《医药行业创新药专题之三商业化、出海及FIC专题：长风破浪会有时直挂云帆济沧海-240225（46页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《医药行业创新药专题之三商业化、出海及FIC专题：长风破浪会有时直挂云帆济沧海-240225（46页）.pdf（46页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值1华安证券研究所创新药专题之三创新药专题之三 商业化、出海及商业化、出海及FIC专题专题长风破浪会有时，直挂云帆济沧海长风破浪会有时，直挂云帆济沧海华安证券医药团队华安证券医药团队分析师：谭国超（分析师：谭国超（S00）2024年年2月月25日日证券研究报告证券研究报告华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议 核心观点：核心观点：o 差异化优势是目前药企在国内外成功的最重要因素，差异化优势是目前药企在国内外成功的最

2、重要因素，FIC是最终方向。是最终方向。o 借助跨国药企借助跨国药企MNC的资源与实力形成企业层面、产品层面联盟。的资源与实力形成企业层面、产品层面联盟。o 在国内支付政策与环境的转变下，积极考虑内外双循环战略布局。在国内支付政策与环境的转变下，积极考虑内外双循环战略布局。o 传统大药企模式创新、产业升级，小型传统大药企模式创新、产业升级，小型biotech技术创新势在必行。技术创新势在必行。主要观点：创新药大市场长风破浪会有时，主要观点：创新药大市场长风破浪会有时，FICFIC及出海是主题及出海是主题2024创新药创新药及制剂板块投资主线：及制剂板块投资主线：挖掘临床获益挖掘临床获益+真创新

3、，建议关注真创新，建议关注FICFIC及出海品种及出海品种 整体基本面向好整体基本面向好+手握手握FIC产品：产品：泽璟制药、亿帆医药泽璟制药、亿帆医药、迈威生物、迈威生物、信立泰信立泰；具有出海商业化实力及有效产品：康哲药业、具有出海商业化实力及有效产品：康哲药业、绿叶制药、科兴制药绿叶制药、科兴制药、和黄医药；、和黄医药；出海型出海型/平台型制药企业平台型制药企业：百济神州、恒瑞医药百济神州、恒瑞医药、信达生物、信达生物、君实生物、君实生物、科伦药业科伦药业。风险风险提示：提示：创新药研发不及预期的风险；审批注册不及预期的风险；医药政策相关风险；国际供应链变动风险；国际汇率变动风险;地缘政

4、治与贸易冲突风险；技术人才紧缺和人才流失的风险下划线为华安医药覆盖OXYZZZBZOZEYSU7NaO7NsQmMmOmQfQoOtRlOsQtM8OrQnNvPoMnRxNtOqP华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3可比估值可比估值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：Wind一致预期（按2024年2月22日收盘价，以市值大小排序）、华安证券研究所相关公司可比估值（相关公司可比估值（WindWind一致预期）一致预期）股票股票股票股票总市值总市值营业收入（百万元）营业收入（百万元）PSPS代码代码名称名称亿元亿元2022A2022A2023E

5、2023E2024E2024E2025E2025E2023E2023E2024E2024E2025E2025E600276.SH恒瑞医药2704.0621275.2723628.7427380.5831856.1611.449.888.49688235.SH百济神州1197.989566.4116642.6822435.6229330.667.205.344.08002294.SZ信立泰317.503482.013687.984270.845097.038.617.436.23688180.SH君实生物263.561453.491593.242801.684044.5816.549.416.5

6、20013.HK和黄医药215.64426.41823.81752.73893.2126.1828.6524.14002019.SZ亿帆医药146.883836.644235.365368.666619.703.472.742.22688266.SH泽璟制药119.91302.31518.701103.231967.3623.1210.876.10688062.SH迈威生物112.6127.73250.54697.841441.5144.9516.147.812186.HK绿叶制药103.455981.666123.786990.908529.411.691.481.21信立泰、君实生物、亿帆

7、医药、泽璟制药、绿叶制药为华安证券研究所医药组深度覆盖华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值4 4证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海：自主出海与借船出海生机勃发出海：自主出海与借船出海生机勃发商业化：转型与出清，寻找爆发力单品商业化：转型与出清，寻找爆发力单品FIC：海内外穿越周期的最终目标：海内外穿越周期的最终目标总总则：创新药底层建筑逐渐牢固则：创新药底层建筑逐渐牢固5相关个股梳理相关个股梳理6投资建议和风险提示投资建议和风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值5创新能力创新能力创新创新靶点靶点+未满足临床需

8、求未满足临床需求证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明主要观点：支付空间主要观点：支付空间+商业运营能力商业运营能力+出海是发展主旋律出海是发展主旋律商业化运营支付端支持创新出海企业执行能力企业执行能力推进效率“高”准入策略“落地”销售能力“强”政策及支付端支持政策及支付端支持允许高定价医保降幅收窄医保外支付市场企业全局观及海外布局企业全局观及海外布局产品创新性（前3 FIC）全球临床运营能力海外监管沟通能力海外渠道或合作华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值6证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明建筑层级：支付端利好现强音，始终关注建筑层级：支付端利好

9、现强音，始终关注FIC+FIC+出海品种出海品种行业估值：行业估值：经过年初大幅重挫，创新药行业估值已达历史底部，目前整体估值具有高度性价比，多层利空出尽，创新药板块具有反弹后劲。支付空间：支付空间：创新药占医保基金报销比例仍低，未来仍有2万亿腾挪空间，主要向创新药倾斜，以满足老龄化趋势下重大疾病药物需求。医药政策：医药政策：鼓励政策显决心，落实支付端对FIC的倾斜，逐步保障创新药企投入回报。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值7医药政策：创新药审批审评和医保支付政策日趋成熟规范医药政策：创新药审批审评和医保支付政策日趋成熟规范资料来源：国家医保局、华安证券研

10、究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2018.1知识产权重点支持产业目录2017.12关于鼓励药品创新实行优先审评审批的意见2019.1国家组织药品集中采购和使用试点方案的通知2016.12“十三五”生物产业发展规划2019中华人民共和国药品管理法（2019修订）2016药品上市许可持有人制度试点方案2022.1“十四五”医药工业发展规划2020.5“十四五”生物经济发展规划2023谈判药品续约规则2023国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知2023.5关于加强委托生产药品上市许可持有人监管工作的通知（征求意见稿）2023.8药品附条件批准上市申请审评

11、审批工作程序（试行）20232023年医疗保障基金飞行检查工作方案2024.2关于建立新上市化学药品首发价格形成机制 鼓励高质量创新的通知征求意见稿华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值8医药政策：腾笼换鸟出空间，鼓励创新显决心医药政策：腾笼换鸟出空间，鼓励创新显决心资料来源：国家医保局官网、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明【明确鼓励明确鼓励FIC等源头创新药品等源头创新药品】：2024年年2月月6日日，国家医保局发布国家医保局发布化学药品首发价格形成机制征求意见稿化学药品首发价格形成机制征求意见稿，首次引入药企申报药品自评机制首次引入药

12、企申报药品自评机制，从分子层面到临床试验等进行多方创新性评价，具有国内FIC甚至全球FIC创新性的药品具有15年定价自主权，呼应了此前发布的上海浦东新区创新药单独定价的试点通知，鼓励创新一步步显现政策端决心。【医保谈判续约新规医保谈判续约新规】：2023年年7月月，国家医保局发布国家医保局发布谈判药品续约规则谈判药品续约规则（2023年征求意见版年征求意见版）多项重磅新规首次发布，1）医保支付上限提医保支付上限提高；高；2）在协议内在协议内4年老品种宽容度增加年老品种宽容度增加；3）新增适应症不再重复降价新增适应症不再重复降价。【国家医保局关注创新药价格国家医保局关注创新药价格】：2023年年

13、3月月1日日，国家医保局在部署国家医保局在部署2023年的国家集采和价格管理工作时年的国家集采和价格管理工作时，首首次提出了次提出了“新批准药品首发价格形成机制新批准药品首发价格形成机制”，要求参照国产新冠药物的定价规则，探索、完善新批准药品首发价格形成机制。并在近日进行重申强调，关注药品的可获得性，并给予合理的价格回报。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值9证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明行业估值：触底回弹，已极具性价比行业估值：触底回弹，已极具性价比-3.00%47.00%97.00%2019-02-182020-02-172021-02-082

14、022-02-142023-02-132024-02-05创新药指数万得蓝筹280万得全A2019YTD A股及港股创新药指数行情股及港股创新药指数行情-36.00%14.00%64.00%114.00%2019-02-182020-02-172021-02-082022-02-142023-02-132024-02-05HK创新药指数万得蓝筹280万得全A资料来源：Wind、华安证券研究所 回顾创新药2023，年初因美联储加息暂停等预期带动1月强势上涨行情，上半年整体较好。Q3因医疗行业反腐对估值有所压缩。而由于药企业绩普遍未受重创，反而由于费用降低带来一时间利润增厚，叠加年底医保谈判催化，

15、出海方面频现好消息，12月现一波小反弹。2024年初大盘整体表现不佳，以及美国生物法案等消息面影响造成创新药板块重挫。农历新年前，国内支付端政策现利好，连续两日大幅反弹。目前整体估值在具有高度性价比位置，多层利空出尽，创新药板块具有反弹后劲。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值1010证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海：自主出海与借船出海生机勃发出海：自主出海与借船出海生机勃发商业化：转型与出清，寻找爆发力单品商业化：转型与出清，寻找爆发力单品FIC：海内外穿越周期的最终目标：海内外穿越周期的最终目标总总则：创新药底层建筑逐渐牢固则：创新药底层建筑

16、逐渐牢固5相关个股梳理相关个股梳理6投资建议和风险提示投资建议和风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值11海外发展海外发展国内发展国内发展证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明中国大型药企国际拓展的三种路径尝试中国大型药企国际拓展的三种路径尝试Born InternationalA+H+美三地上市创新药企A股市值1700亿元已在国内建立研发临床团队：2500人商业化团队：3100人已在美/欧/澳等地区建立1000人的研发临床团队、300人的商业化团队。从研发到销售系统完备Local Champion市值首位制药企业A股市值2600亿元已在国内建立研发

17、临床5000人商业化团队10000人海外出售10个产品权益已在美国/欧洲等建立200人的研发临床团队目前着力拓展产品海外BD及临床团队Industry&InvestmentCombinedA股市值620亿元控股国内传统药企：药友制药、万邦制药等投资孵化创新药平台：复宏汉霖、复兴领智等已在美/欧等建立研发临床团队和商业化团队通过收购投资海外企业建立全球并购、整合和管理能力资料来源：公司官网、华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值12证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明产品层面到企业层面，创新药企也国际化路径的不同阶段产品层面到企业层面，创新药企

18、也国际化路径的不同阶段资料来源：公司官网、华安证券研究所Stage 1 产品授权出海产品授权出海Stage 2 临床国际化临床国际化Stage 3 研发国际化研发国际化Stage 4 商业国际化商业国际化设置海外BD团队具有产品BD出海设置海外临床团队自主开展国际多中心海外临床研究设置海外早期研发团队吸纳海外local研发团队自建海外商业化团队，真正意义上打入国际市场百济神州亘喜生物、传奇生物君实生物、亿帆医药等多数国内药企所处阶段 国内多数企业尤其是在近一年，将产品的海外权益国内多数企业尤其是在近一年，将产品的海外权益license out，或完全授出、或合，或完全授出、或合作开发，借助作开

19、发，借助MNC的资源发展后续。具有资金支持的公司会开展国际多中心临床（的资源发展后续。具有资金支持的公司会开展国际多中心临床（MRCT），自主申报。本身具有海外基因的公司则会吸纳当地技术人才建立早研团），自主申报。本身具有海外基因的公司则会吸纳当地技术人才建立早研团队。每一阶段公司都会朝下一阶段迈进。目前真正做到自主国际化的以百济神州为队。每一阶段公司都会朝下一阶段迈进。目前真正做到自主国际化的以百济神州为典型代表。典型代表。越到后面阶段，意味着药企需要越大的投入，越到后面阶段，意味着药企需要越大的投入，伴随的则是更大的国际化回报。伴随的则是更大的国际化回报。华安证券研究所华安证券研究所华安研

20、究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值13证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海国际化的核心要素，出海国际化的核心要素，FICFIC仍然是最终命题仍然是最终命题Me tooMe fasterMe betterFirst in classBest in class1 1 解决药物可及性问题，走解决药物可及性问题，走通临床开发及监管渠道通临床开发及监管渠道2 2 建立市场地位，建立市场地位，本土创新发展本土创新发展3 3 长期可持续创长期可持续创新发展，国际化新发展，国际化华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值14中东新道路引资金活水，国际关系拨云见日中东新道

21、路引资金活水，国际关系拨云见日资料来源：SWF Institute，华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明中美高层密集互动中东资本加仓中国中央增发万亿国债2023年外交部长王毅年外交部长王毅10月访美；月访美；6月以来，美国国务卿布林肯、财长耶伦、总统气候问题特使克里、商务部长雷蒙多、参议院多数党领袖舒默、加州州长纽森先后访华。预计到2030年，1.2亿美元亿美元的中东主权基金将授向中国；阿布扎比投资局阿布扎比投资局对中国中国市场的投资占比从2019年末的4.5%上升至2023Q1的22.9%；沙特公共投资基金沙特公共投资基金2017-2021年其对华投资总额122亿美元亿美

22、元，占其海外股海外股权投资总额的权投资总额的20%。稳增长，稳信心华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值15百济神州百济神州 百泽安百泽安 首个FDA批准并在美国本土市场成功销售的国产创新药君实生物君实生物 拓益拓益 首个获FDA批准的国产PD-1创新药亿帆医药亿帆医药 亿立舒亿立舒首个获FDA批准的自主申报生物制品和黄医药和黄医药 爱优特爱优特 合作武田获FDA批准证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明下一代潜力选手下一代潜力选手 相对于国内还在成长中的创新药市场，欧美已有多年新药发展历史，其商保等所支撑的支付体系有利于创新药相对于国内还在成长中的创新药市

23、场，欧美已有多年新药发展历史，其商保等所支撑的支付体系有利于创新药获得与其投入相对应的回报。基于此，国内有实力的创新药企始终会将“出海”作为长期目标。获得与其投入相对应的回报。基于此，国内有实力的创新药企始终会将“出海”作为长期目标。2023年集中多年集中多项国产新药出海，以成功者为鉴，瞻后来者潜力。项国产新药出海，以成功者为鉴，瞻后来者潜力。出海销售：国产创新药企勇闯出海销售：国产创新药企勇闯FDAFDA，获取海外市场回报，获取海外市场回报核心观点核心观点主要观点主要观点核心观点核心观点科伦博泰科伦博泰 SKB264/MK-2870（TROP-2 ADC）合作默沙东NSCLC全球3期注册临床

24、恒瑞医药恒瑞医药 HER3 ADC、CD79b ADC获美国FTD认证，以及多项产品BD出海百利天恒百利天恒 BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）合作BMS开启3期临床迪哲医药迪哲医药 舒沃替尼舒沃替尼 优效显著，MNC血统有望顺利借船成功出海案例成功出海案例华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值16证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议出海销售：国产创新勇闯出海销售：国产创新勇闯FDAFDA，获取海外市场回报，获取海外市场回报资料来源：药智数据，公司官网，华安证券研究所公司公司通用名通用名商品名商品名国内上市时国内上市时间间国内首

25、发定国内首发定价（元）价（元）现价（元）现价（元）至今降幅至今降幅(%)美国上市时美国上市时间间美国首发定价（美美国首发定价（美元）元）首发单位溢首发单位溢价率价率(%)百济神州泽布替尼百泽安2020年6月11300元（80mg*64粒）5336.96元（80mg*64粒）-52.77%2019年11月12935美元（80mg*120粒）+439%君实生物特瑞普利单抗拓益2019年12月7200元（240mg/瓶）1884.86元（240mg/瓶）-73.82%2023年10月8892.03美元（240mg/瓶）+889%和黄医药呋喹替尼爱优特 2018年9月6153.46元（1mg*21粒）

26、7320元（5mg*7粒）1885.38元（1mg*21粒）2513.7元（5mg*7粒）-69.36%2023年11月6300美元（1mg*21粒）25200美元（5mg*21粒）+725%亿一生物艾贝格司亭亿立舒2023年5月5998元（20mg/支）2388元（20mg/支）-60.19%2023年11月NANA汇率1USD：7.2CNYFDA批准的中国创新药海内外定价批准的中国创新药海内外定价华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值17BDBD出海：出海：license outlicense out事件密集，国产新药再度获得国际认可事件密集，国产新药再度获

27、得国际认可证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明ADCGLP-1PD-L1/VEGF HER3B7-H4HER2TSLP PD-1DLL3华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值182023年对外授权集中爆发，不乏超年对外授权集中爆发，不乏超10亿大额交易亿大额交易1/3证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司官网，华安证券研究所5月8日，百力司康（Bliss Bio）与卫材（Eisai）达成BB-1701战略合作的临床试验协议。百力司康将得到首付款和里程碑付款，与卫材共同开发BB-1701，这是一种以艾立布林为毒素的治疗癌症的人表皮生长因子受

28、体-2（HER2HER2）ADCADC药物药物，用于治疗局部晚期和转移性HER2阳性实体瘤患者。百力司康将获得行权付款，总计高达20亿美元的开发和商业化里程碑款，而卫材将拥有BB-1701在全球（除大中华区外）的开发和商业化权益。4月3日，映恩生物（DualityBio）与BioNTech公司达成协议，授予BioNTech全球（除中国大陆、香港和澳门）ADCADC药物药物DBDB-13031303及及DBDB-13111311的独家开发、生产和商业化权利。映恩生物保留这两款ADC在中国大陆、香港和澳门的权利，并保留在美国市场共同开发和销售的选择权。映恩生物将获得1.7亿美元首付款，可望获得总计

29、超过15亿美元的里程碑付款。此外，映恩生物还将从两款ADC产品的潜在销售净额中获得双位数比例的提成作为特许权使用费。10月20日，翰森制药全资附属公司上海翰森生物已与葛兰素史克（GSK）签署许可协议，授予GSK全球独占许可（不包括中国大陆、香港、澳门及台湾地区），以开发、生产及商业化B7-H4靶向抗体偶联药物（ADC）HS-20089。HS-20089是一种新型B7B7-H4H4靶向靶向ADCADC，在多种癌症中高表达。根据协议，上海翰森生物将获得8500万美元首付款，并有资格在相关事件达成时获得最多14.85亿美元的里程碑付款。商业化后，GSK将支付中国大陆、香港、澳门及台湾地区以外的全球净

30、销售额的分级特许权使用费。目前正在中国进行用于治疗晚期实体瘤的1期临床研究。11月9日，诚益生物与阿斯利康（AstraZeneca）达成一项独家许可协议。阿斯利康获得前者小分子小分子GLPGLP-1 1受体激动剂受体激动剂（GLP-1RA）ECC5004，用于包括肥胖症、2型糖尿病和其他合并症的治疗。诚益生物将获得1.85亿美元的首付款+高达18.25亿美元的未来临床、注册和商业化里程碑付款+净销售额的分级特许权使用费。目前正在美国进行针对健康受试者和2型糖尿病患者的1期临床试验。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值192023年对外授权集中爆发，不乏超年对外

31、授权集中爆发，不乏超10亿大额交易亿大额交易2/3证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司官网，华安证券研究所2月23日，康诺亚生物和乐普生物与阿斯利康（AstraZeneca）就抗体偶联药物（ADC）CMG901达成全球独家授权协议。CMG901是一款靶向靶向Claudin18.2Claudin18.2的全新重组人源化单克隆抗体偶联药物ADCADC。根据许可协议，阿斯利康将负责CMG901的全球研发、制造和商业化。由康诺亚和乐普生物合资设立的KYM Biosciences将获得6300万美元的预付款和超过11亿美元的潜在额外研发和销售相关的里程碑付款，以及高达低双位数的分层特

32、许权使用费。阿斯利康将获得CMG901研究、开发、注册、生产和商业化的独家全球许可。10月30日，恒瑞医药与德国默克（Merck KGaA）就其自主研发的PARP1抑制剂HRS-1167达成独家许可协议。HRS-1167为恒瑞自主研发的PARP1PARP1小分子抑制剂小分子抑制剂，有潜力作为单一疗法和联合疗法治疗更多患者。该协议还包括恒瑞自主研发的Claudin-18.2抗体偶联药物（ADC）SHR-A1904的独家选择权。根据协议条款，恒瑞医药将获得1.6亿欧元的首付款以及研发与销售里程碑等款项，潜在总额可能高达14亿欧元（约14.97亿美元）。HRS-1167目前处于早期临床开发阶段。1月

33、23日，和黄医药子公司和记黄埔医药(上海)有限公司与武田（Takeda)之子公司达成独家许可协议，在除中国大陆、香港和澳门地区以外的全球范围内进一步推进呋喹替尼的开发、商业化和生产。呋喹替尼是一种高选择性、强效的口服VEGFRVEGFR-1 1、-2 2及及-3 3抑制剂抑制剂。VEGFR抑制剂在抑制肿瘤的血管生成中起到至关重要的作用。根据协议条款，武田将获得呋喹替尼在除中国大陆、香港及澳门地区以外的全球范围的针对所有适应症的开发及商业化独家许可，和记黄埔医药(上海)有限公司将可获得高达11.3亿美元的付款。呋喹替尼已于2018年9月在中国获批上市。11月13日，传奇生物全资子公司传奇生物爱尔

34、兰有限公司（Legend Biotech Ireland Limited）与诺华公司（Novartis）就传奇生物的靶向靶向DLL3DLL3的嵌合抗原受体T细胞（CARCAR-T T）疗法签订了独家全球许可协议，包括其自体CAR-T细胞候选疗法LB2102。该许可协议授予诺华开发、制造和商业化这些细胞疗法的全球独家权利，诺华可以将其T-Charge平台应用于其生产。根据许可协议，传奇生物将在美国进行LB2102的1期临床试验，诺华将进行许可产品的所有其他开发。传奇生物将获得1亿美元的预付款，并有资格获得高达10.1亿美元的临床、监管和商业里程碑付款。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究

35、 拓展投资价值拓展投资价值202023年对外授权集中爆发，不乏超年对外授权集中爆发，不乏超10亿大额交易亿大额交易3/3证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司官网，华安证券研究所11月6日，普米斯（Biotheus）公司与BioNTech就其自主研发的抗PDPD-L1/VEGFL1/VEGF双特异性抗体双特异性抗体PM8002达成一项许可和合作协议。PM8002是一款双特异性抗体候选药物。它由人源化的抗PD-L1单域抗体（VHH）融合到一个含有Fc-沉默突变的抗VEGF-A IgG1抗体上构成。这种设计旨在通过PD-L1将PM8002分子富集到肿瘤环境中，以降低全身性阻断VE

36、GF导致的系统性副作用。根据协议条款，BioNTech将获得PM8002在全球（大中华区除外）的开发、生产和商业化权利，普米斯将获得5500万美元的首付款，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑等款项。8月14日，恒瑞医药与美国One Bio公司达成协议，将其1类新药TSLP单抗SHR1905注射液（以下简称“SHR-1905”）项目有偿许可给One Bio。SHR-1905是恒瑞自主研发的一款胸腺基质淋巴细胞生成素（TSLPTSLP）单克隆抗体）单克隆抗体，可用于改善炎症状态并控制疾病进展。根据协议，One Bio将获得在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化SHR-1905的独家权

37、利。这项交易首付款和里程碑付款高达10.5亿美元。SHR-1905在中国获批开展用于哮喘和治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症的临床试验，目前均处于2期临床阶段。4月13日，Pyramid Biosciences与启德医药（GeneQuantum）签订独家许可协议，在除大中华区（中国大陆、香港、澳门和台湾地区）外全球范围内，开发和商业化启德医药一款靶向靶向TROP2TROP2的抗体偶联药物（ADCADC）GQ1010。该候选药已在早前研究中显示出具有高度分化的临床前特征，预计将在未来12个月内进入首次人体试验。根据协议条款，Pyramid Biosciences将开发并商业化GQ1010，启德医药将获

38、得2000万美元预付款和高达10亿美元的额外里程碑付款，并有资格获得净销售额从中个位数到低两位数不等的分级特许权使用费。10月12日，宜联生物与BioNTech达成战略合作和全球许可协议，BioNTech公司正在开发针对癌症和其它严重疾病的新疗法。双方将合作开发靶向人表皮生长因子受体3（HER3HER3）的下一代抗体偶联药物（ADCADC）候选产品。根据协议条款，宜联生物将授予BioNTech公司其所拥有的一款ADC产品在全球范围内（不包括中国内地、香港和澳门地区）开发、制造和商业化的独家权利。BioNTech公司将向宜联生物支付7000万美元首付款，以及额外开发、监管和商业化里程碑付款，潜在

39、总额超过10亿美元。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2120232023年金额前十大年金额前十大BDBD交易，交易，ADCADC占占5 5席席资料来源：公司官网、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明金额金额排名排名时间授权方授权方受让方受让方产品产品总金额总金额靶点靶点适应症适应症12023/12/12 百利天恒BMSBL-B01D184亿美元（首付款8亿+5亿近期付款）EGFR/HER3 ADC非小细胞肺癌等22022/12/6康方生物Summit TherapeuticsAK11250亿美元（首付款5亿美元）PD-1/VEGF双抗双

40、抗肺癌、卵巢癌、宫颈癌、子宫内膜癌、乳癌、晚期实体瘤、肝细胞癌32023/11/9诚益生物阿斯利康ECC500420.1亿美元+销售分成（首付款1.85亿美元）GLP-1RA肥胖症、2型糖尿病、心血管代谢疾病、其他合并症42023/4/3映恩生物BioNTechDB-1303,DB-131116.7亿美元+销售分成（首付款1.7亿美元）HER2 ADC、TOP-1 ADC实体瘤52023/10/20 翰森生物葛兰素史克HS-2008915.7亿美元+销售分成（首付款0.85亿美元）B7-H4 ADC复发性或转移性卵巢癌和子宫内膜癌62023/10/30 恒瑞医药德国默克HRS-1167,SHR

41、-A190414.97亿美元+销售分成（首付款1.74亿美元）Claudin18.2 ADC晚期胃癌与胰腺癌72023/1/23和黄医药武田呋喹替尼11.3亿美元+销售分成（首付款4亿美元）VEGF小分子小分子难治性转移性结直肠癌82023/11/13 传奇生物诺华CAR-T细胞疗法11.1亿美元（预付款1亿美元）DLL3 CAR-T小细胞肺癌92023/12/15和铂医药/诺纳生物辉瑞HBM903311亿美元+销售分成（首付款0.53亿元）MSLN ADC多种实体瘤102023/11/6 普米斯生物BioNTechPM800210.55亿美元（首付款0.55亿美元）PD-L1/VEGF双抗双

42、抗三阴性乳腺癌2023年中国资产对外授权金额前十大交易年中国资产对外授权金额前十大交易华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值22MNC抄底全球生物医药资产，中国药企并购上岸新方式抄底全球生物医药资产，中国药企并购上岸新方式证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司官网，华安证券研究所近期全球生物医药明星收购案及设计中国药企的收购案近期全球生物医药明星收购案及设计中国药企的收购案跨国药企（MNC）通过并购、投资等方式拓展业务、布局新技术的方式一直有之，在资本退出方式较为成熟的美国生物医药市场，IPO溢价与MA溢价往往合理，被MNC收购也是许多biot

43、ech创业者乐于选择的方向。随着前几年全球大流行病对临床开展、国际流通的影响，对大小型药企的业务都造成一定影响，融资热度冷却，Nasdaq或未上市小型biotech面临运营问题，近两年开始纷纷出清或选择寻找买家。资金充沛的MNC亦在此时期加大收购力度，“抄底”全球生物医药资产。以2023年3月辉瑞430亿美金收购Seagen为始，药企收购纪元正式开启。近日，阿斯利康收购亘喜生物，首个被MNC全资收购的中国biotech，目前已完成私有化退市并入阿斯利康集团。收购方出售方$430亿亿 33%$140亿亿 53%$101亿亿$12亿亿 86%$35亿亿获得三款已上市ADC及其技术平台获得KarXT

44、等CNS新药资产，再鼎医药拥有KarXT中国权益获得包括FR ADC新药Elahere等资产，华东医药拥有中国权益首个被MNC收购的中国biotech，获得细胞治疗产品平台合资的中国biotech，获得肾病领域资产华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值23近半年近半年MNCMNC对对biotechbiotech主要主要MAMA交易交易资料来源：公司官网、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明时间时间收购方收购方被收购方被收购方收购对价收购对价溢价率溢价率备注备注2023-03-13辉瑞Seagen430亿美元33%头部ADC biotech，获

45、得维布妥昔单抗及三款ADC等资产2023-07-24渤健Reata Pharmaceuticals73亿美元59%获得神经和罕见病业务资产2023-08-24礼来Emergence4.7亿元获得包括Nectin-4 ADC药物（ETx-22）等ADC资产2023-10-06安进Horizon Therapeutics278亿美元获得甲状腺眼病（TED）和慢性痛风（CRG）药物，扩大市占2023-10-19礼来Mablink Bioscience获得MBK-103 FR ADC等ADC资产2023-12-01艾伯维ImmunoGen101亿三大ADC Biotech之一，获得包括FR ADC新药

46、Elahere等资产，华东医药拥有中国权益2023-12-04罗氏Carmot Therapeutics31亿美元获得包括3款临床阶段皮下和口服GLP-1类单靶多靶药物2023-12-07艾伯维Cerevel Therapeutics87亿美元获得CNS新药资产2023-12-22BMSKaruna Therapeutics140亿美元53.35%获得KarXT等CNS新药资产，再鼎医药拥有KarXT中国权益2023-12-26阿斯利康亘喜生物12亿美元86%私有化退市并入阿斯利康集团，获得GC012F BCMA/CD19 CAR-T等细胞治疗资产2024-01-05诺华信瑞诺Chinook3

47、5亿美元加强在肾病领域的布局2024-01-08强生Ambrx Biopharma20亿美元105%获得ARX788 HER2 ADC等资产2024-01-09默沙东Harpoon Therapeutics6.8亿美元获得DLL3 CAR-T等细胞治疗资产2024-01-09诺华Calypso Biotech4.25亿美元获得抗IL-15抗体等免疫疗法资产2024-01-10GSKAiolos14亿美元获得哮喘候选药AIO-001 TSLP单抗，2023年由恒瑞医药授权其大中华区外权益2024-01-16Orion GroupLegoChem Biosciences5500亿韩元（4.18亿美

48、元）收购25.7%股份，布局ADC生物技术2024-02-05诺和诺德Catalent165亿美元47.50%扩大生产设施，包括110亿美元的3个灌装成品基地，Catalent将继续独立运营华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2424证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海：自主出海与借船出海生机勃发出海：自主出海与借船出海生机勃发商业化：转型与出清，寻找爆发力单品商业化：转型与出清，寻找爆发力单品FIC：海内外穿越周期的最终目标：海内外穿越周期的最终目标总总则：创新药底层建筑逐渐牢固则：创新药底层建筑逐渐牢固5相关个股梳理相关个股梳理6投资建议和风险提

49、示投资建议和风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2502.367.97.13005.466.0601.3410.047.94.587.711.618.20802120222023H1伏美替尼卡度尼利单抗重组八因子派格宾紫杉醇胶束奥雷巴替尼近两年近两年biotech成功商业化单品销售额（亿元）成功商业化单品销售额（亿元）重视综合商业运营化能力，寻找下一个大单品重视综合商业运营化能力，寻找下一个大单品基于对目前创新药行业的研判，我们选取近年商业化放量的biotech进行观察分析，最成功的莫过于走自费市场的卡度尼利

50、单抗以及医保内放量显著的伏美替尼，兼具产品对应患者人群大、同类上市进度最快的特点（需求（需求大大+进度快进度快/FIC/FIC）。紫杉醇胶束上市首年表现亮眼，至2023年后期增速放缓，与其定价及竞争格局有关；奥雷巴替尼定价高并且未受到医保大幅降价，但其空间受其适应症人群限制。故竞争格局与市场空间同样具有先诀性，后续同样需要挖掘赛道/适应症独家+患者人群较大的单品（独家性（独家性oror大市场）大市场）。公司产品上市时间主要特点特宝生物派格宾（长效干扰素）2016年上市诊疗提高，持续高增速艾力斯伏美替尼（第三代EGFR靶向药）2021.3上市医保放量代表，首年销售约8亿元康方生物卡度尼利单抗（P

51、D-1/VEGF双抗）2022.6上市自费市场代表，首年超10亿元神州细胞重组八因子2021.7上市诊疗提高上海谊众紫杉醇胶束2021.10上市诊疗提高，首年销售超2亿元亚盛医药奥雷巴替尼（第三代BCR-ABL单抗）2021.11上市首次进医保降幅温和（8%）证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司年报、华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值26证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明由于单品向好或运营能力提升带来的销售收入增长，为公司整体财务改善注入活水。2023H1创新药板块收入753亿元（亿元（+22.8%），归母净利润5.

52、4亿元（亿元（-95.6%）。新产品的销售放量+对外授权推动营收大幅增长；同时各项费用率均有较大幅度的下降，利润得到改善利润得到改善选取20家已经实现商业化、销售额过亿的biotech公司，剔除授权合作等收入后，全部公司均实现正增长，正增长，7家家公司实现盈利（22年同期为4家）创新药公司的盈利能力明显改善，产品力及运营力并重创新药公司的盈利能力明显改善，产品力及运营力并重75.438.535.82725139.57.46.74.74.23.83.12.82.62.42.21.51.41.461%164%214%25%94%5%39%147%-31%40%18%53%37%2%12%13%10

53、9%29139%49%154%-52.712.225.3-1.42.41.5-12.32.1-100.9-7-4.2-2.5-2.1-1.21.6-1.1-1.4-4-0.4百济神州和黄医药康方生物信达生物复宏汉霖贝达药业再鼎医药艾力斯君实生物三生国健荣昌生物诺诚健华百奥泰基石药业博安生物微芯生物泽璟制药乐普生物亚盛医药康宁杰瑞2023H12023H1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营收增速2023H12023H1净利润（亿元）净利润（亿元）资料来源：Wind、华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值27A股代表盈利药企股代表盈利药企2023年前三季

54、度业绩表现年前三季度业绩表现证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：Wind一致预期（更新至2023年11月3日收盘价），华安证券研究所单位：百万元总市值总市值(亿元亿元)2023预测预测PE2023预测净利预测净利润润yoy(%)yoy(%)研发投入占营研发投入占营收比收比销售费用占营销售费用占营收比收比2023Q3营收营收yoy(%)2023Q3归归母母yoy(%)600276.SH恒瑞医药3030.6665.184649.766.709.4721.9031.795845.252.24%1165.5110.57%000963.SZ华东医药740.0225.012958.689.

55、1010.482.7715.3410009.193.61%755.2217.84%600196.SH复星医药695.5119.213949.83-2.92-6.2910.2823.549304.93-9.44%505.59-43.85%002422.SZ科伦药业397.3817.302297.1912.9339.7010.5820.645009.174.02%561.134.43%600079.SH人福医药380.0117.042229.7111.42-20.505.5318.565728.720.92%444.90-38.37%002294.SZ信立泰360.6452.28689.84-3.

56、61-11.2010.4329.14772.02-12.29%141.55-26.05%300765.SZ新诺威341.0439.88855.240.4612.741.778.93592.26-9.08%182.86-1.52%000513.SZ丽珠集团282.5215.292121.861.766.2910.2129.152964.87-6.93%466.98-4.55%002653.SZ海思科267.6188.58302.1213.7094.8014.3335.971014.2419.40%125.67278.18%002262.SZ恩华药业256.9423.231105.9217.171

57、9.3810.5230.121255.6612.21%340.9415.82%300558.SZ贝达药业250.3474.07337.9922.90196.3822.9034.72729.6778.24%156.391833.29%600867.SH通化东宝229.8622.001044.64-0.36-45.813.1530.30725.171.92%275.3525.04%301301.SZ川宁生物203.1627.55737.5021.8392.651.090.411164.1321.81%249.28162.02%603707.SH健友股份198.2015.911245.6810.20

58、-7.476.779.83838.19-4.28%214.81-26.69%300573.SZ兴齐眼药192.1969.12278.0410.02-10.1111.0037.16419.393.89%94.5815.05%688278.SH特宝生物174.4437.50465.1727.6984.0816.3641.27556.2129.86%166.73149.78%002019.SZ亿帆医药166.7442.80389.607.38-27.755.9926.63986.232.78%38.19-10.56%688578.SH艾力斯165.1537.34442.34160.34661.001

59、5.6147.83599.13175.67%202.01643.57%002399.SZ海普瑞162.5941.48439.00-24.69-78.053.759.921350.33-17.49%19.82-85.95%002773.SZ康弘药业161.4616.081004.0013.969.368.6239.211078.4124.22%300.0237.87%002675.SZ东诚药业145.9536.96394.85-5.69-13.474.8315.71800.33-18.03%101.51-37.18%688336.SH三生国健141.3164.95217.5738.5413826

60、.2324.5926.67252.8035.36%69.16726.66%002020.SZ京新药业120.9717.32698.524.480.188.8720.71988.996.65%156.70-10.31%300630.SZ普利制药118.2525.57462.41-1.35-11.2317.0013.29518.19-9.89%134.35-19.96%688091.SH上海谊众80.9626.50305.5067.8725.405.9828.2278.77-16.60%26.51-38.61%688505.SH复旦张江78.40-1.16144.1123.8147.13185.1

61、3-58.40%21.45-70.53%301263.SZ泰恩康75.4431.70238.001.3411.538.4517.13176.00-11.40%32.77-33.94%688513.SH苑东生物65.0625.58254.33-5.33-0.9119.8633.79294.42-8.62%62.1966.56%688687.SH凯因科技51.9943.78118.7519.7931.966.8057.84433.5926.10%51.9058.31%603811.SH诚意药业35.3219.30183.00-3.5111.137.7023.52138.63-12.30%23.35

62、66.56%华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值28A股代表未盈利药企股代表未盈利药企2023前三季度业绩表现前三季度业绩表现证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：Wind一致预期（更新至2023年11月3日收盘价），华安证券研究所单位：百万元总市值总市值(亿元亿元)2023预测预测PE2023预测净利预测净利润润yoy(%)yoy(%)研发投入占营研发投入占营收比收比2023Q3营收营收yoy(%)2023Q3归母归母yoy(%)688180.SH君实生物428.28-25.24-1696.56-19.0411.78128.81316.7516

63、.31%-409.4140.00%688506.SH百利天恒356.09-119.49-298.00-21.37-112.15136.7866.66-62.04%-186.79-77.71%688331.SH荣昌生物348.76-34.80-1002.1535.08-49.75111.50347.0458.28%-327.23-64.36%688520.SH神州细胞221.91-194.88-113.87112.0845.3762.69571.18108.21%-82.1146.08%688428.SH诺诚健华189.14-26.26-720.33-688192.SH迪哲医药175.87-20

64、.92-840.75-62.511443.72-314.70-90.50%688177.SH百奥泰152.05-57.69-263.5520.76-49.51132.29146.38-4.19%-128.56-48.64%688266.SH泽璟制药119.30-38.46-310.1742.5544.44118.8262.18-32.78%-87.8624.74%688062.SH迈威生物104.62-12.55-833.34387.222.76496.549.551.92%-259.763.48%688382.SH益方生物97.52-22.73-429.04-37.34274.4447.17

65、-73.5153.98%002755.SZ奥赛康94.49-25.66-170.5837.02407.90-17.71%-26.2067.55%688197.SH首药控股66.03-32.90-200.73180.08-14.172921.090.000.00%-42.94-22.38%688176.SH亚虹医药62.42-19.50-320.1417580.57-64.638215.422.9237334.24%-82.61-12.84%002793.SZ罗欣药业61.45-51.5553.854.99571.05-8.90%-102.6372.94%688488.SH艾迪药业53.31-1

66、24.74-42.74124.9157.8413.7362.824.17%-22.86-159.75%300204.SZ舒泰神49.64-28.33-19.4391.45105.09-22.60%-31.5456.27%688373.SH盟科药业45.80-14.45-316.9695.87-40.68297.2726.1680.76%-119.34-80.74%300436.SZ广生堂43.96-5.98-173.9132.99102.20-2.63%-38.6114.71%688302.SH海创药业43.84-11.81-371.16-6.97-72.852.43%688221.SH前沿生

67、物40.60-18.63-217.9025.25-7.05223.5129.78-5.44%-69.3832.80%688136.SH科兴制药39.40-50.51-78.002.654.2429.56320.031.72%-6.7588.67%华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2929证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海：自主出海与借船出海生机勃发出海：自主出海与借船出海生机勃发商业化：转型与出清，寻找爆发力单品商业化：转型与出清，寻找爆发力单品FIC：海内外穿越周期的最终目标：海内外穿越周期的最终目标总总则：创新药底层建筑逐渐牢固则：创新药底层

68、建筑逐渐牢固5相关个股梳理相关个股梳理6投资建议和风险提示投资建议和风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值30政策推动政策推动FICFIC，化学药品首发价格保障，化学药品首发价格保障1515年自主定价权年自主定价权证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明自评标准（高标准低标准）计点分数1.1新机制新机制/新靶点新靶点501.2新先导化合物新先导化合物APIAPI401.3现有药物的新衍生体/异构体（新化合物、氘代物、前体等）301.4新给药方式（新剂型、新规格、新包装）5301.5新适应症（不同治疗领域、同一治疗领域）5151.6新复方制剂52.1突破

69、性治疗突破性治疗（首个防治手段、更优防治手段）5252.2获优先审评（罕见病、短缺药、甲乙类传染病等）10152.3国家级政策鼓励（重大专项、鼓励仿制药）5102.4儿童治疗（专用、兼用）5103.1临床试验验证内容（优效、等效、非劣）5103.2临床方案设计（随机、非随机、单臂）5103.3临床试验重现性410新上市化学药品首发价格办理的企业自评量表（简化版）新上市化学药品首发价格办理的企业自评量表（简化版）新药研发阶段临床试验阶段鼓鼓励励源源头头创创新新、满满足足临临床床需需求求 化学药品首发价格化学药品首发价格形成机制征求意见稿形成机制征求意见稿，首次引入药企申，首次引入药企申报药品自评

70、机制，报药品自评机制，从分子层面到临床试验等进行多方创新性评价，具有国内FIC甚至全球FIC创新性的药品具有15年定价自主权。从评分细则不难看出，对于“源头创新”的药品可大幅度获得高分，有利于自主定价权。深刻鼓励企业争取FIC、满足临床需求的“真创新”资料来源：国家医保局、华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值31证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明“First in Class（FIC）”，即首创新药。根据，即首创新药。根据FDA定义，被授予定义，被授予First-in-class的药物是指使用全新的药物是指使用全新的、独特的作用机制来治疗

71、某种疾病的药物。通过范围可界定为全球首创、国内首创。可指一种全的、独特的作用机制来治疗某种疾病的药物。通过范围可界定为全球首创、国内首创。可指一种全新的靶点、作用机制、第一个能够治疗该疾病的药物。由于其新颖度高，往往具有突破性的治疗效新的靶点、作用机制、第一个能够治疗该疾病的药物。由于其新颖度高，往往具有突破性的治疗效果，或面向全新的未被瓜分的疾病市场。在全球医药研发中都是药企着力去努力的终极方向。果，或面向全新的未被瓜分的疾病市场。在全球医药研发中都是药企着力去努力的终极方向。首创药物全球瞩目，率先获得未开垦市场份额首创药物全球瞩目，率先获得未开垦市场份额核心观点核心观点主要观点主要观点核心

72、观点核心观点亚盛医药亚盛医药 奥雷巴替尼奥雷巴替尼 首个国产第三代BCR-ABL抑制剂，医保首次降价仅8%开创先河迈威生物迈威生物 Nectin-4 ADC 国产同类首创，进度全球领先，临床潜力大泽璟制药泽璟制药 CD3/DLL3/DLL3三抗三抗 全球同类首创，对标药物进展顺利，中美临床进行中亿帆医药亿帆医药 IL-22创新抗体创新抗体 全球同类首创，肝科等大适应症应用范围国内具有国内具有FIC实力或潜力的药企实力或潜力的药企资料来源：公司官网、华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3232证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明出海：自主出海

73、与借船出海生机勃发出海：自主出海与借船出海生机勃发商业化：转型与出清，寻找爆发力单品商业化：转型与出清，寻找爆发力单品FIC：海内外穿越周期的最终目标：海内外穿越周期的最终目标总总则：创新药底层建筑逐渐牢固则：创新药底层建筑逐渐牢固5相关个股梳理相关个股梳理6投资建议和风险提示投资建议和风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值33证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议 公司于2011年1月24日成立，2021年12月15日，百济神州新股上市，目前是唯一A股、H股、纳斯达克三地上市的中国药企。（688235.SH/BGNE/06160），

74、公司专注于分子靶向和免疫肿瘤疗法的研发，商业化产品拓展至17款，包括百悦泽(泽布替尼)、百泽安(替雷利珠单抗)、百汇泽(帕米帕利)3款自主研发产品和14款合作引进产品。目前公司在全球超8400名员工，其研发团队人数占约36%，拥有超600人的早期研发团队，创新实力雄厚。头部核心产品百悦泽(泽布替尼)用于SLL/CLL血液肿瘤，目前在中美均是一线推荐用药，产品实力雄厚。百济神州：全球化创新药龙头，多方实力开垦全球疆域百济神州：全球化创新药龙头，多方实力开垦全球疆域主要观点主要观点出海历程出海历程资料来源：公司官网、公司年报，华安证券研究所早期研发早期研发 肿瘤研究团队（超800人）支持开展50个

75、以上临床前项目，不依托CRO临床开发临床开发 2400人以上临床及医学事务团队，试验中心分布广，大部分项目不依托CRO生产生产 具有自主生产能力，广州工厂生物药产能64000L，未来可达20万L，生产设施行业顶尖水平，具成本优势商业化商业化 国内超3000人商业化团队，欧美超200人团队，正在向其他地区扩大布局华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值34证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议 头部产品百悦泽(泽布替尼)实现了中国抗癌新药出海“零的突破”，随后其陆续在中国、加拿大、澳大利亚、俄罗斯、欧盟等多个国家和地区获批上市，其商业化足迹已遍布

76、全球44个市场，目前正在开拓东南亚、日本、韩国、新加坡等市场。自纳入美国淋巴瘤临床指南一线用药后，泽布替尼销售额一路增长。在国内，泽布替尼亦是被寄予超50亿销售峰值厚望。2022年，泽布替尼的全球销售额已达38.29亿元，同比增幅达159%。其中，在美销售额为在美销售额为26.44亿亿元，同比增长元，同比增长254.42%，在中国的销售额为，在中国的销售额为10.15亿，同比增长亿，同比增长55.6%。海外增长强劲。海外增长强劲。百济神州：全球化创新药龙头，多方实力开垦全球疆域百济神州：全球化创新药龙头，多方实力开垦全球疆域主要观点主要观点出海历程出海历程资料来源：公司官网、公司年报，华安证券

77、研究所泽布替尼产品图泽布替尼产品图华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值35证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议老牌制药巨头恒瑞医药在中国本土市场地位有目共睹老牌制药巨头恒瑞医药在中国本土市场地位有目共睹，并且公司自创新转型以来并且公司自创新转型以来，一直着力向海外市场进发一直着力向海外市场进发。在在20222022年成立海外全资子公司年成立海外全资子公司LuzsanaLuzsana BiotechnologyBiotechnology，汇集具有丰富经验的外籍高管汇集具有丰富经验的外籍高管，然而出海之路并非一帆风顺然而出海之路并非一帆风顺，

78、20232023年海外子公司运营收到挫折年海外子公司运营收到挫折，高管陆续出走高管陆续出走，可见每个企业所适合的出海路径并不尽然相同可见每个企业所适合的出海路径并不尽然相同。20232023年恒瑞医药迎来新高管江宁军博士年恒瑞医药迎来新高管江宁军博士，充分对公司临床开发及产品出海进行了赋能充分对公司临床开发及产品出海进行了赋能。2323年以来年以来，恒瑞医药取得众恒瑞医药取得众多产品授权出海多产品授权出海，20242024年初年初，2 2款临床在研款临床在研ADCADC产品获得产品获得FDAFDA的快速通道资格认证的快速通道资格认证（FTDFTD），真正迈开出海步伐真正迈开出海步伐。恒瑞医药：

79、恒瑞医药：BD+BD+自研，布局自研，布局ADCADC等成功迈开出海步伐等成功迈开出海步伐主要观点主要观点出海历程出海历程时间时间受让方受让方产品产品总金额总金额靶点靶点适应症适应症受让方权益受让方权益2023-02-13TreelineSHR25547.06亿美元+销售分成EZH2复发难治外周T细胞淋巴瘤大中华区外2023-08-14One Bio(Aiolos Bio)SHR-190510.5亿美元+销售分成（首付款0.215亿美元）TSLP哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉大中华区外2023-10-17Elevar卡瑞利珠单抗与阿帕替尼联合疗法（双艾疗法）6亿美元+销售分成PD-1+VEGFR2晚

80、期肝细胞癌中国及韩国外2023-10-30德国默克HRS-1167,SHR-A190414.97亿美元+销售分成（首付款1.74亿美元）Claudin18.2 ADC晚期胃癌与胰腺癌大中华区外1月1日公司公告，公司注射用SHR-A2009（HER3 ADC）获得FDA授予快速通道资格（授予快速通道资格（fast track designation,FTD)，用于治疗经第三代EGFR酪氨酸激酶抑制剂和含铂化疗后疾病进展的EGFR突变的转移性非小细胞肺癌（NSCLC）2月22日公司公告，公司注射用SHR-A1912（CD79b ADC）获得美国美国FDA授予快速通道资格授予快速通道资格，用于治疗既

81、往接受过至少2线治疗的复发/难治性弥漫大B细胞淋巴瘤（R/RDLBCL），这是公司第二款获得公司第二款获得FDA FTD认定的产品认定的产品。资料来源：公司官网、公司公告，华安证券研究所FDA FTD认证认证华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3636君实生物：君实生物：BTLABTLA潜在潜在FICFIC国际临床，海内外增量焕然一新国际临床，海内外增量焕然一新首个获批首个获批FDA的国产的国产PD-1意义非凡，公司全球化稳步推进。意义非凡，公司全球化稳步推进。今年10月，特瑞普利单抗正式获得FDA批准，成成为首个获得美国药监局认可的国产为首个获得美国药监局认

82、可的国产PD-1，海外首发适应症为鼻咽癌，首发定价，海外首发适应症为鼻咽癌，首发定价8892USD/瓶，是国内定价（瓶，是国内定价（1912元）的元）的33倍倍，真正兑现创新药的高投入、高回报，积极获取海外高支付能力市场。合作康哲药业辐射东合作康哲药业辐射东南亚市场南亚市场。公司同样有序推进特瑞普利单抗在欧盟、东南亚、印度、澳洲等地区的商业化进程，满足非竞争充分适应症的临床需求。特瑞普利单抗特瑞普利单抗新新适应症获批，国内市场充分发掘中适应症获批，国内市场充分发掘中。目前特瑞普利单抗二线治疗黑色素瘤、一/三线治疗鼻咽癌、二线治疗尿路上皮癌，且三线鼻咽癌、二线尿路上皮癌及二线黑色素瘤均已顺利纳入

83、医保。一线治疗食管鳞癌与一线治一线治疗食管鳞癌与一线治疗非小细胞肺癌也已提交上市申请并获得疗非小细胞肺癌也已提交上市申请并获得NMPA受理，即将进入大适应症放量阶段受理，即将进入大适应症放量阶段。公司积极布局辅助/新辅助治疗，公司除了广泛布局多瘤种的一线治疗外，也在肺癌、肝癌、胃癌及食管癌等适应症上积极布局围手术期的辅助/新辅助治疗，推进肿瘤免疫治疗在肿瘤患者病程早期的应用。证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明主要观点主要观点出海历程及管线亮点出海历程及管线亮点资料来源：公司官网、ASH2022，华安证券研究所特瑞普利单抗产品图特瑞普利单抗产品图华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研

84、究 拓展投资价值拓展投资价值3737君实生物：君实生物：BTLABTLA潜在潜在FICFIC国际临床，海内外增量焕然一新国际临床，海内外增量焕然一新在研产品中，BTLA作为潜在FIC药物是公司目前着力推动的管线，目前已经开启2项注册三期临床试验，其中针对局限期小细胞肺癌是国际多中心临床2022年ASCO年会上，君实生物首次展示了Tifcemalimab用于淋巴瘤与实体瘤治疗的早期临床成果，成为BTLA靶点药物在肿瘤领域重要的里程碑事件。截至中位随访时间截至中位随访时间29.1周周，在单药治疗组的在单药治疗组的25例可评估患者中观察到例可评估患者中观察到1例例(滤泡性淋巴瘤滤泡性淋巴瘤)部分缓解

85、部分缓解(PR)和和7例疾病稳定例疾病稳定(SD)。在联合治疗组的在联合治疗组的28例可评估患者中例可评估患者中，85.7%(24例例)为接受抗为接受抗PD-1抗体治疗后进展的患者抗体治疗后进展的患者，观察到观察到1例完全例完全缓解缓解(CR)、10例例PR和和13例例SD，客观缓解率客观缓解率(ORR)达到达到39.3%，疾病控制率疾病控制率(DCR)达到达到85.7%。联合治疗组中所有缓解患者联合治疗组中所有缓解患者(CR/PR)中位持续缓解时间仍未成熟中位持续缓解时间仍未成熟。证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明主要观点主要观点出海历程及管线亮点出海历程及管线亮点2023年6月28

86、日，公司公告，美国FDA已于近日同意该公司开展抗BTLA单抗tifcemalimab联合抗PD-1单抗特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌（LS-SCLC）放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心3期临床研究。2023年12月26日，BTLA单抗的第二项注册三期临床，随机、开放、阳性对照、国内多中心III期临床研究启动，用于治疗经典型霍奇金淋巴瘤（cHL）。MRCT国际多国际多中心临床中心临床资料来源：公司官网、ASH2022，华安证券研究所BTLA抗体作用机制示意图抗体作用机制示意图华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值38证券研究报告敬请

87、参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议F627蓄力终出海蓄力终出海，BIC三代长效升白三代长效升白。公司艾贝格司亭注射液（亿立舒）在2023年5月于国内成功获批上市，6月成功开展发货并处方，并成功通过医保国谈并进入国家医保目录，有望惠及更多患者。海外上市进程中，亿立舒于2023年11月成功获得FDA批准，为首个完成自主出海FDA的国产创新生物制品，目前商业化生产工作进行中，预计将在24年中于美国本土上市销售，后续还将拓展日本等市场。F652全球首创全球首创IL-22，下一个重磅出海药物下一个重磅出海药物。F652是全球首创进度领先的IL-22抗体，中美同步推进临床试验，剑指急慢性酒精肝炎（

88、ACLF）等多个大适应症，其目前处于临床阶段的4项适应症预计将有全球40亿美元的潜在市场。目前其首发适应症ACLF已完成美国2期临床试验、中国2a期临床试验，目前正在与CDE进行沟通，有望快速开展后续临床试验，多项学术研究验证合作国内头部临床机构进行中。作为全球首创IL-22新药，F652具有更大出海潜力。亿帆医药：亿帆医药：FIC F652FIC F652肝科大适应症，亿立舒全球化推进中肝科大适应症，亿立舒全球化推进中主要观点主要观点出海历程及管线亮点出海历程及管线亮点F652治疗酒精肝炎的早期临床试验中，显示了良好的安全性及初步降低炎症指标的能力。在糖皮在糖皮质激素的应答模型（质激素的应答

89、模型（Lille评分）、终末期肝病模评分）、终末期肝病模型（型（MELD）中均有显著性改善：）中均有显著性改善：F652治疗组中治疗组中，Lille评分评分0.45的应答者为的应答者为83%vs.56%ofof激素激素治疗组，治疗组，早期数据良好。目前严重酒精肝炎等暂无创新药可用，仅有糖皮质激素作缓解治疗，临床应用空间巨大。资料来源：公司官网、Hepatology，华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值39证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议呋喹替尼是首个独立由中国药企科研人员发明、中国临床医生研究开发的肿瘤创新药，呋喹替尼是

90、一种高选择性、强效的口服VEGFR-1、-2及-3抑制剂。VEGFR抑制剂在抑制肿瘤的血管生成中起到至关重要的作用2023年1月23日，和黄医药与武田Takeda达成独家许可协议，武田将获得呋喹替尼在除中国大陆、香港及澳门地区以外的全球范围的针对所有适应症的开发及商业化独家许可，公司可获得高达公司可获得高达11.3亿美元的付款亿美元的付款。2023年5月，其用于治疗经治转移性结直肠癌的申请获FDA受理并纳入优先审评。2023年11月9日，和黄医药和武田Takeda共同宣布，FDA批准FRUZAQLA（呋喹替尼/fruquintinib）的上市申请，用于治疗既往曾接受过治疗的成人转移性结直肠癌患

91、者。该批准通过优先审评程序，较原定的处方药用户付费法案（PDUFA）目标审评日期2023年11月30日提早了超过20天。同时，公司向欧洲EMA递交的上市许可申请于2023年6月获得确认，日本上市申请推进中。目前，由礼来继续与和黄医药负责呋喹替尼在中国内地及香港的开发及销售。2023H1市场销售额5,630万美元，同比增长12%。和黄医药：稳扎稳打推动研发，成功借船出海商业化和黄医药：稳扎稳打推动研发，成功借船出海商业化主要观点主要观点出海历程及管线亮点出海历程及管线亮点资料来源：公司官网、华安证券研究所呋喹替尼产品图呋喹替尼产品图华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投

92、资价值40证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议 公司践行出海商业化已有多年，通过中枢神经类药物打开全球多个地区市场，公司践行出海商业化已有多年，通过中枢神经类药物打开全球多个地区市场，销售网络覆盖全球80多个国家和地区，包括主要医药市场和高增长的国际新兴市场。以B2C模式在美国、德国、英国、亚太、拉美、海湾地区、埃及、南非等国家和地区销售。中枢神经海外业务顺利推进中枢神经海外业务顺利推进绿叶制药：绿叶制药：CNSCNS药物出海领先，血脂康全球化销售药物出海领先，血脂康全球化销售主要观点主要观点出海历程及管线亮点出海历程及管线亮点资料来源：公司官网、华安证券研究所华安证券研

93、究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值41证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明泽璟制药：泽璟制药：FICFIC多抗平台逐步验证，产品密集获批注册多抗平台逐步验证，产品密集获批注册投资建议投资建议 多特异性抗体平台，有望孵化多个全球多特异性抗体平台，有望孵化多个全球FIC。ZG006是公司独立研发的针对DLL3与CD3的三特异性T细胞衔接器类分子（TriTE），为全球第一个针对全球第一个针对 DLL3 表达肿瘤的三特异性抗体（表达肿瘤的三特异性抗体（CD3/DLL3/DLL3），具有成为同类首创（First-in-Class）分子的潜力。目前全球尚无针对DLL3上市的

94、药物，小细胞肺癌一线治疗后进展患者暂无有效治疗方案，DLL3是目前最具潜力靶点。海外竞品安进公司的AMG757（CD3/DLL3双抗）针对末线SCLC患者II期临床试验疗效突出，ORR高达40%，靶点有效性逐步得到验证。2023年末传奇生物DLL3 CAR-T以1亿美金首付款加10.1亿美金里程碑授权诺华；2024年1月，默沙东以6.8亿美元收购Harpoon Therapeutics，其头部管线为DLL3 CAR-T。靶点获MNC认可布局，国内泽璟制药ZG006为唯一对标三抗产品，有望取得更优临床数据。主要观点主要观点FIC管线及公司亮点管线及公司亮点资料来源：公司官网、华安证券研究所ZG0

95、06结构及作用机制结构及作用机制华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值42证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议迈威生物：手握差异化管线潜在迈威生物：手握差异化管线潜在FICFIC，新生代奋起直追，新生代奋起直追主要观点主要观点FIC管线及公司亮点管线及公司亮点 手握国产手握国产FIC及其他潜在及其他潜在FIC管线管线。迈威生物成立于2017年，2022 年 1 月 18 日，公司登陆科创板挂牌上市。目前公司已有两款生物类似药处于商业化阶段，并积极合作出海东南亚等地区。创新药方面，公司管线覆盖肿瘤、自免、代谢等领域，核心产品9MW2821是全

96、球第二款进入3期临床的Nectin-4 ADC，首款为Seagen的Padcev，2019年获FDA批准上市，2023年3月在华申报上市。迈威生物的9MW2821处于全球前列。Nectin-4 ADC疗效显著疗效显著，针对食管癌差异化布局针对食管癌差异化布局。在食管癌适应症，截至 2024 年 2 月 20 日，9MW2821 在 II 期临床 1.25mg/kg 剂量组下，单药治疗并完成至少一次肿评的 30 例晚期食管癌患者的ORR 和 DCR 分别为 30%和 73.3%，其中 28 例接受过化疗及免疫治疗，该项研究仍在继续入组和评估。9MW2821 是全球首款针对食管癌适应症披露临床有效

97、性数据的靶向是全球首款针对食管癌适应症披露临床有效性数据的靶向 Nectin-4 的治疗药物的治疗药物。资料来源：公司官网、2023ESMO，华安证券研究所2024年2月25日，公司宣布其自主研发的靶向 Nectin-4 ADC 创新药（研发代号：9MW2821）获美国食品药品监督管理局(FDA)授予快速通道认定授予快速通道认定(Fast Track Designation,FTD)用于治疗晚期、复发或转移性食管鳞癌。FDA FTD认证认证9MW2821 实体瘤实体瘤1/2期临床有效性结果期临床有效性结果华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值43证券研究报告敬请

98、参阅末页重要声明及评级说明投资建议投资建议主要观点：挖掘临床获益主要观点：挖掘临床获益+真创新，关注真创新，关注FICFIC及出海品种及出海品种o差异化优势是目前药企在国内外成功的最重要因素，差异化优势是目前药企在国内外成功的最重要因素，FIC是最终方向。是最终方向。o借助跨国药企借助跨国药企MNC的资源与实力形成企业层面、产品层面联盟。的资源与实力形成企业层面、产品层面联盟。o在国内支付政策与环境的转变下，积极考虑内外双循环战略布局。在国内支付政策与环境的转变下，积极考虑内外双循环战略布局。o传统大药企模式创新、产业升级，小型传统大药企模式创新、产业升级，小型biotech技术创新势在必行。

99、技术创新势在必行。1)整体基本面向好整体基本面向好+手握手握FIC产品：产品：泽璟制药（三抗出海BD潜力+凝血酶、杰克替尼商业化）亿帆医药（基础业务增量+F652、F627出海）信立泰（集采影响出清 JK07心衰出海）迈威生物（Nectin-4ADC国内首个全球前三）；2）具有出海商业化实力及有效产品的：具有出海商业化实力及有效产品的：康哲药业（深耕东南亚，IL-23、芦可软膏等国内FIC+集采挤压出尽）、绿叶制药（CNS前瞻性布局全球化供应体系）、科兴制药（生物类似药出口东南亚、欧盟等地）、和黄医药（深度合作武田，呋喹替尼成功出海）；3）长期关注出海型长期关注出海型/平台型制药企业平台型制药

100、企业：百济神州、恒瑞医药、信达生物、科伦药业、君实生物。主要观点主要观点建议关注标的建议关注标的下划线为华安医药覆盖华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值44可比估值可比估值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：Wind（按2024年2月22日收盘价，以市值大小排序）、华安证券研究所信立泰、君实生物、亿帆医药、泽璟制药、绿叶制药为华安证券研究所医药组深度覆盖相关公司可比估值（相关公司可比估值（WindWind一致预期）一致预期）股票股票股票股票总市值总市值营业收入（百万元）营业收入（百万元）PSPS代码代码名称名称亿元亿元2022A2022A202

101、3E2023E2024E2024E2025E2025E2023E2023E2024E2024E2025E2025E600276.SH恒瑞医药2704.0621275.2723628.7427380.5831856.1611.449.888.49688235.SH百济神州1197.989566.4116642.6822435.6229330.667.205.344.08002294.SZ信立泰317.503482.013687.984270.845097.038.617.436.23688180.SH君实生物263.561453.491593.242801.684044.5816.549.416

102、.520013.HK和黄医药215.64426.41823.81752.73893.2126.1828.6524.14002019.SZ亿帆医药146.883836.644235.365368.666619.703.472.742.22688266.SH泽璟制药119.91302.31518.701103.231967.3623.1210.876.10688062.SH迈威生物112.6127.73250.54697.841441.5144.9516.147.812186.HK绿叶制药103.455981.666123.786990.908529.411.691.481.21华安证券研究所华安

103、证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值45风险提示风险提示证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明创新药研发不及预期的风险；审批注册不及预期的风险；医药政策相关风险；国际供应链变动风险；国际汇率变动风险;地缘政治与贸易冲突风险；技术人才紧缺和人才流失的风险。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值4646重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证

104、，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告

105、中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期沪深300指数

106、的涨跌幅为标准，定义如下：行业评级体系增持：未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上；中性：未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持：未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;公司评级体系买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。