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1、 顺鑫农业(000860)公司深度报告 2020 年 08 月 23 日 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级:投资评级:推荐推荐(维持维持) 报告日期:报告日期:2020 年年 08 月月 23 日日 目前股价 66.38 总市值(亿元) 492.38 流通市值(亿元) 492.38 总股本(万股) 74,177 流通股本(万股) 74,177 12 个月最高/最低 75.20/43.88 分析师:刘鹏 S02 分析师:何长天 S01 数据来源:贝格数据 2016-08-20 2016-04
2、-26 2016-03-29 低档酒低档酒扩容、扩容、集中度提升集中度提升带来带来龙头龙头红利红利 顺鑫农业顺鑫农业(000860)公司深度报告公司深度报告 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营收(百万) 12074 14900 16614 19106 21398 (+/-%) 2.9% 23.4% 11.5% 15.0% 12.0% 净利润 (百万) 744 809 959 1299 1530 (+/-%) 69.8% 8.7% 18.5% 35.5% 17.7% 摊薄 EPS 1.00 1.09 1.29 1.75 2.06 PE 66 61 51 38 32 资
3、料来源:长城证券研究所 低档白酒行业分析低档白酒行业分析:1)低档白酒市场空间大,行业集中度低低档白酒市场空间大,行业集中度低。我国 100 元以下低档酒市场总规模超 2000 亿元,体量为高档白酒市场的两倍左 右, 其中光瓶酒市场规模已超千亿。 由于低档酒准入门槛相比中高档白酒 市场较低,因此低档白酒市场品牌众多。CR3 占 12%左右,行业集中度 较低。2)光瓶酒大单品未来市场广阔,推出系列产品抢占市场高位光瓶酒大单品未来市场广阔,推出系列产品抢占市场高位。低 端酒包含光瓶酒。 100 元以下光瓶酒的市场规模已超千亿, 且市场规模还 在继续扩大,未来 3-5 年光瓶酒规模有望扩容至 120
4、0 亿。目前光瓶酒 的整体市场集中在低端 15 元-20 元左右, 预计五年内光瓶酒主流价格带将 会逐步提升至 3050 元。3)消费升级,城乡一体化使得光瓶酒消费人群消费升级,城乡一体化使得光瓶酒消费人群 持续扩容持续扩容。目前随着城镇化率不断提高,人均 GDP 不断提高,消费逐渐 升级, 光瓶酒的消费群体已由原来的低收入消费人群逐渐扩充到多元化泛 阶层的消费人群,从价格带角度来看,之前光瓶酒的价格区间停留在 10 元左右,现在主流价格带已经提升到 15-30 元之间,高端光瓶酒也达到 了 50 元以上。未来光瓶酒的价格带将逐步提升,市场也将持续扩容。 公司公司主营业务聚焦酒肉,非主营业务逐
5、渐剥离主营业务聚焦酒肉,非主营业务逐渐剥离:公司前期涉足多元化、产 业繁多。2013 年公司确认聚焦酒肉主业,2014 年提出“主业突出、清晰 业务、同业整合、价值实现” ,从此开始陆续剥离其它业务。目前从事的 主要业务包括:白酒酿造与销售;种猪繁育、生猪养殖、屠宰及肉制品加 工;房地产开发。公司主业逐步突出,现已形成了以白酒、猪肉为主的两 大产业。公司白酒业务属于核心业务,占比高增速快,成长空间广阔,全 球化进程深入推进。 牛栏山全国化持续推进牛栏山全国化持续推进:1)一个核心品牌,两条产品线)一个核心品牌,两条产品线。公司的产品目 前有 700 多个,即一个核心品牌牛栏山、两条产品线,分别
6、为清香二锅头 和浓香陈酿,并针对不同区域消费特点推动不同产品。2)牛栏山成为光)牛栏山成为光 瓶酒龙头品牌原因分析瓶酒龙头品牌原因分析。 外因: 低档酒开始展现行业份额向优质企业集中 的趋势。 (1)低档酒主流消费者的品牌意识和健康开始逐渐增强。 (2)成 本增加低档酒小企业逐渐退出,优质品牌企业扩大规模。内因:牛栏山凭 借产品力品牌力,未来发展空间广阔。 (1)酿酒技艺精湛,长期科研投入 -50% 0% 50% 100% 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 沪深300顺鑫农业 食品饮料
7、 核心观点核心观点 盈利预测盈利预测 股价表现股价表现 相关报告相关报告 分析师分析师 公公 司司 深深 度度 报报 告告 公公 司司 报报 告告 食食 品品 饮饮 料料 证券研究报告证券研究报告 市场数据市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 保证品牌力。 (2)注重历史文化,长期持续品牌宣传投入。3)牛栏山区)牛栏山区 域扩张步伐加快, 渠道模式改良稳定全国拓张域扩张步伐加快, 渠道模式改良稳定全国拓张。 公司区域扩张经历三个战 略发展期,从“一城两洲三区”细化到“1+4+5”战略再演变为“2+6+2” 战略。公司在北京市场打稳根基之后开始向环北京区域渗透,随
8、后逐步向 南方市场开拓,进而开启泛全国化的步伐辐射全国。 公司未来发展方向公司未来发展方向:1)顺应消费升级,推动结构升级)顺应消费升级,推动结构升级。内部优化低档酒 系列,针对原产品进行多次提价操作,扩大低档酒价格覆盖范围;不断提 高公司中高档白酒产品的份额,以保持收入继续快速增长。2) “深分销、) “深分销、 调结构、树样板”调结构、树样板” 。 一是全国化进程深入推进,外埠市场销售收入占比提 高;二是“1+4+N”样板市场培育成果显现;三是调结构初显成效,产品 结构进一步优化;四是建设新的基地,对不同的市场采取不同的策略,实 现深度分销。3)控制成本费用,扩大利润空间)控制成本费用,扩
9、大利润空间。轻资产模式:公司采用 轻资产运营的模式,四川成都酒厂采取租赁设备的方式生产,包装上,产 品为裸瓶的光瓶酒,生产工艺上:公司产品采用固液法生产工艺,减低生 产成本。 规模效应方面: 公司产销量位居行业前列。 在规模领先的情况下, 公司在原材料采购管理等方面优势明显。 盈利预测与估值盈利预测与估值:由于低档酒的市场广阔、集中度提高进度较快且空间由于低档酒的市场广阔、集中度提高进度较快且空间 足,足,我们预测公司 2020/2021/2022 年收入为 166.1/191.1/214.0 亿,同比增 长11.5%/15%/12% ; 净 利 润 为9.6/13.0/15.3亿 , 同 比
10、 增 长 18.5%/35.5%/17.7%,EPS 为 1.29/1.75/2.06,当前股价对应 51/38/32 倍, 给予“推荐”评级。 风险提示风险提示:疫情超出预期风险、收入扩张不及预期风险、费用投放超预疫情超出预期风险、收入扩张不及预期风险、费用投放超预 期、食品安全风险。期、食品安全风险。 pOmPtOtOoMoPqMtOuMvMsR9PdN7NnPqQnPoOiNrRuMiNtRrN8OmNxPNZmPqOxNoPtR 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录目录 1. 低档白酒行业分析 . 5 1.1 低档白酒市场空间大,行业集中度低 . 5 1.2
11、 光瓶酒大单品未来市场广阔,推出系列产品抢占市场高位 . 7 1.3 消费升级,城乡一体化使得光瓶酒消费人群持续扩容 . 7 1.4 题 . 8 1.5 . 8 2. 公司业务概况 . 9 2.1 主营业务聚焦酒肉,非主营业务逐渐剥离 . 9 3. 牛栏山全国化持续推进 . 10 3.1 开发思路清晰:一个核心品牌,两条产品线 . 10 3.2 牛栏山成为光瓶酒龙头品牌原因分析 . 11 3.3 牛栏山区域扩张步伐加快,渠道模式改良稳定全国拓张 . 13 4. 公司未来发展方向 . 16 4.1 顺应消费升级,推动结构升级 . 16 4.2 “深分销、调结构、树样板” . 17 4.3 控制成
12、本费用,扩大利润空间 . 17 5. 盈利预测与估值: . 18 附:盈利预测表附:盈利预测表 . 20 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录图表目录 图 1:高档、次高档、低档白酒 CR3 对比 . 5 图 2:低档白酒品牌市场份额占比 . 6 图 3:我国人均 GDP 与城镇化率不断提高 . 8 图 4:2019 年公司分业务收入占比 . 10 图 5:公司白酒营收占比 . 10 图 6:牛栏山低档光瓶酒市占率 . 11 图 7:牛栏山广告费及其增速 . 13 图 8:20042010 年北京地区与外埠营收与增速 . 14 图 9:20042010 年北京地
13、区与外埠营收占比变化 . 14 图 10:20102015 年北京地区与外埠营收与增速 . 15 图 11:20102015 年北京地区与外埠营收占比变化 . 15 图 12:20152019 年北京地区与外埠营收与增速 .1 错误错误!未定义书签。未定义书签。 图 13:20152019 年北京地区与外埠营收占比变化 .1 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 1:全国白酒品牌市场划分 . 5 表 2:低档酒主要品牌对比 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 3:全国主要光瓶酒大单品 . 7 表 4:低档酒各个价位产品分布 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 5:2014 年
14、至今公司资产剥离情况 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 6:顺鑫农业主要分公司、子公司及其业务 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 7:牛栏山重点产品 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 8:牛栏山品牌获奖情况 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 9:公司全国化战略 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 10:公司产品多次提价 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 11:陈酿系列产品结构逐渐上移 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 公司深度报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 低档白酒行业分析低档白酒行业分析 目前,国内白酒
15、市场上普遍将 100 元以下的白酒定义为低档产品,市场也更加偏向完全 竞争格局,行业特点及经营思路与中高档白酒截然不同。 1.1 低档白酒市场空间大,行业集中度低低档白酒市场空间大,行业集中度低 根据中国产业信息网数据显示,2019 年,中国白酒产量约 786 万千升,其 100 元以下低 端白酒产量占比约 80%,约合 630 万千升,按照当前低端白酒主流价格带约 15 元/瓶进 行估算,我国 100 元以下低档酒市场总规模超 2000 亿元,体量为高档白酒市场的近两 倍,其中光瓶酒市场规模已超千亿。由于低档酒准入门槛相比中高档白酒市场较低,因 此低档白酒市场品牌众多, 全国性的代表品牌牛栏
16、山、 老村长、 红星等市场占有率较高, 牛栏山、 老村长、 红星位列低档酒市场前三甲, 市场占有率分别为 6.2%、 4.13%和 1.38%, CR3 占 12%左右, CR5 占 17%左右,而高档、次高档白酒的 CR3 分别为 95%、49%, 不同价位白酒品牌集中度差距较大。 图图 1:高档、次高档、低档白酒高档、次高档、低档白酒 CR3 对比对比 资料来源:wind,长城证券研究所 96% 63% 12% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 高档CR3次高档CR3低档CR3 表表 1:全国白酒品牌市场划分全国白酒品牌市场划分 细分市场细分市场 价格带(元价格带(
17、元/瓶)瓶) 代表品牌代表品牌 市场容量(万吨)市场容量(万吨) 收入规模(亿元)收入规模(亿元) 高档 700 元以上 飞天茅台、普五、国窖 1573 5.7 约 1000 次高档 300700 元 红花郎、水晶剑、青花 20/30、 天之蓝/梦之蓝、品味舍得 4.5 约 500 中档 100300 元 海之蓝、 口子 6、 古 5、 伊力特、 老白干 100 约 2500 低档 100 元以下 牛栏山、老村长、金种子、红 星、龙江家园 1000 约 2000 公司深度报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 2:低档白酒品牌市场份额占比低档白酒品牌市场份额占比 资料来源:微
18、酒,公司公告,长城证券研究所 低 档 酒 相 较 高 档 和 中 档 白 酒 低档酒相较高档和中档白酒的市场集中度更分散,主要原因为以下几点:1)高档白酒消)高档白酒消 费场景主要为高端餐饮的政务和商务消费费场景主要为高端餐饮的政务和商务消费。此时是一种高端社交方式,而不单纯是满足 简单的饮酒所需,因此白酒作为价值符号其名牌效应和品牌力是消费选择时的重要考虑 因素;2)相较于高档白酒低档酒的主流消费者品牌意识不强烈)相较于高档白酒低档酒的主流消费者品牌意识不强烈。低档白酒的消费群体主 要为外来务工人员以及乡镇农村地区居民,他们主要是为了满足自饮需求,酒量大,热 爱饮酒, 消费频率高, 消费场景
19、多为日常饮用或者和朋友聚餐, 消费者对价格敏感度高, 选择白酒产品是更看重口感和价格, 品牌意识较弱, 更多的考虑性价比; 3) 进入壁) 进入壁垒低,垒低, 技术较为简单,产品易同质化。技术较为简单,产品易同质化。我国规模以上白酒企业 1445 家,除此之外有大量的中小 白酒企业,家庭作坊也都是低档白酒的行业竞争者。4)缺乏强势白酒龙头企业。)缺乏强势白酒龙头企业。白酒龙 头名酒企业对于低档酒大多重视程度不够,主要因为低档酒盈利能力较低,品牌溢价能 力较差, 因此利润率相比中高档白酒较低。 同时低档酒的开拓模式与中高档酒差距很大, 因此名酒企业一般不倾向于大力发展低档酒业务。 6.20% 4
20、.10% 1.40% 88.30% 牛栏山老村长红星其他 资料来源:酒业家,长城证券研究所 表表 2:低档酒主要品牌对比低档酒主要品牌对比 品牌品牌 特点特点 主要产品与价格主要产品与价格 渠道渠道 优势地区优势地区 牛栏山 品牌与北京文化相关联,性价 比高,大众酒品牌 42 度牛栏山陈酿, 1216 元 大商渠道为主,创意 堂等大商负责新区开 拓 北京、天津、河北、 河南、山东、山西、 内蒙、辽宁 老村长 平民酒定位,主要消费者为农 民工和低端务工阶层 玻璃瓶老村长酒, 1018 元 大商渠道,采取一地 一品策略 东北、河北、山东、 苏北、河南、 红星 “大众的好酒”,以“每个人 心中都有一
21、颗红星”,向社会 传达品牌正能量 红星蓝瓶二锅头, 28 元 北京城区及近郊施行 经销商制,远郊采用 区域承包制 北京、河北、山东、 广东、浙江、江苏、 上海 资料来源:公开资料整理,长城证券研究所 公司深度报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.2 光瓶酒大单品未来市场广阔,推出系列产品抢占市场光瓶酒大单品未来市场广阔,推出系列产品抢占市场 高位高位 低端酒包含光瓶酒,光瓶酒一般是指终端零售价低于 30 元的无包装盒的白酒,成本低 售价低。根据中国光瓶酒营销白皮书 2017 、及2020 光瓶酒营销指数报告 ,光瓶 酒市场规模由 2016 年的 650 亿元增长至 2018
22、年的 960 亿元, 年复合增速约为 22%, 预计 2019 年光瓶酒规模已超过千亿,在低端白酒市场渗透率由约 27%快速提升至超过 50%,对应白酒市场份额约 17%,光瓶酒市场份额仍有较大提升空间,未来 3-5 年规模 有望扩容至 1200 亿。目前光瓶酒的整体市场集中在低端 15 元-20 元左右,而未来光瓶酒 市场扩容主要凭借价格的升级, 预计五年内光瓶酒主流价格带将会逐步提升至3050元。 目前, 光瓶酒大单品市场品牌主要划分为 10 亿层级、 3 亿层级和 1 亿层级。 其中 10 亿 层级大单品主要为牛栏山陈酿 35 亿,小郎酒接近 30 亿,3 亿层级为江小白、小村外和 小刀
23、等,1 亿层级为鹿邑大曲、山荘老酒等二三十个品牌。 1.3 消费升级,城乡一体化使得光瓶酒消费人群持续扩容消费升级,城乡一体化使得光瓶酒消费人群持续扩容 上世纪 90 年代末、21 世纪初农民工大量进城,光瓶酒开始进入到城市,城乡人群消费 习惯逐渐融合。目前随着城镇化率不断提高,人均 GDP 不断提高,消费逐渐升级,光瓶 酒的消费群体已由原来的低收入消费人群逐渐扩充到多元化泛阶层的消费人群,开始不 单单追求光瓶酒的低价优势,逐渐向追求价值转变,光瓶酒主流消费人群价格敏感度下 降。从价格带角度来看,之前光瓶酒的价格区间停留在 10 元左右,现在主流价格带已 经提升到 15-30 元之间,高端光瓶
24、酒也达到了 50 元以上。同时,消费者对光瓶酒的消 费更注重产品的品质和口感,光瓶酒在包装和文化品牌营销上面也进行了升级,而在在 渠道上, 光瓶酒不同于以往集中于传统流通零售渠道的方式, 开始向餐饮端等终端拓展。 因此未来光瓶酒的价格带将逐步提升,市场也将持续扩容。 表表 3:全国主要光瓶酒大单品全国主要光瓶酒大单品 企业企业 大单品大单品 产品规格产品规格 单价(元单价(元/瓶)瓶) 收入规模(亿元)收入规模(亿元) 顺鑫农业 牛栏山陈酿 42 度 450ml 14 35 郎酒 小郎酒 45 度 100ml 16.8 将近 30 汾酒 红盖玻汾 42 度 475ml 45 1516 龙江家园
25、 龙江家园珍品 42 度 500ml 17 1415 泸州老窖 圆瓶/磨砂二曲 52 度 500ml 15/40 12 红星 红星二锅头 43 度 500ml 28 10 西凤酒 西风 375 45 度 375ml 30 5 江小白 江小白 42 度 100ml 17.7 3 资料来源:酒业家,公开资料整理,长城证券研究所 公司深度报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 3:我国人均我国人均 GDP 与城镇化率不断提高与城镇化率不断提高 资料来源:wind,长城证券研究所 1.4 题题 1.5 光瓶酒消费人群偏好口感特别,且不易醉的低度光瓶酒,且很大一部分是年轻消费者, 根据
26、国家统计局 2020 年初发布的人口数据,80 后(2.24 亿人) 、90 后(2.10 亿人)占据 了 16 岁以上人口的二分之一左右。此外,百元以内光瓶酒与低档盒装酒消费场景相近, 多为日常饮用,相比盒装酒,光瓶酒更具流通性、节约包材成本,低档盒装酒的市场未 来或将逐渐被光瓶酒所取代。同时对于消费者而言,光瓶酒相比于低端盒装酒的包材溢 价性价比更高,更多理智的 80 后、90 后主力消费人群不愿为低档盒装酒包装买单,反 而更喜欢性价比高,口感更胜一筹的光瓶酒。此外光瓶酒主要消费群体为一线城市的外 来务工人员以及二三线城市的城乡居民,他们对于白酒的需求属于刚性需求,需求弹性 较低,而他们的
27、普遍特征为接地气,酒量好,热爱热闹的场景,喜欢和亲戚朋友凑在一 起聚会聊天。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 0.00 10,000.00 20,000.00 30,000.00 40,000.00 50,000.00 60,000.00 70,000.00 80,000.00 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 人均GDP(元)城镇化率(%)
28、表表 4:低档酒各个价位产品分布低档酒各个价位产品分布 档位档位 价格带(元价格带(元/瓶)瓶) 产品产品 低档 58 洋河普曲、沱牌方瓶 中低档 1015 牛栏山陈酿、老村长、五星绿瓶、龙江家园 中档 2028 泸州老窖绿波二曲、三井小刀、琅琊台小青白 中高档 3040 红星蓝瓶、牛栏山珍品陈酿 高档 4050 五粮液尖庄、洋河蓝优、汾酒玻汾 资料来源:公开资料整理,长城证券研究所 公司深度报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 公司业务概况公司业务概况 顺鑫农业成立于 1998 年 9 月, 于 1998 年 11 月 4 日上市, 是北京市第一家农业上市公司。 目前公司
29、的第一大股东为北京顺鑫控股集团有限公司,持股 38.45%,实际控制人为顺义 区国资委。 (间接持股 100%) 2.1 主营业务聚焦酒肉,非主营业务逐渐剥离主营业务聚焦酒肉,非主营业务逐渐剥离 公司前期涉足多元化、产业繁多,包括白酒、肉类、房地产、物流、商业、农批市场、 建筑等。2013 年 6 月董事长王泽上任后确认聚焦酒肉主业,2014 年提出“主业突出、 清晰业务、同业整合、价值实现” ,从此开始陆续剥离其它业务。 1 2 3 如 果 十 点 多 公 司 目前公司从事的主要业务包括:白酒酿造与销售;种猪繁育、生猪养殖、屠宰及肉制品 加工;房地产开发。公司主业逐步突出,现已形成了以白酒、
30、猪肉为主的两大产业。白 酒产业的主要产品以“牛栏山”和“宁诚”为代表, “牛栏山”现已形成清香型“二锅头” 和浓香型 “百年” 两大系列白酒; “宁诚” 现主要为绵香型宁城老窖白酒。 公司种猪繁育、 生猪养殖、屠宰及肉制品加工业务产品,主要包括“小店”牌种猪及商品猪、 “鹏程”牌 生鲜及熟食制品。 公 司 白 酒 业 务属于核心业务,占比高增速快,成长空间广阔,全球化进程深入推进。2019 年公司贯 表表 5:2014 年至年至今公司资产剥离情况今公司资产剥离情况 时间时间 资产剥离资产剥离 受让方受让方 2014/3/25 转让顺鑫明珠文化发展有限公司 顺鑫控股 2014/9/30 转让顺丽
31、鑫园绿化工程有限公司 顺鑫控股 2015/1/13 转让北京顺鑫国际种业有限公司股权,出售耘丰种业分公司 顺鑫控股 2015/9/1 转让顺科农业 顺鑫控股 2015/12/25 转让电子商务公司 顺鑫控股 2016/1/12 转让创新国际物流公司股权,顺鑫佳宇转让顺鑫天宇股权 顺鑫控股 2016/11/12 转让顺鑫石门农产品批发市场公司股权 顺鑫控股 2017/9/1 转让鑫大禹 顺鑫建设科技 资料来源:公司公告,长城证券研究所 表表 6:顺鑫农业主要分公司、子公司及其业务顺鑫农业主要分公司、子公司及其业务 业务业务 分公司分公司 子公司子公司 白酒 牛栏山酒厂 宁城老窖 种猪繁育 小店种
32、猪场 海口小店、阳高小店、肃宁小店、兴隆小店、城固鹏程 屠宰加工销售 鹏程食品 汉中鹏程、达州鹏程 食品加工 创新食品 - 房地产 - 顺鑫佳宇、包头金瑞、海南香顺 商贸 - 鹏程商贸 纸业 - 腾飞纸制品 资料来源:公司公告,长城证券研究所 公司深度报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 彻“深分销、调结构、树样板”的总体思路,营销工作发展势头良好: “1+4+N”样板 市场培育成果显现,产品结构进一步优化。至此,公司北京总部基地、三大外埠生产基 地的布局完成,为白酒全国化战略推进提供了坚实的产能支撑。肉类业务从种猪、生猪 养殖到屠宰加工、肉制品全产业链环节均有涉及,房地产业务
33、主要在于存量开发,其作 为公司拟退出业务,2019 年,在地产调控和需求不足的双重挑战下,公司坚持存量房产 去化和项目整体处置同步推进的思路,加快资金回笼。 从收入构成上来看, 公司白酒收入占比逐年提升, 2019 年, 公司白酒产业销售收入 102.89 亿元, 同比去年增长 10.91%, 营收占比 69.06%, 产量 68.80 万千升, 销量 71.76 万千升, 产销量位居行业前列。公司猪肉产业销售收入 35.60 亿元,营收占比 22.61%,其中种畜 养殖业销售收入 1.90 亿元,屠宰业务销售收入 33.70 亿元,产量 16.89 万吨,销量 16.96 万吨。2017-2
34、018 年增速较快,2017 年公司白酒业务收入占总收入的 54.98%,收入增 速为 23.95%;2018 年公司白酒业务收入占总收入的 76.84%,收入增速为 43.82%。 图图 4:2019 年公司分业务收入占比年公司分业务收入占比 图图 5:公司白酒营收占比公司白酒营收占比 资料来源:公司公告,长城证券研究所 资料来源:wind,长城证券研究所 3. 牛栏山全国化持续推进牛栏山全国化持续推进 3.1 开发思路清晰:一个核心品牌,两条产品线开发思路清晰:一个核心品牌,两条产品线 公司的产品目前有 700 多个,产品开发思路十分清晰,即一个核心品牌牛栏山、两条产 品线,分别为清香二锅
35、头和浓香陈酿,并针对不同区域消费特点推动不同产品。 清香二锅头: “二锅头”是一种清香型白酒的生产工艺,其传统工艺是用高粱原料加大曲 生产的纯粮固态发酵白酒,在取酒过程中,二锅头酒“掐头去尾” ,取经过第二锅烧制时 的“锅头”酒,这段酒纯正、无异味、浓度虽高却不烈。目前,牛栏山的清香型二锅头 产品主要包括“传统二锅头系列”和“经典二锅头系列” 。浓香型白酒:牛栏山的浓香型 白酒由低档到高档分为陈酿、珍品及百年牛栏山三个系 列,其价格覆盖了 14-160 元,总 体聚焦于 14-100 元的低端白酒市场。其中陈酿采用固液法酿造工艺,珍品系列及百年牛 栏山则采用固态法酿造 工艺,均为性价比高的大光
36、瓶。 69.06% 22.62% 5.86% 1.27%0.81% 0.04% 白酒 肉类加工 房地产 种猪 食品加工 纸业 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 200019 白酒肉类加工房地产种猪食品加工其他 表表 7:牛栏山重点产品牛栏山重点产品 公司深度报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 3.2 牛栏山成为光瓶酒龙头品牌原因分析牛栏山成为光瓶酒龙头品牌原因分析 牛栏山陈酿于 2002 年被推出,2008 年在北京被大范围分销推广,2011 年开始外埠市场 开拓,2
37、018 年牛栏山白酒营收达到 93 亿元,成为光瓶酒龙头品牌。 外因:低档酒开始展现行业份额向优质企业集中的趋势外因:低档酒开始展现行业份额向优质企业集中的趋势。 1)低档酒主流消费者的品牌意识和健康开始逐渐增强。)低档酒主流消费者的品牌意识和健康开始逐渐增强。低档酒消费者不同于之前过分关 注白酒价格而忽略白酒质量,随着人均可支配收入的增加以及健康饮食健康生活意识的 普及,越来越多的低档酒消费者开始选择优质企业品质更好,更加健康的低档酒,因此 开始逐渐倾向集中度较高喝的较多的品牌低档酒。2)成本增加低档酒小企业逐渐退出,)成本增加低档酒小企业逐渐退出, 优质品牌企业扩大规模。优质品牌企业扩大规模。随着原材料成本,物流成本,人工成本,包装成本的逐渐增加, 越来越多的小企业无法承受逐渐增大的经营压力,同时年初疫情也使得很多家庭作坊或 者其他小企业无法正常运作, 因此抵抗风险能力较差, 随着行业集中度未来的逐渐增加, 低档酒小企业将逐步退出舞台,而低档酒中的优质企业例如牛栏山和老村长将继续加大 拓展市场的步伐,占据更多市场份额吸引更多消费者的目光。 内因:牛栏山凭借产品力品牌力,未来发展空间广阔。内因:牛栏山凭借产品力品牌力,未来发展空间广阔。