《【研报】固收专题报告:后疫情时期湖南经济增长动能强劲关注优质城投债配置价值-20201010(22页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】固收专题报告:后疫情时期湖南经济增长动能强劲关注优质城投债配置价值-20201010(22页).pdf(22页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 后疫情时期湖南经济后疫情时期湖南经济增长动能强劲增长动能强劲, 关注优质城投, 关注优质城投 债配置价值债配置价值 固收专题报告固收专题报告 2020 年年 10 月月 10 日日 中债综指中债综指-上证指数走势图上证指数走势图 袁闯袁闯 分析师分析师 执业证书编号:S0530520010002 杨苑杨苑 研究助理研究助理 相关报告相关报告 1 固定收益:经济弱复苏格局延续,债市维持 偏 弱 走 势 - 宏 观 债 券 月 报
2、( 09.01-09.27 ) 2020-09-30 2 固定收益:经济向好态势延续,利率中枢或 继续缓慢抬升-宏观债券周报(09.14-09.20) 2020-09-22 3 固定收益:悲观情绪浓厚,短期债市或将继 续承压-宏观债券周报 (08.31-09.05) 2020-09-07 4 固定收益:央行操作呵护流动性合理充裕,9 月 资 金 面 无 需 过 度 悲 观 - 宏 观 债 券 月 报 (08.01-08.28) 2020-09-01 5 固定收益:货币政策定调保持流动性合理充 裕,资金面紧张有望得到缓解-宏观债券周报 (08.17-08.23) 2020-08-25 投资要点投
3、资要点 湖南省发债城投企业家数较多。湖南省发债城投企业家数较多。据 Wind 口径统计,截至目前,湖南全省共 有 143 家城投平台,城投平台数量居全国第 4 位。湖南城投存量规模较大。湖南城投存量规模较大。 湖南省城投平台存量债券余额为 6045.2 亿元,规模仅次于江苏省、浙江省和 四川省, 排在全国第 4 位。 湖南省城投债发行规模相对较大, 增速较快。湖南省城投债发行规模相对较大, 增速较快。2019 年全年湖南省新发行城投债 1536.43 亿元,同比增长 54.8%,发行规模在全国 31 个省份中排名第 7。2020 年前 9 个月湖南省新发行城投债 1597.24 亿元, 在全国
4、 31 个省份中排名第 5,发行规模较去年同期增长 44.6%。湖南省城投湖南省城投 利差相对较高。利差相对较高。2019 年全年期间,湖南省城投债平均信用利差为 227BP,与 全国城投债平均利差相比有约 105BP 溢价空间;2020 年以来,湖南省城投信 用利差较全国平均水平而言,持续存在 70BP 以上的利差,均值为 109BP。 湖南省经济增速较快,结构持续优化。湖南省经济增速较快,结构持续优化。2019 年湖南省 GDP 总量为 39752 亿 元,在全国 31 个省份中排名第 9 位;按可比价格计算的 GDP 增速为 7.6%, 高于全国平均经济增速 6.1%。湖南省二三产业占比
5、较高,第三产业增加值占 地区生产总值的比重呈上升趋势,产业结构得到进一步优化和调整。从从疫情疫情 冲击中快速恢复,经济运行彰显较强韧性。冲击中快速恢复,经济运行彰显较强韧性。得益于防控措施成效显著,湖南 省复工复产快于全国,3 月份全国多数地区工业生产仍受到疫情的严重制约, 湖南复工复产全面推进,3 月湖南省工业用电量当月同比增长 3.9%,实现由 负转正。二季度湖南省继续加快复工复产复商复市,疫情影响逐步消退,经 济增速实现由负转正,经济回升势头明显。财政实力处于全国中上游水平。财政实力处于全国中上游水平。 2019 年湖南省实现一般预算收入 3007 亿元,在全国排名第 13 位,一般预算
6、 收入同比增长 5.1%, 较上年提高 1.4 个百分点, 且高于全国平均水平 (3.8%) 。 其中税收收入 2061.9 亿元,在全国大规模减税降费的影响下,湖南省税收收 入仍同比增长 5.2%, 显著高于全国平均税收增速 1.0%。 湖南省综合财力处于 全国中上游水平,保持较快增长。以一般公共预算收入、政府性基金收入与 中央对地方转移支付之和来衡量地方政府的综合财力,2019 年湖南省综合财 力规模同比增长 12.4%至 9692.1 亿元,位居全国第 11 位,与湖南省经济实力 在全国的地位相符。湖南省地方政府债务规模相对较大。湖南省地方政府债务规模相对较大。近年来,湖南省地 方政府债
7、务逐步增长, 截至 2019 年末, 湖南省地方政府债务余额合计 10174.5 亿元,债务规模仅次于江苏省、山东省、浙江省、广东省和四川省,政府债 务余额同比增速 16.8%,位于全国第 14 位。 湖南省有序化解隐性债务,改善区域内城投再融资环境。湖南省有序化解隐性债务,改善区域内城投再融资环境。近年来,湖南省政 府高度重视债务风险防范,隐性债务化解工作持续有序推进,不仅有效降低 了湖南省债务风险,维护了区域金融稳定,也对改善区域内城投平台后续的 融资、再融资环境起了重要作用,城投平台流动性风险得到了有效缓释。这 有利于提升市场对于湖南省城投债的风险偏好,提振湖南城投债的估值。湖湖 -2%
8、 0% 2% 4% 6% --09 中债综合指数 专题报告专题报告 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 南城投债具备一定的配置价值和深入挖掘的空间。南城投债具备一定的配置价值和深入挖掘的空间。在基建投资加码、政府债 券扩容、流动性整体宽松的宏观大背景下,城投平台违约风险进一步降低, 这为适度挖掘较高收益城投债的投资策略打开了空间。当前湖南省城投债信 用利差相对较高,而地区经济财政实力处于全国中上游水平,经济增长较快、 韧性较强,且区域经济结构不断优化,新
9、动能保持强劲,未来经济有望实现 持续的高质量增长,区域债务偿还有一定的保障。此外,随着湖南省地方隐 性债务化解有序推进、金融机构按照市场化原则参与地方融资平台隐性债务 置换,湖南省城投平台再融资环境得到有效改善。整体来看,湖南省城投债 具备一定的配置价值和深入挖掘空间,可重点关注区域内实力较强、重要性 较高的城投平台。 风险提示:风险提示:财政政策宽松不及预期,城投监管政策超预期收紧财政政策宽松不及预期,城投监管政策超预期收紧 qRrOrOsOpRrNrNrMoMsMpQ6M9R8OsQpPnPoOkPmNmMjMmNmO8OpOpQuOsOoMNZnQvN 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内
10、部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 内容目录内容目录 1 湖南省城投债券市场概况湖南省城投债券市场概况 . 5 1.1 发债城投平台较多 . 5 1.2 城投债存量规模较大 . 6 1.3 发行市场有所回暖 . 8 1.4 信用利差相对较高 . 9 2 湖南省经济财政概况湖南省经济财政概况 .11 2.1 经济增速较快,结构持续优化 . 11 2.2 财政实力处于全国中上游水平 . 14 2.3 债务规模相对较大 . 15 2.4 区域内部实力分化 . 16 3 湖南省城投债有深入挖掘的空间湖南省城投债有深入挖掘的空间. 17 3.1
11、 宏观环境利好城投平台,城投信用审慎下沉 . 17 3.2 湖南省有序化解隐性债务,改善区域内城投再融资环境 . 20 3.3 湖南城投债具备一定的配置价值和深入挖掘的空间 . 21 4 风险提示:财政政策宽松不及预期,城投监管政策超预期收紧风险提示:财政政策宽松不及预期,城投监管政策超预期收紧 . 21 图表目录图表目录 图 1:全国各省发债城投企业数量. 5 图 2:湖南省各地市(州)发债城投企业分布 . 5 图 3:湖南省城投平台主体评级分布 . 6 图 4:全国所有城投平台主体评级分布. 6 图 5:全国各省城投债余额(亿元) . 6 图 6:湖南省城投债品种结构. 7 图 7:湖南省
12、城投债等级结构. 7 图 8:湖南省各地市(州)城投平台债券余额(亿元) . 7 图 9:湖南省城投债偿还规模(亿元). 7 图 10:湖南省城投债新发行规模(亿元) . 8 图 11:新发行城投债品种分布 . 8 图 12:湖南省城投债发债主体评级分布 . 9 图 13:湖南省城投债发行期限分布 . 9 图 14:湖南省城投债一级市场发行利率(%) . 9 图 15:中债城投债到期收益率:3 年 . 10 图 16:中债城投债到期收益率:5 年 . 10 图 17:全国各省城投信用利差(9 月 29 日数据) . 10 图 18:城投债信用利差(BP) .11 图 19:2019 年全国各省
13、经济增长情况.11 图 20:湖南省 GDP 增速及排名 . 12 图 21:湖南省三类产业占比 . 12 图 22:工业用电量当月同比增速(%). 13 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 图 23:湖南省 GDP 总量及增速 . 13 图 24:湖南省三次产业累计同比增速(%). 13 图 25:2019 年全国各省一般公共预算收入与同比增速 . 14 图 26:2019 年全国各省综合财力(亿元). 15 图 27:2019 年全国各省地方政府债务余额及负债率. 16 图 28:湖南省各地市(州
14、)经济实力对比 . 17 图 29:湖南省各地市(州)财力对比 . 17 图 30:湖南省各地市(州)债务水平对比 . 17 图 31:基建投资增速快速回升 . 19 图 32:社会融资规模同比增量维持高位 . 19 图 33:货币供应量同比增速维持高位 . 19 表 1:湖南省产业结构变化 . 12 表 2:2017-2019 湖南省财政数据 . 15 表 3:湖南省地方政府债务情况 . 15 表 4:宏观政策逆周期调节力度加大 . 18 表 5:市场化原则推进地方政府隐性债务化解 . 20 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文
15、之后的免责条款部分 固定收益 1 湖南省城投债券市场概况湖南省城投债券市场概况 1.1 发债城投平台较多发债城投平台较多 湖南省发债城投企业家数较多。湖南省发债城投企业家数较多。据 Wind 口径统计,截至目前,湖南全省共有 143 家城投平台,城投平台数量居全国第 4 位,仅次于江苏省(403 家) 、浙江省(214 家) 和四川省(163 家) ,占全国城投企业总数量的 6.3%。分地市来看,长沙市城投平台数量 最多,达到 32 家,郴州市和株洲市各 15 家,湘潭市和岳阳市各 14 家,常德市 10 家, 衡阳市 9 家,邵阳市和益阳市各 6 家,省本级、怀化市和娄底市各 5 家,永州市
16、 3 家, 湘西州 2 家,张家界市 2 家。 图图 1:全国各省发债城投企业数量:全国各省发债城投企业数量 资料来源:财信证券,Wind 图图 2:湖南省各地市(州)发债城投企业分布:湖南省各地市(州)发债城投企业分布 资料来源:财信证券,Wind 从发债城投企业主体级别来看,AAA 级有 6 家,AA+级有 29 家,AA 级有 82 家, AA-级有 19 家,BBB+级有 1 家,无评级 7 家。湖南省城投平台评级集中在 AA 级,占比 为 57.34%, 高于全国平均水平 51.8%, AAA 级和 AA+级城投企业数量占比分别为 4.2% 和 20.3%,对应全国平均水平分别为 1
17、2.6%和 25.2%。整体来看,湖南省省本级平台以 403 214 163143 132113 106103 88 88 7671 70 535148 4644 434241 33 22 21191815 76 32 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 江苏 浙江 四川 湖南 山东 湖北 安徽 重庆 贵州 江西 广东 河南 福建 陕西 北京 广西 上海 新疆 云南 辽宁 天津 河北 山西 吉林 内蒙古 甘肃 黑龙江 青海 宁夏 西藏 海南 32 1515 1414 10 9 66 555 3 22 0 5 10 15 20 25 30 35 此报告仅供内
18、部客户参考此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 AA+为主,长沙市平台分布在 AAA、AA+和 AA 等级之间并集中于 AA+和 AA,其他城 市城投平台集中在 AA 评级。 图图 3:湖南省城投平台主体评级分布湖南省城投平台主体评级分布 图图 4:全国所有城投平台主体评级分布全国所有城投平台主体评级分布 资料来源:财信证券,Wind 资料来源:财信证券,Wind 1.2 城投债存量规模较大城投债存量规模较大 截至 2020 年 9 月 30 日,湖南省城投平台存量债券余额为 6045.2 亿元,规模仅次于 江苏省、浙江省和
19、四川省,排在全国第 4 位。从债券品种来看,湖南省城投平台存量债 券中公司债规模最大, 合计达 1622.54 亿元, 占总余额的比重为 26.8%; 其次为定向工具, 规模达 1572.00 亿元,占比 26.0%。从债券等级来看,湖南省城投平台存量债券债项评 级集中在 AA 及和 AA+级, 债券余额分别为 3141.16 亿元和 1788.63 亿元, 占总余额的比 重分别为 52.0%和 29.6%。湖南省高等级 AAA 级城投债占比(13.8%)低于全国整体水 平(32.4%) 。 图图 5:全国各省城投债余额(亿元)全国各省城投债余额(亿元) 资料来源:财信证券,Wind 6, 4
20、.2% 29, 20.3% 82, 57.3% 19, 13.3% 1, 0.7% 6, 4.2% AAA AA+ AA AA- AA-级以下 无评级 288, 12.6% 575, 25.2% 1182, 51.8% 163, 7.1% 14, 0.6% 62, 2.7% AAA AA+ AA AA- AA-级以下 无评级 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 江苏 浙江 四川 湖南 山东 北京 天津 重庆 湖北 江西 安徽 广东 河南 福建 云南 贵州 陕西 广西 上海 新疆 河北 吉林 山西 甘肃 辽宁 黑龙江
21、 内蒙古 宁夏 青海 西藏 海南 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 图图 6:湖南省城投债品种结构湖南省城投债品种结构 图图 7:湖南省城投债等级结构湖南省城投债等级结构 资料来源:财信证券,Wind 资料来源:财信证券,Wind 分地区来看,长沙市城投债券存量规模最大,达 1564.01 亿元,占湖南省城投债 券总规模的比重为 25.94%;其次为株洲市和省本级城投平台,债券余额占比分别为 12.6%和 12.5%。 图图 8:湖南省各地市(州)城投平台债券余额(亿元)湖南省各地市(州)城投平台债
22、券余额(亿元) 资料来源:财信证券,Wind 从偿还情况来看,2019 年湖南省到期偿还 584.09 亿元,提前兑付 283.45 亿元,实际 回售量为 122.84 亿元, 合计偿还规模为 990.38 亿元。 2020-2022 年偿还规模仍有所增加, 分别为 1112.40 亿元、1125.49 亿元和 1343.06 亿元。 图图 9:湖南省城投债偿还规模(亿元):湖南省城投债偿还规模(亿元) 资料来源:财信证券,Wind 26.0% 3.7% 26.8% 22.9% 20.6% 定向工具 短期融资券 公司债 企业债 中期票据 1.0% 51.96% 3.67% 29.59% 13.
23、77% 其他 AA AA- AA+ AAA 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1000.00 1200.00 1400.00 1600.00 1800.00 0.00 500.00 1000.00 1500.00 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 本金提前兑付到期回售 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 1.3 发行市场有所回暖发行市场有所回暖 湖南省城投债发行规模相对较大,增速较快。湖南省城投债发行规模相对较大,增速较快。2019 年全年湖
24、南省新发行城投债 1536.43 亿元,同比增长 54.8%,发行规模在全国 31 个省份中排名第 7。2020 年前 9 个 月湖南省新发行城投债 1597.24 亿元,在全国 31 个省份中排名第 5,发行规模较去年同 期增长 44.6%。 图图 10:湖南省城投债新发行规模(亿元):湖南省城投债新发行规模(亿元) 资料来源:财信证券,Wind 从债券类型来看,2020 年前 9 个月发行量最大的是公司债,合计达 561.44 亿元,占 发行总规模的比重为 35.2%; 其次为中期票据, 占比为 24.5%。 与 2019 年相比, 公司债、 中期票据及短期融资券的发行量占比有所提高,定向
25、工具发行量占比显著降低。 图图 11:新发行城投债品种分布:新发行城投债品种分布 资料来源:财信证券,Wind 从发债主体资质来看,2020 年城投债发行主体资质向 AAA 和 AA+集中。2020 年前 9 个月,主体评级为 AAA 的城投债发行规模为 370.67 亿元,占总发行规模的 23.21%, 较 2019 年的 22.74%有所提高;主体评级为 AA+的城投债发行规模为 639.50 亿元,占总 发行规模的 40.04%,较 2019 年的 30.88%有明显提高;主体评级为 AA 的城投债发行规 模为 587.07 亿元,占总发行规模的 36.76%,较 2019 年的 44.
26、33%有显著下滑。 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年前9月 发行规模(亿元)同比增速(右轴) 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 定向工具短期融资券公司债企业债中期票据 湖南省2019年湖南省2020年全国2019年全国2020年 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的
27、免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 图图 12:湖南省城投债发债主体评级分布湖南省城投债发债主体评级分布 资料来源:财信证券,Wind 从发债期限来看,一级市场发行更倾向于中期品种,今年以来短期品种占比略有提 高。2020 年 1-9 月,湖南省 1 年期以下发行规模为 139.50 亿元,占比 8.7%,较 2019 年 上升 2.6 个百分点。1-3 年期发行规模为 464.11 亿元,占比 29.1%,较 2019 年减少 5.4 个百分点。4-5 年期发行 184.77 亿元,占比 11.6%,较 2019 年提升 2.3 个百分点。这表 明湖南省城投债一级市场更倾
28、向于发中期品种,同时在 2020 年市场波动加大的情况下, 短期品种占比略有所提高。 从发行利率来看,在流动性较为宽松的环境下,湖南省一级市场发行明显回暖。主 体评级为 AAA、AA+、AA 级的城投债加权平均发行利率分别为 3.18%, 4.40%、 5.99%, 分别较去年加权平均发行利率下行 84BP、88BP、97BP。 图图 13:湖南省城投债发行期限分布湖南省城投债发行期限分布 图图 14:湖南省湖南省城投债一级市场发行利率(城投债一级市场发行利率(%) 资料来源:财信证券,Wind 资料来源:财信证券,Wind 1.4 信用利差相对较高信用利差相对较高 2020 年以来年以来城投
29、债收益率先抑后扬城投债收益率先抑后扬。 年初的新冠疫情对全球经济造成了确定性冲击, 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 200020 AAAAA+AAAA- 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 1年期以下1-3年期4-5年期5年期以上 2019年2020年 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 AAAAA+AA 2019年2020年 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅
30、读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 市场避险情绪明显抬升,全球央行也相继实施宽松的货币政策。在此背景下,1-4 月债券 市场走出大牛市行情。4 月底,3 年期、5 年期、7 年期 AAA 城投债收益率分别较 2019 年年底大幅下行 111BP、85BP、60BP。5 月开始,城投债收益率呈现震荡上行格局,主 要原因有:一是经济数据持续改善造成经济加速回暖的乐观预期;二是市场对于货币政 策收紧的担忧;三是利率债发行明显放量给债券市场造成压力。截至 9 月底,3 年期、5 年期、7 年期 AAA 城投债收益率分别回升至 3.76%,3.99%、4.20%,分别较
31、2019 年末 上行 27BP、上行 15BP、上行 10BP。 图图 15:中债城投债到期收益率:中债城投债到期收益率:3年年 图图 16:中债城投债到期收益率:中债城投债到期收益率:5年年 资料来源:财信证券,Wind 资料来源:财信证券,Wind 湖南省城投利差湖南省城投利差相对较高相对较高。 2019 年全年期间, 湖南省城投债平均信用利差为 227BP, 与全国城投债平均利差相比有约 105BP 溢价空间;2020 年以来,湖南省城投信用利差较 全国平均水平而言,持续存在 70BP 以上的利差,均值为 109BP。据 2020 年 9 月 29 日数 据,湖南省城投债信用利差中位数为
32、 153BP,排名全国第 4,仅次于贵州省(344BP) 、 云南(167BP)和黑龙江(154BP) ,较全体城投债信用利差水平(76BP)高出 78BP,较 城投债信用利差最小的上海(45BP)高出约 2.4 倍。 图图 17:全国各省城投信用利差(:全国各省城投信用利差(9 月月 29 日数据)日数据) 资料来源:财信证券,Wind 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2018-03-08 2018-05-08 2018-07-08 2018-09-08 2018-11-08 2019-01-08 2019-03-08 2019-05-08 2019-0
33、7-08 2019-09-08 2019-11-08 2020-01-08 2020-03-08 2020-05-08 2020-07-08 2020-09-08 AAAAA+AAAA- 2.50 3.50 4.50 5.50 6.50 7.50 8.50 2018-03-08 2018-05-08 2018-07-08 2018-09-08 2018-11-08 2019-01-08 2019-03-08 2019-05-08 2019-07-08 2019-09-08 2019-11-08 2020-01-08 2020-03-08 2020-05-08 2020-07-08 2020-09-08 AAAAA+AAAA- 0 50 100 150 200 250 300 350 400 城投债信用利差(中位数,BP)全体城投债信用利差(中位数,BP) 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考