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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/信息设备/电子元器件 证券研究报告 扬杰科技扬杰科技(300373)公司研究报告公司研究报告 2020 年 01 月 23 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 01 月 23 日收盘价 (元) 24.28 52 周股价波动(元) 12.88-25.92 总股本/流通 A 股(百万股) 472/294 总市值/流通市值(百万元) 11463/7140 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表市场表
2、现现 Table_QuoteInfo -15.12% 0.88% 16.88% 32.88% 48.88% 2019/1 2019/4 2019/7 2019/10 扬杰科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 38.7 63.2 62.5 相对涨幅(%) 37.8 59.2 59.1 资料来源:海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:陈平 Tel:(021)23219646 Email: 证书:S0850514080004 分析师:谢磊 Tel:(021)23212214 Email: 证书:S0850518100003 分析师:尹苓 Tel:(0
3、21)23154119 Email: 证书:S0850518100002 国内功率器件龙头,受益国产替代趋势国内功率器件龙头,受益国产替代趋势 Table_Summary 投资要点:投资要点: 国内功率器件龙头,产品线覆盖全面国内功率器件龙头,产品线覆盖全面。公司集研发、生产、销售于一体,专 业致力于功率半导体芯片及器件制造、 集成电路封装测试等领域的产业发展。 公司主营产品为各类电力电子器件芯片、功率二极管、整流桥、大功率模块、 DFN/QFN 产品、SGT MOS 及碳化硅 SBD、碳化硅 JBS 等,产品广泛应用 于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等诸多领域。2018 年营业收
4、入 18.52 亿元,归母净利润 1.87 亿元。20162018 年,公司研发支出分别 为 0.50、0.72、0.96 亿元,研发支出持续增加。 中国是全球最大的半导体分立器件市场, “自主可控”迫切性强中国是全球最大的半导体分立器件市场, “自主可控”迫切性强。目前,我国 已经成为全球重要的半导体分立器件制造基地和全球大的半导体分立器件市 场。 根据新洁能招股说明书援引自中国半导体行业协会的统计数据显示, 2017 年我国半导体分立器件市场规模已达到 2,473.9 亿元。但从技术发展水平看, 目前国内半导体分立器件行业整体技术水平仍与国际领先水平存在一定的差 距。随着国家鼓励政策的大力
5、扶持、半导体分立器件国产化趋势显现以及下 游应用领域需求增长的拉升,我国半导体分立器件行业蕴含着巨大的发展契 机。 公司后续有望畅享国产替代机遇公司后续有望畅享国产替代机遇。公司凭借长期的技术积累、持续的自主创 新能力及成熟的市场推广经验,已是国内少数集单晶硅片制造、芯片设计制 造、器件设计封装测试、终端销售与服务等纵向产业链为一体的规模企业, 公司产品已在诸多新兴细分市场具有领先的市场地位及较高的市场占有率。 MOSFET 方面,公司多款 6 寸高压 MOSFET、8 寸中低压 MOSFET 已实现 量产。IGBT 方面,目前公司主要面向家电和工控行业进行 IGBT 产品布局。 SiC 新型
6、器件方面,公司目前在外进行碳化硅芯片流片,可批量供应 650V、 1200V 碳化硅 JBS 器件,并在积极研发碳化硅 MOSFET 器件。同时,公司 也是华为的合格供应商,提供二极管、整流桥、保护类器件、MOS 等产品。 我们判断公司在当前自主可控的紧迫形势下,将长期受益国产替代的机遇。 盈利预测盈利预测。我们预计公司 20192021 年归母净利润分别为 2.32、3.14、4.20 亿元,对应 EPS 分别为 0.49、0.67、0.89 元/股。我们以 2020 年经营状况 为基础对公司进行估值。结合国内功率半导体领域龙头闻泰科技、捷捷微电, 我们给予公司 2020 年 4045x P
7、E,对应合理价值区间 26.8030.15 元/股, 给予“优于大市”评级。 风险提示。风险提示。半导体分立器件行业竞争加剧可能导致价格波动增加。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1470 1852 1999 2580 3355 (+/-)YoY(%) 23.5% 26.0% 8.0% 29.0% 30.0% 净利润(百万元) 267 187 232 314 420 (+/-)YoY(%) 32.1% -29.7% 24.0% 35.2% 33.5% 全面摊薄 EPS(元) 0
8、.56 0.40 0.49 0.67 0.89 毛利率(%) 35.6% 31.4% 29.3% 30.5% 30.7% 净资产收益率(%) 11.7% 7.8% 8.8% 10.7% 12.5% 资料来源:公司年报(2017-2018) ,海通证券研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究扬杰科技(300373)2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 国内功率器件龙头,产品线覆盖全面 . 5 1.1 国内功率器件龙头 . 5 1.2 产品线覆盖全面 . 6 1.3 重视研发,专利储备丰富 . 7 2. 中国是全球最大的半导体分立器件市场, “自主可控”迫切
9、性强 . 8 3. 公司后续有望畅享国产替代机遇 . 11 4. 员工持股计划激励覆盖面广 . 12 5. 盈利预测 . 13 财务报表分析和预测 . 15 公司研究扬杰科技(300373)3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 公司发展历程 . 5 图 2 2018 年中国半导体功率器件十强企业排名:扬杰科技第一 . 6 图 3 公司 IGBT 产品及规格 . 7 图 4 公司 YBSM 产品及优势 . 7 图 5 公司专利储备丰富. 8 图 6 集成电路主要应用领域 . 9 图 7 2013-2018 年中国集成电路进出口总额及逆差(亿美元) . 9 图 8 国内
10、半导体分立器件市场需求发展预测 . 11 公司研究扬杰科技(300373)4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 当前中国核心集成电路的国产芯片占有率 . 10 表 2 分立器件各代产品特点及市场状况 . 12 表 3 公司“奋斗者计划(一期) ”员工持股计划. 12 表 4 扬杰科技整体分业务预测 . 13 表 5 可比上市公司估值表 . 14 公司研究扬杰科技(300373)5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 国国内功率器件龙头,产品线覆盖全面内功率器件龙头,产品线覆盖全面 1.1 国内功率器件龙头国内功率器件龙头 扬州扬杰电子科技股份有限公司成立于
11、 2006 年 8 月 2 日, 注册资本 4.72 亿元人民 币。2014 年 1 月,公司在深交所创业板挂牌上市,股票代码 300373,2018 年营业收 入 18.52 亿元,归母净利润 1.87 亿元。 公司集研发、生产、销售于一体,专业致力于功率半导体芯片及器件制造、集成电 路封装测试等领域的产业发展。公司主营产品为各类电力电子器件芯片、功率二极管、 整流桥、大功率模块、DFN/QFN 产品、SGT MOS 及碳化硅 SBD、碳化硅 JBS 等,产 品广泛应用于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等诸多领域。 图图1 公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司官网,海通证券研究所
12、 公司连续数年被中国半导体行业协会评为中国半导体功率器件十强企业,2016、17 年都位列第二名;获得全国工业品牌培育示范企业、2016 年度国家知识产权优势企业、 国家火炬计划重点高新技术企业、全国电子信息行业优秀创新企业、江苏省信息化和工 业化融合试点企业等荣誉称号;建立了江苏省功率半导体芯片及器件封装工程技术研究 中心、江苏省企业技术中心、江苏省功率半导体芯片及器件工程中心、江苏省企业博士 后工作站、企业院士工作站;先后和东南大学、沈阳工业大学、扬州大学、南京大学、 华中科技大学、西安电子科技大学、南京工业大学、北京大学、电子科技大学、清华大 学、浙江大学等高校建立了长期的项目开发合作关
13、系。 公司研究扬杰科技(300373)6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图2 2018 年中国半导体功率器件十强企业排名:扬杰科技第一年中国半导体功率器件十强企业排名:扬杰科技第一 资料来源:公司官网,海通证券研究所 公司经过不断努力,成功通过 ISO9001:2008 质量体系认证、ISO14001:2004 环境 体系认证和 IATF 16949 汽车行业质量体系认证,主要产品获得美国 UL 安全认证,并符 合欧盟 RoHS 环保要求。2017 年度公司新增国家专利 38 项,其中发明专利 1 项;新增 江苏省高新技术产品 10 项。截止 2017 年末公司获得国家专利 166
14、 项,其中发明专利 26 项。 目前,公司设有广州、深圳、厦门、宁波、温州、杭州、上海、武汉、成都、青岛、 天津、台湾等 12 个国内技术服务站,境外设有韩国、美国、德国、土耳其、意大利、 法国、墨西哥、日本等 8 个国际营销网点。 公司凭借长期的技术积累、持续的自主创新能力及成熟的市场推广经验,已是国内 少数集单晶硅片制造、芯片设计制造、器件设计封装测试、终端销售与服务等纵向产业 链为一体的规模企业,公司产品已在诸多新兴细分市场具有领先的市场地位及较高的市 场占有率。未来公司将进一步加大改革创新力度,以领先技术开拓市场,以诚信服务赢 得客户。通过全体扬杰人的努力实现“十年奋进,铸就百年扬杰”
15、的美好愿景。 1.2 产品线覆盖全面产品线覆盖全面 产品层面,公司主营产品为各类电力电子器件芯片、功率二极管、整流桥、大功率 模块、DFN/QFN 产品、MOSFET、IGBT 及碳化硅 SBD、碳化硅 JBS 等,产品广泛应 用于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等诸多领域。 公司研究扬杰科技(300373)7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图3 公司公司 IGBT 产品及规格产品及规格 资料来源:公司官网,海通证券研究所 图图4 公司公司 YBSM 产品及产品及优势优势 资料来源:公司官网,海通证券研究所 1.3 重视研发,专利储备丰富重视研发,专利储备丰富 公司重视研发
16、,整合各个事业部的研发团队,组建公司级研发中心。公司级研发中 心包含 SiC JBS 研发团队、IGBT 研发团队、MOSFET 研发团队、晶圆设计研发团队、 WB 封装研发团队、Clip 封装研发团队、汽车电子研发团队、技术服务中心这 8 大核心 团队,形成了从晶圆设计研发到封装产品研发,从售前技术支持到售后技术服务的完备 的研发及技术服务体系,为公司新品开发、技术瓶颈突破、扩展市场版图等诸多方面提 供强有力的保障。 公司按照国内一流电子实验室标准建设研发中心实验室,建筑面积达 5000m2,分 为可靠性实验室、失效分析实验室、模拟仿真实验室、综合研发实验室,是能够满足包 括产品功能及环境测
17、试,物化失效分析,产品电、热及机械应力模拟仿真等多项需求的 一站式产品实验应用平台。实验室内配有适用于二极管、BJT、 MOSFET、IGBT、功 公司研究扬杰科技(300373)8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 率模块等各系列产品的先进的研发测试设备。公司建设的研发中心实验室为芯片设计、 器件封装以及终端销售与服务的研发需求提供了全方位、多平台的技术服务保障。 图图5 公司公司专利储备丰富专利储备丰富 资料来源:公司官网,海通证券研究所 研发团队方面,公司通过“潜龙计划”面向多所 985、211 院校开展人才校招工作, 为公司提供了优质的人才储备;同时,为了确保后备人才的能力可快速
18、提升,公司实施 一系列人才培养计划,如进修计划、轮岗机制、实施教练及导师制度等。此外,公司陆 续引进国内外资深技术人才,形成了一支覆盖高端芯片研发设计、先进封装研发设计等 各方面的高质量人才队伍,20162018 年公司研发支出分别为 0.50、0.72、0.96 亿元, 研发支出持续增加。 2. 中国是全球最大的半导体分立器件市场, “自主可控”中国是全球最大的半导体分立器件市场, “自主可控” 迫切性强迫切性强 随着 5G、人工智能掀起新一轮信息技术革命,作为信息技术产业核心,集成电路 产业的战略性、基础性和先导性地位进一步凸显。因此世界各国政府都将半导体行业视 为国家的骨干产业,其技术水
19、平和发展规模已成为国际上衡量一国产业竞争力和综合国 力的重要指标。 公司研究扬杰科技(300373)9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图6 集成电路主要应用领域集成电路主要应用领域 资料来源:中国报告网,中国半导体行业协会,海通证券研究所 从进出口来看,中国半导体行业尚存巨大的贸易逆差,并且该数字还在逐年增大。 根据中金在线援引海关总署的数据,中国芯片产品的进口额从 2015 年起已连续四年超 过原油,位列所有进口商品中的第一位,2013-2018 年我国集成电路进出口逆差逐年攀 升,2018 年创下历史新高的 2274 亿美元,同比增长 17.47%。整体看,我国的半导体 市场依
20、然对国外严重依赖,国内集成电路产业供需失衡呈加剧态势。 图图7 2013-2018 年中国集成电路进出口总额及逆差(亿美元)年中国集成电路进出口总额及逆差(亿美元) 资料来源:中国产业信息网,海关总署,海通证券研究所 集成电路产业是技术密集型产业,投资密度大、周期长,而且细分领域众多,国外 发达国家经过几十年的发展已经具备完善的产业链和成熟的技术工艺,中国由于起步较 晚直到 21 世纪后才开始发展,虽然近些年增长明显,但与部分发达国家相比,我国集 成电路产业在核心芯片、关键器件、装备等领域仍处于研发跟进的阶段。我们认为,我 国集成电路产业自给率严重不足,尤其是在高端芯片领域,中国与国际先进水平
21、的差距 仍然十分明显。如果一味依赖外国的产品,不能在芯片上实现独立自主,国家信息安全 必将时刻处于威胁之下。 公司研究扬杰科技(300373)10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1 当前中国核心集成电路的国产芯片占有率当前中国核心集成电路的国产芯片占有率 系统系统 设备设备 核心集成电路核心集成电路 国产芯片占有率国产芯片占有率 计算机系统计算机系统 服务器 MPU 0% PC MPU 0% 工业应用 MCU 2% 通用电子系统通用电子系统 可编程逻辑设备 FPGA/EPLD 0% 数字信号处理设备 DSP 0% 通信装备通信装备 移动通信终端 Application Proc
22、essor 18% Communication Processor 22% Embedded MPU 0% Embedded DSP 0% 核心网络设备 NPU 15% 内存设备内存设备 半导体存储器 DRAM 0% NAND FLASH 0% NOR FLASH 5% Inage Processor 5% 显示及视频系统显示及视频系统 高清电视/智能电视 Display Processor 5% Display Driver 0% 资料来源:前瞻经济学人网,海通证券研究所 目前全球半导体市场主要由欧美日韩以及中国台湾主导,大陆半导体在技术和资金 等方面处于劣势,但市场和人力资源成本方面拥有优
23、势。西方国家出于国家战略目的, 对出口到我国的集成电路制造设备和材料以及工艺技术进行严格的审查和限制,给我国 对世界最先进水平的追赶之路频频设障,其中瓦森纳协定的存在就给中国半导体产 业的发展造成了巨大困难。另外,2018 年发生的中美贸易摩擦以及“中兴事件”也不 断敲响警钟。要从根本上保证国家的信息安全,摆脱发达国家对我国半导体产业发展的 制约,关键就是要实现集成电路产业的自主可控。我们认为,集成电路将在未来若干年 持续受到国家支持,产业转移趋势基本确定,集成电路将成为国内快速增长的重点行业 之一。 从产业链角度来看,由于半导体生产流程的复杂性,半导体设备在集成电路产业链 的每个环节都有应用
24、。除了芯片制造环节所必须的光刻机、刻蚀机、离子注入机、沉积 设备等之外,封装和测试领域也需要必要的设备,此外还有光掩模处理设备、防静电洁 净室等需求。其中最关键、最大宗的设备是光刻机、等离子体刻蚀设备、薄膜沉积设备。 从技术发展的角度看, 集成电路先进工艺制程依赖于最新的半导体设备。 我们判断, 半导体产品制造要超前电子系统开发新一代工艺,而半导体设备要超前半导体产品制造 开发新一代产品,因此半导体专用设备行业是半导体行业的制高点,在现代电子信息产 业中占据极其重要的地位,发展提高微观加工设备的自主研发、设计、生产能力,是发 展我国集成电路产业的重中之重。 具体到半导体分立器件,相较于国际半导
25、体行业集中度较高、技术创新能力强等特 点,我国半导体分立器件行业起步晚,受制于国际半导体公司严密的技术封锁,大多依 靠自主创新。国内半导体分立器件企业通过长期技术积累,一些半导体芯片技术已突破 瓶颈,芯片的研发设计能力不断提高,品牌知名度和市场影响力也日益增强。目前,我 国已经成为全球重要的半导体分立器件制造基地和全球大的半导体分立器件市场,中国 半导体分立器件收入占全球比重上升趋势明显。根据新洁能招股说明书援引自中国半导 体行业协会的统计数据显示, 2017年我国半导体分立器件市场规模已达到 2473.9 亿元。 但从技术发展水平看,目前国内半导体分立器件行业整体技术水平仍与国际领先水平存
26、在一定的差距。随着国家鼓励政策的大力扶持、半导体分立器件国产化趋势显现以及下 游应用领域需求增长的拉升,我国半导体分立器件行业蕴含着巨大的发展契机。 公司研究扬杰科技(300373)11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 公司后续有望畅享国产替代机遇公司后续有望畅享国产替代机遇 根据公司投资者关系记录 20170908,近年来,全球分立器件市场格局稳定,中国 市场已成为全球最大和增长最快的分立器件市场,产业逐步向国内转移。2017 年,全 球功率器件市场规模约为 2000 亿人民币,其中欧美日的厂商占据了 70%的市场份额。 国内厂商能在技术上不断进步,随着国产化潮流的推进,国产替
27、代的市场空间较大。 根据新洁能招股说明书援引中国半导体行业协会的预测,2019 年中国半导体分立 器件市场需求将达到 2662.0 亿元, 市场需求预期略有下滑; 到 2021 年分立器件的市场 需求将达到 3010.6 亿元。从中长期来看,国内半导体市场需求仍将呈现较快的增长势 头。 图图8 国内国内半导体分立器件市场需求发展预测半导体分立器件市场需求发展预测 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 200182019E2020E2021E 市场需求规模(亿元,左轴)增长率(右轴) 资料
28、来源:新洁能招股说明书援引中国半导体行业协会,海通证券研究所 根据公司投资者关系记录 20170908,尽管中国是全球最大的功率器件市场,但中 高端产品中绝大部分仍依赖进口。从全球来看,功率半导体行业的集中度是较高的,排 在第一的英飞凌公司功率半导体板块年营业额为两百多亿人民币,前十大公司也都在百 亿人民币以上。国内该行业集中度不高,大多数国内企业产品较为单一,产品技术、硬 件设备等相较国外企业差距较大,市场占有率不高。随着国内企业不断技术创新,丰富 产品线,将逐步提高市场占有率,国产替代的市场空间很大。 随着国产器件替代进口的趋势加快,公司以消费类电子、新能源行业为市场发展基 础,大力拓展工
29、业变频、伺服马达、安防等工业电子领域,重点布局网通、光伏微型逆 变器、汽车电子等高端市场,挖掘公司新的利润增长点。 根据公司在深交所互动易上的回复,公司凭借长期的技术积累、持续的自主创新能 力及成熟的市场推广经验,已是国内少数集单晶硅片制造、芯片设计制造、器件设计封 装测试、终端销售与服务等纵向产业链为一体的规模企业,公司产品已在诸多新兴细分 市场具有领先的市场地位及较高的市场占有率。未来公司将深入布局汽车电子、IGBT、 SiC 等新业务,以获得更多的市场机会,提升毛利率。MOSFET 方面,公司多款 6 寸高 压 MOSFET、8 寸中低压 MOSFET 已实现量产。IGBT 方面,目前公
30、司主要面向家电 和工控行业进行 IGBT 产品布局。SiC 新型器件方面,公司目前在外进行碳化硅芯片流 片,可批量供应 650V、1200V 碳化硅 JBS 器件,并在积极研发碳化硅 MOSFET 器件。 同时,公司也是华为的合格供应商,提供二极管、整流桥、保护类器件、MOS 等产品。 我们判断公司在当前自主可控的紧迫形势下,将长期受益国产替代的机遇。 公司研究扬杰科技(300373)12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 2 分立器件各代产品特点及市场状况分立器件各代产品特点及市场状况 基材基材 代表产品代表产品 面世时间面世时间 技术特点技术特点 系统应用特性系统应用特性 硅基
31、半硅基半 导体导体 功率二极管 20 世纪 50 年代 不可控型 结构简单,但只能整流使用,不可控 制导通、关断 晶闸管 20 世纪 60 年代 半控型器件 开关使用,不易驱动,损耗大,难以 实现高频化变流 功率三极管 20 世纪 50 年代 全控型器件 开关使用或功率放大使用,不易于驱 动控制,频率较低 平面型功率 MOSFET 20 世纪 70 年代 易于驱动,工作频率高,但芯片面积 相对较大,损耗较高 沟槽型功率 MOSFET 20 世纪 80 年代 易于驱动, 工作频率高, 热稳定性好, 损耗低,但耐压低 IGBT 20 世纪 80 年代 开关速度高,易于驱动,频率高,损 耗很低,具有
32、耐脉冲电流冲击的能力 超结功率 MOSFET 20 世纪 90 年代 易于驱动,频率超高,损耗极低,最 新一代功率器件 屏蔽栅功率 MOSFET(SGT) 21 世纪 打破了硅限,大幅降低了器件的导通 电阻和开关损耗 宽禁带宽禁带 材料半材料半 导体导体 SiC、GaN 半导体功 率器件 21 世纪 / / 资料来源:新洁能招股说明书,海通证券研究所 4. 员工持股计划激励覆盖面广员工持股计划激励覆盖面广 公司 2019 年 10 月 19 日公告“奋斗者计划(一期) ”员工持股计划,本员工持股 计划筹集资金总额不超过 1744.8 万元, 参加本次员工持股计划的员工总人数不超过 509 人,
33、其中参与本员工持股计划的董事(不含独立董事) 、监事和高级管理人员共计 9 人。 从覆盖范围来看,参加本员工持股计划的董事、监事和高级管理人员共计 9 人,分 配总份额为 22.60 万股,占员工持股计划总份额的比例为 9.42%;中层管理人员及核心 骨干分配的总份额预计不超过 217.40 万股,占员工持股计划总份额的比例预计为 90.58%。 表表 3 公司公司“奋斗者计划(一期) ”员工持股计划“奋斗者计划(一期) ”员工持股计划 序号序号 持有人持有人 职务职务 拟分配份额(万拟分配份额(万 份)份) 占本计划总份额占本计划总份额 的比例的比例 1 刘从宁 公司董事、 监事、 高级管理
34、人员 4.00 1.67% 2 陈润生 4.00 1.67% 3 周斌 2.20 0.92% 4 华伟 1.00 0.42% 5 徐萍 2.00 0.83% 6 赵峥 0.40 0.17% 7 徐小兵 3.00 1.25% 8 戴娟 3.00 1.25% 9 Pei-ming-Pamela-Cheng 3.00 1.25% 10 中层管理人员及核心骨干(预计不超过 500 人) 217.40 90.58% 合计 240.00 100% 资料来源:2019 年公司“奋斗者计划(一期) ”员工持股计划(草案修订稿) ,海通证券研究所 根据草案,公司层面设定 2019 年度业绩考核指标为 2019
35、年度归属于母公司股东 公司研究扬杰科技(300373)13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 的净利润相比 2018 年增长不低于 5%,即 19675 万元。公司层面业绩考核指标设定的 合理性在于:2019 年以来,受宏观经济及市场下行趋势的影响,公司在经营方面也面 临着一定压力,2019 年上半年的归属于母公司股东的净利润为 8660.49 万元,同比增 长-44.44%。因此,综合考虑公司当前面临的经营环境及 2018 年度公司存在减值计提 的客观情况,公司设定的业绩考核指标具备合理性及一定的挑战性,有助于调动公司的 董事、监事、高级管理人员及核心员工的积极性,促进公司达成总体经营
36、目标。 若公司层面的业绩考核目标达成,管理委员会将根据持有人的个人业绩考核等级, 确定可参与收益分配的份额数量并进行收益分配。 5. 盈利预测盈利预测 假设:假设:根据公司 2019 年半年度业绩预告,因整体业务延续 2018 年下半年以来的 下行趋势,为争取市场份额,公司采取了销售价格调整策略。由于公司在 2018 年上半 年的大幅扩产,部分产线的产能利用率虽不断爬升但仍未达到理想水平,目前尚处于恢 复期。我们判断随着中美贸易摩擦缓和以及 5G 渗透率提升,公司后续有望走出 19H1 的调整期。 结合公司员工持股草案对公司 19 年归母净利润考核条件 (增速不低于 5%) , 且后续国产替代
37、趋势加速,我们假设公司半导体功率器件业务 20192021 年收入增长 分别为 10%、 28%、 30%, 分立器件芯片业务 20192021 年收入增长分别为 10%、 25%、 30%。 表表 4 扬杰科技扬杰科技整体分业务预测整体分业务预测 2018 2019E 2020E 2021E 合计 收入(百万元) 1851.78 1999.33 2579.76 3354.63 Yoy 26.01% 7.97% 29.03% 30.04% 毛利率 31.36% 29.26% 30.45% 30.72% 半导体功率器件 收入(百万元) 1434.79 1578.27 2051.75 2667.2
38、7 Yoy 16.55% 10.00% 28.00% 30.00% 毛利率 31.79% 30.00% 30.00% 30.00% 分立器件芯片 收入(百万元) 270.83 297.91 402.18 542.95 Yoy 32.33% 10.00% 25.00% 30.00% 毛利率 26.53% 20.00% 28.00% 30.00% 收入(百万元) 104.51 73.16 65.84 72.43 半导体硅片 Yoy 23.16% -30.00% -10.00% 10.00% 毛利率 22.01% 22.01% 22.01% 22.01% 收入(百万元) 41.66 49.99 59
39、.99 71.99 其他业务 Yoy 23.18% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 71.66% 71.66% 71.66% 71.66% 资料来源:wind,公司 2019 年半年报,海通证券研究所 我们预计公司 20192021 年归母净利润分别为 2.32、3.14、4.20 亿元,对应 EPS 分别为 0.49、0.67、0.89 元/股。我们以 2020 年经营状况为基础对公司进行估值。结 合国内功率半导体领域龙头闻泰科技、捷捷微电,我们给予公司 2020 年 4045x PE, 对应合理价值区间 26.8030.15 元/股。结合 PB(2020)估值方法加以验证
40、,参考可比 公司,我们给予公司 PB(2020) 910 x,对应合理价值区间 56.1662.40 元/股。审 慎起见,我们采用 PE(2020)估值方法所得的 26.8030.15 元/股作为公司合理价值区 间,给予“优于大市”评级。 公司研究扬杰科技(300373)14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 5 可比上市公司估值表可比上市公司估值表 上市公司上市公司 证券代码证券代码 主营业务主营业务 PE(2020E)倍)倍 600745 闻泰科技 ODM,功率半导体 48 300623 捷捷微电 功率半导体 53 平均 51 资料来源:股价采用 2020 年 1 月 23 日
41、收盘价,盈利预测来自 wind 一致预期,海通证券研究所整理 表表 6 可比上市公司估值表可比上市公司估值表 上市公司上市公司 证券代码证券代码 主营业务主营业务 PB(2020E)倍)倍 600745 闻泰科技 ODM,功率半导体 13.05 300623 捷捷微电 功率半导体 6.12 平均 9.59 资料来源:股价采用 2020 年 1 月 23 日收盘价,盈利预测来自 wind 一致预期,海通证券研究所整理 风险提示。风险提示。半导体分立器件行业竞争加剧可能导致价格波动增加。 公司研究扬杰科技(300373)15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元)利润表(百万元) 2018 2019E 2020E 2021E 每股指标(元)每股指标(元) 营业总收入营业总收入 1852 1999 2580 3355 每股收益 0.40 0.49 0.67 0.89 营业成本 1271 1414 1794 232