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1、 证券研究报告|首次覆盖报告 2020 年 07月 12日 盈峰环境盈峰环境(000967.SZ) 装备服务双轮驱动,环卫航道乘风破浪装备服务双轮驱动,环卫航道乘风破浪 收购中联环境收购中联环境切入环卫切入环卫,成功跻身成功跻身行业龙头。行业龙头。公司风机业务起家,2015 年 转型布局环保行业。2018 年 1 月,公司完成 152.5 亿对中联环境 100%股 权的收购,在 2019 年剥离环境治理工程业务并整合现有业务,进一步聚焦 环卫,装备与服务双轮驱动增长。其中,装备市场份额连续 19 年蝉联第一, 服务合同总额 2016-2019 年复合增长率 98.8%,2019 年新增年化金额
2、居行 业第 4 位,2020 上半年年化订单额夺冠,成功跻身行业龙头。 环卫机械化率持续提升,环卫机械化率持续提升,装备装备市占率稳居第一市占率稳居第一。截至 2018 年底,我国城市 机械化清扫率 68.9%,同期县城机械化清扫率 63.7%,落后发达国家。随 着老龄化及环卫考核标准的提高,机械化率,尤其是高端装备占比将不断提 升。我们预计,2020 年环卫装备新增与替换总需求将达到约 23.6 万辆。由 于环卫装备属于多品种,少批量的行业,公司利用研发优势、资源整合、市 场网络构筑起核心竞争力:专利 773 项,掌握无人驾驶路测牌照;整合 产业链,扩充品类,已投运 7 种 5G智慧环卫机器
3、人;市场网络强,全口 径市占率 20%,高端产品市占率 38.1%,近年来稳居行业第一。 环卫服务市场近环卫服务市场近 2000 亿,亿,一体化龙头拿单迅猛、一体化龙头拿单迅猛、优势明显优势明显。传统环卫随城 镇化推进,缺点暴露:多头管理、既管又干、条块分割。市场化后, 环境卫生显著提升,政府管理难度大幅降低,环卫市场化加速。根据清扫、 收运、公厕服务估算,我们预计 2020 年环卫市场空间 1850.4 亿/年。公司 凭借环卫装备的市场优势,客户基础扎实,依托环卫装备的销售渠道形成进 场的快速通路,产业资源得以转化;公司拿单迅猛,2019 年新增合同总金 额/年化金额 97.2/8.6 亿元
4、,均位列国内行业第四,2020 年 5 月,公司全资 子公司中标史上最大 78 亿元环卫订单,2020H1 中标总金额 103.0 亿元, 首获环卫市场化半年度冠军,公司市场化竞争力强,订单显著增长。且公司 高管多为美的系,管理经验丰富,适用环卫服务劳动密集型的业务特性。 投资建议:投资建议:收购中联环境后,公司成为环卫装备龙头,在机械化率提升的大 背景下,公司环卫装备有望持续高增长。同时环卫市场化不断释放运营服务 订单,公司产业链下移,优势明显。预计 2020-2022 年公司归母净利分别 为 16.9/20.2/23.8 亿元,对应 EPS 分别为 0.54/0.64/0.75 元,对应
5、PE 分别 为 15.4X /12.9X/11.0X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示风险提示: 环卫装备竞争加剧, 公司市场份额下滑; 环卫服务市场拓展减速; 商誉减值风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 13,045 12,696 14,349 16,507 19,262 增长率 yoy(%) 166.3 -2.7 13.0 15.0 16.7 归母净利润(百万元) 929 1,361 1,693 2,021 2,382 增长率 yoy(%) 163.3 46.6 24.4 19.3 17.9 EPS最新摊薄(元/股
6、) 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 净资产收益率(%) 9.3 8.8 10.1 10.9 11.5 P/E(倍) 28.1 19.2 15.4 12.9 11.0 P/B(倍) 1.8 1.7 1.5 1.4 1.3 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 买入买入(首次首次) 股票信息股票信息 行业 环保工程及服务 最新收盘价 8.51 总市值(百万元) 26,917.66 总股本(百万股) 3,163.06 其中自由流通股(%) 50.74 30 日日均成交量(百万股) 14.16 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 杨心成杨心成 执业证书编号:S0680518020
7、001 邮箱: 相关研究相关研究 1、 盈峰环境(000967.SZ) :环卫服务空间大,装备龙 头再启航2019-05-25 2020 年 07 月 12 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元) 利润表利润表(百万元) 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 11598 11799 12945 13510 15213 营业收入营业收入 13045 12696 14349 16507 19262 现金 2389 316
8、1 3366 3822 4411 营业成本 9773 9389 10561 12075 14019 应收账款 6307 5204 5464 5737 6024 营业税金及附加 77 71 76 88 101 其他应收款 275 225 340 310 448 营业费用 930 917 990 1139 1329 预付账款 142 71 170 107 216 管理费用 447 392 430 495 578 存货 1306 1145 1612 1540 2120 研发费用 256 246 287 330 385 其他流动资产 1178 1994 1994 1994 1994 财务费用 43 5
9、4 86 83 96 非流动资产非流动资产 12863 13056 13954 14968 16089 资产减值损失 203 -41 72 83 96 长期投资 214 303 399 497 598 其他收益 42 136 52 66 74 固定投资 870 995 1667 2220 2747 公允价值变动收益 4 22 5 8 10 无形资产 2340 2694 3307 3713 4127 投资净收益 249 159 157 165 182 其他非流动资产 9439 9064 8581 8537 8617 资产处臵收益 7 -3 17 21 10 资产资产总计总计 24461 2485
10、5 26899 28478 31302 营业利润营业利润 1617 1789 2077 2475 2934 流动负债流动负债 8977 8085 11022 10433 13927 营业外收入 28 12 22 18 20 短期借款 1199 1607 1687 1771 1860 营业外支出 19 163 47 58 72 应付账款 6337 5428 7805 7325 10240 利润总额利润总额 1627 1638 2052 2435 2882 其他流动负债 1441 1050 1530 1336 1827 所得税 268 246 324 373 451 非流动非流动负债负债 852
11、1003 1035 1069 1104 净利润净利润 1358 1392 1728 2062 2430 长期借款 612 644 676 710 745 少数股东收益 430 30 35 41 49 其他非流动负债 240 359 359 359 359 归属母公司净利润归属母公司净利润 929 1361 1693 2021 2382 负债合计负债合计 9829 9087 12056 11501 15032 EBITDA 1955 2033 2444 2961 3537 少数股东权益 160 253 287 328 377 EPS(元/股) 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 股
12、本 3163 3163 3163 3163 3163 资本公积 9602 9698 9748 9798 9848 主要主要财务比率财务比率 留存收益 1567 2753 4044 5514 7254 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东收益 14472 15515 14555 16648 15893 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 24461 24855 26899 28478 31302 营业收入(%) 166.3 -2.7 13.0 15.0 16.7 营业利润(%) 300.6 10.6 16.1 19.1 18.5
13、 归属母公司净利润(%) 163.3 46.6 24.4 19.3 17.9 盈利盈利能力能力 毛利率(%) 25.1 26.0 26.4 26.9 27.2 现金流表现金流表(百万元) 净利率(%) 7.1 10.7 11.8 12.2 12.4 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 9.3 8.8 10.1 10.9 11.5 经营活动经营活动净净现金流现金流 -592 -1,151 1,045 1,070 1,475 ROIC(%) 8.5 7.9 8.9 9.7 10.4 净利润 353 1,358 1,469 1,744 2,12
14、4 偿债偿债能力能力 折旧摊销 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资产负债率(%) 40.2 36.6 44.8 40.4 48.0 财务费用 -1151 1485 1603 2038 2435 净负债比率(%) -2.6 -3.7 -3.6 -5.0 -6.6 投资损失 1358 1392 1728 2062 2430 流动比率 1.3 1.5 1.2 1.3 1.1 营运资金变动 287 350 368 488 611 速动比率 1.0 1.1 0.9 1.0 0.8 其他经营现金流 43 54 86 83 96 营运能力营运能力 投资活动投资活动净净现金流现金流
15、 -249 -159 -157 -165 -182 总资产周转率 0.8 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -2915 -461 -400 -400 -500 应收账款周转率 3.2 2.2 2.2 2.2 2.2 长期投资 324 309 -22 -29 -20 应付账款周转率 2.6 1.6 1.6 1.6 1.6 其他投资现金流 1154 -963 -1187 -1408 -1630 每股指标(元每股指标(元/股股) 筹资筹资活动活动净净现金流现金流 970 1257 1654 816 920 每股收益(最新摊薄) 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 短期借款 61
16、 -29 -96 -104 -101 每股经营现金流(最新摊薄) -0.36 0.47 0.51 0.64 0.77 长期借款 2184 264 371 -696 -810 每股净资产(最新摊薄) 4.58 4.90 5.33 5.88 6.54 普通股增加 -462 374 -211 -174 -216 估值估值指标(倍)指标(倍) 资本公积增加 5 408 80 84 89 P/E 28.1 19.2 15.4 12.9 11.0 其他筹资现金流 116 32 32 34 35 P/B 1.8 1.7 1.5 1.4 1.3 现金净增加额现金净增加额 -468 892 205 456 58
17、9 EV/EBITDA 13.2 12.6 10.5 8.5 7.0 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 nMoRoOsOsRoRqOpMpOtQsO8OaO7NsQrRpNqQfQmMsNkPrQnO6MnNvMxNnQmQMYnRtM 2020 年 07 月 12 日 内容目录内容目录 1、公司简介 .5 1.1 历史沿革 .5 1.2 收购中联环境,业务剥离与整合 .5 1.3 公司业绩高成长,经营性现金流转正 .7 2、环卫装备稳居龙头地位,上游优势显著 .9 2.1 机械化提升,推动装备行业高景气 . 10 2.2 高端产品需求提升,新能源市场空间大 . 14 2.3 公司市占率领先
18、,护城河较深 . 15 2.4 研发、资源整合、市场网络带来核心竞争力 . 16 3、环卫服务-拿单实力强,跻身行业龙头 . 17 3.1 环卫市场化适应城市需求,市场空间近 2000 亿/年. 18 3.2 行业订单高成长,各大集团跑马圈地 . 19 3.3 产业链向下延伸,优势明显 . 20 3.4 公司环卫订单高速成长,2020H1 中标总金额首获冠军 . 21 4、盈利预测 . 23 风险提示 . 25 图表目录图表目录 图表 1:盈峰环境发展历程 .5 图表 2:收购中联环境的交易方 .6 图表 3:中联环境近三年营收、净利润 .6 图表 4:中联环境业绩承诺 .7 图表 5:收购中
19、联环境前股权结构 .7 图表 6:收购中联环境后股权结构 .7 图表 7:公司业务剥离与整合.7 图表 8:盈峰环境营收、净利/亿元 .8 图表 9:2019 年盈峰环境收入构成/亿元、% .8 图表 10:各板块毛利率/% .8 图表 11:公司经营性现金流情况/亿元.9 图表 12:中联环境近三年毛利率、净利润 .9 图表 13:公司环卫装备及服务业务示意图 . 10 图表 14:城镇化率. 10 图表 15:不同国家环卫机械化率. 11 图表 16:城市清扫机械化率 . 11 图表 17:县城清扫机械化率 . 11 图表 18:2016-2019 年环卫车销量/万辆 . 12 图表 19
20、:城市、县城“单位面积清扫车”数据. 12 图表 20:城市、县城“单位作业转运车”数据. 13 图表 21:环卫设备市场空间测算(增量+存量替换) . 14 图表 22:新能源环卫车市场空间测算 . 15 图表 23:2016 至 2018 年行业及公司环卫车总销量 . 15 图表 24:公司各类产品市占率 . 16 图表 25:智能环卫机器人 7 款/1-4. 17 图表 26:智能环卫机器人 7 款/5-7. 17 2020 年 07 月 12 日 图表 27:机器人装备作业成本核算 . 17 图表 28:企业从事环卫行业优势明显 . 18 图表 29:2020 中国环卫市场空间预测 .
21、 19 图表 30:环卫市场化订单加速释放 . 20 图表 31:装备企业环卫服务市场表现 . 20 图表 32:公司“美的系”高管主要经历. 21 图表 33:公司环卫订单高成长 . 22 图表 34:2019 至今,订单额度 1.5 亿以上中标项目情况(部分) . 23 图表 35:盈峰环境已中标项目分布 . 23 图表 36:营业收入预测 . 24 图表 37:毛利率预测 . 24 图表 38:可比公司估值 . 24 2020 年 07 月 12 日 1、公司简介、公司简介 1.1 历史沿革历史沿革 公司前身公司前身为为上虞风机厂,上虞风机厂,2000 年上市。年上市。盈峰环境科技集团股
22、份有限公司是以环卫机器 人为龙头的高端装备制造+环境综合服务商。公司前身是创办于 1974 年的上虞风机厂。 2000 年 3 月 30 日在深交所上市。 2015 年公司进行战略转型升级, 跨入环保领域。年公司进行战略转型升级, 跨入环保领域。公司先后以 17 亿全资收购环境监测行 业实力企业宇星科技发展有限公司、1.2 亿收购固废发展平台深圳市绿色东方环 保有限公司。2016 年 3 月,公司正式更名盈峰环境科技集团股份有限公司。2016 年 7 月,公司以 5.5 亿收购大盛环球 100%、明欢有限 100%股权和亮科环保 55%股权,布 局污水处理业务及生态修复业务。 2017 年年起
23、起重点发展重点发展环卫领域。环卫领域。总投资 10 亿元的盈峰环境顺德环保科技产业园于 2017 年启动建设, 用于小型新能源环卫车辆与环卫机器人的研发制造。 2018 年, 公司以 152.5 亿全资收购中联环境,全面布局环卫装备领域,大力发展智能化、无人化环卫服务。当 年,环卫装备销量增长 20%,环卫合同金额增长 80.2%,增速显著。至 2019 年,环卫 领域营收占比已超 6 成。 2019 年年 5 月,月,风机产业股份制改革风机产业股份制改革,环保板块,环保板块再再聚焦。聚焦。公司浙江上风高科专风实业有 限公司拟进行股份制改制,拟转让上风高科 45%股权给上风高科董事长曹国路、总
24、经理 李德义、绍兴和盈企业管理合伙企业,为公司风机产业独立走向资本市场做准备,而盈 峰环境未来将更专注于环保产业,尤其是环卫领域。 图表 1:盈峰环境发展历程 资料来源:wind,国盛证券研究所 1.2 收购中联环境收购中联环境,业务剥离与整合,业务剥离与整合 2017 年年 5 月月,公司收购,公司收购中联环境中联环境 80%股权,估值股权,估值 145 亿元。亿元。中联环境由中联重科于 2012 年 2 月 27 日出资设立,注册资本 21 亿元,2017 年 6 月,中联重科向中联环境增 资 2.5 亿元, 2017 年 5 月, 中联重科将中联环境 80%股权转让给盈峰控股、 弘创投资
25、、 粤民投盈联和绿联君和,作价 116 亿元,中联环境估值 145 亿元。2017 年 6 月 30 日, 中联环境控制权转移至盈峰控股,何剑锋成为中联环境实际控制人。 2020 年 07 月 12 日 2017 年年 9 月,弘创投资中联环境月,弘创投资中联环境 6.0%的股份给中联环境中层及高管。的股份给中联环境中层及高管。2017 年 9 月, 弘创投资将持有中联环境 6.0%的股权以 8.8 亿元转让给宁波盈太、 宁波中峰、 宁波联太, 中联环境中层及高管实现持股。 2018 年年 11 月月,盈峰环境完成盈峰环境完成 152.5 亿亿对对中联环境中联环境的收购的收购。公司 2018
26、年 7 月 17 日公 告收购中联环境的董事会预案,8 月 16 日股东大会通过,8 月 24 日证监会受理,10 月 25 日发审委通过,11 月 27 日,证监会核准,11 月 29 日完成过户。上市公司以发行股 份的方式收购中联环境 100%股权,对价 152.5 亿元。本次发行股份数量为 20.0 亿股。 图表 2:收购中联环境的交易方 交易对方交易对方 拟转让中联环境拟转让中联环境 股权比例股权比例 股份对价股份对价 (万元)(万元) 发行股份数发行股份数 量(股)量(股) 占发行股份购买资占发行股份购买资 产后总股本比例产后总股本比例 宁波盈峰 51 77.8 101799 32.
27、2 中联重科 20 30.5 39921 12.6 弘创投资 15.6 23.7 31042 9.8 粤民投盈联 4 6.1 7984 2.5 绿联君和 3.4 5.3 6883 2.2 宁波盈太 2 3.1 4091 1.3 宁波中峰 2 3.1 4014 1.3 宁波联太 1.9 3 3871 1.2 合计 100 152.5 199607 63.1 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 中联环境近三年营收中联环境近三年营收持续持续增长增长,装备收入占比装备收入占比 86.0%。2017 至 2019 年,中联环境营 收分别为 64.7/80.2/81.7 亿元, 2019 年装备销售收入达 70.3 亿元, 占总收入 86.0%。 图表 3:中联环境近三年营收、净利润 资料来源:wind、国盛证券研究所 中联中联环境环境连续两年完成连续两年完成业绩承诺。业绩承诺。 2018-2019年, 中联环境分别实现扣非归母净利润11.1 亿元、12.6 亿元,分别超过承诺数 1.1 亿元(承诺净利润 10.0 亿元)和 0.3 亿元(承诺 净利润 12.3 亿元) ,连续两年超额完成当年年度业绩承诺。 0 10 20 30