《银行业化债与银行专题(一):三个层次│本轮地方化债政策特点及影响-231119(34页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《银行业化债与银行专题(一):三个层次│本轮地方化债政策特点及影响-231119(34页).pdf(34页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、三个层次三个层次本轮地方化债政策特点及影响本轮地方化债政策特点及影响化债与银行专题(一)化债与银行专题(一)行业名称 银行 证券研究报告证券研究报告/专题研究报告专题研究报告 2 2023023 年年 1 11 1 月月 1 19 9 日日 评级:增持评级:增持(维持维持)分析师分析师 戴志锋戴志锋 执业证书编号:执业证书编号:S0740517030004 Email: 分析师分析师 邓美君邓美君 执业证书编号:执业证书编号:S0740519050002 Email: 分析师分析师 马志豪马志豪 执业证书编号:执业证书编号:
2、S0740523110002 Email: Table_Profit 基本状况基本状况 上市公司数 42 行业总市值(亿元)69,068 行业流通市值(亿元)18,240 Table_QuotePic 行业行业-市场走势对比市场走势对比 Table_Report 相关报告相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价(元)EPS PE PEG 评级 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 招商银行 30.33 5.41 5.74 6.05 6.39 5.61 5.28 5.01 4.75 增持 平安银行 1
3、0.15 2.30 2.46 2.62 2.80 4.41 4.13 3.87 3.63 增持 宁波银行 24.88 3.38 3.85 4.37 4.96 7.36 6.46 5.69 5.02 增持 江苏银行 6.68 1.72 1.69 1.93 2.22 3.88 3.95 3.46 3.01 买入 苏州银行 6.14 1.07 1.43 1.70 2.01 5.74 4.29 3.61 3.05 买入 备注 股价截止 2023/11/17 投资要点投资要点 核心观点:核心观点:1 1、本轮化债核心在隐债和经营性债务化解,方式是首先压实地方政府责、本轮化债核心在隐债和经营性债务化解,方
4、式是首先压实地方政府责任,其次银行等金融机构提供相应的支持(展期与降息),最后是中央层面提供支撑任,其次银行等金融机构提供相应的支持(展期与降息),最后是中央层面提供支撑(特殊再融资债与央行(特殊再融资债与央行 SPVSPV)。)。2 2、本轮化债政策的影响预测:、本轮化债政策的影响预测:地方债务以及中小银地方债务以及中小银行相关风险明显降低,采取时间换空间的模式,银行资产质量会保持稳定;银行资行相关风险明显降低,采取时间换空间的模式,银行资产质量会保持稳定;银行资产端收益率承压,息差稳定性取决于存款端下降节奏;长期风险化解依靠经济发展。产端收益率承压,息差稳定性取决于存款端下降节奏;长期风险
5、化解依靠经济发展。本轮化债方案层次一:压实地方政府责任。本轮化债方案层次一:压实地方政府责任。参考过往两轮化债进程,我们认为压实地方政府责任仍然是本轮化债的起点和前提。尤其特殊再融资债等并不能完全覆盖地方债务敞口的情况下,该部分债务所在地方政府或仍需制定各类“开源节流”的化债措施。本轮化债方案层次二:金融机构提供支持本轮化债方案层次二:金融机构提供支持展期与降息等。展期与降息等。背景是在上一轮化债过后,隐债部分对应的 5 年期贷款面临到期压力;同时地方债务的全口径管理开始实施,地方城投平台各类经营性债务将被纳入本轮地方化债进程。本轮化债进程离不开商业银行等金融机构的参与,而商业银行参与化债将会
6、是在市场化、法制化的原则框架下进行置换和重组、展期与降息。本轮化债方案层次三:中央层面提供支撑本轮化债方案层次三:中央层面提供支撑特殊再融资债与央行特殊再融资债与央行 SPVSPV 等。等。最后,地方政府或需向中央层面申请支持,此过程必然面临一定的约束。特殊再融资债重启,发行进度较快,目前落地发行规模共计 9560 亿元。预计其主要投向为置换高成本债务。央行也有可能通过创设相应工具等形式为参与地方政府债务化解的银行提供流动性支持,增强银行参与化债的能力和积极性。回顾:过往两轮化债进程梳理。回顾:过往两轮化债进程梳理。前两轮化债的核心思路均在于置换,即使用置换债或特殊再融资债对隐性债务进行置换,
7、将隐性债务显性化,从而摸清、明确地方政府存量债务敞口,尝试厘清中央与地方关系及责任。前两轮债务化解过程诞生了六大典型模式和相应案例,可以为本轮债务化解提供借鉴与参考。投资建议:银行股稳健度高。投资建议:银行股稳健度高。风险端来看,地方债务以及中小银行相关风险明显降-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%2022-11-162023-01-312023-04-102023-06-202023-08-292023-11-13银行(申万)沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-专题研究报告专题研究报告 低,采取时间换空间的模式
8、,银行资产质量会保持稳定;收益端来看,银行资产端收益率承压,息差稳定性取决于存款端成本率下降节奏。优质优质城农商行的基本面确定城农商行的基本面确定性大:性大:江苏银行、渝农商行。经济弱复苏,选择防御型银行:经济弱复苏,选择防御型银行:大型银行(农行、中行、邮储等)。经济复苏预期强,选择银行中的核心资产:经济复苏预期强,选择银行中的核心资产:宁波银行、招商银行和平安银行。风险提示:经济下滑超预期;政策理解不到位。风险提示:经济下滑超预期;政策理解不到位。5VdUoYfWpX5WkZvWbR9R9PsQrRpNtQfQqRqRlOpNqRaQoPsRuOpMmOxNoMnP 请务必阅读正文之后的重
9、要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-专题研究报告专题研究报告 内容目录内容目录 一、探索:本轮化债方案一、探索:本轮化债方案.-5-1.1 层次一:压实地方政府责任.-5-1.2 层次二:金融机构提供支持展期与降息.-5-1.3 层次三:中央层面提供支撑特殊再融资债与央行 SPV.-6-二、回顾:过往两轮化债进程二、回顾:过往两轮化债进程.-11-2.1 过往两轮化债回顾.-11-2.2 过往化债的典型模式与案例.-15-三、梳理:今年以来化债相关政策表述三、梳理:今年以来化债相关政策表述.-25-3.1 2023 年以来中央层面化债表述梳理.-25-3.2 2023 年以来地方
10、层面化债表述与动作梳理.-27-四、影响:本轮化债对银行影响四、影响:本轮化债对银行影响.-29-4.1 息差:资产端承压,息差稳定性取决于负债端成本率下降节奏.-29-4.2 资产质量:以时间换空间,地方债务以及中小银行相关风险明显降低-31-五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示.-33-图表目录图表目录 图表图表 1:自自 20172017 年起,年起,“城投类贷款城投类贷款”占比中枢提升占比中枢提升.-5-图表图表 2:隐债与经营债的展期与降息隐债与经营债的展期与降息.-6-图表图表 3:特殊再融资债再次启动后部分省份发行情况特殊再融资债再次启动后部分省份发行情况.-7-图表图表
11、 4:各地区地方政府债务限额空间(亿元)各地区地方政府债务限额空间(亿元).-10-图表图表 5:过往央行过往央行 SPVSPV 使用情况使用情况.-11-图表图表 6:过往两轮化债主要思路过往两轮化债主要思路.-12-图表图表 7:置换债发行过程(亿元)置换债发行过程(亿元).-12-图表图表 8:20192019 年第一批建制县试点省份置换债发行规模(亿元)年第一批建制县试点省份置换债发行规模(亿元).-13-图表图表 9:再融资债发行过程(亿元)再融资债发行过程(亿元).-14-图表图表 10:用于建制县隐性债务化解试点的:用于建制县隐性债务化解试点的特殊再融资债券发行过程(亿元)特殊再
12、融资债券发行过程(亿元)-14-图表图表 11:全域无隐性债务试点特殊再融资债券发行规模(亿元)全域无隐性债务试点特殊再融资债券发行规模(亿元).-15-图表图表 12:地方政府六大化债方案地方政府六大化债方案.-15-图表图表 13:财政预算财政预算.-17-图表图表 14:资产变现资产变现.-17-图表图表 15:资产变现化债案例(资产变现化债案例(“茅台化债茅台化债”).-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-专题研究报告专题研究报告 图表图表 16:项目运营项目运营.-19-图表图表 17:转为企业经营性债务转为企业经营性债务.-19-图表图表
13、18:转为企业经营性债务化债案例(转为企业经营性债务化债案例(“云南康旅云南康旅”).-20-图表图表 19:债务重组:债务重组.-21-图表图表 20:破产清算破产清算.-21-图表图表 21:信用保障基金(债务风险化解基金)信用保障基金(债务风险化解基金).-22-图表图表 22:债务平滑基金(偿债基金)债务平滑基金(偿债基金).-23-图表图表 23:AMCAMC 参与化债基金参与化债基金.-24-图表图表 24:AMCAMC 参与债权收购与债务重组参与债权收购与债务重组.-25-图表图表 25:20232023 以来中央层面化债政策一览以来中央层面化债政策一览.-26-图表图表 26:
14、20232023 以来地方层面化债政策一览以来地方层面化债政策一览.-28-图表图表 27:商业银行整体净息差(:商业银行整体净息差(%,未考虑口径调整),未考虑口径调整).-30-图表图表 28:银行各板块息差情况(:银行各板块息差情况(%).-30-图表图表 29:上市银行各板块息差情况:上市银行各板块息差情况.-30-图表图表 30:银行各板块不良率情况(:银行各板块不良率情况(%).-31-图表图表 31:上市银行各板块不良率情况:上市银行各板块不良率情况.-31-图表图表 32:上市银行各板块不良生成率情况:上市银行各板块不良生成率情况.-31-图表图表 33:行业关注:行业关注+不
15、良贷款占比下行至历史低位(不良贷款占比下行至历史低位(%,未考虑口径调整),未考虑口径调整).-32-图表图表 34:银行各板块拨备覆盖率情况(:银行各板块拨备覆盖率情况(%).-32-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-专题研究报告专题研究报告 一、探索:本轮化债方案一、探索:本轮化债方案 1 1.1.1 层次一:压实地方政府责任层次一:压实地方政府责任 本轮化债进程推进相对较快,但压实地方政府责任仍是前提。本轮化债进程推进相对较快,但压实地方政府责任仍是前提。从特殊再融资债的发行节奏来看,本轮发行与上一轮(建制县区化债试点时期)相比节奏明显更快,一定程度
16、上与 2023/2024 两年的到期压力和紧迫性相关。但参考过往两轮化债进程,我们认为压实地方政府责任仍然是本轮化债的起点和前提。尤其特殊再融资债并不能完全覆盖现有的地方债务敞口的情况下,本轮化债进程离不开商业银行等金融机构的参与,而商业银行参与化债将会是在市场化、法制化的原则框架下,对于不符合商业银行自身标准的部分债务,地方政府或需向中央层面申请支持,此过程必然面临一定的约束,参考过往化债过程,该部分债务所在地方政府或仍需制定各类“开源节流”的化债措施。1 1.2.2 层次二:金融机构提供支持层次二:金融机构提供支持展期与降息展期与降息 (1 1)隐债部分)隐债部分 前因:隐性债务前因:隐性
17、债务 2023/20242023/2024 年到期压力。年到期压力。2018 下半年,国家审计署针对2015 年 1 月至 2018 年 8 月期间新增的隐性债务开展了一轮审计工作,当年 8 月,中央接连发文中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见和地方政府隐性债务问责办法,提出力争用 5-10年时间化解存量隐性债务。结合彼时“资管新规”对“表外转表内”的要求,本轮摸底所暴露出的债务主要由银行贷款置换,自 2017 年起,城投相关贷款(交通运输、仓储和邮政业,水利、环境和公共设施管理业,租赁和商务服务业,建筑业)占总贷款比重明显上台阶。该部分银行贷款主要为 5-10 年期,因此 2
18、023/2024 年成为该部分贷款到期的第一个高峰。图表图表 1:自自 20172017 年起,“城投类贷款”占比中枢提升年起,“城投类贷款”占比中枢提升 资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-专题研究报告专题研究报告 方案:针对方案:针对 2023/20242023/2024 年到期贷款进行展期与降息。年到期贷款进行展期与降息。为缓解地方政府债务压力,上文所述 2023/2024 年到期的隐债对应的贷款料将进行降息与展期。展期方面,预计该部分仍然属于 2018 年中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见 所述
19、“力争用 5-10 年时间化解存量隐性债务”的范畴。利率方面,基于各省份财政情况,预计各地之间会有所分化。(2 2)经营债部分)经营债部分 起源:从“地方政府债务”到“地方债务”,地方债务开始实施全口径起源:从“地方政府债务”到“地方债务”,地方债务开始实施全口径管理。管理。7 月 24 日召开的政治局会议提出“有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案”,这是首次将“防范化解地方政府债务风险”扩大为“防范化解地方债务风险”,中央金融工作会议延续了“地方债务”的提法,意味着地方债务的全口径管理开始实施,也即继地方政府显性债务、地方政府隐性债务之后,地方城投平台各类经营性债务将被纳入本轮地
20、方化债进程。方案:方案:2023/20242023/2024 年到期贷款进行展期与降息。年到期贷款进行展期与降息。针对上文所述经营性债务部分,预计主要的化债手段仍为展期与降息。根据 2018 年隐债化解的思路,预计经营债化解期限仍将控制在 10 年内,具体将根据银行与融资平台协议情况而定。利率方面,由于经营债部分为 2023 年首次纳入防范化解范围,与隐债部分相比,不确定性相对更大,故该部分降息之后利率或将高于隐债部分降息后利率。图表图表 2:隐债与经营债的展期与降息隐债与经营债的展期与降息 类型类型 展期展期 降息降息 隐债隐债 预计该部分仍然属于 2018 年中共中央国务院关于防范化解地方
21、政府隐性债务风险的意见所述“力争用 5-10 年时间化解存量隐性债务”的范畴。基于各省份财政情况,会有所分化。经营债经营债 根据 2018 年隐债化解的思路,预计经营债化解期限仍将控制在 10 年内,具体将根据银行与融资平台协议情况而定。预计不低于隐债部分贷款降息后利率。资料来源:中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见(中发201827 号),中泰证券研究所 1 1.3.3 层次三:中央层面提供支撑层次三:中央层面提供支撑特殊再融资债与央行特殊再融资债与央行 S SPVPV (1 1)特殊再融资债)特殊再融资债 特殊再融资债重启,发行进度较快。特殊再融资债重启,发行进度较快。截至
22、 11 月 12 日,已有 19 个省份特殊再融资债发行落地,落地发行规模共计 9560 亿元,包括一般债 6733亿元和专项债 2828 亿元。大部分省市均一般债发行为主,预计是基于限额和发行难度的考量,截至 2022 年末,地方政府一般债务结存限额 1.4万亿、专项债结存限额 1.1 万亿,同时专项债限额中还要扣除中小银行 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-专题研究报告专题研究报告 专项债部分,扣除之后专项债结存余额明显小于一般债,可能是本轮特殊再融资债以一般债为主的原因之一。规模方面,规模方面,截至 11 月 12 日,云南(1076 亿)、内蒙古(
23、1067 亿)、天津(993 亿)、吉林(892 亿)、贵州(882 亿)、辽宁(870 亿)发行规模较大,目前已发行额均已超过 800 亿元。期限方面,期限方面,本轮发行以 7 年、10 年为主,最短为 3 年,最长为 30 年,吉林省、辽宁省、大连市和四川省均有 30 年期的特殊再融资专项债券发行落地。利率方面,利率方面,根据已发行债券的期限和票面利率,本轮发行中,3 年期对应票面利率在 2.6%左右、5 年期对应票面利率在 2.7%左右、7 年期对应票面利率在 2.8%左右、10 年期对应票面利率在 2.9%左右、30 年期对应票面利率在 3.2%左右。募集资金投向方面,募集资金投向方面
24、,根据信息披露文件,本批特殊再融资债的募集资金投向均为“偿还存量债务”。预计其主要投向为置换高成本债务,根据目前已披露的票面利率,按照目前城投贷款和城投非标平均 6%左右的成本,置换部分将获得 250-350bp 的成本节约,如果考虑优先置换成本更高的部分,对成本的节约预计还将高于上述结果。图表图表 3:特殊再融资债再次启动后部分省份发行情况特殊再融资债再次启动后部分省份发行情况 省份 总规模(亿元)一般债(亿元)专项债(亿元)名称 规模(亿元)期限(年)票面利率(%)内蒙古 1067 893 174 2023 年内蒙古自治区政府再融资一般债券(九期)274.4 3 2.59%2023 年内蒙
25、古自治区政府再融资一般债券(十期)194.4 7 2.88%2023 年内蒙古自治区政府再融资一般债券(十一期)194.4 5 2.72%2023 年内蒙古自治区地方政府再融资一般债券(十二期)88.8 3 2.70%2023 年内蒙古自治区地方政府再融资一般债券(十三期)140.8 5 2.89%2023 年内蒙古自治区政府再融资专项债券(五期)174.2 7 3.05%天津 993 538 455 2023 年天津市地方政府再融资一般债券(四期)97.0 5 2.72%2023 年天津市地方政府再融资一般债券(五期)55.0 5 2.71%2023 年天津市地方政府再融资一般债券(六期)5
26、8.0 5 2.72%2023 年天津市地方政府再融资一般债券(七期)123.4 5 2.80%2023 年天津市地方政府再融资一般债券(八期)96.1 5 2.80%2023 年天津市地方政府再融资一般债券(九期)108.1 5 2.80%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(七期)75.3 10 3.06%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(八期)102.0 10 3.06%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(九期)95.6 10 3.06%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(十期)66.8 10 3.02%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(十一期)70.8
27、10 3.05%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(十二期)17.0 5 2.65%2023 年天津市地方政府再融资专项债券(十三期)27.5 10 2.77%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-专题研究报告专题研究报告 辽宁 870 729 141 2023 年辽宁省地方政府再融资一般债券(九期)259.3 7 2.77%2023 年辽宁省地方政府再融资一般债券(十期)114.0 10 2.88%2023 年辽宁省地方政府再融资一般债券(十一期)356.1 10 2.88%2023 年辽宁省地方政府再融资专项债券(十二期)141.0 30 3.15%
28、大连 146 110 35 2023 年大连市地方政府再融资一般债券(六期)75.9 7 2.99%2023 年大连市地方政府再融资一般债券(七期)13.7 10 3.04%2023 年大连市地方政府再融资一般债券(八期)20.6 10 3.04%2023 年大连市地方政府再融资专项债券(四期)25.4 30 3.19%2023 年大连市地方政府再融资专项债券(十一期)10.0 20 3.19%重庆 726 422 304 2023 年重庆市地方政府再融资一般债券(六期)176.0 7 2.86%2023 年重庆市地方政府再融资一般债券(七期)36.0 7 2.85%2023 年重庆市地方政府
29、再融资一般债券(八期)96.0 10 2.95%2023 年重庆市地方政府再融资一般债券(九期)113.9 10 2.95%2023 年重庆市地方政府再融资专项债券(十期)137.2 7 2.92%2023 年重庆市地方政府再融资专项债券(十一期)166.9 10 3.02%云南 1076 1076 0 2021 年云南省地方政府再融资一般债券(五期)262.0 5 2.74%2022 年云南省地方政府再融资一般债券(六期)271.0 7 2.96%2023 年云南省地方政府再融资一般债券(七期)200.0 5 2.82%2023 年云南省地方政府再融资一般债券(八期)170.1 7 2.95
30、%2023 年云南省地方政府再融资一般债券(九期)172.9 7 2.95%广西 673 370 303 2023 年广西壮族自治区政府再融资一般债券(九期)19.9 7 2.81%2023 年广西壮族自治区政府再融资一般债券(十期)224.8 5 2.83%2023 年广西壮族自治区政府再融资一般债券(十一期)25.0 5 2.80%2023 年广西壮族自治区政府再融资一般债券(十二期)75.0 7 2.95%2023 年广西壮族自治区政府再融资一般债券(十三期)25.0 10 3.00%2023 年广西壮族自治区政府再融资专项债券(十期)29.9 7 2.93%2023 年广西壮族自治区政
31、府再融资专项债券(十一期)200.0 10 3.03%2023 年广西壮族自治区政府再融资专项债券(十二期)73.2 3 2.66%青海 172 123 49 2023 年青海省政府再融资一般债券(四期)69.4 5 2.86%2023 年青海省政府再融资一般债券(五期)54.0 7 2.99%2023 年青海省政府再融资专项债券(三期)6.7 5 2.90%2023 年青海省政府再融资专项债券(四期)42.0 7 2.99%吉林 892 537 355 2023 年吉林省地方政府再融资一般债券(六期)71.0 10 3.03%2023 年吉林省地方政府再融资一般债券(七期)179.0 7 2
32、.99%2023 年吉林省地方政府再融资一般债券(八期)159.0 7 2.98%2023 年吉林省地方政府再融资一般债券(九期)128.0 10 3.06%2023 年吉林省地方政府再融资专项债券(五期)153.2 30 3.23%2023 年吉林省地方政府再融资专项债券(六期)201.8 30 3.22%江西 156 70 86 2023 年江西省地方政府再融资一般债券(五期)69.7 10 2.99%2023 年江西省地方政府再融资专项债券(六期)86.3 10 3.04%宁夏 80 80 0 2023 年宁夏回族自治区政府再融资一般债券(七期)80.0 10 3.06%福建 282 1
33、26 156 2023 年福建省地方政府再融资一般债券(七期)126.1 10 2.99%2023 年福建省地方政府再融资专项债券(六期)155.9 10 3.04%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-专题研究报告专题研究报告 甘肃 220 186 34 2023 年甘肃省政府再融资一般债券(六期)186.3 10 2.96%2023 年甘肃省政府再融资专项债券(五期)33.7 10 2.96%山东 282 126 156 2023 年山东省地方政府再融资一般债券(七期)126.1 7 2.95%2023 年山东省地方政府再融资专项债券(七期)155.9 7
34、 3.00%贵州 882 882 0 2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(七期)80.2 3 2.64%2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(八期)150.0 5 2.83%2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(九期)150.0 5 2.83%2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(十期)175.0 7 3.01%2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(十一期)180.0 7 3.00%2023 年贵州省地方政府再融资一般债券(十二期)147.2 10 3.07%湖南 643 285 358 2023 年湖省政府再融资一般债券(八期)140.0 3 2.70%2023 年湖省
35、政府再融资一般债券(九期)145.2 3 2.71%2023 年湖省政府再融资专项债券(七期)139.0 3 2.74%2023 年湖省政府再融资专项债券(八期)138.5 3 2.75%2023 年湖省政府再融资专项债券(九期)80.6 3 2.85%湖北 92 41 51 2023 年湖北省政府再融资一般债券(十一期)41.1 7 2.76%2023 年湖北省政府再融资专项债券(十五期)50.9 10 3.01%山西 28 13 16 2023 年山西省政府再融资一般债券(七期)12.5 5 2.77%2023 年山西省政府再融资专项债券(六期)15.5 5 2.80%四川 280 125
36、 155 2023 年四川省政府再融资一般债券(八期)125.2 7 2.89%2023 年四川省政府再融资专项债券(十八期)154.8 30 3.20%资料来源:中债信息网,中泰证券研究所 从本次发行来看,部分省市发行规模已超出限额空间,限额的释放或重从本次发行来看,部分省市发行规模已超出限额空间,限额的释放或重新分配已开启。新分配已开启。回溯 2022 年下半年,当时为盘活 5000 亿专项债结存限额,财政部给出“结存限额按约 70%比例由各省(区、市)留用,按约30%比例由中央收回用于各省(区、市)之间统筹调配”的要求,建立“回收-再分配”机制,将 30%由中央财政统筹分配部分向成熟项目
37、多的地区倾斜。预计本轮特殊再融资债发行仍将采用限额空间回收-再分配的形式,债务压力较大地区或将获得更多特殊再融资债发行额度。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-专题研究报告专题研究报告 图表图表 4:各地区地方政府债务限额空间(亿元)各地区地方政府债务限额空间(亿元)资料来源:Wind,中泰证券研究所 (2 2)央行)央行 S SPVPV 在 11 月 8 日开幕的 2023 金融街论坛年会上,中国人民银行行长潘功胜在谈及化解地方政府债务风险时表示“必要时,人民银行还将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持”。在当前银行业息差和盈利能力均已处在较低水
38、平的时期,叠加前期政策面已明确提出“商业银行需保持持合理利润和净息差水平”,如何更加直接地向参与化债的银行补充流动性是题中应有之义。据财新周刊报道:“央行或将设立应急流动性金融工具(SPV),由主要银行参与,通过这一工具给地方城投提供流动性,利率较低,期限较长。”事实上,央行 SPV 并非首次提出,疫情期间,针对小微企业融资,央行也曾推出延期支持工具和信贷支持计划。因此,本轮化债过程中,央行也有可能通过创设相应工具等形式为参与地方政府债务化解的银行提供流动性支持,增强银行参与化债的能力和积极性。过往央行使用过的过往央行使用过的 S SPVPV 工具:工具:延期支持工具(延期支持工具(4 400
39、00 亿)。银行端:亿)。银行端:央行针对由地方法人银行发放的、符合“应延尽延”要求的普惠小微企业贷款设立了 400 亿元的延期支持工具,通过 SPV 与地方法人银行签署利率互换协议,给予其办理延期的普惠小微贷款本金的 1%作为激励,400 亿再贷款额度最大可激励 4 万亿贷款本金延期,可完全覆盖小微企业符合条件的 3.7 万亿元贷款。企业企业端:端:享受延期还本付息政策的企业需承诺稳就业。通过延期支持工具,缓解了疫情期间小微企业压力的同时也稳定了居民就业问题,该工具也该工具也可能为地方政府债务的展期提供借鉴。可能为地方政府债务的展期提供借鉴。信贷支持计划(信贷支持计划(4 4000000 亿
40、):亿):央行设立 SPV 并提供 4000 亿元的再贷款专用额度,由 SPV 与地方法人签署信用贷款支持计划合同,购买新发放普惠小微信用贷款中的 40%,不收取购买贷款的利息,是一种“先贷后借”请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-专题研究报告专题研究报告 的再贷款。通过购买 40%的贷款,带来了明显的撬动作用,即带动的银行贷款为央行 SPV 购买额度的 2.5 倍;同时由于央行不收取购买贷款的利息,商业银行仍然管理着贷款,自担风险,自负盈亏,较好地防范了风险事件的发生。在本轮地方政府债务的化解过程中,该工具也能为如在本轮地方政府债务的化解过程中,该工具也
41、能为如何向参与化债的银行输入流动性提供借鉴。何向参与化债的银行输入流动性提供借鉴。图表图表 5:过往央行过往央行 S SPVPV 使用情况使用情况 普惠小微企业货救延期支持工具普惠小微企业货救延期支持工具 普惠小搬企业信用贷款支持计划普惠小搬企业信用贷款支持计划 政策目的 存量贷款延期还本付息 提供新发放信贷支持 额度 400 亿元再货款资金 4000 亿元再贷款资金 提供对象 地方法人银行 最近一个季度央行金融机构评级为 1-5 级的地方法人银行 操作方式 通过特定目的工具(SPV)与地方法人银行签订利率互换协议的方式,向地方法人银行提供激助,激励资金约为地方法人很行延期贷款本金的 1%。通
42、过特定目的工具(SPV)与地方法人银行签订信用贷款支持计划合同的方式,按地方法人银行实际发放信用贷款本金的 40%提供优惠资金,期限 1年。预计效果 最大可支持地方法人很行延期贷款本金 4 万亿元,可完全覆盖小微企业符合条件的 3.7 万亿元贷款。可带动地方法人很行新发放普惠小微企业信用贷款约 1 万亿元 资料来源:中国人民银行,中国政府网,中泰证券研究所 二、回顾:过往两轮化债进程二、回顾:过往两轮化债进程 2.1 2.1 过往两轮化债回顾过往两轮化债回顾 地方政府隐性债务的产生和化解均需针对核心矛盾入手,即:“旧预地方政府隐性债务的产生和化解均需针对核心矛盾入手,即:“旧预算法要求地方政府
43、不得举债(矛盾算法要求地方政府不得举债(矛盾 A A 面)”与“经济发展、城镇化快面)”与“经济发展、城镇化快速推进环境下地方政府的发展和政绩要求(矛盾速推进环境下地方政府的发展和政绩要求(矛盾 B B 面)”之间的矛盾。面)”之间的矛盾。针对上述矛盾,前两轮化债的核心思路均在于置换,即使用置换债或特殊再融资债对隐性债务进行置换,将隐性债务显性化,从而摸清、明确地方政府存量债务敞口,对“矛盾 A 面”进行化解。但实际上,“矛盾 B面”才是隐性债务产生的核心原因,在前两轮债务化解过程中,由于政府与市场关系、中央与地方关系尚未完全理顺,“矛盾 B 面”未能得到有效的解决,因此“开前门、堵后门”在实
44、际执行中可能变为“开前门、堵后门、另开后门”的情况。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-专题研究报告专题研究报告 图表图表 6:过往两轮化债主要思路过往两轮化债主要思路 资料来源:企业预警通,财新周刊,中泰证券研究所 (1 1)第一轮:新预算法开前门,存量债务转为置换债。)第一轮:新预算法开前门,存量债务转为置换债。2014 年 10 月国务院发布关于加强地方政府性债务管理的意见(43号文),对于隐性债务采取“开前门,堵后门”的改革思路,以“置换”的方式帮助地方政府减轻债务压力。从发行规模和占比来看,2015-2018年地方政府共发行置换债 12.2 万亿
45、元,其中 2015 年和 2016 年的发行额均占当年地方政府债发行量的 80%以上,显示出置换债在当时发挥了重要作用,通过置换债对存量隐性债务的置换,相应部分的成本和期限均得到了较为明显的改善。2018 年以来,随着第二轮债务置换的开始,再融资债逐渐取代置换债,置换债退出历史舞台。图表图表 7:置换债发行过程(亿元)置换债发行过程(亿元)资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 债 债 ()请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-专题研究报告专题研究报告 (2 2)第二轮,建制县隐性债务化解试点、再融资债的“特殊化”、全域无隐性)第二轮,建制县隐性债务化解试点、
46、再融资债的“特殊化”、全域无隐性债务试点债务试点 建制县隐性债务化解试点建制县隐性债务化解试点置换债时期置换债时期 建制县隐性债务化解是第二轮轮债务化解的重点工作,2019 年推出试点方案,对于债务压力较大、且能够提出较为成熟隐债化解方案的市县,允许其发行置换债。具体来看:地方政府向监管部门上报方案,批准后即可纳入试点,纳入试点后可发行地方政府债券(省代发)置换部分隐性债务;置换完成后,城投公司的该笔隐性债务在债务系统中作还本处理。与此同时,需将相对应的地方政府债券做置换债券新增处理,债权人为城投公司所属的同级财政部门。但从具体落地来看,置换债时期的试点规模较小,2019 年全年置换债发行规模
47、仅 1579 亿元。具体到试点省份,发行规模最大的贵州省 2019 年发行 383 亿元置换债,发行规模最小的甘肃省仅发行 60 亿元。图表图表 8:20192019 年第一批建制县试点省份置换债发行规模(亿元)年第一批建制县试点省份置换债发行规模(亿元)资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 再融资债登上历史舞台及再融资债的“特殊化”再融资债登上历史舞台及再融资债的“特殊化”2018 年开始,地方政府开始发行再融资债。起初,再融资债与置换债分别发行、泾渭分明,二者针对的置换对象并不一致。置换债针对第一轮化债之前已经梳理和甄别出来的、且不以债券形式存在的存量债务进行置换;再融资债在发行之初主要是
48、针对到期的地方政府债券(显性债务),并非针对隐性债务,可以看到 2018、2019 年再融资债的发行规模均占当年地方债发行量的 30%以下。第一轮化债过程着力解决前述的“矛盾 A 面”(旧预算法要求地方政府不得举债),而“矛盾 B 面”(经济发展、城镇化快速推进环境下地方政府的发展和政绩要求)仍然突出,因此在“开前门堵后门”同时,地方政府又“另开后门”,通过 PPP 或购买服务等新的变相融资模式产生了新的隐性债务。针对第一轮化债过程中又产生的隐性债务,2020 年 12月起,新发行的多数再融资债资金用途转变为特殊的“偿还存量债务”,这部分再融资债主要用于化解隐性债务,实现隐性债务显性化。可以看
49、到,随着再融资债券的“特殊化”,其发行占比自 2021 年起明显上了一 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-专题研究报告专题研究报告 个台阶。图表图表 9:再融资债发行过程(亿元)再融资债发行过程(亿元)资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 建制县隐性债务化解试点建制县隐性债务化解试点特殊再融资债时期特殊再融资债时期 随着特殊再融资债开始接替置换债成为地方政府化债的重要工具,建制县区化债试点范围也开始扩大,在第一批省份试点工作顺利开展的背景下,建制县/区隐性债务化解的试点范围进一步从建制县/区扩展至地级市,共计 29 个地区参与建制县区化债试点。用于该部分
50、化债的特殊再融资债于 2020 年 12 月-2021 年 9 月发行,规模合计 6128 亿。图表图表 10:用于建制县隐性债务化解试点的用于建制县隐性债务化解试点的特殊再融资债券发行过程特殊再融资债券发行过程(亿元)(亿元)资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 全域无隐性债务试点全域无隐性债务试点特殊再融资债的另一应用特殊再融资债的另一应用 除了应用于建制县隐性债务化解试点之外,特殊再融资债的另一处应用为全域无隐性债务试点。即针对北京、广东、上海这些综合实力较强、债务规模可控的地区,通过发行特殊再融资债券在试点地区实现全域隐 再融资债 再融资债 ()请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅
51、读正文之后的重要声明部分 -15-专题研究报告专题研究报告 性债务清零。2021 年 10 月-2022 年末,北京、上海、广东三省份合计发行了 5042 亿特殊再融资债券,其中北京发行 3252 亿、广东发行 1135亿、上海发行 655 亿。在特殊再融资债的助力下,广东和北京已分别在2022 年 1 月和 2023 年 1 月宣布隐性债务“清零”。图表图表 11:全域无隐性债务试点特殊再融资债券发行规模全域无隐性债务试点特殊再融资债券发行规模(亿元)(亿元)资料来源:企业预警通,中泰证券研究所 2.2 2.2 过往化债的典型模式与案例过往化债的典型模式与案例 (1 1)财政部六大化债方案)
52、财政部六大化债方案 地方政府层面所能采取的措施基本将围绕财政部六大方案进行(财政预地方政府层面所能采取的措施基本将围绕财政部六大方案进行(财政预算、资产变现、项目运营、转为企业经营债务、债务重组、破产清算),算、资产变现、项目运营、转为企业经营债务、债务重组、破产清算),财政预算方式在当前地方政府收入来源有限的情况下难以大规模推进,破产重组方式非万不得已情况下也不会被地方政府采用,部分优势区域可因地制宜采用项目运营、资产变现、转为企业经营债务方式,预计债务重组(展期、降息等)模式仍是大部分地区将会采用的方式。图表图表 12:地方政府六大化债方案地方政府六大化债方案 化债方式 内容 优势 缺点
53、财政预算 安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量结余资金等偿还。相对稳定的资金支持。对地方的经济财政实力要求较高,尤其随着近几年地方政府土地出让收入下滑,用此方式进 化债的空间愈 受限。资产变现 地方政府通过出让政府、国有企业的实物或资产权益等方式,获取资金偿还债务。融资平台可以更直接、更快速地获取资金,从而加速推进隐性债务的化解工作。主要适用地域为拥有雄厚盈利能力企业的地区,对于缺乏拥有较强盈利能力国企的地区,该方案难以获得较好效果。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-专题研究报告专题研究报告 项目运营 地方政府将项目运营收益的一部分用于债务化解,该过
54、程一般包含着引入民间资本、提升项目运营效率等方式。能直接依靠融资平台自身的“造血”能力进 化债,具有长期性和可持续性。前来看,大部分融资平台资产质量、现金流普遍偏弱,项目营收难以支持大 化债。转为企业债务 将具有稳定现金流的隐性债务转化为企业自身的经营性债务,从而将该部分从政府债务中剥离,同时剥离部分一般现金流较好,资产和负债同步划转给平台企业。拓宽平台企业的经营范围、优化平台企业的资产负债结构,从而提高其信用评级、降低融资成本。需要有优质的资产和平台能产生足够的经营性现金流,需要看当地的资源禀赋、产业机会等因素,大范围实 的难度较大。债务重组 由企事业单位协商金融机构通过借新还旧、展期等方式
55、偿还,该方式往往需要政府下场,以再融资债等方式将隐性债务显性化,从而实现融资成本的降低或期限的延长。适用范围相对较广,对于无法因地制宜采用前几种方案的地方政府,也可使用债务重组的方式化解短期压力。未能压降债务 ,因此从中长期来看,如何提升地方政府造血能力仍是关键问题。破产清算 采取破产重整或清算方式化解。激进的方式,会对金融市场和舆论环境造成较大冲击。资料来源:中泰证券研究所 财政预算财政预算 该方式是指地方政府安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量结余资金等方式偿还债务。该方式的优势在于可以使地方政府获得相对稳定的资金支持,从而偿还债务和改善财政状况均可更加从容。典型案例为海口市在 201
56、8 年的化债动作,根据 2018 年 7 月海口市发布的 2018-2019 年政府性债务化解规划方案:压缩经常性支出 14 亿元,盘活存量资产 16 亿元,盘活土地资源、加大土地出让力度 80 亿元。但该模式对地方的经济财政实力要求较高,尤其随着近几年地方政府土地出让收入下滑,用此方式进行化债的空间愈发受限。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-专题研究报告专题研究报告 图表图表 13:财政预算财政预算 资料来源:中泰证券研究所 资产变现资产变现 该方式是指地方政府通过出让政府、国有企业的实物或资产权益等方式,获取资金偿还债务。该方式的优势在于融资平台可以
57、更直接、更快速地获取资金,从而加速推进隐性债务的化解工作。典型案例即为贵州的“茅台化债”,2019-2020 年,茅台集团共将其总股本的 8%无偿划转至贵州省国有资本运营有限责任公司,自 2020 年下半年贵州国资公司通过减持、套现茅台集团股票获得偿债资金超过 700 亿元。但该方案主要适用地域为拥有雄厚盈利能力企业的地区,对于缺乏拥有较强盈利能力国企的地区,该方案难以获得较好效果。图表图表 14:资产变现资产变现 资料来源:中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-专题研究报告专题研究报告 图表图表 15:资产变现化债案例(“茅台化债”)资产变
58、现化债案例(“茅台化债”)资料来源:公司财报,中泰证券研究所 项目运营项目运营 该方式是指地方政府将项目运营收益的一部分用于债务化解,该过程一般包含着引入民间资本、提升项目运营效率等方式。该方式的优势在于能直接依靠融资平台自身的“造血”能力进行化债,具有长期性和可持续性。但实际上目前来看,大部分融资平台资产质量、现金流普遍偏弱,项目营收难以支持大规模化债;因此该方案的关键在于能否引入民间资本、提升项目运营效率。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-专题研究报告专题研究报告 图表图表 16:项目运营项目运营 资料来源:中泰证券研究所 转为企业经营性债务转为企业
59、经营性债务 该方式是指将具有稳定现金流的隐性债务转化为企业自身的经营性债务,从而将该部分从政府债务中剥离,同时剥离部分一般现金流较好,资产和负债同步划转给平台企业,可以拓宽平台企业的经营范围、优化平台企业的资产负债结构,从而提高其信用评级、降低融资成本。典型案例为“云南康旅”模式,在云投集团将持有的全部股份无偿划转给云南国资之后,云南国资对通过市场化方式对康旅集团金融供给结构进行全面优化,增加流动性支持,提前清偿高成本债务,一定程度上,云南康旅可以认为是云南城投的市场化转型。但该方案需要有优质的资产和平台能产生足够的经营性现金流,需要看当地的资源禀赋、产业机会等因素,大范围实行的难度较大。图表
60、图表 17:转为企业经营性债务转为企业经营性债务 资料来源:中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-专题研究报告专题研究报告 图表图表 18:转为企业经营性债务化债案例(“云南康旅”)转为企业经营性债务化债案例(“云南康旅”)注:仅选取主要部分展示。资料来源:公司财报,中泰证券研究所 债务重组债务重组 该方式是指由企事业单位协商金融机构通过借新还旧、展期等方式偿还,该方式往往需要政府下场,以再融资债等方式将隐性债务显性化,从而实现融资成本的降低或期限的延长。该方案利用地方政府的信用,适用范围相对较广,对于无法因地制宜采用前几种方案的地方政府,也
61、可使用债务重组的方式化解短期压力。该方案的典型案例有“镇江模式”和“遵义道桥”:镇江城投平台在江苏省和镇江市政府的大力支持下,实现了以商业银行贷款置换隐性债务的化债方案;遵义道桥采取的是债务展期方式,2022 年 9 月,遵义道桥与各银行类金融机构签署重组协议,协议涉及债务规模 155.94 亿元,利率从 3.00%调整至 4.50%,其中前 10 年仅付息不还本、后 10 年分期还本。但是,该方案虽然适用范围相对较广、降低短期债务周转压力、改善融资环境,但由于该方案并未能压降债务规模,因此从中长期来看,如何提升地方政府造血能力仍是关键问题。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的
62、重要声明部分 -21-专题研究报告专题研究报告 图表图表 19:债务重组债务重组 资料来源:中泰证券研究所 破产清算破产清算 破产清算是指城投平台采取破产重整或清算方式,该方式是一种比较激进的方式,会对金融市场和舆论环境造成较大冲击,不到万不得已的情况,一般不会采取该方式。图表图表 20:破产清算破产清算 资料来源:中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-专题研究报告专题研究报告 (2 2)化债基金)化债基金 过往几轮化债过程中,部分地方政府也设立了化债基金。化债基金是指出于缓释城投债务风险目的,由政府出资或协调各方资源出资设立,由政府或其授权
63、的机构进行管理的各类基金以及资金池等,主要包含化债资金池、信用保障基金、债务平滑基金和债券投资基金。其中,化债资金池和信用保障基金主要用于提供短期流动性支持,债务平滑基金可用于债务展期,债券投资基金可直接参与城投债发行。信用保障基金(债务风险化解基金)信用保障基金(债务风险化解基金),相较于化债资金池运作模式更加规范,采用基金的模式,由专业机构进行管理。信用保障基金通常由省级政府协调省内的国企、金融资源以及社会资本发起设立,多为集合信托的方式进行筹资,用短期贷款的形式提供流动性的支持。目的与化债资金池类似,也是解决城投平台的短期资金周转压力,但期限比化债资金池更长,可以达到 1 年,更加类似于
64、“短期借款”而非“过桥资金”,短期来看对于城投流动性风险能够起到一定防范作用,但无法解决中长期维度上债务负担重的问题。图表图表 21:信用保障基金(债务风险化解基金)信用保障基金(债务风险化解基金)资料来源:中泰证券研究所 债务平滑基金(偿债基金)债务平滑基金(偿债基金),不同于信用保障基金和化债资金池,债务平滑基金的目的不在于提供短期的流动性支持,而在于对到期债务进行展期。因此该类基金期限较长,一般在 5 年左右,且融资成本低于被置换的存量债务。债务平滑基金的核心在于由政府指定机构提供劣后资金的方式进行增信,从而撬动社会资金。具体来看,政府指定机构提供劣后级资金、作为普通合伙人,当地合作银行
65、通过资管计划信托计划等提供 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-专题研究报告专题研究报告 优先级资金、作为有限合伙人,共同组建平滑基金,为平台企业提供委托贷款,帮助平台企业提前偿债,从而实现对高成本债务的“降息”或“展期”。图表图表 22:债务平滑基金(偿债基金)债务平滑基金(偿债基金)资料来源:中泰证券研究所 总体来看,化债基金在一定程度上有助于缓解城投的流动性风险,但由总体来看,化债基金在一定程度上有助于缓解城投的流动性风险,但由于其期限短、规模小等问题,对于债务压力的化解来讲难以提供较多增于其期限短、规模小等问题,对于债务压力的化解来讲难以提供较多增
66、量。量。(3 3)A AMCMC 据 21 世纪经济报道,2019 年国务院 40 号文中提及“引导包括 AMC 在内的金融机构参与地方化债”,监管部门已允许融资平台公司债权人将到期债务转让给 AMC,从后续落地来看,湖南、内蒙古等多地已有实践。AMC参与城投不良资产处置的主要模式包括:参与化债基金、债权收购与债 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-专题研究报告专题研究报告 务重组、债转股三种模式。参与化债基金。参与化债基金。在该种模式下,由 AMC 或地方政府牵头,引入金融机构成立化债资金池、化债基金、资管计划等,采取“过桥”方式为区域内城投平台提供短期
67、资金支持,缓解平台的流动性压力。融资平台用过桥贷款偿还债务,待流动性好转后,再偿还过桥贷款。图表图表 23:A AMCMC 参与化债基金参与化债基金 资料来源:中泰证券研究所 债权收购与债务重组。债权收购与债务重组。在该种模式下,AMC、城投平台与债权人签订债务重组协议,由 AMC 折价买入债权人持有的债务从而成为城投平台的新债权人。AMC 利用其资金成本较低、处置不良资产经验充足等优势,并且可引入产业投资人等形式,对平台的债务、不良资产进行有效盘活,从而实现退出。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-专题研究报告专题研究报告 图表图表 24:A AMCMC
68、 参与债权收购与债务重组参与债权收购与债务重组 资料来源:中泰证券研究所 债转股模式。债转股模式。该模式下,通常由地方 AMC 机构联合社会资本,通过增资入股的方式将资金注入城投平台,城投平台由原来的还本付息转变为按股分红。但该方式难度较大,一方面难以定价,另一方面难以退出,容易造成明股实债。不过,由于不过,由于 AMCAMC 规模有限,且自身也为盈利性机构,同样难以提供较多规模有限,且自身也为盈利性机构,同样难以提供较多增量。增量。三、梳理:今年以来化债相关政策表述三、梳理:今年以来化债相关政策表述 3.1 3.1 2 2023023 年以来中央层面化债表述梳理年以来中央层面化债表述梳理 从
69、务虚到务实,一揽子化债方案正在落地。从务虚到务实,一揽子化债方案正在落地。2023 年以来,地方政府债务问题持续获得着中央层面多部门的关注,尤其以 724 政治局会议为分野,中央层面关于地方政府化债的表述从务虚走向务实。在 7 月 24 日的政治局会议上,“制定实施一揽子化债方案”的表述或表示着新一轮化债过程的重启。尤其 8 月下旬财新周刊的报道,使得特殊再融资债再度走进市场的视野,同时关于“央行 SPV”的报道进一步表明了中央层面对于地方政府债务化解的决心。9 月份以来,各地化债动作明显加快,无论是隐债、经营债化解,还是特殊再融资债发行,均有明确进展。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅
70、读正文之后的重要声明部分 -26-专题研究报告专题研究报告 图表图表 25:2 2023023 以来中央层面化债政策一览以来中央层面化债政策一览 日期日期 部门部门/官员官员 政策文件政策文件/会议会议 关于化债的核心 容关于化债的核心 容 2023/9/20 中国人民银行 国务院政策例行吹风会 指导金融机构积极稳妥支持地方债务风险化解,建立常态化的融资平台金融债务监测机制。2023/8/30 财政部 2023 年 半年中国财政政策执行情况报告 进一步压实地方和部门责任,严格落实“负总责,地方各级党委和政府各负其责”的要求、中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化解工作、加强跨部门联合监管。20
71、23/8/28 国务院 国务院美于今年以来预算执行情况的报告 2 2023/8/22023/8/22 财新周刊财新周刊 新闻报道新闻报道 中国计划允许地方政府发行中国计划允许地方政府发行 1.51.5 万亿元特殊再融资债万亿元特殊再融资债券,以帮助包括天津、陕西和重庆等券,以帮助包括天津、陕西和重庆等1212个偿债压力较大的 份和地区偿还债务。中国央行或将个偿债压力较大的 份和地区偿还债务。中国央行或将设立应急流动性金融工具(设立应急流动性金融工具(SPVSPV),由主要银行参与,通),由主要银行参与,通过这一工具给地方城投提供流动性,利率较低,期限较过这一工具给地方城投提供流动性,利率较低,
72、期限较长。长。2023/8/18 央行、金融监管总局、证监会 金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议 金融部门要认真贯彻落实党中央、国务院关于防范化解重点领域风险的精神,统筹协调金融支持地方债务风险统筹协调金融支持地方债务风险化解工作,丰富防化解工作,丰富防 范化解债务风险的工具和手段,强化范化解债务风险的工具和手段,强化风险监测、评估和防控机制,推动重点地区风险处置风险监测、评估和防控机制,推动重点地区风险处置,牢牢守住不发生系统性风险的底线。2023/8/18 证监会 证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问 坚持“一企一策”,稳妥化解大型房企债券违约风险。强强化城投债券
73、风险监测预警,把公开市场债券和非标债务化城投债券风险监测预警,把公开市场债券和非标债务“防爆雷”作为重中之重,全力维护债券市场平稳运行。“防爆雷”作为重中之重,全力维护债券市场平稳运行。2023/8/1 央行、外管局 2023 年下半年工作会议 统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。2023/7/242023/7/24 中共中央政治局中共中央政治局 中共中央政治局会议中共中央政治局会议 要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案。案。2023/7/12 交易商协会 2023 年 半年银行间债券市场自律
74、处分情况通报 特别要高度重视地方政府债务风险防范化解,实施穿透重视地方政府债务风险防范化解,实施穿透式监管式监管,坚决遏制增量、稳妥化解存量,加强融资平台公司综合治理,禁止各种变相举债行为,守住严禁新增政府隐性债务红线,以高质量审计保障经济社会高质量发展。2023/7/4 国务院 国务院关于 2022 年中央决算的报告 进一步压实地方和部门责任,建立健全防范化解地方政府隐性债务风险长效机制。督促 级政府加大对市县工作力度,立足自身努力,统筹资金资产资源和各类政策统筹资金资产资源和各类政策措施稳妥化解隐性债务存量,逐步降低风险水平措施稳妥化解隐性债务存量,逐步降低风险水平。2023/6/26 审
75、计署 关于 2022 年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告 49 个地区通过承诺兜底回购、国有企业垫资建设等方式,违规新增隐性债务 415.16 亿元。建议后续督促基层结合建议后续督促基层结合实际逐步降低债务风险水平,稳妥化解隐性债务存量实际逐步降低债务风险水平,稳妥化解隐性债务存量。逐步剥离地方政府平台公司的融资功能,推动分类转型发展。2023/6/8 国家金融监督管理总局局长李 泽 第十四届陆家嘴论坛 国家金融监督管理总局将始终以“时时放心不下”的责任感,突出重点、把握节奏、精准发力,稳慎化解存量风险、坚决遏制增量风险。下好风险前瞻防控“先手棋”,以更加主动的态度应对各类风险隐患,
76、坚持早识别、早预警、早发现、早处置,努力把风险化解在萌芽状态努力把风险化解在萌芽状态,请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-专题研究报告专题研究报告 及时阻断风险蔓延。2023/3/20 财政部 2022 年中国财政政策执行情况报告 2023 年将进一步加强财会监督工作,坚决查处违法违规行为。遏制地方政府隐性债务增量,稳妥化解存量稳妥化解存量,坚决制止违法违规举债行为,加强对融资平台公司的综合治理,牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。2023/3/9 全国人大财经委 2022 年中央和地方预算执行情况与 2023 年中央和地方预算草案的审查结果报告 强化专项
77、债券还本付息资金收支核算管理,探索建立专项债券本金提前偿还机制。抓实化解地方政府存量隐性抓实化解地方政府存量隐性债务。通过市场化法治化处理机制,规范隐性债务风险债务。通过市场化法治化处理机制,规范隐性债务风险处置工作处置工作。2023/3/6 财政部 关于 2022 年中央和地方预算执行情况与 2023年中央和地方预算草案的报告 督促 级政府加强风险分析研判,定期监审评估,加大督促 级政府加强风险分析研判,定期监审评估,加大对市县工作力度,立足自身努力,逐步降低债务风险水对市县工作力度,立足自身努力,逐步降低债务风险水平,稳妥化解隐性平,稳妥化解隐性债务债务存量。存量。2023/3/5 国务院
78、 政府工作报告 防范化解地方政府债务风险,优化债务期限结构,降低防范化解地方政府债务风险,优化债务期限结构,降低利息负担利息负担,遏制增量、化解存量。2023/2/16 财政部部长刘昆 更加有力有效实施积极的财政政策 防范化解地方政府债务风险。坚持“开正门、堵旁门”,遇增量、化存量。完善常态化协同监管,坚决禁止变相遇增量、化存量。完善常态化协同监管,坚决禁止变相举债、虚假化债行为举债、虚假化债行为。压实地方政府属地责任,紧盯市县加大工作力度,强化隐性债务问责和信息公开。2023/1/7 银保监会主席郭树清 货币政策精准有力金融服务大有可为 积极配合化解地方政府隐性债务风险积极配合化解地方政府隐
79、性债务风险。督促金融机构增强风险管理能力。有序开展地方政府债务置换,推动优化债务期限结构,降低利率负担。资料来源:中国政府网,财新周刊,财政部,审计署,澎湃新闻,中泰证券研究所 3.2 3.2 2 2023023 年以来地方层面化债表述与动作梳理年以来地方层面化债表述与动作梳理 从方案到落地,地方政府积极探索债务化解路径。从方案到落地,地方政府积极探索债务化解路径。一方面,2023 年以来仍有多地在继续申报化债试点,除此之外,各地对于化债同样有密集的表态和政策出台,除却例行的原则性表态之外,部分省份提出了更为明确的方案。除却部分省市明确提出债务重组、降息、展期的表述之外,湖南省还在省级层面给出
80、了具体的化债机制和指标协调银行机构通过“六个一批”为共 997 亿元的存量债务提供风险化解渠道,湘潭市在此基础上更提出“银接非银”“银行合围”、结构性去杠杆、优化资产配置等举措,在利率、债务结构等方面提出具体政策目标;贵州省表示“推进国有融资平台公司转型发展,采用债券置换、资产证券化等方式,支持平台公司稳要化解地方政府隐性债务,探索采用资产回购、资产置换、资产整合等方式盘活存量非经营性资产”;重庆提出“建立高负债大型问题企业、地方融资平台和城投企业名单,一企一策制定债务违约风险应对预案,制定持续防范化解重点领域金融风险行动方案。”724 政治局会议之后,各地方政府的表态也更为务实,8 月 29
81、日,湖南省政府常务会议原则通过湖南省防范化解地方债务风险工作方案(送审稿),湖南省成为中央政治局会议提出一揽子化债方案后首个出台化债方案的省份。9 9 月底以来,部分省份特殊再融资债的再次启月底以来,部分省份特殊再融资债的再次启 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-专题研究报告专题研究报告 动标志着本轮化债动作进入落地阶段。动标志着本轮化债动作进入落地阶段。图表图表 26:20232023 以来地方层面化债政策一览以来地方层面化债政策一览 日期日期 份 份 部门部门 会议会议/文件文件 表述表述/动作动作 2023/8/292023/8/29 人 人民政府
82、民政府 防范化解地方债务风险 防范化解地方债务风险工作方案(送审稿)工作方案(送审稿)中央政治局会议提出一揽子化债方案后首个出台中央政治局会议提出一揽子化债方案后首个出台化债方案的 份。化债方案的 份。2023/8/3 四川 四川 委办公厅、四川 政府办公厅 关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的实施意见 有效防范化解地方政府债务风险,严格控制高风险地区新增举债规模。支持政府融资平台依法依规推进市场化转型,打造竞争力强的地方投资运营主体。鼓励按市场化方式设立城镇化发展基鼓励按市场化方式设立城镇化发展基金。金。2023/7/31 湘潭市人民代表大会常务委员会 关于2022年度湘潭市本级财政决算(
83、草案)的报告 积极防范化解政府债务风险。坚决落实化债新举措,盯牢“三步走”目标,筑牢“三道防线”,守牢“三条底线”。通过“银接非银”“银行合围”、通过“银接非银”“银行合围”、结构性去杠杆、优化资产配置等举措,结构性去杠杆、优化资产配置等举措,2023 年力争实现“中长期银行资金占债务比重达到90%,利率降到 4%”的目标,加快实现“利息打平”,推动化债攻坚战早日发生转折性变化。2023/7/24 发改委 黔中城市群高质量发展规划 推进国有融资平台公司转型发展,采用债券置推进国有融资平台公司转型发展,采用债券置换、资产证券化等方式,支持平台公司稳要化解换、资产证券化等方式,支持平台公司稳要化解
84、地方政府隐性债务,探索采用资产回购、资产置地方政府隐性债务,探索采用资产回购、资产置换、资产整合等方式盘活存量非经营性资产,换、资产整合等方式盘活存量非经营性资产,以稳步推进混合所有制改革为主要抓手引进增量资产,不断增强核心业务的资源配置效率,强化其造血功能。2023/7/19 陕西 陕西 委 政府第二十一次常务会议 要下大力气狠抓项目建设,聚焦产业特别是工业项目,着力扩大社会投资规模,用好“四个一批”用好“四个一批”管理机制,加大项目谋划储备力度,加快推动重管理机制,加大项目谋划储备力度,加快推动重点项目开工建设,积极稳妥化解债务风险。点项目开工建设,积极稳妥化解债务风险。2023/7/12
85、 四川 四川 政府 政府第 11 次常务会议 要高度重视地方政府债务风险防范化解,实施穿要高度重视地方政府债务风险防范化解,实施穿透式监管,透式监管,坚决遏制增量、稳妥化解存量,加强融资平台公司综合治理,禁止各种变相举债行为,守住严禁新增政府隐性债务红线,以高质量审计保障经济社会高质量发展。2023/7/10 福建 福建 政府 政府常务会议 要加强监督管理,完善地方政府债务风险预警机制,深化专项债资金审计监督和全面核查,强化强化廉政风险防控,防范化解债务风险。廉政风险防控,防范化解债务风险。2023/6/15 道真县政府 道真自治县促进金融业高质量发展的若干政策措施向社会公开征求意见的通告 积
86、极防范化解债务风险,鼓励银行加强与政府性鼓励银行加强与政府性融资担保公司合作,通过债务展期、降息、重组融资担保公司合作,通过债务展期、降息、重组等方式化解债务。等方式化解债务。2023/6/14 地方金融监督管理局 2022 年度 地方金融监督管理局部门整体支出绩败自评报告 协调化解政府债务风险,主要银行机构通过“六协调化解政府债务风险,主要银行机构通过“六个一批”共为个一批”共为 997 997 亿元存量债务提供风险化解亿元存量债务提供风险化解渠道。渠道。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-专题研究报告专题研究报告 2023/5/31 安徽 蚌埠市人民政
87、府 市县政府平台公司整合升级和市场化转型发展“12345”三年行动方案(20232025 年)的通知 要持续优化存量债务结构,加大对短期和高成本债务的化解处置力度,积极对接有关金融机构,积极对接有关金融机构,通过采取置换、展期等方式,进一步延长债务期通过采取置换、展期等方式,进一步延长债务期限,缓解偿债压力,释放流动性风险。限,缓解偿债压力,释放流动性风险。严格落实年度隐性债务化解计划,分类落实化债资金来源,确保化债工作按计划稳妥有序推进。2023/5/29 财政厅、发改委 全区政府专项债券业务培训斑 严格 PPP 项目履约,严禁新增隐性债务,进一步加强政府债务基础工作,加强年度化债任务调加强
88、年度化债任务调度,按月通报一般和专项债券支出进度,优化专度,按月通报一般和专项债券支出进度,优化专项债券项目库管理和资金使用,项债券项目库管理和资金使用,促进全区经济社会高质量发展。2023/5/9 人民政府 打造黔 自治“黎从榕”对接融入粤港澳大湾区“桥头堡规划(20222035 年)按照市场化、法治化原则,在黔 落实化债责任和不新增隐性债务的前提下,允许融资平台允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务,与金融机构协公司对符合条件的存量隐性债务,与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转。转。2023/2/16 重庆 重庆市人民政府 关
89、于重庆市2022年国民经济和社会发展计划执行情况及2023年计划草案的报告 加快债券资金使用进度,出台防范化解地方政府债务风险的政策措施。建立高负债大型问题企建立高负债大型问题企业、地方融资平台和城投企业名单,“一企一策”业、地方融资平台和城投企业名单,“一企一策”制定债务违约风险应对预案,制定持续防范化解制定债务违约风险应对预案,制定持续防范化解重点领域金融风险行动方案。重点领域金融风险行动方案。2023/2/1 财效厅 2022年预算执行情况和2023 年预算草案的报告 系统谋划防范化解债务风险体制机制。通过争取系统谋划防范化解债务风险体制机制。通过争取中央支持、金融机构展期降息、盘活资源
90、资产等中央支持、金融机构展期降息、盘活资源资产等方式,方式,推动各地将政府债务和隐性债务利息足额纳入预算,为基层财政秩序回归正常、提高在资本市场信用奠定基础,力争用 3-5 年时间,建立健全系统解决和防范化解政府债务风险体制机制,逐步推动地方发展进入良性轨道。资料来源:第一财经,各地方政府,各地方财政厅,中泰证券研究所 四、影响:本轮化债对银行影响四、影响:本轮化债对银行影响 4 4.1.1 息差息差:资产端承压,息差稳定性取决于:资产端承压,息差稳定性取决于负债负债端成本率下降节奏端成本率下降节奏 资产端:资产端:当前,随着前期重定价压力的释放完毕和存款利率的多轮下调,三季度息差总体呈现出企
91、稳趋势。不过,随着化债进程的推动,商业银行相关资产收益率下调,预计明年上半年净息差仍会面临一定压力。负债端:负债端:在实际落地过程中,考虑央行 SPV 对参与化债银行负债端的支持,结合存款端成本率的下行,资产端收益率的下行压力会得到一定程度的对冲。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -30-专题研究报告专题研究报告 图表图表 27:商业银行整体净息差(:商业银行整体净息差(%,未考虑口径调整),未考虑口径调整)来源:金监总局,中泰证券研究所 图表图表 28:银行各板块息差情况(:银行各板块息差情况(%)来源:金监总局,中泰证券研究所 图表图表 29:上市上市银行各
92、板块银行各板块息差息差情况情况 资料来源:公司财报,中泰证券研究所 1Q221H223Q2220221Q231H233Q231Q231H233Q231Q231H233Q23上市银行2.00%1.96%1.94%1.92%1.753%1.725%1.703%-0.25%-0.23%-0.24%-0.16%-0.03%-0.02%上市国有行1.97%1.93%1.91%1.87%1.696%1.670%1.647%-0.28%-0.26%-0.26%-0.18%-0.03%-0.02%上市股份行2.09%2.06%2.05%2.04%1.889%1.862%1.846%-0.21%-0.20%-0
93、.21%-0.15%-0.03%-0.02%上市城商行1.93%1.89%1.90%1.88%1.798%1.756%1.735%-0.13%-0.14%-0.16%-0.08%-0.04%-0.02%上市农商行2.13%2.11%2.10%2.09%1.964%1.927%1.906%-0.17%-0.18%-0.19%-0.12%-0.04%-0.02%累积年化净息差同比变动环比变动 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -31-专题研究报告专题研究报告 4 4.2.2 资产质量资产质量:以时间换空间,地方债务以及中小银行相关风险明显降低:以时间换空间,地方债务
94、以及中小银行相关风险明显降低 中短期来看,以时间换空间的模式确保商业银行在最近几年内规避了相中短期来看,以时间换空间的模式确保商业银行在最近几年内规避了相关部分资产质量波动的风险。关部分资产质量波动的风险。当前来看,银行业资产质量较为稳定,不良率、关注率均处于历史较低水平,拨备高位夯实。随着化债进程的推进,商业银行相应资产的风险得到明显缓释,近几年内资产质量将保持稳健。图表图表 30:银行各板块不良率情况(:银行各板块不良率情况(%)资料来源:金监总局,中国人民银行,中泰证券研究所 图表图表 31:上市上市银行各板块不良率银行各板块不良率情况情况 资料来源:公司财报,中泰证券研究所 图表图表
95、32:上市上市银行各板块不良银行各板块不良生成生成率情况率情况 资料来源:公司财报,中泰证券研究所 单季单季累积累积商业银行商业银行国有行国有行股份行股份行城商行城商行农商行农商行商业银行商业银行国有行国有行股份行股份行城商行城商行农商行农商行2019-3-311.06%1.06%1.81.321.711.884.05-00.090.092019-6-301.12%1.14%1.811.261.672.33.950.01-0.06-0.040.42-0.12019-9-301.17%1.19%1.861.321.632.4840.050.06-0.040.180.052019-12-311.4
96、3%1.31%1.861.381.642.323.900.060.01-0.16-0.12020-3-311.09%1.09%1.911.391.642.454.090.050.0100.130.192020-6-301.22%1.19%1.941.451.632.34.220.030.06-0.01-0.150.132020-9-301.18%1.22%1.961.51.632.284.170.020.050-0.02-0.052020-12-310.89%1.16%1.841.521.501.813.88-0.120.02-0.13-0.47-0.292021-3-310.71%0.71%
97、1.801.471.451.943.70-0.04-0.05-0.050.13-0.182021-6-300.68%0.71%1.761.451.421.823.58-0.04-0.02-0.03-0.12-0.122021-9-300.69%0.72%1.751.431.401.823.59-0.01-0.02-0.020.000.012021-12-310.93%0.80%1.731.371.371.903.63-0.02-0.06-0.030.080.042022-3-310.65%0.65%1.691.351.351.963.37-0.04-0.02-0.020.06-0.262022
98、-6-300.73%0.71%1.671.341.351.893.30-0.02-0.010.00-0.07-0.072022-9-300.80%0.76%1.661.321.341.893.29-0.01-0.02-0.010.00-0.012022-12-310.50%0.42%1.631.311.321.853.22-0.03-0.01-0.02-0.04-0.072023-3-310.71%0.71%1.621.271.311.903.24-0.01-0.04-0.020.050.022023-6-300.74%0.75%1.621.281.291.903.250.010.01-0.0
99、10.000.012023-9-300.62%0.72%1.611.271.301.913.18-0.01-0.010.010.01-0.07不良净生成不良净生成不良率不良率环比变动环比变动1Q221H223Q2220221Q231H233Q233Q23环比变动(bp)上市银行1.33%1.33%1.31%1.30%1.27%1.275%1.272%-0.3上市国有行1.35%1.36%1.34%1.33%1.29%1.305%1.297%-0.8上市股份行1.32%1.32%1.30%1.29%1.27%1.262%1.269%0.7上市城商行1.14%1.16%1.13%1.10%1.08
100、%1.061%1.061%0.0上市农商行1.20%1.17%1.19%1.22%1.19%1.164%1.156%-0.81Q221H223Q224Q221Q231H233Q231Q23环比2Q23环比3Q23环比1Q23同比1H23同比3Q23同比上市银行0.76%0.79%0.78%0.76%0.60%0.70%0.67%-0.16%0.10%-0.03%-0.16%-0.09%-0.11%上市国有行0.56%0.60%0.57%0.54%0.47%0.51%0.46%-0.07%0.04%-0.04%-0.09%-0.09%-0.10%上市股份行1.30%1.27%1.24%1.27%
101、0.96%1.21%1.17%-0.31%0.25%-0.04%-0.34%-0.06%-0.07%上市城商行0.81%0.89%0.99%0.90%0.63%0.75%0.82%-0.27%0.13%0.07%-0.18%-0.14%-0.17%上市农商行0.37%0.84%0.91%1.07%0.31%0.83%0.85%-0.76%0.52%0.02%-0.06%-0.01%-0.06%累积年化不良净生成率环比变动同比变动 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -32-专题研究报告专题研究报告 图表图表 33:行业关注:行业关注+不良贷款占比下行至历史低位(不
102、良贷款占比下行至历史低位(%,未考虑口径调整),未考虑口径调整)来源:金监总局,中泰证券研究所 图表图表 34:银行各板块拨备覆盖率情况(:银行各板块拨备覆盖率情况(%)资料来源:金监总局,中泰证券研究所 长期来看,地方债务问题的解决仍有赖于经济增长。长期来看,地方债务问题的解决仍有赖于经济增长。如前文所述,地方政府债务问题的核心来自于经济发展、城镇化快速推进环境下地方政府的发展和政绩要求。过往两轮化债以及本轮化债核心在于置换、展期、降息,对存量问题采取“拖而不化”的以时间换空间模式。对于存量,地方债务真正的“化解”,仍依赖于经济增长情况。对于增量,地方债务增长的真正控制,有赖于地方政府政绩观
103、的改进和央地关系的进一步理顺。商业银行商业银行环比环比商业银行商业银行国有行国有行股份行股份行城商行城商行农商行农商行商业银商业银行行国有行国有行股份行股份行城商行城商行农商行农商行2019-3-313.450.04192.17 240.44 192.18 179.26 128.50 -4.77-7.90-4.042019-6-303.450.00190.61 250.69 193.01 149.26 131.52 -1.5610.250.83-30.003.022019-9-303.490.04187.63 240.20 198.77 147.99 130.81 -2.98-10.495.7
104、6-1.27-0.712019-12-313.46-0.03186.08 234.33 192.97 153.96 128.16 -1.55-5.87-5.805.97-2.652020-3-313.500.04183.20 231.70 199.89 149.89 121.76 -2.88-2.636.92-4.07-6.402020-6-303.540.04182.40 227.97 204.33 152.83 118.14 -0.80-3.734.442.94-3.622020-9-303.53-0.01179.89 221.18 199.10 154.80 118.62 -2.51-6
105、.79-5.231.970.482020-12-313.39-0.14184.47 215.03 196.90 189.77 122.19 4.58-6.15-2.2034.973.572021-3-313.38-0.02187.14 219.56 204.17 182.14 124.03 2.674.537.27-7.631.842021-6-303.390.02193.23 225.33 208.41 191.47 129.56 6.095.774.249.335.532021-9-303.440.05196.99 232.57 206.70 197.18 131.72 3.767.24-
106、1.715.712.162021-12-313.40-0.04196.91 239.22 206.31 188.71 129.48 -0.086.65-0.39-8.47-2.242022-3-313.39-0.01200.70 245.11 210.17 182.49 133.74 3.795.893.86-6.224.262022-6-303.400.01203.78 245.26 212.68 191.19 137.57 3.080.152.518.703.832022-9-303.410.01205.54 246.62 213.13 194.71 139.60 1.761.360.45
107、3.522.032022-12-313.36-0.05205.85 245.04 214.18 191.62 143.23 0.31-1.581.05-3.093.632023-3-313.32-0.04205.24 250.63 215.06 186.05 138.39 -0.605.590.89-5.57-4.842023-6-303.350.03206.13 249.75 220.00 185.80 139.46 0.88-0.884.93-0.251.072023-9-303.350.00207.89 251.31 219.37 186.06 142.93 1.761.56-0.630
108、.263.47环比变动环比变动拨贷比拨贷比拨备覆盖率拨备覆盖率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -33-专题研究报告专题研究报告 五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示 投资建议:投资建议:银行股稳健度高。银行股稳健度高。风险端来看,地方债务以及中小银行相关风险明显降低,采取时间换空间的模式,银行资产质量会保持稳定;收益端来看,银行资产端收益率承压,息差稳定性取决于存款端成本率下降节奏。优质优质城农商行的基本面确定性大:城农商行的基本面确定性大:江苏银行、渝农商行。经济弱经济弱复苏,选择防御型银行:复苏,选择防御型银行:大型银行(农行、中行、邮储等)。经
109、济复苏预期经济复苏预期强,选择银行中的核心资产:强,选择银行中的核心资产:宁波银行、招商银行和平安银行。风险提示:经济下滑超预期;政策理解不到位。风险提示:经济下滑超预期;政策理解不到位。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -34-专题研究报告专题研究报告 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期
110、基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。重要声明:重要声明:
111、中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自
112、行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。