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1、投资评级:投资评级:买入买入( (首次首次) ) 深 度 报 告 深 度 报 告 市场数据市场数据 20202020- -1212- -2424 收盘价(元) 19.05 一年内最低/最高(元) 16.20/27.10 市盈率 17.7 市净率 2.15 基础数据基础数据 净资产收益率(%) 12.14 资产负债率(%) 26.5 总股本(亿股) 1.67 最近最近 1212 月股价走势月股价走势 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% --12 永冠新材上证指数 2020 年 12 月 24 日 表表 1 1: 公司财务及
2、预测数据摘要: 公司财务及预测数据摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入(百万营业收入(百万) 1,701 2,144 2,499 2,730 3,659 增长率增长率 20.6% 26.1% 16.5% 9.2% 34.0% 归属母公司股东净利润(百万归属母公司股东净利润(百万) 131 148 167 209 264 增长率增长率 61.1% 12.9% 12.6% 25.4% 26.1% 每股收益(元)每股收益(元) 0.79 0.89 1.00 1.26 1.59 市盈率市盈率( (倍倍) ) 24.
3、2 21.4 19.0 15.1 12.0 公司是产业链齐全、 品类多样公司是产业链齐全、 品类多样的的胶带龙头胶带龙头。 公司产品主要为布基、 纸基、膜基三大类胶带,销售市场覆盖多个国家地区,与 3M 等 国际知名客户建立了深厚的合作关系。 公司自成立以来有两条成 长主线非常清晰,一是扩展品类,二是产业链一体化,这两者也 支撑了公司整体营收和净利润的增长,2012-2019 年公司营收和 归母净利润复合增长率分别为 24%、23%。 国内胶带行业较为分散,公司大有可为。国内胶带行业较为分散,公司大有可为。全球胶带市场规模约 600 亿美元,我国胶带市场规模接近 500 亿元。整体上看,国内
4、胶带企业众多、规模普遍较小、产业集中度低,目前公司国内市 场市占率仅 1.6%。我们认为,公司作为出口为主、全球知名的胶 带企业,在品牌、品类多样性、质量管控和综合成本上均具有竞 争优势,此时重点发力国内市场无异于“降维打击” ,发展空间 广阔。 募投项目保证公司未来数年成长募投项目保证公司未来数年成长。公司未来数年的新增产能包 括: (1)IPO 募投项目 2021 年投产,预计贡献毛利 0.97 亿元; (2)可转债募投项目 2021 年后投产,预计毛利贡献 1.96 亿元。 (3)自有资金购买德国 BOPP 产线,预计增厚净利润 0.44 亿元。 全部投产后,公司利润将再上一个台阶。 从
5、民用胶带向特种胶带延伸。从民用胶带向特种胶带延伸。经过近 20 年的发展,公司民用胶 带技术已经不输国外龙头, 在此基础上向特种胶带延伸的关键是 针对性的打开下游市场和渠道。 公司通过事业部制网罗新业务核 心人才,发展路径清晰。我们看好公司从传统民用胶带向各类特 种胶带延伸。 我们预测公司我们预测公司 2020/21/222020/21/22 年归母净利润年归母净利润 1.1.6767/2./2.0909/ /2.642.64 亿元,亿元, EPS EPS 1.001.00/ /1.261.26/ /1.591.59 元,对应现价元,对应现价 PEPE 19.019.0/ /15.115.1/
6、 /12.012.0 倍。我倍。我 们看好公司竞争优势和成长的确定性,给予们看好公司竞争优势和成长的确定性,给予 20212021 年年 2020 倍倍 PEPE, 目标价目标价 2 23 3 元元,首次覆盖首次覆盖给予“买入”评级给予“买入”评级。 风险提示风险提示: :人民币升值,原材料快速涨价,新项目投产进度不及预期 证 券 证 券 研 究 报 告 研 究 报 告 竞争优势强、成长确定性高的胶带龙头竞争优势强、成长确定性高的胶带龙头 永冠新材永冠新材( (603681603681) ) 数据来源:贝格数据,财通证券研究所数据来源:贝格数据,财通证券研究所 联系联系信息信息 相关报告相关报
7、告 请阅读请阅读最后一页的重要声明最后一页的重要声明 公 司 公 司 研 究 研 究 财 通 证 券 研 究 所 财 通 证 券 研 究 所 以才聚财以才聚财,财通天下,财通天下 目标价目标价: :23.023.0 元元 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 内容目录内容目录 1 1、 产业链齐全、品类多样的胶带龙头产业链齐全、品类多样的胶带龙头 .3 3 2 2、 国内胶带行业较为分散,公司大有可为国内胶带行业较为分散,公司大有可为 .6 6 2.1 胶带行业基本情况. 6 2.2 几
8、类主要胶带基本情况. 7 2.3 国内市场仍比较分散,公司优势明显. 8 3 3、 募投项目保证公司未来数年成长募投项目保证公司未来数年成长.1010 3.1 IPO 募投项目:2021 年投产,预计贡献毛利 0.97 亿元 . 11 3.2 可转债募投项目:2021 年后投产,预计毛利贡献 1.96 亿元 . 12 3.3 自有资金:购买德国 BOPP 产线,预计增厚净利润 0.44 亿元 . 13 4 4、 从民用胶带向特种胶带延伸从民用胶带向特种胶带延伸 . .1414 4.1 汽车线束胶带、医用胶带市场广阔. 14 4.2 公司通过事业部制吸引人才,发展路径清晰. 15 5 5、 盈利
9、预测和投资建议盈利预测和投资建议 .1515 6 6、 风险提示风险提示 .1717 图表目录图表目录 图图 1 1:公司胶带产业链和主要产品:公司胶带产业链和主要产品 .3 3 图图 2 2:公司四种主要胶带产品:公司四种主要胶带产品 .3 3 图图 3 3:公司各类胶带产能持续增长(单位:万平):公司各类胶带产能持续增长(单位:万平) .4 4 图图 4 4:公司各类胶带产量持续增长(单位:万平):公司各类胶带产量持续增长(单位:万平) .4 4 图图 5 5:公司各类胶带销量持续增长(单位:万平):公司各类胶带销量持续增长(单位:万平) .4 4 图图 6 6:公司各类胶带营收持续增长(
10、单位:万元):公司各类胶带营收持续增长(单位:万元) .4 4 图图 7 7:公司各类胶带毛利率稳中有升:公司各类胶带毛利率稳中有升 .5 5 图图 8 8:公司历史营业收入及增速:公司历史营业收入及增速.5 5 图图 9 9:公司历史归母净利润及增速:公司历史归母净利润及增速 .5 5 图图 1010:公司股权结构:公司股权结构 .6 6 图图 1111:国内胶带销量及增速:国内胶带销量及增速 .7 7 图图 1212:国内胶带销售额及增速:国内胶带销售额及增速 .7 7 图图 1313:国内胶带销量构成(:国内胶带销量构成(20192019 年)年) .7 7 图图 1414:国内胶带销售
11、额构成(:国内胶带销售额构成(20192019 年)年) .7 7 图图 1515:公司内销收入占比较低:公司内销收入占比较低 .1010 图图 1616:公司三大类胶带产能利用率均较高:公司三大类胶带产能利用率均较高.1111 图图 1717:BOPPBOPP 价格及净利润价格及净利润 .1414 表表 1 1:公司财务及预测数据摘要:公司财务及预测数据摘要 . .1 1 表表 2 2:国内胶带行业竞争格局:国内胶带行业竞争格局 .8 8 表表 3 3:公司布基胶带关键事件:公司布基胶带关键事件 .9 9 表表 4 4:公司国内市场市占率较低:公司国内市场市占率较低.1010 表表 5 5:
12、公司:公司 IPOIPO 募投项目募投项目 .1111 表表 6 6:公司:公司 IPOIPO 募投项目毛利测算募投项目毛利测算 .1111 表表 7 7:公司可转债募投项目(山东永冠)毛利测算:公司可转债募投项目(山东永冠)毛利测算 .1212 表表 8 8:公司可转债募投项目(江西永冠)毛利测算:公司可转债募投项目(江西永冠)毛利测算 .1313 表表 9 9:公司主营业务拆分:公司主营业务拆分 .1616 oPrOmMrMwPrQqPoPmRtOpR8OdN7NtRrRnPmMkPpOmOiNsQqN8OoPqMMYoMsNMYnPsQ 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财
13、通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 1 1、 产业链齐全、品类多样的胶带龙头产业链齐全、品类多样的胶带龙头 上海永冠众诚新材料科技 (集团) 股份有限公司前身为上海永冠胶粘制品股份有上海永冠众诚新材料科技 (集团) 股份有限公司前身为上海永冠胶粘制品股份有 限公司,成立于限公司,成立于 20022002 年年 8 8 月月,是是国内领先的综合性胶粘材料生产企业国内领先的综合性胶粘材料生产企业。公司主 营业务为各类胶带的研发、生产和销售,主要产品包括布基胶带、美纹纸胶带、 PVC 胶带、OPP 胶带、清洁胶带、牛皮纸胶带、铝箔胶带等。经
14、过多年的技术沉 淀和客户积累,公司产品包含布基、纸基、膜基三大品类,销售市场覆盖多个国 家地区,与 3M 等国际知名客户建立了深厚的合作关系,产业链延伸至纺织、特 种纸制造、特种膜制造、PVC 膜压延、高精度涂布、防渗上硅、裁切包装、印刷 等。公司公司已成为兼具品类、规模、技术、成本优势的胶带行业龙头。已成为兼具品类、规模、技术、成本优势的胶带行业龙头。 图图 1 1:公司胶带产业链和主要产品公司胶带产业链和主要产品 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 图图 2 2:公司公司四种四种主要主要胶带产品胶带产品 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究
15、所财通证券研究所 公司公司自自成立以来有两条成长主线非常成立以来有两条成长主线非常清晰清晰,一是扩展品类,二是产业链,一是扩展品类,二是产业链一体化一体化。 (1 1)扩展品类扩展品类:公司自成立以来以布基胶带作为拳头产品,而且定位于美日高 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 端市场,避免了国内胶带产业发展初期的无序化竞争。2012 年后,公司逐渐意 识到多品类发展的重要性,成立了子公司江西永冠并拓展了纸基和膜基胶带。在 布基胶带成功的基础上,这两个新品类发展迅速:2015 到 201
16、9 年,纸基胶带销 量从 1.69 亿平增长至 4.52 亿平,营收从 2.23 亿元增长至 6.19 亿元;膜基胶带 销量从 0.57 亿平增长至 13.11 亿平,营收从 0.97 亿元增长至 8.49 亿元。通过 扩展品类,公司打开了营收增长的空间,产业链地位和竞争力也不断提高。 图图3 3:公司各类胶带产能持续增长(单位:万平)公司各类胶带产能持续增长(单位:万平) 图图4 4:公司各类胶带产:公司各类胶带产量量持续增长(持续增长(单位:单位:万平万平) 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券
17、研究所 图图5 5:公司各类胶带:公司各类胶带销量销量持续增长(持续增长(单位:万平单位:万平) 图图6 6:公司各类胶带:公司各类胶带营收营收持续增长(持续增长(单位:万单位:万元元) 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 (2 2)产业链)产业链一体化一体化:公司在成立初期布基胶带研发期间就比较重视产业链一体 化,当时主要是为了向国外大厂供货时能够质量稳定和快速响应,这也成为公司 与国内其他企业相比的主要竞争优势之一。由于公司新进入的纸基、膜基胶带售 价和毛利率比布基胶带低,向上游延伸,获
18、取造纸、制膜阶段的利润更加重要。 随着公司在纺织、造纸、制膜、涂布、裁切、包装随着公司在纺织、造纸、制膜、涂布、裁切、包装领域领域的不断延伸,公司各产品的不断延伸,公司各产品 毛利率也稳中有毛利率也稳中有升,综合竞争力不断增强。升,综合竞争力不断增强。 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 布基纸基膜基 2001820192020H1 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 布基纸基膜基 2001820192020
19、H1 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 布基纸基膜基 2001820192020H1 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 布基纸基膜基 2001820192020H1 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 图图 7 7:公司各类胶带公司各类胶带毛利率稳中有升毛利率稳中有升 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告
20、,财通证券研究所财通证券研究所 新品类扩张和产业链新品类扩张和产业链一体化一体化也支撑了公司也支撑了公司整体营收整体营收和和净利润净利润的增长的增长,2 2012012- -20192019 年公司营收和归母净利润复合增长率分别为年公司营收和归母净利润复合增长率分别为 2 24 4% %、2 23 3% %(2 2015015- -20192019 年该数据为年该数据为 3 32 2% %、2 23 3% %) 。尽管。尽管受受到疫情影响,到疫情影响,2 2020020 年前三季度公司营收和归母净利润仍分别年前三季度公司营收和归母净利润仍分别 同比增长同比增长 1 17 7% %、2 29 9
21、% %。 图图8 8:公司历史营业收入及增速公司历史营业收入及增速 数据来源:数据来源:WindWind,财通证券研究所财通证券研究所 图图9 9:公司历史公司历史归母净利润归母净利润及增速及增速 数据来源:数据来源:WindWind,财通证券研究所财通证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2001820192020H1 布基纸基膜基 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 5 10 15 20 25 20001820192020Q1-Q3 营业收入(亿元
22、)YOY -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 20001820192020Q1-Q3 归母净利润(亿元)YOY 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 公司股权结构清晰, 大股东持股比例高。公司股权结构清晰, 大股东持股比例高。 吕新民、 郭雪燕夫妇直接持有公司55.83% 股份,并通过永献投资、连冠投资、永爱投资合计持有公司 58.58
23、%股份,为公 司实际控制人。 图图 1010:公司股权结构公司股权结构 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 2 2、 国内胶带行业较为分散,公司大有可为国内胶带行业较为分散,公司大有可为 2.1 2.1 胶带胶带行业基本情况行业基本情况 胶带属于常规消费品, 应用范围相当广泛。 民用胶带可用于装修、 包装、 办公等; 医用胶带可用于包扎、 固定、 辅助治疗等; 工业用胶带可用于封装、 捆扎、 保护、 绝缘、遮蔽等。 全球胶带市场规模约全球胶带市场规模约 6 60000 亿美元。亿美元。 根据全球知名胶粘带咨询公司 AWA (Alexander Watson A
24、ssociates)的数据,2018 年、2019 年全球胶带销量分别为 453、468 亿平方米。以销量计,亚洲占比约 45%,是占比最大的地区。根据 Marketsand Markets 的数据, 全球胶带市场规模预计将从 2016 年的 473.3 亿美元增长到 2021 年 618.6 亿美元,复合增长率 5.5%。 我国胶带市场规模接近我国胶带市场规模接近 5 50000 亿元。亿元。我国胶带市场稳步增长,根据中国胶粘剂和胶 粘带工业协会的数据,2009 年到 2019 年,国内胶带销量从 125 亿平方米增长至 271.8 亿平方米, 复合增长率 8.08%; 市场规模从 244.
25、7 亿元增长至 465.5 亿元, 复合增长率 6.64%。根据我国胶粘剂和胶粘带行业“十四五”规划, “十四五”根据我国胶粘剂和胶粘带行业“十四五”规划, “十四五” 期间胶带发展目标是产量年均增长率期间胶带发展目标是产量年均增长率 4.5%4.5%, 销售额年均增长率, 销售额年均增长率 4.2%4.2%。 细分来看, OPP 胶带是占比最大的种类 (销量占 56%、 销售额占 22%) , 其次是标签及广告贴、 双面胶带、PVC 胶带、保护膜胶带等。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告证券研究报告 深度报告深
26、度报告 图图 1111:国内胶带销量及增速国内胶带销量及增速 图图 1212:国内胶带销售额及增速国内胶带销售额及增速 数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会,财通证券研究所财通证券研究所 数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会,财通证券研究所财通证券研究所 图图 1313:国内胶带销量构成(国内胶带销量构成(2 201019 9 年)年) 图图 1414:国内胶带销售额构成(国内胶带销售额构成(2 201019 9 年)年) 数据来源:数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会中国胶粘剂和胶粘带工业协会,财通证券研究所财通证券研究
27、所 数据来源:数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会中国胶粘剂和胶粘带工业协会,财通证券研究所财通证券研究所 2.2 2.2 几类主要胶带基本情况几类主要胶带基本情况 (1 1)布基胶带)布基胶带 布基胶带以聚乙烯和纱布纤维的热复合材料为基材。 其最大特点是用手即可整齐 撕断,使用方便,此外具有较大的初粘力、抗拉力、均衡的剥离力,防水防漏, 耐化学性优良。布基胶带可分为民用型和工业型,民用型布基胶带主要用于家装 修理、捆扎、包裹等,工业型布基胶带主要用于工业封箱、管道保护、造船及汽 车等工业生产。 布基胶带在日常生活中最常见的两个使用场景是 DIY 装饰和地毯 粘接,由于价格相对较高以及符合 D
28、IY 要求,其主要市场在欧美。 布基胶带市场以出口布基胶带市场以出口 O OEM/ODMEM/ODM 为主, 需要经过国外大厂认证, 对质量稳定性和交为主, 需要经过国外大厂认证, 对质量稳定性和交 货速度要求较高,也是胶带中技术货速度要求较高,也是胶带中技术要求较高要求较高的品种。的品种。 (2 2)美纹纸胶带)美纹纸胶带 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 50 100 150 200 250 300 2009200172019 国内胶带销量(亿平方米)YOY -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 50 100 150
29、 200 250 300 350 400 450 500 2009200172019 国内胶带销售额(亿元)YOY OPP胶带 56% PVC电气胶带 4% 标签及广告贴 15% 保护膜胶带 9% 双面胶带 6% 美纹纸胶带 6% 铝箔胶带 1% 特种纸及其他胶带 3% OPP胶带 22% PVC电气胶带 7% 标签及广告贴 21% 保护膜胶带 7% 双面胶带 13% 美纹纸胶带 6% 铝箔胶带 5% 特种纸及其他胶带 19% 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告
30、美纹纸胶带以美纹纸为基材。其最大特点是粘着力强、容易剥离、不留残胶,主 要用于室内装修、汽车修理、电子元器件制造过程中的喷漆和电镀保护。 美纹纸胶带美纹纸胶带也是具有一定技术壁垒的品种, 在室外和高温喷漆等场景下常规胶水也是具有一定技术壁垒的品种, 在室外和高温喷漆等场景下常规胶水 容易残留,因此对胶水质量和涂布的要求较高。容易残留,因此对胶水质量和涂布的要求较高。 (3 3)O OPPPP 胶带胶带 OPP 胶带以 OPP/BOPP 薄膜为基材。OPP 胶带即日常生活中最常见的透明胶带,主 要用于纸箱封口、物品包扎等。 O OPPPP 胶带生产壁垒较低,其主要竞争胶带生产壁垒较低,其主要竞争
31、要素要素是产业链一体化,即能否实现聚丙烯薄是产业链一体化,即能否实现聚丙烯薄 膜的自膜的自主生产主生产。 2.3 2.3 国内市场仍比较分散,公司优势明显国内市场仍比较分散,公司优势明显 国内胶带市场大致可分为三个层次的竞争格局。国内胶带市场大致可分为三个层次的竞争格局。 第一层次为生产特种胶带的外企, 第二层次为以公司为代表的国内主流胶带生产企业, 第三层次为国内众多小型胶 带生产企业和下游裁切商。整体上看,国内胶带企业众多、规模普遍较小、产业 集中度低。 表表 2 2:国内胶带行业竞争格局国内胶带行业竞争格局 层级层级 特点特点 代表企业代表企业 第一层次 能够生产具有特定物理和化学特性的
32、高附 加值胶带 欧美大型胶带生产企业, 主要包括 3M、 Tesa、 日东电工等 第二层次 有一定生产能力和技术水平, 拥有自主品牌 国内主流胶带生产企业,主要包括永冠、友 谊、炎洲、晶华、永乐等 第三层次 低端产品竞争, 同质化程度高, 技术含量低 国内众多小型胶带生产企业和下游裁切商 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 相比国内其他胶带企业,公司的相比国内其他胶带企业,公司的竞争优势包括:竞争优势包括: (1 1)技术)技术设备设备领先领先 公司通过自主研发、 自主创新掌握了多项核心技术, 涉及基材制备、 胶粘剂制备、 涂布等多个关键工艺步骤,并且研发了拥
33、有自主知识产权的关键生产设备。目前 公司共拥有 11 项发明专利技术、11 项实用新型专利、7 项外观设计专利、6 项 高新技术成果转化,并且先后通过 ISO9001/14001/18000、IATF16949 体系管理 认证,REACH 认证、美国 UL 认证、加拿大 CSA 认证、欧盟 ROHS 环保认证、全球 BSCI 社会责任体系认证等。 以布基胶带为例,公司依次突破涂布、淋膜、胶水制备等关键工艺,并引入吸收以布基胶带为例,公司依次突破涂布、淋膜、胶水制备等关键工艺,并引入吸收 纺织、涂布等关键设备,纺织、涂布等关键设备,掌握了从布基制备到涂布裁切的整套工艺,成为了国内掌握了从布基制备
34、到涂布裁切的整套工艺,成为了国内 首个进入美日市场的国内胶带企业。首个进入美日市场的国内胶带企业。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 表表 3 3:公司布基胶带关键事件公司布基胶带关键事件 事件事件 意义意义 2002 自主研发半自动化布基胶带涂胶流水线 解决国内布基胶带技术依赖进口的被动局面 2003 探索热熔压敏胶配方及工艺 掌握布基胶带核心技术 2005 自主研发淋膜设备 解决外发加工品质不稳定、交货期慢的问题 2005 购入大批剑杠纺织设备 向产业链上游延伸,突出成本优势 2
35、006 打入美国市场 进入快速发展阶段 2008 打入日本市场 品质要求最高的市场 2009 引进及研发天然橡胶涂布设备 丰富产品应用领域,开拓工业市场 数据来源:数据来源:公司官网,公司官网,财通证券研究所财通证券研究所 (2 2)产业链一体化程度高)产业链一体化程度高 公司是行业内一体化程度最高的企业,通过多年的技术研发与经验沉淀,目前产 业链涵盖纺织、 特种纸制造、 特种膜制造、 PVC 膜压延、 高精度涂布、 防渗上硅、 裁切包装、印刷等,主要产品均已完成产业链纵向整合。 正如我们前文提到的,产业链一体化一方面保证了产品品质和交货周期,提供高 性价比的产品,另一方面提高了公司利润水平。
36、 (3 3)产品种类丰富)产品种类丰富 公司主要产品为布基胶带、美纹纸胶带、OPP 胶带、PVC 胶带,兼顾生产其它各 类胶带,如清洁胶带、铝箔胶带、双面胶带等。同时较强的技术研发能力和产业 链一体化优势使得公司可以根据客户需要定制各类胶带,SKU 有数千个。丰富的 产品线增强了公司的综合抗风险能力, 也使得公司有能力满足客户多方位的需求, 方便客户进行“一站式”采购。 (4 4)融资融资便利便利 国内胶带上市公司仅有炎洲集团(台湾上市) 、晶华新材和永冠新材。上市以来 公司的 IPO 和可转债募投项目极大加快了公司产能增长和产业链一体化, 与其他 非上市公司的差距将显著拉大。 目前目前公司国
37、内市场市占率仍然较低, 发展空间广阔。公司国内市场市占率仍然较低, 发展空间广阔。公司是国内胶带行业中少数 以外销为主的企业, 2019 年公司外销收入占比仍接近 70%, 内销收入 7.33 亿元, 市占率仅 1.6%。具体品种来看,根据中国胶粘剂和胶粘带工业协会以及公司财 报数据测算,2019 年公司国内布基、纸基、膜基胶带市占率分别约为 1.94%(占 特种纸及其他胶带比例,不只包括布基胶带) 、6.32%、2.91%。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 图图 1515:公司
38、内销收入占比较低公司内销收入占比较低 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 表表 4 4:公司国内市场市占率较低公司国内市场市占率较低 20192019 年国内销售额(亿元)年国内销售额(亿元) 2 2019019 年永冠内销收入 (亿元)年永冠内销收入 (亿元) 市占率市占率 OPP 胶带 103 3.98 2.91% PVC 电气胶带 34 标签及广告贴 98 保护膜胶带 33 双面胶带 60 美纹纸胶带 26 1.64 6.32% 铝箔胶带 24 特种纸及其他胶带 88 1.71 1.94% 数据来源:中国胶粘剂和胶粘带工业协会数据来源:中国胶粘剂和胶粘带
39、工业协会,公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 注:公司布基及其他胶带均计入特种纸及其他胶带类别中注:公司布基及其他胶带均计入特种纸及其他胶带类别中 我们认为,我们认为,公司作为公司作为出口为主、出口为主、全球知名的胶带企业,在品牌、品类多样性、质全球知名的胶带企业,在品牌、品类多样性、质 量管控和综合成本上均具有竞争优势, 此时重点发力国内市场无异于 “降维打击”量管控和综合成本上均具有竞争优势, 此时重点发力国内市场无异于 “降维打击” , 发展空间广阔。发展空间广阔。 3 3、 募投项目募投项目保证公司未来数年成长保证公司未来数年成长 上一章我们分析了公司在国内市场发展的空间
40、和竞争优势上一章我们分析了公司在国内市场发展的空间和竞争优势, 而公司而公司发展的发展的具体举具体举 措则依然要措则依然要落实到落实到产能增长和产业链一体化产能增长和产业链一体化上。上。公司过去数年产能快速扩张, 凭 借公司的竞争优势,产能利用率仍然较高。2019 年三大类胶带产能利用率均约 95%,2020 年上半年受疫情影响产能利用率略有下滑,整体也在 85%以上,产能 进一步扩张十分必要。I IPOPO 和可转债募投项目和可转债募投项目是公司未来数年进一步发展的保证。是公司未来数年进一步发展的保证。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 5 10 15
41、20 25 20001820192020H1 内销收入(亿元)外销收入(亿元)内销收入占比(右轴) 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 11 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 图图 1616:公司三大类胶带产能利用率公司三大类胶带产能利用率均均较高较高 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 3.1 3.1 I IPOPO 募投项目募投项目:2 2021021 年年投产投产,预计贡献,预计贡献毛利毛利 0.90.97 7 亿亿元元 公司 IPO 募投
42、项目为“年产 4200 万平方米无溶剂天然橡胶布基胶带胶粘制品生 产线建设项目” 、“年产 7000 万平方米水性美纹纸胶带胶粘制品生产线建设项目” 、 “年产 7380 万平方米水性 PVC 胶带胶粘制品生产线建设项目” 。截至 2020 年 6 月 30 日,上述项目资金投入进度约 70%,预计将于 2021 年贡献利润。 表表 5 5:公司公司 I IPOPO 募投项目募投项目 种类种类 备注备注 现有产能现有产能 (万平方米)(万平方米) 募投项目完成后产能募投项目完成后产能 (万平方米万平方米) 资金投入进度资金投入进度 预计投产时间预计投产时间 布基胶带 无溶剂天然橡胶 14400
43、 18600 64.21% 2021 年 4 月 纸基胶带 水性美纹纸 48000 55000 71.12% 2021 年 6 月 膜基胶带 水性 PVC 141200 148580 76.24% 2020 年 12 月 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 我们测算我们测算 I IPOPO 募投募投项目达产后贡献项目达产后贡献毛利毛利 0.90.97 7 亿亿元。元。 表表 6 6:公司公司 I IPOPO 募投项目毛利测算募投项目毛利测算 20172017 20182018 20192019 I IPOPO 募投项目募投项目 单价单价(元(元/ /平)平)
44、预测单价(元预测单价(元/ /平平) 预测预测营收(营收(亿亿元)元) 布基 3.65 3.61 3.74 3.80 1.60 美纹纸 1.38 1.39 1.39 1.50 1.05 PVC 2.72 2.82 2.71 2.75 2.03 合计合计 4.684.68 毛利率毛利率 预测毛利率预测毛利率 预测预测毛利(毛利(万元万元) 布基 26.21% 27.75% 31.35% 32.00% 0.51 纸基 15.95% 14.30% 13.88% 15.00% 0.16 PVC 6.01% 11.26% 17.09% 15.00% 0.30 合计合计 0.0.9797 数据来源:数据来
45、源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 注:注:P PVCVC 胶带毛利率为膜基胶带除去胶带毛利率为膜基胶带除去 O OPPPP 胶带计算所得,包含了部分其他膜基胶带,有一定偏差胶带计算所得,包含了部分其他膜基胶带,有一定偏差 80% 85% 90% 95% 100% 2001820192020H1 布基纸基膜基 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 12 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 3.2 3.2 可转债募投项目可转债募投项目:2 2021021 年后年后投产,预计毛利贡献投产,预
46、计毛利贡献 1 1.96.96 亿元亿元 2020 年 10 月 14 日, 公司获得证监会批文, 核准公司公开发行 5.2 亿元可转债, 用于“山东永冠新型包装材料及胶粘材料智能化一期生产项目” 、 “江西永冠智能 制造产业升级一期技改项目” 、“线束、 医用胶带产研一体化及制造基地建设项目” 和补流。 (1 1)山东永冠新型包装材料及胶粘材料智能化一期生产项目山东永冠新型包装材料及胶粘材料智能化一期生产项目主要包括 OPP 胶带 及薄膜半成品 11 万吨(OPP 胶带约 45g/平方米,1 万吨=2.22 亿平方米) 、美纹 纸胶带 0.6 万吨、双面泡棉胶带 0.05 万吨、双面棉纸胶带
47、 0.05 万吨,预计 2022 年投产(60%) ,2024 年完全达产。 公司预测项目完全达产后销售收入公司预测项目完全达产后销售收入 11.9111.91 亿元,毛利率亿元,毛利率 1 10.740.74% %,毛利贡献,毛利贡献 1 1.28.28 亿元。亿元。项目主要收入和利润由项目主要收入和利润由 O OPPPP 胶带贡献,毛利率相对较高主要因胶带贡献,毛利率相对较高主要因 BOPPBOPP 薄膜薄膜 由外购变为自产。 (后文详细说明)由外购变为自产。 (后文详细说明) 表表 7 7:公司可转债募投项目(公司可转债募投项目(山东永冠山东永冠)毛利测算)毛利测算 20172017 2
48、0182018 20192019 I IPOPO 募投项目募投项目 单价(元单价(元/ /平)平) 预测单价(元预测单价(元/ /平平) 预测营收(万元)预测营收(万元) OPP 0.61 0.53 0.44 0.42 10.22 其他产品 1.69 合计合计 11.91 毛利率毛利率 预测毛利率预测毛利率 预测毛利(万元)预测毛利(万元) OPP -1.94% 8.77% 6.23% 10.74% 1.28 合计合计 1.281.28 数据来源:数据来源:公司公告,公司公告,财通证券研究所财通证券研究所 注:注:P PVCVC 胶带毛利率为膜基胶带除去胶带毛利率为膜基胶带除去 O OPPPP
49、 胶带计算所得,包含了部分其他膜基胶带,有一定偏差胶带计算所得,包含了部分其他膜基胶带,有一定偏差 (2 2)江西永冠智能制造产业升级一期技改项目江西永冠智能制造产业升级一期技改项目主要包括 OPP 胶带 11780 万平方 米、 PVC胶带1200万平方米、 美纹纸胶带5040万平方米, 预计2021年投产 (20%) , 2024 年完全达产。 公司预测完全达产后销售收入公司预测完全达产后销售收入 1.611.61 亿元, 毛利率亿元, 毛利率 20.61%20.61%, 毛利贡献, 毛利贡献 0.330.33 亿元。亿元。 毛利率相对较高主要因生产线改造主要采用各类智能化设备, 在提高生
50、产效率的毛利率相对较高主要因生产线改造主要采用各类智能化设备, 在提高生产效率的 同时节约部分人工成本和费用。同时节约部分人工成本和费用。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 13 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 表表 8 8:公司可转债募投项目(公司可转债募投项目(江西江西永冠)毛利测算永冠)毛利测算 20172017 20182018 20192019 I IPOPO 募投项目募投项目 单价(元单价(元/ /平)平) 预测单价(元预测单价(元/ /平平) 预测营收(亿元)预测营收(亿元) 美纹纸 1.38 1.39