《光峰科技-公司深度报告系列二：手握半导体激光核心技术车载业务打造新增长极-231106（52页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《光峰科技-公司深度报告系列二：手握半导体激光核心技术车载业务打造新增长极-231106（52页）.pdf（52页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|2022023 3年年1111月月0606日日手握半导体激光核心技术，车载业务打造新增长极手握半导体激光核心技术，车载业务打造新增长极光峰科技深度报告系列二光峰科技深度报告系列二公司专题公司专题 深度报告深度报告家用电器家用电器 其他其他投资评级：买入（维持）投资评级：买入（维持）证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康证券分析师：邹会阳55-8-S0980520110004S0980520120004S0980523020001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰

2、科技的核心竞争力光峰科技的核心竞争力首创半导体激光技术首创半导体激光技术，下游应用领域广泛下游应用领域广泛光峰科技的高质量低成本的激光显示技术ALPD在过去几年分别在电影、工程商教、家用等领域都证明了技术的广泛应用性。当前时点，车载显示同样是底层技术的众多下游应用领域之一，公司激光半导体技术能力具备且提前布局，作为核心零部件供应商的定位依然清晰。光峰科技的变与不变光峰科技的变与不变变的是业务重心向车载转移变的是业务重心向车载转移，不变的是核心技术优势和发展策略不变的是核心技术优势和发展策略当前业务重心向车载核心零部件转移，依然是围绕自身核心优势。回顾过往的电影、商用等高份额业务的发展历程，均为

3、技术储备充沛的同时，与行业优质头部客户优质头部客户合作进而扩大份额、稳定优势。而当前车载业务的发展脉络同样如此，因此同样有望复制在其他领域的过往成功经验。车载业务的空间和竞争车载业务的空间和竞争千亿空间千亿空间，光峰对比汽零和显示企业拥有差异化的先发优势光峰对比汽零和显示企业拥有差异化的先发优势智能座舱、智能车灯和AR-HUD的预计合计市场空间超千亿，随着成本优化和技术提升，已逐步从“可选”向“必选”的属性转向；围绕产品技术、客户这两大最重要的壁垒来讨论，光峰的技术优势贴合了车载零部件对安全、体积和性价比的要求。同时光峰对比汽零企业，具备显示技术优势，而对比显示企业则先发卡位了客户、产业链等优

4、势。投资建议：维持投资建议：维持“买入买入”评级评级作为行业内技术创新引领者，公司有望享受行业高速成长的红利。预计公司2023-2025年实现归母净利润1.6/2.4/4.0亿元（前值为1.6/3.2/4.8亿元），同比增长29.6%/54.8%/66.0%，2023-2025年复合增速60%，对应PE为86/56/33倍。综合绝对估值和分部相对估值，我们给予公司合理市值区间107-128亿，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：车载业务拓展不及预期；商用类业务份额提升不及预期；行业竞争加剧；激光投影需求不及预期投资摘要投资摘要3UwUxUfUfWkWrNrNaQ9RbRsQrRsQoNiNq

5、RoPfQnNrO7NnMqQwMoNpRNZpOmO请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰的历史与新阶段光峰的历史与新阶段0101车载业务：依托差异化优势打造新增长极车载业务：依托差异化优势打造新增长极0202主业稳固根基，仍具成长性主业稳固根基，仍具成长性0303盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议0404风险提示风险提示0505目录目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容01光峰的历史与新阶段光峰的历史与新阶段回顾历史：核心底层ALPD技术带来商用等领域的高份额发展新阶段：车载业务蓄积发力，核心2B类业务稳中向好请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容发展回顾：围绕

6、激光半导体技术，携手下游构建壁垒发展回顾：围绕激光半导体技术，携手下游构建壁垒5激光器稀土荧光色轮合光镜片光调制镜头2014首 台 符 合DCI 认 证 的激光电影放映机；推出激光工程机和商教机2014与 中 影 器中 影 器材材 合 作，成 立“中影光峰”2006公司成立2011-2012ALPD1.0-2.0研发成功2007首创ALPD荧光激光显示技术，并在中、美申请基础专利2016与 小 米小 米 成立“峰 米科 技”，扩 大 家 用产品市场2017与中国电影中国电影股份合作股份合作放眼全球影院市场2015扩大专业投影整机销售规模2015ALPD3.0成功研发；激光微投小明M1问世201

7、8ALPD4.0研发，荧光+三色激光方案2019科创板上市2013研发激光电视2017推出峰米首款万元激光电视2020推出菲涅尔柔性抗光 屏、FengOS 操作系统战略发展战略发展产品与技术产品与技术2021发布车载天幕DEMO2021布局车载业务列入华为华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴2022获IATFIATF认证认证得以进入全球汽车行业供应链发布ALPD5.0获得获得2 2项车载项车载业务定点业务定点2023比亚迪、赛力斯、北汽等车载项目定点持续落地获得获得4 4项车载项车载业务定点业务定点2023全 面 推 进车载业务核心技术：高效低成本的激光显示技术核心技术：高效低成本的激光显示技术A

8、LPDALPD 蓝激光主导，相较传统LED和三色激光路线兼具显示效果和成本优势，先后应用于影院影院、工程商教工程商教、家用家用，而其特性与车载显示车载显示、ARAR显示显示、航空等航空等同样适配。定位明确：作为核心零部件供应商定位明确：作为核心零部件供应商，与下游龙头密切合作与下游龙头密切合作 当前在电影、商用领域的地位稳固，背后都来自于：1、核心技术的可延展性，从显示要求最高的电影场景，逐步扩展到工程商教显示等领域 2、技术的领先性自然受到行业龙头重视，历年的下游合作方基本都为行业头部领军企业ALPD技术概览：低成本高效率的激光显示资料来源：公司官网、公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源

9、：公司官网、公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容利润拐点已现，原主业稳中向好利润拐点已现，原主业稳中向好6B B端业务收入回升端业务收入回升，带动利润实现恢复性增长带动利润实现恢复性增长 公司历史收入整体保持稳定水平，其中2C类家用业务和2B类商用业务占比约各半。受到突发公共事件及宏观因素影响，2020和2022年整机和租赁业务显著承压。随着宏观经济、招标活动和线下观影的逐步恢复，公司2023年2B类业务收入逐步恢复，20232023H H1 1影院租赁业务收入增长影院租赁业务收入增长3333%至至1 1.8 8亿亿元；专业显示业务收入增长元；专业显示业

10、务收入增长1414%至至2 2.0 0亿元亿元。在B端业务较强的盈利能力和更快的收入增速拉动下，公司利润经历波动后，2023Q1-Q3归母净利润实现同比回升，同比增长41%至1.29亿元，已超2022年全年利润。公司历史收入在公司历史收入在2B2B业务拉动下稳中有升（单位：亿元）业务拉动下稳中有升（单位：亿元）20232023年年Q1Q1-Q3Q3利润在高盈利业务拉动下重回增长利润在高盈利业务拉动下重回增长资料来源：Wind、公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、公司公告，国信证券经济研究所整理050020202120222023H1商

11、用-整机商用-核心零部件商用-租赁家用产品其他-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.520020202120222023Q1-Q3归母净利润（亿元）同比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心核心B B端端业务重回增长，带动利润迎来拐点业务重回增长，带动利润迎来拐点7B B端业务重回增长端业务重回增长 B B端端业务可分为影院租赁影院租赁、整机和核心零部件整机和核心零部件，这三项业务均为依托核心技术，且盈利能力、成长性兼具的现金流业务 2022/2023H1收入分别增长5.2%/21%至14/6.5亿

12、元B端业务光源租赁光源租赁商用整机商用整机光学引擎光学引擎20222022收入收入1414亿；亿；利润约利润约2.22.2亿亿商业模式：商业模式：租赁光源给影院，按放映时长向影院收费产品：产品：投影光机、光源主要客户：主要客户：消费投影品牌，以及海外影院等产品：产品：工程、教育、商用激光投影整机资料来源：公司官网、公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；注：光学引擎毛利率下降主要由于毛利率相对较低的光机销售占比变动引起B B端业务的高毛利率来自核心技术带来的高份额端业务的高毛利率来自核心技术带来的高份额 公司B端业务毛利率显著高于公司整体毛利率 影院租赁除2

13、020年受影响外，整体保持了50%+的毛利率 整机业务则随着产品结构升级和应用领域的拓展，毛利率持续稳中向上 公司的高毛利率主要来自于：（1）高技术壁垒带来的附加值，（2）以及较高行业份额带来的相对较强的议价能力。公司公司B B端端业务业务2023H12023H1重回增长重回增长-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02468002120222023H1商用-整机商用-核心零部件商用-租赁B端同比公司公司B B端端业务毛利率保持在较高水平业务毛利率保持在较高水平0%10%20%30%40%50%60%70%80%201720182019

14、2020202120222023Q1-Q3综合毛利率2B-租赁业务2B-整机2B-光学引擎请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容发展新阶段：车载业务蓄积发力发展新阶段：车载业务蓄积发力8新业务：车载业务优质定点持续落地新业务：车载业务优质定点持续落地 车载业务是公司ALPD技术在下游产业的复用，主要包含三个场景：智慧座舱智慧座舱、DLPDLP车灯和车灯和ARAR-HUDHUD 与数年前原2B业务发展逻辑和特点类似，如今的车载业务对于光峰，具有：（1）超百亿的充足空间、（2）差异化技术优势明显、（3）头部企业合作持续落地这三大特点新阶段：原业务稳中向好新阶段：原业务稳中向好，新业务带来弹性

15、新业务带来弹性 当前原主业的一次性负面因素已经消除，2B业务的稳定成长、优质现金流和高盈利特点重新回归，而车载业务则为公司注入了未来几年的成长弹性车载业务ARAR-HUDHUD智慧座舱智慧座舱DLPDLP车灯车灯20232023年获取优质定点年获取优质定点20242024产生收入贡献产生收入贡献产品产品：车载天幕、垂幕投影、扶手箱/座椅后背/车侧窗投影、A柱交互投影、后窗投影现有合作方现有合作方：赛力斯、比亚迪、北汽、宝马产品：产品：大灯投射图案，相比矩阵式大灯(ADB)增加了信息显示的效果现有合作方现有合作方：比亚迪、某国际车企产品：PGU，光峰的差异化优势在于显示效果更佳的情况下体积更小、

16、光效更高现有合作方现有合作方：华域视觉资料来源：公司官网、公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容02车载业务：依托差异化优势打造新增长极车载业务：依托差异化优势打造新增长极请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰科技：车载业务打开成长空间，掌握独家技术光峰科技：车载业务打开成长空间，掌握独家技术车载显示场景丰富车载显示场景丰富，主要涵盖座舱显示主要涵盖座舱显示、智能车灯和智能车灯和HUDHUD，预计国内三领域市场远期规模超千亿预计国内三领域市场远期规模超千亿 座舱显示：座舱显示：包括娱乐类的车内影院、全景天幕、氛围灯和功能性的透明A柱、车窗显示等；

17、智能车灯：智能车灯：DLP大灯为代表的投影应用，在照明基础上新增信息显示等安全性、个性化功能，智能属性显著提升 抬头显示抬头显示(HUD)(HUD)：AR-HUD或是未来升级的主流方向，中高端车型或经历从可选到必选的过程；对比显示类企业和传统汽车零部件企业对比显示类企业和传统汽车零部件企业，光峰在激光光峰在激光高亮度高亮度、优色彩优色彩、小体积小体积等优势在车载领域会被进一步放大等优势在车载领域会被进一步放大 座舱显示座舱显示:在更高亮度需求的同时，在散热、体积等车规级要求更高，因此ALPD更优的成本和性能或成为提升渗透率的关键 智能车灯智能车灯：DLP车灯领域与核心供应商德州仪器密切合作，而

18、ALPD技术兼顾成本的同时，拥有更高的亮度和可靠性 ARAR-HUDHUD：AR-HUD在光机(PGU)体积、亮度、对比度、软件算法有更综合的要求，光峰的软硬件全面能力贴合HUD发展趋势资料来源：光峰科技官网、哪吒汽车官网、电子技术应用网、国信证券经济研究所整理光峰科技已经具备领先行业的车载显示核心部件能力光峰科技已经具备领先行业的车载显示核心部件能力10资料来源：光峰科技官网、德州仪器官网、德州仪器DLP论坛、国信证券经济研究所整理车载投影应用场景丰富车载投影应用场景丰富核心环节核心环节对比对比座舱显示座舱显示HUD车灯车灯光峰光峰行业光峰光峰行业光峰光峰行业产品车内任意车内任意表面表面传统

19、硬屏AR效果效果的的HUD静态W-HUD为主DLP车灯车灯矩阵式LED为主(ADB)光源激光-彩色彩色单色LED调制与显示DLP投影投影LED/LCD面板DLP路线路线TFT/LCOS为主分区和显分区和显示功能示功能LED分区照明请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.1智慧座舱显示智慧座舱显示娱乐功能两不误，由可选走向必选娱乐功能两不误，由可选走向必选请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容娱乐类：车内外平面都是娱乐交互的屏幕娱乐类：车内外平面都是娱乐交互的屏幕车载显示之根本在于提升驾驶体验感，娱乐功能交互的极致应用满足个性化需求。落地应用车内影院车内影院、全景天幕全景天幕、氛围

20、灯氛围灯等投影相较LCD/OLED娱乐屏（如理想L系列）：易于隐藏不影响内饰；画面可任意大小、可实可虚；可随形、曲面、透明显示功能类：借助投影强化安全性和用户体验功能类：借助投影强化安全性和用户体验透明透明A A柱：柱：解决视角盲区。投影相较OLED柔性屏的优势在于:对A柱材料和结构的改动更小，维持A柱原有的安全性；成像角度灵活性更高，更能适配驾驶员不同的视角。而激光光源的应用也弥补了投影抗光性较差的劣势。互动式车窗互动式车窗/车外投影：车外投影：强化交互安全性。如车窗投影显示电量与里程等信息、车外投影投射行驶意图以及行人警示等。单一用途单一用途综合功能综合功能，智能座舱显示正逐步走向刚需智能

21、座舱显示正逐步走向刚需。未来车内控制面板或可投影在任一平面上(如正副驾之间的扶手箱、车门、车窗等)，且每一个投影都是一个可交互光源，可实现安全交互、娱乐显示及美学设计等综合功能，用户选择意愿也相对更强。座舱显示座舱显示娱乐功能两不误，由可选逐步走向必选娱乐功能两不误，由可选逐步走向必选智慧座舱娱乐类和功能类显示兼顾智慧座舱娱乐类和功能类显示兼顾资料来源：公司官网、宝马官网、国信证券经济研究所整理未来车内各类平面都可能成为操控屏幕未来车内各类平面都可能成为操控屏幕12资料来源：国信证券经济研究所整理*天幕天幕座椅背座椅背扶手箱扶手箱车窗车门车窗车门A A柱柱请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所

22、有内容车载座舱稳态下国市场规模有望超车载座舱稳态下国市场规模有望超100100亿，全球远期规模有望近亿，全球远期规模有望近280280亿亿核心假设：核心假设：主要为高端车型配置，其渗透率可参考HUD、ADAS功能等，单车价值参考家用投影；国内：国内：预计国内远期车载娱乐类投影市场规模为2424亿元亿元，安全类（包括A柱与交互等）远期空间8585亿元亿元全球全球：假设海外渗透率与国内基本相当，则全球座舱显示市场规模接近280280亿亿座舱显示市场规模：全球远期稳态空间近座舱显示市场规模：全球远期稳态空间近280280亿亿资料来源：乘联网、中汽协、国际汽车制造商协会（OICA），国信证券经济研究所

23、整理及预测 注：远期稳态指2030年023E2023E2025E2025E远期稳态远期稳态假设或数据来源假设或数据来源中国乘用车销量（万台）2356 2380 2574 2705 2023年为中汽协预测值，假设2024-2025年销量增长4%，后每年增长1%至5年后稳态全球乘用车销量（万台）5749 5978 6466 6790 假设2023-2025年同比增长4%，远期假设恢复至2015-2019年的均值水平高端车比例(25万元+)21%23%27%30%假设每年增加2%，远期达到30%水平（假设全球与国内一致）娱乐类（车载投影等）娱乐类（车载投影等）高端车娱乐类娱乐类

24、投影渗透率2%3%5%10%参考HUD现阶段渗透率全球10%，假设渗透率每年提升1pct娱乐类投影搭载量（万台）10 16 34 81 娱乐类投影单价（元/台）3900380035003000 参考后装投影价格，随着规模化应用及技术降本，单价有望下降国内娱乐类车载投影市场空间（亿元）3.8 6.2 12.1 24.3 功能类（透明功能类（透明A A柱，交互车窗投影等）柱，交互车窗投影等）高端车功能类功能类渗透率2%5%10%30%预计功能类的需求较娱乐类更强，远期参考ADAS功能渗透率35%（L2及以上）功能类投影搭载量（万台）10 27 69 243 功能类投影单价（元/台）50004500

25、40003500考虑到功能类产品在亮度、分辨率、投射平面和软件等要求更高，预计价格高于娱乐类，且假设未来随着元器件降本以及规模将本，价格有所下降国内功能类车载投影市场空间（亿元）4.9 12.2 27.5 85.2 中国座舱显示市场空间中国座舱显示市场空间(亿元亿元)8.7 8.7 18.4 18.4 39.6 39.6 109.6 109.6 全球座舱显示市场空间全球座舱显示市场空间(亿元亿元)/275.0 275.0 海外假设参考国内请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容座舱显示竞争壁垒：产品综合要求高，光峰技术和先发优势明显座舱显示竞争壁垒：产品综合要求高，光峰技术和先发优势明显对

26、比家用投影，车载投影的竞争以技术为主导，且技术带来的领先优势会被放大对比家用投影，车载投影的竞争以技术为主导，且技术带来的领先优势会被放大车用相比家/商用，投射平面复杂多元，且车辆颠簸、环境温度差异大等特点，要求产品需要具备解决方案的能力解决方案的能力。不仅需要在软软件算法件算法（画面调整/对焦/避障/视线识别）、硬件性能硬件性能(光源亮度、光路设计、光机的尺寸和散热性)等有更高的性能，在屏幕抗震防抖等实际应用过程中的解决方案能力对企业提出了更专业的要求。光峰科技是目前唯一具备车规级投影显示技术的厂商光峰科技是目前唯一具备车规级投影显示技术的厂商结合投影的主要技术路线和车规来看，目前激光+DL

27、P预计仍是最优方案，而ALPD是当前国内唯一通过车规认证的解决方案。同时光峰已经具有成熟的解决方案，从光源光机到屏幕抗震拥有完善的独家技术和专利保障产品落地。另外考虑到车载显示产业链相对较长，光峰在上游资源的充分积累进一步保障了自身的先发优势。核心环节核心环节家用家用/商用商用车用车用硬件硬件光产生光产生LEDLED、激光均可、激光均可，对色域、亮度等有综合要求使用环境更亮，要求光源亮度很高、体积更小光调制光调制分辨率要求高，但决定性的芯片被TI垄断体积更小的光路设计、光机更强的散热性能光投射光投射长短焦均可不同位置需要不同焦距配件配件音响、屏幕等主要为增强体验屏幕屏幕(膜膜)的配置意义更强需

28、要防震抗抖动等需要防震抗抖动等软件软件解决方案解决方案强调画面的自动对焦、校正、避障以及画质的自动优化和增强画质要求低于家用，但需要在对焦和矫正的同时适配使用者适配使用者的视角和位置的视角和位置车载对软硬件和解决方案要求更高车载对软硬件和解决方案要求更高ALPD+DLPALPD+DLP有望成为座舱显示的最优解有望成为座舱显示的最优解环节和方案环节和方案详情对比详情对比光源光源ALPDALPD 已通过汽车领域国际质量管理体系认证 兼顾成本与亮度和颜色方面的显示效果三色激光三色激光 亮度高、色域广 红激光由于散热问题难以通过车规上车 红绿激光成本较高LEDLED 成本较低 较低的亮度使车内显示效果

29、不佳 散热要求较高，体积、噪音和成本均对上车造成阻碍光调制光调制DLPDLP清晰度和画质更佳，但成本相对更高LCDLCD成本较低但画质逊于DLP，同时非封闭式光机在散热、防尘方面难以与车内环境适配14资料来源：公司公告、公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰科技：座舱显示投影与车企的合作逐渐落地光峰科技：座舱显示投影与车企的合作逐渐落地国内首推智能座舱投影国内首推智能座舱投影，光峰车载产品拥有丰富的显示应用场景光峰车载产品拥有丰富的显示应用场景2021年底，光

30、峰的车载天幕(车顶沉浸式投影)在华为最新座舱DEMO车中已部署，采用超短焦+曲面屏/膜2023年1月CES展会，与宝马合作展出搭载了光峰激光显示核心器件的概念车Dee，四车窗融合显示技术全球首发2023年4月上海车展，光峰展示了智能座舱产品效果，包括车顶天幕、垂降大屏、互动侧窗、智慧表面等目前已取得目前已取得3 3个座舱显示定点：个座舱显示定点：主要合作方比亚迪比亚迪、赛力斯赛力斯、北汽新能源北汽新能源。光峰作为车载光学解决方案供应商，为其供应智能座舱显示产品。时间时间合作方合作方应用场景应用场景阶段成果及产品情况阶段成果及产品情况2021年末华为车载天幕投影列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙

31、伴，获得汽车领域国际质量管理体系认证；2022年9月比亚迪智能座舱显示开发定点通知书2023年1月赛力斯智能座舱显示 开发定点通知书2023年1月宝马智能座舱显示CES展合作概念车Dee，四车窗融合显示技术全球首发2023年5月 北汽新能源智能座舱显示 开发定点通知书资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理15光峰智能座舱显示业务进展光峰智能座舱显示业务进展光峰智能座舱应用：丰富的投影场景可交互的内投内显内投外显（宝马概念车Dee）20232023年年CESCES展与上海车展的光峰智能座舱显示展与上海车展的光峰智能座舱显示资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明

32、及其项下所有内容2.2DLPDLP智能大灯智能大灯痛点解决立竿见影，供需双向奔赴痛点解决立竿见影，供需双向奔赴请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容智能大灯的应用场景和功能性更强智能大灯的应用场景和功能性更强驾驶信息增强：驾驶信息展示（变道辅助、车距等）、路况信息显示（标牌、行人识别等）人车交互体验提升：车辆交汇防眩目、减少视野盲区等智能大灯的应用进阶：自适应前照灯系统智能大灯的应用进阶：自适应前照灯系统（AFSAFS）智能自适应远光灯智能自适应远光灯（ADBADB）数字光处理数字光处理（DLPDLP）AFSAFS：针对近光：针对近光，根据不同的行驶状态和路况调整近光的照射模式,一般用电

33、机控制车灯角度即可；ADBADB：针对远光：针对远光，智能程度更高，一般采取矩阵式LED方案，通过控制多颗LED矩阵进行亮度、照射区域的自动调整；DLPDLP：在照明基础上增加显示功能，通过DMD芯片进行光线反射控制，除亮度、照射区域外还能更精确的显示图像等信息，在实现自适应远光的基础显示功能显示功能上，更加接近大灯“智能”的定位和发展方向；资料来源：安森美半导体，国信证券经济研究所整理智能大灯应用广泛，从照明逐步进阶到显示智能大灯应用广泛，从照明逐步进阶到显示AFSAFS：调整照射角度保证不同路况的安全：调整照射角度保证不同路况的安全DLPDLP：进一步实现车灯显示功能：进一步实现车灯显示功

34、能资料来源：奔驰官网，国信证券经济研究所整理ADBADB：具有更智能的远光调节功能：具有更智能的远光调节功能资料来源：易车，国信证券经济研究所整理17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内车灯市场存量规模超国内车灯市场存量规模超500500亿，但智能大灯渗透率仍处低位亿，但智能大灯渗透率仍处低位车灯市场更偏向于存量市场车灯市场更偏向于存量市场，500500亿元规模稳中有升亿元规模稳中有升，结构升级持续推进结构升级持续推进LEDLED光源占比提升拉动规模增长：光源占比提升拉动规模增长：在新能源车拉动下，车灯行业规模稳中有升，同时随着LED光源占比、高端灯逐步提升，结构升级使车灯行业增速

35、进一步高于乘用车销量增速；智能大灯渗透率尚低智能大灯渗透率尚低，结构升级天花板尚未到来结构升级天花板尚未到来智能大灯渗透率较低：智能大灯渗透率较低：根据国信汽车组对汽车之家与公司官网车灯配置的统计数据进行的测算，预计2022年车灯市场中LED前大灯渗透率约为78%，ADB渗透率约为9%，DLP还处于早期阶段，渗透率不足1%。目前智能大灯以ADB功能为主，主要是通过矩阵式LED实现，单车配置价值约3000元/只，而渗透率更低的DLP大灯当前市场上价格更高（约1万元+/只），因此功能升级和性价比成为了当前车灯结构升级道路上的核心痛点。LEDLED大灯渗透率较高，大灯渗透率较高，ADBADB尚处起步

36、，尚处起步，DLPDLP处于更早期阶段处于更早期阶段18资料来源：Datayes、QYRsearch、中国汽车工业协会、前瞻产业研究院，国信证券经济研究所整理资料来源：汽车之家、515排行榜，国信证券经济研究所整理及预测车灯受益结构升级，销额高于乘用车销量增速车灯受益结构升级，销额高于乘用车销量增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%LED大灯ADB功能DLP车灯2022年车灯渗透率处于早期阶段处于早期阶段-15%-10%-5%0%5%10%15%00500600200212022国内乘用车前大灯市场规模（亿）前大灯增速国内乘用

37、车销量增速请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容升级方向：升级方向：DLPDLP信息传递更丰富精确且光源升级空间更广阔信息传递更丰富精确且光源升级空间更广阔DLPDLP像素更高：像素更高：DLP百万像素级控制远高于矩阵式ADB的百级到万级像素，可实现更细致准确的车灯投影和信息传递；DLPDLP路线路线+激光光源激光光源有望成为未来智能车灯的理想状态有望成为未来智能车灯的理想状态，配置提升核心在于价格配置提升核心在于价格激光相较激光相较LEDLED性能优势明显：性能优势明显：目前ADB与DLP技术均采用LED作为光源，而激光光源 亮度高：同等DMD尺寸和规格下输出亮度能达LED的2-4倍；

38、射距远：照射距离达600-800米为LED车灯2倍；散热成本低：约50%电光转换效率，对比LED约30%的光效产生热量更少。目前配置ADB的车型价格多为10-30万；DLP主要搭载于40万以上高端车型（奔驰S-Class、奥迪e-tron、智己L7、高合HiPhiX/Z等），但低价车型也可选配DLP（长城WEY VV6售价10-20万，选配DLP+3.5万），随着激光技术路线升级和光源成本下降，DLP价格有望下探。光峰光峰ALPDALPD技术技术有望击中行业需求痛点：有望击中行业需求痛点：提供高性能激光的同时保持了成本优势；后续迭代将侧重降本，性价比优势有望进一步凸显。光源方面，激光光效高、射

39、距远，但成本是当下痛点光源方面，激光光效高、射距远，但成本是当下痛点技术路线方面，技术路线方面，DLPDLP具备显示能力具备显示能力，性能更好但，性能更好但成本较高成本较高资料来源：欧司朗官网、海拉官网、德州仪器官网，国信证券经济研究所整理19资料来源：日亚化学官网、星宇光学可转债募集说明书，国信证券经济研究所整理成像路线成像路线优势优势劣势劣势核心核心厂商厂商AFS成本最低像素数量仅能达千级，仅能够提供近光的简单调整欧司朗矩阵LED技术相对成熟，开发周期短且成本相对较低LED封装尺寸限制，像素数量级的极限为百位级海拉LCD像素、成本和显示效果介于矩阵式和DLP之间偏光片及液晶面板光损耗，光学

40、效率较低且散热差海拉DLP像素和精确度高显示效果好，散热和效率佳系统成本较高，上游供应单一且短期面临产能限制德州仪器性能指标性能指标氙气大灯氙气大灯LEDLED大灯大灯激光大灯激光大灯光线强度光线强度2000-3500流明 300-2240流明/单颗300-450流明/单颗穿透力和射距穿透力和射距100-200米300米600-800米启动速度启动速度3-5秒微秒级别微秒级别节能性节能性25-35W3-18W5W寿命寿命千小时十万小时万小时电光转换效率电光转换效率（散热成本）（散热成本）/30%，散热成本高50%，散热成本低单只大灯均价单只大灯均价400元1000元10000元以上DLP+DL

41、P+激光有望成为智能远光系统的未来解决方案激光有望成为智能远光系统的未来解决方案请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容DLPDLP像素灯和光源升级拉动车灯远期市场规模达像素灯和光源升级拉动车灯远期市场规模达757757亿元亿元 核心假设：核心假设：参考ADB选配率，2022年国内渗透率在9%左右，而随着DLP车灯的成本与形态不断优化，若假设DLP远期价格能下探到与目前ADB的价格相当，则有望接力和替代单纯的分区显示车灯，预计DLP像素灯国内中/长期平均渗透率将达到约4.1%/14.0%；目前已配备DLP大灯的车型对应车灯单车价值量较高，单灯价格超万元，但随着技术成熟带来成本下行，预计远期

42、价格下探至3000元以下，对应国内远期DLP像素灯的市场规模有望达227亿元；除此之外，智能大灯的形态仍在不断演进，假设随着LED和激光光源的渗透率持续提升，国内中高端车的智能大灯渗透率有望持续提升，合计行业规模有望超过750亿元。智能车灯空间测算：智能车灯空间测算：DLPDLP和智能化结构升级，远期规模超和智能化结构升级，远期规模超700700亿亿*资料来源：乘联网、中汽协、各公司官网，国信证券经济研究所整理及预测注：远期稳态以2030年为假设时间点202220222023E2023E2025E2025E远期远期假设或数据来源假设或数据来源中国乘用车数量（万辆）2356 2380 2574

43、2705 2023年为中汽协预测值，假设2024-2025年销量增长4%，后每年增长1%至5年后稳态高端车高端车比例(25万元+)21%23%27%30%假设每年增加2%，稳态达到30%水平高端车DLP大灯渗透率0.2%2.0%12%30%短期参考ADB在高端车型10%+的渗透率，远期完全替代单一分区照明车灯，渗透率提至30%中端车中端车比例(15-25万元)30%35%45%50%假设每年增加5%，远期达到50%水平中端车DLP大灯渗透率0%0%5%10%参考2022年ADB在中端车的渗透率已达到5%，远期假设达到ADB当前的平均渗透率10%整体整体DLPDLP大灯渗透率大灯渗透率0.0%0

44、.0%0.5%0.5%4.1%4.1%14.0%14.0%主要考虑单车价值下降后，有望完全替代单一分区照明功能的车灯主要考虑单车价值下降后，有望完全替代单一分区照明功能的车灯国内DLP大灯配套量（万台）2.0 21.7 105.8 378.8 DLP大灯均价（万元/只）1.0 0.9 0.6 0.3假设远期价格能下降到与目前中高端ADB的单价相当国内国内DLPDLP大灯规模（亿元）大灯规模（亿元）2.0 2.0 19.5 19.5 127.0 127.0 227.3227.3中高端车LED/激光渗透率(不含DLP)80%85%90%99%假设15万以上车型远期基本全部配备LED或激光大灯中高端

45、车配备大灯均价（元/只）5990假设智能化和激光渗透率提升对冲年降和成本优化，2022-25年年降3%，2025-30年降2%中高端中高端LED/LED/激光大灯规模激光大灯规模(亿元亿元,不含不含DLP)DLP)4524524730530国内智能大灯总规模国内智能大灯总规模(亿元）亿元）4564564957757请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容DLPDLP大灯尚属起步阶段，国内传统车灯强势企业先发入局大灯尚属起步阶段，国内传统车灯强势企业先发入局目前智能车灯及目前智能车灯及DLPDLP大灯尚处发展初期大灯尚处发展初

46、期，技术壁垒较高技术壁垒较高DLPDLP大灯技术壁垒及成本较高大灯技术壁垒及成本较高，主要玩家较少：主要玩家较少：DLP技术核心元件DMD芯片为TI垄断，成本较高；由于面板和成像复杂，包括色轮控制、连接等在内的驱动技术也较为复杂，对生产商的技术提出了较高的要求。传统车灯强势企业先发入局传统车灯强势企业先发入局，中上游技术进步驱动国产替代中上游技术进步驱动国产替代传统车灯供应商率先入局：传统车灯供应商率先入局：华域视觉华域视觉深度布局车灯各项前沿技术，已实现DLP大灯量产(智己/高合配置)；星宇股份星宇股份2016年以来在ADB前照灯研发、激光大灯等领域获得多项专利，DLP大灯预计2023年底量

47、产（红旗配置）。上游供应逐步多元：上游供应逐步多元：在光源方面，内资厂商也通过技术进步逐步获取份额，LEDLED领域领域以三安光电三安光电、鸿利智汇鸿利智汇等为代表，而激光领域激光领域目前掌握激光显像高性价比和光机技术的光峰科技光峰科技等内资厂商均有望实现份额的抢占。资料来源：公司年报、公司官网，国信证券经济研究所整理21现有现有/潜在内资潜在内资厂商厂商主要技术主要技术&优势优势DLPDLP大灯进展大灯进展车灯车灯总成总成华域视觉华域视觉背景：背景：前身为上汽、日本小糸和丰田合资企业，2017年华域汽车实现控股，是国内最大的车灯企业技术研发技术研发：拥有车灯各领域前沿技术积累，已完成DLP大

48、灯的研发，高合、智已的DLP车灯均由华域配置客户客户：上汽大众、上汽通用、广汽乘用车、奥迪、宝马、丰田、斯柯达、特斯拉、小鹏、长安、福特等高合HiPhi X（2020）高合HiPhi Z（2022）智己L7（2021）智己LS7（2022）星宇股份星宇股份背景：背景：创立于1993年，主营汽车车灯的组装生产技术研发技术研发：车灯模组技术储备完备，具备ADB投影灯模组应用、OLED后组合灯应用，2022年完成DLP大灯研发客户客户：奇瑞、一汽大众、广汽丰田、宝马等，自助崛起背景下坚定转型自主及新能源客户，已突破蔚来、小鹏、理想、华为红旗（2023）零零部部件件科博达科博达背景背景：公司是汽车智能

49、、节能电子部件制造商，深耕汽车车灯控制器主要客户：主要客户：上汽大众、德国大众、福特、沃尔沃、吉利、长城等内外合资客户光峰科技光峰科技技术研发技术研发：已推出多款模块化超小灯模组，可通过拼接模组实现上车；全球首发彩色显示主要客户：主要客户：与比亚迪、宝马、赛力斯、华域视觉、北汽新能源等均有合作取得相关定点请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰科技：具备差异化竞争优势，车灯业务持续取得突破光峰科技：具备差异化竞争优势，车灯业务持续取得突破 基于基于ALPDALPD激光技术激光技术，光峰在车灯市场具备差异化优势光峰在车灯市场具备差异化优势在传统数字化像素大灯的基础上，全球首次做到彩色显示

50、功能彩色显示功能 更容易看见、更好娱乐性、更多应用场景；ALPDALPD可可同时满足同时满足显示显示+照明融合需求照明融合需求 集远近光与投影功能于一体，节约车内空间，降低配件数量和成本；推出多款模块化超小灯模组模块化超小灯模组 小型化超紧凑造型，给前脸设计增加更多可能。不仅拥有ALPD支撑下的激光远近光灯，还具有LED微光源的远近光灯，产品矩阵丰富，可灵活适配车辆。车灯业务取得定点突破车灯业务取得定点突破 2022年12月，收到某国际知名车企定点，为其供应激光投影灯产品 2023年4月，收到比亚迪定点，为其供应车灯模组产品资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理2220232023年年4

51、4月上海车展光峰全球首款车规级彩色激光大灯月上海车展光峰全球首款车规级彩色激光大灯ALPDALPD技术已迭代至第五代：高亮度技术已迭代至第五代：高亮度+色彩好色彩好+无散斑无散斑资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理 注：图中各指标为第四代技术性能请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3抬头显示（抬头显示（HUDHUD）ARAR-HUDHUD升级带来激光投影的百亿空间升级带来激光投影的百亿空间请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：搜狐汽车、国信证券经济研究所整理HUDHUD解决行车安全痛点，技术持续迭代，解决行车安全痛点，技术持续迭代，ARAR-HUDHUD有望成

52、最优解有望成最优解W W-HUDHUD：以前挡风玻璃为介质反射成像：以前挡风玻璃为介质反射成像ARAR-HUDHUD：在：在W W-HUDHUD基础上将成像与实景融合基础上将成像与实景融合C C-HUDHUD：以半透明树脂板为介质反射成像：以半透明树脂板为介质反射成像HUDHUD（抬头显示系统抬头显示系统)将重要的行车信息投影到前挡风玻璃将重要的行车信息投影到前挡风玻璃，驾驶员不用移开视线就能得到信息驾驶员不用移开视线就能得到信息，降低安全隐患降低安全隐患C C-HUDHUD（组合型抬头显示组合型抬头显示）：大多为一块后装的小型屏幕，显示信息有限，因存在车内安全隐患将逐渐被淘汰；W W-HUD

53、HUD（挡风玻璃型抬头显示挡风玻璃型抬头显示）：第二代HUD也是当前主流方案，前装为主，可将仪表盘和导航等基本信息投射在挡风玻璃上；ARAR-HUDHUD（增强现实型抬头显示增强现实型抬头显示）：第三代方案，在W-HUD的基础上结合AR技术、高级驾驶辅助系统（ADAS）和智能座舱，可充分的显示融合实景的车况、导航信息，周边服务信息，路况安全预警信息，给驾驶用户带来沉浸式驾车体验，有望成智能汽车最优匹有望成智能汽车最优匹配方案配方案。24资料来源：搜狐汽车、国信证券经济研究所整理资料来源：搜狐汽车、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容ARAR-HUDHUD技术要求高

54、，目前已逐步实现突破技术要求高，目前已逐步实现突破HUDHUD模组的重点在模组的重点在成像环节成像环节，ARAR-HUDHUD技术要求最高技术要求最高，但核心都为核心都为PGUPGU(图像生成单元，即“光机”，包含光调制光调制和光源光源)光调制光调制：与家用原理相似(LCDLCD、DLPDLP和和LCOSLCOS)，但对控温、对比度和成本要求不同，技术路线优劣势也会有差异LCD(LCD(液晶透射液晶透射)：通过控制液晶透光量实现光的调节，成本低但性能也略弱，常用在W W-HUDHUD和低端车低端车ARAR-HUDHUDDLP(DLP(数字反射数字反射)：DMD芯片通过反射实现光的调节，成本高但

55、性能强，是ARAR-HUDHUD的主流方案LCoSLCoS(液晶透射反射液晶透射反射)：结合液晶透射和棱镜反射，性价比适中但性能和良品率不稳定，尚未实现量产光源光源：与家用类似，LEDLED性价比高，激光激光亮度等性能更优但成本更高，更适用于显示信息更丰富的ARAR-HUDHUD；长期视角下，随着成本的下降和光波导等优质技术的应用，DLP+DLP+激光路线激光路线预计有望成AR-HUD最现实和理想的方案HUDHUD核心壁垒在核心壁垒在PGUPGU和光源，未来理想方向预计为和光源，未来理想方向预计为DLP+DLP+激光激光矫正画面矫正画面&消除重影消除重影&虚拟显示渲染虚拟显示渲染PGUPGU成

56、像成像(PGU)(PGU)车载系统、车载系统、眼部追踪眼部追踪ARAR生成器等生成器等挡风玻璃挡风玻璃(楔形PVB膜、纳米膜)光学镜面光学镜面(自由曲面反射镜)HUDHUD核心模组核心模组投射投射软件算法软件算法光调制光调制光源光源LCDLCDLCoSLCoSDLPDLP激光激光LEDLED透射原理、成本低、控温分辨率等不佳反射原理、成本和壁垒高、但综合效果好透射+反射、性价比适中但性能尚不稳定亮度/效率高、散热好但成本较高反射反射/折射折射光学元件光学元件夹膜的挡风玻璃夹膜的挡风玻璃人眼看到的虚像人眼看到的虚像HUDHUD技术原理和主要器件示意图，需要软件算法和硬件协同配合技术原理和主要器件

57、示意图，需要软件算法和硬件协同配合25资料来源：德州仪器官网，国信证券经济研究所整理绘制资料来源：德州仪器官网，国信证券经济研究所整理绘制请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：高工智能汽车研究院，国信证券经济研究所整理HUDHUD渗透率持续提升，渗透率持续提升，ARAR-HUDHUD仍处于导入期仍处于导入期国内国内W W-HUDHUD搭载和渗透率快速提升搭载和渗透率快速提升ARAR-HUDHUD高速增长，但绝对体量和渗透率仍较低高速增长，但绝对体量和渗透率仍较低资料来源：高工智能汽车研究院，国信证券经济研究所整理HUDHUD搭载量快速提升但渗透率仍低搭载量快速提升但渗透率仍低，

58、其中其中ARAR-HUDHUD占占HUDHUD整体不到整体不到5 5%HUDHUD技术的成熟技术的成熟+车企差异化竞争诉求车企差异化竞争诉求使HUD搭载量保持高速增长，其中AR-HUD由于技术和上车难度更高，当前渗透率仍保持在不到1%的水平；HUDHUD是车企品牌凸显差异化的重要配件之一是车企品牌凸显差异化的重要配件之一，搭载车型的价格段已下探到搭载车型的价格段已下探到2020万元以下万元以下当前车企对HUD的接受度显著提升，从搭载的车型和价格带来看，既包含了传统豪华车品牌（红旗E-Hs9、奔驰EQS、大众ID），而新势力品牌同样在多款车型中装配AR-HUD（长安深蓝S7、领克08、极氪 X、

59、腾势 N7）同样地，从价格角度来看，HUD价格的下降也使其不再高不可攀。20万元以下车型也可以（如深蓝S7）同样可以实现基础的AR-HUD显示。2023H12023H1主要的主要的W/ARHUDW/ARHUD车企品牌及主力供应商车企品牌及主力供应商26资料来源：高工智能汽车研究院，国信证券经济研究所整理5.0105.70.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%0246822023H1AR-HUD交付量（万台）渗透率品牌品牌搭载量搭载量(万台万台)主要供应商主要供应商品牌品牌搭载量搭载量(万台万台)主要供应商主要供应商丰田丰田15.1电装红旗红旗5.2怡利电子理想理想

60、13.1未来黑科技极客极客3.2怡利电子/光宝比亚比亚迪迪9.5弗迪/水晶光电/泽景别克别克3.7电装长城长城哈弗哈弗6.9华阳腾势腾势3.1弗迪/水晶光电宝马宝马5.8日本精机吉利吉利2.3怡利电子、伟世通0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0204060800202120222023H1W-HUD交付量（万台）渗透率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 20252025年年ARAR-HUDHUD车用场景国内市场规模有望超车用场景国内市场规模有望超3030亿亿，远期规模预计达，远期规模预计达144144亿亿核心假设核心假设1 1渗透率：渗透率：HUD作为汽车

61、智能化产品受到新能源汽车放量拉动，且随着AR-HUD等技术升级、成本降低，预计AR-HUD加速普及，到2025年高端/中端车渗透率分别有望达到10%/3%；核心假设核心假设2 2平均单价：平均单价：随着技术成熟与规模化配套，预计价格有望下探至2000-3000元/套；ARAR-HUDHUD前装搭载量前装搭载量国内2025年/远期预计或可达到104104/622622万台万台，对应市场规模为3131亿亿/144144亿亿资料来源：乘联网、中汽协、高工智能汽车研究院、佐思汽研，国信证券经济研究所整理ARAR-HUDHUD空间测算：国内远期规模预计超百亿空间测算：国内远期规模预计超百亿2720212

62、0223E2023E2024E2024E2025E2025E远期远期假设或数据来源假设或数据来源国内乘用车销量（万辆）21482356 2380 2475 2574 2705 2023年为中汽协预测值，假设2024-25年增长4%，后每年增长1%至5年后稳态高端车比例（25万元+）15%21%23%25%27%30%假设每年增长2%，稳态达到30%高端车AR-HUD渗透率1.6%2.0%3.0%5.0%10.0%50.0%预计渗透率加速提升，远期水平参考L2+级ADAS的50%的预期渗透率高端车AR-HUD搭载量（万台）5.0 9.8 16.2 30.6 68.9 405

63、.8 中端车比例（15-25万元）24%30%35%40%45%50%假设每年增长5%，远期稳态50%中端车AR-HUD渗透率0.0%0.0%0.0%0.4%3.0%16.0%短期对标高端车2022年的渗透水平，2025-30保持2025年的渗透率增速中端车AR-HUD搭载量（万台）0.0 0.1 0.2 4.0 34.7 216.4 AR-HUD总配套量（万台）5 10 16 35 104 622 AR-HUD综合渗透率0.2%0.4%0.7%1.4%4.0%23.0%AR-HUD平均单价（元/套）550050004500400030002321 技术优化带来价格下降，假设2025-30年A

64、R-HUD单车价值年降5%国内国内ARAR-HUDHUD市场规模（亿元）市场规模（亿元）2.7 2.7 4.9 4.9 7.4 7.4 13.8 13.8 31.1 31.1 144.4 144.4 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容HUDHUD的的Tier1Tier1格局仍处于变化中，整体看国产品牌逐步进入主导地位格局仍处于变化中，整体看国产品牌逐步进入主导地位 传统外资汽配龙头电装仍保持高份额，但大陆、日本精机份额已经下滑至个位数，内资厂商依靠差异化的产品和技术路线逐步实现份额的提升。ARAR-HUDHUD壁垒更高、格局更集中壁垒更高、格局更集中 AR-HUD的软硬件壁垒更高，尤

65、其在光学显示领域与W-HUD显示出更高的技术要求。多家争鸣如何取得优势？多家争鸣如何取得优势？研发和技术方面，目前技术路线多且产品形态多元，因此差异化、高性价比的好产品仍是脱颖而出的关键 从外资份额下降来看，上下游依靠历史关系强绑定的特点已经弱化，方案完善且具备长期迭代潜力的厂商受青睐28资料来源：各公司官网、高工智能汽车研究院，国信证券经济研究所整理ARAR-HUDHUD竞争展望：技术仍处发展期，好产品为先竞争展望：技术仍处发展期，好产品为先20222022年年HUDHUD厂商中外资份额已经下降厂商中外资份额已经下降20232023年年1 1-7 7月月ARAR-HUDHUD供应商集中度较高

66、供应商集中度较高电装32%华阳15%怡利电子15%日本精机9%泽景7%大陆集团6%光宝科技5%未来黑科技4%LG3%弗迪1%其他3%华阳33%水晶光电23%怡利电子12%LG11%重庆利龙10%麦克维尔4%其他7%TFTTFTDLPDLPLCoSLCoS成效效果一般好好像素尺寸48m5.4m2.5m亮度一般高一般对比度一般高一般光源LEDLED/激光LED/激光成本较低较高一般体积小大中技术成熟度高高一般防阳光倒灌能力弱强强车规级控温较差强较强代表厂商（搭载车型）LGLG（大众ID系、奥迪e-tron）、MAXELLMAXELL（WEY摩卡）、华阳华阳（长安锐程PLUS）、水晶光电水晶光电（红

67、旗EHS9、深蓝SL03）日本精机日本精机（奔驰S）、华阳华阳（传祺二代GS8、奇瑞星途瑶光）、重庆利龙重庆利龙（哪吒S）、北汽魔方北汽魔方、泽景、水晶光电、光峰科技泽景、水晶光电、光峰科技华为华为（飞凡、问界）、瀚思通、华阳、极米瀚思通、华阳、极米科技、水晶光电科技、水晶光电ARAR-HUDHUD不同技术对比及代表厂商车型不同技术对比及代表厂商车型资料来源：高工智能汽车研究院、盖世汽车研究院、佐思汽研，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容光峰科技产品线齐全光峰科技产品线齐全 公司掌握AR-HUD光机(PGU)的多种技术路线，既拥有ALPD支撑下的高性价比激光+D

68、LP路线，也具备LED、LCOS等技术能力。对比传统HUD龙头厂商，光峰作为专业的半导体激光显示企业，其差异化优势一方面体现在产品更好的显示效果一方面体现在产品更好的显示效果，另一方面也体现另一方面也体现在在ALPDALPD带来的亮度带来的亮度、分辨率分辨率、体积等方面的优势体积等方面的优势，而这些优势会在HUD的AR化趋势下进一步被放大。获得华域视觉定点，印证技术与产品的通用性获得华域视觉定点，印证技术与产品的通用性 2023年8月公司获得华域视觉开发定点通知，成为华域视觉的车载光学解决方案供应商，为其供应PGU显示模组产品。随着HUD光机定点的落地，公司实现了车载主要领域业务的全面落地，而

69、华域视觉客户囊括广泛的下游车企，侧面印证了公司PGU模组的通用性29资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理光峰科技：技术领先产品线齐全，定点印证技术产品的通用性光峰科技：技术领先产品线齐全，定点印证技术产品的通用性ALPDALPD技术支撑下技术支撑下ARAR-HUDHUD具备更好的性能和显示效果具备更好的性能和显示效果主要技术主要技术路线路线掌握企业掌握企业优劣对比优劣对比激光激光+DLP+DLP光峰科技光峰科技ALPD激光保障光效高、广色域、体积小的同时稳定性强，成本可控DLP对比TFT分辨率等显示效果更好LED+DLPLED+DLP华阳集团、水晶光电、LG、光峰科技光峰科技LED成本低

70、技术成熟，但在亮度、散热和功耗方面相对较高LED+TFTLED+TFT门槛较低，主流HUD企业均具备产品储备LED和TFT(LCD)方案成本相对最低，但显示效果较差TFT方案存在阳光倒灌问题LED+LCOSLED+LCOS华为、一数科技、光光峰科技峰科技等显示效果和成本相对DLP和LCD更为折中，但良品率相对较低对比当前主流技术，光峰科技具有广泛布局和差异化优势对比当前主流技术，光峰科技具有广泛布局和差异化优势资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容30时间时间合作方合作方产品产品阶段成果阶段成果2021年末华为进入“2021年度华为智能汽车解决方

71、案优秀合作伙伴”名单2022年4月取得 IATF 16949 汽车行业质量管理体系认证2022年9月比亚迪座舱显示开发定点通知书2022年12月国际车企激光投影灯开发定点通知书2023年1月赛力斯座舱显示开发定点通知书2023年1月宝马座舱显示CES展合作概念车，四车窗融合显示技术全球首发2023年4月上海车展车载产品Demo面市全面展示车载产品及效果并发布全球首个彩色激光大灯模组2023年4月比亚迪车灯模组开发定点通知书2023年5月北汽新能源智能座舱开发定点通知书2023年8月华域视觉PGU(AR-HUD)双方已进入履约状态，但尚未构成实质性订单光峰科技车载业务进展总结光峰科技车载业务进展

72、总结率先卡位快速布局率先卡位快速布局 2021年末首提将进军车载显示领域，一年内完成车规认证并拿到首单定点，充分说明公司原有的激光技术应用于车载的成熟性和可行性 2022年12月，公司定点进展已经开始加速，9-12月拿到3个定点，完成车载业务破冰，进入车载进展的加速期。20232023年以来进一步提速，收获高质量定点年以来进一步提速，收获高质量定点 2023年的CES/上海车展两大展会均反响热烈，公布了与宝马的合作，发布全球首个彩色激光大灯。2023年定点以质量为先，将进一步向主流价格段靠拢。预计2024年收入业绩将开始兑现，2025年实现收入和利润的爬坡。ALPDALPD在车载领域鲜有竞争对

73、手在车载领域鲜有竞争对手 公司解决的痛点公司解决的痛点：红激光无法通过车规、LED光源亮度低功耗高体积大、LCD屏尺寸、安全受限。车载业务和公司技术基因完全契合，且前期光学技术积累完全适配于汽车场景。公司在座舱显示、激光车灯、AR-HUD将体现先发优势，技术卡位下可能实现赢者通吃。资料来源：公司公告、公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容03主业稳固根基，保障高经营质量主业稳固根基，保障高经营质量专业显示设备和核心光学零部件目前仍是公司的基本盘经历了一次性扰动后，各业务已回归正轨带来稳定盈利请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容影院租赁业务复苏，内生

74、成长仍存空间影院租赁业务复苏，内生成长仍存空间商业模式：商业模式：光峰租赁光源给影院，截至2023H1，ALPD激光光源放映解决方案在国内安装量已突破2.86万套盈利模型：盈利模型：按影院放映时长收费，常态化下盈利能力强，因此2023年有望迎高弹性收入模型：收入模型：影院屏幕数量影院屏幕数量影片放映时长影片放映时长小时租赁费主要成本：主要成本：偏刚性，出租光源的折旧、维保费用等光源的折旧、维保费用等 因此短期来看因此短期来看，在成本端相对稳定的背景下，国内电影市场的复苏和稳步增长短期提振租赁业务的盈利能力 而长期来看而长期来看，目前国内约8 8万块万块电影屏幕的总数（其中部分为乡镇类放映时长较

75、低的影院）对于公司来说仍具拓展空间资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理常态化年份租赁业务盈利能力较强常态化年份租赁业务盈利能力较强320%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52002020212022租赁业务收入（亿元）租赁业务毛利率国内电影屏幕国内电影屏幕8 8万块，远期看光峰仍有提升空间万块，远期看光峰仍有提升空间0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02002120222023国内上限覆盖影院屏幕数量（

76、万块）同比资料来源：公司公告、中国电影协会、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心器件业务：内外销均具成长看点核心器件业务：内外销均具成长看点光机：激光微投的内外销市场仍是起步阶段光机：激光微投的内外销市场仍是起步阶段 公司为消费类投影平台提供光机等核心零部件。而激光投影激光投影2022年销量渗透率仅为3%，是近年为数不多保持增长的细分领域，而海外渗透率则较国内更低。公司在激光投影光机领域同样具备技术和性价比优势，与以当贝当贝、AnkerAnker为代表的内外销龙头具有良好合作基础。随着性能提升和价格优化，激光投影对LED光源投影已经显示出一定性价比，仍是未来家

77、用智能微投的长期发展方向，因此公司卡位上游有望获得更佳的市场地位。激光投影细分市场仍保持高增，公司主要客户当贝为行业龙头激光投影细分市场仍保持高增，公司主要客户当贝为行业龙头33光源：海外影院的激光光源替换空间充足光源：海外影院的激光光源替换空间充足 公司的光源业务以激光电影放映机光源激光电影放映机光源销售为主，内销主要与中影器材稳定合作，外销客户则主要以巴可等全球放映机龙头为主。海外市场激光放映机渗透率天花板同样较高。以电影放映机龙头巴可（Barco）为例，氙灯光源向激光光源转换是巴可的重要增长策略。截至截至20232023H H1 1其全球覆盖的影院中其全球覆盖的影院中，激光放映机的渗透率

78、仅为激光放映机的渗透率仅为2525%（国内仅光峰旗下的激光屏幕即国内仅光峰旗下的激光屏幕即2 2.9 9万块万块，占比约占比约3838%）。公司积极拓展新兴市场，除北美欧洲外，业务逐步覆盖中东、东南亚等地区。经历2020-2021年外销受阻后，2022起外销重回增长。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%024680202020212022国内激光微投销量（万台）销量渗透率(对当年家用投影销量)资料来源：洛图科技、国信证券经济研究所整理公司外销业务公司外销业务2023H12023H1重回增长，下游大客户巴可同样实现回升重回增长，下游大客户巴可同样

79、实现回升资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理注：光源为公司外销重要部分，但外销还包含整机等业务-100%-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52002020212022 2023H1光峰外销收入（亿元）同比资料来源：Barco公司公告、国信证券经济研究所整理注：娱乐业务主要为放映机销售和大型活动策划0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52020202120222023H1Barco娱乐业务收入（亿欧元）同比资料来源：洛图科技、

80、国信证券经济研究所整理当贝46%峰米19%爱普生14%小米8%Vidda6%其他7%2022年中长焦激光投影出货量份额请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容整机业务：短看复苏，长看进口替代下的份额提升整机业务：短看复苏，长看进口替代下的份额提升规模规模：B端投影中，工程投影仍保持了增长态势，而商用和教育投影受2020年以来的线下活动、采购招标等节奏延缓影响有所下滑，但整体B端投影规模仍维持在约25万台/约60亿+规模的稳定水平，且部分教育投影仍具备刚需特性。格局：格局：以光峰为代表的国内品牌有效抢占以爱普生为代表的传统投影份额，集中度仍持续提升光峰：光峰：依靠产品的高质价比抢占外资份额

81、短期看，2020年收入受疫情影响下采购招标节奏延缓影响波动，但2023H1已经实现增长，同时毛利率也保持稳中有升 长期看，ALPD在单价更高的工程商教市场性价比优势突出，在工程等领域的份额(2022年爱普生在工程领域份额为23%，仍高于光峰的10%份额)仍有望进一步提升34公司整机业务重回增长，保持较强盈利能力公司整机业务重回增长，保持较强盈利能力工程投影市场仍表现出强增长性工程投影市场仍表现出强增长性光峰快速抢占市场份额（出货量）光峰快速抢占市场份额（出货量）光峰34%索诺克17%爱普生13%NEC7%视美乐6%其他23%2022年激光投影市场格局爱普生21%光峰14%索诺克14%索尼6%N

82、EC3%其他42%2021年激光投影市场格局-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05002020212022工程投影出货(万台)商教投影出货(万台)合计同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0002120222023H1光峰工程商教整机收入（亿元）同比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：洛图科技、国信证券经济研究所整理资料来源：洛图科技、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容家用投影业务：积极调整初见成效家用

83、投影业务：积极调整初见成效LCDLCD市场崛起后公司迅速调整市场崛起后公司迅速调整，后发至上后发至上 在消费大盘整体承压背景下，性价比出众的LCD路线投影2022年起占比迅速提升。光峰旗下小明品牌迅速应对市场需求，份额持续提升，截至2023H1小明份额稳居行业第一达到11%。同时，小明通过产品力提升引领了LCD市场的结构升级，有效拉动了行业价格水位的提升和竞争的有序度。LCDLCD路线投影占比已超路线投影占比已超65%65%，小明份额领先，小明份额领先35峰米自有品牌保持稳中有增峰米自有品牌保持稳中有增，代工下滑致收入承压代工下滑致收入承压 公司从小米代工业务逐步转为自有品牌业务，截至2023

84、H1自有品牌收入占比已达到78%，自有品牌收入规模整体稳中向上。2023H1峰米科技受代工业务降低影响，收入下滑38%，但自有品牌基本同比持平略降；利润端仍处亏损0.79亿元的状态，主要由于小明仍处于份额提升的爬坡期，前期推广运营费用增加所致。峰米自有品牌收入占比持续提升峰米自有品牌收入占比持续提升0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1DLP出货量占比LCD及其他小明11%小米10%爱国者6%知麻6%哈趣5%其他62%2023H1 LCD销量份额资料来源：洛图科技、国信证券经济研究所

85、整理资料来源：洛图科技、国信证券经济研究所整理0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020202120222023H1峰米自有品牌收入（亿元）自有品牌占比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容04投资建议及估值投资建议及估值请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容B B端业务：端业务：租赁业务租赁业务：预计2023年影院放映时长低基数下收入高增，而2024-2025年预计影院屏幕覆盖率仍稳步提升，放映时长进一步恢复，预计2023-2025年租赁业务收入增长53%/15%/15%至4.1/4.8/5.5

86、亿元。毛利率预计2023年回升至60%的水平后保持相对稳定。销售业务：销售业务：整机方面预计工程领域公司份额仍持续保持提升，商教电影领域行业整体需求经历波动后整体维稳，而行业经历出清后集中度仍向以公司为代表的龙头集中；光学引擎方面，光源预计有望在海外激光放映机渗透率提升的行业景气拉动下保持较高增速，而光机销售预计短期受国内外消费力不振影响下短期增速短期承压，预计公司销售业务2023-2025年收入增长3%/17%/10%至10.1/11.9/13.1亿元，毛利率在产品结构拉动下稳中略升。C C端业务：端业务：自有品牌方面，小明LCD投影目前份额持续提升，同时在新品拉动下预计有望保持量价齐升的态

87、势；DLP产品预计在行业整体均价下行影响有所收缩；代工业务在2023年承压后预计略有恢复。预计整体C端业务2023年收入承压后，2024年起降幅逐步收窄，2023-2025年收入-29%/-3%/+1%至7.5/7.3/7.4亿元。毛利率方面，2023年受投影市场竞争加剧影响短期承压降低至19.7%，2024-2025年综合考虑结构升级和竞争，预计先升后略降至25.7%/24.7%。车载业务：车载业务：由于2023年处于定点和前期投入阶段，预计2024年开始产生收入贡献，参考目前在手定点情况，预计智慧座舱业务率先随下游赛力斯等客户拉动下在2024年逐步贡献收入，2025年产能利用率进一步提升，

88、而车灯和HUD有望2024-2025年放量。预计2024-2025年车载业务实现收入7.0/14.0亿元，2024-2025年毛利率逐步爬坡至19%/23%。预计公司预计公司20年实现收入年实现收入23.6/32.1/41.823.6/32.1/41.8亿元，同比亿元，同比-7%/+36%/+30%7%/+36%/+30%，毛利率，毛利率39.5%/39.1%/38.0%39.5%/39.1%/38.0%37盈利预测盈利预测收入端核心假设收入端核心假设请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容38资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理及预测盈利预测盈利预测收

89、入拆分收入拆分单位：亿元单位：亿元202120222023E2024E2025E营业收入营业收入25.025.423.632.141.8总收入同比总收入同比28%2%-7%36%30%综合毛利率综合毛利率33.9%32.6%39.5%39.1%38.0%B端业务收入端业务收入12.212.514.216.618.6B端同比58%2%13%17%12%其中：0%0%0%0%0%租赁业务3.62.74.14.85.5yoy110%-25%53%15%15%租赁毛利率60%49%55%60%60%专业产品销售8.69.910.111.913.1yoy43%14%3%17%10%产品销售毛利率45%4

90、2%49%51%52%C端业务收入端业务收入11.310.57.57.37.4C端同比6%-1%-29%-3%1%C端毛利率18.3%21.9%19.7%25.7%24.7%车载业务收入车载业务收入-7.014.0车载同比-100%车载毛利率-19.0%23.0%其他收入(安装、专利授权等)1.42.31.91.11.9其他毛利率24.3%21.3%30.5%39.4%36.7%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容期间费用预测期间费用预测 销售费用销售费用：由于车载业务和家用业务2023年仍处于爬坡投入期，而收入的增长主要从2024年开始体现，因此预计2023-2025年销售费用率先升

91、后降至13.8%/13.0%/11.5%。研发费用研发费用：公司仍处于研发投入的高峰期，叠加股权激励的摊销费用，预计研发费用仍保持较高强度投入，但随着收入规模的扩大，研发费用率预计有所下降，预计2023-2025年研发费用率10.5%/9.5%/8.0%。管理费用管理费用：预计管理费用支出整体相对稳定，在2022-2023年扩张后，费用水平整体维稳，费用率有所下降，预计2023-2025年管理费用率9.0%/8.5%/8.0%。财务费用财务费用：公司在手现金相对充裕，考虑到原主业的营运效率仍保持稳中有升，对后续现金流形成较好保障，因此预计财务费用率维稳在约-0.4%的水平。预计公司预计公司20

92、年实现归母净利润年实现归母净利润1.6/2.4/4.01.6/2.4/4.0亿元（前值为亿元（前值为1.6/3.2/4.81.6/3.2/4.8亿），同比增长亿），同比增长29.6%/54.8%/66.0%29.6%/54.8%/66.0%，20年复合增速年复合增速60%60%，对应，对应PEPE为为80/52/3180/52/31倍。倍。39盈利预测盈利预测费用及利润预测费用及利润预测资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理及预测盈利预测及市场重要数据盈利预测及市场重要数据202222023E2024E202

93、5E营业收入(百万元)2,4982,5412,3623,2074,183(+/-%)28.2%1.7%-7.0%35.7%30.4%净利润(百万元)2338(+/-%)105.0%-48.8%29.6%54.8%66.0%每股收益（元）0.520.260.340.520.87EBIT Margin6.4%1.1%5.3%7.3%9.9%净资产收益率（ROE）9.6%4.5%5.6%8.1%12.1%市盈率（PE）52.8104.180.451.931.3请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容敏感性分析敏感性分析 由于公司业务类型较多，此处我们采用中性、谨慎和乐观情境

94、下公司的利润水平，其中主要变量为收入增速收入增速、毛利率和费用率毛利率和费用率。若收入、毛利率整体处于乐观/谨慎情况下（收入增速提升/下降3%、毛利率提升/下降0.5pct、期间费用和所得税率提升/下降5%），2023-2025年净利润 乐 观 情 况 下+61%/+53%/+63%至1.9/2.9/4.8亿元；谨慎情况下利润+0%/+60%/+71%至1.2/1.9/3.3亿元。相较中性情况2023-2025年60%的利润复合增速，乐观和谨慎情况下增速分别为58%和66%。40盈利预测盈利预测敏感性分析敏感性分析盈利预测敏感性分析盈利预测敏感性分析202220222023E2023E2024

95、E2024E2025E2025E乐观预测乐观预测营业收入营业收入(百万元百万元)2,5412,4393,3834,515(+/(+/-%)%)2%-4%39%33%净利润净利润(百万元百万元)0(+/(+/-%)%)-49%61%53%63%摊薄摊薄EPSEPS0.260.420.641.05中性预测中性预测营业收入营业收入(百万元百万元)2,5412,3623,2074,183(+/(+/-%)%)2%-7%36%30%净利润净利润(百万元百万元)8(+/(+/-%)%)-49%30%55%66%摊薄摊薄EPS(EPS(元元)0.260.340.5

96、20.87谨慎预测谨慎预测营业收入营业收入(百万元百万元)2,5412,2863,0353,867(+/(+/-%)%)2%-10%33%27%净利润净利润(百万元百万元)8(+/(+/-%)%)-49%0%60%71%摊薄摊薄EPSEPS0.260.260.420.72资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理及预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容由于公司业务类型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值由于公司业务类型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值 B B端业务端业务：由于公司在B端领域行业份额相对较高，且在影院

97、、整机领域国内竞争对手相对较少，因此我们选取业务模式和产品与公司相近海外公司巴可巴可（BarcoBarco）、IMAXIMAX、NECNEC作为B端业务的可比公司。考虑到可比公司作为国际龙头，规模和行业地位具有龙头优势，但成长性和增速相较光峰科技相对更差，因此我们综合考虑PE和PEG估值，行业可比公司行业可比公司20232023年年PEPE均值为均值为1818倍倍，PEGPEG均值为均值为1 1.1 1。其中2023-2024年光峰科技的B端业务利润以整体利润减去C端子公司峰米的利润进行计算，2025年额外减去车载业务利润。假设2023-2025年B端业务利润约为2.1/2.4/3.3亿元（假

98、设C端业务子公司峰米2023-2025年并表贡献-0.5/-0.3/-0.1亿，车载业务2024-2025年利润率参考汽零企业爬坡期约3%/6%净利率，对应利润贡献假设约为0.2/0.8亿元），B B端业务利润复合增速为端业务利润复合增速为2727%。综合行业平均PE和PEG，由于公司B端业务增速更高因此给予PEG更高权重，给予给予B B端端20232023年年2424-2929倍倍PEPE，对应市值约为对应市值约为5050-6161亿元亿元。41资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg国信证券经济研究所整理及预测注：Barco、IMAX、NEC盈利预测采用Bloomberg一致预期

99、；Barco单位为欧元、IMAX单位为美元、NEC单位为日元估值及投资建议估值及投资建议相对分部估值相对分部估值可比公司可比公司可比业务情况可比业务情况股价股价EPSPE利润增速利润增速PEG20222023E2024E2025E20222023E2024E2025EBarcoBarco娱乐业务以影院放映机销售运营和活动策划为主，2022年收入占比约为38%15.410.841.161.461.68181311920%0.7IMAX以影院业务为主，2022年设备销售服务收入占比64%18.630.060.871.031.15%1.4NEC以IT服务和商用投影仪等设备销售为

100、主，2022设备收入占比32%766061715131214%1.1均值均值-171412-1.12023E2024E2025E利润增速利润增速光峰科技光峰科技B端以投影整机和影院租赁为主端以投影整机和影院租赁为主B B端预期利润端预期利润(亿元亿元)2.12.43.3-27%-请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容由于公司业务类型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值由于公司业务类型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值 C C端业务：端业务：公司C端业务以家用投影仪为主，因此我们选取投影行业的龙头极米科技极米科技、以及同样

101、处于低渗透率的扫地机公司石头科石头科技技、科沃斯科沃斯作为可比公司。由于目前仍处于调整和市场开拓期，因此峰米仍处于亏损状态，但考虑到当前小明品牌已经获得了LCD行业第一的份额，展现出了潜在的龙头竞争力，因此采用因此采用PSPS估值作为估值作为C C端业务的主要估值方式端业务的主要估值方式，行业行业20232023年平均年平均PSPS为为2 2.8 8倍倍。考虑到可比公司定位更偏高端市场，存在一定品牌溢价且份额均高于当前光峰的水平，故因此采用可比公司故因此采用可比公司PSPS均值的均值的0 0.8 8-1 1.0 0倍作倍作为为C C端业务合理估值水平上下限水平端业务合理估值水平上下限水平，对应

102、对应20232023年年C C端业务合理市值约为端业务合理市值约为1717-2121亿元亿元。42资料来源：各公司公告、Wind、奥维云网、洛图科技、国信证券经济研究所整理及预测注：极米科技、石头科技、科沃斯采用Wind一致预期估值及投资建议估值及投资建议相对分部估值相对分部估值公司名称公司名称主营业务主营业务总市值总市值（亿元）（亿元）营业收入（亿元）营业收入（亿元）PS20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E极米科技极米科技主营智能投影、相关配件及互联网增值服务，2022年国内DLP投影行业出货份额第一83423950532.02.11.71.6石头科技

103、石头科技主营扫地机器人及其他清洁电器，2023H1行业销额份额26.3%40466831001186.14.94.03.4科沃斯科沃斯主营扫地机器人、洗地机等清洁电器，2023H1行业销额份额37.7%25641.71.51.31.1均值均值-3.22.82.32.0光峰科技光峰科技C端业务以家用投影以及配件为主，小明投影2023H1销量份额11%光峰光峰C C端收入端收入（亿元）（亿元）10.510.57.57.57.37.37.47.4-请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容由于公司业务类型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值由于公司业务类

104、型较多且商业模式存在差异，因此对不同类型业务进行分部相对估值 车载业务车载业务：由于车载业务短期仍处于投入期，因此我们综合参考2024年的收入、2025年的预期利润综合进行PS和PE估值，可比公司选取车用零部件领域中，车灯以及汽车电子供应商德赛西威、华阳集团和星宇股份作为可比公司。参考前文盈利预测，预计光峰科技2024-2025年车载业务收入7.0/14.0亿元，考虑到可比公司中与智慧座舱或新兴车载零部件业务占收入比例约为66%-79%，同时考虑到光峰当前车载业务的高增速，因此PS角度则给予光峰1.3-1.5倍可比公司PS。而由于2024年尚处车载业务爬坡期，故采用2025年可比公司PS计算，

105、给予公司给予公司20252025年车载业务年车载业务2 2.9 9-3 3.3 3倍倍PSPS，对应市值为对应市值为4040-4646亿元亿元。43资料来源：各公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理及预测；注德赛西威、星宇股份、华阳集团盈利预测采用Wind一致预期估值及投资建议估值及投资建议相对分部估值相对分部估值可比公司可比公司主要可比业务情况主要可比业务情况市值市值(亿元亿元)营业收入营业收入PSEPSPE2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E

106、德赛西威德赛西威主营汽车电子，智能座舱产品智能座舱产品20222022年收入年收入占比占比78.7%78.7%，包括车载信息娱乐系统、驾驶信息显示系统、显示终端、控制系统等。694 125.024.63.42.62.12.132.723.815.03594633星宇股份星宇股份主营车灯业务，产品主要包括汽车前照灯、后组合灯等，国内车灯份额超过15%，预计2023年底实现DLP前照灯的量产。416 145.7821011271525.04.13.32.73.304.055.597.06443626华阳集团华阳集团主要业务为汽车电子、精密压铸等。其中汽车电子涵盖智能座舱、智能

107、驾驶、智能网联三大领域，20222022年收入占比年收入占比66.4%66.4%。17834.05670881083.22.62.01.60.800.901.261.66433827均值均值4.34.33.43.42.62.62.22.2484029光峰科技光峰科技 智慧座舱显示、智慧座舱显示、DLPDLP车灯和车灯和ARAR-HUDHUD-7.07.014.014.0-请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容预计相对估值下公司市值区间为预计相对估值下公司市值区间为亿元亿元 B B端业务：端业务：5050-6161亿元亿元。主要对标国际投影和影院运营龙头Barco

108、Barco、IMAXIMAX和和NECNEC，参考行业平均估值的同时，更多考虑到公司B端业务成长性和更高的增速预期，通过PE和PEG估值给予公司B端业务2023年24-29倍PE，对应市值区间约为50-61亿元。C C端业务：端业务：1717-2121亿元亿元。主要对标国内投影龙头极米科技极米科技和渗透率同样处于低位的扫地机龙头石头科技和科沃斯石头科技和科沃斯。由于短期C端业务利润承压，因此采用PS估值，考虑到可比公司的行业龙头地位，略给予0.8-1.0倍的估值折价，给予C端业务2023年2.2-2.8倍PS，对应市值区间约为17-21亿元。车载业务：车载业务：4040-4646亿元亿元。主要

109、对标国内汽车电子各领域龙头德赛西威德赛西威、星宇股份和华阳集团星宇股份和华阳集团，参考爬坡期后的2025年收入对应的PS进行估值。考虑到可比公司中和光峰可比的智慧座舱或新兴产品业务占比在66-80%，因此给予光峰单业务1.3-1.5倍的可比公司平均估值溢价，给予车载业务2025年2.9-3.3倍PS，对应市值区间为40-46亿。因此整体给予公司目标市值因此整体给予公司目标市值亿元亿元。44相对分部估值结论相对分部估值结论请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容绝对估值绝对估值45绝对估值：绝对估值：2020.5757-2929.8585元元，对应市值区间约为对应市

110、值区间约为亿元亿元同时由于估值过程受永续增长率和折现率影响较大，因此通过敏感性测试得到每股权益价值约为20.57-29.85元，对应市值区间约为94-136亿元公司盈利预测假设条件（公司盈利预测假设条件（%）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E营业收入增长率28.2%1.7%-7.03%35.73%30.44%22.00%20.00%16.00%营业成本率66.1%67.4%60.53%60.92%61.97%62.47%62.47%62.47%管理费用/营

111、业收入16.8%17.8%19.50%18.00%16.00%15.50%15.50%15.50%销售费用/销售收入10.1%13.2%13.80%13.00%11.50%11.00%11.00%11.00%所得税税率23.2%-12.1%11.11%12.00%12.00%11.70%11.90%12.50%股利分配比率25.5%68.2%20.00%20.00%20.00%40.00%50.00%50.00%资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测现金流折现模型的关键假设如下：现金流折现模型的关键假设如下：绝对估值的敏感性分析绝对估值的敏感性分析（单位：元单位：元）资本成本假设资本成本假

112、设无杠杆Beta1.15T11.11%无风险利率2.50%Ka9.98%股票风险溢价6.50%有杠杆Beta1.20 公司股价（元）27.21Ke10.32%发行在外股数（百万）457 E/(D+E)95.06%股票市值(E，百万)12438 D/(D+E)4.94%债务总额(D，百万)646 WACC10.04%Kd5.30%永续增长率(10年后)5.00%资料来源：国信证券经济研究所假设注：考虑到公司核心技术的下游应用领域广泛，且目前在家用、AR、航空等领域仍处于持续布局阶段，因此基于公司永续增长5%WACC变化9.0%9.5%10.04%10.04%10.5%11.0%永续增长率变化6.

113、0%39.0233.1628.7725.3522.625.5%34.4329.8526.2923.4421.125.0%5.0%30.9827.2724.3021.8819.874.5%28.2925.2022.6720.5718.804.0%26.1323.5021.3119.4717.89资料来源：国信证券经济研究所分析请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容46投资建议投资建议盈利预测及市场重要数据盈利预测及市场重要数据202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,4982,5412,3623,2074,183(+/-%)28.2%1.7%-7.0%35.7%3

114、0.4%净利润(百万元)2338(+/-%)105.0%-48.8%29.6%54.8%66.0%每股收益（元）0.520.260.340.520.87EBIT Margin6.4%1.1%5.3%7.3%9.9%净资产收益率（ROE）9.6%4.5%5.6%8.1%12.1%市盈率（PE）52.8104.180.451.931.3EV/EBITDA50.3 90.8 71.0 44.0 28.5 市净率（PB）5.05 4.70 4.49 4.20 3.79 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理及预测预计公司预计公司20年实现归母净利

115、润年实现归母净利润1.6/2.4/4.01.6/2.4/4.0亿元（前值为亿元（前值为1.6/3.2/4.81.6/3.2/4.8亿元），同比增长亿元），同比增长29.6%/54.8%/66.0%29.6%/54.8%/66.0%，20年复合增速年复合增速60%60%，对应，对应PEPE为为80/52/3180/52/31倍。倍。综合绝对估值和分部相对估值，我们认为公司合理市值区间综合绝对估值和分部相对估值，我们认为公司合理市值区间亿元，维持“买入”亿元，维持“买入”评级。评级。考虑到公司在原主业的影院租赁、整机和零部件领域市场份额较高，

116、在一次性外部扰动消除后，规模和份额均有望实现提升；同时公司车载业务中的三大主要领域公司的差异化优势明显，目前获取的头部大客户定点保障了在2024-2025年的收入利润转化，因此在相对估值中我们同时考虑了2024和2025年两年的估值；整体来看公司手握扎实的底层技术和行业头部企业定点合作，自身核心零部件供应商定位清晰，新老业务对2024-2025年的收入业绩形成了较好的支撑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容05风险提示风险提示请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容经营风险经营风险DLP产品调整不及预期，受到消费市场消费力不振影响持续亏损。LCD产品行业竞争加剧，导致收入增速不及

117、预期以及竞争过程中对毛利率的负面影响。商用产品下游需求不及预期影响收入增长。租赁业务受到不可抗力导致收入增长和盈利能力的恢复不及预期。商品销售业务拓展海外市场不及预期的风险。海外业务受区域经济政治因素波动和不确定性导致收入和盈利增长不及预期。车用业务推进节奏不及预期。车用业务行业竞争加剧导致盈利能力波动风险。风险提示风险提示48请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容财务风险：财务风险：应收账款的坏账风险应收账款的坏账风险：公司2021-2023H1应收账款账面价值占各期末资产总额的比例分别为9.84%、4.81%和4.76%。公司产品销售主要采用先款后货的方式，针对部分重点优质大客户，给

118、予一定的信用期。若客户经营状况发生重大不利变化，可能存在应收账款无法回收的风险，进而对公司未来业绩造成不利影响。存货跌价风险存货跌价风险：公司2021-2023H1存货账面价值占各期末资产总额的比例分别为18.78%、19.98%和17.46%。公司存货主要由原材料和库存商品构成。如果行业竞争格局发生显著变化，激光显示技术与产品出现重大革新，存货的可回收金额将可能低于其账面价值，导致存货出现减值的风险，对公司的盈利状况产生负面影响。固定资产减值风险固定资产减值风险：公司2021-2023H1固定资产账面价值占各期末资产总额比例分别为11.48%、9.87%和8.75%。公司固定资产主要是生产设

119、备和出租用的影院放映机光源，其中影院放映机光源占比78.17%、74.13%、71.87%。如果受不可抗力因素影响导致影院处于关停状态，影院放映机光源可能出现闲置的情况，导致固定资产出现减值的风险，对公司经营造成不利影响。汇率变动风险汇率变动风险：公司2021-2023H1汇兑损益分别为46.58万元、-1683.51万元和-980.79万元。公司采购及销售涉及多种外币，其中以美元为主要外币，如果相关币种汇率波动，将对公司财务状况产生一定影响。风险提示风险提示49请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容估值风险估值风险我们采取绝对估值和相对估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的，特别是

120、对公司未来几年自由现金流的计算、加权资本成本（WACC）的计算、TV增长率的假定和可比公司的估值参数的选定，都加入了很多个人判断：可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；加权资本成本（WACC）对公司估值影响非常大，我们在计算WACC时假设无风险利率为2.5%、风险溢价6.5%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致WACC计算值较低，从而导致公司估值高估的风险；我们假定未来10年后公司TV增长率为5.0%，公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风

121、险；相对估值时我们选取了与公司业务相同或相近的公司进行比较，选取了可比公司平均PE做为相对估值的参考，可能未充分考虑市场整体估值偏高的风险。盈利预测风险盈利预测风险 公司未来的高增长建立在原主业B端强劲增长、C端稳步复苏以及车载业务顺利扩张的基础上。B端业务毛利率较高，若复苏不及预期，对利润影响较大；作为可选消费品，C端业务存在需求疲软及竞争加剧导致销售不及预期风险；而车载业务则存在新客户拓展不及预期、现有客户放量不及预期等风险。公司的费用支出中的销售、研发和管理费用率采用先升后降的预测假设，但若未来公司在研发、营销等方面投入持续加大，或收入增长不及预期，则有可能使预测利润低于预测值。风险提示

122、风险提示50请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明免责声明分析师承诺分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何

123、有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司

124、的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投

125、资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。

126、国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准投资评级标准类别类别级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数20

127、%以上增持股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046 总机：上海上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032