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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 新增长动能挖掘者,探索新天地有望再次腾飞 投资评级:增持(首次)投资评级:增持(首次) 报告日期: 2020-10-12 Table_BaseData 收盘价(元) 33.79 近 12 个月最高/最低(元) 43.62/24.57 总股本(百万股) 949 流通股本(百万股) 935 流通股比例(%) 98.51 总市值(亿元) 321 流通市值(亿元) 316 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师:虞晓文分析师:虞晓文 执业证书号:S00 电话:
2、 邮箱: 联系人:谢丽媛联系人:谢丽媛 执业证书号:S00 电话: 邮箱: 主要观点: 主要观点: Table_Summary 市场空间:行业新阶段,市场空间依然广阔市场空间:行业新阶段,市场空间依然广阔 市场普遍认为老板电器中短期内增长亮点主要在于精装修渠道,该渠 道增长确定性较强,但某种程度依然是新房需求内零售渠道的替代需 求。我们认为,不仅仅是精装修渠道,不仅仅是精装修渠道,台台式品类扩张带来的非地产相式品类扩张带来的非地产相 关需求、未来的存量房更新需求等都将为老板电器带来中短期乃至长关需求、未来的存量房更新需求等都将为
3、老板电器带来中短期乃至长 期更大的发展空间。期更大的发展空间。 公司层面:眼光前瞻且精准,助力挖掘新增长动能公司层面:眼光前瞻且精准,助力挖掘新增长动能 老板电器从发展早期大力投入品牌建设,其广为人知的品牌知名度和广为人知的品牌知名度和 坚持不懈走高端定位是其品牌力的核心坚持不懈走高端定位是其品牌力的核心,而这种品牌力为其后续快速 发展奠定了坚实基础。我们通过复盘老板电器的发展路径,发现公司 在不同的阶段都能够非常地具有先见之明,把握市场变化,在电商发 展加速时率先大力发展电商渠道,在精装修爆发前就逐步布局工程渠 道,同时前瞻性地把握产品需求变化,适时发力新品类。老板电器能老板电器能 够把握住
4、每一次够把握住每一次市场市场机会说明公司的内驱力、组织系统具备前瞻性挖机会说明公司的内驱力、组织系统具备前瞻性挖 掘新增长动能的引擎,即使行业发展进入瓶颈期,公司自身的引擎也掘新增长动能的引擎,即使行业发展进入瓶颈期,公司自身的引擎也 将为其挖掘新天地。将为其挖掘新天地。 投资建议投资建议 我们预计公司 2020-2022 年收入分别为 83.05、94.89、106.75 亿元, 同比分别+7.0%、+14.3%、+12.5%,归母净利润分别为 17.6、19.7、 22.1 亿元,同比分别+10.4%、+12.3%、+12.1%,当前股价对应 2020-2022 年 PE 分别 17.76
5、x、15.81x、14.10 x,给予增持评级。 风险提示风险提示 地产回暖不及预期,台式新品类扩张不及预期。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 7761 8305 9489 10675 收入同比(%) 4.5% 7.0% 14.3% 12.5% 归属母公司净利润 1590 1756 1972 2212 净利润同比(%) 7.9% 10.4% 12.3% 12.1% 毛利率(%) 54.3% 53.4% 53.0% 52.5% ROE(%) 23.2% 20.4% 18.
6、6% 17.3% 每股收益(元) 1.68 1.85 2.08 2.33 P/E 20.18 17.76 15.81 14.10 P/B 4.67 3.62 2.94 2.43 EV/EBITDA 16.09 14.19 11.95 9.89 资料来源: wind,华安证券研究所 -23% -1% 21% 44% 66% 10/191/204/207/20 老板电器沪深300 Table_StockNameRptType 老板电器(老板电器(002508) 公司研究/公司深度 Table_CompanyRptType 老板电器(老板电器(002508) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 /
7、46 证券研究报告 正文目录正文目录 1 市场空间:行业新阶段,市场空间依然广阔市场空间:行业新阶段,市场空间依然广阔 . 5 1.1 进军台式,非地产属性新兴品类进军台式,非地产属性新兴品类 . 5 1.2 更新需求即将释放,存量房市场大有可为更新需求即将释放,存量房市场大有可为 . 9 1.3 精装房市场迅速发精装房市场迅速发展,为工程渠道打开大门展,为工程渠道打开大门 . 12 2 品牌力:老板电器快速发展的助推器品牌力:老板电器快速发展的助推器 . 16 3 渠道力:老板电器多次逆势增长的引擎渠道力:老板电器多次逆势增长的引擎 . 19 3.1 工程渠道:未来三年为工程渠道:未来三年为
8、公司带来确定性增长公司带来确定性增长 . 21 3.1.1 品牌力助力,顺利抢占精装修龙头地位品牌力助力,顺利抢占精装修龙头地位 . 22 3.1.2 多角度发力,改善工程渠道盈利能力多角度发力,改善工程渠道盈利能力 . 23 3.2 电商渠道:顺利搭乘电商红利,龙头地位稳固电商渠道:顺利搭乘电商红利,龙头地位稳固 . 24 3.2 线下零售渠道:永葆活力的代理商是公司增长的血液线下零售渠道:永葆活力的代理商是公司增长的血液 . 28 3.4 其他渠道:与橱柜公司合作,为公司带来新的增长其他渠道:与橱柜公司合作,为公司带来新的增长点点 . 32 4 产品力:助力打开增长天花板产品力:助力打开增
9、长天花板 . 32 4.1 开创大吸力油烟机,持续引领市场开创大吸力油烟机,持续引领市场 . 33 4.2 前瞻且精准,发力新品类前瞻且精准,发力新品类 . 35 5 财务分析:营收和盈利能力维持行业领先水平财务分析:营收和盈利能力维持行业领先水平 . 40 6 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 42 风险提示:风险提示: . 44 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 45 Table_CompanyRptType 老板电器(老板电器(002508) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 46 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 各国洗碗机每百户保有量(台)各国洗碗机
10、每百户保有量(台) . 6 图表图表 2 我国城镇家庭家电平均每百户保有量(台)我国城镇家庭家电平均每百户保有量(台) . 7 图表图表 3 我国农村家庭家电平均每百户保有量(台)我国农村家庭家电平均每百户保有量(台) . 7 图表图表 4 洗碗机整体洗碗机整体市场规模测算市场规模测算 . 8 图表图表 5 洗碗机零售额结构构成洗碗机零售额结构构成 . 9 图表图表 6 2016-2017 北上广深二手房与新房成交量之比北上广深二手房与新房成交量之比 . 10 图表图表 7 旧改二次装修空间测算旧改二次装修空间测算 . 11 图表图表 8 老板电器开展新春换新活动老板电器开展新春换新活动 .
11、12 图表图表 9 老板电器旧房改造市场规老板电器旧房改造市场规模模 . 12 图表图表 10 我国商品住宅精装修楼盘开盘数我国商品住宅精装修楼盘开盘数 . 13 图表图表 11 各地推出地方精装修政策各地推出地方精装修政策 . 14 图表图表 12 我国商品住宅精装修楼盘渗透率我国商品住宅精装修楼盘渗透率 . 15 图表图表 13 中国与欧美日的精装修渗透率对比中国与欧美日的精装修渗透率对比 . 15 图表图表 14 2020H1 厨电厨电各部品配套规模及配套率各部品配套规模及配套率 . 15 图表图表 15 厨电精装修市场规模测算表厨电精装修市场规模测算表 . 16 图表图表 16 厨电公
12、司销售费用率对比厨电公司销售费用率对比 . 17 图表图表 17 老板电器广告宣传推广费(亿元老板电器广告宣传推广费(亿元) . 17 图表图表 18 公司大吸力油烟机广告效果公司大吸力油烟机广告效果 . 18 图表图表 19 老板电器广告投放平台梳理老板电器广告投放平台梳理 . 19 图表图表 20 厨电公司发展历程的重要拐点(单位:亿元)厨电公司发展历程的重要拐点(单位:亿元) . 20 图表图表 21 地产竣工增速与电子商务交易额增速地产竣工增速与电子商务交易额增速 . 20 图表图表 22 老板电器各渠道营收占比老板电器各渠道营收占比 . 21 图表图表 23 厨电公司开始布局工程渠道
13、时间厨电公司开始布局工程渠道时间 . 21 图表图表 24 老板电器工程渠道收入及同比增速老板电器工程渠道收入及同比增速 . 22 图表图表 25 老板电器工程渠道收入老板电器工程渠道收入占比占比 . 22 图表图表 26 工程渠道合作流程工程渠道合作流程 . 23 图表图表 27 2020H1 厨电各部品厨电各部品 TOP5 品牌及份额品牌及份额. 23 图表图表 28 老板电器工程渠道市场规模测算老板电器工程渠道市场规模测算 . 24 图表图表 29 厨电公司电商渠道发展情况厨电公司电商渠道发展情况 . 25 图表图表 30 老板电器电商渠道收入及同比增速老板电器电商渠道收入及同比增速 .
14、 25 图表图表 31 老板电器电商渠道收入占比老板电器电商渠道收入占比 . 25 图表图表 32 老板电器历年电商渠道主要客户销售额(百万元)老板电器历年电商渠道主要客户销售额(百万元) . 26 图表图表 33 京京东自营模式和东自营模式和 POP 模式对比模式对比 . 26 图表图表 34 2020 年年 1-7 月线上累计零售额市占率月线上累计零售额市占率 . 27 图表图表 35 各品牌油烟机线上均价(元)各品牌油烟机线上均价(元) . 27 图表图表 36 老板电器线上推出高颜值网红油烟机老板电器线上推出高颜值网红油烟机 . 27 图表图表 37 老板电器线下老板电器线下零售渠道收
15、入规模及增速零售渠道收入规模及增速 . 28 图表图表 38 老板电器线下零售渠道占比老板电器线下零售渠道占比 . 28 图表图表 39 老板电器线下零售渠道改革措施老板电器线下零售渠道改革措施 . 29 Table_CompanyRptType 老板电器(老板电器(002508) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 46 证券研究报告 图表图表 40 老板电器渠道结构图老板电器渠道结构图 . 30 图表图表 41 老板电器专卖店数量稳步增加老板电器专卖店数量稳步增加 . 30 图表图表 42 老板电器采取措施控制老板电器采取措施控制“委托委托-代理代理”成本成本 . 31 图表图表 43 公司代理商及城市公司增长情况公司代理商及城市公司增长情况 . 31 图表图表 44 老板电器各品类收入占比老板电器各品类收入占比. 33 图表图表 45 老板油烟机发展重要节点老板油烟机发展重要节点. 33 图表图表 46 公司历年油烟机收入及增速公司历年油烟机收入及增速 . 34 图表图表 47 吸油烟机和燃气灶对公司毛利率贡献较高吸油烟机和燃气灶对公司毛利率贡献较高 . 34 图表图表 48 烟灶内销同比增速烟灶内销同比增速 . 35 图表图表 4