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1、本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 汽车的革命系列报告之一 电动智能黄金十年已来,供应链升级重构长牛开启 2022 年 02 月 14 日 Table_Summary 2022 拐点之年,长短周期共振启动 乐观及中性假设下,预计 2022H2 汽车行业开启新一轮库存周期复苏,复苏期乘用车迎来板块性配置机会。预计 2022 年行业开启新一轮朱格拉周期,供应链围绕电动智能化升级重构为主要驱动力。2022 年为汽车行业重要的拐点之年,长短周期有望共振开启,零部件板块或将迎来十年长牛。 从“新势力”到“新实力” ,自主品牌车企四倍加速度全面崛起 预计乘用车行业
2、 2022 年增速约 7%,芯片供给恢复导致渠道库存回补为核心驱动力。 预计 2022 年新能源乘用车销售 520 万辆, 同比增速 56%, 渗透率约 22%,市场特征为供给型驱动。 中国市场电动化转型与双强共振,自主车企在电动化前半场占尽先机,并有望在智能化后半场持续领先,未来十年有望以四倍加速度全面崛起。 供应链升级重构长牛开启,黄金十年掘金万亿市值 电动化的前半场造就了动力环节全球龙头,智能化的后半场需要更多自主可控的中国龙头供应商。自主品牌全面崛起需要中国版的“大陆”和“博世” 。2030 年自主车企四倍加速度崛起有望撬动零部件板块市值增量万空间在 4.1-8.3 万亿元。产业链投资
3、思路建议关注“感知突破、决策升级、执行落地”线索,线控底盘有望复刻过去 5 年电动车渗透率曲线快速放量,率先收益。 投资建议:乘用车板块建议关注复苏期确认前后板块系统性配置机会,推荐广汽集团和比亚迪,建议关注长安汽车、长城汽车和吉利汽车。零部件板块推荐线控底盘龙头公司中鼎股份、亚太股份和拓普集团以及产业链相关公司保隆科技、伯特利。同时推荐智能化”赛道” 德赛西威、上声电子、美格智能、有方科技、移为通信。 风险提示:经营风险、市场风险、上游原材料涨价风险、政策风险、技术风险芯片供应不及预期风险。 重点公司盈利预测、财务指标与评级 证券代码 证券简称 股价 (元) EPS(元) PE(倍) 评级
4、2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 002284 亚太股份 8.64 0.02 0.09 0.17 432 91 52 推荐 000887 中鼎股份 18.28 0.40 0.86 0.94 46 21 19 推荐 002920 德赛西威 115.10 0.94 1.49 2.10 122 77 55 推荐 603197 保隆科技 51.70 1.12 1.29 1.63 46 40 32 推荐 603596 伯特利 67.72 1.13 1.32 1.74 60 51 39 推荐 601689 拓普集团 51.00 0.60 1.00 1.33 85 51
5、 38 推荐 688533 上声电子 46.85 0.63 0.46 0.83 74 102 57 推荐 002881 美格智能 41.54 0.15 0.64 1.03 275 65 40 推荐 688159 有方科技 26.63 -0.84 -0.04 1.09 - - 25 推荐 300590 移为通信 28.70 0.38 0.57 1.00 76 51 29 推荐 资料来源:Wind, 民生证券研究院预测(注:股价为 2022 年 2 月 11 日收盘价) 注:为通信组覆盖 推荐 维持评级 相关研究 1.汽车和汽车零部件行业周报 20220130:2022 年有望开启新一轮行业复苏,
6、零部件迎来十年长牛 2.汽车和汽车零部件行业周报 20220124:空悬国产化提速,线控底盘加速普及 3.汽车和汽车零部件行业周报 20220115:2022 年长短周期共振开启,电动智能黄金时代已来 4.汽车和汽车零部件行业周报 20220109:激光雷达芯片算力快速升级,智能化放量在即 5.汽车和汽车零部件行业周报 20220104:智能化差异创增量,新势力交付量攀新高 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目 录 1 2022 拐点之年,长短周期共振启动 . 3 1.1 库存周期下民生汽车投资时钟的构建 . 3 1.2 历史
7、上汽车周期带来的启示 . 5 1.3 本轮汽车周期的主要特征 . 6 1.4 供应链升级重构开启汽车行业黄金十年 . 9 2 自主品牌全面崛起,电动智能黄金十年已来 . 11 2.1 回顾:新能源迈入加速普及期,自主品牌抢占“先手” . 11 2.2 展望:自主品牌加速上攻,电动智能黄金时代开启 . 14 2.3 “新实力”与“新势力”齐发力,自主品牌全面崛起 . 20 3 供应链升级重构长牛开启,掘金万亿市值增量 . 24 3.1 智能化加速赋能自主供应链崛起,万亿市值增量打开 . 24 3.2 产业链升级重构,智能化迎 5000 亿市场空间 . 26 3.3 感知突破、决策升级、执行落地,
8、线控底盘率先获益 . 33 4 投资建议 . 40 4.1 行业投资建议 . 40 4.2 投资标的 . 42 5 风险提示 . 52 插图目录 . 57 表格目录 . 59 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 2022 拐点之年,长短周期共振启动 1.1 库存周期下民生汽车投资时钟的构建 汽车行业销量增速呈周期波动为耐用消费品的内生属性。市场一般定义汽车为早周期行业, 并把汽车板块作为经济复苏期率先触底反弹的配置品种。 耐用消费品的长寿命带来其保有量曲线呈阶梯式变化,这决定了其销量增速周期波动与生俱来。 图 1:日本汽车千
9、人保有量脉冲式上升(单位:辆) 图 2:中国固定资本形成脉冲式上升(单位:亿元) 资料来源:CEIC,民生证券研究院 资料来源:Wind,民生证券研究院 汽车库存周期可以和美林时钟相对应。和美林时钟对应,库存周期可划分为四个阶段:被动去库、主动补库、被动补库和主动去库。2000 年以来,我国经历了 6 轮完整的工业周期,当下正处于第七轮工业周期的补库阶段。 表 1:2000 年至今中国 6 轮完整工业周期分布 表 2:库存周期和美林时钟对应关系 资料来源:民生证券研究院整理 资料来源:民生证券研究院整理 美林时钟钝化的背景下,汽车投资时钟有望承接。美林时钟的意义在于利用增长和通胀的不同组合建立
10、了一套“时区”观,在不同的“时区”有不同的资产配置模式,但近年来表征增长的指标出现“钝化” (2020 年后指标受到疫情扰动) 。汽车行业是增长维度颗粒度更细的中观指标,有望承接美林时钟对经济时区实现更精细化的描述。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图 3:工业增加值增速走势趋于平坦(2020 年后受疫情扰动) 图 4:GDP 增速走势趋于放缓 资料来源:Wind,民生证券研究院 资料来源:Wind,民生证券研究院 民生汽车投资时钟的构建可划分为景气周期的“春夏秋冬” 。类比库存周期框架, 我们用汽车行业年化销量增速和库存增
11、速构建民生汽车投资时钟, 并定义被动去库(复苏期)为行业“春季”; 主动补库(过热期)为行业“夏季”; 被动补库(滞胀期)为行业“秋季” ,主动去库(衰退期)为行业“冬季” 。汽车时钟的意义在于令我们清晰地描述行业的周期位置, 进而对不同 “时区” 采取相应的投资策略。 图 5:2009 年以来 4 轮汽车周期 表 3:民生汽车投资时钟的构建与投资 资料来源:Wind,中汽协,民生证券研究院 资料来源:民生证券研究院整理 民生汽车投资时钟各个环节对应特定的投资策略。 复苏期为 40 个月左右周期级别下汽车板块确定的估值提升阶段,历史上几轮周期板块估值都发生确定性修复,带来汽车板块性配置机会;过
12、热期汽车板块投资机会主要由业绩驱动,超额收益同样较为确定;滞胀期主要是补涨滞涨阶段,超额收益具有不确定性;衰退期行业景气度持续下行, 主要是防范利润端不及预期风险, 以及行业下行期流动性宽松带来的估值端潜在上行风险。汽车时钟系列报告对板块超额收益有较强的预测性。 图 6:民生汽车时钟各阶段下行业利润情况 图 7:民生汽车时钟各阶段下行业估值情况 资料来源:Wind,民生证券研究院 资料来源:Wind,民生证券研究院 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图 8:汽车时钟研究框架对本轮周期内板块超额收益有较强的预测性 资料来源:Wi
13、nd,民生证券研究院(截至 2022.02.11) 1.2 历史上汽车周期带来的启示 2012 年以来的朱格拉周期内三轮汽车周期各不相同。 第一库存周期春夏秋冬“四季分明” ;第二库存周期“夏短冬长” ;第三轮库存周期“春长夏短” ,预计“秋长冬短” 。 表 4:上一轮汽车周期中夏季、冬季显著偏离历史均值 民生汽车投资时钟 时间 春 夏 秋 冬 第一库存周期 2012.02-2015.09 44 个月 11 个月 12 个月 10 个月 11 个月 第二库存周期 2015.10-2019.08 47 个月 9 个月 4 个月 8 个月 26 个月 历史周期均值(月) 42 8 8 9 16 第
14、三库存周期 2019.09-2023.02(依据汽车时钟 42 个月均值情况预测) 16 个月 4 个月 ? ? 资料来源:民生证券研究院整理 第二库存周期夏季偏短: 新旧动能的 “空档期” 导致朱格拉周期和库存周期错配。 2012 年以来的朱格拉周期由 SUV 的快速普及驱动, 2017 年 SUV 销量见顶,而新一轮朱格拉周期(以电动车为载体的智能网联技术)还处于酝酿期,新旧动能的“空档期”下,产能周期与库存周期错配,导致第二库存周期成长性缺失,夏季偏短。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 9:SUV 销量在 2017
15、 年见顶 图 10:2020 年前新能源乘用车渗透率处于较低水平 资料来源:Wind,中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 第二库存周期冬季漫漫:渗透率接近日韩可比历史阶段,潜在需求增速中枢回归导致该周期冬季漫漫。 亚洲主流汽车市场均经历两轮朱格拉周期, 渗透率接近30%随后进入成熟期。结合日韩的历史可比区间,中国汽车复合增速中枢由 2017年的 9%切换到 2-3%,由此导致第二库存周期中冬季漫漫。 图 11:中日韩乘用车产业渗透率曲线 图 12:导入期复合增速中枢下移至 2-3% 资料来源:CEIC,民生证券研究院 资料来源:CEIC,民生证券研究院 1.3 本轮汽车周
16、期的主要特征 第三库存周期春季漫长:疫情导致行业本轮复苏过程曲折反复。乘用车行业于 2019 年 9 月确认本轮周期复苏,2020 年 2 月开始受到疫情影响复苏夭折。随着疫情的控制,2020 年 7 月行业确认二次复苏,疫情导致本轮行业复苏过程曲折反复,春季漫长。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 图 13:乘用车行业 2019 年 Q4 确认复苏,疫情后于 2020 年下半年确认二次复苏 资料来源:中汽协,民生证券研究院 第三库存周期夏季偏短:朱格拉周期和库存周期持续错配。2000 年至今,中国汽车经历了两轮朱格拉周期 (
17、产能周期) , 2012 年以来的产能周期驱动力为 SUV的快速普及。 2021 年电动车渗透率首次突破 10%, 新一轮产能周期处于启动的临界点,朱格拉周期和产能周期持续错配导致第三库存周期夏季偏短。 图 14:中国汽车行业经历了两轮朱格拉周期 图 15:朱格拉周期和库存周期持续错配 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 第三库存周期预计秋长冬短。 缺芯背景下, 秋季补库被拉长, 冬季去库缩短。缺芯影响下,我们对 2021 年全年的乘用车增速预估,由年初的 10%下调至当前的 5.7%。厂商补库节奏被缺芯打乱,库存持续处于低位,秋季补库时间被拉长,同时库存处
18、于较低水平也将导致冬季去库时间缩短。 图 16:缺芯情况下 2022E 乘用车销量预计 图 17:不考虑缺芯情况下 2022E 乘用车销量预计 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 乐观及中性假设下,预计 2022H2 汽车行业开启新一轮库存周期复苏。悲观假设下预计 2023 年汽车行业有望开启新一轮复苏。 图 18: 悲观假设下乘用车月度销量增速及年化销量增速(2022E 销量增速:-5%) 图 19: 中性假设下乘用车月度销量增速及年化销量增速(202
19、2E 销量增速:2%) 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 图 20:乐观假设下乘用车月度销量增速及年化销量增速(2022E 销量增速:7%) 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 预计 PPI 下行将加速汽车行业进入被动去库周期。汽车行业库存周期具有领先性, 历史三轮汽车周期来看, PPI 的上行均加速了汽车被动补库周期的开启, PPI的下行均加速了汽车被动去库周期的开始。依据 Wind 一致预期,预计 2022 年PPI 下行将加速汽车行业进入去库周期。去库包括冬季(主动去库)和春季(被动去库) ,其中春季是行业复苏的起点,该阶段的特征是行业估值修复
20、带来确定性的超额收益。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 图 21:4 轮库存周期中 PPI 和库存增速相关性较强 图 22:预计 PPI 下行加速汽车行业进入复苏 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:Wind 一致预期(预期截止时间为 2022.02.10) 1.4 供应链升级重构开启汽车行业黄金十年 需求端:以电动车为载体的智能网联技术成为新一轮朱格拉周期的重要抓手。类似 2011 年 SUV 渗透率至 10左右后驱动汽车行业第二产能周期开启,预计2022 年电动车渗透率将到 20左右,以电动车为载体的智能网联技术
21、成为行业本轮朱格拉周期的重要抓手, 需求驱动开启行业第三产能周期。 汽车作为制造业,进入从传统车向智能电动车升级的阶段,新一轮朱格拉周期的主要驱动力在于供应链的重构升级。 图 23: 汽车行业于 2021 年正式开启第三轮朱格拉周期 图 24:需求驱动开启第三轮行业产能周期 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 供给端: “去库存”升级为“去产能” ,供给端收缩充分。库存周期和朱格拉周期错配, “新旧动能”切换的空窗期下行业固定资产投资难开启,汽车行业在过去一轮去库周期中“去库存”升级为“去产能” ,上一轮产能周期下固定资产总额收缩,供需结构进一步优化。
22、图 25:2019 年至今汽车行业投资增速下行 图 26:上一轮“去库存”升级为“去产能” 资料来源:Wind,民生证券研究院 资料来源:Wind,民生证券研究院 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 供给端:主流车企新增资本开支已完成向“新动能”的切换。主流车企均已布局纯电平台及全新电子电气平台发架构,在电动车和智能化两个维度开启资本开支,迎接行业新一轮产能周期。 表 5:整车厂纯电平台布局 车企 纯电平台名称 发布时间 代表车型 比亚迪 E1.0 2009 比亚迪 e6 E2.0 2018 元 EV、唐 EV E3.0 20
23、21 比亚迪元 Plus EV 长安汽车 EPA 平台 2021 C385 CHN 平台 2021 阿维塔 11 吉利汽车 PMA 2018 几何 C SEA 浩瀚 2020 极氪 001 广汽新能源 GEP 2.0 2019 埃安 S、埃安 V、埃安 LX GEP 3.0 2023 - 长城 ME 平台 2020 欧拉 荣威 E0 2018 荣威 ERX5 E1 2021 Marvel R E2 2022 荣威 ERX7 资料来源:各公司官网,民生证券研究院 表 6:自主品牌电子电器架构布局 车企 2021 年 2022 年 2023 年 2025 年 长城 GEEP3.0 x 4 个功能域
24、控制器,应用软件自主开发软硬件解耦 GEEP4.0,中央计算+区域架构 GEEP5.0,中央大脑架构+智能区域控制 吉利 浩瀚架构 SEA 与集中式电子架构(GEEA2.0) 从部分集中化向域集中化、域融合演进 GEEA3.0 中央计算平台架构,支持整车级 OTA 长安 已建成 V3.0 OTA 通道能力,支持娱乐域、车控域等 10 余个控制域的 OTA 迭代升级 域架构 准中央域架构 中央域架构 广汽 自主品牌中首个实现车载以太网组网量产应用。构建车内信息高速公路,实现域控制架构量产 推出基于车云一体化的“星灵”电子电气架构,全面支撑 SDV 及 L4 级自动驾驶实现 比亚迪 E3.0 具备
25、四大域控制器,分别为智能域控制系统、左车身域控制系统、右车身域控制系统、动力域控制系统 蔚来 千兆以太网络+高性能电控单元 理想 中央算力平台,实现中心计算化 小鹏 以中央网关模组为核心,连自动驾驶、智能座舱两大域控制器,以及车身控制单元(BCM)、整车控制器(VCU)、电池管理系统(BMS)等控制相关ECU 资料来源:各公司官网,民生证券研究院 基于朱格拉周期视角零部件板块有望开启十年长牛。预计 2022 年行业开启新一轮朱格拉周期, 零部件的重构升级为主要驱动力, 且目前零部件板块持续低配,乐观及中性假设下 2022H2 零部件板块有望迎来十年长牛。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券
26、投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 2 自主品牌全面崛起,电动智能黄金十年已来 2.1 回顾:新能源迈入加速普及期,自主品牌抢占“先手” 2.1.1 电动化助力自主品牌上攻,重塑整车厂竞争格局 2021 年市场逐步回暖, 乘用车销量同比转正。 乘用车市场经历三年连续下滑,于 2021 年开始逐步回暖。尽管受原材料涨价及芯片短缺制约,2021 年全年乘用车整体销量仍达到 2148.2 万辆,同比增长+6.5%,结束了 2018 年以来连续三年的下降局面。 图 27:2021 年 9 月起乘用车市场回暖 图 28:2021 年乘用车销量 2148.2 万辆,同比+6.
27、5% 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 分价格:自主高端化全面推进,品牌溢价持续提升,20 万以上乘用车市场自主品牌市占率有望加速上行。上一轮朱格拉周期中,自主品牌积极布局 SUV 带动其产品价格上行,最终令 10-20 万乘用车细分价格带销量占比提升,当前 20-30万元乘用车市场自主品牌市占率接近其 2014 年在 10-20 万的水平。新一轮朱格拉周期中,自主品牌率先加速电动智能化布局,有望在 20 万元以上市场加速复刻过去 5 年 10-20 万元乘用车市场市占率曲线提升路径。 2021 年 30 万元以上高端乘用车市场中,自主品牌市占率突破 10%,
28、进入加速普及期。电动智能化有望驱动自主品牌均价持续上攻,带动自主品牌市占率趋势上行。 图 29:乘用车市场分价格区间占比 图 30: 20 万以上乘用车市场自主市占率有望加速上行 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 分系别: 自主品牌产品力及竞争意愿持续提升, 其增长为 2021 年乘用车市场行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 最重要的增量来源。以长安、吉利、长城、比亚迪为代表的自主车企产品力和竞争意愿持续提升,2021 年自主乘用车份额达 45%,较去年+6pct。在特斯拉放量带动下,美系市占
29、率略有提升,全年美系对乘用车增速贡献 1.1%;日系、德系受芯片和电动化转型较慢影响, 表现欠佳。 自主品牌成为乘用车市场最重要的增量市场。 图 31:2021 年自主乘用车市占率达 45% 图 32:2021 年自主品牌贡献乘用车主要增量 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 分车型/品牌:电动化助力自主打造热销车型,重塑整车厂竞争格局。轩逸/朗逸/卡罗拉等热销燃油车型以绝对竞争优势常年“霸占”乘用车销量榜单,而电动化趋势提速助力自主打造热销车型, 通用五菱推出的宏光 mini EV 以 43 万的年销量位居2021年乘用车累计销量TOP2。 吉利、 长安冲进
30、2021年乘用车销量TOP5,主流自主品牌市占率均有提升,电动化有望重塑整车厂竞争格局。 图 33:2021 年乘用车累计销量 TOP10 图 34:电动化有望重塑整车厂竞争格局 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 2.1.2 电动车渗透率突破 10%关键位置, “供给驱动”特征明显 2021 年新能源乘用车高增长,渗透率突破 10%关键位置。2021 年新能源乘用高增长,累积销售 333.4 万辆,同比+167.5%,渗透率达到 15.6%,突破 10%的关键位置, 预计进入加速普及期。 12 月新能源乘用车以 49.8 万辆再创单月销量新高,同比+120.6
31、%/环比+10.3%。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 图 35:2021 年新能源乘用车销量高增长 图 36:2021 年新能源车乘用车渗透率突破 10% 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 新能源市场特征:供给端驱动特征明显, “哑铃” 型结构。2021 年新能源乘用车增速约 167%,其中次新车、新车增速分别为 87%、61%,供给端驱动市场快速增长特征明显。2021 年通用五菱 EV 带动低端市场电动车渗透率快速提升;蔚小理、 特斯拉为代表的新势力以及传统车企高端品牌纷纷发力带动 1
32、5 万以上中高端电动车渗透率提升, 电动车渗透率分价格带呈现低端和中高端市场“哑铃”型结构分布。 图 37:新车及次新车贡献新能源乘用车主要增量 图 38:5 万以下市场新能源渗透率快速拉升 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 图 39:当前新能源乘用车市场呈现“哑铃型”结构 图 40:2021 年新能源乘用车市场价格带分布 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 分系别:自主强势领跑新能源,自主&合资表现持续分化。比亚迪、长城等自行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14
33、主品牌积极响应电动化趋势, 先发布局电动车。 2021 年自主品牌以 252 万辆的新能源乘用车销量、 30%的渗透率领跑新能源”赛道”, 与合资表现持续分化, 抢占 “先手” 。 图 41:自主/合资新能源乘用车销量表现持续分化 图 42:2021 年自主新能源渗透率提升至 25% 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 分车型/品牌:特斯拉及自主品牌领跑电动车”赛道” 。得益于本土市场的先发优势, 自主品牌新老势力凭借灵活的供应链体系及对消费需求的快速响应, 打造出五菱宏光 mini EV、秦 Plus DM-i、理想 ONE、Aion S 等多款热销车型。分厂
34、商看,比亚迪凭借 DM-i/p 混动超高性价比稳居新能源销量第一。2021 年电动车车型/品牌销量前十中,除特斯拉外均为自主品牌。 图 43:2021 年新能源乘用车累计销量 TOP10-车型 图 44: 2021 年新能源乘用车累计销量 TOP10-厂商 资料来源:中汽协,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院 2.2 展望:自主品牌加速上攻,电动智能黄金时代开启 2.2.1 芯片回补为核心驱动力,新能源市场“供给驱动”特征依旧 预计乘用车行业 2022 年增速约 7%, 芯片供给恢复导致渠道库存回补为核心驱动力。乐观假设下,我们预计 2022 年乘用车销量增速约为 7.3%,其中
35、自主品牌贡献主要增量; 按驱动因子拆分, 2022年芯片回补带动国内乘用车增速为5.2%;需求中枢驱动行业增长 3.0%,去库周期驱动行业下滑 0.9%。乐观假设下,预计汽车行业将于 2022H2 进入“春季”复苏期,乘用车板块迎来估值修复的配置性机会。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 图 45: 预计 2022 年乘用车销量增速约 7% 图 46:预计芯片回补为 2022 年行业增长核心驱动力 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 预计 2022 年新能源乘用车 520 万辆,同比增
36、速 56%,渗透率 22%。我们预计 2022 年新能源乘用车需求进入加速普及期,销量有望冲刺 520 万辆,增速达 56%,渗透率约 22%。 图 47: 预计 2022 新能源乘用车销量约 520 万辆 图 48:预计 2022 年新能源乘用车渗透率约 22% 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 2022 年新能源乘用车供给端驱动依旧。2022 年新能源乘用车供给端驱动特征依旧,新能源新车数量创新高。次新车放量、新车型上市依然为 2022 年新能源乘用车增长的主要动能。按驱动因子拆分,新车上市、次新车放量及存量车型进一步放量带动新能源乘用车销量增速约
37、 25%、24%和 7%。 图 49:2022 年新能源乘用车增长因子拆分 图 50:2022 年新能源新车数量创新高(单位:款) 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 新能源乘用车竞争格局进一步向自主品牌集中。自主品牌积极拥抱电动智能行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 化转型,产能提升&智能科技升级是其在未来竞争中胜出的关键。比亚迪、长城、长安、吉利、广汽等自主品牌利用模块化平台进入产品强周期,并通过混动、纯电双线并行发力新能源市场。 预计 2022 年新能源乘用车市场竞争格局进一步向自
38、主品牌集中。 图 51:新能源乘用车市场竞争格局进一步强化 表 7:比亚迪、长城多款新能源新车型拉升销量(万辆) 整车厂 2021 2022E 2022 年新能源新车型 比亚迪汽车 59 100 汉 DM-i/宋 Pro DM-i /元Plus EV/海豹等 特斯拉 47 70 Model 2 长城汽车 14 34 闪电猫/樱桃猫/机甲龙等 上汽乘用车 16 19 智己 LS7 -IM/ES33/智己 L7 长安汽车 10 19 E11/ CS15 EV/UNI-V 等 广汽埃安 12 17 AION LX Plus 吉利汽车 7 25 几何 T /星瑞等 小鹏汽车 10 15 G9 蔚来汽车
39、 9 16 ET5/EF9/ET3 理想汽车 9 14 X01 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 2.2.2 混动车型加速落地,PHEV 需求有望加速普及 自主布局混动系统加速车型落地,预计 2022 年 PHEV 销量有望冲刺 100 万辆。随着电池能量密度提升以及比亚迪 DM-i 等混动平台降本增效,PHEV 强动力/高续航/低油耗的优势凸显,消费者认可度提升。2021 年 PHEV 销量达到 60 万辆,累积同比增速超 143%。2022 年自主车企基于混动平台打造的优质车型密集上市, 新车型放量推动混动市场快速拓展, 预计 2022 年 PHE
40、V 销量有望冲刺 100万辆,开始加速普及。 表 8:自主品牌纷纷布局混动系统 图 52:预计 2022 年 PHEV 需求加速普及 整车厂 混动系统 平台 2021 年 车型 平台 2022 年 车型 比亚迪汽车 DM-i/p 秦 plus DM-i/宋plus DM-i 汉 DM-i/宋 Pro DM-i 长城汽车 柠檬 DHT 摩卡/玛奇朵 哈弗神兽/拿铁 长安汽车 蓝鲸 iDD - UNI-K PHEV 广汽集团 GMC2.0 全新第二代 GS8 - 吉利汽车 雷神智擎 - 星越 L /星瑞 资料来源:Marklines,各公司官网,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测
41、 2.2.3 自主品牌向上突破,四倍加速度撬动零部件万亿市值增量 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 中国和欧洲电动化行业转型全球领先(电动化红利中拥有强) 。2011 年以来汽车朱格拉周期中,中国已成为全球最大的汽车市场。与此同时,中国和欧洲于2021 年电动车渗透率加速提升,突破 10%关键位置,并于 2022 年开始加速普及,电动化转型过程中拥有先发优势,电动化红利中拥有更强的属性。 图 53: 全球汽车市场格局演变 (内外环分别为 2011 年、2021 年占比) 图 54:全球主要国家新能源汽车销量及渗透率对比 资料
42、来源:Marklines,民生证券研究院 资料来源:Marklines,民生证券研究院 中国和美国电动化企业转型全球领先(电动化红利中拥有强) 。在行业电动化转型的过程中, 中国和美国电动化龙头企业转型意愿最强, 特斯拉与比亚迪汽车新能源渗透率较高, 领先行业完成电动化转型。 2021 年比亚迪新能源占比近 80%,同比增加 38pct; 而欧洲龙头企业大众转型较为缓慢, 其新能源销量占比不足 10%。中国和美国企业在电动化红利中拥有更强的属性。 图 55:Tesla、比亚迪、大众新能源汽车销量及渗透率对比 资料来源:Marklines,民生证券研究院 中国市场电动化转型与双强共振,自主车企在
43、电动化前半场占尽先机,并有望在智能化后半场持续领先。电动化的前半场,智能化的后半场,自主品牌在中国市场电动化转型和双强共振过程中占尽先手,并有望于智能化的后半场通过产业链的升级重构,持续保持领先。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 表 9:主要车企电子电气架构转型 车企 2021 年 2022 年 2023 年 2025 年 大众 分布式电子电气架构逐步过渡到域集成架构,再到中央计算架构(ID.4) 特斯拉 集中式电子架构 长城 GEEP3. 0 x,4 个功能域控制器,整合城内功能应用软件自主开发软硬件解耦 GEEP4.
44、0,中央计算+区域架构 GEEP5. 0,中央大脑架构+智能区域控制 吉利 浩瀚架构 SEA 与集中式电子架构(GEEA2.0) 从部分集中化向域集中化、域融合演进 实现 GEEA3.0 中央计算平台架构,支持整车级 OTA 长安 已建成 V3.0OTA 通道能力,支持娱乐域、车控域等 10 余个控制域的 OTA 迭代升级 域架构 准中央域架构 中央域架构 广汽 自主首个实现车载以太网组网量产应用,构建车内信息高速公路,实现域控制架构量产 推出基于车云一体化的“星灵”电子电气架构,全面支撑 SDV 及 L4 级自动驾驶实现 比亚迪 E3.0 具备四大域控制器,分别为智能域控制系统、左车身域控制
45、系统、右车身域控制系统、动力域控制系统,以及自研 BYDOS 蔚来 千兆以太网络+高性能电控单元 理想 中央算力平台,实现中心计算化 小鹏 以中央网关模组为核心,连自动驾驶、智能座舱两大域控制器,以及车身控制单元、整车控制器、电池管理系统等控制相关 ECU 资料来源:各公司官网,民生证券研究院 电动化加速普及,智能化浪潮开启,未来十年自主销量有望翻倍。目前 10 万以下乘用车市场自主品牌市占率已占据绝对优势,成本及规模化优势有望令该价格区间自主市占率持续领先; 在电动智能化红利的带动下, 自主乘用车有望在 10-20 万价格区间市场冲击传统强势合资品牌; 当前 20-30 万元乘用车市场自主品
46、牌市占率接近其 2014 年在 10-20 万市场的表现,有望复刻过去 5 年 10-20 万元市场自主市占率曲线提升路径; 30 万元以上高端市场中, 自主品牌市占率突破 10%,市场有望加速突破。 预计到 2030 年, 自主品牌在乘用车市占率有望由目前约 45%提升至 65%,自主品牌销量有望翻倍式增长。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 图 56: 电动智能化红利有望带动自主中高端价格带需求市占率提升 图 57:自主市占率有望提升至 65%带动其自主乘用车销量翻倍 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽
47、协,民生证券研究院预测 电动智能化带来自主品牌高端化新契机,未来十年 ASP 有望翻倍式增长。电动智能化的浪潮中,现阶段市场供给驱动特征明显,自主车企占尽先手,纷纷推出高端品牌抢占蓝海市场,品牌高端化有望带动自主品牌的 ASP 于未来十年倍增。 表 10:自主车企品牌上攻提速 图 58:未来十年自主 ASP 或将翻倍(万元) 整车厂 品牌/系列 中高端车型 预计价格 车型上市时间 比亚迪汽车 全新高端品牌 硬派越野 50-80 万元 预计 2023 年 长城汽车 沙龙 机甲龙 40-50 万元 预计 2022 年 长安汽车 阿维塔 阿维塔 11 30-50 万元 预计 2022 年 广汽集团
48、埃安 Aion LX 20-35 万元 2021 年 吉利汽车 极氪 极氪 001 28-36 万元 2021 年 上汽乘用车 智己 智己 L7/智己 LS7 -IM 40 万 预计 2022 年 北汽新能源 极狐 S HI 版 25-45 万 预计 2022 年 资料来源:汽车之家,各公司官网,民生证券研究院 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 自主品牌量价齐升, 四倍加速度撬动零部件板块万亿市值增量。 自主品牌未来十年有望销量及 ASP 均实现翻倍式增长,量价齐升将为自主品牌供应链带来四倍加速度驱动的庞大市场空间。我们预计 2030 年自主品牌市占率接近 65%,ASP约 20 万元。
49、我们核心假设:1、 乘用车每年 2%-3% (2023 年开始) 的复合增速;2、零部件板块 10%净利率;3、零部件板块 PE 估值中枢为 20-30。因此在 30 倍PE 的乐观假设下,2030 年有望撬动零部件板块万亿级别市值增量,自主品牌有望拉动 4.1-8.3 万亿元的零部件市值空间。 行业深度报告/联合研究 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 图 59:未来十年自主品牌乘用车销量或将翻倍 图 60: 四倍加速度下零部件板块有望迎来万亿市值增量 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 资料来源:中汽协,民生证券研究院预测 2.3 “新实力”与
50、“新势力”齐发力,自主品牌全面崛起 2.3.1 传统车企加速技术迭代和机制变革, “新实力”积极转型 比亚迪:混动车型强势登场、纯电技术持续升级,2022 新能源龙头地位难撼动。BNA 架构下的 DM 混动技术与纯电 E 平台技术赋能产品核心竞争力,据公司披露,2022 年比亚迪将基于 BNA 架构推出汉 DM-i/宋 Pro DM-i/元 Plus EV/海豹/驱逐舰 05 等多款车型。我们预计比亚迪 2022 年新能源乘用车销量有望突破100 万辆,新能源乘用车市占率第一。 图 61:2022 年比亚迪新能源乘用车销量有望破百万辆 表 11:比亚迪动力系统平台车型 平台 BSP(小型) B