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1、明月镜片(301101) 证券研究报告公司研究商贸零售 1 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 国内镜片国内镜片龙头厂商,技术龙头厂商,技术&规模优势明显,规模优势明显,近视防控镜前景广阔近视防控镜前景广阔 买入(首次) 盈利预测盈利预测与与估值估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 540 542 772 1,015 同比(%) -2.32 0.41 42.53 31.39 归母净利润(百万元) 70 78 123 164 同比(%) 0.23 10.97 57.92 33.28 每股收益
2、(元/股) 0.69 0.58 0.91 1.22 P/E(倍) n.a 81.03 51.31 38.50 投投资要点资要点 公司为国内领先的镜片生产商,公司为国内领先的镜片生产商,覆盖整个上游原料覆盖整个上游原料+镜片生产,终端渠镜片生产,终端渠道道覆盖近覆盖近 1/3 眼镜店铺,眼镜店铺,规模优势明显规模优势明显:公司前身成立于 2002 年,从事镜片生产销售。公司产品覆盖各折射率的常规镜片及防蓝光、视力管控等功能镜片,根据欧睿数据,2020 年零售量市场份额达 10.7%,连续多年市场份额位列第一。截至 2020 年末,公司有 2523 家终端眼镜门店客户及 292 家眼镜连锁企业客户
3、,销售网络覆盖广且深,规模优势十分明显,同时公司还是国内为数不多涉及镜片原料业务的公司,镜片原料不仅供自身镜片需求, 也可供给同行业镜片公司, 2021 年前三季度营收和归母净利润分别为 4.1 亿元/5466 万元,同比+10%/46%。 技术技术壁垒壁垒:公司在公司在镜片镜片行业有多年行业有多年研发技术累积,研发技术累积, 在光学设计和膜层等在光学设计和膜层等方面在国产品牌中处于领先的地位方面在国产品牌中处于领先的地位:国际老牌蔡司、依视路在光学、膜层等方面具备领先技术优势,占领高端市场;明月等国内领先品牌在中端价格带享有良好品质口碑, 在光学设计和膜层上同样处于国产品牌中的领先地位,并且
4、在功能性镜片领域也有较好的技术表现。明月镜片2014 年率先成功研发折射率 1.71、阿贝数达 37 的非球面镜片,率先打破了高折射率伴随低阿贝数的问题,实现领先。 提价逻辑:提价逻辑: 镜片产品结构优化带来产品均价提升镜片产品结构优化带来产品均价提升: 2018 年以来, 公司主动削减 1.56 及 1.60 系列等低折射率常规镜片订单,退出低端过度竞争的红海市场,专注于外资尚未完全布局、内资品牌的技术品质又无法触达的中高端市场,集中优势资源重点发展 1.71 折射率产品和功能性创新产品,平均价格提升明显,截至 2021 年底公司客户调整接近尾声,我们预计从 2022 年开始公司有望重回增长
5、快车道, 盈利能力持续提升。 增量市场:增量市场:近视防控镜近视防控镜市场市场方兴未艾方兴未艾,发展空间广阔,期待明月发展空间广阔,期待明月“轻松“轻松控”控”产品发力产品发力:近视青少年在眼轴发育阶段每年近视度数会加深直到停止发育,随着近视越来越低龄化,延缓近视加深的诉求也愈发强烈,近视防控眼镜的效果已有临床数据验证, 相对于传统的 OK 镜等近视防控措施,具备性价比高,验配流程简单的优点,有望得到快速发展。明月2021 年先后推出 2 代“轻松控”近视防控镜,分别采用周边离焦及多区正向光学离焦技术,实现产品升级。 “轻松控 Pro”单片镜片微透镜数量为 1295 个,折射率 1.67,阿贝
6、数达到 32,较外资品牌光学参数更优。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级:明月镜片是我国眼镜镜片公司的龙头,自身产品技术品质出众,渠道布局广且深,未来公司产品结构不断优化,盈利能力将持续提升,近视防控眼镜市场方兴未艾,未来空间广阔,我们预计公司 2021-2023 年归母净利润为 7769 万元/1.2 亿元/1.6 亿元, 2022-2023年 PE 约为 51/39 倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:风险提示:国内疫情反复、近视防控眼镜推广不及预期等风险。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 46.86 一年最低/最高价 43.00/78.04 市净率(倍) 4
7、.57 流通 A 股市值(百万元) 1389 基础数据基础数据 每股净资产(元) 5.80 资产负债率(%) 15.45 总股本(百万股) 134.34 流通 A 股(百万股) 29.63 2022 年年 02 月月 14 日日 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%-052021-09沪深300明月镜片 2 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 内容目录内容目录 1. 国内领先镜片生产商,规模优势明显国内领先镜片生产商,规模优势明显 . 5 1.1. 发展历程:20 年深耕镜片领域
8、,镜片产品覆盖功能齐全. 5 1.2. 公司股权集中,管理团队具备多年行业实操经验. 6 1.3. 2018 年以来产品优化或对业绩增速有一定影响,2021 年前三季度收入与利润恢复高增. 7 2. 中高档价格带眼镜仍有较大发展空间,近视防控镜及老花镜或贡献第二增长曲线中高档价格带眼镜仍有较大发展空间,近视防控镜及老花镜或贡献第二增长曲线 . 7 2.1. 国内外眼镜市场趋于成熟,近视防控镜及老花镜或贡献第二增长曲线. 8 2.2. 传统近视眼镜市场的消费频率和客单价仍有提升空间. 10 2.3. 国内外品牌形成差异化竞争,国牌在中高档价格带将大有可为. 11 3. 多年技术及品牌积淀打造实力
9、国牌,近视防控镜为增长点多年技术及品牌积淀打造实力国牌,近视防控镜为增长点 . 13 3.1. 公司积累多年镜片生产经验和技术,技术壁垒显著. 13 3.2. 镜片产品结构优化,积极聚焦中高端市场. 16 3.3. 覆盖全国数万家眼镜门店,渠道布局广且深. 18 3.4. 近视防控镜为新增长点,期待“轻松控”产品发力 . 22 4. 财务:产品结构优化下,盈利能力稳步提升财务:产品结构优化下,盈利能力稳步提升 . 25 5. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 27 5.1. 盈利预测. 27 5.2. 投资评级. 28 6. 风险提示风险提示 . 28 eWdYxUiXkWeVyXqR
10、nMrRbRcM9PtRnNoMtRiNnNtReRnMrM9PrRvMMYoOwOMYnOsR 3 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程. 5 图 2:明月镜片股权架构(截至 2021 年 12 月 16 日上市). 6 图 3:2018-2021Q1-Q3 公司营业总收入及增速 . 7 图 4:2018-2021Q1-Q3 公司归母净利润及增速 . 7 图 5:2015-2025E 全球树脂镜片零售市场规模 . 8 图 6:2020 年我国各年龄段青少年近视率. 8 图
11、 7:2014-2023E 国内眼镜产品市场规模 . 8 图 8:国内网民月人均单日使用互联网时长. 9 图 9:2012 年以来我国近视人数大幅增长. 9 图 10:2020 年消费者为子女购买镜片的主要考量因素. 9 图 11:2011-2019 年我国 30-40 岁、40-60 岁、60 岁以上人口占总人数比例 . 10 图 12:2021 年消费者购买眼镜的实际花费情况. 11 图 13:2020 年消费者更换或新购入眼镜频率. 11 图 14:镜片行业产业链. 11 图 15:镜片品牌竞争格局. 12 图 16:2020 年国内镜片市场份额情况(销售量划分). 12 图 17:渐进
12、片功能示意图. 14 图 18:明月“轻松控”近视防控镜片向鼻侧内偏设计示意图 . 14 图 19:2018-2021H1 公司各业务板块收入(亿元) . 16 图 20:2018-2021H1 公司各业务板块收入占比 . 16 图 21:2018-2020 年公司各折射率镜片产品收入占比 . 17 图 22:2018-2020 年公司各折射率镜片产品毛利率 . 17 图 23: 2018-2021H1 自有品牌 1.56、1.60、1.67、1.71 系列常规镜片单价(元/片) . 17 图 24:2018-2021H1 1.56 镜片常规、功能片占比 . 18 图 25:2018-2021
13、H1 1.60 镜片常规、功能片占比 . 18 图 26:2018-2021H1 镜片及原料产能、产能利用率 . 18 图 27:2018-2021H1 1.56、1.60 镜片原料产量 . 18 图 28:公司销售渠道拆分. 19 图 29:2018-2021H1 公司各渠道收入 . 19 图 30:2018-2021H1 公司各渠道收入占比 . 19 图 31:2018-2021H1 公司直销及经销模式客户数量(家) . 20 图 32:2019-2020 年直销模式下公司及零售商出货价格变动(元/片) . 20 图 33:2018-2021H1 直销模式下自有品牌镜片单价(元/片) .
14、21 图 34:2018-2021H1 经销模式下自有品牌镜片单价(元/片) . 21 图 35:2018-2021H1 电商收入占主营业务收入比例 . 22 图 36:2018 年以来镜片业务线上自营和线下直销毛利率. 22 图 37:普通框架眼镜成像效果. 22 图 38:近视防控眼睛成像效果. 22 图 39:眼镜零售店验光步骤. 24 图 40:“轻松控”Pro 产品卖点 . 24 图 41:2018-2021Q1-Q3 可比公司毛利率对比 . 26 图 42:2018-2021Q1-Q3 可比公司销售净利率对比 . 26 4 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后
15、的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图 43:2018-2021Q1-Q3 可比公司销售费用率对比 . 26 图 44:2018-2021Q1-Q3 可比公司研发费用率对比 . 26 图 45:2018-2021Q3 可比公司 ROE(摊薄)对比 . 27 表 1:镜片产品系列一览. 5 表 2:明月镜片董事会及管理层(截至 2021 年 12 月 13 日). 6 表 3:部分镜片企业主要常规镜片产品零售价(按折射率划分)(元). 13 表 4:部分镜片品牌光学特性对比. 13 表 5:部分镜片品牌膜层技术对比. 15 表 6:公司技术领域研发与创新. 15 表 7
16、:公司主要客户情况. 19 表 8:OK 镜及近视防控眼镜的特性对比 . 23 表 9:近视防控眼镜主要产品一览. 25 表 10:明月镜片收入拆分. 27 表 11:可比公司估值表 . 28 5 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 1. 国内领先镜片生产商国内领先镜片生产商,规模优势明显,规模优势明显 1.1. 发展历程:发展历程:20 年深耕镜片领域年深耕镜片领域,镜片产品覆盖功能齐全,镜片产品覆盖功能齐全 国内领先镜片生产商,立足镜片行业二十载。国内领先镜片生产商,立足镜片行业二十载。明月镜片前身江苏明月
17、光电科技成立于 2002 年 9 月,正式进军树脂镜片领域。2006 年,公司与日本三井、韩国 KOC 合作,在国内建立镜片原料研发和生产企业江苏可奥熙。2008 年,公司自主研发的 KR 超韧镜片获国家发明专利。2014 年,公司率先推出自主研发的 1.71 非球面镜片,突破高折射率伴随高色散的技术壁垒,同时兼顾 1.71 的高折射率及阿贝数为 37 的低色散,备受市场欢迎。2018 年公司进行战略升级,提升产品品质。2021 年,公司联合中国工程院庄松林院士团队共同推出近视防控镜片“轻松控” 。 图图 1:公司发展公司发展历程历程 数据来源:公司官网,网易新闻,东吴证券研究所 公司专注于眼
18、镜镜片、镜片原料、成镜、镜架等眼视光产品的研发、生产和销售,公司专注于眼镜镜片、镜片原料、成镜、镜架等眼视光产品的研发、生产和销售,其中镜片是公司的核心产品。其中镜片是公司的核心产品。镜片产品可按照功能的不同,分为常规镜片及功能镜片,常规镜片指各种折射率的普通镜片,功能镜片是在常规镜片基础上,通过调整镜片基础材料、光学设计或镜片膜层使得镜片拥有多种功能,比如超韧超亮、蓝光防护、智能变色、视力管控等。公司功能镜片覆盖齐全,能够满足客户对于近视度数、复合功能等多样化的需求。 表表 1:镜片产品镜片产品系列一览系列一览 分类分类 镜片系列镜片系列 示意图示意图 描述描述 常规镜片 1.56 KR 树
19、脂镜片,折射率齐全、品质稳定、安全性高 1.60 1.67 1.71 1.74 功能镜片 户外防护系列 可选度数的偏光镜片,有效抑制户外杂乱光源干扰。UV400 强效阻隔紫外线 2002年年9月月前身明月光电成立,进军树脂镜片领域2006年年公司在国内建立镜片原料研发和生产企业江苏可奥熙2008年年自主研发的KR超韧镜片获国家发明专利2012年年启动建设创新型视光产业园,规划年产能2亿片2014年年1.71镜片研发成功,打破高折射率伴随高色散的魔咒2018年年战略升级,产品品质提升、研发投入加大2015年年在新加坡设立国际业务总部2021年年推出近视防控镜片“轻松控” 6 / 31 东吴证券研
20、究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 近视太阳镜七彩系列 近视、太阳镜合二为一,有效阻隔太阳光中对眼睛有害的紫外线 智能变色系列 SPC 旋涂技术下镜片可随紫外线变化自动调节颜色深浅 近视管理“轻松控”系列 应用周边离焦和微透镜离焦两种技术,控制眼轴增长 维适系列 自由曲面设计叠加下加光、渐变焦速率、通道长度等参数,满足老视人群清晰视物的需求 数据来源:招股说明书,公司官网,东吴证券研究所 1.2. 公司公司股权集中,管理股权集中,管理团队具备多年行业实操经验团队具备多年行业实操经验 公司股权集中,实控人团队共持股公司股权集中,实控
21、人团队共持股 61.2%。截至 2021 年 12 月 16 日公司上市,公司实控人团队谢公晚、谢公兴兄弟及曾少华(谢公晚妹妹配偶)共持股 61.2%,其中创始人谢公晚先生直接持股 2.45%,间接通过明月实业持股 22.04%。此外,志明管理、志远管理作为员工持股平台总共持股 3.34%。 图图 2:明月镜片股权架构明月镜片股权架构(截至(截至 2021 年年 12 月月 16 日日上市上市) 数据来源:招股说明书,东吴证券研究所 创始人眼镜行业创始人眼镜行业白手起家白手起家,积累多年行业实操经验,管理团队稳定且经验丰富积累多年行业实操经验,管理团队稳定且经验丰富。谢公晚先生最初从事眼镜批发
22、生意, 2002 年由镜片零售转型自己办厂生产镜片, 并创办明月光电,正式进军树脂镜片制造领域。创业数十年间,谢公晚先生扎根眼镜行业,不断累积行业实操及企业运营经验。公司高管团队均于早期加入公司,陪伴公司成长多年,并具备 10 年以上眼镜企业管理经验。 表表 2:明月镜片董事会及管理层(截至明月镜片董事会及管理层(截至 2021 年年 12 月月 13 日)日) 姓名姓名 职位职位 年龄年龄 加入时间加入时间 简介简介 谢公晚 董事长 55 2002 年 眼镜批发创业起家,2002 年转型镜片生产并创立明月光电 谢公晚谢公晚谢公兴谢公兴曾少华曾少华明月实业明月实业诺伟其诺伟其志远管理志远管理志
23、明管理志明管理曾哲曾哲明月镜片(明月镜片(301101.SZ)2.45%2.45%1.22%40%40%20%55.09%7.44%1.74%1.60%1.62%实控人团队实控人团队公司管理层公司管理层员工持股平台员工持股平台其他股东其他股东26.39%投资机构投资机构 7 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 谢公兴 董事、总经理 49 2002 年 谢公晚先生之弟,2019 年 11 月至今任明月镜片总经理、明月实业监事、香港明月董事 彭志云 董事 53 2019 年11 月 曾任多个律师事务所律师,2010
24、 年起至今于上海诺伟其任总经理,2019 年 11 月至今任明月镜片董事 曾哲 董事、副总经理、董秘、财务总监 41 2015 年 1 月 2008 年 3 月起任靓视丽光学眼镜总经理,2015 年 1 月起任明月光电副总经理,2019 年 11 月至今任明月镜片董事、副总经理、董事会秘书、财务总监 王雪平 副总经理 47 2002 年 9 月 2000 年起任明月实业仓储部经理,2002 年起任明月光电副总经理等职位, 2010 年起任视博光学眼镜副总经理, 2015 年2 月起先后任明月光电、明月镜片副总经理 数据来源:招股说明书,澎湃新闻,东吴证券研究所 1.3. 2018 年以来产品优
25、化或对业绩增速有一定影响,年以来产品优化或对业绩增速有一定影响,2021 年年前三季度前三季度收入收入与与利润利润恢复恢复高增高增 公司处于成长阶段,公司处于成长阶段,2020 年年前前公司营收及归母净利润增长公司营收及归母净利润增长快速快速,2021 年前三季度年前三季度营收、归母净利润同比大幅增长营收、归母净利润同比大幅增长 10%/46%。2018 年以来。公司实行战略升级,针对不同定位的镜片产品系列实行差异化品牌策略,积极聚焦中高端市场,精简低端竞争过度的业务,2020 年受到全球性疫情影响,营收及归母净利润增速短暂放缓。2021 年前三季度,品牌战略推动、疫情恢复等多重因素共同带动公
26、司营收及归母净利润企稳回升,分别同比增长 10%/46%。 图图 3:2018-2021Q1-Q3 公司公司营业营业总总收入收入及及增速增速 图图 4:2018-2021Q1-Q3 公司公司归母归母净利净利润及润及增速增速 数据来源:招股说明书,东吴证券研究所 数据来源:招股说明书,东吴证券研究所 2. 中高档价格带中高档价格带眼镜眼镜仍有较大发展空间,仍有较大发展空间,近视防控镜及老花镜或近视防控镜及老花镜或贡献第二增长曲线贡献第二增长曲线 5.15.55.44.120%8%-2%10%-5%0%5%10%15%20%25%001920202021Q1-Q3营业总收入(
27、亿元)YOY(右轴)3,2856,9857,0005,46695%113%0%46%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020021Q1-Q3归母净利润(万元)YOY(右轴) 8 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 2.1. 国内国内外外眼镜市场眼镜市场趋于趋于成熟成熟,近视防控镜及老花镜近视防控镜及老花镜或贡献或贡献第二第二增长增长曲线曲线 全球全球树脂镜片树脂镜片产品市场规模产品市场规模增长稳定。增
28、长稳定。根据世界卫生组织世界视力报告 ,截至2019 年, 全球至少有 22 亿人视力受损或失明, 其中至少 10 亿人的视力损伤问题本可预防, 因此视光矫正需求下眼镜成为人们必不可少的生活工具。 树脂是镜片最常用的材料,弗若斯特沙利文预计, 2021 年全球树脂镜片产品市场规模将达到 383 亿美元, 2015-2021年 CAGR 为 2.8%。2021 年起,全球树脂镜片市场规模年增速稳中略降,整个市场处于成熟阶段。 图图 5:2015-2025E 全球树脂镜片零售市场规模全球树脂镜片零售市场规模 数据来源:弗若斯特沙利文,东吴证券研究所 2020 年年国内眼镜市场规模国内眼镜市场规模为
29、为 915 亿元,亿元,2014-2020 年年 CAGR 为为 6.0%,近视防控及,近视防控及矫正重要性凸显矫正重要性凸显。国内近视人数不断攀升,且近视低龄化问题凸显,视光矫正需求日益增长。根据国家卫健委的全国近视专项调查,2020 年我国青少年总体近视率为 52.7%,同比 2019 年增加 2.5pct,其中初中生、高中生近视率达 71.1%/80.5%。规模庞大的近视人群为眼镜产品提供广阔市场空间。 欧睿预计 2020 年国内眼镜产品市场规模将达到 915亿元,2014-2020 年 CAGR 为 6.0%,超过全球同期复合增速。此外,欧睿预测 2023 年国内眼镜产品市场规模持续增
30、长至 1005 亿元,2020-2023 年 CAGR 为 3.2%。 图图 6:2020 年我国各年龄段青少年近视率年我国各年龄段青少年近视率 图图 7:2014-2023E 国内眼镜产品市场规模国内眼镜产品市场规模 数据来源:国家卫健委,东吴证券研究所 数据来源:欧睿,东吴证券研究所 3243373523663823583834074284484654%4%4%4%-6%7%6%5%5%4%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%0500300350400450500200021E2022E2023E2024E2025E
31、全球树脂镜片零售总额(亿美元)YOY(%,右轴)52.7%14.3%35.6%71.1%80.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%近视率64591510050%1%2%3%4%5%6%7%8%02004006008001,0001,200国内眼镜产品市场规模(亿元)YOY(右轴) 9 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 从需求端来看,驱动眼镜行业发展的因素有以下几点: (1)我国网民我国网民及儿童及儿童日均上网时间日均上网时间提升,用眼时间加长提升,用眼时间加长。随着互联网及移动设备渗
32、透率的逐步提升,我国网民日均上网时长自 2017 年以来呈现上升趋势。在疫情催化下,人们居家用眼时间增加,Quest Mobile 数据显示 2020 年 3 月网民日均上网时间较2019 年 12 月大幅增加 1.3 小时至 7.3 小时。长时间近距离面对移动设备导致眼部肌肉紧张、眼内压增高,从而导致眼轴增长、近视度数提升。此外,根据中国儿童发展报告(2019) ,2019 年儿童在上学日平均每天使用电子产品的时长为 43.24 分钟,在周末使用电子产品的时间更长,平均为 96.27 分钟。2020 年,受疫情影响,中小学生线上学习时间增加,用眼过度问题更加突出。因此,青少年近视防控问题亟待
33、解决。 图图 8:国内国内网民网民月人均单日使用月人均单日使用互联网互联网时长时长 图图 9:2012 年以来年以来我国近视人数我国近视人数大幅增长大幅增长 数据来源:Quest Mobile,东吴证券研究所 数据来源:世界卫生组织,北大国家发展研究院,东吴证券研究所 (2)消费者消费者更考量更考量眼镜眼镜的的功能功能属性属性、对镜片品牌认知度有提升趋势、对镜片品牌认知度有提升趋势。根据艾瑞咨询,2020 年消费者为子女购买镜片时多数存在防蓝光、缓解疲劳、近视防控等功能性考量,而对于价格的容忍度较高。因此,消费者对于镜片功能的追求也将进一步刺激国内眼镜市场向多功能、高端化升级。另一方面,消费者
34、对于大部分镜片品牌的认知度有提升趋势,在消费者教育普及下,未来镜片品牌认知有望进一步提高。 图图 10:2020 年消费者为子女购买镜片的主要年消费者为子女购买镜片的主要考量因素考量因素 数据来源:艾瑞咨询,东吴证券研究所 4.55.25.85.85.967.36.1012345678国内移动互联网用户月人均单日使用时长(小时)4.5670220182020E国内近视人数(亿人)CAGR4.9%CAGR8.0%33.5%37.5%49.0%65.5%74.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80% 10 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文
35、之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 (3) 人口老龄化及产品定制化趋势下人口老龄化及产品定制化趋势下, 老花眼镜, 老花眼镜刚性刚性需求需求扩大扩大。 据央视财经报道,通常 40 岁后眼睛晶状体逐渐硬化、弹性减弱,导致眼部肌肉调节的能力会随着年龄增长而降低,即 40 岁开始出现老花,同时老花程度于 60 岁后逐渐稳定。随着人口结构老龄化,同时老花属于正常衰老现象,基本不存在预防方法,因此老花眼镜刚性需求将不断扩大。据上海市眼镜行业协会,2019 年国内老花镜需求量 4000 万副,市场规模 6 亿元。从趋势来看,老花镜从低端成品逐步转向验光定制。低端老花镜度数不匹
36、配,视神经容易受冲击而产生头痛等问题, 根据AgeClub, 随消费者可支配收入及健康意识提升,老花镜正在向验光定制转型,发展势头较好。 图图 11:2011-2019 年我国年我国 30-40 岁、岁、40-60 岁岁、60 岁以上人口占总人数比例岁以上人口占总人数比例 数据来源:国家统计局,东吴证券研究所 青少年近视防控眼镜及老花眼镜将成为第二青少年近视防控眼镜及老花眼镜将成为第二增长增长曲线。曲线。综合来看,传统眼镜行业发展趋于成熟,未来眼镜行业在需求驱动下将呈现多元化发展,同时原材料研发及镜片制造技术进一步精进,青少年近视防控眼镜及老花眼镜将蓬勃发展。 (1)青少年近视防控眼镜:)青少
37、年近视防控眼镜:上文提及,2020 年我国青少年儿童近视率达 52.7%,近视呈现低龄化趋势。同时 65.5%的消费者为子女购买镜片时聚焦于青少年近视防控功能,叠加青少年儿童接触移动设备的年龄提前、时间加长,青少年近视防控眼镜市场在需求驱动下将快速增长。 (2)老花眼镜:)老花眼镜:老花属于正常衰老现象, 无法通过近视手术等方法预防,国内中老年人口比例提升下,老花眼镜刚性需求增加。同时,越来越多的年轻消费群体将老花眼镜作为长辈送礼首选。值得一提的是,在眼镜消费市场逐步成熟的过程中,眼镜消费教育普及,老花眼镜品牌效应也进一步凸显。 2.2. 传统近视眼镜传统近视眼镜市场的市场的消费频率消费频率和
38、和客单价客单价仍有提升空间仍有提升空间 传统近视眼镜市场存在量价双增的传统近视眼镜市场存在量价双增的逻辑。逻辑。2020 年,61%的消费者超过一年才更换一副眼镜;2021 年,53%的消费者以 300-800 元的价格购买眼镜。从量的角度来看,目前15.6%15.4%14.9%14.6%14.5%14.5%15.0%15.3%15.7%29.9%30.3%30.6%30.7%30.8%30.8%30.5%30.8%31.1%13.7%14.3%14.9%15.6%16.1%16.7%17.3%17.9%18.1%0%5%10%15%20%25%30%35%2001420
39、018201930-40岁人口比例40-60岁人口比例60岁以上人口比例 11 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 眼镜零售门店装潢设计趋于年轻化、时尚化,具有亲和力的购物空间及舒适的购物体验增加人们的进店消费频率。同时,眼镜定位从工具化产品向快时尚消费品转型,消费及美观属性增加,因此消费频次和平均单价均有提升的空间。 图图 12:2021 年消费者年消费者购买购买眼镜眼镜的实际花费情况的实际花费情况 图图 13:2020 年消费者更换或新购入眼镜频率年消费者更换或新购入眼镜频率 数据来源
40、:艾瑞咨询,东吴证券研究所 数据来源:艾瑞咨询,东吴证券研究所 2.3. 国国内内外品牌外品牌形成形成差异化竞争,差异化竞争,国牌在国牌在中中高高档价格带档价格带将大有可为将大有可为 国内镜片行业产业链可以分为: (1)上游原材料及设备供应商:)上游原材料及设备供应商:高折射率镜片的树脂单体原材料主要来源于日本、韩国,掌握前沿性技术,国内技术与国际领先水平尚存在一定的差距,国内供应商多专注于低折射率镜片树脂单体; (2)中游镜片生产商:)中游镜片生产商:在光学设计、镜片膜层等研发技术的基础上,进行镜片加工生产,行业多年发展下诞生了一批如依视路、蔡司、明月等头部品牌; (3)下游终端消费市场:)
41、下游终端消费市场:包括眼镜零售商、民营或公立医院配镜中心等零售渠道。 图图 14:镜片行业产业链:镜片行业产业链 数据来源:招股说明书,东吴证券研究所 2%4%9%26%27%18%12%2%100元以下101-200元201-300元301-500元501-800元801-1000元1001-3000元3000元以上3%15%21%49%10%2%1-3个月3-6个月6个月-1年1-2年2-3年3年以上上游中游下游树脂单体等原材料供应商设备供应商镜片生产商眼镜零售商医院配镜中心 12 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公
42、司深度研究 国内外品牌镜片产品形成差异化竞争。国内外品牌镜片产品形成差异化竞争。镜片行业企业主要可以被分为三类: (1)依)依视路、蔡司等视路、蔡司等国际企业:国际企业:成立时间较早,在光学设计、光学膜层等方面具备优势; (2)明月等国内明月等国内中高端中高端企业:企业:品质稳定、品类齐全,在国内知名度高,规模效应下显著降低成本,主打中高端市场; (3)其他)其他中小型中小型企业:企业:规模较小、数量较多,缺乏自主品牌或从事代工业务,在中低端市场进行价格竞争。 图图 15:镜片品牌竞争格局镜片品牌竞争格局 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 图图 16:2020 年国内镜片市场份额情况(销售年
43、国内镜片市场份额情况(销售量量划分)划分) 数据来源:欧睿,东吴证券研究所 国内知名品牌在中端价格带具比较优势国内知名品牌在中端价格带具比较优势,国牌在中高档价格带将大有可为国牌在中高档价格带将大有可为。从市占率(销售量口径)的角度来看,欧睿显示,2020 年明月镜片市场份额为 10.7%,排名行业首位。从终端零售价角度来看,依视路及蔡司各折射率系列产品价格高,明月等国内知名品牌则与其形成差异化竞争,成本优势显著,在中端价格带享有良好的品牌口碑。镜片产品价格带存在断层,从中档价格到高档价格的过渡产品尚且较少。随着国内镜片企业在光学设计、膜层技术、生产工艺等技术不断精进,未来产品终端零售价可实现
44、进 13 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 一步上探。 表表 3:部分镜片企业主要常规镜片产品零售价(按折射率划分)(元)部分镜片企业主要常规镜片产品零售价(按折射率划分)(元) 品牌品牌折射率折射率 1.56 1.60 1.67 1.71 1.74 依视路 1200 1500 1700 - 3800 卡尔蔡司 - 1480 1780 - 3980 明月镜片 328 498 898 1168 2598 万新镜片 298 588 868 - 1280 数据来源:渠道调研,东吴证券研究所,2022 年 1 月数据
45、 3. 多年技术多年技术及品牌积淀打造实力国牌,近视防控镜为增长点及品牌积淀打造实力国牌,近视防控镜为增长点 3.1. 公司公司积累积累多年镜片生产多年镜片生产经验和技术,技术壁垒显著经验和技术,技术壁垒显著 镜片作为一个融合光学、结构物理、有机化学等学科的产品,其性能及质量主要由镜片作为一个融合光学、结构物理、有机化学等学科的产品,其性能及质量主要由光学光学原料原料、光学设计、镜片膜层等方面决定。、光学设计、镜片膜层等方面决定。 (1)光学)光学原料原料:树脂镜片是目前主流镜片原料,具备质量轻、不易碎、较高化学稳定性和较高透光性的优势。原料性能主要体现在折射率、阿贝数、透光率中。折射率决定镜
46、片厚度,折射率越高镜片则越薄;阿贝数用于衡量色散程度,阿贝数越高,视物越清晰,色散越小。目前镜片生产商专注于如何在固定的折射率下最大化阿贝数。明月镜片 2014 年率先成功研发折射率 1.71、阿贝数达 37 的非球面镜片,解决高折射率+低阿贝数的困扰。透光率代表光线透过介质的能力,决定视物清晰程度。蔡司同时拥有精密光学仪器及镜片两类业务,因此其优势体现在镜片透光率上,树脂镜片透光率可达99.4,为行业最前沿的光学技术之一。 表表 4:部分镜片品牌光学特性对比部分镜片品牌光学特性对比 明月明月 蔡司蔡司 依视路依视路 折射率 1.50-1.74,率先推出自研 1.71 镜片 1.50-1.74
47、 1.50-1.74 阿贝数 折射率折射率1.71的阿贝的阿贝数高达数高达 37 折射率 1.60 的阿贝数为40,折射率 1.67/1.70 的阿贝数为 33/34 折射率 1.60 的阿贝数为 40 透光率 超亮镜片透光率98.6% 树脂镜片树脂镜片 99.4, 玻璃镜片 99.8 98%左右 数据来源:招股说明书,东吴证券研究所 (2)光学设计:)光学设计:光学设计即通过一定的曲率设计形成镜片,视物影像得以落在视网膜上, 这个技术决定了镜片的视力矫正效果和视野效果。 光学设计能够解决多个问题: 14 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之
48、后的免责声明部分 公司深度研究 直视效果:直视效果: 同一个度数的镜片, 可以有不同的镜面曲率设计形式, 比如正面+4.00D背面-6.00D 或正面+3.00D 背面-5.00D 均可制作-2.00D 镜片。国内外主流品牌对于每一个度数都研发了一种最佳曲率组合(如:正面+4.00D 背面-6.00D 是-2.00D 镜片的最优解) ,不同度数镜片的正反两面曲率均有所更改。 斜视相差:斜视相差:斜视相差即眼球转动或镜片位置移动而产生的相差。为了解决这个问题,自由曲面设计诞生。自由曲面可以理解为由多个棱镜组成,每个点的度数都不同,可达到视野变大、光学畸变减少的效果。渐进片是自由曲面的应用之一,具
49、体而言,渐进片能够让人群看清近中远距离的物品,主要用于近视防控及近视老花眼。 图图 17:渐进片功能示意图:渐进片功能示意图 数据来源:蔡司官网,东吴证券研究所 此外,此外,明月镜片专门针对中国人的眼球结构和用眼习惯进行光学设计。明月镜片专门针对中国人的眼球结构和用眼习惯进行光学设计。举例而言,在“轻松控”近视防控镜片中,明月对镜片视像区域进行向鼻侧内偏设计,符合中国孩子“长时间近距离用眼”和“眼球内旋”的生理特点,最大化提升了佩戴舒适感。 图图 18:明月“轻松控”近视防控镜片明月“轻松控”近视防控镜片向鼻侧内偏设计向鼻侧内偏设计示意图示意图 数据来源:明月公众号,东吴证券研究所 (3)膜层
50、技术)膜层技术:镜片膜层是指在镜片表面镀上的多层光学薄膜。在镜片表面用物理或化学的方法,镀上一定厚度的单层或多层光学薄膜,能够提升镜片的性能,或者使镜片实现一些新的优良性能。基础膜层如防指纹膜、防灰尘膜、耐磨损膜、防反射膜等为镜片膜层的基础选择,主要解决影响视觉清晰度的障碍。而功能性膜层更能进一步满 15 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 足消费者各种功能性的需求。 表表 5:部分镜片品牌膜层技术对比部分镜片品牌膜层技术对比 依视路依视路 蔡司蔡司 明月明月 防紫外线膜 镜片防晒指数增加到了 E-SPF 35