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1、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2023 年年 12 月月 24 日日公司研究公司研究评级:增持评级:增持(首次覆盖首次覆盖)研究所:证券分析师:刘熹STable_Title智慧互联综合服务商,智慧互联综合服务商,“鸿蒙鸿蒙+”助力再腾飞助力再腾飞九联科技(九联科技(688609)科创板公司深度研究)科创板公司深度研究最近一年走势相对沪深 300 表现2023/12/20表现1M3M12M九联科技-8.9%32.4%74.0%沪深 300-6.9%-10.1%-13.0%市场数据2023/12/20当前价格(元)11.9352 周价格区间(元)6.53-16.03总市值(百万)5,9
2、65.00流通市值(百万)3,922.37总股本(万股)50,000.00流通股本(万股)32,878.18日均成交额(百万)347.52近一月换手(%)142.00投资要点投资要点:国内智能机顶盒领先企业,向智慧互联综合性服务商转型国内智能机顶盒领先企业,向智慧互联综合性服务商转型九联科技成立于 2001 年,已为超过 1 亿家庭提供多媒体信息终端及服务。公司机顶盒业务起家,逐步拓展融合型智能家庭网关、智能路由器、NB-IoT 模块、鸿蒙 AI 等产品矩阵,向数字家庭及物联网通信一体化解决方案及服务提供商转型。2022 年公司实现营收 24.03 亿元,其中智能终端/通信模块及行业应用/运营
3、服务分别为 21.12/2.01/0.38 亿元,营收占比分别为 87.9%/8.4%/1.6%。智能终端主业有望回升,智能终端主业有望回升,“鸿蒙鸿蒙+”推动产品互联与行业纵深推动产品互联与行业纵深公司具备软硬件结合的工业制造能力,积极推动“鸿蒙 OS+算力+终端”协同布局,有望受益于鸿蒙生态的互通互联和行业拓展。智能终端智能终端:2022 年公司智能网络机顶盒占中国移动市场出货量的27.0%,连续四年排名第一。公司积极布局智能网关、WIFI6 智能路由器、超高清显示屏等新品,从单一产品品类向智慧互联综合性服务商转型。物联网通信与光模块物联网通信与光模块:公司 2017 年开始切入物联网模组
4、及光模块市场,主要产品包括 IOT 模组、通信模组和光模块,在智慧家庭、共享经济、充换电、安防监控等领域均实现规模出货。根据 Counterpoint,2023Q1 九联科技蜂窝物联网模块市场份额达到中国前五、全球前十。鸿蒙鸿蒙+边缘算力:边缘算力:2023 年公司升级为 OpenHarmony 项目群 A 类捐赠人。华为“1+8+N”方面,公司通过鸿蒙智联推进产品在智慧家庭场景落地。OpenHarmony 方面,公司 HoloCeneOS 发行版、6 个商业设备、5 个开发板/模组通过兼容性测评。相关产品已在工业机器人、电力领域落地。市场空间:万物互联大趋势,物联网通信与设备快速放量市场空间
5、:万物互联大趋势,物联网通信与设备快速放量智能终端,智能终端,机顶盒:机顶盒:2021 年中国机顶盒出货量超 7200 万台,同比+8.40%。换机潮叠加高清化、AI、物联网等新技术的推广应用,预计2023 年将达 7930 万台。家庭网络通信设备:家庭网络通信设备:根据 Verified MarketResearch 数据,2030 年全球家庭网络通信设备市场规模将达 283.5 亿美元,2022-2030 年均复合增长率 4.83%。其中,预计到 2026 年家庭无证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2线路由器市场规模增长至 31 亿美元,五年复合增长率为 10.40%。物联网通信:物
6、联网通信:通信模组与物联网终端存在一一对应关系,将随着物联网连接设备的增加同步增长。2022 年蜂窝模组市场规模约为 341.23亿元,ABI Research 预计 2024 年全球蜂窝模组市场规模超过 60 亿美元鸿蒙生态:鸿蒙生态:鸿蒙 OS 是一款面向万物互联新时代的、全场景、分布式的操作系统,有望成为安卓、iOS 之后的第三大手机操作系统。鸿蒙南向兼容硬件平台、北向连接大量应用。截至 2023 年 8 月,鸿蒙生态设备超过 7 亿台,开发者达到 220 万+,API 日调用 590 亿次+。盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级:随着物联网、5G 等新兴技术的发展,公司智能终端业务有望
7、触底回升。同时,公司深入参与鸿蒙生态领域的构建,“OS+算力+终端”协同布局,持续推动产品互联与行业纵深。我们预计 2023-2025 年归母净利润分别为 0.55/1.50/2.58 亿元,EPS 分别为 0.11/0.30/0.52 元/股,对应 2024-2025 年 PE 分别为39.72/23.09X,首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示风险提示:宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、中美博弈加剧、物联网行业发展不及预期、大客户订单不及预期。Table_Forcast1预测指标预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)2403250330733834增长率(%)
8、-1442325归母净利润(百万元)6055150258增长率(%)-39-917272摊薄每股收益(元)0.120.110.300.52ROE(%)541015P/E54.28108.2239.7223.09P/B2.564.524.063.45P/S1.372.381.941.56EV/EBITDA31.5754.3430.8719.01资料来源:Wind 资讯、国海证券研究所zV9ZcX9UbVfYpNmMpOtNpP8OdNaQtRoOmOsRlOrQsQeRoMsP7NoPmMwMoOsPxNrQsM证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3内容目录内容目录1、国内智能机顶盒领先企业
9、,向智慧互联综合性服务商转型.51.1、公司概况:数字家庭及物联网通信一体化解决方案及服务提供商.51.2、管理团队持股比例较高,激发团队积极性.61.3、财务分析:营收结构调整,费用端保持稳健.82、智能终端主业有望回升,“鸿蒙+”推动产品互联与行业纵深.102.1、智能终端:国内智能机顶盒领先企业,向数字家庭一体化场景供应商转型.102.2、通信模组与光模块:行业新秀,出货量快速增长.132.3、“鸿蒙 OS+算力+终端”协同布局,推进产品互联与行业纵深.142.3.1、鸿蒙 A 类捐赠人,向智慧家庭综合服务商迈进.142.3.2、积极布局鸿蒙+边缘算力,推进行业纵深.153、市场空间:万
10、物互联大趋势,物联网通信与设备快速放量.173.1、智能终端出货有望回升,物联网通信快速增长.173.2、鸿蒙:开启全新智能物联时代.194、盈利预测与评级.235、风险提示.24证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4图表目录图表目录图 1:九联科技产品矩阵情况.5图 2:九联科技发展历程.6图 3:九联科技股权结构(截至 2023 年 9 月).7图 4:2017-2023Q3 营收及其增速.8图 5:2017-2023Q3 归母净利润及其增速.8图 6:2021-2023H1 公司分业务营收情况(单位:百万元).9图 7:2021-2023H1 公司营收结构及其变动情况.9图 8:20
11、18-2023Q3 公司毛利率、净利率及期间费用率.9图 9:2018-2023Q3 公司管理、销售、研发费用率.9图 10:2017-2023H1 公司智能终端业务营收及其变动(单位:百万元).10图 11:公司家庭多媒体信息、家庭网络通信业务布局.11图 12:公司从单一产品品类走向解决方案,打造数字家庭一体化场景供应商.11图 13:2022 年中国机顶盒市场结构情况(%).12图 14:2018-2023 年中国移动智能机顶盒中标情况.12图 15:2019-2023H1 通信模块营业收入变动情况(单位:百万元).13图 16:九联科技 OpenHarmony 相关业务.15图 17:
12、公司 OpenHarmony 纵向技术域发行版发展规划.15图 18:九联科技社区、产品、技术专项域发展规划.16图 19:公司持续推进推进产品互联与行业纵深.17图 20:2016-2021 年中国机顶盒新增出货量.18图 21:2020-2025 年全球 OTT/IPTV 智能机顶盒出货量及增速预测.18图 22:2021-2030E 全球家庭网络通信设备市场规模.18图 23:2021-2026E 全球家庭无线路由器市场规模.18图 24:2018-2025E 全球及中国物联网连接设备数(亿).19图 25:2016-2022 年全球蜂窝模组市场规模约.19图 26:定位万物互联时代的操
13、作系统.20图 27:全球 IOT 设备统计和预测数(十亿部).20图 28:鸿蒙系统整体框架.21图 29:鸿蒙 OS 发展历程及重要节点.21表 1:九联科技管理层介绍.7表 2:公司“平台化开发+集成化管理”研发模式.12表 3:公司物联网模组竞争优势.14表 4:鸿蒙 OS4.0 亮点总结.22表 5:九联科技收入预测(单位:百万元,%).23表 6:可比公司估值表(截至 2023 年 12 月 20 日).24证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分51、国内智能机顶盒领先企业,向智慧互联综合性服国内智能机顶盒领先企业,向智慧互联综合性服务商转型务商转型1.1、公司概况公司概况:数字
14、家庭及物联网通信一体化解决方案数字家庭及物联网通信一体化解决方案及服务提供商及服务提供商数字家庭及物联网通信一体化解决方案及服务提供商数字家庭及物联网通信一体化解决方案及服务提供商。九联科技成立于2001年,在全国电信运营商市场、广电市场、政务行业等具有成熟的市场基础。公司主营业务为家庭多媒体信息终端、智能家庭网络通信设备、物联网通信模块、光通讯模块、智能安防设备及相关软件系统与平台的研发、生产、销售与服务。主要产品包括智能网络机顶盒、智能家庭网关、融合型智能家庭网关、智能路由器、NB-IoT 模块、25G 前传光模块、智能摄像头、执法记录仪和证据管理平台等。图图 1:九联科技产品矩阵情况九联
15、科技产品矩阵情况资料来源:公司官网,国海证券研究所发展历程发展历程:从单一产品向智慧互联综合性服务商转型从单一产品向智慧互联综合性服务商转型。公司成立于 2001 年,初期专注于广电运营商市场,2021 年 3 月在科创板挂牌上市。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分62001-2006 年年:九联科技以有线电视模拟加解扰产品为主,同时研发数字机顶盒及其他电子产品。2006-2014 年年:公司转向生产有线数字电视机顶盒,应对市场需求扩展至高清、双向、智能化产品,主要客户为广电运营商。其中,2008 年,公司与华为海思建立战略合作,推出首款海思方案标清数字机顶盒。2015-2020 年年:
16、随三网融合,公司增加网络机顶盒,超越传统产品销量,并拓展电信市场,推出智能网关、物联网模块及智能安防产品。2021 年至今:年至今:2021 年公司加入 OpenHarmony 项目工作组,2023 年升级为 OpenHarmonyA 类捐赠人,推进生态场景互联互通。图图 2:九联科技发展历程九联科技发展历程资料来源:公司公告,公司官网,国海证券研究所1.2、管理团队持股比例较高,激发团队积极性管理团队持股比例较高,激发团队积极性管理层持股比例较高管理层持股比例较高,绑定核心利益绑定核心利益。公司创始人兼董事长、总经理詹启军持股12.27%(截止至 2023Q3),詹启军拥有电子信息领域从业经
17、验。同时,核心管理层胡嘉惠、许华分别持股 5.24%、3.24%,与公司业绩紧密绑定。公司管理团队持股比例较高,确保管理层与公司利益一致性,绑定核心利益激发团队积极性。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分7图图 3:九联科技股权结构(截至九联科技股权结构(截至 2023 年年 9 月)月)资料来源:Wind,国海证券研究所表表 1:九联科技管理层介绍九联科技管理层介绍姓名姓名职务职务简介简介詹启军总经理1990 年 1 月至 2001 年 10 月先后在北京先锋科技有限公司,惠州先锋科技有限公司,惠州市 TCL 信息技术有限公司工作。2001 年 11 月参与创办九联科技,担任执行董事,总
18、经理;2009 年 11 月至今担任公司董事长,2015 年 12 月至今兼任公司总经理,2014 年 1 月至今担任公司子公司合纵中天执行董事。胡嘉惠副总经理,董事会秘书2002 年 8 月至 2006 年 7 月先后在联合证券有限公司,上海科行贸易有限公司工作。2006 年 8 月加入九联科技担任行政部经理;2009 年 11 月至 2014 年 4 月历任公司证券部经理,管理中心副总经理;2014 年 5 月至今任公司副总经理,董事会秘书,2015 年 12 月至今担任公司董事,2019 年 1 月至今兼任董事会办公室主任,公司子公司合纵中天监事,上海盈赞执行董事。许华副总经理1995年
19、3月至 2001年10 月先后在惠州先锋科技有限公司,惠州市 TCL信息技术有限公司工作。2001 年 11 月参与创办九联科技,担任研发部经理;2009 年 11 月至 2014 年 10 月历任公司战略产品事业部总经理,营销中心总经理,并先后兼任公司产品运营部总经理,广电产品事业部总经理等职务;2014 年 11 月至今担任九联科技副总经理,2015 年 12 月至今担任公司董事。凌俊财务总监1995 年 9 月至 2008 年 11 月先后在湖南省益阳师范学校,益阳市财政局和惠州斯旗信用担保有限公司任职。2008 年 11 月进入九联科技财务部工作;2009 年 11 月至 2012 年
20、 12 月先后担任公司财务中心财务部副经理,财务中心副总监;2012 年 12 月至今任公司财务总监。资料来源:Wind,国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分81.3、财务分析:营收结构调整,费用端保持稳健财务分析:营收结构调整,费用端保持稳健下游需求仍待修复,公司业绩短期承压。下游需求仍待修复,公司业绩短期承压。公司 2022 年实现营业收入 24.02 亿,同比减少 14.06%;归母净利润 6033 万元,同比减少 38.66%。2023Q1-Q3 实现营业收入 15.73 亿元,同比减少 16.38%;归母净利润-1.21 亿元。主要系公主要系公司所处的数字机顶盒及网
21、络通信设备行业下游需求尚未完全恢复,国内运营商司所处的数字机顶盒及网络通信设备行业下游需求尚未完全恢复,国内运营商市场竞争加剧,公司产品单价下降。市场竞争加剧,公司产品单价下降。图图 4:2017-2023Q3 营收及其增速营收及其增速图图 5:2017-2023Q3 归母净利润及其增速归母净利润及其增速资料来源:Wind,国海证券研究所资料来源:Wind,国海证券研究所分业务看:分业务看:2022 年,公司智能终端业务 21.12 亿元,同比-17.55%,营收占比约 87.9%。主要由于疫情导致移动机顶盒集采延期、美国芯片供应受限;通信模块及行业应用解决方案营业收入 2.01 亿元,同比+
22、75.65%,营收占比 8.4%。主要系公司持续推出更满足行业需求的模组产品和系统解决方案,智能表计、智慧家庭、共享经济、两轮充换电等领域客户均实现规模出货。运营服务营业收入3843 万元,同比-36.77%,营收占比 1.6%。主要系公司已承接尚在投入的大部分智慧城市项目工期较长,目前尚未完成交付、验收。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分9图图 6:2021-2023H1 公司分业务营收情况公司分业务营收情况(单位单位:百百万元)万元)图图 7:2021-2023H1 公司营收结构及其变动情况公司营收结构及其变动情况资料来源:Wind,公司公告,国海证券研究所资料来源:Wind,公司公
23、告,国海证券研究所2018-2022 年,公司毛利率、净利率呈现上升趋势。其中,毛利率从 12.81%提升至 20.57%,净利率呈现波动变化趋势,或由于下游需求与竞争格局变动所致。2023Q1-Q3,公司毛利率/净利率分别为13.22%/-7.90%,同比-8.38pct/-10.32pct,主要系国内运营商市场竞争日益加剧,各厂商投标报价和中标价格下降明显。我我们认为,公司持续推进生态场景互联互通,未来随着公司新品放量,公司利润们认为,公司持续推进生态场景互联互通,未来随着公司新品放量,公司利润率有望上行。率有望上行。2023Q1-Q3,公司销售/管理/研发费用率分别为 7.64%/4.3
24、3%/7.85%,同比+0.12pct/+1.46pct/1.43pct。2023Q3,公司销售/管理/研发费用率分别为9.35%/6.42%/11.06%,同比+2.32pct/+2.83pct/3.35pct。我们认为或由于新产品研发及推广投入增加所致。图图 8:2018-2023Q3 公司毛利率公司毛利率、净利率及期间费用净利率及期间费用率率图图 9:2018-2023Q3 公司管理、销售、研发费用率公司管理、销售、研发费用率资料来源:Wind,国海证券研究所资料来源:WInd,国海证券研究所国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2、智能终端主业有望回升智能终端主业有望回升,“鸿蒙鸿
25、蒙+”推动产品互联推动产品互联与行业纵深与行业纵深2.1、智能终端智能终端:国内智能机顶盒领先企业国内智能机顶盒领先企业,向数字家庭向数字家庭一体化场景供应商转型一体化场景供应商转型机顶盒机顶盒业务业务起家起家,向向智能终端一体化供应商转型智能终端一体化供应商转型。公司机顶盒产品包括 OTTTV机顶盒、IPTV 机顶盒、有线机顶盒、地面机顶盒和卫星机顶盒。其中,OTTTV机顶盒和有线机顶盒是公司的主要产品。2015 年起,随着千兆宽带网络的普及,运营商对服务承载终端的需求逐步从数字机顶盒向含互联网宽带接入功能的融合型智能家庭网关转移。公司以数字家庭为导向,推出 ONU 智能家庭网关、智能路由器
26、、融合型智能家庭网关、智能门磁、智能摄像头、鸿蒙终端等家庭智能终端产品。2022 年公司智能终端业务实现 21.12 亿元,同比-17.55%。图图 10:2017-2023H1 公司智能终端业务营收及其变动(单位:百万元)公司智能终端业务营收及其变动(单位:百万元)资料来源:Wind,国海证券研究所注:公司 2022 年年报调整披露口径,将原家庭多媒体信息终端、智能家庭网络通信设备、智慧城市解决方案及应用中终端产品以及主营的其他类终端产品统一归类为“智能终端”证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分11图图 11:公司家庭多媒体信息、家庭网络通信业务布局公司家庭多媒体信息、家庭网络通信业务布
27、局资料来源:公司公告,国海证券研究所图图 12:公司从单一产品品类走向解决方案,打造数字家庭一体化场景供应商公司从单一产品品类走向解决方案,打造数字家庭一体化场景供应商资料来源:OpenHarmony,国海证券研究所竞争优势竞争优势 1:平台化开发:平台化开发+集成化管理集成化管理+供应链体系,质效速全面保障。供应链体系,质效速全面保障。公司自主研发了“嵌入式软件平台开发技术”和“数字电视协议栈技术”等两项核心技术,打造了智能网络机顶盒软件应用“平台化开发+集成化管理”的研发模式先河。供应链体系方面,公司以珠三角电子信息产业集群为依托,已实现内存芯片、证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分1
28、2闪存芯片、DC 转换芯片、WiFi 芯片、PCB 板、电感、电阻、电容等电子元器件的全球范围内比选。表表 2:公司公司“平台化开发平台化开发+集成化管理集成化管理”研发模式研发模式研发模式研发模式具体效果具体效果嵌入式软件开发平台能够支持不同类型的终端软件,使研发人员在开发时无须考虑主芯片方案、不同平台CA 方面的差异性,极大程度地减少重复性研发工作,使新型号产品研发设计周期使新型号产品研发设计周期从从2-3 个月缩短到个月缩短到 20 天左右。天左右。集成化管理多产品多平台的互动开发,类似生产线上的流水作业,使复杂的研发过程规律化,缩短产品上市时间。资料来源:OFweek,国海证券研究所竞
29、争优势竞争优势 2:长期深耕运营商市场形成渠道先发优势长期深耕运营商市场形成渠道先发优势。公司机顶盒业务起家,已为超过 1 亿家庭提供多媒体信息终端及服务,在电信运营商市场、广电市场、政务行业具有成熟的市场基础。根据格兰研究数据,2021 年,公司在全球机顶盒出货厂商中排名第四,市场份额占比 4.8%;在中国电信运营商市场机顶盒出货排名第三,占比 14.60%。同时,运营商市场的 OTT 机顶盒产品的主要采购方是中国移动,占比约 90.2%。根据九联科技公众号根据九联科技公众号,2022 年公司智能网络机顶年公司智能网络机顶盒盒(OTTTV 机顶盒机顶盒)占中国移动市场出货总量的占中国移动市场
30、出货总量的 27.0%,连续四年在行业中排连续四年在行业中排名第一。名第一。图图 13:2022 年中国机顶盒市场结构情况(年中国机顶盒市场结构情况(%)图图 14:2018-2023 年中国移动智能机顶盒中标情况年中国移动智能机顶盒中标情况资料来源:智研咨询,国海证券研究所资料来源:中国移动招标采购网,国海证券研究所竞争优势竞争优势 3:营销网络及售后服务优势。:营销网络及售后服务优势。公司在全国设立了七个销售大区、20多个省市,并设置了 30 个销售办事处和售后代理商,能够快速配合开发及响应售后服务需求。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分132.2、通信模组与光模块:行业新秀,出货量
31、快速增长通信模组与光模块:行业新秀,出货量快速增长蜂窝模组界新秀蜂窝模组界新秀,营收快速增长营收快速增长。主要产品包括 IOT 模组、通信模组和光模块。根据根据 Counterpoint 报告报告,2023Q1 九联科技以中国前五九联科技以中国前五、全球前十的成绩跃居全球前十的成绩跃居全球蜂窝物联网模块供应商前列。全球蜂窝物联网模块供应商前列。2022 年,物联网模组及光模块业务实现营业收入 2.01 亿元,同比增长 75.65%,2019-2022 年复合增长率 69.3%。2023H1实现营业收入 1.86 亿元,同比增长 81.96%。通信产品通信产品:公司物联网模组产品已覆盖智能表计、
32、智慧城市、工业互联、智能家居、金融支付、共享经济等领域,紧密服务于中国电信、山科智能、威星智能、TCL 集团、美的集团等各行业头部企业客户。光模块:光模块:产品有九联 25GSFP28 系列 5G 基站前传光模块,采用业内领先的全国产海思方案光芯片和电芯片,最远可达 80 公里的长距离数据传输,是光模块国产化替代的最佳解决方案之一。同时,公司推出了 100G 和400GQSFP28 系列光收发模块,主要用于数据中心主要用于数据中心,高性能计算和存储网高性能计算和存储网链路。链路。公司凭借优质的供应链体系、高性价比的产品、贴心的全环节服务、高效的智能制造和稳定的品质控制,推动物联网通信模组与光模
33、块业务快速发展,有望受益于物联网、AI 与人工智能的快速发展。图图 15:2019-2023H1 通信模块营业收入变动情况(单位:百万元)通信模块营业收入变动情况(单位:百万元)资料来源:Wind,国海证券研究所注:公司 2022 年年报调整营收口径,将原物联网通信模块及行业应用解决方案归类为“通信模块及行业应用解决方案”证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分14表表 3:公司物联网模组竞争优势公司物联网模组竞争优势维度维度公司优势公司优势用户切换选用国内主流芯片平台进行设计,与海思、ASR、移芯等深度合作,同一封装尺寸,均有不同芯片平台版本,帮组客户无缝切换产品稳定性自研的 MES 系统,
34、确保了出厂的每一片模组指标的一致性和品质的稳定性,以及可追溯性。客户产品生命周期服务研发环节:帮助有需要的客户从原理图、PCB、射频结构匹配、软件代码等多个环节进行共同设计和评审生产环节:九联帮助客户解决生产过程的通讯异常问题,提高产线效率。如杭州某水表客户,由于订单暴涨,产线挂测的设备量急剧增加,导致很多新下线水表一次驻网成功率偏低,影响生产效率。我们的技术人员在收到协助请求后,半小时内赶到客户产线现场,通过抓包分析,定位到是基站网络拥塞导致,通过软件代码优化和联系运营商协助,一次驻网成功率达到 99.7%,完美解决了该问题。售后环节:九联依托遍布全国的售后服务网络,帮助客户高效解决产品应用
35、中遇到的困难。资料来源:搜狐网,国海证券研究所2.3、“鸿蒙鸿蒙 OS+算力算力+终端终端”协同布局协同布局,推进产品互联推进产品互联与行业纵深与行业纵深2.3.1、鸿蒙鸿蒙 A 类捐赠人,向智慧家庭综合服务商迈进类捐赠人,向智慧家庭综合服务商迈进公司为华为认证级 ISV 伙伴、OpenHarmony 项目群 A 类捐赠人、星闪联盟成员单位。公司长期与华为、海思存在采购及技术研发等合作,参与 OpenHarmony社区共建代码量 16 万行,主干代码贡献度量前五。值得注意的是,值得注意的是,2022 年年 6月,九联科技升级为月,九联科技升级为 OpenHarmony 项目项目 A 类捐赠类捐
36、赠候选候选人人,2023 年年再度再度升级升级为为 A 类捐赠人类捐赠人,公司在,公司在 OpenHarmony 社区中的贡献和影响力不断增强社区中的贡献和影响力不断增强。公司鸿蒙业务主要包括 Harmony Connect 和 OpenHarmony 两个方面:Harmony Connect:面向华为“1+8+N”的消费者业务,公司通过鸿蒙智联生态产品与华为合作,基于鸿蒙智联在智慧家庭行业进行的系列布局。OpenHarmony:公司发布了 HoloCeneOS 超高清软件发行版,累计 6 个商业设备、5 个开发板/模组通过兼容性测评,参与了智慧城市、化工园区等行业解决方案。产品方面产品方面:
37、公司 Unionpi 系列开发板和支付音箱已经实现量产出货,智能门铃门锁和智慧摄像头处于用户推广阶段,鸿蒙机顶盒和网关也已经达到了试产状态。随着华为原生生态的建设加速,公司产品有望放量。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分15图图 16:九联科技九联科技 OpenHarmony 相关业务相关业务资料来源:OpenHarmony,国海证券研究所发展路径发展路径:OpenHarmony 技术与产品生态并行发展技术与产品生态并行发展。OpenHarmony 技术方面,公司逐步从轻量级向标准(富)设备、社区贡献、专业领域发行版(超高清、计算、存储等)、商业产品装机量的全方位布局;场景生态商业产品方
38、面,公司公司基于鸿蒙系统基于鸿蒙系统,持续推进机顶盒持续推进机顶盒、摄像头摄像头、温度传感器温度传感器、5G+8K 显示器显示器、ARVR设备等相互连接,推动物联网终端的智能化体验。设备等相互连接,推动物联网终端的智能化体验。图图 17:公司公司 OpenHarmony 纵向技术域发行版发展规划纵向技术域发行版发展规划资料来源:OpenHarmony,国海证券研究所2.3.2、积极布局鸿蒙积极布局鸿蒙+边缘算力,推进行业纵深边缘算力,推进行业纵深发展规划:基于鸿蒙系统,实现从硬件到软件、从家庭到行业拓展。发展规划:基于鸿蒙系统,实现从硬件到软件、从家庭到行业拓展。公司从社区(兼容性、主干(芯片
39、适配)、产品(含开发板、模组)、技术专项域发行版等三方面推进开源鸿蒙业务发展。(1)社区层面:围绕芯片主干,芯片从 RISCV证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分16ARM;(2)产品方面:基于端侧产品、开发板与模组(如:NB、4G/5G、PLC 等)等,实现产业产品场景的互联互通;(3)行业领域:逐步推进“OpenHarmony 纵向技术域发行版九联产品应用使能行业方向阶段依赖维度”,加深生态共建的深度,拓展北向及行业渠道加深生态共建的深度,拓展北向及行业渠道。图图 18:九联科技社区、产品、技术专项域发展规划九联科技社区、产品、技术专项域发展规划资料来源:OpenHarmony,国海证
40、券研究所坚定布局边缘算力坚定布局边缘算力,推进行业纵深推进行业纵深。公司拥有软件和硬件相结合的工业制造能力,在鸿蒙生态+工业领域应用具备强大的优势,积极拓展在化工园区、在电力能源等领域的应用发展。产品方面:产品方面:公司边缘计算类产品包括九联边缘计算小站、鸿蒙 AI 算力开发板、智能高清网络摄像头以及智能梯控摄像头等,以“硬件+软件”的模式服务客户。部分产品使用了人脸识别、车脸识别、视频结构化等相关技术。应用领域:应用领域:相关产品主要可适用于工业控制、智能家居、AI 分析应用、舵机应用、智能制造、AI 算法智能识别等场景。其中,公司 2021 年底开始研发信创的智算产品,采用华为海思的高性能
41、高集成度计算平台 PANGUM900,可作为华为盘古大模型边缘端侧的算力底座。可作为华为盘古大模型边缘端侧的算力底座。应用案例:公司应用案例:公司基于鸿蒙系统,发力工业机器人及新型电力系统领域基于鸿蒙系统,发力工业机器人及新型电力系统领域。电力领域,公司多款蜂窝物联网模组可完美应用在电力系统的发电、输电、配电、用电等各环节的终端设备,已在南方电网电力鸿蒙项目中落地。AI机器人领域,公司与上海华谊联合推出化工领域的防爆机器人,后续有望实现鸿蒙系统接入。同时,公司推出边缘计算工业网关等产品,针对制造业复杂环境,保证生产吞吐量,简化管理流程。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分17图图 19:公
42、司持续推进推进产品互联与行业纵深公司持续推进推进产品互联与行业纵深资料来源:九联科技 2022 校园招聘材料,国海证券研究所3、市场空间:万物互联大趋势,物联网通信与设备市场空间:万物互联大趋势,物联网通信与设备快速放量快速放量3.1、智能终端出货有望回升,物联网通信快速增长智能终端出货有望回升,物联网通信快速增长机顶盒:换机潮叠加新技术应用,出货量有望回升。机顶盒:换机潮叠加新技术应用,出货量有望回升。根据格兰研究,2021 年中国机顶盒出货量超 7200 万台,同比+8.40%,预计 2023 年将达 7930 万台(中商产业研究院预测)。同时,根据华经产业研究院数据,2021 年全球 O
43、TT/IPTV智能机顶盒出货量超过 3.4 亿台,同比+10.35%,预计到 2025 年全球出货量将达 4.3 亿台。换机潮叠加高清化、换机潮叠加高清化、AI、8K、万物互联等新技术的推广应用,机、万物互联等新技术的推广应用,机顶盒出货量有望回升。顶盒出货量有望回升。更替需求更替需求:根据格兰研究数据,2016-2018 年中国机顶盒累计出货量超 3.7亿台,该部分机顶盒已使用 5-7 年。新技术推广新技术推广:高清化高清化,根据国家广播电视总局关于进一步加快推进高清超高清电视发展的意见,2025 年底全国地级及以上电视台和有条件的县级电视台全面完成从标清到高清转化。万物互联,万物互联,智能
44、机顶盒功能逐步升级为互联网视频点播、APP 应用软件下载、三屏融合(电视屏、电脑屏、手机屏)、人机互动等,为家庭提供通信、娱乐、家电控制、安防为家庭提供通信、娱乐、家电控制、安防等丰富多彩的综合信息服务。5G+8K 超高清、超高清、AR/VR 等新技术等新技术。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分18图图 20:2016-2021 年中国机顶盒新增出货量年中国机顶盒新增出货量图图 21:2020-2025 年全球年全球 OTT/IPTV 智能机顶盒出智能机顶盒出货量及增速预测货量及增速预测资料来源:格兰研究,中商产业研究院,国海证券研究所注:2016-2021 年为格兰研究数据,2022E
45、、2023E 为中商产业研究院预测数据资料来源:华经产业研究院,国海证券研究所2030 年全球家庭网络通信设备市场规模有望达到年全球家庭网络通信设备市场规模有望达到 283.5 亿美元。亿美元。根据 VerifiedMarket Research 数据,2021 年全球家庭网络通信设备市场规模约为 176.7 亿美元,2030 年有望增长至 283.5 亿美元,2022-2030 年复合增长率将 4.83%。同时,根据 BCC Research 的数据,2021 年全球家庭无线路由器市场规模达 19亿美元,预计到 2026 年增长至 31 亿美元,2021-2026 年的年均复合增长率为10.
46、40%。其中,2025 年 Wi-Fi6/6E 产品出货总额有望达到 52 亿美元,占比约为 42%(IDC 预测)。图图 22:2021-2030E 全球家庭网络通信设备市场规全球家庭网络通信设备市场规模模图图 23:2021-2026E 全球家庭无线路由器市场规模全球家庭无线路由器市场规模资料来源:Verified Market Research,国海证券研究所注:2022E-2029E 数据根据复合增速计算,仅为示意作用资料来源:BCC Research,国海证券研究所注:2022E-2025E 数据根据复合增速计算,仅为示意作用证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分19随着物联网连接
47、设备的增加,物联网通信市场规模将同步增长。随着物联网连接设备的增加,物联网通信市场规模将同步增长。无线通信模组与物联网终端存在一一对应关系,随着物联网连接设备的增加,模组市场也将同步增长。据 GSMA 数据,2021 年全球物联网连接设备数为 150 亿,预计 2025年全球物联网连接设备数量将达到 250 亿。2021 年中国物联网设备连接数为 88亿,2022 年约为 107 亿,预计到 2025 年将达到 144 亿。对应而言,2022 年蜂窝模组市场规模约为 341.23 亿元,ABI Research 预计 2024 年全球蜂窝模组市场规模超过 60 亿美元。图图 24:2018-2
48、025E 全球及中国物联网连接设备数全球及中国物联网连接设备数(亿亿)图图 25:2016-2022 年全球蜂窝模组市场规模约年全球蜂窝模组市场规模约资料来源:GSMA,IDC,亿渡数据,国海证券研究所资料来源:ABI Research,亿渡数据,国海证券研究所3.2、鸿蒙:开启全新智能物联时代鸿蒙:开启全新智能物联时代鸿蒙鸿蒙 OS 是一款面向万物互联新时代的是一款面向万物互联新时代的、全场景全场景、分布式的操作系统分布式的操作系统,具有高安具有高安全性、全性、OS 与硬件解绑(高可拓展性)、跨端协同、一次开发与硬件解绑(高可拓展性)、跨端协同、一次开发&多端部署、生态多端部署、生态共享的特
49、点。共享的特点。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分20图图 26:定位万物互联时代的操作系统定位万物互联时代的操作系统资料来源:电子发烧友,维基百科,微软官网,OssLab,ZOL 中关村在线,Niego,OSchina,国海证券研究所鸿蒙系统整体框架可细化为鸿蒙系统整体框架可细化为:鸿蒙鸿蒙 OS+开源鸿蒙两大部分开源鸿蒙两大部分。其中,鸿蒙 OS 面向终端消费者的“1+8+N”领域,有华为鸿蒙部门拓展,逐步实现全场景终端互联;开源鸿蒙生态伙伴基于 OpenHarmony 的商业发行版操作系统则主要面向行业垂直领域,推动鸿蒙的细分行业纵深。即华为 ToC,其他企业 ToB。根据 IoT
50、Analytics,2022 年全球共有 143 亿台物联网设备,同比+18%。同时,从行业趋势而言,非 IOT 设备趋稳,IOT 设备数预计高增,为鸿蒙产业提供广阔的下游空间。根据 IOT Analytics 数据,与手机、PC 等非 IOT 设备增速放缓相比,预计 2027 年物联网设备将超过 290 亿部,20222027 年 CAGR 超过 15%。图图 27:全球全球 IOT 设备统计和预测数(十亿部)设备统计和预测数(十亿部)资料来源:IOT Analytics,国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分21图图 28:鸿蒙系统整体框架鸿蒙系统整体框架资料来源:国海证券
51、研究所图图 29:鸿蒙鸿蒙 OS 发展历程及重要节点发展历程及重要节点资料来源:华为 HDC2019,CNDS,36Kr,凤凰新闻,国海证券研究所鸿蒙鸿蒙 OS 最新发展:最新发展:4.0 重磅更新,性能大幅提升,驱动生态繁荣。重磅更新,性能大幅提升,驱动生态繁荣。8 月 4 日,华为 2023 开发者大会上,发布 HarmonyOS4.0,在系统性能、个性化主题、实况窗、中转站、元服务、星闪 Link 与盘古 AI 大模型等方面实现重大更新,大幅提升用户体验。我们认为,元服务万能卡、星闪 Link 与盘古 AI 大模型的加持下,鸿蒙鸿蒙 OS4.0 有望实现流量汇聚效应有望实现流量汇聚效应,
52、代表用户跨应用代表用户跨应用、跨端执行各种操作跨端执行各种操作,促进鸿蒙生态中的大量终端融合,加速万物互联时代的到来。促进鸿蒙生态中的大量终端融合,加速万物互联时代的到来。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分22表表 4:鸿蒙鸿蒙 OS4.0 亮点总结亮点总结维度维度更新内容更新内容全新方舟引擎鸿蒙 4.0 搭载全新华为方舟引擎,应用程序响应速度和运行效率得到提升,给用户带来更流畅丝滑的使用体验。根据官方介绍,新系统性能提升 20%,续航增加 30 分钟。创意主题可通过一键抠图结合创意主题打造个性主题,此外还支持全景天气壁纸,实时感知天气变化。新增实况窗更好掌握任务进程。像外卖、打车等 A
53、PP 的实况活动会在屏幕左上角胶囊状、锁屏界面卡片状展示,并且支持胶囊和卡片之间切换。中转站小窗展示用户可将提取的文本、图片等放入中转站,在不同应用切换时可以通过小窗预览内容,并且可以在多设备间流转。元服务实现基于用户意图的“服务找人”,并通过服务卡片展示服务和重要信息动态变化。同时,元服务支持跨设备分享、跨端迁移、多端协同。资料来源:华为 2023HDC,国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分234、盈利预测与评级盈利预测与评级我们对公司三大块业务智能终端、通信模块及行业应用解决方案、运营服务费增速分别做出假设:(1)智能终端智能终端:考虑机顶盒等智能终端下游库存及需求恢复情
54、况。我们预计智能 终 端 业 务 2023-2025 年 收 入 为 20.22/22.93/26.73 亿 元,同 比-4.3%/+13.5%/+16.6%,对应毛利率为 21.12%、23.21%、24.53%。(2)通信模块及行业应用解决方案:)通信模块及行业应用解决方案:考虑万户互联的快速发展,及 AIGC 带来的光模块新机遇。我们预计公司通信模块及行业应用解决方案业务 2023-2025年收入为 3.85/6.75/10.53 亿元,同比+91.3%、+75.4%、+55.9%,对应毛利率为 9.90%、11.80%、12.90%。(3)运营服务费运营服务费:考虑公司持续加深鸿蒙生态
55、共建的深度,拓展北向及行业渠道。我们预计 2023-2025 年收入为 0.44/0.47/0.52 亿元,同比+13.4%、+8.9%、+8.6%,对应毛利率 22.96%、23.17%、24.13%。(4)费用率方面费用率方面:考虑公司营收规模变动及业务拓展情况,我们预期 20232025年公司研发费用率为 7.04%/6.87%/6.45%,销售费用率 7.33%/6.60%/6.36%,管理费用率 3.13%/2.87%/2.68%。综上,我们预计 2023-2025 年公司实现营业收入 25.03/30.73/38.34 亿元,实现归母净利润分别为 0.55/1.50/2.58 亿元
56、,同比-8.6%/170.9%/68.9%。表表 5:九联科技收入预测(单位:百万元,九联科技收入预测(单位:百万元,%)2022A2023E2024E2025E智能终端营收(百万元)22673yoy-4.3%13.5%16.6%毛利率(%)21.20%21.12%23.21%24.53%通信模块及行业应用解决方案营收(百万元)20yoy91.3%75.4%55.9%毛利率(%)9.53%9.90%11.80%12.90%运营服务费营收(百万元)38444752yoy13.4%8.9%8.6%毛利率(%)23.96%22.96%23.17%24.13
57、%资料来源:Wind,国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分24随着物联网、5G 等新兴技术的发展,公司智能终端业务有望触底回升。同时,公司深入参与鸿蒙生态领域的构建,“OS+算力+终端”协同布局,持续推动产品互联与行业纵深。我们预计 2023-2025 年归母净利润分别为 0.55/1.50/2.58亿元,EPS 分别为 0.11/0.30/0.52 元/股,对应 2024-2025 年 PE 分别为39.72/23.09X,首次覆盖,给予“增持”评级。表表 6:可比公司估值表(截至可比公司估值表(截至 2023 年年 12 月月 20 日)日)股票代码股票代码股票名称股票名
58、称收盘价收盘价EPS(元(元/股)股)PE归母净利润归母净利润 CAGR(2022-2025E)20222023E2024E2025E2023E2024E2025E300339.SZ润和软件27.180.130.270.420.72102.2164.3137.5676.17%301236.SZ软通动力43.861.531.111.291.5139.5333.9829.0813.87%平均值70.8749.1533.32688609.SH九联科技11.930.120.110.300.52108.2239.7223.0962.39%资料来源:采用 2023 年 12 月 20 日收盘价,润和软件、
59、软通动力、九联科技为国海证券估值,国海证券研究所5、风险提示风险提示1)宏观经济影响下游需求宏观经济影响下游需求:宏观经济环境下行将影响运营商、家庭用户等对机顶盒等智能终端的采购需求。2)市场竞争加剧市场竞争加剧:开源鸿蒙业务主要基于开源社区,随着开源社区生态的持续繁荣,或将促进更多的企业加入开源生态并进行商业产品的发行,或导致行业竞争加剧、公司盈利能力下降。3)中美博弈加剧:)中美博弈加剧:国际形势持续不明朗,美国不断通过“实体清单”等方式对中国企业实施打压,若中美紧张形势进一步升级,将可能导致华为相关供应链供应受到影响。4)物联网行业发展不及预期)物联网行业发展不及预期:鸿蒙 OS 定位万
60、物互联时代的操作系统,若 IOT设备数量提升不及预期,也将对鸿蒙的发展带来阻碍。5)大客户订单不及预期大客户订单不及预期:公司在电信运营商市场、广电市场、政务行业具有成熟的市场基础,与大客户深度绑定,若大客户采购下降或公司运营商市场份额下降,可能导致公司业绩不及预期。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分25附表:九联科技盈利预测表证券代码:证券代码:688609股价股价:11.93投资评级:投资评级:增持增持日期日期:2023/12/20财务指标财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力盈利能力每股指标每股指
61、标ROE5%4%10%15%EPS0.120.110.300.52毛利率21%20%21%21%BVPS2.582.642.943.46期间费率11%12%11%10%估值估值销售净利率3%2%5%7%P/E54.28108.2239.7223.09成长能力成长能力P/B2.564.524.063.45收入增长率-14%4%23%25%P/S1.372.381.941.56利润增长率-39%-9%172%72%营运能力营运能力利润表(百万元)利润表(百万元)2022A2023E2024E2025E总资产周转率0.830.820.870.95营业收入营业收入2403250330733834应收账
62、款周转率2.553.013.484.25营业成本33013存货周转率3.503.744.715.37营业税金及附加12131013偿债能力偿债能力销售费用4资产负债率54%60%61%60%管理费用727888103流动比1.541.291.301.34财务费用17323837速动比1.030.930.981.04其他费用/(-收入)7营业利润营业利润6458156264资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022A2023E2024E2025E营业外净收支-4-1-1-1现金及现金等价物2905719401348利润总额利润总
63、额6057155263应收款项9757所得税费用23914存货净额577499535587净利润净利润5754145249其他流动资产4少数股东损益-3-1-5-9流动资产合计流动资产合计73196归属于母公司净利润归属于母公司净利润6055150258固定资产406577568559在建工程4现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022A2023E2024E2025E无形资产及其他264272308370经营活动现金流经营活动现金流-23237289426长期股权投资12121212净利润60551502
64、58资产总计资产总计2820327437594312少数股东损益-3-1-5-9短期借款459783924994折旧摊销373099应付款项5207619461165公允价值变动3000预收帐款0000营运资金变动-1其他流动负债298196209223投资活动现金流投资活动现金流-255-169-15-38流动负债合计流动负债合计02383资本支出-241-201-36-63长期借款及应付债券9长期投资-15000其他长期负债75484848其他1322125长期负债合计长期负债合计256217217218筹资活动现金流筹资活
65、动现金流-332129520负债合计负债合计72600债务融资-股本500500500500权益融资2-600股东权益21712其它87-57-46-51负债和股东权益总计负债和股东权益总计2820327437594312现金净增加额现金净增加额-308282369408资料来源:Wind 资讯、国海证券研究所国海证券股份有限公司国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分【计算机小组介绍】【计算机小组介绍】刘熹,计算机行业首席分析师,上海交通大学硕士,多年计算机行业研究经验,致力于做前瞻性深度研究,挖掘投资机会。新浪金麒麟新锐分
66、析师、Wind 金牌分析师团队核心成员。【分析师承诺】【分析师承诺】刘熹,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】行业投资评级推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深 300 指数;中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深 300 指数;回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级买入:相对沪深 300 指数
67、涨幅 20%以上;增持:相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间;中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间;卖出:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。【免责声明】【免责声明】本报告的风险等级定级为 R4,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外
68、部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、
69、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。【风险提示】【风险提示】市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。国海证券股份有限公司国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。