《【公司研究】桐昆股份-如果70亿仅为盈利下限?附测算依据!-210303(28页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】桐昆股份-如果70亿仅为盈利下限?附测算依据!-210303(28页).pdf(28页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、桐昆现有 220 万吨次新装置,200 万吨先进装置,以及洋口港规划 500 万吨英伟达 P8+PTA 产能,在不考虑新建产能投产的情况下,相较于 2012 年以前装置,桐昆股份 PTA 环节拥有近 11.7 亿元超额利润,随着新建 PTA 产能投产,预计桐昆股份超额收益有望达 35 亿元。 聚酯行业集中度提高,差异化产品有望成为业绩新增长点 相比于正在进行深度洗牌的 PX 和 PTA 产业,涤纶长丝产业已基本完成整合升级,头部企业竞争力持续趋强,CR6 产能占我国涤纶长丝总产能的 60%。当前已披露的扩产信息显示,新增产能全部来自头部企业,随着大炼化龙头企业二
2、期项目的扩建,头部企业原料成本优势将继续放大,加之规模化带来的成本优势,聚酯长丝产业已建立起较高的行业壁垒,且将愈发难以撼动。高集中度带来高议价权。相比于分散化特征明显的下游纺织企业,长丝企业高集中度特征使其可采取更多有效手段保障自身利益。以 POY 作为指标进行分析,今年 2 月-3 月受春节淡季和疫情双重影响,长丝库存一度升至 31 天,随着国内疫情的迅速控制,库存也回归 15 天左右的中枢水平。第三季度以来,长丝行业毛利持续走负,环比上涨的库存表明企业已经开始有计划的累积库存。另据中纤网称,主流涤纶长丝工厂有开展限产保价举措的消息。限产+库存积累有效保障了企业的利润水平,更避免了价格的进
3、一步下跌。虽然当前长丝景气度较低,但由于其需求刚性,中长期需求回暖持续增长确定性强。随着国内经济形势的彻底好转,国内需求的恢复,处于产业链下游的长丝需求也将率先回暖。 我们认为大炼化龙头企业不同涤纶长丝成本优势还体现在以下方面: POY:同样生产 POY 长丝的企业在规模,效率,设备能耗方面可以有约100-200 元/吨的差别。FDY:考虑到 FDY 环节用压缩空气比较多,压缩空气机组可以用蒸汽透平驱动,也可以用电动机驱动,所以能耗是主要成本,如果空压不用电或者工厂有自备电厂则可节省成本 150-250 元/吨。 DTY:POY-DTY 环节一体化的
4、企业相比外购 POY 进行加弹流程的企业,由于其动力消耗与包装占比达到了 DTY 加工非原料成本的 40%左右,通过配套公用工程系统(自备电厂/蒸汽)与自产包装材料(包括纸管,泡沫板,纸箱,木架回用等)可节省成本约为 150-250 元/吨。而加弹新旧设备的效率差异,包括车速,电耗,单机台效率等根据长丝种类可以节省成本 150-1000 元/吨。 桐昆股份目前有超 690 万吨聚酯产能,现有超 480 万吨聚酯产能规划(240 万吨洋口港项目以及 240 万吨沐阳项目),预计在 2022 年及以后分批投产,桐昆股份现有聚酯产能超额收益达 18.42 亿元,在计划产能投产后,超额收益有望达上升至 29.3 亿元。 1.6 浙石化差异化化工装置增厚收益 浙石化的化工产品差异化与全流程一体化带来显著超额收益。浙石化一/二期化工产品主要分为三大类: (1)烯烃-聚烯烃(特种牌号聚乙烯,聚丙烯,EVA)(2)聚碳产业链(苯/丙烯-苯酚丙酮-双酚 A/MMA-聚碳酸酯)(3)A/B/S 产业链(A/B/S分别为丁二烯,苯乙烯与丙烯腈)