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1、杠杆结构层面，根据“三道红线”的要求，存在信用风险房企踩线情况多有发生，与象征稳健的“绿档”还有一定差距。具体而言，华夏幸福自 2019 年起连续 2 年位列“红档”， 2021H1 剔除预收账款后的资产负债率 78.34%，净负债率 211.13%，现金短债比 0.11;恒大自2014 年起连续 7 年位列“红档”，2021H1 剔除预收账款后的资产负债率 80.99%，净负债率117.99%，现金短债比 0.36;新力自 2016 年起连续 4 年位列“红档”，2020 年降至“橙档”， 2021H1 降至“黄档”，剔除预收账款后的资产负债率 73.49%，净负债率 76.76%，现金短债

2、比1.05;花样年自 2015 年起连续 6 年位列“黄档”，2021H1 剔除预收账款后的资产负债率 72.69%，净负债率 90.34%，现金短债比 1.40。上述公司的共有特点是杠杆率较高，但其实高杠杆是房地产企业的共性，是由行业的商业模式决定的，过去房地产市场长期的供不应求，导致少有房企能够保持克制地主动放弃高速增长的机会，控制杠杆率，相反，越激进的企业发展越好，如恒大前期通过“高周转”模式将杠杆效率用到极致，迅速超过行业传统霸主万科、保利，成为新的房地产龙头企业。然而高杠杆高周转模式的前提是公司的融资规模大致稳定，到期的债务通过盈利偿还利息后，本金可以通过新一轮的融资进行偿还。在当前

3、政策整体收紧的环境下，这一稳定性收到冲击，公司没有足够的时间消化，因为借债投出的资金需要一个完整的周期才能逐渐回收，而金融机构的借款到期兑付是刚性的，就会引发流动性问题，导致危机。存货周转率层面，存在信用风险房企存货周转率持续处于较低水平。具体而言，华夏幸福自 2018 年起连续 3 年存货周转率保持微小上升，2020 年存货周转率 0.27，2021H1 存货周转率 0.11，处于较低水平;恒大自 2018 年起连续 3 年存货周转率保持平稳，2020 年存货周转率 0.28，2021H1 存货周转率 0.14，处于较低水平;新力自 2019 年起连续 2 年存货周转率保持较大幅上升，202

4、0 年存货周转率 0.43，2021H1 存货周转率 0.16，但仍低于国资委披露的房地产行业平均值 0.5;花样年自 2019 年起连续 2 年存货周转率保持微小上升，2020 年存货周转率 0.48，2021H1 存货周转率 0.24。在当前房企业绩增速放缓，融资监管持续收紧，叠加进入偿债小高峰，经营普遍受资金掣肘的环境下，提高存货周转率是缩短回款周期的主要策略，上述公司普遍较低的存货周转率反映了一定程度上的存货变现困难，可能与前期过度下沉三四线城市的策略失误有关，此外，短期内随着公司风险上升，购房者或谨慎观望，不利于后续销售，可能造成财务雪上加霜。融资成本层面，爆雷房企的加权平均融资成本

5、均处行业内较高水平，且绝对值大多有所提升。具体而言，华夏幸福自 2018 年起连续 3 年平均融资成本保持上升，2020 年平均融资成本 7.97%，2021H1 平均融资成本 7.94%;恒大自 2018 年起连续 3 年平均融资成本保持上升， 2020 年平均融资成本 9.49%，2021H1 平均融资成本 9.02%;新力自 2018 年起连续 3 年平均融资成本保持上升，2020 年平均融资成本 7.97%，2021H1 平均融资成本 7.94%;花样年自 2019年起连续 2 年平均融资成本保持下降，2020 年平均融资成本 9.10%，2021H1 平均融资成本8.70%。上述公司

6、融资成本持续处于高位，一方面与公司负债较高、偿债能力较弱有关，如果企业的净负债率相对其他房企高出很多，那么在行业监管逐渐变严的情况下，资本市场对房企偿债能力较为关注，高负债率的房企融资成本会有所抬升;另一方面是公司经营状况、发展能力凸显薄弱点，导致融资成本上行。上文通过对存在信用风险房企的财务分析，总结出一些衡量信用风险的指标，下面我们将对重点关注的 31 家 A 股房企、49 家 H 股房企的相关风险指标进行梳理，来分析行业整体的风险程度和进行企业风险预警。2020 年，A 股房企(由于 H 股现金流量表仅披露净值，未计算在内)经营性现金流入平均占比为 51.39%，筹资性现金流入平均占比为

7、 41.22%，说明房企在杠杆时代的红利消退后更加注重经营上的精耕细作，发展主流方向仍是依靠自身造血实现稳健的增长;A+H 股房企平均净现金流为 55.47 亿元，平均存货周转率为 0.32，企业逐渐倾向于通过高质量周转实现稳定增长，资金链也更为稳健。2021H1，A+H 股房企平均剔除预收账款后的资产负债率为 71.01%，平均净负债率为 89.28%，平均现金短债比为 1.90，三道红线中仅有一项略微越线，说明行业降负债已初见成效，企业杠杆结构转向更为健康的模式，债务偿还能力提升;A+H 股房企平均综合融资成本为 6.09%，对比 2020 年整体呈略微下降趋势。总体而言，行业在指标层面转向健康，企业开始减速求稳，以应对新地产时代。