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1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 战略转型持续推进,精品游戏储备整装待发 名臣健康(002919) 战略转型持续推进,游戏业务贡献利润大头战略转型持续推进,游戏业务贡献利润大头 名臣健康长期专注于日化行业,有蒂花之秀等品牌。2020 年 8 月,公司以自有资金收购海南华多及杭州雷焰 100%股权, 迈出进军游戏行业的第一步。根据 2021 年中报,游戏业务净利 润贡献占比超过 80%;2021 年 10 月,公司进一步收购游戏公司 心源互动持有的喀什奥术 100%股权(已通过董事会决议,尚未 召开股东大会) ,并设立子公司,布局游戏发行业务;拟转让子 公司嘉晟印务,剥离印刷业务,持续发力
2、深耕现有游戏品类。 研发实力不断增厚,精品游戏储备充足研发实力不断增厚,精品游戏储备充足 现有游戏表现优秀,彰显强势研发能力,子公司海南华多及 杭州雷焰旗下产品生命周期长,发行之后连续月流水超一亿,至 今仍贡献流水,海外表现出色,自研科幻题材 RPG 手游锚点降 临开启全网预约,目前游戏在 Taptap 上的预约量已突破 50 万,评分 8.7 分。拟收购公司喀什奥术已与字节、中手游合作项 目,依托字节系发行资源及顶级国漫 IP,有望为公司带来较大的 业绩增长, 镇魂街:天生为王依托爆款 IP 镇魂街,在 Taptap 平台评分高达 8.8 分,预约人数近 38 万,多轮测试数值 表现优秀。
3、游戏行业长期景气,板块估值预计将提升游戏行业长期景气,板块估值预计将提升 游戏是文化出海的重要载体,电竞行业获多重政策加持,行 业景气度不改。参考上一轮版号政策对游戏板块行情的影响,我 们认为新一轮版号政策将显著影响游戏板块的估值,版号复发有 望带来较大的估值修复行情。作为元宇宙产业蓝图最早变现的, 元宇宙相关技术的发展将为游戏行业带来新的增长驱动,点燃新 的商业模式,助力板块长期发展。二次元游戏赛道具有研发门槛 高、玩家对内容挑剔、忠诚度高、付费意愿强等特征,随着 00 后“Z 世代”的成长,二次元游戏具有相对高景气度。 投资建议投资建议:首次覆盖,给予“:首次覆盖,给予“增持增持”评级”评
4、级 我们预测公司 2021-2023 年营收分别为 8.65/12.76/14.74 亿元,2021-2023 年归母净利润分别为 1.68/4.05/5.04 亿元, EPS 分别为 1.38/3.31/4.13 元,对应 2021 年 12 月 10 日 42.77 元/股收盘价,PE 分别为 31、13、10 倍。参考同行业翘 楚三七互娱、完美世界的盈利预测与估值,我们认为相比之下 名臣健康估值更低,具有较高的配置价值。首次覆盖,给予 “增持”评级。 风险提示风险提示 日化市场竞争的风险;行业重大监管政策变化的风险;业 务磨合不及预期的风险;收购失败的风险(已通过董事会决 议,尚未召开股
5、东大会) 。 评级及分析师信息 Table_Rank 评级:评级: 增持 上次评级: 首次覆盖 目标价格:目标价格: 最新收盘价: 42.77 Table_Basedata 股票代码股票代码: 002919 52 周最高价/最低价: 54.5/33.3 总市值总市值( (亿亿) ) 54.67 自由流通市值(亿) 30.37 自由流通股数(百万) 67.86 Table_Pic -11% -1% 9% 18% 28% 38% 2020/122021/032021/062021/092021/12 相对股价% 名臣健康沪深300 Table_Date 2021 年 12 月 11 日 仅供机构投
6、资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 盈利预测与估值盈利预测与估值 Table_profit 财务摘要 2019A2019A 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 营业收入(百万元) 517 681 865 1,276 1,474 YoY(%) -5.3% 31.5% 27.2% 47.5% 15.5% 归母净利润(百万元) 23 102 168 405 504 YoY(%) -22.2% 343.0% 64.4% 140.8% 24.6% 毛利率(%) 38.5%
7、42.4% 52.4% 64.4% 67.1% 每股收益(元) 0.19 0.84 1.38 3.31 4.13 ROE 4.1% 15.6% 20.4% 33.0% 29.1% 市盈率 226.36 51.09 31.07 12.90 10.36 SVmWjWcZmU8VMBwVaQ9R8OsQmMnPmNiNqRtRjMpOnRbRnNzQxNnRpRMYnMmN 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 公司概况:从日化到游戏,收购中持续转型. 5 1.1. 股权结构:创始人持股 37%为第一大股东 . 5 1.2. 管理层:管理团队变动围
8、绕游戏业务 . 6 2. 强势切入游戏赛道,布局深化储备丰富 . 7 2.1. 收购节奏再加速,转型决心明确 . 7 2.2. 自研能力不断增厚,游戏储备丰富爆款可期. 9 2.3. 加码发行补齐短板,借力大厂买量及热门 IP . 11 3. 游戏行业长期向好,二次元赛道爆款可期 . 12 3.1. 监管树立新秩序,游戏行业维持高景气度. 12 3.2. 二次元赛道酝酿爆款,Z世代玩家“为爱氪金” . 13 4. 日化业务稳健,营销模式持续优化 . 15 4.1. 品牌矩阵强势,研发能力深厚 . 16 4.2. 多元化营销模式,渠道网络持续完善 . 17 5. 财务分析 . 19 5.1. 进
9、军游戏后业绩回暖转增,费用结构向研发倾斜 . 19 5.2. 游戏拉升公司业务毛利,持续贡献增量 . 20 5.3. 日化业务逆风回暖,调整初见成效 . 21 6. 盈利预测及投资建议. 22 7. 风险提示 . 23 7.1. 日化市场竞争的风险 . 23 7.2. 行业重大监管政策变化的风险 . 23 7.3. 业务磨合不及预期的风险 . 23 7.4. 收购失败的风险 . 24 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 图表目录 图 1 名臣健康历史沿革.5 图 2 名臣健康股权结构(截至 2021年三季报) .6 图 3 海南华多仙侠类页游乱斗乾坤.8
10、图 4 海南华多自研 MMOPRG 游戏王者国度.8 图 5 神魔三国志在多个国家地区上线 .8 图 6 锚点降临TapTap 玩家评分高达 8.7.8 图 7 镇魂街在 TapTap玩家评分高达 8.8 分 .9 图 8 2019年-2020 年 3月王者国度运营情况 .9 图 9 2019年-2020 年 3月百龙霸业运营情况 .9 图 10 字节跳动曾有为航海王成功买量先例 . 11 图 11 国漫 IP镇魂街具备超高人气. 11 图 12 2015-2021H1 中国出海游戏收入 . 12 图 13 2021 电竞玩家平均每月观看赛事时间 . 12 图 14 元宇宙游戏社区 Roblo
11、x 内社交场景 . 13 图 15 NFT链游 Axie 中玩家可通过战斗获取区块链币 . 13 图 16 Fate/GrandOrder改编自动漫Fate系列 . 13 图 17 原创世界观二次元游戏原神 . 13 图 18 二次元用户年龄比例 . 14 图 19 游戏玩家社区具备高讨论度 . 14 图 20 二次元游戏的角色人设至关重要 . 14 图 21 原神具备复杂完备的世界观设定 . 14 图 22 二次元用户城市分布 . 15 图 23 2016-2020二次元手游销售收入. 15 图 24 2017-2021H1 公司日化业务营收状况 . 16 图 25 公司各专利数量 . 17
12、 图 26 公司经销零售网点数量变化. 18 图 27 公司同步发展线上渠道. 18 图 28 2017-2021公司营业收入及增速 . 19 图 29 2017-2021公司营业收入构成情况. 19 图 30 2017-2021公司归母净利润及增速. 19 图 31 2017-2021公司各期间费用构成情况 . 20 图 32 2017-2021公司期间费用率情况 . 20 图 33 2017-2021公司毛利构成情况 . 21 图 34 2017-2021公司各业务毛利率 . 21 图 35 2017-2021公司日化业务营业收入及增速 . 21 图 36 2017-2021公司日化业务毛
13、利润及增速. 21 表 1 公司管理团队的变动将游戏业务规划纳入考量.7 表 2 公司主要储备游戏评分情况(截至 2021.12.8) . 10 表 3 与字跳和中手游SS15项目 镇魂街:天生为王合作项目详情况 . 10 表 4 公司二次元游戏储备评分在竞品中较高. 15 表 5 公司品牌矩阵. 16 表 6 公司在研或已通过项目 . 17 表 7 公司以经销模式为主 . 18 表 8 可比公司估值. 22 表 9 公司分业务营收预测 . 23 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 1.1. 公司概况:从日化到游戏,收购中持续转型公司概况:从日化到游戏,收
14、购中持续转型 名臣健康成立于 1994 年,是一家研发、生产、销售个人健康护理用品的企业, 致力于打造中国日化行业的民族品牌,曾推出“蒂花之秀” 、 “美王”等知名品牌。公 司于 2015 年实行股份制改造,2017 年登陆深交所。 首度出手收购两家游戏公司,转型业务初探。2020 年 8 月,公司收购海南华多、 杭州雷焰 100%股权,通过外延并购的方式进军游戏行业,主要从事网络游戏创意策 划、研发制作和商业化运营。 加速收购游戏公司、剥离原有业务,转型程度加深。2021 年 10 月 8 日,公司公 告拟以 1000 万元投资新设子公司海南星宇时空网络科技有限公司(后改名为海南星 炫时空网
15、络科技有限公司) ,开拓游戏发行业务。10 月 29 日公告转让嘉晟印务 100% 股权剥离亏损子公司,优化业务格局。10 月 31 日,公告拟收购喀什奥术加码游戏业 务(已通过董事会决议,尚未召开股东大会) 。 图 1 名臣健康历史沿革 1.1.1.1.股权结构:创始人持股股权结构:创始人持股 3 37%7%为第一大股东为第一大股东 截至 2021 年三季报,公司前十大股东共持有 8470.77 万股公司股票,占总股本 69.36%,多数为境内自然人股东。创始人陈勤发为公司第一大股东和控股股东,持股 37%。持股比例 5%以上的股东还有刘晓伟、陆平。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅
16、读在本报告尾部的重要法律声明 6 图 2 名臣健康股权结构(截至 2021 年三季报) 1.2.1.2.管理层:管理层:管理团队变动围绕游戏业务管理团队变动围绕游戏业务 管理团队变动围绕游戏业务,变革进程稳中求进。管理团队变动围绕游戏业务,变革进程稳中求进。为顺应公司游戏业务的发展, 管理团队做出调整以服务游戏业务,包括增设子公司杭州雷焰手游前端部门负责人曾 旭晟为公司董事,公司副董事长兼副总经理、财务总监彭小青,董事兼副总经理、董 事会秘书陈东松兼任子公司海南华多、杭州雷焰董事。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 表 1 公司管理团队的变动将游戏业务规
17、划纳入考量 姓名姓名 职务职务 任职起始日任职起始日 过往经历过往经历 董事会 彭小青 副董事长、 非独立董事 2021 年 6 月 8 / 2021 年 5 月 28 日 注册会计师,历任湖南雪峰水泥集团审计负责人、财 务负责人,广东正中珠江会计师事务所项目经理、部 门副经理等职。2013 年 9 月起加入名臣健康名臣健康,现任 公司副董事长、副总经理、财务总监,2020 年 9 月 起,兼任子公司海南华多海南华多、杭州雷焰杭州雷焰董事。 曾旭晟 非独立董事 2021 年 5 月 28 日 曾任职于深圳腾讯科技有限公司、广州 4399 科技有 限公司、成都漫舟行科技有限公司、成都尼比鲁科 技
18、有限公司,历任前端开发、CTO、手游前端部门负 责人等,现为子公司杭州雷焰杭州雷焰手游前端部门负责人。 陈东松 非独立董事 2021 年 5 月 28 日 曾任职于汕头市第二建筑工程公司、汕头建筑工程 总公司广州公司,历任项目经理、财务负责人等。 2004 年 10 月起加入公司,历任财务结算二部经理、 审计部经理等,现任名臣健康名臣健康副总经理、董事会秘书 兼证券事务部经理,2020 年 9 月起,兼任子公司海南海南 华多华多、杭州雷焰杭州雷焰董事。 管理层 陈东松 副总经理 / 董事会秘书 2018 年 5 月 15 日 / 2015 年 4 月 16 日 曾任职于汕头市第二建筑工程公司、
19、汕头建筑工程 总公司广州公司,历任项目经理、财务负责人等。 2004 年 10 月起加入公司,历任财务结算二部经理、 审计部经理等,现任名臣健康名臣健康副总经理、董事会秘书 兼证券事务部经理,2020 年 9 月起,兼任子公司海南海南 华多华多、杭州雷焰杭州雷焰董事。 彭小青 副总经理 / 财务总监 2015 年 4 月 16 日 注册会计师,历任湖南雪峰水泥集团审计负责人、财 务负责人,广东正中珠江会计师事务所项目经理、部 门副经理等职。2013 年 9 月起加入名臣健康名臣健康,现任 公司副董事长、副总经理、财务总监,2020 年 9 月 起,兼任子公司海南华多海南华多、杭州雷焰杭州雷焰董
20、事。 2.2.强势切入游戏赛道,布局深化储备丰富强势切入游戏赛道,布局深化储备丰富 2.1.2.1.收购节奏再加速,转型决心明确收购节奏再加速,转型决心明确 三次收购切入游戏业务,剥离印刷业务彰显转型决心。三次收购切入游戏业务,剥离印刷业务彰显转型决心。2020 年 8 月,公司以自 有资金收购海南华多及杭州雷焰 100%股权;2021 年 10 月,公司进一步收购游戏公司 心源互动持有的喀什奥术 100%股权(已通过董事会决议,尚未召开股东大会) ,并设 立子公司,布局游戏发行业务,同时拟转让子公司嘉晟印务,剥离印刷业务。 海南华多擅长海南华多擅长强强 P PK K 属性属性 R RPGPG
21、 研发,核心团队研发,核心团队深耕多年深耕多年。海南华多成立于 2018 年 4 月 18 日,主营手游、网游的研发与运维,拥有自主研发的游戏引擎。现阶段研 发重点侧重手游,擅长 MMORPG、SLG 类型游戏,产品风格偏向写实。核心团队包括一 批拥有 8 年以上行业经验及丰富项目经历的成员,主要来自 4399 和其他国内腾讯网 易等一线游戏厂商,为研发精品游戏保驾护航。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图 3 海南华多仙侠类页游乱斗乾坤 图 4 海南华多自研 MMOPRG 游戏王者国度 杭州雷焰杭州雷焰研发品类多元,储备游戏备受期待研发品类多元,储备
22、游戏备受期待。杭州雷焰成立于 2018 年 10 月 10 日,专注于全球互联网游戏研发,主要游戏品类为 MMORPG、二次元卡牌、回合制/策 略类。目前已有产品包括 2019 年 10 月上线的策略卡牌放置手游百龙霸业 ,海外 为神魔三国志 。对应的海外版本也在去年 10 月后上线日韩及新马地区; 百龙霸 业月峰值流水超 1 亿元。公司自研科幻题材 RPG 手游锚点降临开启全网预约, 目前游戏在 TapTap 上的预约量已突破 50 万,评分 8.7 分。 图 5 神魔三国志在多个国家地区上线 图 6 锚点降临TapTap 玩家评分高达 8.7 拟收购公司拟收购公司喀什奥术喀什奥术主攻主攻
23、3 3D+D+二次元动作手游,曾合作多个大厂。二次元动作手游,曾合作多个大厂。喀什奥术承接 原母公司心源互动的部分开发团队及项目,研发团队经验丰富,超 150 名在岗人员主 要为游戏研发核心骨干,管理人员具备头部互联网企业从业经验,与行业龙头中手游、 字跳网络密切合作镇魂街:天生为王与SS15项目,也曾与海内外知名厂商如 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 腾讯、 bilibili、日本集英社、 aniplex、骨头社等达成合作关系,在产品策划及 研发方面具备优势。 图 7 镇魂街在 TapTap 玩家评分高达 8.8 分 2.2.2.2.自研能力不断增厚
24、,游戏储备丰富自研能力不断增厚,游戏储备丰富爆款可期爆款可期 现有现有游戏游戏表现优秀,彰显强势研发能力表现优秀,彰显强势研发能力。海南华多 MMORPG 自研手游王者国度 于 2019 年 5 月上线,主打玩家跨服 3V3 玩法,目前来看仍持续贡献流水,最高月流 水达 3.5 亿元;杭州雷焰策略卡牌放置手游百龙霸业连续多月月流水超一亿元, MAU 高达 260 万人,生命期内 ARPPU 维持 100 元以上。 图 8 2019 年-2020 年 3 月王者国度运营情况 图 9 2019 年-2020 年 3 月百龙霸业运营情况 多品类深耕储备丰富,新游成绩多品类深耕储备丰富,新游成绩可期。
25、可期。未来一系列储备游戏将陆续上线,题材 多元,重点布局二次元、类型包含 ARPG、SRPG、卡牌等,新产品上线将为公司业绩 0 20 40 60 80 100 120 0 100 200 300 400 500 600 700 800 活跃用户(左轴,万人)付费人次(左轴,万人) ARPU(右轴,元) 0 20 40 60 80 100 120 140 0 50 100 150 200 250 300 MAU(,左轴,万人)月付费人数(左轴,万人) ARPU(右轴,元) 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 带来增量贡献。如海南华多在研王者国度续作及 S
26、LG 手游;杭州雷焰储备游戏 我的战盟及锚点降临 ,后者在 TapTap 取得 50 万预约量,评分高达 8.7;奥 术收购完成后(已通过董事会决议,尚未召开股东大会)还将贡献镇魂街:天生为 王 SS15 项目等与游戏头部合作制作的游戏产品,有望为公司带来较大的业绩增 长;根据公司公告的投资者交流记录,公司 2022 年将推出 VR 游戏产品。 表 2 公司主要储备游戏评分情况(截至 2021.12.8) 游戏游戏 题材题材 类型类型 评分评分 预约数预约数 简介简介 镇魂街:天生为王 国漫、动作 ARPG 8.8 379152 围绕“将灵共战”而创作的 3D 动作手 游,玩家在控制寄灵人时可
27、利用状态触 发机制,与守护灵一起打出连招。 锚点降临 科幻 RPG 8.7 509206 3D 近未来科幻 RPG,动漫风、卡通渲染 风格,主要讲述未来世界被外星物种入 侵、人类自我救赎。 我的战盟 国漫、策略、养成 卡牌 - - 扮演卡牌英雄战斗的冒险游戏,玩家任 意挑选一位卡牌英雄并加入其中的战斗 场景,与同盟队友共同战斗杀敌,再现 千人同屏热血 PK 的竞技场景。 以二次元品类为突破点,合作头部大厂。以二次元品类为突破点,合作头部大厂。拟收购公司喀什奥术目前在研产品主 要是镇魂街:天生为王 SS15 项目 ,预计两款重点产品将成为业绩发力点。根 据公司公告,受中手游委托制作的镇魂街:天生
28、为王依托爆款 IP 镇魂街,内测 数据亮眼,在 taptap 评分高达 8.8 分,预约人数近 38 万,已基本完成开发,在进行 上线前测试,之后将在不同国家、地区上线,根据公告,目前已累计收取了开发费用、 预付分成款 1550 万元;受字节合作委托制作的SS15 项目已向委托方提交了 Demo 版本,并累计收取了开发费用、预付分成款和奖励金 6000 万元。 表 3 与字跳和中手游SS15 项目 镇魂街:天生为王合作项目详情况 委托方委托方 北京字跳网络:北京字跳网络: 字字节跳动(香港)全资子公司节跳动(香港)全资子公司 深圳中手游:深圳中手游: 中手游(香港)子公司中手游(香港)子公司
29、主要委托内容 提供镇魂街:天生为王游戏策划方 案、开发技术服务并完成合作游戏及其素 材的开发制作。 提供游戏SS15 项目开发技术支持并完成 指定的游戏产品开发成果。 知识产权归属 合作游戏的所有权利与权益归北京字跳网 络所有。 合作开发过程的所有成果所有权归深圳中手 游、喀什奥术和版权方共同所有。 委托费用 合计 11,000 万元,另外奖励金 1,000 万 (视产品交付质量是否支付) 。 合计 2,700 万元,另外奖励金 300 万(视产 品交付质量是否支付) 。 各版本交付时间 2021 年 9 月 30 日提交 Demo,2023 年 2 月 17 日前交付海外首个 OBT 版本,
30、2023 年 9 月 22 日交付中国大陆 OBT 版本。 2021 年 10 月 31 日前,喀什奥术按深圳中手 游要求提供游戏产品的简体中文版本。 收入分成 喀什奥术可获得游戏收入 13%-17%(视不 同国家、地区及条件而定) 。 喀什奥术可获得游戏收入 7%-18%(视不同国 家、地区及发行模式而定) 。 完成进度 已向委托方提交 Demo 版本 国家新闻出版署已于 2021 年 3 月 24 日受理 游戏版号申请; 2021 年 5 月 20 日进行不计费删档测试; 预计上线时间 2023 年 2022 年 1 月 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
31、 11 2.3.2.3.加码发行补齐短板,借力大厂买量及热门加码发行补齐短板,借力大厂买量及热门 I IP P 成立发行子公司,进一步补齐成立发行子公司,进一步补齐运营运营能力。能力。公司目前为授权运营模式,自研游戏 由外部运营商进行发行推广,公司负责技术支持及后续内容研发,通过游戏中的虚拟 道具收费,经由运营商向用户出售虚拟道具实现盈利,营收主要由形成网络游戏授权 金与营业分成构成。2021 年 10 月,公司投资设立全资子公司海南星炫时空网络科技 有限公司,在吸收开发团队提升研发能力之余,进一步深化发行运营环节布局,完善 自主运营模式,提升自研自发能力。 依托字节系买量优势,二次元精品前景
32、可期依托字节系买量优势,二次元精品前景可期。字节系已经成为游戏营销主要流 量池,字节系具备快速起量、较强的爆发力和持续性等特点,且在后台更新迭代效率 高。依靠大量信息流广告投放,字节跳动与中手游合作发行的 3D 沉浸式 ARPG航海 王热血航线成绩斐然,公测首日空降 App Store 免费总榜 Top 1、畅销榜 TOP7。 图 10 字节跳动曾有为航海王成功买量先例 图 11 国漫 IP镇魂街具备超高人气 强强 I IP P 聚集粉丝基本盘,为储备游戏预热造势聚集粉丝基本盘,为储备游戏预热造势。 镇魂街原来是有妖气连载的 网络漫画,点击率超 52 亿,改编动漫镇魂街 第一季B 站点击破 5
33、 亿,878 万人 追番,IP 粉丝众多。该游戏目前在 TapTap 已有 37 万预约,评分仍高达 8.8 分,根 据公告,预计 2022 年上半年上线。另一储备游戏SS15 项目以高人气动漫死神 为 IP 基础,同样具备可观粉丝基础,其漫画销量曾创下 1.2 亿记录。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 3.3.游戏行业长期向好,二次元赛道爆款可期游戏行业长期向好,二次元赛道爆款可期 3.1.3.1.监管树立新秩序,游戏行业维持高景气度监管树立新秩序,游戏行业维持高景气度 2021 年 8 月,国家新闻出版署通知限制网游企业向未成年人提供服务时长,
34、多个部门约谈游戏平台强调强化未成年人“氪金”管控,游戏版号随之暂停。各大厂 商积极配合整改,未成年人身心健康将得到更好保障,头部平台纷纷推出更加严格的 未成年保护措施,如腾讯从王者荣耀试点 “双减双打”新措施,网易引入人脸 识别技术防止账号冒用等,措施出台后未成年人流水显著降低。参考 2018 年游戏版 号政策调整的节奏,我们认为未来版号的重新发放将显著提升游戏板块的整体估值水 平。 游戏是文化出海的重要载体,电竞行业获多重政策加持游戏是文化出海的重要载体,电竞行业获多重政策加持, ,行业景气度不行业景气度不改。改。 十 四五规划提出鼓励游戏等数字文化产品“走出去”。根据 App Annie
35、发布的数据, 2020 年,中国成为 App Annie 全球发行商 52 强中上榜数量仅次于美国的国家,实 现海外下载总量同比增长 8%,收入同比增长 53%的飞跃发展;2021 年,电子竞技行业 被写入“十四五”规划,多地政府加码扶持力度。11 月 6 日,杭州亚组委对外公布 了第 19 届亚洲运动会(简称亚运会)项目所有小项,其中电竞项目的八个小项分别 为AOV(王者荣耀国际版) DOTA2 梦三国 2 FIFA 足球 炉石传说 英雄联 盟 PUBG 手游 街霸 V 。11 月 7 日凌晨,我国的电竞战队 EDG 击败韩国 DK 战队 赢得 2021 年英雄联盟LPL 比赛世界冠军,获得
36、包括央视、新华社等官媒点赞, 游戏电竞行业关注度再攀升,据艾瑞咨询统计,2020 年电竞整体市场规模超 1450 亿 元,用户规模达到 5 亿人。 图 12 2015-2021H1 中国出海游戏收入 图 13 2021 电竞玩家平均每月观看赛事时间 元宇宙以游戏为最早落地场景,将带动行业新一轮增长。元宇宙以游戏为最早落地场景,将带动行业新一轮增长。作为元宇宙最早的入 口,元宇宙相关技术的进步将为游戏行业带来强力增长驱动,点燃新的商业模式。云 计算、VR、区块链、5G 与人工智能等技术的逐渐突破,为产业商业化模式变革创造 了条件,UGC、NFT 等新的内容产出、变现模式涌现,高度沉浸的元宇宙游戏
37、,用户 粘性、花费时长、ARPPU 有望提升。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 50 100 150 200 2001820192020 2021H1 中国出海游戏收入(亿美元) 5小时以下 13% 6-10小时 22% 11-20小时 33% 20小时以上 32% 5小时以下6-10小时11-20小时20小时以上 64.70%64.70% 的电竞用户平均每月电 竞赛事观看时长超过10 小时 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 图 14 元宇宙游戏社区 Roblox 内社交场景 图 15 NF
38、T 链游 Axie 中玩家可通过战斗获取区块链币 3.2.3.2.二次元赛道二次元赛道酝酿爆款,酝酿爆款,Z Z 世代世代玩家“为爱氪金”玩家“为爱氪金” 主流二次元游戏可根据其 IP 分为二类,一类是改编自知名动漫、由大厂商跨界 制作运营的游戏,如航海王 圣斗士星矢 Fate/GrandOrder等,在游戏开发 之前便积累了忠实的粉丝群体,一类则是原创 IP、主打人设与世界观的“卡池”式 消费模式、推进跨媒介的多方联动的游戏 ,如原神 崩坏三 碧蓝航线等。 图 16 Fate/GrandOrder改编自动漫Fate系列 图 17 原创世界观二次元游戏原神 二次元游戏二次元游戏以以 Z Z 世
39、代世代为主要受众,享受为主要受众,享受 A ACGNCGN 文化圈氛围红利文化圈氛围红利。随着日本 ACGN 文化在国内普及,Z 世代人群对二次元文化具备较高包容度,具备萌系元素的漫画、 番剧、轻小说等热度攀升出圈,二次元游戏也随之火热。根据 i-MUR 的调研数据, 国内二次元游戏玩家在 24 岁以下的比例超过 68%,多为 Z 世代用户。由于用户群体 多为热衷同好社群及社交媒体的年轻人,具备强交流的社区属性,社群间传播、层层 破圈较其他品类更为迅速,无需大量买量助推。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图 18二次元用户年龄比例 图 19游戏玩家社
40、区具备高讨论度 二次元赛道门槛较高,研发投入形成壁垒二次元赛道门槛较高,研发投入形成壁垒。二次元游戏在美术、设定及剧情等 方面均被原著 IP 粉丝或资深二次元玩家以较高标准要求,研发团队须有较为深厚专 业经验。以美术为例,日系 ACG 作品风格独特笔触细腻,游戏画质、立绘“看板娘” 的人设细节、卡牌牌面等对用户留存和氪金存在较大影响, “美术内卷”常见于国内 二次元手游;剧情强调沉浸式体验,世界观设定、人物背景及剧情走向均较传统重玩 法、轻剧情的对抗类手游更为深度,通过不断迭代制造氪金点,因此需要较高研发投 入。 图 20 二次元游戏的角色人设至关重要 图 21 原神具备复杂完备的世界观设定
41、“为爱付费”重度氪金,二次元品类用户粘性大、付费意愿强“为爱付费”重度氪金,二次元品类用户粘性大、付费意愿强。相比传统网游 “为赢付费” ,二次元游戏延续了宅文化“为爱氪金”的传统,以抽卡为主要付费模 式,玩家在游玩中对角色产生感情寄托,在卡池为抽到目标角色反复氪金,在此过程 中用户忠诚度及付费意愿不断累积。 根据 QuestMobile 的调查报告,二次元游戏用户近半用户分布于二线城市及以上, 受教育程度更高,消费能力更强;二次元游戏人群月均使用时长高于其他游戏人群。 伴随 Z 世代人群年龄增长,在二次元游戏上的消费能力也将提升。 5.90% 6.00% 9.91% 21.93% 22.88
42、% 45.75% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00% 40岁及以上 35-39岁 30-34岁 25-29岁 20-24岁 19岁及以下 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 图 22 二次元用户城市分布 图 23 2016-2020二次元手游销售收入 二次元游戏赛道前景可期二次元游戏赛道前景可期。根据伽马数据,2020 年,二次元游戏规模达 411 亿 元,在整体游戏市场规模中占比接近 10%,且未来仍将保持稳步增长;二次元手游销 售收入达到 223.10 亿元,预计 2021 年将达到 270 亿元。公司现有储备二次
43、元手游 锚点降临 、 镇魂街:天生为王TapTap 评分及口碑出色,具备较好的发行前景。 表 4 公司二次元游戏储备评分在竞品中较高 游戏游戏名称名称 题材题材 开发商开发商 类型类型 评分评分 镇魂街:天生为王 国漫、动作 奥术网络 ARPG 8.8 锚点降临 科幻 杭州雷焰 RPG 8.7 原神 开放世界、养成 米哈游 RPG 8.4 坎公骑冠剑 像素、冒险 哔哩哔哩 RPG 8.1 崩坏:星穹铁道 开放世界、策略 米哈游 RPG 8.3 明日方舟 策略、养成、废土 鹰角网络 塔防 7.2 4.4.日化业务日化业务稳健稳健,营销模式持续,营销模式持续优化优化 公司公司位于位于国内健康护理用
44、品行业的前列国内健康护理用品行业的前列,产品集研发、生产、销售,产品集研发、生产、销售于于一体一体,营,营 收表现收表现呈呈向好向好态势态势。 2018、2019 年公司日化业务经历了较为艰难的阶段,彼时日化 行业中竞争加剧、电商零售等新兴业态发展以及消费者对品牌粘性降低等不利因素情 况下,公司营业收入负增长。面对不利情况,公司积极部署和落实业绩和管理持续改 善工作。2020 年,公司通过一系列品牌升级与产品结构优化,主动调整销售渠道初 见成效,日化业务营收恢复正增长,实现同比增长 8.91%,2021 上半年保持正增速, 呈现向好趋势。 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 2
45、0.00% 25.00% 男性女性 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 50 100 150 200 250 300 2001920202021E 二次元移动游戏实际销售收入(亿元)yoy 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 图 24 2017-2021H1 公司日化业务营收状况 4.1.4.1.品牌矩阵强势,研发能力深厚品牌矩阵强势,研发能力深厚 品牌矩阵覆盖主要场景需求。品牌矩阵覆盖主要场景需求。公司是具有中国本土特色的民族品牌,旗下主要 子品牌包括蒂花之秀、美王、初萃、盈蔻、高新康效、依采、力效等,产品覆盖头发
46、头皮健康护理、皮肤健康护理、口腔健康护理以及家居护理等。立足于各洗护场景需 求,公司为各品牌制定了不同的定位,从高性价比到高端产品,从特殊功效到肌肤敏 感问题,公司实现了基本需求全面覆盖。公司的品牌发展战略取得了较好的成果,其 中“蒂花之秀” , “美王”被认定为“广东省著名商标” 。 表 5 公司品牌矩阵 品牌品牌 定位定位 蒂花之秀、美王 主打品牌、高性价比高性价比 高新康效、依采 具有特殊功效特殊功效的针对性产品,如具有 去屑、柔顺等功能的洗发水 初萃 针对性解决肌肤敏感肌肤敏感问题 力效、金狮 提供家居清洁家居清洁类的产品 盈蔻 近两年主推,高端洗护高端洗护,甄选进口的 鱼子酱原料为配
47、方 注重产品研发,建成高水平研究中心。注重产品研发,建成高水平研究中心。公司长期注重科技研发,依此推动产品 迭代与创新,在种类繁多的健康护理用品市场维持竞争力。成立逾 20 年公司研发中 心已初步建成完善的研发体系,培养出经验丰富的人才队伍,与国内外相关高校科研 院所等机构建有合作关系,并建成广东省生物工程技术研究中心和广东省企业技术中 心等省内高水平的研发创新平台,跻身本土日化企业研发前列。另外公司检测中心由 中国合格评定国家认可委员会(CNAS)颁发认可证书“名臣健康检测中心”,检测能 力与水准达到国内领先水平、受到权威认证。截至 2021 上半年,公司拥有 1002 项自 624.37
48、533.45 505.5 550.56 257.03 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 200202021H1 0 100 200 300 400 500 600 700 营业收入(百万元)同比增速(%) 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 主知识产权的商标、44 项技术发明及 87 项外观专利、52 项著作版权,并参与了多项 国家、行业标准的制定和修订。 图 25 公司各专利数量 表 6 公司在研或已通过项目 在研项目 一种防脱发组合物及其在制备防脱发洗护产品中的应用 一种含功能性低聚糖的中药组合物
49、牙膏 一种富含含稀有人参皂苷的活化三七皂苷在制备口腔护理产品中的 应用 一种含低分子量岩藻寡糖的皮肤护理组合物 一种光感调色化妆品组合物及其制备方法 一种抑菌抗炎中药组合物及其在制备口腔护理产品中的应用 含有蠕虫状胶速微观结构的皮肤清洁剂组合物及其制备方法 一种抗敏化妆品组合物及其制备方法 具有防脱育发功效的中药组合物及其应用 已通过项目 一种降刺组合物在口腔护理产品中的应用及口腔护理产品 一种透明凝胶护发组合物及其制备方法 4.2.多元化营销模式,渠道网络持续完善多元化营销模式,渠道网络持续完善 公司采取公司采取全方位全方位立体化营销立体化营销模式模式,以经销模式为主,以经销模式为主。公司日
50、化产品的销售模式 主要包括经销模式和商超模式,并以经销模式为主。在经销模式下,公司借助经销商 的渠道资源开拓市场,可以起到迅速推广产品和提高效益的作用。公司产品通过各地 区经销商覆盖大型连锁超市、各类商场、便利店、化妆品专营店等销售网点,截止 44 87 52 1002 020040060080010001200 技术发明 外观专利 著作版权 自主知识产权的商标 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 2021 上半年,公司零售网点数量约为 4 万家。在商超渠道方面,经过多年拓展已经 覆盖大润发、卜蜂莲花、永辉、步步高等全国或区域性连锁系统。 表 7 公司以