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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 电子 其他电子 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 一年该股与沪深一年该股与沪深走势比较走势比较 报告摘要报告摘要 深耕锂电二十余年,全球消费锂电龙头深耕锂电二十余年,全球消费锂电龙头。公司成立于 2007 年,凭借其 25年的锂离子电池技术沉淀、产业经验和客户基础,已处于全球消费锂电池行业的领先地位。珠海冠宇的主营产品为消费类锂离子电池产品,其中包括电芯及 PACK,下游应用涵盖笔记本电脑、平板电脑、智能手机、智能穿戴设备、消费类无人机等。根据 2020 年全球软包消费锂离子电池出货量排名,公司排名全球第四,是唯一挤入前五的中
2、国厂商。从下游应用领域的出货量份额来看,公司的笔记本电脑、平板电脑锂离子电池出货量排名第二,智能手机锂离子电池出货量排名第五。随着国产替代加速以及智能设备应用场景不断拓宽,将驱动公司消费锂离子电池板块业绩快速增长。 电芯电芯+ +电池电池 PACKPACK 全产业链覆盖,市场份额持续提升。全产业链覆盖,市场份额持续提升。电芯作为锂离子电池最关键、价值含量最高的零部件,其制造工艺复杂,进入门槛颇高;而电池 PACK 相对来说工艺简单,附加值较低。但是珠海冠宇由电芯向下游电池 PACK 延伸, 难度显然低于 PACK 厂向上游电芯延升。 通过全产业链整合,公司既可以保障产品品质、提升良率、降本增效
3、,又能为终端客户提供一体化完善的服务,增强客户粘性。未来公司将持续完善电芯+PACK 的全产业链布局,同时加强自动化生产水平,进一步提升公司的市场份额。 巩固传统消费电子市场份额,新兴市场遍地开花。巩固传统消费电子市场份额,新兴市场遍地开花。锂离子电池市场按下游应用可划分为消费电子、动力领域和储能领域,目前消费类电池和动力电池占主要份额,分别为 31%和 48%。即使传统消费电子产品如手机、笔电出货趋缓,但 5G 普及、智能设备的技术更新迭代,相关的应用场景逐渐打开,为消费锂电产业带来了诸多机会。据 GGII 预测,全球消费锂离子电池的出货量到 2023 年约为 95 GWh,2018-23
4、年复合增速约为 7%。珠海冠宇作为消费锂电池龙头企业,无疑是新兴终端设备厂商的供应商首选之一。 公司目前已与大疆、 BOSE、 Facebook 等品牌建立了长期稳定合作关系,未来将重点布局智能穿戴、无人机等高速成长领域。 切入动力电池供应链,开启下一个增量空间。切入动力电池供应链,开启下一个增量空间。全球低碳节能的大背景下,受新能源汽车行业高景气度的驱动,动力锂离子电池进入快速增长通道。特别是我国加大力度推进新能源汽车全产业链的发展,国产锂电品牌已在国际市场上抢占先机。据 GGII 统计,2020 年我国动力锂离子电池出货量约 84.5GWh, 占全球动力锂离子电池出货量的 53%, 同比
5、2019 年增长 19%, 走势比较走势比较 Table_InfoTable_Info 股票数据股票数据 总股本/流通(百万股) 1,122/1,122 总市值/流通(百万元) 51,841/51,841 12 个月最高/最低(元) 62.80/33.65 Table_ReportInfoTable_ReportInfo 相关研究报告:相关研究报告: (6%)13%31%50%68%87%20/12/2921/2/2821/4/3021/6/3021/8/3121/10/31珠海冠宇沪深3002021-12-29 公司深度报告 买入/首次 珠海冠宇(688772) 目标价:71.2 昨收盘:4
6、6.21 公司研究报告公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司深度报告公司深度报告 P2 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 2015-2020 的年复合增速为 38%。公司积极研发动力锂离子电池,目前产品主要应用于电动摩托车、汽车启停系统,已与豪爵、康明斯、中华汽车达成合作关系,动力类锂离子电池为公司未来发展的重要战略,预计将在五年以内迈上一个新的台阶,为公司带来业绩增量。 盈利预测与评级:盈利预测与评级:首次覆盖,予以首次覆盖,予以买入买入
7、评级评级。珠海冠宇是我们非常看好的锂电池企业,在电芯能力上,它在国内仅次于 ATL,比起国内其他做 pack封装起家的电池厂商,其技术积淀与竞争力更有保障。在横向渠道领域,它在大尺寸的笔记本与 pad 类产品领域取得了相当不错的份额和市场认可,并且已经快速地在向手机、可穿戴、动力、储能等方向展开切入与布局, 应用领域的可复制性与扩展赋于公司充足的成长空间。 而在纵向领域,公司上市前后已经在 pack 封装等领域展开布局,未来既会继续维持与后端重要 pack 厂的合作,也会在部分领域实现自身 cell + pack 的一体化切入。结合当下市场对于充电性能(快速充电)、新能源所带动的动力与储能等全
8、新需求增量,公司未来的成长是多维度、多方向、复合体量的,再叠加以电池行业本身的安规护城河,接下来几年都将是持续成长的良好年景,我们预估公司 2021-2023 年利润将有望达到 10.72、14.92、19.46亿元,当前市值对应估值分别为 48.35、34.74、26.64 倍,予以公司买入评级。 风险提示:风险提示: (1)全球经济下滑,进而导致下游消费电子出货量不及预期;(2)新建产线投产不及预期,新产品开发不及预期; (3)原材料价格剧烈波动风险。 盈利预测和财务指标:盈利预测和财务指标: 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6964 10480 142
9、10 20730 (+/-%) 30.63 50.49 35.59 45.88 净利润(百万元) 775 1072 1492 1946 (+/-%) 87.60 38.50 39.20 30.40 摊薄每股收益(元) 0.69 0.96 1.33 1.73 市盈率(PE) 66.86 48.35 34.74 26.64 资料来源:Wind,太平洋证券注:摊薄每股收益按最新总股本计算 mNtNoMoQqMxPtRpMuNxPxO9P9RaQnPpPtRpOeRqRsQkPtQqQ8OpPxOvPtOnOxNqRmO 公司公司深度深度报告报告 P3 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯
10、行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目录目录 1、 基本情况基本情况 . 6 1.1、 深耕锂电二十余年,全球消费锂电龙头 . 6 1.2、 营收规模加速扩大,盈利能力显著提升 . 10 2、 专注软包消费锂专注软包消费锂电优质赛道,积极开拓千亿美元新兴市场电优质赛道,积极开拓千亿美元新兴市场 . 18 2.1、 电芯+电池 PACK 全产业链覆盖,市场份额持续提升 . 18 2.2、 巩固传统消费电子市场份额,新兴市场遍地开花 . 28 3、 切入动力电池供应链,开启下一个增量空间切入动力电池供应链,开启下一个增量空间 . 31 4、
11、国产替代加速,国产替代加速,锂电优质企业迎来发展机会锂电优质企业迎来发展机会 . 35 4.1、 我国锂离子电池全产业链国产化率提升 . 35 4.2、 同业比较 . 37 5、 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 39 6、 风险提示风险提示 . 40 公司公司深度深度报告报告 P4 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录图表目录 图表 1:珠海冠宇发展历程 . 6 图表 2:珠海冠宇全球锂电市场份额及排名 . 7 图表 3:珠海冠宇研发人员及占比情况 . 7 图表 4:可比公司研发费
12、用率 . 7 图表 5:可比公司 2020 年研发情况一览 . 8 图表 6:珠海冠宇股权结构 . 9 图表 7:IPO 募集资金项目规划 . 10 图表 8:总营收及成本情况 . 11 图表 9:综合盈利水平 . 11 图表 10:历年产销情况 . 11 图表 11:产品单价及单位成本 . 11 图表 12:公司历年产销情况 . 12 图表 13:主营业务收入,按下游应用拆分 . 12 图表 14:营收增速,按下游应用拆分 . 12 图表 15:主营业务收入,按产品拆分 . 13 图表 16:2020 年电芯及 PACK 产品营收占比 . 13 图表 17:各产品毛利润 . 13 图表 18
13、:各产品毛利率 . 13 图表 19:竞争对手相关业务毛利率情况 . 14 图表 20:珠海冠宇期间费用情况 . 14 图表 21:期间费用率同业对比 . 15 图表 22:珠海冠宇各费用率情况 . 15 图表 23:管理费用率同业对比 . 15 图表 24:销售费用率同业对比 . 15 图表 25:研发费用率同业对比 . 16 图表 26:财务费用率同业对比 . 16 图表 27:境内外营业收入情况 . 16 图表 28:汇兑损益情况 . 16 图表 29:应收帐款周转率同业对比 . 17 图表 30:存货周转率同业对比 . 17 图表 31:资产负债率同业对比 . 17 图表 32:流动比
14、率同业对比 . 18 图表 33:速动比率同业对比 . 18 图表 34:锂离子电池产业链 . 19 图表 35:锂离子电池产业链各环节价值分布 . 19 图表 36:珠海冠宇原材料采购额情况 . 20 图表 37:核心原材料价格走势 . 20 图表 38:电芯制作主要的工艺流程 . 21 图表 39:三类锂离子电池对比 . 21 图表 40:锂离子电池不同形态 . 22 图表 41:全球笔记本电脑锂离子电池类别占比 . 23 图表 42:全球手机锂离子电池类别占比 . 23 图表 43:中国轻薄笔电出货量逐年提升 . 24 图表 44:全球软包消费锂电市场份额 . 24 图表 45:公司直接
15、客户与终端客户销售情况 . 25 图表 46:电池模组及 PACK 制作主要工艺流程 . 27 公司公司深度深度报告报告 P5 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 47:全球锂离子电池市场规模 . 28 图表 48:全球消费类锂离子电池出货量 . 28 图表 49:全球消费锂电市场结构 . 29 图表 50:全球笔记本电脑出货量及增速 . 29 图表 51:全球智能手机出货量及增速 . 29 图表 52:全球平板电脑出货量及增速 . 29 图表 53:全球智能穿戴类设备出货量 . 30
16、 图表 54:全球无人机市场规模 . 30 图表 55:全球笔电及平板锂离子电池制造企业市场份额 . 31 图表 56:全球手机锂离子电池制造企业市场份额 . 31 图表 57:全球不同国家新能源汽车布局 . 32 图表 58:全球新能源汽车市场规模 . 33 图表 59:中国新能源汽车产销量 . 33 图表 60:中国动力类锂离子电池出货量 . 33 图表 61:中国动力电池竞争格局 . 33 图表 62:动力电池主要工艺流程 . 34 图表 63:珠海冠宇动力类锂离子电池核心技术 . 34 图表 64:预计 2030 年全球电池需求约 2623 GWH . 35 图表 65:2020 H1
17、 全球电动车电池供应商销售额排名 . 36 图表 66:我国锂离子电池进出口情况 . 36 图表 67:手机品牌 TOP 5 出货量情况 . 36 图表 68:消费电子锂离子电池主要企业供应情况 . 37 图表 69:全球主要电池厂商主营业务和行业地位详情 . 38 公司公司深度深度报告报告 P6 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 1、 基本情况基本情况 1.1、 深耕锂电二十余年,全球消费锂电龙头深耕锂电二十余年,全球消费锂电龙头 珠海冠宇依托超 25 年锂离子电池产业经验积累,形成了从
18、基础研发成果向下游应用快速转化的技术能力体系,开发了具备高能量密度、循环寿 命长、高安全性能、快充快放能力较强、低温性能显著等技术优势的聚合物软包锂离子电池产品,并广泛应用于多个国内外主流消费类和动力类产品中。 其中消费类锂离子电池产品包括电芯及PACK,下游应用广泛,涵盖笔记本电脑、平板电脑、智能手机、智能穿戴设备、消费类无人机等。公司电芯产品为核心产品,主要终端客户包括 HP、OPPO、联想、小米、华为、微软、DELL、华硕等国际知名消费电子品牌。另外,公司动力类锂离子电池产品包括电芯、模组及 PACK,主要应用于汽车启停系统和电动摩托;公司动力类锂离子电池起步较晚,目前己进入中华汽车、康
19、明斯、豪爵等厂商供应链体系,主要应用于汽车起停系统。 图表 1:珠海冠宇发展历程 资料来源:公司官网,招股书,太平洋研究院整理 早在 1998 年公司已经开始研发锂离子电池,后由哈光宇电源、佳运科技和光宇国际于 2007 年投资成立珠海光宇(公司的前身) 。2010 年公司已经成为当时笔记本电脑第一品牌的供应商;2011 年公司业务由电芯扩展至电池 PACK 领域,次年便开始向小米直接供应 PACK 产品,2018 年进入 HP 的 PACK 供应链。经过多年锂离子电池量产经验积累,公司已成为全球消费锂电行业龙头之一,其 2020 年出货量在全球软包消费 公司公司深度深度报告报告 P7 消费电
20、芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 锂电市场中占比 5%,排名第四,系唯一挤入前五的中国厂商。根据下游应用划分,公司全球笔记本电脑、平板电脑的锂离子电池出货量排名第二,智能手机锂离子电池出货量排名第五。 图表 2:珠海冠宇全球锂电市场份额及排名 市场份额 排名 全球软包消费锂离子电池 5.0% 4 全球笔电及平板锂电份额 23.7% 2 全球手机锂电份额 7.0% 5 资料来源:Techno Systems Research,EV Tank,太平洋研究院整理 珠海冠宇管理团队具备强大技术背景珠海冠
21、宇管理团队具备强大技术背景, 创始股东哈光宇电源系国内动力类锂离子电池主要供应厂商之一,2017 年哈光宇为重点发展动力电池业务,开始转让公司股权,直至 2018 年彻底退出。当时的总经理徐延铭通过珠海普瑞达取得公司股权,成为控股股东。目前,实控人在发行前通过珠海普瑞达、重庆普瑞达等持股主体合计控制公司 35.0717%股份的表决权,股权结构集中。徐延铭自 1989 年起进入电池行业,先后就职于多家电池厂商,在国内智能制造领域、电池行业积累了较高声望,因此徐延铭也为公司的核心技术人员。 其他核心管理层人员大多具备强大的技术背景和产业经验,曾就职于比克电池、哈光宇电源等知名电池厂商。 图表 3:
22、珠海冠宇研发人员及占比情况 图表 4:可比公司研发费用率 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 同行业相比,公司的研发能力处于行业中等水平,2020 年境内专利数量为 329 项,研发人员共1576, 占总员工比例为10.82%, 研发费用4.06亿元, 研发费率约为5.83%。首先,由于公司在电池生产规模上低于 ATL、三星 SDI、LG Chem 等国际大厂。另外,16.72%10.54%11.79%10.82%0%5%10%15%20%05000000020020员工总人数研发人员人数研发人员占比0%1%2
23、%3%4%5%6%7%8%9%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值公司 公司公司深度深度报告报告 P8 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 除 ATL 消费锂电龙头外,业内其他企业几乎均涉足消费和动力电池两大领域,而动力电池需投入较大的研发资金和人才。过去几年公司在动力电池领域投入较小,预计未来会加大相应的技术研发和客户开拓。 图表 5:可比公司 2020 年研发情况一览 公司名称公司名称 境内专利数量(项)境内专利数量(项) 研发人员数量(名)研发人员数量(名) 研
24、发人员占比研发人员占比 研发费用研发费用 (亿元)(亿元) 研发费用占营收比重 ATL 1,195 约 1,200 - - - 三星 SDI 1,487 约 2,300 - - - LG Chem 1,821 约 5,300 2.04% 78.30 4.55% 比 亚 迪 锂 离 子 电池 (1) 1,399 - - - - 欣旺达 426 5,972 21.72% 18.06 6.08% 亿纬锂能 319 1,751 18.11% 6.84 8.38% 鹏辉能源 101 716 9.13% 11.30 3.58% 珠海冠宇珠海冠宇 329329 1,5761,576 10.82%10.82%
25、 4.064.06 5.83%5.83% 资料来源:incoPat,招股书,太平洋研究院整理。注:上述数据统计截至 2020/12/31;统计口径包含消费类电池和动力类电池业务;(1)比亚迪电池的专利数量来源于其主体上市公司比亚迪股份有限公司数据。 目前公司主要两大生产基地分别为珠海冠宇和重庆冠宇,同时在印度设有工厂,未来还会开拓浙江冠宇作为生产基地。 冠宇在海外的产业链布局采取近下游客户生产基地的降本增效策略,于印度配套小米、富士康的手机生产业务,由 COSMX 负责锂离子电池生产工作,由子公司 Everup Battery 进行封装。另外,公司动力电池业务将逐步完善产业链布局,设有冠宇动力
26、电池和冠宇动力电源,分别负责动力电池电芯的生产和动力电池的封装。 公司公司深度深度报告报告 P9 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 6:珠海冠宇股权结构 资料来源:招股书,太平洋研究院整理 高效的股权激励机制, 充分调动员工的积极性和创造性, 同时回报员工对公司的贡献。高效的股权激励机制, 充分调动员工的积极性和创造性, 同时回报员工对公司的贡献。目前,公司已设立 9 个员工持股平台,合计持有公司股份 28.423%,并于 2017 年至2019 年确认股份支付累计超 4 亿元。公司
27、持股平台中公司高层管理人员及核心技术人员持股比例占优,深度绑定了公司与员工的利益,构建团队共赢的体制,为公司未来长期稳定发展奠定了坚实的基础。 公司公司深度深度报告报告 P10 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 7:IPO 募集资金项目规划 项目项目 项目总投项目总投资资 (万元)(万元) 拟使用募集资拟使用募集资金(万元)金(万元) 产能详情产能详情 建设期建设期 珠海聚合物锂离子电池生产基地建设项目 209,000 209,000 增加 15500 万只聚合物锂离子电池(消费类)
28、年产能 3 年 重庆锂离子电池电芯封装生产线项目 40,230 40,230 达到 11150 万个手机类和穿戴类锂离子电池封装生产能力 2 年 研发中心升级建设项目 40,670 40,670 开展消费类锂离子电池、车用动力锂离子电池、 储能锂离子电池和下一代电池等方向的研究 3 年 补充流动资金项目 35,000 35,000 合计 324,900324,900 324,900324,900 资料来源:招股书,太平洋研究院整理 扩大消费类电池产销规模, 巩固并提升行业竞争力。扩大消费类电池产销规模, 巩固并提升行业竞争力。 重庆冠宇是公司第二大生产基地,于 2018 年开始建设,2020
29、年二厂、三厂新产线投入使用,总产能和产能利用率得到明显提升,同年实现营业收入 21.37 亿元,净利润 4.71 亿元。2020 年公司锂离子电池出货量已经达到 2.7 亿只,未来珠海项目达产后将增加 1.55 亿只消费类锂离子电池产能;重庆锂离子电池电芯封装生产线建设完成后,将达到 1.12 亿个手机及穿戴类锂离子电池封装的生产服务能力。 可见公司未来消费类电池的产能将得到显著增加,同时封装的自供率也将得到有效提高,进而为客户提供更完善的一站式服务,逐步提升公司的行业地位。 1.2、 营收规模加速扩大,盈利能力显著提升营收规模加速扩大,盈利能力显著提升 产销两旺,产销两旺, 盈利能力盈利能力
30、显著提升显著提升。 珠海冠宇的营收规模由 2017 年的 28 亿元增长至 2020年的 67 亿元,年复合增速约为 35%,毛利率及净利率 2017-2020 年均提升了 20 个百分点;其中主要原因系过去几年公司产能规模的持续扩张,以及产能利用率的显著提升。2018 年公司营收同比增速高达 62%,主要因为新产线投入使用,总产能同比上升28%;产品的销售单价上涨幅度也明显超越单位成本的上涨幅度,分别上升 14.34%、6.39%。 2019年受下游消费电子出货趋缓及疫情的双重影响, 公司营收增速略有下滑;但在公司生产效率持续改善的助力下,毛利率仍维持上升趋势。 公司公司深度深度报告报告 P
31、11 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 8:总营收及成本情况 图表 9:综合盈利水平 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:亿元。 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:亿元。 2020 年随着疫情带来的居家办公需求等因素,行业景气度回升,尤其是笔电及平板出货量增长明显。同时,重庆冠宇的产线投产使得总产能再度得到 23%的提升,产能利用率提升约 10 个百分点。因为产销量的进一步提升,公司主营业务收入同比增长30.31%,净利润同比增长 89.87%,净利率上升约 4 个
32、百分点。 图表 10:历年产销情况 图表 11:产品单价及单位成本 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%00708020020总营收总成本营收Yoy成本Yoy-20%-10%0%10%20%30%40%(5)057201820192020毛利润归母净利润毛利率净利率0%20%40%60%80%100%120%050000000250003000020020产量(万只)销量(万只)产能利用率产销
33、率050020单价(元/只)单位成本(元/只) 公司公司深度深度报告报告 P12 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 12:公司历年产销情况 2018 2019 2020 总销量(万只) 16,300.32 19,917.32 26,700.81 总销量 yoy 22% 34% 销量-消费(万只) 16,287.56 19,907.90 26,689.34 消费 yoy 22% 34% 销量-动力(万只) 12.76 9.42 11.47 动
34、力 yoy -26% 22% 资料来源:招股书,太平洋研究院整理 按下游应用拆分,公司 2020 年营收主要来源于消费电子类产品,占比 99.84%;动力电池营收占比仅为 0.16%。其中消费类以笔电为核心业务,2020 年营收约为 45.77 亿元,占比约 67.82%;手机类营收为 20.23 亿元,占比约 29.97%。2020 年其他消费类及动力类营收增速加快,说明公司的产品扩张已得到成效,未来有望加速智能设备及动力类电池的研发和产能布局。 图表 13:主营业务收入,按下游应用拆分 图表 14:营收增速,按下游应用拆分 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:亿元。 资料来源:Wi
35、nd,太平洋研究院整理 电芯产品是公司收入增长的基石。电芯产品是公司收入增长的基石。珠海冠宇 2020 年电芯产品营收为 48.71 亿元,同比增长 37.45%,占营收比例为 72.18%;其中笔电类及手机类电芯产品销量额均实现38.17%的高速增长。 笔电类电芯占电芯产品的主要份额, 由 2018 年的 70%增长至 2020年的 76%;冠宇的主要终端客户 HP、华硕、DELL 的笔电类电芯销量 2020 年分别增长了 1395.28 万只、993.36 万只、980.23 万只。同时,公司向新客户 OPPO 销售的手机类电芯增长 2022.6 万只。 2020 年 PACK 产品营收为
36、 18.78 亿元,同比增长 14.84%,占营收比例为 27.82%。PACK007020020消费-笔电消费-手机其他消费类动力类-50%0%50%100%150%201820192020消费-笔电消费-手机其他消费类消费-合计动力类 公司公司深度深度报告报告 P13 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 产品中手机类和笔电类分布较为均匀,2020 年笔电类 PACK 产品销售额增长 83.32%,主要系受益于疫情期间居家办公带来的旺盛需求。而手
37、机类 PACK 产品销售额下降15.39%,主要系受印度疫情影响,公司对小米的销售下降。 图表 15:主营业务收入,按产品拆分 图表 16:2020 年电芯及 PACK 产品营收占比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:万元。 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 毛利率稳步攀升,笔电及手机为主要利润来源。毛利率稳步攀升,笔电及手机为主要利润来源。消费类电池的毛利率持续攀升,由2017 年的 10.71%上升至 2020 年的 31.41%;其中笔电、手机及其他消费类 2020 年的毛利率分别为 34.18%、25.43%、27.45%。动力类电池处于亏损状态,主要是因为产品仍在研发阶
38、段且规模尚小,未来公司逐渐扩产并进入车厂供应链后有望扭亏为盈。 图表 17:各产品毛利润 图表 18:各产品毛利率 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:万元。 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 与行业内主要锂离子电池企业相关业务比较,公司的毛利率处于较高水平,且在过几0%10%20%30%40%50%60%00300000400000500000600000201820192020电芯PACK电芯 yoyPACK yoy(3000)270005700087000020020笔电类手机类其他消费类动力类-250%-20
39、0%-150%-100%-50%0%50%100%-20%-10%0%10%20%30%40%50%20020笔电类手机类其他消费类消费类主营业务毛利率动力类(右轴) 公司公司深度深度报告报告 P14 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 年中加速上升。2020 年,亿纬锂能的锂离子电池业务、欣旺达的消费类锂离子电芯业务、鹏辉能源二次锂离子电池业务的毛利率分别为 26.13%、29.57%、18.01%,据测算珠海冠宇的毛利率比行业均值高出 6.42 个百分点。珠海冠宇的
40、毛利率较高的主要原因是公司所涉及的电芯产品为电池产业链中毛利最高的环节之一; 二是公司近两年新产线的陆续投产,规模效应逐渐释放。 图表 19:竞争对手相关业务毛利率情况 图表 20:珠海冠宇期间费用情况 资料来源:招股书,Wind,太平洋研究院整理。注:毛利率非公司综合毛利率,分别为亿纬锂能锂离子电池业务,欣旺达消费类锂离子电芯业务,鹏辉能源二次锂离子电池业务。 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:亿元。 管理及研发费用为主要期间费用。管理及研发费用为主要期间费用。随着公司经营规模逐年扩大、且子公司逐渐增加,公司的管理费用同向增加;其中以职工薪酬占比最大,2020 年管理费用中产生职工
41、薪酬约 3.18 亿元,占比约 72%。另外,2017 年至 2019 年期间公司股份支付费用对管理费用的波动影响较大,分别占比约 72%、26%、14%。与同行企业相比,珠海冠宇的管理费用偏高, 主要是随着子公司和产线的增加, 行政管理人员数量及薪酬相应增加。 0%5%10%15%20%25%30%35%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇02468820192020销售费用管理费用研发费用财务费用 公司公司深度深度报告报告 P15 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责
42、条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 21:期间费用率同业对比 图表 22:珠海冠宇各费用率情况 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 公司的销售费率在行业平均水平之下,2020 年销售费率为 0.51%,同比下降 0.61 个百分点,主要因为公司与客户建立了长期稳定的合作关系,投入市场开拓的资本开支较小。在开拓新客方面,公司 2018 年及 2019 年分别进入了 HP 笔电电池 PACK 供应链和 OPPO 手机电池供应链。在消费类电池市场中,公司有望继续挖掘新老客户的市场份额;而随着公司未来加大力度研发动力电池,预计未来销售费用将有所上升。 图表
43、23:管理费用率同业对比 图表 24:销售费用率同业对比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 研发费用方面,为保持技术领先,公司持续引进技术人才、提高研发人员的薪酬、加大研发项目的投入,整体研发费率呈增长趋势。而相比同行,公司研发费率较低,主要是因为公司营收增速高于研发费用增速, 整体而言公司研发费用与经营规模扩张维持较稳定态势。 0%5%10%15%20%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0%5%10%15%20%20020销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率0%4%8%12%201
44、7201820192020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0%1%2%3%4%5%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇 公司公司深度深度报告报告 P16 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 25:研发费用率同业对比 图表 26:财务费用率同业对比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 外销占比较高,主要为国内保税区。外销占比较高,主要为国内保税区。2020 年公司外销营收为 45.52 亿元,同比增长133.86
45、%,近三年的占比均超 65%。2017-20 外销和内销营收的年复合增速分别为为49.32%、16.25%,可见公司外销增速明显高于内销。外销主要面向国内保税区,客户包括新普科技、加百裕、顺达、HP、华硕等。 受汇率影响,财务费用波动较大。受汇率影响,财务费用波动较大。由于公司外销主要以美元结算,2020 年下半年受美元兑人民币汇率快速下降影响,公司形成较大的汇兑损失,约 1.48 亿元。因此,2020 年财务费用率提升至 2.95%,高出行业均值水平 1.67 个百分点。随着国际外贸环境回暖,且 2021 年以来人民币走势稳定,预计将有一定的改善。 图表 27:境内外营业收入情况 图表 28
46、:汇兑损益情况 资料来源:Wind,太平洋研究院整理。单位:亿元。 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 营运能力较强,资本结构有望得到改善。营运能力较强,资本结构有望得到改善。公司应收账款周转率整体稳定且高于行业平均水平, 其中 99%以上的应收帐款账龄为 6 个月以内, 整体应收帐款质量较高。 另外,2020 年存货余额同比增长 46%, 存货周转率也有所上升; 一是因为随着公司规模增长,0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0%1%2%3%4%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0102
47、030405020020内销外销(5000)050000020汇兑损益(万元) 公司公司深度深度报告报告 P17 消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 产品成品余额增加;二是考虑到原材料价格上涨,相应的备货增加了 51%。公司具备完善的库存管理体系,以保证客户订单交货的及时性及产线的高效性。 图表 29:应收帐款周转率同业对比 图表 30:存货周转率同业对比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院
48、整理 珠海冠宇 2020 年资产负债率为 62.18%,率高于行业均值水平;流动比率及速动比率分别为 1.14 倍、0.90 倍,整体来看偿债能力在行业中等水平。随着公司首次公开上市融资,资本结构有望得到改善。 图表 31:资产负债率同业对比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 001820192020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0201820192020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇0%20%40%60%80%100%20020亿纬锂能欣旺达鹏辉能源平均值珠海冠宇 公司公司深度深度报告报告 P18 消费电芯行业
49、龙头,多维度拓延开启全新篇章消费电芯行业龙头,多维度拓延开启全新篇章 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 32:流动比率同业对比 图表 33:速动比率同业对比 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 资料来源:Wind,太平洋研究院整理 2、 专注软包消费锂电优质赛道,积极开拓千亿美元新兴市专注软包消费锂电优质赛道,积极开拓千亿美元新兴市场场 2.1、 电芯电芯+ +电池电池 PACKPACK 全产业链覆盖,市场份额持续提升全产业链覆盖,市场份额持续提升 2.1.12.1.1、 掌握锂离子电池电芯关键技术,软包锂电渗透率有望持续提升掌握锂离子电池电芯关键技术,软包锂电
50、渗透率有望持续提升 电芯是由正极材料、负极材料、电解液、隔膜等通过电芯生产工艺制成的最小充放电单元,是 PACK 的核心部件。PACK 是由一只或多只电芯按照特定使用要求进行串联或并联,并集成电源管理系统、热管理系统和结构件的电池或电池包。电芯为锂离子电池制造中最关键、 价值含量最高的环节。 在锂电产业链中, 仅电芯环节已占比约60%-70%左右,其次是电池 PACK 环节中的电池管理系统,占比约 8%。据 Yole 机构预测,电芯市场规模将由 2019 年的 190 亿美元增长至 2025 年的 920 亿美元,年复合增速约30%。 00192020亿纬锂能欣旺达鹏辉能