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1、敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 华友华友钴业钴业(603799603799) 公司研究/首次覆盖 主要观点:主要观点: 我们认为, 公司的投资逻辑在于以下两大方面: 钴业务板块随钴价进入我们认为, 公司的投资逻辑在于以下两大方面: 钴业务板块随钴价进入 周期上升通道实现盈利修复,及新能源板块未来三年内的大幅放量。周期上升通道实现盈利修复,及新能源板块未来三年内的大幅放量。 钴价黎明初现,钴板块业绩有望强势回归钴价黎明初现,钴板块业绩有望强势回归 行业层面,当前钴价走势已由行业层面,当前钴价走势已由 2 2019 年的单边下跌转为震荡上行年的单边下跌转为震荡上
2、行, 较较 2 2020020 年中已年中已增长增长近近 1 14 4%。 供给端, 地区端刚果 (金) 疫情仍不明朗, 一定程度上影响钴矿开采和销售;企业端,嘉能可嘉能可 MutandaMutanda 钴矿关停、钴矿关停、 资本支出和钴产量指引下调基本奠定了今年下半年资本支出和钴产量指引下调基本奠定了今年下半年开始开始钴钴供给端收缩供给端收缩 的总体态势的总体态势。 需求端, 疫情影响不改疫情影响不改5G5G和新能源汽车发展的长期趋势和新能源汽车发展的长期趋势, 消费电池和动力电池需求有望随行业发展释放,带动未来钴需求上涨。 供需缺口扩大预期下, 产业链上游矿商去库有望提速, 带动钴价强势反
3、供需缺口扩大预期下, 产业链上游矿商去库有望提速, 带动钴价强势反 弹,公司盈利逐步修复。弹,公司盈利逐步修复。公司层面,公司深耕刚果(金)十余年,当地 全资子公司 CDM 公司和 MIKAS 公司铜钴矿资源储量可观,在当地已 建立稳定手抓矿采购渠道加之配套中间品产能和冶炼项目, 成本优势和 资源利用效益显著。此外,公司于公司于 20201 19 9 年行业底部依然实现产销量双年行业底部依然实现产销量双 升,印证公司钴业务的强大内动力。升,印证公司钴业务的强大内动力。 转型之路:转型之路: 自上而下布局锂电自上而下布局锂电产业链产业链, 新能源业务板块, 新能源业务板块业绩业绩放量为未来放量为
4、未来 成长的核心成长的核心逻辑逻辑 公司战略重心由钴新材料产业向新能源锂电材料产业转型, 具体表现在 产业链自上而下的主要布局均以配合新能源板块增量为核心思路。 上游上游 资源业务板块资源业务板块, 公司在印尼建设年产 6 万吨镍金属量红土镍矿湿法冶炼 项目预计 2021 年底建成投产,同时通过收购积极布局锂资源;中游有中游有 色冶炼板块色冶炼板块, 配合三元前驱体扩能, 建设三元前驱体的上游原材料硫酸 钴、硫酸镍和高冰镍的扩能项目;下游新能源业务板块下游新能源业务板块,自主经营+合 资公司商业模式初见成效, 三元前驱体和正极材料项目稳步推进, 预计 2022 年结束产能爬坡期。 我们认为,
5、当前市场存在对新能源行业快速增我们认为, 当前市场存在对新能源行业快速增 长、公司新能源业务板块未来成长性的低估。建议持续关注公司长、公司新能源业务板块未来成长性的低估。建议持续关注公司 2 2020020 年最新年最新 6 62.52.5 亿募投项目中年产亿募投项目中年产 4.54.5 万吨镍金属量高冰镍项目和年产万吨镍金属量高冰镍项目和年产 5 5 万万 吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目的进展, 及未来业绩贡献多元吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目的进展, 及未来业绩贡献多元 化趋势带来的投资逻辑。化趋势带来的投资逻辑。 投资建议投资建议 钴价回暖预期下, 公司钴板块业绩有望触底反弹
6、, 叠加新能源业务产能 爬坡过程带来的业务增长,预计公司未来三年归母净利润为 7.6 亿元、 12.86 亿元和 23.28 亿元,对应 PE 分别为 53.96 X、31.87 X、17.61X。首 次覆盖,给予“买入”评级。 钴业龙头顺势而上,转型新能源锂电材料领域钴业龙头顺势而上,转型新能源锂电材料领域 投资投资评级:买入评级:买入(首次首次) 报告报告日期日期: 20202020- -1010- -1212 收盘价(元) 36.90 近 12 个月最高/最低(元) 59.61/23.16 总股本(百万股) 1141 流通股本(百万股) 1079 流通股比例(%) 94.57 总市值(亿
7、元) 421 流通市值(亿元) 398 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较 分析师:石林分析师:石林 执业证书号:S00 电话: 邮箱: 研究助理:许勇其研究助理:许勇其 执业证书号:S00 电话: 邮箱: 研究助理:翁嘉敏研究助理:翁嘉敏 执业证书号:S00 电话: 邮箱: 相关报告相关报告 华友钴业(华友钴业(603799603799) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 48 证券研究报告 风险提示风险提示 钴价波动;疫情风险;
8、在建项目进度不及预期;相关产业政策变动;下游领域 新能源汽车行业增速不及预期。 资料来源:wind,华安证券研究所 Table_ProfitDetail 重要财务指标重要财务指标 单位单位: :百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 18853 22390 26830 31540 收入同比(%) 30.5% 18.8% 19.8% 17.6% 归属母公司净利润 120 760 1286 2328 净利润同比(%) -92.2% 535.6% 69.3% 81.0% 毛利率(%) 11.2% 11.5% 13.4% 16.5% ROE(%)
9、 1.5% 8.9% 13.1% 19.2% 每股收益(元) 0.10 0.67 1.13 2.04 P/E 220.26 53.96 31.87 17.61 P/B 3.40 4.82 4.19 3.38 EV/EBITDA 19.27 29.90 22.11 14.52 Table_ProfitDetail rQoRsNqMsMrNtPsPoMrPpQbRbPaQmOoOtRmMeRoPnNjMmNnOaQpOoRMYrMsNuOtQoO 华友钴业(华友钴业(603799603799) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 48 证券研究报告 正文正文目录目录 1 1 钴板块盈利修复可期
10、,锂电材料转型发力钴板块盈利修复可期,锂电材料转型发力 . 6 1.1 资源-冶炼-新能源一体化产业链布局成型 . 6 1.2 产品种类丰富,抗压能力与上行潜力显著 . 9 1.3 “两新三化”战略指导产业链布局向锂电材料倾斜 . 13 2 2 钴铜板块:周期轮动带动钴板块盈利修复,钴铜共同为公司业务提供核心支撑钴铜板块:周期轮动带动钴板块盈利修复,钴铜共同为公司业务提供核心支撑 . 14 2.1 深耕刚果(金)十余年,成本优势显著 . 14 2.2 中游钴产品配套产能建成,有望进一步降低新能源业务钴原料成本 . 18 2.3 钴行业研判:供需改善,钴价或进入上升通道 . 19 2.4 铜行业
11、研判:近期基本面宏观双重压制,预计新基建带动需求上涨,综合预计铜价进入低速增长通道. 26 2.5 钴铜板块业绩拆分 . 28 3 3 镍锂板块:开辟资源布局的新赛道镍锂板块:开辟资源布局的新赛道 . 29 3.1 资源端布局印尼红土镍矿,确保高镍锂电材料资源储备 . 29 3.2 中游硫酸镍和高冰镍扩能项目起步,有望填补公司镍产品生产能力空白 . 30 3.3 参股 AVZ 和 HANARI,关注锂矿和盐湖远期潜力 . 32 3.4 镍锂板块业绩拆分 . 33 4 4 新能源业务板块:公司未来三年核心发力点新能源业务板块:公司未来三年核心发力点 . 33 4.1 “自建+合资”模式助力未来三
12、年结束产能爬坡 . 34 4.2 产品多线路并行,有效分散技术风险 . 36 4.3 绑定 POSCO、LG,稳定下游确保产能消化 . 38 4.4 大额长单锁定验证板块盈利前景 . 39 4.5 新能源业务板块业绩拆分 . 39 5 5 循环回收板块:完整新能源锂电产业生态最后一块拼图循环回收板块:完整新能源锂电产业生态最后一块拼图 . 40 5.1 收购 TMC 进入 LG 系产业链,收购碧伦生技规避关联交易风险 . 40 5.2 锂电池淘汰置换高峰临近,适时卡位百亿级蓝海市场 . 41 6 6 投资建议投资建议 . 43 6.1 行业格局预测 . 43 6.2 公司业务总结 . 43 6
13、.3 分项业务收入预测 . 45 风险提示:风险提示: . 46 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 47 华友钴业(华友钴业(603799603799) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 48 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 1 华友钴业历史沿革华友钴业历史沿革 . 6 图表图表 2 2 华友钴业股权结构华友钴业股权结构 . 7 图表图表 3 3 华友钴业重要子公司经营范围华友钴业重要子公司经营范围 . 8 图表图表 4 4 华友钴业产业链华友钴业产业链 . 8 图表图表 5 5 华友钴业下游客户群体华友钴业下游客户群体 . 8 图表图表 6 6 公司产品用途公司产
14、品用途 . 9 图表图表 7 7 钴产品产业链钴产品产业链 . 9 图表图表 8 8 公司产能情况公司产能情况 . 10 图表图表 9 9 公司产品产销库存情况公司产品产销库存情况 . 10 图表图表 1010 公司营收变化(公司营收变化(20152015- -2020H12020H1) (万元,) (万元,%) . 11 图表图表 1111 公司毛利变化(公司毛利变化(20152015- -2020H12020H1) (万元,) (万元,%) . 11 图表图表 1212 公司归母净利变化(公司归母净利变化(20152015- -2020H12020H1) (万元,) (万元,%) . 12
15、 图表图表 1313 公司归母扣非净利变化(公司归母扣非净利变化(20152015- -2020H12020H1) (万元,) (万元,%) . 12 图表图表 1414 公司营收结构(公司营收结构(20152015- -2020H12020H1) . 12 图表图表 1515 公司毛公司毛利结构(利结构(20152015- -2020H12020H1) . 12 图表图表 1616 公司营收及毛利结构数据(分产品)公司营收及毛利结构数据(分产品) . 12 图表图表 1717 华友钴业收盘价与钴价走势图华友钴业收盘价与钴价走势图 . 12 图表图表 1818 钴价近两年大幅下跌钴价近两年大幅
16、下跌(元(元/ /吨)吨) . 13 图表图表 1919 公司钴业务毛利率于公司钴业务毛利率于 20192019 年大幅下滑年大幅下滑 . 13 图表图表 2020 可比上市公司(寒锐钴业)毛利率情况可比上市公司(寒锐钴业)毛利率情况 . 13 图表图表 2121 公司公司 2012019 9 年整体毛利率盈利波动较小年整体毛利率盈利波动较小 . 13 图表图表 2222 世界钴矿产量及储量(吨)世界钴矿产量及储量(吨). 14 图表图表 2323 原料成本为公司营业成本最大组成部分(原料成本为公司营业成本最大组成部分(%) . 15 图表图表 2424 公司矿山开发情况公司矿山开发情况 .
17、16 图表图表 2525 公司自有钴铜矿山基本情况公司自有钴铜矿山基本情况. 16 图表图表 2626 公司在刚果(金)产业链公司在刚果(金)产业链. 17 图表图表 2727 公司在刚果(金)的经营布局公司在刚果(金)的经营布局 . 17 图表图表 2828 公司刚果(金)配套中间品产能项目降低运输成本公司刚果(金)配套中间品产能项目降低运输成本 . 17 图表图表 2929 公司刚果(金)配套冶炼项目提高资源综合利用效益公司刚果(金)配套冶炼项目提高资源综合利用效益 . 18 图表图表 3030 公司现有钴产品产能公司现有钴产品产能 . 18 图表图表 3131 刚果(金)疫情持续刚果(金
18、)疫情持续,短期钴矿供应存疑,短期钴矿供应存疑 . 19 图表图表 3232 嘉能可嘉能可 MMUTANDAUTANDA矿为其钴生产绝对主力(矿为其钴生产绝对主力(KTKT) . 20 图表图表 3333 嘉能可未来钴产量将主要依靠嘉能可未来钴产量将主要依靠 K KATANGAATANGA矿(矿(KTKT) . 20 图表图表 3434 嘉能可长单签订情况嘉能可长单签订情况 . 20 图表图表 3535 已确定嘉能可长单锁定近三年已确定嘉能可长单锁定近三年 70%70%左右产量(左右产量(U UMICOREMICORE长单不计入)长单不计入) . 21 图表图表 3636 刚果刚果( (金金)
19、 )民采矿民采矿 20192019 年产量大幅收缩,较年产量大幅收缩,较 20182018 年全球供应占比显著下滑年全球供应占比显著下滑 . 22 图表图表 3737 钴行业下游消费结构(钴行业下游消费结构(20192019 年)年) . 22 图表图表 3838 手机电池容量:手机电池容量:5G5G 较较 4G4G 显著提升显著提升 . 23 图表图表 3939 中国新能源汽车产量:累计及累计同比(万辆,中国新能源汽车产量:累计及累计同比(万辆,%). 24 图表图表 4040 中国动力电池装机量中国动力电池装机量: :当月及同比当月及同比( (吉瓦时吉瓦时,%),%) . 24 华友钴业(华友钴业(603799603799) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 48 证券研究报告 图表图表 4141 欧洲多国加码新能源汽车市场欧洲多国加码新能源汽车市场 . 25 图表图表 4242 传统车企燃油车退出传统车企燃油车退出时间表时间表.