《【研报】论黄金资产的数字化创新:比特币和“区块链+黄金”可能性探讨-20200225[20页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】论黄金资产的数字化创新:比特币和“区块链+黄金”可能性探讨-20200225[20页].pdf(20页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 证券证券研究报告研究报告宏观深度报告宏观深度报告 比特币和比特币和“区块链“区块链+ +黄金”黄金”可能性探讨可能性探讨 论黄金资产的数字化创新论黄金资产的数字化创新 比特币和区块链孪生而来比特币和区块链孪生而来 自 2008 年 11 月比特币白皮书发布,2009 年 1 月创世区块出现, 比特币和区块链在略超 10 年的时间快速兴起,成为具有全球影 响力的新兴事物。不仅“币圈”和“链圈”在野蛮生长,和其相 关的金融科技和数字资产等概念也在迅速崛起。 特别是 Facebook 计划推出 Libra 项目更是标志着主流机构有意将它们做大做强。 现实世界中比特币的双层结构现实世界中比特币的双层
2、结构 比特币是一个基于分布式数据库上不需要中心化第三方即可实 现电子支付的系统,集支付结算计价于一体。但从现实世界视角 来看这只是比特币生态圈的底层。对大众而言,中心化交易网站 上的炒币是比特币生态圈的上层。底层挖矿上层炒币导致事实上底层挖矿上层炒币导致事实上 比特币既是货币又是资产, 底层和上层均有流动性导致比特币的比特币既是货币又是资产, 底层和上层均有流动性导致比特币的 流动性较一般资产有明显放大,进而加剧比特币价格波动性流动性较一般资产有明显放大,进而加剧比特币价格波动性。 黄金和比特币高度同构黄金和比特币高度同构 黄金和比特币均是价值储藏,超主权资产,数量有限,也均是底 层挖矿上层交
3、易资产的双层结构,且两者均有金融发展监管密切 相关。高度同构以及区块链会增强流动性决定了和区块链结合或高度同构以及区块链会增强流动性决定了和区块链结合或 是黄金金融创新的一个潜在方向是黄金金融创新的一个潜在方向。 “区块链“区块链+ +黄金”应突出黄金的资产属性,而非创设新币黄金”应突出黄金的资产属性,而非创设新币 金本位难回归,实物黄金背书,市场规模大,投资者充多,和其 他市场高度联动,以及金融监管的存在决定了“区块链+黄金” 资产很难重现疯狂的炒币现象。 “区块链“区块链+ +黄金”的架构设想黄金”的架构设想 此处我们尝试性的提出“上层联盟链+下层公私混合链”以及以 Libra 为师两种思
4、路。 前者很大程度是现有黄金市场基于区块链的 一种映射。 “区块链“区块链+ +黄金”黄金”可可充当金融监管沙盒的实验田充当金融监管沙盒的实验田 相对于“币圈”和“链圈”的草根性,黄金市场的机构参与者基 本都是传统金融监管下的持牌机构,给予他们在“区块链+黄金” 领域一定的创新自由度,有利于传统金融机构开展区块链方面的 金融创新探索,有利于监管者和普通民众通过“区块链+黄金” 提升对“币圈”和“链圈”的认识。 黄文涛黄文涛 执业证书编号:S15 秦源秦源 执业证书编号:S01 发布日期: 2020
5、年 02 月 25 日 相关研究报告相关研究报告 20.2.3 【中信建投宏观固收】:短期宽松预期继 续利多金价,中期看实体经济前景 黄金观点第 24 期 20.1.8 【中信建投宏观固收】:美伊冲突仍有持 续发酵的时间和空间,本轮金价有望突 破 1700 美元黄金观点第 23 期 19.12.31 【中信建投宏观研究】 :金价重回 1500 美 元,受益美元下行,更是自身被看好的 体现黄金观点第 22 期 宏观经济宏观经济 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 “比特币”和“区块链”孪生而来 . 1 “区块链”有望成为黄金新一轮金融创新的载体 . 3
6、 现实世界中比特币的双层结构 . 3 区块链:一个支持完备契约落地的技术平台. 5 比特币和黄金的同构性 . 6 区块链或将成为黄金金融创新的新载体 . 8 “区块链+黄金”应突出黄金的资产属性,而非创设一种新币 . 10 “金本位”难回 . 10 炒作难度大 .11 有金融监管 . 12 “区块链+黄金”的技术实现:“联盟+公私”混合链或以 Libra 为师 . 12 为何不推荐大一统的公有链? . 12 “联盟+公私”混合链 . 12 以 Libra 为师 . 14 可以从卖黄金开始 . 14 长期来看要增强底层众多分布节点的活跃度. 14 “区块链+黄金”是金融监管的实验田 . 15 比
7、特币的监管难题 . 15 “监管沙盒”实验田 . 16 风险提示 . 16 rQqPnNtPrMpRoMqRtMwPsN6McM6MmOpPsQmMiNpPoMfQsQsMbRqQzRxNmRrNvPqNsQ 1 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 “比特币”和“区块链”孪生而来“比特币”和“区块链”孪生而来 2008 年 11 月 1 日,一个自称中本聪(Satoshi Nakamoto)的人在 P2P foundation 网站上发布了比 特币白皮书比特币:一种点对点的电子现金系统 。2009 年 1 月 3 日,比特币创世区块诞生。自此比特 币进入了人类
8、社会,作为比特币的底层技术“区块链”技术也一起进入人类社会。在某种意义上比特币和 区块链可以视为一对孪生兄弟。 作为一个新生事物,比特币在诞生之后虽然也经历了早期作为一个新生事物,比特币在诞生之后虽然也经历了早期的蛰伏期,停留在粉丝和爱好者层面的蛰伏期,停留在粉丝和爱好者层面。2010 年 5 月 21 日,一位程序员用 1 万个比特币花买了两块价值 25 美元的棒约翰披萨。这是比特币首次有记录的支 付交易。按照这笔交易,比特币的最初交易价格为 0.0025 美元。但在这之后,比特币就开始价格暴涨之 旅。 图表图表1: 比特币价格重要时点比特币价格重要时点 日期日期 比特币价格比特币价格 说明
9、说明 日期日期 比特币价格比特币价格 说明说明 2010/5/21 0.0025 美元 首次交易 2017/11/2 7030.00 美元 首次突破 7000 美元 2010/7/15 0.05 美元 首次交易所交易 2017/11/19 8016.58 美元 首次突破 8000 美元 2011/2/9 1.10 美元 首次突破 1 美元 2017/11/26 9271.06 美元 首次突破 9000 美元 2011/6/2 10.60 美元 首次突破 10 美元 2017/12/1 10840.45 美元 首次突破 10000 美元 2013/4/1 104.70 美元 首次突破 100 美
10、元 2017/12/3 11250.00 美元 首次突破 11000 美元 2013/11/28 1012.98 美元 首次突破 1000 美元 2017/12/6 13623.50 美元 首次突破 13000 美元 2017/1/2 1012.54 美元 再次突破 1000 美元 2017/12/7 16599.99 美元 首次突破 16000 美元 2017/5/20 2013.99 美元 首次突破 2000 美元 2017/12/15 17471.50 美元 首次突破 17000 美元 2017/8/5 3263.62 美元 首次突破 3000 美元 2017/12/16 19187.7
11、8 美元 目前的最高收盘价 2017/8/13 4053.87 美元 首次突破 4000 美元 2018/12/15 3179.54 美元 回调后的最低价 2017/10/12 5445.00 美元 首次突破 5000 美元 2020/1/1 7178.68 美元 最新价格 2017/10/21 6013.46 美元 首次突破 6000 美元 资料来源:wind,比特币家园,中信建投证券研究发展部 图表图表2: 比特币价格比特币价格 图表图表3: 比特币交易量比特币交易量 资料来源:wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:wind,中信建投证券研究发展部 2010 年 7 月 15 日,
12、比特币首次在比特币交易所 Mt.Gox 交易, 价格约 0.05 美元。 2011 年 2 月 9 日, 2 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 比特币价格首次突破 1 美元。2011 年 6 月 2 日,价格首次突破 10 美元。2013 年 4 月 1 日,价格首次突 破 100 美元;2013 年 11 月 28 日,突破 1000 美元;2017 年年 1 月月 2 日,再次突破日,再次突破 1000 美元;美元;2017 年年 5 月月 20 日,突破日,突破 2000 美元;之后比特币价格一路飙升,到美元;之后比特币价格一路飙升,到 2017 年年
13、 12 月月 16 日,比特币创下有史以来的日,比特币创下有史以来的 最高价格,最高价格, 19187.78 美元美元。 之后出现回调, 2018 年 12 月 15 日, 报收 3179.54 美元, 为回调后的最低点。 之后比特币价格又有所反弹。2020 年 1 月 1 日比特币价格报收 7178.68 美元。 图表图表4: 比特币的各类延伸比特币的各类延伸 资料来源:中信建投证券研究发展部 从 2010 年 5 月 21 日的首次交易,到 2017 年 12 月 16 日 19187.78 美元的最高价,比特币在 7 年 7 个月的时间里价格暴涨了超过 76 万倍。这一巨大涨幅的背面则是
14、比特币对人类社会的猛烈冲击和潜移默 化的影响。围绕着比特币和区块链衍生出了“币圈”和“链圈” 。 “加密货币” 、 “数字货币” 、 “挖矿” 、 “算 力”和“炒币”等词汇也成为大众的日常用词和热门话题。 图表图表5: 比特币和区块链发展的重要时点比特币和区块链发展的重要时点 资料来源:中信建投证券研究发展部 任何新生事物在诞生,形成影响力,最终融入成为主流的过程中既会伴随着推崇,也会有质疑;既有 可能有效解决现有的痛点,也可能只是一种无建设性的破坏。比特币和区块链带有很强的基础设施属性和比特币和区块链带有很强的基础设施属性和 3 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的
15、重要声明 重构生产关系属性的特点重构生产关系属性的特点决定了两者更是如此。 如参照股票 IPO, 从比特币和区块链衍生出的各类 ICO (代 币)就于 2017 年 9 月 4 日被央行等 7 部委在于防范代币发行融资风险的公告界定为“本质上是一种 未经批准非法公开融资的行为,要立即停止” 。 不过, 对于比特币作为一种数字资产以及区块链技术在各类场景下的应用潜力还是获得了越来越多的不过, 对于比特币作为一种数字资产以及区块链技术在各类场景下的应用潜力还是获得了越来越多的 认同认同。 数字资产层面, 比特币又因其和黄金在很多方面类似, 被称为 “数字黄金” 。 美联储主席鲍威尔于 2019 年
16、 7 月 11 日在国会听证时表示“几乎没有人用比特币支付,他们更多的是用它来替代黄金。这是一种价 值储存;这是一种投机性的价值储存方式,就像黄金一样。 ”2015 年 9 月,美国商品期货委员会(CFTC) 在官方文件中将首次把比特币和其它虚拟货币合理的定义为大宗商品。这就意味着比特币和其它虚拟货币 的金融衍生品需要接收和大宗商品衍生品同样的监管。 从数字资产衍生到金融创新层面,2017 年 12 月 11 日,CBOE 推出比特币期货合约(XBT) (2019 年 3 月 7 日,CBOE 宣布不续签 XBT 合约,6 月底所有 XBT 合约退市) ;2017 年 12 月 19 日,CM
17、E 也 推出比特币期货合约(BTC) 。另外,比特币 ETF 也有推出的传言。 区块链的应用场景层面,各类尝试更是层出不穷。区块链已成为金融科技区块链已成为金融科技的的(Fintech)必谈话题)必谈话题。根据 金融稳定理事会(FSB)的定义“金融科技主要是指由大数据、区块链、云计算、人工智能等新兴前沿技 术带动, 对金融市场以及金融服务业务供给产生重大影响的新兴业务模式、 新技术应用、 新产品服务等。 ” , 区块链技术就是金融科技的底层基础技术。 2019 年 6 月 18 日,Facebook 推出 Libra 项目白皮书又是区块链发展史上的一件大事。作为一个加 密数字货币项目,其重大意
18、义在于推动者 Facebook 的身份。Facebook 是公认的全球互联网巨头,全球 用户超过 24 亿, 2020 年 1 月 22 日其市值超过 6300 亿美元, 技术创新能力全球顶尖。 和 Facebook 相比, 之前币圈和链圈的参与者规模和影响要小很多。Libra 白皮书的推出白皮书的推出标志标志着第一家全球头部的互联网巨头着第一家全球头部的互联网巨头 在大力推进加密数字货币项目和区块链应用在大力推进加密数字货币项目和区块链应用。 2019 年 10 月 24 日,中央政治局就区块链发展现状和趋势进行集体学习,指出区块链技术应用已延 伸到数字金融、物联网、智能制造、供应链管理、数
19、字资产交易等多个领域。要推动区块链和实体经济深 度融合,要引导和规范区块链技术发展,重视区块链的安全保障,推动“区块链+各行各业” 。 无论是中央政治局的就区块链的集体学习,还是无论是中央政治局的就区块链的集体学习,还是 Facebook 力推力推 Libra,这些标志性的事件都将极大,这些标志性的事件都将极大 地推动地推动比特币和区块链应用从之前的小众走向大众,从看不懂的“炒币”转向实实在在的应用比特币和区块链应用从之前的小众走向大众,从看不懂的“炒币”转向实实在在的应用。 “区块链”有望成为黄金新一轮金融创新的载体“区块链”有望成为黄金新一轮金融创新的载体 现实世界中现实世界中比特币的双层
20、结构比特币的双层结构 中本聪创设比特币的初衷是推出一个不需要信用中介又能防止双重支付的电子支付系统中本聪创设比特币的初衷是推出一个不需要信用中介又能防止双重支付的电子支付系统。为了实现这个理 想,中本聪创设了一个类似于乌托邦的开放式自治社区。不需要信用中介就意味着要去中心化去中心化且过去的支付结 4 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 果不能被篡改不能被篡改。而要维护没有中心的自治社区需要共识共识和激励激励。 去中心化既是比特币社区希望实现的目标也是其前提基础。这种前提基础表现在社区里的每个节点都会存 在大家共同的账本。每个节点都存储是一种平等的制度安排,但共
21、同且唯一的账本在某种程度上也是这个社区 的中心。目标则在于其初衷,即不需要某个中心节点实现支付或记账。但这种去中心节点的代价就是把整个社 区都牵涉进来。比特币社区在数据上的映射就是分布式账本或分布式数据库。 为了实现不能篡改和匿名化,比特币进行了公钥和私钥安排,并通过加密算法进行加密。加密算法是保证 不可篡改和匿名化的技术保证。2019 年有段时间“量子计算”概念较火,理论量子计算算力强大,比特币的现 有加密算法可能会被破译,从而从技术上攻克比特币的不可篡改性。当然量子计算仍处于发展的早期。 如果说分布式数据库和加密技术是比特币的身躯,共识和激励机制则是其血液系统如果说分布式数据库和加密技术是
22、比特币的身躯,共识和激励机制则是其血液系统。比特币的共识机制是 对交易记账的确认权,通过所谓的挖矿实现一个随机数满足要求的 0 值个数就是一个工作量证明。比特币的工 作量证明从大数概率上看是一个按照算力贡献的按劳分配算力贡献的按劳分配。工作量证明是对社区的一种贡献,需要对其进行激 励。比特币的激励就是新的比特币或交易双方支付的交易费用。 目前比特币社区每 10 分钟生成 12.5 枚比特币作为工作量证明的奖励,每 4 年奖励数量减半。2020 年 5 月 就将面临第三次奖励减半。理论上比特币的总数量为 2100 万枚,截至 2019 年 10 月 19 日已挖出 1800 万枚。 图表图表6:
23、 比特币的五要素比特币的五要素 图表图表7: 区块链的三大技术支柱区块链的三大技术支柱 资料来源:中信建投证券研究发展部 资料来源:中信建投证券研究发展部 比特币这一整套体系,理论上数量有上限,以及创始人中本聪从人间蒸发都给予比特币一种神秘感,吸引 了大量粉丝。在粉丝们的眼中,比特币是图腾,是一个理想国。但从大众视角来看,这只是比特币的底层但从大众视角来看,这只是比特币的底层。比比 特币自诞生特币自诞生以来以来如此成功,很大程度上源于底层之上的类金融创新:中心化的交易比特币,即各个交易平台如此成功,很大程度上源于底层之上的类金融创新:中心化的交易比特币,即各个交易平台上上 的所谓炒币的所谓炒币
24、。各个交易平台就是交易比特币的中心。所以,从现实世界来看,比特币远没有实现去中心化。 在现实世界中,比特币的这种双层结构,赋予了比特币双重流动性在现实世界中,比特币的这种双层结构,赋予了比特币双重流动性。底层流动性在于区块链社区自身的互 动,上层流动性在于比特币作为一种资产的各类投资和投机行为。底层流动性为上层流动性创造资产,如挖矿 挖出新的比特币;上层流动性消化吸纳底层流动性创设的资产,如炒币越火需要的比特币就越多,比特币价格 越高就会助长底层的互动。双重流动性有流动性放大效应双重流动性有流动性放大效应,这天然增强了,这天然增强了比特币的投机性比特币的投机性。 5 宏观经济宏观经济研究研究
25、宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 目前,关于比特币和区块链的监管,从全球来看仍处于探索期。未来如何演变仍存有很大的变数,但我们目前,关于比特币和区块链的监管,从全球来看仍处于探索期。未来如何演变仍存有很大的变数,但我们 认为监管的一个重要认为监管的一个重要着力点就在于这种双层流动性。着力点就在于这种双层流动性。 图表图表8: 实现世界中比特币的双层结构实现世界中比特币的双层结构 资料来源:中信建投证券研究发展部 区块链:一个区块链:一个支持完备契约落地支持完备契约落地的技术平台的技术平台 比特币伴生的区块链是一个以分布式数据库为基础,在点对点支付技术、非对称加密算法和共识激励机制 三
26、大要素支撑下的技术平台。单就区块链技术本身而言,单就区块链技术本身而言,这个技术平台是为了实现一个完备契约的落地。这个技术平台是为了实现一个完备契约的落地。比特 币的这个完备契约就是在所有参与者中实现不需要信用中介又能防止双重支付的电子支付功能。 但比特币的区块链应用场景有限,将所有节点将牵涉其中,也导致系统互动过多,响应速度慢,实用性较 低。为了改善区块链的性能,提高实用性,应用于更多的应用场景,区块链被进一步细分为公有链、联盟链和 私有链。 图表图表9: 区块链的类型划分区块链的类型划分 资料来源:中信建投证券研究发展部 我们认为公有链、联盟链和私有链之间最核心的区别在于链上的共识激励机制
27、我们认为公有链、联盟链和私有链之间最核心的区别在于链上的共识激励机制。不同共识激励机制决定了 链是否需要去中心化及其程度,是否吸纳新成员现有成员是否可以退出,信息共享的内容和范围等,这些决定 6 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 了也就决定了链本身的效率。 公有链基于全体成员之间的共识和激励规则来运行。一般来说,全体成员共识对链的去中心化程度和开放 性要求很高,效率较低。比特币就是公有链的典型代表。关于公有链,有种说法值得关注,就是公有链要想有 效运行就要发币。 联盟链基于联盟成员之间的共识和激励规则来运行。相对于公有链的全体成员,联盟成员数量要小很多, 如
28、果单个成员的规模体量较大,则其开放诉求会较低,但成员之间对于信息共享的要求可能很高,效率较高。 Linux 基金会 2015 年 12 月推出的超级账本(Hyperledger)项目就是一个典型的联盟链。 私有链基于组织内部的共识和激励规则来运行。组织是中心化的产物,内部通常原本就有共识和激励,因 此私有链更多的是组织内部原有共识和激励的链上化。自上而下的命令是组织内部的主要沟通方式,其对效率 要求很高。传说中央行数字货币会采用私有链的形式,即央行制定好规则做中心节点,其他成员遵照规则行事。 图表图表10: 各类区块链的核心要点各类区块链的核心要点 是否去中心化是否去中心化 效率效率 共识激励
29、的形式共识激励的形式 典型代表典型代表 公有链 去中心化 低 全体成员达成契约 比特币 联盟链 部分去中心化 中 联盟成员达成契约 超级账本 私有链 不去中心化 高 组织内部达成契约 传说中的央行数字货币 资料来源:中信建投证券研究发展部 比特币和黄金比特币和黄金的同构性的同构性 比特币和黄金经常被用来做比较。两者有差异,但更多的是相似性和同构性。 图表图表11: 比特币和黄金的同构性比特币和黄金的同构性 资料来源:中信建投证券研究发展部 黄金是大自然的产物,是一种金属物质;比特币是人类创造的产物,是虚拟空间里的一串数字。从这一点 来看,黄金和比特币有显著差异,但黄金的形态,金币、金条、金砖以
30、及它们的纯度都已经被人类高度标准化 7 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 了。纸黄金、黄金期货、黄金 ETF 等金融资产更是人类创设的。 黄金和比特币都具有超主权的特质,天然的带有全球性。超主权特质决定了对于它们的监管需要全球监管 协调。两者也都是价值储藏,不会因时空不同而改变,总量也有限。黄金作为一种公认的价值储藏,连接着全 球几十亿人。比特币在其社区内就是最根本的连接。 黄金和比特币在数量都是有限的。这方面的同构性要感谢中本聪。黄金数量有限来源于大自然本身,地球 上的金元素数量有限。目前全球已开采出来的黄金大约在 17 万吨左右,近年来每年的矿产金产量在
31、 3500 吨左 右。比特币的数量有限来自中本聪在创设时将比特币数字的上限限定在 2100 万枚。不过,我们也要观察硬分叉 对于比特币数量有限性的影响。理论上硬分叉是将一枚比特币再做分割,本身并不影响比特币的总数量。 上一节中,我们将现实世界的比特币归纳为双层结构,黄金也具备这种双层结构。底层,比特币是“挖矿” 挖出新的比特币,黄金则是通过挖矿来生产新的黄金。上层,比特币在核心化的交易平台作为资产交易;黄金 则是通过金融体系进行资产交易。不过,比特币的“挖矿”和黄金的挖矿还是存在本质的不同,比特币“挖矿” 本身就是一种流动性创造;而黄金挖矿仅仅是生产,不创造流动性。但是从挖矿成本来看,两者都是
32、趋势上升 的。 图表图表12: 黄金和比特币所面对的金融创新和监管黄金和比特币所面对的金融创新和监管 资料来源:中信建投证券研究发展部 金融创新和监管是贯穿黄金历史的一条主线。金融创新和监管基本决定了黄金之于社会的基本属性。早期 随着商品交换对一般等价物的需求,黄金凭借其良好的品质脱颖而出成为货币,并为人类早期的金融发生提供 了一定的信用增强。货币的“金本位”制度安排将黄金推向的巅峰。而后,随着主权国家治理能力不断增强, 金融系统的信用创造能力大幅提升, 稳定性越来越强, 经济运行对于金融货币政策的逆周期调节诉求越来越强, 以政府信用背书的法币制度安排取代“金本位” ,黄金的货币属性褪色,成为
33、一类资产。 比特币诞生的 2008 年年底 2009 年年初,正是全球金融危机肆虐之时。过度的金融创新,宽松的金融监管 是导致 08 年金融危机的一个重要原因。比特币本身可能就是中本聪心目中理想金融体系的化身。比特币本质上 8 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 就是“科技+金融”的创新结合体。作为一个新生事物,比特币已引发了大量的监管关注,但监管本身还较少。 但无论是比特币本身还是现实世界中的比特币,都包含着非常高级的金融创新。相对于支付宝单纯的支付结算 的平台式创新而言,比特币不仅是一个支付结算平台,而且直接充当了计价结算货币的角色。同时,比特币的 资产属
34、性也被各类比特币交易平台挖掘放大。 如果说,黄金从商品到货币再到资产的过程是现代金融体系从如果说,黄金从商品到货币再到资产的过程是现代金融体系从 0 到到 1 过程过程的重要组成的重要组成部分部分。比特币虽然未。比特币虽然未 经历这个从经历这个从 0 到到 1,但比特币本身作为金融科技的原点以及金融科技作为未来金融体系基础设施的趋势,但比特币本身作为金融科技的原点以及金融科技作为未来金融体系基础设施的趋势,则意,则意 味着比特币、区块链以及相关衍生品的金融创新与监管将是金融科技从味着比特币、区块链以及相关衍生品的金融创新与监管将是金融科技从 0 到到 1 过程的重要组成部分过程的重要组成部分。
35、 图表图表13: 比特币和支付宝的金融创新对比比特币和支付宝的金融创新对比 资料来源:中信建投证券研究发展部 区块链区块链或将或将成为黄金金融创新的新载体成为黄金金融创新的新载体 金本位崩溃后,黄金作为一种资产,便开始了各类金融创新,以满足投资人的需求。特别是在通胀,美元 贬值以及大宗商品牛市背景下,其金融创新往往会出现高潮。金融创新和金价之间往往存在着正反馈关系,金金融创新和金价之间往往存在着正反馈关系,金 价上涨刺激黄金的金融创新,金融创新落地后往往又会刺激金价上涨价上涨刺激黄金的金融创新,金融创新落地后往往又会刺激金价上涨。 图表图表14: 黄金的主要投资工具黄金的主要投资工具 名称名称
36、 主要特点主要特点 实物黄金 包括金条、金转、金币等,广义来看黄金首饰也可以纳入,特征是无杠杠,克金价格通常高于黄金基准价格,特别是金币和黄 金首饰的克金溢价会更高。但实物黄金在心理层面可以给持有人以安全感。 纸黄金 纸黄金本质上和实物黄金并无特别的对应关系,交易对手方为有相关业务的银行。交易信用和流动性风险很低,克金基本无溢 价,一般无杠杠。 黄金 T+D 和黄金期货在很多地方类似,有杠杠,不同之处在于第一黄金 T+D 属于现货黄金交易,第二 D(Delay,递延)的天数可以自 由选择,而黄金期货有这明确的到期日和交割日。 黄金期货 标准化合约,带杠杆交易,较低费用较低。 黄金期权 既有实物
37、黄金期权,也有黄金期货期权,带杠杆交易。 黄金 ETF 以实物黄金或黄金衍生品为标的的 ETF,本身无杠杠,流动性较好,管理费用较低。 资料来源:中信建投证券研究发展部 黄金的金融创新基本沿着提高流动性的方向在演进。纸黄金相对于实物黄金,通过虚拟化和信用创新,和 9 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 银行做交易对手来降低黄金的投资门槛,提升黄金流动性。黄金 T+D、黄金期货、黄金期权在中心化交易所的 推动下进行衍生品创新,通过引入保证金交易制度,大幅提升黄金流动性。黄金 ETF 是通过证券化来提升黄金 流动性。 2003 年 3 月,世界上第一支黄金 ETF
38、Gold Bullion Securities(由世界黄金委员会首先发起,汇丰 银行美国分行担当黄金保管人)在澳大利亚证券交易所上市。2004 年 11 月,目前为止,最为成功的黄金 ETF,SPDR:黄金 ETF 上市。 图表图表15: 黄金金融创新的路径黄金金融创新的路径 图表图表16: 黄金黄金 ETF 持仓量持仓量 资料来源:中信建投证券研究发展部 资料来源:wind,中信建投证券研究发展部 从黄金和比特币有着多方面的同构性,以及区块链分布式账本会增强流动性来看, “区块链+黄金”可能是 未来黄金金融创新的一个潜在方向。这个潜在的可能创新,一方面可以让黄金搭上金融科技创新的车,另一方
39、面也会丰富区块链的应用场景。 图表图表17: “区块链“区块链+黄金”有望成为黄金金融创新的新方向黄金”有望成为黄金金融创新的新方向 资料来源:中信建投证券研究发展部 10 宏观经济宏观经济研究研究 宏观深度报告报告 请参阅最后一页的重要声明 “区块链“区块链+黄金”黄金”应突出黄金的资产属性,而非创设一种新币应突出黄金的资产属性,而非创设一种新币 “炒币”几乎是大众对比特币和区块链相关的第一印象。如果推出“区块链+黄金”项目会不会也会沦为一 种新的炒币?我们认为“区块链+黄金”应突出黄金的资产属性,而非创设一种新币。这既要金融监管层面做引 导,坚持用实物金或衍生品做信用背书,也会因为黄金市场
40、本身的特性而容易导向资产属性,而非炒币。 图表图表18: “区块链“区块链+黄金”黄金”难以复制炒币的疯狂难以复制炒币的疯狂 资料来源:中信建投证券研究发展部 当然,我们也要看到,黄金作为一种资产,本身也是炒作的对象,也会出现阶段性的大涨大跌。 “区块链 +黄金”对黄金市场而言,既是一种金融创新会增强流动性,和区块链结合也会增强其流动性,理论上也有放大 黄金波动性的可能。不过,从历史表现来看,黄金的波动性在大宗商品市场是偏低的。 “金本位”难回“金本位”难回 黄金是一种天然的价值储藏,历史上长期扮演货币的角色。马克思说过“货币天然不是黄金,但黄金天然 就是货币” 。 “区块链+黄金” 会不会让 “金本位” 重新回归?我们觉得 “金本位” 大范围的回归几乎是不可能的。 这既和区块链有关也和黄金有关。 区块链无论是公有链、联盟链还是私有链只要其追求某种形式的去中心化就意味着要牺牲效率。无论是公 共部门的政府还是私营部门的公司都是中心化的产能,这种中心化除了追求效率也有重新分配风险的功能,区区 块链在效率和风险管理方面的劣势导致其应用范围还是会受限块链在效率和风险管理方面的劣势导致其应用范围还是会受限。区块链对于社会结构的影响大概率是追随互联 网,大幅度增加全社会的互联水平,新增大