高附加值产品仍在蓄势。受益,高附加值产品仍在蓄势。今年以来,外部环境整体呈现弱复苏态势,消费分层与分化明显,低收入人群受外围环境冲击更为明显,中产阶级消费亦趋于理性,高性价比产品成为 K 型复苏下的主流趋势。短期看,消费市场呈现出降级趋势,低货值产品受益更为直接。品类角度看,低价高频的休闲零食/软饮料等板块动销表现整体更优,白酒板块中,中档价位白酒增长势头较其他价位更足;
82、“平替”、“性价比”成消费者当前的重要关注点。中长期看,随着消费需求向品质化、健康化发展,高附加值产品仍为需求主线,消费结构有望边际改善。展望展望 24 年:性价比年:性价比消费有望延续,消费有望延续,分化态势分化态势下集中度提升仍为主线下集中度提升仍为主线 随着低基数效应及场景回补等补偿性消费影响的逐渐消减,我们判断 24 年食品饮料板块复苏节奏或将趋于平稳,复苏程度仍看居民消费力的边际改善程度。从消费能力的角度看,从消费能力的角度看,在财政政策刺激出台、市场信心逐步回升的传导下,24 年经济周期有望向上,居民收入水平有望提升,财富效应支撑下大众消费能力有望边际修复;从消费意愿的角度看,从消
83、费意愿的角度看,居民消费意愿仍有赖于对于未来收入端的预期,随着各项经济指标的边际转暖,居民消费信心有望随之提振。(一)复苏节奏看,内需稳步(一)复苏节奏看,内需稳步提振提振下下,我们判断,我们判断 24 年整体复苏节奏或将趋于平稳。年整体复苏节奏或将趋于平稳。随着场景回补效应逐步消减,我们判断 24 年整体复苏节奏将更加平稳,春节等旺季拉动的短期脉冲效应仍然存在(礼赠等需求较为刚性、大众返乡增加社交聚饮场景),但主要看点仍为居民收入水平及消费能力的支撑。全年来看,我们认为居民消费力的稳步提升仍为板块复苏的关键影响因素;据 Wind,中国居民消费倾向自 20 年后逐年提升,但仍未恢复至疫情前(1
84、9 年)的水平。(二)(二)消费消费结构看,“性价比”结构看,“性价比”或或仍是仍是贯穿明年的贯穿明年的主旋律,主旋律,居民消费居民消费思路有望逐步由降价向思路有望逐步由降价向提质靠拢。提质靠拢。23 年市场 K 型复苏下、低收入人群消费回暖带动性价比产品率先修复,且该趋势短期内仍在延续。我们认为,24 年在居民消费力改善节奏偏稳的合理预期下,性价比仍为消费者在决策时的主要考量因素。具体来看,提升性价比可以从“降低售价”与“提高质量”两方面进行考虑,初期阶段“低货值”品类受益更加直接,但随着消费者趋于理性、消费力边际改善,“物美价廉”、“物有所值”的产品有望步入发展快车道,健康属性产品(如无糖
85、茶)等需求有望持续提升,从而带动整体消费结构的边际改善。图表图表33:城乡消费剪刀差城乡消费剪刀差 图表图表34:中国居民平均消费倾向稳步回升,但尚未恢复中国居民平均消费倾向稳步回升,但尚未恢复至疫情至疫情前水平前水平 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 (三)(三)竞争格局竞争格局看,看,分化态势延续分化态势延续,集中化仍为主线,建议集中化仍为主线,建议优选基本面突出的龙头企业。优选基本面突出的龙头企业。基于上述论述,随着复苏节奏趋于平稳、短期确定性回补(如场景回补等)机会或频次减少,我们判断企业的能动性(即运营效率的调控能力)将发挥更强的作用,整体偏弱的外部消费环境
86、将对企业的经营内功提出更高的要求;我们看好战略管理能力优越、产品/渠道/品牌端综合实力突出的龙头企业,有望在新的市场竞争中凸显充足韧性,进一步提升市场份额。(12)(7)(2)3813(40)(30)(20)(10)01020304018/0618/1119/0419/0920/0220/0720/1221/0521/1022/0322/0823/0123/06城乡消费剪刀差(右轴,%)中国:社会消费品零售总额:乡村:当月同比(%)中国:社会消费品零售总额:城镇:当月同比(%)55%60%65%70%75%80%Q1Q2Q3Q4200222023 免责声明和披露以及分析师
87、声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 食品饮料食品饮料 白酒:白酒:稳中求进,预期回归下结构性机会仍存稳中求进,预期回归下结构性机会仍存 回顾回顾 23 年:复苏节奏温和,预期回归理性。年:复苏节奏温和,预期回归理性。22 年 10 月至今白酒板块大致经历了“预期先行-春节回暖-需求回落-预期回落”四个阶段:1)阶段一:预期先行:)阶段一:预期先行:22 年 10 月底至元旦期间,白酒板块股价涨幅达 38.8%,疫情管控政策优化后、市场对 23 年的判断偏积极,预期先行支撑板块估值上行;2)阶段二:春节回暖:)阶段二:春节回暖:23 年初至春节期间,白酒板块股价上涨 7.2%,随着疫情逐步
88、缓解,消费场景逐步修复,餐饮收入等社零指标同比及对比 19 年均实现正增长,返乡潮带动走亲访友/礼赠/聚饮等需求复苏,在场景放开、信心回暖的共振下实现旺季旺销,高端白酒及大众酒动销率先向好,板块基本面与估值同步改善;3)阶段)阶段三:需求回落:三:需求回落:经历春节期间脉冲式的修复后,板块于 23Q2 进入弱复苏阶段,动销增速环比回落,渠道以价换量毛利率下降导致市场情绪低迷,板块有所回调。虽然五一及端午期间白酒消费整体平淡,但结构性机会尚存,大众宴席需求表现更优;酒企通过加强渠道价盘管控、提升数字化管理水平等方式修炼内功,经营更加务实;4)阶段四:预期回落:)阶段四:预期回落:中秋/国庆期间板
89、块延续平稳表现,动销持续向好,头部酒企节前回款符合预期进度,分场景看,双节期间礼赠需求密集释放、宴席需求持续走强、商务需求仍在恢复过程中;市场预期逐步回归理性,板块继续回调。图表图表35:22 年年 10 月至今白酒板块涨跌幅及估值变化情况月至今白酒板块涨跌幅及估值变化情况 图表图表36:17 年至今高端年至今高端/次高端次高端/区域龙头酒企区域龙头酒企 PE 估值分位数情况估值分位数情况 注:数据截至 23.10.31 日 资料来源:Wind,华泰研究 注:数据截至 23.10.31 日 资料来源:Wind,华泰研究 展望后市展望后市,短期行业景气,短期行业景气度度处于磨底阶段,预期处于磨底
90、阶段,预期回归回归下应把握结构性机会下应把握结构性机会;后续后续需求需求修复修复仍值得期待,仍值得期待,预计预计 24 年“两头”表现仍将好于“中间”,高端酒企有望维持稳健增长、中年“两头”表现仍将好于“中间”,高端酒企有望维持稳健增长、中档酒档酒/大众价位白酒延续增长势头;中大众价位白酒延续增长势头;中长期长期视角下,产品结构升级视角下,产品结构升级趋势不变。趋势不变。场景层面看,宴席场景需求渐入常态,商务场景或迎边际改善,复苏斜率仍取决于经济层场景层面看,宴席场景需求渐入常态,商务场景或迎边际改善,复苏斜率仍取决于经济层面的恢复速度面的恢复速度。23 年为疫情后放开的第一年,居民消费力仍处
91、温和复苏的状态,线下消费场景回补为白酒消费的核心看点,其中宴席需求升温明显,受外部环境弱复苏的影响,商务需求则表现相对平淡。展望 24 年,随着疫情放开后的需求回补进入后半程,宴席场景的显著回弹趋势或将趋于平稳;而商务场景则有望边际改善,复苏斜率取决于经济层面的恢复速度。1)宴席场景:)宴席场景:承接大众婚喜宴、升学宴、谢师宴等刚性社交需求,23 年于场景放开后得到快速回补,24 年预期需求量将逐步步入常态化;2)商务场景:)商务场景:白酒作为经济润滑剂,商务场景需求的整体回升依赖于国民经济环境的转暖;商务场景作为白酒尤其是次高端以上价位白酒的重要消费场景,主体间经济活动活力的修复对其景气度的
92、影响更为关键。我们认为,在 24 年宏观经济恢复能见度持续提升的基础上,商务场景需求有望迎来边际改善,建议关注消费相关政策落地及经济指标回暖的积极信号。结构层面看,我们判断短期中档酒结构层面看,我们判断短期中档酒/大众价位白酒增长势能仍将延续,中长期次高端及以上大众价位白酒增长势能仍将延续,中长期次高端及以上价位白酒仍有发展空间,结构升级仍为贯穿白酒板块的主线。价位白酒仍有发展空间,结构升级仍为贯穿白酒板块的主线。23 年以来,白酒市场各价位带呈现 K 型分化趋势,即“两头”表现好于“中间”:高端受益于礼赠/高端宴请等需求较为刚性、韧性凸显,中档酒/大众价位在大众宴席、社交聚饮等需求回补的催化
93、下、成长势头更足,次高端受限于商务场景修复较慢、整体表现平淡。结合我们双节期间对重点市场0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0204060800180历史分位数(右轴)历史分位数(右轴)最大值最大值最小值最小值均值均值现值现值高端高端PE历史分位数历史分位数:11%次高端次高端PE历史分位数历史分位数:16%区域龙头区域龙头PEPE历史分位数历史分位数:32%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。16 食品饮料食品饮料 经销商的调研反馈,白酒行业消费结构略有下滑,200-400 元价格带产品的动销及增长较为明显。短期看,
94、短期看,我们认为性价比概念仍将在消费市场中产生重要影响,中档酒/大众价位酒的增长势能有望延续;高端酒中,千元价格带有望受益于 23 年 11 月 1 日茅台上调 53%vol贵州茅台(飞天、五星)出厂价(平均上调幅度 20%),价格天花板打开后行业秩序和竞争格局有望进一步优化。中长期视角下,中长期视角下,我们判断经济企稳回升后,贯穿白酒行业的消费升级趋势不可逆,行业仍将享受次高端及高端酒的扩容红利。图表图表37:22 年至今茅五泸批价表现年至今茅五泸批价表现 图表图表38:22 年至今次高端批价表现年至今次高端批价表现 资料来源:今日酒价,Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 酒企
95、层面看,头部酒企酒企层面看,头部酒企经营经营韧性较强,节奏可控更加游刃有余,积极为经销商纾压,龙头韧性较强,节奏可控更加游刃有余,积极为经销商纾压,龙头有望平稳度过行业调整期。有望平稳度过行业调整期。展望 24 年,随着宴席场景需求逐步恢复常态,行业存量竞争、挤压式竞争的特点将更为显著,具备优秀治理能力和战略贯彻定力的酒企优势更足,我们判断行业集中度提升仍为主线,看好各价位带龙头及区域龙头有望凭借名酒实力平稳度过行业调整期。1)高端)高端酒企业绩确定性较强酒企业绩确定性较强:鉴于高端酒企的消费者忠诚度较高,我们判断贵州茅台/五粮液/泸州老窖在弱复苏环境下韧性充足,未来有望顺利承接经济周期向上带
96、来的机遇、业绩有望持续优化;2)次高端次高端酒企或延续分化态势酒企或延续分化态势:当前次高端酒企分化态势较为明显,其中苏酒/徽酒等地产酒企以腰部价位产品为主要发力点,契合大众主流消费水平、承接基地市场宴席修复的红利,整体表现优于全国性次高端酒企;展望来看,我们认为山西汾酒、今世缘等区域龙头酒企于行业磨底期积极推动渠道管控、价盘梳理与数字化营销变革,持续夯实企业基本面,后续有望彰显更强的经营韧性。大众品:需求大众品:需求改善改善在途,在途,分化态势或将延续分化态势或将延续 回顾回顾 23 年年:复盘大众品各子板块 23Q1-3 的业绩表现,我们发现,随着线下场景修复,餐饮/出行链条相关板块(速冻
97、食品等餐饮供应链板块)改善态势较为明显、高性价比的休闲零食板块于渠道红利加持下亦有良好表现。1)受益受益餐饮餐饮/出行出行链链需求回补需求回补(餐饮链餐饮链):鉴于疫情管控政策优化后、线下餐饮及出行场景的修复确定性较高,且修复速度较快,大众品各子板块中,速冻等板块的业绩表现较为强劲;2)受益性价比消费受益性价比消费(休闲休闲零食):零食):三年疫情对居民的消费能力及消费意愿均产生一定影响,消费者在消费决策时更重视产品性价比,货值偏低的休闲零食板块受益于 K 型复苏下性价比消费趋势、成长势能充足,且在零食量贩店、直播电商等新兴渠道快速发展下加速释放红利。图表图表39:大众品大众品各各子子板板块单
98、季度收入块单季度收入/归母净利润归母净利润 YoY 单季度收入单季度收入 YoY 单季度扣非归母净利润单季度扣非归母净利润 YoY 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 CS 啤酒啤酒 11%16%12%15%17%15%15%20%18%19%20%18%CS 调味品调味品 7%11%-2%13%8%2%16%-37%-50%-3%-26%8%CS 乳制品乳制品 20%8%-5%4%-1%8%24%2%-20%2%-7%10%CS 速冻食品速冻食品 9%4%7%6%1%1%-2%-37%541%3%0%53%C
99、S 休闲食品休闲食品 23%17%17%18%18%11%59%102%55%34%44%38%资料来源:Wind,华泰研究 7508008509009501,0001,0501,1002,4002,5002,6002,7002,8002,9003,0003,1003,2003,3003,4002022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9(元)(元)飞天(箱)飞天(散)普五(右)国窖1573(右)2003004005006007008009002022/12022/22022/32022/42022/52
100、022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/10(元)青花30青花20古20品味舍得梦6+内参 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 食品饮料食品饮料 展望展望看看,24年随场景年随场景回补对消费的回补对消费的直接拉动效应逐步弱化,各子板块景气度有望直接拉动效应逐步弱化,各子板块景气度有望稳步稳步修复。修复。啤酒:关注成本压力改善与结构升级延续,盈利弹性有望延续。啤酒:关注成本压力改善与结构升级延续,盈利弹
101、性有望延续。啤酒作为强社交属性的消费品,23 年受益于线下消费场景的恢复;其中现饮场景拉动 8-12 元大单品的加速恢复,支撑吨酒收入上行、结构升级延续。展望展望 24 年,年,我们认为,销量端销量端将维持平稳,增速节奏上或因基数问题呈现前低或高的态势,重点关注结构升级与成本改善主线。结构端,结构端,一方面,核心大单品仍有望在酒企费用聚焦之下通过区域扩张等实现快速增长;另一方面,低档中档高档的稳步迭代构筑结构升级基础,酒企策略“价在量先”,结构升级推力强。成本成本端,端,关注澳麦双反取消所带来的压力改善机会。推荐标的上,推荐标的上,重点推荐基地市场广泛、渠道掌控力大、结构升级推力强的龙头青岛啤
102、酒;关注改革效能持续释放的燕京啤酒、基地市场表现较优的重庆啤酒。乳制品:乳制品:液奶液奶需求需求有望有望持续改善,期待后续持续改善,期待后续产品产品结构提升。结构提升。回顾 23 年板块的经营节奏,23Q1于高基数下业绩表现较弱,23Q2 经营压力仍存,23Q3 液奶需求呈现环比改善,中秋/国庆双节期间,随返乡客流高增、礼赠需求密集释放,终端动销整体有所加速,双节期间的备货主要体现在 23Q3 的乳企报表端,从产品结构来看,高端液奶表现更优。展望展望 24 年,年,随着居民消费力边际改善、消费者对于健康的关注度持续提升,乳制品需求有望持续改善;建议关注春节旺季的动销表现,礼赠场景有望提振高端液
103、奶需求,且在龙头乳企锚定高质量发展、积极布局有机等高端品类的推动下,产品结构提升可期。中长期看中长期看,原奶周期弱化/竞争态势缓和等趋势有望延续,乳制品行业或将沿着高质量发展通道稳步扩容。推荐标推荐标的上,的上,重点推荐液奶基本盘稳固/盈利能力有望稳中有升的乳企龙头伊利股份。调味品:基本面向上修复,关注龙头变革机会。回顾调味品:基本面向上修复,关注龙头变革机会。回顾 23 年,年,随着经济环境转好,海天等龙头企业在渠道稳健的基础上逐步推进库存去化,中炬及千禾等二梯队龙头的渠道与区域扩张亦得以正常推进;展望展望 24 年,年,调味品行业近年来面临整体需求疲软以及渠道/品类结构的变化,龙头当前积极
104、变革,其中海天坚定库存去化/拓展定制化业务,中炬探索市场化机制、激发渠道活力,千禾深耕零添加品类、渠道持续拓展,龙头份额有望持续提升。重点推荐自上而下进行市场化变革的中炬高新,关注景气持续修复的海天味业、零添加龙头千禾味业。速冻食品:速冻食品:需求持续向好,行业景气度有望延续。整体需求来看,需求持续向好,行业景气度有望延续。整体需求来看,我们预计 24 年 C 端消费需求有望保持平稳,B 端表现仍依赖于餐饮需求的改善情况及下游餐饮企业的供应链整合进度。短期看,过去三年的疫情使得餐饮行业连锁化加速演绎,驱动餐饮供应领域工业化的渗透率进一步提升,带动速冻食品相关企业经营趋势向上,我们判断 24 年
105、行业景气度有望延续。从外部环境来看,目前消费力仍处于稳步复苏阶段,对餐饮产业链(包括下游餐饮企业及上游供应链企业)的运营能力存在考验。我们认为 24 年餐饮产业链发展的主线仍为运营效率提升+品类场景拓宽,速冻食品龙头具备更强的效率优化、产品推新及战略贯彻能力,有望持续展现强劲的发展动能。中长期视角下,消费习惯培育、技术进步有望带动餐饮供应领域供需双向扩容,降本增效诉求下市场容量广阔,行业景气绵长,此外行业整体竞争格局稳态尚未形成,我们看好各细分领域龙头渐起。推荐标的上,推荐标的上,重点推荐增长势能不断强化的餐饮供应链龙头企业安井食品、千味央厨。休闲食品:需求持续改善,关注渠道变革带来的扩张机遇
106、。分子品类来看,休闲食品:需求持续改善,关注渠道变革带来的扩张机遇。分子品类来看,我们认为 24 年卤制品子品类卤制品子品类需求端将持续改善,单店营收有望进一步向上修复,同时门店扩张仍将持续推进,新店逐步贡献收入增量,整体需求端延续稳步修复改善态势;坚果炒货等休闲零食坚果炒货等休闲零食子品类子品类需求端有望保持稳健,重点关注零食量贩/会员店/抖音快手内容电商等新兴渠道蓬勃发展带来的机遇,我们认为主流休闲零食品牌商大多于 22 年下半年或 23 年初开始布局新兴渠道,新兴渠道自身业态的扩张速度与渠道带给品牌商的增量增长之间存在剪刀差,在新兴业态扩张速度边际减缓背景下,品牌商仍有望受益渠道终端门店
107、的加速铺设以及渠道进驻 SKU 数的增加延续较快增长趋势。推荐标的上,推荐标的上,重点推荐成本端将迎显著改善的洽洽食品/绝味食品;收入端受益渠道改革、势能向上的盐津铺子/甘源食品。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。18 食品饮料食品饮料 图表图表4040:重点重点推荐推荐公司一览表公司一览表 收盘价收盘价 目标价目标价 市值市值(百万百万)EPS(元元)PE(倍倍)股票名称股票名称 股票代码股票代码 投资评级投资评级(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 贵
108、州茅台 600519 CH 买入 1,779.50 2341.02 2,235,404 49.93 59.33 70.94 82.34 35.64 29.99 25.08 21.61 泸州老窖 000568 CH 买入 218.44 293.70 321,541 7.04 8.90 11.13 13.79 31.03 24.54 19.63 15.84 五粮液 000858 CH 买入 157.90 224.25 612,906 6.88 7.81 8.97 10.29 22.95 20.22 17.60 15.34 山西汾酒 600809 CH 买入 246.73 290.30 301,00
109、2 6.64 8.37 10.45 12.85 37.16 29.48 23.61 19.20 今世缘 603369 CH 买入 58.30 75.90 73,137 2.00 2.53 3.17 3.95 29.15 23.04 18.39 14.76 迎驾贡酒 603198 CH 买入 75.00 93.86 60,000 2.13 2.86 3.61 4.44 35.21 26.22 20.78 16.89 舍得酒业 600702 CH 买入 112.41 160.16 37,452 5.06 5.89 7.28 9.01 22.22 19.08 15.44 12.48 古井贡酒 000
110、596 CH 买入 275.00 368.40 145,365 5.95 8.40 11.00 13.98 46.22 32.74 25.00 19.67 洋河股份 002304 CH 买入 119.91 164.00 180,638 6.23 7.04 8.12 9.37 19.25 17.03 14.77 12.80 青岛啤酒 600600 CH 买入 80.82 112.28 110,257 2.72 3.26 4.01 4.72 29.71 24.79 20.15 17.12 重庆啤酒 600132 CH 买入 73.74 104.70 35,688 2.61 2.98 3.49 3.
111、96 28.25 24.74 21.13 18.62 燕京啤酒 000729 CH 买入 10.24 12.16 28,862 0.12 0.23 0.32 0.44 85.33 44.52 32.00 23.27 中炬高新 600872 CH 买入 33.82 40.28 26,561-0.75 0.88 1.06 1.28-45.09 38.43 31.91 26.42 海天味业 603288 CH 增持 36.86 43.92 204,964 1.11 1.08 1.22 1.38 33.21 34.13 30.21 26.71 千禾味业 603027 CH 买入 17.23 23.04
112、 17,709 0.33 0.52 0.64 0.76 52.21 33.13 26.92 22.67 安井食品 603345 CH 买入 125.70 158.75 36,867 3.75 5.46 6.35 7.68 33.52 23.02 19.80 16.37 千味央厨 001215 CH 买入 56.80 70.80 4,921 1.18 1.74 2.36 3.00 48.14 32.64 24.07 18.93 伊利股份 600887 CH 买入 27.34 37.60 174,055 1.48 1.70 1.88 2.17 18.47 16.08 14.54 12.60 绝味食
113、品 603517 CH 买入 34.69 42.84 21,898 0.37 0.92 1.53 1.77 93.76 37.71 22.67 19.60 洽洽食品 002557 CH 买入 35.59 44.20 18,044 1.93 1.73 2.21 2.69 18.44 20.57 16.10 13.23 盐津铺子 002847 CH 买入 78.18 104.70 15,328 1.54 2.71 3.49 4.32 50.77 28.85 22.40 18.10 甘源食品 002991 CH 买入 76.00 97.92 7,084 1.70 3.11 4.08 5.23 44.
114、71 24.44 18.63 14.53 注:数据截至 2023 年 11 月 02 日 资料来源:Bloomberg,华泰研究预测 图表图表41:重点推荐公司最新重点推荐公司最新观点观点 股票名称股票名称 最新观点最新观点 贵州茅台贵州茅台(600519 CH)提价靴子落地,市场化经营再进一步提价靴子落地,市场化经营再进一步 公司公告自 23 年 11 月 1 日起上调 53%vol 贵州茅台酒(飞天、五星)出厂价,平均上调幅度为 20%,不涉及产品市场指导价。我们从三个维度解读公司提价:1)对公司自身:提价彰显公司经营重回市场化,助力公司十四五目标实现,有望带动估值中枢上移;2)对行业:茅
115、台作为行业领军企业,提价后千元价格带竞争有望趋缓,同时进一步拉升行业价格天花板;3)对地方政府:公司作为省内支柱产业的地位凸显,提价后纳税金额有所提升,积极承担社会责任。看好公司强品牌壁垒+深化营销改革+高品质量价运作下,高质量发展有望延续。预计 23-25 年 EPS 59.33/70.94/82.34元,参考可比公司 24 年 PE 平均 23x(Wind 一致预期),公司行业龙头、市场化提价落地给予估值溢价,给予 24 年 33x PE,目标价 2341.02 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 11 月 01 日 点击下载全
116、文:贵州茅台点击下载全文:贵州茅台(600519 CH,买入买入):提价靴子落地,市场化经营再进一步提价靴子落地,市场化经营再进一步 泸州老窖泸州老窖(000568 CH)23Q1-3 业绩表现亮眼,增长势能延续业绩表现亮眼,增长势能延续 23Q1-3 公司实现营收 219.4 亿(同比+25.2%),归母净利/扣非净利为 105.7/104.9 亿(同比+28.6%/+28.4%);其中 23Q3 营收 73.5 亿(同比+25.4%),归母净利/扣非净利为 34.8/34.5 亿(同比+29.4%/+29.1%)。23Q1 开门红如期落地,Q2 春雷行动落地加速回款,Q3 旺季延续高增,公
117、司保持良性经营节奏,核心产品国窖系列保持稳健增长。利润端,23Q3 净利率同比+1.5pct,盈利能力持续提升。展望看,国窖系列仍有望受益于经济复苏保持稳健增长,低度国窖受益于次高端扩容,特曲系列等进入规模增量阶段,公司增长势能有望延续。我们预计 23-25 年 EPS 为 8.90/11.13/13.79 元,参考可比公司 24 年平均 24xPE(Wind 一致预期),考虑公司强品牌力下业绩有望保持长期稳健增长,给予 24 年 26xPE,目标价 293.70 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 30 日 点击下载
118、全文:泸州老窖点击下载全文:泸州老窖(000568 CH,买入买入):业绩亮眼,势能延续业绩亮眼,势能延续 五粮液五粮液(000858 CH)延续高质量发展,提质增效稳步向前延续高质量发展,提质增效稳步向前 23Q1-3 公司实现营收 625.4 亿(同比+12.1%),归母净利/扣非净利为 228.3/227.4 亿(同比+14.2%/+13.6%);其中 23Q3 营收 170.3 亿(同比+17.0%),归母净利/扣非净利为 58.0/58.0 亿(同比+18.6%/+18.2%)。今年以来,公司主动优化经营节奏,稳步推进高质量发展,中秋国庆“双节”旺季表现良好,23 年营业总收入保持双
119、位数稳健增长目标有望顺利达成。中长期视角下,公司经营战略规划清晰,未来预计仍将以普五挺价和品牌建设为主,改革持续深化,期待品牌价值持续回归,当前估值性价比突出。我们预计 23-25 年 EPS 为 7.81/8.97/10.29 元,参考可比公司 24 年平均23xPE(Wind 一致预期),考虑到公司具备强品牌力,给予 24 年 25xPE,目标价 224.25 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、结构优化不达预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:五粮液点击下载全文:五粮液(000858 CH,买入买入):环比提速,稳步向前环比提速,稳步向前 免
120、责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 食品饮料食品饮料 股票名称股票名称 最新观点最新观点 山西汾酒山西汾酒(600809 CH)Q3 业绩表现亮眼,延续高质量稳健发展业绩表现亮眼,延续高质量稳健发展 23Q1-3 公司实现营收 267.4 亿(同比+20.8%),归母净利/扣非净利 94.3/94.3 亿,同比增长均为 32.7%;其中 23Q3 营收 77.3 亿,同比+13.6%,归母净利/扣非净利 26.6/26.7 亿,同比增长 27.1%/27.3%。公司在宏观弱复苏背景下维持了较强稳定性,年度目标实现可期。产品端,双节期间公司动销良好,核心单品库存状态良
121、性、价盘坚挺。市场端,高质量全国化进程稳步推进。未来公司将继续围绕“13348”经营思路,结构优化有望渐次演绎,经营向上趋势不改。预计 23-25 年 EPS 为 8.37/10.45/12.85 元,参考可比公司 24 年平均 19xPE(Wind 一致预期),23-25 年净利 CAGR(25%)高于可比均值(20%),给予 24 年 28xPE,目标价 290.30 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 26 日 点击下载全文:山西汾酒点击下载全文:山西汾酒(600809 CH,买入买入):业绩表现亮眼,公司延续高
122、质量发展业绩表现亮眼,公司延续高质量发展 今世缘今世缘(603369 CH)Q3 延续高增,百亿目标可期延续高增,百亿目标可期 23Q1-3 营收/归母净利 83.6/26.4 亿(同比+28.3%/+26.6%);对应 23Q3 营收/归母净利 23.9/5.9 亿(同比+28.0%/+26.4%)。今年以来,受益于大众价位带拓宽叠加婚宴扩容双重红利,我们认为全年百亿目标完成度较高。从产品端看,公司多元化产品矩阵协同发展,V 系攻坚高价位带市场,开系精耕稳固基本盘;从市场端看,公司省内市场全面起势,省外赛马机制下成效初显。我们维持盈利预测,预计 23-25 年 EPS 为 2.53/3.17
123、/3.95 元,参考可比公司 24 年平均 20 xPE(Wind 一致预期),考虑公司正处于省内外渠道扩张红利期,增长势能强劲,给予 24 年 24xPE,维持目标价 75.90元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 30 日 点击下载全文:今世缘点击下载全文:今世缘(603369 CH,买入买入):Q3 延续高增,百亿目标可期延续高增,百亿目标可期 迎驾贡酒迎驾贡酒(603198 CH)洞藏势能不减,结构持续升级洞藏势能不减,结构持续升级 公司发布三季报,23Q1-3 实现营收/归母净利/扣非净利 48.0/16.5/
124、16.1 亿,同比+23.4%/+37.6%/+37.4%;对应 23Q3 营收/归母净利/扣非净利16.6/5.9/5.8 亿,同比+21.9%/+39.5%/+36.8%,业绩表现亮眼。产品端,洞藏系列势能持续向上,洞 6/洞 9 支撑放量、洞 16/洞 20 终端氛围有所提升,产品结构升级稳步推进(23Q3 中高端白酒营收占比同比+3.9pct);市场端,省内六合淮大本营市场优势延续,同时加强皖南、皖北均衡渗透布局,抢占省内增量空间,省外积极推进华东市场开拓。展望看,洞藏系列放量引领产品结构升级,规模效应显现下费用率稳步下降,盈利能力有望持续提升。预计 23-25 年 EPS 2.86/
125、3.61/4.44 元,参考可比公司 24 年 PE 均值 26x(Wind 一致预期),给予 24 年 26x PE,目标价 93.86 元,“买入”。风险提示:终端动销不及预期;行业竞争加剧;批价大幅波动 报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:迎驾贡酒点击下载全文:迎驾贡酒(603198 CH,买入买入):洞藏势能不减,结构持续升级洞藏势能不减,结构持续升级 舍得酒业舍得酒业(600702 CH)三季度略超预期,公司经营稳健蓄力充足三季度略超预期,公司经营稳健蓄力充足 23Q1-3 公司实现营收 52.5 亿(同比+13.6%),归母净利/扣非净利为 13.0/12
126、.6 亿(同比+7.9%/+8.4%);其中 23Q3 营收 17.2 亿(同比+7.9%),归母净利/扣非净利为 3.8/3.6 亿(同比+3.0%/+3.2%),表现略超预期(三季报前瞻给予公司收入/利润增速为 5%/0%)。23Q1-3 商务消费弱复苏,公司着眼长期,三季度产品结构与经营节奏有所调整,“双节”旺季实现平稳过渡。此外,产品结构变化导致公司 23Q3 毛利率同比-4.0pct,盈利能力略有承压,单三季度净利率同比-1.0pct。公司 9 月正式落地员工持股计划,内部蓄力充足,期待外部环境逐步改善,舍得作为扩张型次高端延续稳健增长态势。预计 23-25 年 EPS 为 5.89
127、/7.28/9.01 元,参考可比公司 24 年平均 19X PE(Wind 一致预期),考虑其具备更多全国化潜力,给予 24 年 22X PE,目标价 160.16 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 25 日 点击下载全文:舍得酒业点击下载全文:舍得酒业(600702 CH,买入买入):经营稳健,蓄势向前经营稳健,蓄势向前 古井贡酒古井贡酒(000596 CH)业绩弹性显著,高增势能延续业绩弹性显著,高增势能延续 23Q1-3 公司实现营收 159.5 亿(同比+25.0%),归母净利/扣非净利 38.1/37.4
128、 亿(同比+45.4%/+45.2%);其中 23Q3 营收 46.4 亿(同比+23.4%),归母净利/扣非净利 10.3/10.1 亿(同比+46.8%/+46.9%)。公司聚焦次高端核心单品古 20 并持续向上布局,当前安徽省内消费升级明显,公司优势地位领先,高增延续,未来将聚焦次高端价格带持续实现趋势高增。同时,23Q1-3 归母净利率同比+3.4pct,业绩弹性显著。预计 23-25 年 EPS 为8.40/11.00/13.98 元,参考可比公司 24 年平均 20 xPE(Wind 一致预期),其 23-25 年净利 CAGR(36%)显著高于可比均值(20%),给予 24 年
129、33xPE,目标价 368.40 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:古井贡酒点击下载全文:古井贡酒(000596 CH,买入买入):业绩弹性显著,高增势能延续业绩弹性显著,高增势能延续 洋河股份洋河股份(002304 CH)23Q3 平稳过渡,延续稳健增平稳过渡,延续稳健增长态势长态势 公司发布三季报,23Q1-3 营收 302.8 亿(同比+14.4%),归母净利 102.0 亿(同比+12.5%),扣非净利 101.6 亿(同比+14.9%);对应 23Q3 营收 84.1 亿(同比+11
130、.0%),归母净利 23.4 亿(同比+7.5%),扣非净利 24.5 亿(同比+11.4%)。三季度公司抢抓省内宴席回补机遇,合理调控发货节奏,延续稳健增长态势。当前公司针对组织架构、激励制度、渠道模式和品牌序列的梳理基本完成,未来随消费场景的稳步恢复,长期向上趋势不改。我们预计 23-25 年 EPS 7.04/8.12/9.37 元,参考可比公司 24 年平均 20 xPE(Wind 一致预期),给予 24 年 20 xPE,目标价 164.00 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:洋河股
131、份点击下载全文:洋河股份(002304 CH,买入买入):Q3 平稳过渡,公司延续稳健增长平稳过渡,公司延续稳健增长 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 食品饮料食品饮料 股票名称股票名称 最新观点最新观点 青岛啤酒青岛啤酒(600600 CH)量减价增,结构升级促盈利上行量减价增,结构升级促盈利上行 23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 309.8/49.1/46.0 亿,同比+6.4%/+15.0%/+19.1%;23Q3 营收/归母净利/扣非净利 93.9/14.8/13.7 亿,同比-4.6%/+4.7%/+7.8%。Q3 啤酒销量/吨酒收入同比-11.
132、3%/+7.5%,销量下滑受高基数/去库存/天气影响;结构升级趋势强劲(Q1-3 中高档及以上产品销量占比同比+5.5pct),带动吨价高增;成本端仍承压(Q3 吨成本同比+2.4%),费投亦有所增加,盈利能力仍延续提升态势(Q3 扣非净利率同比+1.7pct)。展望 23Q4,低基数下销量有望恢复正增,随包材价格下降逐步传导,成本压力有望缓解。预计 23-25 年 EPS 3.26/4.01/4.72 元,A 股参考可比 24年均 28x PE(Wind 一致预期),H 股参考近 3 年对 A 股估值折价均值 30%,给予 24 年 A/H 股 28/20 xPE,目标价 112.28 元/
133、85.63 港币,“买入”。风险提示:竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:青岛啤酒点击下载全文:青岛啤酒(168 HK,买入买入;600600 CH,买入买入):量减价增,升级亮眼量减价增,升级亮眼 重庆啤酒重庆啤酒(600132 CH)Q3 销量表现优于行业,高档大单品仍待修复销量表现优于行业,高档大单品仍待修复 23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 130.3/13.4/13.3 亿元,同比+6.9%/+13.7%/+14.3%;23Q3 营收/归母净利/扣非净利 45.2/4.8/4.7 亿元,同比+6.5%/+5.4
134、%/+6.2%。经营端,Q3 啤酒量/价同比+5.3%/+1.2%,销量增长受益新疆低基数修复及重庆等基地市场的旅游热度;盈利端,乌苏、1664 等高档单品因消费疲软/渠道调整等因素仍处修复进程,中档酒受益基地市场的产品迭代实现较优表现,成本压力下 Q3 毛利率/归母净利率同比-1.1/-0.1pct。展望未来,期待消费复苏带动公司核心大单品持续恢复,澳麦双反取消有望带动成本压力缓解。预计 23-25 年 EPS 2.98/3.49/3.96 元,参考可比 24 年均 25xPE(Wind 一致预期),公司高档产品有望受益宏观经济复苏、实现恢复弹性,认可溢价,给予 24 年 30 x PE,目
135、标价 104.7 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 31 日 点击下载全文:重庆啤酒点击下载全文:重庆啤酒(600132 CH,买入买入):结构与成本承压,期待景气复苏结构与成本承压,期待景气复苏 燕京啤酒燕京啤酒(000729 CH)Q3 量价齐升,盈利表现亮眼量价齐升,盈利表现亮眼 23Q1-3 收入/归母净利/扣非净利 124.2/9.6/8.7 亿,同比+9.7%/+42.2%/+37.6%;23Q3 营收/归母净利/扣非净利 47.9/4.4/4.3 亿,同比+8.5%/+37.4%/+35.1%;Q3 量
136、/价同比+4.2%/+4.1%,量价齐升态势延续。销量端,Q3 增速环比有所放缓,主因天气等外部因素所致;盈利端,结构升级与降本增效持续释放红利,灵活采购策略促使公司成本压力显著缓解,Q3 净利率同比+1.9pct。展望来看,公司在内部以思想变革为先导,大力推进机制、组织、运营、营销等九大变革,成效有望持续凸显。预计 23-25 年 EPS 0.23/0.32/0.44 元,参考可比 24 年 PE 均值 21x(Wind 一致预期),考虑公司 23-25 年 CAGR(52%)高于可比(12%),认可估值溢价,给予 24 年 38x PE,目标价 12.16 元,维持“买入”评级。风险提示:
137、行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、原材料价格波动。报告发布日期:2023 年 10 月 25 日 点击下载全文:燕京啤酒点击下载全文:燕京啤酒(000729 CH,买入买入):量价齐升延续,盈利表现亮眼量价齐升延续,盈利表现亮眼 中炬高新中炬高新(600872 CH)主业良性增长,扣非净利率显著修复主业良性增长,扣非净利率显著修复 23Q1-3 收入/归母净利/扣非净利 39.5/-12.7/4.6 亿,同比-0.1%/-403.9%/+14.8%,公司与工业联合的未决诉讼计提预负债 17.5 亿元,形成亏损;23Q3收入/归母净利/扣非净利 13.0/1.7/1.7 亿,同比-0.4%/+
138、61.3%/+64.1%。收入端,主业稳健增长(23Q1-3/Q3 美味鲜收入同比+4.2%/+3.8%);利润端,Q3 成本压力缓解、费用投放缩减带动扣非净利率同比+5.0pct。公司公告聘任余向阳先生为总经理,及四位副总分管财务/营销/投资/证券事务,新领导班子多为市场化选聘且在各自领域具多年经验,有望赋予公司改革活力,当前渠道精细化管理/组织架构调整成果有望陆续体现,市场化改革有望带动公司进入快速成长阶段。预计 23-25 年 EPS 0.88/1.06/1.28 元,参考可比 24 年均 PE 38x,给予 24 年 38x PE,目标价 40.28 元,上调至“买入”。风险提示:竞争
139、加剧、诉讼未决风险、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 19 日 点击下载全文:中炬高新点击下载全文:中炬高新(600872 CH,买入买入):新领导班子到位,期待改革活力迸发新领导班子到位,期待改革活力迸发 海天味业海天味业(603288 CH)经营底部调整,向上拐点可期经营底部调整,向上拐点可期 23Q1-3公司收入/归母净利/扣非净利186.5/43.3/41.5亿,同比-2.3%/-7.3%/-7.7%;对应23Q3收入/归母净利/扣非净利56.8/12.3/11.8亿,同比+2.2%/-3.2%/-1.9%。得益于 C 端渠道调整完成、B 端动销改善
140、,公司 Q3 渠道库存持续消化、经营底部调整、环比略有改善;盈利端,Q3 毛利率/归母净利率同比-0.7/-1.2pct,主要系收入下滑削弱规模效应/酱油等高毛利产品占比下降,盈利能力整体承压。23Q4 公司将重点推进渠道库存消化,展望明年,随着需求稳步修复/原料成本回落,叠加公司积极推进渠道精细化改革、拓展定制餐调业务,基本面有望持续向上修复,中长期龙头优势仍显著。我们预计 23-25 年 EPS 1.08/1.22/1.38 元,参考可比 24 年均 PE 36x(Wind 一致预期),给予 24 年 36x PE,目标价 43.92 元,维持“增持”评级。风险提示:竞争加剧、行业需求不达
141、预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 31 日 点击下载全文:海天味业点击下载全文:海天味业(603288 CH,增持增持):底部调整,拐点可期底部调整,拐点可期 千禾味业千禾味业(603027 CH)Q3 业绩表现亮眼,零添加龙头成长性凸显业绩表现亮眼,零添加龙头成长性凸显 23Q1-3 公司收入/归母净利/扣非归母净利 23.3/3.9/3.9 亿,同比+50.0%/+106.6%/+111.8%;23Q3 收入/归母净利/扣非归母净利 8.0/1.3/1.3 亿,同比+48.4%/+90.4%/+93.0%,业绩超预期(公司预告 23Q1-3 归母净利 3.5-3.8
142、 亿元)。Q3 收入实现亮眼高增,主因零添加品类扩容之势延续,公司加速推动流通渠道招商铺货,电商渠道势能恢复;利润端,Q3 净利率+3.6pct 至 16.3%,主要得益于:1)包材采购价/运杂费率降低促毛利率提升;2)销售规模扩大促销售费用投入产出比提高。展望看,Q4 虽存在高基数影响,但在品类与渠道扩张策略推动下,公司势能强劲、有望延续。我们预计公司 23-25 年 EPS 0.52/0.64/0.76 元,参考可比 24 年平均 PE 36x(Wind 一致预期),给予 24 年 36x PE,目标价 23.04 元,“买入”。风险提示:竞争加剧、需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期
143、:2023 年 10 月 30 日 点击下载全文:千禾味业点击下载全文:千禾味业(603027 CH,买入买入):业绩超预期,成长性凸显业绩超预期,成长性凸显 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 食品饮料食品饮料 股票名称股票名称 最新观点最新观点 安井食品安井食品(603345 CH)利润表现亮眼,增长势能有望延续利润表现亮眼,增长势能有望延续 公司发布三季报,23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 102.7/11.2/10.3 亿,同比+25.9%/+62.7%/+69.8%,23Q3 收入/归母净利/扣非净利 33.8/3.9/3.3亿,同比+17.2%/
144、+63.8%/+47.9%,利润表现亮眼。23Q3 公司维持稳健经营,主业在去年高基数下仍维持动销顺畅,锁鲜装环比改善明显,虾滑 23Q3实现高速增长,预制菜业务成长性延续;利润端,剔除政府补助等影响,23Q3 扣非净利率同比+2.0pct,系规模效应显现、成本维持可控、费用投放延续稳扎稳打等。展望看,公司新品稳步上市,串烤事业部后续有望提供增量支撑,盈利能力亦有望维持在合理较高水平。预计 23-25 年 EPS 5.46/6.35/7.68 元,参考可比公司 24 年平均 22xPE(Wind 一致预期),23-25 年净利 CAGR(40%)高于可比(18%),给予 24 年 25xPE,
145、目标价 158.75 元,“买入”。风险提示:原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 26 日 点击下载全文:安井食品点击下载全文:安井食品(603345 CH,买入买入):利润表现亮眼,增长势能有望延续利润表现亮眼,增长势能有望延续 千味央厨千味央厨(001215 CH)23Q3 业绩表现符合预期,经营趋势向上业绩表现符合预期,经营趋势向上 公司发布三季报,23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 13.3/0.9/0.8 亿,同比+28.9%/+35.3%/+28.0%,其中 23Q3 营收/归母净利/扣非净利 4.8/0.4/0.3亿,同比
146、+25.0%/+60.4%/+24.6%,符合我们预期(我们前瞻预计 23Q3 收入/归母净利同比+25%/+50%)。我们预计 23Q3 大 B 营收增长约 40%(含味宝并表),西式快餐需求持续旺盛,百胜、华莱士等核心客户表现亮眼;我们预计 23Q3 小 B 营收增长约 15%,收入增速环比上半年有所改善(23H1同比+10.1%)。展望来看,公司大客户推新及经销渠道扩张逻辑有望持续兑现,增长动能充足。预计 23-25 年 EPS 为 1.74/2.36/3.00 元,参考可比公司 24 年平均 25xPE(Wind 一致预期),其 23-25 年净利 CAGR(31%)高于可比(28%)
147、,给予 24 年 30 xPE,目标价 70.80 元,“买入”。风险提示:原料成本波动、行业竞争加剧、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 24 日 点击下载全文:千味央厨点击下载全文:千味央厨(001215 CH,买入买入):23Q3 符合预期,经营趋势向上符合预期,经营趋势向上 伊利股份伊利股份(600887 CH)液奶动销稳步改善,盈利能力稳步提升液奶动销稳步改善,盈利能力稳步提升 23Q1-3 公司实现营业总收入/归母净利/扣非净利 974.0/93.8/84.5 亿,同比+3.8%/+16.4%/+11.5%,对应 23Q3 营业总收入/归母净利/扣非净利312.1/
148、30.7/26.6 亿,同比+2.7%/+59.4%/+56.9%。收入端,23Q3 液态乳收入环比改善,主要系双节期间居民礼赠需求拉动,公司液奶业务产品结构有所提升;奶粉业务短期仍有承压,但后续有望受益于新国标推行下的行业集中度提升;利润端,23Q3 归母净利率同比+3.5pct,主要系原材料价格下降、产品结构优化、费用管控良好、交易性金融资产的公允价值变动损益增加等。展望看,公司有望实现年初制定的 23 年利润总额增长 18%的目标。预计 23-25 年 EPS 1.70/1.88/2.17 元,参考可比公司 24 年平均 20 x PE(Wind 一致预期),给予 24 年 20 x P
149、E,目标价 37.60 元,“买入”。风险提示:经济增长不及预期,竞争加剧、结构优化不达预期、食品安全。报告发布日期:2023 年 10 月 30 日 点击下载全文:伊利股份点击下载全文:伊利股份(600887 CH,买入买入):Q3 利润表现亮眼,液奶动销持续改善利润表现亮眼,液奶动销持续改善 绝味食品绝味食品(603517 CH)盈利底部修复,期待经营改善盈利底部修复,期待经营改善 23Q1-3 实现收入/归母净利/扣非净利 56.3/3.9/3.7 亿,同比+10.0%/+77.6%/+37.2%;其中 23Q3 收入/归母净利/扣非净利 19.3/1.5/1.4 亿,同比+8.3%/+
150、22.1%/+20.3%。23Q3 公司持续开店,但受新店/次新店店效爬坡以及去年高基数影响,预计 23Q3 公司单店营收延续缓慢修复态势、但同比仍有所承压。利润端,Q3 鸭副原料价格持续环比下行、于 9 月出现同比下降拐点,公司 Q3 成本压力有所缓解,23Q3 毛利率同比/环比+2.2/+3.4pct,并带动归母净利率同比/环比+0.9/+2.1pct。展望看,公司目标坚定,Q4 收入端依托单店修复/新开店/抖音活动力争收入高增,利润端得益于成本压力缓解/投资端减亏,弹性有望持续释放。预计 23-25 年 EPS 0.92/1.53/1.77 元,参考可比 24 年平均 28x PE,给予
151、 24 年 28x PE,目标价 42.84 元,“买入”。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 25 日 点击下载全文:绝味食品点击下载全文:绝味食品(603517 CH,买入买入):盈利底部修复,期待经营改善盈利底部修复,期待经营改善 洽洽食品洽洽食品(002557 CH)23Q3 收入端稳健增长延续,期待成本改善收入端稳健增长延续,期待成本改善 23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 44.8/5.1/4.2 亿,同比+2.2%/-19.3%/-19.1%;对应 23Q3 营收/归母净利/扣非净利 17.9/2.4/2.2 亿,
152、同比+5.1%/-13.5%/-10.7%。7 月公司内部组织调整、8 月恢复发货节奏、9 月受益中秋国庆双节备货,23Q3 收入端延续稳健增长态势。利润端,23Q3毛利率同比-5.5pct/环比+6.2pct;归母净利率同比-2.9pct/环比+6.7pct,盈利水平因前期高价葵花籽原料持续消化同比仍有承压。展望来看,9 月新采购季产区葵花子上市量逐渐增加,当前葵花籽价格快速环比下行,我们认为公司有望在 Q4 迎来盈利能力的显著改善。预计 23-25 年 EPS 1.73/2.21/2.69 元,参考可比公司 24 年平均 20 x PE 均值(Wind 一致预期),给予 24 年 20 x
153、 PE,目标价 44.20 元,“买入”评级。风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 27 日 点击下载全文:洽洽食品点击下载全文:洽洽食品(002557 CH,买入买入):收入稳健增长延续,期待成本改善收入稳健增长延续,期待成本改善 盐津铺子盐津铺子(002847 CH)23Q3 产品产品+渠道驱动业绩表现亮眼,双轮驱动战略再升级渠道驱动业绩表现亮眼,双轮驱动战略再升级 23Q1-3 实现收入/归母净利/扣非净利 30.0/4.0/3.8 亿元,同比+52.5%/+81.1%/+95.0%;对应 23Q3 收入/归母净利/扣非净利 1
154、1.1/1.5/1.4 亿,同比+46.2%/+67.3%/+82.9%,利润贴近预告中枢(前次预告 Q3 归母净利同比+61.5%72.6%)。23Q3 公司散装/定量装/小商品/量贩装全规格发展;零食量贩/抖音快手等渠道不断突破,产品+渠道联动打造新爆品;利润端,规模效应叠加费效比提升,盈利能力持续优化。展望看,公司双轮驱动战略再升级,强调渠道+产品+机制三方优化,二次激励扩大绑定核心人员,增长势能不减。我们预计 23-25 年 EPS 2.71/3.49/4.32 元,参考可比 24 年PE 均值 23x(Wind 一致预期),其 23-25 年净利 CAGR(41%)高于可比均值(38
155、%),认可溢价,给予 24 年 30 x PE,目标价 104.70 元,维持“买入”。风险提示:原材料价格波动风险,区域扩张缓慢风险,食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 30 日 点击下载全文:盐津铺子点击下载全文:盐津铺子(002847 CH,买入买入):产品产品+渠道驱动业绩亮眼,战略再升级渠道驱动业绩亮眼,战略再升级 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 食品饮料食品饮料 股票名称股票名称 最新观点最新观点 甘源食品甘源食品(002991 CH)利润高增亮眼,全渠道势能释放利润高增亮眼,全渠道势能释放 10.25 公司发布业绩公告及股份回购公
156、告:23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利 13.1/2.1/1.9 亿,同比+35.6%/+139.2%/+145.4%;对应 23Q3 营收/归母净利/扣非净利 4.9/0.9/0.8 亿,同比+37.3%/+95.3%/+93.6%,利润亮眼。公司全渠道持续推进,直播电商/会员制商超/零食量贩等新兴渠道持续放量,收入高增势能延续。利润端,受益棕榈油等综合原材料成本回落叠加规模效应显现,23Q3 毛利率/期间费用率同比+0.4/-5.6pct,带动归母净利率同比+5.8pct。展望看,激励目标引领公司全渠道势能延续,同时公司发布股份回购公告,彰显高质量发展信心。预计 23-25 年 EPS
157、 3.11/4.08/5.23 元,参考可比 24 年平均 21x PE,考虑其 23-25 年净利率 CAGR(45%)高于可比均值(23%),认可估值溢价,给予 24 年 24x PE,目标价 97.92 元,“买入”。风险提示:原材料价格波动风险,区域扩张缓慢风险,食品安全问题。报告发布日期:2023 年 10 月 26 日 点击下载全文:甘源食品点击下载全文:甘源食品(002991 CH,买入买入):利润高增亮眼,全渠道势能释放利润高增亮眼,全渠道势能释放 资料来源:Bloomberg,华泰研究预测 图表图表42:报告报告其他其他涉及公司一览表涉及公司一览表 公司名称公司名称 公司代码
158、公司代码 酒鬼酒 000799 CH 水井坊 600779 CH 口子窖 603589 CH 安琪酵母 600298 CH 劲仔食品 003000 CH 良品铺子 603719 CH 三只松鼠 300783 CH 九毛九 9922 CH 海伦司 9869 CH 呷哺呷哺 0520 CH 资料来源:Bloomberg,Wind,华泰研究 风险提示风险提示 1)宏观经济增长不达预期。宏观经济增长不达预期。如果宏观经济复苏的情况无法持续,将影响消费者的消费意愿和 消费能力,对食品饮料行业需求产生负面影响。2)行业竞争激烈程度高于预期的风险。行业竞争激烈程度高于预期的风险。在行业需求疲软的背景下,企业
159、间为了争夺市场份额可能加大费用投放和产品促销的力度,这对公司的盈利能力会产生负面影响。3)食品安全问题。食品安全问题。以非洲猪瘟为代表的事件会引起消费者对食品安全问题的担忧,这也将对行业的需求增长产生负面影响。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 食品饮料食品饮料 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,龚源月、宋英男、倪欣雨,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会
160、批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保
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162、何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标
163、准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告
164、版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投
165、资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。24 食品饮料食品饮料 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。古井贡酒(000596 CH)、甘源食品(002991 CH)、安井食品(603345 CH)、今世缘(603369 CH)、贵州茅台(6
166、00519 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易
167、委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师龚源月、宋英男、倪欣雨本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行
168、人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。伊利股份(600887 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。伊利股份(600887 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12 个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。伊利股份(600887 C
169、H):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后 3 个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。古井贡酒(000596 CH)、甘源食品(002991 CH)、安井食品(603345 CH)、今世缘(603369 CH)、贵州茅台(600519 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(
170、包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明
171、显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。25 食品饮料食品饮料 法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:9132
172、0000704041011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25
173、83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司