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1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 07 月 05 日 金宏气体金宏气体(688106.SH) 电子特气国产化进程开启电子特气国产化进程开启 金宏气体是国内领先工业气体供应商金宏气体是国内领先工业气体供应商。公司专业从事工业气体研发、生产、 销售和服务,主要产品包括特种气体、大宗气体天然气。公司自主研发生产 的超纯氨,品质和技术达到替代进口水平,打破了外资巨头的垄断,该业务 国内市占率超过 50%。公司的电子特气广泛应用于光伏、LED、液晶面板、 集成电路、 光纤通信等电子半导体领域。2017 年和 2018 年两年金宏的销售 额在协会的民营气体行业企业统计中排名第一。 电子特气市
2、场电子特气市场空间大,空间大,下游厂商扩产带动需求增长下游厂商扩产带动需求增长。电子特气是超大规模集 成电路、平面显示器、化合物半导体器件等电子工业生产中不可或缺的基础 原材料,广泛应用于薄膜、刻蚀、掺杂、气相沉积、扩散等工艺。目前目前电子电子 特气是仅特气是仅次于硅片的第二大市场需求半导体材料,次于硅片的第二大市场需求半导体材料,根据根据 SEMI 以及前瞻产以及前瞻产 业院业院预计预计,至,至 2020 年全球市场规模将达到年全球市场规模将达到 43.7 亿美元。亿美元。2024 年我国电年我国电 子特种气体市场规模将达到子特种气体市场规模将达到 488 亿元,市场空间广阔。亿元,市场空间
3、广阔。随着集成电路、液 晶面板等行业厂商积极进行产能扩张,电子特气有望跟随下游产业增长趋 势,需求迎来大幅增长。 加码特种气体研发加码特种气体研发, 打破外资市场垄断。打破外资市场垄断。 由于电子特气行业具有高技术壁垒、电子特气行业具有高技术壁垒、 客户认证壁垒和资金壁垒,客户认证壁垒和资金壁垒,国内企业在技术、工艺和设备方面与外企巨头具 有明显差异。近年来随着全球半导体、显示面板等电子产业链不断向亚洲、 中国大陆地区转移,对电子特气的需求也带来了持续、强劲的拉动。以金宏 气体为代表的国内公司正在不断加快国产替代的进程。 目前公司创新研发的 超纯氨、高纯氢、高纯氧化亚氮等电子特气的品质和技术已
4、达到替代进口产 品的水平。公司本次募集资金超过 60%用于电子特气新品种的研发,随着 技术水平和产品品质不断提高,气体种类更加丰富,公司竞争优势凸显,市 场份额将得到进一步提升。 率先布局率先布局 TGCM 模式,深度绑定下游客户。模式,深度绑定下游客户。公司始终坚持以技术驱动为本, 部分自研产品达到国际巨头水准。募投资金超过 60%将用于电子特气新产 品的研发,以实现在更多领域打破国外垄断,并提高国内市场占有率。另一 方面, 公司在国内同行业中率先积累 TGCM 技术和人才, 公司的发展战略是,公司的发展战略是, 通过特种气体进入集成电路、 液晶面板等半导体产业客户的供应链, 进一步通过特种
5、气体进入集成电路、 液晶面板等半导体产业客户的供应链, 进一步 导入配套使用的电子大宗气体,并逐渐为客户提供气体运维服务。导入配套使用的电子大宗气体,并逐渐为客户提供气体运维服务。TGCM 模 式有利于提高公司产品销量,有助于增加客户粘性,有望为公司中长期的增 长提供动力。 盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:无论是大宗气体,又或者是特种气体,随着半导体集 成电路行业的发展,以及液晶面板行业的发展,对于气体的需求都将逐步增 长。同时随着公司募投项目的实施,以及对于特种气体的技术突破和客户导 入,我们预计公司在 2020E/2021E/2022E 年将实现营收 13.0/15.3/17.7
6、亿 元,实现归母净利润 1.81/2.46/3.04 亿,目前对应 PE 为 131.8/96.7/78.3x, 首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示风险提示:下游需求不及预期,产品研发不及预期。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,070 1,161 1,300 1,530 1,770 增长率 yoy(%) 19.7 8.5 12.0 17.7 15.7 归母净利润(百万元) 139 177 181 246 304 增长率 yoy(%) 75.2 27.4 2.0 36.4 23.4 EPS 最新摊薄(元/股) 0.29 0
7、.37 0.37 0.51 0.63 净资产收益率(%) 17.6 19.7 17.2 19.1 19.3 P/E(倍) 171.4 134.5 131.8 96.7 78.3 P/B(倍) 33.8 28.0 23.9 19.5 15.8 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 买入买入(首次首次) 股票信息股票信息 行业 化学制品 最新收盘价 49.17 总市值(百万元) 23,814.67 总股本(百万股) 484.33 其中自由流通股(%) 21.03 30 日日均成交量(百万股) 14.09 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 郑震湘郑震湘 执业证书编号:S068051812000
8、2 邮箱: 分析师分析师 佘凌星佘凌星 执业证书编号:S0680520010001 邮箱: 相关研究相关研究 -9% 0% 9% 18% 27% 37% 46% 2020-06 金宏气体 沪深300 2020 年 07 月 05 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元) 利润表利润表(百万元) 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 583 577 800 968 1263 营业收入营业收入 1070 1161 1300
9、 1530 1770 现金 159 188 260 434 572 营业成本 595 597 666 770 878 应收票据及应收账款 327 248 396 362 515 营业税金及附加 10 10 11 13 15 其他应收款 4 3 4 5 6 营业费用 175 194 244 275 309 预付账款 20 10 23 16 29 管理费用 73 90 105 115 134 存货 53 80 69 103 93 研发费用 31 40 39 46 55 其他流动资产 21 48 48 48 48 财务费用 25 15 11 8 6 非流动资产非流动资产 1084 1096 1129
10、 1215 1280 资产减值损失 -2 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 6 11 0 0 0 固定资产 811 797 829 911 974 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 80 77 80 82 85 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 192 222 220 222 221 资产处臵收益 1 -5 0 0 0 资产资产总计总计 1667 1673 1930 2183 2542 营业利润营业利润 166 220 224 303 373 流动负债流动负债 602 518 526 559 649 营业外收入 0 0 2 1 1 短期借款 4
11、3 62 62 62 62 营业外支出 1 0 1 0 1 应付票据及应付账款 244 242 301 326 389 利润总额利润总额 165 220 226 303 374 其他流动负债 315 214 163 171 198 所得税 28 37 41 52 65 非流动非流动负债负债 283 225 204 190 168 净利润净利润 138 183 185 250 309 长期借款 190 138 117 103 81 少数股东损益 -1 6 4 4 5 其他非流动负债 93 87 87 87 87 归属母公司净利润归属母公司净利润 139 177 181 246 304 负债合计负
12、债合计 885 743 730 749 816 EBITDA 293 363 328 419 507 少数股东权益 77 80 84 88 93 EPS(元/股) 0.29 0.37 0.37 0.51 0.63 股本 363 363 484 484 484 资本公积 7 7 7 7 7 主要主要财务比率财务比率 留存收益 326 449 570 786 1041 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 705 850 1116 1345 1633 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 1667 1673 1930 2183
13、2542 营业收入(%) 19.7 8.5 12.0 17.7 15.7 营业利润(%) 66.5 32.9 2.0 34.8 23.4 归属母公司净利润(%) 75.2 27.4 2.0 36.4 23.4 获利获利能力能力 毛利率(%) 44.4 48.6 48.8 49.7 50.4 现金现金流量流量表表(百万元) 净利率(%) 13.0 15.3 13.9 16.1 17.2 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 17.6 19.7 17.2 19.1 19.3 经营活动现金流经营活动现金流 288 400 228 414 386
14、ROIC(%) 12.1 15.7 14.9 16.8 17.4 净利润 138 183 185 250 309 偿债偿债能力能力 折旧摊销 118 135 101 120 142 资产负债率(%) 53.1 44.4 37.8 34.3 32.1 财务费用 25 15 11 8 6 净负债比率(%) 43.5 17.8 -0.2 -14.2 -21.4 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.0 1.1 1.5 1.7 1.9 营运资金变动 -15 41 -69 36 -71 速动比率 0.8 0.8 1.3 1.4 1.7 其他经营现金流 22 25 0 0 0 营运能力营运能力 投资
15、活动投资活动现金流现金流 -219 -155 -134 -205 -207 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 239 156 33 86 65 应收账款周转率 3.7 4.0 4.0 4.0 4.0 长期投资 0 -8 0 0 0 应付账款周转率 2.3 2.5 2.5 2.5 2.5 其他投资现金流 20 -8 -101 -120 -142 每股指标(元)每股指标(元) 筹资筹资活动现金流活动现金流 10 -215 -21 -35 -42 每股收益(最新摊薄) 0.29 0.37 0.37 0.51 0.63 短期借款 -27 19 0 0 0 每股经营现金流(
16、最新摊薄) 0.59 0.83 0.47 0.86 0.80 长期借款 -26 -52 -21 -14 -22 每股净资产(最新摊薄) 1.45 1.76 2.05 2.53 3.12 普通股增加 0 0 121 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 171.4 134.5 131.8 96.7 78.3 其他筹资现金流 63 -182 -121 -21 -19 P/B 33.8 28.0 23.9 19.5 15.8 现金净增加额现金净增加额 79 29 73 174 138 EV/EBITDA 82.6 66.3 72.8 56.5 46.4 资料来源:贝格数
17、据,国盛证券研究所 mNpQpRvNoOrOmMtMrPqOpMaQ9RaQsQnNnPmMiNnNoRfQrRpRaQnNxOMYtRrOxNmQsQ 2020 年 07 月 05 日 内容目录内容目录 一、中国特种气体领军企业 . 5 1.1 二十年砥砺前行,造就国内领先工业气体供应商 . 5 1.2 国内超纯氨龙头,核心技术打破国际垄断 . 6 1.3 股权高度集中,管理层经验丰富 . 8 1.4 持续研发新产品,业绩稳定增长 . 9 二、电子特气,需求空间大,拉开进口替代序幕 . 12 2.1 电子特气是半导体行业的基础原材料 . 12 2.2 集成电路、液晶面板行业扩产带动气体需求
18、. 14 2.3 市场需求空间大,拉开进口替代序幕 . 17 三、公司核心竞争力 . 20 3.1 加码特种气体研发,填补高端特气国产空白 . 20 3.2 率先布局 TGCM 国产化,深度绑定下游客户. 21 四、盈利预测与投资建议. 23 五、风险提示 . 24 图表目录图表目录 图表 1:金宏气体发展历程 . 5 图表 2:公司主要电子特气产品及应用领域 . 6 图表 3:金宏气体超纯氨关键技术指标与外资气体巨头对比 . 6 图表 4:2019 年首次与公司合作的半导体领域主要客户及销售产品 . 7 图表 5:不同供气方式及特点 . 7 图表 6:金宏气体股权结构图(上市前) . 8 图
19、表 7:金宏气体近年营收情况 . 9 图表 8:金宏气体近年归母净利润情况 . 9 图表 9:公司三费情况 . 9 图表 10:同行业期间费用率对比 . 9 图表 11:公司毛利率及净利率情况 . 10 图表 12:公司各业务毛利率情况 . 10 图表 13:公司主营业务收入结构(亿元) . 10 图表 14:公司研发情况 . 11 图表 15:公司近年研发投入及其费用率情况 . 11 图表 16:电子特气下游应用情况 . 12 图表 17:气体按纯度分类 . 12 图表 18:电子特气按用途分类 . 13 图表 19:MOCVD 制备氮化镓器件的流程 . 13 图表 20:四氟化碳用于等离子
20、刻蚀气体 . 13 图表 21:掺杂的扩散和离子注入两种工艺 . 14 图表 22:硅的气相外延过程会用到硅烷 . 14 图表 23:公司在集成电路和液晶面板的主要客户 . 15 图表 24:集成电路及液晶面板知名企业扩产情况 . 16 2020 年 07 月 05 日 图表 25:全球半导体材料市场规模 . 17 图表 26:晶圆制造材料市场规模(亿美元) . 17 图表 27:2020 年晶圆制造材料占比 . 18 图表 28:晶圆制造用电子气体市场规模 . 18 图表 29:我国电子特气市场规模(亿元) . 18 图表 30:我国电子气体市场格局(2018 年) . 18 图表 31:芯
21、片尺寸与气体纯度关系 . 19 图表 32:公司部分产品达到国际标准 . 20 图表 33:募集资金投资项目(亿元) . 20 图表 34:各类气体供应方式 . 21 图表 35:金宏气体业务拆分(亿元) . 23 图表 36:可比公司估值(截止至 2020 年 7 月 2 日收盘) . 24 2020 年 07 月 05 日 一、一、中国中国特种气体特种气体领军企业领军企业 1.1 二十年砥砺前行,造就国内领先二十年砥砺前行,造就国内领先工业气体供应商工业气体供应商 金宏气体成立于 1999 年 10 月,总部位于苏州,主要从事工业气体研发、生产、销售和 服务,公司通过外购原材料或回收化工企
22、业的尾气,加工后生产的特种气体、大宗气体 和天然气广泛应用于电子半导体、医疗、环保、新材料和高端装备制造等行业。公司重 视技术创新与工艺研发,依靠强大的研发、生产能力,高效的配送服务和丰富的市场经 验,成为目前国内领先的工业气体生产商之一。 公司正在积极拓展特种气体业务,并将应用于集成电路、液晶面板等电子半导体领域的 特种气体作为研发重点,近年来电子特种气体的业务收入比重不断提高。随着公司研发 成果加速转化为新产品,特种气体国产化的不断推进,电子电子特气未来有望成为公司新的特气未来有望成为公司新的 利润增长点。利润增长点。 图表 1:金宏气体发展历程 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 公司
23、自设立以来,始终坚持新产品的研发,拥有气体行业中唯一专注于电子气体研发的 国家企业技术中心。公司自主研发的超纯氨、高纯氢、高纯氧化亚氮、高纯二氧化碳、 硅烷混合气、八氟环丁烷、高纯氩、高纯氮等各类电子级超高纯气体,品质和技术已达 到替代进口的水平,打破了外资企业在技术和市场上的垄断。其中公司生产的超纯氨占公司生产的超纯氨占 国内市场份额的国内市场份额的 50%以上以上,高纯氧化亚氮等超高纯气体也得到了客户的广泛认可。根 据中国工业气体工业协会的统计,公司公司 2017 年和年和 2018 年两年的销售额在协会的民营年两年的销售额在协会的民营 气体行业企业统计中排名第一。气体行业企业统计中排名第
24、一。 2020 年 07 月 05 日 1.2 国内超纯氨龙头,国内超纯氨龙头,核心技术打破国际垄断核心技术打破国际垄断 公司主要产品包括超纯氨、高纯氢、高纯氧化亚氮等的特种气体、应用于半导体行业的公司主要产品包括超纯氨、高纯氢、高纯氧化亚氮等的特种气体、应用于半导体行业的 电子大宗气体和其他工业领域的大宗总体以及天然气。电子大宗气体和其他工业领域的大宗总体以及天然气。 公司产品是集成电路、 液晶面板、 LED、光纤通信、光伏等领域的重要原材料。2019 年,公司电子特气营收占比 37.28%, 电子特气以及电子级的氧、氮是半导体领域必不可少的原材料。 图表 2:公司主要电子特气产品及应用领域
25、 产品产品 应用领域应用领域 超纯氨超纯氨 超纯氨主要应用于新型光电子材料领域,是是 MOCVD 技术制备新型半导体材料技术制备新型半导体材料 GaN 的重要基础材料的重要基础材料。此 外,超纯氨还是制备三氟化氮、氮化硅的基础材料,三氟化氮用于等离子刻蚀,氮化硅则是硅基半导体常 用的绝缘层。 氧化亚氮氧化亚氮 氧化亚氮俗称笑气,高纯氧化亚氮作为电子气体,主要用于半导体光电器件研制生产的介质膜工艺,是直 接影响光电器件质量的不可替代的关键电子气体。高纯氧化亚氮在化学气相沉积(高纯氧化亚氮在化学气相沉积(CVD)工艺中,可用于)工艺中,可用于 制备掺杂制备掺杂 SiO2膜膜。 硅烷硅烷 硅烷作为一
26、种提供硅组分的气体源,可用于制造高纯度多晶硅、单晶硅、微晶硅、非晶硅、氮化硅、氧化 硅、异质硅、各种金属硅化物。因其高纯度和能实现精细控制,已成为许多其他硅源无法取代的重要特种 气体。硅烷广泛应用于微电子、光电子工业,用于制造平板显示器等,是迄今世界上唯一的大规模生产粒 状高纯度硅的中间产物。 氟碳气体氟碳气体 包含六氟乙烷、八氟环丁烷、四氟化碳等。六氟乙烷、八氟环丁烷可用作电子工业中的刻蚀气;四氟化碳 是目前微电子工业中用量最大的等离子体蚀刻气体之一, 其高纯气及与高纯氧气的混合气, 可广泛用于硅、 二氧化硅、氮化硅、磷硅玻璃及钨等薄膜材料的蚀刻,并且在低温制冷、电子器件表面清洗和气相绝缘等
27、 方面也被广泛应用。 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 超纯氨是微电子产业链的重要环节,其质量能直接影响材料的光学和电学性能,甚至影 响器件的使用寿命。2010 年,公司创新研发的 7N 电子级超纯氨生产运营,打破了过去 我国超纯氨长期依赖进口的局面,且公司生产的超纯氨品质和稳定性已达到进口替代水 平,目前中国超纯氨市场已经基本实现了进口替代,公司是我国少数能够生产超纯氨的 企业之一。2019 年,公司超纯氨营收占主营业务收入的年,公司超纯氨营收占主营业务收入的 8.47%,占国内超纯氨市场,占国内超纯氨市场 份额超过份额超过 50%。 图表 3:金宏气体超纯氨关键技术指标与外资气体巨头对
28、比 关键指标关键指标 金宏气体金宏气体 林德集团林德集团 太阳日酸太阳日酸 纯度 99.999998% 99.99995% 99.99994% 氧(O2) 0.001 ppm 0.1 ppm(O2+Ar) 0.1 ppm(O2+Ar) 水分(H2O) 0.02 ppm 0.1 ppm 0.2ppm 氢(H2) 0.01 ppm 0.1 ppm 0.1ppm 氮(N2) 0.01 ppm 0.1 ppm 未作规定 一氧化碳(CO) 0.01 ppm 0.01 ppm 0.05 ppm 二氧化碳(CO2) 0.01 ppm 0.01 ppm 0.1 ppm 总烃(THC) 0.01 ppm 0.0
29、2 ppm 0.05 ppm 资料来源:林德官网,Matheson 官网,国盛证券研究所 2020 年 07 月 05 日 公司的电子特气主要客户分布于光伏、光伏、LED、液晶面板、集成电路、光纤通信等电子半、液晶面板、集成电路、光纤通信等电子半 导体领域导体领域,目前公司产品覆盖了国内 LED 芯片行业全部上市公司,2019 年公司在半导 体领域的前十大客户包括京东方(主要销售产品为高纯氦) 、三安光电(超纯氨)等。 随着公司特气产品的不断丰富和技术的持续创新,2019 年公司首次获得了深南电路、三 星电子、 TCL 华星、 天马微电子等集成电路和液晶面板知名客户的订单, 并已开始供货, 未
30、来公司有望进入更多国内外大型半导体厂商的供应链。 图表 4:2019 年首次与公司合作的半导体领域主要客户及销售产品 行业行业 客户客户 主要销售产品主要销售产品 集成电路集成电路 深南电路 纯氩、液氮、高纯氮、高纯氧、高纯乙炔、工业氧、 五元混合气、四氟化碳、乙炔 液晶面板液晶面板 三星电子 TCL 华星 气体运维服务 氧化亚氮 光伏光伏 中能硅业(协鑫集团) 展宇新能源 氦气、标准气、混合气 氧化亚氮、甲烷 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 提高现场制气占比,增加提高现场制气占比,增加客户粘性客户粘性。目前公司的供应模式以瓶装、储槽的零售供气模式 为主,中小型现场制气为辅。由于中小型客