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1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 评级:买入评级:买入( (首次首次) ) 分析师:分析师:闻学臣闻学臣 执业证书编号:S0740519090007 分析师:范欣悦分析师:范欣悦 执业证书编号:S0740517080004 Email: 分析师:吴张爽分析师:吴张爽 执业证书编号:S0740519070005 Email: 基本状况基本状况 总股本(百万股) 266.35 流通股本(百万股) 162.46 市价(元) 29.97 市值(百万元) 7983 流通市值(百万元) 4869 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利
2、预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 192 390 583 993 1334 增长率 yoy% 0.2 103.1 49.3 70.3 34.3 净利润 73 124 202 325 418 增长率 yoy% 18.4 69.4 63.3 60.5 28.8 每股收益(元) 0.52 0.88 0.76 1.22 1.57 每股现金流量 4.81 0.05 0.32 0.39 0.80 净资产收益率 10.7 15.3 23.2 31.2 32.8 P/E 57 34 39 25 19 PEG 3 0 1 0 1
3、P/B 6.5 10.5 9.0 7.4 6.0 备注:股价使用 3 月 11 日收盘价。 投资要点投资要点 公司 2004 年正式进入教育信息化领域,是最早进入该领域的公司之一。一路稳扎稳打, 从标准化考点建设中的网上巡查系统等核心产品序列到 “新高考”改革背景下应运而生的智慧教育业务。2016 年 11 月,公司在深交所上市,成为 A 股标考业务细分龙头。 教育信息化:教育信息化:财政预算支持,财政预算支持,市场空间千亿级。市场空间千亿级。教育信息化终端客户为教育部门及各类学校,采购资金来源于财政拨款。我国财政性教育经费支出占国内生产总值的比例基本维持在 4%以上,其中教育信息化经费按照政
4、策要求不得低于教育经费的8%。 以2019年国内生产总值100万亿元计算,教育信息化整体市场规模超过 3200 亿。 标考行业:标考行业:全国统筹,第二轮建设正当时。全国统筹,第二轮建设正当时。2007 年,我国正式开启国家教育考试信息化统一建设,第一轮建设于 2011-13 年达到高峰,共建成 53万间标准化考点教室。2017 年国家开启标准化考点的第二轮建设,覆盖的考试范围更广、设备系统升级、种类更丰富,涉及的市场空间超过百亿元。 竞争优势:竞争优势: (1)锁定省级客户,先发优势明显。锁定省级客户,先发优势明显。一般只要中标省级平台建设,就能锁定较大的竞争优势。在第一轮建设中,公司共参与
5、了 16 个省的省级应用平台, 最终实现 60%的超高市占率。 在正在进行的第二轮建设中,公司已中标国家级平台和首批 8 个省级平台项目中的 6 个,也将为本轮考点建设奠定领先优势。 (2)技术驱动,重视研发技术驱动,重视研发,近年研发投入收入占比维持 8%以上,研发人员占比全部员工的 35%。 (3)销售网络布局完善)销售网络布局完善,第一轮建设中积累的客户资源助力标考及智慧教育产品销售和运维。 投资建议:投资建议:公司作为第一轮标准化考点建设中的龙头企业,技术和先发优势明显,有望在建设规模更大的二轮建设中维持较高的市场份额,业绩确定性增长较强。此外,公司的智慧教育业务布局完善,加速渗透,有
6、望爆发式增长, 增强业绩弹性。 预计 2020/21 年分别实现归母净利润 3.25、 4.18亿元、同比增速分别为 60.5%、28.8%。考虑公司在标考领域绝对领先的龙头地位,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:风险提示:各级政府财政预算变动的风险;市场竞争加剧的风险。 证券研究报告证券研究报告/ /深度报告深度报告 20202020 年年 3 3 月月 1212 日日 佳发教育(300559)/计算机&教育 厚积薄发,打造教育信息化标杆 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%佳发教育沪深300 请务必阅
7、读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 厚积薄发,打造教育信息化标杆厚积薄发,打造教育信息化标杆 . - 3 - 发展历程:标考信息化建设领军者崛起发展历程:标考信息化建设领军者崛起 . - 3 - 股权结构:管理层技术出身,股权结构稳定股权结构:管理层技术出身,股权结构稳定 . - 3 - 教育信息化行业:政策驱动,百舸争流教育信息化行业:政策驱动,百舸争流 . - 5 - 智慧招考:智慧招考:110 亿市场空间,公司优势明显亿市场空间,公司优势明显 . - 8 - 市场空间:第二轮标考建设正当时,市场空间市场空间:第
8、二轮标考建设正当时,市场空间 110 亿亿 . - 8 - 竞争格局:公司先发优势明显,龙头地位稳固竞争格局:公司先发优势明显,龙头地位稳固 . - 11 - 业务进展:二轮标考建设将驱动公司未来收入高增业务进展:二轮标考建设将驱动公司未来收入高增 . - 14 - 智慧教育:发展加速,有望驱动公司长期成长智慧教育:发展加速,有望驱动公司长期成长 . - 17 - 财务分析:营收重回高增长,智慧教育业务贡献增加财务分析:营收重回高增长,智慧教育业务贡献增加 . - 20 - 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . - 23 - 风险提示风险提示 . - 24 - rQsNmMsOtOpRnP
9、nMqPzQmPaQbPbRnPnNmOnNlOqQpMeRqRtQ6MpPyQvPtQvNMYrMpN 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 厚积薄发,打造厚积薄发,打造教育信息化教育信息化标杆标杆 发展历程:标考信息化建设领军者崛起发展历程:标考信息化建设领军者崛起 厚积薄发厚积薄发,标考业务细分龙头,标考业务细分龙头。公司成立于 2002 年,创立之初主要从事金融行业视频监控类设备的生产与销售, 2004 年正式进入教育信息化领域,成为最早进入该领域的公司之一。业务伴随国家教育信息化建设而发展,稳扎稳打,从网上巡查系统到身
10、份认证系统、作弊防控系统,成为标考业务细分龙头, 并在 “新高考” 改革背景下推出智慧教育业务,成为新的成长引擎。2016 年 11 月,公司在深交所上市,成为 A 股市场纯正的教育信息化标的。借助资本和技术的力量,公司的智慧招考和智慧教育两大板块业务布局逐渐成熟,产品序列日益丰富。 图表图表1:公司发展历程公司发展历程 时间时间 事件事件 2002 年 公司前身成立,开始从事金融行业视频监控类设备的生产与销售。 2004 年 开始进入教育信息化行业。 2006 年 参与重庆市网上巡查系统建设,建立了统一标准、互联互通的网上巡查系统,得到国家教育部考试中心的认可。 重庆市是国家教育考试网上巡查
11、系统建设试点之一。 2007 年 参与全国范围的网上巡查系统建设。 2011 年 参与全国范围内的应急指挥系统建设。 2013 年 所生产的身份认证系统和作弊防控系统开始在部分省市推广应用。 2014 年 公司的两大网络搭建完成,开始实行行业的横向延伸。 2016 年 11 月于深交所首发上市。 2017 年 增资及收购成都环博软件有限公司 51%股权和上海好学网络科技有限公司62%股权;初步完成“新高考”云巅智慧教育业务布局。 2018 年 公司正式更名为“佳发教育”;公司推出的“考、评、练”三位一体的英语听说综合智能解决方案在全国推广。 2019 年 投资设立“川西北智慧教育产业园总部基地
12、建设项目”,打造生涯体验、素质教育体验中心和区域智慧教育平台样板。 来源:公司公告,中泰证券研究所 股权结构:管理层技术出身,股权结构稳定股权结构:管理层技术出身,股权结构稳定 股权结构清晰股权结构清晰。公司的控股股东是董事长袁斌,持有公司 33.15%的股权。实际控制人是袁斌及其夫人寇健,二人合计有公司 34.9%的股权。此外,机构股东持仓合计超过 30%。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表2:股权架构股权架构 来源:公司公告,中泰证券研究所 管理团队管理团队多为技术背景出身多为技术背景出身。公司的核心管理层多为
13、技术背景出身,与公司重视技术研发的发展战略相契合。 核心高管在公司工作年限均在 10年以上,管理经验丰富,团队整体稳定。2018 年 1 月,公司实施了上市之后的首次股权激励计划,向董事及高管授予合计 200 万股股票,考核条 件 为 2017/18/19 年 净 利 润 同 比 2016 年 分 别 增 长 不 低 于10%/50%/100%,其中前两年的考核已经达标。 图表图表3:公司核心管理团队公司核心管理团队 姓名姓名 性别性别 职位职位 简介简介 加入公司年限加入公司年限 年龄年龄 袁斌 男 董事长 毕业于四川大学物理系光学专业,本科学历; 19821996 年任职于总参第五十七研究
14、所,先后从事专业研究工作与科研管理; 19962005 年 9 月任职于成都市房产管理局; 2010 年 3 月至今任成都佳发灏泰科技有限公司执行董事; 2018 年 7 月至今任成都佳发安泰信息工程有限公司执行董事兼总经理; 2019 年 1 月至今任成都佳发教育服务有限公司,成都佳发教育科技有限公司执行董事兼总经理。 15 年 59 寇健 女 总经理 毕业于解放军理工大学无线电专业,研究生学历,高级工程师; 19892003 年任职于总参第五十七研究所; 2011 年至 2018 年 7 月任佳发安泰信息工程有限公司执行董事,总经理,法定代表人。 16 年 55 覃勉 男 副总经理 毕业于
15、荷兰代尔伏特理工大学计算机工程专业,研究生学历. 20062008 年任职于上海华虹 NEC 电子有限公司; 2009 年加入公司从事研发及管理工作; 2017 年 9 月至今任成都环博软件有限公司董事长; 2018 年至今任上海佳发教育科技有限公司董事长;现任公司董事, 副总经理。 11 年 39 文晶 男 副总经理,董事会秘书 毕业于乔治梅森大学计算机科学专业,研究生学历. 20072010 年任职于美国 Parature 公司; 2010 年 5 月加入公司, 任公司产品总监; 2016 年 11 月至今任成都华西公用医疗信息服务有限公司董事; 2017 年 9 月任成都环博软件有限公司
16、董事; 2018 年至今任上海佳发教育科技有限公司董事。 10 年 38 赵峰 男 副总经理 毕业于重庆大学计算机科学与技术专业,本科学历; 2003 年加入公司,先后担任公司研发部副经理,研发部经理,总经理助理等职务,现为公司董事,副总经理。 17 年 39 梁坤 男 副总经理 2002 年加入公司,历任工程部经理,市场部片区经理,华北区经理, 总经理助理,监事会主席. 2019 年 1 月至今任成都佳发教育服务有限公司,成都佳发教育科技有限公司监事. 现任公司副总经理, 综合事业部总经理。 18 年 38 袁斌凌云陈大强西藏德员泰佳发教育成都佳发安泰信息工程有限公司重庆佳想教育科技有限公司
17、成都佳发教育科技有限公司成都佳发教育服务有限公司成都环博软件有限公司上海好学网络科技有限公司正策科技(重庆)有限公司33.15%13.02%10.23%9.07%100%100%100%100%51%62% 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 吴灿彪 男 副总经理 毕业于成都电子科技大学信息材料工程专业,大学本科学历,思科网络工程师; 20032004 任职于华硕电脑(成都)有限公司; 20042006 任职于深圳新文鼎信息技术有限公司; 2006 加入公司任公司大区经理, 现任公司副总经理, 标考事业部总经理。 14 年 4
18、1 虞良 男 副总经理 毕业于河南工程大学计算机应用专业(原郑州经济管理干部学院),专科学历; 2005 年 1 月2008 年 5 月份任职于北京中庆现代技术股份有限公司; 2008 年 6 月份加入公司任公司大区经理,现任公司副总经理,智慧教育事业部总经理。 12 年 36 周俊龙 男 财务总监 19831992 年任职于安岳县乡镇企业管理局; 19942001 年任职于安岳县乡镇企业管理局直属供销公司; 2002 年加入公司,从事财务工作.现任公司财务总监。 18 年 54 来源:公司公告,中泰证券研究所 教育信息化行业教育信息化行业:政策驱动,:政策驱动,百舸争流百舸争流 政策驱动,持
19、续发展政策驱动,持续发展。教育信息化指的是将现代信息技术与教育过程相结合,在促进教育公平和实现优质教育资源共享等方面具有独特作用。国家中长期教育改革和发展规划纲要 (2010-2020 年) 明确指出:“信息技术对教育发展具有革命性影响, 必须予以高度重视” 。 我国的教育信息化建设起步于上世纪 90 年代,在政策推动和技术驱动下持续发展。2012 年,教育部出台教育信息化十年发展规划(2011-2020 年 ,系统论述了我国教育信息化建设的总体战略、发展任务行动计划;2016年教育信息化“十三五”规划明确提出“三通两平台”建设目标,2018 年教育信息化 2.0 行动计划进一步提出“三全、两
20、高、一大”的发展目标。当前我国教育信息化正处于向 2.0 积极推进的阶段。 图表图表4:教育信息化重磅文件教育信息化重磅文件 时间时间 颁布部门颁布部门 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2010 年 7 月 中共中央、国务院 国家中长期教育改革和发展规划纲要(2010-2020 年) 加快教育信息基础设施建设;构建国家教育管理信息系统。 2012 年 3 月 教育部 教育信息化十年发展规划(2011-2020 年) 系统提出了教育信息化建设的总体战略、发展任务和行动计划。 2014 年 9 月 国务院 关于深化考试招生制度改革的实施意见 提出强化教育考试安全管理制度建设,构建科学、规范、严
21、密的教育考试安全体系。 2016 年 6 月 教育部 关于印发的通知 完成“三通工程”建设,全面提升教育信息化基础支撑能力。扩大优质教育资源覆盖面。加快探索数字教育资源服务供给模式,有效提升数字教育资源服务水平与能力。创新“网络学习空间人人通”建设与应用模式,从服务课堂学习拓展为支撑网络化的泛在学习。 2018 年 4 月 教育部 教育信息化 2.0 行动计划 继续深入推进“三通两平台”,实现三个方面普及应用。构建一体化的“互联网+教育”大平台。 引入“平台+教育”服务模式, 整合各级各类教育资源,建成国家数字教育资源公共服务体系。 来源:教育部,中泰证券研究所 教育信息化教育信息化 2.0
22、力求实现“三全两高一大”力求实现“三全两高一大” 。教育信息化 2.0 行动计划是推进“互联网+教育”的具体实施计划,要求到 2022 年基本实现“三全两高一大”的发展目标,即教学应用覆盖全体教师、学习应用覆盖全体 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 适龄学生、数字校园建设覆盖全体学校,信息化应用水平和师生信息素养普遍提高,建成“互联网+教育”大平台,推动从教育专用资源向教育大资源转变、从提升师生信息技术应用能力向全面提升其信息素养转变、从融合应用向创新发展转变,努力构建“互联网+”条件下的人才培养新模式、发展基于互联网的教育
23、服务新模式、探索信息时代教育治理新模式。 图表图表5:教育信息化教育信息化1.0及及2.0发展目标发展目标 教育信息化教育信息化 1.0 发展目标发展目标 教育信息化教育信息化 2.0 发展目标发展目标 三通 宽带网络校校通 三全 教学应用覆盖全体教师 优质资源班班通 学习应用覆盖全体适龄学生 网络学习空间人人通 数字校园建设覆盖全体学校 两平台 教育资源公共服务平台 两高 信息化应用水平提高 教育管理公共服务平台 师生信息素养普遍提高 一大 建成“互联网+教育”大平台 来源:教育部,中泰证券研究所 新高考改革新高考改革进一步催生教育信息化需求进一步催生教育信息化需求。2014 年 9 月国务
24、院颁布关于深化考试招生制度改革的实施意见 ,提出 2014 年启动考试招生制度改革试点,2017 年全面推进,到 2020 年基本建立中国特色现代教育考试招生制度,形成分类考试、综合评价、多元录取的考试招生模式。新一轮高考改革是我国恢复高考以来影响最深远的一次高考制度改革,打破固定班次的教学模式,采用“走班选课”赋予学生更大的自主权。同时推动素质教育发展,高考打破唯分数论,采取“两依据、一参考”综合评价学生。新高考改革催生了学校、家长、学生对于信息化产品的刚性需求,展现出巨大的市场潜力。 图表图表6:新旧高考模式对比新旧高考模式对比 图表图表7:各省市新高考改革实施计划表各省市新高考改革实施计
25、划表 旧高考旧高考 新高考新高考 变化 1 科目组成变化 分文理科 语数外+选考科目 6 选 3(浙江省 7 选 3) 变化 2 考试时间变化 6 月统考 分两次,选考科目在高三第二学期高考前,统考科目在 6 月 变化 3 外语考试变化 6 月统考 可考 2 次,取最好成绩计入高考总分 变化 4 计分方式变化 各科成绩累加 语数外统考成绩,加上选考科目按等级折算的相应分数 变化 5 录取模式变化 依据统考成绩录取 “两依据,一参考”(依据统考和选考科目成绩,参考综合素质评价结果) 批次批次 参与地区参与地区 启动时间启动时间 首届新高考实首届新高考实施时间施时间 第一批 浙江、上海 2014
26、年 2017 年 第二批 北京、天津、山东、海南 2017 年 2020 年 第三批 江西、河南、四川、湖北、广东、江苏、河北、重庆、湖南、安徽、黑龙江、辽宁、吉林、贵州、山西、福建、西藏、内蒙古 2018 年 2021 年 第一批 陕西、甘肃、宁夏、广西、新疆、云南 2019 年 2022 年 来源:教育部,中泰证券研究所 来源:教育部,中泰证券研究所 财政预算支持,市场空间千亿级。财政预算支持,市场空间千亿级。教育信息化终端客户为教育部和各级 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 学校,以政府财政拨款和集中采购的方式进行购买
27、,整体市场空间与政府预算息息相关。目前,我国财政性教育经费支出占国内生产总值的比例较为稳定,基本维持在 4%以上。 教育信息化十年发展规划(2011-2020 年) 中明确教育信息化经费在各级政府教育经费中的比例不得低于 8%。以 2019 年国内生产总值 100 万亿元计算,教育信息化整体市场规模超过 3200 亿, 预计 2020 年教育信息化市场规模有望接近3500 亿。 图表图表8:教育信息化经费(亿元)及增速教育信息化经费(亿元)及增速 来源:教育部,中泰证券研究所 产品及业务形态产品及业务形态众多众多。教育信息化下游应用种类繁多,需求分散,涉及细分领域较多。按照客户类型可以分为 B
28、/G 端和 C 端公司,目前以 B/G端公司居多,C 端个性化服务产品正处在需求开发和市场培育阶段。在发展早期,大部分公司是以核心硬件产品切入市场,在全国铺量的过程中获得较高的市场占有率,如视源股份旗下的希沃白板系列。随着智慧教育向更高层次发展,以在线直播为代表的云服务、数据服务类业务也有望逐渐铺开。 图表图表9:教育信息化主要细分领域教育信息化主要细分领域 主要客户主要客户 类别类别 主要产品举例主要产品举例 To B/G 各级学校及教育部门;系统集成商 硬件设备 电子白板、电脑、电子班牌、录播设备、投影设备、灯光音响、实验设备等 软件及服务 教务管理系统、考试考务管理系统、网上巡查系统、网
29、上阅卷系统、走班排课系统、英语听说训练及测评系统等 云服务 教育 SaaS 服务、云课堂等 To C 学生、家长 增值服务、个性化服务 职业生涯规划 APP、英语背单词 APP 等 来源:中泰证券研究所 细分领域龙头细分领域龙头显现显现。教育信息化市场高度分散,已上市的公司超过 10家,如视源股份、鸿合科技、佳发教育、三爱富、立思辰、拓维信息等。其中部分公司经过多年培育,已经成为细分领域龙头,如视源股份的希沃白板系列市占率超过 40%,并且已经从单一产品系列拓展至生态系统0%2%4%6%8%10%12%14%16%05000250030003500201320142015
30、201620172018财政拨款教育信息化经费yoy 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 构建;三爱富旗下子公司奥威亚在视频录播行业技术绝对领先,销售网络遍及全国;佳发教育受益国家标准化考点建设,在第一轮建设中市占率超过 60%; 立思辰旗下康邦科技从事智慧校园建设, 提供硬软件设备,百年英才从事高考升学服务及咨询服务,有望受益新高考改革背景下的C 端需求爆发。 图表图表10:教育信息化教育信息化主要主要细分龙头公司细分龙头公司 公司名称公司名称 教育信息化核心业务教育信息化核心业务 公司简介公司简介 收入体量收入体量 视源股
31、份 交互智能平板 公司是全球液晶显示主控板卡和国内智能交互平板龙头。教育领域主要依托旗下希沃品牌从事交互智能平板白板生产与销售,产品市占率超过 40% 2018、2019H1 希沃交互智能平板产品分别实现收入 57、21 亿元 三爱富 视频录播产品及服务 公司旗下子公司奥威亚深耕录播行业 15 年, 在视频录播领域技术业内领先,销售网络覆盖全国,与 1000 多家代理商长期合作 2018 年收入 4.2 亿元 佳发教育 标准化考点产品及服务 公司 2004 年开始进入教育信息化领域, 为国家教育考试信息化建设提供设备及整体解决方案,在标准化考点第一轮建设中市占率超60%。 2018、 2019
32、 年收入分别为 3.9、 5.8亿元 立思辰 智慧校园建设、高考升学及咨询服务 公司最初主要从事信息安全业务,目前已聚焦教育行业,依托旗下多个子公司从事不同的业务板块。其中子公司中文未来主要从事大语文培训业务;康邦科技主要从事智慧校园建设相关业务;百年英才主要从事高考升学服务,包括自主选拔(自主招生、综合评价)申请服务、志愿填报服务、生涯规划服务等。 2019H1 智慧教育业务实现收入5.6 亿元 资料来源:公司公告,中泰证券研究所 智慧招考智慧招考:110 亿亿市场空间,公司优势明显市场空间,公司优势明显 市场空间:第二轮标考建设正当时,市场空间市场空间:第二轮标考建设正当时,市场空间 11
33、0 亿亿 公司所处的考试信息化细分领域是教育管理领域中一个重要的分支,也是国家最早提出明确建设规划的领域之一。 图表图表11:教育信息化分类教育信息化分类 来源:中泰证券研究所 全国统一建设,目前正处于第二轮建设周期。全国统一建设,目前正处于第二轮建设周期。早在 2004 年,部分发达省市已经开始自主建设考试信息化相关基础设施,但是没有统一的建设标准,产品形态也比较单一,以简单的考生信息管理和单一考点的视频教育信息化学校信息教育远程教育教育管理和技术培训教育考试信息化 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 监控为主。2007 年
34、 3 月,教育部出台关于做好国家教育考试考务管理与服务平台相关工作的通知 , 标志着我国正式开启了国家教育考试信息化统一建设,2011-13 年为第一轮标准化考点建设高峰。2017 年国家发布国家教育考试综合管理平台建设指南 ,2018 年开启第二轮标准化考点建设,预计 2018-22 年为第二轮建设高峰。 图表图表12:教育考试信息化建设相关政策文件教育考试信息化建设相关政策文件 时间时间 颁布部门颁布部门 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2007年 3月 教育部 关于做好国家教育考试考务管理与服务平台相关工作的通知 提出了国家教育考试考务管理与服务平台建设的具体内容和目标。 2010年
35、 7月 中共中央、国务院 国家中长期教育改革和发展规划纲要(2010-2020 年) 加快教育信息基础设施建设;构建国家教育管理信息系统。 2011年 2月 教育部、财政部 关于大力推进国家教育考试标准化考点建设工作的通知 大力推进国家教育考试标准化考点建设工作,建设并完善考试综合业务系统、考生身份验证系统、作弊防控系统、视频及网络监控系统、应急指挥系统。 2011 年 12月 教育部 关于做好国家教育考试考务管理与服务平台相关工作的通知 制订了国家教育考试标准化考点规范及标准化考点建设项目管理办法。 2012年 1月 教育部、财政部 关于印发的通知 提出了中央财政安排专项资金对各地国家教育考
36、试标准化考点建设给予奖励支持。 2012年 3月 教育部 教育信息化十年发展规划(2011-2020 年) 提出了教育信息化的发展目标。 2014年 9月 国务院 关于深化考试招生制度改革的实施意见 提出强化教育考试安全管理制度建设,构建科学、规范、严密的教育考试安全体系。 2014 年 12月 教育部 关于普通高中学业水平考试的实施意见 提出要按照国家教育考试的标准和要求,统一设置考点、考场。规范考场布置、实施程序等。 2016年 6月 教育部 关于印发的通知 完成“三通工程”建设,全面提升教育信息化基础支撑能力。扩大优质教育资源覆盖面。加快探索数字教育资源服务供给模式,有效提升数字教育资源
37、服务水平与能力。创新“网络学习空间人人通”建设与应用模式,从服务课堂学习拓展为支撑网络化的泛在学习。 2017 年 教育部 国家教育考试综合管理平台建设指南 提出打造 1+N 标考系统,对已有标考系统提出更高要求 2018年 4月 教育部 关于印发的通知 继续深入推进“三通两平台”,实现三个方面普及应用。构建一体化的“互联网+教育”大平台。引入“平台+教育”服务模式,整合各级各类教育资源,建成国家数字教育资源公共服务体系。 来源:国务院,教育部,中泰证券研究所 五级互联,横纵拓展。五级互联,横纵拓展。国家教育考试信息化的目标是建立起国家、省、市、县、学校五级互联互通的实时、高效、可信的信息化管
38、理与服务体系。自 2007 年国家开启统一建设以来,主要从两个维度进行拓展,横向上拓展考试种类覆盖,涉及高考、中学生学业水平考试、研究生入学 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 公司深度报告公司深度报告 考试、成人高考、自学考试等全国大型考试;纵向上建设包含网上巡查系统、应急指挥系统、身份认证系统、作弊防控系统等在内的多样化信息管理系统。 图表图表13:考试信息化五级互联互通管理系统考试信息化五级互联互通管理系统 来源:教育部,中泰证券研究所 客户包括集成商和学校等终端用户。客户包括集成商和学校等终端用户。教育考试信息化建设主要通过招投标的方式选择供
39、应商。考试考务管理平台、网上巡查系统和应急指挥系统招标涉及系统集成商和核心产品供应商。身份认证、作弊防控系统由于不需要安装工程服务,因此不需要通过系统集成商,而是直接由学校及教育部门向产品供应商进行招标。 只有符合教育部门颁发的技术标准、通过有关部门检测和认可的厂商才能进入产品供应商序列。 第一轮第一轮标准化考点标准化考点建设建设:规模:规模接近接近 20 亿元,亿元,20112013 为采购高峰为采购高峰 2007 年开始的第一轮标准化考点建设主要以网上巡查系统为主, 由服务器设备、 编码设备和解码设备组成。 根据佳发教育 2019 年半年报披露,截止 2013 年底, 国家第一轮标准化考点
40、建设已建成标准化考场 53 万余间,实现了对普通高考、成人高考、硕士研究生统一考试考场的网上巡查系统的全覆盖和对自学考试考场的基本覆盖。以单间教室总价 3000 -4000 元测算,第一轮标准化考点建设整体采购规模接近 20 亿元。 第二轮标准化考点建设:第二轮标准化考点建设: 总总规模规模超超 110 亿元,亿元, 20182022 年为采购高峰年为采购高峰 二轮二轮标考标考建设建设覆盖范围更广覆盖范围更广。第二轮标准化考点建设的规划是在“一个平台”即国家教育考试综合管理平台的带动下,以管理和服务为主线,建成一个平台+N 个子系统的新一代标准化考点。根据国家规划,预计2018-22 年为本轮
41、建设高峰。相比第一轮标考建设,第二轮建设的产品更加丰富,涉及考试种类更多。 平台总造价超平台总造价超 10 亿元。亿元。根据 2017 年教育部考试中心印发的国家教育考试网上巡查系统视频标准技术规范(2017 版) 、 国家教育考试综合管理平台建设指南要求,2020 年前需能覆盖国家、省、市和县区的综 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 合考试考务平台。目前已完成国家级平台和首批 8 个省级平台的项目招标,剩余省市将陆续开展,以单个平台造价 300 万元、超过 300 个市计算,总计造价超过 10 亿元。 考点总投入超考点总
42、投入超 100 亿元。亿元。考点方面,本轮建设相较第一轮建设涵盖更多的系统和服务,主要体现在两个维度, (1)考点数量增加考点数量增加:第一轮建设仅实现了对普通高考、成人高考、硕士研究生统一考试考场的网上巡查系统的全覆盖和对自学考试考场的基本覆盖,而在第二轮建设中增加中学生学业水平考试、中考等大型考试覆盖。2017 年教育部下发的关于加强普通高中学业水平考试考务管理的意见明确要求“省级统一组织的学业水平考试必须全部安排在标准化考点进行。 ”中考方面,山西、福建、南昌、武汉、贵阳、杭州等地已经要求中考也必须在标准化考场中进行。这些共同驱动标准化考点建设数量的增加。根据我们的测算,考虑新增考点需求
43、、叠加第一轮建设 53 万间考点教室设备的更新换代(5年换代周期) 、剔除重复考点,预计第二轮标准化考点建设将涉及 100+万间教室。 (2)单考点设备投入增加单考点设备投入增加:根据国家要求,要加强标准化考点的日常维护和升级,全面提高标准化考点技术防范水平。本轮建设除网上巡查系统外还包括作弊防控系统、考生身份验证系统以及其他相关设备。因此单个考点的设备投入也将是第一轮的几倍之多,预计单间教室投入超过 1 万元。 (3)总建设规模)总建设规模超超 100 亿元亿元:根据测算,预计第二轮建设考点设备投入总规模将在 100+亿元。 图表图表14:标准化考点标准化考点教室教室建设规模测算建设规模测算
44、 考试种类考试种类 考试报名人数考试报名人数 建设标准化考点教室数建设标准化考点教室数 单教室投入单教室投入 投入总规模投入总规模 第一轮建设 普通高考、成人高考、硕士研究生统一考试 2012 年高考报名人数 915 万,研究生考试报名人数 166 万 53 万余间 0.3-0.4 万元 20 亿元 第二轮建设 普通高考、成人高考、硕士研究生统一考试 2019 年高考报名人数 1092 万人,2020年研究生考试报名人数341万 53 万余间更新换代需求+新增考点需求 1 万+元 100+亿元 高中学业水平考试 高中学业水平考试报名人数预计接近高考报名人数,约 1000 万人 30+万间(单个
45、教室容纳考生 30 人左右) 部分省市中考 (山西、 福建、武汉、 贵阳、 杭州、 南昌等) 山西省中考报名人数 30+万, 福建省中考报名人数 40+万 10 万间(单个教室容纳考生 30 人左右) 合计(剔除部分重复需求) 100+万间 来源:教育部,各地教育局,中泰证券研究所 据此估算,第二轮标准化考点建设整体采购规模应在据此估算,第二轮标准化考点建设整体采购规模应在 110 亿元(考点亿元(考点+平台)以上。平台)以上。 竞争格局:公司先发优势明显竞争格局:公司先发优势明显,龙头地位稳固,龙头地位稳固 第一轮:寡头垄断,先发优势明显第一轮:寡头垄断,先发优势明显 公司市占率超公司市占率
46、超过过 60%。在第一轮标准化考点建设中,核心产品为网上巡查系统,产品单一、技术难度较小,主要比拼的是各个公司的市场拓展策略,具有先发优势的佳发教育、北京竞业达、杭州恒生成为行业领导者。根据公司 2019 年半年报披露,公司在第一轮建设中建成覆盖 20 多 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 12 - 公司深度报告公司深度报告 个省、 200 多个地市、 1.3 万所学校、 30 多万间教室, 市占率超过 60%。 累计累计确认确认收入收入 10 亿元。亿元。第一轮建设市场总规模接近 20 亿元,以 60%的市占率计算, 公司累计确认收入体量在 10 亿元以上
47、。 其中, 2011-13年为建设高峰,合计确认 4.29 亿元收入,其中 2.83 亿元为网上巡查系统销售收入,占比 66%。 图表图表15:标考建设相关设备销售收入(亿元)标考建设相关设备销售收入(亿元) 图表图表16:网上巡查系统销售收入(亿元)网上巡查系统销售收入(亿元) 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 第二轮:第二轮:竞争有所加剧,行业龙头地位稳固竞争有所加剧,行业龙头地位稳固 在第二轮标准化考点建设中,产品升级换代并且种类增加,除了行业先入者,还有不少地方机构参与进来,一定程度上加剧了行业竞争。但公司龙头地位稳固,竞争优势主要体现在产品完备、先发卡位
48、、销售布局完善等方面。 产品完备。产品完备。大多企业仅仅专攻一个或者两个细分产品序列,而行业龙头佳发教育专注教育领域、产品完备,具备全面竞争能力,尤其在作弊防控系统方面技术领先优势明显。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.000.501.001.502.002.503.003.502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018标准化考点建设相关设备收入yoy0.49 1.07 1.27 0.53 0.62 0.000.200.400.600.801.001.201.40200142015
49、网上巡查系统 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 13 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表17:考试信息化各细分产品主要供应商考试信息化各细分产品主要供应商 行业概况行业概况 主要供应商主要供应商 公司简介公司简介 网上巡查系统 网上巡查系统是第一轮标考建设的核心产品, 自 2007 年启动,2011-13 年为建设高峰期。 主要供应商为佳发教育、北京竞业达、杭州恒生,其他区域性集成商规模较小。 佳发教育 成立于 2002 年,2004 年开始进入教育信息化领域,为国家教育考试信息化建设提供设备及整体解决方案,是细分行业的龙头企业。 北京竞业达 成立于 1
50、997 年,为国内教育领域提供多媒体网络教学设备及校园网综合解决方案。主要业务为网络化、数字化多媒体教室建设和全数字多网合一的多媒体校园网的建设。 杭州恒生 公司是杭州恒生电子集团有限公司下属的一家高新技术企业。以自主音视频编解码技术为核心,为安防行业经销商、系统集成商提供数字监控产品和行业解决方案。主导产品为数字硬盘录像机、网络视频服务器、数字视频矩阵、网络控制键盘、硬盘存储柜、视频集中转发服务器等。 应急指挥系统 主要企业为以宝利通为代表的国际厂商,业内知名度高,品牌效应强, 国际厂商的参与提高了应急指挥系统产品的整体定价,产品毛利率较高。 佳发教育 成立于 2002 年,2004 年开始
51、进入教育信息化领域,为国家教育考试信息化建设提供设备及整体解决方案,是细分行业的龙头企业。 宝利通(Polycom) 宝利通是 1990 年成立的一家美国专业提供全套会议产品的厂商,开发、制造和销售高质量的视频会议系统、IP 会议系统、会议电话系统。市场占有率多年来持续保持全球领先,1999 年进入中国市场,在国内具有较高的品牌优势。 腾博通信(Tandberg Telecom AS) 腾博通信公司是腾博集团下专业从事视频通信业务的子公司,是全球领先的视频会议解决方案的供应商。公司致力于视频会议系统的设计、开发和制造,为用户提供销售、技术支持及多种增值服务方案。 苏州科达 公司是视讯与安防产品
52、及解决方案提供商,以视频会议、视频监控以及视频应用解决方案帮助客户解决可视化沟通与管理难题。 身份认证系统 身份认证系统是第二轮标考建设中的主要产品, 终端设备单价较高。 佳发教育 成立于 2002 年,2004 年开始进入教育信息化领域,为国家教育考试信息化建设提供设备及整体解决方案,是细分行业的龙头企业。 广东讯飞启明科技 公司是一家教育招生考试信息化服务提供商,主要为用户提供招生考试管理信息平台、网络化考试平台、教育资源管理平台等解决方案和技术服务。 山东山大欧玛软件 公司是山东大学控股的高科技企业,致力于我国考试领域的软硬件研究、开发及数据处理服务。 深圳市海云天科技 公司是一家考试评
53、价和教育测评服务提供商,致力于网上评卷、教育测评、智能考试、考务管理标准化、教育管理信息化等技术的研究、开发与服务。 作弊防控系统 作弊防控系统是第二轮标考建设中的主要产品, 终端设备单价较高。 佳发教育在这一产品领域技术领先优势较为明显。 佳发教育 成立于 2002 年,2004 年开始进入教育信息化领域,为国家教育考试信息化建设提供设备及整体解决方案,是细分行业的龙头企业。 江苏跨域信息科技 公司是一家集数字通信设备系统研发、生产、销售、服务于一体的高新技术企业。 北京洪威先创科技 公司是国内提供考场、会场安全技术防范产品及解决方案的生产厂商。公司生产的作弊防控设备包括增强型/专业型/金属
54、壳手机信号屏蔽仪、WB611 系列第六代屏蔽器、WB811 系列第八代屏蔽器等。 北京国瑞维讯科技 公司成立于 2007 年,是一家以自主研发高科技产品为主,辅之以从事大型信息系统集成业务的高科技企业。 来源:公司公告,中泰证券研究所 锁定省级客户,先发优势明显。锁定省级客户,先发优势明显。由于国家教育考试信息化建设体系涉及国家、省、市、县、学校五个层次,为了满足不同层级平台与系统的有效兼容,一般而言,下级教育部门倾向于与上级部门采用相同的产品供 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 14 - 公司深度报告公司深度报告 应商,因此一般只要中标省级平台建设,就能锁
55、定较大的竞争优势。在第一轮建设中,公司共参与了 16 个省的省级教育考试标准化考点指挥中心的应用平台,为后续考点建设奠定基础,最终实现 60%的超高市占率。根据公司 2019 年半年报披露,在正在进行的第二轮建设中,公司已经中标国家级平台和首批 8 个省级平台项目中的 6 个(河南、青海、江苏、四川、广东、广西) ,也将为本轮考点建设奠定领先优势。 客户包括集成商及学校,销售网络布局完善。客户包括集成商及学校,销售网络布局完善。教育信息化行业一般涉及两种招投标模式,一种是学校及教育部门面向系统集成商招标,集成商与客户签约,产品提供商将产品销售给集成商;另一种是产品提供商直接将产品销售给客户。公
56、司的教育考试考务管理与服务平台以及网上巡查、应急指挥产品需要通过集成商进行招标,而身份验证、作弊防控产品由于不需要安装工程服务,一般直接销售给学校及教育部门。在第一轮标考建设中,公司的主要客户为系统集成商,与中国移动、电信、联通、广电等集成运营商建立了长期稳定的合作关系。在第二轮标考建设中,客户除系统集成商,也涉及学校及教育部门,依托第一轮建设中积累的客户资源与产品竞争力优势,销售端有望保持良好势头。 图表图表18:主要产品招标采购模式主要产品招标采购模式 来源:中泰证券研究所 业务进展:二轮业务进展:二轮标考标考建设将驱动公司未来收入高增建设将驱动公司未来收入高增 推出推出一个平台一个平台+
57、多个子系统。多个子系统。针对国家的教育考试信息化目标,公司在业内率先提出“一个平台、多种应用”的教育考试信息化建设整体解决方案。主要产品包括国家教育考试综合管理平台、身份认证系统、网上巡查系统、作弊防控、应急指挥系统、学业水平考试报名和管理系统、英语听说综合智能解决方案、无纸化体检系统等考试信息化产品。公司是业内为数不多的能提供标准化考点完整解决方案和核心设备的厂商,产品和解决方案遍布全国 28 个省。 系统集成商学校或教育部门产品提供商身份验证系统、作弊防控系统等网上巡查系统、应急指挥系统、考试考务综合管理平台 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 15 -
58、公司深度报告公司深度报告 图表图表19:一个平台、多种应用的标考建设方案一个平台、多种应用的标考建设方案 来源:公司公告,中泰证券研究所 (1)网上巡查系统。网上巡查系统。网上巡查系统是在全国范围内实现多级互联互通的五级联网的音视频监控系统,由服务器设备、编码设备和解码设备组成。该系统可通过电视墙、监视器、电脑等多种终端显示管辖考点内所有考场的实时画面,实现各级管理部门对考试前、中、后全过程的视频监控。 图表图表20:公司的网上巡查系统图示公司的网上巡查系统图示 图表图表21:公司的网上巡查系统图示公司的网上巡查系统图示 来源:公司官网,中泰证券研究所 来源:公司官网,中泰证券研究所 (2)应
59、急指挥系统应急指挥系统:教育部在应对突发事件时,进行事前预防、事发应对、事中处理和善后管理所建立的指挥系统。可在教育考试应急指挥基础上拓展远程互动教学,远程送教等智慧教学应用。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 16 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表22:应急指挥系统组成应急指挥系统组成 来源:公司公告,中泰证券研究所 (3)身份认证系统:身份认证系统:包含系统终端设备和数据库管理软件,可结合二代身份证信息技术和生物信息采集来满足各类考试中对于考生身份合法性验证要求的系统。 图表图表23:公司的身份认证系统示例公司的身份认证系统示例 图表图表24:公司
60、的身份认证终端:公司的身份认证终端 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 (4)作弊防控系统作弊防控系统:用于实现无线电作弊信号的阻断、汇总、上报、统计和分析功能的系统。公司在作弊防控系统方面的技术领先优势较为明显,鲜有竞品可以替代。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 17 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表25:作弊防控系统图示作弊防控系统图示 来源:公司公告,中泰证券研究所 二轮建设将驱动公司收入高增长。二轮建设将驱动公司收入高增长。首批招标中,公司已经中标国家级平台和青海、江苏、四川、广东、广西等 6 个省级平台项目,为后
61、续考点建设中标打下良好基础,有望延续第一轮建设中的绝对领先地位。从2017、18 年公司的标准化考点设备收入来看,两年收入合计已经达到4.37 亿元,超过第一轮建设高峰时期确认的收入体量。若公司维持较高的市场份额,则有望驱动未来三年的收入高增长。 智慧教育:智慧教育:发展加速,有望驱动公司长期成长发展加速,有望驱动公司长期成长 自第一轮标准化考点建设完成, 2014 年公司成立了云巅智慧教育事业部,2016 年 10 月正式推出云巅计划系列产品,旨在利用已经建成的标准化考点网络和设备,整合网上巡查和班班通教学设备,仅添加少部分设备后满足日常教学需要。 2017 年, 公司增资及收购成都环博软件
62、有限公司 51%股权和上海好学网络科技有限公司 62%股权, 初步完成 “新高考”云巅智慧教育业务布局。 图表图表26:智慧教育业务拓展历程智慧教育业务拓展历程 时间时间 重要事件重要事件 2014 年 成立云巅智慧教育事业部 2016 年 推出了“新高考”背景下云巅智慧教育产品和解决方案 2017 年 增资及收购成都环博软件有限公司 51%股权和上海好学网络科技有限公司62%股权 2018 年 高考业务模块完成 300 所学校的覆盖 2019 年 投资设立“川西北智慧教育产业园总部基地建设项目”,打造生涯体验、素质教育体验中心和区域智慧教育平台样板 来源:公司公告,中泰证券研究所 智慧教育业
63、务是公司由低频次的考试需求向高频次的日常教学需求拓展、从考试信息化向教育信息化外延扩张的尝试。随着教育信息化 2.0 行 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 18 - 公司深度报告公司深度报告 动计划的推进和新高考改革的不断实施,公司的智慧教育板块日渐成型,率先推出了包含“考教统筹、新高考、智慧教育”三大板块的智慧教育整体解决方案。 图表图表27:云巅智慧教育整体结构云巅智慧教育整体结构 来源:公司官网,中泰证券研究所 (1)考教统筹业务:)考教统筹业务:通过整合标准化考场资源,与其他设备进行互用,在解决考场资源闲置的同时,提供多样现代化的教学、管理类服务,达
64、到一套设备,多端利用。实现网上巡查教系统与常态录播等课堂生态系统的互用;将考试使用的身份认证系统与电子班牌进行整合,实现电子班牌的多功能融合, 在考试时作为身份认证系统, 平时可进行考勤管理、信息发布及宣传指引等,解决了标准化考点设备,使用频率较低设备资源大量浪费现象,同时满足教育管理的需求。产品和应用主要包括 AI无感直录播系统、智能考勤、大数据决策分析平台、家长公开课等。 图表图表28:AI无感直录播系统无感直录播系统 图表图表29:协助管理者的大数据决策平台协助管理者的大数据决策平台 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的
65、重要声明重要声明部分部分 - 19 - 公司深度报告公司深度报告 (2)新高考业务:)新高考业务:针对新高考改革后“学生选课难,学校开课难,教学管理难, 综合评价难” 等核心, 以数字化智慧校园整合云平台为依托,形成一体化生涯规划,一体化走班管理,一体化综合评价和一体化家校互动的业务闭合圈。 新高考相关业务模块2018年已经覆盖300所学校。 图表图表30:生涯规划云平台生涯规划云平台 图表图表31:走班排课系统走班排课系统 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 (3)智慧校园:)智慧校园:主要为区域级智慧教育整体解决方案,通过构建校园教育大数据中心和校园各业务领域丰
66、富的智慧子系统的建设,实现对教育教学、教育管理、教育评测三大业务的汇聚与整合,为用户提供丰富的教育信息化应用、一站式的智慧校园应用体验、基于智能决策的教育大数据应用。 图表图表32:智慧校园整体解决方案智慧校园整体解决方案 来源:公司公告,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 20 - 公司深度报告公司深度报告 收入快速增长,成为新的成长点。收入快速增长,成为新的成长点。公司的智慧教育产品不断落地,落地项目扩展到河南、重庆、山东、内蒙、四川、广西、贵州等 13 个省份。贡献收入同步快速增长, 2018 年达 0.68 亿元、 收入占比 17%,
67、2019H1收入占比进一步提升至 22%。智慧教育业务毛利率比标考产品更高,超过 70%,盈利能力更强。依托在智慧招考业务积累的行业经验和客户资源以及与各省电信、联通、移动等大型系统集成供应商形成的战略合作关系,公司智慧教育业务有望保持高速增长。 图表图表1:智慧教育业务收入(亿元)智慧教育业务收入(亿元) 来源:公司公告,中泰证券研究所 财务分析财务分析:营收重回高增长,智慧教育:营收重回高增长,智慧教育业务业务贡献增加贡献增加 二轮建设推动二轮建设推动营收营收重回高增长重回高增长,智慧教育板块收入占比逐渐增加,智慧教育板块收入占比逐渐增加。公司的营业收入从 2011 年的 0.82 亿元增
68、至 2019 年的 5.83 亿元, CAGR 达到 27.7%。具体来看,收入变动经历了几个不同阶段,2011-13 年,收入快速增长,主要是因为第一轮标考网上巡查系统集中建设;2014-15年,网上巡查系统建设高峰褪去,身份认证、作弊防控系统等新产品还处在市场推广早期,从而造成收入连续两年下滑。2016-19 年,第二轮标考建设叠加智慧教育业务持续拓展,公司的收入重回增长通道。从收入结构来看,2016 年以前标考建设设备收入是主要收入来源,2017 年开始, 智慧教育板块逐渐开始贡献收入。 2019H1 标考设备收入占比 72%、智慧教育板块收入占比 22%。 0.27 0.68 0.00
69、0.100.200.300.400.500.600.700.8020172018智慧教育业务 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 21 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表34:公司营收及增速公司营收及增速 图表图表35:收入结构收入结构 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 毛利率毛利率维持维持 50%以上水平,随着产品结构以上水平,随着产品结构变动变动而波动而波动。公司的标考产品属于嵌入式软件产品,将定制化采购的硬件经过进一步加工并灌装自主开发的特定功能的软件后销售给下游客户,因此主要成本来源是直接材料,包括硬盘录像机、摄像机、
70、计算机、计算机配件、阅读器、阻断元器件等。由于标考产品具有定制化、非标准化、教育专用等特点,对技术要求较高, 因此公司的综合毛利率一直维持在 50%-60%的较高水平。智慧教育板块毛利率比标考业务更高,达到 70%以上,随着智慧教育板块收入不断增加,有望带动综合毛利率的提升。 图表图表36:2014年年成本构成成本构成 图表图表37:毛利率变动情况毛利率变动情况 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 期间费用率期间费用率随业务拓展而随业务拓展而攀升攀升。销售费用率自 2013 年以来处于攀升趋势,与新产品推广应用及智慧教育板块拓展有关;管理费用率自 2016年以来持续
71、攀升;研发费用率维持较高比例且不断增加,波动与新产品系统性研发周期有关。公司现金流良好,财务费用率为负。 0.821.932.091.791.491.661.923.905.83135.37%7.90%-14.12%-17.17%11.59%15.99%103.13%49.30%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.001.002.003.004.005.006.007.002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019单位:亿元营收yoy74.7%72.0%17.4%22.2%4.6% 3.2%0%20%40
72、%60%80%100%标准化考点建设相关设备智慧教育运维收入工程安装其他主营业务90.51%3.33%4.87%1.28%直接材料直接人工制造费用低值易耗品53.28%58.73%54.03%57.28%54.88% 55.35%59.12%58.19%78.79%73.70%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018综合毛利率标考业务毛利率智慧教育毛利率 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 22 - 公司深
73、度报告公司深度报告 图表图表38:期间费用率变动情况期间费用率变动情况 来源:公司公告,中泰证券研究所 归母净利润归母净利润与收入规模增长趋势保持一致,净利率维持较高水平与收入规模增长趋势保持一致,净利率维持较高水平,盈利,盈利能力可观能力可观。 公司的归母净利润从2011年的0.27亿元增至2019年的2.02亿元, CAGR达到28.8%, 略高于收入的复合增速。 净利率维持在30%-40%区间,主要受毛利率波动影响,整体盈利能力较强。 图表图表39:归母净利润及增速归母净利润及增速 图表图表40:净利率变动情况净利率变动情况 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源公司公告, :中泰证券研究
74、所 客户信用客户信用等级等级较高,销售回款风险小较高,销售回款风险小。公司的产品主要应用于国家教育考试标准化考点建设的相关工程项目,部分需安装调试的项目货款、质保金收款期限较长,公司为培育市场一直采取较为宽松的应收账款账期政策,存在一定的回款风险。但是下游客户多为考试中心及各级学校,多为财政拨款单位,执行较为严格的审批报备程序,信用等级较高。截至 2019H1,公司的应收账款期末余额为 1.57 亿元,占流动资产比重为17.8%,其中前五名客户欠款占应收账款余额的比重为 39%,账龄 1 年以下的应收账款占比为 75%,整体风险可控。 -4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.
75、00%8.00%10.00%12.00%14.00%200018销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率0.270.680.800.720.580.620.731.242.02154.23%17.73%-10.15%-20.07%7.29%18.39%69.43%63.39%-50%0%50%100%150%200%0.000.501.001.502.002.502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019单位:亿元归母净利润yoy32.58%35.19%38.40%40.18%38.77%37.27%39
76、.80%33.43%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 23 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表41:应收账款净额及占比应收账款净额及占比 来源:公司公告,中泰证券研究所 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 收入及毛利率收入及毛利率:根据业绩快报,公司 2019 年实现收入 5.83 亿元,我们预计 2020/21 年收入分别为 9.93/13.34 亿元,同比
77、增速分别为 70.3%、34.3%,综合毛利率维持稳定。分业务来看,随着标考二轮建设继续推进,公司的标考业务确认收入将继续保持高速增长,预计 2020/21 收入增速分别为 45%/32%, 毛利率维持稳定; 智慧教育业务处于加速渗透过程中,预计 2020/21 年收入增速分别为 140%/40%,毛利率维持稳定。 图表图表42:收入拆分及预测(单位:收入拆分及预测(单位:万万元)元) 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 标准化考点相关设备 收入 16758 14011 13784 14492 29157 38195 55383 73105 Y
78、oY -16.4% -1.6% 5.1% 101.2% 31.0% 45.0% 32.0% 毛利率 59.4% 56.2% 53.8% 58.5% 56.3% 56.3% 56.3% 56.3% 智慧教育产品及整体解决方案 收入 2661 6796 16989 40774 57083 YoY 155.4% 150.0% 140.0% 40.0% 毛利率 78.8% 73.7% 73.7% 73.7% 73.7% 其他 1172 841 2789 2070 3096 3127 3158 3190 来源:中泰证券研究所 净利润净利润: 根据业绩快报, 2019 年实现归母净利润 2.02 亿元、
79、同增 63.39%。预计 2020/21 年分别实现归母净利润 3.25/4.18 亿元、同比增速分别为60.5%/28.8%。 可比公司估值可比公司估值:以 A 股教育信息化各细分领域主要龙头公司作为参考,对应 2020/21 年的平均动态估值分别为 32x/26x。考虑公司在标考领域绝对领先的龙头地位,我们认为公司应享有一定的估值溢价,给予公司2020 年 30-35x 估值。 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80应收账款净额(万元)占收入比重占流动资产比重 请务必阅读正文之后的
80、请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 24 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表43:可比公司估值表可比公司估值表 股票代码股票代码 公司简称公司简称 最新收盘价最新收盘价 EPS PE 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 002841.SZ 视源股份 87.10 2.48 3.12 3.89 35 28 22 600636.SH 三爱富 12.38 0.46 0.59 0.72 27 21 17 300010.SZ 立思辰 17.88 0.27 0.35 0.46 67 51 39 002955.SZ 鸿合科技 68.05 2.85 3.35
81、 3.95 24 20 17 平均 30 24 来源:中泰证券研究所 注:股价为 3 月 11 日收盘价,盈利预测为 Wind 一致预测。 投资建议:投资建议:公司作为第一轮标准化考点建设中的龙头企业,技术和先发优势明显,有望在建设规模更大的二轮建设中维持较高的市场份额,业绩增长确定性较强。此外,公司的智慧教育业务布局完善,加速渗透,有望爆发式增长,增强业绩弹性。考虑公司在标考领域绝对领先的龙头地位,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示风险提示 各级政府财政预算变动的风险。公司产品的终端客户为各级考试管理机构及各类学校,以政府财政拨款和集中采购的方式进行购买,若财政预算出现波动,则影响整体采
82、购规模。 市场竞争加剧的风险。公司所处的教育信息化行业正处于蓬勃发展期,众多企业参与竞争,尤其是新高考改革背景下的智慧教育板块竞争较为激烈。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 25 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表44:公司主要财务数据及预测:公司主要财务数据及预测 来源:Wind,中泰证券研究所 利润表(百万)利润表(百万)资产负债表(百万)资产负债表(百万)201720182019E2020E2021E201720182019E2020E2021E营业收入营业收入31,334货币资金463459544648862营业成本791
83、63230368488存货235670114155 毛利率59.12%58.19%60.50%62.93%63.43%应收账款781营业税金及附加245912其他流动资产93营业费用21424585121流动资产流动资产5727759621,2881,692 营业费用率10.70%10.66%7.66%8.56%9.06%固定资产106管理费用39354491129长期股权投资07777 管理费用率20.04%9.08%7.48%9.18%9.68%无形资产2822222222财务费用-1-1-2-3-3其他长期资产143555
84、65860 财务费用率-0.69%-0.21%-0.39%-0.27%-0.24%非流动资产非流动资产4195投资收益121691313资产总计资产总计7589971,1741,4911,887营业利润营业利润869短期借款00000 营业利润率42.07%36.28%39.38%36.77%35.18%应付账款344790125178营业外收入40000其他流动负债497营业外支出00000流动负债流动负债765利润总额利润总额859长期负债00000所得税811182937其他长期
85、负债11222 所得税率9.82%7.85%7.85%7.85%7.85%非流动性负债非流动性负债11222少数股东损益3791214负债合计负债合计778归归属属于于母母公公司司股股东东的的净利润净利润738股本726净利率38.05%31.74%34.70%32.71%31.36%资本公积284270144144144每每 股股 收收 益益 ( ( 元元 )()( 摊摊薄)薄)0.520.880.761.221.57股东权益合计股东权益合计6818089381,1441,409少数股东权益3845546579负债股东权益总计
86、负债股东权益总计7589971,1741,4911,887指标名称指标名称201720182019E2020E2021E净利润738201720182019E2020E2021E少数股东损益3791214增长率(%)增长率(%)折旧和摊销59111111营业收入16.0103.149.370.334.3营运资金变动18-51-62-131-76营业利润58.975.262.159.028.5其他-113-62-2净利润18.469.463.360.528.8经营现金流经营现金流8791154218365利润率(%)利润率(%)资本支出-23-32000毛利率59.158.
87、260.562.963.4投资收益121691313EBIT Margin27.137.544.544.343.8资产变卖1,5591,979000EBITDA Margin29.639.846.345.444.6其他-1,277-2,076000净利率38.031.734.732.731.4投资现金流投资现金流回报率(%)回报率(%)发行股票044000净资产收益率10.715.323.231.232.8负债变化00000总资产收益率10.213.019.525.525.9股息支出3040-81-130-167其他(%)其他(%)其他-43-55233资产负债率10.
88、119.020.223.325.3融资现金流融资现金流-1329-79-127-164所得税率9.87.87.87.87.8现金净增加额现金净增加额346785104214股利支付率39.230.638.338.638.7比率分析比率分析现金流量表 (百万元)现金流量表 (百万元) 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 26 - 公司深度报告公司深度报告 投资评级说明投资评级说明: 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预
89、期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指
90、数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外) 。 重要声明:重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员
91、对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所” ,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。