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1、pOrOoOqOnMrNrQnPqNrOqNbR8Q8OmOoOnPmMeRrQqRiNpNtO9PrQnQNZsRpRxNpPnP 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 目录目录 1. 中南焦煤龙头,最大低硫优质主焦煤生产商 . 5 1.1. 河南省属国企,拥有稀缺焦煤资源 . 5 1.2. 区位优势奠定公司区域龙头地位 . 6 2. 精煤战略树壁垒,降本增效促成长 . 9 2.1. 精煤战略提升公司核心竞争力 . 9 2.2. 降本增效赋予公司内生成长性 .11 3. 激励充
2、分到位,股东回报提升 . 15 3.1. 股权激励为公司注入活力 . 15 3.2. 规划未来分红率不低于 60%,回购进一步增厚股息 . 15 4. 盈利预测与估值 . 16 5. 风险提示 . 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 图表目录图表目录 图 1:截至 2020Q3 公司股权和业务结构 . 5 图 2:2016-2019 年公司选煤厂洗选能力稳步提升 . 6 图 3:2019 年公司四个焦煤洗选厂产能 2200 万吨 . 6 图 4:国内炼焦煤矿区查明储量中平
3、顶山为中南之最 . 7 图 5:2015-2019 年全国各省炼焦精煤产量 . 7 图 6:2019 年河南省主要煤炭企业产能占比,平煤集团第二 . 7 图 7:公司炼焦精煤产量占河南省炼焦精煤总产量比重较高 . 7 图 8:2019 年中南地区各省份生铁、焦炭、原煤产量(万吨) ,河南领 先 8 图 9:公司主要销售客户与公司的关联关系 . 9 图 10:公司营业总收入及增速(亿元) . 9 图 11:公司归母净利润及增速(亿元) . 9 图 12:近年煤炭采选和其他业务营业收入(亿元) . 10 图 13:近年煤炭采选和其他业务毛利(亿元) . 10 图 14:公司冶炼精煤和混煤售价持续提
4、升(元/吨) . 10 图 15:2016 至今动力煤和炼焦煤价格变化 . 10 图 16:平顶山地区主焦煤价高且波动较小 .11 图 17:平顶山地区 1/3 焦煤价高且波动较小 .11 图 18:20152019 年公司精煤产量变化 .11 图 19:20152019 年公司精煤销量占比稳步提升 .11 图 20:公司吨煤毛利为同行业中等(元/吨) .11 图 21:公司净资产收益率为同行业中等偏下 .11 图 22:CS 炼焦煤板块单季 ROE 对比 . 12 图 23:CS 炼焦煤板块单季销售净利率对比 . 12 图 24:CS 炼焦煤板块单季权益乘数对比 . 12 图 25:CS 炼
5、焦煤板块单季总资产周转率对比 . 12 图 26:CS 炼焦煤板块单季销售毛利率对比 . 13 图 27:CS 炼焦煤板块单季三费率对比 . 13 图 28:人工和其他成本占平煤股份成本比重较高 (元/吨). 13 图 29:人工成本为平煤股份成本主要构成(元/吨) . 13 图 30:2017 年之后公司员工总人数持续优化 . 14 图 31:2015-2019 公司人均创收稳步提升 . 14 图 1:2010 年至今公司现金分红及股利支付率 . 16 图 1:2019 年公司股息率位于同板块前列 . 16 表 1: 公司矿井产能合计 3335 万吨 . 5 表 2:集团及附属公司占主营业务
6、收入比例高达 45% . 8 表 3:平煤神马集团近两年重点投产项目 . 15 表 4:公司限制性股票激励方案,EPS 复合增长 16.1% . 15 表 5:结合股权激励和分红计划未来两年目标股息率 5.8%、7.2% . 16 表 6: 平煤股份收入成本预测(单位:百万元) . 17 表 7: 可比公司 2021 年 PE 为 9.68 倍 . 18 表 8: 可比公司 2021 年 PB 为 0.97 倍 . 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 1. 中南焦煤龙头,
7、最大低硫优质主焦煤生产商中南焦煤龙头,最大低硫优质主焦煤生产商 1.1. 河南省属国企,拥有稀缺焦煤资源河南省属国企,拥有稀缺焦煤资源 平顶山天安煤业股份有限公司由原平煤集团联合河南省平顶山市中原 (集 团)有限公司、河南省平禹铁路有限责任公司、河南省朝川矿务局等共同 发起设立的股份有限公司。 公司于 1998 年注册成立, 于 2006 年在上海证 券交易所上市。 公司是河南省属国企, 股权主要集中在中国平煤神马能源化工集团,公司是河南省属国企, 股权主要集中在中国平煤神马能源化工集团, 持有 公司 57.12%的股权,实际控制人为河南省国资委。 图图 1:截至截至 2020Q3 公司股权和
8、业务结构公司股权和业务结构 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 公司是平顶山矿区最大的煤炭开采企业, 产能退出压力较小公司是平顶山矿区最大的煤炭开采企业, 产能退出压力较小。 当下公司拥 有在产矿井 14 对,煤炭核定产能 3,335 万吨,权益产能 3,214 万吨。公 司煤炭矿井合计可采储量 18.9 亿吨,全部位于国内品种最全炼焦煤和电 煤生产基地的平顶山矿区,煤种以焦煤、1/3 焦煤和肥煤为主,属低灰低 硫稀缺炼焦煤。截至 2018 年末,公司已基本完成了河南省政府下达的矿 井退出任务, 据 河南省化解过剩产能领导小组办公室河南省 2020 年化 解煤炭过剩产能关闭退出煤矿名单公示的
9、公告显示,公司六矿二号井, 据公司 2019 年年报披露该矿井可能于 2020 年度关闭,预计计提减值准 备约 2.47 亿元。未来产能退出压力较小。 表表 1: 公司矿井产能合计公司矿井产能合计 3335 万吨万吨 矿井名称矿井名称 资源储量资源储量 (万吨)(万吨) 可采储量可采储量 (万吨)(万吨) 权益占比权益占比 核定产能核定产能 (万吨(万吨/ /年)年) 权益产能权益产能 (万吨(万吨/ /年)年) 状态状态 平顶山矿区平顶山矿区 一矿 20770 8449 100% 400 400 在产 二矿 1063 548 100% 170 170 在产 请务必阅读正文之后的免责条款部分请
10、务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 四矿 5565 1839 100% 280 280 在产 五矿 12229 5557 100% 190 190 在产 六矿 12619 4025 100% 290 290 在产 八矿 27099 13077 100% 405 405 在产 九矿 241 56 100% 90 90 在产 十矿 9322 5328 100% 330 330 在产 十一矿 13426 8122 100% 300 300 在产 十二矿 2992 884 100% 130 130 在产 十三矿 339
11、10 18494 100% 210 210 在产 香山矿 2737 809 72% 90 65 在产 首山一矿 38504 24416 60% 240 144 在产 汝州矿区汝州矿区 朝川矿 8328 3358 100% 210 210 在产 牛庄井田 3599 - - - - 划定矿区范围 在产合计在产合计 188804 188804 94963 94963 96% 3335 3335 3214 3214 - 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 备注:可采储量信息截至 2019 年 公司煤矿配套设施良好, 推行大精煤战略, 洗选能力稳步提升公司煤矿配套设施良好, 推行大精煤战略, 洗选能力
12、稳步提升。 目前公司 拥有炼焦煤选煤厂 4 座,入洗能力 2,200 万吨/年,其中田庄选煤厂年入 洗能力达 800 万吨为河南省之最;动力煤入洗能力 1,125 万吨/年。公司 自 2016 年以来不断通过自身洗选产能提升和收购集团洗选厂实现洗选能 力提升,其中 2017 年公司收购平煤神马集团 1125 万吨产能的洗选厂资 产。 图图 2:2016-2019 年公司选煤厂洗选能力稳步提升年公司选煤厂洗选能力稳步提升 图图 3:2019 年公司四个焦煤洗选厂产能年公司四个焦煤洗选厂产能 2200 万吨万吨 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 数据来源:公司官网、中国知网、国泰君安证券研究
13、1.2. 区位优势奠定公司区域龙头地位区位优势奠定公司区域龙头地位 河南省是仅次于山西省和安徽省的第三大焦煤储量省份, 是中南地区的主 要焦煤供应地。20152019 年间,河南省是除山西省以外几个炼焦精煤主 要生产省之一。 河南省的焦煤资源主要分布在平顶山, 平顶山矿区的查明 资源储量约 75 亿吨,排在国内炼焦煤矿区的第 9 位。该矿区原煤灰分最 低可达 8.72%、原煤硫分最低 0.24%,综合煤质为国内顶尖水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 公司所有矿井均位于平
14、顶山矿区中的优质煤田, 生产煤种具有稀缺性, 目 前炼焦煤年产量位居全国第五位, 主焦煤年产量位居国内优质低硫主焦煤 年产量第一位, 是国内优质低硫主焦煤第一大生产商和供应商。 在全球范 围内, 公司低硫主焦煤产量位居同品质产量的第二位。 平顶山煤田的丰富 储量对于公司未来的发展具备长期积极作用。 图图 4:国内炼焦煤矿区查明储量中平顶山为中南之最国内炼焦煤矿区查明储量中平顶山为中南之最 图图 5:2015-2019 年全国各省炼焦精煤产量年全国各省炼焦精煤产量 数据来源:中国知网、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 公司是中南地区最大的煤炭上市公司,炼焦精煤产量占全省炼焦
15、精煤总公司是中南地区最大的煤炭上市公司,炼焦精煤产量占全省炼焦精煤总 产量较高产量较高。中南地区的上市煤企全部集中在河南,包括平煤股份、大有能 源和郑州煤电, 公司现有资源储量 18.9 亿吨, 远超大有能源和郑州煤电。 2019 年公司在产煤矿产能超过河南省在产煤矿总产能的 1/5, 占比 23.7%, 此外公司炼焦精煤占全省精煤产量的比重不断提升,从 2016 年的 34.3% 提升至 2019 年的 42.6%, 公司在省内焦精煤的龙头地位愈发巩固。 此外, 公司股东平煤神马集团煤矿产能位列省内第二。 图图 6:2019 年河南省主要煤炭企业产能占比年河南省主要煤炭企业产能占比,平煤集,
16、平煤集 团第二团第二 图图 7: 公司炼焦精煤产量占河南省炼焦精煤总产量比重较公司炼焦精煤产量占河南省炼焦精煤总产量比重较 高高 数据来源:能源局、国泰君安证券研究 数据来源:煤炭资源网、公司公告、国泰君安证券研究 公司地处中原地区, 位于北煤南运货运线上的重要中转地, 便捷的铁路网公司地处中原地区, 位于北煤南运货运线上的重要中转地, 便捷的铁路网 线和邻近市场保障了公司的竞争力。河南省是中南地区唯一煤炭输出省,线和邻近市场保障了公司的竞争力。河南省是中南地区唯一煤炭输出省, 公司是河南省主要焦精煤供应商公司是河南省主要焦精煤供应商。2019 年中南地区中,河南省原煤产量 请务必阅读正文之后
17、的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 远高于其他各省, 河南省是中南地区最大的煤炭输出省。 公司作为中南地 区主要煤炭生产企业之一, 地处中部, 临近南方缺煤省份, 矿区覆盖焦柳、 京广、京九三大干线,背靠武汉、郑州两大铁路局,保供、救济能力强, 海运煤则通过连云港装船出口,具备极佳的区位优势。 图图 8:2019 年中南地区各省份生铁、焦炭、原煤产量(万吨) ,河南领先年中南地区各省份生铁、焦炭、原煤产量(万吨) ,河南领先 数据来源:wind、国泰君安证券研究 公司焦煤销售客户以股东及其他关联
18、方为主,区位优势保障公司动力煤公司焦煤销售客户以股东及其他关联方为主,区位优势保障公司动力煤 销售销售。2019 年,公司煤炭业务客户 CR5 占销售收入 80%,其中平煤神马 集团及其附属公司、武汉钢铁有限公司、平煤(集团)运销公司劳动服务公 司及武汉钢铁集团鄂城钢铁有限责任公司均为公司的关联方, 销售额占主 营业务收入达 75%。 公司与关联方以市场价结算, 关联方极大的焦煤需求 保障了公司焦煤的销量, 此外市场价结算也保障公司的权益。 公司动力煤 主要以长协为主销往华中、 华东地区各大电厂, 区位优势保障公司拥有稳 定的客户群。 表表 2:集团及附属公司占主营业务收入比例高达:集团及附属
19、公司占主营业务收入比例高达 45% 客户名称客户名称 销售额(亿元)销售额(亿元) 占营收比例占营收比例 占主营业务收占主营业务收 入比例入比例 中国平煤神马集团及其附属公司 89.77 38% 45% 武汉钢铁有限公司 33.00 14% 17% 平煤(集团)运销公司劳动服务公司 18.94 8% 10% 武汉武铁物流发展有限公司 9.49 4% 5% 武汉钢铁集团鄂城钢铁有限责任公司 6.92 3% 4% 合计合计 141.71 67% 80% 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 河南省属国企积极改革,公司未来有望受益。河南省省长尹弘于 2020 年 8 月 23 日在省国资委调研时强调
20、加压负重奋发有为,推动国有资本做优 做强, 并指出要深化对产业结构调整和证券化、 金融工具运用等资本市场 问题研究。 伴随河南省省属国企改革证券化进度加速, 公司股东平煤神马 集团的相关优质资产有望加速注入, 将利于公司产业多样化和产业链一体 化发展。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 图图 9:公司主要销售客户与公司的关联关系公司主要销售客户与公司的关联关系 数据来源:wind、国泰君安证券研究 2. 精煤战略树壁垒,降本增效促成长精煤战略树壁垒,降本增效促成长 2.1.
21、精煤战略提升公司核心竞争力精煤战略提升公司核心竞争力 公司公司 20162019 年以来营收和利润呈现一定波动性,年以来营收和利润呈现一定波动性,2018 年至今公司利年至今公司利 润持续增长。润持续增长。伴随供给侧改革带来的煤价上涨,公司 2017 年业绩有较大 幅度的提升。但由于 2016 年前公司盈利水平较低,公司矿井维护投入不 足,导致 2018 年出现生产缺口,煤质及产量下降的情况,再叠加环境治 理政策影响, 2018 年业绩出现回落。 2018 年之后不利因素消化基本完成, 公司业绩开始稳步提升。2020 年前三季度公司商品煤量价企稳,吨煤成 本下降使公司在营收略有收缩的情况下,实
22、现 17.7%的归母净利增长。 煤炭采选构成了公司的主营收入,并贡献了煤炭采选构成了公司的主营收入,并贡献了 95%以上的毛利,毛利弹性以上的毛利,毛利弹性 较大。较大。公司主营煤炭业务除 2018 年因煤质及产量等原因收入和毛利回落 外, 2016 至今整体保持增长, 期间销售毛利率较为稳定, 维持在 22%25% 图图 10:公司营业总收入及增速(亿元)公司营业总收入及增速(亿元) 图图 11:公司归母净利润及增速(亿元)公司归母净利润及增速(亿元) 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分
23、 10 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 的区间内。 由于煤炭业务构成了公司绝大部分的毛利润, 公司毛利对煤价 较为敏感, 对于 2019 年的业绩当综合煤价提升 1%, 公司毛利将提升 4%, 敏感系数为 4。 精煤战略提升公司产品竞争力,精煤战略提升公司产品竞争力, 20162019 年年冶炼精煤和混煤售价持续提冶炼精煤和混煤售价持续提 升,升,2020 年参考平顶山地区焦煤价格,虽有回落但跌幅较小低于山西产年参考平顶山地区焦煤价格,虽有回落但跌幅较小低于山西产 焦煤焦煤。 公司冶炼精煤自 2016 年起年均售价持续同比提升, 其中 201
24、72019 年分别为 1120.96 元/吨(+65.2%) 、1180.54 元/吨(+5.3%) 、1233.32 元/ 吨(+4.5%) ,高于同期国内主要港口国产炼焦煤的涨幅。此外,公司通过 技改提升洗混煤质量,20172019 年洗混煤售价分别为 428.53 元/吨 (+41.8%) 、458.58 元/吨(+7.0%) 、547.15 元/吨(+19.3%) ,而同期秦皇 岛山西产动力煤年均价格同比变化为+34.8%、-2.0%、-6.5%。 平顶山矿区整体价高且稳定,受疫情影响 2020 年全国焦煤价格面对较大 压力,平顶山地区主焦煤出厂均价为 1468.30 元/吨(-5.1
25、%) ,同期山西产 主焦煤均价为 1077.31 元/吨(-15.2%) ;平顶山地区 1/3 焦煤出场均价为 1427.92 元/吨(-5.3%) ;同期山西产均价为 1048.44 元/吨(-15.8%) ,表现 好于市场。 公司生产端持续提升精煤产量, 销售端优化售煤结构, 精煤销量占总销售公司生产端持续提升精煤产量, 销售端优化售煤结构, 精煤销量占总销售 量比重稳步提升量比重稳步提升。2015 年时公司精煤产量为 697 万吨,2019 年产量提升 图图 12:近年煤炭采选和其他业务营业收入(亿元)近年煤炭采选和其他业务营业收入(亿元) 图图 13:近年煤炭采选和其他业务毛利(亿元)
26、近年煤炭采选和其他业务毛利(亿元) 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 图图 14:公司冶炼精煤和混煤售价持续提升公司冶炼精煤和混煤售价持续提升(元元/吨吨) 图图 15:2016 至今动力煤和炼焦煤价格变化至今动力煤和炼焦煤价格变化 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 至 1072 万吨, CAGR11.4%; 2015 年公司精煤销量占比为 19.8%, 2
27、019 年 提升至 37.9%。伴随公司精煤战略的实施,精煤产量的提升将具有可持续 性,我们认为公司未来有望将精煤产量提升至 1200 万吨以上。 横向对比来看, 公司吨煤毛利和净资产收益率处于焦煤上市公司中等偏下 水平,吨煤毛利和净资产收益率存在较大提升空间。 图图 20:公司吨煤毛利为同行业中等(元公司吨煤毛利为同行业中等(元/吨)吨) 图图 21:公司净资产收益率为同行业中等偏下公司净资产收益率为同行业中等偏下 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 2.2. 降本增效赋予公司内生成长性降本增效赋予公司内生成长性 历史数据表明公司煤炭业务盈利能力处于行
28、业中游水平,未来提升盈利历史数据表明公司煤炭业务盈利能力处于行业中游水平,未来提升盈利 能力的主要方向是提升销售净利率。能力的主要方向是提升销售净利率。公司单季 ROE 于 2016、2017 年受 行业剧烈变化影响而波动较大, 2018 年后逐渐稳定并处于可比公司第 35 图图 16:平顶山地区主焦煤价高且波动较小平顶山地区主焦煤价高且波动较小 图图 17:平顶山地区平顶山地区 1/3 焦煤价高且波动较小焦煤价高且波动较小 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 图图 18:20152019 年公司精煤产年公司精煤产量变化量变化 图图 19:2015201
29、9 年公司精煤销量占比稳步提升年公司精煤销量占比稳步提升 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 名水平。 经杜邦分析拆解, 公司权益乘数长期位于行业前 2 且总资产周转 率稳定在 0.20.4 的区间,销售净利率一直处于行业中游下游水平。鉴于 权益乘数提升空间较小、 且总资产周转率较难改变, 我们认为提升销售净 利率是公司未来提升盈利能力的主要方向。 公司控制三费率水平行业领先,提升销售净利率的主要空间
30、源于销售毛公司控制三费率水平行业领先,提升销售净利率的主要空间源于销售毛 利率的提升利率的提升。 公司煤炭质优且价稳, 提升销售毛利率的空间源于吨煤成本的控制, 经拆公司煤炭质优且价稳, 提升销售毛利率的空间源于吨煤成本的控制, 经拆 解主要可通过降低人工成本来实现。解主要可通过降低人工成本来实现。对比 2019 年公司与可比公司盘江股 份、 西山煤电及淮北矿业的吨煤生产成本明细可知, 公司吨煤生产成本较 高的原因主要是人工成本(250 元/吨)和其他成本(208 元/吨)较高。其 他成本主要包含安全生产费、维简费、地面补偿费、修理费等,其中安全 图图 22:CS 炼焦煤板块单季炼焦煤板块单季
31、 ROE 对比对比 图图 23:CS 炼焦煤板块单季销售净利率对比炼焦煤板块单季销售净利率对比 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 图图 24:CS 炼焦煤板块单季权益乘数对比炼焦煤板块单季权益乘数对比 图图 25:CS 炼焦煤板块单季总资产周转率对比炼焦煤板块单季总资产周转率对比 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 生产费 68 元/吨占比最大, 该费用较多是
32、因为公司煤矿采掘深度较深且多 为瓦斯突出矿井, 费用较为刚性, 此外其他成本中的维简费也基本为统一 的 89 元/吨,地面补偿费和修理费都取决于矿井自身的条件,其他成本 整体优化空间较小。 因而, 公司控制成本的主要空间在于提升人工效率降 低吨煤人工成本。 图图 28:人工和其他成本人工和其他成本占平煤股份成本比重较高占平煤股份成本比重较高 (元元/吨吨) 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 公司吨煤成本的增加主要源于吨煤人工成本的提升公司吨煤成本的增加主要源于吨煤人工成本的提升。2018 年公司吨煤成 本为 560 元/吨增加 33 元/吨,其中人工成本增加 24 元/吨占比 72.7%;
33、 2019 年公司吨煤成本为 590 元/吨增加 30 元/吨, 其中人工成本增加 21 元 /吨、占比 70.0%。 图图 29:人工成本为平煤股份成本主要构人工成本为平煤股份成本主要构成成(元元/吨吨) 图图 26:CS 炼焦煤板块单季销售毛利率对比炼焦煤板块单季销售毛利率对比 图图 27:CS 炼焦煤板块单季三费率对比炼焦煤板块单季三费率对比 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 数据来源:公司公
34、告、国泰君安证券研究 2017 年以来公司持续控制人工成本且取得一定成绩, 人均创收持续增长。年以来公司持续控制人工成本且取得一定成绩, 人均创收持续增长。 2017 年以来公司员工总人数持续下降,2015 年以来公司人均创收稳步提 升。 公司管理层已经意识到降低人工成本是公司降本增效策略的核心, 并 多次表态将坚决贯彻持续优化员工的策略。 公司未来仍有能力和空间继续优化人工成本,我们认为公司员工优化空公司未来仍有能力和空间继续优化人工成本,我们认为公司员工优化空 间间 34 万人,每优化万人,每优化 1 万人将为公司增利约万人将为公司增利约 7.5 亿元。亿元。对比与公司产能相 近的淮北矿业
35、(3,255 万吨) ,公司员工数 85,906 人远高于淮北矿业的 56,514 人,鉴于淮北矿业除了煤炭开采业务外还有贸易板块(2019 年营 收占比 64.6%)和煤化工板块(2019 年营收占比 14.7%) ,我们认为公司 员工优化空间将在 34 万人。 公司优化人工成本具有可行性, 主要可通过 提升机械化水平、自然退休和集团分流三方面实现,以每年自然退休 3,0004,000 人进行估算,平煤神马集团近两年有包括夏店矿、环己酮项 目等多个能源化工项目投产预计将助公司员工实现有效分流。 若以退出员工平均每人 10.5 万元的成本估算(公司 20172019 年人均薪 酬分别为 8.4
36、5、9.98、10.33 万元) ,每优化 10,000 人将为公司增加约 7.5 亿元的利润,相当于 2019 年归母净利的 20.7%。考虑到 2020 年是公司进 行实质改革的元年,预计 2021 年员工数量和员工成本将会出现较大幅度 下降。 图图 30:2017 年之后公司员工总人数持续优化年之后公司员工总人数持续优化 图图 31:2015-2019 公司人均创收稳步提升公司人均创收稳步提升 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股
37、份(601666)(601666) 表表 3:平煤神马集团近两年重点投产项目:平煤神马集团近两年重点投产项目 项目名称项目名称 投产时间投产时间 平煤隆基 4GW 高效单晶硅电池项目二期 2GW 2020.6 六矿三水平工程 2021.12 一矿三水平下延工程 2021.12 夏店矿建设项目 2021.7 15 万吨环己酮项目 2020.9 首恒环己酮项目 2020.12 6 万吨/年延迟沥青焦项目 2020.6 帘子布发展 4 万吨尼龙 66 差异化工业丝(切片纺)项目 2019.9 己内酰胺二期暨升级改造项目 2020.9 数据来源:债务评级报告、国泰君安证券研究 3. 激励充分到位,股东
38、回报提升激励充分到位,股东回报提升 3.1. 股权激励为公司注入活力股权激励为公司注入活力 公司实行限制性股权激励计划,业绩目标为公司实行限制性股权激励计划,业绩目标为 20212023 年的年的 EPS 分别为分别为 0.69、 0.79、 0.89元,元, 相较于相较于2019年年0.49元的元的EPS四年四年复合增速为复合增速为16.1%。 激励计划涉及的对象共计 686 人, 激励对象涵盖面广包含高管、 中层干部 以及核心技术人员和管理骨干。 本期股权激励计划拟向激励对象授予不超 过 2294.24 万股的限制性股票, 本期拟授予权益数量约 2112.2 万股。 业绩 考核指标为净利润
39、增长率、 每股收益、 净资产收益率、 EVA 四项指标。 此次股票激励计划是公司上市以来的首次, 且激励力度较大, 例如公司高 管 2019 年平均薪酬为 55 万元,拟授予权益 6 万股,当下价值约 34.6 万 元, 占授予时薪酬总水平的 63%, 预计将会提升员工积极性为公司注入发 展新动力。 表表 4:公司限制性股票激励方案:公司限制性股票激励方案,EPS 复合增长复合增长 16.1% 解除限售期解除限售期 第第 1 解除限售期解除限售期 第第 2 解除限售期解除限售期 第第 3 解除限售期解除限售期 年份 2021 2022 2023 净利润(亿) 18.6 21.3 23.9 EP
40、S(元) 0.69 0.79 0.89 ROE 9.9% 10.8% 11.5% EVA 0 0 0 可解除限售数量占获 授权益数量比例 40% 30% 30% 数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 3.2. 规划未来分红率不低于规划未来分红率不低于 6060% %,回购进一步增厚股息,回购进一步增厚股息 公司公司 20192021 年分红率将达年分红率将达 60%,彻底改变此前,彻底改变此前 4 年不分红的形象年不分红的形象。 公司 20102014 年在 30%左右的股利支付率水平,2015 年行业普遍出现 亏损公司当期未分红,至此连续 4 年不分红。至 2019 年公司未分配利润 已连续三年创历史新高达 67 亿,公司经营业绩愈发稳定,于当年公司制 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 20 Table_Page 平煤股份平煤股份(601666)(601666) 定 20192021 年以现金方式分配的利润不低于可供分配利润的 60%且每 股派息不低于 0.25 元人民币。同时,公司股息率也保持较高水平,19 年 为 5.2%,位于全部 A 股的约前