《【研报】公用事业行业: 检测国际比较V疫情下再看检测需求与集中度检测的抗周期性与被低估的集中度-20200416[17页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】公用事业行业: 检测国际比较V疫情下再看检测需求与集中度检测的抗周期性与被低估的集中度-20200416[17页].pdf(17页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年04月16日 公用事业 增持(维持) 环保 增持(维持) 王玮嘉王玮嘉 执业证书编号:S0570517050002 研究员 吴祖鹏吴祖鹏 联系人 施静施静 联系人 shi_ 1龙马环卫龙马环卫(603686 SH,买入买入): 业绩符合预业绩符合预 期,环卫服务表现亮眼期,环卫服务表现亮眼2020.04 2金圆股份金圆股份(000546 SZ,增持增持): 业绩不及预业绩不及预 期,静待危废项目投产期,静待危废项目投产2020.04 3 公用事业公用事业
2、: 行业周报 (第十五周) 行业周报 (第十五周) 2020.04 资料来源:Wind 检测的抗周期性与被低估的集中度检测的抗周期性与被低估的集中度 检测国际比较 V:疫情下再看检测需求与集中度 检测抗周期性显著,海外龙头金融危机时依然稳健增长检测抗周期性显著,海外龙头金融危机时依然稳健增长 1Q20 疫情背景下,客户复产延迟,交通出行限制影响订单执行,预计国 内检测公司收入受损较大, 又因其经营杠杆高 (固定成本占比 50%-70%+) , 利润压力较大(广电计量/电科院等均预告一季度亏损) 。尽管华测检测作 为多元化公司抗风险能力强,公司也预告一季度利润大幅下滑。参考海外 龙头金融危机时的
3、情况, SGS/BV/ITS 2009收入内生增速仍有1%/2%/4%; 不同于 2008 年,当前中国检测市场仍处于快速增长期(IHS/BV/Eurofins 研究表明,检测行业长期增速约是 GDP 增速的 1.5-2 倍) ,尽管受短期冲 击,我们仍保持乐观,若板块股价回调是非常难得的上车机会。 检测需求中外对比:检测需求中外对比:随着随着 Opex 比例提升,抗周期性能力增强比例提升,抗周期性能力增强 据 BV 年报,18 年全球层面零售检测需求约 46%来自存量资产,矿业检测 需求约 54%来自 Opex(存量设施维护保养和检测) ,对短期消费量敏感性 低。但国内公司 Opex 收入占
4、比较低,以国检集团为例,19 年建工收入中存 量占比不足 10%,1Q20 受疫情影响较大,而 18 年 BV 法国区收入中 Opex 占比已超 70%。同时以上海为例,19 年新房检测需求约 25 亿元/年,存量 房 10 亿元/年, 占比近 30%远超中国平均水平, 但仍远低于发达国家水平 (19 年法国地产基建 2/3 需求来自 Opex) 。中长期来看,中国各检测领域存量占 比提升是大势所趋,我们认为届时检测企业收入端抗风险能力将显著加强。 被低估的集中度被低估的集中度2016 年年全球全球 CR35 市占率市占率超超 50% 资本市场的一个误区是认为检测市场集中度很低,事实上:1)市
5、占率分母 应当用第三方外包规模, 从这个维度测算, 16年SGS全球市占率7%-10%, CR3/CR10 达 16%/35%+;18 年华测在中国市占率为 3%-5%;2)细分领 域的市场格局才有意义,海外检测企业发展了 100 多年也没有任何一家覆 盖所有检测业务,而细分领域龙头市占率非常高:18 年 ITS 在管道无损检 测市占率 10%-15%;17 年 BV 在法国的地产基建市占率 20%(工程控制 市占率 25%) ,在加拿大的食品/环保检测市占率 44%/66%;17 年海运全 球CR5/CR12达75%/90%; 17年Applus+RTD全球无损检测市占率8.5%。 后疫情时
6、代:集中度决定定价权、客户黏性和利润率后疫情时代:集中度决定定价权、客户黏性和利润率 市占率带来的是定价权、客户黏性和利润率,这也是为什么我们觉得检测 企业长期最重要的是收入规模大才有定价权,不然超额利润会一直被 上涨的人工成本侵蚀。以 BV 为例,集中度较高的政府与公共检测/汽车/ 零售和船舶过去十年的平均利润率在 20%-25%,集中度低的电力/工业/流 程管理/油气利润率在 10%左右。根据公司公告及调研,18 年华测在中国 食品/环境领域市占率 3.5%-7%/3%-9%;广电的计量市占率近 5%,更不 用说华测/SGS 在 ROHS 领域的垄断地位都是盈利能力的核心。疫情 下小企业的
7、现金流面临更大压力, 上市公司反倒有可能受益于集中度提升。 风险提示:市场化进程低于预期,经济下行速度加快带来行业需求疲软。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 300012 华测检测 16.29 买入 0.16 0.29 0.36 0.44 101.81 56.17 45.25 37.02 002967 广电计量 38.62 增持 0.37 0.51 0.66 0.87 104.38 75.73 58.52 44.39 30
8、0215 电科院 6.77 买入 0.17 0.22 0.22 0.37 39.82 30.77 30.77 18.30 资料来源:华泰证券研究所 (23) (16) (9) (2) 5 19/0419/0619/0819/1019/1220/02 (%) 公用事业环保沪深300 重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级:评级: 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 2 正文目录正文目录 疫情下的担忧:中国检测高增长能否持续? . 3 检测需求拆解行业增速与 GDP 的关系. 3 中国检测行业抗周期性分析 Capex VS Opex
9、 . 5 检测企业如何确认收入增长点并落实以 BV 为例 . 8 被低估的集中度和利润率 . 11 关于检测市场集中度的误区2016 年全球 CR3 达 16%,CR35 超 50% . 11 中国检测细分领域的集中度情况 . 13 高集中度往往带来定价权和高利润率 . 14 风险提示 . 15 qRpQmMqMsPsMmOoPyQnMsRaQbPbRpNmMtRpPeRqQrNjMnMtM7NoOvMxNoOmRuOtRmO 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 3 疫情下的担忧:中国检测疫情下的担忧:中国检测高增长能否持续?高增长能否持续? 检测Testing Insp
10、ection Certification (TIC) 长期需求与目标市场GDP体量及其增速相关。 检测行业由测试+检验+认证组成(外延可以扩展到保理、咨询等新业务) ,下游碎片化分 别对应不同行业产业链的不同阶段, 检测长期需求和 1)GDP 的体量、2)GDP 的增速、 3)对长期 GDP 增长的预期有关。 图表图表1: 检测行业由测试检测行业由测试+检验检验+认证组成认证组成 资料来源:ITS2019 年年报,华泰证券研究所 中国的 GDP 增速在 2007 年见顶后处于缓慢下行通道中,2020 更因疫情和内外部的不确 定性,对未来的预期分歧较大。下文将剖析全球/中国检测的需求来源,我们认
11、为中国作为 全球检测规模最大的国家,未来 3-5 年内保持两位数的复合增速依然是可以期待的。 检测需求检测需求拆解拆解行业增速与行业增速与 GDP 的关系的关系 TIC 检测市场外延丰富(包含保理、认证、咨询等业务) ,具体定义和规模不一而足: 1) 根据 SGS2018 年年报,全球 2300 亿美元,外包占比 45%约 1000 亿美元,政府或 零售客户占比 55%(其中强检占 40%) ; 2) BV 和 IHS 测算 2015 年整个市场超过 2000 亿欧元, 外包占比 40%, 政府占比 60%; 长期增速 3%,主要由消费驱动,中国和美国分别是第一和第二大的市场(590/340
12、亿欧元) ; 3) 根据 ITS2019 年年报,ITS 测算全球市场规模 2500 亿美金,政府及企业内部服务达 2000 亿美金,第三方外包约 500 亿美金; 4) Global Market Insights 测算 2035 年行业容量 3500 亿美金。 图表图表2: SGS 测算测算 2018 年全球检测市场外包率年全球检测市场外包率 45%,其中前二十大龙头市占率约,其中前二十大龙头市占率约 40% 资料来源:SGS2018 年投资者关系路演材料,华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 4 根据 BV 的年报(和 IHS 测算) ,检测行业长期增
13、速约是目标市场 GDP 增速的两倍;根据 Eurofins2019 年报显示,行业的增速是 GDP 的 1.5-2 倍。 图表图表3: 检测需求中长期来源检测需求中长期来源 资料来源:ITS 年报,华泰证券研究所 中国为中国为全球全球检测行业最大市场,远超欧盟和美国。检测行业最大市场,远超欧盟和美国。根据 BV 的年报(和 IHS 测算)中国 2015 年检测市场达到 590 亿欧元,显著超过欧盟的 400 亿欧元和美国 340 亿欧元的市场 规模。亚洲其他国家也具备较大的市场体量,其中日本约 120 亿欧元,韩国市场约为 60 亿欧元。同时根据 IHS 最新预测,2020 年全球检测市场中,
14、中国仍占据领先地位,占比 达 29%。 图表图表4: 中国中国 2015 年年检测市场容量检测市场容量 590 亿欧元,显著超过欧盟和美国亿欧元,显著超过欧盟和美国 图表图表5: 2020 全球检测行业市场规模区域占比预测全球检测行业市场规模区域占比预测 资料来源:BV 年报,IHS,华泰证券研究所 资料来源:IHS,华泰证券研究所 检测需求并非完全跟随细分领域周期检测需求并非完全跟随细分领域周期波动, 越成熟的检测市场 “存量” 业务规模更为可观波动, 越成熟的检测市场 “存量” 业务规模更为可观。 为了说明检测需求的周期性,这里以零售检测和金属矿产检测两个强周期细分领域举例。 根据 BV2
15、018 年年报,零售行业的检测需求大约 54%来自产品,另 46%的需求来自存量 资产,对短期消费量敏感性很低。而矿业的检测需求只有 32%来自产品,14%来自 Capex (新增项目的监理和管理等) ,54%来自 Opex(存量设施的维护保养和检测) 。 中国 29% 美国 17% 欧洲 20% 其他地区 34% 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 5 图表图表6: 全球全球零售业检测市场需求拆分零售业检测市场需求拆分(2018) 图表图表7: 全球全球矿产业检测市场需求拆分矿产业检测市场需求拆分(2018) 资料来源:BV 年报,华泰证券研究所 资料来源:BV 年报,
16、华泰证券研究所 根据 BV2017 年公告,以食品业务为例,全球检测需求大约 170 亿欧元,其中前端校准、 研发、育种市场规模占比超过三分之一,还有营养测试、生产认证、供应链风控等业务都 不以产品的产销量为转移。当然,需求下滑对产业链长期的创伤是巨大的,但是短期销量 的波动对行业影响非常有限。 图表图表8: 全球食品全球食品/农产品市场:检测贯穿研发、测试、及认证后市场的全生命周期农产品市场:检测贯穿研发、测试、及认证后市场的全生命周期 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 中国检测行业抗周期性分析中国检测行业抗周期性分析 Capex VS Opex 我国检测市场快速发
17、展,根据国家认监委数据,2018 年中国检测市场规模已达 2811 亿元 (不包括贸易保障检测和医院医药检测) ,2008-18 年 CAGR 为 19%。 图表图表9: 中国检测市场规模中国检测市场规模 设备资产 46% 产品 54% opex 54% capex 14% 产品 32% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2008200920001620172018 (亿元) 检测市场规模YoY 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 6 我
18、国检测行业细分市场中,2018 年市场份额最高的子行业分别为建筑建材检测行业和工 业检测行业,占比分别为 26%和 19%。下文以周期性最强的建工建材检测子行业为例来 说明检测需求波动性。 图表图表10: 检测行业细分子行业检测行业细分子行业 2018 年市场规模年市场规模 图表图表11: 中国细分市场检测规模(中国细分市场检测规模(2018) 资料来源:国家认监委,华泰证券研究所 资料来源:国家认监委,华泰证券研究所 收入端抗周期能力与收入端抗周期能力与 Opex 收入占比呈正相关收入占比呈正相关。BV 在法国建筑与基础设施(B&I)检测市 场中占据绝对领先地位(2017 年市占率 20%)
19、 。在法国 B&I 收入不断扩大的同时,BV 也 在进行结构调整,Opex(存量设施的维护保养和检测)收入占比逐渐提升(从 1-3Q17 的 65%至 2018 的 73%) ,而受周期影响较大的 Capex(新增项目的监理和项目管理等)占 比呈下降趋势。 图表图表12: BV 法国区法国区 B&I 业务收入结构业务收入结构(2017 前前 9 月)月) 图表图表13: BV 法国区法国区 B&I 业务收入结构(业务收入结构(2018) 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2018 年年报,华泰证券研究所 BV 的 Capex 订单和新房开工高度相关(图
20、14),但自 2015 年来随着公司收入结构逐渐 转向 Opex,收入受 Capex 订单周期波动影响逐渐减弱(图 15)。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 建筑建材 工业 环保 零售品 汽车 医疗健康 食品 电力 油气 金属矿产 农林牧渔 政府 其他 ( (亿元亿元) ) 建筑建材 26% 工业 19% 环保 12% 食品 6% 零售品 8% 医疗健康 6% 汽车 7% 电力 2% 油气 1% 金属矿产 1% 农林牧渔 2% 政 府 2% 其他 8% Opex 65% Capex 35% Opex 73% Capex 27% 行业研究/深度研究 | 202
21、0 年 04 月 16 日 7 图表图表14: BV 地产地产&基建的基建的 Capex 订单和订单和法国法国建设许可证数量建设许可证数量 图表图表15: BV 地产地产&基建的基建的 Capex 订单和订单和公司公司收入收入 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 我国本土的建筑建材检测,主要由新开工驱动(我国本土的建筑建材检测,主要由新开工驱动(Capex) ,我们预计) ,我们预计 1Q20 受工程进度的受工程进度的 影响较大。影响较大。中国检测市场中,波动较大也是规模最大的细分领域为建筑建材,该领域国内 龙
22、头为国检集团, 全球龙头为 BV。 2019 年国检收入 11 亿元, 人均产值约 42 万元; 2019 年 BV 中国收入 67 亿人民币 (占比 17%) , 人均产值 41 万元; 其中 16 亿来自 B&I 业务。 通过对比发现, 占国检收入近 50%的建工检测与地产周期呈较强的相关性, 建材检测与地 产周期相关性较弱。 据此我们判断 1Q20 国检业绩受疫情延迟复工影响较大, 根据 BV2019 年报,BV 判断本次疫情对 2020 年收入影响约为 0.6-1 亿欧元,相当于 2019 年收入的 7%-11%。 图表图表16: 国检集团建工检测与地产周期相关性较强(国检集团建工检测
23、与地产周期相关性较强(Capex) 图表图表17: 国检集团建材检测与地产周期相关性较弱国检集团建材检测与地产周期相关性较弱 资料来源:国检集团年报,国家统计局,华泰证券研究所 资料来源:国检集团年报,国家统计局,华泰证券研究所 中长期来看,存量检测需求占比提升是大势所趋。中长期来看,存量检测需求占比提升是大势所趋。根据我们调研,国检建工收入中存量业 务占比不足 10%,我们认为随着存量地产/基建设施的老化和政府/企业对于安全的重视度 提升,这一比例会逐渐提升。以上海这样的大都市为例,根据我们调研,新房检测需求约 25 亿元/年;存量房检测市场 10 亿元/年,占比已经接近 30%,显著高于中
24、国平均水平; 基于中国的建筑模式和质量管控,还需要长时间的发展才可以向发达国家看齐(例如根据 BV 年报,2019 年法国建筑建材检测中三分之二的需求来自 Opex) 。 0 20 40 60 80 100 120 12-12 13-03 13-06 13-09 13-12 14-03 14-06 14-09 14-12 15-03 15-06 15-09 15-12 16-03 16-06 16-09 16-12 17-03 17-06 17-09 Capex订单法国建设许可证数量 (以100为基数) 60 65 70 75 80 85 90 95 100 105 110 12-12 13-
25、03 13-06 13-09 13-12 14-03 14-06 14-09 14-12 15-03 15-06 15-09 15-12 16-03 16-06 16-09 16-12 17-03 17-06 17-09 Capex订单收入 (以100为基数) 建筑市场 回暖 法国大巴黎都 市圈建设 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2000182019 国检集团建工收入增速-扣除并购影响(%) 房地产开工面积同比增速(%) -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 20
26、00182019 国检集团建材收入增速(%) 房地产开工面积同比增速(%) 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 8 检测企业如何确认收入增长点并落实检测企业如何确认收入增长点并落实以以 BV 为例为例 根据 BV 年报,2017 年确定 2020 年 BV 总体目标:年内生增速 5%-7%,2020 相对 2015 收入增长 15 亿欧元(一半来自收购) 。仅 2017 年,BV 就对 50 多家目标公司进行了并购 分析。利润率也是很重要的目标之一(调整后经营利润率从 2015 年的 16.7%到 2020 年 17%以上) ,
27、但收入增长相对来说更具挑战性(2015 年最初计划是增加 20 亿收入目标, 2017 年下调) 。 图表图表18: BV 收入收入增量目标增量目标 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 2015-2020 BV 把收入增长的目标拆分到五大增长点: 1)Opex :门槛高,品牌溢价显著;2017 年全球市场规模 230 亿欧元,公司有很多细分 领域还未涉及,突破口为电力、石油化工、油气领域的目标客户; 2)食品/农产品:客户意识是需求增长的根源,外包比例不断增加,全球市场大约 170 亿 欧元; 3)智慧城市:从 2011 年开始,业务遍布全球各国,检测能力分布在 24
28、个区域涵盖 150 种不同环境,例如软件和网络的性能测试,即时通讯的天线特性、危化品管理、机械和气 象的环境可靠性测试、电磁兼容和射频防护等等; 4)汽车:公司预测存量市场将在 2035 年达到 20 亿辆,公司借助法国主车厂的 OEM 获 取了大量第二方和第三方的检测业务,在中国发展一致性检测认证业务; 5)建筑建材:积极布局参与大型地产和工程项目,以标杆项目带动收入增长。 图表图表19: 如何完成如何完成 2020 年的目标年的目标 图表图表20: 收入主要增长点收入主要增长点 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券
29、研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 9 Opex 市场方面,公司 2015 年来获取埃克森美孚在新加坡的 Asset Integrity Management 业务,包括场地检测和传统的无损检测;巴西电力公司(国网控股)的质量控制、线损防 阻和应急处理,Antwerp(巴斯夫全球最大的一体化基地)的管网测试、质量控制和风险 测评。 发源地法国的订单充足, 中国和美国区增长稳健, 工业品 Opex 外包趋势不断提升, 食品/农产品方面, 公司在加拿大和俄罗斯等地新开设了测试实验室, 在太平洋开展了三文 鱼责任捕捞(新的进口标准)检测,欧洲的快餐审计和测试,巴西的大豆
30、检测等。公司和 DeltaDrone 合作开展了谷物无人机检测,和 CMX 共同加强了供应链安全管理,和 EEWORX 一起开发了针对客户商场内采购食品的手机 app。2019 年 BV 在中国收购了深 圳通量检测科技(2018 年收入不到 0.8 亿元) 。 图表图表21: 主要增长点主要增长点 1:Opex (油气油气/电力公用电力公用/化工化工) 图表图表22: 主要增长点主要增长点 2:食品食品/农产品农产品 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 BV 在智慧城市这一新业务领域的发展和重视程度是全球领先的
31、,强势国家包括阿根廷、 巴西、美国、法国、德国、中国、印度、台湾、韩国和日本,公司在智慧城市这一市场的 增长点主要来自: 1) 物联网的网络安全,根据 BV2017 年投资者日路演材料,2015-2020 年物联网网络安 全全球市场规模 CAGR 41%,公司为法国安全部提供服务; 2) 智能支付,根据 BV2017 年投资者日路演材料,公司预测全球智能支付交易额预计从 2016 年的 1105 亿美元迅速增长到 2021 年的 7754 亿美元,对应 CAGR 48%,公司 该业务拥有 1500 多名工程师,涉及 150 个以上的检测环境,主要客户包括 sigFox、 NFC、Bluetoo
32、th 等。 图表图表23: 主要增长点主要增长点 3:智慧城市:智慧城市 图表图表24: BV 在智慧城市的发展在智慧城市的发展 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 汽车方面,BV 从 2015 年涉足轮胎测试,在上海建立了汽车检测中心,不断加强在汽车 EMC 的能力,现已获得大部分 OEM 厂家的认证。大众“排放门”后,公司为雪铁龙检测 燃油经济性数据 (测量标准在NGO T&E签的议定下设立) 并向全社会公开。 公司还为Tesla 提供全方位的服务,包括目标市场的选取、新车型评审的质量管理、全球技术支持、供
33、应 链把控。BV 还为客户提供合规管理,包括车联网、卫星通讯、中国的车型评审(娱乐系 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 10 图表图表25: 主要增长点主要增长点 4:汽车:汽车 图表图表26: 汽车汽车/航空航天业务的检测标准举例航空航天业务的检测标准举例 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 BV 在地产和工程领域的大项目包括:金光集团的上海外滩中心的监理(投资 5 亿欧元) , Damac 在沙特阿拉伯开发的豪华物业(投资 14 亿欧元)的监理、伊玛尔 2020 即将完工 的世界最高
34、塔 (迪拜) 的第三方设计同行评审、 法国的大巴黎快线 (技术控制和应变服务) 、 成都天府国际机场的监理、巴西 Arteris 高速公司的运行管理。 图表图表27: 主要增主要增长点长点 5:建筑及基础设施建筑及基础设施 图表图表28: BV 一体化的服务体系一体化的服务体系 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 2016-2019 年间 BV 共并购了 32 家标的公司,涉足 Opex、建筑建材、油气、电力、化 工、农业食品、汽车、智慧世界等各大领域。收购拓展了多样化服务,累计贡献收入 4.1 亿欧元, 公司
35、计划 2020 相对 2015 收入增长 15 亿欧元 (其中 7.5 亿欧元来自收购) , 2020 年外延收购预计继续发力。从中国区的收入占比来看,BV 在几大检测龙头位居前列,公 司预计 2020 将达 20%。 图表图表29: BV 中国市场的发展历史及中国收入占比中国市场的发展历史及中国收入占比 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 11 被低估的集中度和利润率被低估的集中度和利润率 关于检测市场集中度的误区关于检测市场集中度的误区2016 年年全球全球 CR3 达达 16%,CR35 超超 50% 国内
36、资本市场对检测行业一直以来的认识国内资本市场对检测行业一直以来的认识就是市占率太低就是市占率太低、集中度很难提升,我们集中度很难提升,我们认为这认为这 有两个误区有两个误区:1)考虑市占率的时候,应该用公司可以做的第三方检测市场(addressable market) ,从这个维度来算,根据 BV 年报数据,2016 年 SGS 全球市占率在 7%,CR3 市占率 16%,CR10 市占率 35%,CR35 就已经超过 50%了。我们判断检测龙头通过内 生增长和外延并购,集中度或将持续提升。同时根据我们调研,2018 年华测检测在国内 的市占率在 3%-5%。 图表图表30: 全球主要检测公司
37、市场份额全球主要检测公司市场份额(2016) 公司公司 公司类型公司类型 备注备注 2016 收入 (十亿欧元)收入 (十亿欧元) 市场份额市场份额 SGS 上市公司 全球化、多元化业务 5.5 6.9% BVI 上市公司 全球化、多元化业务 4.5 5.6% Intertek 上市公司 全球化、多元化业务 3.1 3.9% Big 3 16% Dekra 机构 2.9 3.6% Eurofins 上市公司 预计 2019 年收入达 40 亿欧元 2.5 3.1% Top5 23% Tv Sd 机构 2.3 2.9% DNV/GL 机构 海运检测 2.2 2.8% Tv Rheinland 机
38、构 1.9 2.4% United Labs 消费品检测 1.6 2.0% Applus 上市公司 核心优势在于油品和汽车检测 1.4 1.8% Top10 35% Tv Nord 机构 1.2 1.5% Team 上市公司 主营油品检测 1.1 1.5% LR 机构 1.1 1.4% ALS 上市公司 矿业,食品和环境检测 0.9 1.4% Apave 机构 0.8 1.0% CCIC 0.7 0.9% Mistras 上市公司 主营油品检测 0.6 0.8% Element/Exova 0.6 0.8% Socotec 私营企业 0.6 0.8% Class NK 海运检测 0.6 0.8
39、% Top20 45% ABS 0.6 0.8% ERM 私营企业 0.6 0.8% CoreLab 上市公司 主营油品检测 0.5 0.6% BSJ 机构 认证 0.5 0.6% Acta 私营企业 0.5 0.6% Mrieux N 0.5 0.6% Rina 0.4 0.5% SAI 私营企业 认证 0.4 0.5% Cotecna 私营企业 0.3 0.4% Canadian Standards 机构 认证 0.2 0.3% Top30 51% Opus 上市公司 0.17 0.2% Trescal 0.2 0.3% Trigo 0.2 0.3% EAG 2017 年被 Eurofin
40、s 收购 0.2 0.3% Coviance Food 2018 年被 Eurofins 收购 0.2 0.2% Top35 52% 资料来源:BV 年报,华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 12 2)检测涉及各行各业,每个领域的客户、壁垒和参与者都不同,细分领域的市场格局才细分领域的市场格局才 有意义有意义。例如美国的检测需求可能有上百种产品线,而一个公司可能只覆盖了其中 2-3 条 产品线,用公司的收入除以全美所有行业的需求算市占率肯定是严重低估的。国际检测龙 头发展了 100 多年,从 SGS/BV 等公司年报来看,大部分检测龙头也无法覆盖所有的检
41、测业务。 事实上,对于有国别限制或者业务半径限制的细分领域,还要看这个公司在自身可覆盖的 区域,针对某一特定检测业务的市占率,才能准确反映市场地位和定价权。海外检测龙头海外检测龙头 在细分领域的市占率非常高,这是长期品牌黏性和市场整合的结果在细分领域的市占率非常高,这是长期品牌黏性和市场整合的结果。举例来说,2018 年 ITS 在管道无损检测及完整性管理的市占率 10%-15%(IBISWORLD,图表 31) 。 图表图表31: 全球全球管道无损检测及完整性管理管道无损检测及完整性管理市占率市占率(2018) 市场份额变化(市场份额变化(3 年趋势)年趋势) 财务风险等级财务风险等级* 产
42、品产品市场份额(市场份额(%) 收入(收入(百万美元百万美元)* 利润率利润率 Baker Hughes Incorporated 不断增加 低 15-20 22364 7.7% Danaher Corporation 不断增加 低 10-15 19118 14.1% GE Energy 不断增加 低 10-15 7569 1.5% Intertek Group PLC 保持稳定 低 10-15 3601 9.2% Mistras Group PLC 不断增加 低 5-10 529 2.2% UniversalPegasus International 保持稳定 5 100-250 Acure
43、n Inspection Inc 保持稳定 5 100-250 NDT systems&Services GmbH&Co.KG 保持稳定 5 100 Applied Technical Service 保持稳定 5 100 Enduro Pipeline Services Inc 保持稳定 5 100 资料来源:IBISWORLD,华泰证券研究所;注:*收入为可得的上一个会计年度的数据,私营企业为一个估计范围;*财务风险等级以 Altman-Z 值为依据; 根据 BV 的年报,2015 年公司认证业务全球市占率 7%,2017 年在法国的地产&基建市占 率 20%(工程控制市占率 25%) ,
44、在加拿大的食品/环保检测市占率 44%/66%,在海运全 球市占率(船只个数)10%,排名仅次于 DNV,同时全球海运市场前五大市占率 75%, 前十二大 90%(Clarksons) 。根据 Applus 的年报,Applus+ RTD2013 年在全球无损检测 市占率 8.5%,排名第二仅次于 BV;2018 年公司法规汽车检测业务全球市占率 6%(已开 放的部分) ,排名第二仅次于 Dekra。 图表图表32: 2015 年年 BV 认证业务在全球市占率达认证业务在全球市占率达 7%(目标(目标 2020 +5pct) 资料来源:OliverWyman,BV2017 年投资者日路演材料,
45、华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 04 月 16 日 13 图表图表33: BV 在在 LNG 海运业务市占率海运业务市占率 35%(2017 年年 8 月)月) 图表图表34: 主要海运检测公司舰队吨位(主要海运检测公司舰队吨位(2017) 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:Clarksons 09/2017,华泰证券研究所 中国检测细分领域的集中度情况中国检测细分领域的集中度情况 中国检测市场虽然发展不到 20 年, 但已经是全球最大的检测市场。 根据 BV2017 年年报, 2015 年中国检测需求 590 亿欧元,其中 2015
46、年外包率不足 30%。2017 年我国整体外包 检测市场约 170 亿欧元,BV 预计到 2020 年将达到 210 亿欧元。 图表图表35: 中国检测市场的拆分中国检测市场的拆分(2017) 图表图表36: 中国环保检测拆分(中国环保检测拆分(2018) 资料来源:BV2017 年投资者日路演材料,华泰证券研究所 资料来源:SGS 年报,华泰证券研究所 以华测检测最大的检测业务板块生命科学为例,根据 SGS 的年报,2019 年中国食品 等生命科学(不包括环境的 14 亿瑞士法郎)市场规模约 30-40 亿瑞士法郎,其中: 1) 谷物农作物 0.5-1 亿瑞士法郎,大部分由政府机构垄断,市场份额极度分散; 2) 外贸验货领域市场规模约 1 亿瑞士法郎,同比增速 2%-5%,其中第三方机构市场份 额 20%-30%; 3) 食品检测市场规模约 20 亿瑞士法郎(认监委:2018 年 160 亿人民币) ,同比增速 8%-10%,同时根据我们调研,华测检测的市占率在华测检测的市占率在 3.5%-7%; 4) 环境业务 14 亿瑞士法郎(认监委:2018 年 268 亿人