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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 宏观研究宏观研究 证券证券研究研究报告报告 宏观专题报告宏观专题报告 2020 年年 03 月月 29 日日 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 政策积极有为,建成小康社会!政 治局会议点评2020.03.28 联储下猛药, 危机有多远?理解美 联储流动性工具2020.03.24 应对疫情冲击,维护金融稳定!国 新办新闻发布会点评2020.03.22 Table_AuthorInfo 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email: 证书:S0850513010002 疫情之下,中国经济靠什么走出危机?疫情之下,中国经济靠
2、什么走出危机? Table_Summary 投资要点:投资要点: 外需下滑主要拖累。外需下滑主要拖累。从 3 月中旬开始,欧美国家纷纷宣布进入紧急状态,采 取了类似中国的管制措施,在 3 月下旬欧洲多国开始出现疫情拐点,推算美 国也有望在 4 月上旬达到疫情高峰。预计欧美经济 2 季度或减速 20-40%, 但下半年经济有望转正。而亚洲国家疫情普遍较轻,预计 2 季度经济或减速 5-10%。中国出口的一半在亚洲,1/3 面向欧美,对应 2 季度中国的出口增 速降幅在 10-20%之间,下半年出口增速有望回升,全年出口降幅 5-10%。 政策有为不放大水政策有为不放大水。与海外相比,我们的货币政
3、策并未跟随海外大幅宽松, 政府明确提出稳健的货币政策要更加灵活适度,稳健的基调未变,体现在中 国今年仅下调官方利率 10bp, 远低于美国的降息 150bp, 在货币投放数量上 更是不及美国不限量的量化宽松。而中国政府债务率远低于欧美,更加积极 的财政政策才是本轮政策的重心所在,我们预测财政赤字率有望扩大至 3.5%,地方政府专项债和特别国债有望各增加 1 万亿规模,合计的新增财政 赤字总额有望达到 3%的 GDP,可以部分对冲疫情引发的经济下行压力。 减税补贴支撑消费。减税补贴支撑消费。展望 2 季度以后的中国经济,我们认为最有希望启动的 是消费内需,从城市化和消费升级等角度观察,消费稳定增
4、长的趋势未变。 前两个月的必选消费保持稳定,但可选消费大幅下滑,原因是疫情导致的居 家限足,而在 2 季度以后随着经济生活恢复正常,搁臵的可选消费有望逐渐 释放。而政府可以将新增财政赤字中的大部分,用于补贴受疫情冲击最严重 的出口欧美企业,以及对汽车和家电消费进行专项减税和补贴,可以促进 2 季度以后的消费增速回升到 10%左右的水平, 实现全年 5%左右的消费增长。 基建科技稳定投资。基建科技稳定投资。内需中的投资也是稳定经济的重要发力点。通过新增 1 万亿的地方政府专项债券发行,以及提高专项债投向基建的比例从 30%到 50%,可以支撑 10%左右的基建投资增速。通过新增 1 万亿的特别国
5、债,并 将其投向公共卫生和科技等短板领域,将有望支撑 5%左右的制造业投资增 长。而在房住不炒的基调下,户籍放开的三四五线城市地产政策或有调整空 间, 加上广义货币增速保持稳定, 预计全年地产销量和投资有望与上年持平。 综合来看今年仍有望实现 5%左右的投资增长。 经济能否否极泰来?经济能否否极泰来?综合来看,通过增加各 1 万亿左右的财政赤字、地方政 府专项债和特别国债,预计可以实现 5%的消费和投资增长。这样即便扣除 外需拖累,预计全年仍可实现 3-4%的 GDP 增长。分季度来看,一季度受疫 情影响,经济增速降幅或接近 10%;2 季度外需依然承压,但内需有望全面 恢复,经济增速或有望恢
6、复到 5-6%左右水平;下半年内外需有望全面恢复, 经济增速将有望回升至 6-7%甚至以上的水平。我们在全球第一个控制住疫 情,加上更加积极的政策发力,我们对于未来的中国经济并不悲观。 宏观研究宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 外需下滑主要拖累 . 4 2. 政策有为不放大水 . 9 3. 减税补贴支撑消费 . 12 4. 基建科技稳定投资 . 14 5. 经济能否否极泰来?. 17 pOsNqQrNmRtNsQnMoRwPmP9P9R9PsQqQoMmMjMrRoNlOpMrR8OmMvMNZqQqNNZnQnP 宏观研究宏观专题报告 3 请务必阅读
7、正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 全球感染新冠肺炎以及死亡人数(人) . 4 图 2 主要欧美国家感染新冠肺炎人数(人) . 4 图 3 主要亚洲国家感染新冠肺炎人数(人) . 5 图 4 全国人口迁入规模同比增速 . 5 图 5 全国零售、投资增速(%) . 6 图 6 欧美各国采取管制措施时间 . 6 图 7 意大利、西班牙、德国新增新冠肺炎确诊人数(人) . 7 图 8 全球以及主要国家新冠肺炎死亡率 . 7 图 9 美国 20 年各季度经济增速预测(%) . 8 图 10 中国外贸依存度,出口依存度 . 8 图 11 中国进出口区域占比、出口区域占比 . 8 图 12
8、 美联储总资产(亿美元) . 9 图 13 美国联邦基金目标利率、中国 1 年期 MLF 中标利率(%) . 10 图 14 20 年以来主要新兴市场货币对美元贬值幅度(%) . 10 图 15 财政预算赤字与预算赤字率(亿元,%) . 11 图 16 地方政府专项债发行额,同比多增(亿元) . 11 图 17 预算总赤字率,预算总赤字率变化(%) . 12 图 18 社零增速(%) . 12 图 19 限额以上可选消费、必需消费增速(%) . 13 图 20 中汽协乘用车销量,1.6L 以下销量(万辆) . 14 图 21 限额以上家电零售总额(亿元) . 14 图 22 基建投资增速 .
9、15 图 23 非标融资余额增速 . 15 图 24 2020 年 1-3 月中旬专项债投向 . 16 图 25 制造业投资增速、医药科技投资增速 . 16 图 26 中国 M2 增速、商品房销售均价涨幅(%) . 17 图 27 新型城镇化政策推进 . 17 图 28 2020 年 GDP 增速及分项预测(%). 18 图 29 2020 年中国 GDP 季度增速预测(%) . 18 宏观研究宏观专题报告 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 新冠肺炎仍在全球肆虐,截止北京时间 3 月 29 日上午 7:10,约翰霍普金斯大学的 实时统计显示,全球感染新冠肺炎的人数已经超过 60 万,
10、其中死亡超过 3 万人,全球 已经有 200 多个国家和地区遭受病毒感染。 图图1 全球感全球感染新冠染新冠肺炎以及死亡人数(人)肺炎以及死亡人数(人) 资料来源:Wind,海通证券研究所 新冠肺炎导致了全球多国进入紧急状态,边境关闭,航班停航,工厂停工,商店停 业,这势必会对全球经济产生巨大的负面影响,国际货币基金组织和世界银行均预测全 球经济会在 2020 年陷入衰退。 如何评估新冠肺炎对中国经济的影响,如何看待全年中国经济走势? 1. 外需下滑主要拖累外需下滑主要拖累 目前国内的疫情已经基本得到控制,因而疫情对未来中国经济的冲击主要在外需层 面。 欧美疫情严重欧美疫情严重,亚洲相对较,亚
11、洲相对较轻。轻。 根据约翰霍普金斯大学的最新统计,目前海外疫情最为严重的主要是欧美国家,其 中美国累计确诊病例已经超过 12 万,意大利超过 9 万人,西班牙超过 7 万人,德国超 过 5 万人,法国超过 3 万人,英国和瑞士超过 1 万人。 图图2 主要欧美国家感染新冠肺炎人数(人)主要欧美国家感染新冠肺炎人数(人) 资料来源:约翰霍普金斯大学,Wind,海通证券研究所,截止北京时间 3 月 29 日上午 7:10 相比之下,亚洲的疫情相对较轻,目前感染新冠肺炎最多的 30 个国家中,只有 7 宏观研究宏观专题报告 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 个位于亚洲,其中伊朗最高超过 3
12、 万人,韩国超过 9000 人,土耳其超过 7000 人,以色 列超过 3000 人,其余都在 3000 人以下。 图图3 主要亚洲国家感染新主要亚洲国家感染新冠肺炎人数(人)冠肺炎人数(人) 资料来源:约翰霍普金斯大学,Wind,海通证券研究所,截止北京时间 3 月 29 日上午 7:10 因此,疫情对于欧美经济的影响会显著的大于对亚洲经济的影响。 欧美只要认真,不会陷入萧条。欧美只要认真,不会陷入萧条。 如何评估疫情对欧美经济的影响? 新冠肺炎作为一种高传染性疾病,其基本传染数高达 3 左右。而要想控制住疫情, 必需把传染数降至 1 以下,这意味着在缺乏有效疫苗的情况下,必需把社交和公共交
13、通 减少 2/3 以上。以中国为例,我们在 1 月末启动了武汉封城和全国交通管制,在 2 月份 的全国人口迁徙规模下降了 70%,从而迅速控制住了疫情。 图图4 全国人口迁入规模同比增速全国人口迁入规模同比增速 资料来源:百度地图慧眼,海通证券研究所 但是为此付出的代价, 则是前两月经济指标, 包括零售、 投资等同比下滑了约 20%, 其中 2 月份的单月降幅或接近 50%。 宏观研究宏观专题报告 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图5 全国零售、投资增速(全国零售、投资增速(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所 在疫情扩散的初期,欧美国家过于轻敌,错过了抗击疫情的最佳时间。但
14、毕竟欧美 是全球最发达的地区,其经济和医疗条件在全球首屈一指,因而我们相信只要欧美国家 认真采取正确的方式来应对,还是有希望把疫情控制住的。 我们看到,从 3 月中旬开始,欧美国家纷纷宣布进入紧急状态,采取了类似中国的 管制措施。例如意大利从 3 月 10 日开始全国封城,西班牙从 3 月 14 日开始全国封城, 法国 3 月 16 日宣布进入战争状态,德国从 3 月 17 日开始宣布进入疫情高度风险状态、 并且从 3 月 20 日开始各州陆续宣布了禁足令, 美国疫情最严重的纽约州在 3 月 20 日颁 布了居家令、之后各州陆续跟进。 图图6 欧美各国采取管制措施时间欧美各国采取管制措施时间
15、资料来源:海通证券研究所整理,均为 3 月份 因此,在欧美采取了严厉的交通管制和隔离措施之后,参照中国的经验,理论上经 过 1 个潜伏期也就是 14 天左右,潜伏的病例充分暴露,那么疫情也会达到顶峰。 目前,最早采取全国封城的意大利,其新增病例数在 3 月 21 日达到高峰后缓慢下 降,而随后跟进全国封城的西班牙,则是在 3 月 26 日出现了单日新增病例的高峰,而 德国由于检测充分,其 3 月 25 日也出现了单日新增病例的高峰。也就是说,欧洲主要 国家采取措施相对较早,应该有希望在 3 月底之前出现疫情的高峰。 宏观研究宏观专题报告 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 意大
16、利、西班牙、德国新增新冠肺炎确诊人数意大利、西班牙、德国新增新冠肺炎确诊人数(人人) 资料来源:Wind,海通证券研究所 而美国虽然目前的新增新冠肺炎感染人数还在上升,其累计感染人数也超过了 12 万位居全球首位,但其死亡率 1.7%远低于全球平均的 4.7%,以及意大利的 10.8%,说 明美国的医疗条件确实领先全球,医疗资源尚未被挤兑。而美国已经从 3 月下旬开始采 取严厉措施,目前美国有超过 16 个州发布了居家令,全国近一半人在居家禁足,只要 严格执行这些措施,美国的疫情应该也有希望在 4 月上旬达到高峰。 图图8 全球以及主要国家新冠肺炎死亡率全球以及主要国家新冠肺炎死亡率 资料来源
17、:Wind,海通证券研究所,截止北京时间 3 月 29 日上午 7:10 而中国在 2 月上旬疫情达到高峰之后,到 3 月上旬全国的新增病例数降至两位数水 平,相当于再花一个月时间疫情基本得到控制。而欧美由于隔离措施没有中国严格,估 计会花更长的时间,但我们预计再过两个月之后,欧美疫情也有望大幅缓和。 因此,我们认为疫情对欧美国家的冲击或在 1 个季度左右的时间,由于欧美的管制 措施没有中国 2 月那么严格,预计欧美在 2 季度的单季经济降幅或在 30%左右。但是在 下半年疫情得到控制之后,加上史无前例的财政和货币刺激,经济应该有望迅速恢复至 5%以上水平,这样全年经济增速降幅应是在 5%左右
18、甚至以内的水平。 宏观研究宏观专题报告 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图9 美国美国 20 年各季度经济增速预测(年各季度经济增速预测(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所预测 对外依赖下降,外需冲击可控。对外依赖下降,外需冲击可控。 新冠疫情严重冲击全球经济,必然会对中国的外贸产生严重影响。但中国经济在过 去的 10 多年对外贸易依存度显著下降,从 07 年的 61%降至 19 年的 31%,其中出口依 存度从 33%降至 17%,因而当前外需对中国经济的影响要小于 08 年金融危机时期。 图图10 中国外贸依存度,出口依存度中国外贸依存度,出口依存度 资料来源:Wind
19、,海通证券研究所 从 19 年中国的贸易伙伴结构来看,我们最大的外贸是在亚洲内部,对亚洲的进口 和出口占比均约 50%。而我们对美国和欧盟的出口占比约为 34%,进口占比约为 20%。 图图11 中国进中国进出出口区域占比、出口区域占比口区域占比、出口区域占比 资料来源:Wind,海通证券研究所 宏观研究宏观专题报告 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 因此, 假设欧美经济在2季度单季下滑20-40%, 亚洲经济在2季度单季下滑5-10%, 下半年全球经济均恢复正增长。再假设中国出口出现等比例变化,那么 2 季度中国的出 口增速降幅在 10-20%之间,下半年出口增速有望转正,对应全年
20、中国出口增速降幅应 该是在 5-10%,出口下滑影响全年中国 GDP 增速大约 0.85-1.7%。 2. 政策有为不放大水政策有为不放大水 如何应对疫情对中国经济的影响? 关键在于扩大内需。我们早就已经是内需为主的经济,加上我们在全球率先控制住 了疫情,全国绝大多数省份已经进入疫情低风险区域,生产和生活秩序正在陆续恢复, 因而如何有效扩大内需,将是对冲疫情影响的关键所在。 3 月 27 日的政治局会议提出,要加大宏观政策调节和实施力度。要抓紧研究提出积 极应对的一揽子宏观政策措施,积极的财政政策要更加积极有为,稳健的货币政策要更 加灵活适度。因此,对冲疫情对经济的影响,货币和财政政策势必会发
21、挥更大的作用。 货币不搞大水漫灌。货币不搞大水漫灌。 但与海外相比,我们认为这一次中国政策的重心其实是有所区别,我们的货币政策 并未跟随海外大幅宽松。 在欧美,由于政府债务率普遍超过了在欧美,由于政府债务率普遍超过了 100%,因而财政政策空间有限,其抗疫主要,因而财政政策空间有限,其抗疫主要 依赖于量化宽松的货币依赖于量化宽松的货币政策。政策。例如美联储已经宣布量化宽松不限量,从 2 月 26 日到 3 月 25 日,美联储已经购买了 1 万多亿美元的资产。而在美国最新通过的 2 万亿美元财 政计划中,有 4540 亿美元是提供给财政部,用于美联储杠杆配资购买风险资产的本金, 理论上可以再放
22、大 10 倍,支持美联储再购买 4 万亿美元的风险资产。 图图12 美联储总资产(亿美元)美联储总资产(亿美元) 资料来源:Wind,海通证券研究所 由于美元是全球的储备货币,因而美联储开动印钞机确实可以帮助美国避免陷入金 融危机,但这其实是极大地损害了美元的长期信用,而且进一步加剧了美国的债务风险 和贫富失衡的问题,只是把短期危机变成了长期危机。 相比之下,中国政府明确提出稳健的货币政策要更加灵活适度,稳健的基调未变,相比之下,中国政府明确提出稳健的货币政策要更加灵活适度,稳健的基调未变, 只不过更加灵只不过更加灵活。活。 灵活性体现在今年以来央行降准和定向降准各一次, 通过 LPR 贷款利
23、 率改革疏通货币政策传导机制,引导贷款利率下降,有效的保持了流动性的宽松。而稳 健则体现在与海外的对比,中国今年仅下调官方利率 10bp,远低于美国的降息 150bp, 在货币投放数量上更是不及美国不限量的量化宽松。 宏观研究宏观专题报告 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图13 美国联邦基金目标利率、中国美国联邦基金目标利率、中国 1 年期年期 MLF 中标利率(中标利率(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所 展望未来, 我们认为为了应对疫情的冲击, 不排除我们还会小幅下调存款准备金率, 或者是下调官方利率 5-10bp,但应该不会跟随海外大幅降息,而下调存款基准利率的概
24、率也不大。 而货币政策稳健的一个重要好处是汇率的稳定,我们统计的 22 个主要新兴市场今 年汇率平均贬值了 9%,而人民币兑美元汇率仅小幅贬值 1.8%,排在贬值幅度最小的前 五名。 图图14 20 年以来主要新兴市场货币对美元贬值幅度(年以来主要新兴市场货币对美元贬值幅度(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所,数据截止 3 月 27 日 财政政策积极有为。财政政策积极有为。 和欧美相比,中国最大的优势在于政府债务率较低,因而积极的财政政策才是本轮 政策的重心所在。 从政治局会议的最新表态来看,更加积极的财政政策体现在三个方面: 首先是财政赤字率适度上调。首先是财政赤字率适度上调。 我们预
25、计今年的财政赤字率有望从 2.8%上调至 3.5%, 对应财政赤字从 2.76 万亿上升到 3.71 万亿,增加约 9500 亿元。 宏观研究宏观专题报告 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图15 财政预算赤字与预算赤字率(亿元,财政预算赤字与预算赤字率(亿元,%) 资料来源:Wind,海通证券研究所预测,2020 年为预测值 其次是发行特别国债。其次是发行特别国债。财政部曾在 98 年发行 2700 亿元特别国债,用于补充四大行 资本金;在 07 年发行 1.55 万亿元特别国债,用于注资成立中投公司。我们预计 20 年 财政部发行特别国债规模或不低于 1 万亿元。 最后是增加
26、地方政府专项债券规模。最后是增加地方政府专项债券规模。19 年的地方政府专项债发行了 2.15 万亿,同 比多增 8000亿。 我们预计 20年的地方政府专项债规模或增加至 3.2万亿, 同比增加 1.05 万亿。 图图16 地方政府专项债发行额,同比多增(亿元)地方政府专项债发行额,同比多增(亿元) 资料来源:Wind,海通证券研究所预测,2020 年为预测值 2019 年的财政预算赤字总额为 4.91 万亿,最终的实际财政赤字为 4.85 万亿。而在 考虑了以上三项构成之后,我们预计 2020 年的财政预算赤字总额为 7.91 万亿,同比增 长约 3 万亿。 从占 GDP 的比重来看,今年
27、新增的财政赤字占 GDP 的比重接近 3%,再考虑到财 政政策的杠杆乘数效应,应该可以部分对冲疫情引发的经济下行压力。 宏观研究宏观专题报告 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图17 预算预算总赤总赤字率,预算总赤字率变化(字率,预算总赤字率变化(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所,2020 年为预测值,预算总赤字包括预算赤字、地方政府专项债和特别国债 3. 减税补贴支撑消费减税补贴支撑消费 展望 2 季度以后的中国经济,我们认为最有希望启动的是消费内需。 消费长期稳定增长。消费长期稳定增长。 首先,消费已经是中国经济增长的绝对主力,无论是消费占 GDP 的比重,还是消 费
28、贡献的 GDP 增速,都已经超过了 50%。 其次,消费增长一直比较稳定,在过去的 20 年,中国社会消费品零售总额增速始 终保持在 8%以上的增速。 图图18 社零增速(社零增速(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所 我们认为,支撑消费长期稳定增长的背后,是中国的城市化和消费升级。随着居民 从农村进入到城市, 以及从中小城市进入大中型都市圈, 其消费会从衣食类的必需消费, 向住行类的可选消费升级。而随着居民收入的稳步提高,其消费升级也会不断持续。 但从今年前两个月的消费表现来看,消费同比下滑 20.5%,其中一半的必需消费相 对稳定,同比仅下滑 8.9%,其中的食品类消费甚至还有增长;但
29、是另一半的可选消费同 比下滑 37%,其中汽车、家具、家电等消费的降幅都在 30-40%左右。 宏观研究宏观专题报告 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图19 限额以上可选消费、必需消费增速(限额以上可选消费、必需消费增速(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所 减税补贴支减税补贴支撑撑消消费费。 为何可选消费在短期大幅下滑? 我们认为主要原因在于新冠疫情导致的居家限足,所以很多消费行为没法实现,部 分可选消费需求被短期搁臵。但只要中国城市化和消费升级的趋势没变,中国的可选消 费稳定增长的趋势就没有发生变化。后续随着疫情得到控制,经济生活恢复正常,这部 分被搁臵的消费需求将有希
30、望重新释放。 而政府可以通过而政府可以通过减税或者补贴的减税或者补贴的方式,来激活可方式,来激活可选消费增长。选消费增长。 一种方式是对受疫情影响比较大的行业进行补贴,保住相关就业和居民的收入。一种方式是对受疫情影响比较大的行业进行补贴,保住相关就业和居民的收入。 2 季度受疫情影响最大的应该就是以出口欧美为主的企业。我国单季对欧美出口的 总金额约为 1.4 万亿人民币,今年 2 季度或面临 20-40%的收入下滑压力。如果对这部 分企业以补贴员工工资的名义,补贴其出口收入的 20%左右,成本大约在 3000 亿,应 该可以防止出口企业大量倒闭和相关企业员工收入下滑,进而拖累消费增长。 另一种
31、方式是对占比较大的消费行业进行专项补贴,释放消费增长潜力。另一种方式是对占比较大的消费行业进行专项补贴,释放消费增长潜力。 例如对于消费中占比最大的汽车,可以考虑重启乘用车购臵税的减免政策。2019 年,中汽协数据显示,我国广义乘用车销量 2144 万辆,其中占比 67%的都是 1.6L 以下 的小排量汽车。如果重启小排量汽车的购臵税减免政策,将 10%的购臵税税率取消,理 论上可以增加未来的小排量汽车销售 10%,提升整体汽车销量增速 6.7%。再考虑到 1 季度抑制的汽车消费在后续月份释放,未来 3 个季度的汽车消费增速或有望超过 10%。 宏观研究宏观专题报告 14 请务必阅读正文之后的
32、信息披露和法律声明 图图20 中汽协乘用车销量,中汽协乘用车销量,1.6L 以下销量(万辆)以下销量(万辆) 资料来源:Wind,海通证券研究所 而 2019 年我国的车辆购臵税总额约为 3500 亿,按照 67%的销量占比,我们需要 给小排量汽车减税的金额在 2300 亿左右。 家电是占比第二大的可选消费,2019 年我国限额以上家电和音像器材销售总额为 9139 亿元,如果对所有家电销售提供 10%的补贴,也可以提升家电消费增速 10%,所 需的补贴金额在 900 亿元左右。 图图21 限额以上家电零售总额限额以上家电零售总额(亿元亿元) 资料来源:Wind,海通证券研究所 而汽车和家电是
33、最大的两类消费,通过提供 3200 亿元左右的减税和补贴,可以有 效拉动其后续的消费增速到 10%左右。 除了汽车和家电以外,还可以鼓励地方政府效仿杭州等城市发放消费券的行为,向 全国老百姓发放消费券或者补贴,促进消费的增长。 综合来看,如果在今年新增 9500 亿的财政赤字,并将其中的 6000-7000 亿用作对 出口欧美企业员工的工资补贴,以及对汽车和家电消费的减税和补贴,应该可以促进 2 季度以后的消费增速回升到 10%左右的水平,可以有效弥补 1 季度消费的大幅跳水,实 现全年 5%左右的消费增长。 4. 基建科技稳定投资基建科技稳定投资 而内需中的投资也是稳定经济的重要发力点。 中
34、国有三项投资,分别是基建、制造业和房地产投资,占比都在 1/3 左右。 宏观研究宏观专题报告 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 首先,基建投资增速有望回升到首先,基建投资增速有望回升到 10%。 2019 年,基建投资增速仅为 3.3%,连续两年保持在接近于 0 的历史最低位水平。 图图22 基建投资增速基建投资增速 资料来源:Wind,海通证券研究所 为什么过去两年的基建投资增速那么低?原因在于过去基建投资的资金来源于地方 政府的隐性负债,但是在 17 年去杠杆之后,非标融资已经全面规范了,所以近两年的 基建投资主要靠中央统筹安排的资金,尤其是地方政府专项债券。 图图23 非标融
35、资余额增速非标融资余额增速 资料来源:Wind,海通证券研究所 2019 年的地方政府专项债总规模为 2.15 万亿,比 18 年增加了 8000 亿。但 19 年 的地方政府专项债主要投向土地储备和棚户区改造,投向基建投资的比例约为 30%。考 虑到地方政府专项债通常能撬动一倍的社会资金,因而 19 年新增的基建投资金额仅为 5000 亿元左右,对应到当年 3%左右的基建投资增速。 但是展望 2020 年,如果地方政府专项债的规模能增加 1.05 万亿到 3.2 万亿,同时 把投向基建投资的比例从 30%提升到 50%,再考虑一倍的社会资金参与,就可以新增 2 万亿的基建投资资金,可以实现
36、10%左右的基建投资增速。 事实上,根据今年前三个月提前下发的万亿地方政府专项债的投向结构,基建投资 的比例已经升至 85%。因而我们相信,通过新增 1 万亿的地方政府专项债和提高投向基 建投资的比例,今年的基建投资增速有望达到 10%。 宏观研究宏观专题报告 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图24 2020 年年 1-3 月中旬专项债投向月中旬专项债投向 资料来源:Wind,海通证券研究所 其次,制造业投资增速有望其次,制造业投资增速有望回升至回升至 5%。 在这一次的疫情当中,一方面暴露出来我们的公共卫生设施存在短板,同时各项科 技助我们抗击疫情发挥了巨大的作用,因而医药和
37、科技应该是未来投资的重点方向。 我们预测,今年发行的特别国债,其主要用处应是投向医药和科技产业,例如生物 科技,人工智能、新能源汽车充电桩、大数据中心、5G 基建、特高压、高铁与轨道交 通、工业互联网等。 2019 年,虽然中国的制造业投资增速仅为 3.1%,但以医药、专用设备、计算机和 仪器仪表为代表的医药科技产业投资增速高达 14.6%。如果 2020 年增加 1 万亿的特别 国债发行,并且等比例撬动 2 万亿的高科技投资,那么即便传统行业投资减少 1 万亿, 也能实现 1 万亿的新增制造业投资,从而实现 5%左右的制造业投资增长。 图图25 制造业投资增速、医药科技投资增速制造业投资增速
38、、医药科技投资增速 资料来源:Wind,海通证券研究所 最最后,地产投资保持零增。后,地产投资保持零增。 对于房地产行业,我们认为房住不炒的基调没有发生变化,因而不会出现类似于 2015 年的房地产政策全面放松。 同时从货币的角度观察,今年前两个月的广义货币 M2 增速保持在 8%以上,货币 的稳定增长意味着全国房价也难以出现大幅下跌。 宏观研究宏观专题报告 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图26 中国中国 M2 增速、商品房销售均价涨幅(增速、商品房销售均价涨幅(%) 资料来源:Wind,海通证券研究所 再从政府对城市发展的长期规划来看,城区人口 500 万以上的城市户籍依然
39、受到严 格限制,与此相应,预计一线和部分强二线城市的地产政策不会放松。但与此同时,我 国在过去两年逐步放开了城区人口 500 万以下城市的落户限制,这些三四五线城市的人 口长期有望增加,因而在因城施策的基调下,不排除地产政策会出现一定的调整。 图图27 新型城镇化政策推进新型城镇化政策推进 资料来源:中国政府网,海通证券研究所,括号内数字为城区常住人口 而三线以下城市的地产销量占据全国的 70%以上, 如果这部分城市的地产销量增速 回升,就可以支撑全国的地产销售保持稳定,以及全国地产投资增速不至于大幅下滑。 因此,综合来看,通过新增 1 万亿的地方政府专项债和 1 万亿的特别国债发行,将 有助于支撑今年的投资增速保持在 5%左右。 5. 经济能否否极