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1、三七互娱(002555) 证券研究报告公司研究互联网传媒 1 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 核心品类逆周期扩张,建立长期竞争壁垒核心品类逆周期扩张,建立长期竞争壁垒 买入(维持) 盈利预测盈利预测与与估值估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 7,633 13,226 15,881 18,328 同比(%) 23.3% 73.3% 20.1% 15.4% 归母净利润(百万元) 1,009 2,144 2,797 3,354 同比(%) -37.8% 112.6% 30.5% 19.9% 每股收益(元/股) 0.48 1.02 1.32 1.59 P/
2、E(倍) 71.63 33.69 25.83 21.54 投投资要点资要点 本文解释了三七互娱的长期竞争壁垒及商业模式,长期看好公司竞争 力。 1) 核心核心 ARPG 品类逆周期扩张,品类逆周期扩张,出清中小厂商,长期提升利润率出清中小厂商,长期提升利润率 2019 年,三七互娱在其核心 ARPG 品类实现逆周期扩张,大幅抢占市 场份额,从产品盈利指标来看,三七互娱盈利能力远高于竞争对手, 长期持续扩大广告投放及收入规模,将迫使中小厂商出清,长期提升 自身利润率。 2) “量子”及“天机”“量子”及“天机”系统提升公司广告投放与运营效率系统提升公司广告投放与运营效率,建立极高竞,建立极高竞
3、争壁垒争壁垒 公司依靠“量子”智能广告投放系统实现 7*24h 自动化广告投放,实 现了广告投放 CPA(单次投放成本)与提升 ROI(回报率)的目标; 依靠“天机”系统实现了游戏智能化运营分析,有效提高用户粘性, 提升用户 LTV(用户全生命周期价值) 。 3) 自研引擎提升画质,自研引擎提升画质,2020 年多品类扩张及海外扩张落地年多品类扩张及海外扩张落地 公司重点游戏产品使用了自研引擎,同时暗黑大天使页游实现了 自研引擎跨平台使用,使得产品画面表现力大幅提升,流水表现遥遥 领先行业竞品;2018 年起公司提出产品多元化战略,经过近两年研发 与产品打磨周期,将于 2020 年落地多元化产
4、品;2020 年 SLG 产品梯 队将帮助公司拓展欧美市场,重点产品为狂野西境 ,亚洲市场持续 保持领先优势,以 MMO 品类为核心,日本市场深挖二次元、SLG 等 产品。 盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:根据业绩快报及 2020Q1 指引,考虑公司后续产 品储备及流量运营优势,预计 19-21 年实现营收 132.3/158.8/183.3 亿, 归母净利润 21.4/28.0/33.5 亿,EPS 分别 1.02/1.32/1.59 元,对应当前 PE33.69/25.83/21.54X,维持“买入”评级。 风险提示:风险提示:政策监管趋严,行业竞争加剧,宏观经济风险等 股价走势股
5、价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 34.20 一年最低/最高价 11.43/39.70 市净率(倍) 11.07 流通 A 股市值(百 万元) 48509.62 基础数据基础数据 每股净资产(元) 3.09 资产负债率(%) 31.82 总股本(百万股) 2112.25 流通A股(百万股) 1418.41 相关研究相关研究 1、 三七互娱(、 三七互娱(002555) :) :19 年年 业绩超预期, 自研全球精品预计业绩超预期, 自研全球精品预计 于二季度陆续上线于二季度陆续上线2020-02-28 2、 三七互娱(、 三七互娱(002555) :单季) :单季 度收入创新高, 新游上
6、线期收入度收入创新高, 新游上线期收入 利润增速错配,预计利润增速错配,预计 Q4 利润率利润率 出现回升出现回升2019-10-31 3、 三七互娱(、 三七互娱(002555) :业绩) :业绩 略超预期,新游表现强劲,继续略超预期,新游表现强劲,继续 践行多品类与出海战略践行多品类与出海战略 2019-08-28 2020 年年 03 月月 03 日日 证券分析师证券分析师 张良卫张良卫 执业证号:S0600516070001 -37% 0% 37% 74% 111% 149% 186% 223% -072019-11 三七互娱 沪深300
7、 2 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 内容目录内容目录 1. 核心品类逆周期扩张,建立长期竞争壁垒核心品类逆周期扩张,建立长期竞争壁垒 . 4 1.1. RPG 类市场已较为成熟. 4 1.2. 中小厂商出清,三七互娱逆周期扩张 . 5 1.2.1. 市场出清,三七互娱份额提升 . 7 1.2.2. “量子”与“天机”系统提升广告投放及运营效率 . 8 1.2.3. 三七互娱商业模式解析:规模效应降低边际成本,提升利润率 . 11 1.3. 中小厂商出清,规模效应长期提升利润率 . 11 2. 自研手游引擎投入使用,自研手游引擎投入使用,2020 年多品类扩张及海外扩张落
8、地年多品类扩张及海外扩张落地 . 12 2.1. 自研手游引擎投入使用,画面表现力取得突破 . 12 2.2. 2020 年产品类型多元化落地 . 12 2.3. 2020 年海外扩展战略持续推进 . 13 2.3.1. 以 SLG 品类充分拓展欧美市场 . 13 2.3.2. 亚洲市场保持领先优势 . 14 3. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 15 4. 风险提示:风险提示: . 16 rQqPmMrNtOsMtRpOpQxOoR9PaOaQpNrRtRnNlOnNoNfQrRtOaQnNyRvPmMtMMYsRvN 3 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 图表目录图表
9、目录 图 1:2019 年国内 IOS 端各类型游戏下载量(单位:万次) . 4 图 2:国内 IOS 端 RPG 类游戏单季度发行商收入(单位:万美元) . 4 图 3:国内智能手机出货量及增速(单位:万部,%) . 5 图 4:国内苹果手机单季度出货量占比(单位:%) . 5 图 5:三七互娱重点产品一刀传世 . 6 图 6:三七互娱重点产品永恒纪元 . 6 图 7:IOS 端 ARPG 类游戏发行商收入及下载量变化(单位:万美元,万次) . 6 图 8:2010-2019 年国产游戏版号发放数量 . 7 图 9:2018.1-2020.2 国产游戏版号单月发放数量 . 7 图 10:“量
10、子”系统提升广告投放效率 . 8 图 11:“天机”系统提升游戏运营效率 . 8 图 12: 一刀传世与竞品游戏月度 RPD 指标对比(单位:美元). 10 图 13:三七互娱商业模式解析,以收入成本拆分为例 . 11 图 14:暗黑大天使战斗画面 . 12 图 15:暗黑大天使游戏画面 . 12 图 16:国内 IOS 端策略类手游季度发行商收入变化 . 13 图 17:欧美 IOS 端策略类手游季度发行商收入变化 . 13 图 18: 日理万姬游戏宣传图 . 14 图 19: 日理万姬日本月度收入变化趋势 . 14 表 1:2016-2019 年 IOS 端收入前 250 名 ARPG 类
11、产品三七互娱占比(单位:%) . 7 表 2:行业智能化广告投放系统对比 . 10 表 3:三七互娱销售费用占比营业收入(单位:亿元,%) . 12 4 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 1. 核心品类核心品类逆周期扩张,逆周期扩张,建立建立长期竞争长期竞争壁垒壁垒 1.1. RPG 类市场类市场已已较为成熟较为成熟 角色扮演游戏(Role-playing game) ,简称为 RPG 游戏,是游戏类型的一种,在游 戏玩法上, 玩家扮演一位角色在一个写实或虚构的世界中活动。 RPG 游戏为市场上非常 重要的游戏类型,从 2019 年 IOS 端各游戏类型下载量来看,RPG
12、游戏排名第三。 图图 1:2019 年国内年国内 IOS 端各类型游戏下载量端各类型游戏下载量(单位:万次)(单位:万次) 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 我们统计了 2016Q1-2019Q4 单季度国内 IOS 端 RPG 类游戏发行商收入变化,发现 自 2016Q3 起,国内 IOS 端 RPG 类游戏单季度发行商收入进入周期性波动区间。 图图 2:国内国内 IOS 端端 RPG 类类游戏游戏单季度单季度发行商收入(单位:万美元)发行商收入(单位:万美元) 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 5 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 究
13、其原因,一方面由于智能手机出货量增速自 2017 年开始趋缓,另一方面由于苹 果手机的出货量占比国内智能手机处于下降通道,所以 IOS 端 RPG 类游戏近三年来增 长并不明显。其次,RPG 类游戏为传统游戏类型,2018 年国内游戏版号停发对其收入 产生了一定影响,2019 年随着版号逐渐放松有所恢复,但总体而言 RPG 类游戏市场已 较为成熟。 图图 3:国内智能手机出货量及增速国内智能手机出货量及增速(单位:万部,(单位:万部,%) 图图 4:国内国内苹果手机苹果手机单季度出货量单季度出货量占比占比(单位:(单位:%) 数据来源:wind,工业及信息化部,东吴证券研究所 数据来源:IDC
14、,东吴证券研究所 虽然当前苹果手机出货量占比不高且处于下降通道, 但存量市场苹果手机市占率较 高,且苹果手机平均单价远高于安卓机,相应用户付费 ARPU 值也更高,所以国内 IOS 端数据趋势有一定参考意义。 1.2. 中小厂商中小厂商出清,三七出清,三七互娱互娱逆周期扩张逆周期扩张 大型多人在线动作类角色扮演类游戏 (MMOARPG) 为RPG游戏中的一个子品类, 简称 ARPG,玩家扮演一位角色在一个写实或虚构的世界中活动,并实时对虚拟人物进 行操控,控制其日常活动或游戏中战斗。在整个端游时代 ARPG 类游戏风靡全国,代 表了一类玩法,并伴随着一代 80 及 90 后的成长。随着 201
15、3 年移动互联网快速增长, ARPG 类端游开始向手游端移植,开启了手游时代商业化运营的新篇章,典型成功产品 有三七互娱的永恒纪元 、 一刀传世及传奇霸业等。 6 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 图图 5:三七互娱重点产品一刀传世三七互娱重点产品一刀传世 图图 6:三七互娱重点产品永恒纪元三七互娱重点产品永恒纪元 数据来源:公司官网,东吴证券研究所 数据来源:公司官网,东吴证券研究所 我们对 2016-2019 年 IOS 端收入前 250 名的 RPG 游戏进行梳理, 发现自 2016-2019 年分别有 15 款、22 款、15 款、21 款 ARPG 类玩法游戏,其
16、中下载量在 2019 年有较大 幅度增长,但收入有所下降。 图图 7:IOS 端端 ARPG 类游戏发行商收入及下载量变化(单位:万美元,万次)类游戏发行商收入及下载量变化(单位:万美元,万次) 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 将其结构拆分来看,2016-2019 年 15、22、15、21 款游戏中,三七互娱的产品分别 占有 1 款(永恒纪元) 、3 款(永恒纪元、大天使之剑 H5、传奇霸业) 、4 款(永恒纪元、 大天使之剑 H5、传奇霸业、屠龙破晓) 、7 款(一刀传世、精灵盛典、永恒纪元、大天 7 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 使之剑 H5、
17、王城英雄、屠龙破晓、传奇霸业) ,占比逐年提升明显。 表表 1:2016-2019 年年 IOS 端收入前端收入前 250 名名 ARPG 类产品三七互娱占比类产品三七互娱占比(单位:(单位:%) 年份年份 三七产品数量占比三七产品数量占比 三七产品下载量占比三七产品下载量占比(%) 三七产品收入占比三七产品收入占比(%) 2016 2017 2018 1/15 3/22 4/15 16.9% 32.2% 13.3% 17.8% 43.2% 22.1% 2019 7/21 60.8% 71.3% 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 可以看到, 2019 年三七在 ARPG 品类
18、中体现出非常强的优势, 不论进入 IOS 端 RPG 收入前 250 名游戏的数量,还是收入占比,均大幅领先市场同类产品。为何会出现三七 大幅领先市场的现象? 1.2.1. 市场出清,市场出清,三七互娱三七互娱份额提升份额提升 游戏行业经历了 2016-2017 年版号泛滥,2018 年版号停发,2019 年版号发放逐渐 进入正常轨道,2020 年至今版号发放已进入正常状态。在 2018-2019 年大量中小游戏公 司出清,特别是买量型游戏公司,导致产品供给不足,IOS 收入端前 250 名 RPG 游戏 中,2017 年非三七互娱出品的游戏产品有 19 款,但 2018 年下降至 11 款,
19、2019 年也仅 恢复至 14 款。 图图 8:2010-2019 年国产游戏版号发放数量年国产游戏版号发放数量 图图 9:2018.1-2020.2 国产游戏版号单月发放数量国产游戏版号单月发放数量 数据来源:国家新闻出版广电总局,东吴证券研究所 数据来源:国家新闻出版广电总局,东吴证券研究所 8 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 因此,行业供给端的出清为三七互娱创造了更好的市场环境,龙头公司抗风险能力 强,并且产品储备丰富,在竞争对手出清时逆周期扩张,依靠新产品不论在流量端还是 收入端均大幅抢占市场份额。 1.2.2. “量子”与“天机”系统提升“量子”与“天机”系统提
20、升广告投放及广告投放及运营效率运营效率 除了市场环境为三七互娱提供了有利条件外,公司自身通过“量子”与“天机”系 统不断提升运营效率。在投放端,公司运用智能化广告投放“量子”系统,降低单次投 放成本并提升回报率;在运营端,公司运用“天机”系统提升用户 LTV(用户全生命周 期价值) 。 图图 10: “量子”系统“量子”系统提升广告投放效率提升广告投放效率 图图 11: “天机”系统提升“天机”系统提升游戏运营游戏运营效率效率 数据来源:东吴证券研究所绘制 数据来源:东吴证券研究所绘制 “量子”系统“量子”系统介绍介绍: “量子”系统为公司内部广告投放系统,以降低广告投放 CPA(单次投放成本
21、), 提升 ROI(回报率)为目标,在抖音、百度、广点通、微信等流量主投放广告渠道进行 全天候实时广告投放,为公司获取大量新增用户。 量子系统的智能化投放流程为: 1) 渠道挑选:智能选择所需要投放的渠道如抖音、百度、微信、广点通、微博、 快手。 2) 人群挑选:针对不同游戏筛选的不同人群进行投放。 3) 素材挑选:选择目标人群更加感兴趣、更能描述该游戏产品的素材。 9 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 4) 竞价系统:与友商竞价,出更有竞争力的价格,生产更有质量的素材,研发更 有价值的产品。 5) 反馈系统: 对过往投放效果数据进行分析, 再去指导渠道、 人群、 素材的挑
22、选。 “天机”系统“天机”系统介绍介绍: “天机”系统为公司智能化运营分析平台,其目的是为了提高用户粘性,提升用户 LTV(用户全生命周期价值) 。主要包含以下模块: 1) 数据查询模块:随时查询如用户新进入量、留存量、ARPU 值、LTV 等关键运 营数据;涵盖 20 个分析的场景、250 个基础的指标、1000 个以上的自定义的方 法;共累积几百款游戏分析数据。 2) 游戏甄选及 LTV 预测模块:判断游戏应选择何种投放方式,对 LTV 进行数据 预测、 甄别游戏, 降低运营风险, 可以做到用 14 天的数据预测整体的游戏 LTV, 实际产生的差异在 5%以内,成功预测了上百款的游戏 LT
23、V 并减少了上亿的无 效投入。 3) 个性化营销模块:对用户画像、游戏关联、用户深度进行分析。在分析的基础 上,甄选出高价值、活跃用户进行个性化营销方案,比普通的无差异的用户活 动提升 30%的效果,优化运营人力成本。 在“量子”及“天机”系统的帮助下,公司广告投放和运营效率得到大幅提升。以 “量子”系统为例,在系统不断升级的过程中,为广告投放效率带来了质变: 1) 最初没有量子投放系统:业务人员必须同时操作流量方广告系统与自身内部系 统,无法做到 7*24h 上线广告、一条计划的创建需要至少 10 分钟、无法批量创 建。 2) 第一阶段(流程化) :将快手、巨量引擎、广点通、百度、微信、UC
24、 等渠道集 成,通过规范资源、素材、投放、数据管理来整合投放,一条计划的创建只需 要一分钟,业务人员只需要在内部系统操作投放。 3) 第二阶段(批量标准化) :将一条一条的计划变成批量的计划,100 条计划投放 只需要一分钟。 4) 第三阶段(自动化) :规范投放因素,将素材使用、人群选择、账号选择、竞价 方式选择、 计划创建与结束实现、 计划调整等转化为代码; 去除人工干预阶段, 达到自动化。 10 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 5) 第四阶段(智能化) :通过海量数据机器学习产生模型,告诉机器应该使用哪些 素材,应该使用什么样的人群包,使用哪些账号。智能自动地创建、
25、优选和维 护这些计划,并自动反馈与优化。 表表 2:行业行业智能化广告投放系统智能化广告投放系统对比对比 公司公司 线下线下 线上化留存线上化留存 标准批量化标准批量化 自动化自动化 智能化智能化 三七互娱 公司 A 公司 B 公司 C 100%占比 20%占比 60%占比 30%占比 公司 D 10%占比 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 我们以 RPD(Revenue Per Download)指标观察三七互娱的一刀传世与市场竞 品的差异,因 ARPG 类游戏前端采用大量广告投放吸引用户形成新增下载,后端以用户 付费进行成本回收,所以游戏单下载量所对应的收入 RPD 指标可以反应该游戏的
26、盈利 能力,我们采用月度 RPD 指标进行观察,发现三七互娱的一刀传世单下载量所对 应的收入远高于同类竞品,说明其广告投放及用户变现效率远高于同行业竞争对手。 图图 12: 一刀传世与竞品游戏月度一刀传世与竞品游戏月度 RPD 指标对比(单位:美元)指标对比(单位:美元) 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 11 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 以上指标也可以解释为何三七在 2019 年在 ARPG 类市场中不论下载量还是收入占 比均大幅提升,因其游戏不论从前端投放至后端变现效率高于行业平均水平,所以有能 力不断滚大流水规模以抢占市场,同时挤压竞争对手。
27、1.2.3. 三七互娱商业模式三七互娱商业模式解析解析:规模效应降低边际成本,提升利润率:规模效应降低边际成本,提升利润率 对于三七的商业模式而言,收入规模越大,单位固定成本越低,例如人员成本、服 务器成本、带宽成本及研发成本都将被摊薄。其次,公司通过“量子”系统 7*24h 自动 化投放可以在流量端大幅领先市场,并且高用户变现效率保证了较高的 ROI,以支撑模 型持续滚动,促进收入规模持续增长。 图图 13:三七互娱商业模式三七互娱商业模式解析解析,以收入成本拆分为例,以收入成本拆分为例 数据来源:东吴证券研究所绘制 1.3. 中小厂商出清,中小厂商出清,规模效应规模效应长期长期提升提升利润
28、率利润率 2018年ARPG品类中小厂商大量出清, 政策端为三七互娱提供了良好的竞争环境, 同时公司凭借多年积累, 于 2019 年公司主动发力大幅抢占市场, 并且当前依靠 “量子” 与“天机”系统建立起了极高的竞争壁垒。我们判断,公司在流量端不断滚大的同时, 将迫使中小厂商持续退出该市场,而竞争对手的出清长期将使流量价格下降,降低销售 费用占比,而对于百亿级营收的三七互娱,边际降低 1%销售费用就将提高 1 亿以上净 利润,规模效应将带来充足的利润弹性空间。 12 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 表表 3:三七互娱销售费用占比营业收入(单位:亿元,三七互娱销售费用占比营
29、业收入(单位:亿元,%) 年份年份 销售费用销售费用 营业收入营业收入 销售费用占比(销售费用占比(%) 2016 2017 2018 16.1 19.1 33.5 52.5 61.9 76.3 30.6% 30.8% 43.9% 2019Q1-Q3 57.7 95.6 60.4% 数据来源:Wind,东吴证券研究所 2. 自研自研手游手游引擎引擎投入使用投入使用,2020 年年多品类多品类扩张扩张及海外扩张及海外扩张落地落地 2.1. 自研自研手游手游引擎投入引擎投入使用使用,画面表现力取得突破画面表现力取得突破 公司在 2019 年重点游戏精灵盛典中使用了自研引擎,使得游戏画面表现力取 得
30、突破,同时在暗黑大天使页游实现了自研引擎跨平台使用,使得产品画面表现力 大幅提升,流水表现遥遥领先行业竞品。 图图 14:暗黑大天使暗黑大天使战斗画面战斗画面 图图 15:暗黑大天使暗黑大天使游戏画面游戏画面 数据来源:公司官网,东吴证券研究所 数据来源:公司官网,东吴证券研究所 公司对自研引擎将持续投入研发,以不断提升产品画面表现力,同时在多品类游戏 扩张中,画面表现力的提升将明显提升游戏综合品质。 2.2. 2020 年年产品类型多元化落地产品类型多元化落地 公司自 2018 年起提出产品多元化战略, 经过近两年研发与产品打磨周期, 将于 2020 年落地多元化产品,保证业绩长期稳定增长:
31、 13 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 1) SLG 品类多款产品: 狂野西境 、 Final Order等多款产品; 2) SRPG 品类稳步突破; 3) C6game+GD:全球化布局+微创新,响应出海; 4) 荣耀大天使 :一游两用,页游与手游端同时运营; 5) 多款 RPG:去 IP 化 RPG,持续微创新 2.3. 2020 年年海外扩展战略海外扩展战略持续推进持续推进 2.3.1. 以以 SLG 品类充分拓展欧美市场品类充分拓展欧美市场 国内策略类手游市场快速发展,优势企业出海成为必然趋势。欧美国家手游以策略 类为主,并且市场规模仍在成长期,也成为中国游戏出海
32、的主要目的地。 图图 16:国内国内 IOS 端策略类手游季度发行商收入端策略类手游季度发行商收入变化变化 (单位:万美元)(单位:万美元) 图图 17:欧美欧美 IOS 端策略类手游季度发行商收入端策略类手游季度发行商收入变化变化 (单位:万(单位:万美元美元) 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 三七互娱针对欧美策略类游戏市场, 2020 年将推出系列化产品, 促进公司业绩长期 稳定增长: 1)狂野西境 研发团队:羯摩科技,为三七互娱投资的专注海外市场公司,CEO 刘宇宁代表作为 现象级产品阿瓦隆之王和火枪纪元 。 西部题
33、材:在美国有深厚土壤、用户画像与之前成功产品高度重合。 游戏特色:拓荒式地图探索、开放建筑;建筑精简、可自由滑动;模拟真实地理因 素、考究史实的美术;独特的天气系统;象征西部的酒吧、美女交互活动、英雄、枪支 14 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 合成;超级单位英雄-战局影响者;形象类型丰富的单位-石头剪刀布式谋略。 2)Final Order 军事题材 SLG:军事题材,给玩家沉浸式体验;玩家同服竞技,以赛季进行竞争 3)SLG+三消/合成/塔防/益智/等 多品类结合 SLG 进行多元化尝试。 4)其他 SLG 题材游戏 2.3.2. 亚洲市场保持领先优势亚洲市场保持领先
34、优势 公司针对亚洲市场运营策略清晰,在韩国、港澳台、日韩以 MMO 品类为核心,日 本市场深挖二次元、SLG 等产品,宫廷题材类女性向手游日理万姬在日本市场表现 优异。 图图 18: 日理万姬日理万姬游戏宣传图游戏宣传图 图图 19: 日理万姬日本日理万姬日本月度月度收入变化收入变化趋势趋势 数据来源:App China,东吴证券研究所 数据来源:Sensor Tower,东吴证券研究所 2020 年年亚洲地区亚洲地区重点产品:重点产品: 1)MMO:奇迹 MU-跨时代,计划先上线港澳台地区、后续上东南亚地区 2)MMO:新希望,为亚洲地区是有影响力的 IP 产品 3)MMO:西方魔幻题材、都
35、市题材游戏 15 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 3. 盈利预测与估值盈利预测与估值 根据业绩快报及 2020Q1 指引, 考虑公司后续产品储备及流量运营优势, 预计 19-21 年实现营收 132.3/158.8/183.3 亿,归母净利润 21.4/28.0/33.5 亿,EPS 分别 1.02/1.32/1.59 元,对应当前 PE33.69/25.83/21.54X。 16 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 4. 风险提示:风险提示: 1 政策监管趋严:游戏行业政策较多,行业监管政策趋严可能会影响公司收入。 2行业竞争加剧:随着行业不断发展,行
36、业竞争加剧可能影响公司收入。 3宏观经济风险:宏观经济下滑可能将影响消费者支出,致使公司收入下滑。 17 / 18 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司研究简报 三七互娱三七互娱三大财务预测表三大财务预测表 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元) 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元)利润表(百万元) 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产流动资产 4,182 5,323 8,507 11,807 营业收入营业收入 7,633 13,226 15,881 18,328 现金 1,533 2,186 4,104 7,867 减:营业成本 1,811 2
37、,020 2,396 2,726 应收账款 1,299 465 2,711 954 营业税金及附加 33 77 80 89 存货 0 114 21 132 营业费用 3,347 7,671 9,052 10,080 其他流动资产 1,351 2,559 1,671 2,854 管理费用 246 833 1,128 1,521 非流动资产非流动资产 4,214 5,184 5,383 5,526 财务费用 17 41 94 31 长期股权投资 556 752 942 1,128 资产减值损失 1,049 0 159 183 固定资产 36 793 810 785 加:投资净收益 81 117 1
38、27 145 在建工程 0 23 32 38 其他收益 0 0 0 0 无形资产 21 28 34 39 营业利润营业利润 770 2,700 3,099 3,842 其他非流动资产 3,601 3,588 3,565 3,536 加:营业外净收支 449 24 321 251 资产总计资产总计 8,396 10,507 13,890 17,333 利润总额利润总额 1,219 2,724 3,420 4,093 流动负债流动负债 1,992 1,975 2,454 2,351 减:所得税费用 68 127 189 204 短期借款 369 369 369 369 少数股东损益 143 453 433 535 应付账款 1,082 952 1,461 1,284 归属母公司净利润归属母公司净利润 1,009 2,144 2,797 3,354 其他流动负债 541 654 624 698 EBIT 1,214 2,699 3,355 3,941 非流动负债非流动负债 290 259 197 132 EBITDA 1,332 2,806 3,549