《【公司研究】雅化集团-深度报告:川藏铁路助涨民爆业绩氢氧化锂翘楚崭露头角-20201028(37页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】雅化集团-深度报告:川藏铁路助涨民爆业绩氢氧化锂翘楚崭露头角-20201028(37页).pdf(37页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、雅化集团雅化集团深度深度报告报告川川藏铁路助涨民爆藏铁路助涨民爆业绩业绩,氢氧化锂翘楚崭露头角,氢氧化锂翘楚崭露头角分析师:杨伟分析师:杨伟邮箱:SAC NO:S07请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明联系人联系人:毛晓龙毛晓龙邮箱:TEL:仅供机构投资者使用Table2020年10月28日证券研究报告|公司深度报告 核心观点核心观点1 1、民爆锂盐双驱动:、民爆锂盐双驱动:公司为国内民爆行业龙头企业,炸药产能规模、爆破服务技术国内领先,2015-2019年民爆业务收入、利润持续增长,其中爆破服务由2015年2.47亿元增长至2019年的10.56亿
2、元,增幅超3倍。另外公司2014年通过外延并购,涉足锂盐行业,经过6年的深耕,公司已成长为锂盐行业的新兴龙头企业。2 2、川藏铁路助力民爆业务进入快速增长期:、川藏铁路助力民爆业务进入快速增长期:川藏铁路中段于2020年9月29日正式宣布建设,项目总投资3198亿元,我们测算爆破业务占比在8%-10%,整体规模260-320亿元。公司为项目爆材保供方与川藏铁路核心参与单位,未来有望整体拿下30%以上市场份额,未来未来4 4年年有望为公司带来有望为公司带来8080亿元营业收入增量,整体毛利率、净利率分别按亿元营业收入增量,整体毛利率、净利率分别按42%42%、15%15%计算,将带来毛利润超计算
3、,将带来毛利润超3030亿元、亿元、净利润净利润1212亿元亿元,同时公司拥有危化品一级运输资质,将有效保障川藏铁路爆材的运输。3、氢氧化锂处于周期底部,公司业绩弹性极大。氢氧化锂处于周期底部,公司业绩弹性极大。目前公司氢氧化锂有效产能3.1万吨,在建项目2万吨,未来氢氧未来氢氧化锂有效产能将超化锂有效产能将超5 5万吨,万吨,位居世界前列,随着新产线产能的提升,未来在下游客户一致性验证上将得到有效保障。根据权威机构预测,基于下游动力电池需求持续增长,全球氢氧化锂需求将由19年的8万吨增长至2025年的近50万吨,未来市场成长空间超5倍。4 4、公司参股高争民爆、金奥博等企业,股权价值合计6亿
4、元,公司为高争、金奥博等企业建设初期技术指导方,从侧面反映公司在民爆行业的实力与地位。5 5、盈利盈利预测与投资建议预测与投资建议目前川藏铁路已经正式宣布开始建设,未来有望持续贡献业绩,锂盐目前价格已经在底部区间,未来盈利有望持续修复,我们将2020-2022年营业收入调整至34.16/47.16/62.20亿元(之前为34.16/46.94/59.28亿元),归母净利润调整至2.54/4.37/6.26亿元(之前为2.54/3.29/4.12亿元),EPS调整至0.27/0.46/0.65元(之前为0.27/0.34/0.43元 ),对应PE分别为50/29/20倍。未来随着川藏铁路正式开工
5、,民爆板块利润有望持续增厚利润,锂盐板块盈利能力亦有望得到持续修复,我们看好公司成长,上调至“买入”评级,目标价17.94元,对应21年39倍PE。6、风险提示川藏铁路开工进度不及预期、公司在川藏铁路爆破订单不及预期、锂盐价格长期维持在底部、原材料价格上涨等风险。 oPqNqRrRtOpOsNmOmRmMqP9P9R8OoMqQmOmMjMnMoOjMpMrRaQpPvMwMoNzRuOpOrO目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅化雅化占据绝对优势占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团充分受益川藏铁路动工,雅化集团充分受
6、益三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 公司发展历程2001年公司成立20052005年年设立雅化爆破设立雅化爆破公司、运输公公司、运输公司司20102010年年雅化在雅化在深圳交易深圳交易所所上市上市2011年整合内蒙柯达内蒙柯达2012年整合泸州凯达泸州凯达2013年整合新西兰红牛新西兰红牛2014年参股国锂公司国锂公司2016年成立澳洲公司澳洲公司2019年发行8亿可转债2020年5月2 2万吨氢氧万吨氢氧化锂投产化锂投产雅雅化化集团发展历程:民爆锂盐双驱动集团发展历程:民爆锂盐双驱动2007年组建攀
7、枝花恒泰攀枝花恒泰2014年并购兴兴晟晟锂业锂业2017年设立雅安雅安锂锂业业前言公司简介民爆锂盐双驱动资料来源:公司公告,华西证券研究所 郑戎雅化集团民爆锂盐14.36%雅化集团雅安实业有限公司四川能投锂业有限公司四川雅化锂业科技有限公司四川兴晟锂业有限责任公司四川国理锂材料有限公司山西山西金恒化工集团股份有限公司雅化集团内蒙内蒙古柯达化工有限公司雅化集团绵阳绵阳实业有限公司深圳市金奥博科技股份有限公司四川省民用爆破器材专营有限责任公司100%100%56.26%37.25%100%100%13.04%84.537%76.102%19.1%公司组织结构前言公司简介民爆锂盐双驱动资料来源:公司
8、公告,华西证券研究所 图 公司利润率(%)图 各项费用率(%)图 公司收入情况(百万元)图 公司归母净利润(百万元)5-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002001820192020H收入增速-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05003002001820192020H归母净利润增速0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%2015
9、200192020H毛利率净利率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2001820192020H销售费用管理费用财务费用2015年以来公司收入保持持续增长态势,2018-2019年由于锂盐价格下跌,锂盐行业拖累公司净利润。2020年上半年随着锂精矿价格下跌至300-350美元/吨附近,同时公司5月份新产线的开工,2020年上半年公司锂盐产品毛利率达到12.08%,相较于2019年0.7%的毛利率有大幅改善。前言公司简介民爆锂盐双驱动研究所 图 公司主要业务收入情况(百万元)图 公司主要业务毛利润(百万元)图 公司主要业
10、务收入情况(百万元)图 公司主要业务毛利润(百万元)633%10%8%39%10%2019年各区域销售占比(%)四川内蒙山西其他国外34%14%6%37%9%2020年H1各区域销售占比(%)四川内蒙山西其他国外05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002001820192020H工程爆破炸药起爆器材(雷管索类)锂盐02004006008001,0002001820192020H工程爆破炸药起爆器材(雷管索类)锂盐工程爆破体量稳步提升内蒙地区占比提升2020年以来,国内煤矿开采重心逐步由山西、陕西向内蒙地区转移,公司收入占比
11、也跟随调整,内蒙地区2020年H1实现营业收入1.81亿元,同比增长42%,占整体收入比例提升至14.03%。前言公司简介民爆锂盐双驱动研究所 目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅雅化占据绝对优势化占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团核心标的川藏铁路动工,雅化集团核心标的三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 图 国内民爆行业近10年运行趋势8050030035040005003003504
12、004505002000019产销量(万吨)产值(亿元) 国内民爆行业情况根据民爆第一资讯信息显示,2019年我国工业炸药销售436万吨,同比增长2%,工业雷管销售11.13亿发,同比下降11.60%,其中电子雷管销量约0.6亿发,同比增长260%。2019年我国民爆企业实现销售总值330.91亿元,同比增长7.20%,爆破服务实现收入182.02亿元,同比增长1.57%。资料来源:民爆第一资讯,华西证券研究所1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势 927%24%23%6%1%19.10%2019年国内炸药销售结构(%)金属矿山煤炭开
13、采非金属矿山铁路道路水利水电其他12.1%9.4%6.5%6.2%4.9%4.9%4.5%51.5%2019年国内炸药产量分布(%)内蒙山西四川辽宁云南新疆贵州其他资料来源:锐观资讯,华经产业研究院,华西证券研究所下游消费:下游消费:国内炸药下游消费主要集中在金属矿山、煤炭开采、非金属矿山、铁路道路等领域,占比分别为27%、24%、23%、6%。炸药产量分布:炸药产量分布:就产量分布来看,主要集中在内蒙、山西、四川、辽宁、云南、新疆、贵州等地。1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势图 2019年国内炸药销售结构(%)图 2019年国内炸药产量分布(%) 10表 国内民爆企业经营情况对比序号企业证券代
14、码总市值(亿元)PE(ttm)19年营业收入(亿元)19年净利润(亿元)19年毛利率19年净利率19年期间费用率炸药产能(万吨)雷管产能(万发)主要经营区域1保利联合002037.SZ34 42 50.24 1.84 28%4%20%41.4528,400 贵州、山东、甘肃、河南、西藏、新疆、湖南。2云南民爆非上市企业34.2041,000 云南为主3 葛洲坝易普力600068.SH-31.84 -24%-32.65全国;民爆业务在上市公司占比较小,仅统计民爆业务4宏大爆破002683.SZ353 103 59.02 3.74 20%6%12%26.606,000 广东,辽宁,西南地区收入占比
15、仅10%;5江南化工002226.SZ87 21 36.33 5.20 41%14%23%26.052,000 西南地区收入占比仅13%;6雅化集团002497.SZ105 121 31.97 0.77 27%2%20%22.8017,950 四川/内蒙/山西7 福建海峡科华非上市企业18.607,300 福建8国泰集团603977.SH42 26 14.39 1.56 38%11%28%17.407,430 江苏占比超60%9南岭民爆002096.SZ39 146 25.22 0.28 28%1%25%17.3010,800 10 北方特种能源非上市企业15.70山西/山西/辽宁11凯龙股份
16、002783.SZ49 701 18.91 1.13 37%6%25%12.40湖北;爆破服务是公司亮点12金奥博002917.SZ30 43 4.52 0.71 37%16%22%2.00炸药设备/辅料为主13雪峰科技603227.SH27 30 21.35 1.26 19%6%10%10.755,200 95%以上在新疆地区合计277.9126,080:Wind公司公告、官网,各大公开媒体,华西证券研究所公司行业公司行业地位地位:就整个行业来看资源向头部集中,中小产能退出。雅化集团2019年炸药产能22.8万吨/年,排名第六,雷管产能17950万发,国内排名第三。1、民爆行业梳理雅化占据绝
17、对优势 图 国内主要民爆企业收入规模2017-2020H1(百万元)11公司民爆业务2017-2019年营业收入分别为16.09/20.73/22.39亿元,仅次于宏大爆破与保利久联。(剔除雅化锂盐与江南化工风电业务)雅化收入和利润体量国内民爆行业绝对龙头。 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000200H1宏大爆破保利联合江南化工雅化集团北化股份南岭民爆凯龙股份国泰集团雪峰科技同德化工金奥博高争民爆壶化股份资料来源:wind,各企业公告,华西证券研究所1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势 图 国内主要民爆企业净利润规模2017-
18、2020H1(百万元)122018年以来氢氧化锂价格下跌,拖累公司净利润。2017-2019年公司民爆业务毛利润分别为6.71/7.92/8.38亿元,在民爆板块上市公司中仅次于宏大爆破同期的8.39/9.83/12.09亿元。0500300350400450200H1江南化工宏大爆破雅化集团国泰集团同德化工壶化股份金奥博北化股份凯龙股份南岭民爆雪峰科技保利联合高争民爆锂盐价格下跌,锂盐板块亏损拖累业绩资料来源:wind,各企业公告,华西证券研究所1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势收入和利润体量是国内民爆行业绝对龙头。 图 国内主要民爆企业毛利率水平(
19、%)图国内主要民爆企业净利率水平(%)13民爆业务利润率遥遥领先。从民爆行业主要企业利润率对比来看,雅化集团民爆业务毛利率水平遥遥领先于竞争对手。2018-2020年上半年锂盐价格大幅下跌,导致公司净利率下降比较明显,2020年二季度随着锂盐成本的下降,锂盐处于盈亏平衡,2020年H1雅化集团整体毛利率、净利率分别提升3.3、8.7个pct至30.69%、11.10%。10%20%30%40%50%200H1雅化集团国泰集团江南化工南岭民爆北化股份保利联合宏大爆破雪峰科技资料来源:wind,各企业公告,华西证券研究所0%10%20%200H1雅化集团
20、国泰集团江南化工南岭民爆北化股份保利联合宏大爆破雪峰科技1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势 图国内主要民爆企业爆破服务毛利率水平(%)图国内主要民爆企业爆破服务收入规模(百万元)14爆破服务规模快速提升,盈利水平国内绝对领先近年来雅化集团爆破服务规模、毛利率稳步提升,2019年公司爆破服务实现收入10.56亿元,较2017年增长109.52%。除2020年上半年受停工影响外,公司均以30%左右的毛利率领跑全行业。0%10%20%30%40%200H1雅化集团国泰集团江南化工南岭民爆保利联合宏大爆破雪峰科技凯龙股份00400050002017201820
21、1920H1雅化集团国泰集团江南化工南岭民爆保利联合宏大爆破(合并矿山开采)雪峰科技凯龙股份资料来源:wind,各企业公告,华西证券研究所1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势 图国内主要民爆企业炸药毛利率对比(%)图 国内主要民爆企业炸药销量情况(万吨)图国内主要民爆企业炸药均价(万元/吨)炸药销量稳步提升,价格与盈利水平优势明显。53035201720182019雅化集团国泰集团江南化工南岭民爆保利联合宏大爆破雪峰科技高争民爆020004000600080004000182019雅化集团江南化工南岭民爆保利联合雪峰科技高争民爆30
22、%35%40%45%50%55%20020H1雅化集团江南化工南岭民爆保利联合雪峰科技高争近年来公司炸药销量稳步提升,2019年公司炸药销量18.67万吨,同比增长11%,销售均价4580元/吨,较行业均价6200元/吨低26%,同时远低于高争民爆14000元/吨的均价,公司炸药毛利率保持在40%以上的较高水平。资料来源:wind,各企业公告,华西证券研究所1、民爆行业梳理雅化占据绝对优势 目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅化雅化占据绝对优势占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团充分受益川藏铁路动
23、工,雅化集团充分受益三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 图 川藏铁路线路示意图17川藏铁路中段已经正式开工,爆材及相关服务需求激增。9月29日国家发改委网站公布关于新建川藏铁路雅安至林芝段可行性研究报告批复的主要内容,经党中央、国务院批准,同意新建川藏铁路雅安至林芝段。根据公开媒体信息显示,川藏铁路雅安-林芝段全长1011km,桥隧比高达95%,其中隧道总计72座,长度合计838km,项目估算总投资约31983198亿亿元元。根据相关机构测算,单孔100的横截面隧道,按照1kg/m计算,1米深度需要0.1
24、吨炸药,单向838km隧道需要炸药约8.38万吨,考虑其他炸药需求量更大的外部附属工程,炸药的需求量将达到30万吨。由于该施工路段的复杂性,相关爆破服务配套规模将远远大于炸药销售本身,单吨炸药配套规模将达到6-10万元,我们测算整个川藏铁路中段爆破工程将达到260-320亿元,占项目总预算的8%-10%。川藏铁路建设意义川藏铁路建设意义战略意义战略意义: :通车之后从成都到拉萨的时间将从48小时减少到13小时;二线部署的军事力量将能在不到12小时内到达前沿;川藏铁路离中印实际控制线很近,能在最短时间往前线大规模运输物质和人员,成都平原与西藏连接起来,将爆发惊人威力。经济经济意义意义:川藏铁路建
25、设是西部大开发的重点内容之一;让西部的交通更加便利,促进边疆的旅游业和区域经济的发展。资料来源:公开媒体资料,华西证券研究所2、川藏铁路正式动工,雅化集团充分受益 图 雅化集团西南区域民爆子公司图 川藏铁路中段隧道情况18综合优势显著,在川藏铁路民爆业务中最为受益。公司在川藏铁路建设中的优势:1、统筹优势:统筹优势:公司为川藏铁路爆破服务的总设计方,行业地位远领先于区域内相关企业。2、位置运输优势位置运输优势:公司拥有危化品一级运输资质,包含民爆专用车辆200余台,大型危化品运输车辆50余台,危化品运输从业资格驾押人员500余人,是四川省内最大的一类危化品运输企业。未来能有效保障川藏铁路爆材的
26、运输。3、价格优势:价格优势:雅化的炸药单吨均价约4600元/吨,低于国内平均水平,更远低于高争均价1.4万元/吨。4、技术优势:技术优势:雅化集团为国内一线爆破服务企业,爆破服务规模、技术领先于同行。资料来源:公开媒体资料,公司公告,华西证券研究所2、川藏铁路正式动工,雅化集团充分受益 图 川藏铁路东段19民爆板块业绩预测我们预计公司未来有望在川藏铁路中段民爆业务中拿下30%以上的市场份额,在未来4-5年有望为公司带来营收规模约78-96亿元,以整体毛利率、净利率分别为42%、15%测算,未来将有望为公司贡献33-40亿元毛利润以及12-14亿元净利润,如以四年业务期计算,平均每年贡献净利润
27、将超平均每年贡献净利润将超3 3亿元,相较于亿元,相较于1919年公司民爆板块利润体量,未来将大幅增长。年公司民爆板块利润体量,未来将大幅增长。资料来源:公开媒体资料,公司公告,华西证券研究所2、川藏铁路正式动工,雅化集团充分受益 目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅化雅化占据绝对优势占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团充分受益川藏铁路动工,雅化集团充分受益三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 图 国内新能源汽车销量(辆)图国内动力
28、电池装机数据(GWh)21-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050,000100,000150,000200,000250,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2018年2019年2020年2020同比新能源汽车销售持续向好,动力电池装机稳步提升。资料来源:中汽协,GGII,华西证券研究所根据中汽协以及GGII数据显示,2020年9月国内新能源车销量13.8万辆,同比增长73.03%,环比增长26.24%,自今年下半年以来持续保持增长态势。在动力电池装机方面,9月国内实现动力电池装机6.58GWh,同比增长6
29、6.58%,环比增长28.27%,新能源车销量和动力电池装机数据都表明国内新能源汽车产业链正进入快速增长期。3、新兴锂盐龙头,静待供需反转-120.00%-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%02468101214161月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2018年2019年2020年2020年同比 图 全球氢氧化锂供需(万吨)图雅化集团锂盐出货情况(万吨)22氢氧化锂供需格局向好,产品拐点将至。00201820192020E2021E2022E2
30、023E2024E2025E全球氢氧化锂供需(吨)需求供给00.511.522.533.544.52001820192020E 2021E 2022E公司锂盐出货(吨)锂盐销售根据GGII数据显示:2019年全球氢氧化锂需求约8万吨,其中动力电池需求约4.2万吨,到2025年预计氢氧化锂的需求将达到49万吨,其中动力电池需求约45万吨,全球供给端约42万吨,形成近7万吨缺口。资料来源:GGII,亚洲金属网,公司公告,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转 图 氢氧化锂价格(元/吨)图 锂精矿价格(美元/吨)23350400450500550600澳大利亚Li2O 5
31、%(美元/吨)锂盐、锂矿价格双双触底,静待供需反转。020,00040,00060,00080,000100,000120,000电池级99%:四川资料来源:GGII,亚洲金属网,公司公告,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转根据亚洲金属网数据显示,目前全球澳洲锂精矿价格约350-380美元/吨、氢氧化锂报价4.65万元/吨,已经低于部分企业的现金成本,我们预计目前锂盐与锂精矿价格均为行业底部区间,未来随着供需格局向好,产品价格有望形成反转。 24表 全球氢氧化锂企业产能情况(万吨/年)所属梯队公司产能(万吨)产能分布备注20一线企业赣锋锂业3.5+5江西马洪天齐锂业四川射洪天齐锂业暂
32、无氢氧化锂氢氧化锂产能/主要是参股海外泰利森计划建设2万t/a,目前项目搁置泰利森澳大奎纳纳雅宝4+5+5美国/四川/江西Livent2.3+0.5美国/江苏SQM0.4+1.6智力新兴企业雅化集团3.1+2四川眉山/阿坝/雅安融汇锂业1.5+6江苏/江西/湖北威华股份0.5+1四川绵竹持有天宜锂业68%的股权天华超净2+2四川宜宾目前已经在试生产;宁德持股15%;永兴材料目前1万t/a均为碳酸锂碳酸锂,暂无氢氧化锂产能(拟规划)说明:黑色为现有,红色为在建,蓝色为规划产能资料来源:各企业官网,各企业公告,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转 图 全球氢氧化锂产能情况(万吨/年)25未
33、来高镍化发展趋势未来高镍化发展趋势:新能源汽车是锂行业发展的关键因素,基于新能源汽车行业广阔的发展前景,未来锂行业也将具有很大的发展空间。氢氧化锂是最重要的锂化合物之一,一般指单水氢氧化锂(LiOHH2O)。氢氧化锂作为重要的锂电材料具有以下特点:1、氢氧化锂可降低材料烧结温度、优化电化学性能。2、在烧结过程中熔融的氢氧化锂可与三元前驱体更均匀、充分的混合,从而减少表面锂残留,提升材料的放电比容量。3、采用氢氧化锂和较低的烧结温度还可减少阳离子混排,提升循环稳定性。未来随着对电池系统的能量密度、电动汽车续航能力要求的提高,三元电池应用于新能源汽车成为趋势,而三元材料中NCM811和NCA只能使
34、用氢氧化锂进行焙烧,随着未来电池对能量密度要求越来越高,高镍化是必然趋势,对应的氢氧化锂需求将快速提升,未来氢氧化锂的需求增速和需求绝对量均有望超过碳酸锂。资料来源:各企业官网,各企业公告,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转01234567赣锋雅宝Livent天齐SOM雅化容汇锂业威华天宜锂业2020年在建规划中 图 国内主要锂盐企业毛利率对比26国内新一线龙头:国内新一线龙头:全球氢氧化锂一线龙头企业分别为赣锋、Livent、雅宝、天齐、SQM,近年来国内新兴锂盐企业主要为雅化、威华、天华超净、融汇锂业、川能动力。2020年5月雅安锂业2万吨氢氧化锂投产后,公司氢氧化锂产能跃升至3
35、.1万吨,进入“准一线”锂盐行业,未来2万吨募投氢氧化锂项目达产后,将拥有氢氧化锂产能超5万吨/年,处于国内领先地位。下游认证:下游认证:根据公司公告显示,目前公司已进入优美科、厦门钨业、杉杉、振华、贝特瑞、容百科技、宁德时代、BYD等下游产业链,未来随着新产能释放,在产品质量的一致性上将进一步得到保障。0%10%20%30%40%50%60%70%80%2001820192020H1锂盐毛利率对比(%)雅化赣锋天齐威华资料来源:各企业官网,各企业公告,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转 图 公司锂盐收入/毛利润水平(百万元)图 雅安锂业2万吨/年氢氧化锂投产仪
36、式27新线投产新线投产:2020年5月18日,雅化集团全资子公司雅安锂业2万吨氢氧化锂项目正式投产,该产线工艺技术及装备均达到国内领先水平,预计该产线满产后,生产成本将位于国内第一梯队。锂锂盐保障:盐保障:1、银河锂业:与银河锂业续签锂精矿承购协议,协议执行期延长至2025年,2021-2025每个合同年度向公司供应不低于12万吨锂精矿,超过部分雅化国际有优先购买权。2、澳洲Core:目前公司持有澳洲Core10.05%股权,雅化国际与Core子公司锂业发展签署协议,约定每年向锂业发展采购7.5万干吨的6%的锂精矿,本协议采购的锂精矿将成为公司未来基础锂盐生产重要的原料保障渠道之一。3、四川李
37、家沟:目前公司参股能投锂业持有公司37.25%的股权,能投锂业目前在李家沟拥有105万吨锂辉石的采矿权,项目正在建设中,未来将优先保障雅化锂盐生产。00500600700800900620020H1收入毛利润雅安先进工艺降成本,锂矿资源充分保障。资料来源:公司公告,公司官网,华西证券研究所3、新兴锂盐龙头,静待供需反转 28锂盐盈利预测:锂盐盈利预测:我们假设未来氢氧化锂价格反弹到6.5万元/吨,随着公司产线进一步优化,以及未来李家沟105万吨/年自有锂精矿的成功开采,成本有望进一步降低,公司锂盐公司锂盐毛利率有超毛利率有超30
38、%30%,按,按5 5万吨满产计算,万吨满产计算,营收空间超营收空间超3030亿亿元,净利润超元,净利润超4 4亿元。亿元。3、新兴锂盐龙头,静待供需反转资料来源:公司公告,华西证券研究所锂盐净利润E(百万元)销量(万吨/年)1.82.533.544.55单价(万元/吨)10.039655066077088099011009.03384705646587528469408.028247027807.022335586206.5.332663003336.62012
39、262515.9651521695.73875.523344555.3-28-39-46-54-62-69-775.1-57-80-95-111-127-143-1594.9-87-121-145-169-193-217-2414.7-116-162-194-226-258-291-3234.5-146-203-243-284-324-365-4054.3-175-244-292-341-390-438-4874.1-205-285-341-398-455-512-5693.5-239-408-489-571-652-734-815注:锂盐单吨成本不
40、变化、其他综合费率不变计算所得,橙色区域为我们认为可能发生的情况范围。 目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅化雅化占据绝对优势占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团充分受益川藏铁路动工,雅化集团充分受益三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 30表 可比公司估值表公司名称总市值/亿元EPSPE2020/10/272019A2020E2021E2022E2019A2020E2021E2022E宏大爆破3370.430.611.041.42
41、43.4578.4045.6233.57赣锋锂业8290.070.270.380.51103.9247.3634.0125.69天齐锂业320亏损亏损0.110.14亏损亏损192.07149.44威华股份98亏损0.070.230.39亏损200.0058.3933.41天华超净870.110.490.220.4055.8932.1071.0339.75平均67.7589.4780.2256.37雅化集团1250.070.270.460.65173.8949.0928.5519.90资料来源:Wind,华西证券研究所投资建议:投资建议:目前川藏铁路已经正式宣布开始建设,未来有望持续贡献业绩,
42、锂盐目前价格已经在底部区间,未来盈利有望持续修复,我们将2020-2022年营业收入调整至34.16/47.16/62.20亿元(之前为34.16/46.94/59.28亿元),归母净利润调整至2.54/4.37/6.26亿元(之前为2.54/3.29/4.12亿元),EPS调整至0.27/0.46/0.65元(之前为0.27/0.34/0.43元 ),对应PE分别为49/29/20倍。未来随着川藏铁路正式开工,民爆板块利润有望持续增厚利润,锂盐板块盈利能力亦有望得到持续修复,我们看好公司成长,上调至“买入”评级,目标价17.94元,对应21年39倍PE。4、盈利预测与投资建议 31公司收入拆
43、分华西证券研究所表收入拆分产品项目2019A2020E2021E2022E炸药收入(百万元)85680010451210成本(百万元)513464574.75665.5毛利率(%)40.07%42%45%45%雷管收入(百万)309.99301.75380.09475.94成本(百万)160.43156.91190.04237.97毛利率(%)48.25%48%50%50%索类收入(百万)16.8119.6821.3426.67成本(百万)10.8712.212.816毛利率(%)35.34%38%40%40%爆破服务收入(百万)1,0561,0981,5591,949成本(百万)717714
44、9981,208毛利率(%)32.10%35.00%36.00%38.00%民爆合计收入(百万)2,2392,2193,0063,662成本(百万)1,4011,3471,7752,128毛利率(%)37.41%39.32%40.93%41.89%锂产品收入(百万)8318641,7102,480成本(百万)8257951,3681,860毛利率(%)0.72%8.00%20.00%25.00%4、盈利预测与投资建议 目录目录contents前言前言公司简介公司简介民爆锂盐双驱动民爆锂盐双驱动一一、民爆行业梳理民爆行业梳理雅化雅化占据绝对优势占据绝对优势二二、川藏铁路动工,雅化集团充分受益川藏
45、铁路动工,雅化集团充分受益三三、新兴锂盐龙头,静待供需反转新兴锂盐龙头,静待供需反转四四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议五、五、风险提示风险提示 33川藏铁路开工进度不及预期:川藏铁路开工进度不及预期:川藏铁路于2020年9月29日正式宣布开工建设,但由于川藏铁路全程施工难度较大,施工进度可能不及预期。公司订单份额不及预期:公司订单份额不及预期:虽然公司为川藏铁路境内最具竞争力的民爆企业之一,但仍有可能由于各种原因导致公司在川藏铁路爆破份额不及预期。锂盐价格长期维持在底部:锂盐价格长期维持在底部:目前锂盐价格维持在底部区间,国内外企业未来均有扩产情况,未来新能源车销量不及预期,导致锂盐需
46、求不及预期。原材料价格大幅上涨:原材料价格大幅上涨:公司在李家沟拥有采矿权,但目前正处于开发过程中,一旦海外锂精矿价格迅速上涨,公司成本端将面临上涨的风险。5、风险提示 34资料来源:公司公告,华西证券研究所财务报表和主要财务比率Table_Finance利润表利润表(百万元百万元)20192019A A20202020E E20212021E E20222022E E现金流量表现金流量表(百万元百万元)20192019A A20202020E E20212021E E20222022E E营业总收入3,197 3,416 4,716 6,220 净利润77 276 475 681 YoY(%
47、)4.2%6.9%38.1%31.9%折旧和摊销142 102 97 98 营业成本2,321 2,334 3,143 4,036 营运资金变动-67 -229 -210 -397 营业税金及附加24 27 37 49 经营活动现金流286 190 433 503 销售费用120 102 165 202 资本开支-213 -544 -494 -527 管理费用374 471 566 715 投资-149 -151 -98 -83 财务费用79 78 102 114 投资活动现金流-341 -657 -542 -580 资产减值损失-259 -1 -10 -25 股权募资0 0 0 0 投资收益
48、29 41 52 31 债务募资737 895 194 344 营业利润149 364 634 947 筹资活动现金流143 811 82 219 营业外收支-7 4 -1 -2 现金净流量85 344 -27 142 利润总额141 368 633 945 主要财务指标主要财务指标2019A2019A2020E2020E2021E2021E2022E2022E所得税65 92 158 265 成长能力成长能力净利润77 276 475 681 营业收入增长率4.2%6.9%38.1%31.9%归属于母公司净利润72 254 437 626 净利润增长率-60.9%254.2%71.9%43.
49、5%YoY(%)-60.9%254.2%71.9%43.5%盈利能力盈利能力每股收益0.07 0.27 0.46 0.65 毛利率27.4%31.7%33.4%35.1%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2019A2020E2021E2022E净利润率2.4%8.1%10.1%10.9%货币资金333 677 650 792 总资产收益率ROA1.4%4.0%6.0%7.3%预付款项31 34 43 57 净资产收益率ROE2.5%8.2%12.4%15.1%存货409 524 655 862 偿债能力偿债能力其他流动资产1,089 1,296 1,584 2,016 流动比率2.02 1.
50、51 1.50 1.48 流动资产合计1,861 2,531 2,932 3,727 速动比率1.54 1.18 1.14 1.11 长期股权投资647 712 787 819 现金比率0.36 0.40 0.33 0.31 固定资产942 1,011 1,045 1,091 资产负债率39.5%46.4%46.3%46.2%无形资产562 677 745 812 经营效率经营效率非流动资产合计3,357 3,869 4,345 4,807 总资产周转率0.61 0.53 0.65 0.73 资产合计5,218 6,401 7,277 8,534 每股指标每股指标(元元)短期借款253 998
51、 1,072 1,405 每股收益0.07 0.27 0.46 0.65 应付账款及票据330 315 431 551 每股净资产2.96 3.22 3.68 4.33 其他流动负债338 364 455 569 每股经营现金流0.30 0.20 0.45 0.53 流动负债合计921 1,677 1,959 2,524 每股股利0.02 0.00 0.00 0.00 长期借款320 470 590 601 估值分析估值分析其他长期负债819 819 819 819 PE173.89 49.09 28.55 19.90 非流动负债合计1,140 1,290 1,410 1,421 PB2.63 4.04 3.54 3.01 负债合计2,061 2,967 3,369 3,945 股本959 959 959 959 少数股东权益326 349 386 441 股东权益合计3,157 3,433 3,908 4,589 负债和股东权益合计5,218 6,401 7,277 8,534 35华西证券研究所:华西证券研究所:地址:北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层http:/