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1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 深挖“公牛”系列报告三 推荐推荐（维持维持） 渠道管理定盛衰渠道管理定盛衰， 解析转换器， 解析转换器与墙壁开关渠道与墙壁开关渠道 密码密码 随着民用电工领域白马公牛集团上市，市场对转换器及墙开领域关注度提升。随着民用电工领域白马公牛集团上市，市场对转换器及墙开领域关注度提升。 我们针对公牛集团主要业务的市场规模、行业格局、成本结构、对比研究等我们针对公牛集团主要业务的市场规模、行业格局、成本结构、对比研究等 推出一系列深度研究，本篇为“深挖”公牛系列报告第三篇，从渠道角度探推出一系列深度研究，

2、本篇为“深挖”公牛系列报告第三篇，从渠道角度探 究公牛集团竞争力。究公牛集团竞争力。 销售渠道是企业最重要的销售渠道是企业最重要的资源资源之一，同时也是企业长期经营发展的关键。之一，同时也是企业长期经营发展的关键。一 般而言，渠道是企业把产品向消费者转移的过程中所经过的路径，包括企业自 己设立的销售机构、代理商、经销商、零售店等。对生产企业来说，销售渠道 起到物流、资金流、信息流等作，是企业长期经营发展的关键。不同的行业、 不同的产品、企业不同的规模和发展阶段，销售渠道的形态都不相同。 渠道各有优劣， 适销对路为核心要素。渠道各有优劣， 适销对路为核心要素。 我国转换器与墙壁开关插座主要通过五

3、 金渠道、社区零售市场、商超、建材灯饰专业市场、数码配件市场、电商等适 销对路的渠道进行销售。各个渠道各有优劣，企业根据产品特性不同选择不同 渠道进行销售，其中转换器更侧重通过五金、商超渠道销售，而墙壁开关插座 更侧重通过建材灯饰专业市场渠道销售。 目前行业内如公牛等具备规模优势的 企业已经纷纷建立起符合自身生产销售的经销渠道体系。 公牛集团公牛集团：百万终端的：百万终端的渠道管理典范渠道管理典范。公牛集团主要通过经销模式进行销售， 2015 年至 2019 年上半年， 公司经销收入占主营业务收入比重在 84%以上。（1） 经销：经销：公司建立了扁平化经销体系公司建立了扁平化经销体系，包括转换

4、器、墙壁开关插座、数码配件包括转换器、墙壁开关插座、数码配件 三大线下经销体系和线上经销体系，在三大线下体系内实行分区域独家经销三大线下经销体系和线上经销体系，在三大线下体系内实行分区域独家经销。 截至 2019 年 6 月 30 日，公司共拥有经销商 2333 个，其中转换器经销商 472 个，墙壁开关插座经销商 1569 个，数码配件经销商 379 个，线上经销商 67 个，兼营重叠经销商 154 个。公司经销商稳定，截至 2019 年 6 月 30 日与公司 合作 5 年及以上（有合作关系开始于 2015 年之前）的经销商数量占比 41%。 公牛集团公牛集团创新性推行线下“配送访销”创新

5、性推行线下“配送访销”拥有触及县镇乡村的百万级终端网络拥有触及县镇乡村的百万级终端网络。 截至2019年6月30日， 共拥有转换器销售终端73.10万个， 墙开销售终端10.89 万个，数码配件销售终端 13.56 万个。（2）直销：直销：公司直销主要包括电商直公司直销主要包括电商直 销和线下直销。销和线下直销。2019 年上半年公司直销收入规模 5.96 亿，其中电商直销收入 4.11 亿，占比 69%，线下直销收入 1.85 亿，占比 31%。电商直销又分为电商 平台旗舰店渠道销售模式和电商平台（如京东自营、天猫超市）销售模式。线 下直销又主要包括商超渠道和上海区域线下渠道。（3）盈利水平

6、：直销毛利）盈利水平：直销毛利 率水平高于经销，其中直销渠道毛利率超过率水平高于经销，其中直销渠道毛利率超过 50%。2019 年上半年公司毛利率 40.29%，其中经销毛利率 38.17%，直销毛利率 53.96%。在经销模式下，境内 经销毛利率水平大于境外经销，其中 2019 年上半年，公司境内与境外经销毛 利率分别为 38.23%和 15.76%；在直销模式下，电商直销毛利率水平最高，其 次为线下直销，境外直销最低，2019 年上半年，公司电商直销、线下直销与 境外直销毛利率水平分别为 60.37%、50.79%和 24.00%。 纵深渠道，践行远路纵深渠道，践行远路。近十年以来，我国转

7、换器与墙开市场中的主要品牌均在 不断进行渠道建设与优化，主要方向包括：（1）渠道下沉，尤其公牛集团渠 道下沉力度最大；（2）海外市场拓展，公牛集团、欧普照明等陆续在 2014 年左右开始开拓海外市场；（3）经销为主，直营为辅，不断扩大电商渠道规 模。我们认为在渠道多元化建设过程中，尝试较早的企业有望获得更多机遇。 风险提示风险提示：房地产销售量下降，终端市场竞争加剧，原材料价格大幅波动。 证券分析师：郭庆龙证券分析师：郭庆龙 电话： 邮箱： 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦证券分析师：陈梦 电话： 邮箱： 执业编号：S03

8、60518110002 联系人：葛文欣联系人：葛文欣 电话： 邮箱： 占比% 股票家数(只) 71 1.87 总市值(亿元) 5,328.27 0.81 流通市值(亿元) 3,030.03 0.63 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.65 6.18 2.15 相对表现 -1.05 2.48 -5.23 品牌家居的白银时代系列报告（六）： “整装” 引领家居渠道变革，龙头企业“渠道”优势凸显 2019-06-30 家用轻工行业深度研究报告：地产集采规模势 起，家居企业挖掘新机遇 2019-09-15 【华创轻工】深挖“公牛”系列报告一：探究 转换器与墙壁开关插座市场

9、空间 2020-02-21 -12% -2% 8% 18% 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 2019-03-042020-02-28 沪深300家用轻工 相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 家用轻工家用轻工 2020 年年 03 月月 03 日日 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、渠道：企业长期经营发展的关键一、渠道：企业长期经营发展的关键 . 5 二、渠道管理定盛衰，适销对路是核心要素二、渠道管理定盛衰，适销对路是核

10、心要素 . 6 （一）五金渠道：转换器与墙开典型线下销售渠道 . 6 （二）商超：转换器稳定零售渠道 . 7 （三）建材灯饰专业市场渠道：墙壁开关插座的主要零售渠道之一 . 8 （四）电商渠道：新兴渠道逐步发展成熟 . 8 三、主要企业渠道对比：纵深渠道，践行远路三、主要企业渠道对比：纵深渠道，践行远路 . 10 （一）渠道模式：中外企业经营路径各有侧重 . 10 1、公牛集团：经销为主，百万级终端网点广覆盖 . 10 2、昊达智能：飞利浦插线板中国大陆唯一经销商，线上占比超五成 . 16 3、外资品牌：多以代理为主，集中于大中城市 . 18 （二）渠道建设：多元化渠道方向一致，各企业在行动

11、. 19 四、风险提示四、风险提示 . 21 oPtMqQqMmRsMoMmNqPzQqP7NaObRmOoOsQpPjMqQoNiNmMmQ6MnNvNvPqMrPvPnMpQ 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 3 图表目录 图表 1 渠道分类 . 5 图表 2 批发和零售业法人企业个数（个） . 5 图表 3 年末批发和零售业从业人数（万人） . 5 图表 4 GDP 增长贡献率：批发和零售业 . 6 图表 5 对 GDP 增长的拉动：批发和零售业 . 6 图表 6 转换器与墙壁开关插座主要渠道比较 . 6 图表 7 五金、家具及室内装修材料专门零售额（连锁

12、） . 7 图表 8 五金、家具及室内装修材料专门零售面积（连锁） . 7 图表 9 公牛集团转换器与墙壁开关插座五金网点布局 . 7 图表 10 连锁超市零售额（连锁） . 8 图表 11 连锁超市零售营业面积（连锁） . 8 图表 12 家居建材商店零售额（连锁） . 8 图表 13 家居建材商店营业面积（连锁） . 8 图表 14 线上销售额及增速 . 9 图表 15 线上销售量及增速 . 9 图表 16 电商渠道直销与经销模式流程图 . 10 图表 17 公牛集团分渠道销售规模（万元）及增速 . 11 图表 18 公牛集团销售结构 . 11 图表 19 公牛集团经销模式运行图 . 11

13、 图表 20 公牛集团经销商业务开展模式 . 12 图表 21 公牛集团经销商数量（个） . 12 图表 22 公牛集团线下经销渠道终端网点数量（万个） . 12 图表 23 2019H1 与公牛有合作关系的经销商分布 . 13 图表 24 不同合作长度经销商占主营业务收入比重 . 13 图表 25 公牛集团经销商年度销售额区间分布 . 13 图表 26 2018 年不同销售规模经销商应收账款占比 . 13 图表 27 公牛集团线下终端网点结构（2019 年 6 月 30 日） . 14 图表 28 公牛集团直销模式结构（2019 年 6 月 30 日） . 14 图表 29 公牛集团直销收入

14、（万元）及增速 . 15 图表 30 公牛集团直销收入结构 . 15 图表 31 公牛集团线下直销收入（万元） . 15 图表 32 公牛集团线下直销收入结构 . 15 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 4 图表 33 公牛集团直销毛利率高于经销 . 16 图表 34 公牛集团各细分渠道毛利率水平 . 16 图表 35 飞利浦转换器产品示例 . 16 图表 36 昊达智能营收规模及增速 . 17 图表 37 昊达智能产品结构-收入占比 . 17 图表 38 昊达智能销售模式 . 17 图表 39 昊达智能 2017 年营收结构 . 18 图表 40 昊达智能分渠

15、道销售占比 . 18 图表 41 转换器与墙壁开关插座国外品牌销售模式 . 18 图表 42 主要转换器与墙开企业渠道建设举措 . 19 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 5 一、一、渠道渠道：企业长期经营发展的关键：企业长期经营发展的关键 销售渠道是企业最重要的销售渠道是企业最重要的资源资源之一之一，同时也是同时也是企业长期经营发展的关键企业长期经营发展的关键。一般而言，渠道是企业把产品向消费者转 移的过程中所经过的路径，包括企业自己设立的销售机构、代理商、经销商、零售店等。对生产企业来说，销售渠 道起到物流、资金流、信息流等作，是企业长期经营发展的关键。不同

16、的行业、不同的产品、企业不同的规模和发 展阶段，销售渠道的形态都不相同。 图表图表 1 渠道分类渠道分类 资料来源：华创证券整理 转换器与墙壁开关插座销售环节属于批发零售业。国家统计局数据显示，至 2018 年末，我国批发和零售业法人企业 个数达到 21.15 万个，年末从业人数 1184.5 万人。宏观层面，我国批发和零售业增长和对 GDP 的拉动率相对稳定。 2019 年我国批发和零售业 GDP 增长贡献率为 9.1%，对 GDP 增长的拉动为 0.56%。 图表图表 2 批发和零售业法人企业个数（个）批发和零售业法人企业个数（个） 图表图表 3 年末批发和零售业从业人数（万人）年末批发和

17、零售业从业人数（万人） 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，华创证券 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 法人企业:批发和零售业(个）同比增速 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2

18、016 2018 年末从业人数:批发和零售业（万人）同比增速 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 6 图表图表 4 GDP 增长贡献率增长贡献率：批发和零售业批发和零售业 图表图表 5 对对 GDP 增长的拉动：批发和零售业增长的拉动：批发和零售业 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，华创证券 二二、渠道管理定盛衰，适销对路是渠道管理定盛衰，适销对路是核心要素核心要素 我国转换器与墙壁开关插座主要通过五金渠道、社区零售市场、商超、建材灯饰专业市场、数码配件市场、电商等 适销对路的渠道进行销售。各个渠道各有优劣，企业根据产品特性不同选择不同渠道进行

19、销售，其中转换器更侧重 通过五金、商超渠道销售，而墙壁开关插座更侧重通过建材灯饰专业市场渠道销售。目前行业内如公牛等具备规模 优势的企业已经纷纷建立起符合自身生产销售的经销渠道体系。 图表图表 6 转换器与墙壁开关插座主要渠道比较转换器与墙壁开关插座主要渠道比较 主要内容主要内容 优势优势 劣势劣势 五金渠道五金渠道 以五金制品为主要销售产品的销 售商组成的传统销售渠道， 是典型 的线下渠道。 网点密集，覆盖面广。 利润率相对低。 商超商超 商超渠道是指依托于商场和超市 销售的渠道。 门店数量多， 管理较规范， 消费群体多，人流量大， 人群结构多样化。 门槛高，结账周期较长。 建材灯饰专业建材

20、灯饰专业 市场渠道市场渠道 建材市场即建材工业集散地， 是建 材原料买卖流通场所。 墙壁开关插 座产品作为灯饰产品的配套产品， 主要在建材灯饰专业市场销售。 其 渠道模式与五金渠道类似， 即采取 与经销商合作， 通过经销商进入各 类建材灯饰市场。 与家装一体化服务；与中 高端用户匹配性更强；方 便快捷； 有利于产品推广。 易形成捆绑消费。 电商渠道电商渠道 由于开关插座相对简单， 不需要太 复杂的专业知识，易于消费者选 购， 也使得开关插座在电商渠道销 售成为可能。 方便快捷；易于与其他品 牌比较。 产品适配性不确定；退换货较麻 烦。 资料来源：华创证券整理 （一一）五金渠道五金渠道：转换器与

21、墙开典型线下销售渠道：转换器与墙开典型线下销售渠道 五金渠道是指以五金制品为主要销售产品的销售商组成的传统销售渠道，是典型的线下渠道，具有网点密集，覆盖 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 GDP增长贡献率：批发和零售业 -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 对GDP增长的拉动：批发和零售业 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业

22、深度研究报告 ）1210 号 7 面广等特点，虽然利润点不高，但是凭“量”取胜，其市场容量大。对于转换器、墙壁开关插座这类电工领域快消 产品，五金渠道是其销售的主要渠道之一。各类民用电工领域的品牌重视五金渠道的主要原因之一是五金渠道解决 了“最后一公里”所带来的服务问题，可满足消费者的即时消费需求，有效应对近年来快速发展的电商渠道所带来 的冲击。规模上，据国家统计局数据，至 2018 年底，我国连锁零售企业中五金、家具及室内装修材料专门零售额 83.28 亿元，同比下降 2.87%；年末零售营业面积 51.29 万平方米，同比增长 9.16%。 图表图表 7 五金、家具及室内装修材料专门零售额

23、（连锁）五金、家具及室内装修材料专门零售额（连锁） 图表图表 8 五金、家具及室内装修材料专门零售面积（连五金、家具及室内装修材料专门零售面积（连 锁）锁） 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，华创证券 五金渠道的常用招商方式中的必要环节是派出专业的团队推广产品以及品牌， 对经销商进行培训、 支持和深度服务。 除此之外，五金渠道的发展有多种形式：（1）可选择在区域市场拥有大量五金店网点资源的经销商来做代理，利用 代理商现有的资源快速的扩大销售网点，使销售渠道进一步下沉；（2）可与经销商签订经销协议，向经销商销售产 品，经销商会以买断包销的形式获得产品，再通过其自身的五金网点出

24、售；（3）可将制造业与服务业相结合，组织 全国经销商在其经销区域内， 配置专业销售人员与专用车辆按照网点布局， 定期开展配货、送货、 拜访及上门销售。 以公牛为例，其采取的是第三种制造业与服务业相结合的模式。根据其招股说明书，截至 2019 年 6 月底，通过系统 性结构性布局，公牛转换器经销商数量已经达到 472 家，所覆盖的五金网点约 23 万个，墙壁开关插座经销商达到 1569 家，所覆盖的小五金网点约为 4 万家，遍布全国各级市、县、乡村以及部分农村地区。 图表图表 9 公牛集团公牛集团转换器与墙壁开关插座五金网点布局转换器与墙壁开关插座五金网点布局 经销商数量经销商数量 覆盖五金网点

25、数量覆盖五金网点数量 网点开拓模式网点开拓模式/原则原则 转换器转换器 472 23 万 配送访销 墙壁开关插座墙壁开关插座 1569 4 万 “合理布局、 价格保护、 系列区分” 资料来源：公牛集团招股说明书，华创证券 （二二）商超商超：转换器稳定零售渠道：转换器稳定零售渠道 商超渠道是指依托于商场和超市销售的渠道，其中超市是有一定规模的连锁超市，如华润万家，人人乐，麦德龙， 沃尔玛等国际、全国或地方连锁超市。据国家统计局数据，至 2018 年底，我国连锁零售企业中超市零售额 3430.95 亿元，同比下降 2.54%；年末零售营业面积 2061.15 万平方米，同比下降 2.45%。 商超

26、的优势在于门店数量多，管理较规范，消费群体多，人流量大，人群结构多样化。而劣势在于门槛高，结账周 期较长。对于转换器企业而言，产品能够进入商超从另一方面也说明了产品的质量过关，有一定的品牌影响力。一 般来讲，由于安装需要专业性，墙壁开关插座不在商超渠道出售，但转换器可在此渠道之中销售。商超渠道的开拓 模式是由企业出面，通过投标，谈判等方式统一与商超开展业务合作，这种模式一般来说较为稳定。 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 20 40 60 80 100 120 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

27、 2013 2014 2015 2016 2017 2018 商品销售额（亿元）同比增速 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 20 40 60 80 100 120 140 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 年末零售营业面积（万平方米）同比增速 家用轻工家用轻工行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 8 图表图表 10 连连锁超市零售额（连锁）锁超市零售额（连锁） 图表图表 11 连锁超市零售营业面积（连锁）连锁超市零售营业面积（连锁） 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，华创证券 （三三）建材建材灯饰专业灯饰专业市场渠道市场渠道：墙壁开关插座的主要零售渠道之一：墙壁开关插座的主要零售渠道之一 建材市场即建材工业集散地，是建材原料买卖流通场所。墙壁开关插座产品作为灯饰产品的配套产品，主要在建材 灯