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1、证券研究报告|深度报告|通信设备 http:/ 1/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 移远通信(603236)报告日期:2022 年 09 月 07 日 份额份额提升提升&盈利能力盈利能力拐点,拐点,成长性成长性有望有望超预期超预期 移远通信移远通信深度报告深度报告 投资要点投资要点 公司是全球物联网模组行业龙头,行业高景气,公司是全球物联网模组行业龙头,行业高景气,未来公司全球份额有望继续提未来公司全球份额有望继续提升,升,盈利能力盈利能力有望形成拐点有望形成拐点,首次覆盖,“买入”评级。,首次覆盖,“买入”评级。全球物联网模组龙头全球物联网模组龙头 公司是全球物联网模组龙头,参考 C
2、ounterpoint 行业数据和公司数据,我们框算2021 年公司出货量、收入份额全球分别 41%、34%,位列第一。制式升级叠加场景持续拓展深化,行业增长预期持续乐观,公司在研发/生产/销售/供应链管理方面具有优势,有望充分受益。份额和盈利能力提升有望驱动成长性超预期份额和盈利能力提升有望驱动成长性超预期 我们认为公司全球份额有进一步提升空间:1)海外市场持续开拓,2021 年公司境外收入 49.70 亿元同比增长 113%,占比44.13%,对比海外和国内市场容量,海外市场市占率仍具备提升空间,2022 年上半年公司境外收入 34.88 亿元同比增长 110%,占比提至 52.15%;2
3、)车载领域是模组行业当前规模大、成长性高、行业壁垒大的细分赛道,公司车载领域呈现强劲发展势头,与全球超过 35 家主机厂、60 多家主流 Tier 1 厂商形成合作,得到广泛认可,有望充分受益汽车智能化进程。我们认为公司盈利能力有望形成拐点:1)海外收入占比有望继续提升;2)5G 等高价值量产品销售有望逐步起量;3)上游原材料及芯片价格有望下降或者成本向下游传导;4)规模扩大继续带来费用端下降的预期。产业链能力延伸布局进一步带来业绩弹性产业链能力延伸布局进一步带来业绩弹性 在保持现有模组业务高速发展的同时,公司积极进行产业链软硬件能力延伸布局,天线产品、QuecCloud物联网云平台、ODM业
4、务、智慧城市数字集成化业务等新业务布局初见成效,有望为公司打开新的发展空间。盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司 2022-24 年归母净利润 6.8、10.5、15.5 亿元,同比增速 89%、56%、47%,PE 40、26、17 倍。首次覆盖,“买入”评级。风险提示风险提示 原材料短缺或涨价影响超预期;行业增速不及预期;份额不及预期;新业务拓展不及预期等。投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师:张建民分析师:张建民 执业证书号:S01 分析师:汪洁分析师:汪洁 执业证书号:S02 基本数据基本数据 收盘价¥142.69 总市值(百万元)
5、26,965.85 总股本(百万股)188.98 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 11262 16268 22279 29890 (+/-)(%)84.45%44.45%36.95%34.16%归母净利润 358 676 1054 1552 (+/-)(%)89.43%88.77%56.00%47.17%每股收益(元)2.46 3.58 5.58 8.21 P/E 75.31 39.90 25.57 17.38 资料来源:浙商证券研究所 -21%-10%1%12%23%35%
6、21/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0722/0822/09移远通信上证指数移远通信(603236)深度报告 http:/ 2/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值盈利预测、估值分析分析、评级、评级 预计公司 2022-2024 年实现收入 162.68 亿元、222.79 亿元、298.90 亿元,同比增速44.45%、36.95%、34.16%,实现归母净利润 6.76 亿元、10.54 亿元、15.52 亿元,同比增速 88.77%、56.00%、47.17%。公司当前 PE TTM 为 53
7、 倍,低于五年历史均值 102 倍。公司 PE TTM、2022E、2023E 为 54 倍、40 倍、26 倍,选取蜂窝物联网相关领域硬件厂商广和通、美格智能作为可比公司,两家可比公司 PE TTM、2022E、2023E 均值分别为 47 倍、37倍、24 倍,公司 PE 估值水平略高于行业均值,我们判断系公司的行业龙头地位和高速的业绩增长所带动。作为物联网模组龙头厂商,公司近年来全球规模扩展、份额提升表现突出,有望充分受益行业高增,而产业链能力延伸和盈利能力的提升有望进一步带来业绩弹性,首次覆盖,给予“买入”评级。关键假设关键假设 1)全球物联网蜂窝模组出货量 2022-2024 年增速
8、 30%、25%、25%;模组均价2022-2024 年增速 5%、5%、3%。2)公司全球市场份额进一步提升,2022-24 年分别提升 2.5pct、2pct、2pct。3)2021年公司毛利率 17.6%,随着上游供应缓解以及公司规模扩大等,毛利率预计提升,2022-24 年毛利率为 19.6%、20.1%、20.3%。我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 公司已经是全球蜂窝物联网模组龙头,全球份额已经较高(我们框算 2021 年公司出货量、收入份额全球分别 41%、34%),市场担心公司收入高增的持续性,我们认为公司份全球份额有望继续提升,支撑业绩增长,主要依据为:1)海外市场
9、持续开拓,2021 年境外收入 49.70 亿元同比增长 113.27%,占比 44.13%,对比海外和国内市场容量,海外市场市占率仍具备较大提升空间;2)车载领域是模组行业当前规模最大、成长性更高、行业壁垒更高的细分赛道,公司呈现出非常强的发展势头,目前车载业务实力已经得到广泛认可,有望充分受益车载模组市场高增。在行业竞争激烈和原材料涨价等背景下,市场对公司未来盈利能力提升存疑。我们认为,公司通过升级产品结构、有效管控传导等,2021 年净利率 3.18%同比提升0.08pct,22H1 净利率 4.15%同比提升 1.06pct,Q2 单季净利率 4.24%创近期新高,我们看好公司未来净利
10、率有望进一步提升,主要依据为:1)海外收入占比有望继续提升;2)5G 等高价值量产品销售有望逐步起量;3)上游原材料及芯片价格有望下降或者成本向下游传导;4)规模扩大继续带来费用端下降的预期。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 车载业务进展超预期;盈利能力提升超预期。风险提示风险提示 原材料短缺或涨价风险;份额不及预期风险;汇率波动风险;新业务拓展不及预期风险等。2WSVXY3U1XmOmO8O8Q9PsQqQpNpNeRrRyRfQnNyQaQpPvMuOnPwOwMrMrQ移远通信(603236)深度报告 http:/ 3/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 全
11、球无线通信模组龙头全球无线通信模组龙头.6 2 持续丰富模组产品矩阵持续丰富模组产品矩阵.7 2.1 行业景气程度向好.7 2.2 车载领域势头强劲.11 2.2.1 需求高景气度.11 2.2.2 客户广泛覆盖.14 2.3 能力延伸布局未来.16 3 全球份额有望继续提升全球份额有望继续提升.18 4 盈利能力有望形成拐点盈利能力有望形成拐点.23 5 投资建议投资建议.26 5.1 盈利预测.26 5.2 估值分析.27 5.3 投资建议.27 6 风险提示风险提示.28 移远通信(603236)深度报告 http:/ 4/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1
12、:公司发展历程.6 图 2:公司主要业务布局.6 图 3:公司产品主要应用场景.7 图 4:公司收入情况.7 图 5:公司归母净利润情况.7 图 6:全球物联网蜂窝模组出货量预测.8 图 7:全球物联网蜂窝模组市场规模.8 图 8:全球蜂窝物联网模组应用领域.8 图 9:全球移动用户签约数市场分布.8 图 10:5G R15、R16 及 R17 标准演进方向.9 图 11:5G 网络应用场景.9 图 12:2020 年物联网模组出货按照制式统计.10 图 13:2G/3G 腾退的方向选择.10 图 14:未来蜂窝物联网模组制式演进判断.10 图 15:车载通讯模块是车联网的联网接口.12 图
13、16:全球智能网联汽车销量及渗透率.12 图 17:中国智能网联汽车销量及渗透率.12 图 18:美国市场车载蜂窝联网模组按照制式划分.12 图 19:中国乘用车搭载 2G/3G/4G/5G 无线通信模组装.12 图 20:C-V2X 演进路线.13 图 21:全球车载蜂窝联网模组市场规模.14 图 22:中国车载蜂窝联网模组市场规模.14 图 23:2018-2025 年全球自动驾驶(automotive)通信相关模组市场规模.14 图 24:公司车规级模组产品.15 图 25:公司 Wi-Fi&BT 模组和 GNSS 模组产品.15 图 26:公司全球车载项目.16 图 27:公司天线产品
14、.16 图 28:Telit 模组+云平台整体解决方案.17 图 29:Sierra Wireless 模组+云平台整体解决方案.17 图 30:Sierra Wireless 分块收入情况.17 图 31:Telit 各细分业务收入情况.18 图 32:Telit 各细分业务毛利率.18 图 33:公司智能硬件解决方案.18 图 34:移远通信全球份额情况.19 图 35:行业可比公司收入情况,亿元.19 图 36:2022Q1 全球物联网蜂窝模组(出货量)情况.19 图 37:2021Q4 全球物联网蜂窝模组(收入)情况.19 图 38:2020 年全球物联网出货量情况.20 图 39:公
15、司海外收入及占比.20 图 40:移远通信模组 ASP 情况,元.20 图 41:行业可比公司研发投入对比(亿元).21 图 42:行业可比公司研发人员数量对比.21 移远通信(603236)深度报告 http:/ 5/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43:自有智能制造中心+合作制造商保障供应链稳定.23 图 44:公司生产量情况.23 图 45:公司境内外毛利率情况.24 图 46:公司员工数量情况.25 图 47:公司人均产值和人均产利情况.25 图 48:公司费用率情况.26 图 49:公司历史 PE 情况.27 表 1:公司各类模组产品介绍.11 表 2:公司研发中心布局.
16、21 表 3:公司办事处全球布局.22 表 4:公司获得认证情况.22 表 5:公司各类产品收入及毛利率情况.24 表 6:公司直接材料占总成本比例.25 表 7:公司细分业务盈利预测.27 表 8:可比公司相对估值情况.27 表附录:三大报表预测值.29 移远通信(603236)深度报告 http:/ 6/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 全球无线通信模组龙头全球无线通信模组龙头 移远通信成立于 2010 年,成立以来始终深耕物联网技术和无线通信模组行业,是行业领先的物联网解决方案供应商,产品主要包括无线通信模组、天线及物联网云平台管理在内的一站式解决方案,应用领域涵盖智慧交通、智
17、慧能源、金融支付、智慧农业与环境监控、智慧城市、无线网关、智慧工业、智慧生活、医疗健康和智能安全等全行业场景。2019 年公司在上交所主板上市。公司创始人钱鹏鹤先生是国内早期投身无线通信模组开发的工程师之一,具备丰富的行业经验,洞察力敏锐,截止 2022年半年报,钱鹏鹤先生直接持有公司 22.76%股份,通过宁波移远间接持有公司 3.22%股份,合计持股比例 26%,是公司实际控制人。公司目前拥有上海、合肥、佛山、桂林、武汉、温哥华、贝尔格莱德、槟城八大研发中心;建立了全面的国内代理商系统,并在印度、新加坡、拉美、北美、法国、波兰等 18个国家和地区设立办事处;在合肥、常州设立两处自有制造中心
18、,并在马来西亚、巴西、墨西哥、苏州、东莞、嘉兴等多地建立了代工厂合作。目前公司已发展成为全球最大的蜂窝通信模组供应商,参考 Counterpoint 的行业数据和公司披露的销售数据,我们框算 2021 年公司蜂窝物联网模组出货量、收入份额全球占比分别为 41.4%、34.1%,位居行业第一。图1:公司发展历程 资料来源:公司官网,浙商证券研究所 图2:公司主要业务布局 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 移远通信(603236)深度报告 http:/ 7/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图3:公司产品主要应用场景 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 近年来业绩高速增长。近年来业绩高速增
19、长。2021年公司实现营业收入 112.62 亿元,同比增 84.45%;归母净利润 3.58 亿元,同比增 89.42%,在疫情、原材料短缺、价格上涨、供给冲击等诸多不利因素影响下,公司积极应对,丰富产品组合,加大市场开拓,规模进一步快速扩大。2017-2021 年公司收入、归母净利润 CAGR 分别为 61.37%、44.55%。2022 年上半年公司实现收入 66.89 亿元,同比增 54.99%;归母净利润 2.77 亿元,同比增 107.32%,主要得益于 LTE 模组、车载模组、5G 模组、智能模组等业务量的提升,且天线、ODM 等新业务规模持续扩大。同时,公司外销快速增长,国际化
20、战略稳步推进,运营效率进一步得到提升。图4:公司收入情况 图5:公司归母净利润情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 2 持续丰富模组产品矩阵持续丰富模组产品矩阵 2.1 行业景气程度向好行业景气程度向好 2020 年物联网模组行业发展受到疫情等因素拖累出现下滑,2021 年来随着疫情逐步缓解,汽车、无人机、路由器/CPE、PC、工业、POS 等领域需求的快速增长,以及 5G 等高端模块出货量的增长等带动,行业需求强势恢复。16.6127.0141.361.06112.6266.89189.87%62.61%52.91%47.85%84.44%54.99%
21、0%50%100%150%200%02040608000212022H1营业收入,亿元同比增速0.82 1.80 1.48 1.89 3.58 2.77 290.48%119.51%-17.78%27.70%89.42%107.32%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0.001.002.003.004.002002020212022H1归母净利润,亿元同比增速移远通信(603236)深度报告 http:/ 8/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Counterpoint 数据,2021 年全球
22、蜂窝物联网模组出货量 4.2 亿个同比增 59%,市场规模52 亿美元同比增 57%,2022Q1 全球蜂窝物联网模组出货量同比增 35%,预计到 2030 年全球蜂窝物联网模块的出货量将超过 12 亿个。下游应用领域来看,下游应用领域来看,2021Q4 汽车、路由器汽车、路由器/CPE、工业、工业、PC 和和 POS 是收入排名前五是收入排名前五的蜂窝物联网应用领域,无人机、的蜂窝物联网应用领域,无人机、PC、路由器、路由器/CPE 是增长最快的前三大细分市场。是增长最快的前三大细分市场。分地区来看,中国是蜂窝物联网模块市场的领先地区,2021Q4 占据 40%以上的收入,印度市场增速最快,
23、同比增速达 154%。图6:全球物联网蜂窝模组出货量预测 图7:全球物联网蜂窝模组市场规模 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 图8:全球蜂窝物联网模组应用领域 图9:全球移动用户签约数市场分布 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 资料来源:爱立信,浙商证券研究所 未来 5G、4G Cat 1 bis、NB-IoT 等技术发展催生物联网场景持续拓展和深化,同时行业将进入向 LPWA/4G/5G 升级过渡的十年,物联网连接数、数据流量、物联网模组行业规模预计继续保持良好增长势头。5G、4G Cat 1 bis 等
24、技术发展催生物联网场景持续拓展和深化。等技术发展催生物联网场景持续拓展和深化。4G IoT 技术在持续发展。2017 年 3GPP Release 13 将初代 LTE Cat.1 作为技术锚点定义Cat.1bis,满足中速人联/物联品类的数据吞吐量需求,且具备完善后向兼容能力的终端能力等级,能在现有 4G 接入网几乎零改造前提下实现快速部署,2019 年 4G Cat.1 bis 模组正式面世以来迅速发展,当前 Cat.1/Cat.1 bis 在共享经济、金融支付、工业控制、公网对讲、POS 机等多场景广泛应用,并且持续开拓新应用场景。定位于高速应用的 Cat.4 在 5G 模组前期应用成本
25、较高的情况下也将是成本敏感性行业应用的首选。2.82 2.65 4.21 12 0246802020212030E出货量,亿个36 33 52 00201920202021市场规模,亿美元移远通信(603236)深度报告 http:/ 9/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5G 网络性能的升级将进一步催化包括工业互联网、自动驾驶/车联网、无人机、智慧医疗、智能巡检等在内的高可靠、低时延垂直场景需求。3GPP Release16 版本中已经增加mMTC、5G 工业物联网、增强 URLLC、V2X 等。今年 6 月冻结的 3GPP Release
26、17 版本将适用更加丰富的行业内容,实现关键任务增强、5G 工业互联网增强、无人机/高级自动驾驶、高精度定位等,并且将定义 5G RedCap(Reduced Capacity,低容量),针对中端物联网市场,涵盖工业传感器、监控摄像头、可穿戴设备等标准场景。图10:5G R15、R16及 R17 标准演进方向 资料来源:IDC,浙商证券研究所 图11:5G网络应用场景 资料来源:爱立信,网优雇佣军,科技杂谈,浙商证券研究所 当前行业处于当前行业处于 2G/3G 向向 LPWA/4G、向、向 5G 升级过渡的十年浪潮中。升级过渡的十年浪潮中。当前处于2G、3G退网的密集期,目前全球已有包括澳大利
27、亚、美国、瑞士、加拿大、印度、德国、英国、荷兰、挪威等在内的众多国家的运营商已经实行或计划实行 2G/3G 的退网,2020 年 5 月我国工信部发布关于深入推进移动物联网全面发展的通知,我国将实行 2G/3G 物联网业务迁移转网。2020 年海外仍有 20%出货来自 2G、3G 产品,国内仍有 12%出货来自 2G、3G 产品。预计 2025 年大部分物联网设备将不再用 2G/3G 网络承载,将拉动 NB-IoT、4G、5G 模组的替换需求。移远通信(603236)深度报告 http:/ 10/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图12:2020 年物联网模组出货按照制式统计 图13:2
28、G/3G腾退的方向选择 资料来源:IoT Analytics,浙商证券研究所 资料来源:移远通信,浙商证券研究所 Counterpoint数据显示 2021年四季度 5G物联网模组同比增长 324%,4G Cat 1模组同比增长 105%。制式的升级过渡对模组价格将有所带动,5G 模组的价格明显高于 4G 等低制式模组,利好模组行业规模扩大。图14:未来蜂窝物联网模组制式演进判断 资料来源:Counterpoint,华为,浙商证券研究所 近年来,公司持续丰富模组产品矩阵。近年来,公司持续丰富模组产品矩阵。目前公司拥有的多样性的产品及其丰富的功能可满足不同市场智能终端的需求,主要产品类型包括 G
29、SM/GPRS 模组(2G 模组)、WCDMA/HSPA 模组(3G 模组)、LTE 模组(4G 模组)、LPWA 模组、5G 模组、GNSS 定位模组、Wi-Fi 模组以及天线等。2019年,公司推出支持SA和NSA模式的车规级5G模组AG550Q系列;支持Cat M1、Cat NB2 和 EGPRS 以及 GNSS 定位技术的多模 LPWA 模组 BG95、BG77 系列;媒体功能强大的智能模组 SC66 系列等。2020 年,公司批量交付 5G RM50 xQ 系列、RG50 xQ 系列,车规级 5G 模组 AG55xQ 系列支持 30 余个 5G+C-V2X 车载客户项目落地;4G 模
30、组 EC600S 和 EC600U 系列支持 QuecPython 快速开发,可提供基于该技术的多种物联网解决方案;GNSS 模组 LC29 系列可支持双频段、全星座,并支持片上 RTK+DR 算法。2021 年,公司率先推出支持 3GPP R16 协议的第二代 5GNR 通信模组 Sub-6GHz 模组 Rx520F 系列、Rx520N 系列以及毫米波模组 RM530N、RG530F 系列,并于 2021 年 9 月陆续进入工程样片阶段;在车载模组方面,公司推出支持 5G NR、5G NR+NR V2X 的车规模组 AG56xN、AG57xQ,基于高通高性能芯片开发的车载安卓智能模组 AG8
31、00D 与 AG600K,移远通信(603236)深度报告 http:/ 11/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 适用于360环视、OMS/DMS、AR导航等场景,车规级高精度定位 GNSS模组LG69T-AM,利用 RTK 和 SSR技术实现厘米级定位。2022 年来公司陆续发布全新车载安卓智能模组 AG800D、AG600K;5 月,公司 5G 通信模组与英伟达人工智能超级计算机 Jetson AGX Orin 平台完成联调;6 月全新双频段、多星座、高精度 GNSS 定位模组 LC29H 面世。表1:公司各类模组产品介绍 产品系列产品系列 图例图例 介绍介绍 应用领域应用领域 GS
32、M/GPRS系列 采用工业级标准,支持 GSM/GPRS 全频段的短信、数据传输等功能,具有尺寸小、功耗小、温度范围宽、抗干扰能力强等特点,同时内嵌丰富、稳定、可靠 的网络协议。智能计量、移动支付、安防监控、物体追踪等多种工业及民用场合。WCDMA/HSPA系列 支持多频段UMTS/HSPA(+)通信制式,内置丰富的网络协议,集成多种通信接口,支持多种软件功能及多个系统下的驱动。车载运输、智慧安防、智能计量和移动支付等。LTE 系列 4G 标准模组涵盖 Cat.1至 Cat.20 的广 泛产品组合,覆盖全球主流网络,采用各式封装,支持 GNSS 定位、Wi-Fi、VoLTE等增强功能,可为工业
33、路由器、视频监控应用等提供稳定、可靠的网络连接。无线支付、车载运输、智慧能源、智慧城市、智能安防、无线网关、智慧零售、机器人、无人机等。GNSS 系列 主要满足物联网产品的定位需求,支持多星座定位系统,使得可见和可用卫星数目大幅度增加,同时大大缩减首次定位时间,在复杂的城市环境下能实现高精度定位。车载运输、个人追踪、手持设备、智慧安防等。Wi-Fi 系列 Wi-Fi 模组可靠性高、能满足复杂环境的应用需求。超小尺寸能最大限度地满足终端产品对小尺寸模组产品的需求,并帮助客户有效减小产品尺寸、优化产品成本。车载、安防、工业级 PDA、MiFi 和医疗等。LPWA 系列 LPWA 技术具有广覆盖、低
34、成本、低功耗、大连接等优势,该系列产品支持全球 NB-IoT 和 CAT.M 通信网络,具有超低功 耗、尺寸紧凑等优势。远程抄表、智慧城市、安防、智能家居、共享经济、可穿戴设备、资产追踪、工业、农业以及个人生活等。5G系列 包括工规级和车规级 5G 模组,支持 Sub-6GHz 和 mmWave 5G 频段,同时支持 5G NSA 和 SA 模式,内置多星座高精度定位 GNSS 接收机。5G系列模组内置丰富的网络协议,集成多个工业标准接口,并支持多种驱动和软件功能,极大地拓展其在 IoT 和 eMBB 领域的应用范围。车载、工业路由、家庭网关、工业级 PDA、视频监控、数字标牌、笔记本电脑、超
35、高清视频直播等。资料来源:公司公告,浙商证券研究所 2.2 车载领域势头强劲车载领域势头强劲 2.2.1 需求高景气度需求高景气度 车联网是物联网细分领域中确定性更强、成长性更高的赛道之一。目前汽车领域在各行业蜂窝物联网模组收入中占比最高,占比约 20%。车联网利用传感技术感知车辆的状态信息,并借助无线通信网络与现代智能信息处理技术实现交通的智能化管理,以及交通信息服务的智能决策和车辆的智能化控制。车载通讯模块是车联网的联网接口,车载通信多场景并存,涵盖数据安全、人身安全、导航、娱乐多媒体、内容增值等环节:2G 时代车载通讯模块多是紧急呼叫等功能,降低安全风险;3G时代增加软件升级等功能,降低
36、维护成本;4G时代带宽变大,在刚需之外可实现多媒体娱乐、内容增值创收等多样化功能,内置率大幅提升;5G 时代,随着智能驾驶的演进,更多应用服务将进一步得到集成。车载模组的连接可部署多点,每增加一个连接数,将增加 1-2个通讯模块,当前多采用多合一无线通信模组封装实现集成化部署。移远通信(603236)深度报告 http:/ 12/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图15:车载通讯模块是车联网的联网接口 资料来源:Sierra,浙商证券研究所 未来,随着未来,随着 5G、人工智能等技术快速发展,全球汽车网联化渗透率预计将持续提升,、人工智能等技术快速发展,全球汽车网联化渗透率预计将持续提升
37、,将持续带动车载蜂窝模组需求增长。将持续带动车载蜂窝模组需求增长。智能联网汽车渗透率快速提升。2021年全球智能联网汽车销量 5640万辆,预计到 2025年将超 1 亿辆,渗透率预计从 64%提升至 90%以上。2021年中国智能联网汽车销量 1460万辆,预计到 2025 年将超 2600 万辆,渗透率从 56%提升至 90%以上。图16:全球智能网联汽车销量及渗透率 图17:中国智能网联汽车销量及渗透率 资料来源:佐思汽研,产业信息网,浙商证券研究所 资料来源:佐思汽研,汽车之家,浙商证券研究所 5G 联网搭载快速上升。联网搭载快速上升。预计 2025 年美国销售的联网车辆中 5G 网络
38、占比将达到 27%,预计 2025 年中国车载 5G 无线通信模组的装配率达到 35%左右。图18:美国市场车载蜂窝联网模组按照制式划分 图19:中国乘用车搭载 2G/3G/4G/5G无线通信模组装 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 资料来源:佐思汽研,浙商证券研究所 6434 5360 5640 10000 32%51%64%90%0%20%40%60%80%100%020004000600080000025E全球智能网联汽车销量,万辆渗透率1460 2600 56%90%0%20%40%60%80%100%05001000150
39、020002500300020212025E中国智能网联汽车销量,万辆渗透率移远通信(603236)深度报告 http:/ 13/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 C-V2X 从 D2D-LTE C-V2X-NR CV2X 演进逐步成熟。根据C-V2X 产业化路径和时间表研究,2019-2021年为C-V2X产业化部署导入期;2022-2025年,根据前期示范区、先导区建设经验,推广部署 C-V2X;2025年,搭载 C-V2X的新车搭载率将达到 50%。华为预计 2030 年基本网联化(C-V2X)渗透率将达 60%。C-V2X渗透将提升模组单车价值。高工智能汽车信息,目前各大车企选择
40、的V2X前装量产方案,主要有 V2X+T-BOX 集成解决方案、独立的 V2X 解决方案、C-V2X 融合ADAS/自动驾驶域等多种产品形态。目前大多数厂商采用的都是V2X+T-BOX解决方案,主要是利用 5G+V2X 模组,将 V2X 功能集成到传统 T-BOX 模块当中,C-V2X 的渗透将提升模组单车价值。图20:C-V2X演进路线 资料来源:高通官网,浙商证券研究所 参考佐思汽研数据,随着车载通信单元由单一 4G模组向 4G+V2X、5G、5G+V2X等集成模组演进,T-BOX 终端单车价值量由 500-600 元提升至 1000-2000 元不等。目前一体化集成(含 5G、V2X、G
41、NSS 定位、WIFI)的 T-BOX 终端单车价值超过 2000 元,车载无线通信模组市场规模同步放大。按一台车配置一套 T-BOX/TCU 远程通信单元,采用多合一车载无线通信模组封装,佐思汽研数据显示,2021 年全球车载无线通信模组出货量在 5320 万片,市场规模 117 亿元,2025 年预计将达到 1.08 亿片,市场规模 371 亿元;2021 年国内车载无线通信模组出货量在1460 万片,市场规模 32 亿元,2025 年预计出货量将达到 2654 万片,市场规模 91.4 亿元。智能模组、软件化等在车载领域的渗透进一步提升单车模组价值。智能模组内置高算力的芯片和内存,并且拥
42、有强大的处理能力和丰富接口,不仅可以支持通信能力,还可以实现行车记录、360 环视、远程控制等部分业务功能。软件化是指模组厂商在模组产品中嵌入操作系统等软件能力,客户基于模组可以便捷二次开发,简化应用软件的设计和开发过程。智能模组、软件化等趋势有望进一步提升模组价值带动车载模组环节市场空间。移远通信(603236)深度报告 http:/ 14/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图21:全球车载蜂窝联网模组市场规模 图22:中国车载蜂窝联网模组市场规模 备注:全球规模系通过佐思汽研中国规模推换算 资料来源:佐思汽研,浙商证券研究所 资料来源:佐思汽研,浙商证券研究所 国内车载模组当前发展走
43、在全球前列。国内车载模组当前发展走在全球前列。Counterpoint数据显示,2020Q2,全球联网汽车出货量数据中,中国和美国分别占比为 36.4%、28.9%,其他地区合计 34.7%。移远通信已为全球 60 余家 Tier1 供应商提供服务;广和通内生+外沿强势进入全球市场;启迪国际收购Telit 车载通讯业务。5G 车规级模组方面,移远通信、广和通、美格智能、华为、高新兴、芯讯通、中兴通讯、有方科技等厂商均推出了相关产品。图23:2018-2025 年全球自动驾驶(automotive)通信相关模组市场规模 资料来源:佐思汽研,浙商证券研究所 2.2.2 客户广泛覆盖客户广泛覆盖 公
44、司较早切入车联网领域进行布局,2014年国际标准化组织授予公司 ISO16949 认证,确认公司符合为车载行业供货的质量要求,截至目前公司已经开发出包括 5G NR、LTE Cat6/12、LTE Cat4、C-V2X、C-V2X AP 等在内的完整的车规级产品线,具备车规级产品量产能力。2021 年 11 月,公司获得 ASPICE CL2(汽车行业软件过程改进和能力评估模型二级)国际认证,智能网联汽车领域的软件开发能力得到认证。2022 年来公司陆续发布全新车载安卓智能模组 AG800D、AG600K,5 月公司基于高通8155 芯片平台的车规级智能模组中标比亚迪智能座舱项目;基于高通 S
45、A415M 芯片组的车规级模组 AG52xR 系列获得北美运营商 Verizon 认证;5G+C-V2X 与多家主机厂基于AG55xQ 系列车规级模组展开合作。53 108 117 371 0020212025全球车载无线通信模组出货量,百万片全球车载无线通信模组市场规模,亿元15 27 32 91 020406080中国车载无线通信模组出货量,百万片中国车载无线通信模组市场规模,亿元移远通信(603236)深度报告 http:/ 15/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图24:公司车规级模组产品 资料来源:公司公众号,浙商证券研究所 通信模组
46、外,公司在车载通信模组外,公司在车载 WiFi、Bluetooth、GNSS 等也全面布局:等也全面布局:1)车载)车载 WiFi:公司拥有完善的车载 WiFi 产品路线,涵盖 Wi-Fi 5、Wi-Fi 6、Wi-Fi 6E等制式,产品类型丰富,内含 SDA 模式、Station 模式、AP 模式/路由模式等多个模式。2)蓝牙模块:)蓝牙模块:公司 Bluetooth 模块主要针对车内应用,支持多蓝牙连接、满足蓝牙钥匙等要求,推出 AH、HC 等系列产品。3)GNSS 模块:模块:公司 GNSS 模块可提供包括单频、惯导、SOB 级别支持的产品路线,芯片平台内置单频 L1 或双频 L1+L5
47、 通讯功能、惯导、PPE 功能、高精度定位功能产品,与第三方 RTK 合作厂商提供 RTX/RTK 差分定位服务和算法支持实现厘米级定位,与 ST、千寻位置合作联合发布车规级双频高精度卫惯融合定位模组 LG69T 等。此外公司还推出全新双频段、多星座、高精度组合导航定位模组 LC29H 系列,可满足无人机、矿车、工程机械车辆等场景的厘米级或分米级定位需求。图25:公司 Wi-Fi&BT 模组和 GNSS模组产品 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 深度绑定车企和深度绑定车企和 Tier1,成长预期乐观。,成长预期乐观。公司已经与全球超过 35 家主机厂、60 多家主流 Tier 1 厂商形成合
48、作有望持续充分受益汽车智能化网联化市场发展。移远通信(603236)深度报告 http:/ 16/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图26:公司全球车载项目 资料来源:公司公众号,浙商证券研究所 2.3 能力延伸布局未来能力延伸布局未来 在保持现有模组业务高速发展的同时,公司以模组为核心积极进行产业链延伸布局,充分延伸拓展软硬件能力,积极探索包括天线产品、QuecCloud 物联网云平台、ODM 业务、智慧城市数字集成化业务等在内新业务场景,目前新业务布局初见成效,有望为公司打开新的发展空间。1)硬件能力:天线产品、)硬件能力:天线产品、ODM 业务业务 天线业务方面,模组和天线产品销售
49、端具备较强协同性,产品组合竞争优势显著。依托现有模组全球化运营的优势和健全的支持服务体系,公司不断完善天线产品和技术服务,已覆盖咨询与评估、设计、测试、认证和生产制造等各个环节,发挥模组+天线协同效应,打开终端天线新市场。根据 Yole Development 预测,全球终端天线市场空间将由 2018 年22.3 亿美元增加至 2022 年 30.8 亿美元,CAGR 达 8.4%。目前公司天线产品形态上包括胶棒式、组合式、出线式等各种外置天线,以及 PCB、FPC、SMD、陶瓷等内置天线,涵盖 5G、LTE、Cat M、LPWA、GNSS、Wi-Fi/BT 等不同应用领域,2021 年公司新
50、推出多款高性能 5G 组合式天线、GNSS 双频多频高精度定位天线、小型化 chip 天线,应用于车载领域的智能天线解决方案已投入实际应用。截至 2021 年末,公司天线销售实现快速突破,并与海内外高端市场客户建立长期合作战略关系,产品广泛应用于智能表计、两轮车、智慧工业、电力行业、无人机、智能家居等领域。2022 年上半年公司在车载天线项目上取得了突破性进展,获得多家全球知名车厂定点。图27:公司天线产品 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 移远通信(603236)深度报告 http:/ 17/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ODM 业务方面,公司设立 ODM 业务部门,并且在美国设
51、立以 ODM 为主营业务的子公司 Ikotek USA,Inc.并于 CES 2022 上宣布公司 ODM/EMS 品牌 Ikotek 的成立运行,提供一站式方案设计服务。目前 ODM 团队已有近 300 名工程师,在研发、测试、生产、物流、认证等各方面积累了大量经验。公司 ODM 业务已为行业 PDA、POS 支付、共享出行、BMS、AIoT 等行业的头部客户提供了 PCBA 解决方案,并与云业务、天线配合为二轮智能出行提供了整体解决方案,进一步提高客户粘性。2)软件和解决方案:)软件和解决方案:QuecCloud 物联网云平台、智慧城市数字集成化业务物联网云平台、智慧城市数字集成化业务 物
52、联网模组厂商向软件/服务转型已经成为主流方向。Telit、Sierra 分别发布了各自物联网云平台 DeviceWISE、AirVantage,提供从模块到云平台服务的整体解决方案,增加客户粘性、挖掘增值价值。Sierra 2021 年 connectivity,software,and service 收入达到 1.4 亿美元,营收占比达到 30%。对比毛利率来看,物联网服务的毛利率较硬件产品提升明显,Telit 2020 年 IoT Services 业务毛利率达到 70.9%。图28:Telit 模组+云平台整体解决方案 图29:Sierra Wireless模组+云平台整体解决方案 资
53、料来源:Telit 公司官网,浙商证券研究所 资料来源:Sierra Wireless公司官网,浙商证券研究所 图30:Sierra Wireless分块收入情况 资料来源:Sierra Wireless官网,浙商证券研究所 542 449 333 333 94 98 116 140 85.2%82.1%74.1%70.3%14.8%17.9%25.9%29.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0050020021product收入,百万美元connectivity,software,and service收入,百万美元pr
54、oduct占比connectivity,software,and service占比移远通信(603236)深度报告 http:/ 18/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图31:Telit 各细分业务收入情况 图32:Telit 各细分业务毛利率 资料来源:Telit 官网,浙商证券研究所 资料来源:Telit 官网,浙商证券研究所 公司以自主研发的物联网开放云平台 QuecCloud 为基础,深耕垂直行业解决方案,QuecCloud物联网云平台支持多连接制式的海量设备接入并在海外拓展,多个垂直行业解决方案获得客户认可并建立合作。目前公司已打造智慧出行、智慧用电、自助商用、智能家居、智
55、慧工厂等多条产品线,QuecCloud开放平台可为客户提供丰富的数据接口协议和多制式接入方案,实现设备连接、数据分析、规则引擎、远程升级等“终端+连接+平台+应用”的端到端服务。图33:公司智能硬件解决方案 资料来源:公司官网,浙商证券研究所 此外,依托自身各行业的应用平台和客户,公司积极发展智慧城市数字集成化业务,为客户提供从边缘侧到云端应用的弹性可扩展的一站式整体解决方案。目前公司已经在城市治理、交通运输、医疗、教育、工业、农业等领域拓展了相关数字集成业务,2021 年实现了快速突破,与各地政府、企事业单位等客户形成了长期战略合作关系,致力数字创新,助力智能制造。3 全球份额有望继续提升全
56、球份额有望继续提升 近年来在技术创新引擎高速转动的推动下,公司持续拓展产品组合,丰富销售渠道,拓展应用领域,成效明显,业务规模不断扩大,全球竞争力持续提升。从行业可比公司收入情况来看,国内模组厂商收入快速增长,而公司的规模扩张进一步在国内厂商领先,国外模组厂商近年来收入呈现下降态势。参考 Counterpoint 的行业数据335 344 392 352 300 353136414490.5%91.8%91.6%89.6%87.2%9.5%8.2%8.4%10.4%12.8%0%20%40%60%80%100%00500200192020IoT Pr
57、oducts收入,百万美元IoT services收入,百万美元IoT Products占比IoT services占比33.1%29.8%29.7%30.1%57.8%62.8%60.9%70.9%0%20%40%60%80%20020IoT ProductsIoT services移远通信(603236)深度报告 http:/ 19/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 和公司披露的销售数据,我们框算 2021 年公司出货量、收入份额全球占比分别为 41.4%、34.1%,位居行业第一。图34:移远通信全球份额情况 备注:数据与下图 Counterpoint 直接披
58、露份额差异判断系统计口径等造成 资料来源:Counterpoint,公司财报,浙商证券研究所 图35:行业可比公司收入情况,亿元 资料来源:Wind,浙商证券研究所 图36:2022Q1 全球物联网蜂窝模组(出货量)情况 图37:2021Q4 全球物联网蜂窝模组(收入)情况 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 资料来源:Counterpoint,浙商证券研究所 未来公司市场份额有望进一步提升:未来公司市场份额有望进一步提升:1)海外市场以及车载等高端产品领域市场份额有)海外市场以及车载等高端产品领域市场份额有望进一步提升望进一步提升;2)坚持研发投入,不断推出创新型产品驱动发展
59、)坚持研发投入,不断推出创新型产品驱动发展;3)广泛的认证基础进)广泛的认证基础进一步奠定业务开展优势一步奠定业务开展优势;4)深化供应链管理,多产线布局保障产能稳定供应。)深化供应链管理,多产线布局保障产能稳定供应。海外市场以及车载等高端产品领域市场份额有望进一步提升海外市场以及车载等高端产品领域市场份额有望进一步提升。27.0%42.7%41.4%18.0%29.0%34.1%0%10%20%30%40%50%201920202021移远通信出货量份额移远通信收入份额16.6 5.6 5.0 24.5 45.2 27.0 27.0 12.5 5.6 29.3 54.5 27.3 41.3
60、19.2 7.8 27.4 49.8 27.7 61.1 27.4 5.7 22.4 29.3 24.7 112.6 41.1 10.3 30.2 29.0 020406080100120移远通信移远通信广和通广和通有方科技有方科技TelitSierraU-blox200202021移远通信(603236)深度报告 http:/ 20/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 海外市场份额具备进一步提升空间。IoT Analytics数据,2020年公司模组出货量全球市场份额37%,其中国内、海外分别47%、26%。2021年公司国内、海外收入62.9亿元、42.7亿元,假
61、设 2021年国内、海外物联网模组市场规模分别 20.8亿、31.2亿美金(Counterpoint数据 2021 年全球规模 52亿美元,2021Q4国内占比 40%,汇率 6.37 元/美金),框算 2021年公司收入国内、海外份额 47%、21%。近几年公司加速海外布局,随着海外物联网行业发展以及公司全球渠道拓展的深化,海外市场占有率有望进一步提升。公司也在持续优化产品结构,车载等高端产品市场公司通过前期布局已经具备较强的全球竞争实力,从公司的产品出货单价来看也可以侧面印证到公司产品结构的升级,未来车载等高端产品领域份额的提升也将进一步有利于公司全球份额的扩大。图38:2020 年全球物
62、联网出货量情况 资料来源:IoT Analytics,浙商证券研究所 图39:公司海外收入及占比 图40:移远通信模组 ASP 情况,元 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:Counterpoint,公司公告,浙商证券研究所 坚持研发投入,不断推出创新型产品驱动发展。坚持研发投入,不断推出创新型产品驱动发展。目前公司拥有上海、合肥、佛山、桂林、武汉、温哥华、贝尔格莱德、槟城八大研发中心,覆盖中国、欧洲、北美、亚太等地区,为公司全球化快速发展提供有力支持。16.5 23.3 49.7 34.9 24.8 37.8 62.9 32.0 39.9%38.2%44.1%52.2%0%10%2
63、0%30%40%50%60%02040608002020212022H1境外收入,亿元境内收入,亿元境外收入占比81.3 79.3 78.3 54.1 51.4 64.5 00708090201920202021行业移远通信移远通信(603236)深度报告 http:/ 21/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2:公司研发中心布局 地区地区 城市城市 成立时间成立时间 介绍介绍 境内 上海 2010 年-合肥 2011 年 2013 年扩建合肥实验室和研究中心。佛山 2020 年 进一步提高公司整体技术研发和产品创新、专利发明创新能力,同时为
64、华南地区的客户和项目提供本地化支持。桂林 2021 年 进一步提高公司整体技术研发和产品创新、专利发明创新能力,同时为华南地区的客户和项目提供本地化支持。武汉 2022 年-境外 贝尔格莱德 2019 年 欧洲研发中心,为海外客户提供本地化的研发支持。温哥华 2020 年 北美研发中心,为海外客户提供本地化的研发支持。槟城(马来西亚)2022 年-资料来源:公司官网,公司公告,浙商证券研究所 2021年,公司研发投入10.22亿元,同比增长44.62%,占收入比9.08%,研发人员2997人,占比 72.97%,与行业可比公司相比,公司在研发投入的绝对值和研发人员数量上的优势均较为显著。在知识
65、产权保护方面,截至 2021 年末,公司已取得授权的专利 209 项,商标104项;软件著作权189项。公司还积极参与5G通用模组行标、3GPP国际标准的制定,推动物联网行业技术标准的发展和落地。图41:行业可比公司研发投入对比(亿元)图42:行业可比公司研发人员数量对比 资料来源:各公司公告,浙商证券研究所 资料来源:各公司公告,浙商证券研究所 广泛的认证基础广泛的认证基础进一步进一步奠定业务开展优势。奠定业务开展优势。物联网模组面向全球销售,全球化的销售网络布局和前期认证是业务开展基础资质。2010 年,公司建立全面的国内代理商系统,并为全球代理商体系进行布局,目前公司已在印度、新加坡、拉
66、美、北美、法国、波兰等 18 个国家和地区设立办事处。1.6 1.1 1.1 0.4 1.9 4.1 3.6 2.0 1.5 0.6 2.5 5.5 7.1 3.1 1.8 0.9 3.2 4.3 10.2 4.6 2.3 0.9 3.5 3.6 024681012移远通信广和通美格智能有方科技*ST日海高新兴200227857974032668236923985827806300025003000移远通信广和通美格智能 有方科技*ST日海高
67、新兴20021移远通信(603236)深度报告 http:/ 22/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表3:公司办事处全球布局 地区地区 国家国家/地区地区 成立时间成立时间 亚洲 印度、新加坡 2011 年 中国台湾 2013 年 韩国、土耳其、以色列 2015 年 美洲 拉美 2011 年 北美、巴西 2014 年 美国 2016 年 欧洲 俄罗斯 2012 年 法国、波兰 2013 年 丹麦 2014 年 英国、德国、匈牙利 2016 年 澳洲 澳大利亚 2012 年 资料来源:公司官网,浙商证券研究所 全球各国家和地区对进口电子产品实施严格的产品准入认证,通
68、过认证后才能进入 当地市场,尤其是运营商认证,对产品质量要求很高,测试过程繁杂且耗时较长。根据招股说明书,公司已获得欧盟、北美、澳洲等几十个国家和地区的强制性认证,并通过 GCF 和PTCRB 的一致性认证以及欧洲、北美、澳洲、亚洲等主流运营商认证,能够为公司全球化业务开展提供保障。2014 年,公司 3G 系列模组获得 AT&T 认证;2019 年通过 ISO9001:2015 质量管理体系认证、IATF16949:2016 汽车行业质量管理体系认证及齐备的海外运营商认证;2020 年取得 ISO27001 认证,数据保护工作获得国际标准化组织认可;2021 年获得 ASPICE CL2 认
69、证。2022 年来公司海外认证持续获得进展:2 月公司 5G NR 模组 RM502Q-AE 通过北美主要运营商 Verizon 的网络一致性与兼容性测试;5月公司符合 3GPP R16 标准的 5G Sub-6GHz模组 RG520N-EU 率先通过欧盟 CE 认证以及澳洲 RCM 认证;8 月公司新一代旗舰 Android智能模组 SG865W-WF 通过 CE/FCC/IC/KC 多项权威认证。表4:公司获得认证情况 地区地区 认证类型认证类型 具体认证名称具体认证名称 中国大陆 强制性认证 CTA、CCC、SRRC 运营商认证 移动入库认证、联通入库认证、电信入库认证 海外 强制性认证
70、 CE(欧盟)、FCC(北美)、IC(加拿大)、IFETEL(墨西哥)、ANATEL(巴西)、RCM(澳洲)、ICASA(南非)、NCC(中国台湾)、OFCA(中国香港)、JATE/TELEC(日本)、KC(韩国)、NBTC(泰国)、Declaration of conformity for Russia(俄罗斯)、UCRF(乌克兰)、IMDA(新加坡)一致性认证 GCF、PTCRB 运营商认证 欧洲运营商认证(Vodafone、Telenor、Telefonica、Deutsche Telekom、Telecom Italia)、北美运营商认证(AT&T、Verizon、Rogers、T-M
71、obile、Sprint、Telus)、澳 洲 运 营 商 认 证(Telstra)、亚 洲 运 营 商 认 证(Softbank、SKT、KT、LGU+、NTT DOCOMO、KDDI)、南非运营商认证(Vodacom、MTN)资料来源:公司招股说明书,浙商证券研究所 深化供应链管理,多产线布局保障产能稳定供应。深化供应链管理,多产线布局保障产能稳定供应。移远通信(603236)深度报告 http:/ 23/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司不断优化供应链管理,合理预计销售,并积极有效地备货备料,与高通、联发科、紫光展锐、翱捷科技等芯片厂商充分合作,保证客户供应。在疫情反复、上游原
72、材料短缺的背景下,2022年H1公司存货为31.94亿元,较2021年底净增4.95亿元,全力保障供应。公司分别于 2019 年、2020 年在合肥、常州设立两处自有智能制造中心,截至 2021 年末,合肥智能制造中心具备 10条生产线和 2条研发试产线,年产达 4500万片;常州智能制造中心已完成 15条无线通信模组贴片生产线的架设,预计 2022年完成另外 5条生产线的架设,满产后可达 9000 万片/年,公司还对部分自动化生产测试线进行升级,助力产能持续提升。此外公司在全球马来西亚、巴西、墨西哥、苏州、东莞、嘉兴等多地建立了代工厂合作,目前公司在大幅扩大马来西亚的产量,2022 年年底墨
73、西哥加工厂也将启动生产,自建与代工结合的生产模式将全方位保证公司产能稳定供应。图43:自有智能制造中心+合作制造商保障供应链稳定 图44:公司生产量情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 4 盈利能力有望形成拐点盈利能力有望形成拐点 净利率方面,随着公司规模扩大带来的成本费用端的正面作用,2021 年公司净利率3.18%,同比提升 0.08pct;22H1 净利率 4.15%进一步同比提升 1.06pct,Q2 单季净利率4.24%,创近期新高。看好公司未来净利率有望进一步提升:看好公司未来净利率有望进一步提升:1)海外收入占比有望继续提升;)海外收入占比
74、有望继续提升;2)5G 等高价等高价值量产品销售有望逐步起量;值量产品销售有望逐步起量;3)上游原材料及芯片价格有望下降或者成本向下游传导;)上游原材料及芯片价格有望下降或者成本向下游传导;4)规模扩大继续带来费用端下降的预期。规模扩大继续带来费用端下降的预期。净利率提升驱动一:未来海外收入占比有望继续提升,海外毛利率明显高于境内净利率提升驱动一:未来海外收入占比有望继续提升,海外毛利率明显高于境内 2021年公司实现境外收入49.70亿元,同比增长113%,境外收入占比从2019年39.86%提升至2021年44.13%,未来海外市场占比有望进一步增长,而海外市场产品毛利率较国内有明显的提升
75、,将利于公司综合毛利率提升。1608 3952 5382 8275 11321 17314 146%36%54%37%53%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02000400060008000400000002001920202021生产量,万片yoy移远通信(603236)深度报告 http:/ 24/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图45:公司境内外毛利率情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 净利率提升驱动二:净利率提升驱动二:5G 等高端产品销售有望逐步起量等高端产品销售有望逐步起量
76、随着公司产品结构持续升级与丰富,产品平均出货单价呈现增加态势。模组的毛利率与模组出货量以及模组的成熟程度、应用场景存在很大相关性,专用领域模组的毛利率相对比通用领域模组的毛利率更高,此外模组出货量的提升也会一定程度上增加毛利率水平。未来随着公司 5G 模组、行业专用模组的放量,进一步利好盈利能力。表5:公司各类产品收入及毛利率情况 2016 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 GSM/GPRS 系列系列 收入,亿元 2.42 4.6 4.71 5.1 收入占比 42.34%27.67%17.44%12.36%毛利率 25.74%22.18%26.29%19.79%WCDMA/
77、HSPA 系列系列 收入,亿元 1.14 2.7 2.73 3.64 收入占比 19.89%16.23%10.10%8.82%毛利率 29.03%26.80%27.93%27.07%LTE 系列系列 收入,亿元 1.65 8.31 16.67 24.27 收入占比 28.72%50.06%61.71%58.77%毛利率 12.87%11.42%17.38%20.83%NB-IOT 系列系列 收入,亿元 0 0.25 2.05 6.64 收入占比 0.02%1.51%7.58%16.08%毛利率 74.15%32.17%13.15%16.48%GNSS 系列系列 收入,亿元 0.5 0.7 0.
78、77 0.85 收入占比 8.73%4.19%2.85%2.05%毛利率 28.48%29.75%40.37%36.68%Wi-Fi 系列系列 收入,亿元-0.24 收入占比-0.59%毛利率-32.10%LPWA 系列系列 收入,亿元-6.64 收入占比-16.08%毛利率-16.48%5G 系列系列 收入,亿元-0.02 收入占比-0.06%毛利率-42.03%资料来源:公司公告,浙商证券研究所 14.6%14.5%16.4%16.6%15.3%21.9%26.4%28.4%26.1%20.4%18.0%20.4%21.2%20.2%17.6%0%10%20%30%40%201720182
79、01920202021境内境外综合毛利率移远通信(603236)深度报告 http:/ 25/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 净利率提升驱动三:上游净利率提升驱动三:上游原材料及芯片价格有望下降原材料及芯片价格有望下降或者或者成本向下游传导成本向下游传导 2021 年公司综合毛利率 17.56%,同比下降 2.67%,主要系上游原材料成本上涨所致。无线通信模组的原材料主要包括基带、射频、电源、存储等芯片以及阻容感等电子元器件等,根据公司公告,直接材料占总成本的比例在 90%左右,其中芯片属于蜂窝通信模组的核心原材料,占原材料采购额比例均维持在 80%以上,占总成本比例在 70%以上。2
80、021 年公司直接材料占成本比 92.72%,同比增 2.64pct。2022Q2公司综合毛利率19.56%,环比提升1.37pct,随着芯片等原材料短缺情况缓解,芯片成本有望下降,叠加公司部分涨价成本向下游传导,公司综合毛利率具备进一步提升空间。表6:公司直接材料占总成本比例 2016 2017 2018 2019 2020 2021 直接材料占总成本比 86.82%88.21%89.07%90.01%90.08%92.72%芯片占原材料采购额比 83.49%84.63%82.33%-芯片占总成本比 72.49%74.65%73.33%-资料来源:公司公告,浙商证券研究所 净利率提升驱动四:
81、规模扩大继续带来费用端下降的预期净利率提升驱动四:规模扩大继续带来费用端下降的预期 公司加速市场拓展同步积极搭建人员团队,随着业务规模的快速扩张和内部运营管理效率的提升,2021 年人均产值和人均产利分别为 274.2 万元、8.7 万元,较 2020 年同比增35.9%、38.1%,均保持较快增长速度。图46:公司员工数量情况 图47:公司人均产值和人均产利情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 特别是研发端的复用,随着公司产品矩阵的丰富,研发端的复用性逐步得到体现,2021年公司研发费用率 9.08%,较 2020年2.49pct,此外 2021年公司
82、销售、管理费用率分别 3.2%、2.36%同比分别0.04pct、0.65pct。未来随着公司运营管理效率的持续提升,整体费用率有望进一步下降。591 1059 1617 3025 4107 79.2%52.7%87.1%35.8%62.6%52.9%47.9%84.4%0%20%40%60%80%100%0500025003000350040004500200202021员工人数同比增速收入同比增速281.0 255.1 255.4 201.8 274.2 13.8 17.0 9.2 6.3 8.7 0501502002503
83、00200202021人均产值,万元人均产利,万元移远通信(603236)深度报告 http:/ 26/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图48:公司费用率情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 5 投资建议投资建议 5.1 盈利预测盈利预测 未来 5G、4G Cat 1 bis、NB-IoT 等技术发展催生物联网场景持续拓展和深化,同时行业将进入向 LPWA/4G/5G 升级过渡的十年,物联网连接数、数据流量、物联网模组行业规模预计继续保持乐观增长预期,公司作为全球物联网模组龙头,将持续受益行业快速增长。在保持现有模组业务高速发展的同时,公司以模组为核心积极进行
84、产业链延伸布局,天线产品、QuecCloud 物联网云平台、ODM 业务、智慧城市数字集成化业务等新业务布局初见成效,有望为公司打开新的发展空间。预计公司 2022-2024 年实现收入 162.68 亿元、222.79 亿元、298.90 亿元,同比增速44.45%、36.95%、34.16%,实现归母净利润 6.76 亿元、10.54 亿元、15.52 亿元,同比增速88.77%、56.00%、47.17%。盈利预测关键假设:盈利预测关键假设:全球物联网模组行业快速增长。Counterpoint 数据,2021 年全球蜂窝物联网出货量 4.2亿个同比增 59%,市场规模 52 亿美金同比增
85、 57%,2022Q1 全球蜂窝物联网模组出货量同比增 35%,预计到 2030 年全球蜂窝物联网模块出货量超过 12 亿个。Juniper 预计 2022 年蜂窝物联网整体市场规模将达到 310 亿美元,到 2026 年将超过 610 亿美元,2023-2026 年CAGR 18%。假设全球物联网蜂窝模组出货量 2022-2024 年增速 30%、25%、25%。参考 Counterpoint 的行业数据和公司披露的销售数据,我们框算 2019-2021 年公司出货量全球份额分别为 27.0%、42.7%、41.4%,收入全球份额分别为 18.0%、29.0%、34.1%,份额持续提升。假设
86、未来公司全球市场份额进一步提升,2022-24 年分别提升 2.5pct、2pct、2pct。根据countpoint数据和公司财报数据,2019-2021年行业均价81.3、79.3、78.3元,公司均价 54.1、51.4、64.5 元,未来 5G 模组、车载模组等占比提升有望进一步带动公司模组均价提升,假设模组均价 2022-2024 年增速 5%、5%、3%。综合我们预计公司 2022-2024 年收入同比增速 44.4%、37.0%、34.2%。随着公司规模优势的进一步释放、产品结构的优化等,预计公司 2022-2024 年毛利率19.6%、20.1%、20.3%。4.91%6.68
87、%3.58%3.10%3.18%4.15%18.02%20.41%21.15%20.23%17.56%18.94%-5%5%15%25%2002020212022H1销售净利率销售毛利率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率移远通信(603236)深度报告 http:/ 27/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表7:公司细分业务盈利预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 模组模组+天线天线 收入,百万元 5815.04 11134.64 16133.92 22138.31 29742.34 yoy 91.5%44.9%37.2%34
88、.3%毛利率 18.2%17.4%19.5%20.0%20.3%其他其他 收入,百万元 290.59 127.28 133.64 140.33 147.34 yoy -56.2%5.0%5.0%5.0%毛利率 60.6%30.0%30.0%30.0%30.0%合计合计 收入,百万元 6105.78 11261.92 16267.57 22278.63 29889.68 yoy 47.85%84.45%44.4%37.0%34.2%毛利率 20.2%17.6%19.6%20.1%20.3%资料来源:浙商证券研究所 5.2 估值分析估值分析 公司当前 PE TTM 为 54 倍,低于五年历史均值
89、102 倍。图49:公司历史 PE 情况 资料来源:Wind,浙商证券研究所 公司 PE TTM、2022E、2023E 为 54 倍、40 倍、26 倍,选取蜂窝物联网相关领域硬件厂商广和通、美格智能作为可比公司,两家可比公司 PE TTM、2022E、2023E 均值分别为47 倍、37 倍、24 倍,公司 PE 估值水平略高于行业均值,我们判断系公司的行业龙头地位和高速的业绩增长所带动。表8:可比公司相对估值情况 可比公司可比公司 PE TTM 2022 2023 2024 广和通 34.44 25.49 18.50 14.00 美格智能 60.05 47.86 30.44 21.05
90、均值均值 47.24 36.67 24.47 17.53 移远通信 53.79 39.90 25.57 17.38 资料来源:Wind,浙商证券研究所 5.3 投资建议投资建议 移远通信(603236)深度报告 http:/ 28/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 作为物联网模组龙头厂商,公司近年来全球规模扩展、份额提升表现突出,万物互联趋势将将持续受益物联网模组乐观发展。在保持现有模组业务高速发展的同时,公司以模组为核心积极进行产业链延伸布局,天线产品、QuecCloud 物联网云平台、ODM 业务、智慧城市数字集成化业务等新业务布局初见成效,有望为公司打开新的发展空间。利润率方面,在
91、原材料大幅涨价的背景下,通过升级产品结构、有效管控传导、费用的规模效应等,2021 年公司净利率 3.18%,同比提升 0.08pct,2022 年 H1 毛利率 18.94%,同比提升 0.87pct,Q2毛利率 19.56%,同比提升 1.37pct;2022年 H1净利率 4.15%进一步同比提升 1.06pct,Q2 单季净利率 4.24%,创近期新高,未来公司规模相应的持续体现有望带动净利率持续提升。预计公司 2022-2024 年实现收入 162.68 亿元、222.79 亿元、298.90 亿元,同比增速44.45%、36.95%、34.16%,实现归母净利润 6.76 亿元、1
92、0.54 亿元、15.52 亿元,同比增速88.77%、56.00%、47.17%,EPS 3.58、5.58、8.21 元,对应 PE 40、26、17 倍,作为模组行业龙头,公司有望充分受益行业高增,而产业链能力延伸和盈利能力的提升有望进一步带来业绩弹性,首次覆盖,给予“买入”评级。6 风险提示风险提示 风险提示风险提示1:芯片等原材料短缺或涨价风险。:芯片等原材料短缺或涨价风险。随着市场变化及行业发展变动可能会导致上游原材料紧缺或采购成本上升。如果未来主要原材料紧缺或价格出现持续大幅上涨,同时公司无法将增加的采购成本及时向下游传递,公司将面临营业收入增加放缓、营业成本上升、毛利率水平下降
93、等风险。风险提示风险提示 3:物联网模组行业竞争加剧导致公司份额下降的风险。:物联网模组行业竞争加剧导致公司份额下降的风险。物联网行业细分领域较多,有可能存在行业竞争加剧导致公司市场份额下降。风险提示风险提示4:汇率波动影响公司利润水平的风险。汇率波动影响公司利润水平的风险。公司供应链和客户群体全球分布,存在汇率大幅波动影响公司利润水平的风险。风险提示风险提示4:新业务拓展不及预期的风险。:新业务拓展不及预期的风险。如果公司研发进度、生产能力以及下游客户拓展不及预期导致公司相关新业务拓展增速不及预期的风险。移远通信(603236)深度报告 http:/ 29/30 请务必阅读正文之后的免责条款
94、部分 Table_ThreeForcast 表附录:三大报表预测值表附录:三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2021 2022E 2023E 2024E (百万元)2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 6595 8030 9858 12014 营业收入营业收入 11262 16268 22279 29890 现金 1133 1190 1249 1312 营业成本 9284 13081 17809 23808 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 13 20 27 36 应收账项 1945 2635 3460 4499 营业费用 361 651 1
95、003 1435 其它应收款 128 149 228 290 管理费用 266 333 423 508 预付账款 121 171 233 311 研发费用 1022 1350 1782 2361 存货 2699 3270 4096 5000 财务费用(12)130 134 135 其他 569 615 592 603 资产减值损失(6)49 56 60 非流动资产非流动资产 1545 1606 1601 1596 公允价值变动损益 0 0 0 0 金额资产类 0 0 0 0 投资净收益(11)(8)(10)(9)长期投资 44 44 44 44 其他经营收益 33 42 37 39 固定资产
96、1136 1197 1191 1175 营业利润营业利润 360 679 1062 1563 无形资产 118 99 78 57 营业外收支 1 3 2 3 在建工程 30 24 16 12 利润总额利润总额 362 682 1064 1566 其他 215 243 271 307 所得税 3 6 10 14 资产总计资产总计 8140 9636 11459 13610 净利润净利润 358 676 1055 1552 流动负债流动负债 4635 5667 6772 7839 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 1669 2074 2067 1816 归属母公司净利润归属母公司净利润 35
97、8 676 1054 1552 应付款项 2261 3021 3935 5023 EBITDA 648 852 1249 1749 预收账款 0 0 0 0 EPS(最新摊薄)2.46 3.58 5.58 8.21 其他 706 571 770 1000 非流动负债非流动负债 295 248 252 256 主要财务比率 长期借款 233 233 233 233 2021 2022E 2023E 2024E 其他 63 16 19 24 成长能力成长能力 负债合计负债合计 4931 5915 7024 8095 营业收入 84.45%44.45%36.95%34.16%少数股东权益 1 1 1
98、 1 营业利润 108.02%88.49%56.40%47.22%归属母公司股东权益 3208 3720 4434 5514 归属母公司净利润 89.43%88.77%56.00%47.17%负债和股东权益负债和股东权益 8140 9636 11459 13610 获利能力获利能力 毛利率 17.56%19.59%20.06%20.35%现金流量表 净利率 3.18%4.16%4.73%5.19%(百万元)2021 2022E 2023E 2024E ROE 14.10%19.51%25.85%31.19%经营活动现金流经营活动现金流(488)126 638 1018 ROIC 8.47%12
99、.21%16.60%21.22%净利润 358 676 1055 1552 偿债能力偿债能力 折旧摊销 206 109 121 130 资产负债率 60.57%61.38%61.29%59.48%财务费用(12)130 134 135 净负债比率 39.16%39.00%32.74%25.31%投资损失 11 8 10 9 流动比率 1.42 1.42 1.46 1.53 营运资金变动 128 (221)117 73 速动比率 0.84 0.84 0.85 0.89 其它(1180)(576)(799)(880)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(945)(151)(97)(98)
100、总资产周转率 1.77 1.83 2.11 2.38 资本支出(571)(117)(58)(58)应收账款周转率 9.21 8.63 8.67 8.76 长期投资(4)0 0 0 应付账款周转率 6.36 6.68 7.02 7.42 其他(369)(34)(39)(40)每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 1959 82 (481)(858)每股收益 2.46 3.58 5.58 8.21 短期借款 796 405 (7)(251)每股经营现金(2.58)0.66 3.37 5.39 长期借款 143 0 0 0 每股净资产 22.07 19.69 23.46 29.18
101、其他 1020 (324)(474)(607)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 526 57 59 62 P/E 75.31 39.90 25.57 17.38 P/B 6.47 7.25 6.08 4.89 EV/EBITDA 47.01 32.98 22.43 15.84 资料来源:浙商证券研究所 移远通信(603236)深度报告 http:/ 30/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.买 入:相对于沪深 300 指数表现20以上;2.增 持:相对于沪深 30
102、0 指数表现1020;3.中 性:相对于沪深 300 指数表现1010之间波动;4.减 持:相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级:行业的投资评级:以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.看 好:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上;2.中 性:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上;3.看 淡:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重。建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如
103、当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本公司”)对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具
104、日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有,未经本公司事
105、先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址:杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址:广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码:200127 上海总部电话:(8621)80108518 上海总部传真:(8621)80106010 浙商证券研究所:https:/