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1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。1 20232023 年年 1111 月月 2828 日日 家电家电 行业深度分析行业深度分析 智能柜,下一代零售业态智能柜,下一代零售业态 证券研究报告证券研究报告 家用电器家用电器 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A A 维持维持评级评级 行业表现行业表现 资料来源:Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 4.4 1.2 15.8 绝对收益绝对收益 4.1-2.6 10.9 张立聪张立聪 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S05 李奕臻李奕臻 分析师分析师 SAC
2、 执业证书编号:S01 陈伟浩陈伟浩 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S02 相关报告相关报告 内销需求回补,外销景气改善 2023-09-24 智能柜-下一个智能零售业态?2023-09-16 下沉渠道:机会还是风险?基于 29 个门店样本研究 2023-09-12 水刺无纺布其实一点都不陌生 2023-09-08 今年奢侈品还行不行?2023-09-01 智能零售智能零售时代时代,预计智能售货柜将成为主流业态:,预计智能售货柜将成为主流业态:和自动售货机等零售业态相比,智能柜能为消费者带来更便捷的购物体验,提高品牌商和运营商的盈利能力。国内智
3、能柜的保有量从 2020年不到 10 万台快速增长至 2022 年接近 40 万台。近年农夫山泉、元气森林、蒙牛、今麦郎等品牌商和丰 e 足食、友宝等头部运营商投放了智能柜。我们认为,智能柜行业将进入加速成长期。政策推动便民生活圈建设:政策推动便民生活圈建设:2023 年 7 月,商务部等 13 部门发布全面推进城市一刻钟便民生活圈建设三年行动计划(2023-2025),到 2025 年在全国有条件的地级以上城市推动多种类型的一刻钟便民生活圈建设,优先配齐购物、餐饮、快递等基本保障类业态,引进智能零售终端,让消费更便捷。我们认为,智能柜凭借高效便捷的购物体验,有望走进居民生活圈。智能柜算法日益
4、成熟,货损率降低带动投放意愿提升:智能柜算法日益成熟,货损率降低带动投放意愿提升:智能柜货损率是影响运营商盈利能力的关键因素。我们测算,当货损率提高 1pct,优质/一般点位智能柜的净利率将下降 1pct。随着目标检测、目标跟踪等算法日益成熟,目前头部智能柜企业的算法识别准确率提升至 95%以上。与自动售货机相比,智能柜的购置成本更低,客单价更高。随着货损率的下降,运营商将有更强的意愿投放智能柜。20262026 年国内智能售货柜销量有望超过年国内智能售货柜销量有望超过 4545 万台:万台:2022 年我国城镇自动售货机+智能售货柜的每万人保有量不到 15 台,远低于欧美日本的保有量水平。随
5、着智能柜的优势逐渐为运营商、品牌商所认可以及持续覆盖办公场所、公共场所、校园等场所,普及率将迎来快速提升。预计 2026 年我国智能售货柜销量将超过 45 万台,20222026 年销量复合增速 22%。投资建议:投资建议:凭借更好的消费体验和更强的盈利能力,智能柜有望成为未来智能零售的主流业态。我们认为智能柜行业将进入到加速发展阶段。从投资角度,建议重点关注:海容冷链(商用冷柜行业领军企业,在智能柜领域已占据领先地位),友宝在线(深耕无人零售领域多年,点位遍布全国),新北洋(布局智能设备,有望在智能零售领域开辟新的增长点),蒙牛乳业(乳制品龙头企业,借力智能柜扩大销售优势)。风险提示:风险提
6、示:智能柜和自动售货机普及率提升不及预期、行业竞争加剧风险、原材料供应紧缺和价格波动风险、智能柜及自动售货机盈利能力变动风险。-10%0%10%20%30%40%--11家电家电沪深沪深300300行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2 内容目录内容目录 1.投资概要.4 1.1.核心观点.4 1.2.有别于市场的观点.4 2.智能售货柜将引领智能零售新风潮.5 3.智能售货柜产业链梳理.10 4.海容冷链:前瞻布局智能柜领域,业务成长可期.14 5.友宝:中国无人零售龙头有望港股上市.
7、18 6.新北洋:“智能无人”设备开辟增长空间.21 7.蒙牛:抢先布局智慧零售,即将迈入收获期.22 8.投资意见.24 9.风险提示.24 图表目录图表目录 图 1.2022 年连锁便利店加盟准备金(万元).5 图 2.我国商业用途土地平均价格.5 图 3.2022 年全球各地区每周工作时间(小时).5 图 4.我国移动支付笔数和移动支付占电子支付的比例.5 图 5.我国智能零售市场销售额.6 图 6.我国自动售货机、智能售货柜保有量(万台).6 图 7.2021 年国内各技术路径智能售货柜出货量占比.7 图 8.我国自动售货机、智能售货柜的销售点位覆盖率.8 图 9.2021 年自动售货
8、机、智能售货柜的下游场景分布.8 图 10.不同方式对智能柜软硬件市场规模的预测(亿元).10 图 11.智能售货柜产业链.10 图 12.智能售货柜流程图.11 图 13.两阶段目标检测算法和单阶段目标检测算法.12 图 14.冷柜中的商品陈列.13 图 15.海容各产品收入占比.14 图 16.海容智能售货柜.14 图 17.海容智能售货柜销量.14 图 18.海容智能售货柜业务收入和毛利率.14 图 19.海容向极智简单的采购金额(万元).15 图 20.北京极智简单股权结构.15 图 21.国内智能售货柜制造行业销量份额.16 图 22.海容和元气森林、今麦郎合作的智能售货柜.17 图
9、 23.友宝营业收入及增速.18 图 24.友宝营收结构.18 图 25.友宝智能货柜.19 图 26.友宝不同模式点位(个).19 图 27.友宝合伙人点位结构(个).19 图 28.友宝合伙人点位商品月均销售额(元).20 图 29.友宝直营点位商品月均销售额(元).20 图 30.新北洋智能微超.21 wWeWfU8VbVfYoMpPnMtNrRaQcM6MpNnNpNmPeRqRpNeRrRtPbRoOvNNZqNtRMYnRpP行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。3 图 31.新北洋智能售饮机.21 图 32.新北洋智能自助
10、终端营收结构.21 图 33.新北洋自助售货机营业收入及增速.21 图 34.蒙牛首家无人零售商店.22 图 35.“天鲜配”货柜.22 图 36.蒙牛社区智能奶柜.23 表 1:我国智能零售业态对比.6 表 2:智能售货柜识别技术方案.7 表 3:各区域自动售货机保有量对比.8 表 4:城镇人均保有量方式测算我国智能柜市场空间.9 表 5:点位覆盖方式测算我国智能柜市场空间.9 表 6:单台智能售货柜盈利模型测算.12 表 7:海容智能售货柜领域专利.15 表 8:轻购云智能售货柜领域专利.16 表 9:友宝无人售货机盈利测算.20 表 10:蒙牛无人零售相关招标项目.22 表 11:蒙牛智
11、能柜 VS 传统自助售货机.23 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4 1.1.投资概要投资概要 1.1.1.1.核心观点核心观点 我们认为,当前时点智能售货柜行业值得资本市场的重视,主要原因包括:1)政策推动构建便民生活圈。2023 年 7 月,商务部等 13 部门发布全面推进城市一刻钟便民生活圈建设三年行动计划(2023-2025),提出到 2025 年,在全国有条件的地级以上城市推动多类型的一刻钟便民生活圈建设。该计划提出在居民家门口(步行 510 分钟范围),优先配齐购物、餐饮、家政、快递等基本保障类业态,引进智能零售终端,
12、让消费更便捷。2)智能柜行业进入快速发展阶段。随着传统零售向无人化、智能化转型,智能柜这种智能零售业态逐渐为越来越多运营商和品牌商所接受。我们估算,国内智能柜的保有量从 2020年不到 10万台快速增长至2022年接近 40万台。行业头部企业海容冷链的智能柜销量从 2020年不到 0.5 万台增长至 2022 年 4 万多台。3)智能柜行业入局者不断增多。近年农夫山泉、元气森林、蒙牛、今麦郎等品牌商和丰 e足食、友宝等头部运营商积极拥抱智能柜浪潮。我们认为疫情管控放开后,快消品线下消费场景恢复,率先投放智能柜的食饮品牌将在行业中起到示范效应,带动下游渠道向数字化、智能化升级。4)智能柜算法发展
13、日益成熟。货损率是影响运营商盈利能力的关键要素。智能柜算法识别准确率越高,商品漏算错算的次算越少,运营商的货损值越小。随着智能柜目标检测、目标跟踪等算法不断成熟,行业头部智能柜企业的算法识别准确率提升至 95%以上,运营商将有更强的意愿投放智能柜。5)头部智能柜企业正在搭建品牌商和运营商合作的桥梁。运营商在点位资源、运营维护等方面具备优势,但资金实力有限。品牌商资金实力充足,但往往缺乏点位资源。以海容冷链为代表的行业头部企业正在打通品牌商与运营商,帮助品牌商将商品投放到运营商的智能柜中进行销售。中长期来看,我们认为智能售货柜行业成长动力充足。如表 4 我国智能售货柜市场空间测算,我们预计 20
14、26 年我国智能柜+自动售货机的城镇居民保有量将提高至 33 台/万人。参考 2021年欧洲/美国/日本的自动售货机保有量 53 台/万人、120 台/万人、319 台/万人,我们认为中长期国内智能柜+自动售货机保有量的提升潜力大。1.2.1.2.有别于市场的观点有别于市场的观点 部分投资人认为自动售货机从上世纪部分投资人认为自动售货机从上世纪 9090 年代引入国内但目前普及率仍较低,对未来智能售年代引入国内但目前普及率仍较低,对未来智能售货柜的普及速度存疑。货柜的普及速度存疑。我们认为自动售货机普及缓慢的主要原因包括:1)售卖的商品种类较单一、不同商品需要逐次购买,消费者购物体验较差;2)
15、在移动支付普及前只接受硬币或小额纸币,消费者支付体验较差;3)设备购置成本和运营成本较高。智能柜不仅可以售卖丰富的商品种类,而且能让消费者在挑选商品后付款,消费体验更好。对运营商和品牌商而言,智能柜的设备购置成本更低,客单价更高,盈利能力更强。智能柜还能实现更高效的数字化运营管理,提供精准的消费者画像和市场洞察。智能零售浪潮下,我们认为运营商和品牌商更有动力投放智能柜,普及率将迎来快速提升。部分投资者认为智能柜制造环节的竞争壁垒较低,制造企业盈利能力提升的难度较大。部分投资者认为智能柜制造环节的竞争壁垒较低,制造企业盈利能力提升的难度较大。智能柜制造企业可分为两类,1)只具备硬件制造能力的企业
16、;2)兼具智能柜算法、硬件研发生产能力的企业。我们认为,纯智能柜代工企业对客户的溢价能力弱,利润空间小。以海容为代表的算法硬件一体化企业的盈利能力能持续提升,原因包括:1)智能柜算法识别准确率会直接影响货损率从而影响到运营商、品牌商的盈利能力。海容的算法识别准确率处于行业领先地位,能提供算法、硬件一站式解决方案,对客户的议价能力较高;2)行业领先的产量规模使海容能在摄像头、芯片等原材料采购和生产上持续发挥规模效应,降低产品成本;3)除直接销售智能柜硬件外,海容将智能柜云端数据经过加工处理后,提供给客户用于商业分析,收取数据服务费。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有
17、限公司,各项声明请参见报告尾页。5 2.2.智能售货柜将引领智能零售新风潮智能售货柜将引领智能零售新风潮 智能零售趋势加速。智能零售是指在无人或少人的情况下,消费者自助挑选商品并付款结账的零售形态。我们认为,在供给侧、需求侧、技术侧等因素驱动下,智能零售有望在国内加速普及:1)供给侧,高资金投入、运营成本驱动传统零售模式转型。传统零售门店对加盟费、装修等初始投入资金的要求较高。根据头豹研究院,罗森便利店的加盟资金要求在 20 万元以上。近年不断上涨的地租、人力成本也导致传统零售门店的运营成本居高不下。拥有更高空间利用率、更低运营成本的智能零售顺应了零售业降本提效的变革趋势。2)需求侧,消费者工
18、作生活节奏加快渴望更高效便捷的零售方式。欧睿数据显示,2022 年我国居民平均每周工作时间接近 46 小时,位居世界前列。传统零售门店一般仅配备 12 个收银台,在上班、午休等高峰时段消费者需等候较长时间。智能零售即拿即走、点位分布灵活的优点能提高消费者购物效率,满足随机性的消费需求。3)技术侧,移动支付、大数据、机器视觉等技术日趋成熟为智能零售奠定技术基础。随着智能手机的高度普及,消费者已习惯于在日常生活不同场景中使用移动支付。根据中国人民银行数据,2012Q12023Q1 我国移动支付笔数占电子支付笔数的比例从 2%提高至 60%以上。图图1.1.2022 年连锁便利店加盟准备金年连锁便利
19、店加盟准备金(万元)(万元)图图2.2.我国商业用途土地平均价格我国商业用途土地平均价格 资料来源:头豹研究院,安信证券研究中心 注:图中取的是各连锁便利店加盟准备金的平均值 资料来源:Wind,安信证券研究中心 图图3.3.2022 年全球各地区每周工作时间(小时)年全球各地区每周工作时间(小时)图图4.4.我国移动支付笔数和移动支付占电子支付的比例我国移动支付笔数和移动支付占电子支付的比例 资料来源:欧瑞,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 智能售货柜有望成为智能零售的主流业态。根据弗若斯特沙利文、中国百货商业协会,2016-2021 年我国无人零售市场销售额由 88
20、亿元增长至 282 亿元,CAGR 为 26.3%。目前智能零售领域已经涌现自动售货机、无人货架、无人便利店、智能售货柜四种业态。自动售货机是发展最早的智能零售形态,上世纪 90 年代从海外引入国内。2016 年阿里巴巴提出“新零售”概念后,无人货架和无人便利店迅速兴起。在新零售风口下,智能售货柜行业从 20170 10 20 30 40 50 美宜佳罗森全家0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 200072009200172019商业用途土地平均价格(元/平方米)0 10 20 30 40 50 中国拉
21、美东欧日本西欧北美澳洲0%10%20%30%40%50%60%70%0 100 200 300 400 500 20000000000000200320200720202203202207202211202303移动支付笔数(万笔)移动支付占电子支付笔数的比例行业深度分析行业深度分析/家电家
22、电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6 年开始萌芽。智能售货柜是运用识别技术,让消费者可以开门选购商品,在取出商品后付款结账的智能零售设备。而自动售货机需要消费者在交互屏幕上选择商品并支付,然后在取物口领取商品。根据弗若斯特沙利文、中国百货商业协会,2021 年国内自动售货机保有量超过75 万台,占据智能零售市场主导地位;智能售货柜保有量接近 20 万台,发展迅速。相较于其他智能零售业态,智能售货柜能更好地满足消费者、运营商和品牌商的需求,有望成为智能零售的主流业态:1)对于消费者而言,智能售货柜能提供更好的购物体验。智能售货柜的体积较小,能布局到离消费者更近的点位
23、(办公室楼层、体育馆内)。和自动售货机相比,智能售货柜售卖的商品种类更多,消费者可以挑选商品后付款。2)对于运营商和品牌商而言,智能售货柜的盈利能力更强,可实现更高效的数字化运营管理。冷藏型智能售货柜的价格在 1 万元以内,自动售货机价格一般在 13 万元。智能售货柜客单价更高(根据嗨便利,智能柜客单价为自动售货机的 1 倍以上),货损率较低。自动售货机需要专门培训的补货员,按特定顺序将商品放入货道中,补货流程繁琐耗时。智能柜补货只需打开柜门放入商品,可随意摆放、堆放商品,提高补货效率,精简补货员人数。此外,通过智能柜运营数据平台,品牌商和运营商能实时监控、管理所有智能柜内的商品陈列排面、库存
24、,及时调整商品摆放策略、补货。智能柜提供的消费者画像和商品销售数据亦能为品牌商优化产品研发和营销策略。表表1 1:我国智能零售业态对比我国智能零售业态对比 自动售货机自动售货机 无人货架无人货架 无人便利店无人便利店 智能售货柜智能售货柜 图示图示 占地面积占地面积 0.52 平方米 0.52 平方米 3050 平方米 0.52 平方米 距离消费者距离消费者 较近 近 较远 近 商品售卖形式商品售卖形式 封闭式 开放式 开放式 开放式 售卖商品种类售卖商品种类 单一 较丰富 丰富 较丰富 初入投入和运维成本初入投入和运维成本 较低 低 较高 低 代表性企业代表性企业 友宝、中吉、富士冰山 猩便
25、利、果小美、友盒 缤果盒子、便利蜂 海容冷链、嗨便利、友朋 资料来源:友宝、中吉、富士冰山、缤果盒子、便利蜂、海容冷链、嗨便利、友朋网站,艾瑞咨询,搜狐网,人民网,知乎,安信证券研究中心 图图5.5.我国智能零售市场销售额我国智能零售市场销售额 图图6.6.我国自动售货机、智能售货柜保有量(万台)我国自动售货机、智能售货柜保有量(万台)资料来源:弗若斯特沙利文,中国百货商业协会,安信证券研究中心 资料来源:弗若斯特沙利文,中国百货商业协会,安信证券研究中心-30%-10%10%30%50%70%0 50 100 150 200 250 300 2001920202021智
26、能零售市场销售额(亿元)YoY0 20 40 60 80 100 2001920202021传统自动售货机智能售货柜行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。7 动态视觉识别技术为智能售货柜的主流识别技术路径。智能售货柜识别技术方案可分为 RFID 射频标签识别、重力感应识别、静态视觉识别、动态视觉识别。RFID 射频标签的成本较高、也容易被屏蔽和损毁。重力感应识别要求地面平整、难以识别重量相近的商品,一般需与其他技术结合使用。静态视觉识别需在柜内每一层安装摄像头,对商品陈列摆放有严格要求,空间利用率不高;消费者错拿错
27、放或挡住摄像头视野会影响识别结果。动态视觉识别技术是通过录制消费者购物视频,运用 AI 视觉技术分析购物行为轨迹,从而识别购买行为。动态视觉智能柜只需安装 12 个摄像头,设备成本更低;对商品 SKU 类别和摆放位置没有限制,柜子空间利用效率和补货效率更高。此外,动态视觉识别+重力感应的混合识别技术能解决消费者食用后再放回的问题,进一步提高识别准确率,亦成为识别技术的重要应用方向。动态视觉识别是当前智能售货柜行业的主流技术方案。据产业在线 2021 年数据,动态视觉智能售货柜在智能售货柜出货量的占比超过 50%,动态视觉+重力智能售货柜的占比在 25%左右。表表2 2:智能售货柜识别技术方案智
28、能售货柜识别技术方案 RFIDRFID 射频标签射频标签 重力感应识别重力感应识别 静态视觉识别静态视觉识别 动态视觉识别动态视觉识别 图示图示 技术技术 原理原理 每件商品上贴有 RFID 标签,消费者关门离开后,通过 RFID 信号消失判断消费者拿取的商品 每个货道上均装有重力感应器,通过感知货道上的重力变化来判断消费者拿取的商品 通过拍摄消费者取出商品前、取出商品后的两张照片,分析柜内商品变化,从而判断消费者拿取的商品 通过录制消费者购物视频,运用AI 视觉技术分析购物行为轨迹,从而识别购买行为 售卖商售卖商品种类品种类 丰富 较单一 丰富 丰富 空间空间 利用率利用率 高 较高 一般
29、高 货损率货损率 较高 较高 较低 较低 资料来源:产业在线,新浪网,视达,唐泽科技,安信证券研究中心 图图7.7.2021 年国内各技术路径智能售货柜出货量占比年国内各技术路径智能售货柜出货量占比 资料来源:产业在线,安信证券研究中心 动态视觉识别动态视觉+重力重力感应识别RFID射频标签识别行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。8 国内智能售货柜普及率提升潜力大。欧美日本的自动售货机保有量水平较高。我们以城镇人口估算,2022 年我国自动售货机+智能售货柜的每万人保有量不到 15 台,未来普及率提升潜力巨大。根据弗若斯特沙利文,截至
30、 2021 年底,我国仅有 7.6%的销售点位(可以放置自动售货机等智能零售设备的场地)设有自动售货机、智能售货柜。从应用场景来看,自动售货机、智能售货柜主要设置在工厂,未来有望持续覆盖办公场所、公共场所、校园等场景。我们假设智能柜的更换周期为 5 年,基于以下两种方式对智能柜市场空间进行测算:1)城镇人均保有量方式:参考过去几年我国城镇化率的提升趋势,我们假设 20232026 年城镇化率每年提升 0.5pct。对于更新需求,我们假设智能柜、自动售货机的更新年限为 5 年。对于新增需求,我们参考过去几年智能柜每万人保有量的提升幅度,假设到 2026 年智能柜的保有量提高至 17 台/万人左右
31、。考虑到我国自动售货机每万人保有量和欧美日本相比亦存在较大提升空间,我们假设自动售货机新增需求保持稳健增长。我们预计 2026 年智能柜行业销量将超过 45 万台,20222026 年销量 CAGR 为 22%。参考海容冷链 20212022 年智能柜出厂均价 4000 元,假设 2022 年行业均价为 4000 元。随着芯片等零部件国产化和规模效应显现,假设未来几年智能柜均价保持 5%的降幅。智能柜企业的软件服务类收入主要包括算力服务费、软件服务费。我们假设每台智能柜的算力服务费为 0.12 元/笔交易,每日交易 10笔;软件服务费为 150 元/年。2)销售点位覆盖方式:我们假设未来几年全
32、国可用销售点位数维持 2%左右的增长。我们认为,智能柜凭借更好的消费体验和更强的盈利能力将覆盖越来越多的销售点位。参考过去几年智能柜销售点位覆盖率的提升幅度,假设 2026 年智能柜销售点位覆盖率提高至 11%左右,则 2026 年智能柜销量将超过 45 万台。对于智能柜均价和软件服务的假设同前。表表3 3:各区域自动售货机保有量对比各区域自动售货机保有量对比 自动售货机保有量(万台)自动售货机保有量(万台)每万人保有量(台)每万人保有量(台)欧洲(2021 年,全体人口)440 53 日本(2021 年,全体人口)400 319 美国(2021 年,全体人口)400 120 中国(2022
33、年,城镇人口,口径含自动售货机、智能售货柜)124 13 资料来源:日本自动售货机工业协会,EVA,NAMA,弗若斯特沙利文,产业调研,安信证券研究中心 图图8.8.我国自动售货机、智能售货柜的销售点位覆盖率我国自动售货机、智能售货柜的销售点位覆盖率 图图9.9.2021 年自动售货机、智能售货柜的下游场景分布年自动售货机、智能售货柜的下游场景分布 资料来源:弗若斯特沙利文,安信证券研究中心 资料来源:弗若斯特沙利文,安信证券研究中心 0%1%2%3%4%5%6%7%8%2008%17%15%14%4%13%工厂办公场所公共场所校园交通枢纽其他行业深
34、度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9 表表4 4:城镇人均保有量方式测算我国智能柜市场空间城镇人均保有量方式测算我国智能柜市场空间 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 我国总人口(万人)141260 141175 141034 140893 140752 140611 我国城镇化率 64.7%65.2%65.7%66.2%66.7%67.2%我国城镇人口(万人)91425 92071 92684 93296 93906 94515 城镇智能售货柜+
35、自动售货机保有量(台/万人)10.1 13.5 16.6 20.8 27.1 33.7 智能售货柜保有量(台/万人)1.9 4.2 6.4 9.2 13.0 17.3 智能售货柜存量(万台)17.0 38.8 59.8 85.8 121.8 163.8 智能售货柜更新需求(万台)0.2 1.7 5.4 2.3 7.4 智能售货柜新增需求(万台)7.4 21.8 21.0 26.0 36.0 42.0 智能售货柜销量(万台)智能售货柜销量(万台)7.47.4 22.022.0 22.722.7 31.431.4 38.338.3 49.449.4 YoY 221.2%196.5%3.3%38.0
36、%22.2%29.0%智能柜均价(元)4082 4000 3920 3842 3765 3689 YoY -2.0%-2.0%-2.0%-2.0%-2.0%智能柜硬件销售额(亿元)3.0 8.8 8.9 12.0 14.4 18.2 智能柜软件服务类销售额(亿元)1.0 2.3 3.5 5.0 7.2 9.6 智能柜软硬件市场规模(亿元)智能柜软硬件市场规模(亿元)4.04.0 11.111.1 12.412.4 17.117.1 21.621.6 27.927.9 自动售货机保有量(台/万人)8.2 9.3 10.2 11.6 14.1 16.4 自动售货机存量(万台)75.5 85.5 9
37、4.5 108.5 132.5 154.5 自动售货机销量(万台)15.2 18.1 21.7 25.2 28.1 31.1 资料来源:Wind,弗若斯特沙利文,产业调研,中国百货商业协会,安信证券研究中心测算 表表5 5:点位覆盖方式测算我国智能柜市场空间点位覆盖方式测算我国智能柜市场空间 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 全国可用销售点位数(万个)1216 1269 1294 1320 1347 1373 YoY 1.6%1.8%2.0%2.0%2.0%2.0%自动售货机+智能柜销售点位覆盖率 7
38、.6%9.8%11.8%14.3%17.8%21.4%覆盖率提升幅度 pct 1.3 2.2 2.0 2.5 3.4 3.7 智能柜点位覆盖率 1.4%3.1%4.5%6.3%8.6%11.3%智能柜存量(万台)17.0 38.8 58.8 83.8 115.8 155.8 智能柜更新需求(万台)0.2 1.7 5.4 2.3 7.4 智能柜新增需求(万台)21.8 20.0 25.0 32.0 40.0 智能柜销量(万台)智能柜销量(万台)7.47.4 22.022.0 21.721.7 30.430.4 34.334.3 47.447.4 YoY 221.2%196.5%-1.3%39.8
39、%13.0%38.2%智能柜均价(元)4082 4000 3920 3842 3765 3689 YoY -2.0%-2.0%-2.0%-2.0%-2.0%智能柜硬件销售额(亿元)3.0 8.8 8.5 11.7 12.9 17.5 智能柜软件服务类销售额(亿元)1.0 2.3 3.5 4.9 6.8 9.2 智能柜软硬件市场规模(亿元)智能柜软硬件市场规模(亿元)4.04.0 11.111.1 12.012.0 16.616.6 19.719.7 26.726.7 自动售货机点位覆盖率 6.2%6.7%7.3%8.0%9.2%10.1%自动售货机存量(万台)75.5 85.5 94.5 10
40、5.5 123.5 138.5 自动售货机销量(万台)15.2 18.1 21.7 22.2 22.1 24.1 资料来源:弗若斯特沙利文,产业调研,中国百货商业协会,安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10 预计 2026 年国内智能柜行业销量将超过 45 万台,软硬件市场规模将超过 26 亿元。综合城镇人均保有量和销售点位覆盖两种测算方式来看,预计到 2026 年我国智能柜行业销量将超过 45 万台;硬件市场规模将超过 17 亿元,软件服务市场规模有望超过 9 亿元。图图10.10.不同方式对智能柜软硬件市场
41、规模的预测(亿元)不同方式对智能柜软硬件市场规模的预测(亿元)资料来源:弗若斯特沙利文,产业调研,Wind,中国百货商业协会,安信证券研究中心 3.3.智能售货柜产业链梳理智能售货柜产业链梳理 算法为智能售货柜产业链上游的重要环节。智能售货柜产业链上游可分为:1)智能柜算法企业,专注于算法研发,智能柜生产交由外部制造商进行生产。代表性企业包括嗨便利、小麦便利、哈哈零兽。2)智能柜制造企业,具备智能柜专业化生产能力。代表性企业包括海容冷链、美的智能科技、松下冷链。其中,海容冷链兼具自研智能柜算法、硬件研发生产能力。产业链中游包括:1)运营商。以友宝、丰 e 足食为代表的运营商掌握拥有固定消费群体
42、的点位。运营商采购智能售货柜后投放到点位进行运营管理。目前国内的智能售货柜基本由运营商在运营。2)品牌商。快消品品牌如伊利、蒙牛、元气森林会自主采购智能售货柜投放到下游场景。产业链下游为写字楼、交通枢纽、学校等场景中的消费者。图图11.11.智能售货柜产业链智能售货柜产业链 资料来源:嗨便利,小麦便利,哈哈零兽,海容冷链,松下冷链,美智科技,友宝,丰宜科技,伊利,蒙牛,元气森林,安信证券研究中心 0 4 8 12 16 20 24 28 32 2023E2024E2025E2026E智能柜市场(人均保有量测算)智能柜市场(点位测算)行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份
43、有限公司,各项声明请参见报告尾页。11 目标检测、目标跟踪为动态视觉智能柜的核心算法。动态视觉识别智能售货柜主要基于目标检测、目标跟踪算法来识别消费者购买的商品。目标检测算法用于在图像中找到目标的位置并进行分类。目标跟踪算法用于在视频图像序列中找出一系列运动目标,对各帧之间的目标进行匹配,最后连接形成每个目标的运动轨迹。动态视觉智能柜算法模型一般需要解决三个方面的问题:1)识别商品类别和位置。智能柜中所有商品作为需要识别的目标。消费者的购物视频被按照特定帧率提取成图像序列,调用目标检测模型进行检测,确定目标在图像中的位置坐标,实现对柜中商品的分类和定位。2)记录商品轨迹。当检测到画面中出现目标
44、时,调用目标跟踪模型来跟踪每一件目标商品,记录商品的运动轨迹。3)分析购物行为。当目标跟踪模型跟踪到商品跨越了智能柜内部和外部分界线,结合对该商品的检测结果,就可以判断消费者最终购买的商品。在计算出消费者的消费金额后,系统会从消费者绑定的支付账户中扣取相应的金额。图图12.12.智能售货柜流程图智能售货柜流程图 资料来源:万诗雅基于目标跟踪的智能售货柜系统的研究,安信证券研究中心 基于深度学习的目标检测、目标跟踪算法为动态视觉智能柜算法的发展方向:1)目标检测算法经历了从传统目标检测算法到基于深度学习的目标检测算法的发展。传统目标检测算法通过对图像进行特征提取,利用分类器完成分类,从而分析出图
45、像中的信息,识别出特定的目标对象。传统目标检测算法需要使用人工设计的方法来提取特征,导致在物体自身形态变化或环境变化时识别效果会受到严重影响。2006 年 Geoffrey Hinton 提出了深度学习的全新架构,掀起了深度学习在研究和应用领域的发展热潮。基于深度学习的目标检测算法可分为两阶段目标检测算法和单阶段目标检测算法。两阶段目标检测算法先对输入图像生成候选框,然后通过深度神经网络对每一个候选框中的内容进行特征提取和分类,最后进行分类、回归得到检测结果。单阶段目标检测算法将输入图像划分为多个网格,对每个网格进行预测,直接得到目标的目标位置信息和类别概率。两阶段目标检测算法的检测精度高,但
46、计算量过大、检测速度较慢,不适合计算能力较差的硬件设备。单阶段目标检测算法的检测速度更快、硬件要求更低,但检测精度略差。2)目标跟踪算法经历了从经典算法,到基于相关滤波的跟踪算法,再到基于深度学习的跟踪算法的发展历程。传统目标跟踪算法主要是根据目标建模或对目标特征进行跟踪。基于相关滤波的跟踪算法引入了相关滤波的概念,通过计算视频序列中相邻两帧图像的相关性、与初始目标相关值最大的位置来判断目标在当前帧的位置。基于深度学习的跟踪算法在目标检行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12 测得到的目标位置、尺寸等信息基础上,运用卡尔曼滤波和匈牙利
47、算法进行跟踪,在跟踪速度和精度上实现很好的平衡。图图13.13.两阶段目标检测算法和单阶段目标检测算法两阶段目标检测算法和单阶段目标检测算法 资料来源:OpenMMLab,安信证券研究中心 选点和控制货损率是运营商提升盈利能力的关键要素。优质点位的人流量密集、人群驻留时间长,智能售货柜的销售额和盈利能力更高。货损率也是影响运营商盈利能力的重要因素。商品相互遮挡、摄像头被遮挡、消费者快速拿取商品会导致视频画面模糊等问题,智能柜识别准确率下降,给运营商造成商品货值损失。智能柜的算法识别准确率越高,商品漏算错算的次算越少,运营商的货损值越小。我们基于某品牌 3999 元、容积 407L 的冷藏型智能
48、售货柜建立运营商的盈利模型。我们假设该运营商独立运营管理智能柜,智能柜客单价 8 元,优质/一般点位的日消费人次分别为 20 人/10 人,货损率 3%,销售商品的综合毛利率为 35%。在扣除货物损失和点位费等运营费用后,优质/一般点位智能柜的年净利润分别为4245/1522元。当货损率提高1pct,优质/一般点位智能柜的净利率均下降1pct,净利润降幅在14%19%。表表6 6:单台智能售货柜盈利模型测算单台智能售货柜盈利模型测算 优质点位优质点位(货损率货损率 3%)3%)优质点位优质点位(货损率货损率 4%)4%)一般点位一般点位(货损率货损率 3%)3%)一般点位一般点位(货损率货损率
49、 4%)4%)客单价(元)8 8 8 8 日消费人次(次)20 20 10 10 货损率 3%4%3%4%年销售额(元)56648 56064 28324 28032 毛利率 35%35%35%35%货物损失(元/年)1139 1518 569 759 点位费(元/年)9600 9600 4800 4800 软件服务费(元/年)200 200 200 200 流量卡费(元/年)200 200 200 200 算力费(元/年)876 876 438 438 支付平台费(元/年)340 336 170 168 电费(元/年)988 988 494 494 补货物流费用(元/年)1440 1440
50、720 720 折旧费用(元/年)800 800 800 800 年净利润(元)4245 3664 1522 1232 净利率 7.5%6.5%5.4%4.4%资料来源:产业调研,安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。13 冷柜纯净度是品牌商线下渠道竞争的关键点。在线下渠道,冷柜的投放和陈列历来是各品牌商竞争的焦点。冷柜的纯净度是指在品牌商投放的冷柜中,自家产品占据的陈列架数占陈列架总数的比例。在部分地区,可口可乐对纯净度的要求是 100%,农夫山泉的要求为 90%。现实的场景中门店很难完全达到品牌商纯净度的要求,
51、原因包括:1)新品牌、新品类不断出现,在冷柜货架有限的情况下,门店会换上其他品牌毛利率更高的商品;2)品牌商在相互竞争时会奖励门店将自家产品放进其他品牌的冷柜。在过去品牌商需要投入大量线下业务员来拍照、核查冷柜的纯净度是否符合要求。动态视觉智能售货柜能实时获取冷柜内商品类别和位置信息,为品牌商提供纯净度、空置率等指标。品牌商还可以在后台设置纯净度预警,一旦冷柜中出现商品排列严重不合格的情况,可以第一时间提醒店家保障纯净度。通过使用动态视觉智能售货柜,品牌商可以节省大量人力物力资源,提高渠道管理效率。图图14.14.冷柜中的商品陈列冷柜中的商品陈列 资料来源:腾讯网,澎湃网,安信证券研究中心 行
52、业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14 4.4.海容冷链:前瞻布局智能柜领域,业务成长可期海容冷链:前瞻布局智能柜领域,业务成长可期 商用冷柜行业领军企业,前瞻性布局智能售货柜。海容产品线涵盖商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、智能售货柜;下游客户包括国内外知名快消品品牌、连锁品牌便利店、商业超市。在注意到智能零售市场兴起后,海容在行业内较早布局智能售货柜业务。海容从 2017 年开始申请智能售货柜领域的技术专利,2018 年研发设计了多款智能售货柜,进行小规模生产。2021 年海容通过收购股权加增资的方式,取得了武汉轻购云科
53、技有限公司60%的股权,加大在智能柜领域的布局力度。近年海容智能售货柜业务保持高速增长,2022年销量已超过 4 万台。根据海容、轻购云网站,截至 2022 年,海容全国在线智能柜超过 6万台,合作的运营商超过 1000 个,覆盖了 200 多个城市。图图15.15.海容各产品收入占比海容各产品收入占比 图图16.16.海容智能售货柜海容智能售货柜 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司官网,安信证券研究中心 图图17.17.海容智能售货柜销量海容智能售货柜销量 图图18.18.海容智能售货柜业务收入和毛利率海容智能售货柜业务收入和毛利率 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资
54、料来源:公司公告,安信证券研究中心 我们认为,海容具备软硬件技术、制造、客户资源、服务等综合优势,将享受未来智能售货柜行业增长红利:1)海容智能柜软硬件技术积累深厚。海容具备动态视觉识别、重力识别、RFID 识别等全方位智能售货柜技术解决方案:动态视觉识别,适用全品类商品销售,准确率 99%;动态视觉+重力感应,适用 99%以上的零售快销产品,准确率 99.8%以上;RFID 识别,适用于非快销类、单价较高的商品,识别准确率 99.5%以上。截至 2023 年 6 月,海容已拥有 15 项与智能售货柜相关的专利,子公司轻购云拥有 11 项与智能售货柜相关的专利。可见海容、轻购云持续积累智能柜的
55、硬件技术、软件算法。海容的参股公司北京极智简单科技有限公司主要负责智能售货柜算法研究。海容向极智简单购买智能 AI 识别系统、智能云平台销售系统使用权以及采购算法服务。极智简单进一步补足了海容的智能柜算法能力。除了直接销售智能柜硬件,海容将智能柜的云端数据经过加工处理后,提供给下游客户用于商业分析。76%67%61%63%18%23%26%19%6%9%9%12%1%4%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022冷冻展示柜冷藏展示柜商超展示柜智能售货柜0 1 2 3 4 5 20022智能售货柜销量(万台)0%5
56、%10%15%20%25%0.0 0.3 0.6 0.9 1.2 1.5 1.8 20022智能售货柜收入(亿元)毛利率(右轴)行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15 图图19.19.海容向极智简单的采购金额(万元)海容向极智简单的采购金额(万元)资料来源:公司公告,安信证券研究中心 图图20.20.北京极智简单股权结构北京极智简单股权结构 资料来源:天眼查,安信证券研究中心 表表7 7:海容智能售货柜领域专利海容智能售货柜领域专利 公开时间公开时间 专利名称专利名称 专利类型专利类型 解决问题解决问题 202
57、3-07-14 一种双电插锁智能售货柜 实用新型 有效解决智能售货柜的货损问题,提高其防盗功能。2023-03-10 节能型智能控制冰柜 发明专利 解决夏天冰柜在使用时由于需频繁开关,容易造成柜内冷空气流失,柜内各部分区域存在温差,影响冷冻效果。2022-11-22 智能除霜冰柜及智能除霜方法、智能控制方法、智能控制方法 发明专利 解决了恶劣环境下,冰柜控制系统受到设定参数及本身电加热的功率等因素,无法完全清除积冰的问题。2022-10-28 一种智能售货柜的控制方式 发明专利 解决智能售货柜可能存在货物盗损的问题。2022-08-16 一种智能除霜方法、除霜控制系统及冷柜 发明专利 有效杜绝
58、换热效率衰竭阶段的无效制冷做功,减小柜内食物温升,亦杜绝无霜时频繁除霜造成的能源浪费。2022-08-09 智能售卖冰柜 发明专利 解决了现有冰柜在移动过程中不具有减震功能,导致在移动过程中容易造成设备内部元器件损坏的问题。2021-04-06 一种智能售货柜 实用新型 解决了现有智能售货柜不适合放置多类产品,产品无法分类单独摆放的问题。2021-04-02 一种智能售货柜 实用新型 解决了现有智能售货柜柜体内部温度分布不均匀的技术问题。2020-12-04 一种展示柜智能锁及展示柜 实用新型 解决了现有展示柜门锁易被骗锁的技术问题。2020-06-19 一种展示柜智能锁及展示柜 发明专利 解
59、决了现有展示柜门锁易被骗锁的技术问题。2019-12-20 智能售卖卧式冷柜及智能售卖系统 实用新型 解决了现有技术中对智能售卖卧式冷柜的设备和运营成本高的问题。2019-09-13 智能自取售货柜 外观专利-2019-09-13 冷藏展示柜(智能售卖)外观专利-2018-06-15 智能售卖卧式冷柜 实用新型 解决了对于冰激凌等冷食,没有能够适用的智能售货机的问题。2018-03-06 智能售卖卧式冷柜及智能售卖控制方法 发明专利 解决了对于冰激凌等冷食,没有能够适用的智能售货机的问题。2015-08-05 冰柜的智能控制方法 发明专利 实现对冰柜的智能模糊纠错控制,避免冰柜内物品融化,给客
60、户带来经济损失。资料来源:天眼查,安信证券研究中心 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2020H2202120222023E邵伟赵琦马洪奎王彦荣赵定勇王存江40%12%12%12%12%12%青岛东昱正投资控股有限公司邵伟32%海容商用冷链股份有限公司28%10%赵琦马洪奎王彦荣赵定勇王存江6%6%6%6%6%青岛东昱正智能科技合伙企业北京智海川达科技合伙企业北京极智简单科技有限公司100%100%51%49%行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。16 表表8 8:轻购云智能售货柜领域专利轻购云智能售货柜
61、领域专利 公开时间公开时间 专利名称专利名称 专利类型专利类型 解决问题解决问题 2023-01-24 智能柜可拆卸货道 外观专利-2023-01-20 一种智能售货设备 实用新型 解决了快递柜格口安装弹簧货道改造方案结构复杂,物料和人工成本较高,机械故障率高和容易卡货的问题。2021-11-30 智能售货柜(视觉识别和重力识别)外观专利-2021-10-29 一种应用在智能柜商品层列的滑道 实用新型 解决弹簧货道、整层货道、隔栏货道、单一分隔货道在实际使用中的缺点。2021-06-01 一种基于视觉识别和重力识别的智能售货柜 发明专利 解决了现有智能售货柜对于软性包装产品识别效果较差,AI
62、视觉识别准确率较低,不便于对内部商品储量进行准确监控,对商品销售的记录效果差的问题 2021-03-26 一种基于重力感应与视觉监控的智能售货柜 发明专利 解决了市场上智能售货柜商品识别准确率较低、容易出现商品损坏情况、售后处理的解决较为不便,用户不能与商品直接交互的问题。2021-02-09 一种适用于智能售货柜商品信息展示的电子显示屏 发明专利 解决了传统智能零售柜在商品做优惠或者价格变动时,需要人工修改,用户只有先对货柜端进行操作才能获取商品信息;优惠商品无法显示问题。2018-11-06 一种基于视觉识别技术的智能售货柜 实用新型 解决了现有智能售货柜易因撞击发生损坏,不便于组装与拆卸
63、,当前排货物被取走后后排货物不会自主地向前移动,货柜深度较大时不易取放后排物品的问题。2018-11-06 一种基于 RFID 技术的智能售货柜 实用新型 解决了目前智能售货柜无法控制温度,不能区分冷藏商品与普通商品,不便于移动,通风散热较差,供电麻烦,能耗大的问题。2018-11-06 一种智能售货柜的摄像头除雾装置 实用新型 解决了由于环境温度和湿度的影响,摄影机镜头的前盖玻璃和装设于该前盖玻璃上的防尘玻璃容易起雾,导致镜头取景模糊不清的问题。2018-11-06 一种基于 RFID 与视觉识别混合技术的智能货柜 实用新型 解决了用户使用目前智能货柜的操作过程十分繁琐、复杂的问题。资料来源
64、:天眼查,安信证券研究中心 2)海容柔性化生产优势凸出。国内智能售货柜制造行业以海容、星星、美的、海信、澳柯玛等专业商用冷链公司为主。根据产业在线统计,国内智能售货柜头部制造商销量份额较高,CR3 在 80%以上,海容份额提升趋势明显。智能柜行业主要制造商与冷冻柜、冷藏柜行业一致,表明智能柜下游客户对生产定制化、响应速度同样有较高的要求。海容在传统冷柜业务基础上已建立了柔性化生产体系,既能实现“小批量、多批次、多型号”产品订单共线生产,又能实现单一品种产品大批量生产。柔性化生产体系在保障产品质量稳定的同时,满足了不同客户差异化产品及时交付的需求。产能方面,海容在 2020 年发行了可转债,投资
65、建设智能冷链设备及商用自动售货设备产业化项目,建设周期为 1.5 年。项目达产后,海容新增 3.25万台智能冷链售货设备及 4.75 万台商用自动售货设备产能。图图21.21.国内智能售货柜制造行业销量份额国内智能售货柜制造行业销量份额 资料来源:产业在线,安信证券研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020年2021年海容冷链星星冷链美的海信冷链澳柯玛其他行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。17 3)海容掌握优质客户资源,在智能柜合作上占有先机。海容不仅与联合利华、雀巢、伊利、蒙牛等国内外快消
66、品龙头保持长期合作关系,也与以元气森林为代表的行业新锐品牌有合作。近年蒙牛、元气森林、今麦郎投放了智能售货柜。头部品牌投放智能柜将带动行业向智能化升级,促使其他品牌也跟随投放智能柜。海容与这些品牌在传统冷柜业务合作的基础上,更有机会承接其智能柜订单。目前海容智能柜品牌商客户包括蒙牛、元气森林、今麦郎等,运营商客户包括丰 e 足食、秀生活等。未来海容将加大对运营商和品牌商的开拓力度,搭建运营商与品牌商合作的桥梁,实现多方共赢。图图22.22.海容和元气森林、今麦郎合作的智能售货柜海容和元气森林、今麦郎合作的智能售货柜 资料来源:轻购云网站,安信证券研究中心 4)海容专业化服务体系增强客户黏性。智
67、能柜作为线下高频场景产品,客户服务是运营商和品牌商考虑的重要一环。在智能售货柜领域,海容建立了专业化的服务网络,签约 2100多家服务商,可满足省、市、县及乡镇各级区域的智能柜服务需求;在全国拥有 10 个备件库,可实现一级市场 6 小时配送,二级市场 12 小时配送,三级市场 24 小时配送。海容还可以为运营商提供便捷的金融服务,解决运营商快速拓展带来的资金压力。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。18 5.5.友宝:中国无人零售龙头有望港股上市友宝:中国无人零售龙头有望港股上市 友宝营友宝营收停滞,智慧零售业务有望引领破局。收停滞
68、,智慧零售业务有望引领破局。友宝是中国最大的无人零售运营商,成立于 2011年,2022 年向港交所递交招股书,拟挂牌港交所主板。公司的业务主要分为智慧零售业务、供应链运营服务、数字增值服务和其他服务四个板块,分别以自动售货机的商品销售、机器销售租赁、广告和迷你 KTV 为核心。友宝无人售货柜包括智能柜均是委托第三方生产并由支付宝提供技术支持,友宝负责运营。2019 年起,公司营收一直在 25 亿元左右徘徊,未能实现突破。2020 年业绩大幅下降的原因为受到疫情影响导致户外客流量大幅下降。从营收结构端看,智慧零售业务,即自助售货机卖货收入占比逐年增加,从 2019 年的 56.4%增长至 20
69、22前三季度的 81.4%,其余业务均呈现下滑趋势。目前,友宝的无人零售点位已经遍布中国的31 个省份 288 个城市,其中 80.5%的城市位于一线、新一线和二线城市,并已覆盖学校、工厂、办公场所、公共场所、交通枢纽等核心消费场景,正在向餐厅等新消费场景扩张。图图23.23.友宝营业收入及增速友宝营业收入及增速 图图24.24.友宝营收结构友宝营收结构 资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 支付宝算法团队充分保障智能货柜精准识别、高效体验。支付宝算法团队充分保障智能货柜精准识别、高效体验。友宝智能货柜是基于视觉算法和生物识别系统的智能解决方案
70、,具有先拿后付的便利性,用户可以先取走商品,然后再通过支付宝或其他支付方式付款。该技术由支付宝算法团队基于深度学习开发设计,有以下三方面特点:1.深度学习技术:采用了静态+动态多维度视觉信息融合,无需重力等辅助传感识别,准确率达到 99.5%。2.三维重建技术:可实现精准扫描,建立商品 3D 模型,SKU 上新最快三个工作日完成。3.金融级云计算:高性能数据传输、储存与计算,平均结算时间小于 3 秒。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。19 图图25.25.友宝智能货柜友宝智能货柜 资料来源:友宝官网、安信证券研究中心 智能货柜已成为
71、友宝点位增长主力产品。智能货柜已成为友宝点位增长主力产品。友宝自 2020 年开始推广合伙人模式,以实现轻资本运作。其中,合伙人零售点位增长速度最快,而直营模式的点位则大幅缩减,以更好地节省成本。合伙人模式是由合伙人开发点位,并承担相应的场地和运营成本,公司则获得部分利润收益。从合伙人零售点位增长结构来看,智能货柜占比合计零售点位从 2019 年的 9%提升至 2023 年 Q3 的 58%。公司 2022 年 Q3 整体点位数量下降主要是因为局部疫情反复导致客流量减少。未来,随着消费复苏带来的无人零售渗透率的进一步提升,友宝以合伙人模式搭配智能货柜有望实现新一级业绩增长。图图26.26.友宝
72、不同模式点位(个)友宝不同模式点位(个)图图27.27.友宝合伙人点位结构(个)友宝合伙人点位结构(个)资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 智能货柜月均销售额智能货柜月均销售额 20202020 年起保持稳定增长。年起保持稳定增长。受疫情影响,友宝售货机在 2020 年的月均销售额出现明显下降。然而,从 2021 年开始,无论是直营模式还是合伙人模式,智能货柜的月销售保持了稳定上升的趋势。这可以归因于三个主要原因。首先,新开发的点位主要采用智能货柜,并且带来了较高的收入。其次,由于公司搬迁或移除了受疫情影响严重的地区的智能货柜,从而优化了点位
73、结构。饮料售货机和综合售货机(饮料和零食)的销售仍有波动,可能受消费者需求变化、点位选择和疫情等多方面因素的影响。另外,我们注意到,在疫情造成的弱消费预期市场下,三类售货机的收入逐渐向 3000 元左右靠近。智能货柜销售额的上涨更多地是因为其基数较低,这也从另一个角度证实了弱消费预期下普遍趋势。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。20 图图28.28.友宝合伙人点位商品月均销售额(元)友宝合伙人点位商品月均销售额(元)图图29.29.友宝直营点位商品月均销售额(元)友宝直营点位商品月均销售额(元)资料来源:公司招股说明书,安信证券研究
74、中心 资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 智能货柜运营和设备成本远低于传统售货机,盈利能力凸显。智能货柜运营和设备成本远低于传统售货机,盈利能力凸显。在弱消费预期的前提下,以公司 2022 年的销售额为盈利和项目测算基础。根据友宝官网提供的参数,智能货柜占地面积不到 0.5,具备高度的灵活性。由于体积较小,智能货柜的整体能耗远低于其他两款产品。在设备成本方面,市场上智能货柜的普遍售价在 4000 元以内,而饮料售货机和综合售货机的价格通常在 1.5 万元左右。根据公司 2022 年三类售货机的盈利水平,假设售货机平均使用寿命为 10 年,智能货柜的投资回收周期约为 1 年左右,而饮料售
75、货机和综合售货机的回收周期则超过 2 年。同时,智能货柜的内部收益率达到 8.2%,远高于其他两种售货机。综合来看,由于较低的设备投入、较优的能耗和空间利用,智能货柜具有更短的成本回收周期和更强的盈利能力。表表9 9:友宝无人售货机盈利测算友宝无人售货机盈利测算 无人售货机盈利测算无人售货机盈利测算 假设 销售毛利率 41%场地租金1(元)400,500 商业电价(元/kWh)1 各机型月均销售收入为 2022 前三季度直营与合伙模式平均数 货柜品类货柜品类 智能售货柜智能售货柜 饮料售货机饮料售货机 综合售货机综合售货机 销售收入(元)销售收入(元)2213 3257 2996 销售毛利(元
76、)销售毛利(元)907 1335 1228 占地()占地()0.43 0.94 1.52 功率(功率(KWKW)200 550 530 场地租金(元)场地租金(元)400 500 500 电力成本(元)电力成本(元)144 396 382 人力成本(元)人力成本(元)50 50 50 净利润(元)净利润(元)313 389 297 净利率(净利率(%)14.2%12.0%9.9%项目收益测算项目收益测算 假设设备使用期限为 10 年 设备投入(元)设备投入(元)3800 13000 16000 回本时间(月)回本时间(月)12.1 33.4 54.0 IRRIRR 8.2%2.9%1.6%资料
77、来源:友宝官网,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。21 6.6.新北洋:“智能无人”设备开辟增长空间新北洋:“智能无人”设备开辟增长空间 自助售货业务积累深厚,有望快速切入智能货柜赛道。自助售货业务积累深厚,有望快速切入智能货柜赛道。新北洋成立于 2002 年,于 2009 年在新三板上市,前期专注打印扫描设备。2015 年起,公司先后开拓了智慧金融、智能物流、智能零售三项新兴业务,分别对应银行票据及业务处理设备、快递中心自动分拣解决方案、和自助售货机及快递柜。截止到 2022 年,新兴业务收入占比已达到 78%,
78、成为公司营收增长核心。自助售货业务主要以销售设备和提供零售管理平台服务为主。其中,自助售货机产品主要包括智能微超、智能售饮机和传统售货机。智能微超需要先付后拿,主要特点是货道可免工具自由调节,商品适应性强,售卖干杂货商品种类可达到便利店的 80%。公司凭借在硬件方面深厚的技术积累以及零售货品运营管理平台的加持,有望快速拓展市场。图图30.30.新北洋智能微超新北洋智能微超 图图31.31.新北洋智能售饮机新北洋智能售饮机 资料来源:公司官网,安信证券研究中心 资料来源:公司官网,安信证券研究中心 自助售货机业务过去三年内波动较大,未能保持稳定增长。自助售货机业务过去三年内波动较大,未能保持稳定
79、增长。公司智能自助终端业务由智能快递柜和自助售货机构成。智能快递柜业务占整体营收的15%-20%,但在2022年开始出现下滑,原因是大客户优化点位、提高柜机周转率导致新机投放减缓。自助售货机业务占比为 5%-10%,在 2023 上半年营收提升明显。2021 年,公司通过挖掘潮玩、派样等细分市场,以及与国内便利店龙头合作探索无人零售的方式,实现了营收高速增长。但在 2022 年,受经济下行导致无人零售运营商压力增大的影响,售货机需求减少,营收大幅下降。到 2023 上半年,公司推出智能微超产品并应用于低温奶行业,得到头部奶企的认可并中标订单,展现出良好的恢复趋势。预计随着 2023 年国内消费
80、复苏,公司的自助售货业务有望在下半年进一步修复。图图32.32.新北洋智能自助终端营收结构新北洋智能自助终端营收结构 图图33.33.新北洋自助售货机营业收入及增速新北洋自助售货机营业收入及增速 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。22 7.7.蒙牛:抢先布局智慧零售,即将迈入收获期蒙牛:抢先布局智慧零售,即将迈入收获期 智能货柜助力低温奶、冰品业务,加速蒙牛数字化转型。智能货柜助力低温奶、冰品业务,加速蒙牛数字化转型。蒙牛在新零售领域的无人零售业务主要包括社
81、区智能奶柜和智能冰品柜。社区智能奶柜主要提供低温奶产品,覆盖社区开放消费场景;智能冰品柜主要提供冰淇淋和酸奶等综合冰品,覆盖写字楼、机场、高铁站等封闭消费场景。蒙牛从 2018 年开始与深兰科技合作推出了首家无人零售商店,2019 年与阿里巴巴合作推出了“天鲜配”智能订奶平台,实现了线上订奶、线下智能柜取奶的新模式,以提供高品质的巴氏鲜奶给消费者。根据招标文件显示,蒙牛在 2023-2024 年计划向海容冷链采购 3000 台低温智能柜,证实其新零售业务正处于加速扩张阶段。整体来看,蒙牛拓展智能零售业务具备以下三个核心优势:首先,公司拥有覆盖全国的冷链系统,可以及时补货商品,确保消费者享受到最
82、佳的商品体验。其次,与传统商超渠道相比,无人零售业务的场地和人工等运营费用较低,且可实现厂家直销,能够降本增效。第三,通过物联网技术可以实现精准的库存管理,分析客户需求以精准补货。这些优势使得蒙牛能够在无人零售领域取得竞争优势,并加速扩大业务规模。图图34.34.蒙牛首家无人零售商店蒙牛首家无人零售商店 图图35.35.“天鲜配天鲜配”货柜货柜 资料来源:搜狐新闻,安信证券研究中心 资料来源:天鲜配官网,安信证券研究中心 表表1010:蒙牛无人零售相关招标项目蒙牛无人零售相关招标项目 时间时间 招标项目招标项目 项目概况项目概况 中标单位中标单位 2019 年 8 月 蒙牛无人零售项目部智能自
83、贩设备软硬件供应商选择项目公开竞争性谈判公告 标段一:智能大屏幕综合机;标段二:智能货柜;标段三:智能大玻璃视窗综合机;标段四:智能硬冰机;标段五:智能现制现售冰淇淋机。第一标段预成交单位:青岛澳柯玛商用电器有限公司 第二标段预成交单位:江苏白雪电器股份有限公司、上海频汉智能科技有限公司、青岛海容商用冷链股份 有限公司、青岛海尔特种电冰柜有限公司 第三标段预成交单位:青岛易触数码科技有限公司、青岛澳柯玛商用电器有限公司、湖南金码智能设备制造有限公司 第四标段预成交单位:北京热茶电子商务有限公司 第五标段预成交单位:广州甘来信息科技有限公司、广州巨米智能设备有限公司 2019年10月 蒙牛无人零
84、售项目部智能货柜经营租赁项目 计划经营性租赁一定数量的智能货柜,具体数量和设备参数将在标书中说明。成交单位:上海频汉智能科技有限公司、青岛澳柯玛商用电器有限公司 2021 年 7 月 蒙牛乳业 2021 年新的吧智能开门柜数智化运营系统开发项目竞争性谈判公告 采购定制化开发及实施,在蒙牛现有新的吧智能零售业务 V1.0 版本的基础上,实现对 B端和 C 端数智化产品新一轮全面升级迭代。成交厂商为:北京德风新征程科技有限公司 2022年12月 蒙牛乳业 2023-2024 低温智能柜集采项目竞争性谈判信息公告 单门智能检测柜 2100 台;双门智能检测柜900 台 成交方:青岛海容商用冷链股份有
85、限公司 资料来源:蒙牛官网,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。23 智能奶柜充分释放低温奶增长潜力。智能奶柜充分释放低温奶增长潜力。经过多年竞争,常温奶市场增速放缓,而更具健康属性的低温奶市场呈现明显增长势头。根据澎湃新闻显示的欧睿数据,2009 年至 2021 年,低温奶市场规模从 139 亿元增至 414 亿元,CAGR 达 9.52%。近年来,低温奶市场保持 10%以上的增速,明显高于常温奶。传统超市渠道供应低温奶存在价格过高和新鲜度难以保证的问题,因为低温奶需要冰柜保鲜,且保质期较短。为解决这些问题,蒙牛积
86、极推广社区智能奶柜。居民通过扫码可以从冰柜选择新鲜的低温奶,也可通过线上平台长期预定。社区智能奶柜的优势在于降低了场地和人工等运营成本,厂家直销使产品价格远低于商超渠道。同时,智能柜实时监控库存,保证产品新鲜度,采用先拿后付的模式也调动了零售客户的积极性。图图36.36.蒙牛社区智能奶柜蒙牛社区智能奶柜 资料来源:抖音,安信证券研究中心 智能冰柜降本增效成果显著。智能冰柜降本增效成果显著。蒙牛智能冰柜在封闭场景如写字楼、机场和地铁等零售场景中,利用消费者消费就近原则,满足人们的需求。尤其在天气炎热时,人们不愿意出门,选择就近的智能冰柜成为最佳选择。根据蒙牛智能柜 2023 项目手册的数据,相较
87、于传统自助售货机,智能柜的客单价提高了 231%,月均销售额增加了 250%,能耗大幅下降,综合优化后的运营成本占流水比仅为 5%,远低于传统自助售货机的 15%。智能冰柜的较低设备和运营成本为其扩张提供了坚实基础。目前,蒙牛已开放加盟,预计未来智能柜的渗透率将进一步提升。表表1111:蒙牛智能柜蒙牛智能柜 VSVS 传统自助售货机传统自助售货机 智能柜智能柜 传统自助售货机传统自助售货机 客单价(元/人)8.1 3.5 月均流水(万元)2 0.8 设备成本(万元)1-2 0.8-3 回报周期(年)2 耗电量(KW)50-160 350 运营成本占流水比(%)5 15 资料来源:蒙牛智能柜 2
88、023 项目手册、安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。24 8.8.投资意见投资意见 我们认为智能柜凭借更好的消费体验和更强的盈利能力,有望成为未来智能零售的主流业态,智能柜行业将进入加速发展阶段。从投资角度,我们建议重点关注:海容冷链(商用冷柜行业领军企业,在智能柜领域已占据领先地位),友宝在线(深耕无人零售领域多年,点位遍布全国),新北洋(布局智能设备,有望在智能零售领域开辟新的增长点),蒙牛乳业(乳制品龙头企业,借力智能柜扩大销售优势)。9.9.风险提示风险提示 1)智能售货柜和自动售货机普及率提升不及预期。欧
89、美日本的社会文化、居民消费习惯和国内存在一定差异。我国智能柜、自动售货机的人均保有量可能达不到欧美日本的水平。如果宏观经济环境、快消品行业景气下行,可能会导致智能柜、自动售货机的更新年限延长、新增需求萎缩。2)智能售货柜行业竞争加剧风险。在行业快速扩张阶段,智能柜企业为了加速份额提升可能会采取激进的价格战手段,导致行业整体盈利能力出现下滑。3)原材料供应紧缺和价格波动风险。智能柜的主要原材料包括摄像头、芯片、钢材、玻璃门体、组合聚醚等。如果上游零部件供应紧缺或者价格出现大幅上涨,将对智能柜企业的销售和盈利能力产生影响。4)智能柜、自动售货机盈利能力变动风险。商品进货渠道变化会影响智能柜、自动售
90、货机所销售商品的毛利率,进而影响智能柜、自动售货机的盈利能力。智能柜、自动售货机购置成本的变化也会影响其盈利能力。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。25 行业评级体系行业评级体系 收益评级:领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%及以上;同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%;落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%及以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6
91、 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一
92、种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。行业深度分析行业深度分析/家电家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。26 免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报
93、告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不
94、应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估
95、值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编:编:5 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编:编:200080200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编:编:4