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1、 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 。 深耕电池业二十载,消费、动力、储能齐发力 鹏辉能源(300438.SZ)首次覆盖 证 券 研 究 报 告 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0303 月月 3131 日日 公司评级 买入 股票代码 300438 前次评级 评级变动 首次 当前价格 22.33 近一年股价近一年股价走势走势 分析师分析师 杨敬梅杨敬梅 S0800518020002S0800518020002 联系人联系人 李航李航 相
2、关研究相关研究 -43% -30% -17% -4% 9% 22% 35% -082019-12 鹏辉能源其他电子创业板指 核心结论核心结论 综合锂电池供应商综合锂电池供应商,业务涉及消费、动力、储能三大领域。,业务涉及消费、动力、储能三大领域。公司是国内综合 性锂电供应龙头企业之一, 产品广泛应用于移动电源、 蓝牙音箱、 TWS耳机、 汽车动力电池、通信基站后备电源、储能电池系统解决方案。 消费电池消费电池收入收入稳健增长,稳健增长,TWSTWS耳机电池业务爆发锦上添花。耳机电池业务爆发锦上添花。公司传统消费业 务下游布局广泛,多年来保持稳定增长,近三年复合增速14.8
3、%。疫情短期 对全球消费电子行业造成一定冲击,但公司产能扩张,新客户拓展顺利,并 且TWS耳机电池板块有望实现爆发增长。公司绑定头部耳机企业JBL,同时 积极拓展国内新客户,2019年配套TWS耳机电池出货约1200万只,预计 2020年出货3000万只以上,营收实现翻倍以上增长。 全球新能源车市场前景广阔,绑定优质客户,不断开拓新市场。全球新能源车市场前景广阔,绑定优质客户,不断开拓新市场。根据工信部 规划,2025年我国新能源汽车销量将达到约550万辆。公司目前拥有动力电 池产能4.3GWH,预计今年出货1.6GWH。公司在动力板块主要绑定上汽通 用五菱,上通五在2019年纯电动汽车销量中
4、排名第5。2020年公司将配套上 通五8款车型, 同时新产能释放将使得公司在其他客户长安、 奇瑞等均有较大 增量,预计2020年公司汽车类营收约11.5亿元,同比增长47%。 5G5G发展对通信电源系统提出新需求,储能电池需求快速增加。发展对通信电源系统提出新需求,储能电池需求快速增加。我们测算 20-25年5G基站建设预计增加储能电池需求67.34GWh。公司很早就看好 储能市场发展前景,逐步完善储能技术和市场布局。公司19年进入中国铁塔 电池供应商系统,并积极参与到中国移动等通讯龙头的最新招标计划中。随 着5G建设的加速, 预计2020年公司铁锂储能电池营收7.8亿, 同比增长59%。 投
5、资建议:投资建议: 考虑到疫情影响, 预计19-21年公司实现归母净利1.99/4.20/6.33 亿元,EPS为0.71/1.49/2.25元,参考可比公司平均25倍PE,给予公司20 年25倍目标市盈率,对应目标股价37.25元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:动力电池出货不及预期;TWS电池竞争加剧;5G建设不及预期 核心数据核心数据 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,098 2,569 3,364 4,661 6,270 增长率 65.1% 22.4% 30.9% 38.6% 34.5% 归母净利润 (百万元) 251 265 199
6、 420 633 增长率 81.1% 5.3% -24.9% 111.1% 50.8% 每股收益(EPS) 0.89 0.94 0.71 1.49 2.25 市盈率(P/E) 25.0 23.7 31.6 15.0 9.9 市净率(P/B) 3.1 2.8 2.6 2.2 1.8 数据来源:公司财务报表,西部证券研发中心 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 索引 内容目录 投资要点 . 6 关键假设 . 6 区别于市场的观点 . 6 股价上涨催化剂 . 6 估值与目标价 . 6 鹏辉能源核心指标概览 . 7 一、二十年深耕电
7、池业,消费、动力及储能齐发力 . 8 1.1 消费类业务平稳增长,动力储能前景广阔 . 8 1.2 股权集中且稳定,股权激励彰显信心 . 10 1.3 业绩稳步增长,锂离子电池支撑主要业绩 . 11 二、动力电池发展新机遇,绑定大客户上汽通用五菱 . 13 2.1 补贴政策短期稳定,新能源汽车增长趋势不变 . 13 2.2 补贴退坡下企业控制成本压力增大,磷酸铁锂电池优势凸显 . 15 2.3 绑定上汽通用五菱,带动公司动力电池放量 . 17 2.4 电动自行车新国标推动锂电池替代铅酸电池,轻型动力电池市场反弹 . 21 三、持续深耕消费数码电池,TWS 产业爆发助增长 . 23 3.1 消费
8、数码电池应用广泛,下游市场稳定 . 23 3.2 TWS 产业全球爆发助推公司业绩,形成新的利润增长点 . 25 四、储能市场不断扩大,5G 带来新机会 . 30 4.1 储能市场扩大,全球装机规模高增速 . 30 4.2 5G 基站飞速建设,助推储能电池需求增加 . 31 4.3 进入中国铁塔供应链,与天合光能深度合作 . 34 五、盈利预测与估值 . 35 5.1 盈利预测 . 35 5.2 相对估值 . 37 六、风险提示 . 38 图表目录 图 1:鹏辉能源核心指标概览图 . 7 图 2:公司发展历程 . 8 图 3:锂电池分为一次电池和二次电池 . 8 图 4:锂离子电池分类 . 8
9、 图 5:鹏辉能源电芯类产品 . 9 qRtMoOmQtOpRnPrQrOwPtQ6M9R6MtRrRmOmMiNqQqMeRmMmNbRnNyQuOoMwPwMsQxP 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 图 6:鹏辉能源消费数码类产品 . 9 图 7:鹏辉能源储能类产品 . 9 图 8:鹏辉能源动力电池系统类产品 . 9 图 9:实际控制人为夏信德先生 . 10 图 10:2019 年公司实现营收 33.13 亿元 . 11 图 11:2019 年公司实现归母净利 1.99 亿元 . 11 图 12:锂离子电池在营收中占
10、比最大 . 12 图 13:公司境内收入、境外收入及毛利率对比 . 12 图 14:公司费用管控良好 . 12 图 15:鹏辉能源与同行业公司毛利率对比 . 12 图 16:鹏辉能源研发费用(万元) . 12 图 17:同行业公司研发费用率对比 . 12 图 18:中国新能源汽车销量(辆) 及增速 . 13 图 19:2019 年中国新能源车销量结构 . 13 图 20:2019-2025 年中国动力电池需求复合增长率约 33% . 13 图 21:预计 2022 年全球新能源车销量将达到 600 万辆 . 14 图 22:预计 2025 年中国新能源汽车销量达 533 万辆 . 14 图 2
11、3:电池占据新能源汽车成本约 42% . 15 图 24:新能源汽车核心零部件 . 15 图 25:2015-2025 年全球动力锂电池出货量及预测(GWh) . 15 图 26:2018-2025 年全球动力锂电池市场规模及预测(亿美元) . 15 图 27:2017-2021E 中国磷酸铁锂动力电池装机量(GWh) . 16 图 28:2017-2021E 中国磷酸铁锂动力电池市场规模(亿元) . 16 图 29:动力电池价格持续走低 . 17 图 30:2019 磷酸铁锂电池累计装机量(MWh)及市场占比 . 17 图 31:鹏辉能源动力电池技术创新成果 . 19 图 32:2020 年
12、 1 月主流新能源乘用车厂商销量上汽通用五菱排名第五 . 20 图 33:2019 年非营运个人 BEV 销量前十五名 . 20 图 34:2019 年全球新能源汽车销量 TOP10 . 21 图 35:2019 年 1-12 月纯电动市场排名 TOP10 厂商 . 21 图 36:2019 年 12 月纯电动销量宝骏 E100 夺冠 . 21 图 37: 2019 年 1-12 月纯电动市场排名 TOP10 车型 . 21 图 38:2014-2025E 中国电动自行车行业市场规模预测(亿元) . 22 图 39:2014-2018 年中国电动自行车行业表观消费量走势 . 22 图 40:全
13、球锂电电动自行车市场占比 . 22 图 41:2018-2019H1 各季度自行车锂电池出货量(MWh) . 23 图 42:2019H1 中国电动自行车锂电池前十企业市场占比 . 23 图 43:公司消费数码类电池产品应用广泛 . 23 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 图 44:2019 年中国 3C 消费电池产量 29511MWH . 24 图 45:2024 年全球可穿戴设备出货预计将达 5.268 亿只 . 24 图 46:2016-2020E 全球移动电源市场规模预测(亿美元) . 24 图 47:预计 202
14、3 全球蓝牙音频娱乐设备出货量达 12.7 亿台 . 25 图 48:2016-2020 年全球 TWS 市场出货量统计情况及预测 . 25 图 49:2019Q3TWS 主要品牌市占率(%) . 26 图 50:预测 2019-2022 年耳机市场 CAGR 高达 80% . 26 图 51:2018-2019 年中国 TWS 出货量及增速(百万台) . 27 图 52:2019 年第二季度中国二级设备出货量结构分析情况 . 27 图 53:公司 TWS 电池主要用户 . 29 图 54:JBL-FREE . 29 图 55:2019Q4 全球 TWS 市场 JBL 位列第七 . 30 图
15、56:JBL 耳机在小于 100 美元 TWS 市场位列第四 . 30 图 57:全球及中国全部储能累计装机量(GW)及增速 . 31 图 58:全球电化学储能市场累计装机规模(MW) . 31 图 59:中国电化学储能市场累计装机规模(MW) . 31 图 60:2020-2030 年中国 5G 用户规模预测(亿人) . 32 图 61:2020-2030 年中国 5G 市场规模预测(万亿) . 32 图 62:5G 宏基站 . 33 图 63:通信基站储能电池 . 33 图 64:2019E-2028E 5G 宏基站数量预测(万个) . 34 图 65:2019E-2026E 5G 产业市
16、场规模预测(亿元) . 34 图 66:公司近五年 PE-band . 37 图 67:公司近五年 PB-band . 37 表 1:鹏辉能源股权激励详情 . 10 表 2:鹏辉能源股权激励行权条件 . 11 表 3:2017-2019 新能源乘用车补贴金额(万元) . 14 表 4:锂离子动力电池正极材料性能对比 . 16 表 5:动力电池头部企业 LFP 技术进展 . 16 表 6:鹏辉能源动力电池类型 . 17 表 7:2019 年鹏辉能源动力电池装机量排名第九 . 18 表 8:2019 年鹏辉能源磷酸铁锂电池装机量排名第五 . 18 表 9:公司基地及产能情况 . 19 表 10:蓝
17、牙 5.0 性能及具体分析情况 . 26 表 11:各厂商积极发布 TWS . 26 表 12:TWS 耳机电池种类 . 27 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 表 13:TWS 扣式电池竞争格局 . 28 表 14:公司扣式电池相关专利 . 28 表 15:国内领先厂商与瓦尔塔技术水平对比 . 28 表 16:鹏辉蓝牙耳机电池产品系数 . 29 表 17:中国储能产业重要政策及标准 . 30 表 18:5G 与 4G 关键技术指标对比. 32 表 19:5G 基站分类 . 33 表 20:5G 基站建设拉动储能电池需求
18、. 33 表 21:各地 5G 基站建设规划(个) . 34 表 22:公司通信基站参数. 34 表 23:公司盈利预测 . 36 表 24:可比公司相对估值(截至 2020 年 3 月 30 日收盘) . 37 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0 03 3 月月 3131 日日 投资要点投资要点 关键假设关键假设 我们对公司主营业务分别进行了模型测算,关键假设如下: 动力储能电池业务:公司产能扩张,磷酸铁锂电池重获行业认可,公司大客户持续放量带动公 司装机量提升, 假设 2019-2021 年公司动力储能电池出货量分别为 1.45/2.90/5.00GW
19、h, 铁锂 动力电池平均单价分别为 0.92/0.70/0.60 元/Wh, 铁锂储能电池平均单价分别为 0.79/0.60/0.52 元/Wh,动力储能电池毛利率分别为 19.3%/18.2%/18.6%。 消费工业电池业务:疫情预计对全球消费电子行业造成一定冲击,但公司产能扩张,新客户拓 展顺利,我们对消费电池板块给与相对保守预计,假设 2019-2021 年公司扣式电池出货量分 别为 1200/3000/4500 万只,平均单价分别为 10/9/8.5 元/只,消费工业电池毛利率分别为 28.03%/30.54%/30.68%。 一次电池业务:假设 2019-2021 年公司电动玩具等电
20、池毛利率分别为 28%/28%/28%, 2020-2021 年锌空电池毛利率分别为 35%/35%,2019-2021 年一次电池整体毛利率分别为 28%/29%/30%。 期间费用率:假设 2019-2021 年公司销售费用率分别为 3.73%/3.62%/3.43%,管理费用率分 别为 3.59%/3.41%/3.33%,研发费用率分别为 3.75%/3.60%/3.49%,财务费用率分别为 1.22%/1.23%/1.04%。 区别于市场的观点区别于市场的观点 市场认为 TWS 耳机电池市场竞争日益激烈,公司出货增长可能会受到冲击;我们认为目前公 司在扣式电池拥有多项专利, 并且能够提
21、供 TWS 耳机充电仓的软包电芯, 通过绑定大客户 JBL 有望实现快速发展。公司 19 年出货约 1200 万只,预计 20 年出货 3000 万只以上,实现营收 翻倍增长。市场认为动力电池领域三元电池能量密度优势明显,磷酸铁锂发展可能受限;我们 认为磷酸铁锂电池成本低且寿命长,随着补贴退坡降低对能量密度的要求,磷酸铁锂电池市场 份额将提升。预计 20-21 年公司铁锂动力电池出货量分别为 1.3/2.5GWH。 股价上涨催化剂股价上涨催化剂 1、动力电池方面公司在磷酸锂电池的技术上突破明显,市占率提升;2、5G 飞速发展提升储 能电池需求,预计 2020-2025 年 5G 基站建设对储能
22、电池需求约 155GWH;3、消费电池方面 TWS 耳机电池快速放量,预计 2020 年供给 JBL2000 万只。 估值与目标价估值与目标价 预计 19-21 年公司实现营业收入 33.64/46.61/62.70 亿元,归母净利润 1.99/4.20/6.33 亿元, EPS 为 0.71/1.49/2.25 元。考虑到疫情影响消费电池客户开工和出货, 公司产品销售可能不及 预期,我们对公司 20 年盈利预测相对保守。虽然短期内疫情对公司出货带来一定冲击,但长 期看,5G 飞速发展带动储能电池需求增加,磷酸铁锂电池有望逆势崛起,TWS、ETC 市场将 带动消费电池持续放量, 看好公司后续投
23、资价值。 参考可比公司平均 25 倍 PE, 给予公司 2020 年 25 倍目标市盈率 PE,对应目标价 37.25 元,首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0303 月月 3131 日日 鹏辉能源核心指标概览鹏辉能源核心指标概览 图 1:鹏辉能源核心指标概览图 资料来源:公司官网,西部证券研发中心 公司深度研究 | 鹏辉能源 西部证券西部证券 20202020 年年 0303 月月 3131 日日 一、二十年深耕电池业,消费、动力及储能齐发力一、二十年深耕电池业,消费、动力及储能齐发力 1.1 消费类业务平稳增长,动力储能前景广阔消费类业务平稳增长,动力储能前景广阔 广州鹏辉能源科技股份有限公司成立于 2001 年,是中国最大的电池生产厂家之一,主要生产 聚合物锂离子、锂离子、镍氢等二次充电电池,锂铁、锂锰、锂亚硫酰氯、锌空等一次电池。 公司产品广泛应用于移动电源、航模、新能源汽车动力电池、汽车启动电源、通信基站后备电 源、风光储能及家庭储能电池系统解决方案,并率先实现规模化生产,拥有自主知识产权,主 要技术指标处于国际先进水平。 图 2:公司发展历程 资料来源:公司官网,西部证券研发中心 图 3:锂电池分为一次电池