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1、 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 3131 Table_Page 深度分析|煤炭开采 证券研究报告 煤炭开采行业深度煤炭开采行业深度报告报告 疫情疫情之下之下煤煤市坚挺,市坚挺,煤企分红煤企分红再分析再分析 核心观点核心观点: 疫情背景下煤炭市场坚挺,行业有望维持平稳疫情背景下煤炭市场坚挺,行业有望维持平稳。受春节及疫情因素影响, 煤矿复工复产较往年推迟, 公路运输也受到管控, 春节过后沿海煤炭市场稳中有升,2 月 6 日秦港 5500 大卡动力煤平仓价报 566 元/吨,相比较节前上涨 9 元/吨。历史上 03 年非典和 13 年禽流感疫情期间,煤炭行业影响不大,煤
2、价较为坚挺,股价更多取决于行业景气度。 分红现状:煤炭行业整体分红比例处于各行业前列,龙头公司股息率分红现状:煤炭行业整体分红比例处于各行业前列,龙头公司股息率较高较高。2009-2018 年煤炭行业整体分红比例在 30%-40%之间变动,处于各行业前列, 总体稳健性较高。 而目前煤炭板块估值低, 测算煤炭板块整体股息率(TTM)在 4.3%左右,仅略低于银行业。各公司分红政策略有差异,分红比例在 10-50%之间变化不等,神华、陕煤等龙头公司实际分红较稳定,股息率在 5-6%左右。 分红趋势:主流公司盈利和现金流稳健性强,未分配利润处于历史高分红趋势:主流公司盈利和现金流稳健性强,未分配利润
3、处于历史高位,潜在分红能力提升位,潜在分红能力提升。煤炭上市公司占全行业产量约 30%,基本属于全行业盈利最好的资产, 在煤价平稳或略下行的预期下, 价格和盈利更具有稳定性,其中部分资源好成本较低的公司优势更为明显。2016年以来煤炭上市公司经营性现金流也恢复至历史较好水平,资本开支相比高点也下降 50%, 预计后期主流煤炭公司资本开支继续逐步下滑。 煤炭公司提高分红比例可能性探讨煤炭公司提高分红比例可能性探讨。 (1)集团公司:近几年多数煤企集团公司盈利修复速度相对较慢, 负债率水平仍较高, 煤企集团总体现金流并不充裕。 资金缺口大、 债务负担重的集团公司对于上市公司提高分红诉求更强。 (2
4、)上市公司:盈利稳健预期下,提高分红比例有助于公司估值提升。如果上级主管部门加强市值考核或上市公司拟进行增发收购资产,预计公司将有动力提高分红比例。 (3)最新变化:2018年以来兖煤、 露天、 西煤等公司近年来已经开始提高分红比例, 其中兖煤和露天 2019 年中期还进行了特别分红。 总体结论:行业分红比例有望逐步提升,低估值高股息公司值得关注。总体结论:行业分红比例有望逐步提升,低估值高股息公司值得关注。从各公司盈利稳健性、 未分配利润规模、 未来资本开支趋势以及所属集团公司经营现状等因素考虑,我们认为潜在分红能力较高的公司包括中国神华、陕西煤业、平煤股份、兖州煤业、中煤能源、露天煤业、潞
5、安环能、淮北矿业和阳泉煤业等公司。 受疫情悲观预期影响,节后以来煤炭板块累计下跌约 7.5%,排名26/28,行业 PB(LF) 降至 0.91 倍,处于历史低位。未来随着疫情逐步平息,板块估值有望回升。重点关注:中国神华(A、H) 、陕西煤业、兖州煤业和兖州煤业股份等资源优势明显及产量有增长的公司。 风险提示风险提示:下游需求低于预期,各煤种价格超预期下跌。 行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2020-02-07 相对市场表现相对市场表现 分析师:分析师: 沈涛 SAC 执证号:S0260512030003 SFC CE No. AUS961
6、分析师:分析师: 安鹏 SAC 执证号:S0260512030008 SFC CE No. BNW176 分析师:分析师: 宋炜 SAC 执证号:S0260518050002 SFC CE No. BMV636 相关研究:相关研究: 煤炭开采行业疫情影响分析暨周报:春节期间煤价保持平稳,疫情阶段关注煤矿及下游复工复产进度 2020-02-02 -13%-5%4%13%22%31%02/1904/1906/1908/1910/1912/19煤炭开采沪深300 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 3131 Table_P
7、ageText 深度分析|煤炭开采 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元) PE(x) PB(x) ROE(%) 收盘价收盘价 报告日期报告日期 (元(元/股)股) 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 中国神华 601088.SH RMB 16.27 2019/10/29 买入 23.00 2.30 2.30 7.07 7.07 0.87 0.77 12.23 10.92 陕西煤业 601225.SH RMB 7.8
8、7 2019/10/30 买入 11.06 1.16 1.23 6.76 6.42 1.36 1.21 20.15 18.81 兖州煤业 600188.SH RMB 9.07 2019/10/28 买入 13.90 1.74 1.78 5.22 5.10 0.72 0.65 13.79 12.80 中国神华 01088.HK HKD 14.50 2019/10/29 买入 19.70 2.30 2.30 5.68 5.68 0.70 0.62 12.23 10.92 兖州煤业 股份 01171.HK HKD 6.35 2019/10/28 买入 10.50 1.74 1.78 3.29 3.2
9、2 0.45 0.41 13.79 12.80 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 备注:表中估值指标按照最新收盘价计算。A+H 股上市公司的业绩预测一致,且货币单位均为人民币元;对应的 H 股 PE 和 PB 估值,为最新 H 股股价按即期汇率折合为人民币计算所得。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 目录索引目录索引 一、疫情背景下煤炭市场坚挺,行业有望维持平稳 . 5 (一)行业现状及当前疫情影响:春节期间煤炭市场平稳,疫情推迟复工复产进度 5 (二)历史疫情:煤炭行业表现坚挺,股价更多取决于行业景气
10、度 . 6 二、分红现状:煤炭行业整体分红比例处于各行业前列,龙头公司股息率较高 . 9 (一)行业比较:过去 10 年,煤炭行业平均分红比例处于各行业前列,目前股息率仅略低于银行业 . 9 (二)公司比较:各公司分红政策略有差异,龙头公司实际分红比例和股息率相对较高 . 10 三、分红趋势:主流公司盈利和现金流稳健性强,未分配利润处于历史高位,潜在分红能力提升 . 14 (一)煤价:未来几年供需维持基本平衡,多数上市公司商品煤综合售价受港口市场煤价变化影响小 . 14 (二)盈利:龙头公司盈利稳健性高,其他公司历史负担消化后,盈利能力也有望继续加强 . 16 (三)现金流:多数公司资本开支继
11、续逐步下滑,经营性和自由现金流稳健性较高,累计未分配利润处于历史最高,潜在分红能力提升 . 17 四、煤炭公司提高分红比例可能性探讨 . 21 (一)集团公司:总体现金流并不充裕,资金缺口大、债务负担重的集团公司对于上市公司提高分红诉求更强 . 21 (二)上市公司:盈利稳健预期下,提高分红比例有助于公司估值提升 . 25 (三)最新变化:兖煤、露天、西煤等公司近年来已经开始提高分红比例 . 27 五、总体结论:行业分红比例有望逐步提升,低估值高股息公司值得关注 . 29 六、风险提示 . 29 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 3131 Table_PageText
12、深度分析|煤炭开采 图表索引图表索引 图 1:春节以来秦港动力煤价稳中有升(单位:元/吨) . 5 图 2:2 月 6 日六大电厂库存相比较去年同期较低(单位:万吨). 6 图 3:2003 年 SARS 疫情期间各板块行情表现 . 6 图 4:2013 年 H7N9 禽流感疫情期间各板块行情表现 . 7 图 5:煤炭板块分红比例处于各行业前列 . 9 图 6:煤炭板块股息率(TTM)仅略低于银行业 . 10 图 7:目前行业整体盈利处于历史中位水平(单位:亿元) . 16 图 8:行业上市公司整体盈利更优(单位:亿元) . 16 图 9:DDM 股利折现模型主要公式 . 25 表 1:200
13、3 年煤炭行业基本面数据概况 . 7 表 2:2013 年煤炭行业基本面数据概况 . 8 表 3:主要煤炭公司分红政策概况 . 11 表 4:主要煤炭公司历史分红比例和股息率(TTM) . 12 表 5:2014-2022 年行业供需平衡表(单位:亿吨) . 14 表 6:2010 年以来市场煤价和主流上市公司商品煤综合售价变化(单位:元/吨) . 15 表 7:2010-2019 年主要煤炭上市公司归母净利润概况(单位:亿元) . 17 表 8:2010-2019 年主要煤炭上市公司经营性现金流净额概况(单位:亿元) . 18 表 9:2010-2019 年行业代表性公司计划资本开支和实际完
14、成情况(单位:亿元) . 19 表 10:2010-2019 年主要煤炭上市公司未分配利润概况(单位:亿元) . 20 表 11:2010-2019 年主要煤炭集团公司资产负债率概况 . 22 表 12:2010-2019 年主要煤炭集团及对应上市公司净利润概况(单位:亿元) 23 表 13:2010-2019 年主要煤炭集团公司测算资金缺口(单位:亿元) . 24 表 14:A 股各行业高分红龙头公司财务概况 . 26 表 15:A 股各行业高分红龙头公司估值概况 . 26 表 16:主要煤炭公司分红变化 . 27 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 / 3131 Tabl
15、e_PageText 深度分析|煤炭开采 一、一、疫情疫情背景下背景下煤炭煤炭市场坚挺,市场坚挺,行业行业有望维持平稳有望维持平稳 (一)(一)行业现状及当前疫情影响:春节期间煤炭市场平稳,疫情推迟复工行业现状及当前疫情影响:春节期间煤炭市场平稳,疫情推迟复工复产进度复产进度 煤价煤价:受春节及疫情因素影响,煤矿复工复产较往年推迟,公路运输也受到管控,春节过后沿海煤炭市场稳中有升。2月6日秦港5500大卡动力煤平仓价报566元/吨,相比较节前上涨9元/吨,而2月5日京唐港山西产主焦煤库提价报价1590元/吨,与节前持平。 供给供给:因疫情影响,主产区中春节期间主产地多数煤矿处于放假停产状态,受
16、疫情影响节后复产复工较往年推迟,港口调入量维持低位(秦港正月初一以来日均铁路调入量同比下降约21%),年初以来部分港口进口通关仍相对较严。2月1日能源局下发关于做好疫情防控期间煤炭供应保障有关工作的通知,要求:(1)有力有序释放煤炭优质先进产能,确保疫情防控期间煤炭市场平稳运行。(2)要充分发挥露天矿安全保障程度高、生产系统调节能力强的特点,努力做到满负荷生产。(3)严禁在合同约定以外随意涨价,严禁以各种理由不履行中长期合同,严禁限制煤炭外销。 需求需求:受疫情影响春节以来工商企业生产活动受限,从高频数据来看,正月初一以来六大电厂日耗同比下降3.5%。节后日耗恢复较慢,电厂库存小幅上升,但相比
17、较去年同期仍较低,其中2月6日六大电厂库存相比较去年农历同期低约7.2%,秦港存煤也降至2017年以来的低点。 我们认为,疫情对煤炭行业影响主要体现在2方面:(1)产量下降:包括内蒙准格尔、东胜,山西吕梁、临汾、晋城,陕西榆阳、神木、准旗、吕梁等地区延迟复工复产,预计煤矿产量将有下降(2月为产量低点,一般占全年产量约6-7%);(2)需求下降:受疫情影响第二产业普遍复工推迟,第三产业用电需求也有下降。总体来看,疫情短期推迟煤矿复工复产节奏,产量将受到一定程度的影响,而保供需求要求下各地可能加快进度,此外下游需求也有所下降,煤炭市场有望基本平稳。 图图 1:春节春节以来以来秦港动力煤价秦港动力煤
18、价稳中有升稳中有升(单位(单位:元:元/吨)吨) 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 500550600650700750800007080901920182017 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 图图 2:2月月6日六大电厂库存相比较去年同期日六大电厂库存相比较去年同期较低较低(单位(单位:万万吨)吨) 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 (二)(二)历史历史疫情:疫情:煤炭煤炭行业表现坚挺,行业表现坚挺,股价股价更多取决于行业景气度更多取决于行业景气
19、度 1.历史疫情复盘历史疫情复盘股价:煤炭板块影响较小,更多取决于行业景气度股价:煤炭板块影响较小,更多取决于行业景气度 对比03年非典和13年H7N9流感疫情期间股价表现,大盘在舆论关注提升的恐慌期跌幅较大,疫情得到控制后的回调期反弹。煤炭板块03年作为五朵金花之一下跌和上涨期间均有相对较好的表现,而13年由于行业景气下滑,明显跑输其他板块。2003年非典疫情加重期间(4.15-5.13),煤炭板块下跌9.4%,排名18/28;回升期(5.14-6.2)煤炭板块累计上涨9.9%,排名10/28。2013年禽流感疫情加重期间(3.28-5.2),煤炭板块累计下跌11.9%,跌幅排名1/28,回
20、升期(5.3-5.29)煤炭板块累计上涨3.6%,涨幅排名28/28。 图图 3:2003年年SARS疫情疫情期间期间各板块行情各板块行情表现表现 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 70002300007080901920182017-20%-10%0%10%20%30%传媒计算机电子休闲服务家用电器电气设备采掘建筑装饰交通运输有色金属煤炭开采II房地产综合纺织服装食品饮料商业贸易轻工制造通信化工国防军工建筑材料机械设备公用事业非银金融汽车医药生物农林牧渔银行钢铁疫情加重期跌幅(2003.04.15-2003.05.13
21、)回升期涨幅(2003.05.14-2003.06.02) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 图图 4:2013年年H7N9禽流感疫情禽流感疫情期间期间各板块行情各板块行情表现表现 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 2. 历史疫情复盘历史疫情复盘基本面:产量增速仅小幅回落,煤价相对坚挺基本面:产量增速仅小幅回落,煤价相对坚挺 在03年非典和13年H7N9流感疫情期间,其中非典期间产量受影响不大,仅有03年4月产量同比增速略下降,下游火电、钢铁、水泥等行业产量均保持较高增速,中转地和产地价格也基本平稳,0
22、3年4月至6月煤价从271元/吨下降至264元/吨;而13年,煤价处于下跌阶段,港口5500大卡均价从12年的701元/吨下降至589元/吨,但在疫情严重的2季度产量小幅下降,煤价相对坚挺。 表表 1:2003年年煤炭行业基本面煤炭行业基本面数据概况数据概况 2003-01 2003-02 2003-03 2003-04 2003-05 2003-06 2003-07 2003-08 2003-09 2003-10 2003-11 2003-12 原煤产量(万吨) 9,631 8,539 10,687 10,733 10,911 11,444 10,993 10,719 10,561 11,4
23、71 12,238 13,597 原煤产量当月同比 10.8% 16.1% 16.9% 14.9% 18.7% 21.4% 23.6% 16.5% 13.2% 20.2% 20.9% 15.4% 火电发电量(亿千瓦时) 1,190 1,017 1,272 1,216 1,192 1,210 1,373 1,396 1,277 1,289 1,384 1,493 火电发电量当月同比 9.1% 23.6% 16.8% 15.2% 15.4% 14.0% 16.9% 21.7% 15.5% 14.8% 17.4% 14.7% 粗钢产量(万吨) 1,562 1,553 1,702 1,734 1,84
24、5 1,842 1,837 1,895 1,917 1,982 2,049 2,016 粗钢产量当月同比 14.8% 19.0% 18.5% 21.8% 20.9% 23.5% 20.3% 22.4% 26.1% 25.0% 23.3% 20.9% 水泥产量(万吨) 4,724 4,165 6,075 6,934 7,369 7,753 6,942 7,305 7,554 7,637 7,567 7,553 水泥产量当月同比 7.0% 11.1% 15.7% 14.5% 19.1% 18.8% 16.0% 18.2% 16.4% 18.7% 16.5% 18.2% -15%-10%-5%0%5
25、%10%15%20%25%电子传媒国防军工电气设备计算机汽车农林牧渔综合房地产机械设备建筑装饰休闲服务纺织服装食品饮料公用事业商业贸易建筑材料通信化工有色金属医药生物轻工制造交通运输非银金融银行采掘钢铁家用电器煤炭开采II疫情加重期跌幅(2003.03.28-2003.05.02)回升期涨幅(2003.05.03-2003.05.29) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 秦港秦港 5500大卡动力大卡动力煤价(元煤价(元/吨)吨) - 275 273 269 267 264 263 263 264 266 27
26、1 276 数据来源:Wind,国家统计局,广发证券发展研究中心 表表 2:2013年年煤炭行业基本面煤炭行业基本面数据概况数据概况 2013-01 2013-02 2013-03 2013-04 2013-05 2013-06 2013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 原煤产量(万吨) 31,000 24,000 29,000 30,500 30,700 30,400 30,000 30,000 31,500 32,000 33,000 原煤产量当月同比 21.1% -7.3% -1.7% -4.8% -6.3% -6.3% -3.2%
27、-2.3% 0.0% 1.6% 2.5% 火电发电量(亿千瓦时) 3,715 2,715 3,527 3,308 3,256 3,240 3,751 3,951 3,324 3,397 3,585 4,008 火电发电量当月同比 19.9% -16.9% -0.5% 4.2% 3.7% 4.9% 11.3% 19.2% 11.0% 10.5% 5.8% 7.0% 粗钢产量(万吨) 6,362 6,183 6,630 6,565 6,703 6,466 6,547 6,628 6,542 6,508 6,088 6,235 粗钢产量当月同比 11.4% 9.8% 6.6% 6.8% 7.3% 4
28、.6% 6.1% 12.8% 11.0% 9.2% 4.2% 6.5% 水泥产量(万吨) 14,233 9,497 18,698 21,488 22,427 22,754 21,182 21,483 22,505 23,254 22,371 20,529 水泥产量当月同比 40.8% -16.0% 6.9% 8.7% 8.5% 8.8% 9.1% 8.2% 6.4% 8.9% 10.0% 10.8% 秦港秦港 5500大卡动力大卡动力煤价(元煤价(元/吨)吨) 620 620 619 613 610 601 575 550 526 537 569 631 数据来源:Wind,国家统计局,广发证
29、券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 二二、 分红分红现状现状: 煤炭煤炭行业行业整体整体分红比例分红比例处于处于各行业前列各行业前列,龙头龙头公司公司股息率股息率较高较高 (一)(一)行业行业比较比较:过去过去 10 年年,煤炭,煤炭行业行业平均平均分红比例分红比例处于处于各行业各行业前列,前列,目前股息率目前股息率仅略仅略低于低于银行银行业业 根据中信行业分类标准,从A股各行业整体情况来看,近10年来,分红稳健且整体分红比例(行业年度整体现金分红/归母净利)历年平均水平在40%以上的包括石油石化
30、(56.0%)、钢铁(49.8%)、纺织服装(43.5%)、食品饮料(42.7%)、有色金属(40.4%)、电力及公用事业(40.4%)等行业。 而煤炭行业方面,除去2015年和2016年相对特殊外(2015年煤炭全行业亏损较严重,2016年神华大比例特殊分红),煤炭行业整体分红比例在30%-40%之间变动,处于各行业前列,总体稳健性较高。而目前煤炭板块估值低,测算煤炭板块整体股息率(TTM)在4.3%左右,仅略低于银行业,处于各行业高位。 图图 5:煤炭板块煤炭板块分红比例处于各行业前列分红比例处于各行业前列 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 0%20%40%60%80%100%12
31、0%140%2018A2019H12009-2018年平均 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 图图 6:煤炭煤炭板块股息率(板块股息率(TTM)仅仅略低于银行略低于银行业业 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 注:股息率(TTM)是根据最新 12 月现金股利/最新交易日收盘价 (二)(二)公司比较公司比较:各公司各公司分红政策分红政策略有差异略有差异,龙头龙头公司实际公司实际分红比例分红比例和和股股息率息率相对相对较较高高 从从煤炭上市煤炭上市公司公司的的公司公司分红分红政策政策来看来看,各公司章程普遍
32、对最低现金分红比例做出安排,多数公司要求每年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的10%,最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。而中国神华对最低现金分红比例规定得最高,要求在符合条件的情况下,每年以现金方式分配的利润不少于归属于本公司股东净利润的35%。 从从近近10年各年各公司实际公司实际分红比例分红比例来看来看,除了2015年由于行业处于景气最低点,多数公司盈利较差未分红外,其余年份普遍均有分红,分红比例在10-50%之间变化不等。龙头公司实际分红普遍相对稳健,其中: 动力煤公司动力煤公司:神华、陕煤分红比例较高,近几年维持在40%左右,神华
33、最新股息率在5%以上,而按照正常分红比例40%测算,陕煤实际股息率也在5-6%。此外,神华在2017年、兖煤在2019年中期还分别进行了特殊分红。 焦煤焦煤公司公司:盘江股份历年分红比例基本都最高,近几年平均分红比例在66%以上,最新股息率在7%以上。而西山煤电2018年分红比例也大幅提升至52.5%,目前股息率在6%左右。此外,其他股息率较高的公司包括淮北矿业(5.9%)、开滦股份(5.6%)。 无烟煤无烟煤公司公司:目前分红比例最高的主要是阳泉煤业,2016-2018年分红比率逐步提升至34.2%,最新股息率也在6%左右。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.
34、0%16.0%18.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%股息率(TTM )市值占比-右轴 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 3:主要主要煤炭公司分红政策概况煤炭公司分红政策概况 公司代码公司代码 公司名称公司名称 分红政策分红政策 000552.SZ 靖远煤电 在公司当年度扣除非经常损益的可分配利润为正且现金足以满足分配额度的前提下,最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。具体比例由董事会根据公司经营状况和中
35、国证监会的有关规定拟定,经股东大会审议通过后实施。 000937.SZ 冀中能源 在公司当年可分配利润为正值的前提下,公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%,且最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 000983.SZ 西山煤电 在当年盈利且累计未分配利润为正的前提下,以现金方式分配利润,分配的利润不少于可分配利润的 10%;同时公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的 30%。 002128.SZ 露天煤业 除在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下,采取现金方式分配股利,公司连续三年以现金方式累计分
36、配的利润不少于连续三年实现的年均可分配利润的 30%。 600123.SH 兰花科创 在公司盈利且现金能够满足公司持续经营和长期发展的前提下,公司原则上每年进行一次现金分红,最近三年以现金方式累计分配的利润不低于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 600188.SH 兖州煤业 在优先保证公司可持续发展、公司当年盈利且累计未分配利润为正的前提下,除有重大投资计划或重大现金需求外,公司在该会计年度分配的现金股利总额,应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约百分之 35% 600348.SH 阳泉煤业 在满足正常生产经营的资金需求的前提下,公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的
37、年均可分配利润的 30%。具体比例由董事会根据公司经营状况和中国证监会的有关规定拟定,经股东大会审议通过后实施。 600395.SH 盘江股份 公司每一会计年度如实现盈利且该年度的可分配利润为正值,将积极采取现金方式分配股利,原则上每年度进行一次现金分红。每年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的 10%。公司最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 600508.SH 上海能源 在当年可供分配利润为正数、满足公司正常生产经营的资金需求情况下,公司应当采用现金方式分配利润,现金分红的比例原则上在最近三年以现金方式累计分配的利润不得少于最近三年实现
38、的年均可分配利润的30%。 600546.SH 山煤国际 在公司当年可分配利润为正值并无重大投资计划的前提下,公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 10%,且最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 600971.SH 恒源煤电 在未分配利润为正的前提下,连续三年以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。具体比例由董事会根据公司经营状况和中国证监会的有关规定拟定,经股东大会审议通过后实施。 600985.SH 淮北矿业 不得损害公司持续经营能力;在此前提下,公司每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可供分配利
39、润的 10,最近三年以现金方式累计分配的利润不低于最近三年实现的年均可分配利润的 30。 600997.SH 开滦股份 在当年实现的可供分配利润及累计未分配利润为正值的前提下,采取现金方式分配股利,最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的母公司年均可供分配利润的 30% 601001.SH 大同煤业 除非发生根据董事会判断可能会对公司的持续正常经营造成重大不利影响的特殊情况,公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下,采取现金方式分配股利,其比例不低于公司最近三年实现的年均可分配利润的30%。 601088.SH 中国神华中国神华 按照有关会计年度企业会计准则和国际财务报告准则编制
40、的合并财务报表中归属于本公司股东净利润的较少者进行利润分配,在符合条件的情况下,每年以现金方式分配的利润不少于归属于本公司股东净利润的在符合条件的情况下,每年以现金方式分配的利润不少于归属于本公司股东净利润的 35%。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 601225.SH 陕西煤业 除公司有重大资金支出或股东大会批准的其他重大情况外,公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下,采取现金方式分配股利,其比例不低于公司最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 601666.SH 平煤股份 在当年盈利且累计未分配利
41、润为正的前提下,采取现金方式分配股利,最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的母公司年均可供分配利润的 30% 601699.SH 潞安环能 在公司年度盈利的前提下,最近三年以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的 30%。具体比例由董事会根据公司经营状况和中国证监会的有关规定拟定,经股东大会审议通过后实施。 601898.SH 中煤能源 在当年盈利且累计未分配利润为正的前提下,采用现金方式分配股利,每年以现金方式分配的利润不少于合并报表口径归属于母公司股东的当年可供分配利润的 20%。 数据来源:各公司年报、公司章程、广发证券发展研究中心 表表 4:主要主要煤炭
42、公司煤炭公司历史分红历史分红比例比例和和股息率股息率(TTM) 公司名称公司名称 分红比例分红比例 股息率股息率(TTM) 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019H1 动力煤动力煤 靖远煤电 9.4% 7.5% 11.2% 16.8% 10.3% 25.4% 20.6% 41.4% 39.9% 4.5% 中国神华中国神华 40.1% 39.9% 40.1% 39.6% 40.0% 39.4% 260.1% 40.2% 39.9% 5.4% 恒源煤电 36.9% 0.0% 35.6% 32.3% 0.0% 0.0% 0
43、.0% 32.6% 33.6% 6.9% 兖州煤业兖州煤业 32.2% 32.5% 32.1% 7.7% 4.3% 5.7% 28.6% 34.8% 33.5% 91.6% 17.2% 郑州煤电 0.0% 54.3% 30.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 33.3% 2.1% 上海能源 13.6% 15.3% 31.3% 0.0% 0.0% 0.0% 16.0% 30.6% 30.6% 3.4% 中煤能源 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 41.5% 0.0% 25.5% 30.2% 30.1% 1.8% 大有能源 0.0% 45.5% 30.1% 30.
44、0% 32.4% 0.0% 0.0% 30.4% 30.1% 2.4% 陕西煤业陕西煤业 34.4% 31.5% 0.0% 39.9% 40.0% 29.1% 4.1% 新集能源 29.6% 27.5% 13.8% 86.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.9% 0.4% 山煤国际 29.8% 26.6% 38.8% 40.6% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 大同煤业 27.0% 29.2% 32.1% 0.0% 30.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 安源煤业 0.0% 0.0% 72.7% 199.4% 0.0% 0.0%
45、0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 露天煤业露天煤业 45.6% 41.4% 16.9% 14.5% 26.1% 30.6% 59.5% 27.9% 0.0% 55.9% 5.4% 炼焦煤炼焦煤 盘江股份盘江股份 69.7% 55.0% 49.5% 103.5% 86.2% 71.3% 202.6% 66.0% 70.1% 7.2% 西山煤电西山煤电 59.6% 22.4% 6.3% 3.0% 3.5% 4.5% 8.0% 8.0% 52.4% 6.0% 冀中能源 24.1% 19.0% 25.7% 19.5% 1115.2% 5.0% 144.8% 33.2% 40.5% 3.2% 淮北
46、矿业淮北矿业 30.3% 30.6% 5.9% 开滦股份 14.2% 15.7% 30.4% 30.4% 31.2% 0.0% 36.8% 36.9% 30.3% 5.6% 潞安环能潞安环能 33.5% 30.0% 30.1% 0.0% 8.2% 0.0% 31.4% 30.9% 30.1% 4.4% 山西焦化 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 19.8% 3.7% 永泰能源 2.2% 27.4% 53.7% 37.1% 42.5% 0.0% 94.7% 0.0% 0.0% 0.0% 平煤股份 19.6% 25.6% 30.1% 30.1% 30.
47、9% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 无烟煤无烟煤 阳泉煤业阳泉煤业 10.0% 17.1% 30.1% 30.1% 0.0% 0.0% 0.0% 30.1% 34.2% 6.0% 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 兰花科创 21.7% 20.6% 36.8% 30.0% 30.8% 832.3% 0.0% 32.2% 31.7% 5.4% 昊华能源 36.4% 26.9% 29.2% 31.5% 30.1% 48.3% 0.0% 30.7% 31.6% 4.8% 神火股份 18.1% 11
48、.7% 28.3% 13.0% 0.0% 0.0% 13.9% 12.9% 11.9% 0.4% 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:股息率(TTM)是根据最新 12 月现金股利/最新交易日收盘价 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 三三、分红趋势分红趋势:主流主流公司盈利和现金流稳健性公司盈利和现金流稳健性强强,未分未分配利润处于历史高位,潜在配利润处于历史高位,潜在分红能力提升分红能力提升 (一)(一)煤价煤价:未来几年供需维持基本平衡,未来几年供需维持基本平衡,多数上市公司商品煤综合售价多数上市
49、公司商品煤综合售价受港口市场煤价变化影响小受港口市场煤价变化影响小 2019年煤价下行符合预期,在宏观经济增速下行预期下,同时考虑到能源结构调整、煤炭消费占比下降等因素,我们预计煤炭下游需求增速回落,但消费量仍有望维持小幅增长,总体我们预计2020-2022年煤炭消费量增速分别1.9%/1.9%/1.8%。 而供给端预计年产量增长约5000-6000万吨,与需求增长基本匹配。综合考虑供需我们认为未来三年供需基本平衡略宽松,秦港动力煤价或小幅下跌至535-570元/吨中位水平。 相比较市场煤价变化,2017年以来各代表性煤种长协煤价变化其实并不大,神华5500大卡动力煤年度长协价在550-580
50、元/吨之间窄幅波动,而山西焦煤长协价近2年来高位维稳。从主流上市公司实现的商品煤综合售价来看,由于长协销售占比提升以及产地供需格局向好,煤价变化受港口市场价变化影响小。2019年前三季度,港口5500大卡动力煤均价相比较2018全年均价下降约50元/吨,但上市公司中多数煤价波动不大,如中煤、阳煤降幅在10-20元/吨,神华、兖煤基本稳定,陕煤均价略有上涨。 表表 5:2014-2022年行业供需平衡表(单位:亿吨)年行业供需平衡表(单位:亿吨) 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2022E 需求端需求端- -分煤种分煤种 41.2
51、39.7 37.5 38.2 38.6 39.2 40.0 40.7 41.5 需求增速需求增速 -2.9% -3.7% -4.7% 1.9% 1.0% 1.7% 1.9% 1.9% 1.8% 其中:电力行业 -3.4% -6.2% 0.3% 5.4% 5.7% 1.5% 2.0% 2.0% 2.0% 化工行业 18.0% 8.4% 4.2% 5.0% 1.4% 8.0% 8.0% 8.0% 6.0% 建材行业 -1.1% -8.0% -0.6% -3.2% -1.4% 6.0% 2.0% 2.0% 2.0% 冶金行业 -1.4% -3.6% -1.4% 1.4% -1.6% 1.0% 0.5
52、% 0.5% 0.5% 供给端供给端 41.6 39.5 36.7 37.9 38.3 40.1 40.5 41.0 41.5 产量产量 38.7 37.5 34.1 35.2 35.5 36.9 37.5 38.0 38.5 产量增速产量增速 -3.5% -9.4% 3.2% 5.2% 4.0% 1.7% 1.3% 1.3% 其中:动力煤 29.1 30.3 27.5 28.7 29.6 30.9 31.5 32.0 32.5 增速 -9.0% 4.3% 3.0% 4.5% 2.0% 1.5% 1.5% 炼焦原煤 11.7 12.2 10.8 10.9 10.9 11.1 11.0 11.0
53、 10.9 炼焦精煤 4.6 4.8 4.3 4.5 4.3 4.4 4.4 4.4 4.4 增速 -10.4% 2.7% -2.4% 2.0% -0.5% -0.5% -0.5% 无烟块煤 0.6 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 无烟和贫煤喷吹煤 0.7 0.8 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.7 进口量进口量 2.9 2.0 2.6 2.7 2.8 3.2 3.0 3.0 3.0 供需供需缺口(需求缺口(需求-供给)供给)* -0.5 0.2 0.8 0.3 0.3 -0.9 -0.5 -0.2 0.0 数据来源:国家统计局、煤炭工业协会
54、、煤炭资源网、海关总署、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 6:2010年年以来市场煤价和主流上市公司商品煤综合售价变化以来市场煤价和主流上市公司商品煤综合售价变化(单位:(单位:元元/吨吨) 煤价煤价/公司名称公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019Q1-3 港口动力煤秦皇岛港 5500 卡平仓价 746 819 701 589 517 411 475 638 647 598 港口动力煤环渤海动力
55、煤 5500 大卡 817 704 590 522 427 460 585 571 577 港口炼焦煤京唐港山西产主焦煤 1490 1193 999 818 969 1555 1,764 1775 产地动力煤山西大同南郊弱粘煤价 535 608 542 439 366 255 297 452 454 455 产地动力煤内蒙古霍林郭勒褐煤坑口价 173 224 230 190 146 112 160 306 339 332 产地动力煤陕西榆林动力块煤坑口价 428 567 564 515 333 292 338 536 503 554 产地炼焦煤山西太原古交 2 号焦煤车板价 1436 1522
56、 1458 1197 907 695 811 1442 1,636 1666 产地炼焦煤山西吕梁柳林 4 号焦煤 1482 1675 1459 1153 876 699 863 1433 1,645 1652 产地炼焦煤河北唐山焦精煤出厂价 1439 1571 1471 1138 934 788 946 1501 1,612 1624 产地无烟煤晋城无烟中块坑口价 957 1314 1181 962 802 729 676 976 1,214 1137 产地无烟煤晋城无烟末煤坑口价 660 842 749 564 465 383 425 714 763 719 主要主要煤炭价格煤炭价格 中国神
57、华 409 436 428 391 351 293 317 425 429 426 兖州煤业 579 617 511 427 806 480 439 501 548 555 中煤能源 456 500 468 422 367 294 350 493 508 498 陕西煤业 369 308 261 189 233 370 373 396 西山煤电 710 809 705 578 463 361 407 663 675 - 潞安环能 434 317 341 542 565 - 阳泉煤业 489 548 513 426 347 242 259 400 437 411 数据来源:Wind、公司财报、广
58、发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 (二)(二)盈利:龙头盈利:龙头公司公司盈利盈利稳健性高,其他公司历史负担消化后稳健性高,其他公司历史负担消化后,盈利能盈利能力也有望力也有望继续继续加强加强 全行业全行业:2016年以来煤炭行业景气回升,根据国家统计局数据,2015-2018年行业规模以上企业利润总额分别为441、1091、2959和2888亿元。而2019年,行业盈利达煤炭开采和洗选业实现利润总额2830.3亿元,同比下降2.4%。相比较港口市场煤价变化,全行业盈利降幅较小,目前行业盈
59、利相当于2012-2013年水平。 上市上市公司公司:相比较全行业和集团公司,上市公司资产质量普遍较好,同时负担也更轻。2016年以来,上市公司盈利改善也相对更明显,我们关注的26家主流煤企2018年合计归母净利润(1078亿元)已恢复到2011-2012年的水平,仅次于盈利最好的2011年(1159亿元)。 煤炭上市公司占全行业产量约煤炭上市公司占全行业产量约30%,基本属于全行业盈利最好的资产,在煤价平稳,基本属于全行业盈利最好的资产,在煤价平稳或略下行的预期下,价格和盈利更具有稳定性,其中部分资源好成本较低的公司优或略下行的预期下,价格和盈利更具有稳定性,其中部分资源好成本较低的公司优势
60、更为明显势更为明显。展望未来1-2年,龙头公司中国神华一体化运营、煤炭长协占比高(年度+月度长协接近90%);陕西煤业所在产地煤价受港口市场煤价影响小,未来几年煤炭产量还有增量,浩吉铁路开通后打开华东地区销售市场,公司业绩盈利稳健性均较高。而其他公司过去几年历史负担基本消化完毕,2018年盈利相比较历史最高平均还有约40-50%的差距,预计2020年以后即使煤价下滑盈利能力也有望继续加强。 图图 7:目前目前行业行业整体盈利处于整体盈利处于历史中位历史中位水平水平 (单位单位: 亿元): 亿元) 图图 8:行业行业上市公司整体盈利上市公司整体盈利更优更优(单位:单位:亿元)亿元) 数据来源:国
61、家统计局、广发证券发展研究中心 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 200023555237029592888283000400050002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019利润总额946532723949705231-6008000主流煤企主流煤企(除中国神华) 识别风险,发现价值 请务必阅读
62、末页的免责声明 1717 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 7:2010-2019年年主要主要煤炭上市公司煤炭上市公司归母归母净利润概况(净利润概况(单位单位:亿元亿元) 公司名称公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 18Q1-3 19Q1-3 动力煤动力煤 中国神华 425.06 515.07 557.07 557.07 463.73 232.64 295.36 540.5 540.41 432.15 438.93 陕西煤业 82.59 136.77 104.85 62.7 2
63、8.12 -23.5 43.8 157.26 159.29 132.03 131.23 兖州煤业 90.13 86.44 55.84 2.99 18.58 8.31 22.93 78.62 106.56 75.03 89.89 中煤能源 75.71 103.05 100.1 42.96 12.22 -20.64 29.32 44.46 62.28 63.78 87.63 露天煤业 15.4 16.56 15.75 9.14 6.22 5.33 8.27 17.63 20.38 15.16 21.30 新集能源 12.5 13.45 13.37 0.13 -19.71 -25.63 2.84 1
64、.15 4.07 10.23 20.88 山煤国际 13.49 16.69 14.97 7.09 -15.91 -22.64 6.54 10.88 14.12 14.50 14.58 大同煤业 20.85 22.75 9.5 -8.56 6.64 -18.29 4.58 13.81 11.77 11.10 10.73 恒源煤电 9.57 10.2 7.47 3.26 0.3 -13.75 0.4 11.1 12.23 6.89 7.18 上海能源 13.49 14.33 9.35 1.35 0.16 -0.3 4.13 3.15 5.82 7.27 6.22 靖远煤电 0.57 0.71 4.
65、47 4.28 3.32 1.8 2.22 5.53 5.73 4.93 3.84 大有能源 0.09 14.08 18.71 12.06 0.97 -14.51 -20.67 4.19 6.19 6.80 1.26 郑州煤电 1.27 1.73 5.66 2.11 1.63 -6 -5.56 8.55 3.9 3.60 0.65 安源煤业 0.45 0.35 3.33 2.14 0.7 0.02 -21.43 -7.18 0.61 0.79 -0.92 炼焦煤炼焦煤 淮北矿业 - - - - - - - 33.54 39.47 28.84 29.17 潞安环能 33.43 33.4 20.5
66、 11.66 7.47 -0.42 7.1 24.66 19.41 21.08 21.45 西山煤电 27.94 30.05 19.95 12.74 3.5 2.11 4.51 18.38 21.49 17.54 19.29 开滦股份 8.76 7.95 5.12 3.21 1.6 -5.32 5.64 5.74 16.14 11.60 11.62 平煤股份 18.29 17.75 11.7 7.38 2.26 -21.41 7.08 15.4 8.83 6.13 10.20 冀中能源 24.87 30.47 23.15 11.22 -1.64 3.03 1.6 10.9 10.49 10.3
67、8 9.50 盘江股份 13.45 17.19 15.29 3.13 3.07 0.23 1.96 8.66 9.44 7.27 8.96 永泰能源 1.62 3.33 11.93 6.28 4.84 9.84 7.65 8.67 1.59 0.98 2.27 无烟煤无烟煤 神火股份 24.94 27.11 22.46 7.16 6.41 -0.21 4.54 16.93 20.91 2.48 22.48 阳泉煤业 8.75 13.16 9.28 5.31 1.95 0.54 0.13 7.24 8.26 15.37 16.69 昊华能源 12.38 15.68 16.78 8.76 -0.1
68、7 -1.2 -8.7 6.19 9.22 10.15 7.65 兰花科创 10.31 11.11 1.19 0.18 -4.12 -18.4 -10.25 3.06 -0.64 8.93 6.58 总计总计 945.91 1,159.40 1,077.79 775.77 532.15 71.66 394 1,015.48 1,078.51 896.18 970.08 总计总计* 520.85 644.33 520.72 218.7 68.42 -160.98 98.64 474.98 538.1 464.03 531.15 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心(注:总计*计算时剔除中国神
69、华和2018年资产重组的淮北矿业) (三)(三)现金流:现金流:多数多数公司公司资本开支继续逐步下滑,资本开支继续逐步下滑,经营性和自由现金流稳经营性和自由现金流稳健性较高健性较高,累计未分配利润处于历史最高累计未分配利润处于历史最高,潜在潜在分红能力提升分红能力提升 1.经营经营性现金流性现金流:横向比较来看,近10年来,煤炭板块经营性现金流净额一直处于A股各板块前列,即便是行业景气度较低的2015年,煤炭板块整体经营性现金流净额仍达到741亿元。而相比较盈利的波动,经营性现金流其实更平稳。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818 / 3131 Table_PageText
70、深度分析|煤炭开采 具体来看,2016年以来,煤炭上市公司经营性现金流改善情况普遍也较好,多数公司2018年经营性现金流净额处于2010年以来的最好水平,2019年前三季度也稳中有升。2016-2018年,主要煤炭上市公司合计净利润从394亿元增长至1079亿元,经营性净现金流从1395亿元增长至2105亿元,复合增速分别达65%和23%。而剔除中国神华后,其余公司合计净利润从99亿元增长至538亿元,经营性净现金流从576亿元增长至1222亿元,复合增速分别达134%和46%,表明多数公司盈利和现金流都有明显改善。 2.资本资本开支开支:目前煤炭上市公司拥有的建设煤矿普遍较少,过去2年部分公
71、司资本开支略有恢复,多数以维护性的资本开支为主,仅有中煤、陕煤、兖煤等公司对存续的的在建煤矿进行投资。而实际上,2012年以来主流煤企整体资本开支在持续下滑,2018年的资本开支不到2012年的一半。 从代表性龙头公司来看,2010年以来,神华、中煤、兖煤和陕煤多数年份实际完成的资本开支明显小于年初计划。2019年神华、中煤、兖煤和陕煤计划资本开支分别为271、146、90和20亿元,相比较2018年计划和实际完成的资本开支均有下降,特别是神华资本开支主要以发电和运输板块为主,煤炭板块计划开支仅61亿元(占比约22%)。预计后期主流煤炭公司资本开支继续逐步下滑,而经营性和自由现金流稳健性较高。
72、同时多数公司目前累计未分配利润处于历史最高,未来分红能力提升。 表表 8:2010-2019年年主要主要煤炭上市煤炭上市公司经营性现金流净额概况(公司经营性现金流净额概况(单位单位:亿元亿元) 公司名称公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 18Q1-3 19Q1-3 动力煤动力煤 中国神华中国神华 593.8 728.6 718.5 542.9 675.1 554.1 818.8 951.5 882.5 678.2 567.6 中煤能源 107.4 152.4 124.8 94.9 50.8 72.8 120.7
73、178.1 204.1 168.2 169.1 陕西煤业陕西煤业 114.5 151.0 49.2 59.7 1.2 -8.9 82.7 169.3 197.6 128.5 156.0 兖州煤业兖州煤业 62.9 189.2 81.2 29.6 56.6 28.2 64.2 160.6 224.3 126.5 148.3 新集能源 26.4 12.9 17.0 5.1 -11.9 -7.2 10.3 21.6 33.7 30.0 31.6 露天煤业 19.3 12.3 13.3 15.4 14.0 19.6 10.5 20.7 17.9 11.1 26.4 大同煤业 35.9 29.2 8.7
74、 11.1 3.9 -15.9 26.6 29.8 35.3 25.7 19.5 上海能源 11.5 14.7 14.7 7.9 7.9 6.5 13.6 7.3 10.1 12.2 18.5 山煤国际 11.2 5.9 -6.4 11.5 9.9 5.8 39.1 54.5 37.6 12.1 16.2 恒源煤电 13.1 18.8 15.2 6.2 2.1 -2.3 19.4 27.5 23.8 12.5 12.6 靖远煤电 1.8 -0.1 1.1 4.6 0.2 -0.2 4.9 6.1 5.3 3.3 4.5 大有能源 0.4 17.3 40.6 7.3 1.0 -1.3 2.6 1
75、4.0 22.2 11.1 3.9 安源煤业 2.8 0.4 6.5 0.5 5.3 1.2 2.5 1.6 1.5 -1.0 0.7 郑州煤电 4.6 3.1 4.7 3.5 -3.1 -3.0 8.9 5.3 7.4 2.3 -0.9 炼焦煤炼焦煤 淮北矿业 54.0 83.2 52.2 64.0 西山煤电 33.6 38.8 27.2 24.9 9.3 9.4 26.2 54.3 71.6 51.0 50.4 潞安环能 60.5 73.1 34.6 16.8 19.1 3.2 11.3 23.7 93.4 47.6 46.3 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919 / 3
76、131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 永泰能源 3.7 4.0 19.7 20.4 19.8 28.6 40.6 45.8 48.4 39.2 37.4 平煤股份 18.3 22.1 -2.9 -34.1 -25.4 -2.8 35.1 27.2 27.5 35.7 20.5 冀中能源 34.9 30.5 24.6 54.4 19.5 10.5 -2.4 42.4 31.0 23.3 20.3 开滦股份 12.2 18.6 15.7 15.0 15.1 11.8 8.9 17.9 33.2 24.3 16.8 盘江股份 11.5 23.8 14.3 9.1 7.7 5.5
77、-1.0 8.9 8.9 8.7 13.2 无烟煤无烟煤 昊华能源 8.4 10.1 8.1 3.5 1.7 -1.3 10.2 17.7 23.4 23.4 16.4 兰花科创 12.9 11.7 10.2 -3.9 0.8 0.0 0.7 13.4 21.9 11.2 8.4 神火股份 19.5 32.5 16.7 14.4 7.5 -7.4 6.1 11.0 4.2 5.5 7.7 阳泉煤业 42.8 49.4 16.8 25.8 12.1 9.8 34.2 28.7 37.6 12.0 7.4 总计总计 1263.9 1650.6 1274.1 946.4 900.4 716.8 13
78、94.9 1939.0 2104.5 1502.8 1418.7 总计总计* * 670.1 922.0 555.6 403.5 225.3 162.7 576.0 987.5 1222.0 824.5 851.1 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心(注:总计*计算时剔除中国神华和2018年资产重组的淮北矿业) 表表 9:2010-2019 年行业代表性公司计划资本开支和实际完成情况(单位:亿元)年行业代表性公司计划资本开支和实际完成情况(单位:亿元) 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 中国神华 计划
79、411 362 501 675 504 369 200 350 290 271 完成完成 289 396 525 480 448 354 294 262 232 - 中煤能源 计划 235 342 432 329 266 168 139 152 163 146 完成完成 198 315 354 300 229 125 104 100 129 - 兖州煤业 计划 41 51 118 120 94 97 85 77 97 90 完成完成 36 132 66 91 54 99 63 69 108 - 陕西煤业 计划 - - - - - - - - 35 20 完成完成 - - - - - - 23
80、45 29 - 数据来源:公司年报、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 10:2010-2019年年主要煤炭上市公司主要煤炭上市公司未分配利润未分配利润概况概况(单位:亿元)(单位:亿元) 公司名称公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019Q1-3 动力煤动力煤 中国神华 736 1,040 1,340 1,598 1,784 1,804 1,968 1,824 2,072 2,268 兖州煤业 21
81、3 263 284 270 288 293 313 377 431 474 中煤能源 171 238 293 300 302 272 291 310 323 370 陕西煤业 61 120 149 157 151 116 144 236 298 356 露天煤业 20 28 35 41 48 52 58 69 83 101 上海能源 40 52 59 58 58 58 63 67 72 76 大有能源 1 23 62 68 66 52 33 37 42 42 恒源煤电 18 24 31 31 30 16 16 28 36 39 靖远煤电 1 2 9 13 15 16 17 21 24 25 大
82、同煤业 29 36 33 19 20 2 4 10 16 23 新集能源 23 32 40 34 15 -11 -9 -8 -6 13 郑州煤电 8 9 16 15 15 10 4 10 12 10 山煤国际 21 30 33 33 14 -9 -6 -2 -1 7 安源煤业 -1 0 5 7 3 3 -17 -24 -23 -24 炼焦煤炼焦煤 潞安环能 52 67 78 83 92 85 92 116 131 144 西山煤电 61 71 81 91 93 94 98 112 127 136 冀中能源 56 71 85 90 89 89 91 97 101 105 淮北矿业 70 87 平
83、煤股份 32 40 45 47 47 25 34 50 56 65 开滦股份 28 33 36 37 37 33 37 39 50 56 永泰能源 2 5 13 12 14 18 19 23 24 25 盘江股份 15 21 26 22 12 9 11 15 18 18 山西焦化 -5 -5 -5 -4 -4 -13 -12 -11 4 10 无烟煤无烟煤 阳泉煤业 29 53 69 69 73 73 77 91 104 112 兰花科创 40 52 62 64 62 61 53 59 66 70 神火股份 25 27 27 28 22 6 9 12 14 38 昊华能源 10 13 16 1
84、8 13 13 13 18 23 27 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 四四、煤炭煤炭公司公司提高提高分红比例分红比例可能性探讨可能性探讨 (一)(一)集团公司集团公司:总体总体现金流并现金流并不充裕,不充裕,资金缺口大、债务负担重的集团资金缺口大、债务负担重的集团公司对于上市公司提高分红诉求更强公司对于上市公司提高分红诉求更强 从主流煤企集团公司来看,由于历史负担较重,盈利修复速度相对较慢,多数煤企2018 年以来盈利才开始有明显好转。同时,由于行业整体负债规模大
85、,近几年随着盈利改善、债转股项目推进,煤企资产负债率普遍虽略有下滑,但整体负债率水平仍较高,截至 2019 年 3 季度末,多数煤企负债率仍高达 75%以上,特别是母公司报表层面负债率水平相比较合并报表更高,财务费用支出也相应较高。 此外,煤企集团有正常维护性资本开支,部分煤企集团还有新矿和煤化工等项目投资, 总体资本开支仍维持一定规模。 我们根据经营性现金流净额-资本开支-财务费用来测算,多数煤企集团现金流其实并不充裕,特别是母公司层面资金一直存在明显缺口, 总体资金缺口较大的集团公司包括冀中能源集团、 兖矿集团、 中平神马集团、阳煤集团和兰花集团。 由于主要煤炭集团公司大多都是中央和地方国
86、企,对上市公司持股比例多在 50%以上, 如果上市公司提高分红, 集团公司受益明显, 有利于减小集团母公司资金缺口,进一步减小集团层面资金和债务压力,所以资金缺口较大、债务负担较重的集团公司对于上市公司提高分红诉求也更强。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2222 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 11:2010-2019 年主要煤炭年主要煤炭集团集团公司公司资产资产负债率概况负债率概况 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019Q1-3 国家能源 集团 母公司 32%
87、36% 54% 52% 52% 54% 50% 39% 53% 54% 合并报表 38% 38% 45% 44% 43% 47% 47% 45% 61% 60% 陕煤化集团 母公司 67% 74% 83% 88% 83% 82% 84% 89% 91% 93% 合并报表 67% 69% 75% 80% 80% 80% 80% 72% 73% 72% 同煤集团 母公司 69% 68% 76% 83% 90% 91% 91% 84% 87% 87% 合并报表 67% 69% 73% 80% 83% 85% 85% 79% 79% 78% 焦煤集团 母公司 58% 62% 70% 79% 81% 7
88、4% 68% 63% 63% 合并报表 65% 69% 74% 77% 79% 79% 78% 75% 74% 73% 潞安集团 母公司 77% 77% 83% 86% 87% 87% 88% 86% 90% 86% 合并报表 73% 72% 75% 80% 82% 83% 84% 79% 79% 77% 阳煤集团 母公司 64% 67% 74% 78% 83% 86% 86% 86% 83% 84% 合并报表 69% 72% 76% 78% 82% 86% 86% 84% 77% 77% 晋煤集团 母公司 72% 74% 76% 74% 75% 75% 78% 77% 67% 67% 合并报
89、表 74% 76% 77% 80% 82% 83% 85% 84% 77% 75% 山煤集团 母公司 85% 86% 87% 89% 87% 86% 89% 91% 83% 85% 合并报表 85% 78% 82% 83% 83% 85% 85% 86% 79% 79% 兰花集团 母公司 57% 64% 71% 79% 83% 85% 87% 88% 88% 89% 合并报表 52% 50% 57% 59% 63% 66% 70% 70% 69% 70% 盘江集团 母公司 45% 50% 50% 44% 58% 62% 62% 63% 61% 66% 合并报表 44% 55% 59% 62%
90、67% 70% 70% 73% 74% 75% 冀中能源 集团 母公司 53% 65% 70% 76% 84% 89% 92% 92% 94% 95% 合并报表 71% 73% 73% 75% 78% 83% 83% 83% 82% 82% 开滦集团 母公司 53% 61% 65% 73% 73% 75% 72% 77% 80% 81% 合并报表 58% 63% 65% 69% 70% 73% 70% 71% 71% 71% 兖矿集团 母公司 91% 91% 90% 94% 95% 90% 90% 91% 88% 83% 合并报表 70% 70% 74% 75% 75% 75% 75% 74%
91、 71% 70% 郑煤集团 母公司 71% 82% 92% 87% 90% 82% 85% 85% 86% 88% 合并报表 69% 75% 82% 78% 80% 79% 84% 83% 84% 85% 中平神马 集团 母公司 64% 73% 72% 76% 79% 80% 87% 88% 91% 92% 合并报表 66% 71% 73% 76% 79% 82% 83% 83% 82% 84% 淮北矿业 集团 母公司 73% 72% 67% 66% 67% 74% 74% 76% 55% 60% 合并报表 71% 74% 70% 71% 74% 79% 76% 70% 66% 65% 淮南矿
92、业 集团 母公司 63% 69% 71% 76% 80% 83% 79% 79% 79% 70% 合并报表 69% 74% 77% 80% 80% 83% 80% 78% 79% 73% 皖北煤电 集团 母公司 65% 73% 79% 80% 80% 81% 83% 84% 88% 86% 合并报表 60% 63% 66% 65% 69% 73% 73% 72% 73% 74% 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2323 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 12:2010-2019 年主要煤炭年主要煤炭集团
93、集团及及对应上市对应上市公司公司净利润净利润概况概况(单位(单位:亿元:亿元) 大股东持股比例大股东持股比例 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019Q1-3 中国神华 69% 425 515 557 557 464 233 295 541 540 439 国家能源 集团 469 585 627 620 484 200 259 428 509 442 陕西煤业 63% 19 39 45 44 29 20 -19 27 66 40 陕煤化集团 87 121 47 0 0 -11 17 80 101 79 大同煤业 57%
94、 9 6 -8 -2 -1 -17 0 -1 -7 -5 同煤集团 18 5 -1 -10 -12 -11 -10 0 3 4 西山煤电 54% 23 22 13 3 1 1 4 14 15 9 焦煤集团 34 27 10 1 1 -5 -4 12 28 33 潞安环能 62% 31 43 29 26 9 2 16 20 23 14 潞安集团 28 29 10 -6 -4 -9 -6 10 12 16 阳泉煤业 58% 18 23 18 28 10 5 9 18 12 11 阳煤集团 16 23 4 -5 -2 -7 -8 2 7 4 蓝焰控股 40% 1 1 -3 1 -5 -7 -10 1
95、 0 13 晋煤集团 27 37 21 2 3 -10 -2 8 16 16 山煤国际 60% 4 1 14 1 -3 -3 -4 -19 6 6 山煤集团 12 14 5 3 -22 -8 -1 2 19 7 兰花科创 45% 17 16 22 13 2 3 1 12 13 9 兰花集团 16 21 17 7 -2 -4 -12 3 6 6 盘江股份 58% 13 17 14 6 3 0 2 9 9 9 盘江集团 12 18 15 4 6 0 2 7 9 8 冀中能源 44% 23 27 22 15 4 -2 5 12 8 11 冀中能源 集团 29 27 25 0 -11 -8 1 1 3
96、 7 开滦股份 44% 9 8 5 2 0 -1 3 5 9 7 开滦集团 9 12 11 0 -31 -27 0 0 2 3 兖州煤业 46% 65 68 40 51 41 22 30 61 38 59 兖矿集团 66 68 27 -51 5 2 1 20 52 57 郑州煤电 64% 1 1 1 -3 -1 -3 -5 2 4 -2 郑煤集团 4 2 -2 -2 -7 -12 -14 2 1 -1 平煤股份 54% 19 19 11 8 4 -17 2 13 7 7 中平神马 集团 13 2 -5 -5 -9 -29 -21 6 2 3 淮北矿业 75% 0 0 0 0 1 1 0 0 2
97、3 0 淮北矿业 集团 4 9 11 -1 -14 -21 5 20 26 20 恒源煤电 55% 9 8 8 3 2 -14 1 11 12 7 皖北煤电 集团 5 6 4 0 -11 -17 0 1 -2 -1 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2424 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 13:2010-2019 年主要煤炭年主要煤炭集团集团公司公司测算资金测算资金缺口缺口(单位(单位:亿元:亿元) 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 201
98、8A 2019Q1-3 国家能源 集团 母公司 -17.7 -21.9 -12.1 -60.7 -69.7 -88.8 -75.3 -23.5 -112.0 -45.1 合并报表 107.5 99.7 58.9 -179.0 -127.4 -124.2 490.6 606.5 974.4 417.2 陕煤化集团 母公司 -27.4 -166.7 -182.8 -230.0 -159.6 50.0 -22.0 273.7 -96.4 -112.9 合并报表 -72.2 -248.8 -286.1 -302.8 -272.7 -207.7 -39.6 164.6 35.2 72.9 同煤集团 母公
99、司 -15.6 23.8 -67.5 -191.1 -134.4 -165.4 -139.4 -145.4 -111.6 50.6 合并报表 -32.6 27.8 -213.9 -30.0 -258.9 -202.7 -121.5 -112.7 -115.9 7.7 焦煤集团 母公司 37.0 23.2 -8.6 -24.6 -14.9 -11.2 -15.5 -14.5 12.4 0.0 合并报表 -19.1 0.2 -192.2 -118.6 -86.6 -159.8 -42.8 -36.9 28.8 9.2 潞安集团 母公司 -43.4 -32.7 -40.9 -47.5 -68.9 -
100、37.5 -11.5 -8.2 -20.8 12.7 合并报表 -73.2 -38.4 -118.8 -118.0 -123.3 -113.3 -75.7 -101.3 3.7 4.9 阳煤集团 母公司 -14.9 -13.6 -69.2 -4.0 -2.3 -28.2 -10.2 -29.5 -30.7 -12.5 合并报表 -53.4 -25.0 -107.4 -164.3 -149.4 -136.2 -80.4 -101.3 -94.8 -54.3 晋煤集团 母公司 15.3 -13.6 3.2 -28.2 -30.2 -24.2 -20.2 37.0 32.8 68.5 合并报表 -1
101、20.7 -102.7 -196.6 -211.4 -120.4 -50.6 -65.6 -35.3 35.3 20.5 山煤集团 母公司 -13.1 -3.6 -16.7 -11.0 -13.7 -4.0 8.5 1.1 2.8 22.5 合并报表 -17.6 -25.7 -66.5 -46.1 -26.6 -23.7 18.9 -15.9 35.4 3.7 兰花集团 母公司 1.8 4.0 -1.5 -1.5 -2.6 -1.3 -2.0 1.3 -0.9 0.9 合并报表 7.3 4.6 -19.7 -33.2 -30.7 -14.6 -17.2 -3.1 1.0 -0.6 盘江集团 母
102、公司 -5.2 -2.6 -2.6 -5.6 -6.0 -4.7 -4.8 -15.8 -6.6 -8.5 合并报表 -6.0 0.0 -26.0 -27.1 -5.5 -5.8 -8.0 -2.2 0.8 3.8 冀中能源 集团 母公司 -7.1 -16.0 -59.3 -58.4 -19.6 -25.1 -17.5 16.9 -47.6 -26.5 合并报表 -100.2 -111.1 -101.7 -107.8 17.9 -88.2 -84.4 -33.4 -109.2 -11.2 开滦集团 母公司 -11.8 -6.5 -3.9 -36.0 -19.9 -39.9 -10.9 -3.2
103、 -3.9 2.0 合并报表 -30.8 -15.2 -37.9 -55.0 -51.4 -55.7 -6.0 4.7 13.2 6.8 兖矿集团 母公司 -39.6 -33.7 -234.0 -37.1 -37.1 -36.5 -10.0 -18.3 -19.2 -18.4 合并报表 -24.7 -12.6 -138.2 -192.4 -118.0 -99.5 -58.3 -63.0 -20.7 -11.3 郑煤集团 母公司 -5.4 -4.4 -18.2 -3.0 -19.0 -2.4 15.0 9.2 3.7 3.0 合并报表 -2.8 7.0 -41.6 -26.1 -27.7 -12
104、.2 28.9 10.0 -4.1 -9.8 中平神马 集团 母公司 -23.1 -21.0 -39.8 -38.7 -26.8 -22.6 2.7 -12.1 25.9 -6.7 合并报表 -62.6 -75.7 -43.5 -112.8 -68.9 -77.3 -62.5 -48.0 -58.5 -52.0 淮北矿业 集团 母公司 -32.6 10.9 -18.7 14.9 -16.7 -15.8 5.4 -12.3 -9.6 -14.1 合并报表 -55.8 -16.6 -76.6 -46.8 -70.9 -48.4 34.8 28.7 46.2 18.1 淮南矿业 集团 母公司 22.
105、0 -9.6 -63.5 -52.5 -62.2 -50.8 10.7 57.2 53.4 23.5 合并报表 0.5 -49.9 -117.0 -104.1 -79.0 -55.1 42.3 50.7 41.6 43.0 皖北煤电 集团 母公司 -9.6 -8.8 -5.6 1.8 -9.4 -0.5 0.6 -9.6 -5.1 -11.9 合并报表 -17.5 -9.3 -11.1 -33.6 -58.3 -46.8 21.8 -17.4 5.6 6.0 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:测算资金缺口=经营性现金流净额-资本开支-财务费用 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免
106、责声明 2525 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 (二)(二)上市上市公司公司:盈利稳健盈利稳健预期下,提高预期下,提高分红比例分红比例有助于公司有助于公司估值提升估值提升 从经典的DDM股利折现模型来看,在其他条件不变的情况下,如果上市公司提高分红比例,同时分红比例预期具有持续性,公司股票内含的合理价值将明显上升。这是上市公司进行市值管理的有效手段之一。 而从A股各行业高分红龙头公司实例来看,历史上分红比例提升对公司估值影响仍有差别: 1. 对于盈利稳健的对于盈利稳健的公用事业公司公用事业公司、盈利盈利稳健增长的消费类公司稳健增长的消费类公司而言而言,提高提高
107、分红比分红比例例对于对于公司估值提升有明显正向作用公司估值提升有明显正向作用。例如: (1)水电龙头公司长江电力2015年分红比例从之前的52.9%提高到76.4%,近几年维持在65%左右,同时公司2016完成收购收购金沙江溪洛渡、向家坝水电站,公司PE估值中枢从11-12倍提高到16-18倍,PB估值中枢从1.5-1.6倍提高到2.7-2.8倍。 (2)白酒龙头公司贵州茅台2015年分红比例从之前的32.5%提高到50%,近几年维持在51-52%,同时近几年是白酒行业牛市,公司估值水平也在持续提升。 2. 对于对于盈利盈利周期性周期性变化较大的公司而言,变化较大的公司而言,提高提高分红比例分
108、红比例对于公司估值影响不明对于公司估值影响不明显显。例如: (1)火电龙头公司华能国际历史上常态的分红比例维持在50%以上,近几年分红比例提升至109%,但由于ROE持续下滑、电价下调预期等因素影响,近几年公司估值中枢相比较分红比例提高之前明显回落。 (2)石油石化龙头公司中国石化,历史上分红比例一直在提升,但受原油价格波动影响,盈利波动较大,特别是近年来ROE回落至个位数,公司估值水平也回落至历史低位。 对于煤炭上市公司而言,龙头公司陕煤、神华等公司经营效率要高于火电、石油石化等行业龙头公司,中长期煤价中枢在500-570元/吨之间变动,龙头公司盈利稳健性较强,也更趋同于长江电力、类公用事业
109、属性增强,那么提高分红比例对于公司估值提升也有正向的作用。目前煤炭板块整体估值处于历史低位,近半数公司仍处于破净状态,如果上级主管部门加强市值考核或上市公司拟进行增发收购资产,预计公司将有动力提高分红比例。而像神华、陕煤等主流煤炭公司分红比例普遍低于电力、白酒、石化等其他行业龙头,提高分红比例也有空间。 图图 9:DDM股利股利折现模型主要公式折现模型主要公式 数据来源:广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2626 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 表表 14:A股股各行业高分红龙头公司各行业高分红龙头公司财务财务概况概况 公司名称
110、公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 分红比例分红比例 华能国际 79.3% 55.4% 50.3% 50.8% 52.0% 51.8% 50.0% 84.8% 109.1% 中国石化 25.7% 36.3% 41.9% 41.7% 50.2% 56.4% 64.9% 118.4% 80.6% 长江电力 51.3% 54.6% 52.8% 51.0% 52.9% 76.4% 64.5% 67.2% 66.2% 中国石油 45.0% 45.0% 45.0% 45.0% 45.0% 44.8% 137.4% 104.4
111、% 62.2% 贵州茅台 43.0% 47.4% 50.1% 30.0% 32.5% 50.0% 51.0% 51.0% 51.9% 大秦铁路 50.0% 49.6% 50.4% 50.4% 50.3% 52.9% 51.8% 52.3% 49.1% 归母净利(亿元)归母净利(亿元) 华能国际 35.4 12.7 58.7 105.2 105.5 137.9 88.1 17.9 14.4 中国石化 707.1 717.0 635.0 671.8 474.3 322.1 464.2 511.2 630.9 长江电力 82.3 77.0 103.5 90.7 118.3 115.2 207.8 2
112、22.6 226.1 中国石油 1,398.7 1,329.8 1,153.2 1,295.8 1,071.7 356.5 79.0 227.9 525.9 贵州茅台 50.5 87.6 133.1 151.4 153.5 155.0 167.2 270.8 352.0 大秦铁路 104.1 117.0 115.0 126.9 141.8 126.5 71.7 133.5 145.4 ROE 华能国际 7.5% 2.5% 11.1% 17.9% 16.1% 18.6% 11.0% 2.3% 1.8% 中国石化 17.7% 16.0% 12.9% 12.4% 8.1% 5.1% 6.7% 7.1
113、% 8.7% 长江电力 12.8% 11.5% 14.5% 11.9% 14.4% 13.0% 18.9% 16.9% 16.3% 中国石油 15.7% 13.7% 11.2% 11.8% 9.3% 3.0% 0.7% 1.9% 4.4% 贵州茅台 30.7% 40.4% 45.0% 39.4% 32.0% 26.4% 24.4% 33.0% 34.5% 大秦铁路 21.0% 19.6% 17.3% 17.2% 17.6% 14.6% 8.0% 14.1% 14.1% 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 表表 15:A股股各行业高分红龙头公司各行业高分红龙头公司估值估值概况概况 公司名称
114、公司名称 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 最新最新 PE(TTM) 华能国际 18.3 26.4 39.6 12.5 7.3 11.4 9.3 24.9 57.2 50.9 15.8 中国石化 12.7 9.4 9.2 8.9 9.0 19.7 19.3 14.8 13.7 11.3 12.1 长江电力 29.4 14.1 13.6 11.3 12.0 17.0 20.6 15.1 15.8 17.0 17.7 贵州茅台 33.2 33.1 23.7 13.0 11.6 16.3 21.5 31.2 30.
115、3 32.5 32.2 大秦铁路 16.0 10.9 8.8 9.0 8.6 11.1 10.0 14.2 9.2 8.4 7.6 PB(LF) 华能国际 1.9 1.4 1.6 1.5 1.3 2.0 1.4 1.5 1.4 1.3 1.0 中国石化 2.1 1.6 1.2 1.1 1.1 1.1 0.9 1.0 1.1 0.9 0.8 长江电力 2.2 1.8 1.6 1.6 1.5 2.5 2.1 2.6 2.7 2.7 2.5 贵州茅台 9.5 9.6 8.7 5.2 3.9 4.7 5.4 7.8 9.4 10.6 10.5 大秦铁路 2.7 2.1 1.6 1.5 1.5 1.9
116、1.1 1.3 1.3 1.1 1.0 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2727 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 (三)(三)最新最新变化变化:兖煤兖煤、露天、露天、西煤等公司近年西煤等公司近年来来已经开始已经开始提高提高分红比例分红比例 从近年来行业变化来看,兖州煤业2019年中期进行了特殊分红,每股派发现金红利(特别股利)人民币1.00元(含税),共计派发现金红利(特别股利)人民币49.12亿元(含税),分红比例为91.6%。露天煤业2019年也进行了中期分红,每股派发现金股利0.4元人民币(含税),分
117、红比例为55.9%。此外,西山煤电2012-2017年各年分红比例均在10%以下,而2018年已经提升至52.4%。盘江股份、阳泉煤业等公司近年分红比例也在小幅提升,股息率均在6.0%以上。 表表 16:主要主要煤炭公司煤炭公司分红变化分红变化 公司名称公司名称 分红比例分红比例 股息率股息率(TTM) 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019H1 动力煤动力煤 靖远煤电 9.4% 7.5% 11.2% 16.8% 10.3% 25.4% 20.6% 41.4% 39.9% 4.5% 中国神华 40.1% 39.9%
118、40.1% 39.6% 40.0% 39.4% 260.1% 40.2% 39.9% 5.4% 恒源煤电 36.9% 0.0% 35.6% 32.3% 0.0% 0.0% 0.0% 32.6% 33.6% 6.9% 兖州煤业 32.2% 32.5% 32.1% 7.7% 4.3% 5.7% 28.6% 34.8% 33.5% 91.6% 17.2% 郑州煤电 0.0% 54.3% 30.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 33.3% 2.1% 上海能源 13.6% 15.3% 31.3% 0.0% 0.0% 0.0% 16.0% 30.6% 30.6% 3.4% 中煤能源
119、30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 41.5% 0.0% 25.5% 30.2% 30.1% 1.8% 大有能源 0.0% 45.5% 30.1% 30.0% 32.4% 0.0% 0.0% 30.4% 30.1% 2.4% 陕西煤业 34.4% 31.5% 0.0% 39.9% 40.0% 29.1% 4.1% 新集能源 29.6% 27.5% 13.8% 86.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.9% 0.4% 山煤国际 29.8% 26.6% 38.8% 40.6% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 大同煤业 27.0% 29.2% 3
120、2.1% 0.0% 30.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 安源煤业 0.0% 0.0% 72.7% 199.4% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 露天煤业 45.6% 41.4% 16.9% 14.5% 26.1% 30.6% 59.5% 27.9% 0.0% 55.9% 5.4% 炼焦煤炼焦煤 盘江股份 69.7% 55.0% 49.5% 103.5% 86.2% 71.3% 202.6% 66.0% 70.1% 7.2% 西山煤电 59.6% 22.4% 6.3% 3.0% 3.5% 4.5% 8.0% 8.0% 52.4% 6.0% 冀
121、中能源 24.1% 19.0% 25.7% 19.5% 1115.2% 5.0% 144.8% 33.2% 40.5% 3.2% 淮北矿业 30.3% 30.6% 5.9% 开滦股份 14.2% 15.7% 30.4% 30.4% 31.2% 0.0% 36.8% 36.9% 30.3% 5.6% 潞安环能 33.5% 30.0% 30.1% 0.0% 8.2% 0.0% 31.4% 30.9% 30.1% 4.4% 山西焦化 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 19.8% 3.7% 永泰能源 2.2% 27.4% 53.7% 37.1% 42.5%
122、 0.0% 94.7% 0.0% 0.0% 0.0% 平煤股份 19.6% 25.6% 30.1% 30.1% 30.9% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 无烟煤无烟煤 阳泉煤业 10.0% 17.1% 30.1% 30.1% 0.0% 0.0% 0.0% 30.1% 34.2% 6.0% 兰花科创 21.7% 20.6% 36.8% 30.0% 30.8% 832.3% 0.0% 32.2% 31.7% 5.4% 昊华能源 36.4% 26.9% 29.2% 31.5% 30.1% 48.3% 0.0% 30.7% 31.6% 4.8% 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的
123、免责声明 2828 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 神火股份 18.1% 11.7% 28.3% 13.0% 0.0% 0.0% 13.9% 12.9% 11.9% 0.4% 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:股息率(TTM)是根据最新 12 月现金股利/最新交易日收盘价 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2929 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 五五、总体结论总体结论:行业分红行业分红比例有望比例有望逐步逐步提升,低估值高提升,低估值高股息股息公司公司值得关注值得关注 综上,我们认为中长期煤炭供需增速中位
124、数或处于1-2%水平,煤价有望基本平稳,龙头公司盈利和现金流稳健性强。目前多数煤炭公司未分配利润也处于历史高位,潜在分红能力提升。从各公司盈利稳健性、未分配利润规模、未来资本开支趋势以及所属集团公司经营现状等因素考虑,我们认为潜在分红能力较高的公司包括中国神华、陕西煤业、平煤股份、兖州煤业、中煤能源、露天煤业、潞安环能、淮北矿业和阳泉煤业等公司。 2019年以来煤炭行业关注度较低,但煤价下跌情况下行业的现金流和盈利数据表明行业龙头公司的韧性较强。受疫情悲观预期影响,节后以来煤炭板块累计下跌约7.5%,排名26/28,行业PB(LF)降至0.91倍,处于历史低位。未来随着疫情逐步平息,板块估值有
125、望回升。建议重点关注:中国神华(A、H)、陕西煤业、兖州煤业和兖州煤业股份等资源优势明显及产量有增长的公司。 六六、风险提示风险提示 疫情影响复工复产,下游需求低于预期,各煤种价格超预期下跌,各公司成本费用过快上涨。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3030 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 广发煤炭行业研究小组广发煤炭行业研究小组 沈 涛 : 首席分析师,对外经济贸易大学金融学硕士,2014-2017 年煤炭行业新财富第一名,水晶球第一名,2019 年新财富能源开采行业第一名。 安 鹏 : 首席分析师,上海交通大学金融学硕士,2014-2017 年
126、煤炭行业新财富第一名,水晶球第一名,2019 年新财富能源开采行业第一名。 宋 炜 : 资深分析师,上海交通大学金融学硕士,2016-2017 年煤炭行业新财富第一名团队成员,2019 年新财富能源开采行业第一名成员。 康凯 : 研究助理,北京大学数学硕士,2017 年加入广发证券发展研究中心。 广发证券广发证券行业行业投资评级说明投资评级说明 买入: 预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上。 持有: 预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。 卖出: 预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上。 广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买
127、入: 预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上。 增持: 预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%。 持有: 预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。 卖出: 预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上。 联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦35 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区世纪大道 8 号国金中心一期 16 楼 香港中环干诺道中111 号永安中心 14 楼1401-1410 室 邮政编码 5
128、10627 518026 100045 200120 客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作,广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券” 。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。 广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,接受中国证监会监管,负责本报告于中国(港澳台地区除外)的分销。 广发证券(香港)经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见(4 号牌照)的牌照,接受香港证监会监管,负责本报告于中国香港地区的分销。 本报告署名研
129、究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。 重要重要声明声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系,因此,投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。 本报告署名研究人员、联系人(以下均简称“研究人员” )针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容,在此声明: (1)本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点,并不代表广发证券的立场; (2)研究人员
130、的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3131 / 3131 Table_PageText 深度分析|煤炭开采 研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定,其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入,该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。 本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送,不对外公开发布,只有接收人才可以使用,且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或
131、地区传播或者发布本报告可能违反当地法律,广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。 本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意,投资涉及风险,证券价格可能会波动,因此投资回报可能会有所变化,过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅
132、供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任,除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策,如有需要,应先咨询专业意见。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式,向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略,广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致,甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出
133、本报告当日的判断,可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时,收件人应了解相关的权益披露(若有) 。 本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息( “信息” ) 。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据,以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下,它并不(明示或暗示)与香港证监会第 5 类受规管活动(就期货合约提供意见)有关联或构成此活动。 权益披露权益披露 (1)广发证券(香港)跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。 版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。