科技的进步显著推动了社会生产力的增长，从而极大地丰富了人们的物质生活水平。然而，环境破坏、气候变化和商业欺诈等问题的伴随出现，对经济秩序造成了严重的影响和干扰。在此过程中，追求经济可持续发展的ESG 概念逐渐受到市场认可并成为主流，彭博（Bloomberg）预测，到 2025 年，全球 ESG 资产有望超过 53 万亿美元，占预计资产管理总额 140.5 万亿美元的三分之一以上。但是，在疫情效应带来的经济周期与数智转型带来的技术周期叠加的复杂背景中，ESG 发展所面临的不确定性仍然存在。2023 年 6 月 26 日，国际可持续准则理事会（ISSB）正式发布的首批可持续披露准则为统一全球混乱的ESG标准带来了曙光，亦有助于ESG明确发展方向。本报告的编写也旨在为完善和推动 ESG 发展做出贡献。政府层面，中国作为世界第二大经济体，在推动经济社会可持续发展方面一直呈现大国的责任担当。ESG 所倡导的经济繁荣、环境可持续、社会公平的价值内核亦与我国高质量发展、共同富裕、实现“双碳”目标等重要战略高度契合。2023年7月，国务院国资委办公厅下发了央企控股上市公司ESG专项报告编制研究课题成果，再次说明了完善我国 ESG 生态的重要性。为推动建立健全 ESG 评级体系，促进我国 ESG 投资蓬勃发展，本报告统计和梳理了国际 ESG 投资的发展动态以及国内外绿色相关披露政策，为深度解析 ESG 未来发展趋势和我国的ESG 投资之路贡献一份力量。企业层面，ESG 价值管理理念强调企业价值创造的范畴由内部经济价值向外部环境价值与社会价值延伸，以往单一追求经济效益的价值评价方式已逐渐被经济、环境与社会“三位一体”的可持续价值取代。由此看出，ESG 已然从部分企业的“可选项”变成了更多企业的“必选项”，逐渐成为检验企业能力的重要指标。本报告通过资料收集和数据分析，在企业层面探讨了 ESG 对企业价值和风险等财务指标的影响，为推动 ESG 与企业经营深度融合，建立健全 ESG 内部制度体系和管理框架提供参考。机构层面，ESG 责任投资发展迅速，据联合国责任投资原则组织（UN PRI）统计，截至 2023 年 6 月末，已有超过 5300 家机构签署了 UN PRI 原则，旗下管理资产规模超过 120 万亿美元。ESG 理念为金融机构发展绿色金融产品提供了决定性支持，金融机构也为 ESG 的扩展和实践奠定了资金基础。在 ESG 理念的驱动下，绿色信贷、绿色债券、绿色信托等新颖的金融产品对着眼于 ESG 投资的投资者有着巨大吸引力，这不仅为金融机构进行更多创新型金融产品的开发提供了动力，也有效降低了金融机构的融资成本，促使其引导更多的资本向ESG领域配置，从而形成高效的良性循环。为进一步助推 ESG 理念的金融实践，本报告对资管行业进行了 ESG 投资问卷调查，并同步对金融机构内的专业基金管理人进行了访谈，以期深度了解机构层面的 ESG 责任投资和绿色产品应用。ESG的出现源自于现实世界的需求，革新的驱动力未消失，ESG就会不断精进和完善。在ESG这场持久战中，你我皆是推动者。最后，对参与调研的各大机构的支持与配合表示感谢，也感谢编委会的各位专家和研究人员的辛苦付出！执行摘要张博辉 2023 年 11 月于深圳回顾 2023 年全球可持续发展情况，今年气候变化、资源枯竭和生态多样性丧失等问题日益凸显，社会不平等和治理缺失构成了全球可持续发展的主要挑战。技术创新与经济全球化的新突破带来了资源配置的优化，也加剧了经济差异与社会结构的变化，对传统治理模式提出了新的要求，这些问题迫切需要全球范围内的创新与合作解决方案。挑战中孕育着机遇，2023 年全球各国加大了对绿色经济和可持续技术的投资。在全球数字化转型加速的背景下，清洁能源、节能减排、绿色交通等领域的技术进步，为全球低碳转型提供了新可能性，带来了新的商业模式和投资机会，也为社会治理和公平发展提供了新工具、新平台与新未来。国际可持续相关准则的重要发展，为全球企业可持续转型的一致性、协同性和可操作性巩固了坚实基础。对于中国而言，可持续发展不仅是国家战略，更是推进社会主义生态文明建设的基石。2023 年 10 月底召开的中央金融工作会议指出，“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，金融要为经济社会发展提供高质量服务”。金融行业作为可持续发展的重要参与者，其转型与创新过程不断体现出对可持续发展理念的重视，包括支持绿色发展、吸引外资和加强风险管理等方面。ESG 投资作为金融可持续发展的具体实施方式，是金融高质量发展的重要途径。2023 年，中国资管行业在 ESG 投资方面的积极发展，体现了国家可持续发展对金融行业的深刻影响。国内资管机构积极响应国家绿色发展战略，将环境、社会、治理因素融入到投资决策和风险管理中。今年市场中出现了更多绿色与 ESG 属性的金融产品，市场对 ESG 投资的需求持续增长。在信息披露等 ESG 基础设施不断完善的基础上，更标准化的企业非财务信息为投资者提供了更加透明、可靠的决策依据。中国资管行业在 ESG投资方面的发展，不仅是对国家战略与全球趋势的响应，也预示着行业发展的新方向。中国资管行业有责任和使命在这个变革的时代中发挥引领作用，为实现中国可持续的未来贡献力量。本报告将持续呈现中国资管行业 ESG 投资的最新进展。在此，感谢报告撰写过程中各大机构的支持配合，感谢编委会各位专家与研究人员的辛苦付出！执行摘要苑志宏 2023 年 11 月于北京一、ESG 投资发展情况1.1 国际 ESG 投资发展1.1.1 国际市场动态1.1.2 国际可持续投资1.2 中国 ESG 投资发展1.2.1 内地市场动态1.2.2 内地 ESG 基金1.2.3 内地 ESG 指数1.2.4 内地 ESG 银行理财产品二、ESG 信息披露实践 2.1 公司 ESG 信息披露政策2.1.1 G20 国家 ESG 披露政策 2.1.2 中国 ESG 披露政策2.1.3 TCFD 披露框架2.2 资管机构 ESG 投资披露政策与实践2.2.1 国际主要市场2.2.2 中国内地 2.2.3 中国香港 三、ESG 底层数据研究 3.1 ESG 因子与财务绩效关联描述3.1.1 研究背景3.1.2 研究意义3.1.3 研究思路及步骤3.2 SASB 简要介绍及归纳3.2.1 SASB 财务传导机制3.2.2 SASB 准则 11 个行业的关键议题整理3.3 ESG 指标与公司经营发展相关性3.3.1 环境（E）维度相关性分析3.3.2 社会（S）维度相关性分析3.3.3 公司治理（G）维度相关性分析94526282833536363738384549目录3.4 结论与讨论3.4.1 主要发现和结论3.4.2 研究局限性及未来完善方向四、ESG 评级实证研究 4.1 公司的 ESG 评级相关性及实证分析4.1.1 公司层面 ESG 评级概览及相关性4.1.2 公司层面 ESG 评级与收益率的实证分析4.1.3 公司层面 ESG 评级与波动率的实证分析4.1.4 公司层面 ESG 一级指标与收益率的实证分析4.1.5 公司层面 ESG 一级指标与波动率的实证分析4.2 基金的 ESG 评级相关性及实证分析4.2.1 基金层面 ESG 评级方法论及相关性4.2.2 基金层面 ESG 评级的实证分析五、中国资管行业 ESG 投资问卷调查5.1 问卷调查5.1.1 看法及了解程度5.1.2 架构及外部资源5.1.3 策略及分析体系5.1.4 发行及产品表现5.1.5 挑战及提高方向5.2 专业基金管理人访谈5.2.1 驱动因素5.2.2 人员配置5.2.3 ESG 策略5.2.4 ESG 评价体系5.2.5 ESG 与超额收益附录附录一：全球 ESG 披露政策附录二：强制性的 TCFD 披露政策参考文献525253555757586267687070790939494949595959798101102一ESG 投资发展情况ESG 投资发展情况10|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节摘要本章节基于国际主要市场政策、全球可持续基金和联合国负责任投资原则（以下简称“UN PRI”）签署方情况，梳理当前国际 ESG 投资的发展动态。随后，本章节聚焦分析内地 ESG 公募基金、ESG 指数以及银行 ESG 理财产品。主要发现和结论如下：全球承诺践行负责任投资的机构数量持续增长。截至 2023 年 6 月底，全球 5372 家资产所有者、资管机构和服务机构签署 UN PRI，整体较去年同期增加 653 家，管理超过 121 万亿美元的资 产。分地区来看，欧洲、北美洲和亚太地区的签署方数量分别占据全球的 53%、25%和 15%；美国、英国和法国为全球 PRI 签署方数量前列的国家；中国内地和香港签署方数量稳步上升，达 225 家机构，在签署资管机构中以私募基金管理公司居多。中国已成为全球可持续基金发展的第三大市场。截至 2023 年 6 月底，全球可持续基金整体呈现积极发展态势，共发行 7426 只可持续基金，募集达 2.834 万亿美元，实现自 2022 年三季度以来的连续增长。分地区来看，欧洲占据全球可持续基金规模的 84%；美国虽受宏观经济和反 ESG 浪潮的压力，其基金产品发行数量持续上升且规模位列全球第二（11%）；中国可持续基金规模已超越日本，占据除日本以外亚洲地区基金规模的 72%。国内 ESG 公募基金以环境保护主题、纯 ESG 主题基金类型为主。截至 2023 年 6 月底，国内 ESG 公募基金规模超过 5900 亿元。自 2018 年至 2023 年 6 月底，国内共发行 477 只以“ESG”、“社会责任”和“绿色”等关键词命名的 ESG 主题公募基金，基金类型以混合型和股票型基金为主。从基金累计发行数量上看，环境保护主题基金数量占比43.2%，其次纯ESG主题基金数量占比23.5%，ESG策略基金和社会责任主题基金发行数量占比自2021年开始持续下降。国内 ESG 指数近两年发布情况放缓。截至 2023 年 6 月底，市场发行 ESG 指数共 818 只，其中以“ESG”和“责任”为命名关键词的核心ESG指数323只，以其他广义ESG关键词命名的泛ESG指数495只。在泛ESG指数中，“绿色”、“碳中和”和“环保”为关注频率较高的主题。国内 ESG 银行理财产品规模持续高速增长。截至 2023 年 6 月底，ESG 主题理财产品存续规模 1586 亿元，同比增长 51.29%；国内市场累计发行的 ESG 主题理财产品超 300 只，其中产品类型以固定收益类为主（74.5%），投资周期在 1 至 3 年的产品居多（46.5%）。从 2023 年发行产品的产品说明书投资策略及范围上看，产品 ESG 策略主要体现于投向符合 EGS 理念的行业（如：清洁能源、创新医疗、节能环保以及生态保护等）、符合 ESG 理念的主题（如：碳中和、乡村振兴、小微企业支持、一带一路等）、ESG 主题公募基金。少数 ESG 理财产品的产品说明书中缺乏对 ESG 投资方式的说明，信息披露方面有待提升。ESG 投资发展情况2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|111.1.1 国际市场动态1.1 国际 ESG 投资发展欧洲国家持续走在推进 ESG 投资相关立法的前沿。为防止债券市场“洗绿”，欧洲议会于 2023 年 2 月 28 日通过欧 盟绿色债券标准（European Green Bond Standard，EUGBS），选择 EUGBS 的企业需要披露资金用处以及该投 资与企业转型计划的一致性，确保与可持续分类法绝大部分一致，让投资者更清晰且方便地识别优质绿债，减少洗绿风险。此外，英国公布其最新绿色金融战略（UK Green Finance Strategy），将要求企业按照国际可持续发展准则理事会（International Sustainability Standards Board，ISSB）发布的标准进行披露、并将自然相关财务披露工作组（TNFD）要求纳入英国的政策和立法框架。与欧洲相比，美国的 ESG 投资生态体系具备不确定性。美国不同地区关于 ESG 投资的看法并不统一，部分政府针对 ESG 投资产生的经济效益表示怀疑，并希望投资回归利益最大化。2023 年 3 月，美国 19 个政府公开反对 ESG 投资或已签署了反对 ESG 法案，主要用于阻止养老金和政府机构因 ESG 原因从某些行业中撤资；其中，佛罗里达州政府于2023 年 5 月签署法案，禁止州政府官员将公共资金用于 ESG 目标，禁止 ESG 债券销售。此外，因净零排放策略在指数基金投资中的应用存在压力，头部基金公司先锋领航退出“净零排放资产管理倡议”。加拿大加大鼓励绿色和转型金融工具的发行。其财政部发起的可持续金融行动委员会于 2022 年 9 月发布分类标准路线图报告（Taxonomy Roadmap Report)，报告依据排放相关指标将金融产品或资产分为“绿色金融”与“转型金融”两类，并且在“巴黎协定”的背景下设计了明确的分类标准来指引投融资。更多国际资产所有者和资管机构关注 ESG 投资。截至 2023 年 6 月底，全球有 5372 家 UN PRI 机构签署方，管理全球超过 121 万亿美元的资产规模。其中，资产管理者 4095 家（占比 76.2%），资产所有者 732 家（占比 13.6%），服务提供商 545 家（占比 10.1%），整体较去年同期增加 653 家，整体在近六年呈明显上升趋势（见图 1-1），体现出全球机构越发对 ESG 投资的重视。分地区来看，欧洲、北美洲和亚太地区的签署方数量分别占据全球的 53%、25%和15%；美国、英国和法国为全球 PRI 签署方数量前列的国家，亚太地区机构也在稳步增加承诺遵守负责任投资原则。新创 ESG 投资相关联盟继续汇聚机构间合作。美国和欧洲的 23 家风险投资公司宣布成立“风险投资气候联盟”(The Venture Climate Alliance)，旨在通过进行范围 1-3 碳盘点、设定碳目标，定义、促进和实现早期投资的净零排放途径。20425482006266964222269522342023.6.3028312742 图 1-1 近六年全球 UN PRI 签署方数量注：为方便统计，俄罗斯与塞浦路斯计在欧洲、哈萨克斯坦计在亚洲。（资料来源：UN PRI，课题组整理）欧洲北美洲亚太地区南美洲非洲中东地区ESG 投资发展情况12|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告1.1.2 国际可持续投资根据晨星统计，截至 2023 年 6 月 30 日，全球共发行 7426 只可持续基金，募集达 2.834 万亿美元的可持续基金投资，全球可持续基金体量整体回升（见图 1-2）。在规模上，较 2023 年初而言，受宏观经济趋势、通货膨胀和利率上升的影响，2023 年全球可持续资金流入放缓，从一季度的 310 亿美元降至二季度末的 180 亿美元。即便如此，全球可持续基金总量自 2022 年第三季度以来逐步回升。在产品发行上，发行量自 2022 年初发行量放缓，主要原因是欧洲可持续基金数量在此时间区间内减少近 28%，但预计产品发行量将在 2023 年第三季度上升。分地区来看，全球可持续基金有 84%来自欧洲，11%来自美国，其余国家占 5%。其中，欧洲具备当前最发达且多样化的 ESG 市场，在净流入、规模扩张上表现相对强劲，主动策略是欧洲可持续基金的主要投资方式，股权基金较债券基金更受青睐，新发行的可持续基金开始关注粮食安全和营养、社会公正与融合等主题。美国在宏观经济压力、通货膨胀、政治抵制 ESG 等情况下，自 2022 年四季度连续三个季度出现可持续基金资金流出，但产品发行数量仍在上升。中国已成为全球可持续基金发展的第三大市场，是除日本以外可持续基金规模最大的亚洲国家，占该地区基金规模的 72%。从资产端看，欧美资产管理人扩大了 ESG 关注议题范围和 ESG 所投资产类别。根据指数行业协会（Index Industry Association，以下简称“IIA”）2023年对300家资管机构的ESG调查，资产管理人在E维度上不仅关注气候变化和碳排放，也将自然资源损耗（42%）、可持续供应链（39%）、实物资产的气候韧性（38%）纳入考量；S 维度中纳入供应链影响（38%）、安全和产品质量（37%）、多样化和包容性（34%）等更广泛的社会议题；在股权和债券投资以外，67%的受访机构在大宗商品投资中纳入 ESG 考量，较 IIA 2021 年调查结果提升了 25%。图 1-2 全球主要市场可持续投资基金数量和规模45000400003500030000250002000000008000700060005000400030002000100002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2欧洲基金规模，亿美元 美国基金规模，亿美元 日本基金规模，亿美元 澳大利亚/新西兰基金规模，亿美元 加拿大基金规模，亿美元 亚洲（除日本外）基金规模，亿美元 上述国家可持续投资基金数量总计（只）（资料来源：Morningstar，课题组整理）ESG 投资发展情况2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|131.2.1 内地市场动态1.2 中国 ESG 投资发展中国机构持续承诺践行负责任投资理念。截至 2023 年 6 月 30 日，中国（包含内地和香港）共有 225 家机构签署加入 UN PRI，签署方数量稳步上升（见图 1-3），其中包括资产管理者 174 家（占比 77.3%），资产所有者 7 家（占比3.1%），服务提供商 44 家（占比 19.5%）。聚焦内地，99 家资产管理者包含 63 家私募基金管理公司、29 家公募基金管理公司及具备公募资格的资管机构、5 家保险资管（中国人寿资产管理有限公司、泰康资产管理有限责任公司、中国太平洋保险股份有限公司资管部分、安联保险资产管理有限公司、平安资产管理有限责任公司），2家国内银行系资管机构（华夏理财有限责任公司、恒丰理财有限责任公司）。保险资管预计纳入 ESG 尽责管理等概念。2022 年 9 月中国保险资产管理业协会发布中国保险资产管理业 ESG 尽责管理倡议书，对 ESG 因素纳入投资决策、参与企业 ESG 管理、利益相关发 ESG 沟通、ESG 信息披露及 ESG 人才培养上提出倡议；同月，全国社会保障基金理事会发布全国社会保障基金理事会实业投资指引，提出践行可持续投资理念，加大 ESG 主题基金和项目投资。多个组织与平台推进中国投资者 ESG 实践。2023 年 5 月，中国私募股权 ESG 倡议（CID）正式发布，倡导私募股权机构将 ESG 投资理念融入投资全流程，赋能投资组合 ESG 和绿碳管理。2023 年 7 月，中国气候联合参与平台（China Climate Engagement Initiative，CCEI）正式启动，24 家大型机构投资者，代表超过 40 万亿元人民币的管理规模，旨在协助机构投资者在推动中国被投企业向绿色低碳转型的过程中发挥更加积极的作用。2023 年 8 月，中国气候投融资联盟由北京绿色交易所与北京绿色金融协会联合杜各利益相关方成立，旨在成为面向全国的气候投融资综合服务平台。图 1-3 近六年国内（含香港）各类型 UN PRI 签署方数量7777332020202120222023.6.30资产管理者签署机构资产所有者签署机构服务提供商签署机构（资料来源：UN PRI、课题组整理）ESG 投资发展情况14|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告1.2.2 内地 ESG 基金依照 Wind 对 ESG 公募基金的定义，本报告统计的 ESG 公募基金涵盖基金名称、投资范围、投资目标、业绩基准或投资理念中包含关键词“ESG”、“社会责任”、“道德责任”、“绿色”、“环保”、“低碳”、“美丽中国”、“公司治理”及“可持续发展”的基金 本报告中统计的 ESG 公募基金为 Wind 定义的“Wind ESG 投资基金”，其中包含“纯ESG 主题基金”、“ESG 策略基金”、环境保护主题基金、社会责任主题基金、公司治理主题基金。截至 2023 年 6 月底，国内 ESG 公募基金共发行 477 只，基金份额近 4441 亿份，基金规模达 5920 亿元（见图 1-4）。从基金类别看，ESG 公募基金中以混合型和股票型为主，两种类型基金数量分别占全部 ESG 公募基金数量的53.6%和 34.8%，其中股票型基金占比较去年同期增长 6.8%；债券型 ESG 公募基金占比仅为 5.6%，其次为 FOF 基金占比 4.4%；2023 年市场上新增唯一一个 REITs ESG 公募基金。环境保护主题基金为当前国内 ESG 公募基金市场上的主要类型。在全市场来看，自 2018 年至 2023 年 6 月末，环境保护主题基金的累计发行数量占比为 43.2%，纯 ESG 主题基金其次占 24.5%，ESG 策略基金和社会责任主题基金的发行数量占比自 2021 年下滑。尤其在国家主席习近平宣布中国“2030/2060 双碳目标”之后，市场发行的环境保护主题ESG 公募基金占比自 2021 年显著增长，成为 2022 年 6 月至 2023 年 6 月间新发行 ESG 基金的主要类型，占 2023 年新发行 ESG 公墓基金的 44.6%（见图 1-5）；依据基金名称分类，国内环境保护主题基金主要关注新能源及相关产业（尤其是新能源汽车和电池，53.1%）、低碳经济及碳中和（24.4%）。图 1-4 内地 ESG 公募基金份额、规模和数量变化800070006000500040003000200060402002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023.6.30注：仅将初始基金纳入统计范围，基金规模及份额已四舍五入处理 （资料来源：Wind，课题组整理）基金净值，亿元（左轴）基金份额，亿份（左轴）新增基金数量，只（右轴）ESG 投资发展情况2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|15图 1-5 近六年内地 ESG 公募基金发行类型分布图 1-6 内地 ESG 指数年度发行数量变化注：以初始基金的发行年份统计 （资料来源：Wind，课题组整理）（资料来源：Wind，课题组整理）150 00420052000072000820009201420192023.6.302005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023.6.30社会责任主题基金，只 环境保护主题基金，只 ESG 策略基金，只 公司治理主题基金，只 纯 ESG 主题基金，只延续 ESG 基金的定义方式，本报告通过在 Wind 上搜索指数名称中是否包括 ESG 相关关键词来检索 ESG 指数。名称中包含“ESG”、“责任”的定义为核心 ESG 基金；包含“环境”、“环保”、“低碳”、“碳中和”、“绿色”、“美丽中国”、“节能”、“生态”、“气候变化”、“再生”、“可持续”及“公司治理”的为泛 ESG 指数。截至 2023年 6 月 30 日，市场发行 ESG 指数共 818 只（见图 1-6），其中核心 ESG 指数 323 只，泛 ESG 指数 495 只。1.2.3 内地 ESG 指数0806040200核心 ESG 指数，只泛 ESG 指数，只ESG 投资发展情况16|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 1-1 主要核心和泛 ESG 指数发布机构（资料来源：Wind，课题组整理）根据银行业理财登记托管中心发布的中国银行业理财市场半年报告（2023 年上）显示，截至 2023 年 6 月底，ESG 主题理财产品存续规模 1586 亿元，同比增长 51.29%。（见图 1-7）1.2.4 内地 ESG 银行理财产品自 2022 年，国内核心 ESG 指数和泛 ESG 指数发布情况放缓。核心 ESG 指数中，股票型指数和债券型指数占比分别为 62.2%和 34.9%，指数风格以主题指数为主。泛 ESG 指数中，“绿色”相关指数占比较高，达 63%；其次为“碳中和”和“环保”相关指数，占比分别为 10.9%和 6.7%；债券型指数占比分别为 53.7%和 43.6%，其中“绿色”相关指数以债券类型为主，“碳中和”相关指数以股票型指数居多，分别占比 83.7%和 50%。从发布机构在来看，市场现有ESG指数大多在中央国债登记结算有限责任公司（30.6%）和中证指数有限公司（28.8%）发布（见表 1-1）。除上述机构之外，上海华证指数信息服务有限公司和万得信息技术股份有限公司发布较多的核心 ESG 指数；深圳证券信息有限公司和万得信息技术股份有限公司发布较多的泛 ESG 指数。发布机构核心 ESG 指数泛 ESG 指数中证指数有限公司106130中央国债登记结算有限责任公司81169上海华证指数信息服务有限公司2510万得信息技术股份有限公司2435深圳证券交易所228恒生指数有限公司2019MSCI 指数165深圳证券信息有限公司640新华财经4-全国银行间拆借中心315申银万国指数-6上海证券交易所-8长江证券股份有限公司113中国国际金融股份有限公司-6国金证券股份有限公司26上海清算所-12其他1313ESG 投资发展情况2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|17图 1-7 国内 ESG 理财产品统计图 1-8 国内 ESG 理财产品发行统计5433925260700600存续规模，亿元募集规模，亿元实际募集总规模，亿元（左轴）产品发行数量，只（右轴）2023 上半年2020 年2021 年2022 年 2019 2020 2021 2022 2023.6.30（资料来源：银行业理财登记托管中心，课题组整理）注：数据处理过程中，募集方式和客户不同的相同产品以同一产品计算。（资料来源：联合智评，课题组整理）为分析 ESG 理财产品具体情况，根据联合智评的理财产品数据统计，截至 2023 年 6 月底，我国银行理财市场累计发行 ESG 主题理财产品 307 只，存续产品 189 只，存续规模超过 1545 亿元；2023 年上半年，全市场新发 ESG 理财产品 66 只（见图 1-8）。根据联合智评理财产品数据的整理发现：在产品类型上，截至2023年6月末，市场上的ESG理财产品集中在固定收益类产品（73.6%），存续规模超1137亿元，其中以固定收益增强类产品居多；其次为混合类（26.3%），存续规模超 407 亿元；权益类产品极少（0.04%），存续规模超 6400 万元。在投资策略及范围上，通过整理 2023 年上半年新发行 ESG 理财产品的产品说明书发现，产品 ESG 投资策略主要分为投向符合 EGS 理念的行业（如：清洁能源、创新医疗、节能环保以及生态保护等）、符合 ESG 理念的主题（如：ESG 投资发展情况18|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告图 1-9 国内 ESG 理财产品投资期限图 1-10 国内 ESG 理财产品发行机构类型分布（资料来源：联合智评，课题组整理）碳中和、乡村振兴、小微企业支持、一带一路等）、ESG 主题公募基金；部分产品说明书仅写明“基于 ESG 理念”；个别产品说明书指明其底层资产并非全部投资于 ESG 标的，却未写明具体占比；少数产品说明书并未体现“ESG”相关描述，且在机构官网上没有对 ESG 投资的阐述。在投资期限上，国内 ESG 理财产品以中长期产品为主。截至 2023 年 6 月末，国内累计发行的全部 ESG 理财产品中，1-3 年期的 ESG 理财产品占全部产品的 47%，6 个月-1 年期的 ESG 理财产品占 36%（见图 1-9）。从发行机构类型来看，截至 2023 年 6 月底，国内累计发行的全部 ESG 理财产品中，发行 ESG 银行理财产品的多为国有银行理财子公司（33.8%），其次为股份制银行理财子公司（30.9%）（见图 1-10）。其中，农银理财累计发行 ESG 银行理财产品数量超过 65 只，累计募集规模超过450亿元，两个数据均高于其他机构。在外资银行中，2022 年下半年贝莱德的境外 ESG 基金在国内被大华银行和星展银行代销，是目前国内唯一一只以欧元为募集币种的ESG 理财产品。根据银行业理财登记托管中心发布的中国银行业理财市场半年报告（2023 年上），截至 2023 年 6 月底，银行理财市场存续规模 25.34 万亿元。据此统计，我国当前 ESG 银行理财产品存续规模占比不足 1%。未来，随着银行理财ESG 投资渗透率提升，我国银行理财 ESG 银行理财产品规模有望持续增长。13 年 474%3%9%21%国有行理财子1 月以内 4%城商行理财子36 个月 4%城商行3 年以上 1%外资银行13 个月 2%农商行未知 4%股份制银行6 月1 年 36%股份银行理财子国际 ESG 投资发展2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|19二ESG 信息披露实践ESG 信息披露实践20|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节摘要ESG 信息是 ESG 投资的重要参考因素。投资者将环境、社会和治理（ESG）因素纳入投资决策环节，可以更好地评估企业的可持续发展潜力，从而做出更明智的投资决策。放眼全球，各国在政府或者交易所层面均颁布了 ESG 披露政策，要求企业披露透明且详尽的 ESG 信息，管理 ESG 风险，支持 ESG 投资。本章节通过梳理主要国际市场的 ESG 信息披露政策、研究 119 家中国的 PRI 签署机构的 ESG 信息披露情况，主要发现和结论如下：相对于社会（S）和公司治理（G），国际和国内的 ESG 披露政策往往以环境（E）为切入点。图 2-1 呈现了 G20 国家的 E、S、G 三个维度的披露政策时间线，跨度从每个国家政策最早的时间点到 2023 年 6 月底。图中所示，ESG 披露政策在2015年呈现显著增加，一方面是由欧盟非财务报告指令（NFRD）驱动；另一方面源于全球国家签署 巴黎协定。新冠疫情进一步凸显了 ESG 披露的必要性，表现在 2020 年起更多的国家颁布了 ESG 相关的披露政策。法国通过新经济规制和能源转型法案成为 G20 中最早颁布 ESG 相关政策的国家和全球首个为机构投资者引入强制性气候相关披露的国家。中国也走在全球 ESG 披露政策的前列，呈现以政策为导向，国有企业为领头羊的特点。早在 2005 年，中国政府提出构建“和谐社会”的发展理念，同年底国资委制定了我国第一部中国企业社会责任报告，鼓励企业更好地履行社会责任。在披露要求方面，G20 集团中欧盟和 14 个国家已经实施了强制性 ESG 信息披露。日本、墨西哥、俄罗斯、沙特阿 拉伯和美国仍然没有统一的强制性披露政策，但上述国家的证券交易所已发布 ESG 披露指南，为上市公司的信息披露提 供支持。同时，日本和美国已经或正在实施与 TCFD 建议一致的气候信息的强制性披露，俄罗斯和墨西哥的中央银行也基 于 TCFD 披露框架，为公司提出了气候信息和 ESG 信息披露的建议。图 2-1 国际和国内 ESG 披露政策时间线环境（E）ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|21注：括号里的字母代表 ESG 披露要求。M 代表强制性要求；V 代表自愿性要求；C/E 代表“不遵守就解释”。社会（S）公司治理（G）ESG 信息披露实践22|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告支持气候相关财务信息披露工作组（TCFD）的组织数量自 2017 年呈现了显著的增长趋势，尤其在亚太地区。截至 2023 年 6 月底，全球有超过 4000 家组织和机构成为 TCFD 支持者，涵盖了 100 多个国家和地区，其中 10 个国家和地区已经颁布了强制性的 TCFD 气候一致披露政策 见附录二。日本有超过 1000 家上市公司支持 TCFD 建议，占据了总数的 48%，成为 TCFD 支持者最多的国家。同时，工业及金融业是支持 TCFD 机构数量最多的行业。欧盟、北美和日本近年不断完善对资管机构的 ESG 投资信息披露要求。披露要求主要围绕资管机构如何在投资中纳入 ESG 考量；关于气候相关信息的披露要求逐渐增多，其中以英国、新加坡和香港为首；加拿大于 2023 年提出 ESG 投资的认定标准；中国内地当前缺乏对ESG投资的定义和披露的规范文件，未来可通过更透明的信息，规避机构“洗绿”的风险，防止 ESG 理念应用仅停留在产品营销层面。签署 PRI 的中国资管机构正在加强 ESG 投资信息的透明度。随着 ESG 理念深入实践，截至 2023 年 7 月底，内地 PRI资管机构在官网上披露ESG投资相关信息的丰富度较2022年同期显著提升，但以ESG报告或社会责任报告披露为主，公开 ESG 投资政策的机构不足 1/4，其中仅有 3 家机构披露融资碳排放情况。在香港 PRI 资管机构中，披露 ESG 报告和TCFD 报告的机构数量也具备明显提升。与此同时，从政策文件、ESG 投资定义到披露要求，国内需要出台更明确的 ESG相关披露指引。国内机构可以加大利用官方网站展现 ESG 投资政策与实践。通过网站 ESG 专栏披露自身的 ESG 相关组织参与、ESG 投资愿景、框架、政策、研究成果、投资案例、新闻资讯等内容，鼓励 PRI 签署机构附上自身往年报送给 PRI 的透明 度报告，从而以更全面的角度展现公司的 ESG 实践方式和成果。此外，在国际可持续发展准则理事会（ISSB）的可持续披露规则下，资产层面的气候风险管理和碳排放核算将是未来资管机构关注的重点，环境信息披露也将会得到提升。欧盟在企业社会责任方面一直非常积极，实施了若干倡议和指令。这些政策在一些成员国层面直接生效，促进了公司对非财务信息重要性的认知，并为企业披露可持续发展报告铺平了道路。欧盟于 2014 年 10 月批准了非财务报告指令（NFRD）,要求欧盟大型上市公司自 2017 财年起在年度报告中纳入 ESG 相关的非财务信息。依托于该指令，欧盟成员国在2016年陆续通过了国家层面的ESG披露政策。2022年11月欧盟批准并颁布了 企业可持续发展报告指令（CSRD），以正式取代 NFRD，作为欧盟 ESG 披露新法律。相比与 NFRD，CSRD 扩大了涵盖的公司范围和可持续报告的内容范围，提高企业可持续性发展报告的透明度。欧盟要求成员国在 2024 年 7 月前将 CSRD 纳入成员国国家法律。法国议会早在 2001 年颁布了新经济规制法案（New Economic Regulations），要求上市公司在年度报告中披露和阐明其活动对环境和社会产生影响而采取的措施信息。2010 年的Grenelle II法案要求大型公司增加对可持续发展所作出承诺的信息披露，并对资管公司的 ESG 信息披露做出要求。2015 年法国颁布能源转型法案（Energy Transition Law），加强了对法国上市公司的气候变化信息披露，并且引入了对机构投资者的强制性的披露要求。英国议会于 2013 和 2016 年批准了公司法（2006）的修订条例，规定英国上市公司编写独立的战略报告，包括战略和商业2.1.1 G20 国家 ESG 披露政策2.1.1.1 欧洲2.1 公司 ESG 信息披露政策ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|23模式以及特定的非财务信息。2011 年俄罗斯颁布了信息披露条例（第 11-46/PZ-N 号令），规定公司年度报告应披露大量非财务信息。2015 年，莫斯科交易所实施了新的上市规则，加强了对发行人符合公司治理准则的要求。准则以 不遵守就解释 为基础，要求董事会考虑影响公司活动的财务和非财务风险。2012 年土耳其环境部颁布了温室气体排放监控条例，第 6 和 7 条规定工业设施经营者每年向环境部提交温室气体报告，自 2014 年起实施。2020 年 10 月，土耳其颁布了可持续发展原则遵守框架，内容包含了基本的可持续发展原则，以及上市公司基于“不遵守就解释”应披露的指标。美国对 ESG 的考虑因素很大程度上是由自愿的，市场主导的反应所驱动的，这与欧洲形成了鲜明的对比。2009 年美国国家环境保护局发布了温室气体强制报告规则，要求大型排放源和供应商必须向环保局提交温室气体排放的年度报告。2010年美国证券交易委员会（SEC）发布 气候变化相关披露指南。2021年5月，纽约证券交易所（NYSE）发布了 ESG指南：可持续发展最佳实践，协助上市公司披露 ESG 信息。2022 年 3 月 SEC 对证券法和证券交易法提出了修订建议，要求证券发行人在其注册申明和年度报告中披露与 TCFD 建议一致的气候信息。2004 年加拿大多伦多证券交易所和监管机构制定了及时披露政策（TSX Timely Disclosure）,要求上市公司及时披露可能对证券市场价格产生重大影响的信息，并明确规定包括环境和社会问题的相关信息。2020 年 8 月，多伦多证券交易所(TMX)发布了更新版的环境与社会信息披露入门，旨在帮助上市公司披露 ESG 相关信息。2.1.1.2 北美亚太地区的国家可持续政策不断发展。澳大利亚证券交易所 2003 年制定，2007，2010 和 2014 年修订的上市规则第4.10.3 条，要求上市公司以“不遵守就解释”为要求，披露对公司治理建议的遵循程度，其中“原则 7”明确提到了环境和社会可持续性问题。2012 年，韩国金融服务委员会（FSC）发布了绿色公布制度（Green Posting System），规定企业公布温室气体排放量和能源使用量，以及绿色技术认证信息，其中上市公司必须在年度报告中披露这些信息。2021 年 FSC 宣布了对韩国交易所上市公司的强制性 ESG 披露要求，规定资产超过 2 万亿韩元的公司在 2025 年前披露 ESG 报告，到 2030 年扩展到所有上市公司。日本环境部 2018 年更新了环境报告指南，明确了披露环境绩效指标的定义，要求披露具有前瞻性的非财务数据。日本东京证券交易所 2015 年实施了公司治理准则，并在 2018 年的修订版中明确了 ESG 非财务信息，鼓励公司以有价值和有用的方式披露这些信息。日本交易所集团和东京证券交易所于 2020 年 3 月发布了ESG 信息披露实用手册，旨在帮助公司以合适的方式解决 ESG 问题，提高公司的中长期价值。印度的下议院议会 2012 年 12 月通过了公司法案（The Companies Bill），规定盈利公司制定并实施 CSR 政策。2013 年印度证券交易委员会（SEBI）规定最大的 100 家上市公司必须提交企业责任报告，作为其年度报告的一部分。SEBI在 2015 年和 2021 年分别将上市公司范围扩大到 500 家和 1000 家。2006 年，印度尼西亚资本市场监管局颁布了 Regulation No.X.K.6.，要求上市公司在年报中披露与企业社会责任相关2.1.1.3 亚太ESG 信息披露实践24|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告南非是综合报告（Integrated Reporting）的先驱，是全球第一个正式采用综合报告的国家。2002 年的第二版国王公司治理准则（King II Code）正式确定了对可持续披露的要求。2009 年南非发布了第三版准则（King III Code），强调了综合报告和第三方保证的重要性。它适用于所有南非公司，也是约翰内斯堡证券交易所的一项上市要求，即 2010 年起公司必须在综合报告中披露财务，社会和环境因素的信息。2022 年 6 月，南非约翰内斯堡证券交易所发布了可持续发展和气候披露指南，协助证券发行人提高 ESG 信息和气候信息的披露质量。2018 年，沙特交易所成为支持联合国可持续证券交易所倡议的伙伴之一，鼓励可持续性发展和推动 ESG 意识倡议。2021 年 11 月，沙特交易所发布了ESG 披露指南，为上市公司提供了衡量和披露 ESG 实践报告格式的常见选项。2012 年巴西证券交易所（B3）鼓励上市公司披露 ESG 信息，同时基于“不遵守就解释”，要求公司发布可持续发展报告或综合报告。2021 年 12 月，巴西证券委员会（CVM）在第 59 号决议中引入了 ESG 信息披露标准，规定上市公司必须披露 ESG 信息。该决议是对 2009 年的第 480 号规则的修订。阿根廷的布宜诺斯艾利斯市和门多萨省政府分别于 2008 年和 2012 年颁布了一项法律 CSR Law No.2594 和 Law No.8488，要求超过 300 员工人数的公司编制年度可持续发展报告。2020 年阿根廷证券交易所（BYMA）在其上市规则中要求证券发行人一并提交年度会计报告和可持续发展的报告。墨西哥于 2012 年通过了气候变化法（Climate Change Law），对强制性的碳排放测量、报告和核查提出了要求。2021 年 12 月，墨西哥中央银行牵头成立 TCFD 联盟，旨在基于 TCFD 建议，从气候风险开始，增加对企业财务有重大影响的 ESG 风险披露。2.1.1.4 中东和非洲2.1.1.5 拉丁美洲的活动和资金支出信息。它在 2012 年被 Regulation No KEP-431/BL/2012 取代，旨在加强企业社会责任的披露。2017 年印度尼西亚证券交易所发布了可持续金融应用条例（No.51/POJK.03/2017），要求金融服务机构、发行人和上市公司提供实现可持续发展目标的资金来源，并发布年度可持续发展报告。ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|25过去的 20 年间，中国的政策在企业可持续发展进程中发挥了重要的作用。围绕着企业社会责任披露的法规和监管措施已成为强大的驱动力。2006 年深圳证券交易所发布了上市公司社会责任指引，鼓励上市公司建立社会责任机制，并于2008年要求纳入深证 100 指数的上市公司必须披露社会责任报告。同年，国家环保总局和中国证券监督管理委员会推出了 绿色证券政策，要求 14 个被列为“高污染，高耗能”行业的上市公司披露更加详细的环境信息。2008 年 12 月，上海证券交易所发布 编制指引，要求上市公司披露在促进社会可持续发展、环境及生态可持续发展、经济可持续发展方面的工作。这些政策和法规的建立推动了可持续发展报告在 2008 年后的快速发展。2018 年 9 月，中国证监会发布新版上市公司治理准则，确立了 ESG 信息披露的基本框架。2021 年 6 月，证监会发布了带有 ESG 内容的准则修订版，其中规定上市公司必须披露与环境问题相关的行政处罚。2022 年 1 月，上交所宣布，科创版上市的公司必须在年度报告中披露 ESG 相关信息，以支持中国的碳中和目标，并视情况单独编制可持续发展报告。2023 年 7 月，国资委发布了央企控股上市公司 ESG 专项报告参考指标体系，标志着我国首套完整的 ESG 信息披露指标参考诞生。随着央企实践 ESG 信息披露的全覆盖，国内统一的 ESG 披露标准或将强制性推广到所有 A 股上市公司。央企控股上市公司 ESG 专项报告参考指标体系设定了“基础披露”与“建议披露”两个披露等级。“基础披露指标”是央企控股上市公司披露 ESG 信息的最基本要求，主要基于国家部门的政策文件对 ESG 的披露要求；“建议披露指标”吸收了国际 ESG 的披露标准，为央企控股上市公司循序渐进深化 ESG 信息披露提供了灵活度。香港对ESG的披露要求与国际标准接轨。香港交易所2015年颁布了 环境、社会及管治报告指引 的修订版，包括环境（3个层面）和社会（8 个层面）两大范畴，每个层面的一般披露责任被调整为“不遵守就解释”，环境范畴的关键绩效指标也被调整为“不遵守就解释”的披露要求。2019 年 12 月港交所发布了环境、社会及管治报告指引最新版本，规定证券发行人必须每年发布ESG报告，并与年度报告所涵盖的时期一致。新指引包括两层披露责任：强制性披露要求和“不遵守就解释”要求。2021 年港交所修订了企业管治守则，重点涉及企业治理（G）内容，特别在上海品茶，董事独立性和多元化，反贪污多个方面。2021 年 11 月，40 多个国家在第 26 届联合国气候大会（COP26）上支持国际财务报告准则（IFRS）基金会组建一个独立的标准指定机构，即国际可持续发展准则理事会（ISSB），旨在制定以符合公众利益的、高质量、全面的全球可持续发展信息披露标准。ISSB 建立在以市场为主导，投资者为中心的报告倡议基础之上。倡议包括气候披露标准委员会（CDSB）、气候相关财务披露特别工作组（TCFD）和可持续发展会计准则委员会（SASB）。2023年6月，ISSB正式发布两份准则 IFRS S1：ESG 信息一般披露要求 和 IFRS S2：气候相关披露，将自 2024 年 1 月 1 日起的年度报告期生效。同时 IFRS S1 和 S2 两项标准都要求纳入 TCFD 建议到披露框架。2023 年 7 月，国际证监会组织（IOSCO）宣布了对 ISSB 的准则进行全面审查后的认可。IOSCO 呼吁其 130 个成员2.1.2.1 中国内地2.1.2.2 中国香港2.1.2.3 国际可持续性披露准则对中国 ESG 披露影响2.1.2 中国 ESG 披露政策ESG 信息披露实践26|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告管辖区考虑将 ISSB 标准纳入各自的监管框架，以实现全球可持续发展相关披露的一致性和可比性。ISSB S1 和 S2 的颁布也对我国制定可持续披露准则发挥着积极作用。新的全球标准可能影响中国企业特别是在香港或境外上市的企业在编制 ESG报告时，被强制要求按照 ISSB 准则进行 ESG 信息或者气候相关信息披露。例如 2023 年 3 月，香港联交所发布2022 上市委员会报告，提出着重将气候披露标准提高到与 TCFD 建议一致及与 ISSB 新标准一致。为落实巴黎协定的减碳目标，缓解气候变化的潜在影响，2015 年 12 月，金融稳定理事会（FSB）在第 21 届联合国气候大会上牵头成立了气候相关财务信息披露工作组（TCFD），目的是制定气候相关信息披露准则，用于充分评估气候变化对企业未来运营的影响，从而帮助投资机构做出更为明智的财务决策。2017 年 6 月，工作组推出了 TCFD 披露框架，围绕四个领域，包括治理、战略、风险管理、指标和目标，为企业披露透明的、高质量的气候相关的财务信息提供了指南。截至 2023 年 6 月底，已有来自 100 多个国家和地区、超过 4000 家国际机构和组织成为 TCFD 支持者，同时越来越多的国家和地区已经实施或者正在实施与 TCFD 建议一致的气候相关信息强制性披露（见附录二）。比如英国是 G20 中第一个在法律上强制要求大型的公司和金融机构报告气候相关信息的国家。2022 年 4 月起，超过 1300 家在英国注册的大型公司和金融机构必须根据 TCFD 工作组建议，强制性披露气候相关财务信息。2022 年 4 月，东京证券交易所采用了新的三个板块市场划分，即“主板”、“成长板”和“标准板”，并要求主板块上市的公司自 2022 年 4 月起披露与 TCFD 建议相一致的气候信息。2020 年 12 月香港绿色和可持续金融跨机构督导小组宣布，与 TCFD 建议相一致的气候相关信息披露最迟于2025 年在相关行业必须强制执行。2023 年 4 月，港交所提议自 2024 年 1 月起，强制证券发行人在 ESG 报告中披露气候相关信息，并引入基于 TCFD 框架下，与 ISSB 气候披露标准一致的新的气候相关披露。除此以外，2023 年 7 月，ISSB 宣布 2024 年起从 FSB 接管 TCFD 的监控职责，奠定全球可持续性披露的基准和统一性。TCFD 披露框架也成为多家评级机构关于气候相关披露的评分标准。例如，道琼斯可持续发展指数（DJSI）、MSCI 指数、CDP 气候变化调查问卷等都将公司是否按照 TCFD 建议披露气候变化信息以及在 TCFD 框架下四个领域的表现纳入评估标准中。这些措施都表明 TCFD 披露框架已成为全球气候相关披露和 ESG 披露中的核心。为了更好地了解 TCFD 建议在全球国家之间、行业间的应用，本报告从 TCFD 网站收集了截至 2023 年 6 月底支持 TCFD 建议的全球组织和机构（根据TCFD 的定义，对于公司而言，支持代表公司承诺努力实施 TCFD 建议），并筛选出所有的上市公司，对其做了统计分析。截至 2023 年 6 月底，全球来自 68 个国家和地区的 2144 家上市公司成为 TCFD 支持者。亚太地区的 TCFD 支持者比例最高（见图2-2），达到69%，主要是日本的上市公司推动的。日本是全球最多TCFD支持者的国家，有1032家上市公司，占据了总数的 48%，远远多于其他国家。图 2-3 表明日本 TCFD 支持者数量经历了两个时期的激增，分别从 14 家上市公司增长到 2019 年的 124 家和从 310 家增加到 2022 年的 769 家。主要原因在于，2019 年 5 月日本经济产业省、环境省和日本金融厅牵头成立了一个公私合作组织 TCFD 联盟。该联盟汇集了日本的机构投资者、金融机构和商业公司，旨在推动 TCFD 信息披露。另一个原因是东京证券交易所要求主板块上市的公司自 2022 年 4 月起，必须完全遵守与 TCFD 建议相一致的气候披露要求。2.1.3 TCFD 披露框架ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|27尽管亚太地区拥有最多的 TCFD 支持者，欧洲仍是披露水平最高的地区。平均而言，欧洲的公司披露了 11 项 TCFD 建议中的 60%，比亚太地区的公司高出 24%，且对于每一项 TCFD 建议，欧洲公司的披露水平都是最高的。图 2-2 支持 TCFD 的上市公司数量变化趋势图 2-3 国家层面支持 TCFD 的上市公司数量2017 年 6 月 2018 年 6 月 2019 年 6 月 2020 年 6 月 2021 年 6 月 2022 年 6 月 2023 年 6 月中东和非洲拉丁美洲北美欧洲亚太地区日本6739598374300591032（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）日本美国英国中国台湾韩国澳大利亚法国加拿大印度西班牙马来西亚瑞士德国中国大陆中国香港泰国瑞典荷兰新加坡意大利丹麦墨西哥菲律宾南非土耳其爱尔兰巴西芬兰挪威奥地利6022627283645536588991121221032注：图中只呈现了至少有 10 个支持 TCFD 的上市公司的国家。（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）ESG 信息披露实践28|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告在行业板块层面 富时罗素 ICB 将行业划为 4 个层级，11 个行业板块，20 个超级行业，45 个行业和 173 个子行业，工业板块是 TCFD 支持者最多的行业，达到 478 家（见图 2-4）。原因可能在于工业被认为是最容易受到重大气候风险影响的行业，比如建筑和材料，工业运输行业；在行业层面，金融行业中银行有 231 家支持 TCFD 的上市公司。原因可能在于每个国家的中央银行是最早采取气候相关行动的机构之一，为了保持金融部门的韧性，中央银行可能要求银行机构尤其关注气候风险对金融市场稳定的潜在危险。另一个原因是银行作为金融中介，可能通过贷款和其他金融活动面临与气候相关的风险和机遇，比如对涉及大型化石燃料的公司的资产信贷会给银行带来一定的风险。除此以外，正如华尔街日报的报告“科技公司带头关注气候问题”所提及的，软件和计算机服务以及技术硬件和设备也是有 TCFD 支持者最多的两个行业，仅次于银行，建筑和材料，化工。2020 年中国国家主席习近平宣布“碳达峰”、“碳中和”目标以来，中国企业更加关注气候相关的问题。截至 2023年 6 月底，中国的 TCFD 支持者中，26 家上市公司来自大陆，25 家来自香港，99 家来自台湾。随着央企控股上市公司ESG 专项报告参考指标体系的发布，更多的中国公司可能成为 TCFD 支持者，将与 TCFD 建议相一致的气候披露纳入到 ESG 报告中。图 2-4 行业层面支持 TCFD 的上市公司数量工业金融非必需消费品基础材料科技不动产必需消费品公共事业医疗保健能源电信4783852892386716346（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）当前欧美和亚太地区已出台的 ESG 投资披露政策文件以强制性为主。其中，欧盟可持续金融披露条例（SFDR）的要求最为严格，并且对 ESG 投资具有较明确的分类标准。如表 2-1 所示，披露要求主要围绕资管机构如何在投资中纳入2.2 资管机构 ESG 投资披露政策与实践2.2.1 国际主要市场ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|29表 2-1 全球主要国家和地区与资管机构相关的主要 ESG 投资信息披露要求ESG 考量。此外，欧盟、英国和日本均已发布尽责管理相关披露要求，主要聚焦与规范和披露机构的投票活动和与被投企业的互动情况。加强气候相关披露是国际主要市场的整体趋势。英国金融行为监督局于2021年发布资管机构的TCFD披露相关要求，成为欧洲首个将气候相关披露纳入强制披露范围的国家；新加坡交易所于 2021 年底发布对 意见的回应，指明从 2023 年开始强制要求金融业发行人披露符合 TCFD 建议的气候相关信息。香港紧随其后与 2022 年将气候相关披露纳入基金经理操守准则要求中。尤其是在 ISSB 标准出台以后，资管机构在未来应更加重视气候风险管理以及相关披露。国家/地区文件名称发布部门发布年份类型主要披露内容欧盟可持续金融披露条例立法议会2021强制从实体和产品两个层面：1.投资决策流程中对 ESG 风险的整合策路2.如何考虑所投资产的 ESG 风险对投资组合的主要不利影响股东权利指令 II立法议会2017“不遵守就解释”1.投票和与欧盟上市公司的互动政策2.投票和互动政策的年度落实情况、结果和影响英国尽责管理守则财务汇报局2020“不遵守就解释”尽责管理方式、成果政策文件 PS21/24：加强资产管理公司、人寿保险公司和受 FCA 监管的养老金提供商的气候相关信息披露英国金融行为监管局2021强制从实体和产品两个层面：1.与 TCFD 建议相符的报告并阐述如何考虑气候相关风险和机遇2.投资组合碳排放相关指标法国绿色增长能源转型法立法议会2015“不遵守就解释”在年度报告中说明如何在投资中考量 ESG、投资政策与绿色能源策略的契合度美国ESG 信息披露简化法案美国金融服务委员会2020强制ESG 指标，ESG 指标和长期业务战略的联系解释公告 IB2016-01美国劳工部2016强制在投资政策中披露 ESG 考量实操辅助公告 No.2018-01美国劳工部2018强制在投资政策中披露 ESG 考量加拿大负责任投资基金识别框架加拿大投资基金标准委员会2023自愿1.采取负责任投资方法的原因、过程及策略2.期望达成的结果和影响澳大利亚公司法案 1013DA 的披露指引澳大利亚证券和投资委员2011强制投资中的 ESG 考量日本尽责管理守则日本金融厅2020强制尽责管理方式、政策、成果新加坡对 意见的回应新加坡交易所监管公司2021强制与 TCFD 建议相符的报告中国香港基金经理操守准则香港证券及期货事务监察委员会2022强制在投资和风险管理过程中如何考虑气候相关风险(资料来源：相关国家/地区监管机构官方网站、课题组整理)ESG 信息披露实践30|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告欧盟地区在产品和实体层面均推出新披露要求。2023 年 3 月，欧洲监管局（ESA）与欧洲中央银行（ECB 发布关于结构性金融产品气候相关信息披露的联合声明，通过鼓励统一的气候相关数据从而推动制定证券化资产的披露标准，更好地识别气候变化相关的风险。在实体层面，欧盟 SFDR 中的监管技术标准自 2023 年 1 月开始实施，要求大型金融机构（具备 500 名员工以上，在欧盟销售基金产品的欧盟和非欧盟机构）在 2023 年 6 月 30 日前首次披露其投资决策对可持续因素的重大不利影响（Principal adverse impacts）。美国前期提出的 ESG 投资披露要求待出台。2022 年 5 月，美国证券交易委员会（SEC）提出修订两个披露相关规定。一是提议修订基金命名规则，提议要求专注于特定类型的投资，如 ESG 基金，在投资中至少拥有 80%的相关类型资产。二是提议修订 ESG 投资披露规则（Enhanced Disclosures by Certain Investment Advisers and Investment Companies about Environmental,Social,and Governance Investment Practices），SEC 建议加强基金和投资顾问的 ESG 投资策略的披露，拟要求 SEC 注册顾问在基金说明书、年度摘要和宣传资料中加强披露 ESG 因素的纳入、实现既定影响的进展、温室气体排放总量、代理投票、利益冲突等信息。通过一轮意见征求后，SEC 预计在 2023 年 10 月颁布新规则。加拿大提出 ESG 投资的初步认定标准。2023 年 1 月，加拿大投资基金标准委员会（CIFSC）发布负责任投资基金识别框架（Canadian Investment Funds Standards Committee Responsible Investment Identification Framework）以及负责任投资基金的初始清单。根据 CIFSC 对负责任投资的识别要求，加拿大的相关投资基金必须满足表 2-2 中的至少一种负责任投资方法，且必须在基金说明书中对其展开说明，或公开一个符合 CFA 协会全球 ESG 投资产品披露标准或其他广泛接受的披露标准的单独文件。CIFSC 以月度为频率审核新上市的基金是否符合负责任投资标准，每月审核现有基金的添加或移除申请。日本进一步加强 ESG 基金信息透明度。2022 年 12 月，日本金融厅（FSA）发布为防止公募基金洗绿的指南草案（Proposed Partial Amendments to the Comprehensive Supervisory Guidelines for Financial Instruments Business Operators,etc.）。FSA 将 ESG 基金定义为在其资产配置中考虑 ESG 标准并将其目标纳入其基金说明书的基金；基金经理须披露 ESG 基金的 ESG 目标成效；监管机构也将核实基金包含的具体 ESG 标准、投资过程中如何考虑 ESG 因素、是否在基金说明书中包含 ESG 目标。非 ESG 基金名称不得包含与可持续发展相关的术语，如“绿色”或“影响”，以免误导投资者。负责任投资方式基金策略或名称中常用关键词ESG 整合和评价社会责任投资、ESG 因子投资、ESG 指数投资ESG 主题投资董事会多样性、女性领导力、低碳ESG 剔除剔除、负面筛选影响力投资影响、积极变化ESG 相关互动和尽责管理符合互动和尽责管理要求的其他任意一种投资方式均可表 2-2 加拿大负责任投资基金认可的负责任投资方式资料来源：CIFSC、课题组整理。ESG 信息披露实践2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|31国内当前仍未出台 ESG 投资相关披露政策要求，但气候信息披露要求已经起步。目前 ESG 投资主要参考标准为人民银行于 2021 年 7 月发布的金融机构环境信息披露指南。此外，2022 年 9 月深圳市地方金融监督管理局印发的深圳市金融机构环境信息披露指引，适用于深圳经济特区内注册的金融行业上市公司、绿色金融债券发行人、已经享受绿色金融优惠政策的金融机构，进行强制环境信息披露；其中提出金融机构开展自身运营范围1、范围2及范围3温室气体排放量的核算与披露。国内已有机构披露产品层面 ESG 信息。2022年12月，华夏基金发布华夏越秀高速REIT（180202）的2021年环境、社会及管治（ESG）报告，该报告围绕该产品的底层资产，即汉孝高速，披露了相关的 ESG 关键议题和成效。机构层面 ESG 投资相关信息透明度较去年显著提升。截至 2023 年 7 月 31 日，通过对 99 家内地资管机构 PRI 签署方官网内容的分析（见表 2-3），在介绍机构 ESG 业务、ESG 投资案例、ESG 投资资讯、ESG 研究报告、ESG 组织参与等情况，近半数机构在官网上设置 ESG/可持续发展专栏；三分之一机构公布 ESG 投资报告、ESG 报告、年报、社会责任报告或环境信息披露报告，其中在社会责任报告中披露 ESG 投资为当前更主流的做法。此外，部分机构从 2022 年开始以 ESG/可持续发展报告代替社会责任报告。与2022 年中国资管行业 ESG 投资发展研究报告（以下简称“2022 年ESG 报告”）中的统计相比，披露上述内容的机构占比分别增加 42%、10%，主要源于早期 PRI 签署方的披露提升。公募基金私募基金其他合计(2023 年 7月 31 日）1合计(2022 年 6月 30 日）2PRI 签署方2943279973其中已公开：ESG 投资报告11021含 ESG 投资相关内容的ESG 报告273123含 ESG 投资相关内容的年报、社会责任报告、环境信息披露报告916163其中已披露：参考 TCFD 建议编写的相关内容01340碳中和目标、规划和路径图等内容21033范围 1、2 和 3 温室气体排放量74415未统计ESG投资相关制度或政策832137上述内容之外的ESG业务、投资案例、资讯、研究报告、组织参与等191910484表 2-3 内地资管机构 PRI 签署方在官网上的 ESG 投资披露情况（截至 2023 年 7 月 31 日）注：其他类包含部分证券公司、银行资管机构、风险投资机构等。上表仅统计签署 PRI 的内地资管机构是否披露过相关内容。1.截至 2023 年 7 月 31 日，资料来源：课题组整理2.截至 2022 年 6 月 30 日，资料来源：2022 年中国资管行业 ESG 投资发展研究报告2.2.2 中国内地ESG 信息披露实践32|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告部分内地资管机构已开始披露运营及融资温室气体排放量。根据分析，截至 2023 年 7 月底，15 家内地资管机构披露了温室气体排放数据，除安联保险资产管理有限公司（以下简称“安联资管”）、厚生投资和大钲资本等 3 家机构披露了投资层面排放量以外，其他机构的范围 3 核算以员工差旅产生的碳排放为主。具体来看，安联资管公开了安联集团的 2024 年减排目标，并以 2019 年的投资组合范围 1 及范围 2 温室气体排放量为基准；大钲资本通过问卷收集被投企业的碳排放数据，并依此披露了机构的运营及融资总排放量。根据碳核算金融合作伙伴关系（PCAF）编写的全球金融行业温室气体核算和报告标准，融资排放（financed emissions）是范围三排放的一种形式，与金融机构的投资和贷款活动相关。未来，资管机构需要加强对融资排放量的披露。部分内地资管机构通过 ESG 投资信息披露吸引或巩固境外委托资金。根据分析，截至 2023 年 7 月底，48 家已在官网公开ESG投资相关信息的机构中，10家披露的中英文版内容一致、4家英文版内容较中文版更细致、2家仅有英文版内容；在 13 家已公布 ESG 投资相关政策的内地 PRI 签署机构中，4 家披露的中英文版内容一致、3 家仅有英文版内容、1 家英文版内容较中文版多；在 12 家已发布 ESG 报告的机构中，4 家仅公开英文版、1 家公开中英文一致版本。即便进行英文信息披露的机构仍在少数，但可以推断出部分机构希望借此渠道向外资客户着重体现 ESG 投资管理能力，提升对境外资产所有者的吸引力或履行对外资客户的受托人责任。香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“SFC”）修订的基金经理操守准则于 2022 年 8 月生效，其中要求管理集合投资计划的大型基金经理在其投资和风险管理过程中考虑气候相关风险，并进行适当披露。根据 SFC 于 2021 年 8 月发布的问答页面，SFC 鼓励基金经理就气候相关事宜积极与被投资公司合作及行使代理投票权，以及披露投票记录；至于碳足迹，SFC 要求基金经理尽力披露范围 1 及范围 2 温室气体排放数据，并列明计算方法、相关假设和限制，若无法获取数据则应说明披露的指标所涵盖的投资占比。机构层面 ESG 投资相关信息透明度较去年显著提升。与去年本报告相关章节研究方式一致，本年报告选取 2019 年前加入 PRI 的 20 家香港资管机构为样本，其中以私募类资管机构为主。研究发现（见表 2-4），75%的样本机构在官网中设置“ESG”或“可持续”专栏并简要陈述组织架构、ESG 投资流程等信息；10 家已公开 ESG 投资相关政策，其中包括9 份 ESG 投资或负责任投资政策、3 份单独的互动政策、3 份代理投票政策；7 家披露了范围 1、2 和 3 温室气体排放量；6家公开了符合 TCFD 建议的内容；6 家发布可持续报告；1 家发布负责任投资报告；仅有 1 家公开代理投票记录。相较上年6 月末的披露情况，样本机构的披露内容有大幅度提升，尤其是在 ESG 或可持续报告、气候相关信息上。2.2.3 中国香港合计(2023 年 7 月 31 日）1合计(2022 年 6 月 30 日）2ESG 投资报告11含 ESG 投资相关内容的 ESG 或可持续报告61参考 TCFD 建议编写的相关内容62ESG 投资相关制度或政策109范围 1、2 和 3 温室气体排放量7未统计上述内容之外的 ESG 业务、投资案例、资讯、研究报告、组织参与等15101.截至 2023 年 7 月 31 日，资料来源：课题组整理2.截至 2022 年 6 月 30 日，资料来源：2022 年中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 2-4 20 家香港资管机构 PRI 签署在官网上的 ESG 投资披露情况（截至 2023 年 7 月 31 日）三ESG 底层数据研究ESG 底层数据研究34|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节摘要ESG 绩效是评估企业在环境、社会和治理方面表现的关键工具。它不仅代表了企业对可持续发展的影响和贡献，还对企业的信誉、竞争力、风险管理和投资回报等方面产生重要影响。近年来上市公司 ESG 评级与财务绩效之间的关系引起了市场广泛的研究与讨论，但关于上市公司 ESG 议题与财务绩效关系的研究仍然有限。基于去年本报告的 ESG 底层数据研究，今年本章节基于妙盈科技（MioTech）提供的大部分 ESG 底层数据基础上，旨在深入探讨中证 800 上市公司 ESG 议题与财务绩效的关系。在连续的时间区间内，通过细致、深入地分析 ESG议题的历史表现及其与企业经营指标的相关性，为投资者、企业和各利益相关方提供有价值的决策参考依据。本章节选取 20182022 年连续五年中证 800 指数样本股公司为研究对象，在总结归纳 SASB（Sustainability Accounting Standards Board）准则中可持续议题对财务传导逻辑的应用基础上，结合定量与定性方法探讨上市公司的 ESG 议题与财务绩效之间的相关性及其显著性。以此探索 A 股上市公司 ESG 表现与财务绩效之间的内在联系和差异。本章节研究主要结论如下：环保违规表现、碳排放水平与能源效率对企业财务表现有明显影响。环境维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的环保违规、碳排放水平的表现逐年向好，能源使用效率、重点排污企业数量的表现均值自 2021 年末开始有所提升；研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平与企业价值、绩效和投资效率的均值显著负相关，原因可能在于环保违规可能导致环境罚款增加、生产限制，影响企业现金流和成本，而碳排放水平反映了企业主营业务工艺技术的综合能力（样本公司大多数暂未涉及显性碳成本）。能源使用效率与企业价值、绩效和投资效率的均值正相关，原因可能在于能源使用效率提高带来了生产成本降低或环境税收降低。员工健康安全对企业发展起到促进作用。社会维度，2018 年末至 2022 年末的时间范围内，研究样本企业的产品质量与安全、员工发展与社会责任的表现整体向好，员工健康安全、产品创新的表现较为稳定。研究样本企业的员工健康与安全表现与企业价值、绩效和风险承担水平的均值显著正相关，员工健康与安全表现与企业投资效率的均值正相关。原因可能在于对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，影响企业的收入与成本。公司治理质量对企业风险承担和价值有直接影响。公司治理维度，2018 年末至 2022 年末的时间范围内，研究样本企业的信息披露水平、商业道德水平的表现整体向好，反腐败与合规的表现自 2021 年末开始显著提高。研究样本企业的信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理 ESG 风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。重污染行业与非重污染行业在多个维度上有明显差异。2018 年末至 2022 年末的时间范围内，从重污染、非重污染的分组来看，环境维度，在能源使用效率上，仅重污染组企业显示与企业财务绩效表现呈现正相关，可能由于重污染行业中能源管理能力越强的企业可通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业财务表现。在是否重点排污单位上，非重污染组企业与财务绩效表现呈现更强的负相关性，可能因为重点排污ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|353.1.1 研究背景3.1.2 研究意义3.1.3 研究思路及步骤3.1 ESG 因子与财务绩效关联描述管控对非重污染行业的企业带来更显著的经营压力。社会维度，产品质量与安全仅在重污染组企业与企业绩效表现呈现显著正相关，在非重污染行业则大部分呈现负相关。可能因为重污染行业受更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，外加产品质量安全管理不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致相关费用增加或客户流失风险上升，从而通过市场份额、产品成本等方向影响企业财务表现。公司治理维度，重污染组企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规三项 ESG 表现与企业财务绩效表现显著正相关，可能由于本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规出现问题的企业面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值，而重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境。上市公司的ESG表现是衡量国家经济社会可持续发展的重要方面，也是全球各类有关企业ESG绩效研究的主要内容。ESG 绩效是衡量企业在环境、社会和治理方面表现的主要方式，它反映了企业对可持续发展的贡献和影响，而 ESG 作为价值创造的途径，也同时影响到企业的信誉、竞争力、风险管理和投资回报。ESG 表现与财务绩效之间的关系是一个热点话题，现有学术与市场研究主要围绕上市公司 ESG 评级与财务表现、股价表现等方面，本报告每年撰写的 ESG 评级实证章节也在研究类似话题。但目前对上市公司 ESG 议题与财务绩效之间关系的研究还较少，需要进一步探索和分析。在去年报告 ESG 底层数据章节中，课题组将国内通用性 ESG 底层数据进行了归类，并对不同评级机构的 ESG 指标权重设计进行了比较研究。在此基础上，今年本章节旨在探讨 A 股上市公司的 ESG 议题与财务绩效之间的关系，为投资者和利益相关方提供参照建议。课题组一方面将上市公司 ESG 议题的原始数据进行了标准化处理，在 ESG 议题与上市公司财务指标的维度开展相关性研究；另一方面对 SASB（Sustainability Accounting Standards Board）准则所涵盖的 11 个行业部门可持续议题的财务传导机制进行归纳，将相关性分析结果结合以上传导逻辑开展简要讨论。在本报告实证研究基础上，ESG 议题与公司财务表现层面的相关性研究是一种更加细化、深入的研究方式，通过梳理上市公司不同 ESG 议题表现与财务绩效之间关联，有助于推动上市公司和机构投资者多维度的识别，管理 ESG 机遇与下行风险，并在决策制定过程中优化资源配置。本章节以 20182022 年连续 5 年的中证 800 指数全部样本股公司（以下简称“中证 800 公司”）为研究对象，采用相关分析法对上市公司的ESG议题与财务绩效之间的关系进行定量分析，得出相关性情况。同时，从SASB准则的环境、社会资本、人力资本、商业模式与创新、领导力与治理五个可持续性维度下，整理 SASB 准则 11 个行业部门的主要可持续议题。最后，从不同角度呈现 ESG 议题与财务指标的计算结果，并结合 SASB 行业核心议题的财务传导逻辑进行论述，ESG 底层数据研究36|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告3.2.1 SASB 财务传导机制3.2 SASB 简要介绍及归纳SASB 准则的财务相关性是指 ESG 问题对企业财务状况和运营绩效的影响，包括收入与成本、资产和负债、资本三个方面。SASB 标准通过一套完整的行业分析方法，确定了每个行业最重要的可持续议题（以下简称“ESG 问题”），并提供了相应的指标，以帮助企业和投资者衡量和管理这些问题对企业价值创造的影响。SASB 准则通过分析 ESG 问题对企业财务状况和运营绩效的影响来支持和验证 SASB 标准的财务相关性，包括但不限于以下三方面：1、财务影响可理解为 ESG 问题对企业的收入与成本、资产和负债、资本的正面或负面的变化，例如增加销售额、降低能源消耗、提高品牌价值、减少诉讼风险等。影响可以分为直接影响和间接影响。直接影响是指 ESG 问题对企业本身的财务状况和运营绩效的影响，例如节约水资源、减少废物排放等。间接影响是指 ESG 问题对企业所处的市场环境和利益相关者的财务状况和运营绩效的影响，例如提高客户忠诚度、增强员工参与度等。2、财务影响的信息可以从不同的来源获取，例如财务报表、运营数据等。信息来源应该具有可靠性、相关性和可追溯性。可靠性是指数据或信息的准确性、完整性和一致性。相关性是指数据或信息与 ESG 问题和企业价值创造之间的逻辑关系。可追溯性是指数据或信息的来源和方法能够被清楚地识别和验证。3、可持续财务信息的使用可用于以下目的：（1）确定 ESG 问题是否是财务相关问题，即是否有足够的证据表明该以此分析 A 股上市公司 ESG 议题与财务绩效之间的内在联系和差异性。本章节将按照以下步骤进行研究：第一步：介绍 SASB 准则，列举 SASB 中 11 个行业部门的相关议题，并对 SASB 可持续议题对财务的传导机制及影响路径进行分析归纳，给出可持续议题对企业财务绩效的影响方面；第二步：收集并整理 A 股中证 800 指数所有上市公司 20182022 年的 ESG 相关数据和财务数据，对相关数据进行标准化处理；第三步：采用相关分析法对A股上市公司的ESG议题与财务绩效之间的关系进行定量分析，从整体与特定分组的角度，计算各个 ESG 指标与各个财务指标之间的相关系数，并进行显著性检验；第四步：结合 SASB 可持续议题对财务传导机制的内容，对具体 ESG 指标与财务表现的相关性结果进行讨论，分析A 股上市公司 ESG 与财务绩效之间的关联以及特定分组下的关联差异性；第五步：根据分析结果，总结本研究的主要发现和结论，提出本研究的局限性和未来可能深入的研究方向。SASB 准则是一套针对不同行业的可持续发展会计标准，旨在帮助企业和投资者衡量、管理和报告可以产生价值并对财务绩效有实质性影响的可持续发展因素。对于投资者而言，SASB 准则聚焦可持续指标对企业的财务传导，侧重于在投资分析过程中整合可持续议题，衡量其可持续表现对投资企业估值或风险的影响。ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|37问题对企业财务状况和运营绩效有显著影响；（2）选择合适的指标，即是否有足够的证据表明该指标能够有效地衡量该问题的表现和影响；（3）评估 ESG 信息的质量，即是否有足够的证据表明该信息能够反映该问题对企业财务状况和运营绩效的真实影响；（4）分析和比较 ESG 数据，即是否有足够的证据表明该数据与企业价值创造有相关性或因果性。3.2.2 SASB 准则 11 个行业的关键议题整理SASB 准则将可持续发展问题分为五个范畴，即环境、社会资本、人力资本、商业模式与创新、领导力与治理，每个范畴下有若干个议题，共计 26 个议题。根据行业特性，对 SASB 定义的 11 个行业部门范围下 77 个子行业涉及的相关议题进行归纳，部分内容列举如下：表 3-1 SASB 定义的 11 个行业部门相关议题列举(资料来源：SASB 官网，课题组整理)ESG 底层数据研究38|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节收集并整理了 20182022 年连续 5 年的中证 800 公司的可持续披露数据，其中企业 ESG 原始数据来源于由妙盈科技（MioTech）、国泰安数据库和 CNRDS 数据库，与企业碳排放相关的原始数据来自 S&P Trucost。企业经营指标选用了四个财务指标分别衡量企业财务经营方面的几项能力：（1）托宾 Q 值，衡量企业价值；（2）总资产净利润率ROA，衡量企业盈利绩效；（3）投入资本回报率 ROIC，衡量企业投资效率；（4）盈利波动性，衡量企业风险承担水平。选取对应指标后，分别对环境 E、社会 S、公司治理 G 的部分底层指标与公司发展相关的财务指标开展描述性和相关性分析，并分时间和行业探讨各指标的大小及其对企业发展所起到的作用。3.3.1 环境（E）维度相关性分析在 SASB 准则 11 个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了环境影响、能源管理、温室气体排放等方面带来的财务影响。因此，在数据可得性较好的前提下，环境（E）维度聚焦环境影响、能源管理、温室气体排放三个环境议题，具体选取环保违规表现、能源使用效率、是否重点排污、碳排放水平四个指标，探讨以上指标和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间的关联。选取2018-2022年中证800公司为研究对象，对原始环境数据进行标准化处理，并剔除指标缺失值，具体描述性统计分析见表 3-2。从表 3-2 中可看出，剔除指标缺失值后，包含 20182022 年连续 5 年数据的中证 800 公司共有 367 家，本部分接下来主要对这367家公司进行分析。其中，这367家样本公司的环保违规现象差异较大，环保违规强度较高者能达到7.104，也有公司环保违规现象为 0，但由于均值为 0.415，可看出大部分公司环保违规现象较少。能源使用效率均值为-0.023，最大值为 0，最小值为-16.65，由于该值越大效率越高，由均值可看出总体能源使用效率较低。此外，被列入重点排污对象的企业和未被列入的企业数量相当，均值为 0.499，该结果有助于本部分进行相关性分析。碳排放强度方面，不同企业单位营业收入的碳排放强度差距几乎可以忽略（标准差0）。公司层面相关指标方面，企业价值的差异较大，其均值为2.521，最大值为 29.17，最小值为 0.641。相比较而言，样本公司的企业绩效水平差异较小，其均值为 0.075，最大值为 0.542，最小值为-0.004。样本公司的企业投资效率和企业风险承担水平相比企业价值，同样差距较小。接下来，对环境维度的底层指标和公司层面的收益、效率和风险指标进行相关性分析。3.3 ESG 指标与公司经营发展相关性表 3-2 环境（E）维度各指标与企业层面指标描述性统计分析指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差环保违规表现Ln(环境处罚强度 1)18350.4157.1040.0001.075能源使用效率-(能源消耗总量/营业收入)1835-0.0230.000-16.650.579是否重点排污是否被列入重点排污单位18350.4991.0000.0000.500ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|39指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差碳排放水平温室气体排放量/营业收入23400.0000.0060.0000.000企业价值托宾 Q 值18352.52129.1700.6412.348企业绩效总资产净利润率（ROA）18350.0750.542-0.0040.057企业投资效率投入资本回报率（ROIC）18350.1000.662-0.0180.069企业风险承担水平盈利波动性18350.0230.4860.0000.029表 3-2 环境（E）维度各指标与企业层面指标描述性统计分析 （续）图 3-1 环境维度指标时间趋势图 注：由于碳排放水平用温室气体排放量衡量，该指标目前只截止到 2021 年，故碳排放水平与企业发展的相关性分析用 20172021 年 5 年的数据进行分析，以包含 20172021 年连续 5 年的中证 800 公司为研究对象，共 2340 个观测值。下同。衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。（1）各环境指标与企业发展的相关性分析图3-1分年份加总平均样本企业的各环境指标。从图可看出，整体而言，企业环保违规现象从20182022年逐年递减，该情况说明企业已经越来越重视环境保护。此外，被列入重点排污对象的企业样本期内明显降低，2021 年国家出台“碳中和、碳达峰”相关政策后，企业更加重视降低自身排污强度，被列入重点排污对象的企业数量有所下降。能源使用效率值越接近于 0 效率越高，由图可知，20182021 年企业整体而言能源使用效率平均值降低，2021 年之后开始提升。注：图 3-1 为分年份样本企业的环境指标均值，其中能源使用效率均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。0.80.70.60.50.40.30.20.10.00000-0.00005-0.00010-0.00015-0.00020-0.00025-0.000302018 2019 2020 2021 2022环保违规表现均值是否重点排污对象均值能源使用效率均值（右）ESG 底层数据研究40|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告图 3-2 碳排放强度指标时间趋势图图 3-3 公司指标时间趋势图注：图 3-3 为分年份样本企业的财务指标均值，其中企业价值均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。图 3-2 描绘了分年份加总平均样本企业的碳排放强度指标的时间趋势。从图 3-2 可看出，企业整体碳排放强度从20172021 年缓慢递减，即企业单位营业收入的碳排放量在逐年递减。图 3-3 描绘了分年份加总平均样本企业的各财务指标的时间趋势。从图 3-3 可看出，整体而言，企业绩效和企业投资回报率均值在样本期内并无明显变化。但企业价值在 20182022 年间总体呈现上升趋势，该结果结合企业环境指标可发现，企业在 20182022 年越来越重视环境，企业价值也越来越高，因此企业价值和环境维度底层指标可能存在相关性，详见后续分析。而企业风险承担水平在 20182022 年间逐年缓慢上升，因此，环境指标是否和风险承担水平具有相关性值得进一步检验。-0.00015-0.00010-0.000052017 2018 2019 2020 2021 0.120.100.080.060.040.020.003.53.02.52.01.51.00.02018 2019 2020 2021 2022企业绩效均值企业投资回报率均值企业风险承担水平均值企业价值均值（右）ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|41接下来结合 SASB 准则进行具体的相关性分析。表 3-3 描述了各环境指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果及其显著性。其中，企业环保违规表现与企业价值、企业绩效、企业投资效率均在 1%水平上显著负相关，与企业风险承担水平负相关但不显著。该结果说明，企业的环保违规强度越高，可能造成企业价值、企业绩效、企业投资效率的降低。环保违规强度高代表着环境处罚、限工限产的概率提升，进一步影响到企业经营的现金流量与成本，导致了企业价值、绩效、投资效率方面的负向影响。在能源使用效率方面，企业的能源使用效率越高，企业价值、企业绩效和企业投资效率就越高。能源使用效率提高，会导致生产成本降低或环境税收降低，从而影响企业的利润率和现金流量，进一步正向影响企业价值、企业绩效和企业投资效率。此外，当企业被列入重点排污单位时，其被重点排污监控引发的内外部经营变化，可能会产生负外部效应，故此变量在 1%显著水平下与企业价值、企业绩效和企业投资效率负相关，在 10%显著水平下与企业风险承担水平负相关。企业碳排放水平与企业价值、企业绩效和企业投资效率在 1%水平下显著负相关。温室气体排放强度高的企业可能面临碳税增加或碳交易成本增加等问题，导致运营成本增加或资本支出增加，但 A 股上市公司绝大部分暂不涉及显性碳成本，排放强度更多体现出主营业务的工艺流程或业务技术本身的优劣性，从而限制了企业绩效和企业投资效率的提升。（2）分行业各环境指标与企业发展的相关性分析图 3-4 分行业加总平均了样本企业的各环境指标。从图可看出，整体而言，企业环保违规现象在 N 水利、环境和公共设施管理业出现的最为频繁，其次为 B 采矿业、E 建筑业、D 电力、热力、燃气及水生产和供应业和 A 农、林、牧、渔业。是否被列入重点排污对象的数值在各行业分布较为均匀。其中，非实体企业对环境造成的破坏性较低，几乎没有被列入重点排污对象的企业。能源使用效率方面，大部分行业的能源使用效率均较高，但 D 电力、热力、燃气及水生产和供应业和 Q 卫生和社会工作行业能源使用效率较低。因此，分行业对环境指标和公司财务指标进行相关性分析可以进一步明晰两者之间的关系。变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.139*-0.123*-0.107*-0.038能源使用效率0.0370.042*0.039*-0.008是否重点排污-0.100*-0.082*-0.069*-0.043*碳排放水平-0.160*-0.082*-0.086*0.014表 3-3 各环境指标与企业发展相关性分析 为了结果的稳健，进行相关性分析时对所有变量进行了 1%水平的缩尾。注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。碳排放水平与企业发展的相关性分析用 2017-2021 年 5 年的数据进行分析。ESG 底层数据研究42|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告注：图3-4为分行业样本企业的环境指标均值，其中能源使用效率均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B为采矿业；C为制造业；D电力、热力、燃气及水生产和供应业；E为建筑业；F为批发和零售业；G为交通运输、仓储和邮政业；I为信息传输、软件和信息技术服务业；J 为金融业；K 为房地产业；L 为租赁和商务服务业；M 为科学研究和技术服务业；N 为水利、环境和公共设施管理业；Q 为卫生和社会工作；R 为文化、体育和娱乐业；S 为综合。图 3-5 分行业加总平均了样本企业的碳排放强度指标。从图可看出，企业碳排放强度均值在各行业分布并不均匀。其中 D 电力、热力、燃气及水生产和供应业碳排放强度均值最大，即在该行业企业单位营业收入的碳排放强度相比其他行业更高，该结果符合事实。除此之外，B 采矿业碳排放强度均值相比其他行业也较大。图 3-6 分行业加总平均了样本企业的各财务指标。从图可看出，Q 卫生和社会工作行业的企业价值、企业投资回报率，图 3-4 分行业样本企业环境底层指标均值图 3-5 分行业碳排放强度均值2.01.81.61.21.00.80.60.40.20.00.0000-0.0005-0.0010-0.0015-0.0020-0.0025A B C D E F G I J K L M N Q R S环保违规表现均值是否重点排污对象均值能源使用效率均值（右）0.00120.00100.00080.00060.00040.00020.0000A B C D E F G H I J K L N Q R SESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|43企业绩效均值相比其他行业更高，企业风险承担能力处于中等水平。企业风险承担能力最高的是A农、林、牧、渔业。接下来，分行业对环境指标和公司财务指标进行相关性分析。由前面分析可知，不同行业内的企业环境维度指标存在较大差异。污染型企业更重视环境保护行为，其与企业自身发展的关系和非污染性行业是否一致需进一步检验观察。因此，将重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两类行业中企业环境指标和财务指标之间的相关性。其中，重污染行业主要包括煤炭、采矿、纺织、制革、造纸、石化、制药、化工、冶金、火电等 16 个重污染行业 主要依据环境保护部 2008 年制定的上市公司环保核查行业分类管理名录（环办函2008373 号）以及上市公司环境信息披露指南（环办函 201078 号）。按照中国证券监督委员会 2012 年修订的上市公司行业分类指引进行行业代码分类，重污染行业代码为 B06、B07、B08、B09、C17、C19、C22、C25、C26、C28、C29、C30、C31、C32、D44。，其余行业为非重污染行业。表 3-4 分重污染和非重污染行业对企业底层环境指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业的环保违规现象更严重（均值为0.738大于0.309）。此外，重污染行业的环保违规表现标准差值更大，说明重污染行业内部企业之间的环保违规表现存在较大差异。能源使用效率方面，重污染行业的能源使用效率更高，且重污染行业内部不同企业的能源使用效率水平差异不大。是否重点排污方面，重污染行业的均值更大，70%以上都被列入了重点排污单位。碳排放水平方面，重污染行业的碳排放强度均值（均值为 14.40）超过非重污染行业（均值为 11.73）。图 3-6 分行业样本企业财务指标均值0.180.160.140.120.100.080.060.040.020.0076543210A B C D E F G I J K L M N Q R S企业绩效均值企业投资回报率均值企业风险承担能力均值企业价值均值（右注：图3-6为分行业样本企业的财务指标均值，其中企业价值均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B 为采矿业；C 为制造业；D 电力、热力、燃气及水生产和供应业；E 为建筑业；F 为批发和零售业；G 为交通运输、仓储和邮政业；I 为信息传输、软件和信息技术服务业；J 为金融业；K 为房地产业；L 为租赁和商务服务业；M 为科学研究和技术服务业；N 为水利、环境和公共设施管理业；Q 为卫生和社会工作；R 为文化、体育和娱乐业；S 为综合。ESG 底层数据研究44|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 3-5 分两组行业描述了各环境指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果及其显著性。结合 SASB 准则分析，由表可知，两组行业的企业环保违规表现与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平均在 1%或 5%水平上显著负相关。该结果同样说明，企业的环保违规强度越高，通过影响企业经营现金流量与成本等渠道，可能造成企业价值、企业绩效、企业投资效率的降低，同时企业的风险承担水平也越低。此外，在重污染行业中，能源使用效率与企业价值、企业绩效和企业投资效率显著正相关；在非重污染行业中正相关但不显著。原因可能在于，重污染行业中能源管理能力越强的企业能够通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业价值、企业绩效和企业投资效率。在重污染行业中，是否被列入重点排污单位和企业绩效，企业风险承担水平显著负相关，且负相关系数绝对值大于非重污染行业的负相关系数绝对值。而非重污染行业的是否被列入重点排污单位和企业价值，企业投资效率显著负相关，说明相比于重污染行业，如果非重污染行业中的企业被列入重点排污单位，在企业绩效、风险承担水平负面影响基础之上，还可能给企业价值和企业投资效率带来显著的负面效果。无论在重污染行业还是在非重污染行业，碳排放水平均与企业发展负相关，因此企业应重视自身的碳排放水平，在气候变化的共识下，投资者或利益相关者未来可能会以企业单位营业收入下的碳排放强度作为审视其业务综合经营效率的指标之一，通过融资额度、市场声誉等渠道对企业造成进一步影响。表 3-4 各环境指标与企业发展相关性分析表 3-5 各环境指标与企业发展相关性分析注：碳排放水平用 20172021 年 5 年的数据进行分析。指标名称重污染行业非重污染行业观测值均值标准差观测值均值标准差环保违规表现4550.7381.38213800.3090.928能源使用效率455-0.0010.0021380-0.0310.668是否重点排污4550.7140.45213800.4280.495碳排放水平6283.19*10-46.82*10-417122.6*10-58*10-5重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.202*-0.148*-0.115*-0.098*环保管理能力0.107*0.0720.082*0.009能源使用效率0.128*0.089*0.095*0.008是否重点排污-0.058-0.082*-0.026-0.135*碳排放水平-0.261*-0.150*-0.111*-0.090*ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|45非重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.094*-0.113*-0.102*-0.054*环保管理能力-0.058*-0.082*-0.075*-0.038能源使用效率-0.0380.0120.0040.037是否重点排污-0.059*-0.078*-0.072*-0.076*碳排放水平-0.067*-0.040*-0.052*0.026注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。注：衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。3.3.2 社会（S）维度相关性分析在 SASB 准则 11 个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了员工、产品、社会责任等议题。因此，在数据可得性较好的前提下，社会（S）维度聚焦员工、产品、社会责任三个社会议题，具体探讨公司员工类相关指标（员工发展、员工健康安全）、社会责任、产品责任指标（产品质量与安全、产品创新）和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间的关联。以中证 800 公司为研究对象，对原始环境数据进行标准化处理，并剔除指标缺失值后，具体描述性统计分析见表 3-6。从表 3-6 中可看出，基于剔除指标缺失值后，对 367 家公司的 1835 个样本数据进行分析，其中样本公司的员工发展的差异较大，最大值为 10.49，最小值为 1.046，标准差为 1.142。不同企业之间的产品创新能力也存在较大的差异，标准差达到了 1.904，最大值和最小之间差值也较大。产品创新的平均值为 0.786，因此相比较之下，企业的创新产出整体偏少。（1）各社会指标与企业发展的相关性分析图 3-7 分年份加总平均样本企业的各社会维度指标。从图可看出，整体而言，员工健康安全均值在 20182022 年指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差员工发展Ln(人均工会经费和职工教育经费 1)18357.34310.4901.0461.142员工健康安全-Ln(员工群体事件 工作条件恶劣事件 1)1835-0.0310.000-3.2960.217社会责任是否做公益项目 是否做助学项目18351.1932.0000.0000.789产品质量与安全安全管理体系认证 ISO 9001 产品质量体系认证18351.0212.0000.0000.855产品创新Ln(专利申请数量 1)18350.7869.5360.0001.904企业价值托宾 Q 值18352.52129.1700.6412.348企业绩效总资产净利润率18350.0750.542-0.0040.057企业投资效率投入资本回报率18350.1000.662-0.0180.069企业风险承担水平盈利波动性18350.0230.4860.0000.029表 3-6 社会（S）维度各指标与企业财务指标描述性统计分析表 3-5 各环境指标与企业发展相关性分析（续）ESG 底层数据研究46|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告注：图 3-7 为分年份样本企业的社会指标均值，其中员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。间均趋近于 0，说明大部分企业较为重视员工的健康和安全问题。企业社会责任、企业产品质量与安全在 2018-2022年间逐年递增，说明企业持续重视社会责任和产品质量相关问题。产品创新在 2018-2022 年间平缓波动，员工发展在2018-2022 年间震荡上升后缓慢下降，整体说明企业员工发展环境趋势向好。接下来结合SASB准则进行具体的相关性分析。表3-7描述了各社会维度指标与企业发展指标的皮尔森相关性结果。其中，员工发展与企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平在 1%水平上显著负相关。该结果可能说明，从本研究的角度样本企业对员工发展的重视程度与企业发展的关联逻辑暂不明晰。此外，员工健康安全与企业价值、企业绩效、企业风险承担水平显著正相关，说明企业重视员工健康安全有利于企业自身发展。反向来看，对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，可能在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，通过收入与成本等渠道进一步影响企业价值、企业绩效和企业投资效率。其余社会指标和企业发展指标的相关性结果显著性较弱。1.61.41.21.00.80.60.40.20.0-0.27.457.407.357.307.257.207.15员工健康安全均值社会责任均值产品质量与安全均值产品创新均值员工发展均值（右）2018 2019 2020 2021 2022图 3-7 社会维度指标时间趋势图表 3-7 各社会指标与企业发展相关性分析变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.112*-0.118*-0.104*-0.109*员工健康安全0.041*0.042*0.0150.070*社会责任-0.016-0.0110.030-0.052*产品质量与安全0.011-0.0020.0070.025产品创新-0.005-0.036-0.042*0.009注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|47（2）分行业各社会指标与企业发展的相关性分析图 3-8 分行业加总平均了样本企业的各社会底层指标。从图可看出，整体而言，企业员工健康安全在 E 建筑业最低，其次为 G 交通运输、仓储和邮政业，在其余行业，企业员工的健康安全水平较高。企业社会责任在各行业中均较高，其中在 J 金融业、E 建筑业、B 采矿业和 R 为文化、体育和娱乐业等均值显著高于剩余其他行业。产品创新水平在 M 科学研究和技术服务业最高，B 采矿业、C 制造业、E 建筑业、N 水利、环境和公共设施管理业中产品创新能力也较高。员工发展在各行业较为平均，说明不同行业均较为重视员工的发展。图 3-8 分行业样本企业社会指标均值2.01.51.00.50.0-0.5-1.09876543210C I F E J G R D B L N M K S Q A员工健康安全均值社会责任均值产品质量与安全均值产品创新均值员工发展均值（右）注：图 3-8 为分行业样本企业的社会指标均值，其中员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照 2012 年证监会行业分类标准。A 为农、林、牧、渔业；B 为采矿业；C 为制造业；D 电力、热力、燃气及水生产和供应业；E 为建筑业；F 为批发和零售业；G 为交通运输、仓储和邮政业；I 为信息传输、软件和信息技术服务业；J 为金融业；K 为房地产业；L 为租赁和商务服务业；M 为科学研究和技术服务业；N 为水利、环境和公共设施管理业；Q为卫生和社会工作；R 为文化、体育和娱乐业；S 为综合。由前面分析可知，不同行业内的企业社会维度指标存在较大差异。因此，本部分接下来按照重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两类行业中企业社会维度指标和财务指标之间的相关性。重污染行业的划分和环境维度中分行业检验的划分标准一致。表 3-8 分重污染和非重污染行业对企业底层社会指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业更重视员工的健康和安全问题（均值为-0.01 大于-0.028），从标准差看，重污染行业内部对员工健康安全水平的态度相比非重污染行业更为一致（标准差 0.089 小于 0.156）。此外，产品质量与安全方面，相比非重污染行业，重污染行业的产品质量与安全均值更高，但重污染行业内部不同企业对产品质量与安全的态度存在差异。ESG 底层数据研究48|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 3-8 分行业各社会底层指标描述性分析表 3-9 分行业各社会指标与企业发展相关性分析表 3-9 分两组行业描述了各社会底层指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果。结合 SASB 准则分析，由表可知，在非重污染行业中，企业员工发展水平与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平均在 1%水平上显著负相关，在重污染行业中，企业员工发展水平仅与企业价值和企业风险承担水平均在 1%水平上显著负相关。结合表 3.7 分析，原则上员工发展应促进企业构筑核心竞争力，长期有利于企业发展，但从本研究的角度，样本企业对员工发展的重视程度与企业发展的关联逻辑暂不明晰，且员工发展对企业绩效和投资效率的影响在两组行业中也存在差异。此外，产品质量与安全与企业发展的关系在两组行业中存在差异。在重污染行业，产品质量与安全与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平显著正相关；在非重污染行业，产品质量与安全与企业发展指标大部分负相关且不显著。该结果说明，在重污染行业，由于受到更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，使得其与企业的经营表现相关性更强。同时也可反映出产品质量与安全产生的外部效应在重污染行业更显著，影响也更大。产品质量与安全提升不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致修复费用增加或客户流失风险上升，从而通过影响市场份额、商品成本等方向降低企业价值、企业绩效和企业投资效率。指标名称重污染行业非重污染行业观测值均值标准差观测值均值标准差员工发展4557.5750.98313807.2731.132员工健康安全455-0.0100.0891380-0.0280.156社会责任4551.2420.78713801.1770.789产品质量与安全4551.2150.88913800.9570.835产品创新4550.7441.68913800.7901.933重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.151*-0.063-0.026-0.106*员工健康安全0.0670.0520.0420.032社会责任-0.031-0.061-0.028-0.107*产品质量与安全0.148*0.092*0.086*0.091*产品创新0.009-0.014-0.006-0.001ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|49非重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.083*-0.131*-0.120*-0.146*员工健康安全0.050*0.0430.0130.073*社会责任-0.0050.0050.049*-0.039产品质量与安全0.011-0.029-0.013-0.040产品创新-0.009-0.042-0.052*0.016注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。3.3.3 公司治理（G）维度相关性分析在 SASB 准则 11 个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了商业道德、反腐败与合规等议题，因此，在数据可得性较好的前提下，本部分主要从信息披露水平、商业道德、反腐败与合规三个维度探讨上市公司治理程度和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间是否存在相关性。以包含 2018-2022 年连续 5 年的中证 800 公司为研究对象，剔除指标缺失值后，具体描述性统计分析见表 3-10。从表 3-10 中可看出，剔除指标缺失值后，包含 2018-2022 年连续 5 年数据的中证 800 公司有 367 家，共计 1835个样本数据。本部分接下来主要对这 367 家公司 2018-2022 年连续 5 年的数据进行分析。从表 3-10 可知，样本公司的信息披露水平存在一定差异，最大值为 0，最小值为-11，值越大说明企业的信息披露透明度越高。此外，样本公司信息披露水平的整体差异相比商业道德水平而言较小，前者标准差为 0.969，后者标准差为 1.522。不同企业的反腐败与合规水平的差异最小，标准差为 0.709。但整体而言，企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平均值均较大，分别为-0.321、-0.486和-0.154，该结果说明样本范围内大部分企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平均较高。指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差信息披露水平-(信披违规事件数 财务造假事件数 内幕交易事件数)1835-0.3210.000-11.0000.969商业道德水平-(高管负面事件数 职务侵占与挪用事件数 不正当竞争事件数 失信被执行人事件数)1835-0.4860.000-21.0001.522反腐败与合规-(腐败与贿赂事件数 非法集资事件数 洗钱事件数)1835-0.1540.000-10.0000.709企业价值托宾 Q 值18352.52129.1700.6412.348企业绩效总资产净利润率18350.0750.542-0.0040.057企业投资效率投入资本回报率18350.1000.662-0.0180.069企业风险承担水平盈利波动性18350.0230.4860.0000.029注：衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。表 3-10 公司治理（G）维度各指标与企业财务指标描述性统计分析表 3-9 分行业各社会指标与企业发展相关性分析（续）ESG 底层数据研究50|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告（1）各公司治理指标与企业发展的相关性分析图 3-9 分年份加总平均了样本企业的各公司治理维度指标。从图可看出，信息披露水平和商业道德水平均值绝对值在2018-2022 年间逐渐增大，说明上市公司信息披露与商业道德问题受到普遍关注。而反腐败与合规水平在 2018-2021 年间均值绝对值逐渐增大，2021-2022 年均值绝对值逐渐减小，说明企业需要持续加强开展反腐败与合规工作。接下来进行具体的相关性分析。表 3-11 描述了各公司治理底层指标与企业发展指标的皮尔森相关性结果。结合SASB 准则分析，由表可知，信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于信息披露可以建立和加强投资者与其他利益相关者的信任，透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理 ESG 风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。其余公司治理底层指标与企业财务指标的相关性并不显著。企业异质性可能干扰了该结果，因此，进一步基于重污染企业和非重污染企业分析公司治理底层指标与企业财务指标的相关性。（2）分行业各公司治理指标与企业发展的相关性分析图 3-10 分行业加总平均了样本企业的各公司治理维度指标。从图可看出，整体而言，企业信息披露水平在各行业中均较高，其中在 E 建筑业、R 文化、体育和娱乐业、L 租赁和商务服务业等行业中的均值显著高于剩余其他行业。企业商注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。图 3-9 公司治理维度指标时间趋势图表 3-11 各公司治理指标与企业发展相关性分析0-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5-0.6-0.7-0.82018 2019 2020 2021 2022信息披露水平均值商业道德水平均值反腐败与合规水平均值变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平信息披露水平-0.0140.0180.005-0.052*商业道德水平-0.0010.009-0.004-0.009反腐败与合规-0.0190.0080.0030.035ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|51业道德水平在 G 交通运输、仓储和邮政业最低，其次为 K 房地产业、B 采矿业和 S 综合行业，在其余行业，企业商业道德水平较高。反腐败与合规水平在 G 交通运输、仓储和邮政业中最低，其次为 B 采矿业和 K 房地产业，在其余各行业中均较高。由前面分析可知，不同行业企业的公司治理维度指标存在较大差异。因此，本部分接下来按照重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两组行业中企业的公司治理维度指标和财务指标之间的相关性。表 3-12 分两组行业对企业底层公司治理指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业更重视信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平，其均值分别为-0.279、-0.418 和-0.110 均大于非重污染行业中的均值-0.335、-0.508 和-0.168。但无论重污染行业还是非重污染行业，其行业内部对商业道德水平的态度均存在异质性，标准差较大，分别为 1.286 和1.592。0.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5A B C D E F G I J K L M N Q R S信息披露水平均值商业道德水平均值反腐败与合规水平均值图 3-10 分行业样本企业社会指标均值表 3-12 分行业各公司治理维度指标描述性分析注：图3-10为分行业样本企业的社会指标均值，其中员工待遇与员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A 为农、林、牧、渔业；B 为采矿业；C 为制造业；D 电力、热力、燃气及水生产和供应业；E 为建筑业；F 为批发和零售业；G 为交通运输、仓储和邮政业；I 为信息传输、软件和信息技术服务业；J 为金融业；K 为房地产业；L 为租赁和商务服务业；M 为科学研究和技术服务业；N 为水利、环境和公共设施管理业；Q 为卫生和社会工作；R 为文化、体育和娱乐业；S 为综合。指标名称重污染行业非重污染行业观测值均值标准差观测值均值标准差信息披露水平455-0.2790.8361380-0.3351.009商业道德水平455-0.4181.2861380-0.5081.592反腐败与合规455-0.1100.4801380-0.1680.769ESG 底层数据研究52|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 3-13 分行业各公司治理维度指标与企业发展相关性分析表 3-13 分两组行业描述了各公司治理维度指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果。结合 SASB 准则分析，由表可知，在重污染行业中，信息披露水平、商业道德水平与企业价值在 1%水平上显著正相关，反腐败与合规水平与企业价值在 10%水平上显著正相关。结合表 3.12 分析，本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规遵守不力的企业可能面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值。由于重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境（影响因素类似于社会维度指标的分组行业分析结论），相比于非重污染行业，重污染行业的公司治理维度指标与企业的经营表现相关性更强。重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平信息披露水平0.121*0.0670.048-0.063商业道德水平0.137*0.0390.024-0.039反腐败与合规0.089*0.0620.0560.047非重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平信息披露水平-0.0370.004-0.006-0.055*商业道德水平-0.0230.001-0.011-0.003反腐败与合规-0.035-0.007-0.0110.024注：*代表 1%水平显著，*代表 5%水平显著，*代表 10%水平显著。3.4.1 主要发现和结论3.4 结论与讨论对于整体相关性分析：在环境（E）维度，2018 年末至 2022 年末的时间范围内，研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平指标的均值逐年递减，能源使用效率、重点排污企业数量指标的均值自 2021 年末开始有所回升；研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平与企业价值、绩效和投资效率的均值显著负相关，原因可能在于环保违规可能导致环境罚款增加、生产限制，影响企业现金流和成本，而碳排放水平反映了企业主营业务工艺技术的综合能力（样本公司大多数暂未涉及显性碳成本）。能源使用效率与企业价值、绩效和投资效率的均值正相关，原因可能在于能源使用效率提高带来了生产成本降低或环境税收降低。在社会（S）维度，2018 年末至 2022 年末的时间范围内，研究样本企业的产品质量与安全、员工发展与社会责任指ESG 底层数据研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|53标的均值增大，员工健康安全指标的均值趋近于 0，产品创新指标的均值平缓波动。研究样本企业的员工健康与安全表现与企业价值、绩效和风险承担水平的均值显著正相关，员工健康与安全表现与企业投资效率的均值正相关。原因可能在于对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，影响企业的收入与成本。在公司治理（G）维度，公司治理维度，2018 年末至 2022 年末的时间范围内，研究样本企业的信息披露水平、商业道德水平指标的均值绝对值增大，反腐败与合规指标的均值绝对值自 2021 年末开始显著回升。研究样本企业的信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理 ESG 风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。对于重污染行业与非重污染行业的分组相关性分析：2018 年末至 2022 年末的时间范围内，从重污染、非重污染的分组来看，环境维度，在能源使用效率上，仅重污染组企业显示与企业价值、绩效和投资效率的正相关，可能由于重污染行业中能源管理能力越强的企业可通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业财务表现。在是否重点排污单位上，两组相比而言，非重污染组企业与财务绩效指标呈现更强的负相关性，可能意味着重点排污管控对非重污染行业的企业带来更显著的经营压力。社会维度，产品质量与安全仅在重污染组企业与企业价值、绩效、投资效率和风险承担水平显著正相关，在非重污染行业则大部分呈现负相关。可能在于重污染行业中，由于受到更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，外加产品质量安全管理不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致修复费用增加或客户流失风险上升，从而通过影响市场份额、商品成本等方向影响企业财务表现。公司治理维度，重污染组企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规三项 ESG 表现与企业价值显著正相关，可能由于本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规遵守不力的企业可能面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值。而重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境。3.4.2 研究局限性及未来完善方向本研究的局限性主要在于，第一是受制于样本公司连续五年（2018-2022）ESG 信息披露的覆盖率较低，导致可研究的 ESG 指标数量受限。第二是在选取跨行业通用 ESG 指标作为研究变量基础上，不同行业公司对特定 ESG 指标的适用性仍有差别。第三是 ESG 指标的构建逻辑主观性较强，本章节构建的 ESG 指标可能无法全面代表其指标含义。第四是并未对 ESG 指标的财务传导机制开展具体分析。未来可能的研究方向在于：一是可下沉至具体行业开展 ESG 指标财务相关性分析；二是可从上市公司二级市场估值、DCF 模型等角度完善 ESG 议题对财务传导的完整影响路径。ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|55四ESG 评级实证研究ESG 评级实证研究56|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节摘要本报告共收集了 8 家国内外机构对国内上市公司的 ESG 评级数据，其中，来自国外的 ESG 评级包括路孚特和彭博，来自国内的 ESG 评级包括中国华证指数信息服务有限公司 ESG 评级（以下简称“华证”）、妙盈科技 ESG 评级（以下简称“妙盈”）、中证指数有限公司 ESG 评级（以下简称“中证”）、商道融绿 ESG 评级（以下简称“商道融绿”）、万得信息技术股份有限公司 ESG 评级（以下简称“万得”）和北京秩鼎技术有限公司 ESG 评级（以下简称“秩鼎”）。本章节通过对 ESG 评级、ESG 分项评级（以下简称“一级指标”）以及基金 ESG 评级与收益率和波动率开展回归分析，试图从实证角度研究 ESG 评价体系对投资的指引作用，主要有以下结论：绝大多数ESG评级对经市场调整后的股价收益率的预测作用明显，但是对股价收益率的预测作用存在分歧。具体来看，7 家机构的 ESG 评级（彭博、中证、华证、妙盈、秩鼎、商道融绿和万得）在一定置信水平下与下一期的经过市场调整股价收益率显著正相关，1 家机构的 ESG 评级（路孚特）与下一期的经市场调整的股价收益率呈不相关；而 ESG 评级对于股价收益率的预测作用存在分歧，有 4 家 ESG 评级机构（中证、华证、商道融绿和万得）与股价收益率呈显著正相关，但是有 3 家 ESG 评级机构（路孚特、妙盈和秩鼎）与股价收益率呈现显著负相关。针对股价波动率，部分评级机构数据显示，上市公司的 ESG 评级越高，股价波动率越小，这一结果与往年报告对应章节的研究结论保持一致。具体来看，3 家机构（彭博、秩鼎和妙盈）的 ESG 评级与下一期股价波动率显著负相关，其余机构的 ESG 评级对股价波动率的解释均不显著。部分机构的 ESG 评级变动（上一期 ESG 评级减去下一期 ESG 评级）与股价收益率呈现正相关，与股价波动率呈现负相关。具体来看，2 家（华证、商道）ESG 评级变动与下一期股价收益率的回归结果呈正显著相关，3 家（彭博、秩鼎和妙盈）与下一期的股价波动率为负显著相关；而针对经市场调整的股价收益率，仅有妙盈的 ESG 评级变动的回归结果呈负显著。进一步尝试采用 ESG 评级变动预测股价波动率时，3 家（彭博、妙盈、秩鼎）的 ESG 评级变动与下一期股价波动率的回归结果在 1%的置信水平下正相关。ESG 一级指标对股价收益率预测作用存在分化，与股价波动率呈显著负相关。对于股价收益率，环境维度上分别有 3家（彭博、华证和妙盈）、社会维度上有 4 家（彭博、中证、华证和万得）、公司治理维度上有 4 家（中证、华证、商道和万得）的指标与下一期股价收益率呈显著正相关；此外，环境维度上有秩鼎、社会维度上有 3 家（路孚特、妙盈和秩鼎）、公司治理维度上 3 家（路孚特、彭博和妙盈）呈显著负相关。部分机构的 ESG 三项一级指标与下一期经市场调整的的股价收益率呈显著正相关。ESG 三个维度依次分别有 4 家（路孚特、彭博、华证和商道融绿）、4 家（彭博、中证、华证和万得）、4 家（中证、华证、商道融绿和万得）的指标与下一期经市场调整的股价收益率呈显著正相关，分别有 1 家（秩鼎）、3 家（路孚特、妙盈和秩鼎）呈显著负相关。针对股价波动率，整体而言，部分机构的ESG 三项一级指标与下一期的股价波动率呈显著负相关。具体来看，ESG三个维度分别有3家（彭博、妙盈和秩鼎）、3 家（彭博、妙盈和秩鼎）、4 家（彭博、妙盈、秩鼎和华证）的指标与下一期的股价波动率呈显著负相关。从基金 ESG 评级看，基金 ESG 评级对下一期基金收益率和波动率预测能力较弱。基金 ESG 评级对下一年基金收益率和波动率预测的实证研究发现，5 家机构（路孚特、华证、妙盈、秩鼎和万得）的 ESG 基金评级与基金产品的下一期ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|574.1.1 公司层面 ESG 评级概览及相关性4.1 公司的 ESG 评级相关性及实证分析的基金收益率呈显著正相关，1 家机构（彭博）呈显著负相关；1 家（商道融绿）的 ESG 基金评级与基金产品的下一期的波动率呈显著负相关，3 家（华证、秩鼎和万得）呈显著正相关。相较 2022 年，本年报告增加了彭博和中证，去掉了富时罗素 ESG 评级和润灵环球 ESG 评级，共收集了 8 家国内外机构对国内上市公司的 ESG 评级数据。其中，来自国外的 ESG 评级包括路孚特和彭博，来自国内的 ESG 评级包括中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎。随着各家评级数据愈发完善，此次 8 家 ESG 评级机构都提供了详细的评级内容。2022 年国内上市公司各机构 ESG 评级的描述性统计如表 4-1 所示。基于各家机构发布的 2022 年 ESG 评级数据，本报告对 8 家不同海内外机构的 ESG 评级进行相关性分析（表 4-2）。两两机构之间评级相关性处于 0.449 至 0.862 之间，其中，秩鼎和华证之间的相关性最低，为 0.449；妙盈和商道之间的相关性最高，达 0.862。2022 年的各家数据的评级的相关性整体而言，较之前年份有大幅度提升。可能的原因在于，随着 ESG 评级数据的不断优化，各家机构能获得的评级数据更加翔实。尽管不同机构的 ESG 评级数据还是存在差别，但是整体呈现趋同的方向。关于 ESG 评级的有效性和趋同性在学术文献中一直备受争议。Gibson Brandon,R.et al.(2021).等使用路孚特、辰星、Inrate、彭博、富时罗素、MSCI 和 MSCI IVA 的 ESG 评级数据研究发现七家评级机构的 ESG 评级之间的平均成对相关性约为 0.450。Berg et al.(2022)对 ESG 评级分歧的来源进行分解，通过将六个供应商的 ESG 评级细分，确定了 ESG 评级分歧的三个来源。首先，评级机构采用不同的底层指标，可能导致分歧。他们把这个来源称为“范围分歧”。表 4-1 中国上市公司层面各机构 ESG 评级的相关性统计评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值路孚特9760.4100.1730.0500.4000.923彭博65840.2369.53223.07638.00470.224中证42750.5010.2890.0010.5021.000华证476173.2903.97058.76073.29087.590妙盈46170.3520.1100.1680.3200.830商道484549.4625.48835.40048.44075.480万得48116.0670.8093.2376.0239.439秩鼎473159.3208.87734.83058.77086.560注：中证覆盖样本中剔除了 ST/*ST 与上市时间较短、信息披露尚不充分的上市公司。ESG 评级实证研究58|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告其次，他们指出，ESG 评估者对相同类别的衡量是不同的，他们称之为“衡量分歧”。最后，他们强调了“权重分歧”，这是由于评估者在生成综合 ESG 评级时，对不同类别赋予了不同的权重。Christensen et al.(2022)的研究发现更多的 ESG 披露会加剧 ESG 评级之间的分歧。并且，在存在重大分歧的情况下，评级的有用性会下降。4.1.2 公司层面 ESG 评级与收益率的实证分析本章节尝试研究不同上市公司的 ESG 评级、ESG 评级的变化对下一期的股价收益率的预测作用。本章节分别采用可得的彭博（样本区间 2006-2022 年）、路孚特（样本区间 2007-2022 年）、中证（样本区间 2021-2023 年）、华证（样本区间 2009-2023 年）、妙盈（样本区间 2017-2022 年）、商道融绿（样本区间 2022-2023 年）、万得（样本区间2022-2023 年）和秩鼎（样本区间 2019-2023 年）八家 ESG 评级作为解释变量，以 2008-2023 年 A 股上市公司股价收益率和波动率作为被解释变量，并按照如下条件对样本进行处理：（1）剔除净资产为负的观测值;（2）剔除金融行业的观测值;(3)剔除回归中涉及的所有变量缺失的观测值。为了控制极端值对实证检验结果的影响，本报告对回归中涉及的所有连续变量都在上下 1%分位数上进行缩尾处理，回归所使用的财务数据均来自于国泰安（CSMAR）、万得（WIND）和沃顿（WRDS）数据库。为了观察上市公司的当年 ESG 评级是否会预测下一期的股价收益率，本报告采用以下回归模型进行研究：上述模型中，股价回报率i,t 1指个股的月度收益率，ESG 评级i,t是上市公司的 ESG 评级，ESG 评级变动i,t表示 ESG评级变动（上一期评级减去下一期评级）。本模型重点关注的 和 系数，指上市公司当年的 ESG 评级或评级变动对下一期股价收益率的边际影响。控制变量指一系列可能影响上市公司股价收益率的企业层面特征，包含企业规模、资产负债率、（1）（2）表 4-2 2022 年上市公司层面各机构 ESG 评级的相关性统计 评级路孚特彭博华证妙盈商道万得秩鼎中证路孚特1彭博0.7601中证0.4810.5221华证0.5250.5220.5601妙盈0.7400.7050.6200.7071商道0.7210.7280.5900.6640.8621万得0.5450.5750.5230.5690.6730.6631秩鼎0.5590.6200.4630.4490.5950.6260.6631ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|59回归结果显示（表 4-4），大部分机构的 ESG 评级能预测下一期的股价收益率。具体来看，中证、华证和万得的ESG 评级与下一期股价收益率的回归结果分别在 1%的显著性水平下为正，商道融绿的 ESG 评级与下一期股价收益率的回归结果在 10%的显著性水平下为正（结果延续 2021 年回归实证结果）。路孚特、妙盈和秩鼎的 ESG 评级结果与下一期股价收益率的回归结果在 1%的显著性水平下为负，彭博的 ESG 评级与股价收益率并不相关。Ferriani,F.,&Natoli,F.(2021)发现在 COVID-19 大流行期间，ESG 评级较高的公司表现更好，他们的研究得出 COVID-19 期间投资者强烈偏好低 ESG 风险的基金。Lins et al.(2017）的研究发现公企业有强烈的动力去改善其 ESG 表现，不仅是为了吸引投资者，也是为了改善其股票市场表现。他们的研究发现相对于企业社会责任表现较差的公司，企业社会责任表现较好的公司往往会实现更高的股票回报、盈利能力、增长和员工销售额。进一步采用 ESG 评级变动来预测下一期股价收益率，结果显示（表 4-4B），仅有商道和华证的 ESG 评级变动的回归结果显著为正。同时，彭博、妙盈和秩鼎的 ESG 评级变动与下一期股价收益率在 1%的显著性水平下为负，其余 3表 4-3 公司回归模型变量定义变量名称定义股价收益率月度股价收益率公司 ESG 评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的 ESG 评分经市场调整的收益率个股月度股票收益率减去 A 股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)股价波动率公司过去月度股价收益率的标准差ESG 评级变动彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的上一期 ESG 评分减去下一期 ESG 评分E 环境评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的环境指标S 社会评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的社会指标G 公司治理评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的公司治理指标企业规模企业期末资产总值的自然对数杠杆率资产负债表中总资产与权益资本的比率资产收益率企业净利润与总资产的比值账面市值比股东权益/公司市值现金持有（货币资金 短期投资）/总资产第一大股东持股比例第一大股东持股数占总股数资产收益率、账面市值比、现金持有、第一大股东持股比例。此外，本模型还控制了公司的行业固定效应和月度固定效应，具体的变量定义参见表 4-3。ESG 评级实证研究60|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告家的 ESG 评级变动与下一期股价收益率的回归结果并不显著。Shanaev,S.,&Ghimire,B.(2022)采用 MSCI 的评级，以美国上市公司为样本做实证分析，研究结果显示，ESG 评级下调，股票的回报率显著为负；反之，ESG 评级上升并没有带来股价回报率的上升。表 4-4 ESG 评级与股价收益率被解释变量股价收益率表 A固定效应模型：ESG 评级与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 ESG 评级-0.408*-5.9120.983*2.427*-0.802*-2.161*0.907*1.199*(-3.89)(-0.62)(3.79)(7.92)(-7.42)(-10.07)(1.96)(3.21)企业规模-0.320*-0.621*-0.230*-0.642*-0.281*-0.269*-0.662*-0.420*(-5.64)(-17.05)(-4.45)(-29.71)(-11.01)(-10.06)(-13.83)(-9.31)资产负债率0.471-0.033-0.791*0.827*0.231*0.258*-0.735*-0.992*(1.36)(-0.18)(-2.56)(8.38)(1.92)(1.95)(-2.73)(-3.81)资产收益率-2.3211.756*-2.826*-0.946*-3.351*-1.965*-3.701*-3.009*(-1.25)(1.67)(-1.76)(-1.74)(-5.40)(-2.70)(-4.35)(-2.47)账面市值比2.420*4.060*1.212*3.613*2.795*2.176*3.762*3.609*(9.35)(24.35)(5.06)(36.65)(23.78)(18.50)(17.75)(17.24)现金持有3.471*2.747*1.5973.331*5.117*3.798*3.848*2.829*(3.00)(4.38)(1.50)(9.76)(11.99)(7.41)(5.35)(3.41)第一大股东持股比例0.008*0.006*0.012*0.008*0.007*0.010*0.014*0.013*(2.47)(3.16)(3.91)(6.89)(5.29)(6.92)(4.95)(4.65)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.030.1240.0310.0560.0870.0940.155样本量45000035872表 B固定效应模型：ESG 评级变动与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得ESG 评级变动-0.433-1.707*-3.7805.577*-12.919*-7.090*14.871*2.037(-0.61)(-20.76)(-0.68)(3.74)(-23.49)(-6.88)(1.70)(1.59)ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|61本报告进一步探索各家 ESG 机构评级结果能否预测下一期的经过市场调整的股价收益率，采用如下模型：上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t 1指个股月度收益率减去 A 股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级评分，ESG评级变动i,t表示ESG评级差分变动。从结果看（表 4-5A），7 家机构的 ESG 评级能预测下一期的经过市场调整的股价收益率。仅路孚特的 ESG 评级与经过市场调整的股价收益率的回归结果不显著。本报告进一步采用 ESG 评级变动来预测下一期经过市场调整的股价收益率，根据表 4-5B，整体而言，7 家 ESG 评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率的回归结果不显著，且妙盈的ESG 评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率呈负相关。表 4-5 ESG 评级及 ESG 评级变动与经市场调整的股价收益率被解释变量经市场调整的收益率表 A固定效应模型：ESG 评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 ESG 评级-0.07719.493*1.191*0.799*1.153*0.344*1.228*1.438*(-0.82)(2.52)(4.59)(3.27)(12.14)(1.66)(2.65)(3.85)企业规模-0.343*-0.502*-0.249*-0.399*-0.312*-0.356*-0.577*-0.505*(-6.48)(-17.45)(-4.82)(-23.95)(-14.35)(-13.78)(-12.33)(-11.27)资产负债率0.4550.635*-0.898*0.855*0.322*0.363*-0.635*-0.938*(1.45)(4.30)(-2.93)(10.63)(3.00)(2.80)(-2.36)(-3.58)资产收益率-3.000*0.524-5.461*-0.372-2.061*-1.190*-1.951*-3.042*(-1.90)(0.65)(-3.44)(-0.81)(-3.58)(-1.67)(-2.28)(-2.52)被解释变量股价收益率表 B固定效应模型：ESG 评级变动与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0360.0320.0920.0300.0580.0870.0310.097样本量4073642900024600031227注：所有变量的定义详见表 4-3 所示，样本量代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。（3）（4）表 4-4 ESG 评级与股价收益率（续）ESG 评级实证研究62|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告被解释变量经市场调整的收益率表 A固定效应模型：ESG 评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得账面市值比1.863*1.597*1.555*1.676*1.398*1.875*4.132*3.783*(8.09)(12.70)(6.47)(21.96)(14.57)(17.11)(20.04)(18.15)现金持有3.671*2.059*2.761*2.196*2.568*1.834*3.977*3.007*(3.66)(4.32)(2.62)(7.80)(6.72)(3.64)(5.55)(3.67)第一大股东持股比例0.007*0.006*0.009*0.006*0.006*0.008*0.009*0.010*(2.44)(4.10)(2.91)(7.02)(5.18)(5.34)(3.22)(3.62)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0050.010.0370.0150.0250.0270.0280.06样本量45000035872表 B固定效应模型：ESG 评级变动与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得ESG 评级变动0.375-24.483-4.4361.523-12.919*0.58310.6391.665(0.63)(-0.42)(-0.78)(1.29)(-23.49)(0.63)(1.63)(1.32)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0050.010.0510.0160.0580.0270.0320.067样本量4073642900024600031227注：所有变量的定义详见表 4-3 所示，样本量代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。4.1.3 公司层面 ESG 评级与波动率的实证分析股价波动率，也是投资分析中度量风险的重要指标。本报告进一步探究 ESG 评级、以及 ESG 评级变动与下一期股价波动率之间的关系。具体而言，本报告将模型（3）和模型（4）中的股价收益率更换为股价波动率，用以上 8 家 ESG评级与股价波动率进行分析，回归结果如表 4-6A 中所示。上述模型中，股价波动率i,t 1指个股过去月度的日股价收益率的标准差，ESG 评级i,t是上市公司的 ESG 评级评分，（5）（6）表 4-5 ESG 评级及 ESG 评级变动与经市场调整的股价收益率（续）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|63ESG 评级变动i,t表示 ESG 评级差分变化（上一期评级减去下一期评级）。整体而言，在一定程度上，上市公司的 ESG 评级越高，股价波动率越小。具体来看（表 4-6A），秩鼎、妙盈和彭博的 ESG 评级与股价波动率都在 1%的显著性水平下呈负相关，其余机构的 ESG 评级对股价波动率的解释都不显著。这与 Eccles、Loannou 和 Serafeim（2014）等研究的结论较为一致，也就是具有良好 ESG 表现的公司不易受到系统性风险冲击的影响，因此表现出较低的风险。本报告进一步尝试采用 ESG 评级变动预测股价波动率，根据表 4-6B，秩鼎、妙盈和彭博的 ESG 评级变动与下一期股价波动率的回归结果在 1%的显著性水平为正，其余 5 家的 ESG 评级变动与下一期股价波动率的回归结果并不显著。表 4-6 ESG 评级与股价波动率被解释变量股价波动率表 A固定效应模型：ESG 评级与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 ESG 评级-0.020-0.367*-0.040-0.082-0.200*-0.958*0.0700.021(-0.85)(-14.56)(-0.71)(-1.11)(-7.08)(-17.11)(0.68)(1.56)企业规模-0.151*-0.160*-0.039*-0.134*-0.117*-0.056*-0.020*-0.056*(-11.19)(-19.65)(-3.32)(-28.08)(-17.81)(-7.34)(-1.89)(-5.63)资产负债率0.726*0.532*0.218*0.235*0.337*0.300*-0.0850.041(8.12)(11.36)(3.27)(8.52)(9.37)(7.26)(-1.35)(0.67)资产收益率-0.630*-0.449*0.147-0.941*-0.555*-0.580*-0.511*-0.658*(-1.93)(-2.39)(0.56)(-9.00)(-4.50)(-3.83)(-2.63)(-2.72)账面市值比-0.480*-0.180*-1.043*-0.140*-0.286*-0.338*-0.696*-0.542*(-8.22)(-5.04)(-20.83)(-6.76)(-10.59)(-10.86)(-15.31)(-11.98)现金持有0.2180.0680.108-0.0270.278*0.189*-0.474*-0.212(1.09)(0.60)(0.56)(-0.42)(3.52)(1.90)(-3.01)(-1.31)第一大股东持股比例-0.002*-0.001*-0.002*-0.000-0.002*-0.002*-0.001-0.000(-2.89)(-1.99)(-2.09)(-1.28)(-4.72)(-3.34)(-0.87)(-0.68)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.1340.0980.1510.0540.0880.0860.1910.213样本量3995542700024804326754ESG 评级实证研究64|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 B固定效应模型：ESG 评级变动与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得ESG 评级变动0.0501.838*-0.379-0.0381.032*0.289*0.0920.020(0.81)(24.58)(-0.46)(-0.26)(20.08)(3.19)(0.10)(0.77)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.1340.0930.2730.0540.0880.0790.2110.237样本量3902442000023700022281注：所有变量的定义详见表 4-5 所示，样本量代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。4.1.4 公司层面 ESG 一级指标与收益率的实证分析本小节进一步采用各家评级机构的一级指标环境、社会和公司治理来对股价收益率做回归分析。分别采用 8 家评级机构的 ESG 一级指标数据，包括彭博、路孚特、中证、华证、妙盈、秩鼎、商道融绿和万得的环境 E、社会 S 和公司治理 G 的一级指标作为被解释变量，采用如下模型（7）-（9）的回归方程，试图探讨一级指标是否能预测下一期的股价收益率。上述模型中，股价回报率i,t 1指上市公司的股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的 E、S、G 单项评分。从E评级来看（表4-7A），彭博、华证和妙盈的E评级与下一期股价收益率的回归结果至少在5%的显著性水平下为正，而秩鼎的 E 评级与股价收益率的回归结果在 1%的显著性水平下为负。Derwall et al.(2004)的研究发现与不太环保的同业相比，更多的环保企业从更高的股票回报率更高。从 S 评级来看（表 4-7B），彭博、中证、华证和万得的 S 评级与下一期股价收益率的回归结果分别至少在 5%的显著性水平下显著为正，路孚特、秒盈和秩鼎的 S 评级与下一期股价收益率的回归结果在 1%的显著性水平下为负。Edmans(2011)的研究发现员工满意度和长期股票回报之间存在明显的正相关关系。他们的研究发现，在 1984 年至 2009 年期间，提供最佳工作条件的美国公司每年获得 3.5%的阿尔法收益（比行业基准高出 2.1%）。从G评级来看（表4-7C），中证、华证、商道和万得的G评级与下一期股价收益率的回归结果在5%的显著水平下为正。而妙盈和路孚特的 G 评级与下一期股价收益率在 1%的显著性水平下为负。Chang,R.,等.(2020)通过构建的 ESG 指标体系研究发现 E 环境变量在短期内可以预测股价收益率，而社会 S 和治理 G 变量可以在长期内预测股价收益率。（7）（8）（9）表 4-6 ESG 评级与股价波动率（续）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|65表 4-7 ESG 一级指标与股价收益率被解释变量股价收益率表 A固定效应模型：E 评级与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 E 评级-0.04512.404*0.2670.947*0.149*-1.391*0.332-0.006(-0.93)(4.91)(1.15)(5.85)(2.17)(-13.31)(1.11)(-0.10)企业规模-0.345*-0.720*-0.165*-0.628*-0.397*-0.278*-0.648*-0.377*(-5.65)(-21.33)(-3.38)(-28.96)(-16.26)(-10.92)(-13.36)(-7.27)资产负债率0.5590.064-0.973*0.661*0.395*0.396*-0.766*-0.945*(1.48)(0.34)(-3.19)(6.89)(3.18)(2.99)(-2.85)(-2.92)资产收益率-3.603*2.782*-2.280-0.862-1.713*-2.134*-3.647*-2.894*(-1.85)(2.74)(-1.43)(-1.62)(-2.61)(-2.94)(-4.30)(-2.06)账面市值比2.674*4.245*1.166*3.613*2.066*2.226*3.747*3.647*(9.75)(25.70)(4.84)(36.95)(17.94)(18.96)(17.68)(15.05)现金持有4.356*2.429*1.4753.235*3.755*3.779*3.838*2.582*(3.51)(3.91)(1.38)(9.74)(8.31)(7.38)(5.34)(2.65)第一大股东持股比例0.008*0.007*0.013*0.009*0.009*0.009*0.015*0.014*(2.29)(3.68)(4.19)(7.58)(6.26)(6.31)(5.07)(4.21)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0380.0300.1240.0310.0090.0870.0940.164样本量3772943700023739526615表 B固定效应模型：S 评级与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得S 评级-0.245*3.382*0.670*0.592*-2.091*-0.199*0.5300.176*(-3.53)(8.29)(2.22)(3.89)(-20.21)(-1.75)(1.55)(2.04)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0110.0860.0940.155样本量43739535872ESG 评级实证研究66|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 C 固定效应模型：G 评级变动与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得G 评级-0.304*-1.097*1.284*1.592*-1.983*-0.1231.022*1.074*(-3.05)(-9.38)(4.81)(6.80)(-18.56)(-0.47)(2.03)(3.06)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0100.0860.0940.155样本量43739535872注：所有变量的定义详见表 34 所示，样本量 代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。进一步的，本小节采用各家评级机构的一级指标 E、S 和 G 与下一期经市场调整的股价收益率做回归分析，采用模型（10）-（12）的回归方程，试图探讨ESG一级指标是否能预测下一期的经市场调整的股价收益率，回归结果展示在表4-8中。上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t 1指个股月度股票收益率减去 A 股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的 E、S、G 单项评分。从 E 评级来看（表 4-8A），4 家评级机构包括路孚特、彭博、华证和商道融绿的 E 评级与下一期的经市场调整的股价收益率的回归结果分别在 10%和 5%的显著性水平下为正，其余的为不显著。从 S 评级来看（表 4-8B），4 家评级机构包括彭博、中证、华证和万得的 S 评级与下一期经市场调整的股价收益率回归结果分别在 5%的显著性水平或以上显著为正，而有 3 家评级机构包括路孚特、秒盈和秩鼎的 S 评级与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果在 10%的显著性水平及以上为负显著，商道融绿的 S 评级结果与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果不显著。从 G 评级来看（表 4-8C），中证、华证、商道融绿和万得的 G 评级与下一期的经市场调整的股价收益率都在 5%的显著性水平或以上为正，而路孚特、彭博和秒盈的 G 评级与下一期经市场调整的股价收益率都在 1%的显著性水平下为负，秩鼎的 G 评级与下一期经市场调整的股价收益率不相关。（10）（11）（12）表 4-7 ESG 一级指标与股价收益率（续）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|67表 4-8 ESG 一级指标与经市场调整的股价收益率被解释变量经市场调整的股价收益率表 A固定效应模型：E 评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 E 评级0.074*7.157*0.3460.413*-0.029-0.172*0.653*0.037(1.70)(3.46)(1.48)(3.11)(-0.42)(-1.74)(2.21)(0.67)企业规模-0.313*-0.516*-0.171*-0.400*-0.205*-0.319*-0.568*-0.463*(-5.87)(-18.94)(-3.51)(-23.68)(-9.26)(-13.18)(-12.01)(-8.94)资产负债率0.3710.607*-1.116*0.802*0.375*0.341*-0.677*-0.982*(1.12)(4.05)(-3.68)(10.20)(3.18)(2.65)(-2.52)(-3.03)资产收益率-2.7980.304-4.798*-0.395-2.201*-1.148-1.885*-2.894*(-1.63)(0.40)(-3.04)(-0.87)(-3.59)(-1.62)(-2.19)(-2.08)账面市值比1.834*1.657*1.500*1.717*1.197*1.857*4.146*3.783*(8.15)(12.84)(6.20)(22.41)(11.91)(16.99)(20.09)(15.64)现金持有3.772*1.841*2.613*1.831*2.146*1.794*4.038*2.601*(3.60)(3.93)(2.48)(6.55)(4.99)(3.56)(5.61)(2.71)第一大股东持股比例0.006*0.006*0.010*0.007*0.006*0.008*0.009*0.011*(2.06)(4.15)(3.25)(7.37)(4.72)(5.54)(3.33)(3.33)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0380.0300.1240.0310.0090.0870.0940.164样本量3772943700023739526615表 B固定效应模型：S 评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得S 评级-0.248*3.364*0.670*0.594*-2.093*-0.199*0.5300.176*(-3.57)(8.25)(2.22)(3.89)(-20.23)(-1.75)(1.55)(2.04)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0110.0860.0940.155样本量43739535872ESG 评级实证研究68|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告表 C 固定效应模型：G 评级变动与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得G 评级-0.304*-1.090*1.284*1.596*-1.997*-0.1231.022*1.074*(-3.03)(-9.35)(4.81)(6.84)(-18.68)(-0.47)(2.03)(3.06)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0100.0860.0940.155样本量43739535872注：所有变量的定义详见表 34 所示，样本量 代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。4.1.5 公司层面 ESG 一级指标与波动率的实证分析本小节进一步采用各家评级机构的一级指标 E、S 和 G 与股价波动率做回归分析，采用模型（13）-（15）的回归方程，试图探讨 ESG 一级指标是否能预测下一期的股价波动率，回归结果展示在表 4-9 中。上述模型中，股价波动率i,t 1指个股过去月度的日股价收益率的标准差除以股价均值，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的 E、S、G 单项评级。整体而言，ESG 评级分项与股价波动率的实证回归结果与前一节中总项与股价波动率的实证回归结果保持一致。也就是，E、S 和 G 评级分项越高，下一期的股价波动率越小。从 E 评级来看（表 4-9A），整体而言，E 评级越高，下一期的股价波动率越小。具体表现为，彭博、妙盈和秩鼎的E 评级与下一期的股价波动率的回归结果都在 1%的显著性水平下为负相关。从 S 评级来看（表 4-9B），整体而言，S 评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，彭博、妙盈和秩鼎的 S评级与股价波动率的回归结果在 1%的显著性水平下显著为负，而万得的 S 评级与股价波动率的回归结果在 1%的显著性水平下为正，其余的评级与经股价波动率的回归结果不显著。从 G 评级来看（表 4-9C），整体而言，G 评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，与 S 的评级结果相似，彭博、中证、妙盈、秩鼎和华证的 G 评级与下一期的股价波动率都在 1%的显著性水平下为负。其余的评级与经市场调整的股价收益率不显著相关。（13）（14）（15）表 4-8 ESG 一级指标与经市场调整的股价收益率（续）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|69表 4-9 ESG 一级指标与股价波动率被解释变量股价波动率表 A固定效应模型：E 评级与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得企业 E 评级-0.013-1.369*0.198*0.030-0.050*-0.391*-0.044-0.009(-1.17)(-2.26)(3.85)(0.74)(-2.72)(-14.78)(-0.65)(-0.76)企业规模-0.146*-0.220*-0.055*-0.136*-0.109*-0.080*-0.015-0.063*(-10.42)(-30.52)(-5.05)(-28.17)(-16.77)(-11.12)(-1.36)(-5.77)资产负债率0.808*0.633*0.338*0.240*0.317*0.360*-0.0900.134*(8.75)(13.36)(5.30)(8.83)(8.36)(8.72)(-1.44)(1.87)资产收益率-0.579*-0.0941.333*-0.977*-0.992*-0.665*-0.506*-0.459(-1.67)(-0.50)(4.30)(-9.33)(-7.74)(-4.37)(-2.61)(-1.62)账面市值比-0.491*-0.106*-1.072*-0.140*-0.297*-0.310*-0.701*-0.551*(-8.21)(-2.97)(-21.29)(-6.79)(-10.45)(-9.95)(-15.43)(-10.91)现金持有0.157-0.037-0.070-0.0220.311*0.204*-0.473*-0.198(0.73)(-0.32)(-0.36)(-0.35)(3.64)(2.04)(-3.00)(-1.04)第一大股东持股比例-0.002*-0.000-0.003*-0.000-0.002*-0.002*-0.001-0.000(-2.74)(-0.24)(-3.55)(-1.32)(-5.69)(-4.33)(-0.81)(-0.24)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.1350.0920.1610.0540.0770.0840.1910.180样本量3609042700020400019276表 B固定效应模型：S 评级与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得S 评级-0.017-0.402*0.1020.051-0.252*-0.127*0.0080.059*(-1.05)(-3.94)(1.61)(1.39)(-9.55)(-3.83)(0.10)(3.17)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0110.0860.0940.155样本量43739535872ESG 评级实证研究70|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告注：所有变量的定义详见表 34 所示，样本量 代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。4.2.1 基金层面 ESG 评级方法论及相关性本报告基于各评级机构对于上市公司的 ESG 评分，根据基金产品披露的年度持仓数据，计算得到基金产品层面的ESG 加权评分，其定义如下：其中，wi为基金组合中持有的公司i的权重，n为基金组合中持有的公司数量，并且 。根据8家ESG评级（路孚特、彭博、中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎）的上市公司 ESG 评级计算得到的基金的 ESG 评级结果的描述性统计如表 4-10 所示。本章节延续 2022 年基金分析口径，参照晨星 ESG 基金的定义方法，对 67%以上持仓资产覆盖 ESG 评分的偏股基金进行 ESG 评级。由于各家评级机构覆盖股票数量不同，因此得出基金 ESG 评价的基金数量和范围也不同。表 C 固定效应模型：G 评级变动与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得G 评级0.005-6.090*-0.335*-0.135*-0.222*-1.062*0.179-0.105(0.27)(-20.43)(-6.14)(-2.44)(-8.14)(-15.10)(1.61)(-1.42)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.0300.1240.0310.0100.0860.0940.155样本量437395358724.2 基金的 ESG 评级相关性及实证分析表 4-10 2022 年基金层面各机构 ESG 评级情况评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值路孚特225639.1788.20916.85938.45660.387彭博8544.70012.22625.73840.36769.274中证450012.6432.9614.98613.14425.034华证381165.37011.33931.54464.57892.991妙盈401841.0298.13721.36340.01864.684商道467310.7682.6932.88511.05522.382万得231146.1819.86830.71243.611152.938秩鼎408958.3986.75340.35058.55474.965表 4-9 ESG 一级指标与股价波动率（续）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|714.2.2 基金层面 ESG 评级的实证分析为了观察基金产品的 ESG 评级是否会预测下一期基金产品的收益率，本报告采用以下回归模型：在本小节中，基金回报率i,t 1是基金的月度收益率，基金波动率i,t 1是基金的月度波动率，基金 ESG 评级率i,t是基于路孚特、彭博、中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎八种 ESG 评价体系计算的基金产品的 ESG 评级。控制变量包括风险因子和换手率，并控制了基金产品个体固定效应和月度固定效应。具体的变量定义参见表 4-12。基于各家机构发布的 2022 年 ESG 评级数据，本报告对 8 家不同国内外机构的 ESG 基金评级进行相关性分析（表4-11）。两两机构之间评级相关性处于-0.009至0907之间。其中，妙盈ESG基金评级和彭博基金评级之间的相关性最低，仅为-0.009；商道 ESG 基金评级和路孚特 ESG 基金评级之间的相关性最高，达 0.907。各评级之间的相关性高低不一，与上市公司 在各机构的 ESG 评级不同，以及各评级机构对上市公司的 ESG 评级覆盖度有关。表 4-12 基金回归模型变量定义名称解释基金收益率月度收益率基金波动率月度收益率标准差基金 ESG 评级根据各家基于公司层面的 ESG 评级及基金层面的持仓加权计算风险因子投资组合相对于整体市场的波动性基金换手率买入股票总量 卖出股票总量/统计期内基金日均规模基金规模基金净资产取自然对数表 4-11 2021 年 ESG 基金评级的相关性统计 评级路孚特彭博华证妙盈商道万得秩鼎中证路孚特1彭博0.3651中证0.654-0.0091华证0.2910.1670.4971妙盈0.9080.1870.7070.2951商道0.5680.4410.6330.8030.4431万得0.6140.3590.3040.1930.5910.3901秩鼎0.5530.0100.9030.6190.5630.7270.3551（16）（17）ESG 评级实证研究72|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告回归结果如表 4-13 所示，路孚特、华证、秒盈、秩鼎和万得的 ESG 基金评级与下一期的基金收益率在 1%的显著性水平下呈正相关，而彭博的 ESG 基金评级与基金收益率之间的回归结果呈显著负相关，中证和商道的 ESG 基金评级与下一期的基金收益率不显著。Folger-Laronde 等(2020)的研究发现，在市场低迷的情况下，基金层面的社会责任投资并没有表现得更好。Raghunandan 和 Rajgopal,S.(2022)的研究发现在市场低迷的情况下，ESG 基金获得的收益较低，且部分基金收取了更高的管理费。Kim 和 Yoon(2021)的研究发现 PRI 签署方在签署 PRI 后并没有提高基金产品层面的加权平均 ESG 分数，而且所赚取的回报伴随市场整体表现有所下降。Halbritter 和 Dorfleitner（2015）的研究表明，ESG 投资组合超额表现的规模和方向在很大程度上取决于评级提供者，这凸显了 ESG 评级之间的巨大差异以及加强协调的必要性。类似地，根据计算出来的基金的 ESG 评级与基金波动率进行回归分析（见公式 17），结果如表 4-14 所示。其中，基金波动率i,t 1是月度收益率标准差。总体来看，在控制基金产品个体和月份效应下，ESG 评级较高的基金与其下一期波动性呈现正相关。具体的，路孚特、华证、秩鼎和万得的 ESG 基金评级与基金产品的下一期的基金波动率在 1%的显著性水平下呈正相关，商道融绿的 ESG 基金评级与下一期的基金产品波动率呈在 5%的显著性水平下为负，彭博、中证和妙盈的 ESG 基金评级与基金波动率无显著相关。表 4-13 基金的 ESG 评级与基金收益率被解释变量基金收益率路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道万得基金 ESG 评级5.561*-2.287*0.2470.644*2.756*1.515*1.4980.757*(2.22)(-3.30)(0.69)(3.62)(5.16)(4.45)(1.53)(1.96)风险因子-2.876*-1.560*-3.070*-2.336*-3.343*-3.419*-4.687*-2.943*(-17.38)(-6.08)(-28.13)(-24.13)(-25.73)(-26.77)(-5.35)(-14.90)基金换手率-0.0000.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.001*(-0.50)(0.18)(-0.79)(-0.61)(-0.06)(-0.18)(-0.23)(-2.51)基金规模1.463*0.383*0.861*0.587*0.797*0.851*3.000*2.030*(12.82)(4.42)(12.02)(13.98)(9.01)(9.77)(16.05)(19.78)样本量2765752Adj.R20.6000.4460.4950.5930.4440.5550.5840.439注：所有变量的定义详见表 44 所示，样本量 代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。（17）ESG 评级实证研究2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|73表 4-14 基金的 ESG 评级与基金波动率被解释变量基金波动率路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得基金 ESG 评级0.299*-0.0200.0570.236*0.0260.166*-0.064*0.056*(3.95)(-0.90)(1.05)(35.09)(1.53)(15.21)(-2.09)(3.87)风险因子-0.020*0.017*-0.047*0.045*-0.004-0.0000.061*0.047*(-4.11)(2.02)(-3.73)(12.39)(-1.03)(-0.09)(2.24)(6.34)基金换手率-0.0000.000*0.0000.000*-0.000*-0.000*-0.0000.000(-0.39)(4.04)(0.15)(5.22)(-3.92)(-3.96)(-0.96)(0.87)基金规模0.042*0.024*-0.052*0.021*0.042*0.043*0.055*0.054*(12.25)(8.40)(-4.59)(13.49)(14.83)(15.39)(9.44)(14.20)样本量2765752Adj.R20.6000.4460.4950.5930.4440.5550.5840.439注：所有变量的定义详见表 44 所示，样本量 代表观测值数量，Adj.R 为调整后的 R 平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的 T-统计量。*，*和*分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著。中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|75五中国资管行业ESG 投资问卷调查中国资管行业 ESG 投资问卷调查76|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告章节摘要为全面客观地了解我国资管行业 ESG 最新发展态势，推动 ESG 研究深入发展，华夏理财有限责任公司与香港中文大学（深圳）深圳高等金融研究院共同发起本年度“中国市场 ESG 责任投资调查”，并成立联合课题组，委派多名专家就本调查展开专项研究，以期助力国内资本市场和实体经济健康协调发展。本次课题组进行了中国资管行业 ESG 投资问卷调查，共收集 152 家问卷，并同步进行了专业基金管理人访谈。主要结论如下：自 2020 年以来，中国资管行业在 ESG 方面的实践实现了稳步增长，未来将有超过半数的机构践行 ESG 理念和投资。在经历了 2021 的快速增长和 2022 年的轻度放缓之后，ESG 投资于 2023 年迎来了较大程度的增长。“已有实践”的机构从 2020 年的 7%增长到了 2023 年的 31%，相比之下“不太了解”ESG 理念的机构从 2020 年的 12%降低到了2023 年的 1%。虽然 ESG 投资在美国的发展受阻甚至出现了反 ESG 风潮，但 ESG 因素仍是全球投资者关注的焦点。在我国，政策提速下的 ESG 投资大有可为，ESG 理念有望在金融产品中得到广泛应用。国内机构通过学习和了解，迅速把握 ESG 投资风向和热点，逐渐拉近与海外机构在 ESG 布局上的差距。2023 年，国内将 ESG 因素纳入投资决策的机构共 95 家，占今年受访机构的 62%。尽管经历了 2022 年的小幅收缩，ESG 投资在2023 年又迎来了广泛的关注。展望未来，有 32%的机构表示会在未来 5 年内考虑 ESG 与投研全流程的融合。同时，调研显示，绝大多数机构认可 ESG 理念有利于改善公司的长期绩效和自身投资的绩效。伴随着 ESG 理念认识和深化，更为乐观的态度有望驱动资管机构积极践行 ESG 投资。“提高长期回报”成为仅次于“社会责任”的动机，机构开始通过践行 ESG 理念，追求长期价值和稳健回报。机构普遍认为，ESG 投资有益于机构履行社会责任，提高长期回报，提供更多差异化产品，并期望 ESG 投资能够提高品牌形象和声誉，降低投资风险。近期地缘冲突频发，欧洲能源危机加剧，叠加美联储持续加息，世界局势紧张，国内金融市场出现了较大波动。而 ESG 理念鼓励投资者考虑公司和资产在未来几年甚至更长时间内的表现，体现了国内 ESG 投资理念的升级和发展。规划完整、强有力的人员配置是机构贯彻 ESG 工作的重要保障。目前，ESG 工作的开展主要通过配备专职或兼职研究人员的方式展开。在牵头制定 ESG 投资策略方面，主要由公司高级管理层牵头制定、ESG 部门负责人落实制定，部分机构由其他部门负责人贯彻执行 ESG 投资策略。根据深度访谈，专业基金管理人的 ESG 团队主要由两种方式构成，一是在各个业务条线中抽调人员形成 ESG 工作小组；二是构建隶属于投资或研究下属的 ESG 团队。当前机构偏好官方披露数据，通过采购第三方评级和数据，结合自身调查数据，自主构建 ESG 评估体系，将 ESG 整合至投研全通道。目前有近半数的公司（约 44%）已经建立或正在建立 ESG 投资评价体系。有 16%的公司表示尽管当前还未建立自有的 ESG 评价体系，但计划在未来建立，以更好地推动 ESG 投资的进程。同时，绝大多数的机构都基本认可国内和国外第三方机构提供的 ESG 评级，持怀疑态度的机构逐年降低。根据深度访谈，机构大多采购多家 ESG 评级数据，并开展数据治理工作，在此基础上自建 ESG 评价体系。近四年，仅绿色/可持续主题投资、股东参与策略呈现增长态势。整体上看，绿色/可持续主题投资、正面筛选、ESG整合、负面筛选是目前主流的 ESG 策略，规范筛选和影响力投资维持在较低的水平。从 2020-2023 年期间发展趋势看，绿色/中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|775.1.1 看法及了解程度5.1 问卷调查可持续主题投资、股东参与策略、ESG 整合策略是呈现整体增长的策略；与之相对应的，负面筛选和正面筛选整体维持下降态势。该趋势清晰地反映出，投资者正在积极调整其 ESG 投资策略，更强调综合性、有针对性和有影响力的方法，同时减少了基本筛选方法的应用。根据深度访谈，投资者也表示正在采用更全面的方法将ESG纳入投资流程，并强调综合性、有针对性和有影响力的方法。环境因素（E）和社会因素（S）的重要性已经显著提升。虽然大部分机构仍然认为公司治理因素 G 是三因素中对公司业绩和经营表现影响最大的因素，但问卷调研显示，环境因素和社会因素的重要性显著提升。在 ESG 评级的本土化和自建 ESG 评价体系大背景下，环境因素中最重要的三个要素是“资源消耗表现”、“污染物排放表现”以及“应对气候变化制度与数据”；社会因素中“利益相关方”和“产品责任”值得重视；公司治理因素中，“股东”以及“董事”被认为是最重要的方面。与之对应，Callan Institute（卡伦研究所）2022 年的 ESG 问卷调查显示，“投资组合去碳化（decarbonize the portfolio）”“化石燃料投资撤资（divestment of fossil fuel investments）”是相应受访者在环境项下的主要行动。ESG与超额收益的讨论减少，更多机构关注长期价值研判。机构在逐步加大ESG产品的占比，更好地践行ESG投资。着眼未来，40%的机构（62 家）认为未来两年内 ESG 或可持续相关主题产品投资会有所增长。在 ESG 产品的收益层面，机构投资者对已经发行的 ESG 产品的评价总体较为正面，但分歧仍在。在 ESG 产品的投资风险的层面，大多数机构认为，ESG 产品与其他产品的投资风险差异不大或者风险较低。大部分被访谈机构认为 ESG 对于研判企业的长期价值具有至关重要的意义。部分研究者认为ESG与其他无形资产相近，如管理有效性，上海品茶、创新能力等，创造长期财务或社会价值。未来 ESG 进展需着眼 ESG 数据深化及 ESG 标准建立。根据调研，近半数机构认为“ESG 相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高”是机构展开ESG投资不可避免需要面临的问题。与此同时，一大阻碍ESG投资发展的因素在于“缺乏衡量 ESG 投资绩效的标准行业指标”。面对 ESG 投资的障碍与挑战，今年被认为促使机构践行 ESG 投资最有效的方式依然是为“监管部门自上而下推动和鼓励 ESG 责任投资”，而“提高企业信息披露质量，增强数据点的可用性”是第二重要方式。2020 问卷调查覆盖了 226 家机构，包含 118 家公募基金；2021 年问卷调查共 159 家机构参与，其中122 家机构为公募基金；2022 年共 147 家机构参与，公募基金达到了 138 家。2023 年，如图 5-1 所示，在公募基金的基础上，课题组进一步扩充了保险资管、银图 5-1 调查问卷机构类型公募基金管理公司12910391保险资产管理公司私募证券基金管理人银行理财其他中国资管行业 ESG 投资问卷调查78|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告行理财的调研，共收集 152 家机构问卷，包含公募基金 129 家、保险资产管理公司 10 家、银行理财 9 家以及其他机构 4 家。按照截至 2022 年 10 月 30 日证监会网站所公布的基金管理公司 156 家，本年度公募基金覆盖率超过 80%，能在较大程度上反映我国公募基金对 ESG 责任投资的总体看法与评价。自 2020 年以来，我国资管行业在 ESG 方面的实践实现了稳步增长。特别是在经历了 2021 的快速增长和 2022 年的轻度放缓之后，于 2023 年迎来了较大程度的增长。“不太了解”ESG 理念的机构从 2020 年的 12%降低到了 2023年的 1%，“有所耳闻”的机构从 2020 年的 33%降低到了 2023 年的 9%；相反，“已有实践”的机构从 2020 年的 7%增长到了 2023 年的 31%，对 ESG 投资“十分关注将行动”的机构从 2020 年的 9%提高到 2023 年的 23%。如图 5-2 所示，通过 2020-2023 年连续 4 年的问卷数据对比，我们欣喜地看到了 ESG 投资理念逐渐被国内资管机构接受和认可，并且不断深化。在今年的问卷调查中，有 47 家的机构回复采取实践，有 35 家的机构对 ESG 投资“十分关注将行动”。2020 年以来，ESG 理念在中国资管行业的发展受到了包括监管政策、投资者需求、市场机会和行业倡导等多方面力量推动，这些因素共同推动了中国资管行业更加积极地关注和实践 ESG，以实现中国经济的可持续和高质量发展。可以预见，未来将有超过半数的机构践行 ESG 理念和投资，ESG 等非财务指标在投资决策中的地位将持续提升。放眼国际，虽然 ESG 投资在美国的发展受阻甚至出现了反 ESG 风潮，但 ESG 因素仍是全球投资者关注的焦点。美国资产管理公司 T.Rowe Price 最近对全球投资者进行了调查，发现对 ESG 关注度有所提高的投资者占比 49%，关注度保持不变的投资者占比 49%，仅有约 2%的投资者表示他们减少了对 ESG 投资的关注。图 5-2 对 ESG 投资的了解程度已有实践7%9#!1#%十分关注将行动十分关注未行动较关注未行动有所耳闻不太了解15%30%5) %9%1 20202120222023中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|79Callan Institute 2022 年的全球 ESG 调查显示，在过去七年中(2016 年至今)，超过 2/3 的投资者将 ESG 纳入其投资决策，其中 29%的受访者在过去两年开始纳入 ESG 投资理念。同样可以看到，国内机构通过学习和了解，迅速把握ESG 投资风向和热点，逐渐拉近与海外机构在 ESG 布局上的差距。如图 5-3 所示，在本年度调研中，国内将 ESG 因素纳入投资决策的机构共 95 家，占今年受访机构的 62%，2022 年 51 家（占比 35%），2021 年 98 家（占比 62%），2020 年 91 家（占比 39%）。尽管经历了 2022 年由于国内机构对 ESG 的理解加深而对 ESG 纳入投资实践的定义逐步严格的过渡阶段，ESG 投资在 2023 年又迎来了广泛的持续关注。值得注意的是，上一题中选择“已有 ESG 投资实践”的机构仅 47 家，虽然部分机构在投资决策中考虑了 ESG 因素，但并不认为其开展了 ESG 投资实践，可见从接受 ESG理念到围绕 ESG 理念系统性开展实践之间存在差距。从将 ESG 因素纳入投资决策的时间角度上看，“尚未关注 ESG”的机构逐年递减，2023 年递减显著，仅占比 6%。另外将有 32%的机构会在未来 5 年内考虑 ESG 与投研全流程的融合。ESG 投资理念已经逐渐走进主流投资机构视野，稳步发展成为资管共识，未来中国资管业将在全行业践行 ESG 投资，积极助力我国“双碳”目标的实现，为全球可持续发展贡献中国市场力量。ESG 投资理念正在企业端和投资端发挥其重要作用，一方面公司采取更多的可持续实践，另一方面机构积极践行ESG 投资，两者相互联动，共同营造更可持续的金融市场和商业环境。如图 5-4 及 5-5 所示，在本次调研中，绝大多数机构认可ESG理念有利于改善公司的长期绩效和自身投资的绩效，并且认可度明显提高。认为ESG理念改善公司绩效“非常有意义”的机构从 2020 年的 44%增长到了 2023 年的 50%，而机构关于 ESG 理念对改善自身投资绩效的看法逐渐图 5-3 机构将 ESG 因素纳入投资决策的时间已纳入大于等于五年5%9#%7%5%已纳入两年到五年已纳入零到两年五年内考虑尚未关注 ESG25A ( G82%6 20202120222023中国资管行业 ESG 投资问卷调查80|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告更为乐观，选择“非常有意义”的机构从 2020 年的 22%增长到了 2023 年的 42%，4 年的时间增加了将近一倍。同时，认为 ESG 投资理念“没有意义”、“不清楚”以及“持怀疑态度”的机构占比较低。伴随着 ESG 理念认识和深化，更为积极和信任的态度将驱动资管机构真正践行 ESG 投资。如图 5-6 及 5-7 所示，机构普遍认为，ESG 可持续投资有益于机构履行社会责任，提高长期回报，提供更多差异化产品，并期望 ESG 投资能够提高品牌形象和声誉，并降低投资风险。与去年一致，“社会责任”，“提高长期回报”，“产品供应多样化和差异化”和“提高品牌形象和声誉”依然是机构选择前四位的主要动机。不同的是，“提高品牌形象和声誉”从 2022 年的第二位跌落至第四位，而“提高长期回报”则从 2022 年的第四位跃升至第二位。与国外自上而下的市场驱动不同，国内市场 ESG 投资最大的动力来源于自上而下的监管驱动，我国资管机构倾向于践行身“社会责任”。今年，“提高长期回报”成为仅次于“社会责任”的动机，表明机构开始通过践行 ESG 理念，追求长期价值和稳健回报，ESG 长期投资理念已经得到国内机构的广泛认可。近期地缘冲突频发，欧洲能源危机加剧，叠加美联储持续加息，世界局势紧张，国内金融市场出现了较大波动。ESG 理念鼓励投资者考虑公司和资产在未来几年甚至更长时间内的表现，而不仅仅是短期的股价波动，体现了国内 ESG 投资理念的升级和发展。4%3%5%8GeD%1%1%2%3%4GY(F%0%0%3%1%7%8Sc#6%3%3%4%2%5%8CFBP%0%0%没有意义没有意义不清楚不清楚持怀疑态度持怀疑态度有一定意义有一定意义非常有意义非常有意义图 5-4 机构关于 ESG 理念对改善上市公司长期绩效的看法图 5-5 机构关于 ESG 理念对改善自身投资绩效的看法202020202022220232023中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|81图 5-6 采用 ESG 投资的主要（或可能的）动机（多选题）图 5-7 采用 ESG 投资的主要（或可能的）动机（多选题）社会责任社会责任提高长期回报提高长期回报产品供应多样化和差异化产品供应多样化和差异化提高品牌形象和声誉提高品牌形象和声誉降低投资风险降低投资风险境内客户需求境内客户需求上海品茶，董事会/高管指令上海品茶，董事会/高管指令监管趋势监管趋势吸引资金流入吸引资金流入境外客户需求境外客户需求股东要求股东要求同业竞争压力同业竞争压力9415%0%6%8%3%0%9%3%4%3%6%2%7%7%3%3%6%3%5%8%6%9%5%7%9%4%6%9%48572666564484036320222023注：2021 以后优化题目设置，增加了选项“境外客户需求”和“吸引资金流入”选项。当年中国资管行业 ESG 投资问卷调查82|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告5.1.2 架构及外部资源政策提速下的 ESG 投资大有可为，ESG 理念将在金融机构从业人员中得到普及，ESG 策略将在金融产品中得到广泛应用，ESG 规范将融入机构投研全流程。如图 5-8 所示，我们考察了机构在 ESG 责任投资方面已开展的行动，与2022 年一致，2023 年最受欢迎的方式依然是“参加 ESG 主题会议学习/参加卖方路演”。参加卖方路演为买方机构捕捉更多 ESG 相关议题的研究需求，促进机构间的合作与交流。从侧面反映出自 2022 年以来，市场各方对 ESG 的讨论和互动增加，ESG 相关主题会议和路演将持续盛行，成为 ESG 从业人员的交流平台。其余方式中，“对员工进行 ESG 风险和机遇的培训”“制定 ESG 投资规范或制度或指引”“开发 ESG 相关策略或产品”，是机构主要采取的方式。与去年类似，通过“建立 ESG 相关的考核、激励及惩罚措施”“对外 ESG 主题路演”“聘用第三方咨询顾问优化内部 ESG策略”的方式开展 ESG 实践的占比相对降低。此外，“采购 ESG 数据或评级”也是部分机构主要采取的方式。2022 年 5 月，国务院国资委制定印发提高央企控股上市公司质量工作方案，提出积极参与构建具有中国特色的 ESG 信息披露规则、ESG 绩效评级和 ESG 投资指引，以及推动更多央企上市公司披露 ESG 专项报告，力争到 2023 年相关专项报告披露“全覆盖”。市场上已经涌现出很多第三方机构提供的 ESG 数据和评级，辅以上市公司 ESG 披露报告和官方 ESG 评价体系，机构将有更多的选择，用更翔实、丰富、可靠的数据进行 ESG 投资和实践。各机构在 ESG 投资方面的工作从 2020 年“没有实际需求，尚未关注 ESG”占比 40%开始逐年下降，最终在2023 年仅余 6%左右。同时工作内容逐年深入，从 20、21 年度主要以“对员工进行 ESG 风险和机遇的培训”“将ESG 因素嵌入投资决策流程”的学习为主，逐步发展为种类多样、适应行业需要的一系列深入工作。总体而言，当下 ESG 投资领域正在迅速演变，资管行业在这一领域的工作越来越全面。他们逐渐减少对第三方咨询服务的依赖，而是致力于内部发展 ESG 投资能力。同时，通过购买 ESG 数据服务或借助第三方评级，协助他们自主开发 ESG 相关的战略和产品。然而，在激励机制和生态系统建设方面，仍然存在改进的空间。此外，ESG 投资的规范和指引仍需进一步发展。未来，资管机构有待更加规范化地将 ESG 因素融入其投资决策过程，通过不断积累实践经验逐渐形成标准化的 ESG 投资流程。图 5-8 机构在 ESG 投资方面已开展的工作参加 ESG 主题会议学习/参加卖方路演对员工进行 ESG 风险和机遇的培训制定 ESG 投资规范或制度或指引开发 ESG 相关策略或产品采购 ESG 数据或 ESG 评级建立 ESG 相关的考核、激励及惩罚措施聘用第三方咨询顾问优化内部 ESG 策略没有实际需求，尚未关注 ESG对外开展 ESG 相关主题路演896758573938262416当年中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|83如图 5-9 所示，我们调研了“组织架构中对 ESG 投资的针对性安排”和“牵头制定 ESG 投资策略的部门或角色”，以进一步研究机构开展 ESG 工作的组织架构和职能设置。目前，ESG 工作的开展主要通过配备专职或兼职研究人员的方式展开，约 21%的机构“配备了专职 ESG 研究或投资人员”、约 31%的机构“没有专职人员，但配备了 ESG 兼职人员”。不可否认，ESG 团队的建立需要人力成本和公司资源，大型机构正在积极布局和行动。被调查的机构中共有 17 家建立了独立的 ESG 团队或部门，占所有机构的 11%，较前 2 年有小幅提升。“无特殊安排”的机构在 2023 年显著降低，超过半数的机构通过配备专职或兼职研究人员平衡 ESG 成本和 ESG 实践，体现出资管机构在 ESG 相关事务已经全面铺开。图 5-8 机构在 ESG 投资方面已开展的工作（续）图 5-9 组织架构中对 ESG 投资的针对性安排参加 ESG 主题会议学习/参加卖方路演将 ESG 因素嵌入投资决策流程对员工进行 ESG 风险和机遇的培训制定 ESG 投资规范或制度或指引没有专职人员，但配备了 ESG 兼职人员开发 ESG 相关策略或产品采购 ESG 数据或 ESG 评级建立 ESG 相关的考核、激励及惩罚措施无特殊安排聘用第三方咨询顾问优化内部 ESG 策略配备了专职 ESG 研究或投资人员没有实际需求，尚未关注 ESG建立了独立的 ESG 团队或部门对外开展 ESG 相关主题路演聘用第三方咨询顾问21%6%4%9%7(%1E%9%6%8%7%6%4%8%9%7P%9#%9%7!1%8) 232022120232020中国资管行业 ESG 投资问卷调查84|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告如图 5-10 所示，在牵头制定 ESG 投资策略方面，46 家机构由公司高级管理层牵头制定，23家机构由 ESG 部门负责人落实制定，20 家机构由其他部门负责人贯彻执行 ESG 投资策略。这与ESG 理念的推行需要自上而下形成内部共识的认知相符合。ESG 与投研流程的整合是 ESG 投资的重点也是难点。如图 5-11 所示，2023 年度，机构在投资流程中贯彻ESG策略时，所涉及最多的仍然是投资部门和研究部门；从边际变化上看，ESG部门所占比例显著增加。“风险管理部门”和“科技部门”也是重要的参与部门，同时营销部门的重要性逐年递增。贯彻 ESG 战略需要强大的计算分析、数据处理能力，以及熟悉产品设计、投资策略的专业人员参与其中。Russell 在 2022 年对其管理人进行了 ESG 年度调查，结果显示海外公司将 ESG 项目交给气候专家和数据分析师负责，二者在所有受访者中的占比并不算小，约有 15%。图 5-10 2023 牵头制定 ESG 投资策略的部门或角色无特殊安排34%70%1%董事会公司高级管理层ESG 部门负责人其他部门负责人其他图 5-11 在投资决策中贯彻 ESG 策略的部门（多选题）投资部门投资部门研究部门研究部门无特殊安排无特殊安排ESG 部门ESG 部门风险管理部门风险管理部门营销部门营销部门科技部门科技部门其他部门其他部门25#%9%8%6%0($%2%4%8%1$%2&%6%4%1%#%8%9%6%0 21当年20222023中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|85当年如图 5-12 所示，我们尤为关注机构的 ESG 研究方法，目前有近半数的公司（约 44%）已经建立或正在建立 ESG 投资评价体系。有 16%的公司表示尽管当前还未建立自有的 ESG 评价体系，但计划在未来建立，以更好地推动 ESG 投资的进程。仍有 39%的公司表示不考虑建立自己的 ESG 评价体系，其原因在于该类数据收集、治理的成本较高，若由单家公司进行维护可能需要付出过高的成本，因此更愿意从第三方服务商获取相关数据。我们注意到，2022 年未来考虑自主建立自己的 ESG 指标体系的机构占比高达 48%，这些机构已经转变为正在建立ESG 评价体系的中坚力量。市场上第三方服务商提供的 ESG 评级结果存在差异，ESG 评价体系实际上代表了不同机构的投资理念和侧重，自主构建的 ESG 指标体系有助于明确量化公司的 ESG绩效，这对于机构实施 ESG 投资至关重要。资管机构的 ESG 指标体系融入了自己的投资方法论和投资偏好，结合中国特有的国情，综合考量不同行业的 ESG 议题重要性，用更合适的手段和方法践行中国市场的 ESG 理念。我们可以期待，随着 ESG 理念的发展，未来将有更多机构建立自主 ESG 指标体系，更好地服务于 ESG 投资和实践。ESG 数据源是 ESG 投资的基石。如图 5-13 所示，在 ESG 数据支持和来源上，2023 年排名位列前三位的分别是“第三方评级、排名或指数”“政府或服务机构数据”“第三方数据提供商”，分别占比 21%、19%、18%。最少首选来源为“非政府组织报告”，占总票数的 9%。当前机构偏好官方披露数据，通过采购第三方评级和数据，结合自身调查数据，将ESG整合至投研全通道。近年来，卖方机构发布的ESG相关研报增长迅速，上市公司社会责任报告的披露也呈上升趋势，这些都是 ESG 大数据框架体系建设的积极信号。尽管我国尚未建立 ESG 披露指引，ESG 评级存在分歧，但是 ESG 投资已经驶入发展快车道。图 5-13 ESG 策略首选数据源直接的公司参与（e.g.电话调查，尽职调查）政府或服务机构数据卖方研究公司报告非政府组织报告（e.g.PRI，OECD）第三方数据提供商（e.g.彭博、路透、路孚特、妙盈）第三方评级、排名或指数（e.g.MSCI、晨星、wind、FTSE Russell）13%9!%否，未来考虑建立16%当年图 5-12 建立了自己的 ESG 投资指标体系的机构否，不考虑是，正在建立中是，已经建立39A%3 2320222021否，不考虑否，未来考虑建立是，已经建立是，正在建立中3A9%H!(0%中国资管行业 ESG 投资问卷调查86|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告卖方研究公司报告直接的公司参与政府或服务机构数据第三方数据提供商非政府组织报告第三方评级、排名或指数13%9 %9%9!%图 5-13 ESG 策略首选数据源2020202120222023如图 5-14 所示，在被问及机构国外/国外第三方机构提供的 ESG 评级结果可以作为投资决策的参考的态度时，绝大多数的机构都基本认可国内和国外第三方机构提供的 ESG 评级，持怀疑态度的机构逐年降低。2023 年对国外机构提供的 ESG 评级的认可度提高。但是对国内机构提供的 ESG 评级认可度更高，态度尤为积极，无论是“基本认可”还是“非常认可”都呈递增趋势。这种现象主要由于中外评级标准存在差异。海外评级机构对中国市场的了解可能不如国内机构，我国资管机构更倾向于认为国内第三方服务商提供的ESG评估框架更能准确反映符合中国国情的ESG水平，更具参考价值。图 5-14 机构对国内外 ESG 评级结果的态度国外国内19#Qb%5%3%1%3eh%3%6%1%1%不认可不认可不清楚不清楚持怀疑态度持怀疑态度基本认可基本认可非常认可非常认可2022202220232023中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|87图 5-15 是否实施 ESG 投资策略是否2020 年2021 年2022 年2023 年74&YbA8%5.1.3 策略及分析体系ESG 七大策略体系是践行 ESG 投资的主流方法。如图 5-15 所示，2023 年调查结果显示，有 63%的机构实施了ESG 投资策略。近几年来，实施 ESG 投资策略的机构数量波动上涨，且整体涨势明显。如图 5-16 所示，2023 年在已经开展 ESG 投资策略的机构中，绿色或可持续主题投资策略依然是最流行的策略选择，有 73 家机构采用，正面筛选策略、ESG整合策略和负面排除策略依然是机构的主要选择。其次，近 14%的机构选择股东参与策略，8%的机构选择规范筛选策略，仅有 2%的机构选择影响力投资策略。从边际上看，选择负面排除策略的机构逐年递减，从 2020 年的最高 34%占比减少至 2023 年的 17%占比。与此同时，ESG 整合策略在经历 20202021 年巨大涨幅之后，连续 3 年都维持了较高的占比，约 18%左右。主题投资策略和股东参与策略也成为机构逐渐偏好的策略，主题投资策略从 2020 年的占比 17%稳步提升至 2023 年的 22%，股东参与策略从2020 年的 9%逐渐提升至 2023 年的 14%。根据 Capital Group 的 2022 年度 ESG 全球研究报告，投资者正在采用更全面的方法，将 ESG（环境、社会和治理）因素完全融入其投资流程中。机构投资者更倾向于采用 ESG 整合策略，占比为 63%。主题投资和影响投资成为备受欢迎的实施策略，分别占比为 49%和 47%。与此同时，正面筛选和负面筛选策略的受欢迎程度有所下降，这表明投资者逐渐弃用传统基本筛选方法，更倾向于采用更有针对性和复杂的 ESG 策略。此外，约三分之一的投资者采用净零策略，四分之一使用联合国可持续发展目标（SDG）投资组合基准来实施 ESG 策略。这些趋势清晰地反映出，投资者正在积极调整其 ESG 投资策略，更强调综合性、有针对性和有影响力的方法，同时减少了基本筛选方法的应用。我国机构的策略选择进程也与国际同行的发展进程相吻合。ESG发展初期，简单直接的负面筛选和正面筛选是机构开始实施ESG策略的优选，但在气候变化大背景下，具有 ESG 鲜明特点的绿色或可持续主题投资策略已经成为投资机构进行产品多样化，差异化，特色化，脱颖而出的重要方式。随着 ESG 可持续理念的普及，ESG 投资实践的增长，越来越多的机构采用 ESG 整合策略，系统化地将环境保护、社会责任和公司治理等要素纳入传统财务和估值分析过程，逐步发展成熟模型的 ESG 投资框架和健全的评估指标体系，拉近与国外成熟市场的差距。而根据 Morgan Stanley 2022 年可持续信号报告显示，未来 ESG 策略选择呈现出以下趋势：股东参与策略占主导地位，占比为 45%，其次是 ESG 整合策略，占比为 32%，以及负面筛选，同样占比为 32%。在我国金融市场，股东参与策略的规模随着时间的推进也保持上升的趋势。可以推断，越来越多的机构将充分行使股东权力，通过参加股东大会、与董事会或管理层交流等机会推动被投资公司重视 ESG 议题。未来，随着影响力投资理念的传播，该策略也会成为机构提高系统性 ESG 投资能力的重要抓手。中国资管行业 ESG 投资问卷调查88|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告2%8%3%5 &%5%9%1%6%9$%94%其他，如影响力投资等规范筛选股东参与策略正面筛选ESG 整合绿色/可持续主题投资负面排除图 5-16 20202022 年 ESG 策略实施情况（多选题）2023202220212020ESG 由 E（Environment 环境）、S（Social 社会）和 G（Governance 公司治理）三大维度构成。如图 5-17 所示，2023 年度，大部分机构仍然认为公司治理因素 G 是三因素中对公司业绩和经营表现影响最大的因素，占比 47%，但相较于往年问卷中 G 因素被超六成的受访者选择，环境因素（E）和社会因素（S）的重要性在 2023 年的调查结果中已经显著提升，分别占比 30%和 24%。Deutsche Bank（德意志银行）的 2022 年 ESG 调查报告中指出，根据 Deutsche Bank 提供的数据，50%的受访者认为在 ESG 中“E”更加重要而非“G”，并且他们认为“S”和“G”问题将越来越被视为在“E”支柱上取得进展并获得更多突出地位。Capital Group（美国资本集团）2022 年的 ESG 调查报告也同意这一结果，其受访者细分为来自欧洲、北美、亚太三个地区的小类，在这三个群体中，认为“E”最值得关注的比例都超过了 40%。今年的问卷结果体现了投资机构在认知上的转变，将更加重视环境和社会在公司投研分析中的表现。我们也看到，根据华金证券所做的 ESG 市场跟踪，截至2023 年 8 月 13 日，市场上存续 ESG 公募基金共 479 只，ESG 产品净值总规模达 5,923.31 亿元人民币。其中环境保护产品规模占比最大，达 49.59%。根据 BNP（巴黎银行）2021 全球 ESG 调查显示，ESG 的社会因素是最难分析和整合的。51%的受访者将社会因素列为最具挑战性的因素，与之前的调查结果一致。数据更难以获得，加上社会指标缺乏标准化，使得社会元素对终端投资者越来越重要。随着国家提出双碳政策，气候变化对企业来说，成为一个紧迫的、可能存在的财务风险因素。在巴黎协定背景下，全球将气候变化所带来的挑战与机遇系统性纳入风险管理与战略规划流程将成为必然趋势。G因素，主要体现在公司治理层面，也体现在公司的道德行为准则、以及公司对长期利益的关注上。毕马威的中国 ESG 主管合伙人林伟提出，公司治理是 ESG的核心和战略基石，只有通过强化公司治理，才能从根本上推动环境效益与社会效益的持续改善，实现行稳致远。ESG 这三大方面三位一体、不可分割。中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|8930$Gs!b%9v%E(环境因素及相关指标)S（社会因素及相关指标）G（治理因素及相关指标）图 5-17 对被投资公司业绩表现影响最大的因素图 5-18 对 E 细项的评估（多选题）图 5-20 对 G 细项的评估（多选题）图 5-19 对 S 细项的评估（多选题）2023202320232023202220222022202220212020应对气候变化制度与数据:物理风险与转型风险高级管理层:变动频率、激励等利益相关方责任:消费者权益、供应链管理、债务人管理等绿色业务/技术情况:绿色业务占比、绿色研发投入等股东:控制权变更、分红、再投资等社会责任:社区发展、公益慈善、国家战略规划、社会风气等资源消耗表现:能源、水资源、物料资源、土地资源等内控与审计:业绩操纵、财务造假、贪污腐败等产品责任:产品质量与安全、产品创新等环境风险事件与应对:违规与处罚等风险管理:管理体系、法律诉讼、ESG 风险/气候风险管理等市场责任:反垄断、专利保护等环境管理机制建设:企业环境绩效监控、员工环境保护培训等董事会:决策独立性、独立董事等监事会:是否履行监督职能污染物排放表现:废水、废物、废气信息披露:管理制度、及时性及有效性等ESG 治理:治理架构、独立三方审验等员工责任:员工待遇、职业发展、健康安全等797735984789588687667675656586652848493中国资管行业 ESG 投资问卷调查90|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告如图 5-18 至 5-20 所示，我们调查了机构对 ESG 三个维度项下具体指标的看法，选出机构认为对被投公司的投资价值有重要影响的三项指标。受访者认为环境因素中最重要的三个方面是“资源消耗表现：能源、水资源、物料资源等”，“污染物排放表现：废水、废物、废气”，以及“应对气候变化制度于数据：物理风险与转型风险”。机构认为社会因素中“利益相关方：消费者权益、供应链服务、债务人管理等”和“产品责任：产品质量与安全、产品创新等”最值得重视，其次为社会责任：社区发展、公益慈善、国家战略规划、社会风气”，并且对员工责任：包括员工待遇、职业发展以及健康安全等”的关注程度较往年显著增加。在问卷包含的共计 8 种公司治理因素中，“股东：控制权变更、分红、再投资等”，以及董事：决策独立性、独立董事等“被认为是最重要的方面。此外，“内控与审计：是否出现业绩操控、财务造假的现象，以及其管理层是否被指控存在贪污腐败现象等”也排在前列。Callan Institute 2022 年的 ESG 问卷调查对环境的细项做出了更偏向实际业务的调查。受访者对纳入 ESG 的“E”所采取的具体行动主要包括“投资组合去碳化（decarbonize the portfolio）”“化石燃料投资撤资（divestment of fossil fuel investments）”等。值得一提的是，碳足迹投资组合的衡量（Carbon footprint portfolio measurement）这一举措，虽然目前只有约 4%的受访机构正在施行，但却有 33%的机构表示正在进行探索，不排除碳足迹衡量在未来会成为 ESG 投资的重要方向。国内资管机构对ESG方法论的理解不同，对ESG不同指标的重要性评价不同，应充分考虑不同经济体之间的差异，结合海外丰富的 ESG 经验并充分运用本土化的投资经验进行 ESG 研判。5.1.4 发行及产品表现如图 5-21 所示，受访的 152 家机构中，2023 年共 85 家机构发行过 ESG 或可持续相关主题型产品，占比 56%，相比于 2022 年的 50 家发行机构，我国资管行业在 ESG 主题产品上的动作较为迅速。从机构发行的 ESG 相关产品管理规模在总投资中的比重来看，70%机构的可持续投资产品占比位于“0%”或“10 %”区间。我们看到，分布在“0%”区间的比例呈先增后减的变化，从 2021 年的 50%增加到 2022 年的68%，后在2023年又减少到54%，而分布在“50%以上”区间的比例逐年下降，从2021年的占比18%下降到2023年的6%。与此同时，“200%”或“30P%”区间的占比逐年递增，尤其是“200%”的区间从 2021 年的 8%提高到了2023 年的 16%。从这些变化可以看出，机构在逐步加大 ESG 产品的占比，更好得践行 ESG 投资。目前国内市场上 ESG 相关主题型产品占全部资产管理规模有限，与 GSIA（全球可持续投资联盟）统计的全球 36%的可持续产品渗透率相比有较大增长空间。随着国内提出双碳策略及对可持续发展战略的重视，国内市场上将涌现更多的 ESG投资产品，提供多样化投资工具，ESG 或可持续主题产品占所有管理资产的比例将有所增长。中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|91如图 5-22 所示，在 ESG 产品的收益层面，机构投资者对已经发行的 ESG 产品的评价总体较为正面，但分歧仍在。在2022 年调查中，有 17%的机构认为 ESG 主题相关产品能带来更高收益或收益能显著增高，相比认为 ESG 主题相关产品收益较低或收益显著降低的 5%的机构占比较高，整体上机构投资者对已经发行的 ESG 产品的评价较好。但是，2023 年有15%的机构认为 ESG 主题相关产品能带来更高收益或收益能显著增高，同时也有 12%的机构认为 ESG 主题相关产品收益较低或收益显著降低。从 2022 年到 2023 年的变化来看，认为 ESG 主题相关产品收益较低或收益显著降低的比例有所增加，可能受世界金融市场波动的影响，导致 ESG 产品的收益有所降低。如图 5-23 所示，在 ESG 产品的投资风险的层面，大多数机构认为，ESG 产品与其他产品的投资风险差异不大或者风险较低，认为 ESG 产品会使风险显著增高的机构占比较低。从 2022 年到 2023 年的变化来看，认为 ESG 产品风险更高和风险更低的机构占比都有所增加，观点不一。根据 Russell 在 2022 年的年度 ESG 调查发现，在持相同观点的受访者中，大约一半的人认为，与 ESG 相关的风险目前还没有被充分反映出来，但预计未来几年将越来越多地被反映出来。同时，市场参与者在分析中更加关注 ESG 因素，ESG 表现较差的资产价格受到的影响就越大。50!%8%3h%6%2T%6%6%0 00P%以上图 5-21 可持续主题产品在投资中的比重图 5-22 ESG 主题相关产品与其他大类资产配置类似的基金产品的市场收益对比图 5-23 ESG 主题相关产品与其他大类资产配置类似的基金产品的投资风险对比202U%0%4!%1%1#%5%08%1%9%0%23%2%不涉及不涉及收益显著增高风险显著增高收益显著降低风险显著降低收益更高风险更高差别不大差别不大收益较低风险较低2022202220232023中国资管行业 ESG 投资问卷调查92|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告如图5-24及5-25所示，著名的长期投资公司Baillie Gifford认为，在投资决策中对ESG的考虑与长期投资理念相契合。根据问卷调研，20202022 年这三年内，机构对基金经理业绩评估周期主要集中在 13 年，在 2023 年延长至 35 年甚至更长。2023 年对基金经理的考核周期变长，可能源于 2023 年经济下行，金融市场承压较大，其管理的基金业绩整体表现不佳。而预测 ESG 产品多久会有卓越的业绩表现，根据 2023 年的调查结果，大部分受访机构都认为 3-5 年是一个比较合适的周期，这与往年的调查结果也大致相同，也有相当一部分的机构认为57年ESG产品才会表现出其在长期绩效中的优势。业绩体现与业绩考核周期的不一致依然是成为 ESG 产品发展的障碍，不利于激励机构内投资研究人员实践 ESG 长期投资理念。考核机制如何平衡 ESG 产品表现所需的时间与基金经理投资业绩评估周期，是 ESG 生态构建中的必要考虑。不会有卓越表现 6 个月-1 年6 个月-1 年1-3 年1-3 年3-5 年3-5 年5-7 年5-7 年7-10 年7-10 年10 年以上10 年以上图 5-24 ESG 产品获得卓越投资业绩所需时间图 5-25 基金经理投资业绩评估周期20202020202222023202300%2%0%0S%3$S%3%7%1%7%1%1%0i%6(P%4%1%5!#%1%0%0U%46%8%8%5%7C%1%15%3$D!%2%1%中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|932022202315%9%7%7%7%8%8%9%7%6%9%5.1.5 挑战及提高方向如图 5-26 所示，我们进一步探讨，在采用 ESG 责任投资的过程中，机构面临的主要障碍与挑战。2023 年，“缺少规范的 ESG 信息披露规则”替代“ESG 相关信息难以获取、信息不完整或可信度不高”成为机构认为最大障碍。其次是机构对于“践行 ESG 可获得的价值不确定或不显著，动力不足”，市场行情打击了机构的投资信心。BNP 对全球投资者的 ESG 调查结果显示数据被公认为全球 ESG 投资的障碍，中国的 ESG 投资也面临类似的问题，根据调研，近半数机构认为“ESG 相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高”是机构展开 ESG 投资不可避免需要面临的问题。与此同时，一大阻碍 ESG 投资发展的因素在于“缺乏衡量 ESG 投资绩效的标准行业指标”。除外部因素外，机构内部因素也对 ESG 投资的发展产生了一定的影响，包括“购买分析数据所需的成本”。根据 Index Industry Association 2022 年的 ESG 调查报告，数据缺失（data vacuum)被普遍认为是限制 ESG（环境、社会和治理）投资改进的一个重要障碍。在被问及 ESG 投资领域的最大挑战时，基金经理们强调了对公司 ESG 活动更多的公开披露的必要性，并指出组织和不同部门之间的数据标准化的欠缺。这一观点强调了行业内需要更多的标准化和透明度，以支持 ESG 数据的可比性和可信度。图 5-26 机构采用 ESG 投资的主要挑战（多选题）ESG 相关信息难以获取,信息不完整或可信度不高缺少规范的 ESG 信息披露规则践行 ESG 可获得的价值不确定或不显著，动力不足缺乏衡量 ESG 投资绩效的标准行业指标ESG 责任投资的市场接受度较低ESG 认识不足，缺乏高管支持，缺少相应资源投入购买分析数据/工具/所需的成本投资战略注重短期投资绩效高质量投资经理/策略的供应第三方 ESG 评级/指数相互冲突698275694ESG 相关信息难以获取,信息不完整或可信度不高缺少规范的 ESG 信息披露规则践行 ESG 可获得的价值不确定或不显著，动力不足缺乏衡量 ESG 投资绩效的标准行业指标ESG 责任投资的市场接受度较低ESG 认识不足，缺乏高管支持，缺少相应资源投入购买分析数据/工具/所需的成本投资战略注重短期投资绩效高质量投资经理/策略的供应第三方 ESG 评级/指数相互冲突当年中国资管行业 ESG 投资问卷调查94|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告如图 5-27 所示，面对 ESG 投资的障碍与挑战，今年被认为促使机构践行 ESG 投资最有效的方式依然是“监管部门自上而下推动和鼓励 ESG 责任投资”，“提高企业信息披露质量，增强数据点的可用性”是第二重要方式。同时，“整合ESG 因素的投资表现突出”、“更多的客户需求”、“建立明确纳入 ESG 因素的投资模型”也被认为是较为重要的因素。从调查问卷结果来看，当前我国 ESG 投资仍处于发展阶段，监管制度、信息质量和结果评定方面仍需各方参与者积极参与并制定标准，以规范并推动行业的健康发展。此外，由于当前 ESG 投资的观念普及程度还需进一步加强，许多基金经理认为ESG 投资客户需求不足、社会认识程度不高，因此需要学术界与工业界共同携手，推进投资者教育、普及 ESG 投资理念并且培养更多相关专业人才。图 5-27 促使机构践行 ESG 投资最有效方式（多选题）监管部门自上而下推动和鼓励 ESG 责任投资，提供优惠政策提高企业信息披露质量，增加数据点的可用性、可得性为那些践行 ESG 投资的人提供长期激励更多的客户需求加强 ESG 责任投资相关投资者教育延长投资业绩的评估时间建立明确纳入 ESG 因素的投资模型学术研究表明，ESG 整合有助于财务和投资业绩ESG 数据评级提供者之间更大的一致性整合 ESG 因素的投资表现突出ESG 人才的供应3268483070355.2.1 驱动因素5.2.2 人员配置5.2 专业基金管理人访谈外资需求、监管要求、高层关注是开展 ESG 工作的主要驱动力。部分基金管理人开展 ESG 工作源于其创始人或高层对 ESG 理念的重视；部分源于主权基金委托账户驱动；同时，随着近年来银保监会发布银保监会绿色金融指引，地方监管如深圳市地方金融监督管理局等发布深圳市金融机构环境信息披露指引，引导符合要求的金融机构开展环境信息披露，越来越多的金融机构系统性参与践行 ESG 理念。规划完整、强有力的人员配置是机构贯彻 ESG 工作的重要保障。特别是考虑到 ESG 需作为增量信息纳入现有投研框架，投研团队充分参与 ESG 工作，或通过机制支撑 ESG 团队与投研团队保持密切的交流沟通，对 ESG 理念落地、形成可执行的投资方法论具有良好助益。被访谈的专业基金管理人的 ESG 团队主要由两种方式构成，一是在各个业务条线中抽调人员形成 ESG 工作小组，统筹 ESG 工作，为公司提供战略性观点和思路；二是构建隶属于投资或研究下属的中国资管行业 ESG 投资问卷调查2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|955.2.3 ESG 策略5.2.4 ESG 评价体系5.2.5 ESG 与超额收益根据访谈，负面筛选的 ESG 策略仍是大部分机构践行 ESG 理念的方式，多家机构从环境、社会、公司治理三大维度中筛选出禁投行业或 ESG 评级过低的行业或企业，对可投库进行动态调整。在此基础上，基于投资者或资金需求，定制化综合整合法、主题法等策略综合贯彻 ESG 理念。值得注意的是，尽责管理策略逐渐获得关注。本年度券商组织的针对企业的 ESG 调研，特别是央国企的沟通交流明显增多。未来随着更多企业关注 ESG 议题，会有更多企业与投资者展开 ESG 议题沟通。ESG 评级结果的相异性一直是行业关注探讨的话题。考虑到 ESG 评级本身带有一定价值判断，被访谈机构大多采购多家 ESG 评级数据，并开展数据治理工作。在此基础上，大多自建 ESG 评价体系。其中，部分机构为了增进 ESG 评价体系对指标实质性的考虑，评级赋权过程中由行业分析师与 ESG 分析师共同维护、定期更新；或通过开源方式将 ESG评级结果分享给投研人员，使得投资人员可以获得足够的 ESG 相关的数据和资源，辅助投资判断。与该趋势相同的是，部分第三方独立数据或评级服务商已经不再聚焦 ESG 评级或量化结论，取而代之的提供 ESG 评估分析文本，充分挖掘未量化信息，以更直观、全面地评估主体的 ESG 风险。受访机构表示，ESG 评级的本土化是必然趋势。国内企业 ESG 实践需要本土化解决方案。2023 年，国资委发布央企控股上市公司 ESG 专项报告编制研究，引导企业参考具有中国特色的评价体系、追求经济价值与社会价值相平衡的经营绩效，推动 ESG 信息披露准则规范统一。根据访谈机构反馈，目前关于 ESG 是否能带来超额收益的讨论渐少。考虑到 ESG 信息披露体系和数据体系处于建设过程中，数据及研究深度有待进一步完善，ESG 因子对于收益的贡献仍存在争议。但大部分被访谈机构认为 ESG 对于研判企业的长期价值具有至关重要的意义。部分研究者认为 ESG 与其他无形资产相近，如管理有效性，上海品茶、创新能力等，创造长期财务或社会价值。在此背景下，部分受访机构利用 ESG 筛选从长期来看更具备可持续发展空间的企业，以排除行业或公司治理风险。谈及 ESG 未来发展方向，受访机构表示关注漂绿风险。部分资金方要求 ESG 产品需符合 SFDR 相关要求；虽目前国内暂没有统一的 ESG 产品标准，但随着香港逐渐加强 ESG 基金管理，未来 ESG 策略披露、信息披露有望获得进展。ESG 团队，考虑到 ESG 覆盖面较广，团队成员以 ESG 信息披露、ESG 尽责管理、ESG 评价体系等内容进行分工，定期输出 ESG 评分、研究报告、金融机构 ESG 投资执行情况的信息披露报告等。附录2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|97附录附录98|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告国家和地区年份ESG 披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注阿根廷2008CSR Law No.2594强制性政府111可持续发展报告阿根廷2012CSR Law No.8488强制性政府111可持续发展报告阿根廷2012Listing Rules on BYMA强制性证券交易所111可持续发展报告澳大利亚2001Corporations Act 2001强制性政府11 年报澳大利亚2003ASX Listing Rule 4.10.3(Revised in 2007,2010,2014)强制性证券交易所111年报澳大利亚2007National Greenhouse and Energy Reporting Act 强制性政府1 碳信息报告奥地利2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报比利时2003Social Balance Sheet,2003(Revised in 2008)强制性政府 1 年报 比利时2009The 2009 Belgian Code on Corporate Governance强制性政府 1年报 比利时2017Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 巴西2006Despacho Order No.3034/2006强制性政府111可持续发展报告能源和公共事业公司巴西2009CVM Instruction No.480强制性政府1 年报巴西2012Report or Explain for Sustainability or Integrated Reports遵守或解释证券交易所111可持续发展报告或综合性报告巴西2021CVM Resolution No.59(Amendment of Instruction No.480)强制性证券交易所111年报加拿大2004TSX Timely Disclosure强制性证券交易所11 及时报告加拿大2004Greenhouse Gas Reporting Program强制性政府1 碳信息报告加拿大2010CSA Staff Notice 51-333:Environmental Reporting Guidance for Timely Disclosure强制性证券交易所11 及时报告加拿大2019CSA Staff Notice 51-538:Climate-Related Risks Reporting Guidance for Timely Disclosure强制性证券交易所1 及时报告 中国大陆2006SZSE Social Responsibility Guidelines for Listed Companies(Revised 2008)强制性证券交易所111社会责任报告 中国大陆2008SSE Guidelines on Listed Companies Environmental Information Disclosure强制性证券交易所1 社会责任报告 中国大陆2008Green Securities Law强制性政府1 年报“高污染，高耗能”公司中国大陆2021Environmental and Social Disclosure Rules for Listed Companies强制性证券交易所11 年报 中国大陆2022SSE ESG disclosure requirement for STAR Market companies强制性证券交易所111年报 附录 一：全球 ESG 披露政策附录2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|99（续）国家和地区年份ESG 披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注中国香港2013HKEX Board Diversity Policy强制性证券交易所 1年报 中国香港2015HKEX Listing Rules ESG Reporting Guide遵守或解释证券交易所111可持续发展报告 中国香港2020HKEX Listing Rules ESG Reporting Guide(Revised 2020)强制性证券交易所111可持续发展报告 中国台湾2015Rules Governing the Preparation and Filing of CSR Reports by Listed Companies强制性证券交易所111社会责任报告食品，化学，金融公司中国台湾2019Rules Governing the Preparation and Filing of CSR Reports by Listed Companies(Revised 2022)强制性证券交易所111社会责任报告 丹麦2008Danish Financial Statements Act(2001,Revised 2008)强制性政府111年报 丹麦2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 芬兰2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 法国2001New Economic Regulations Act强制性政府111年报 法国2010Grenelle II Act强制性政府111年报 法国2015Energy Transition Law 强制性政府1 年报 法国2017Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 德国2005Transposition of EU Modernisation Directive:Reform Act on Accounting Regulations强制性政府111年报 德国2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 希腊2006Transposition of EU Modernisation Directive:Law 3487强制性政府11 年报 希腊2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 匈牙利2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 印度2012Business Responsibility Report Circular No.CIR/CFD/DIL/8/2012强制性证券交易所111商业责任报告最大的前100 上市公司印度2013The Companies Bill强制性政府111数据披露印度2015Business Responsibility Report Circular No.CIR/CFD/CMD/10/2015强制性证券交易所111商业责任报告最大的前500 上市公司印度2021Business Responsibility Report Circular No.SEBI/HO/CFD/CMD-2/P/CIR/2021强制性证券交易所111商业责任报告最大的前1000 上市公司印度尼西亚2006Regulation No.X.K.6.强制性政府 11年报 印度尼西亚2012Regulation No.KEP-431/BL/2012强制性政府111年报 附录100|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告（续）国家和地区年份ESG 披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注印度尼西亚2017Regulation No.51/POJK.03/2017强制性证券交易所11 年报 爱尔兰2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 意大利2007Transposition of EU Modernisation Directive:Legislative Decree No.32/2007强制性政府111董事报告 意大利2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 日本2005Law Concerning the Promotion of Business Activities with Environmental Consideration强制性政府1 年度环境报告特定公司日本2007Japan Environmental Reporting Guidelines(Revised 2012 and 2018)自愿性政府1 年报 日本2015Japan Corporate Governance Code(Revised 2018 and 2021)遵守或解释证券交易所111年报 日本2020Practical Handbook for ESG Disclosure自愿性证券交易所111年报墨西哥2012Climate Change Law(Revised 2014 and 2018)强制性政府1 碳信息报告 墨西哥2017Sustainability Guide for Issuers自愿性证券交易所111年报荷兰2006Transposition of EU Modernisation Directive:Dutch Civil Code,1838强制性政府11 年报 荷兰2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 挪威2013Norwegian Accounting Act-Amendment,1998强制性政府111可持续发展报告 波兰2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 葡萄牙2010Financial Reporting Accounting Standard No.26强制性政府1 年报 葡萄牙2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 罗马尼亚2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 斯洛文尼亚2017Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 俄罗斯2011Order No.11-46/PZ-N强制性证券交易所1 年报 俄罗斯2015Central Banks new Corporate Governance Code遵守或解释证券交易所111年报 俄罗斯2021ESG Best Practice Guide for Issuers(Revised 2022)自愿性证券交易所111年报 南非2010Johannesburg Stock Exchange Listing Requirement:King III Code强制性证券交易所111综合性报告 南非2022Johannesburg Stock Exchange Guidance on Sustainability and Climate Disclosure自愿性证券交易所111综合性报告 瑞典2016Transposition of EU NFRD强制性政府111年报 附录2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告|101国家和地区年份ESG 披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注沙特阿拉伯2021Saudi Exchange s ESG Disclosure Guidelines自愿性证券交易所111可持续发展报告或年报 韩国2012Green Posting System 强制性政府1 年报 韩国2019Guidelines on Disclosure of Corporate Governance强制性证券交易所 1企业治理报告 韩国2021K-ESG Guideline强制性证券交易所111可持续发展报告或年报资产超过 2 万亿韩元的公司（2025年起实施），所有上市公司（2030年起）土耳其2011Communiqu on Corporate Governance Principles,2003强制性证券交易所111年报 土耳其2014Monitoring and Reporting Greenhouse Gas Emissions强制性政府1 碳信息报告 英国2008Climate Change Act强制性政府1 年报 英国2013The Company Act 2006 Regulation(Revised 2013,2016,2018)强制性政府111年报 美国2002Sarbanes-Oxley Act强制性证券交易所1 1年报 美国2009Mandatory Reporting of Greenhouse Gases Rules强制性政府1 碳信息报告 美国2010SEC Guidance Reporting Disclosure Related to Climate Change 自愿性证券交易所1 年报 美国2017NASDAQ ESG Guidance(Revised 2019)自愿性证券交易所111年报 美国2021NYSE ESG Guidance自愿性证券交易所111年报（续）国家和地区宣布时间实施时间组织适用范围日本2021 年 06 月 11 日2022 年 04 月 01 日证券交易所上市公司（主板块）埃及2021 年 07 月 15 日2022 年 01 月 01 日政府大型上市公司和非银行的金融公司新西兰2021 年 10 月 27 日2023 年 01 月 01 日政府上市公司和金融机构英国2021 年 10 月 29 日2022 年 04 月 06 日政府大型上市公司和金融机构 附录 二：强制性的 TCFD 披露政策附录102|2023 年度中国资管行业 ESG 投资发展研究报告国家和地区宣布时间实施时间组织适用范围新加坡2021 年 12 月 15 日2022 年 01 月 01 日证券交易所上市公司（2022 年“遵守或解释”）；金融业，农业，食品和林产品业，能源（2023 年强制实施）；运输业，材料和建筑（2024 年强制实施）巴西2021 年 12 月 22 日2023 年 01 月 02 日证券交易所上市公司加拿大2022 年 04 月 08 日2024 年 01 月 01 日政府金融机构马来西亚2022 年 09 月 26 日2025 年 12 月 31 日政府上市公司（主板块）瑞士2022 年 11 月 23 日2024 年 01 月 01 日政府大型上市公司和金融机构中国香港2023 年 04 月 17 日2024 年 01 月 01 日证券交易所上市公司（续）参考文献Mulholland,P.,(2023).19 Republican States Create Anti-ESG Alliance.Chief Investment Office.https:/www.ai- Signs Sweeping Anti-ESG Legislation in Florida.US News.https:/ Sustainable Fund Flows Q2 2023 in Review.Bartels,W.,Fogelberg,T.,Hoballah,A.,&van der Lugt,C.,(2016).Carrots&Sticks:Global trends in sustainability reporting regulation and policy.van der Lugt,C.,van de Wijs,P.P.,&Petrovics,D.(2020).Carrots&Sticks:Sustainability Reporting Policy:Global trends in disclosure as the ESG agenda goes mainstream.Global Reporting Initiative(GRI)and the University of Stellenbosch Business School(USB).Krueger,P.,Sautner,Z.,Tang,D.Y.&Zhong,R.,(2023).The effects of mandatory ESG disclosure around the world.Available at SSRN 3832745.TCFD,(2022).Task Force on Climate-related Financial Disclosures:Status Report.Bucaille,A.,(2023).Technology Companies Lead on Climate Concern,Action.Wall Street Journal.https:/ Groupe,(20

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毕马威银行业首席执行官展望毕马威国际在谨慎管理当前不确定性和风险的同时，银行业领导人越来越关注不断变化的世界中蕴含的机遇。 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望2目录经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路05经济价值创造07值得信赖的目标10战略规划的优先事项12颠覆性技术与生成式人工智能的脉动14未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望3在这个全球经济和地缘政治不断变化的时代，全球银行业领导人面临着无数复杂的挑战。其中包括相当大的市场不确定性，影响银行客户的财务健康和行为，强化监管和增加资本的要求，以及快速的技术颠覆带来了机会和风险。尽管面临这些挑战，首席执行官们仍然对未来三年的前景充满信心，他们正在采取目标导向和积极主动的方法来建立组织韧性并追求务实的增长。这些是毕马威银行业首席执行官展望的部分调查结果。在该报告中，我们调查了142位银行业首席执行官，以收集他们对未来三年业务和经济前景的看法。我们从这些代表美洲、欧洲和亚洲国家的银行业领袖那里获得了深刻的见解，他们分布在零售、商业和企业银行子行业，其中71%来自收入在5.0-99.9亿美元之间的组织。尽管研究结果表明，首席执行官们对整体业务增长持明显乐观的态度，但他们也指出，人们的担忧和风险正在发生变化，战略规划和领导方式在不断演变，人们越来越关注提供健全的ESG战略，同时平衡快速出现的生成式人工智能带来的机遇和未知风险。我邀请您深入探讨后文中呈现的观点，这些全球领导人分享了他们在管理涉及经济、地缘政治、环境、社会和技术变革挑战过程中的想法。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路Francisco Ura毕马威国际银行业与资本市场全球主管毕马威银行业首席执行官展望3 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望4我们的调研显示，中国的银行家们对中国银行业的过去几十年发展成就充满自豪，虽然深刻感受到当前的转型压力，但他们对中国银行业的未来前景是充满信心的。目前，中国虽然没有利率上行的压力，但是经济结构转型冲击和资产收益率下降正困扰中国的银行家。受益于宽松的货币政策环境，中国的银行在资产端的扩张速度虽然有所放缓，但是仍然保持着两位数以上增长速度；但净息差的持续收窄，风险上升导致银行的营收水平和盈利能力承压。例如从中国上市银行公布的三季报来看，有超过一半的银行营收出现了不同程度的下滑。张楚东毕马威中国金融业主管合伙人史剑毕马威中国银行业主管合伙人经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路2023年对中国的银行业是不寻常的一年，宏观经济和金融环境快速变化。中国的银行普遍认为银行过去的经营模式不可持续，需要主动做出调整，提升风险管理水平，制定适应新的政策和经济环境的经营战略，打造核心竞争力以穿越周期。未来在哪里？中央金融工作会议已经为中国的银行业确定了高质量发展的主基调。中国的银行应结合自身的发展阶段和特点，思考如何有力支撑经济社会发展大局，提高金融服务水平，打好防范化解重大风险攻坚战，做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望56v%经济价值创造银行业首席执行官展望揭示，尽管银行业首席执行官对增长抱有普遍信心，但他们的信心呈现下降趋势。例如，虽然他们对未来三年全球经济增长前景的信心从72%下降到70%，仅是略有下降，但对其行业增长前景的信心下降较为显著，从84%下降到76%。同样，首席执行官对所在银行未来三年增长的信心从82%下降到了76%。这种信心受挫的原因可能在于人们越来越认为，政治不确定性，以及一些市场上出现的短暂、技术性衰退，可能会比一年前所预测的更持久。银行业首席执行官的主要情绪是谨慎乐观的。由于近年来采取了加强治理和风险管理等措施，他们觉得自己能够应对当前的不确定性。凭借坚实的管理能力、充足的资金和流动性，每个人都在期待增长的可能性。FranciscoUra毕马威国际银行业和资本市场全球主管首席执行官对未来三年的信心水平：首席执行官对未来三年的信心水平：行业增长前景行业增长前景有信心中立的信心不足经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望679v%6t%7t0q%当今银行最紧迫的问题网络犯罪与网络不安全人才监管要求颠覆性技术生活成本0 %关注增长的最大风险当被问及未来三年银行繁荣面临的最大风险时，79%的受访者表示为生活成本。这反映出领导者意识到，他们的客户和员工都受到当前经济状况的巨大影响，导致借贷和投资量停滞，以及银行在紧张的劳动力市场竞争中找到和留住人才时工资的大幅上涨。在其他列入最大风险的排名中，首席执行官们列出了颠覆性技术（76%）、监管要求（74%）、人才（74%）和网络犯罪（71%）。对首席执行官针对银行增长的最大风险进行同期比较表明，这些高管的优先事项发生了转变。特别是“政治不确定性”和“新兴/颠覆性技术风险”上升为银行业的主要威胁，这无疑是由于当前的地缘政治担忧。生成式人工智能和其他技术的知名度不断上升，也可以解释首席执行官们对“网络安全”和“运营风险”日益担忧的原因。相比之下，自2022年以来，对“利率”、“声誉/品牌”风险和“回归属地主义”等先前热点问题的担忧明显下降。尽管80%的首席执行官表示相信利率上升和持续的通胀将可能延长潜在的衰退，但他们对所在银行的前景充满信心，89%的首席执行官预计今后三年其所在银行的盈利为正，而2022年这一比例为96%。他们对银行员工逐年增长表现出稳定的信心，同时，87%的受访者预计未来三年会有内部招聘。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路同意无法表示意见不同意5%不同意15%同意80%中立利率上升和持续的通胀将可能延长潜在的衰退。2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望7值得信赖的目标尽管经济形势充满挑战，围绕“ESG”一词的讨论也经常两极分化，但银行业首席执行官们仍继续在这一领域进行投资。虽然他们仍然致力于履行银行的“值得信赖的目标”，但他们正在采取一种更加“基于结果的方法”，重点关注价值创造和投资回报。这一观点反映出银行家们越来越意识到，鉴于监管要求的不断提高和转型经济中将出现的巨大经济机遇，他们不能忽视ESG。63%的首席执行官表示，他们意识到ESG战略已成为其组织的一项要求，他们认为ESG现在已完全融入其业务，成为创造价值的一种手段。他们还表示，他们的ESG战略将对建立客户关系（29%）、形成资本配置、合作伙伴关系、联盟和并购战略（20%）以及推动财务业绩增长（17%）产生重要影响。事实上，53%的受访者认为，他们将在三到五年内看到ESG投资的显著回报率，其中25%的受访者预计三年内就会有回报。这些发现可能与成熟市场中许多银行最近投资ESG数据能力和系统集成的努力相一致，这些投资使他们能够将可持续性融入正常的业务决策过程中，而不是将其视为“固定”的报告义务。建立客户关系塑造我们的资本配置、合作伙伴关系、联盟和并购战略推动财务业绩的增长吸引下一代人才建立我们的品牌声誉加强员工敬业度与员工价值主张推动股东总回报的增长29 %6%5%ESG战略的影响经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望8净零之旅面临的挑战尽管首席执行官们对ESG有着坚定的承诺，但他们承认在实现净零或类似目标方面面临着障碍。将近三分之一（28%）的受访者表示，实现这一目标的最大障碍是供应链脱碳的复杂性（尤其是贷款或投资组合），以及缺乏实施解决方案的技能和专业知识。类似百分比的受访者（27%）指出缺乏适当的技术解决方案。这些数据反映了这样一个事实，即尽管大多数银行都做出了净零承诺，但他们认识到，由于与整体经济的相互依赖、监管的步伐、许多行业转型的复杂性以及客户的准备程度等因素，很难推动变革并衡量其进展。同样，与大多数行业的雇主一样，银行也在努力寻找必要的人才。在许多情况下，银行现在正在努力培训和提高现有员工的技能，以发展所需的ESG技能。也就是说，首席执行官们仍然坚定地专注于他们的工作，因为他们指出了未能实现目标的许多不利因素。特别是，27%的受访者认为他们将面临招聘挑战，17%的受访者认为，他们会遇到更高的成本，更大的融资困难，或会被竞争对手淘汰。令人鼓舞的是，ESG是银行首席执行官们的首要考虑，因为他们今天必须进行能够在更长时间内获得回报的投资。随着人们越来越认为银行最终必须使所有金融都具有可持续性，他们需要与客户一起，帮助他们踏上转型之旅。要做到这一点，银行必须将ESG深入融入到其组织中，超越短期监管需求，以期用最小的努力实现最大的合规性，并获得长期利益。Richard Bernau毕马威国际全球ESG银行业主管经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望920232022办公室办公混合的完全远程考虑到ESG的必要性，大多数首席执行官似乎都有信心解决多种多样的ESG优先事项。近一半（48%）的受访者表示，他们能够同时应对这些挑战，而32%的受访者称，他们将强调自己的治理模式和透明度，以支持最佳实践报告。这些观点表明，在幕后，许多银行在为即将到来的公开披露截止日期准备方面取得了重大进展。有趣的是，越来越多的银行业首席执行官准备树立榜样，帮助推动社会责任。近四分之三的受访者（2023年为73%，2022年为61%）表示，他们会处理政治或社会上有争议的问题，即使他们的董事会担心采取这种公开立场的风险。同样，73%（2022年63%）的受访者表示，他们将剥离业务中损害银行声誉的盈利业务。稳健推进多元化和包容性稳健推进多元化和包容性银行业首席执行官们对多元化和包容性（D&I）的承诺保持稳定。与2022年一样，2023年超过四分之三（79%）的受访者表示，高管层的性别公平将帮助他们实现银行的增长承诺。此外，78%的受访者肯定地表示，作为商业领袖，他们有责任推动更大的社会流动性。近三分之二（65%）的受访者认为，商业界在多元化和包容性方面进展太慢。首席执行官对银行工作环境的期望也发生了一些变化。当被问及传统的、基于办公室雇佣的员工角色时，59%的受访者认为这些职位是办公室办公的（低于2022年69%），34%的受访者认为角色是混合型的（高于2022年24%）。换一种说法，86%的首席执行官可能或非常有可能会奖励那些努力在办公室办公的员工，给与他们有利的任务分配，加薪或晋升。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路69Y4$%7%6 23 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望10战略规划的优先事项当被问及未来三年的首要任务时，越来越多的首席执行官强调了员工价值主张的重要性，因为这是吸引和留住所需人才的手段之一。尽管首席执行官年复一年地致力于改善客户体验和实现内生性增长，但他们对推进银行职能领域的数字化和协同性的关注度明显在下降。银行业首席执行官们也明白，不确定的商业环境需要更巧妙的领导风格。近一半（48%）的受访者表示，“成功需要微观层面的决策”，这样首席执行官才能在时间紧迫的情况下快速自信地作出反应。与此同时，74%的受访者同意，“具有共同管理和运营责任的、合作的领导风格能够取得更大的成功”。这暗示了首席执行官们认为，在正常的业务过程中，更多样化的信息来源、建设性的合作和富有挑战性的视角将为银行带来更好的决策。这种优先事项的转变表明，世界各地的银行已经在这场数字化之旅中走了十年，其中大多数银行还有很长的路要走。与此同时，银行业仍然是一项“人才业务”，大多数银行意识到，员工是他们提供恰当的客户体验的最佳资产，因此他们必须在严峻的劳动力市场中实施获取和留住人才的战略。Geoff Rush毕马威加拿大咨询和全国行业领袖金融服务合伙人首席执行官在2023年实现增长目标的首要运营任务是员工价值主张，以吸引和留住必要的人才（29%）。2022年为20%。在推进所有职能领域的数字化和连通性方面，2023年比2022年下降了9个百分点。此外，11%的首席执行官认为，要实现增长目标，改善客户体验和自然增长至关重要。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望11此外，70%的受访者表示，未来的持续不确定性改变了他们对继任计划的看法。这表明他们更加注重识别、提拔和培养下一代高管候选人。成长之路尽管大多数银行业首席执行官对未来三年的业务增长和并购潜力表现出乐观态度，但他们对外延式增长的热情有所减弱。许多受访者表示，在优先考虑外延式增长机会之前，他们必须首先看到稳定的市场状况（28%）或融资可得性（20%）。他们对并购的兴趣变化表明，尽管在过去12个月里，由于市场的不确定性，许多银行暂停了外延式增长，但他们仍然看到了市场整合、收购金融科技公司或选择性业务线扩张的战略机遇。银行业领袖们还强调了他们近期关注的优先增长领域，54%的受访者准备投入更多资本投资来获得新技术，略低于2022年的58%。越来越多的首席执行官（46%）表示愿意直接进行更多的资本投资以发展员工技能和能力，略高于去年的42%。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望12颠覆性技术与生成式人工智能的脉动各行业的商业领袖都专注于大力投资颠覆性技术，银行业首席执行官也不例外，73%的受访者认为生成式人工智能是所在银行最重要的投资机会，不受经济不确定性的影响。事实上，当被问及应用生成式人工智能的最大好处，他们最常指出的是盈利能力的提高、欺诈检测和应对网络攻击能力的增强，以及新产品和市场机会。银行业首席执行官们也意识到了与实施生成式人工智能相关的挑战，超过一半（55%）的受访者指出，技术能力和人工智能技能以及实施成本（55%）极具挑战性。大多数受访者还指出，道德质疑及缺乏监管也极具挑战性。调查显示，首席执行官们对生成式人工智能的优势非常乐观，74%的受访者预计在五年内看到投资回报，23%的受访者更乐观，预计在三年内。这种热情可能归因于许多银行最近在其运营中进行了密集的生成式人工智能试验，从IT开发到数字辅助客户支持。许多项目都取得了令人印象深刻的成果，这表明更广泛的应用可以有效地增强员工的工作能力，提高生产力并提高盈利能力。提高盈利能力欺诈检测和应对网络攻击能力新产品与市场增长机会增加创新更快的数据分析提升效率和生产力（通过自动化日常操作）创造就业机会个性化服务/客户参与19%6%在组织中使用生成式人工智能的优势少于6个月1-3年3-5年5年以上1%0#Q%投资实施生成式人工智能的回报期经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路6个月-1年 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望13准备充分无法表示意见25%准备不充分21 23应对网络攻击的准备程度54%应对网络攻击的准备程度应对网络攻击的准备程度尽管2023年的调查显示，大多数银行首席执行官都对其机构受到的网络攻击做好了充分的准备，但鉴于2023年世界范围内银行遭受网络攻击的频率越来越高，这种信心逐年下降也就不足为奇了。尽管2022年66%受访者表示，他们为2022年的网络攻击做好了充分的准备，但今年这一数字下滑至54%。2023年，自称准备不足的人数从2022年的10%上升至21%。当被问及为什么他们对网络威胁准备不足时，40%的受访者指出攻击者越来越老练。27%的受访者承认缺少相关人才。17%的受访者指责缺乏对网络防御的投资。幸运的是，只有少数受访者（7%）表示网络安全不被视为商业优先事项。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威银行业首席执行官展望14未来发展之路虽然在这种环境下，银行家谨慎管理风险是很自然的，但同时重要的是需要认识到，我们正生活在一个前所未有的变革转型时期，例如地缘政治、宏观经济、技术和人口因素，以及能源转型和气候变化等。你必须有足够的勇气在所需的领域上进行大量投资，包括数字化技术、人工智能和ESG，以帮助你的银行和客户适应变化，因为世界将大不同，你必须为此做好准备。FranciscoUra毕马威国际银行业与资本市场全球主管基于银行业首席执行官的总体观点和优先事项，建议关注以下主题并采取行动。专注于战略性增长专注于战略性增长银行业领袖对未来三年保持积极展望，并对他们的组织发展势头以及对数字化和人才保留高度重视。由于对并购有着强烈的兴趣，如果条件合适，大多数银行都会优先考虑扩大员工技能和能力。而且，在公认的更复杂的运营环境中，首席执行官们倾向于采用更具协作性和共享性的领导方式。传递值得信赖的目标传递值得信赖的目标大多数利益相关者现在都希望银行将ESG战略嵌入其商业模式中，银行首席执行官们意识到投资的重要性，以实现其既定的ESG和净零承诺，特别是在气候变化和多元化与包容性领域。许多银行现在正在投资，并将ESG硬性要求融入其业务中，以超越合规性要求，并获得长期投资回报。未来工作的发展观未来工作的发展观随着银行业领导人认识到需要欢迎更多样化的人才，培养和留住专业人才，以及倡导价值导向的工作文化，他们对于混合工作模式的接受度正在不断提高，尽管他们仍旧希望鼓励更多的办公室工作，以帮助培养团队文化、沟通效率和协作。对生成式人工智能满怀激情，但仍关注挑战对生成式人工智能满怀激情，但仍关注挑战受访者对生成式人工智能的优势表示了强烈的热情，并正在优先考虑对其进行投资。尽管他们高度理解伴生技术应用将带来的挑战，例如风险的增加以及频繁的网络攻击，他们仍希望这些投资能够带来明确的回报，并认识到需要加强机构自身的保护措施。经济价值创造值得信赖的目标战略规划的优先事项颠覆性技术与生成式人工智能的脉动未来发展之路 2023 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询(中国)有限公司 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所 澳门特别行政区合伙制事务所，及毕马威会计师事务所 香港特别行政区合伙制事务所，均是与英国私营担保有限公司 毕马威国际有限公司相关联的独立成员所全球性组织中的成员。版权所有，不得转载。毕马威的名称和标识均为毕马威全球性组织中的独立成员所经许可后使用的商标。出版物名称：毕马威银行业首席执行官展望出版物编号：139128-G出版日期：2023年12月方法论方法论关于毕马威首席执行官展望关于毕马威首席执行官展望2023年8月15日至9月15日，第九版毕马威首席执行官展望对1325名首席执行官进行了调查，对首席执行官的心态、战略和规划策略提供了独特的见解。该调查包括来自11个国家的市场（澳大利亚、加拿大、中国、法国、德国、印度、意大利、日本、西班牙、英国和美国）和11个关键行业（资产管理、汽车、银行、消费和零售、能源、基础设施、保险、生命科学、制造业、技术和电信）的领导者。其中，所有受访者所在的银行年收入都超过5亿美元，三分之一的受访者所在的银行年收入超过100亿美元。注：由于四舍五入原因，有些数字加起来可能达不到100%。

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请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业深深度度研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 非银金融非银金融.

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 非银金融/行业深度分析报告/2023.12.19 请阅读最后一页的重要声明！多元发展路径，金融大模型有望重塑行业生态 证券研究报告 投资评级投资评级:看好看好(维持维持)最近 12 月市场表现 分析.

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免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 金融金融 基金深度基金深度：变局中演绎，改革中求索变局中演绎，改革中求索 华泰研究华泰研究 多元金融多元金融 增持增持 .

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银行银行 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/47 银行银行 2023 年 12 月 20 日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持）行业走势图行业走势图 数据来源：聚源 政府债持续发力，贷. 

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中国碳衍生产品交易定义文件（2023 版）版权所有版权所有 中国银行间市场交易商协会中国银行间市场交易商协会 2022023 3 1 声声 明明 中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）发布中国碳衍生产品交易定义文件（以下简称碳定义文件，包括其不时的修订或更新版本），旨在向市场参与者提供碳衍生产品相关交易文件所使用术语的基本定义，以降低市场交易成本，提高交易效率，促进碳衍生产品市场发展。碳定义文件的著作权属于交易商协会。除为开展与碳定义文件有关的交易或为进行教学、研究的目的，未经著作权人事先书面同意，任何人不得复制、复印、翻译或分发碳定义文件的纸质、电子或其他形式版本。中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（包括但不限于 2009 年版、跨境文本-2022 年版，统称为“NAFMII 主协议”）签署方在碳衍生产品交易有效约定中明确约定适用碳定义文件时，碳定义文件构成 NAFMII 主协议项下交易有效约定的一部分。选择签署其他协议的市场参与者可根据实际需求选择将碳定义文件全部或部分适用于指定碳衍生产品交易。交易商协会可根据市场发展及实践需要适时对碳定义文件的正文和附件进行修订或更新，不断调整、增加定义内容，以符合市场参与者的需求。市场参与者应基于自身独立判断使用本碳定义文件，确保相关交易文件符合其风险管理需要。使用碳定义文件出现错误、遗漏、无效以及价格错算的，市场参与者应自行承担相应后果。市场参与者还可对碳定义文件进行修改或补充，以适应特定交易。2 目录目录 声 明.1 一、通用定义.6 1.1 碳衍生产品交易.6 1.2 交易有效约定.6 1.3 交易确认书.6 1.4 成交单.6 1.5 交易双方/交易一方.6 1.6 交易商.6 1.7 独立交易商.7 1.8 报价机构.7 1.9 碳交易场所.7 1.10 碳注册登记机构.7 1.11 碳注册登记系统.7 1.12 登记账户.7 1.13 清算机构.8 二、与日期有关的定义.8 2.1 成交日.8 2.2 成交时间.8 2.3 起始日.8 2.4 到期日.8 2.5 结算日.8 2.6 支付日.8 2.7 交付日.9 2.8 定价日.9 2.9 定价期.9 2.10 营业日.9 2.11 交易日.9 2.12 营业日准则.9 2.13 计算期单个计算期.10 2.14 中断干扰日.10 2.15 最长中断期间.10 三、与价格有关的定义.10 3.1 固定价格.10 3.2 浮动价格.10 3.3 与碳标的参考价格有关的定义.11 3.3.1 碳标的参考价格.11 3.3.2 参考价格构成要素.11 3.3.3 参考价格来源.11 3.4 与碳衍生产品交易定价方式有关的定义.12 3.4.1 定价方式.12 3 3.4.2 一口价方式.12 3.4.3 点价方式.12 3.4.4 均价方式.12 四、与计算有关的定义.12 4.1 计算机构.12 4.2 计算日.13 4.3 计价货币.13 4.4 交易价格.13 4.5 货币金额.13 4.6 计算精度.13 4.7 金额最小位数.14 五、与碳标的有关的定义.14 5.1 碳标的.14 5.2 交易方向.14 5.2.1 买入.14 5.2.2 卖出.14 5.3 交易数量.14 5.4 交易单位.14 5.5 报价单位.14 5.6 期限.15 5.6.1 标准期限.15 5.6.2 非标准期限.15 5.7 碳排放产品.15 5.8 碳排放.15 5.9 碳排放权.15 5.10 碳排放配额.15 5.11 自愿减排量.16 5.12 核证自愿减排量.16 5.13 全国温室气体核证自愿减排量.16 5.14 碳交易机制.16 5.14.1 强制减排机制.16 5.14.2 自愿减排机制.16 5.15 抵销机制.17 5.16 履约.17 5.17 履约周期.17 5.18 碳排放产品有效期.17 5.19 重点排放单位.17 5.20 温室气体.17 5.21 二氧化碳当量.17 六、与清算和结算有关的定义.18 6.1 清算.18 6.2 清算安排.18 6.3 双边自行清算.18 6.3.1 双边全额清算.18 4 6.3.2 双边净额清算.18 6.4 集中清算.18 6.4.1 中央对手清算.19 6.4.2 非中央对手清算.19 6.5 结算.19 6.6 实物结算.19 6.7 实物交割.19 6.8 实物结算金额.19 6.9 实物结算交付日.19 6.10 实物结算交付方.20 6.11 实物结算接收方.20 6.12 交付费用.20 6.13 交付保证金.20 6.14 转让.20 6.15 现金结算.20 6.16 现金结算金额.20 七、碳远期交易.21 7.1 碳远期.21 7.2 远期买方.21 7.3 远期卖方.21 7.4 远期价格.21 7.5 远期交易结算价格.21 7.6 远期实物结算金额.21 7.7 远期现金结算金额.22 八、碳互换交易.22 8.1 碳互换交易.22 8.1.1 碳价格互换.22 8.1.2 碳期限互换.22 8.1.3 碳排放产品置换.22 8.2 与碳价格互换有关的定义.22 8.2.1 固定金额.22 8.2.2 浮动金额.23 8.2.3 固定金额支付方.23 8.2.4 浮动金额支付方.23 8.2.5 互换次数.23 8.2.6 互换现金结算金额.23 8.3 与碳期限互换有关的定义.24 8.3.1 碳期限互换价格.24 8.3.2 近端价格.24 8.3.3 远端价格.24 8.3.4 期限互换现金结算金额.24 九、碳期权交易.24 9.1 碳期权交易.24 9.1.1 看涨期权.24 5 9.1.2 看跌期权.25 9.1.3 欧式期权.25 9.1.4 美式期权.25 9.2 期权交易方.25 9.2.1 期权买方.25 9.2.2 期权卖方.25 9.3 与期权费有关的定义.25 9.3.1 期权费.25 9.3.2 期权费支付日.25 9.4 与行权有关的定义.26 9.4.1 行权.26 9.4.2 行权价格.26 9.4.3 行权日.26 9.4.4 行权起始日.26 9.4.5 行权截止时间.26 9.4.6 行权通知.26 9.4.7 自动行权.26 9.4.8 多次行权.27 9.5 期权实物结算金额.27 9.6 期权现金结算金额.27 9.7 行权价差.27 9.8 期权结算日.27 十、干扰中断事件.27 10.1 干扰中断事件.27 10.2 价格干扰事件.28 10.3 价格干扰后备机制.29 10.4 实物结算干扰事件.30 10.5 实物结算干扰事件的救济措施.30 10.6 碳交易机制中断.31 附件：碳远期交易确认书.32 6 中国碳衍生产品交易定义文件（中国碳衍生产品交易定义文件（2 2023023 年版）年版）一一、通用定义通用定义 1.11.1 碳衍生产品交易碳衍生产品交易（简称交易交易）指交易双方交易双方在相关交易有效约定交易有效约定中指定为“碳衍生产品交易碳衍生产品交易”的金融衍生合约，包括但不限于碳远期交易碳远期交易、碳互换交易碳互换交易、碳期权交易碳期权交易及其组合而成的交易交易。碳衍生产品交易碳衍生产品交易可通过碳交易碳交易场所场所指定交易系统或主管部门认可的交易方式进行。1.21.2 交易有效约定交易有效约定 指就一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易做出的具有法律约束力的约定，包括但不限于交易交易确认书确认书。1.31.3 交易确认书交易确认书 指交易双方交易双方交换的用以确认或证明一笔碳衍生产品碳衍生产品交易交易的文件或其他书面证据，包括但不限于成交单成交单、电子确认书、电子邮件、电报、电传、传真、合同书和信件。1.41.4 成交单成交单（亦称成交确认单成交确认单、交易成交单交易成交单）指交易双方交易双方之间通过碳碳交易交易场所场所指定交易系统或其他交易双方交易双方协商一致的方式达成一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易后形成的确认该笔交易交易成交条件的书面凭证。1.51.5 交易双方交易双方/交易一方交易一方 指一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易下的交易主体，固定金额支付方固定金额支付方与浮动金额支付方浮动金额支付方、浮动金额支付方浮动金额支付方与另一浮动金额支付方浮动金额支付方、远期买方远期买方与远期卖方远期卖方、期权买方期权买方与期权期权卖方卖方、碳排放产品置换碳排放产品置换双方合称为交易双方交易双方，各自称为交易一方交易一方。1.61.6 交易商交易商 指交易双方交易双方或计算机构计算机构按诚实信用原则选择的从事碳衍生产品交易碳衍生产品交易业务的相关机构，具体选择方法与标准可由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中列明。7 1.71.7 独立交易商独立交易商 指与交易双方交易双方非关联的交易商交易商。关联是指，就某一实体而言，直接或间接对其进行控制、直接或间接受其控制、或直接或间接与其共处同一控制之下的任何实体。如果一个实体对另一个实体的出资额或持有股份的比例超过该实体的资本或股本总额的百分之五十，或虽不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对该实体的股东会、股东大会或董事会的决议产生重大影响，则视为“控制”了该实体。1.81.8 报价机构报价机构 指在定价日定价日向交易双方交易双方或公众提供碳标的参考价格碳标的参考价格的法人或其他实体。交易交易双方双方可指定一个或多个报价机构报价机构，报价机构报价机构的具体信息及选择方法应在交易有效交易有效约定约定中列明。1.91.9 碳交易场所碳交易场所 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定的可以合法组织开展碳碳标的标的交易的机构、设施或电子平台。1.101.10 碳注册登记机构碳注册登记机构 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定的、由主管部门依法组建或委托的、通过碳注册登记系统碳注册登记系统办理碳碳排放排放配额配额等碳排放产品碳排放产品登记、管理、结算结算以及其他相关业务的机构。1.11.11 1 碳注册登记系统碳注册登记系统 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定，由主管部门或其授权的机构依法建立、运行和管理，用于记录各类碳排放产品碳排放产品的发放、持有、变更、清缴和注销等信息和办理其他相关业务的电子信息化管理数据库。交易一方交易一方应当通过碳注册登记系碳注册登记系统统履行碳排放产品碳排放产品的交割交割与验收义务。1.121.12 登记账户登记账户（亦称持有账户持有账户）指交易双方交易双方在碳注册登记系统碳注册登记系统中开立的用于记载其碳排放产品碳排放产品持有情况和履行实物交付实物交付义务的电子账户。登记账户登记账户的具体信息由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。8 1 1.13.13 清算机构清算机构 指银行间市场清算所股份有限公司等经金融管理部门或主管部门认定的提供专业清算清算服务的金融市场基础设施。二、与日期有二、与日期有关的定义关的定义 2.12.1 成交日成交日（亦称交易交易达成达成日日）就一笔碳碳衍生产品交易衍生产品交易而言，指交易交易有效约定有效约定中载明的交易双方交易双方达成该笔交交易易的日期。除非交易双方交易双方另有约定，否则该笔交易交易于成交日成交日生效。2.22.2 成交时间成交时间（亦称交易达成时间交易达成时间）指交易双方交易双方达成一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易的具体时刻（以北京时间表示）。2.32.3 起始日起始日（亦称生效生效日日）指一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易的具体条款开始执行的日期。2.42.4 到期日到期日 指一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易结束的日期。2.52.5 结算日结算日 指交易双方交易双方履行资金划拨和碳碳标的交付标的交付义务的日期。一般情况下，结算日结算日与现金结算金额现金结算金额的支付日支付日和碳碳标的标的的交付日交付日为同一日。除非交易双方交易双方另有约定，否则就一笔交易交易而言，结算日结算日应当根据本定义文件中约定的营业日准则营业日准则进行调整。若交易双方交易双方约定实物结算干扰事件实物结算干扰事件适用于一笔碳衍生产品碳衍生产品交易交易，且实物结算实物结算干扰事件干扰事件导致全部或部分拟交付交付碳标的碳标的未能在结算日结算日通过碳注册登记系统碳注册登记系统完成交割交割，则就受到实物结算干扰事件实物结算干扰事件影响的拟交付交付碳标的碳标的而言，其结算日结算日按照实物实物结算干扰事件结算干扰事件的的救济措施救济措施进行调整。2.62.6 支付日支付日（亦称付款日付款日）指交易一方交易一方进行支付的日期。在支付利息的情况下，支付日支付日亦称为付息日付息日。支付日支付日根据约定的营业日准则营业日准则调整。9 2.72.7 交付交付日日（亦称交割日交割日）指交交割割相关碳标碳标的的的日期。2.82.8 定价日定价日 就一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指交易双方交易双方约定的参考参考价格价格获取日。一般而言：（1）除非交易双方交易双方另有约定，定价日定价日包括但不限于：欧式期权欧式期权的到期日到期日；美式期权美式期权的行权日行权日；（2）如果交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定以两个以上参考价格参考价格共同作为计价依据，则定价日定价日为所有指定的参考价格参考价格的发布或公布日期。遇节假日时定价日定价日应根据本定义文件中“营业日准则营业日准则”的相关约定进行相应调整，具体调整原则和方法由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。2.92.9 定价期定价期 若一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易以某一期间内的参考价格参考价格作为计价基础，指参考价格参考价格的获取期间。2.102.10 营业日营业日（亦称工作日工作日）除非交易双方交易双方另有约定，指下列日期：对于任何付款而言，为相关账户所在地商业银行正常营业的日期（不含法定节假日）；对于碳排放产品交付碳排放产品交付而言，为交易双方交易双方约定的交付交付行为发生地碳交易场所碳交易场所和或碳注册登记机构碳注册登记机构正常营业的日期（不含法定节假日）；对通知或通讯而言，为接收通知或通讯的一方提供的通知地址中指定城市的商业银行正常营业的日期（不含法定节假日）。2.112.11 交易日交易日（亦称参考价格来源营业日参考价格来源营业日）指碳衍生产品交易碳衍生产品交易的各交易品种可以进行交易的日期。就一笔碳衍生产品交碳衍生产品交易易而言，如果：（1）该笔交易交易以碳碳交易交易场所场所公布或发布的价格作为参考价格参考价格，则交易日交易日为该碳碳交易交易场所场所根据其惯常的时间计划表正常开门营业并提供交易相关服务的日期，无论碳碳交易交易场所场所是否在原定关闭时间之前结束营业；（2）该笔交易交易以碳碳交易交易场所场所以外的其他参考价格来源参考价格来源公布或发布的价格作为参考价格参考价格，则交易日交易日为该参考价格来源参考价格来源公布或发布价格之日。一般情况下交易日交易日为每周一至周五，国家法定节假日、碳碳交易交易场所场所公告的休市日以及中断中断干扰事件干扰事件持续期间除外。2.122.12 营业日准则营业日准则 指若某一相关日期并非营业日营业日交易日交易日，则根据以下相应准则进行调整：10 （1）“下一营业日下一营业日交易日交易日”：顺延至下一营业日营业日交易交易日日；（2）“经调整的下一营业日经调整的下一营业日交易日交易日”：顺延至下一营业日营业日交易日交易日，但如果下一营业日营业日交易日交易日跨至下一月，则提前至上一营业日营业日交易日交易日；（3）“上一营业日营业日交易日交易日”：提前至上一营业日营业日交易日交易日；（4）“经调整的上一营业日经调整的上一营业日交易日交易日”：提前至上一营业日营业日交易日交易日，但如果上一营业日营业日交易日交易日跨至上一月，则顺延至下一营业日营业日交易日交易日。2.132.13 计算期计算期单个计算期单个计算期 就一笔碳衍生产品碳衍生产品交易交易而言，指该笔交易交易的起始日起始日（含）至其到期日到期日（含）之间的实际自然日天数。就碳碳价格价格互换交易互换交易而言，交易双交易双方方可在交易交易有效约定有效约定中指定计算期计算期内的互换互换次数次数，该类交易交易下，单个计算期单个计算期计算期计算期互换次数互换次数 2.142.14 中断干扰日中断干扰日 指发生干扰事件干扰事件的日期。2.152.15 最长中断期间最长中断期间 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定为“最长中断期间最长中断期间”的时间周期。最长中断期间最长中断期间由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。若未指定，则最长中断期最长中断期间间为连续 5 个交易交易日日。三三、与、与价格有关的定义价格有关的定义 3.13.1 固定价格固定价格 就一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指交易双方交易双方为计算固定金额支付方固定金额支付方在结算日结算日或支付日支付日当天应当支付的固定金额固定金额而约定的单位价格。3.23.2 浮动价格浮动价格 指计算计算期单个计算期计算期单个计算期内浮动金额浮动金额的单位价格：（1）浮动价格浮动价格为定价日定价日的参考价格参考价格或定价期定价期内多个定价日参考价格定价日参考价格的均值；（2）如果交易双方交易双方约定了碳标的碳标的的价格上限，则为根据本条第（1）款确定的价格减去所约定的价格上限之差（若为负数则视为零）；（3）如果交易双方交易双方约定了碳标的碳标的的价格下限，则为约定的价格下限减去根据本条第（1）款确定的价格之差（若为负数则视为零）。11 3.33.3 与碳标的参考价格有关的定义与碳标的参考价格有关的定义 3.3.13.3.1 碳标的参考价格碳标的参考价格（简称参考价格参考价格）指参考价格来源参考价格来源公布或发布的，用于在定价日定价日确定或计算碳衍生产品交易碳衍生产品交易结算金额的价格指标，参考价格参考价格构成要素构成要素由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中具体指定。3.3.23.3.2 参考价格参考价格构构成成要素要素 指交易双方交易双方在交易交易补充协议或交易确认书或交易确认书等交易有效约定中交易有效约定中约定的碳标的碳标的参考价格参考价格的具体条件，包括但不限于：（1）碳标的碳标的；（2）交易单位交易单位；（3）碳交易场所碳交易场所、报价机构报价机构等价格来源价格来源；（4）计价货币计价货币；（5）用于交易交易计价的参考价格参考价格种类，包括但不限于：最高价；最低价；最高与最低的平均价；收盘价；开盘价；买方报价；卖方报价；买方报价与卖方报价的平均价；行权价格行权价格；远期价格远期价格；现货价格；碳指数价格；盯市价格；交易双方交易双方约定的其他价格。（6）碳标的交割日碳标的交割日或结算日结算日。3.3.33.3.3 参考价格来源参考价格来源（亦称参考价格源、价格来源参考价格源、价格来源）指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定的发布碳标的碳标的参考价格参考价格的信息来源和渠道，包括但不限于交易场所交易场所、合法的纸质（电子）媒介或出版物、报价机构报价机构、清清算机构算机构。12 3.43.4 与碳衍生产品交易与碳衍生产品交易定价定价方式有关的定义方式有关的定义 3.4.13.4.1 定价方式定价方式 指碳衍生产品碳衍生产品的交易价格交易价格的确定或计算方法，包括但不限于一口价方式一口价方式、点点价方式价方式、均价方式均价方式等。定价方式定价方式由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。3.4.23.4.2 一口价方式一口价方式 指交易双方交易双方以协商而成的某一价格来确定碳衍生产品碳衍生产品的交易价格交易价格的定价方定价方式式。3 3.4.3.4.3 点价方式点价方式 指交易双方交易双方以约定的碳碳标的标的参考价格参考价格为计价基础，通过升贴水加减来确定碳碳衍生产品衍生产品的交易价格交易价格的定价方式定价方式。3.4.43.4.4 均价均价方式方式 指交易双方交易双方以约定的参考价格参考价格为计价基础，在相关交易有效约定交易有效约定中以确认的定价期定价期及平均价计算方式来计算碳衍生产品碳衍生产品的交易价格交易价格的定价方式。四、与计算有关的定义四、与计算有关的定义 4.14.1 计算机构计算机构 就一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定并以此定义冠名的、对交割支付交割支付义务等进行具体计算的机构。计算机构计算机构可以由交易一方交易一方担任，或由交易双方交易双方共同担任，或由交易双方交易双方在不违反适用的中国法律的情况下选定的任何第三方担任。计算机构计算机构在进行具体计算时应遵循诚实信用原则。计算机构计算机构在履行其作为计算机构计算机构的职责时，不应被视为其是任何交易一方交易一方的受托人或顾问。计算机构计算机构负责于计算日计算日或交易双方交易双方同意的其他日期向交易双方交易双方发出通知，该通知应至少包括下列内容：（1）结算日结算日；（2）应交割碳交割碳标的标的的一方及应交付交付的碳碳标的标的数量；（3）应支付到期款项的一方及应支付的金额；（4）履行交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中确定的计算机构计算机构应负的任何其他义务。若通知发出之后，该等结算日结算日、应交割交割的碳碳标的标的数量或应支付的金额等发生变更，计算机构计算机构应按约定方式向交易双交易双方方发送变更通知，并以合理的详细程度说明如何决定该等变更。13 除非交易双方交易双方另有约定，否则若交易一方交易一方对于计算机构计算机构（或在交易双方交易双方均为计算机构计算机构的情况下，交易一方交易一方对于另一方）做出的计算结果产生合理的争议，则其可以在不违反适用的中国法律的情况下，在获悉该计算结果之日起的两个营业营业日日内与另一方共同本着诚实信用的原则选定一个独立交易商独立交易商作为复核机构。若在上述期间内交易双方交易双方未能共同选定复核机构，则交易双方交易双方可以在上述期间之后的第一个营业日营业日内各自选择一个独立交易商独立交易商，并由该两个独立交易商独立交易商自主选定另外一个独立交易商独立交易商作为复核机构。若在该营业日营业日内任一交易一方交易一方未能选出一个独立独立交易商交易商，则另一方选出的独立交易商独立交易商应作为复核机构。若在该营业日营业日内交易双方交易双方均未能各自选出独立交易商独立交易商，则计算机构计算机构原先做出的计算结果应当对交易双方交易双方产生最终的约束力，但该计算存在明显错误或疏忽的情况除外。复核机构的职责为（且仅限于）依据诚实信用和商业合理的原则，对上述产生争议的计算结果进行再次计算。在此前提下，复核机构做出的计算结果应当对交易双方交易双方产生最终的约束力，但该计算存在明显错误或疏忽的情况除外。除非交交易双方易双方另有约定，否则聘用复核机构的成本费用应由交易双方交易双方平均分担。若交易交易双方双方选择清算机构清算机构作为该交易交易的计算计算机构机构，则清清算机构算机构做出的关于该交易交易的任何计算或调整对交易双方交易双方产生最终的约束力，但该计算存在明显错误或疏忽的情况除外。4.24.2 计算日计算日 指计算机构计算机构可对某项交割交割支付义务进行计算的最早日期。4.34.3 计价货币计价货币 指用于计量 1 个碳衍生产品交易标的碳衍生产品交易标的价格的货币，除非碳交易场所碳交易场所交易规则另有规定或交易双方交易双方另有约定，为人民币。计价单位为“每吨二氧化碳当量价格”，以元人民币吨表示。4.44.4 交易价格交易价格 指碳衍生产品碳衍生产品交易交易的买入价、卖出价、成交价。4.54.5 货币金额货币金额（亦称交易金额交易金额）指碳衍生产品交易碳衍生产品交易中，交易数量交易数量所对应的计价货币计价货币的金额。4.64.6 计算精度计算精度 指交易有效约定交易有效约定中所涉及的金额、价格、数量、百分比等数值的小数点后精确位数。除非交易双方交易双方另有约定，一般遵从碳交易碳交易场所场所指定交易系统或清算机构清算机构清算系统参数设置或相关市场惯例。14 4.74.7 金额最小位数金额最小位数 人民币金额单位为元，精确到分，对于分以后的位数根据四舍五入原则进位。其它计价货币计价货币的金额最小位数遵从相关市场惯例。五、与五、与碳碳标的标的有关的定义有关的定义 5.15.1 碳碳标的标的 指碳排放产品碳排放产品等碳资产及相关指数等。碳标的碳标的及其详细特征由交易双方交易双方在交交易有效约定易有效约定中予以约定。5.25.2 交易方向交易方向 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易的方向。除非交易双方交易双方另有约定，交易方向为碳标碳标的的的交易方向，通常包括买入买入和卖出卖出。5.2.15.2.1 买入买入 指买入碳标的碳标的。5.2.25.2.2 卖出卖出 指卖出碳标的碳标的。5.35.3 交易数量交易数量（亦称名义数量名义数量）指碳衍生产品交易碳衍生产品交易中拟交付交付碳标的碳标的的数量；或交易双方交易双方约定不进行实物交实物交付付，仅以交易数量交易数量作为计算交易双方交易双方未来应收应付款项的依据的，交易数量交易数量也称名义数量名义数量。5.45.4 交易单位交易单位 指交易数量交易数量的计量单位，包括但不限于吨二氧化碳当量（tCO2e）、吨、手、个。5.55.5 报价单位报价单位 指用于计量 1 个交易单位交易单位的碳衍生产品交易碳衍生产品交易标的的计价货币计价货币金额，包括但不 15 限于元（人民币）/吨二氧化碳当量二氧化碳当量，简称元（人民币）/吨。5.65.6 期限期限 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易所跨时间长度，自碳衍生产品交易起始日碳衍生产品交易起始日（含）起至约定到期日到期日（或提前到期日到期日）（含）止所跨的时间长度。分为标准期限标准期限与非标准期限非标准期限。5.65.6.1.1 标准期限标准期限 指起始日起始日与到期日到期日的时间差为固定时间段的期限。除非交易双方交易双方另有约定，一般遵从碳交易场所碳交易场所交易系统、清算机构清算机构清算系统的参数设置或相关市场惯例。5.6.25.6.2 非标准期限非标准期限 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易的起始日起始日落在标准期限日期以外的期限。5.75.7 碳排放产品碳排放产品 包括但不限于碳排放配额碳排放配额和自愿减排量自愿减排量，碳排放产品碳排放产品的具体类型和特征由交交易双易双方方在交易有效约定交易有效约定中指定。5.5.8 8 碳排放碳排放 指煤炭、石油、天然气等化石能源燃烧活动和工业生产过程以及土地利用变化与林业等活动产生的，以及因使用外购的电力和热力等所导致的二氧化碳等温温室气体室气体的排放。5.95.9 碳排放权碳排放权 指依法取得的、直接或者间接向大气排放二氧化碳等温室气体温室气体的权利。5.105.10 碳排放配额碳排放配额（简称碳配额碳配额或配额配额）指强制减排交易机制强制减排交易机制下，由主管部门分配给重点排放单位重点排放单位的规定时期内的温温室气体室气体排放限额，是碳排放权碳排放权的凭证和载体，计量单位为“吨二氧化碳当量二氧化碳当量（tCO2e）”。包括但不限于全国碳市场碳排放配额（CEA）、北京碳排放配额（BEA）、天津市碳排放配额（TJEA）、上海碳排放配额（SHEA）、广东省碳排放配额（GDEA）、福建碳排放配额（FJEA）、湖北省温室气体排放分配配额（HBEA）、重庆市碳排放配额（CQEA）、深圳市碳排放配额（SZA）。交易双方交易双方应当在交易有效约定交易有效约定中指定碳排放配额碳排放配额的具体品种。16 5.115.11 自愿减排量自愿减排量（亦称碳抵销信用碳抵销信用、碳信用碳信用）指自愿减排自愿减排交易交易机制机制下，减排活动实施者自愿参与具有减少温室气体排放和增加绿色碳汇等效果的低碳减排项目所获得的经审定和/或核证的减排量，单位为“吨二氧化碳当量二氧化碳当量（tCO2e）”。5.125.12 核证自愿减排量核证自愿减排量 指经主管部门依法备案并在碳注册登记系统碳注册登记系统中登记的自愿减排量自愿减排量，包括但不限于全国温室气体核证自愿减排量全国温室气体核证自愿减排量（CCERCCER）、北京核证自愿减排量、北京节能项目碳减排量、北京林业碳汇项目碳减排量、北京低碳出行碳减排量、天津林业碳汇项目减排量（TFCER）、广东省碳普惠核证自愿减排量（PHCER）、深圳市碳普惠核证减排量、福建省林业碳汇减排量（FFCER）、湖北核证自愿减排量、重庆“碳惠通”项目自愿减排量（CQCER）。交易双方交易双方应当在交易有效约定交易有效约定中指定核证自愿减排量核证自愿减排量的具体品种。5.135.13 全国温室气体全国温室气体核证自愿减排量核证自愿减排量（亦称全全国国核核证自愿证自愿减排量减排量、中国核证自愿中国核证自愿减排量减排量、CCERCCER）指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证，并在全国温室气体自愿减排注册登记系统中登记的温室气体减排量。5 5.14.14 碳交易机制碳交易机制 指主管部门以碳排放权碳排放权的形式分配给重点排放单位重点排放单位或温室气体减排项目开发单位，允许碳排放权在市场参与者之间进行交易，以社会成本效益最优的方式实现减排目标的市场化机制。包括强制减排机制强制减排机制和自愿减排机制自愿减排机制。5.14.15.14.1 强制减排机制强制减排机制 指温室气体温室气体排放总量控制目标下的碳排放配额碳排放配额管理和交易制度，即由主管部门对特定区域内温室气体温室气体排放总量及碳排放单位碳排放单位的减排义务设定阶段性目标，碳碳排放单位排放单位通过市场机制履行义务，具体包括碳排放量化、报告、核查，碳排放配碳排放配额额的分配和交易以及履约履约。5 5.14.2.14.2 自愿减排机制自愿减排机制 指不承担强制减排义务的个人或企业自愿参与国际机构、国内各级主管部门和第三方非政府组织管理的低碳减排项目，从中获取相应的自愿减排量自愿减排量，并以此作为交易标的的机制。17 5.155.15 抵销机制抵销机制 指碳排放单位碳排放单位在履约履约时使用自愿减排量自愿减排量替代碳排放配额碳排放配额，抵销实际产生的部分温室气体温室气体排放量的机制。5.165.16 履约履约 指重点重点排放单位排放单位在规定时限内，通过碳注册登记系碳注册登记系统统向主管部门清缴至少与其在过去一定时期内经核查的温室气体温室气体实际排放量相等的碳排放产品碳排放产品，以履行碳碳排放排放控制义务的行为。5.175.17 履约周期履约周期（亦称履约期履约期）指重点排放单位重点排放单位需通过清缴碳排放产品碳排放产品予以抵销的温室气体温室气体实际排放量的生成期间。5.185.18 碳排放产品碳排放产品有效期有效期 指碳排放产品碳排放产品可用于履约履约的期限。5 5.19.19 重点排放单位重点排放单位（亦称控排单位控排单位、管控单位管控单位、配额管理单位配额管理单位、纳入单位纳入单位）指因为生产、经营、生活等活动，直接或者间接向大气中排放的二氧化碳等温室气体温室气体规模达到法律或主管部门规定标准的企业、事业单位、国家机关、建筑或者其他排放源。重点排重点排放单位放单位应当依法控制自身碳排放总量，并履行碳排放控制、监测、报告、配额配额清缴和接受主管部门监督管理等义务。重点排放单位重点排放单位可以通过市场交易或者其他合法方式取得收益。5.205.20 温室气体温室气体 指主管部门规定的作为碳排放碳排放规范对象的“温室气体”，包括但不限于由于人类活动产生的能够吸收和散发由地球表面、大气层和云层所产生的、波长在红外光谱内的辐射的气态成份，包括二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）、氧化亚氮（N2O）、氢氟碳化物（HFCs）、全氟化碳（PFCs）、六氟化硫（SF6）和三氟化氮（NF3）。5.215.21 二氧化碳当量二氧化碳当量 指用作度量不同温室气体温室气体对地球温室效应的贡献度的量度单位，即在辐射强度上与某种温室气体质量相当的二氧化碳的量。二氧化碳当量二氧化碳当量等于给定温室气体温室气体的质量乘以该温室气体温室气体的全球变暖潜势值 18 （GWP）。六、六、与与清算和清算和结算有关的定义结算有关的定义 6.16.1 清算清算 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易的匹配确认以及计算交易双方交易双方支付或交割交割权利义务并形成最终结算结算头寸的过程。6.26.2 清算安排清算安排 指交易双方交易双方对碳衍生产品交易碳衍生产品交易选择适用的双边自行清算双边自行清算模式或者集中清算集中清算模式。按照适用法律的要求或交易双方交易双方的约定，选择集中清算集中清算模式的碳衍生产品交碳衍生产品交易易应通过清算机构清算机构进行集中清算集中清算，并按照该清算机构清算机构届时有效的相关规定完成清清算算。纳入集中清算集中清算的碳衍生产品交易碳衍生产品交易与时间、计算、结算价格、结算金额、保证金、清算限额、风险敞口、容忍度、清算基金、风险准备金有关的定义以清算机清算机构构规则与解释为准。6.36.3 双边自行清算双边自行清算 指交易双方交易双方对彼此之间达成的碳衍生产品碳衍生产品交易交易按照成交结果自行确定相互间的应收应付义务，进行资金和碳标的碳标的清算清算的过程。6.3.16.3.1 双边全额清算双边全额清算 指交易双方交易双方对彼此之间达成的碳衍生产品碳衍生产品交易交易，按照成交结果自行确定相互间的应收应付义务，逐笔、全额进行清算清算的过程。6.3.26.3.2 双边双边净额净额清算清算 指交易双方交易双方对同一清算日的碳衍生产品碳衍生产品交交易易进行轧差后确定相互间的应收应付义务的过程。6.46.4 集中集中清算清算 指碳衍生产品碳衍生产品交易交易达成后，由清算机构清算机构按照成交结果确定交易双方交易双方应收应付义务并完成清算清算的过程，包括中央对手清算中央对手清算和非中央对手清算非中央对手清算。19 6.4.16.4.1 中央对手中央对手清算清算 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易达成后，由清算机构清算机构作为中央对手方分别向交易双方交易双方提供的要素匹配、清算清算确认、计算应收应付的现金及碳标的碳标的、发送结算结算指令、清讫债权债务、风险管理和存续期管理等清算清算服务。6.4.26.4.2 非中央对手非中央对手清算清算 指碳衍生产品交易碳衍生产品交易达成后，清算机构清算机构提供的除中央对手清算中央对手清算外的清算清算服务。6.56.5 结算结算 指根据碳衍生产品交碳衍生产品交易易结果和碳交易场所碳交易场所有关规定完成交易双方交易双方应收应付的现金及碳标的碳标的的清讫和到账确认的过程，结算结算方式包括实物实物结算结算和现金现金结算结算。交易双方交易双方可在交易有效约定交易有效约定中约定结算结算方式和结算结算需要满足的前提条件（如提前发送结算结算通知等）。6.66.6 实物结算实物结算 指在结算日结算日，交易一方交易一方按照交易有效约定交易有效约定中约定的规则和程序向另一方进行碳标的碳标的的交割交割，另一方向其支付实物结算金额实物结算金额及其他到期应付款项（若有）的结结算算方式。实物交付方根据有关税务政策要求，向实物接收方开具税务机关要求的增值税发票。交易双方交易双方可约定采用净额方式进行实物结算实物结算。6.76.7 实物交割实物交割（亦称实物实物交交收收、实物实物交付交付、交割交割、交付交付）指交易双方交易双方按照碳交易场所碳交易场所规则和交易有效约定交易有效约定中约定的规则和程序转让转让相应碳标的碳标的所有权的行为。6.86.8 实物实物结算金额结算金额 就某一适用实物结算方式实物结算方式的碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指交易一方交易一方在付款日付款日向另一方支付的金额。6.96.9 实物结算实物结算交付日交付日（亦称实物结算实物结算交割日交割日、交收日交收日、交付日交付日）就一笔采用实物结算实物结算方式的碳衍生产品碳衍生产品交易交易而言，指交易双方交易双方在交易有效约交易有效约定定中约定的交割交割碳碳标的标的的日期。该日期根据约定的营业日准则营业日准则进行调整。20 6.106.10 实物结算交付实物结算交付方方（亦称实物交付实物交付方方、交付方交付方）就一笔适用实物结算实物结算方式的碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指交交易有效约定易有效约定中指定的有义务交割交割碳标的碳标的的交易一方交易一方。6.116.11 实物结算实物结算接收方接收方（亦称实物（亦称实物接收方接收方、接收接收方）方）就一笔适用实物结算实物结算方式的碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指接受交付方交付方所交交割割的碳碳标标的的的交易一方交易一方。6.126.12 交付费用交付费用 指交易双方交易双方为实现实物交实物交割割而需要支付的费用。6 6.13.13 交付保证金交付保证金 指交易一方交易一方根据碳碳交易场所交易场所、清算机构清算机构业务规则或相关交易有效约定交易有效约定准备用于实物实物交交割割的保证金。6 6.14.14 转让转让 指将碳排放产品碳排放产品从交易一方交易一方的碳排放产品碳排放产品持有账户转出并转入另一方碳排碳排放产品放产品持有账户的过程。6 6.15.15 现金结算现金结算 就一笔适用现金结算现金结算方式的碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指按照交易有效约定交易有效约定中约定的参考价格参考价格与结算结算价格轧差计算出的现金结算金额现金结算金额进行支付以履行交易交易项下义务的结算结算方式。6 6.16.16 现金结算金额现金结算金额 指现金结算现金结算方式下交易一方交易一方应支付给另一方的现金金额，可由交易双方交易双方在交交易有效约定易有效约定中自行约定，或按照本定义文件相关条款计算得出。21 七、七、碳远期交易碳远期交易 7 7.1.1 碳远期碳远期 指交易双方交易双方约定未来某一时刻以确定的价格买入或者卖出相应的以碳标的碳标的为标的的交易交易合约。7.27.2 远期买方远期买方 指在交付日交付日按照约定的远期价格远期价格和交易数量交易数量买入碳碳标的标的，或在结算日结算日支付或收取远期现金结算金额远期现金结算金额的交易一方交易一方。7.37.3 远期卖方远期卖方 指在交付交付日日按照约定的远期价格远期价格和交易数量交易数量卖出碳碳标的标的，或在结算日结算日收取或支付远期现金结算金额远期现金结算金额的交易一方交易一方。7.47.4 远期价格远期价格 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中约定的，在交付日交付日买入或卖出碳碳标的标的的价格。7.57.5 远期交易结算价格远期交易结算价格 就一笔使用现金结算现金结算方式的碳远期交易碳远期交易而言，指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中约定的，在结算日结算日用来结算交易双方交易双方应收付款项的碳碳标的标的的价格。7.67.6 远期远期实物实物结算金额结算金额 就一笔适用实物结算实物结算方式的碳远期交易碳远期交易而言，指远期买方远期买方（接收方接收方）在结算结算日日应当支付给远期卖方远期卖方（交付方交付方）的现金金额。除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：远期远期实物实物结算金结算金额额远期价格远期价格交易交易数量数量 22 7.77.7 远期现金结算金额远期现金结算金额 就一笔适用现金结算现金结算方式的碳远期交碳远期交易易而言，指交易一方交易一方在结算日结算日向另一方支付的现金金额。除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：远期现金结算金额远期现金结算金额（远期远期交易交易结算价格结算价格远期价格远期价格）交易交易数量数量 其中，（1）若远期现金结算金额远期现金结算金额为正数，则由远期卖方远期卖方向远期买方远期买方支付该金额；（2）若远期现金结算金额远期现金结算金额为负数，则由远期买方远期买方向远期卖方远期卖方支付该金额；（3）若远期现金结算金额远期现金结算金额为零，则交易双方交易双方之间无需就远期现金结算金额远期现金结算金额进行支付。八、八、碳互换交易碳互换交易 8.18.1 碳互换交易碳互换交易 指交易双方交易双方以碳标的碳标的为基础，在未来的一定时期内交换现金流或现金流与碳碳标的标的的合约。包括但不限于碳碳价格价格互换互换、碳碳期限互换期限互换、碳排放产品置换碳排放产品置换。8 8.1.1.1.1 碳碳价格价格互换互换 指交易双方交易双方达成的，交易一方交易一方为一定数量的碳碳标的标的，按照每单位固定价格固定价格或浮动价格浮动价格定期向另一方支付款项，另一方也为同等数量的该类碳碳标的标的按照每单位浮动价格浮动价格定期向该交易一方交易一方支付款项的交易交易合约。8 8.1.2.1.2 碳碳期限互换期限互换 指交易双方交易双方达成的以约定的交易品种、交易数量交易数量、交易价格交易价格，在前后两个不同的日期进行方向相反的两次资金和碳碳标的标的交割交割的交易交易合约。8 8.1.3.1.3 碳排放产品碳排放产品置换置换 指交易交易双双方方在约定日期相互交付交付指定品种的碳标的碳标的及其差价的交易交易合约。8.28.2 与碳与碳价格价格互换有关的定义互换有关的定义 8.2.18.2.1 固定金额固定金额 指固定金额固定金额支付支付方方在结算日结算日应支付的款项，除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：23 固定金额固定金额计算期计算期单个计算期单个计算期的交易数量交易数量固定价格固定价格 8.2.28.2.2 浮动金额浮动金额 指浮动浮动金额金额支付支付方方在结算日结算日应支付的款项，除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：浮动金额浮动金额计算期计算期单个计算期单个计算期的交易数量交易数量浮动价格浮动价格 8.2.38.2.3 固定金额支付方固定金额支付方 指有义务支付固定金额固定金额的交易一方交易一方。8.2.48.2.4 浮动金额支付方浮动金额支付方 指有义务按照参考价格参考价格计算出的浮动金额浮动金额进行定期支付的交易一方交易一方。8.2.58.2.5 互换次数互换次数 指碳碳价格价格互换互换中计算期计算期内的互换频率，单位为：次计算期计算期。8.2.68.2.6 互换现金结算金额互换现金结算金额 就一笔碳碳价格价格互换交易互换交易而言，指交易一方交易一方在结算日结算日向另一方支付的现金金额。除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：（1）当一方为固定金额支付方固定金额支付方，另一方为浮动金额支付方浮动金额支付方时，互换现金结互换现金结算金额算金额=（固定价格固定价格浮动价格浮动价格）计算期计算期单个计算期单个计算期的名义数量名义数量（2）当交易双方交易双方均为浮动金额支付方浮动金额支付方时，一方为互换浮动金额支付甲方，按浮动价格浮动价格 A A 支付，一方为互换浮动金额支付乙方，按浮动价格浮动价格 B B 支付，互换现互换现金结算金金结算金额额=（浮动价格浮动价格 A A浮动价格浮动价格 B B）计算期计算期单个计算期单个计算期的名义数量名义数量 其中，（1）若互换现金结算金额互换现金结算金额为正数，则由互换固定金额支付方互换固定金额支付方或互换浮动金额支付甲方向互换浮动金额支付方互换浮动金额支付方或互换浮动金额支付乙方支付该金额；（2）若互换现金结算金额互换现金结算金额为负数，则由互换浮动金额支付方互换浮动金额支付方或互换浮动金额支付乙方向互换固定金额支付方互换固定金额支付方或互换浮动金额支付甲方支付该金额；（3）若互换现金结算金额互换现金结算金额为零，则交易双方交易双方之间无需就互换现金结算金额互换现金结算金额进行支付。24 8.38.3 与碳与碳期限互换期限互换有关的定义有关的定义 8.3.18.3.1 碳碳期限互换期限互换价格价格 包括近端价格近端价格和远端价格远端价格。8.3.28.3.2 近近端价格端价格（亦称首次结算价格首次结算价格）指交易双方交易双方约定的第一次结算结算所适用的价格。近端价格近端价格及其确定或计算方式由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。8.3.38.3.3 远端价格远端价格（亦称最终结算价格最终结算价格）指交易双方交易双方约定的第二次结算结算所适用的价格。远端价格远端价格及其确定或计算方式由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中指定。8.3.48.3.4 期限互换期限互换现金结算金额现金结算金额 就一笔碳碳期限互换期限互换交易交易而言，交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中约定进行现金结算现金结算的，指交易一方交易一方在最终结算日结算日向另一方支付的现金结算金额现金结算金额。计算公式为：期限互换期限互换现金结算金额现金结算金额（远端价格远端价格远端参参考价格考价格）名义名义数量数量 九、九、碳期权碳期权交交易易 9.19.1 碳期权碳期权交易交易 指期权买方期权买方在未来某一日期有权以约定条件向期权卖方期权卖方卖出买入碳碳标的标的，或者要求期权卖方期权卖方支付期权交易期权交易现金结算现金结算金额金额的交易合约。期权买方期权买方以支付期权费期权费的方式拥有权利；期权卖方期权卖方收取期权费期权费，并在期权买方期权买方选择行权行权时履行义务。碳期权交易碳期权交易根据期权所赋予的权利内容，可分为看涨期权看涨期权与看跌期权看跌期权；根据行权方式，可分为欧式期权欧式期权与美式期权美式期权。9.1.19.1.1 看涨期权看涨期权 指期权买方期权买方在行权日行权日有权以约定的行权价格行权价格和交易数量交易数量从期权卖方期权卖方处买入碳碳标的标的的期权。25 9 9.1.2.1.2 看跌期权看跌期权 指期权买方期权买方在行权日行权日有权以约定的行权价格行权价格和交易数量交易数量向期权卖方期权卖方卖出碳碳标的标的的期权。9 9.1.3.1.3 欧式期权欧式期权 指期权买方期权买方只能在期权到期日到期日当天行权行权的期权。9 9.1.4.1.4 美式期权美式期权 指期权买方期权买方可以在期权到期日期权到期日当天及其之前任一交易日交易日行权行权的期权。9.29.2 期权交易方期权交易方 指一笔碳期权交易碳期权交易项下的双方当事人，包括期权买方期权买方和期权卖方期权卖方。9.2.19.2.1 期权买方期权买方（亦称期权持有方期权持有方）就一笔碳期权交易碳期权交易而言，指向期权卖方期权卖方支付一定的期权费期权费，有权在期权行权行权日日以约定的行权价格行权价格和交易数量交易数量从期权卖方期权卖方处买入或者向期权卖方期权卖方卖出碳碳标的标的，或有权在结算日结算日收取期权卖方期权卖方支付的期权期权现金现金结算金额结算金额的交易一方交易一方。9.2.29.2.2 期权卖方期权卖方（亦称期权立权方期权立权方）就一笔碳期权交易碳期权交易而言，指收取期权买方期权买方一定的期权费期权费，并在期权买方期权买方要求行权行权时，有义务在期权行权日行权日以约定的行权价格行权价格和交易数量交易数量向期权期权买买方方卖出或者从期权期权买买方方处买入碳碳标的标的，或有义务在结算日结算日向期权买方期权买方支付期权期权现金现金结算金额结算金额的交易一方交易一方。9.39.3 与期权费有关的定义与期权费有关的定义 9 9.3.1.3.1 期权费期权费（亦称期权价格期权价格、权利金权利金）指交易双方交易双方约定的期权买方期权买方购买期权所支付的费用。9.3.29.3.2 期权费支付日期权费支付日 指期权买方期权买方向期权卖方期权卖方支付期权费期权费的日期。26 9.49.4 与行权有关的定义与行权有关的定义 9 9.4.1.4.1 行权行权 指期权买方期权买方在行权日行权日按照交易有效交易有效约定约定行使与期权卖方期权卖方进行碳碳标的标的交易的权利。如期权买方期权买方选择行权行权，则视为交易双方交易双方在行权行权时达成一笔即期交易，该笔交易的买方为看涨期权看涨期权的买方或看跌期权看跌期权的卖方，卖方为看涨期权看涨期权的卖方或看跌看跌期权期权的买方。9.4.29.4.2 行权价格行权价格（亦称执行价格执行价格）指交易双方交易双方约定的在行权行权时买入或者卖出碳碳标的标的的价格，一般以单位价格表示。9.4.39.4.3 行权日行权日 指期权买方期权买方选择是否行权行权的日期。就欧式期权欧式期权而言，期权行权日行权日与期权到期到期日日为同一日。碳期权交易碳期权交易的行权日行权日与结算日结算日可以为同一日，也可以不为同一日。除非交易交易双方双方或相关交易规则另有约定，结算日结算日为行权日行权日后的第二个营业日营业日。9.4.49.4.4 行权起始日行权起始日 就美式美式期权期权而言，指交易双方交易双方约定的期权买方期权买方可以开始行权行权的日期。9.4.59.4.5 行权截止时间行权截止时间 指交易双方交易双方约定的在行权日行权行权日行权的最晚时点。除非交易双方交易双方或相关交易规则另有约定，行权截止时间行权截止时间遵从市场惯例。9 9.4.6.4.6 行权通知行权通知 指期权买方期权买方通过传真、电子传输系统、电话或其他约定方式向期权卖方期权卖方发出的要求行权行权或放弃行权行权的不可撤销的通知。除非期权可以自动行权自动行权，行权通知行权通知应在行权截止时间行权截止时间之前送达期权卖方期权卖方，否则视为放弃行权行权。9 9.4.7.4.7 自动行权自动行权 就一笔适用自动行权自动行权方式的期权交易期权交易而言，若期权买方期权买方直至到期日行权到期日行权截止截止时间时间仍未发出行权通知行权通知，则视为期权在到期日到期日的行权截止时间行权截止时间被执行，但期权买期权买方方在到期日行权截止时间到期日行权截止时间之前通知期权卖方期权卖方解除自动行权自动行权的除外。27 9 9.4.8.4.8 多次行权多次行权 就美式期权美式期权而言，若交易双方交易双方约定适用多次行权多次行权，则期权买方期权买方有权在行权日行权日分次或一次性执行全部期权，但行权行权次数不得超过约定上限。9.59.5 期权实物结算金额期权实物结算金额 就一笔适用实物结算实物结算方式的碳碳期权期权交易交易而言，指碳标的实物碳标的实物结算结算接收方接收方在结结算日算日应当支付给碳标的实物碳标的实物结算结算交付方交付方的现金金额。除非交易双方交易双方另有约定，按如下公式计算：期权实物结算金额期权实物结算金额=行权价格行权价格交易交易数量数量 就看涨期权看涨期权而言，碳标的实物碳标的实物结算结算接收方接收方为期权买方期权买方，碳标的实物碳标的实物结算结算交付交付方方为期权期权卖方卖方；就看跌期权看跌期权而言，碳标的实物碳标的实物结算结算接收方接收方为期权卖方期权卖方，碳标的实碳标的实物物结算结算交付方交付方为期权买方期权买方。9.69.6 期权现金结算金额期权现金结算金额 就一笔适用现金结算现金结算方式的碳期权交易碳期权交易而言，指期权卖方期权卖方在结算日结算日以现金方式向期权买方期权买方支付的根据行权价差行权价差计算出的现金金额。除非交易双方交易双方另有约定，按照如下公式计算：期权期权现金结算金额现金结算金额=行权价差行权价差交易交易数量数量 9.79.7 行权价差行权价差 看涨期权看涨期权行权价差行权价差参考参考价格价格行权价格行权价格（若为正数）；看跌期权看跌期权行权价差行权价差行权价格行权价格参考参考价格价格（若为正数）。9 9.8.8 期权结算日期权结算日（亦称期权交割日期权交割日）指交易双方交易双方约定的，在期期权买方权买方实际行权行权后，交易双方交易双方按照约定行权行权价格价格履行资金和碳标的碳标的实物实物交割交割的日期。十、十、干扰干扰中断中断事件事件 10.110.1 干扰干扰中断中断事件事件 指在碳衍生产品交易碳衍生产品交易期间发生或持续的，可能导致交易双方交易双方无法正常履行相关交易有效约定交易有效约定的事件或情形，包括价格干扰事件价格干扰事件、实物结算干扰事件实物结算干扰事件、碳交易碳交易机制中断机制中断以及其他因适用法律修改、政策调整、会计准则变更、税务安排变化、28 不可抗力等导致相关交易有效约定交易有效约定无法正常履行或交易交易无法正常进行的事件或情形。10.210.2 价格价格干扰事件干扰事件 就一笔碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，指在定价日定价日发生或存续的不受交易双方交易双方控制的事件，该事件将导致无法取得交易交易所需的参考价格参考价格，在价格干扰后备机制价格干扰后备机制下，价价格干扰事件格干扰事件的后果是该笔交易交易的参考价格参考价格发生变化或交易交易在定价日定价日被终止。价格价格干扰事件干扰事件包括但不限于参考价格来源中断参考价格来源中断、交易中断交易中断、价格价格计算公式的计算公式的重大变更重大变更、内容的重大变更内容的重大变更、其他其他价格价格干扰事件干扰事件。（1）参考价格参考价格来来源中断源中断，包括：用于确定碳衍生产品交易参考价格碳衍生产品交易参考价格的参考价格来源参考价格来源不能正常公布或发布价格；用于确定碳衍生产品交易参考价格碳衍生产品交易参考价格的参考价格来源参考价格来源在交易双方交易双方约定的期限内或永久性无法使用，包括但不限于参考价格来源参考价格来源失效、不再对外提供价格或计价信息、被关闭或取缔；参考价格来源参考价格来源发布的价格存在严重偏离。一般而言，是指参考价格来参考价格来源源发布的价格相对于参考做市商提供的市场报价的偏离程度超过了某一阈值，该阈值由交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中予以明确；以参考做市商报价作为参考价格来源参考价格来源时，无法获得三家以上参考做市商提供的有效报价。（2）交易中断交易中断 指因交易双方交易双方之外的原因导致在作为参考价格来源参考价格来源的交易场所交易场所开展的交易交易在营业日营业日当天出现严重中断或受到严重限制。交易中断交易中断包括但不限于以下情形：所有同类交易交易在定价日定价日全天无法正常履行；交易场所交易场所在定价日定价日开盘后发生中断，导致所有同类交易交易无法正常履行，中断持续时间不少于交易场所交易场所规定或交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中约定的时长，且至该日交易场所交易场所交易时间截止之前仍未恢复或重新开始交易交易；在交易场所交易场所正常交易时间内，碳碳标的标的的价格波动幅度超过交易场所交易场所规定的涨跌幅限制而导致交易交易无法进行。（3）价格价格计算公式的重大变更计算公式的重大变更 指自成交日成交日起，因交易双方交易双方之外的原因导致计算适用于该笔交易交易的参考参考价格价格的公式或方法发生重大变更，导致无法按照交易有效约定交易有效约定确定或计算参考价格参考价格，或由此产生的结果在商业上变得实质性不合理，或对交易双方交易双方或交易一方交易一方的利益产生重大不利影响。（4）内容的重大变更内容的重大变更 指自成交日成交日起，因交易双方交易双方之外的原因导致该笔交易交易的碳标的碳标的的内容、要素或结构发生重大变更，导致无法按照交易有效约定交易有效约定中的预先约定确定或计算参考参考价格价格，或由此产生的结果在商业上变得实质性不合理，或对交易双方交易双方或交易一方交易一方的利益产生重大不利影响。（5）税收税收事件事件 指政府或税务机关在成交日成交日之后对该笔交易交易的碳标的碳标的开征或免征消费税、开采税采掘税、销售税、使用税、增值税、印花税或其他类似税种（以总收入或净收入为课税对象的税种除外），或对前述各类税种的征税对象、征收比例、计 29 税基础等要素做出调整，前述加征、免征或改征行为将直接导致定价日定价日的参考价参考价格格发生变化。（6）交易双方交易双方约定的其他价格干扰事件价格干扰事件。1 10.30.3 价格价格干扰后备机制干扰后备机制 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中针对干扰事件干扰事件约定的一项或多项机制安排。若交易双方交易双方同时约定了多项价格价格干扰后备机制干扰后备机制，则还应指定各项机制的适用顺序。价格价格干扰后备机制干扰后备机制包括但不限于：（1）指定备用指定备用参考价格参考价格 指交易双方交易双方在交易有效约定交易有效约定中事先指定至少一项不会受到价格价格干扰事件干扰事件影响的参考价格来源参考价格来源，在原参考价格来源参考价格来源不可使用时，以备用参考价格来源参考价格来源在定价定价日日当天的报价作为确定或计算参考参考价格价格的依据。若双方指定了一项以上的备用参参考价格来源考价格来源，则应同时指定备用参考价格来源参考价格来源的适用顺序。（2）另行协商价格另行协商价格 指交易双方交易双方获悉价格价格干扰事件干扰事件后立即按照诚实信用原则进行协商，重新指定其他可用的参考价格参考价格或确定参考价格参考价格的方法。如果交易双方交易双方在最长中断期间最长中断期间（最最长中断期间长中断期间自价格干扰事件价格干扰事件发生后首个定价日定价日起算）内无法达成一致意见，则顺位适用交易有效约定交易有效约定中指定的下一项后备机制。（3）定价日定价日推迟推迟 指以本定义文件约定或交易双方交易双方另行约定的其他价格价格干扰事件干扰事件结束后的首个交易日交易日作为定价日定价日。价格价格干扰事件干扰事件持续天数达到最长中断期最长中断期间间（最长中断期间最长中断期间自价格干扰事件价格干扰事件发生后首个定价日定价日起算），则应顺位适用交易有效约定交易有效约定中指定的下一项后备机制。在适用“定价日定价日推迟推迟”后备机制时，如果无法在约定的交付日交付日或结算日结算日当天确定交易交易所需的参考价格参考价格，导致无法在交付日交付日或结算日结算日进行实物交实物交割割或支付现金结算金额现金结算金额，则交付日交付日或结算日结算日应相应推迟，直至参考价格参考价格被最终确定。交易双方交易双方应在交易有效约定交易有效约定中列明“定价日定价日推迟推迟”后备机制的具体适用规则，例如最长中断期最长中断期间间、推迟期限、可推迟次数及其他相关细节。（4）价格公布或发布延期价格公布或发布延期 指由于价格价格干扰事件干扰事件的发生，使得相关参考价格来源参考价格来源未能在一笔碳衍生产品碳衍生产品交易交易的原定价日定价日当天发布确定参考价格参考价格所需的价格信息。在此情况下，以该参考参考价格来源价格来源在价格价格干扰事件干扰事件结束后首个交易日交易日公布或发布的价格作为原定价日定价日的参参考价格考价格。自原定价日定价日起（含原定价日定价日），价格价格干扰事件干扰事件持续天数达到最长中断最长中断期期间间，则应顺位适用交易有效约定交易有效约定中指定的下一项后备机制。在适用“价格公布价格公布或发布延期或发布延期”后备机制时，如果无法在约定的交付日交付日或结算日结算日当天确定交易交易的参参考考价格价格，导致无法在交付日交付日或结算日结算日进行实物实物交交割割或支付现金结算现金结算金额，则交付交付日日或结算日结算日应相应后延，直至参考参考价格价格被最终确定。（5）计算机构计算计算机构计算 计算机构计算机构以相关碳碳标的标的的参考价格来源参考价格来源公布或发布的最近可得报价为基础，本着诚实信用原则确定交易交易的参考价格参考价格。交易双方交易双方应在相关交易有效约交易有效约定定中具体列明“计算机构计算计算机构计算”后备机制的适用条件、标准与程序。（6）参考做市商报价参考做市商报价 交易各方交易各方须尽可能地寻求至少四名参考做市商参考做市商于定价日定价日提供其报价，并且在合理可行的范围内，要求各参考做市商参考做市商均在同一日期和时间（不考虑时区）提供 30 其报价。若提供的报价不少于三个，则应除去最高及最低报价，取剩余报价的算术平均值；若有一个以上的报价并列最高值或最低值，则应仅分别除去其中一个最高或最低的报价。若少于三个报价，应视作无法确定有关该被终止交易交易的市场报价。（7）提前终止交易提前终止交易 指交易双方交易双方根据交易有效约定交易有效约定中约定的提前终止机制终止交易交易。交易双方交易双方可以在交易有效约定交易有效约定中指定其他价格干扰价格干扰后备机制后备机制。10.410.4 实物结算干扰事件实物结算干扰事件 指交易一方交易一方无法控制、且经尽其合理努力后仍无法克服的、导致其无法按照碳衍生产品交易碳衍生产品交易条款的约定履行碳排放产品碳排放产品实物实物交割交割义务的事件或情况。为避免歧义，无论是何原因所致，凡因交易一方持有交易一方持有账户账户中的碳排放产品碳排放产品数量不足而无法完成实物结算实物结算的，均不构成一项实物结算干扰事件实物结算干扰事件。10.510.5 实物结算干扰事件的救济措施实物结算干扰事件的救济措施 就一笔采用实物结算实物结算方式的碳衍生产品交易碳衍生产品交易而言，一旦发生实物结算干扰事实物结算干扰事件件，则：（1）交易一方交易一方在获悉实物结算干扰事件实物结算干扰事件后应立即以书面形式通知另一方该实物结算干扰事件实物结算干扰事件的发生，并在其能力范围内提供相关证明材料。若通知方为受实物结算干扰事件实物结算干扰事件影响的一方（“受影响方受影响方”），则该方可在通知中就实物结算实物结算干扰事件干扰事件对该笔交易交易的履行造成的影响程度以及实物结算干扰事件实物结算干扰事件持续时间进行预估，但该预估对交易双方交易双方均无约束力。（2）在实物结算干扰事件实物结算干扰事件持续期间，交易双方交易双方暂停履行该笔交易交易下的义务，在此期间受实物结算干扰事件实物结算干扰事件影响的一方应尽一切合理努力克服实物结算干扰实物结算干扰事件事件。一旦实物结算干扰事件实物结算干扰事件得到解决或不再持续，交易双方交易双方应恢复该笔交易交易下有关义务的履行。（3）如果交易双方交易双方在相关协议或交易有效约定交易有效约定中指明适用实物结算干扰事实物结算干扰事件件的救济措施的救济措施，则在实物结算干扰事件实物结算干扰事件导致拟交付交付碳排放产品碳排放产品不能在原定的结算结算日日进行交割交割的情况下，结算日结算日将被调整为原定的结算日结算日之后拟交付交付碳排放产品碳排放产品能够进行交割交割的第一个碳注册登记系统营业日碳注册登记系统营业日。若交易双方交易双方按照货款对付的方式进行实物结算实物结算，则实物结算支付日实物结算支付日亦应进行相应的顺延。若实物结算干扰事件实物结算干扰事件仅妨碍部分拟交付交付碳排放产品碳排放产品在原定的结算日结算日进行交割交割，则未受到实物结算干扰事件实物结算干扰事件影响的拟交付交付碳排放产品碳排放产品的结算日结算日和货款对付情形下的实物结算支付日实物结算支付日（若有）仍为原定日期。（4）如果交易双方交易双方在相关协议或交易有效约交易有效约定定中指明适用实物结算干扰事实物结算干扰事件件的救济措施的救济措施，若至原定的结算日结算日之后的第八个碳注册登记系统营业日碳注册登记系统营业日（或履约履约周期周期截止日前五个营业日营业日，以较早者为准）结束时，交易双方交易双方仍不能实现对拟交交付付碳排放产品碳排放产品的全部交割交割并且亦未能对此另行达成解决方案，则在该第八个碳注碳注册登记系统营业日册登记系统营业日或履约周期履约周期截止日前五个营业日营业日（视情况而定）发生了终止事终止事件件，该日为提前终止日提前终止日。结算干扰事件结算干扰事件影响的所有交易交易为受影响交易受影响交易，交易双方交易双方均为受影响方受影响方（为避免歧义，若在通知生效日前该笔交易交易的一部分拟交付交付碳排放碳排放 31 产品产品已交割交割完毕并且与之相对应的部分资金已经付讫，则该受影响交易受影响交易不应被视为包括上述已交割交割的部分和已付讫的资金）。10.610.6 碳交易碳交易机制中断机制中断 指强制减排机制强制减排机制和或自愿减排机制自愿减排机制以及以此为基础的交易制度被废止、无期限暂停或永久性停止运行、发生重大变革等，导致碳衍生产品交易碳衍生产品交易不可能继续履行。碳交易机制中断碳交易机制中断发生后，交易交易双方双方之间所有受碳交易机制中断碳交易机制中断影响的未完成交易交易应从中断日中断日起终止，相应的交付交付和接收义务应予解除。如果交易一方交易一方就受碳交易机制中断碳交易机制中断影响的未完成交易交易已向另一方收取了款项，但在该交易交易被提前终止时交易一方交易一方应根据相关交易有效约定交易有效约定退还全部或部分该款项的，交易一方交易一方应及时向另一方退还该款项，并支付该款项自支付日（含该日）至该交易交易终止之日（不含该日）期间以相同货币计算的利息，利率为银行间银行间利率利率。32 附件：碳远期交易确认书（参考文本）附件：碳远期交易确认书（参考文本）交易双方交易双方已经签署了中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版）（以下称“主协议主协议”）和 中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版）补充协议（若有，可能进行不时修正、修改和补充，以下称“补充协补充协议议”），并已将主协议主协议及补充协议补充协议提交中国银行间市场交易商协会备案，本确认书构成主协议主协议下的一项交易有效约定交易有效约定，主协议主协议和补充协议补充协议中的全部条款适用于本确认书。本确认书适用中国碳衍生产品交易定义文件（2023 年版）及其不时的修改或补充（以下称“碳定义文件碳定义文件”），若本确认书与碳定义文件碳定义文件的约定有任何不一致，本确认书具有优先效力。交易双方交易双方同意，本确认书所述条款对交易双方交易双方具有完整性和约束力。成交编号 确认日期 一、交易双方基本信息 远期买方 远期卖方 机构 机构 地址 地址 联系人 联系人 电话 电话 传真 传真 二、一般条款 交易标的 交易数量 成交日 交付日 支付日 营业日准则 远期价格 远期结算价格 计算机构 清算安排：双边自行清算 通过上海清算所双边集中清算 通过上海清算所中央对手清算 通过其他清算机构清算 纳入集中清算的碳衍生产品交易与时间、计算、结算价格、结算金额、保证金、清算限额、风险敞口、容忍度、清算基金、风险准备金有关的定义以清算机构规则与解释为准。三、账户信息 远期买方资金账户信息 远期卖方资金账户信息 资金账户户名 资金账户户名 资金账户 资金账户 资金开户行 资金开户行 支付系统行号 支付系统行号 33 远期买方碳排放产品持有账户信息 远期卖方碳排放产品持有账户信息 补充条款：一、净额支付/交付 适用 不适用 为完成碳排放产品的实物净额结算，交易双方特别指定碳排放产品登记账户碳注册登记机构如下：甲方：乙方：二、价格干扰后备机制适用顺序（一）（二）（三）远期买方机构签章 远期卖方机构签章 有权签字人签字或盖章：有权签字人签字或盖章：签署日期 签署日期

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金融服务 AIOps 策略2023 Dynatrace内容介绍引言金融服务的现状和对 AIOps 的需求第 3 章现代 AIOps 策略的实际应用：客户如何使用 AIOps结束语寻求更佳 AIOps 策略第 1 章什么是 AIOps？第 2 章AIOps 的成功要素金融服务 AIOps 策略|2引言 金融服务的现状和对 AIOps 的需求日益激烈的竞争、不断提高的客户期望以及不断改变的客户行为正在推动金融服务机构寻找新的方法来增加收入、管理运营效率和提高品牌影响力。人们越来越清楚地认识到，使用最新技术（尤其是云应用程序相关技术）的金融服务机构在竞争激烈的数字化转型过程中拥有关键优势。随着这些组织机构进一步向数字化未来转型，现代金融服务应用程序将逐步分布在由复杂协调工具管理的多云和混合云环境中。在这些高度动态的环境中，微服务和短暂流程时有时无。这种可变性以及数据的增长速度和数量使得管理这些环境充满挑战。客户优先考虑的是快速响应和便利性。如果贷款应用程序响应缓慢，或者在线报价系统意外中断，客户可能会将业务转移到其他地方。这一高标准要求 IT 团队不断创新，并频繁地更新应用程序，通常每天多次。因此，团队需要实时发现并解决问题，以防影响用户及其体验。源源不断的网络攻击和漏洞（例如 Log4Shell）也要求工程师遵守严格的安全标准，即使他们还要应对不断发生的变化。由于使用开放银行和其他开源模式增加了风险，因此跟踪第三方库和模块以及持续识别和修复任何安全漏洞至关重要。金融服务 AIOps 策略|3金融服务 AIOps 策略|4金融服务机构必须加快创新。此外，无法满足客户需求可能会促使客户投向竞争对手，导致业务陷入困境。不解决性能和安全问题，也会降低运营效率并损害品牌声誉。更有甚者，金融服务机构会面临自身的劳动力挑战。由于技术的加速发展、缺乏有效部署和管理技术所需的技能、新的金融科技市场进入者瞄准其业务中最有利可图的领域，以及对工作场所的态度发生改变，这些机构必须从根本上改变对传统手动方法的依赖。为此，金融服务领导者越来越多地采用人工智能(AI)和自动化来克服这些挑战。然而，AI 的应用有很多，并非只是采用 AI 这么简单。希望从 AI 中获得切实利益的机构知道，这是一个需要不断创新的过程。如果做法得当，AIOps 可以将自动化、软件质量、敏捷性、效率和上市时间提升到新的水平，有助于优化效率并克服劳动力挑战，进而提高利润和品牌声誉。金融服务 AIOps 策略|5数字化转型的新关键：AIOps一方面面对巨大的复杂性和庞大的需求，另一方面又缺乏可供选择的人才库，金融服务领导者该怎么做？各组织机构必须采用专为应对现代 IT 和业务环境挑战而设计的新策略。他们需要 AIOps 这种用于 IT 运维的人工智能技术，利用 AI 实现软件开发生命周期的自动化并提高其效率。借助 AIOps 策略，团队不仅可以在应对复杂、快速变化的环境时减少手动流程，还可以消除 IT 生命周期关键环节中容易出错的繁琐做法。AIOps 还能使团队紧跟各类环境中不断增加的变革机会和规模扩展，减轻定期雇用更多人员的压力，同时提高士气和员工保留率。本电子书概述 AIOps 和 AIOps 策略如何帮助金融服务机构克服数字化转型过程中面临的日益复杂的多云挑战，并发挥核心作用。此外，本电子书还介绍 AIOps 在现实世界中的成功实施案例，并概述构建 AIOps 策略的最佳实践，以推动更快的创新、提高效率并带来更卓著的业务成果。金融服务 AIOps 策略|6第 1 章 什么是 AIOps？金融服务 AIOps 策略|7AIOps 是一种软件运维方法，它将基于 AI 的算法与数据分析相结合，自动执行关键任务，并针对常见 IT 问题（例如意外停机或未经授权的数据访问）提出解决方案建议。在实践中，借助 AI 驱动的解决方案，IT 团队能够减轻日常监控和管理任务，消除导致疲劳的消防演习，从而专注于解决关键任务问题。AIOps 可充分利用 IT 应用程序和系统生成的大量数据，例如日志、指标、事件和监控工具。然后应用 AI 和机器学习算法进行分析，并超越可操作的见解，从这些数据中提供精准答案。通过使用高级分析、依赖关系发现功能和行为模式识别，AIOps 可以识别可能表明 IT 环境中存在潜在问题或性能瓶颈的趋势和异常情况。现代金融服务机构可以生成指数级的数据量，而这些数据量是人类无法解析的。而 AIOps 可以在几秒钟内找出问题根源并提供精准答案。AIOps 方法主要有两种：基于相关性的传统 AIOps 和现代的确定性 AIOps。这种现代方法也称为因果关系 AI，使用故障树分析方法。传统 AIOps传统 AIOps 方法旨在减少警报，并使用机器学习模型提供以相关性为重点的仪表板。这些系统通常难以扩展，因为底层机器学习引擎无法持续、实时地洞察问题的确切根源。它们需要开展大量培训，分析师必须花费宝贵的时间手动调整模型并筛选掉误报。使用确定性、因果关系 AI 的现代 AIOps现代 AIOps 解决方案则专为动态云和软件交付生命周期自动化而构建。它将全栈可观测性与确定性或因果性人工智能引擎相结合，前者可为应用程序中的每个接触点及其可能运行的基础架构提供细粒度的端到端可见性，后者可实时提供精确、连续和可操作的见解。这与使用概率模型推断 系统状态的随机（或随机确定）AIOps 方法形成了鲜明对比。只有确定性、因果关系 AIOps 技术才能在整个企业开发生命周期中实现完全自动化的 云操作。基于统计相关性的 AI使用故障树分析的确定性或因果关系 AIOpsAIOps 的优势总体而言，AIOps 使金融服务机构能够实现卓越运营、增强客户体验并在日益数字化的金融服务环境中保持竞争力。借助 AI 和自动化，金融服务机构可以将其 IT 运维的效率、可靠性和敏捷性提升到新的水平：1.提高运营效率 AIOps 可以通过自动执行手动和重复性任务来显著提高金融服务运营的效率。它可以简化各种流程，例如监控、事件管理和问题解决，使员工能够专注于更具战略性和更复杂的业务，并减少从稀缺资源库中雇用更多人员的需要。2.智能问题解决 当问题出现时，AIOps 可以提供对问题根源的智能见解，为 IT 团队节省宝贵的时间。它可以关联多个来源的数据，分析依赖关系，并应用 AI 算法来识别问题的确切原因。这有助于金融服务机构更快地解决问题，并最大限度地减少任何潜在的停机或银行服务中断。3.业务影响分析 AIOps 可以深入了解 IT 事件对业务的影响，比传统监控更胜一筹。它会分析性能问题如何影响关键的金融服务、客户体验和创收业务。这些信息使金融服务机构能够根据对业务成果的潜在影响来确定应对措施的优先次序，从而有效地集中资源。4.促进卓越的客户体验 金融服务行业竞争激烈，提供卓越的客户体验至关重要。AIOps 可帮助监控和分析各种渠道的客户旅程，如网络、移动甚至 ATM 交易。通过识别瓶颈、性能问题或用户体验 问题，金融服务机构可以主动优化 其数字交易渠道，确保提供令客户 满意的顺畅体验。金融服务 AIOps 策略|8AIOps 的优势5.推动自信决策 AIOps 通过基于因果关系的数据分析，为金融服务机构提供有价值的见解。借助内容丰富、可操作的智能信息，团队可以根据期望的结果优先考虑要采取的行动。金融服务领导者可以充满信心地制定各种决策，包括支出优化、产能规划、基础设施优化和资源分配，从而进一步节省成本并提高运营效率。6.简化数字化转型 现在，数字化转型可推动业务成功，但前提是组织机构能够针对数字性能的各个方面使用通用语言和单一真相源来管理复杂的现代环境。在此，AIOps 工具可以帮助金融服务机构通过使用和分析其多云环境中不断增加的数据量、多样性和数据增长速度，并应用 AI 分析来简化和自动化运营工作流程，从而加速其数字化转型。7.减少 IT 支出 研究表明，IT 和云操作团队需用 44%的时间来保持正常运转，确保工具和技术按预期和按需运行。然而，通过应用 AIOps 自动化工具，金融服务机构每年平均可以节省 480 万美元。金融服务 AIOps 策略|9为云可观测性制定 AIOps 策略|10从仪表板到自动诊断传统的相关性 AIOps 就像汽车仪表板上的检查引擎灯：告知出现问题，并且可能指出受影响的 方面。但并不解释需要了解的问题发生原因，或如何快速解决问题的所有信息。相比之下，确定性 AIOps 就像一个诊断工具，可以准确告知哪个组件发生故障以及如何修复。这样，团队可以专注于采取补救措施，而不是猜测问题根源。更重要的是，当跨技术堆栈集成时，确定性 AI 可以自动纠正问题而无需人工干预。例如，如果系 统遇到网络瓶颈或应用程序错误，开发人员和站点可靠性工程师(SRE)可以获得有关问题的 通知、问题的原因以及系统如何解决问题，而不必手动排除故障和重新配置系统。他们可以将 宝贵的时间用于完成其他影响更大的任务。确定性 AIOps 解决方案还使不断变化的云环境更易于管理。自动化的确定性 AI 引擎不必为其支持的每个应用程序或云服务进行定制。从云环境中出现新资源或现有资源发生变化的那一刻起，确定性 AIOps 解决方案就会自动发现，并在上下文中完全可见。这种自动发现在每次更新时无需手动配置，节省了团队时间，并使扩展变得更为轻松。领先的金融服务机构已经将确定性 AI 应用于许多领域，包括以下方面：数字和移动应用程序体验欺诈检测和预防风险管理客户服务与支持网络安全业务流程自动化信用评分和贷款索赔和承保产品创新和交付贷款发放和处理 电子汇款和支付内部流程优化物联网(IoT)和第三方连接AIOps 的工作原理AIOps 解决方案具有以下一组核心功能：可观测性可观测性涉及日志、指标和跟踪的收集和分析，以识别相关系统趋势和异常，这对于企业级 AIOps 解决方案至关 重要。它为了解高度动态、大规模 IT 环境中的活动奠定了基础。自动化AIOps 的核心目的是自动执行复杂 的流程，否则需要耗费大量时间和 人力。AIOps 可以自动执行整个 IT 组织的无数流程，包括传统 IT 运维、云操作、DevOps 和安全运营。这可以减轻从稀缺人才库中雇用资源的压力，并减少关键业务错误。可扩展性由于现代 IT 环境呈分布式和动态 发展，AIOps 必须具有高度可扩 展性。AIOps 解决方案需要跨所有软 件堆栈层的实时感知能力，并且必须 能够与任何框架、技术或平台集成。可操作性即使使用基本的 AIOps 工具，仅仅告知团队出现问题，这远远不够。AIOps 解决方案必须具有简单警报仪表板所不具备的功能，并提供上下文分析。了解确切的问题根源后，开发人员和 SRE 可以立即采取明确行动，并自动做出 响应。这就是组织将 AIOps 功能转 化为 AIOps 策略的方式。金融服务 AIOps 策略|11进一步采用确定性 AIOps 方法除了基本功能之外，确定性 AIOps 方法可将运营提升到新水平，从而为业务带来优势。例如：确定问题根源以加快和自动执行补救确定性 AIOps 可积极确定问题根源，而不是仅仅关联两个或多个问题之间的某些关系。明确确定问题根源能使团队立即做出响应并自动执行补救，从而消除对耗时的集体会议的需要。具有实时上下文的业务分析持续实时检测问题的能力至关重要，尤其是在某些资源（如容器）使用时间短暂且不断变化的快速移动的云环境中。确定性 AIOps 通过实时分析流数据来实现此功能，而无需借助耗时的数据培训和机器学习模型来识别相关信息。自动补救确定性 AIOps 可以自动解决问题。因此，工程师可以从解决相对简单的问题转向专注于关键任务挑战，例如规划和交付新软件版本、提升客户的用户体验、确定最终用户需求，并将这些增强功能集成到即将发布的软件版本中。金融服务 AIOps 策略|12为云可观测性制定 AIOps 策略|13第 2 章 AIOps 的成功要素并非所有方法都能产生同等的效果采用 AIOps 解决方案是良好的开端，但并非所有 AIOps 方法都能发挥相同功效。最佳解决方案应结合以下关键要素：可扩展性 AIOps 应与组织的所有技术配合使用，而无需进行单独的数据模型培训。随着 IT 环境的发展，团队应不断地实时学习和提升技能。自动化 AIOps 应为工程师节省时间，让其可以专注于更高阶的 任务。AIOps 解决方案应自动提供实时见解，以便团队 可以自动执行工作流程和补救工作。精确性 如果团队必须在采取行动之前验证结论，则相关性并不重要。AIOps 技术应根据上下文中的因果关系提供精确的问题根源分析。可靠性 AIOps 解决方案提供的见解应一致、可靠和可解释。AIOps 应提供易于追踪和精确的问题根源分析，使团队不必在不同的建议之间进行猜测。可观测性 AIOps 解决方案应在不同的现代 IT 环境中监控指标、日志和跟踪数据。解决方案还应将可观测性扩展到开源工具中，并在代码层面分析细节。明确性 AIOps 解决方案应使团队能够追踪和解释因果关系的确切路径，以帮助进行故障排除。明确性有助于建立信任和责任共担的文化。金融服务 AIOps 策略|14第 3 章 现代 AIOps 策略 的实际应用：客户如何使用 AIOps金融服务 AIOps 策略|15金融服务 AIOps 策略|16KeyBank 借助 Dynatrace 的 AIOps 提高运营效率，节省数百万美元成本KeyBank 总部位于俄亥俄州克利夫兰，是美国最大的区域银行之一，收入达 32 亿美元，资产约为 1,710 亿美元。将运营转移到云端的现代化策略意味着 KeyBank 需要借助多种工具来了解和管理其复杂的云环境。但不同的工具存在不同的数据集、各自为政的团队、缺乏对客户所面临问题的可见性以及运营效率低下等问题。作为以 AI 为核心，安全的统一可观测性平台，Dynatrace 正在帮助该银行加快产品部署周期，提供如何执行新服务和功能的可见性，并能够在发现问题时立即解决。KeyBank 正在迈向自主云操作，帮助 DevOps 团队建立稳固的软件交付渠道，从而加快创新并提高产品质量，进而增强客户体验。通过将工具与统一平台整合，可以节省更多成本，实现以下优势：提高效率一体化平台取代多个孤立工具。IT 人员无需尝试将多个工具中的数据关联起来，就能查明问题并排除故障。节省数百万美元端到端平台减少了不必要的支出。统一平台不仅可以节省软件成本和管理成本，还可以缩短解决问题的平均时间(MTTR)，从而节省成本。加快创新自主运营可加快部署速度。借助自动化功能，DevOps 团队可以确保 DevOps 环境不受干扰，同时能够在不放慢速度的情况下交付高质量的产品。“自主云管理改善生活品质的一个方面就是产品 质量。我们已经开始意识到如何通过自动化来 加快部署速度。”Lynn Arnold KeyBank 质量保证服务高级副总裁USI Insurance Services 利用 Dynatrace 提高应用程序安全性和可靠性 USI Insurance 通过先进的本土和第三方解决方案为美国各地客户提供量身定制的保险服务。在扫描漏洞时，团队以前依赖于耗时的手动流程。由于这些扫描呈静态并且着眼于生产前流程，因此在下一次计划扫描之前，很难在生产环境中检测到新发现的漏洞。也很难发现一些第三方应用程序中的漏洞，这些漏洞对于 USI 团队来说仍然是“隐患”。除了这些安全挑战之外，USI 还遇到了影响最终用户的应用程序性能问题，团队也因此损失了宝贵的工作时间。为了维护客户敏感数据的安全并提供更好的最终用户体验，USI 需要一个智能和安全的可观测性平台，可以在整个复杂的环境中提供可见性。更好的用户体验Dynatrace 使 USI 能够深入了解用户会话，以准确确定用户如何浏览系统，并发现可能阻止他们完成事 务的问题。更快的解决方案 借助 Dynatrace，USI 可以自动连续监控其应用程序堆栈的每一层，从而将 USI 的平均解决时间从几天锐减到 20 分钟。减少漏洞 Dynatrace 可根据企业、员工和客户面临的风险，自动识别生产应用程序中的漏洞和性能问题，并确定 其优先级。更紧密的团队协作 作为一体化解决方案，Dynatrace 提供单一真相源，帮助 USI 奠定长期向 DevSecOps 文化转变的基础。更友好的供应商关系对第三方应用程序的自动可见性使 USI 能够与所依赖的第三方解决方案提供商更好地协作，从而在软件出现问题时更快地加以解决。作为一名开发人员，Dynatrace 已成为我的良师益友。我可以确定问题根源，并快速确定需要哪个团队来解决问题。Wendy Mathis USI Insurance Services 软件首席架构师金融服务 AIOps 策略|17BMO 通过 Dynatrace 推动数字优先策略，以提高效率并提供卓越的客户体验 作为北美最大的银行之一，BMO 已采取数字优先策略来推动金融进步，并在快速发展的市场中不断满足客户的需求。为支持这一战略，BMO 采用了混合技术堆栈，涵盖内部数据中心和公共云服务。这可以帮助银行保护最敏感数据和应用程序的安全性，同时充分利用云的规模经济效益。BMO 希望通过从这种动态分布式技术堆栈中产生的各种海量可观测性数据获取实时见解，但传统的日志分析方法难以获得及时见解，而且由于依赖耗时的人工流程，还会造成生产率降低。BMO 需要一个具有 AI 功能的更加自动化的解决方案，使其团队能够获得实时见解，从而推动创新和增强信任。提高运营效率使用 Dynatrace，以前需要长达 45 分钟的手动日志分析现在只需 5 秒即可完成。这不仅为每个团队每月减少了约 60 小时的手动工作，还显著提高了团队诊断问题并采取行动的速度。加快创新 Dynatrace 提供出色的平台来支持并促进 SRE 实践。实时答案使 BMO 能够快速了解与变更或新服务相关的问题，并根据需要立即解决。此功能还为每个团队每月额外节省了大约 40 小时，使他们可以专注于创新，而不是应对各种问题。提高客户信任度和忠诚度 BMO 大幅缩短了问题的平均识别时间(MTTI)，并将问题根源分析(RCA)时间缩短了 80%。因此，BMO 可以为其服务的客户和社区提供持续可用的服务，帮助提高客户的信任度和忠诚度。Dynatrace 利用统一的可观测性和强大的 AI 功能来加快技术主导的创新并提供卓越的数字体验，在 BMO 成为数据驱动型组织的过程中发挥着重要作用。Rohan Shah BMO 站点可靠性工程高级经理金融服务 AIOps 策略|18金融服务 AIOps 策略|19Soldo 通过 Dynatrace 提供更安全的数字交互并提高客户满意度Soldo 是欧洲领先的支出管理平台，需要最大程度提高 软件的正常运行时间和性能，以便客户可以随时随地进 行访问。其平台建立在复杂的云原生技术堆栈之上，在 AWS 中运 行并利用基于 Kubernetes 的架构。Soldo 还使用开放源代码，坚持敏捷和安全的交付实践，以推动持续创新，并严格遵守金融服务行业法规。鉴于动态云环境的变化速度以及应用程序中开源代码的普及程度，Soldo 需要降低生产环境中的漏洞风险，以确保客户的数据和交易安全。自信实现技术创新Dynatrace 实时提供持续、自动的运行时漏洞分析和 保护，确保 Soldo 生产环境中的应用程序无漏洞。提高工作效率通过 Dynatrace 自动实时识别重要漏洞、优先处理并帮助修复这些漏洞，Soldo 的团队可以减少手动筛选杂乱警报的时间，从而专注于更具战略性的任务。加快漏洞解决Davis 是 Dynatrace 平台核心的 AI 引擎，通过启动修复工作流程自动解决漏洞，使 Soldo 的团队能够将应对新的零日漏洞所需的时间从几天缩短到几分钟。“我们从 Dynatrace 获得的精准答案非常有用，可以帮助我们的团队避免浪费大量时间通过排查安全警报来了解我们的风险。”Luca Domenella Soldo 云操作和 DevOps 负责人金融服务 AIOps 策略|20Virgin Money 借助 AI 辅助技术改进运营Virgin Money 之前组建了一个相对较小的团队，专门负责使用多种工具和手动流程来管理大量不同的系统，后来发现这一监控方法效率低下。公司最终发现其团队经常在客 户受到影响后才对问题做出反应，从而难以主动优化数字体验，并且浪费了大量时间和资源，面临巨大挑战。自动发现和检测Dynatrace 可以简化整个环境的部署，并且能够自动检测其所有服务、流程和技术，这让 Virgin Money 印象深刻。启动 Dynatrace 的 OneAgent 后，Virgin Money 在两天内就实现了整个数字生态系统的完全可观测性。大规模智能可观测性Dynatrace 的 AI 辅助技术不仅满足了 Virgin Money 对可扩展的智能监控功能的需求，随着其系统的不断扩展，它还能识别端到端的应用程序流和客户旅程。这些功能消除了手动故障排除的需要，节省了 Virgin Money 的人力资源时间。单一真相源Dynatrace 提供的全栈可观测性为 Virgin Money 提供了一个涵盖多个用例和技术的一体化平台。团队无需使用多个监控解决方案即可找到性能问题根源。跨团队协作Virgin Money IT 部门内的多个团队均可使用 Dynatrace AI 技术支持的解决方案，包括运维、二线支持、事件经理和变更管理。因此，Virgin Money 能够做出更好、更快、更明智的决策。“Dynatrace 为我们节省了大量问题解决时间。”Andy Lofthouse Virgin Money 高级分析师结束语 寻求更佳 AIOps 策略金融服务 AIOps 策略|21仔细权衡选择 AIOps 市场的爆炸式增长意味着组织机构需要仔细权衡各自的选择。在评估不同的产品时，请注意以下关键因素：数据保真度 AIOps 工具的好坏取决于所收集的数据。最好的 AIOps 技术可以从各种主机和操作系统收集指标。还应该能够自动检测在其上运行的进程，以提供代码层面的详细分析。开放性 原生支持开放标准和集成并提供广泛 API 的 AIOps 技术最容易为工程师所接受。它们也往往最具可扩展性。持续提供见解 AIOps 不应在事情发生后才予以告知。寻找提供持续、实时见解的工具。工具标准化 领先的 AIOps 解决方案将成为统一 IT 工具集的基础，而不是供工程师使用的另一种工具。寻找可扩展性足以与其他 IT 解决方案集成的 AIOps 解决方案。混合云支持 AIOps 解决方案应支持混合云环境，无缝支持动态多云和本地托管的传统应用程序和架构。该解决方案应能满足您的需求，并按照您的节奏帮助您完成现代化之旅。金融服务 AIOps 策略|22blogdynatraceDynatrace 与众不同之处Dynatrace 使金融服务机构能够成功地重新构想金融服务，并在当今的数字世界中保持领先地位，从而提高客户的信任度和忠诚度。我们的统一软件智能平台将广泛而深入的可观测性和持续的运行时应用程序安全性与最先进的 AIOps 相结合，帮助金融服务机构满怀信心地采纳数字化转型计划，加快产品创新，在出现任何不利影响之前解决问题，并始终提供卓越、灵活的数字化交互。12.08.23 BAE9851_EBK_jvsDynatrace(NYSE:DT)旨在让全球的软件完美运作。我们的统一平台将广泛而深入的可观测性和持续的运行时应用程序安全性与最先进的 AIOps 相结合，提供基于大规模数据的答案和智能自动化。这使创新者能够实现云操作的现代化和自动化，更快、更安全地交付软件，并确保卓越的数字体验。这正是全球大型组织信任 Dynatrace 平台可以加速数字化转型的原因。想知道如何简化云并最大程度地发挥数字团队的影响？让我们向您展示。欢迎注册，体验 Dynatrace 15 天免费试用。如果您想了解更多信息，请访问 15 天免费试用。了解更多

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 敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券1/232023 年年 12 月月 18 日日证券研究报告证券研究报告|银行理财专题报告银行理财专题报告“卷费率卷费率”是理财突围的最优解吗是理财突围的最优解吗？银行.

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 洞察政策脉络，把握革新机遇非银金融行业年度策略证券分析师：陶圣禹 CFA,FRM 执业证书编号：S0630523100002 联系方式：，23年12月18日2核心观点 券商.

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请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023.12.18 定价能力奠定优势，综合服务助益发展定价能力奠定优势，综合服务助益发展 衍生品系列专题报告之衍生品系列专题报告之中.

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中 国 银 行 业 协 会清华大学五道口金融学院私人银行研究课题组中国私人银行发展报告（2023）暨私行服务高质量发展专题研究精华版一、市场中国财富管理市场概览二、机构中资私人银行发展进程三、客户私人银行客户结构特征与需求变化四、投资私人银行客户资产配置战略五、传承财富传承的需求与应对六、战略中国私人银行发展模式展望目录目录中国私人银行发展报告中国私人银行发展报告一、私人银行服务高质量发展的时代责任与价值二、私人银行服务高质量发展战略方向三、私人银行服务高质量发展案例私行服务高质量发展专题研究私行服务高质量发展专题研究1|目录中国私人银行发展报告（2023）2|中国私人银行发展报告（2023）2023年，中国宏观经济复苏步伐加快，资本市场逐渐回暖，增发万亿特别国债、央行降息、财政部降低印花税等政策的出台均展示了政府支撑经济发展的强大决心。放眼全球，美联储加息接近尾声，各国股市多数反弹。经济的企稳回升将为市场风险偏好带来有效提振，吸引资金逐步回到财富管理市场。关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（以下简称资管新规）已发布5年，随着监管部门推动银行理财业务规范转型、精准施策防范化解重点领域风险，行业呈现良好发展态势。我国财富管理业务扎实走过规范化整改的转型期，步入高质量发展的新阶段。一、市场一、市场中国财富管理市场概览中国财富管理市场概览1.1 经济恢复向好态势明显，新经济成为创富引擎经济恢复向好态势明显，新经济成为创富引擎2023年，世界经济波动下行，主要经济体增速普遍放缓。我国经济承压前行，呈现企稳向好的复苏态势，展现出强大的发展韧性。2023年一、二、三季度国内生产总值（GDP）同比分别增长4.5%、6.3%、4.9%，经济各领域呈现出稳健增长趋势。3|中国私人银行发展报告（2023）数据来源：WIND数据库图1-1：中国总财富占世界总财富比重（%）数据来源：瑞士信贷全球财富报告2022图1-2：2011-2022年中国高净值人群数量（万人）与增速（%）随着我国深度参与全球产业链分工和经济的快速发展，社会财富迅速积累。截至2023年，我国社会总财富规模达790万亿美元，较2000年增长近213倍。其中私人财富430万亿，占比54.4%。118.4024680截至2022年底，中国高净值人群数量达619万人，同比增长逾20%。中国内地亿万富豪的财富总额占据全球亿万富豪财富总额的13.6%。新能源、硬科技、互联网、电子商务等新经济行业是创造财富的重要领域。101.7 103.3112.3 118.1133.3159195.3348444.7578.8515.8619-20%0 000200300400500600700200002020212022中国高净值人群数量（万人）年增速（%）万人1数据来源：中金公司中国财富报告20234|中国私人银行发展报告（2023）1.2 财富管理行业平稳增长，供给侧多元化发展财富管理行业平稳增长，供给侧多元化发展2022年全球主要资产类别多数下跌，在逆全球化、通胀高企、利率倒挂、资本回流、金融市场风险事件持续发酵的多重冲击下，我国财富管理市场展现出韧性与定力，各类机构在净值化、标准化、数字化等监管趋势的明确指引下，高质量发展成果初显。数据来源：WIND数据库图1-3：2014-2022年中国财富管理市场各类机构资产管理规模（单位：万亿元）02040608002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年银行非保本理财信托券商资管保险基金及其子公司专户公募基金私募基金5|中国私人银行发展报告（2023）银行理财银行理财自2019年以来，我国各商业银行相继成立了29家理财子公司，进一步推进理财产品净值化和多元投资转型，有效提升了针对居民财富管理的服务能力，是适应资管新规的战略发展方向。截至2022年底，我国银行理财市场存续规模达27.65万亿元，全年累计新发理财产品2.94万支，累计募集资金89.62万亿元，为投资者创造收益近8800亿元，净值化转型成效显著。1数据来源：中国信托业协会2022年中国信托业发展评析2数据来源：毕马威2023年信托业报告3数据来源：中国慈善联合会与中国信托业协会联合发布2022年中国慈善信托发展报告信托公司信托公司截至2022年底，我国信托资产总规模为21.14万亿元，同比增长2.87%；1我国家族信托存续规模约为5000亿元，较2021年底增长约43%；2我国慈善信托累计备案数量达1184单，慈善信托累计备案规模达51.66亿元。32023年，中国银保监会关于规范信托公司信托业务分类的通知发布，进一步厘清了家族信托的服务实质与内涵，释放了家族信托业务的发展活力。6|中国私人银行发展报告（2023）券商资管券商资管截至2022年底，券商资管规模达6.28万亿元，较上年减少1.4万亿元。历经转型整改和通道业务压缩，券商资管规模逐步趋于稳定。2022年以来，多家证券公司成立财富管理相关部门，精准发力财富业务经营策略、市场拓展及业务策略。此外，“基金投顾”试点的推出，推动了从“卖方”产品销售向“买方”配置服务的转变。随着证券行业财富管理转型政策红利的持续释放，以权益产品见长的证券公司迎来广阔发展空间。公募基金公募基金截至2022年底，公募基金管理规模达26.03万亿元，基金数量为10576支，公募基金近十年来管理规模增长近8倍。根据中国证券业协会数据，截至2021年底，我国基金投资者已超过7.2亿，较10年前增长17倍。公募基金践行普惠金融，已成为居民重要财富管理工具之一。在服务个人养老金第三支柱方面，公募基金也发挥了积极作用。截至2022年底，市场共有206支养老目标基金，合计规模约950亿元，对养老金资产的保值增值发挥重要作用。7|中国私人银行发展报告（2023）基金及子公司专户基金及子公司专户截至2022年底，基金及子公司专户产品总规模7.12万亿元，规模继续缩减，但降幅有所收敛。中国证监会于2023年2月发布机构监管情况通报，对基金专户子公司的分类监管机制正式启动。近年来，监管层持续强化基金专户子公司风险管控与监管执法，行业存量及增量风险得到有效控制。私募基金私募基金截至2022年底，私募基金存量规模达到20.03万亿元，规模的小幅缩减显示我国私募基金行业进入相对规范的理性发展期。今年以来权益市场整体呈现震荡波动，导致私募基金短期业绩受到严峻考验。进入存量博弈时代，私募基金行业将面临更加激烈的竞争与深度整合。保险公司保险公司截至2022年底，32家保险资产管理公司管理资产规模达24.52万亿元，同比增长15.11%。2022年保险行业探底回升，保费收入实现增长至4.58%。在近几年权益市场持续波动、市场不确定较高的背景下，保险资管所擅长的长期导向大类资产配置能力和稳健固收的投资能力，成为向客户提供优质财富管理服务的重要保障。8|中国私人银行发展报告（2023）私人银行机构作为中国财富管理市场最重要的参与主体之一，不断总结发展实践，持续探索新业态、新动能、新布局。截至2022年底，中资私人银行的资产管理规模（Assets under management,AUM）达到21.7万亿元，较2021年增长11.79%。私人银行客户数增至2022年底的157万人，增长率达10.88%。工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、招商银行、平安银行和交通银行AUM均超过1万亿元，构成了引领行业发展的中资私人银行第一梯队。国有商业银行中，工商银行资产规模达2.63万亿元，位列国有商业银行私人银行规模首位。股份制商业银行中，招商银行以4.66万亿元位列全行业榜首。二、机构二、机构中资私人银行发展进程中资私人银行发展进程1注：根据中国银行业监督管理委员会发布的商业银行理财产品销售管理办法，私人银行客户是指金融净资产达到600万元人民币及以上的商业银行客户。在本次统计中，各私人银行将客户资产规模统计口径统一为600万元人民币。2为确保数据可比，本增长率为2020年榜单中在榜的中资私人银行AUM的增长率，未将新增中资私人银行纳入计算，私人银行客户数增长率同理。3部分私人银行在组织架构、业务条线等方面产生调整，导致2020年数据与前期统计结果不一致。各家私人银行的客户数量及管理资产规模以本期报告统计结果为准。上海农商行于2020年取消私行部，故2020年未提供数据。表2-1：中资私人银行客户数及资产管理规模（2021-2022）1 2 3银行名称银行名称开业时间开业时间私人银行客户数私人银行客户数（人）（人）管理资产规模管理资产规模（亿元）（亿元）人均人均AUM（万元）（万元）客户人数客户人数增长率增长率AUM增长率增长率2021年年2022年年2021年年2022年年-20222021-2022工商银行工商银行200832322426253116113.30.04%农业银行农业银行2009010017.65.14%中国银行中国银行200792168.41.81%建设银行建设银行200832022.32.72%交通银行交通银行20087041084414099.33%8.96%邮储银行邮储银行尚未设立私行部6972012109320.34.56%中信银行中信银行2007602696680083929486142010.84.04%光大银行光大银行206503.00.39%9|中国私人银行发展报告（2023）银行名称银行名称开业时间开业时间私人银行客户数私人银行客户数（人）（人）管理资产规模管理资产规模（亿元）（亿元）人均人均AUM（万元）（万元）客户人数客户人数增长率增长率AUM增长率增长率2021年年2022年年2021年年2022年年-20222021-2022招商银行招商银行200722907925333183810.58.30%浦发银行浦发银行2065970629215016.93%5.39%民生银行民生银行2008385454213519.47%7.12%华夏银行华夏银行2022558751291-50.00%-61.20%平安银行平安银行20001315.42.27%兴业银行兴业银行2027406796912658.05%7.60%广发银行广发银行200010.75%8.38%渤海银行渤海银行209956092813.33.22%浙商银行浙商银行20305.13%5.20%恒丰银行恒丰银行385163822.00.24%北京银行北京银行205515.22.82%河北银行河北银行--哈尔滨银行哈尔滨银行--上海银行上海银行20129,808992441.18%-2.05%江苏银行江苏银行2053-0.38.75%南京银行南京银行2086899091814.78.06%宁波通商银行宁波通商银行--东亚银行东亚银行--渣打银行渣打银行--富邦华一银行富邦华一银行975988.33%5.80%北京农商银行北京农商银行尚未设立私行部24111398.91%7.59%上海农商银行上海农商银行2020297134712.22.32%总计总计-1414951 16 2.88.79%表2-1：中资私人银行客户数及资产管理规模（2021-2022）（续）数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）10|中国私人银行发展报告（2023）本报告课题组于2023年4-8月通过中国银行业协会私人银行业务专业委员会（以下简称专委会），向常委单位客户发放了问卷。根据回收的30家中资商业银行12651位高净值客户问卷，对其财富结构、画像特征、投资理念、服务需求等进行了深入剖析。三、客户三、客户私人银行客户结构特征与需求变化私人银行客户结构特征与需求变化3.1 转型周期，高净值人士结构转换转型周期，高净值人士结构转换随着新一轮科技革命和产业变革加速推进，以新产业、新业态、新商业模式为核心内容的“三新”经济成为我国经济发展的新动能。我国经济增长动能从过去的“基建 出口 房地产”向“科技 消费”积极转变。在传统产业财富调整，新兴产业财富发展的转换期，实业企业家在高净值人群中占比有所下降但依然最高，为53.00%。依靠高知识、高技能获取收入的企业高管、专业人士等高工薪人群在高净值人士中的占比持续提升，今年达到27.08%。金融投资者与二代继承人分别占比12.00%和7.92%，较上年变化不大。实业经营者占比下降实业经营者占比下降，高工薪人群占比加速上升高工薪人群占比加速上升130家银行分别为：工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行、中信银行、光大银行、招商银行、浦发银行、民生银行、华夏银行、平安银行、兴业银行、广发银行、渤海银行、浙商银行、恒丰银行、北京银行、河北银行、哈尔滨银行、上海银行、江苏银行、南京银行、宁波通商银行、东亚银行、渣打银行、富邦华一银行、北京农商银行、上海农商银行。数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2021-2023）53.00Y.21W.83.08!.27.60.00.69.70%7.92%7.83%8.87 23年2022年2021年实业经营者高工薪人群金融投资者财富继承者图3-1：2021-2023年私人银行客户来源（N=2651）11|中国私人银行发展报告（2023）3.2 挑战犹存，整体机遇大于风险挑战犹存，整体机遇大于风险2023年，欧美主要国家央行继续加息，美元指数和美债收益率上行，全球市场压力仍在。我国利好因素密集释放，机遇大于挑战。国家发展改革委成立民营经济发展局，彰显了发展决心、稳定了发展信心；房地产政策持续调整优化，逆周期调节效果显现；华为新机芯片引发全球关注，我国突破“卡脖子”问题迈出关键一步。我国外贸规模保持历史高位，国内消费逐步回暖，高端制造等新动能势头强劲，投资者信心得到有效提振。外部环境挑战犹存外部环境挑战犹存，内生动力加速释放内生动力加速释放调研显示，国内股市波动和宏观经济走势是大部分受访者调整资产配置策略的主要原因。为实现财富稳健增值，近半数受访高净值人士已经落地或正在考虑多元化的资产配置方案。数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图3-2：高净值人群资产配置调整原因（N=2651）理性应对市场波动理性应对市场波动，投资预期整体稳定投资预期整体稳定国内股市波动30%人民币汇率走势15%国内利率走势 16%房地产市场走势11%国内宏观经济状况26%海外市场走势 2|中国私人银行发展报告（2023）2021年底，中国人民银行发布金融从业规范 财富管理，对“财富管理”进行了定义，并就从业人员的知识体系、职业能力、职业道德和行为准则、职业能力水平评价等方面提出明确要求。财富管理行业规范化得以有效加强，促使各类财富管理机构提升专业化服务水平。约七成高净值人士愿意为财富管理服务付费，已有付费体验的人士占调研样本的28%，较上年有所提升。数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图3-3：是否愿意接受付费的财富管理咨询顾问服务（N=1885）财富管理行业规范加强财富管理行业规范加强，高净值人群付费意愿提升高净值人群付费意愿提升是，已经有过付费财富管理咨询顾问体验28%是，未体验过，未来愿意尝试38%否，不愿接受34|中国私人银行发展报告（2023）3.3 供给多元，中资银行优势显著供给多元，中资银行优势显著近年来，各类金融机构纷纷加大布局财富管理业务，在提升综合服务能力的同时，着力突出差异化的竞争优势，从而更全面、更有针对性地满足高净值人群个性化财富管理需求。在行业竞争格局下，高净值人群财富管理具备更加丰富多元的选择。在诸多财富管理机构中，中资商业银行得益于强大的网络渠道、客户资源以及账户管理等能力，是高净值人群的首选财富管理机构。专业与品牌筑牢根基专业与品牌筑牢根基，综合服务水平彰显实力综合服务水平彰显实力数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图3-4：2021-2023年高净值人群合作财富管理机构的类型（多选）（2023年N=2651，2022年N=2413，2021年N=2143）100.10S.388.502.85(.37 .58%1.680W.98Q.474.36$.33$.58.12%1.950W.53P.928.852.70(.71#.20%0.94%中资商业银行私行保险证券公司或投资银行信托外资商业银行私行第三方财富机构互联网金融家族办公室202|中国私人银行发展报告（2023）高净值人群在各服务环节偏好面谈沟通的比例较上一年有所下降，但面谈仍是最重要的沟通服务方式。高净值人群对微信、手机APP等线上方式的接受度有所提升，对电话这一传统远程沟通方式偏好度下降。从细分服务类型来看，高净值人士对不同服务的数字化接受程度差异明显。对于家族传承、企业服务、投资需求与投资组合构建等私密度高、内容复杂、知识壁垒高的服务，线上沟通存在局限，多数高净值人士依然青睐面谈。而对于收益反馈等频率高、深度低的延续性和补充性服务，线上沟通方式则更易被接受。面对面沟通仍为主流面对面沟通仍为主流，线上方式接受度进一步提高线上方式接受度进一步提高数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）表3-1 2021-2023年高净值人群对不同服务的接受度服务类型服务类型微信微信/手机手机/客户端客户端/邮件邮件/官网官网电话沟通电话沟通面谈面谈20232022202221投资需求投资需求46.66C.16D.842.867.209.88d.47p.44e.23%投资组合构建投资组合构建45.04A.75A.86).161.783.14d.20q.08b.02%投资收益跟踪投资收益跟踪反馈反馈54.43S.60S.802.406.447.13R.02U.69F.74%宏观及投资策宏观及投资策略解读略解读51.49I.28R.17(.933.001.78W.11a.57R.79%企业服务解决企业服务解决方案方案39.534.986.09.201.17).03i.07u.67g.25%家族传承需求家族传承需求37.722.544.50%.84(.53%.97q.18y.07p.89%其他咨询服务其他咨询服务45.24A.37E.581.616.104.22W.90b.49P.74|中国私人银行发展报告（2023）2023年，我国宏观经济恢复向好，但复苏动能依然偏弱，叠加全球经济增速放慢，外需下滑使出口承压。受宏观经济影响，股市汇市震荡偏弱，债券利率回落至底部区间。然而，对于长期投资者来说，我国高质量的经济转型孕育新的结构性机会。绿色低碳转型、出口多元化、内循环驱动消费等新的发力点有望带来增量动力。财富管理更宜看长，在经济长期向好态势不改变的前提下，加大对长期战略资产的配置比例，才能穿越波动、赢在未来。四、投资四、投资私人银行客户资产配置战略私人银行客户资产配置战略4.1 市场波动，财富管理稳中求进市场波动，财富管理稳中求进在全球经济增速放缓预期叠加中美利差走扩的影响下，高净值人群增配了相对稳健的存款、银行理财、保险，并提升了境外资产配置。黄金等避险类资产也得到显著增配。经历了权益市场的持续震荡，部分高净值人群降低了对二级市场股票以及股票类基金的配置。蕴含对冲策略的结构性理财产品受到欢迎。数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图4-1：2023年各类资产配置变化趋势箱线图16|中国私人银行发展报告（2023）随着资管新规过渡期结束，银行理财市场进入全面净值化时代。2022年，受股债市场波动影响，银行理财产品经历了两轮超预期的产品“破净”（累计单位净值跌至1元以下）。为稳定产品规模，银行通过积极自购、优化估值方法、推出费率优惠等吸引投资者。2023年以来，伴随债券市场的回暖，银行理财产品净值逐步回升，呈现出稳步复苏的态势，在经历市场“洗礼”后呈现出强大的发展韧性。银行理财净值化时代到来银行理财净值化时代到来，历经市场洗礼后更具韧性历经市场洗礼后更具韧性4.2 4.2 跨境配置，“西方”不亮“东方”亮跨境配置，“西方”不亮“东方”亮在全球经济衰退压力显现的背景下，高净值人群通过境外配置分散投资风险的比例较往年有所下降。希望通过境外配置实现移民、帮助企业进行海外扩张、搭建企业海外股权构架的高净值人群比例有所提升。关于配置境外资产的地域选择，本次调研显示，中国香港是高净值人群最为偏好的投资目的地。内地与香港金融互联互通持续加深，为高净值人群创造了更为便利的投资环境。关注美国的高净值人群比例较往年有所下降。新加坡也成为受到高净值人群关注的重要投资目的地。中国香港 39%美国 20%澳大利亚 8%加拿大 5%新加坡 10%英国 2%法国 1%卢森堡 1%其他 14%数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图4-2：2023年高净值人群境外资产目的地（N=1941）17|中国私人银行发展报告（2023）五、传承五、传承财富传承的需求与应对财富传承的需求与应对5.1 奋斗有为，传承创富并驾齐驱奋斗有为，传承创富并驾齐驱高净值人群按照财富来源、职业等特征分为一代创富者、二代继承者、公司高管、专业人士，以及家庭主妇、退休人士和自由职业者等。根据本次调研结果，30岁以下高净值人士占比10.68%，相较去年增加3.31%，高净值人群整体呈现年轻化趋势，其主要动力源自越来越多的年轻一代创富者（较上年增加4.34%）、逐年增加的二代继承者（较上年增加4.01%）以及奋发有为的年轻公司高管（较上年增加13.22%）。50岁以上的一代创富者占比56%，较去年下降7%，二代继承者及退休人士占比均相较去年有所增加，我国高净值人群传承浪潮仍在持续，企业接班、财富继承等需求旺盛而迫切。传承与创富并驾齐驱传承与创富并驾齐驱，高净值人群呈现年轻化特征高净值人群呈现年轻化特征数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-1：2023年高净值人群的职业构成（N=2651）一代创富者 40.44%专业人士 18.52%二代继承者 16.63%公司高管 10.49%家庭主妇及退休人士 9.05%自由职业者 4.87|中国私人银行发展报告（2023）数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-2：2023年高净值人群的年龄分布（N=2651）身处世界百年未有之大变局，家庭的财富管理与传承挑战升级。从家庭外部视角来看，全球宏观经济下行压力增加，地缘政治不确定性加剧，我国经济复苏不及预期，股债汇一度陷入“三杀”局面；从企业和家庭内部视角来看，部分企业经营困难，家庭成员动态关系调节与治理等，无不对家庭财富管理与传承产生影响。风险管理应内外兼备风险管理应内外兼备，传承认知更立体化传承认知更立体化10.68%6.25.55.19.02.28%5.422.10.93I.89).14.299.53.92#.39.85&.760.22.13$.03.08 .784.33%5.67.83%6.31.05%.42.05!.64%1.13%8.62%2.24%3.10).16%全样本一代创富者二代继承者公司高管专业人士自由职业者家庭主妇及退休人士30岁以下30-39岁40-49岁50-59岁60岁以上19|中国私人银行发展报告（2023）数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-3：2023年造成财富流失的风险因素（N=2651）（越靠近中心越重要）国际和宏观经济的变化国家政策的变化企业经营不善或失去竞争力企业控制权丧失家族成员之间的纷争家庭成员的个人健康及安全婚姻风险遗产税的出台数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-4：2023年代际传承中的关键因素（N=2651）（越靠近中心越重要）财富的持续增长企业的发展家族团结和睦下一代良好的教育家族使命感与价值观家庭成员个人的自由与幸福接班人卓越的领导力家族的社会声誉本次调研显示，家庭财富与企业发展是受访者最为看重的传承变量。同时，财富传承载体并不仅限于有形资产，家族价值观、家庭内部成员关系、家庭成员幸福度、下一代素质培养以及家庭声誉等家风元素也是基业长青的关键所在。20|中国私人银行发展报告（2023）5.2 多元方案，管理家业传承风险多元方案，管理家业传承风险在传承规划方面，高净值人群不仅关注有形资产传承，也关注优秀价值观、家族传统等无形资产传承，以期在每一代成员所积累物质与精神财富的双重滋养下持续发展。这也使得高净值人群需要根据自身实际情况，进行高度定制化、个性化的安排。大额保单、家族信托和家族办公室是高净值人群最常使用的传承工具，用以管理家业传承风险。数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-5：以大额保单作为传承工具（N=2651）大额保单指投保的保险金额较大的人身保险。大额保单的投保人可以在法律允许范围内灵活指定保单受益人及收益比例，并具有在保单赔付前更改的权利，能够实现财富精准传承。本次调研显示，共61%的受访人考虑以大额保单作为传承工具，其中13%的受访者已落实方案，均较去年增长3%。5.2.1 大额保单大额保单未考虑过 39%现阶段没必要 21%仍在论证探讨 22%准备确定方案 5%方案已落实 13!|中国私人银行发展报告（2023）根据2023年银保监会下发的关于规范信托公司信托业务分类的通知附件“信托公司信托业务具体分类要求”的定义，家族信托是指信托公司接受单一自然人委托，或者接受单一自然人及其亲属共同委托，以家庭财富的保护、传承和管理为主要信托目的，提供财产规划、风险隔离、资产配置、子女教育、家族治理、公益慈善事业等定制化事务管理和金融服务。相对于其他财富传承工具，家族信托具有自主性强、机制灵活、能实现超长期规划的独特优势，在高净值人群中广受欢迎，也时常与大额保单等传承工具组合运用于财富传承之中。截至2022年底，家族信托业务存续规模约为5000亿元。1在本次调研中，已经准备确定方案与落实家族信托方案的受访者比例为12%，与去年持平，信托受益人以子女为主，占九成以上。在设立信托目的方面，财富传承规划和进行资产隔离最受重视，分别占69%与24%，也有部分受访者基于税务筹划优化、保护企业控制权、推行家庭治理以及规划慈善事业等目的设立信托。5.2.2 家族信托家族信托数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-6：以家族信托作为传承工具的规划安排（N=2651）未考虑过 49%现阶段没必要 20%仍在论证探讨 19%方案已落实 8%准备确定方案 4|中国私人银行发展报告（2023）1数据来源：毕马威2023年信托业报告家族办公室是对家族重大战略事项进行管理与治理的机构。具体来看，重大战略事项不仅包括资产配置、投资组合与财富分配等金融职能，也包括风险管理、家族治理、传承规划与公益慈善等日益重要的非金融职能。与此同时，家族办公室具备集成度高、定制性高、专业性强、私密性强等显著优势，是企业传承重要的基础设施，也是广为采用的财富管理与传承工具。调研显示，受访人士中了解家族办公室概念的比例已达半数，曾被家族办公室接触过的超过三成。同时，由于设立家族办公室门槛较高，准备确定家族办公室设立方案和已完成设立的受访者相对较少，占比为5.41%，但仍较去年有所提升。在25位已设立家族办公室的受访人士中，11位设立单一家族办公室（Single Family Office，简称SFO），其中10家SFO的AUM在10亿人民币以下，1家SFO的AUM在10亿人民币到20亿人民币之间；7位接受由商业银行设立的联合家族办公室（Multi-Family Office，简称MFO）服务，4位加入由专业人士设立的MFO，3位选择由其他家族设立的MFO。5.2.3 家族办公室家族办公室数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-7：信托设立目的（N=166）23|中国私人银行发展报告（2023）财富传承规划 69%资产隔离 24%保护企业控制权 1%税务筹划 3%家族治理和团结 1%慈善事业 2%数据来源：中国银行业协会-清华大学五道口金融学院中国私人银行调研（2023）图5-9：是否参与过慈善捐赠（N=2651）5.3 公益慈善，慈心为人善举济世公益慈善，慈心为人善举济世改革开放以来，我国高净值人群数量快速增长，他们在追求事业成功，实现个人价值的同时，也逐渐开始重视以善行义举贡献社会价值，积极参与公益慈善，回馈社会、涵养家风，进而培养下一代的责任感，实现物质财富和精神财富的双重传承。调研显示，近六成受访者计划或已进行过慈善捐赠。大多数参与其中的高净值人士具备明确的关注领域，其中教育与扶贫是被提及频率最高的话题。道德感、使命感以及社会责任意识是驱动高净值人士从事慈善捐赠的最主要动机。同时，传承家庭价值观、加强内部凝聚力及提升公司形象等也是高净值人士从事慈善捐赠的重要驱动因素。参与并有明确的重点和策略22%参与但没有明确的重点和策略25%不参与且无参与计划42%未参与但计划在未来的3年内参与11$|中国私人银行发展报告（2023）六、战略六、战略中国私人银行发展模式展望中国私人银行发展模式展望全球宏观环境的变化加剧了财富管理行业的波动，亦将私人银行行业发展模式从高增速发展的“扩张时期”引入高质量发展的“精耕阶段”。与更广义的财富管理业务相比，私人银行业务的发展更依赖于机构与客户间的深度信任关系。未来，中国私人银行业将坚守“以客户为中心”理念，通过完善联动机制、优化产品服务、拓宽渠道布局、夯实队伍建设、推进技术应用并携手客户共践社会责任，在大财富生态圈中加固与客户间的信任纽带，实现私人银行业务高质量经营发展。6.1 完善联动机制，打造大财富生态圈完善联动机制，打造大财富生态圈打造并持续完善大财富生态圈，是私人银行机构服务客户的重要抓手，也对私人银行机构联动资产管理机构、法律税务机构等多方力量提出了更高的要求。通过搭建开放、完善、全面的财富管理平台，吸引头部金融机构入驻，满足不同类型客户对金融及非金融产品服务需求。此外，银行端私行业务背靠集团，做好集团内联动、充分发挥“集团作战”效能亦成为重要发展战略之一。6.2 优化产品服务，兼顾服务深度广度优化产品服务，兼顾服务深度广度目前，私人银行对客服务以金融及非金融产品作为主要载体，为满足客户不断升级、更加多样的需求，私人银行业发展无法脱离对产品服务兼顾深度和广度的不断更新升级。在金融产品方面，“定制化”将成为契合客户财富价值创造的关键点。在非金融产品方面，提供有个性、有温度，丰富多元且契合生命周期的非金融服务成为私人银行业未来发展方向。25|中国私人银行发展报告（2023）6.3 拓宽渠道布局，拓展全球联动能力拓宽渠道布局，拓展全球联动能力对标国际一流私人银行服务，中资私人银行机构致力于不断拓宽境内、境外渠道布局，优化境内外网点协同机制，为客户提供“立足国内、链接世界”的全球服务网络。一方面，作为充分分散风险、最大化资产配置价值的重要方式，全球化资产配置能力成为衡量中资私人银行发展水平的关键指标。另一方面，随着跨地区、跨国交流的逐步恢复，客户个人、企业、家庭对于“一点接入，全球响应”的服务网络提出更高要求。6.4 夯实队伍建设，人才战略深度融合夯实队伍建设，人才战略深度融合在专业队伍建设方面，私人银行业延续“人才引入、队伍培养、人员联动”的发展路径，并将队伍建设的重点从人数的提高转向质量的抬升。一方面，私人银行业加大了对外部人才、尤其是跨专业领域人才的引入；同时，多形式、跨领域、重交流的专业培训也为私人银行队伍培养提质增效；此外，私人银行业将持续探索“总分联动、集团互助、引入外脑”的多方人员联动服务模式，发挥集团内外人才力量服务客户需求。图6-1：私人银行业人才发展路径人才引入人员联动队伍培养26|中国私人银行发展报告（2023）6.5 推进技术应用，加速科技创新赋能推进技术应用，加速科技创新赋能在商业银行加快数字化转型的大背景下，私人银行也应“顺势而为”把握数字化趋势，将数字化基金注入全产品、全流程与全领域，使其充分赋能业务发展。一是借助集团数字化工具，升级私行客户专属体验，如持续升级手机银行私行专区。二是依托智能化工具，助力业务专业水平提升，如推动智能投顾服务线上化，探索生成式对话产品在交互场景中落地等，提升私行业务效率与质量。三是依托线上化流程，提升私行业务效能，如家族信托等复杂业务流程线上化。6.6 携手共践责任，贡献私行“善”力量携手共践责任，贡献私行“善”力量在“共同富裕”战略指引下，相较于单纯为客户创造财富“收益”，私人银行业的发展理念已经逐步升级为与客户携手创造财富多元“价值”，而其中，充分发挥财富的社会价值是私人银行业的应有之义。以私行业务为纽带积极投身慈善公益事业，发挥财富社会价值。秉承服务实体经济、服务人民需求的初心使命，私人银行“共赢、向善”的发展理念与客户自我实现需求适配融合，在乡村振兴、教育助学、环境保护等公益慈善领域创造更多财富社会价值，在构建新发展格局中展现私行新作为，迸发财富助力社会发展的能量。27|中国私人银行发展报告（2023）私行服务高质量发展专题研究28|私行服务高质量发展专题研究一、私人银行服务高质量发展的时代责任和价值一、私人银行服务高质量发展的时代责任和价值党的二十大报告指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务。党的十九届六中全会通过的中共中央关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议强调，必须实现创新成为第一动力、协调成为内生特点、绿色成为普遍形态、开放成为必由之路、共享成为根本目的的高质量发展，推动经济发展质量变革、效率变革、动力变革。实现高质量发展，不仅意味着经济增长更稳定、产业结构更合理、创新动力更显著，也要做到区域发展更均衡、增长方式更绿色、发展成果更普惠。私人银行要主动融入国家发展战略，深刻认识和理解高质量发展的内涵，不断提高金融供给质量。私人银行是推动储蓄向投资转换、实现社会财富保值增值的重要力量。在服务高质量发展的任务指引下，在促进共同富裕的大背景下，私人银行发挥专业优势，构建以企业家客户为中心的综合金融服务体系。这是回归金融本源的应有之义，也是全方位服务实体经济、提升企业发展质量、帮助居民财富管理的根本要求。29|私行服务高质量发展专题研究2.1 守正创新，积极拥抱金融开放新常态，引领财富管理行守正创新，积极拥抱金融开放新常态，引领财富管理行业高质量发展业高质量发展高质量发展是宏观经济稳定性增强的发展。经济增长往往呈现周期性波动，但大起大落会破坏生产要素和社会财富。财富管理强调以长期性克服短期市场波动。私人银行应着力提升财富管理服务水平和投资顾问业务能力，在波动的市场中秉持专业、审慎、尽责的精神，用高质量的投资建议给予客户安全感、信任感、获得感，在陪伴客户穿越周期、获得稳健长期收益的同时，为降低、熨平市场波动贡献力量。二、私人银行服务高质量发展战略方向二、私人银行服务高质量发展战略方向2.2 坚守初心，提升服务实体经济质效，构建企业家客群综坚守初心，提升服务实体经济质效，构建企业家客群综合服务平台合服务平台富有竞争力的企业是高质量发展的微观基础。实体经济作为新发展格局的根基，承担着产业兴国的使命愿景。民营经济贡献了50%以上的税收、60%以上的GDP、70%以上的技术创新、80%以上的城镇劳动就业、90%以上的企业数量。私人银行不断提升民营企业家群体的服务能级，为企业家的企业、家业提供综合服务，保障企业、家业财富健康。高质量发展的最终目标是推动我国经济发展方式的转变，建立现代化经济体系，为实现“两个一百年”奋斗目标、实现中华民族伟大复兴的中国梦构筑雄厚的经济基础。总体来看，私人银行服务高质量发展，既要在产业层面关注国家战略和企业需求，以高质量的方式推动经济发展；也要在民生层面关怀家庭需求、促进社会公平正义，让高质量发展成果惠及全体人民。30|私行服务高质量发展专题研究2.3 服务大局，关注“低碳”“养老”需求，服务经济社会服务大局，关注“低碳”“养老”需求，服务经济社会高质量发展高质量发展绿色是高质量发展的底色。私人银行参与推动绿色金融服务体系建设，要着力强化行业研究，深耕绿色金融市场，积极创新绿色金融产品，不断加大对新能源、节能环保、低碳发展的支持力度，助力经济绿色低碳转型。满足人民需要是社会主义生产的根本目的，也是推动高质量发展的根本力量。在我国社会养老压力不断加大的背景下，私人银行不断加大养老金融产品创新和供给，有效链接养老服务与金融服务，提升养老服务质量，从而更好地满足广大人民对美好生活的向往。2.4 行稳至远，恪守信义服务理念，助力社会财富有序传承行稳至远，恪守信义服务理念，助力社会财富有序传承当前我国创富一代财富的代际传承已经成为刚需。根据信托业协会2023年公布数据，我国家族信托存续规模已约5000亿元。随着信托分类管理办法的出台，确立了信托回归本源，明确了资产管理信托、资产服务信托、慈善公益信托的分类及监管界线。私人银行业应充分发挥客户源头优势，与信托业密切合作，为财富顶层设计、财富代际传承、家企风险隔离、公益慈善搭建家族信托和慈善信托平台；与保险、基金等资管机构协同，建立稳定有效的产品配置及投资策略，不断提高受托资产运营管理水平，达成信托财产保值增值目标；与公益慈善基金会等慈善机构密切合作，不断丰富公益慈善项目和受托公益资产种类范围。31|私行服务高质量发展专题研究2.5 以人为本，坚持人民金融底色，以公益慈善助力实现共以人为本，坚持人民金融底色，以公益慈善助力实现共同富裕同富裕高质量发展蕴含着发展成果的分享与人民生活水平的普遍提高。公益慈善是第三次分配的重要形式，也是调节社会收入、提升发展均衡性、普惠性的重要手段。实现全体人民共同富裕是中国式现代化的本质要求。私人银行业应以倡导财富向善为己任，依托渠道、账户和平台优势，协同信托公司、公益慈善基金会等机构搭建公益平台，寻求公益合作项目，在自身履行社会责任的同时，为社会财富提供更为丰富的参与公益合作模式、安全可靠的公益慈善项目、规范审慎的投资及运营。2.6 风控强基，主动适应财富管理新发展格局，切实防范金风控强基，主动适应财富管理新发展格局，切实防范金融风险融风险合规风控是私人银行长期可持续发展的“基石”，私人银行既要引数字化“活水”，也要筑牢风控合规之堤。要构建全流程、全周期和全覆盖的数字化风控体系，全面覆盖私人银行财富管理产品和服务，实现从产品遴选、准入、发行、售后到推出的全流程合规与风险管控。私人银行应顺应监管导向，不断提升“数治”能力，提高合规销售和投资者适当性管理水平，加强对投资者的权益保护，维护数据安全和金融安全，筑牢私银业务高质量发展“防火墙”。32|私行服务高质量发展专题研究三、私人银行服务高质量发展案例三、私人银行服务高质量发展案例3.1 工商银行：“企业家加油站”打造与企业家同工商银行：“企业家加油站”打造与企业家同行的伙伴银行行的伙伴银行工商银行作为大型国有商业银行，以服务工商企业立行，与中国企业相生相伴。工商银行私人银行部（以下简称“工银私人银行”），以打造“与企业家同行的伙伴银行”为目标，全面整合企业家客群金融服务生态，聚焦“五大升级”，围绕财富服务、企业服务、家业服务、品牌服务、智能服务等，切实赋能企业长远发展。2021年9月，工银私人银行正式推出“企业家加油站”共享服务平台，把企业家客户“请进来”，以“资源共享”为核心为企业家综合赋能。截至2023年9月末，“企业家加油站”已达近700家，覆盖国内外600个城市和地区。截至2023年9月末，“企业家加油站”已达近700家，覆盖国内外600个城市和地区。今年以来，累计举办各类活动4628场，服务企业家客户近13万人次，以“五大加油”“财智加油、健康加油、文化加油、平台加油、公益加油”为主题，纵深推进“企业家加油站”运营。展望未来，工银私人银行将持续践行金融工作的政治性、人民性，坚持“以客户为中心”的初心使命，围绕客户多重需求，以高质量服务助力“家企欣荣、财富向善”。33|私行服务高质量发展专题研究3.2 农业银行：“三位一体”战略加快破题私行服农业银行：“三位一体”战略加快破题私行服务实体经济工作务实体经济工作在服务高质量发展方面，农行始终坚持“三位一体”发展战略规划。一是着力布局三大经济圈，服务国家区域发展战略。二是强化高端财富管理能力，满足人民对美好生活的向往。三是打造“私人银行 ”平台，支持实体经济发展。以“私人银行 ”平台为依托，农行主动激发、挖掘和转化私行客户的多元复杂需求，以客户为中心提供价值更综合、内容更全面、资源更整合的专业化、综合化服务。在企业家服务方面，农行私人银行加快破题私行服务实体经济工作，加强公私联动“扩面”，着力提升资源整合能力，在“1 1 N”客户服务模式的基础上，大力推广“首席客户经理制”，用高质量私行服务进一步点燃、激发企业家创业守业的激情。展望未来，农行私人银行将坚持守正创新，充分把握机遇，主动应对挑战，把私行业务放在中国特色金融发展之路、放在金融高质量发展的大局中去谋划、部署和推进，用高质量金融服务满足人民对美好生活的更高期待。34|私行服务高质量发展专题研究3.3 中国银行：“企业家办公室”服务家企、助力中国银行：“企业家办公室”服务家企、助力经济高质量发展经济高质量发展中国银行私人银行中心深入贯彻集团发展战略，大力推进经营模式改革，加快亚太私行平台建设，增进集团联动创新，积蓄数字发展势能，推动私行业务高质量发展，提升集团价值贡献，践行社会责任担当。中国银行首创（1 1）的N次方服务模式，以“企业家办公室”定义私人银行顶级服务。个人需求方面，“企业家办公室”为客户提供全球组合配置服务、财富规划与风险管理。家庭需求方面，企业家办公室依托家族治理顶层规划，为客户实现家庭成员全生命周期管理。企业经营方面，企业家办公室提供多元化的投融资服务。企业家社会需求方面，企业家办公室可以为客户提供慈善事业管理、ESG和责任投资服务。在迈向全体人民共同富裕的时代背景下，私人银行肩负着更加深刻的发展使命。中国银行私人银行的现在和未来，都必须牢牢扎根于经济的发展，更要服务于社会的进步，服务于千万家庭的幸福生活。35|私行服务高质量发展专题研究3.4 建设银行：打造以“大财富管理”服务实体经建设银行：打造以“大财富管理”服务实体经济高质量发展的建行样板济高质量发展的建行样板建行私人银行深入贯彻新金融理念，扎实修炼内功，攻坚核心领域，积极探索和践行金融在国家经济建设中的重要使命与作用，高度融合全行经营、有效协同集团各方，融智融资融合创新，在落实三大战略的过程中实现稳健快速发展，打造以“大财富管理”服务实体经济高质量发展的建行样板。建行私人银行立足于“美好生活服务者、高尚价值佑护者、长青基业助力者、金融方案撮合者”的价值定位，线上线下渠道建设等方面推动构建涵盖财富管理与传承、家族治理及企业持续经营等方面的服务体系，以私行中心为关键阵地，着力打造家族财富传承，民营企业家客群“生活 生意”对公对私一体化服务，推升整体专业能力高水平发挥。未来，建行私人银行将坚持党建引领，坚定新发展理念，落实新金融实践，落实好建设银行大财富管理战略，纵深推进新金融，积极投身波澜壮阔的中国式现代化征程，携手客户共创有责有为私人银行业务标杆。36|私行服务高质量发展专题研究3.5 招商银行：“人家企社”综合服务体系助力企招商银行：“人家企社”综合服务体系助力企业家开拓进取业家开拓进取招商银行长期坚持金融工作的政治性、人民性，坚守金融为实体经济服务和满足民生需求的天职，以“价值银行”站位投身于中华民族伟大复兴的宏伟蓝图中。招行私人银行客户70%以上为企业主及董监高人群，是实体经济的中坚力量；发展私人银行业务，对推动实体经济高质量发展、促进招商银行自身发展均有重要意义。经过多年探索，招行私人银行形成了“人家企社”的服务体系，通过服务高净值个体来助推经济社会高质量发展。“人”主要是高净值个人的专业财富管理。“家”主要是家族治理与传承服务。“企”主要是个人背后的企业金融服务，包括企业投融资、行业圈层搭建等。“社”主要是慈善公益服务。涵盖金融与非金融服务需求的“人家企社”的综合服务体系助力企业家为经济繁荣、社会发展、财富向善发挥更大作用。未来，在“打造价值银行”的目标指引下，招行私人银行将持续深化“人家企社”服务体系建设，在财富管理、家族治理、代际传承、企业金融、慈善服务等方面持续完善，进一步服务高质量发展。37|私行服务高质量发展专题研究3.6 平安银行：“企望会”专属服务平台陪伴企业平安银行：“企望会”专属服务平台陪伴企业家成长家成长在中国私人银行业进入精耕细作关键阶段，平安银行私人银行依托平安集团“综合金融 医疗健康”的生态优势，精准洞察客户需求，在高质量发展方面持续探索，推出国内首个顶级私行服务体系、创新打造王牌权益，提升队伍的专业能力，通过差异化、精细化的产品和服务，重塑私行服务体系，为客户带来有温度的优质服务。企业家是高净值人群的中坚力量，服务好企业家群体，是金融机构服务实体经济的重要方式。平安银行私人银行于2020年推出企业家专属服务平台“企望会”，为企业家群体提供一站式综合金融解决方案，包括投融资、财富规划、私享生活、经营赋能等；并联合正和岛、北大汇丰商学院等平台，从圈层、品牌、经营、社会价值等多个维度对企业家进行全面赋能，随身陪伴企业家成长。目前企望会已吸引近2万名企业家加入。展望未来，我国财富管理市场仍大有可为，平安银行私人银行将持续围绕“以客户为中心”的经营理念，洞察客户的真实需求，提升客户全生命周期旅程化陪伴服务能力，最终为客户提供有温度的综合化服务。38|私行服务高质量发展专题研究中国私人银行发展报告（2023）（以下简称报告）是中国银行业协会与清华大学五道口金融学院连续第五年合作向社会公众发布的中国私人银行发展报告。报告包含丰富的数据和扎实的分析，对各会员单位和社会各界了解中国私人银行业的发展具有一定的参考价值。以上内容为报告精华版，完整版报告将由中国金融出版社正式出版发行，欢迎关注和订购。39|封底

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期待保险行业期待保险行业数据 AI开启经验规模化复制时代19 December 2023数据数据 AI开启经验规模化复制时代开启经验规模化复制时代目录目录焦点透视：焦点透视：AI狂潮中的大变革狂潮中的大变革AI的突破：保险行业的创新挑战与机遇可能问题头脑风暴面对本次面对本次AI热潮，保险行业的焦点问热潮，保险行业的焦点问题都有哪些题都有哪些定义核心问题洞见问题本质洞察问题，探寻本源洞察问题，探寻本源找到本质解制定解决方案设定锚点，行动实践设定锚点，行动实践人工智能正在经历新的发展浪潮。某头部公司正在转向AI Agents支持平台，结合第4代人工智能模型与专业语料库以实现业务创新。AI Agents有望为商业领域注入新活力，展示人工智能的潜力和商业价值。随着平台的发展，新的AI Agents涌现，提供专业化、高端化、个性化、规模化、持续化的服务。人工智能的革新涵盖了生成内容（AIGC）和生成服务（AIGS）的领域。保险行业面临挑战，AI的突破为其带来新的应对方向。保险业面对保险业面对AI变革的焦点问题分析：变革的焦点问题分析：建议采用U型思考方法，从初始问题出发，深入挖掘其本质，以找到精准的解决方案。通过聚焦主要原因并进行必要的升维/抽象化，可以找到问题的根本原因，使问题具有通用性。保险行业参考系的构建：保险行业参考系的构建：包括关注六大方向、分析科技周期和文化适应度、以及中观周期对行业和产业的影响。同时，也强调了AI技术对保险行业的影响深远，将改变保险公司的运营模式和服务效率和质量，为服务规模化提供重要的支持。未来，随着技术的不断发展，AI技术将推动科技产业价值规律的变化，更加注重应用的创新与服务的提升。保险公司在应用保险公司在应用AI技术方面的优势和能力：技术方面的优势和能力：保险公司可以通过分析自身优势并利用AI技术提高运营效率，包括在产品设计、市场营销、核保及理赔等环节。AI应用研发框架的流式会话能力可以提高前后端开发的效率。保险公司应用保险公司应用AI技术可参考的方法论：技术可参考的方法论：通过价值飞轮、价值网和画布等方法，企业可以更好地理解业务逻辑，识别关键驱动力，并实现更全面的优化。这些方法提供了有效的工具，帮助企业理清思路，找准业务发展的核心驱动力，确立清晰的策略逻辑。同时，画布法可以将价值网中的各个要素以图形化的方式呈现出来，更直观地揭示它们之间的关系和互动。这些方法可以提高企业的运营效率和价值创造，并避免对旧价值网的依赖，持续优化和改进价值网，实现更高的效率和价值。报告摘要报告摘要2一焦点透视：焦点透视：AI狂潮中的大变革狂潮中的大变革自1956年人工智能问世以来，历经了多次繁荣与衰退的周期，科学家们将其形象地称为“人工智能的夏天”和“人工智能的冬天”。尽管每次技术革新都为智能机器的创造指明了新的方向，但最终都未能实现预期目标。现在，人工智能正迎来另一波浪潮，业界对此充满期待。安永将持续关注这一领域的最新进展，与各界共同探讨如何利用这一技术，推动创新与发展，为我们的未来创造更多可能性。期待保险行业期待保险行业：数据：数据 AI开启经验开启经验规模化复制时代规模化复制时代目前，某头部人工智能研发公司正在将人工智能的发展重点转向AI Agents支持平台，以该公司研发的人工智能模型作为前身，结合第4代人工智能模型与专业语料库以实现业务创新。通过Assistants API，开发者可以轻松地将第4代人工智能模型功能引入应用或平台，提高效率和激发创造力。AI Agents的出现有望为商业领域注入新的活力，展示人工智能的潜力和商业价值。这些技术将引领人工智能技术的新发展方向，助力企业和个人实现更高效、智能的创新应用。随着平台的发展，新的AI Agents各种涌现，它们各具特色，并提供着专业化、高端化、个性化、规模化、持续化的服务。人工智能的这一波革新，不仅涵盖了生成内容（AIGC），更拓展到了生成服务（AIGS）的领域。这正是目前追求的目标：用AI生成服务，改变世界。目前，保险行业面临着多方面的挑战和困境，包括全球自然灾害风险的增加、风险保障仍然存在巨大缺口、全球经济衰退风险、通胀对理赔成本的影响、资产配置风险和回报等。AI的突破发展，为保险行业带来新的启示和应对方向。关注保障缺口，关注保障缺口，调整增长战略：调整增长战略：全球巨灾风险不断上升，险企应该更加关注自然灾害风险的变化与影响，创新产品设计推动可持续发展。运用人工智能和建模工具，发展新型产品（如：指数保险等），关注保障缺口，实现全球风险降低与险企增长战略的结合。实践更加优化的社会风险管理实践更加优化的社会风险管理：人口变迁与经济衰退将进一步带来社会风险，新的保险产品应该关注特定客户群体需求，针对性定制化满足客户的财务健康和安全保障。创新迫在眉睫：创新迫在眉睫：新的业务模式核心考量就是对客户风险保障与高增值服务的结合。此外，所有的创新都需要采用ROI模型评估回报，AI的突破发展将使得创新更加容易。善用生态圈力量：善用生态圈力量：保险公司需要更加善于利用生态伙伴的力量，技术发展使得险企与科技公司、另类资本提供方、消费品供应商、零售商、汽车制造商等的深度合作变得容易，充分结合生态伙伴力量可以更加突显保险的价值。加强网络信息加强网络信息与数据与数据安全：安全：保险公司需要通过提高对网络攻击的认知、分享风险管理专业知识以及鼓励投资于风险减少等措施来加强网络保护与信息安全。AI的突破：保险行业的创新挑战与机遇的突破：保险行业的创新挑战与机遇3二面对本次面对本次AI热潮，保险行业的焦点问题都有哪些热潮，保险行业的焦点问题都有哪些在AI技术的驱动下，保险行业站在了充满机遇与挑战的十字路口。关键问题接踵而至，这些问题不仅深刻影响着行业的运营模式，还在决定着未来的发展方向。面对这些问题，进行深入思考，探讨有效的应对策略。采取必要的精采取必要的精简：简：保险公司需要简化销售和运营流程，并消除不必要的步骤。险企可通过Assistants API，将第4代人工智能模型引入服务流程。其在自然语言处理领域具有强大的能力，可以帮助更快速、更准确地处理大量的文本数据，提高效率并减少人工错误。AI在保险行业的应用进展如何？AI在保险业的应用主要集中在哪些方面？AI对保险行业的革新体现在哪些方面？AI路线五花八门，哪些技术最适合保险行业？保险公司该如何培养和布局AI能力？类似的问题层出不穷，而线性地回答问题似乎总是无法满足需求，甚至会让答案更加迷茫。在这种情况下，读者可能会开始质疑自己的常规思维方式是否合理。然而，问题的核心往往隐藏在表面之下，需要大家进行更深入的思考和探索才能发现。那么，为解决问题应该如何采取行动呢？三洞察问题，探寻本源洞察问题，探寻本源面对复杂问题，建议参考U型思考方法论，从初始问题出发，洞察其背后的本质，进而精准地解决问题。遇到初始问题遇到初始问题遇到初始问题遇到初始问题解决问题解决问题解决问题解决问题发现问题的本质发现问题的本质找到本质解找到本质解U型思考方法论是一个型思考方法论是一个找准问题找准问题、看透本质看透本质、谋定而后动谋定而后动的思考模型的思考模型问问：定义核心问题：定义核心问题用WHY提出问题：探寻动机，发现原因探寻动机，发现原因用WHAT提出问题：发现本质，聚焦靶心发现本质，聚焦靶心初始问题初始问题初始问题根本原因WhyWhyWhy4定义核心问题的过程中，以保险行业里一个热门的问题为出发点，试图通过WHY、WHAT的方式找到问题真正的本质。先提出一个问题，然后分析该问题的原因，再进一步思考为什么会有这些原因存在，最后深入思考这些原因具体是什么。通过这样不断拆解问题的思考方式，企业可以更加全面地了解问题的本质和解决方法。在对每一个问题进行解释回答时，会出现很多的相关因素，需要尽量聚焦主要原因，剪除次要原聚焦主要原因，剪除次要原因因。以下图示例为例，首先提出一个初始问题：保险公司该如何布局保险公司该如何布局AI能力？能力？其次，根据抛出的第一个问题去思考相关的答案。比如，保险公司需要通过布局AI来提高其效率和精准度，个性化产品和服务，专注创新和长期发展等。在这些可能的答案里，找到专注创新和长期发展是企业需要布局AI能力的根本因素。然后，再进一步思考保险公司为何要专注于创新和长期发展？进一步探究是因为目前复杂的经济环境和科技变化让企业的未来充满不确定性。当找到了“未来的不确定性”是企业需要关注的重要原因后，再深入去思考这些导致“不确定”因素具体是什么，等等。上述例子在不断深挖问题的过程中，可能使得问题本身变得破碎，因此，针对每一个问题的解释回答，不仅要聚焦一个重要的因素，同时在一些必要阶段需要进行升维/抽象化，使得最终的问题具有通用性。在这个例子中，最终可能会将问题抽象聚焦为：“看不清楚未来的趋势和规律”“缺乏明确的定位”“无法有效识别机会”等。挖挖：洞见问题本质：洞见问题本质在当前不确定的环境中，保险企业在经营上面临的挑战之一是消费者行为的不断变化，这些变化都包括什么？数字化互动增加：数字化互动增加：消费者更倾向于通过数字渠道进行沟通和购买保险产品。个性化需求：个性化需求：消费者希望得到更加个性化的服务和产品，以适应他们特定的风险和生活方式。价格敏感：价格敏感：经济压力可能使消费者对保险产品的价格更加敏感，寻求性价比更高的解决方案。服务期望提升：服务期望提升：消费者期望获得更快速、更便利的服务，包括索赔流程的简化。保险知识和教育的需求：保险知识和教育的需求：消费者寻求更多关于保险产品的信息和教育，以做出更明智的购买决策。WHAT5在霍金斯的理论中，参考系是智能体用来存储和处理信息的框架。这些参考系可以是物理的，比如空间坐标系，也可以是抽象的，比如概念框架。从这个观点出发，大脑利用不同的参考系来理解世界，例如通过空间关系来理解物体的位置，或通过抽象的概念来理解复杂的思想。正是由于这种特征的存在，智能体得以从不同角度和层面来理解和处理信息。构建保险行业的参考系构建保险行业的参考系18 December 2023人工智能赋能保险业Page 6市场规模和增长市场规模和增长：考察保险行业的总体市场规模、增长率、市场饱和度等。行业趋势：行业趋势：分析行业的长期趋势，如保险产品的多样化、服务数字化等。竞争格局：竞争格局：研究市场上的主要竞争者、市场份额分布和竞争策略。法规与政策环境法规与政策环境02市场与行业动态市场与行业动态01技术发展趋势技术发展趋势03消费者行为与需求消费者行为与需求04风险管理与合规风险管理与合规05长期视角长期视角06监管框架：监管框架：了解影响保险行业的法规和政策，如合规要求、消费者保护法律等。政策变化：政策变化：跟踪政策的变化趋势，预测这些变化对行业的潜在影响。数字化转型：数字化转型：关注数字技术如何影响保险产品的设计、分销和管理。创新技术：创新技术：评估新兴技术（如人工智能、区块链、大数据）对保险业务的影响。购买行为：购买行为：研究消费者购买保险的习惯、偏好和决策过程。需求变化：需求变化：分析消费者需求的变化趋势，如对个性化保险产品的需求增长。风险评估：风险评估：分析行业内的主要风险，包括市场风险、信用风险、操作风险等。合规要求：合规要求：确保对行业合规要求有深入理解，以适应监管环境的变化。可持续发展：可持续发展：考虑环境、社会和治理（ESG）因素如何影响保险行业的长期发展。战略规划：战略规划：基于各类参考系综合分析，制定长期的业务发展战略和规划。技术成熟、市场趋于饱和；有闲阶级和资本的出现；新的投资机会短缺；经济大概率出现“滞胀”；自满与失望并存，社会割裂导入期转折展开期泡沫之路新一轮康波狂热阶段协同阶段成熟阶段（动能衰竭）产能过剩爆发阶段新范式与旧经济的分裂；旧产业的衰落和失业问题的加剧金融资本向新范式的代表性产业集中；脱实向虚，金融泡沫膨胀镀金时代的贫富分化经济发展黄金时期；内生性增长、市场扩张；金融资本与产业资本再度融合，实体经济吸收技术的外部性；新产业创新的就业下一次康波资料来源：技术革命与金融资本：泡沫与黄金时代的动力学科技革命与金融资本科技革命与金融资本导入初期：开放型文化受益导入初期：开放型文化受益展开期：集体型文化受益展开期：集体型文化受益技术变革初期，需要合适的创新环境，多样化的需求，开放包容的文化将主导这个时期的技术走向。技术变革进入到中后阶段，集群协作型的文化与技术阶段更适宜，将会释放出技术变革的最后潜能。构建保险行业的技术发展趋势参考系（宏观）构建保险行业的技术发展趋势参考系（宏观）通过分析科技周期和文化适应度，可以分析出目前保险行业处于怎样的发展期，从而面向宏观视角制定出更加明智的策略。目前，构建的保险行业参考系，需关注六大方向。一是市场行业动态市场行业动态，聚焦保险公司市场表现及行业发展；二是法律法规法律法规，金融行业不容忽视的维度；三是技术发展趋势技术发展趋势，紧跟时代步伐；四是消费者行为变化消费者行为变化，洞察市场风向标；五是风险合规风险合规情况，确保行业稳健发展；六是企业战略执行企业战略执行情况，提升企业核心竞争力。每个小方向都可作为子参考系，最终汇聚成总体参考系，助力保险业决策者精准决策，实现业务持续发展。在2021年出版的千脑智能（A Thousand Brains:A New Theory of Intelligence）中，杰夫 霍金斯（Jeff Hawkins）基于人类大脑如何工作的最新研究，提出了一个重要概念：参考系参考系。6在图示这个参考系中，企业需要通过衡量当前自己处在哪个大周期中，以及这个大周期中的一波科技潮流处在什么阶段。同时，企业需要考虑自己所处的文化与科技之间是冲突还是相融。这样才能判断这样的科技在环境世界中能否顺利开展，并且开展的深度是怎样的。这个大周期需要通过规模化规模化去定义，因为人类社会发展通常会经历三个主要阶段：生产规模化、服务规模化和创意规模化。在每个阶段中，无数小技术创新不断涌现并逐渐融合，最终促成一次重大的科技革新周在每个阶段中，无数小技术创新不断涌现并逐渐融合，最终促成一次重大的科技革新周期。期。生产规模化生产规模化工业革命促使了大规模生产制造，实现将服务装进了产品中，满足大众用户的日常需求。服务规模化服务规模化创意规模化创意规模化AI 云计算 大数据正在发生的新一轮变革，未来将会是产品放在服务中，实现规模化，提供便宜且个性化服务。在更远一些的未来阶段，人与AI实现异构分工，加速新研究、新技术、新应用不断爆发。我们认为，当前保险行业技术发展位于服务规模化展开前期服务规模化展开前期，其重要特征是逐步由服务集成在产逐步由服务集成在产品中，向产品嵌入到服务过程中转变。品中，向产品嵌入到服务过程中转变。这个特征突出了工业革命和当前技术革命之间的根本区别，即它们各自对“产品”和“服务”的关注焦点。具体表现可以从以下几个方面来看：01在工业革命期间，主要的创新和发展集中在物理产品的制造上。这个时期的突破，如批量生产、标准化和机械化，都是围绕着提高产品生产效率和降低成本。在这个框架内，服务（比如维护、销售、支持等）被视为一种对产品的补充，是产品的附加部分。工业革命的产品中心性工业革命的产品中心性02当前技术革命的当前技术革命的服务导向服务导向03从产品到服务的转变从产品到服务的转变05长期影响长期影响04技术的作用技术的作用当前的技术革命更加侧重于服务。这里的“服务”指的是提供给消费者的价值，它可以是数字化的，也可以是更传统的服务），但它们都通过技术得到增强和创新。在这个观点中，“把产品放在服务中”意味着产品成为提供服务的一种手段，而不再是最终目的。这种转变标志着从以产品为中心转向以用户体验和需求为中心的转变。在现代经济中，消费者不仅仅在乎产品本身，他们更关心的是产品如何为他们提供持续的价值和体验。因此，服务成为连接产品和消费者的关键要素。当前的技术进步，尤其是在数字化和互联网领域，使得服务可以更加个性化、高效和广泛。云计算、大数据、人工智能等技术使服务能够在更大规模上并且以更低的成本提供，同时保持或提高质量。从“以产品为中心”到“以服务为中心”的转变对企业战略、市场营销、产品设计等各个方面都有深远的影响。要求企业不仅仅关注产品的制造和销售，而是要考虑如何通过服务为客户创造持续的价值。当前对服务的重视、不仅改变了产品的角色、也重新定义了企业与消费者的关系当前对服务的重视、不仅改变了产品的角色、也重新定义了企业与消费者的关系在大周期中，影响科技应用的社会因素也是不容忽视的，这里以“创新扩散理论”，说明技术创新改变社会的规律。除了将科技周期和文化适应度纳入考量，帮助企业更好地洞察保险行业的未来走向。三轮规模化变革，则为企业提供了更为清晰的行业技术发展规模路径：卡洛塔卡洛塔 佩雷斯（佩雷斯（Carlota Perez）的研究总结了科技革命与金融系统的规律。）的研究总结了科技革命与金融系统的规律。一系列技术革命组成的科技大周期呈现S型的扩散曲线，整体可以分为两个阶段：【导入期】与【展开期】，新技术导入社会与全面展开间，存在一段社会体系崩溃到重组的过程。金融资本在导入期加速科技研发进而引发投资狂热，持续引发金融/债务周期的循环。7资料来源：创新扩散论技术技术创新创新扩散扩散度度行为改变行为改变习惯改变习惯改变文化改变文化改变1005007525早期大众34%晚期大众34%落后者16%早期采用者13.5%创新者2.5%突破阶段关键阶段自我推动阶段从众阶段Page 8现在，从AI技术的发展视角，更深入地探讨这些科技新趋势对保险行业的影响，以及对未来保险行业的展望。科技宏观大周期底层，先进技术通过组合创新与模式变革来进行扩散科技宏观大周期底层，先进技术通过组合创新与模式变革来进行扩散采用采用主导主导技术技术新模式新模式变革变革以早期采用者为重点，适应和支持企业战略和管理革新的措施导入导入技术创新改变社会技术创新改变社会美国传播学者埃弗雷特美国传播学者埃弗雷特 罗杰斯（罗杰斯（Everett Rogers）的“创新扩散理论”：）的“创新扩散理论”：技术创新改变社会分为：行为改变、习惯改变和文化改变。用户可以分为：创新者（Innovators）、早期使用者（Early Adopters）、早期大众（Early Majority）、晚期大众（Late Majority）、落后者（Laggards）。新技术刚进入市场时，只有创新者和早期使用者才会去考虑它。而这两类用户有非常鲜明一致的特征和需求，比如都是愿意接受风险、收入较高的年轻人，都愿意在自己的群体里与其他人进行紧密的互动分享等。但是随着更加谨慎的早期大众逐渐开始接受新技术，一个基数更大、但是需求更加多元化的消费者群体便会形成。在深入探究构建保险行业的技术发展趋势参考系（宏观）视角之后，需要将视野收紧到更为中观的角度来进行进一步的分析。中观周期是指行业和产业受到技术发展影响的周期。人工智能的爆发是因为前期在算力、算法和数据等方面进行了长时间的铺垫，这些条件现在逐步成熟，人工智能便应运而生，对行业和产业产生影响。科技新趋势科技新趋势构建保险行业的技术发展趋势参考系（中观）构建保险行业的技术发展趋势参考系（中观）8采用采用新模式新模式变革变革以早期采用者为重点，适应和支持企业战略和管理革新的措施导入导入人工智能人工智能数数字字化化大大数数据据互互联联网网AI AgentAI 机器人机器人AI 助手助手在人工智能的发展中，算力是基础，因为它决定了数据处理和算法运行的速度和效率。算法是指导AI处理数据和做出决策的程序和规则。高效的算法能够改善AI的学习效率，提升其预测、分类、识别等功能的准确性和速度。数据是训练AI模型的原料。大量、高质量的数据是构建准确和有效AI系统的关键，因为机器学习算法依赖于数据来学习和模式识别。AI技术可以被集成到软件应用中，提供智能化服务，如推荐系统、语音识别等。在保险行业，AI可以根据个人历史数据和行为模式来评估保险申请人的风险，从而定制保险产品和定价。AI可以自动生成文章、报告和新闻稿，减少内容创建时间，并提供数据驱动的个性化内容，在个性化推荐方面，使用AI算法，可以根据用户的历史行为和偏好来推荐相关内容，从而提高用户留存和忠诚度。Page 9Page 9服务服务应用应用技术技术首个首个AI原生应用原生应用未来真正的AI原生应用还没有出现，需要技术观察AI AgentAI Agent展现了AI应用的底层框架，正在定义AI应用的新时代流水线GPT4 还是技术还是技术第4代人工智能模型虽集成了更多功能，但仍偏技术端123技术到应用的转化：技术到应用的转化：技术本身不能直接成为服务，它必须通过集成多项技术形成应用。应用是技术与用户需求和场景结合的结果，它将技术的潜力转化为实际可用的功能。应用到服务的发展应用到服务的发展：应用的成熟是服务发展的前提，只有当应用建立了固定模式，它才能转变为服务。服务是应用在具体领域的实践，它解决了特定用户群体的需求。随着AI技术的快速发展，它已经成为了推动科技产业价值规律变化的重要力量。短期内，AI技术的应用主要集中在为服务规模化服务规模化提供支持，而长期来看，AI技术的普及将引发科技产业价值规律科技产业价值规律的变化的变化，使得人们更加注重应用的创新与服务的提升。从科技趋势角度来看，AI的爆发并非偶然，而是在前期算力算法和数据等技术的长时间铺垫下逐渐成熟的结果。这些底层技术加上数字化、大数据和互联网等辅助技术的支持，共同推动了AI成为主导力量，引发了整个社会的变革。在这个过程中，AI也在影响着保险行业的发展。未来，软件层面、金融保险服务、内容营销等都会因为AI的影响而产生较大的变化。保险公司可以通过积极布局AI技术来提高行业领先地位和稳固性，而内容营销也将因为AI的影响而变得更加容易。总体来说，AI对保险行业的影响是深远的，它不仅改变了保险公司的运营模式，也提高了服务效率和质量。未来，随着技术的不断发展，AI在各行各业的应用将会更加广泛和深入，为服务为服务规模化提供重要的支持规模化提供重要的支持。9AI Agent是由多项技术组成的应用，不仅仅是一个单一的技术，同时需要具备复杂的互动、计划推理能力，持续跟踪用户数据，并能够调用第三方应用。服务提供的核心服务提供的核心：服务的核心是在特定领域中运用建立好的模式，如理财、个人助理、健康或教育。AI服务的提供者需要理解和运用AI应用程序以满足特定的服务需求。人工智能技术正在保险行业中发挥着越来越重要的作用。微观层面来看，AI Agent平台化启航，正在加速往各领域扩张，包括大模型的产业、应用以及研究等。可以预见未来，AI Agent在很多领域都将有更广泛的应用。目前，谷歌已经基于新的AI框架搭建出了应用，拓展到了更多领域。一些基于AI Agent框架开发的RoboCat机器人AI，只需要少量的训练就能完成各类任务。未来在某头部人工智能研发公司开放平台上，将会有更多类似的服务出现。构建保险行业的技术发展趋势参考系（微观）构建保险行业的技术发展趋势参考系（微观）四设定锚点，行动实践设定锚点，行动实践AI大模型平台化，重新定义大模型平台化，重新定义AI Agent的开发体系的开发体系AI Agent开发范式开发范式基于AI大模型的Al Agent开发流程:角色定义（Profile）记忆存储（Memory）计划反馈（Planning）行动执行（Action）ProfileProfile ContentsDemographic Information 统计信息Personality Information 个性信息Social Information 社会信息Generation StrategyHandcrafting Method 手工制作LLM-Generation Method 基于AI大模型的生成方法Dataset Alignment Method 数据对齐方法MemoryMemory StructureUnified Memory 统一记忆Hybrid Memory 混合记忆Memory FormatsLanguage 语言 Databases 数据库Embeddings 嵌入式 Lists 列表Memory OperationMemory Reading 记忆读取Memory Writing 记忆写入Memory Reflection 记忆反思PlanningPlanning w/o FeedbackSingle-path Reasoning 单路径推理Multi-path Reasoning 多路径推理External Planner 外部规划路Planning w/FeedbackEnvironment Feedback 环境反馈Human Feedback 人类反馈Model Feedback 模型反馈ActionAction TargetTask Completion 任务完成Exploration 探索Communication 沟通Action ProductionMemory Recollection 记忆回溯Plan Following 计划遵循Action SpaceTools 工具 Action Impact 行动影响Self-Knowledges 自知之明Environments环境环境New Actions 新行动Internal States 内部状态为创建高效的AI Agent，新的开发范式需要关注几个关键方面：首先，AI Agent需要具有角色定义能力，能够收集和分析根据用户的信息、需求和行为模式，推断出用户的意图和偏好，从而生成个性化的答案/产品。其次，AI Agent需要具备记忆功能，以便能够跟踪、读取、存储和检索数据、知识和经验。此外，计划反馈也是一项非常需要关注的能力，其实现需要基于大量的数据和算法，通过对环境反馈信息的分析、评估和多种推理功能，来调整和优化自身的计划和策略。这种能力需要考虑多个因素，能够实时地获取环境反馈信息，并根据反馈信息来调整和优化自身的计划和策略，以实现更加准确和可靠的目标达成。最后，它们需要具备执行计划的能力，以便能够根据预设的参数和目标自主地采取行动。Page 1010通过前面第二步“挖”的环节，从宏观、中观和微观的层面，得到一个大致的规律：当前保险行业正处在服务规模服务规模化展开的前期化展开的前期，这个周期最大的特征是由原来工业革命时代把服务集成到产品的模式，正在逐步转变到把产品集成到服务中把产品集成到服务中，AI已然成为推动模式变革的主导技术主导技术，相关技术正在逐步完善，并正在快速向多个行业和场景扩展快速向多个行业和场景扩展AI应用应用，其中AI Agent有可能作为AGI的早期表现，正在保险行业多个领域进行积极实践和推广。这里提到了一个使用优势法的方法论，其逻辑是找到自己的优势能力与大规律之间的叠加部分，作为发力的重点。应用到保险行业，需要先确定保险公司的优势。作为保险公司，其优势能力分析可以从八个维度进行观察。这些维度包括市场定位、产品服务、市场定位、产品服务、财务表现、运营效率、技术应用、人才管理、合规与风险管理和战略执行财务表现、运营效率、技术应用、人才管理、合规与风险管理和战略执行。这些是划分保险公司优势能力的重要方向。在评估和考察公司在技术应用方面的优势，常使用到的方法论是这个成熟度评估框架成熟度评估框架，以技术应用维度中的AI应用为例，可以设立如下评估维度。破破：找到本质解：找到本质解如何找到本质中的那个“一”，核心的思路大致如下：规律带来的趋势规律带来的趋势企业的优势能力企业的优势能力“”AI价值创造的主战场：保险领域场景大揭秘价值创造的主战场：保险领域场景大揭秘市场定位市场定位1评估公司在目标市场中的份额分析品牌认知度，通过市场调研了解消费者对公司品牌的看法考察顾客忠诚度，比如通过重复购买率和顾客维持率等指标产品与服务产品与服务2评估产品线的广度和深度审视产品创新，如新型保险产品的推出评价服务质量，如客户服务反馈和满意度调查财务表现财务表现3分析利润率、成本结构和收入增长率考察资产负债表和现金流状况运营效率运营效率4分析内部流程，包括自动化程度和理赔处理时间等评估费用比率，如营业费用占总收入的比例等技术应用技术应用5考察公司如何利用数据在统计分析、商业智能、大数据分析、数据中台和AI应用方面的使用情况评估公司在数据增强类产品、数据洞察类产品和数据即服务类产品的成熟度人才与文化人才与文化6分析公司的人才招聘策略和培训机制评价上海品茶对员工的吸引力和激励作用合规与合规与风险管理风险管理7了解公司如何遵守行业法规，如隐私保护和反洗钱法规分析公司的风险管理策略，如再保险和资本充足率战略执行战略执行8考察公司是否能够有效实施长期战略分析公司战略计划与市场变化的适应性11能力维度能力维度描述描述子能力子能力AIAI战略战略评估企业AI应用的业务战略和愿景是否清晰明确，是否已经制定了与AI应用相关的明确目标和计划，同时评估企业在AI应用方面的领导力和组织文化，是否能够支持AI应用的推广和实现。数据数据指对企业数据的全面评估，主要会包括：数据质量、完整性、安全性等，通过对这些方面的评估，可以帮助企业全面了解其在数据层面的AI应用成熟度，以便更好地规划和推进AI应用的发展。同时，还可以帮助企业发现存在的问题和障碍，并及时采取措施加以解决。数据清洗和预处理数据清洗和预处理数据探索和分析数据探索和分析数据安全和隐私数据安全和隐私数据可视化数据可视化数据质量和效率数据质量和效率场景规划场景规划评估企业在AI应用过程中所面临的业务场景是否合适、是否有利于AI应用的推广和实施，它包括对企业的业务模式、客户需求、产品特点、市场竞争等进行分析和评估，通过场景规划评估，企业可以更好地确定AI应用的战略定位和方向，提高AI应用的成功率和ROI。业务模式业务模式客户需求客户需求产品特点产品特点市场竞争市场竞争应用解决方应用解决方案研发案研发指评估企业AI应用的技术实现方案和解决方案的开发和实现程度，通过对“应用解决方案开发评估”的全面评估，可以发现企业AI应用的技术和业务瓶颈，进而提出改进建议，推动企业AI应用的发展和创新。技术实现方案技术实现方案解决方案开发解决方案开发应用功能实现应用功能实现上线和运行上线和运行技术基础设技术基础设施施指评估企业AI应用所需的技术基础设施是否满足业务需求，包括硬件、软件、网络、安全等方面。硬件设施硬件设施软件平台软件平台网络和安全设施网络和安全设施组织与人才组织与人才评估主要考察企业内部在推动AI应用过程中所需的组织和人才方面的成熟度和能力。组织架构组织架构人才配备人才配备培训、文化培训、文化外部合作外部合作123456AI Agent数据分析编程设计新项目运营复杂工程技能不确定决策数据丰富数据丰富数据稀缺数据稀缺总之，企业想要提高AI应用能力，首先要挖掘自身优势，以应对AI Agent开发难度下降、差异化的“数据集”重要性进一步提升的趋势。在AI Agent业务爆发趋势下，挖掘自身优势、提升AI应用能力是企业制胜的关键。数据越丰富，流程越清晰，数据越丰富，流程越清晰，Al Agent部署越快部署越快Al Agent开发难度降低，这也意味着数据化越充分的领域智能化越快，如果你所在的行业/领域有大量数据沉淀，Al Agent更容易为你创造竞争优势，甚至搭建起新的服务。立立：制定解决方案：制定解决方案假定，基于前面三个阶段的分析和定位，可以得到一个本质解：“基于“基于XX保险公司的丰富数据，运用保险公司的丰富数据，运用AI Agent的开发范式，打造一款适用于某个保险场景的数的开发范式，打造一款适用于某个保险场景的数据产品。”据产品。”保险领域业务场景众多，需要选定一个合适的场景作为突破口:Page 1212保险产品研发保险产品研发AI模型独特的样本生成能力和场景泛化能力可以在保险领域的新产品设计中扮演重要角色，特别是在以健康险、寿险为代表的人身险中，有巨大的应用潜力。可以在保险产品设计的以下几个环节带来帮助：数据收集和预处理、全网知识整合、保险产品文档等物料生产、风险评估与预测、保险产品方案设计、风险预警和管理等。1营销渠道营销渠道AI可以在保险市场营销方面提供帮助，可赋能的场景有：代理人销售辅助、营销素材设计、保险产品推荐、保险产品咨询等。其中保险产品推荐又可以细分为：个性化推荐、实时优化、跨渠道推荐、新产品推荐、社交媒体推荐、多语言推荐、基于情感分析的推荐等。2AI价值创造的主战场：保险领域场景大揭秘价值创造的主战场：保险领域场景大揭秘Page 13当险企已经选定一个或多个以上可以切入的业务场景后，可以借鉴如下三个工具来更好地展开相关的落地工作。价值飞轮法价值飞轮法客户服务客户服务保险公司可以利用AI实现智能客服系统，让客户能够通过自然语言与保险公司进行交互。可以根据客户的问题或者需求，智能地回答客户的问题，或者引导客户到相应的服务流程。同时，还能够智能地识别客户的情感状态，例如是否满意、不满意等，从而实现更好的服务。4智能辅助日常办公智能辅助日常办公传统的信息获取方式多为通过搜索引擎进行精确检索。使用AI应用研发框架的流式会话能力设计聊天窗，向企业内部开放AI会话聊天窗，用户可直接与AI进行交互，辅助日常运营提效。具体的场景有：问答助手、知识库、文档编辑、协同办公等。5系统研发系统研发在系统开发的场景中，AI可以帮助提高前端开发和后端开发的效率。例如，在前端开发中，AIGC可以帮助开发者更快地编写HTML、CSS和JavaScript代码，以减少人工编写代码的时间和精力。在后端开发中，可以帮助开发者更快地编写代码和调试代码。6运营管理运营管理通过AI的能力可以在核保及理赔等运营环节为保险公司提供帮助。核保：自动核保、风险评估、异常检查和决策支持。理赔：自动化理赔申请处理、索赔处理、理赔评估、审核和核算等。另外在公司日常运营和项目风险管控也有潜力。313本质解本质解：面对问题领域的指导思想指导思想、底层逻辑底层逻辑或内心定见内心定见。破局点破局点：想清楚下一步行动的准确切入核心，一举撬动全局的关键点关键点。放大器放大器：让努力效果不断放大、持续加速的机制或资源机制或资源。仪表盘仪表盘：对于产出结果是否达到预期的衡量与矫正衡量与矫正。破局点破局点放大器放大器仪表盘仪表盘本质解本质解保险公司在开发新的保险产品时需要收集大量数据，这些数据的汇集和统计需要耗费大量时间和成本。但是，如果使用大语言模型来进行数据处理，就能够更好地汇集和节省这些成本，提高开发效率，形成快速、持续化的放大器。这意味着一旦找到了一个有效的发力点，就可以促进正向循环，从而在更多的业务场景中顺利开展。另外，反馈机制是闭环中的重要环节，通过仪价值飞轮法是一种从本质出发，以解决问题为导向的关键思路策略，它帮助个人或组织实现持续的价值提升。Page 14价值网法价值网法相较于价值飞轮法强调的单点突破，价值网法则注重整体优化。其定义是根据本质解，为解决问题“配资源”的重要方法。01客户价值网客户价值网企业的各类客户（或用户）02供应商价值网供应商价值网企业的各类供应商03资本价值网资本价值网企业的投资或资金提供方04合作伙伴价值网合作伙伴价值网企业的合作伙伴，如渠道商、平台商、集成商典型的企业价值网在商业领域，企业经常需要处理复杂的网络关系和多元化的利益诉求。在这个过程中，价值网法成为了一种有效的策略工具，帮助企业更好地理解、评估和优化各项业务的运营。那么，在现实中要如何去使用价值网法这个策略呢？该方法的实施关键点在哪儿呢？首先，先运用飞轮法明确策略逻辑。飞轮法是一种形象化的工具，可以帮助企业理清思路，找准业务发展的核心驱动力。通过这种方法，企业可以确立一个清晰、全面的策略逻辑，为整个价值网的建设提供稳固的基础。然后，根据这个策略逻辑，逐一扫描价值网现状并进行客观评估，找出当前价值网中存在的问题和改进点。最后，为了避免对旧价值网的依赖，需要持续优化和改进价值网，以实现更高的效率和价值。因此，价值网法的实施关键在于运用飞轮法明确策略逻辑、客观评估价值网现状，并持续优化改进。表盘对阐述的结果和预期进行校正，可以确保达到预期效果。这种反馈机制可以及时发现问题并加以解决，避免浪费时间和资源。在这里，整个过程是闭环的，可以不断循环并进行优化。14基于上述分析，要关注单个环节的优化，还要从整体角度构建一个协调一致、高效运转的价值网络。价值飞轮法提供了一个理解业务逻辑和识别关键驱动力的有效工具，而价值网法则有助于进一步拓展视野，将各种利益相关者纳入考虑范围，实现更全面的优化。然而，仅凭文字描述往往难以直观呈现整个价值网络的全貌。因此，引入了画布法这一视觉化工具，将价值网中的各个要素以图形化的方式呈现出来，以便更清晰地揭示它们之间的关系和互动。通过画布法，可以更直观地围绕组织的商业进化从本质解出发，通过模块化、结构化模块化、结构化的分解，做出部署。1.业务目标和价业务目标和价值值2.用户画像用户画像该业务场景最终希望实现的业务目标是什，能够带来哪些业务价值。该场景面向哪些用户？3.业务场景背景业务场景背景4.用户痛点用户痛点5.用户期待用户期待6.度量指标度量指标7.挑战和阻力挑战和阻力8.解决方案解决方案9.数据资产数据资产10.数智化技术数智化技术该场景的业务背景是什么？比如为什么要实现该场景，该场景会为业务带来哪些变化等。现状如何？给用户体验、产品功能或业务带来了哪些问题？除了当前的痛点问题外，用户未来还可能产生哪些期待和诉求？哪些指标能够度量这个业务场景的问题是否被正确解决？解决这些问题会面临哪些其他的挑战和阻力？比如组织结构、绩效体系、团队能力和结构等。针对这个业务场景的解决方案是什么？当前的业务场景会涉及或需要哪些数据？当前的业务场景可能会需要哪些数字化技术的支持？画布画布法法结语安永保险服务：引领创新，塑造未来安永保险服务：引领创新，塑造未来在这个充满无限可能的新时代，安永以其在保险服务领域的创新能力，正致力于推动人工智能（AI）对保险行业的革新，同时也在重新构建整个保险服务生态体系。安永致力于将高度复杂的业务流程与最新的AI技术相结合，我们不仅提供高效、精确的保险服务，更让我们的客户能在每个关键决策点都能获取到最准确、最及时的信息。与此同时，安永正在构建的全新保险服务生态体系，它将涵盖保险公司、保险代理人、保险科技公司、保险客户等各个环节，以实现保险行业的全面、高效、智能化运营。在这个生态体系中，每一位参与者都能找到自己的位置，共同推动保险业的进步。我们相信，只有不断创新，才能引领未来。安永，以其在保险服务领域的领先地位和创新实力，正为保险行业描绘出一幅全新的画卷。我们热忱欢迎每一位客户和伙伴，一起参与到这个伟大的变革中来，共创美好未来。画布法是一种将前两个工具的结论进行模块化或结构化分解的方法，以使其更易于执行。为了实现这一目标，以一个涵盖十个方向的画布，从不同层面来看，包括当前要实现的事业的业务目标和价值，以及工具或产品所能实现的价值；需要服务的目标人群、业务场景的背景等。以解决保险产品开发问题为例，当前用户遇到的问题是什么？能解决哪些问题？用户对使用该工具后有何期待或预期？最后是衡量指标，即回顾前面所讲的内容。险企在利用新技术或数据时，最大的难点就是找不到合适的业务场景与商业价值。运用画布法可以帮助企业进行结构化思考，从而制定符合企业价值主张的解决方案。Page 1515欢迎联系我们欢迎联系我们忻怡忻怡亚太区金融科技及创新首席合伙人大中华区金融服务首席合伙人安永（中国）企业咨询有限公司张超张超中国区金融咨询主管合伙人安永（中国）企业咨询有限公司jason-虞莱虞莱大中华区金融服务咨询服务合伙人安永（中国）企业咨询有限公司祁超祁超金融服务保险转型咨询经理安永（中国）企业咨询有限公司16安永|建设更美好的商业世界安永的宗旨是建设更美好的商业世界。我们致力帮助客户、员工及社会各界创造长期价值，同时在资本市场建立信任。在数据及科技赋能下，安永的多元化团队通过鉴证服务，于150多个国家及地区构建信任，并协助企业成长、转型和运营。在审计、咨询、法律、战略、税务与交易的专业服务领域，安永团队对当前最复杂迫切的挑战，提出更好的问题，从而发掘创新的解决方案。安永是指 Ernst&Young Global Limited 的全球组织，加盟该全球组织的各成员机构均为独立的法律实体，各成员机构可单独简称为“安永”。Ernst&Young Global Limited 是注册于英国的一家保证（责任）有限公司，不对外提供任何服务，不拥有其成员机构的任何股权或控制权，亦不担任任何成员机构的总部。请登录 。2023 安永，中国。版权所有。APAC no.(replace with your SCORE number)ED None.本材料是为提供一般信息的用途编制，并非旨在成为可依赖的会计、税务、法律或其他专业意见。请向您的顾问获取具体意见。

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证券研究报告行业深度报告非银金融 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/27 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 非银金融行业深度报告 金融垂类模型金融垂类模型：开启数字金融.

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 存量影响递减，边际改善可期银行业年度策略证券分析师：王鸿行 执业证书编号：S0630522050001联系方式：，23年12月16日2投资要点 2023年银行经营承压，国有.

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此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 量价再平衡，风险再平衡量价再平衡，风险再平衡 2023 年年.

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目录前言前言.0 0一、重点案例分析一、重点案例分析.3 31、河南村镇银行案例.32、包商银行案例.6二、重点政策梳理：从促发展到强监管二、重点政策梳理：从促发展到强监管.10101、起步阶段（1995-2009 年）.112、异地扩张阶段（2009-2011 年）.123、同业扩张阶段（2012-2016 年）.124、严监管阶段（2016 年至今）.13三、中小银行行业整体经营现状三、中小银行行业整体经营现状.1414四、中小银行经营挑战的成因四、中小银行经营挑战的成因.18181、宏观视角.18（1）消费投资需求走弱，影响信贷需求和资产质量.18（2）监管让利政策引导，行业利差持续收窄.19（3）地方债化债压力较大.202、行业视角.21（1）大行业务下沉，挤压效应显著.21（2）公司治理能力较弱.22（3）数字化能力弱，“马太效应”加剧.24（4）风险管理能力弱.25五、路径探索五、路径探索.26261、提升能力.26（1）加强公司治理.26（2）坚持走服务实体、服务当地、特色化发展道路.27（3）加强数字化转型.282、化解风险.29（1）推进改革重组.29（2）制定更加具有差异化、适应中小银行发展的监管政策.31前言在中国的金融版图上，4000 余家中小银行如同遍布的细小血管。它们不仅为地方经济输送着养分，也成为了连接普通民众与金融市场的桥梁。近十年来，中小银行整体运行平稳，发展健康。但与此同时，部分中小银行在业务发展模式、公司治理、风险抵御能力等方面的一些弱点开始显露，经营面临的挑战愈发严峻，个别中小银行风险有所暴露。2022 年，河南等地的村镇银行出现“取款难”问题；2019年，包商银行被民营资本“掏空”，成为国内第一家进入破产司法程序、第四家倒闭的银行。其兴也勃，从 2015 年的“大众创业，万众创新”，到 2017 年全国金融工作会议提出“发展中小银行和民营金融机构”，政策导向一度为中小银行的扩张提供了肥沃的土壤。同时，在由 2014 年棚改开启的房地产上升周期中，中小银行的贷款业务随着房地产市场的繁荣而急速扩张。然而，随着 2019 年后房地产风险的逐渐释放，中小银行的快速扩张道路宣告终结。在此扩张周期中，部分中小银行积累了诸多风险，并在宏观经济下行的压力下暴露出资产质量隐患。延宕至今，中小银行面临的困难恰似“房间里的大象”它是那个显而易见却常被忽视的重要问题。毕竟对于国内大多数储户而言，政府的严格监管、存款保险制度的保护以及中国银行业稳健的历史记录，共同为储户营造了一种银行存款安全的信心，而这种普遍安全感的反面可能是公众对银行潜在风险的忽视。1在此背景下，监管机构的角色至关重要，其需要在风险与机遇之间找到微妙的平衡。一方面，需要严格监管以确保金融稳定，避免出现系统性风险；另一方面，也要给予中小银行一定的发展空间和改革试错的机会这一问题也正是中国金融体系乃至多个行业普遍存在的难题：在发展自由度与监管严格性、效率提升与风险控制之间如何取得平衡，如何摆脱“一放就乱，一管就死”的怪圈。从当前的进展来看，监管机构在解决以上问题方面已经取得一些成效。一方面，通过兼并重组，实现了高风险银行的定向“排雷”。12 月以来，已有 4 家村镇银行收到解散批复。今年以来，共有 14 家小型金融机构解散，其中包括 8 家村镇银行，4 家农村资金互助社，1 家农信社，1 家农商行。云南、辽宁、新疆多地先后推进省（自治区）内金融机构兼并重组，超 120 家中小银行发生股权变更。另一方面，监管机构也在为中小银行实行资本金“松绑”。2023 年 11 月 1 日，金融监管总局发布商业银行资本管理办法，其最大特色是按照银行规模和业务复杂程度匹配不同的资本监管方案。该办法对规模较小、跨境业务较少的银行实施相对简化的监管规则；对规模更小且无跨境业务的银行，进一步简化资本计量要求，引导其聚焦县域和小微金融服务。回过头看，全国近 4000 家中小银行的生存发展状况应当受到高度关注。它们蕴含着巨大发展潜力，同时也酝酿着局部风险。如何充分利用和发挥它们的作用，是推进金融供给侧改革、建立健全金融体系的关键所在。对此，钛媒体国际智库发布房间里的大象我国中小银行的困境与突围报告（下称报告）。报告梳理总结了当前中小银行普遍存在的公司治理能力弱、数字化能力弱、风险管理能力欠缺等问题，中小银行普遍存在的公司治理能力弱、数字化能力弱、风险管理能力欠缺等问题，报告认为，中小银行要想打造核心竞争力需要2坚持走特色化、专业化路径，大力提升数字化能力走特色化、专业化路径，大力提升数字化能力。针对服务能力差、资产质量低、经营风险高的问题中小银行，应坚持推进改革重组。同时，中小银行监管政策需要得到调整，既要保持审慎监管力度，防范市场约束失灵，又要提倡差异化监管政策，使得监管标准与银行发展相匹配。中小银行监管政策需要得到调整，既要保持审慎监管力度，防范市场约束失灵，又要提倡差异化监管政策，使得监管标准与银行发展相匹配。3一、重点案例分析一、重点案例分析1、河南村镇银行案例（1）事件经过1、河南村镇银行案例（1）事件经过河南村镇银行暴雷事件起始于 2022 年 4 月，当时有多位网友反映在多家河南村镇银行的存款无法取款和转账。当月，还发生了存取款系统被银行以系统升级的名义关闭的情况。该事件涉及 40 万储户 400 亿存款被非法转移，给广大储户和金融市场带来了极大的负面影响，引起了社交媒体的广泛舆论，也引起了央行、地方金融监管局、公安系统以及省委省政府的高度重视。2022 年 4 月，多位储户反映自己在河南几家村镇银行的存款无法取现。这些储户通过第三方平台或银行 APP 存入资金，但在需要取款时却发现无法操作。随着事件的传播，越来越多的储户加入到维权队伍中。他们发现不仅自己的存款无法取现，甚至有人被莫名扣款。涉及的银行数量也不断增加，包括禹州新民生村镇银行、上蔡惠民村镇银行、柘城黄淮村镇银行等。2022 年 6 月，多名储户被以各种方式限制前往村镇银行网点取现，此事件迅速引爆舆论。事件发生后，河南省相关部门迅速介入调查。中国银保监会河南监管局、河南省地方金融监管局均表示，已成立工作专班，并按照各自职责指导银行稳妥处理。同时，公安部门也展开调查，涉事银行的相关负责人被采取刑事强制措施。2022 年 8 月，许昌市公安局发布警情通报，以犯罪嫌疑人吕奕为首的犯罪团伙非法控制禹州新民生等 4 家村镇银行，涉嫌实施系列严重犯罪，该犯罪团伙在正常存款利息之4外，用非法获取的部分资金，以年化收益率 13%-18%“贴息”标准为诱饵吸揽资金，该“贴息”经资金掮客层层盘剥后，被部分大额资金客户获取。原银监会有关部门负责人表示，河南新财富集团操纵河南、安徽 5 家村镇银行，通过内外勾结、利用第三方平台以及资金掮客等方式非法吸收并占有公众资金，篡改原始业务数据，掩盖非法行为。银保监会进一步将 5 家村镇银行的行为明确为“性质恶劣，涉嫌严重犯罪”，并指出，这 5 家村镇银行账外吸收的资金既未缴纳存款准备金，也未缴纳存款保险费。（2）处理结果（2）处理结果河南村镇银行事件涉及的村镇银行数量和储户数量众多，引起了社会各界的广泛关注和担忧。2022 年 7 月，河南银保监局、河南省地方金融监管局发布通知，对于河南省 4家村镇银行的客户，5 万元以下的全额垫付，5 万元以上的先垫付 5 万。同时也声明，资金垫付后，若发现客户存在额外渠道获取高息或违法违规行为，保留追缴垫付资金的权力。对于额外渠道获取高息或涉嫌违法和犯罪的资金，暂不垫付。7 月 25 日开始第二批垫付，垫付对象为单家机构单人合并金额 10 万元（含）以下的客户。8 月，河南银保监局、河南省地方金融监管局发布第 7 号公告，对单人合并金额 40 万-50 万的开始垫付，50 万以上按照 50 万垫付，未垫付部分权益保留，根据涉案资产追偿情况依法依规予以处理。2022 年 8 月 12 日，原银保监会有关部门负责人在通气会上表示，截至 8 月 11 日晚，已累计垫付 43.6 万户、180.4 亿元，客户、资金垫付率分别为 69.6%、66%。5根据公开消息，垫付资金来源首先是对应的被冻结的非法资产变现垫付，其次是由此前与村镇银行合作、代理清算业务的南京银行进行提前垫付，而最后的责任认定由谁承担出资尚无明确定论。（3）影响和启示河南村镇银行事件造成了诸多不利影响：（3）影响和启示河南村镇银行事件造成了诸多不利影响：储户利益受损：事件中，多位储户因银行取款难问题受到影响，导致他们无法及时取出自己的存款。这一情况无疑对储户的生活造成了重大困扰，同时也损害了公众对银行的信任。金融秩序混乱：卷款逃亡的行为严重扰乱了金融秩序。这不仅对国内经济稳定产生了威胁，还可能引发其他银行的风险传染，进一步影响金融体系的整体安全。社会信任受损：在此事件中，有关赋红码的问题引起了公众对政府公信力的质疑。这一情况的发生不仅损害了政府形象，也对社会秩序产生了负面影响。事件启示：事件启示：河南村镇银行事件是由以吕奕为首的河南新财富集团实施的违法犯罪活动，利用村镇银行股东准入审批门槛低、公司治理不完善的特性，通过代持、交叉渗透股权等方式对村镇银行进行非法控制，利用资金掮客、自营线上平台以及第三方互联网金融平台等渠道，以贴息的方式违规揽储，并以虚构贷款的方式转移资金挪为己用，侵犯了广大民众的财富。针对该事件暴露出的问题，相关部门应加强金融监管力度，加强对金融机构的业务指导和风险防控。同时，应完善监管机制，提高监管效率和透明度，确保金融市场的稳定和6健康发展。村镇银行作为我国机构数量众多、业务下沉度高且县域覆盖率最广的农村金融机构，在我国金融体系中仍具有不可或缺的地位。涉事村镇银行应深刻反思内部管理存在的问题，加强内部控制和风险管理。完善业务流程和制度建设，规范资金流向和贷款审批程序。同时，应提高员工素质和管理水平，确保银行的稳健运营。此外，金融机构应加强对投资者的教育力度，提高投资者的风险意识和理性投资观念。引导投资者正确看待金融市场的波动和风险，增强他们的风险承受能力。2、包商银行案例2、包商银行案例谈到中小银行的兴衰，包商银行是个绕不开的话题，其从兴起到破产的历史背后暴露出的中小银行治理问题以及对于银行破产的处理对我国中小银行发展都具有重要的借鉴意义和经验参考。（1）事件经过（1）事件经过2019 年 5 月 24 日，包商银行因为出现严重信用风险，被央行和银保监会联合接管开始，建设银行负责托管。2019 年 6 月，接管组开始逐笔核查包商银行业务情况，核查结果显示存在巨额的资不抵债缺口。2019 年 10 月，正式启动包商银行重组工作，之后采取新设银行收购承接方式进行重组。2020 年 1 月，确定了徽商银行作为 4 家外行的并购方，新设“蒙商银行”承接相关业务、资产及负债。72020 年 5 月 20 日，蒙商银行正式成立开业，由存款保险基金向蒙商银行、徽商银行提供资金支持，并分担原包商银行的资产减值损失。2020 年 8 月 6 日的2020 年第二季度货币政策执行报告提到的破产处理。2020 年 11 月 17 日，包商银行以无法清偿到期债务且资产不足以清偿全部债务为由申请破产清算。2020 年 11 月 23 日银保监会发布关于包商银行股份有限公司破产的批复2021 年 2 月 3 日，包商银行管理人向北京一中院提出申请。2021 年 2 月 7 日，北京市第一中级人民法院作出民事裁定书，裁定包商银行破产。（2）处理结果（2）处理结果2019 年 5 月 24 日，包商银行被接管当日，包商银行的客户约 473.16 万户，其中个人客户 466.77 万户，企业及同业机构客户 6.36 万户，且服务的企业与合作的同业交易对手遍布全国各地，一旦债务无法及时兑付，极易引发银行挤兑，进而可能引发金融市场波动等连锁反应，为此，在包商银行的破产处置方面，接管组比较谨慎，经历了宣告接管、清产核资、破产重组三个阶段。综合央行、原银保监会、包商银行接管组及媒体披露的信息来看，包商银行破产处置的具体债权清偿机制如下：包商银行资不抵债金额约为 2200 亿元。依法将原股东在包商银行的股东权益 318 亿元清零（其中包括“明天系”在包商银行 89%的股东权益）；将包商银行在 2015 年发行的 65 亿元二级资本债（期限 10 年，固定利率 4.5%）全额减计。8接管组结合国内现行法律制度和国际相关金融风险处置经验，采取了引入战略投资者和新设银行收购承接的方式，并由存款保险基金提供资金支持，分担包商银行的资产减持损失，以保持金融业务的连续进行。徽商银行收购包商银行四家异地分行，承接与收购资产账面净值等额的负债。根据徽商银行收购承接包商银行部分资产负债须予披露的交易公告，承接的资产账面价值和负债总额均为 983.83 亿元，资产评估值为 653.47 亿元。因此，包商银行 330.35 亿元资不抵债金额由徽商银行承接。徽商银行收购四家分行的业务价值为人民币 153 亿元，无须为本次收购向包商银行支付对价。承接负债与收购资产评估值轧差的金额，扣减应支付的业务价值金额，剩余款项为 177.35 亿元，由存保基金在收购协议签署后30 个工作日内转账至徽商银行。同时，新设蒙商银行，注册资本为 200 亿元。其中由存保基金出资 66 亿元持股 27.5%，徽商银行出资 36 亿元持股 15%，建信投资出资 12 亿元持股 5%，内蒙古自治区财政厅、包头市财政局及多家当地国企共出资 126 亿元，持股 52.5%。蒙商银行共募资 240亿元，其中约 40 亿元股本溢价用于支付偿还原包商银行的债务缺口。存保基金直接按市场价收购“明天系”形成的不良资产 1500 亿元（超出存保基金可承受部分由央行再贷款支持）。据此测算，最终包商银行大额债权人须承担约 329.65 亿元的资金损失。长期以来，包商银行一直缺乏核心存款，过度依赖同业负债融资。按照存款保险条例，同业债权并不属于刚兑范畴，受损失的大额债权人多为同业债权，如徽商银行、贵州银行、青岛农商银行等同业债权人均有所损失。2021 年 2 月 7 日，北京一中院裁定包商银行破产，至此，“包商银行案”告一段落。（3）影响和启示（3）影响和启示9影响：打破银行业的刚性兑付，损害银行的整体形象影响：打破银行业的刚性兑付，损害银行的整体形象相比过去政府对银行破产的处置，监管机构处置包商银行破产最大的不同在于，政府未对所有银行债权人做全额担保。其中 5000 万元以下的债权人均得到本息全额保障，但5000 万元以上的债权人承受部分损失。根据 2021 年中国金融稳定报告，整体而言，包商银行破产后，所有债权人的整体保障覆盖率高于 90%。此次事件严重降低了中小商业银行资本工具在市场上的信用度，影响了中小商业银行债券的发行，进一步加剧其融资成本和融资难度，尤其对一些资产状况不佳或公司治理不完善的中小商业银行形成重大冲击。启示：第一，警惕“一股独大”。启示：第一，警惕“一股独大”。股权结构是决定商业银行治理机制有效性的最重要因素，决定着商业银行控制权的分布，决定着所有者与经营者之间委托代理关系的性质。银保监会规定中小股份制商业银行主要股东持股比例不得超过 20%,然而穿透包商银行的股权结构可以发现，包商银行共有79 户机构股东，持股比例为 97.05%，其中，明确归属明天集团的机构股东有 35 户，持股比例达 89.27%，远超 50%的绝对控股比例。这样的股权结构使风险管控失效，包商银行的管理成了“一言堂”。第二，应建立有效制衡的内部管理机制。第二，应建立有效制衡的内部管理机制。说起包商银行失效的内部管理机制，不得不提坐镇包商银行“一把手”长达 11 年的李镇西。李镇西自 2002 年担任包商银行行长，2008 年起担任党委书记、董事长，到 2019 年包商银行被接管时，担任“一把手”长达 11 年。据多方反映，在接管前的相当一段时10间里，包商银行内部是在李镇西一个人领导下运转的，即使李镇西 2014 年起不再担任党委书记，改由监事长李献平兼任，但董事长“一个人说了算”的局面已经形成，牢不可破。李镇西是事实上的内部控制人和大股东代理人，董事会、党委、经营决策层皆直接听命于他。这也方便了包商银行为明天集团进行利益输送。第三，应建立有效的风险管理体系和独立的合规管理部门。第三，应建立有效的风险管理体系和独立的合规管理部门。风险管理体系的失效使得包商银行即便在多项指标不满足 巴塞尔协议 要求的情况下，依然未能及时纠偏，最终难逃破产风险。据有关报道，2005 年以来，明天集团通过大量的不正当关联交易、资金担保及资金占用等手段进行利益输送，包商银行被逐渐“掏空”，造成严重的财务与经营风险，直接侵害其他股东及存款人的利益。根据巴塞尔协议的要求，银行对单一客户的贷款集中度不得超过净资本的 10%，而包商银行对“明天系”的贷款集中度高达 30%，导致其资产质量大幅恶化。清产核资结果显示，2005 年至 2019 年的 15 年里，“明天系”通过注册 209 家空壳公司，以 347 笔借款的方式套取信贷资金，形成的占款高达 1560 亿元，且全部成了不良贷款。长期的利益输送，使得包商银行的资本充足率长期维持低位。巴塞尔协议和我国对商业银行资本充足率的监管要求是 10.5%。包商银行 2014 年-2016 年的资本充足率分别为 11.19%、12.22%、11.69%，仅高过监管要求 1%-2%。2017 至 2018 年度，包商银行已不再披露公司年报。此外，包商银行还出现了同业业务占比过高、增长过快，以及发放贷款集中度过高等问题。二、重点政策梳理：从促发展到强监管二、重点政策梳理：从促发展到强监管11中小银行是我国金融体系的重要组成部分，对于促进经济发展、支持实体经济、推动金融创新等方面具有重要作用。然而在发展中，中小银行也面临着一些挑战和问题，如资本不足、经营不善、风险控制不力等。为了解决这些问题，我国政府出台了一系列针对中小银行的政策措施。2023 年政府工作报告提出“一些中小金融机构风险暴露”，中央政治局会议明确提出“要有效防范化解重点领域风险，统筹做好中小银行、保险和信托机构改革化险改革化险工作”。关于中小银行的监管顶层设计体现出了深刻变化。关于中小银行的核心政策脉络1、起步阶段（1995-2009 年）1、起步阶段（1995-2009 年）上世纪 70 年代开始，我国成立了大量城信社、农信社。1995 年，为解决其资产质量较差的问题，化解信用社风险人民银行下发 关于进一步加强城市信用社管理的通知，提出“在全国的城市商业银行组建过程中，不再批准成立新的城市信用社”。同年，我国第一家城商行成立。2001 年，国内首家股份制农村商业银行张家港农村商业银行成立。2003 年，国内首家农村合作银行宁波鄞州农村合作银行成立。2004 年12原银监会发布城市商业银行监管与发展纲要，城商行开启了重组改制、跨区域发展、引进战投、综合化经营以及上市等一系列的变革。到 2009 年，我国中小银行的不良率已从之前的 10%以上降低到了 3%左右。2、异地扩张阶段（2009-2011 年）2、异地扩张阶段（2009-2011 年）2008 年 9 月，国际金融危机全面爆发后，中国经济增速快速回落，经济面临硬着陆的风险。为了应对这种危局，我国政府于 2008 年 11 月推出了进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长的十项措施（四万亿计划）。政策刺激下，大量项目涌现。这一时期，中小银行开始了大举异地扩张。政策刺激下，大量项目涌现。这一时期，中小银行开始了大举异地扩张。2006 年 4 月上海银行宁波分行正式挂牌，成为第一家设立异地分支机构的城商行。2009 年银监会印发关于中小商业银行分支机构市场准入政策的调整意见（试行），城商行在所在省内设立分支机构，不再受数量指标控制。自此，开设异地机构跨区经营成为城商行快速扩张的重要战略。于此同时，表外业务规模开启扩张。表外业务无须缴纳存款准备金、不计提风险资本，银行开始与非银机构合作将信贷以理财产品的形式投出。2010 年，原银监会发布关于加快推进农村合作金融机构股权改造的指导意见，全面取消资格股，加快推进股份制改造。2011 年，由于城商行跨区经营扩张步伐过快，银监会在两会后暂缓审批城商行跨区开设分支机构的申请。2011 年，由于城商行跨区经营扩张步伐过快，银监会在两会后暂缓审批城商行跨区开设分支机构的申请。政策收紧，至此城商行异地扩张放缓。3、同业扩张阶段（2012-2016 年）3、同业扩张阶段（2012-2016 年）2011 年后，监管不再鼓励异地展业，跨区经营受限之后，中小银行开展同业业务，与信托、保险等非银金融机构合作，发展表外理财，绕开信贷限制，将资金投向房地产、地方融资平台等领域。2013 年 12 月 8 日央行发布同业存单管理暂行办法，同业13存单兴起，银行可以在当年发行备案额度内，自行确定每期同业存单的金额和期限。时至今日，由于区域间经济发展水平不均衡，我所知经济欠发达地区的银行存款会以存放同业、同业存单等形式，流向经济发达地区的法人银行。2015 年起，伴随着中小银行同业业务链条拉长，发行短期同业存单，再购买长期同业理财，以此套利，加剧了同业业务期限错配风险。4、严监管阶段（2016 年至今）4、严监管阶段（2016 年至今）2016 年开始，由于金融风险积聚，央行开始着手去杠杆。2017 年 4 月，在中央政治局第四十次集体学习上首次提到金融安全，7 月金融工作会议上强调防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题，12 月中央经济工作会议进一步把防范化解重大风险放在未来三年三大攻坚战之首。2018 年，资管新规发布，整治中小银行发展不规范、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管等问题。2018 年 4 月，关于规范金融机构资产管理业务的指导意见发布，再提去通道、去杠杆。2018 年，资管新规发布，整治中小银行发展不规范、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管等问题。2018 年 4 月，关于规范金融机构资产管理业务的指导意见发布，再提去通道、去杠杆。2019 年 1 月，原银保监会发布关于推进农村商业银行坚守定位 强化治理 提升金融服务能力的意见，明确提出农商行应专注服务本地、服务县域、服务社区，原则上机构不出县、业务不跨区。2020 年以来，为解决中小银行资本补充情况相对较弱的问题，银保监会提出在 2020 年新增地方政府专项债限额中安排一定额度，允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式支持中小银行补充资本金。2021 年 9 月，原银保监会印发银行保险机构大股东行为监管办法（试行），进一步规范了中小商业银行对关联交易的认定和管理，并对股东行为等方面进行了约束。2023 年政府工作报告提出“一些中小金融机构风险暴露”，中央政治局会议提出“要有效防范化解重点领域风险，统筹做好中小银行、保险和信托机构改革化险工作”。2023 年政府工作报告提出“一些中小金融机构风险暴露”，中央政治局会议提出“要有效防范化解重点领域风险，统筹做好中小银行、保险和信托机构改革化险工作”。142023 年 10 月，国务院关于推进普惠金融高质量发展的实施意见提出“加快中小银行改革化险”要求“坚持早识别、早预警、早发现、早处置，建立健全风险预警响应机制，强化城商行、农商行、农信社、村镇银行等风险监测。以省为单位制定中小银行改革化险方案。”在第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议上，人民银行行长潘功胜做了国务院关于金融工作情况的报告，提出“有序化解高风险中小金融机构风险，推动兼并重组，该出清的稳妥出清”“有序化解高风险中小金融机构风险，推动兼并重组，该出清的稳妥出清”。长期以来存在的中小银行资本充足率较低问题凸显。2023 年 11 月，国家金融监督管理总局对商业银行资本管理办法（试行）进行修订，新规主要在校准风险权重、优化信用转换系数、细化规则表述、明确过渡期安排等方面进行完善。过渡期安排涉及资本净额的损失准备和信息披露。新规构建了差异化资本监管体系，分为三个档次，匹配不同的资本监管方案，有利于减轻中小银行的合规成本。总结来说，我国中小银行的发展经历了起步、异地扩张、同业扩张、强监管四个主要时期。随着监管政策的陆续出台，中小银行资本质量不实、股权关系不清、股东行为不当等突出问题将得到进一步整治。三、中小银行行业整体经营现状三、中小银行行业整体经营现状2022 年末，中国银行业金融机构共计 4567 家，中小银行法人机构数量占比达 98.5。根据央行公布的 2022 年四季度金融机构评级结果，高风险银行 346 家，城商行、农合机构（包括农商行、农合行、农村信用社）和村镇银行的数量分别为 16 家、202 家和 112 家，占比高达 95.4。15据中国银行业协会发布城市商业银行发展报告（2023）披露，截至 2022 年末，城商行总资产规模 49.89 万亿元，同比增长 10.69%，占银行业金融机构的比重为13.15%；2022 年城商行实现营业收入 9326.83 亿元，2021 年的营业收入数据为9425 亿元，全年实现净利润 2553.14 亿元，同比增长 6.64%。我国目前有 125 家城商行，其中 A 股上市的城商行共有 17 家，这 17 家上市城商行 2022 年底的资产总计为 21.81 万亿元，占到所有城商行总资产的 43.72%。截至 2023 年三季度，我国城商银行总资产为 54.28 万亿元，占银行业金融机构比例为13.2%；农村金融机构总资产为 52.26 万亿元，占银行业金融机构比例为 13.2%，合计占比达 26.4%。我国城商银行总负债为 50.29 万亿元，占银行业金融机构比例为13.4%；农村金融机构总资产为 50.42 万亿元，占银行业金融机构比例为 13.4%，合计占比达 26.8%。年初二者总资产合计占比为 26.4%，总负债合计占比为 26.7%，由以上数据可见，城商银行和农商银行的总资产与总负债差值有所缩小，负债比例增加。重点商业银行分布在经济发达地区，城商银行中，宁波银行、江苏银行、北京银行也已逐渐成为我国全国化的重要银行，但对于非重点经济发展地区（如云南、河南、辽宁等16省）的农商银行、村镇银行等中小银行所面临的风险逐渐显露。数据来源：wind17数据来源：国家金融监管总局据央行金融机构评级最新结果，2023 年第二季度全国近 4000 家商业银行中，绝大部分银行处在安全边界内；高风险银行数量仅 300 余家，资产占全部银行的不到 2%。商业银行资本充足率、不良贷款率和拨备覆盖率分别为 14.66%、1.62%和 206.13%，信用风险处于可控水平。然而，村镇银行依旧是是风险较高的金融机构之一，截至 2022 年末，村镇银行数量达1645 家，约占全国银行业金融机构总数的 40.46%。随着中小银行风险释放，陆续有中小银行面临被收购甚至破产，接近半成的村镇银行风险一定程度上影响了区域金融的稳定。存款利率反映了银行吸筹现金的成本，从存款结构来看，活期存款余额越来越低，同时伴随余额宝等互联网金融的竞争，银行的活期存款流失扩大。从银行存款变化来看，从2015 年开始，中小银行进入存款余额“追赶期间”，和大银行之间的差距逐渐缩小，自 2020 年开始二者逐渐持平，直到 2023 年 7 月以来，二者差距重新拉开。自今年发生了多起中小银行危机以来，有不少新闻报道提及，“居民宁可享低利率也要把钱存在大银行”。从不同类型的银行机构来看，自 2010 年后，各类银行的不良贷款比例差距逐渐缩窄，但农村商业银行不良贷款比例依旧是最高的。18总体上看，中小银行资产质量较差、资本充足率较低、盈利能力较弱、行业分化明显。四、中小银行经营挑战的成因四、中小银行经营挑战的成因1、宏观视角（1）消费投资需求走弱，影响信贷需求和资产质量1、宏观视角（1）消费投资需求走弱，影响信贷需求和资产质量一方面，有效需求不足拖累信贷需求，影响银行资产负债扩张速度。投资、消费等内需疲软直接影响银行业的信贷需求。央行 10 月金融数据显示，10 月新增社融 1.85 万亿元，同比多增 9108 亿，10 月新增人民币贷款 7384 亿元，同比多增 1058 亿元。但剔除票据冲量后，10 月信贷同比少增 213 亿元，其中企业长贷延续 6 月以来的单边下行态势。10 月人民币贷款新增7384 亿元，同比多增 1058 亿元，但剔除票据冲量后同比少增 213 亿元。19居民端：10 月居民贷款减少 346 亿元，同比多减 166 亿。其中居民短贷减少 1053亿元，同比多减 541 亿元，亦明显低于历史同期均值水平（2018-2022 年均值为 543亿元），结合 10 月 CPI 同比再度转负，或反映当前居民消费仍偏弱。企业端：10 月企业贷款新增 5163 亿，同比多增 537 亿元。但不含票据融资的企业新增贷款同比少增约 722 亿元。其中，短期贷款 10 月减少 1770 亿，同比少减 73 亿元，10 月票据融资和企业短贷合计同比多增 1344 亿元。企业中长期贷款新增 3828 亿元，同比少增 795 亿元，企业中长贷在实现连续 11 个月同比多增后自今年 7 月已连续 4个月少增，且同比增速也在 6 月达到近年来高点后连续 5 个月出现回落。可见，10 月企业贷款的同比多增主要来自票据冲量，当前企业的实际融资需求仍然偏弱。另一方面，企业利润受冲击，房地产行业进入趋势性下行通道，导致银行资产端贷款质量下降。疫情冲击下，不少中小企业经营状况恶化，19 月份，全国规模以上工业企业实现利润总额 54119.9 亿元，同比下降 9.0%，拖累银行资产端贷款质量。此外，地产销售方面，1-10 月，60 城新房累计成交面积总计同比下降 12%。其中，一线城市同比增长 1%，二线城市同比下降 10%，三线城市同比下降 21%，居民购房需求改善趋势未见延续。与此同时，涉房贷款不良率出现明显高增。据钛媒体 App 统计，截至 6 月末，18 家重点上市银行（包括 6 家国有大行、10 家股份制银行、2 家城商行）房地产业不良贷款余额共计 2970.26 亿元，较 2022 年末增加 209.32 亿元。（2）监管让利政策引导，行业利差持续收窄（2）监管让利政策引导，行业利差持续收窄20净息差是银行净利息收入和银行全部生息资产的比值，作为评估商业银行盈利能力的主要指标之一，它向来为市场所重点关注。近些年我国银行净息差持续收窄，根据国家金融监管总局的数据，截至 2023 年上半年末，我国商业银行净息差已经跌至 1.74%，比 2022 年底降低 17 个基点，比 2021 年末降低 34 个基点。上市银行中，今年上半年，上市大型国有银行、股份行、城商行与农商行的净利差分别收窄至 1.53%、1.79%、1.74%和 1.73%（收窄幅度分别为 31BP、19BP、13BP 和21BP），净息差分别收窄至 1.7%、1.86%、1.78%和 1.84%（收窄幅度分别为 29BP、23BP、14BP 和 22BP），全部上市银行的净利差和净息差则分别收窄 16BP 和 20BP至 1.73%和 1.80%。这与多方面背景相关，一是在政策指引下，银行业持续下调贷款利率，以次加速修复企业、居民资产负债表；二是在存款定期化趋势下，负债端存款利率降幅有限。资产负债端双重挤压，使得商业银行的净息差持续收窄。一是在政策指引下，银行业持续下调贷款利率，以次加速修复企业、居民资产负债表；二是在存款定期化趋势下，负债端存款利率降幅有限。资产负债端双重挤压，使得商业银行的净息差持续收窄。与大型国有银行及股份行相比，中小银行的净息差收窄幅度更显著。根据金融监督管理总局披露的信息，今年二季度城商行净息差为 1.63%，明显低于国有大行（1.67%）和股份行（1.81%），农商行净息差为 1.89%。同时，与大型国有银行及股份行相比，中小银行盈利模式普遍比较单一，其盈利能力更依赖于存贷息差以 2021 年为例，六大行平均中收占比为 13.0%，全国性股份制银行中收占比为 15.9%，而上市城商行和农商行中收占比仅为 8.7%和 4.5%，加上中小银行本身资产规模以及风险承受能力弱于大型银行，净息差的收窄会更加显著拖累其盈利空间。（3）地方债化债压力较大（3）地方债化债压力较大212023 年 7 月 24 日，中共中央政治局会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”；10 月 31 日，中央金融工作会议进一步提出“建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构”。银行机构是一揽子化债方案的重要参与方，而城商行、农商行等中小银行相对压力更大。浙商证券测算，截至 2023 年上半年末，按银行类型分类，上市银行城投敞口占总资产的比例从高到低排序如下：城商行为 19.5%、农商行为 12.7%、股份制银行为 12.6%、国有大行为 8.7%。城商行为 19.5%、农商行为 12.7%、股份制银行为 12.6%、国有大行为 8.7%。按公司主体分类，最高三家排序如下：重庆银行为 29%、南京银行为 27.2%、贵阳银行为 26.8%。标普信用评级 10 月发布的报告称，城投债务重组或使中国区域性银行遭受 2 万亿元的资本冲击，若冲击一次性发生，一些银行的资本充足率可能会下降，以至无法满足监管的最低要求。2、行业视角（1）大行业务下沉，挤压效应显著2、行业视角（1）大行业务下沉，挤压效应显著作为国家控股的商业银行，国有大行近年来在小微和普惠贷款投放方面显著加大力度，以履行社会责任。2019 年政府工作报告提出，当年国有大型商业银行小微企业贷款要增长 30%以上。同年，银保监会出台关于 2019 年进一步提升小微企业金融服务质效的通知，明确要求 5 家大型银行（工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行）要充分发挥“头雁”效应，2019 年力争总体实现“普惠型小微企业贷款余额较年初增长 30%以上”222020 年的政府工作报告提出，“大型商业银行普惠型小微企业贷款增速要高于 40%”。2021 年，仍维持增速 30%的政策目标。2022 年，政策要求回归到 2019 年之前的“两增”：贷款增速不低于各项贷款增速、有贷款余额的户数不低于年初水平。国家金融监督管理总局发布的数据显示，截至 2023 年 6 月末，全国普惠型小微企业贷款余额 27.37 万亿元，有贷款余额客户数 4115.12 万户，两项指标过去五年平均增速已超 25%。中国农村金融杂志社调研组发布的普惠小微贷款同业市场竞争的调查报告 显示，2019-2021 年，国有大行的普惠小微贷款实际增速分别达到 45.0%、48.45和 35.7%；2022 年提出增量不低于 1.6 万亿元、折合增速 24%，实际增长 31.2%。中国农村金融杂志社调研组认为，大行在下沉市场竞争意识已觉醒，而不再是“任务式”下沉。在此背景下，国有大行与中小银行在小微和普惠贷款市场的占有率出现显著此消彼长态势。国家金融监督管理总局数据显示，2023 年上半年六大行普惠型小微贷款余额为10.71 万亿元，较上年末增长 24.45%，在全行业中的比重达到了 39.12%，且全行业占比从 2021 年一季度的 33.37%上升了 5.75 个百分点。可以作为参考的是，2018年，六大行的普惠小微贷款市场占比仅 23.9%，农信机构市场占比约 41.9%。钛媒体 App 调研了解到，今年，众多地区中小银行体会到了大型银行所带来的强烈竞争压力。一些城市和农村商业银行的客户经理指出，随着大银行的积极扩张和价格战策略，这些中小银行普遍遭遇了客户获取成本的上升、收入增长的挑战以及风险控制的难度加剧。一些城市和农村商业银行的客户经理指出，随着大银行的积极扩张和价格战策略，这些中小银行普遍遭遇了客户获取成本的上升、收入增长的挑战以及风险控制的难度加剧。由于规模、成本和技术上的综合优势，大银行提供的普惠金融贷款产品在价格上拥有较大优势。（2）公司治理能力较弱（2）公司治理能力较弱23公司治理是现代企业制度的核心内容。与一般企业相比，银行公司治理具有行业特殊性。国际上，因银行公司治理缺陷而造成的银行风险乃至金融危机时有发生，加强银行公司治理和强化公司治理监管成为世界各国银行和监管当局的共同选择。首先，众多中小银行面临内部控制的挑战。地方政府和国企在某些银行持有主导股份，同时中小银行普遍股权分散，缺乏核心控股者，这导致了所有者缺位，监管不力，从而引发治理低效和内部人控制问题；其次，随着金融改革，民营资本进入银行业，虽然增强了市场活力，却也带来了风险。一些民营投资者追求对银行的实际控制权，以支持自身业务扩展，有时通过隐秘手段规避监管；最后，银行的公司治理结构存在缺陷，董事会失去了对管理层的有效监督，专业委员会未能有效运作，董事会与管理层职责界限模糊，影响治理效能。2019 年 5 月 24 日，包商银行因出现严重信用风险，被人民银行、银保监会联合接管。包商银行接管组组长周学东提出，包商银行存在诸多公司治理问题：党的领导缺失，党委主要负责人附庸于大股东并演化为内部控制人；大股东操纵股东大会，干预银行正常经营，通过各种方式进行利益输送；董事会形同虚设，核心作用被董事长个人取代；监事会监督职能弱化，监督履职失灵；监管失效，“内部人”内外勾结。周学东指出，诸多中小银行的风险，其背后的根源在于公司治理失灵，以及与之相关的金融腐败和违法犯罪。在河南村镇银行“取款难”事件中，村镇银行则沦为大股东“提款机”。根据河南许昌公安局通报，河南新财富集团实控人吕奕，以关联持股、交叉持股、增资扩股、操控银24行高管等手段，实际控制禹州新民生村镇银行等几家村镇银行，以虚构贷款等方式非法转移资金。（3）数字化能力弱，“马太效应”加剧（3）数字化能力弱，“马太效应”加剧近年来，金融机构纷纷加快数字化转型的步伐。大型银行基础较好、实力较强，积极制定战略规划、采取务实举措，不断加大资源与人力投入，金融数字化转型取得了显著成效。大量中小银行也纷纷加入数字化转型浪潮，积极推动数字技术应用，但由于资金投入不足、人才储备匮乏、技术基础薄弱，数字化转型往往显得“力不从心”。央行金融科技司司长李伟表示，根据对 200 多家银行的调研，数字经济背景下大型银行与中小银行“马太效应”加剧，中小银行数字化转型任重道远：从科技投入来看，资产规模超 4 万亿元的 13 家大型银行 2021 年的金融科技资金投入均值为 122 亿元，而 199 家中小银行均值仅为 3.91 亿元，差距从 2019 年的 27 倍扩大到 31 倍；从科技队伍来看，截至 2021 年末，大型银行的科技人员数量平均为 8600 人，而中小银行平均仅有不到300人，三年间大型银行科技人员规模始终为中小银行的30倍以上；从创新能力来看，20192021 年大型银行与中小银行获得的专利授权总数差距逐年拉大，从 2019 年的 1285 项上升为 2021 年的 1917 项，大型银行贡献了全行业 80%以上的金融科技相关专利产出；从技术应用来看，截至 2021 年底，中小银行系统平均上云率为 29%，而大型银行已经达到了 69%；中小银行平均分布式数据库实例数仅为 55 个，大型银行则达到 2471个，差距已经从 2019 年的 17 倍扩大到了 45 倍。截至 2021 年底，中小银行系统平均上云率为 29%，而大型银行已经达到了 69%；中小银行平均分布式数据库实例数仅为 55 个，大型银行则达到 2471个，差距已经从 2019 年的 17 倍扩大到了 45 倍。25中小银行金融科技发展研究报告(2022）显示，中小银行金融科技发展存在诸多痛点：战略定位受制于共同压力，特色化转型路径仍需探素；人才供给受制于整体性短缺和区域性差异，复合型人才供求矛盾仍需破解；技术研发受制于投入成本，高投入面临可持续压力；数据治理受制于技术支撑水平，数据质量管控有待加强；生态合作受制于资源协同能力，生态圈建设可持续性面临挑战。（4）风险管理能力弱（4）风险管理能力弱中小银行在风险管理方面存在一些普遍性的弱点：资本充足率较低资本充足率较低：中小银行由于规模限制，相对于大型银行，它们的资本充足率通常较低。这意味着它们在抵御风险方面的缓冲能力较弱，一旦面临资产质量恶化，可能较快地触及监管红线。信用风险管理不足信用风险管理不足：中小银行的客户多为小微企业和个人，这些客户的信用评级和贷后管理要求较高。但中小银行在信用风险评估、信贷政策制定、贷后监控等方面的能力不足，容易导致不良贷款率上升。市场风险和流动性风险管理能力不足市场风险和流动性风险管理能力不足：中小银行由于规模和技术限制，可能在市场风险的测量和对冲方面存在不足。同时，它们的资金来源可能较为单一，对市场流动性的依赖较高，一旦市场出现波动，它们的流动性风险管理能力将受到考验。2023 年半年报数据显示，上市中小银行贷款占总资产比重的平均值（53.7%）显著低于国有大行及股份行的平均水平（57.5%）。26操作风险和内控问题操作风险和内控问题：中小银行在内部控制和风险管理体系建设上的投入相对有限，可能导致操作风险高于行业平均水平。内部审计、合规监督等职能可能不够健全，增加了风险的内生性。技术和信息安全风险技术和信息安全风险：与大型银行相比，中小银行在信息技术系统的投入和升级方面存在差距，这可能导致它们在数据处理、风险监控和网络安全等方面的能力较弱。人才和专业知识短缺人才和专业知识短缺：中小银行在风险管理、资产负债管理和金融创新等领域的专业人才相对匮乏。专业知识的不足限制了它们风险管理能力的提升。五、路径探索五、路径探索1、提升能力1、提升能力新时代和新周期下中小银行经营发展面临着诸多隐忧，需要进行多维度、多方面地解决。（1）加强公司治理（1）加强公司治理在应对宏观经济低迷周期时，企业所展现的抗险能力反映了长期以来公司内部治理的情况，部分中小银行在本轮经济复苏周期中表现堪忧，因此加强公司内部治理是中小银行提升竞争力必不可少的途径。首先，中小银行应当严格遵守党的建设要求，坚持和贯彻党对现代商业银行体系的管理方针，特别是对于农村中小银行，应加强党建活动。第二，中小银行应当严格重视股权穿透结构，对于非上市的中小银行而言，信息不透明的股权结构是操纵银行利益的重要因素，监管机构应对股东资质、资金来源、实际控制人和最终受益人的深入实名调查，严格审查和避免有不良投资记录、违约风险高、杠杆率高的企业入股。同时，法规应规27范对董事和高管人员选举的背调和审查，从领导层面优化，建立纪法衔接，监管部门及时向机构通报被监控风险点，完善违纪违法处决方案。第三，中小银行应严格监管交易细节。针对涉及大额资金、关联交易、高频交易进行严格监管，从严防范操作人员和决策人员操纵银行机构利益，完善交易审批流程。第四，中小银行应落实公司治理全覆盖，建立完善公司治理评估机制，完善激励与约束机制，倒逼每一层级人员严格落实绩效考核，将考核评估流程公开透明化，并通过交叉验证的方式提高评估的客观性。第五，中小银行应提升与监管部门的胁作性，加强内外部监督联动性，建立监审联动机制，定期进行内、外部审计工作和后期复盘，加强对审计过程中发现问题的整改。（2）坚持走服务实体、服务当地、特色化发展道路（2）坚持走服务实体、服务当地、特色化发展道路中小银行因本身特性受限制，有规模小，经营区域受限，人员专业程度低，金融牌照短缺、监管系统不完善等劣势，但中小银行建立的目标便是服务当地的企业或者政府项目，因此他们可以发挥良好好的地缘优势，和当地政府、当地产业或者当地同行之间进行串联，从个性化客群服务、私定产品服务、投资当地经济等方面弥补与大行的差距。比如，厦门国际银行与华侨华人有着深厚渊源，以历史渊源带动华人华侨群体，发源于闽南地区，同时扩展服务至粤港澳大湾区。同时根据地方特色，厦门国际银行依据多年经验沉积打造出了一套华侨金融特色服务，提出了“早布局、优机制、提效率、山海经、重创新、强风控”的“十八字”要诀。他们根据闽南特有产业进行个性化定制，创建了针对茶产业、水产产业、绿色产业等区域特色普惠信贷产品。同时，该行与福鼎市、泉州市、漳州诏安等八闽地市、区县签署战略合作协议，加大授信支持、提供综合性金融顾问服务；与厦门市百余家商会、行业协会及企业结对，持续深化以融助产、赋28能实业。这种依托发源背景，根据当地特色与企业、政府展开深入合作，有效推动落地实业扎根故乡的发展空间，从而探索出一条中小银行高质量发展的路径。在如今竞争激烈的市场环境中，中小银行更应做到夯实客户基础，提升服务质量和产品适配性，以中小型客户为导向，统筹各项业务的开展。根据地方经济发展、区域资源特色和居民消费习惯等确定市场定位，对客群进行精细分类和匹配精准解决方案，配置个性化服务，根据客户的实际需求，开发差异化的产品和服务，探索适合自己的特色道路。进一步优化资源配置，将原有的“增量”思维转变为“存量增量流量”并重，以降本增效为目标，实现更高效的特色化管理机制。（3）加强数字化转型（3）加强数字化转型相较于大银行，中小银行在金融科技的运用远远落后，然而金融科技已成为推动银行转型的新动力之一。利用金融科技支撑，深化数字化赋能是中小银行达成创新变革和发展的新共识。数字化的意义在于以下三点：一是加强对客户端的管理，通过科技和数据手段实现拓客、活客、留客；二是强化业务深度和广度，依托信息系统建设与数字化技术，将业务上线智能管理平台，从而提高业务推广率和执行效率；三是与风险控制体制相融合，通过科技手段，建立风控算法与模型，建立前期预警，中期止损和后期复盘的手段。目前已有多家中小银行在数字化变革中取得领先成就。苏州自贸片区与苏州银行联合研发的“Su-Pay”为无工作许可的短期入境外籍人士提供了开户、境外银行卡与电子支付平台账号绑定消费、外币兑换等服务。Su-Pay 采用了全线上审核技术，突破了“不当面审批”的难点，充分解决了外籍人士开户身份核验的堵点，为他们开展各种贸易投资活动提供便利。北京银行“京智大脑”以企业级人工智能平台为支撑，打造感知能力和认知能力，通过打造四个中心（数据处理中心、模型交付中心、算法部署中心、模型29管理中心），形成行内模型开发运营一体化模式。“京智大脑”通过 MLOps 的模型开发及运营，实现从数据源管理、数据标注、数据加工、模型训练到模型管理、服务发布、全服务监控等 AI 建设，有效满足各业务领域对人工智能应用需求，并大大降低 AI 服务的交付周期。此外还有重庆银行的“星链智慧营销平台”、富滇银行的“滇峰计划”等传统银行业与数字化科技结合的案例，目的旨在抓住金融科技的发展契机，通过金融科技手段对客群管理、业务拓展和风险控制进行辅助和强化，高效提升中小银行经营管理能力。2、化解风险（1）推进改革重组2、化解风险（1）推进改革重组城商行、村镇银行由于受到经营地域限制，规模小、网店少，品牌效应不强，这不仅限制了其业务的开展，也降低了其对人才的吸引，此外金融科技成为决定银行业的关键，大行由于资金和人才优势，在金融科技发展方面占据了制高点，这进一步削弱了中小银行的竞争力，合并重组有利于克服中小银行这些不足。一方面，合并重组有利于集合众多中小银行的优质资源，扩大规模的同时缩小了单个中小银行在技术、人才方面的比较劣势，提高了竞争能力和盈利能力。另一方面，合并重组也是对股权结构、治理结构的重新设计。此外，区域内中小银行的合并重组有利于淘汰本区域服务能力差、资产质量低、经营风险高的中小银行，提升本区域中小银行的发展质量，也可以完善银行业的退出机制，降低银行业的金融风险。目前中小银行合并重组主要采用以下四种模式：30一是区域内地方性银行合并。一是区域内地方性银行合并。省级城商行由省内市级城商行合并成立，市级农商行由县级农合机构合并成立。二是由省政府或省联社牵头的大并小。二是由省政府或省联社牵头的大并小。各县级联社作为独立法人共同出资成立省联社，省联社不是经营实体，但具有代理省政府对农信社进行管理、指导、协调和服务的行政功能。三是优势银行并购问题银行。三是优势银行并购问题银行。主要由银行主导（即使政府参与，银行层面也会经历标准的股东大会和董事会流程），通常通过资本金充裕、经营规范、具有业务优势的优势银行完全吸收合并或通过定增控股的方式并购规模较小、具有显著存量风险的问题银行。通常来说，问题银行在真实不良全部显现后，资本充足度或不良资产率已经跨过监管红线，当地政府往往会成立工作小组，利用市场化机制引进优势银行。四是村镇银行投管行模式。四是村镇银行投管行模式。银行机构成立村镇银行投管行，进行村镇银行并购和整合，通过集中管理为村镇银行提供业务支持。从过去银行合并重组案例来看，改革效果明显。例如，四川银行 2020 年以新设合并方式成立，据其 2021 年年报数据，营收同比增长 61.1%，归属于母公司净利润较上年增长 89.97%，同时不良贷款率较上年下降 0.52 个百分点，拨备覆盖率虽有所下降，但也远高于行业平均水平，其经营状况持续改善、服务实体经济效率也明显提升。同样采取合并重组方式的徽商银行、苏州银行也均取得不错的发展。今年以来，监管部门多次强调要推动村镇银行结构性重组，据不完全统计，截至 11 月底，年内已有 5 家村镇银行因被主发起行吸收合并而解散。1 月，原银保监会黑龙江监管局同意延寿融兴村镇银行、巴彦融兴村镇银行因被哈尔滨银行合并而解散;314 月，原辽宁银保监局同意辽宁千山金泉村镇银行因被鞍山银行收购而解散，该行全部业务、财产、债权债务以及其他各项权利义务由鞍山银行承继;4 月，原云南银保监局同意昭通昭阳富滇村镇银行因被富滇银行吸收合并而解散，前者全部业务、财产、债权债务以及其他各项权利义务等均由富滇银行承继，并同意设立富滇银行昭通凤凰支行等 7 家支行;11 月，金融监管总局北京监管局发布批复，同意华夏银行收购北京大兴华夏村镇银行，收购后，华夏银行承接北京大兴华夏村镇银行全部资产负债、权利义务，并设立华夏银行北京康庄路支行及北京庞各庄支行。合并重组是化解中小银行风险的重要手段，其有效性与合理性也经过了实践的验证，但若要合并重组发挥其预期作用，应该注意，明确重组目的，制定差异化方案。粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒指出，在合并重组过程中应重点明确重组目的：以化解风险为主要目的的，应重点考虑合并重组过程中对不良资产的处理。以谋求发展为主要目的的，应对银行发展现状进行充分分析，为新银行制定一套特色化发展战略。（2）制定更加具有差异化、适应中小银行发展的监管政策（2）制定更加具有差异化、适应中小银行发展的监管政策中小银行立足当地，服务地方经济、服务中小企业、服务本地居民，这样的战略定位决定了中小银行的发展必然走特色化、差异化道路。例如，安徽亳州的药都农商银行，服务当地中药材市场，满足了农村地区和药材批发市场客户“短小频急”的金融服务需求。新疆汇和银行，主要业务围绕新疆的棉花产业链，贷款中超过六成投向棉花产业。特色化、差异化的发展自然需要与之匹配的差异化的监管政策，当前我国中小银行监管主要参照大型银行，缺乏差异性，与中小银行的特色化发展要求并不匹配。比如，在进32行投资评估时，一些民营资本认为，一是监管对股东资质要求较高，另外股东权益却很难匹配，阻碍了一些投资入股的积极性，二是中小银行上市管控比较严格，并且市场整体认可度不高，上市破发现象频出，也使得中小银行的财务投资价值大打折扣。因此，需要调整中小银行监管政策，既要保持审慎监管力度，防范市场约束失灵，又要提倡差异化监管政策，使得监管标准与银行发展相匹配。需要调整中小银行监管政策，既要保持审慎监管力度，防范市场约束失灵，又要提倡差异化监管政策，使得监管标准与银行发展相匹配。参照欧美中小银行监管，比如2018 年美国通过的多德弗兰克法案，其中包括，资产规模在 2500 亿美元以下的银行不必再参加美联储每年举行的压力测试，也不用向美联储提交待其批准的有关破产后如何清算的“生前遗嘱”；放松了资产规模低于 100 亿美元的银行在交易、放款及资本规定等方面的监管要求，包括简化资产充足率考量方法、允许更多银行接受互助存款、允许小银行豁免沃尔克规则、减轻小银行财务报告要求、减少现场检查频率等。2023 年 11 月 1 日，金融监管总局发布商业银行资本管理办法（以下简称资本办法），资本办法中构建差异化资本监管体系是一大特色，按照银行规模和业务复杂程度，划分为三个档次，匹配不同的资本监管方案。其中，规模较大或跨境业务较多的银行，划为第一档，对标资本监管国际规则；规模较小、跨境业务较少的银行纳入第二档，实施相对简化的监管规则；第三档主要是规模更小且无跨境业务的银行，进一步简化资本计量要求，引导其聚焦县域和小微金融服务。资本办法 自 2024 年 1 月 1 日起正式实施，其落地实施是我国银行差异化监管的重要一环，将进一步提高商业银行资本监管的精细化程度，发挥资本要求对银行资源配置的导向性作用，引导银行更好地服务实体经济，为我国经济发展提供强有力支持。此外，招联首席研究员、复旦大学金融研究院兼职研究员董希淼在税收政策、资金来源等方面提出相关政策建议。33第一，应从税收、财政等方面加大支持，如降低农商银行、民营银行所得税率及营业税率。第二，支持中小银行拓宽资金来源，增强发展稳健性。资本补充是增强风险抵御能力的重要手段，应支持中小银行加快建立资本补充长效机制。如适当调整股东资质要求，简化审批流程，支持中小银行引进合格股东进行增资扩股；支持中小银行发行优先股、永续债、可转债、二级资本债等，对“专精特新”中小银行发行资本补充债券予以增信支持；不以规模论英雄，大力支持更多优质中小银行优先上市；修订相关办法，为中小银行发行金融债等获得低成本资金提供便利。考虑到中小银行负债吸储难度大、成本高，在利率市场化过程中，应发挥市场机制的作用，允许中小银行采取更大的利率浮动幅度，同时加强对金融机构的引导和监管，维护存贷款市场良好的竞争秩序。此外，拓宽中小银行不良资产处置渠道，减轻发展包袱。

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