《奢侈品专题研究报告:奢侈品行业的研究思路-211124(25页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《奢侈品专题研究报告:奢侈品行业的研究思路-211124(25页).pdf(25页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 Table_IndustryInfo 2021 年年 11 月月 24 日日 证券研究报告证券研究报告行业研究行业研究纺织服装纺织服装 奢侈品奢侈品专题研究报告专题研究报告 奢侈品行业奢侈品行业的的研究思路研究思路 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 行业相对指数表现行业相对指数表现 数据来源:聚源数据 基础数据基础数据 股票总数 103 行业总市值(亿元) 6,540.51 流通市值(亿元) 6,513.86 行业市盈率TTM 22.53 沪深 300市盈率TTM 13.2 相关相关研究研究 Table_Report 1. 国际运动品
2、牌龙头的数字化战略 (2021-05-29) 2. 新式茶饮市场鸟瞰 (2021-03-10) 3. 李宁公司30 年经营复盘 (2020-12-22) 本篇专题结合奢侈品板块及个股的基本面和收益率,回答了奢侈品是否值得 投、如何选标的、什么时候买三个问题。 奢侈品赛道是否值得投资?奢侈品赛道是否值得投资? 从投资回报看,从投资回报看,科技、消费、医疗是股市长期回报率最高的板块,高端消费品 板块年化收益率略低于可选消费但高于医药行业。奢侈品是全球纺服板块最易 产生大市值公司的行业,全球市值前 20 名的纺服公司中 8 家是奢侈品公司, 顶级奢侈品标的也有穿越牛熊的投资表现。从行业属性看,从行业
3、属性看,社会分层赋予了奢 侈品可延续的生命周期,崛起的经济体为行业发展注入动力。奢侈品资产由历 史、人文、稀缺性、美学、高价构成,这决定了奢侈品坚持品牌风格必须承受 时尚周期波动和经营低谷,其背后往往有背景雄厚集团的支持。奢侈品具有高 品牌壁垒、高运营壁垒、发展空间广阔的特征,称得上坡长雪厚的好赛道。 如何筛选奢侈品投资标的?如何筛选奢侈品投资标的? 从投资表现看,从投资表现看,以 1990-2020年为研究周期,顶奢的长期回报表现优于轻奢、 软奢表现优于硬奢, 软奢中皮具表现优于服饰。 在风险偏好较高的投资风格下, 轻奢的短期股价弹性表现强于硬奢、服饰表现强于皮具、时尚表现强于经典。 从经营
4、属性看,从经营属性看,彰显型消费需求大于悦己式消费需求,风格鲜明、logo外显的 皮具、 成衣及可负担起的香化产品市场空间最大。 高价位皮具因对应购买人群、 消费频次高于珠宝,利润率最高,堪比现金奶牛,因此顶级软奢长期经营表现 最为稳定。服饰对应的周期波动大、行业竞争也最为激烈,因此抓住时尚风潮 的软奢、轻奢品牌经营弹性也较大。 怎样把握奢侈品投资时点?怎样把握奢侈品投资时点? 一国的经济社会发展周期决定奢侈品行业的发展阶段,经济体量决定奢侈品行 业的市场空间。奢侈品市场起步初期,能体现社会地位的彰显性消费占主导地 位, 顶级奢侈品受益。 随中产阶级扩容奢侈品走下神坛, 炫耀性消费需求增加,
5、4 大顶奢仍享受时代红利, 香化、高端成衣的市场机会增加。顶级奢侈品皮具、 珠宝公司如 Herm s及 LVMH股价因宏观、行业 beta等因素随大市恐慌性杀 跌时反而是布局时机,其他奢侈品公司如 Kering、Prada需要结合所处赛道的 生命周期及公司自身的经营周期寻找 alpha 机会。 欧美、日本个人奢侈品市场现已进入成熟阶段,本土消费者贡献的消费增量有 限。亚洲新兴经济体尤其是中国正在经历奢侈品市场的增长阶段,随人均收入 提升及中产阶级占比扩大,高端香化、高奢皮具产品进入快速放量期。当前时 点我们建议关注顶级奢侈品公司 Herm s、LVMH、Kering,以及全球香化龙头 Este
6、e Lauder、LORAL、SHISEIDO。 风险提示:风险提示:经济持续下行,品牌战略转变,新品表现不及预期,收购品牌表现 低于预期,品牌形象公关危机,金融市场系统性风险。 -17% -10% -3% 4% 11% 18% 20/1121/121/321/521/721/921/11 纺织服装 沪深300 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目目 录录 1 奢侈品赛道是否值得投资?奢侈品赛道是否值得投资?. 1 1.1 收益率:穿越牛熊,回报行业领先. 1 1.2 基本面:坡长雪厚,品牌历久弥新. 3 2 如何筛选奢侈品投资标的?如何筛选奢侈品投资标的?
7、. 7 2.1 收益率:顶奢长期回报稳健,轻奢弹性收益更高 . 7 2.2 基本面:皮具堪比现金奶牛,顶奢品牌复利丰厚 . 9 3 怎样把握奢侈品投资时点?怎样把握奢侈品投资时点?.16 3.1 投资时点:顶奢锚定宏观行业机遇,轻奢关注经营边际变化 .16 3.2 股价复盘:Herms、Kering、Capri .17 4 风险风险提示提示 .22 hZhU9UiYbYdWuMzRzRvNbRcM9PmOpPtRqRjMqRrQeRsQqOaQmMwPNZmPoQNZnNnP 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图图 目目 录录 图 1:高端消费品与 MSCI
8、 II 级板块投资回报比较 . 2 图 2:个人奢侈品市场规模与发展阶段划分(亿欧元) . 3 图 3:主要国家地区奢侈品发展阶段. 4 图 4:奢侈品资产的测量模型 . 5 图 5:个人奢侈品行业集中度 CR5. 6 图 6:主要奢侈品公司上市年化收益率及波动率 . 8 图 7:主要奢侈品公司股价变化区间. 8 图 8:主要奢侈品公司股价上市以来区间最大涨幅 . 9 图 9:主要奢侈品公司股价上市以来最大回撤. 9 图 10:奢侈品的特征属性.10 图 11:不同社会阶级的奢侈品消费结构 .10 图 12:2019年分品类个人奢侈品市场规模(亿欧元) .11 图 13:2010-2019年分
9、品类奢侈品市场规模增速 .11 图 14:2005-2020年主要奢侈品分业务收入增速及波动率 .12 图 15:2005-2020年主要奢侈品分业务营业利润率及波动率.12 图 16:奢侈品的梦想方程式 .13 图 17:主要奢侈品品牌的扩张策略.14 图 18:2008-2020年日本个人奢侈品市场分品类消费占比 .14 图 19:2008-2020年中国个人奢侈品市场分品类消费占比 .14 图 20:奢侈品市场及相关个股概览.15 图 21:奢侈品投资生命周期 .16 图 22:爱马仕公司历史股价复盘 .19 图 23:Kering 公司历史股价复盘 .20 图 24:Capri 公司历
10、史股价复盘 .21 表表 目目 录录 表 1:全球 MSCI 一级行业投资回报率比较 . 1 表 2:主要奢侈品标的投资收益率 . 2 表 3:2010-2019 年奢侈品公司经营数据比较(亿美元) . 7 表 4:主要奢侈品公司股价在历次股市危机中的表现 . 8 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 奢侈品奢侈品赛道赛道是否值得投资?是否值得投资? 1.1 收益率收益率:穿越牛熊,回报行业领先:穿越牛熊,回报行业领先 奢侈品板块投资回报表现奢侈品板块投资回报表现优于优于大盘,排名位于大盘,排名位于全球全球 MSCI I、II级行业前列。级行业前列。 1
11、2011-2020 年年高端消费品板块高端消费品板块投资回报率达投资回报率达 187%,跑赢大盘跑赢大盘 72pp。标普全球高端 消费板块包含来自个人奢侈品、 豪华汽车、 酒三大细分行业的 80 个全球标的。 该板块 3、 5、 7、 9 年期年化投资回报率分别为 15%、 15%、 8%、 12%, 表现分别高于 MSCI全球指数 7pp、 5pp、2pp、4pp。 2科技、可选消费、医疗是全球近科技、可选消费、医疗是全球近 10 年表现最优的三大板块,高端消费品年表现最优的三大板块,高端消费品的的投资回报投资回报 与三大板块相比仍具优势。与三大板块相比仍具优势。对 11 个 MSCI全球
12、I级行业的收益进行排序, 全球高端消费品板 块的投资收益率强于第 3 名的医疗板块,部分年份低于第 2 名的可选消费板块。 32011-2020 年高端消费品投资回报率位居全球年高端消费品投资回报率位居全球 II级行业前级行业前 25%。对 MSCI全球 24 个 II级板块收益进行排名,全球高端消费品板块的投资收益率常年位居 5-6 位。 4奢侈品是奢侈品是全球全球纺服纺服行业行业最最具吸引力的投资领域具吸引力的投资领域之一之一。GICS 全球纺服与奢侈品板块近 20 年市值排名前 20 的公司中有 8 家是奢侈品公司,5 家是运动品牌商,这两大领域最容易 诞生大市值公司,其投资回报较其他
13、7 家其他服装品牌零售商更稳健。 表表 1:全球全球 MSCI 一级行业一级行业投资回报率比较投资回报率比较 MSCI 全球全球 I 级板块级板块 疫情以来疫情以来 1 年年期期 3 年年期期 5 年年期期 7 年年期期 9 年年期期 APR 3 APR 5 APR 7 APR 9 信息科技 57% 44% 95% 203% 252% 401% 25% 25% 20% 20% 可选消费 48% 36% 54% 93% 102% 229% 16% 14% 11% 14% 全球高端消费 63% 36% 51% 103% 75% 187% 15% 15% 8% 12% 医疗保健 25% 13% 37
14、% 49% 82% 180% 11% 8% 9% 12% 工业 24% 10% 15% 55% 46% 110% 5% 9% 6% 9% 必需消费 10% 6% 10% 26% 35% 75% 3% 5% 4% 6% 金融 14% -6% -8% 22% 14% 69% -3% 4% 2% 6% 电信 40% 22% 29% 36% 23% 51% 9% 6% 3% 5% 房地产 4% -9% -2% 11% 18% 47% -1% 2% 2% 4% 公用事业 -5% 1% 17% 33% 32% 39% 5% 6% 4% 4% 原材料 39% 18% 13% 73% 28% 35% 4% 1
15、2% 4% 3% 能源 -5% -32% -37% -19% -49% -43% -14% -4% -9% -6% MSCI全球 29% 14% 26% 62% 58% 116% 8% 10% 7% 9% 高端消费超额表现 35pp 21pp 25pp 41pp 17pp 72pp 7pp 5pp 2pp 4pp 注:疫情以来板块数据时间段 2020/2/1-2021/6/30,其余数据时间段 2011/12/31-2020/12/31,收益率排名 1、2、3 的板块标注颜色为红红、粉粉、黑黑 数据来源:WIND,西南证券整理 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部
16、分 2 图图 1:高端消费品与高端消费品与 MSCI II 级板块投资回报比较级板块投资回报比较 数据来源: WIND,西南证券整理 顶级顶级奢侈品公司奢侈品公司市场表现市场表现穿越牛熊穿越牛熊。复盘 2000-2020 年期间 3 次股市危机中奢侈品公 司的表现,我们发现顶级奢侈品标的 Herm s、DIOR、Richemont、LVMH 在股市系统性风 险期间仍能为投资者实现不菲的投资回报。 表表 2:主要奢侈品标的投资收益率主要奢侈品标的投资收益率 公司简称公司简称 上市以来年均上市以来年均 超额年化超额年化 20 年期年期 10 年期年期 5 年期年期 互联网泡沫期间互联网泡沫期间 金
17、融危机期间金融危机期间 COVID-19 期间期间 Herm s 21% 17% 1666% 461% 182% 80% 170% 82% DIOR* 22% 17% 960% 325% 190% 66% 33% 60% Burberry 12% 10% - 59% 50% - 78% 6% Coach 15% 9% 8% -44% -5% - 17% 69% Kering 12% 8% 196% 399% 276% -39% 9% 33% LVMH 12% 8% 625% 315% 253% -1% 61% 67% Richemont 10% 7% 383% 48% 11% 82% 93%
18、58% Tiffany* 15% 7% 316% 144% 72% -21% 8% -2% MK 9% -5% - 68% 5% - - 91% Prada 4% 1% - -7% 112% - - 97% Mulberry 3% 0% - -75% -76% - 707% 35% MSCI全球 - - 123% 95% 62% 21% -15% 29% 注:DIOR、Tiffany 已被 LVMH集团收购,COVID-19 区间截止2021年 6月 30日 数据来源:WIND,西南证券整理 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 半 导 体 技 术 硬 件 软 件 服 务
19、零 售 高 端 消 费 医 疗 设 备 服 务 媒 体 耐 消 品 / 服 装 商 业 服 务 原 材 料 运 输 MSCI 全 球 汽 车 消 费 者 服 务 家 庭 用 品 资 本 商 品 综 合 金 融 公 用 事 业 食 品 与 零 售 生 物 制 药 保 险 饮 料 与 烟 草 地 产 银 行 电 信 能 源 5年 年化回报9年 yoy回报区间3-9年 年化回报区间 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 1.2 基本面基本面:坡长雪厚,品牌历久弥新:坡长雪厚,品牌历久弥新 个人标签在分层社会存在的必要性与人类社会对美和艺术的追求个人标签在分层社会存
20、在的必要性与人类社会对美和艺术的追求使奢侈品同时满足了使奢侈品同时满足了 炫耀式和自我满足式的消费需求,赋予炫耀式和自我满足式的消费需求,赋予奢侈品奢侈品行业行业可延续的生命可延续的生命周期周期。 1社会分层的存在决定了奢侈品存在的必要性。社会分层的存在决定了奢侈品存在的必要性。起初,奢侈品是封建王朝上层统治阶级 彰显身份地位的工具,法国国王路易十四还规定了王室贵族和其他阶层高跟鞋的颜色与材质。 现代社会虽主张民主、平等、自由,但社会分层仍然存在,奢侈品在其中就起到了体现个人 社会身份和社交圈层的重要作用,而这种社会象征也是通过自由意志所展示的。 2奢侈品包含了品牌强烈的个性色彩和文化内涵,
21、体现奢侈品包含了品牌强烈的个性色彩和文化内涵, 体现消费者的个人风格和消费者的个人风格和品位品位。奢侈 品的炫耀性消费等价于马斯洛需求的第四层自我表征式的需求。奢侈品作为艺术的赞助 人和载体,可通过第五层自我满足式的消费体现个人对艺术和美学的精神渴望和诉求。 3奢侈品具备一定的收藏价值和投资价值。奢侈品具备一定的收藏价值和投资价值。限量版的跑车、珠宝、皮具的价格不但不会 下跌反而会加倍升值,部分法国波尔多地区产的名贵葡萄酒,收藏 10 年的回报率能达到 500%,收益率远超大盘指数。 奢侈品行业奢侈品行业整体整体进入稳定发展进入稳定发展阶段阶段,老牌,老牌发达发达国家进入消费成熟期,国家进入消
22、费成熟期,行业行业的增长机会在的增长机会在 于新兴于新兴经济体市场经济体市场的拓展、直营和线上渠道的精耕细作。的拓展、直营和线上渠道的精耕细作。 1个人奢侈品市场规模近个人奢侈品市场规模近 3000 亿欧元,亿欧元,2009-2019 年年年年均复合均复合增速增速 6%。过去 20 年 全球个人奢侈品市场经历的五个阶段: 走下神坛 (1994-2000 年) 、 大众化 (2001-2007 年) 、 金融危机(2008-2009 年) 、中国购物潮(2010-2014 年) 、新常态(2016 年-至今) 。新常 态的市场特征体现在中国消费者购物份额提升、线上数字化渗透率提升、Z 世代和千禧
23、一代 的购物份额提升。 图图 2:个人个人奢侈品市场规模奢侈品市场规模与发展阶段划分与发展阶段划分(亿欧元)(亿欧元) 数据来源:Bain,西南证券整理 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192020E 走下神坛走下神坛大众化大众化金融危机金融危机中国购物潮中国购物潮重新复苏重新复苏新常态新常态疫情疫情 CAGR =
24、 8%CAGR = 4%YO Y= -8%CAGR=7%YO Y= 12%CAGR=3%YO Y= -23% 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 2新兴新兴经济经济体体的崛起是的崛起是奢侈品奢侈品行业发展的主要行业发展的主要推动推动力力。通过 1960-2020 年瑞士钟表分 地区出口数据可以看出,当人均 GDP 达到 2000 美元时,奢侈品迎来快速发展期,而人均 GDP 超过 4 万美元后,奢侈品市场进入成熟期。 3分区域看, 中国及分区域看, 中国及除除日本外的其他亚洲国家的奢侈品消费增长是行业近年增长的主要日本外的其他亚洲国家的奢侈品消费增长是行业
25、近年增长的主要 驱动力。驱动力。Bain 数据显示,2010-2019 年奢侈品行业增长 6%,其中中国及除日本外的其他亚 洲国家消费者的奢侈品消费规模增长了 11%、美洲增长了 7%、欧洲增长了 2%、日本了下 降了 2%。 4分渠道看,线上占比快速提升,奢侈品更加分渠道看,线上占比快速提升,奢侈品更加重视重视直营单品牌直营单品牌门店门店的渠道布局。的渠道布局。根据 Bain数据, 2019年个人奢侈品线上消费占比达到 12% (2020年 23%) , 近 10年增速超 25%。 经历经销渠道扩张后,奢侈品品牌认为独立单品牌店能够更好地展示品牌形象、加强货品管 控,行业直营销售占比也从 2
26、010 年的 27%提升至 2019 年的 41%。 图图 3:主要国家地区奢侈品发展阶段主要国家地区奢侈品发展阶段 数据来源:瑞士钟表协会,WIND,西南证券整理 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 人均GDP 2千美元
27、人均GDP 4万美元 人均人均GDP(美元(美元/人)人) 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 瑞士钟表进口额(百万瑞士法郎)瑞士钟表进口额(百万瑞士法郎) 日本奢侈品行业 进入快速发展期 香港奢侈品行业
28、进入快速发展期 大陆奢侈品行业 进入快速发展期 美国奢侈品行业 步入成熟期 香港奢侈品行业 步入成熟期 日本奢侈品行业 步入成熟期 0% 5% 10% 15% 20% 25% 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 分地区瑞士钟表市场消费占比分地区瑞士钟表市场消费占比 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要
29、声明部分 5 奢侈品奢侈品的品牌壁垒由的品牌壁垒由长期的历史积淀、特定的人文背景、长期的历史积淀、特定的人文背景、产品的产品的稀缺性稀缺性、美学、美学特征特征与昂与昂 贵的价格构成贵的价格构成,新成立的消费品牌新成立的消费品牌成为成为奢侈品奢侈品牌的难度极大。牌的难度极大。成为顶级奢侈品需要具备的竞成为顶级奢侈品需要具备的竞 争要素如下:争要素如下: 1历史积淀:欧洲特殊的历史环境为历史积淀:欧洲特殊的历史环境为顶级顶级奢侈品品牌的出现奠定了基础。奢侈品品牌的出现奠定了基础。文艺复兴、宫 廷奢华文化、资本主义的发展成为顶级奢侈品牌诞生的土壤。欧洲皇室采取指定供应商的模 式,品牌创立时,品牌、店
30、铺及作坊的财产均属于创业者个人或家族所有,这也是 18 世纪 同时期中国封建社会有奢侈品但没有诞生奢侈品牌的原因之一。全球 100 个奢侈品牌中有 70 个来自欧洲,其中 23 个拥有超过 150 年的历史, “三代出一个贵族”在奢侈品行业也同 样适用。 2人文背景:人文背景:体现在品牌系出名门体现在品牌系出名门血统高贵血统高贵,与社会,与社会上层名贵上层名贵有着千丝万缕的有着千丝万缕的联系联系。如 LV 创立之初受到法国乌捷妮皇后青睐,娇兰香水作为皇家御用香水先后被拿破仑三世皇后、 奥地利皇后使用,后期的顾客还包括大文豪巴尔扎克。 3稀缺性:体现稀缺性:体现在在原材料稀缺、原材料稀缺、产品产
31、品制作制作周期周期长、手工艺投入环节多、产品限量长、手工艺投入环节多、产品限量发售发售。 由于流水线和缝纫机完全做不出“双骑马钉”的针法,Herm s 的 Birkin 手袋需要由工匠们 用浸过蜡的麻线一针一线亲手缝制,一只铂金包需要 2-3 天时间才能完成。皮包上面印有负 责工匠的签名,方便在产品出售后找到这位工匠修理和维护。Herm s 订购后要 6 个月到 1 年才能拿货,如使用稀缺皮料,也有可能五六年才拿得到货,而一般的奢侈品皮具都由规模 化的代工厂完成批量化生产。 4美学美学特征特征:不仅体现在艺术的先锋性,还体现在设计风格的传承。:不仅体现在艺术的先锋性,还体现在设计风格的传承。奢
32、侈品是艺术和时 尚的引领者,在上世纪 20 年代女性都穿裙子的年代,Chanel 将男士西装风格融入了女装设 计从而设计出了女装裤,虽然受到当时社会的抨击但也就此引起时尚界变革,女性也迎来着 装上的解放。 奢侈品的风格传承也增强了品牌的辨识度, 如 LV 的老花图案、 Herm s 的 Kelly 手袋。 图图 4:奢侈品资产的测量模型奢侈品资产的测量模型 数据来源:奢侈品战略,西南证券整理 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 6 奢侈品奢侈品皮具、 珠宝皮具、 珠宝、 手表、 手表行业集中度, 头部品牌行业集中度, 头部品牌市场地位稳固市场地位稳固且且近近
33、10 年年 CR5仍有仍有提升提升。 1个人奢侈品行业中皮具、 手表集中度最高。个人奢侈品行业中皮具、 手表集中度最高。 个人奢侈品 (不含豪华酒旅、 汽车、 餐饮) 行业整体集中度较低, 2020 年整体 CR5 约 12%。 而 SKU 少、 客单价高的品类集中度更高, 皮具、手表、珠宝 2019 年品牌 CR5 分别为 47%、45%、38%。 2头部品牌市占率稳固,公司市占率因横向并购提升。头部品牌市占率稳固,公司市占率因横向并购提升。皮具、手表、珠宝 2010-2019 年品牌 CR5 分别提升 8pp、2pp、2pp,珠宝品牌集中度提升主要来自 Richemont 集团旗下 Car
34、tier 品牌市占率的提升。2010-2019 公司 CR5 分别提升 11pp、17pp、4pp,提升的主要 原因来自产业兼并。 图图 5:个人个人奢侈品奢侈品行业集中度行业集中度 CR5 数据来源:Euromonitor,西南证券整理 较高的较高的品牌壁垒和品牌壁垒和可拓展可拓展的市场的市场环境环境为为奢侈品牌奢侈品牌带来带来业绩业绩扩张扩张的可持续性和的可持续性和较高的较高的利利 润润水平水平,这这是投资者获得是投资者获得稳健的投资回报的稳健的投资回报的重要原因重要原因。 1定性定性看看:奢侈品的潜在市场空间随新兴经济体崛起而打开,因品牌壁垒足够高,不用 担忧过于保守的渠道扩张会被竞争对
35、手蚕食市场份额,因此也不必过快地开设门店过度曝光 从而稀释品牌价值。作为吉芬商品稀缺性反而有利于产品提价,实现更高的利润水平。 2定量定量看看:顶级奢侈品牌为满足品牌梦想方程式不宜过激地进行渠道扩张,因此收入通 过品牌多元化以及全球市场的开拓维持在稳定的增速水平。2010-2019 年 10 家奢侈品公司 加权平均后的收入增速约 8%,净利润为 14%,行业年化投资收益率与长期平均 ROE 的水 平相当,平均为 16%。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 20019 公司口径品牌口径
36、 服装个人奢侈品珠宝香化皮具手表 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 7 表表 3:2010-2019年奢侈品公司经营数据比较(亿美元)年奢侈品公司经营数据比较(亿美元) 公司简称公司简称 集团店数集团店数(个个) 19A 收入收入 19A 净利润净利润 收入收入 CAGR 利润利润 CAGR 平均毛利率平均毛利率 平均净利率平均净利率 平均平均 ROE 年化投资回报年化投资回报 Herm s 306 77 17 10% 13% 68% 21% 27% 21% DIOR 205 601 35 9% 14% 66% 5% 18% 22% Kering 1433
37、178 33 2% 10% 64% 11% 12% 12% Tapestry 1450 60 7 6% 0% 70% 17% 33% 15% Capri 4170 56 -2 24% -213% 60% 13% 39% 9% LVMH 5003 601 80 9% 10% 65% 13% 18% 12% Bulberry 459 33 4 4% 3% 70% 12% 24% 12% Mulberry 120+ 2 0 0% -198% 63% 2% 4% 3% Richemont 2186 158 11 6% -3% 64% 16% 14% 10% Tiffany 320 44 6 4% 4%
38、 60% 12% 16% 15% Prada 640 36 3 8% 0.2% 72% 12% 16% 4% 加权平均 - - - 8.2% 14% 63.8% 10.6% 17.4% 16% 数据来源:WIND,西南证券整理 2 如何如何筛选筛选奢侈品奢侈品投资投资标的?标的? 2.1 收益率收益率:顶奢长期回报稳健,轻奢弹性顶奢长期回报稳健,轻奢弹性收益更高收益更高 衡量奢侈品标的长期衡量奢侈品标的长期持有表现持有表现,我们主要选取年化收益率、股价,我们主要选取年化收益率、股价上行上行区间区间比重比重、股价波、股价波 动率作为长期持有体验的动率作为长期持有体验的 3 个指标。个指标。长期维
39、度看,顶奢表现优于轻奢、软奢长期维度看,顶奢表现优于轻奢、软奢表现优于硬奢,表现优于硬奢, 而软奢中皮具表现优于服饰。而软奢中皮具表现优于服饰。 1收益率:收益率:Herms、DIOR 的的长期投资回报率最高。长期投资回报率最高。90 年代初上市以来,两者的年化 投资收益率都达到了 20%+;近 10 年期的收益率约 40%,表现均位居同业前 3;5 年期收益 率超过 30%,位居同业前 5。(DIOR原先是 LVMH老板 Arnault家族集团的控股公司,2016年被 LVMH全 资收购后不再经营任何实际业务,转变为纯粹的 LVMH控股股东。 ) 2波动性:波动性:顶奢品牌、业务更多元的奢侈
40、品集团抗风险能力更强。顶奢品牌、业务更多元的奢侈品集团抗风险能力更强。从持有体验角度看, Herm s、DIOR 上市以来的 70%的时间股价均在上行通道运行,且股价的波动率低,长期 持有体验高于同业。 在 2000 年以来的 3 次股市危机中, Herm s、 DIOR、 LVMH、 Richemont 四个品牌基本都能取得投资正收益,其中 Herm s 在历次危机中的股价回撤在同业中最小。 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 8 图图 6:主要奢侈品公司上市年化收益率及波动率主要奢侈品公司上市年化收益率及波动率 数据来源:WIND,西南证券整理 图图 7:
41、主要奢侈品公司股价变化区间主要奢侈品公司股价变化区间 数据来源:WIND,西南证券整理 表表 4:主要奢侈品公司股价在历次股市危机中的表现主要奢侈品公司股价在历次股市危机中的表现 公司简称公司简称 互联网危机(互联网危机(2000-2002) 金融危机(金融危机(2007-2009) COVID-19(2020-至今)至今) 期间收益期间收益 最大跌幅最大跌幅 反弹涨幅反弹涨幅 期间收益期间收益 最大跌幅最大跌幅 反弹涨幅反弹涨幅 期间收益期间收益 最大跌幅最大跌幅 反弹涨幅反弹涨幅 Herm s 80% -36% 196% 170% -40% 50% 82% -19% 113% DIOR 6
42、6% -62% 250% 33% -63% 52% 60% -45% 157% Kering -39% -11% 103% 9% -76% 81% 33% -34% 81% Coach - - 1768% 17% -78% 119% 69% -51% 240% MK - - - - - - 91% -80% 275% LVMH -1% -70% 201% 61% -52% 35% 67% -29% 113% Bulberry - - 252% 78% -76% 152% 6% -46% 64% Mulberry - -57% 1125% 707% -66% 18% 35% -12% 32% R
43、ichemont 82% -50% 186% 93% -59% 56% 58% -38% 123% Tiffany -21% -38% 97% 8% -64% 25% -2% - - Prada - - - - - - 97% -24% 160% 数据来源:WIND,西南证券整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 上市以来年均回报年化波动率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 10Y平均年化回报年化波动率
44、 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 5Y平均年化回报年化波动率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% DIORHermesKeringRichemontBulberryCoachLVMHTiffanyMKPradaMulberry 上涨季度数量横盘季度数量下跌季度数量 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 9 在风险偏好较高的投资风格下,从股价的弹性收益看,轻奢表现优于硬奢在风险偏好较高的投
45、资风格下,从股价的弹性收益看,轻奢表现优于硬奢、服饰表现优、服饰表现优 于皮具、设计风格时尚表现优于经典。于皮具、设计风格时尚表现优于经典。Capri、Tapestry、Kering 这类偏时尚奢侈品牌的基本 面受益于更广的渠道扩张红利、时尚风潮周期,经营改善的弹性更大,在特定时间区间能享 受到的股价收益回报巨大。但因所处赛道面临的竞争更激烈,在面临自身经营风险、系统性 风险的阶段股价回撤也较大。 图图 8:主要奢侈品公司股价主要奢侈品公司股价上市以来上市以来区间最大涨幅区间最大涨幅 图图 9:主要奢侈品公司股价主要奢侈品公司股价上市以来上市以来最大回撤最大回撤 注:带标记涨幅为宏观行业 be
46、ta 带来的股价上涨 注:带标记跌幅为公司 alpha 自身造成的股价下跌 数据来源:WIND,西南证券整理 数据来源:WIND,西南证券整理 2.2 基本面基本面:皮具堪比皮具堪比现金奶牛现金奶牛,顶顶奢品牌奢品牌复利丰厚复利丰厚 从从潜在潜在消费消费者者数量、消费频次角度看,数量、消费频次角度看,皮具、香水化妆品、成衣的市场空间皮具、香水化妆品、成衣的市场空间较其他品类较其他品类 更大更大。 1彰显彰显性性和入门级产品的需求占消费主流,和入门级产品的需求占消费主流,服装、皮具、香化产品市场空间更大。服装、皮具、香化产品市场空间更大。设计 风格突出、logo 外显的皮具、服装产品对应潜在消费
47、市场更大。而香化客单价较低,对应的 入门级奢侈品潜在消费人群更广。 2彰显性消费属性彰显性消费属性更强更强的皮具的皮具市场扩张市场扩张属性最属性最强强。皮具在入门级、中产阶级、白手起家 富豪级的消费市场都有较高的消费占比。 3可负担的香化产品在新兴经济体崛起时扩张空间最大。可负担的香化产品在新兴经济体崛起时扩张空间最大。 奢侈品市场整体空间与经济体 经济发展程度相关,GDP 进入高速成长期的新兴经济体带来奢侈品消费市场的扩容。借助 顶级奢侈品头衔进行品类拓展的化妆品更容易作为奢侈品入门产品被消费者接触,在入门级 的奢侈品消费市场占比最高。 4成衣在奢侈品市场步入成熟期后扩张潜力上升, 但面临激
48、烈市场竞争。成衣在奢侈品市场步入成熟期后扩张潜力上升, 但面临激烈市场竞争。 随消费力上升, 中产阶级对高级服饰穿搭的需求上升,成衣品牌迎来发展机遇,但服装行业集中度低,竞争 也更加激烈。 0% 500% 1000% 1500% 2000% 2500% 3000% 3500% 区间最大涨幅 -90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% 区间最大回撤 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 10 图图 10:奢侈品的特征属性奢侈品的特征属性 数据来源:LVMH:奢侈品帝国的逻辑,西南证券整理 图图 11:不同社会阶级的奢侈品消费结构不同社会阶
49、级的奢侈品消费结构 数据来源:BCG,西南证券整理 奢侈品专题研究报告奢侈品专题研究报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 11 图图 12:2019年分品类个人奢侈品市场规模年分品类个人奢侈品市场规模(亿欧元)(亿欧元) 图图 13:2010-2019 年年分品类奢侈品市场规模增速分品类奢侈品市场规模增速 数据来源:BCG,西南证券整理 数据来源:Bain,西南证券整理 奢侈品离不开文化内涵。设计理念可以推陈出新,而历史和人文背景稀缺性带来的品牌奢侈品离不开文化内涵。设计理念可以推陈出新,而历史和人文背景稀缺性带来的品牌 壁垒其他品牌却难以复刻。皮具、珠宝顶奢品牌壁垒其他品牌却难以复刻。皮具、
50、珠宝顶奢品牌 LV、Herms、Cartier 的诞生有特定历史的诞生有特定历史 背景,后发品牌如背景,后发品牌如 Chanel、DIOR 成为顶级奢侈品仍需人文内涵和时间积累。成为顶级奢侈品仍需人文内涵和时间积累。 1世界前世界前 10大个人奢侈品品牌中,大个人奢侈品品牌中,8个具有百年历史。个具有百年历史。19 世纪中期皇室和上流阶级掀 起旅行热潮,他们出门通常花费几个月的时间携带几十个行李箱,以皮具马具起家的 Louis Vuitton、Herm s 正是这个时代成立。珠宝始终是上流阶级身份的象征和收藏的必需品,也 为 Cartier、Patek Philippe 品牌的建立提供了时代背