《【公司研究】顺丰控股-深度研究报告:顺丰控股专项研究(一)更少成本更多选择从量化模拟鄂州机场对航空货运经济性提升说起-20200410[20页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】顺丰控股-深度研究报告:顺丰控股专项研究(一)更少成本更多选择从量化模拟鄂州机场对航空货运经济性提升说起-20200410[20页].pdf(20页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 )1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 顺丰控股(002352)深度研究报告 推荐推荐(维持维持) 更少成本,更多选择,从更少成本,更多选择,从量化模拟鄂州机场对航空量化模拟鄂州机场对航空 货运经济性提升货运经济性提升说起说起顺丰控股专项研究(一)顺丰控股专项研究(一) 目标价:目标价:52 元元 当前价:当前价:48.6 元元 单位成本角度:大机型较小机型明显节约。单位成本角度:大机型较小机型明显节约。1)公司全货机机队规模全国领先)公司全货机机队规模全国领先 (自有 58 架全货机+13 架租赁,合计 71 架,占全国全货机机队的
2、 41%),但 测算当前载运率或不足测算当前载运率或不足 50%(平均单架次发货 15.4 吨,加权理论单架次最大 载重 35.1 吨)。2)宽体机运载空间更大、燃油效率更高)宽体机运载空间更大、燃油效率更高,a)模拟模拟 1:相同载:相同载 运率下单位成本比较。运率下单位成本比较。以深圳-北京为例,假设载运率均 50%,737F 吨公里成 本约 3.58 元,而 747 货机吨公里成本仅为 1.86 元,是其 50%左右。机型越大,机型越大, 吨公里成本越低。吨公里成本越低。b)模拟模拟 2:不同载运率下不同载运率下,单位成本单位成本:载运率上升,吨公 里成本快速下降。3)举例:举例:假设由
3、深圳至北京运送假设由深圳至北京运送 100 吨货物,吨货物,需要需要 737 共共 7 架次,或架次,或 747 仅需仅需 1 架次。架次。737 运输总成本为 43.65 万元;747 则为 24.19 万 元,即即运输运输 100 吨货物,宽体机总成本相比窄体机总成本节约吨货物,宽体机总成本相比窄体机总成本节约 19.46 万元,或万元,或 44.6%。4)我们认为未来鄂州机场启用后,可以通过在枢纽机场集货,提升可以通过在枢纽机场集货,提升 飞机载运率,并使用宽体机执飞飞机载运率,并使用宽体机执飞,从而有效降低吨公里成本,提高货运效益。,从而有效降低吨公里成本,提高货运效益。 多情景下轴辐
4、式运输成本模拟多情景下轴辐式运输成本模拟。假设鄂州机场启用后,采用轴辐式运输模式, 会存在四种路由。我们以深圳-北京运送 8 吨快递货物进行测算比较。(注: 首末两端揽送各情境下均发生,因此仅考虑中间环节运输成本)1)B737 窄体窄体 货机深圳直飞北京:货机深圳直飞北京:吨公里成本 3.58 元,综合耗时约 6 小时;2)窄体机(深)窄体机(深 圳圳-鄂州)鄂州)+宽体机(鄂州宽体机(鄂州+北京):北京):吨公里成本 2.78 元,综合耗时 8.2 小时;3) 汽车运输(深圳汽车运输(深圳-鄂州)鄂州)+宽体机(鄂州宽体机(鄂州+北京):北京):吨公里成本 1.18 元,综合耗 时 18.7
5、 小时;4)高铁运输(深圳)高铁运输(深圳-鄂州)鄂州)+宽体机(鄂州宽体机(鄂州+北京):北京):吨公里成 本 1.08 元,综合耗时 12.7 小时。由此我们认为:尽管存绕道成本,但在鄂州 集货使得装载率提升情况下,使用宽体机执飞将有效降低单位成本,窄体机窄体机+ 宽体机组合将宽体机组合将降低降低 22%成本,而空铁联运更可降低成本,而空铁联运更可降低 70%成本成本。 我们认为我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计,鄂州机场为枢纽的路由设计,或或进一步提供更多时效进一步提供更多时效产品产品选择选择可能可能 性性。1)机场时刻机场时刻为为现有模式下现有模式下制约因素之一,制约因素之一,货机通常在
6、夜间飞行,而客机 腹仓成本相对高, 灵活性相对低。 因此公司可提供的次晨达高端产品范围有局 限性。2)鄂州机场投产后,依据前述路由模拟,当天可运输至鄂州,夜间飞 至目的地,对于次晨达不仅不会对于次晨达不仅不会因绕道因绕道产生时效影响,反而会助于产生时效影响,反而会助于扩大扩大覆盖覆盖 范围范围,同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平,减少票均生命时长。 3)或或存存推出更多朝发夕至的即日达产品。推出更多朝发夕至的即日达产品。当前公司即日达产品仅限于同城或 省内较近城市之间(深圳-广州/深圳-珠海等),假设仍为深圳至北京快递,上 午 8 点深圳指定区域内发出寄件要求,5 小时内至深圳机场装机
7、完毕,14 点 30 分可运至鄂州,2 小时中转装机,18 点 30 分可抵达北京,有望在当天晚上 10 点 30 分送达指定范围内的客户。 即便次日配送, 相较于当前深圳-北京次日 18 点前送达亦是明显提升时效。(理论模拟,实际操作有多重限制需论证)。 投资建议:投资建议: 1) 维持 2020-21 年盈利分别为 61.2 及 74.8 亿, 对应 20-21 年 PE35、 29 倍。2)我们采取我们采取分部估值,分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予 30 倍 PE(预计 1850 亿市值),新业务给予 2 倍 PS(预计 450 亿市值),不考虑公,不考虑公 司科技投入还原情
8、况下,司科技投入还原情况下,预计预计至少对应综合市值至少对应综合市值 2300 亿亿,维持“推荐”评级。 风险提示:风险提示:时效件业务量受疫情冲击影响超出预期,成本投入超出预期等。 主要财务指标主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 112,193 137,342 162,032 189,088 同比增速(%) 23.4% 22.4% 18.0% 16.7% 归母净利润(百万) 5,797 6,123 7,479 8,906 同比增速(%) 27.2% 5.6% 22.1% 19.1% 每股盈利(元) 1.31 1.39 1.69 2.02 市盈率(倍
9、) 37 35 29 24 市净率(倍) 5 5 4 4 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2020年4月09日收盘价 证券分析师:吴一凡证券分析师:吴一凡 电话: 邮箱: 执业编号:S0360516090002 证券分析师:刘阳证券分析师:刘阳 电话: 邮箱: 执业编号:S0360518050001 证券分析师:王凯证券分析师:王凯 电话: 邮箱: 执业编号:S0360519090002 总股本(万股) 441,431 已上市流通股(万股) 434,569 总市值(亿元) 2,145.36 流通市值(亿元) 2
10、,112.01 资产负债率(%) 54.1 每股净资产(元) 9.6 12 个月内最高/最低价 51.01/28.46 顺丰控股(002352)2019 年三季报点评:Q3 单季扣非净利增速 61.6%,参考联邦快递历程, 公司正处于较好投资阶段 2019-10-26 顺丰控股(002352)2019 年业绩快报点评:收 入过千亿,利润增长 27%,持续看好公司直营制 优势与特惠件发力 2020-02-25 顺丰控股(002352)2019 年报点评:收入过千 亿,经济件及新业务高增长,扣非利润 42.1 亿, 同比增长 21%,持续看好公司直营制优势与特惠 件发力 2020-03-24 -2
11、0% 0% 21% 41% 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 2019-04-102020-04-09 沪深300顺丰控股 相关研究报告相关研究报告 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) 公司基本数据公司基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 物流物流 2020 年年 04 月月 10 日日 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 1、鄂州机场项目是顺丰控股未来时效件点睛之笔,亦是联邦快递与孟菲斯机 场“天作之合”带
12、来的示范效应。此前市场此前市场报告报告更多从定性角度或引用学术结更多从定性角度或引用学术结 论角度论角度分析鄂州机场投产后为顺丰在成本端带来的节省, 我们采取多种情境模我们采取多种情境模 拟,拟,更针对性地更针对性地量化分析对顺丰航空货运带来的经济性提升。量化分析对顺丰航空货运带来的经济性提升。 2、 2018-19 年我们分别发布顺丰控股两篇深度研究, 从护城河要素、 卓越基因, 以及联邦快递带来的启示,去探讨顺丰的长期价值。而随着研究的不断深入, 我们愈发认为对顺丰的研究应基于对其生态的理解,本篇为系列研究的开篇, 试图去分析其商业逻辑与物流生态商业逻辑与物流生态。 投资投资逻辑逻辑 我们
13、对顺丰航空货运从两个维度进行了模拟, 其一是宽体机较窄体机的单位成本其一是宽体机较窄体机的单位成本料料将明显降低将明显降低。 相同载运率下宽体机成本是 窄体机的 50%-60%,而载运率越高,单位成本越低。假设由深圳至北京运送 100 吨货物,则需要 737 共 7 架次,或 747 仅需 1 架次,宽体机总成本相比窄 体机节约 19.46 万元,或 44.6%。我们认为,未来鄂州机场启用后,可以通过 在枢纽机场集货,提升飞机载运率,并使用宽体机执飞,从而有效降低吨公里 成本,提高货运效益,充分体现轴辐式网络的优势 其二是以深圳其二是以深圳-北京为例,模拟新旧不同运输方式组合的北京为例,模拟新
14、旧不同运输方式组合的 4 种路由,新路种路由,新路由不由不 仅成本节省, 同时或带来更多时效产品选择可能性。仅成本节省, 同时或带来更多时效产品选择可能性。我们假设由深圳到北京运 送 8 吨快递包裹,对不同路由下成本进行测算比较。发现,尽管存绕道成本, 但在鄂州集货使得装载率提升情况下,使用宽体机执飞将有效降低单位成本, 窄体机+宽体机组合将降低 22%成本,而空铁联运更可降低 70%成本。 同时,同时, 我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计, 或进一步提供更多时效产品选择我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计, 或进一步提供更多时效产品选择 可能性。可能性。1)当前模式下机场时刻为制约因素之一,货机通
15、常在夜间飞行,而 客机腹仓成本相对高,灵活性相对低。由此使得公司可提供的次晨达高端产品 范围有局限。2)鄂州机场投产后,依据我们前述路由模拟,当天可运输至鄂 州,夜间飞至目的地,对于次晨达不仅不会产生时效影响,反而会助于覆盖范 围,同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平,减少票均生命时长。3) 或存推出更多朝发夕至的即日达产品的可能性。 关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 1)盈利预测:维持 2020-21 年盈利预测分别为 61.2 及 74.8 亿,对应 20-21 年 PE35、29 倍。 2)我们对顺丰进行分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予 30 倍 PE (
16、预计 1850 亿市值),新业务给予 2 倍 PS(预计 450 亿市值),不考虑公司 科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值 2300 亿,维持“推荐”评级。 nMqPmMmQsPpRmOrQxPoPnObR9R6MtRoOtRqQeRqQsOjMmNnO7NmMyRwMmNnRNZpPnP 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 3 目 录 一、单位成本角度:大机型较小机型明显节约一、单位成本角度:大机型较小机型明显节约 . 5 (一)公司全货机机队规模全国领先,但测算当前载运率或不足 50% . 5 (二)宽体机集货后执飞将显著助于单位成本下降 . 6
17、 (三)东航物流货机水平的验证参考 . 9 二、多情景下轴辐式运输成本模拟二、多情景下轴辐式运输成本模拟 . 10 (一)不同路由下成本比较:轴辐式下,鄂州机场将有效提升航空货运经济性 . 11 (二)鄂州机场为枢纽的路由设计,或进一步提供更多时效产品选择 . 12 三、投资建议及风险提示三、投资建议及风险提示 . 15 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 4 图表目录 图表 1 顺丰航空货运结构 . 6 图表 2 顺丰自营全货机 . 6 图表 3 不同机型执飞深圳-北京吨公里成本模拟测算(单位:元) . 6 图表 4 不同载运率下不同机型的吨公里成本比较
18、 . 7 图表 5 不同载运率下不同机型的吨公里成本比较图 . 8 图表 6 东航物流全货机航线 . 9 图表 7 B747 和 B767 远程长航线吨公里成本水平(单位:元) . 9 图表 8 四种路由示意图 . 10 图表 9 四种路由及运输方式下成本测算 . 12 图表 10 顺丰深圳起飞时刻分布 . 13 图表 11 北京至全国主要城市航空货代报价 . 14 图表 12 顺丰深圳出发部分主要城市运费时效 . 14 图表 13 深圳-北京路由时效模拟 . 15 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 5 2018 及 2019 年我们分别发布顺丰控股两篇
19、公司深度研究报告顺丰控股:从优秀到卓越,做时间的朋友,顺 丰控股:复盘联邦快递,探索顺丰棋局,从护城河要素、卓越基因,以及联邦快递带来的启示,去探讨顺丰的长 期价值。 而随着研究的不断深入,我们愈发认为对顺丰的研究应基于对其生态的理解,我们试图以系列研究的方式去分析其 商业逻辑与物流生态。 鄂州机场项目是顺丰控股未来时效件点睛之笔,亦是联邦快递与孟菲斯机场“天作之合”带来的示范效应。而此前 市场报告更多从定性角度或引用学术结论角度分析鄂州机场投产后为顺丰在成本端带来的节省,因此我们从这个角 度入手,作为系列研究的开篇,报告中我们采取多种情境模拟,更针对性地量化分析对顺丰航空货运带来的经济性 提
20、升。 本篇我们着重从两个维度来探讨鄂州机场投产后对航空货运成本带来的经济性提升本篇我们着重从两个维度来探讨鄂州机场投产后对航空货运成本带来的经济性提升: 其一是其一是宽体机较窄体机的单位成本宽体机较窄体机的单位成本料料将明显降低将明显降低。相同载运率下宽体机成本是窄体机的50%-60%,而载运率越高, 单位成本越低。假设由深圳至北京运送100吨货物,则需要737共7架次,或747仅需1架次,宽体机总成本相比窄体机 节约19.46万元,或44.6%。我们认为,未来鄂州机场启用后,可以通过在枢纽机场集货,提升飞机载运率,并使用 宽体机执飞,从而有效降低吨公里成本,提高货运效益,充分体现轴辐式网络的
21、优势 其二是以深圳其二是以深圳-北京为例,模拟新旧不同运输方式组合的北京为例,模拟新旧不同运输方式组合的4种路由,新路由不仅成本节省,同时或带来更多时效产品种路由,新路由不仅成本节省,同时或带来更多时效产品 选择可能性。选择可能性。我们假设由深圳到北京运送8吨快递包裹,对不同路由下成本进行测算比较。发现,尽管存绕道成本,但在 鄂州集货使得装载率提升情况下,使用宽体机执飞将有效降低单位成本,窄体机+宽体机组合将降低22%成本,而空铁联 运更可降低70%成本。 同时,我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计,或进一步提供更多时效产品选择可能性。同时,我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计,或进一步提供更多时效产
22、品选择可能性。1)当前模式下机场时刻为制 约因素之一,货机通常在夜间飞行,而客机腹仓成本相对高,灵活性相对低。由此使得公司可提供的次晨达高端产 品范围有局限。2)鄂州机场投产后,依据我们前述路由模拟,当天可运输至鄂州,夜间飞至目的地,对于次晨达不 仅不会产生时效影响, 反而会助于覆盖范围, 同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平, 减少票均生命时长。 3)或存推出更多朝发夕至的即日达产品的可能性。 一、一、单位成本角度:单位成本角度:大机型大机型较较小机型小机型明显明显节约节约 (一)(一)公司全货机机队规模全国领先,但公司全货机机队规模全国领先,但测算当前载运率或不足测算当前载运率或不足
23、 50% 国内快递企业中,仅顺丰控股、EMS 和圆通速递三家公司成立了物流航空公司,拥有独立航空运输能力。而无论从 全货机数量、航线数还是运输能力,顺丰控股在国内行业中都是领先的。 从机队规模看:从机队规模看:截至 2019 年底,顺丰共有 58 架自营全货机,平均机龄 23.52 年,另租赁 13 架全货机,合计 71 架 货机,机队规模为我国最大(注:我国全货机 173 架,顺丰机队占比 41%)。 从机队结构看:从机队结构看:公司宽体机 767 及 747 共 10 架。宽体机运载空间更大、燃油效率更高,在运力与运能上表现更为优 越。如 767 最大载重 50 吨,而 747 更是高达
24、120 吨,窄体机 737 仅 16-18 吨,747 的载重是 737 的 7 倍左右,767 也为 737 的 3 倍左右。 从货运量看:从货运量看: 顺丰 2019 年航空货运量 135 万吨/8.7 亿票, 占公司业务量的 18%, 占全国国内货邮总运输量的 24.8%。 其中全货机机队发货量 57.87 万吨,占比 43%,散航发货量 77.5 万吨,占比 57%。 单架次发货:单架次发货:全货机单架次发货 15.39 吨,而散航仅 0.51 吨。注:2019 年公司全货机机队共执行航线 73 条,总航 班量 3.78 万次,日均航班量 103 次,发货总量 57.87 万吨,日均
25、1585 吨,即单架次平均发货 15.39 吨。 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 6 平均载运率:平均载运率:或不足或不足 50%。按照最大载荷和架数进行加权,测算公司单架次平均最大载荷为 35.1 吨,则公司平均载公司平均载 运率运率理论值理论值约为约为 44%(15.4/35.1 )。 图表图表 1 顺丰航空货运结构顺丰航空货运结构 资料来源:公司年报、华创证券 图表图表 2 顺丰自营全货机顺丰自营全货机 资料来源:公司年报、华创证券 (二)宽体机集货后执飞将显著助于(二)宽体机集货后执飞将显著助于单位单位成本成本下降下降 模拟模拟 1:相同相同载
26、运率载运率下下单位单位成本比较。成本比较。 我们以深圳深圳-北京航线北京航线为例(2077 公里,3 小时),假设载运率均为 50%,测算其不同机型下的成本,很明显,机型 越大,吨公里成本越低。 737F 吨公里成本约 3.58 元,而 747 货机吨公里成本仅为货机吨公里成本仅为 1.86 元,是其元,是其 50%左右左右,767 货机吨公里成本为其货机吨公里成本为其 60%左左 右右。(模拟测算数据仅供参考,或与实际存出入) 图表图表 3 不同机型执飞深圳不同机型执飞深圳-北京吨公里成本北京吨公里成本模拟测算模拟测算(单位:元)(单位:元) B737-300F B737-400F B757
27、-200F B767-300F B747-400ER(F) 折旧折旧 2603 2765 3253 3579 5205 航油航油 37125 40500 60750 74250 148500 维修维修 9281 10125 15188 18563 37125 类型内容数值日均单架次发货(吨) 自营投产飞机架数58架 外部包机架数13架 全货机线路条数73条 航班总数3.78万次103次 发货总量57.87万吨1585吨15.39 散航线路条数2029条 航班总数150.77万次4131次 发货总量77.45万吨2122吨0.51 全货机 散航 机型架数最大起飞重量(吨)最大载荷(吨)货舱容积(
28、立方米)载重(吨)载重占比 B737-300F411% B737-400F36818149543% B757-200F31655% B767-300F820% B747-400ER(F)2400% 合计582034 单架载重35.1 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 7 B737-300F B737-400F B757-200F B767-300F B747-400ER(F) 机组机组 3000 3000 3600 3600 4200 起降停场起降停场 1944 21
29、44 3945 6308 15960 地面服务地面服务 2096 2286 3996 5326 11976 进近指挥费进近指挥费 226 248 612 969 2508 航路费航路费 810 810 1080 1080 1163 民航发展基金民航发展基金 2389 2389 3583 3583 4777 合计合计 59473 64266 96007 117257 231415 吨公里成本吨公里成本 3.58 3.44 2.57 2.26 1.86 为为 737-300F 的的比例比例 96% 72% 63% 52% 资料来源:民航局、公司官网、华创证券 模拟模拟 2:不同载运率下单位成本比较
30、:不同载运率下单位成本比较 载运率不同对于油耗和起降费有所影响。假设空载是满载平均油耗的 80%,不同机型随着载运率的上升,吨公里成 本快速下降,因此载运率的提高对于货运单位成本下降效果显著。 测算满载情况下,单位吨公里成本是测算满载情况下,单位吨公里成本是 50%载运率下的载运率下的 53%左右。左右。 图表图表 4 不同载运率下不同机型的吨公里成本比较不同载运率下不同机型的吨公里成本比较 载运率载运率 B737-300F B737-400F B757-200F B767-300F B747-400ER(F) 100% 1.90 1.84 1.38 1.20 0.99 90% 2.09 2.
31、01 1.51 1.32 1.09 80% 2.32 2.24 1.68 1.47 1.21 70% 2.62 2.52 1.89 1.66 1.36 60% 3.02 2.90 2.17 1.91 1.57 50% 3.58 3.44 2.57 2.26 1.86 40% 4.42 4.24 3.16 2.79 2.29 30% 5.82 5.57 4.15 3.66 3.01 20% 8.62 8.24 6.12 5.42 4.45 10% 17.01 16.25 12.05 10.70 8.78 资料来源:民航局、公司官网、华创证券 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报
32、告 )1210 号 8 图表图表 5 不同载运率下不同机型的吨公里成本比较不同载运率下不同机型的吨公里成本比较图图 资料来源:民航局、公司官网、华创证券 根据上述假设, 假设由深圳至北京运送 100 吨货物, 分别采用 737 和 747 执飞, 则需要 737 共 7 架次 (100/16=6.25) , 或 747 仅需 1 架次。 假设 737 各架次航班载运率相同均为 89.3%,747 对应载运率 83.3%, 测算得 737 单架次成本为 6.24 万元,吨公里为 2.10 元,总成本为 43.65 万元; 747 单架次成本为 24.19 万元, 吨公里成本为 1.17 元, 则
33、运输则运输 100 吨货物, 宽体机总成本相比窄体机总成本节约吨货物, 宽体机总成本相比窄体机总成本节约 19.46 万元,或万元,或 44.6%,宽体机运输有显著的成本优势。,宽体机运输有显著的成本优势。 更为重要的是,更为重要的是,我们我们认为认为, 未来鄂州机场启用后, 未来鄂州机场启用后,可以通过可以通过在枢纽机场集货在枢纽机场集货, 提升飞机载运率, 并使用宽体机执飞, 提升飞机载运率, 并使用宽体机执飞, 从而从而有效降低吨公里成本,提高货运效益,有效降低吨公里成本,提高货运效益,充分体现充分体现轴辐式网络的轴辐式网络的优势优势。 附:相关参数附:相关参数模拟模拟 折旧成本折旧成本
34、:公司自营飞机平均机龄为 23.52 年,参考公司此前交易报价、公司固定资产原值、第三方披露的不同机 型-机龄市场价值等确定;折算到单位小时折旧成本看,B737、757、767、747 成本分别为 868、1084、1193、1735 元; 燃油成本燃油成本:参考同系列新机型油耗水平,并考虑飞机老旧,提高 10-20%燃油消耗,并假设 4500 元/吨的航空煤油价 格;B737、757、767、747 单小时燃油成本分别为 1.23、2.02、2.48、4.95 万元; 维修成本维修成本:假设约为燃油成本的 25%; 机组费用机组费用:按照机长 500 元/小时,副机长 300 元/小时,其他
35、随机工作人员 200 元/小时计算,除机长副机长外,737 按照随行人员 1 人,757,767 为 2 人,747 为 3 人计算; 起降停场费起降停场费:货机仅发生起降费、停场费、货邮安检费三项,不考虑疫情减免; 地面服务费地面服务费:按照客机标准执行(收费均为按照最大业载计算); 进近指挥费和航路费进近指挥费和航路费:参考收费标准; 民航发展基金民航发展基金:按照第一类航线收费标准计算。不考虑疫情减免。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 100%90%80%70%60%50%40%30%20%10% B737-300FB737-400FB757-200FB767-300F
36、B747-400ER(F) 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 9 (三)东航物流货机水平的验证参考(三)东航物流货机水平的验证参考 我们以东航物流(拟 IPO)全货机经营水平作为参考,来验证前述测算的合理性。 2018 年底,东航物流旗下共拥有全货机 9 架,其中 3 架为 B747-400F,6 架为 B777 系列;2 架 747 为融资租赁(其 中一架已到期转为公司所有),其余 7 架均为经营租赁。此外公司飞机几乎均为一手引进,引进日从 2007 至 2011 年不等,即平均机龄在 9-15 年左右。 2018 年公司货邮运输总周转量 53.93
37、亿吨公里,其中全货机 28.05 亿吨公里,经营航线 12 条,全货机运输收入 41.34 亿元,全货机运输成本 36.78 亿元,由此可得公司全货机吨公里收入 1.474 元/吨公里,吨公里成本为吨公里成本为 1.311 元元/吨公吨公 里。里。 我们观察东航物流旗下全货机机队(即中国货运航空,代码 CK)航线情况,无国内航线,除少量港台和日韩、新加 坡航线外,均为欧美长航线。 图表图表 6 东航物流全货机航线东航物流全货机航线 航线航线 周班次周班次 地区航线地区航线 上海浦东-台北桃园 5 上海浦东-香港 7 亚洲航线亚洲航线 上海浦东-东京成田 3 上海浦东-大阪关西 5 上海浦东-首
38、尔 6 上海浦东-(宁波/曼谷)-新加坡 9 欧美航线欧美航线 上海浦东-(萨拉格萨)-阿姆斯特丹 8 上海浦东-法兰克福 3 上海浦东-洛杉矶 14 上海浦东-(安克雷奇)-(亚特兰大)-芝加哥 16 资料来源:民用航空预先飞行计划,华创证券 参考前述参数,对 B747 和 B767 远程长航线吨公里成本进行测算,考虑东航飞机相对较新,燃油消耗等低于老旧飞 机,且东航物流依托东航部分成本有所节约,则测算值基本与东航物流全货机吨公里成本水平一致,即前述参数取 值和测算基本符合实际情况。 注:选择上海浦东-法兰克福(8867 千米,11.2 小时)和上海浦东-洛杉矶(10427 千米,11.2
39、小时)测算。 图表图表 7 B747 和和 B767 远程长航线吨公里成本水平(单位:元)远程长航线吨公里成本水平(单位:元) 上海浦东上海浦东-法兰克福法兰克福 上海浦东上海浦东-洛杉矶洛杉矶 B747-400ER(F) B767-300F B747-400ER(F) B767-300F 折旧折旧 19434 13361 19434 13361 航油航油 554400 277200 554400 277200 维修维修 138600 69300 138600 69300 机组机组 15680 13440 15680 13440 起降停场起降停场 26970 11134 26970 11134
40、 地面服务地面服务 11976 5326 11976 5326 进近指挥费进近指挥费 4264 1647 4264 1647 顺丰控股顺丰控股(002352)深度研究报告深度研究报告 )1210 号 10 上海浦东上海浦东-法兰克福法兰克福 上海浦东上海浦东-洛杉矶洛杉矶 航路费航路费 4000 3000 4000 3000 民航发展基金民航发展基金 7300 5500 7300 5500 飞越费用飞越费用 27468 24035 33708 29495 机组过夜机组过夜 3000 2000 3000 2000 合计合计 813092 425943 819332 431403 吨公里成本吨公里成本 1.53 1.92 1.31 1.65 资料来源:民航局、公司官网、华创证券 二、二、多多情景情景下下轴辐式轴辐式运输成本模拟运输成本模拟 假设鄂州机场启用后,采用轴辐式运输模式,会存在四种路由(4 种运输场景)。 1)B737 窄体货机深圳直飞北京; 2)窄体机运送至鄂州机场,与其他包裹混合用宽体机运至北京; 3)汽车运输至鄂州机场,与其他包裹混合用宽体机运至北京; 4)高铁运输至鄂州机场,与其他包裹混合用宽体机运至北