1、中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)1 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 财财务资料务资料 百万百万人民币人民币 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收入 1 1,043 557 1,412

2、1,993 增长率 9.4%76368.7%-46.6%153.3%41.1%研发费用 (403)(722)(758)(1,061)(1,379)增长率 89.0%79.2%5.0%40.0%30.0%归母净利润 (391)(65)(761)(338)(210)经调整净利润 (367)(31)(761)(338)(210)市净率(x)2.4 1.9 1.4 1.5 1.5 资料来源：公司、安捷证券预测，数据截至2022年09月21日 两大治疗领域系统性布局小分子产品组合。两大治疗领域系统性布局小分子产品组合。诺诚健华(9969.HK)在抗肿瘤和自身免疫性疾病两大领域拥有领先、完备且多元化的药物

3、组合：血液瘤领域，公司布局具备高度差异化竞争优势及协同效应的血液瘤治疗产品，包括潜在同类最佳的用于治疗 B 细胞恶性肿瘤的 BTK 抑制剂奥布替尼、ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂)；实体瘤领域，公司拥有 ICP-192(第二代泛 FGFR 抑制剂)、ICP-723(第二代泛 TRK 抑制剂)、ICP-189(SHP2 抑制剂)，覆盖多种实体瘤治疗机制；自身免疫性疾病领域，公司正在开发用于治疗由 B 细胞或 T 细胞功能异常所导致的自身免疫性疾病的多款产品，包括潜在同类首创的治疗自身免疫性疾病的 BTK 抑制剂奥布替尼、ICP-332(TYK2-JH1 抑制剂)等。树立以奥布替尼为

4、骨干疗法，树立以奥布替尼为骨干疗法，深耕深耕国内血液瘤国内血液瘤市场市场，开拓开拓海外自免海外自免领域领域。中国方面，奥布替尼作为共价不可逆结合的 BTK 抑制剂，带来更高的靶点选择性和更深的抑制作用，可更大限度减少脱靶，于 2020 年 12 月获 NMPA 附条件批准上市用于治疗 r/r CLL/SLL 和 r/r MCL，并成功纳入 2021年国家医保目录和 2021 CSCO 淋巴瘤诊疗指南，FY21A 中国销售额达 2.1 亿人民币，在中国市场的市占率达 11.9%，我们预计随着适应症的拓展，奥布替尼在中国市场的市占率有望达约 30.0%；海外方面，MS 领域龙头企业渤健(BIIB.

5、US)拥有奥布替尼在 MS 领域的全球独家权利，正在开展针对 MS 患者的国际多中心 II 期临床研究，凭借良好的穿透血脑屏障的能力，奥布替尼有望成为潜在同类最佳的既能够作用于外周系统又能够直接作用于中枢神经系统病灶部位的 MS 治疗药物。我们预计奥布替尼 FY22E/FY24E/FY24E 收入为 5.1 亿/8.6 亿/11.4 亿人民币。12 款产品处于款产品处于 I/II/III 期临床试验阶段，期临床试验阶段，4 款产品处于临床前阶段款产品处于临床前阶段。肿瘤领域进展较快的候选药物包括：1)ICP-B04(Tafasitamab,CD19 单抗)：自 Incyte(INCY.US)引

6、进，已获批在博鳌超级医院作为临床急需进口药品使用，1H22A 获 CDE 批准开始在中国大陆进行临床 II 期桥接试验，1H22A 向香港卫生署提交 NDA，并计划于 2H22A 向澳门及台湾当地监管机构提交 NDA；2)ICP-192(Gunagratinib,第二代泛 FGFR 抑制剂)：具备更高的靶点选择性以及可比的靶点抑制能力，同时能够克服第一代FGFR 抑制剂的获得性耐药性，正在中国进行针对胆管癌及尿路上皮癌的临床 II 期试验；3)ICP-723(第二代泛 TRK 抑制剂)：有望治疗未使用过 TRK 抑制剂或已对第一代 TRK 抑制剂产生耐药性的NTRK 基因融合阳性实体瘤患者，正

7、在中国开展临床 I/II 期试验。自身免疫性疾病领域进展较快的候选药物包括：1)ICP-332(TYK2-JH1 抑制剂)：公司自主研发的高选择性 TYK2 抑制剂，正在中国开展针对特应性皮炎和银屑病的临床 II 期试验。首次覆盖给予首次覆盖给予”买入买入”评级，目标价评级，目标价 13.84 港元港元/股股。我们预计 FY22E/FY23E/FY24E 公司收入分别达5.6/14.1/19.9 亿人民币，同比变动分别为-46.6%/+153.3%/+41.1%；研发费用分别为 7.6/10.6/13.8亿人民币，同比变动分别为+5.0%/+40.0%/+30.0%；归母净亏损分别为 7.6/

8、3.4/2.1 亿人民币。我们采用现金流贴现(DCF)方法对诺诚健华(9969.HK)进行估值，目标价港币 13.84 元，首次覆盖给予买入评级。风险：风险：1)产品研发失败或上市不及预期；2)监管批准及商业化进度不及预期；3)医生、患者等第三方认可不及预期；4)制药及环保等相关行业政策风险。首次覆盖首次覆盖 目标价目标价:HK$13.84 上升上升/下降空间下降空间:+52.1%中国医药行业中国医药行业 诺诚健华诺诚健华(9969.HK)主打小分子药物的创新药企，拥有主打小分子药物的创新药企，拥有潜在同类潜在同类最佳的最佳的 BTK 抑制剂抑制剂 股票数据股票数据 收市价(HK$)9.10

9、52 周最高(HK$)22.30 52 周最低(HK$)8.86 平均每日成交量(mn)1.12 总股本(mn)1,499.67 12,637.8 总市值(HK$mn)13,647.03 年初至今涨跌(%)-40.52 50 天均线(HK$)11.54 财政年度 12/2022 数据来源：彭博，数据截至2022年09月21日 股价近期表现股价近期表现 数据来源：彭博 Zoey Zhu .hk 40%60%80%100%120%21/9/2121/11/2121/1/22 21/3/22 21/5/22 21/7/22 21/9/22HSI Index9969 HK Equity UPMPOPU

10、PMPOP中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)2 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 目录目录 投资概览投资概览.3 重点图表重点图表.4 估值估值.5 财务分析与预测财务分析与预测.6 公司简介公司简介.9 肿瘤疾病

11、用药，公司第一大业务板块肿瘤疾病用药，公司第一大业务板块.11 血液肿瘤领域，主要布局血液肿瘤领域，主要布局 BTK 抑制剂、抑制剂、CD19 单抗单抗.11 BTK抑制剂：奥布替尼抑制剂：奥布替尼(潜在同类首创治疗自身免疫性疾病的潜在同类首创治疗自身免疫性疾病的BTK抑制剂抑制剂).13 ICP-B04/Tafasitamab：CD19单抗单抗.28 ICP-B02：CD20 x CD3双抗双抗(与康诺亚合作开发的首款新药与康诺亚合作开发的首款新药).30 ICP-490：CRBN E3连接酶调节剂连接酶调节剂.31 实体瘤治疗用药，布局第二代泛实体瘤治疗用药，布局第二代泛 FGFR 抑制剂

12、、泛抑制剂、泛 TRK 抑制剂抑制剂.32 ICP-192/Gunagratinib：第二代泛：第二代泛FGFR抑制剂抑制剂.32 ICP-723：第二代泛：第二代泛TRK抑制剂抑制剂.38 ICP-B05：CCR8单抗单抗(与康诺亚合作开发的第二款新药与康诺亚合作开发的第二款新药).41 ICP-033：DDR1/VEGFR抑制剂抑制剂.42 ICP-189：SHP2抑制剂抑制剂.43 自身免疫病用药，公司第二大业务板块自身免疫病用药，公司第二大业务板块.44 ICP-332：TYK2 JH1变构抑制剂变构抑制剂.44 财务模型财务模型.51 附录附录.52 免责声明免责声明.57 UZgU

13、fWnVMB9UpUsZ8OaOaQtRpPmOtReRmMuNjMoMyR6MnMqPwMnRtRvPtOwO中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)3 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 投资概览投资概览 两两大治疗大

14、治疗领域系统性领域系统性布局布局小分子小分子产品组合产品组合 诺诚健华(9969.HK)在抗肿瘤和自身免疫性疾病两大领域拥有领先、完备且多元化的药物组合：血液瘤领域，公司布局具备高度差异化竞争优势及协同效应的血液瘤治疗产品，包括潜在同类最佳的用于治疗 B 细胞恶性肿瘤的 BTK 抑制剂奥布替尼、ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂)等，其中奥布替尼已获得 NMPA 附条件批准上市用于治疗 r/r CLL/SLL 以及 r/r MCL；实体瘤领域，公司拥有ICP-192(第二代泛 FGFR 抑制剂)、ICP-723(第二代泛 TRK 抑制剂)、ICP-189(SHP2 抑制剂)，覆盖多种

15、实体瘤治疗机制；自身免疫性疾病领域，公司正在开发用于治疗由 B 细胞或 T 细胞功能异常所导致的自身免疫性疾病的多款产品，包括潜在同类首创的治疗自身免疫性疾病的 BTK 抑制剂奥布替尼、ICP-332(TYK2-JH1 抑制剂)和 ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂)等。通过商业合作构建大分子生物药通过商业合作构建大分子生物药产品组合产品组合 公司从 Incyte(INCY.US)获得 Tafasitamab(CD19 单抗,ICP-B04)在大中华区(中国大陆、港澳台地区)的开发及独家商业化权利。公司与康诺亚(2162.HK)签署合资协议，按 50:50 比例成立了合资企业天诺健成

16、，以在全球范围内发现、开发及商业化相关创新药，两者合作在研的产品包括 ICP-B02(CD20 X CD3 双抗)及 ICP-B05(CCR8 单抗)。其中，ICP-B02 于 2021 年 9 月获 NMPA 批准开展 CD20+B 细胞血液瘤的临床试验，目前处于临床 I 期阶段；ICP-B05 目前处于中国 I 期临床阶段，探索在实体瘤的应用，包括肺癌、消化道癌等。重磅重磅 1.1 类创新药产品销售预期：类创新药产品销售预期：奥布奥布替尼：替尼：BTK 抑制剂。根据药智网，奥布替尼最新的医保支付价格为人民币 3,560.4 元每盒(50mg*30 粒)，我们预计随着医保谈判的常态化，奥布替

17、尼的价格或随着适应症覆盖人群的规模大小每年呈现不同的降价幅度，风险调整后的奥布替尼峰值销售有望于 FY31E 达约 49.6 亿人民币。Tafasitamab：CD19 单抗。Tafasitamab 是公司 BD 引进的产品，合作伙伴是 Incyte。2021 年 8 月公司与 Incyte 签订合作和许可协议，获得 Tafasitamab 在大中华区(中国内地、港澳台地区)在血液瘤和实体瘤开发及独家商业化的权利。Tafasitamab 目前处于 II 期桥接临床试验阶段，我们预计 FY24E获 NMPA 批准上市，风险调整后的峰值销售额有望于 FY31E 达 5.5 亿人民币。ICP-192

18、(在研在研)：第二代泛 FGFR 抑制剂。全球范围内已有三款泛 FGFR 抑制剂获批上市，分别为厄达替尼、佩米替尼及英菲格拉替尼。与厄达替尼相比，ICP-192 具备更高的靶点选择性以及可比的靶点抑制能力，同时能够克服第一代 FGFR 抑制剂的获得性耐药性。胆管癌和尿路上皮癌适应症均处于中国 II 期临床阶段，我们预计 ICP-192 于 FY25E 获 NMPA 批准上市，风险调整后的峰值销售有望于 FY31E 达约 8.2 亿人民币。ICP-723(在研在研)：第二代泛 TRK 抑制剂。全球范围内已有两款第一代泛 TRK 抑制剂上市用于治疗NTRK 基因融合的实体瘤患者，分别为拜耳(BAY

19、RY.US)的拉罗替尼和罗氏(RHHBY.US)的恩曲替尼，第二代泛 TRK 抑制剂仍在研。ICP-723 目前处于临床 I/II 期阶段，我们预计 FY25E 获 NMPA 批准上市，风险调整后的峰值销售有望于 FY31E 达约 1.7 亿人民币。ICP-332(在研在研)：TYK2 抑制剂。全球进展较快的 TYK2 抑制剂是百时美施贵宝(BMY.US)的Deucravacitinib，于 2022 年 9 月获 FDA 批准上市用于治疗中重度斑块型银屑病。TYK2 抑制剂有望减少第一代泛 JAK 抑制剂的副作用，且口服制剂不同于针对 IL 分子的抗体注射剂，可提供给药便利性。ICP-332

20、 目前处于临床 II 期阶段，我们预计 FY26E 获 NMPA 批准上市，风险调整后的峰值销售有望于 FY31E 达约 10.0 亿人民币。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)4 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022

21、重点图表重点图表 图图1:总收入总收入(百万人民币百万人民币)图图2:净亏损趋势及预测净亏损趋势及预测(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 资料来源：公司、安捷证券预测 图图3:研发研发费用及增速费用及增速(百万人民币百万人民币)图图4:资本开支资本开支及及预测预测(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 资料来源：公司、安捷证券预测 图图5:伊布替尼伊布替尼/阿卡替尼阿卡替尼/泽布替尼全球销售收入泽布替尼全球销售收入(百万美元百万美元)图图6:靶向靶向CD19 主要产品的全球销售额主要产品的全球销售额(百万美元百万美元)资料来源：Bloomberg，安捷证券；JN

22、J/ABBV Imbruvica,强生/艾伯维 伊布替尼；AZN Calquence,阿斯利康 阿卡替尼；Beigene Brukinsa,百济神州 泽布替尼 资料来源：Bloomberg，安捷证券 -505 863 1,136-29 02004006008001,0001,2001,4002019A2020A2021A2022E2023E2024E奥布替尼(BTK抑制剂)Tafasitamab(CD19单抗)(2,141)(391)(65)(761)(338)(210)-2,500-2,000-1,500-1,A2020A2021A2022E2023E2024E213

23、 403 722 758 1,061 1,379 42.3%89.0%79.2%5.0%40.0%30.0%-10.0%10.0%30.0%50.0%70.0%90.0%110.0%130.0%150.0%02004006008001,0001,2002019A2020A2021A2022E2023E2024E研发费用增长率45 251 166 250 280 294 0.0%457.4%-34.0%50.9%12.0%5.0%-100.0%100.0%300.0%500.0%700.0%900.0%05003003504002019A2020A2021A2022E202

24、3E2024E资本开支增长率2393249724402447220354395488,0001,5002,0002,5003,0003,5001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22AJNJ/ABBV ImbruvicaAZN CalquenceBeigene Brukinsa2265.51822.527.823.127.51.914.518.725.830.538.6005006001Q21A2Q21

25、A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22AGilead YescartaNovartis KymriahBMS BreyanziMorphoSys/Incyte TafasitamabHorizon Uplizna中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)5 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road

26、Central,Hong Kong 29 September 2022 估值估值 我们采用现金流贴现(DCF)方法对公司进行估值。我们基于现金流贴现的估值方法显示，公司的隐含价值为 189.2 亿港元，目标价为 13.84 港元。主要假设如下：1)我们将无风险回报率设为 4.0%。2)我们假设股权风险溢价为 9.0%，贝塔为 1.3，因此，公司的股权成本为 15.7%。3)假设公司的借贷利率为 5.0%，实际税率为 15.0%，我们得到加权平均资本成本(WACC)为 15.1%。4)我们将永久增长率设为 3%。我们采用敏感度分析确定高端(210.6 亿港元)、中端(189.2 亿港元)和低端(

27、173.6 亿港元)。参数包括加权平均资本成本(14.1%/15.1%/16.1%)和永久增长率(2%/3%/4%)。图图8:DCF 敏感性分析敏感性分析1 资料来源：安捷证券预测 图图9:DCF 敏感性分析敏感性分析2 资料来源：安捷证券预测 百万港币永久增长率永久增长率加权平均资本成本加权平均资本成本2%3%4%14.1%19,63120,28021,05615.1%18,40318,91519,52016.1%17,36117,77218,250加权平均资本成本14.1%14.1%14.1%15.1%15.1%15.1%16.1%16.1%16.1%永续增长率2.0%3.0%4.0%2.

28、0%3.0%4.0%2.0%3.0%4.0%2022E-2031E(百万人民币)3,7413,7413,7413,4933,4933,4933,2623,2623,2622031E终值贴现值(百万人民币)18,26020,09622,29516,86918,43920,29215,67517,03518,618终值(百万人民币)5,5596,1186,7874,7485,1905,7114,0814,4354,848公司价值(百万港元)10,78811,43612,2139,55910,07210,6768,5188,9289,407股权价值(百万港元)19,63120,28021,05618

29、,40318,91519,52017,36117,77218,250每股价值(港元)14.3714.8415.4113.4713.8414.2912.7113.0113.36图图7:现金流贴现估值分析现金流贴现估值分析 资料来源：安捷证券预测 百万人民币百万人民币FY22EFY23EFY24EFY25EFY26EFY27EFY28EFY29EFY30EFY31E(+)经营溢利-846-487-360-9501,4955911,6961,9372,3301,913(+)运营资金变化-88-55-29-4-21420-137-71-94-47(+)折旧和摊销699691882

30、05221235(-)资本支出250280294309324340357357357357税率0%15%15%15%15%15%15%15%15%15%自由现金流-614-9970-3711,5311,0321,8502,1382,4642,171公司价值(百万人民币)8,68210,70312,43614,23716,81817,59919,07319,82920,36720,610(-)负债净额-7,678-7,096-6,674-5,859-6,959-7,581-9,039-10,847-13,054-15,051(-)少数股东权益54545454545454545454股权价值(百万

31、人民币)16,30617,74519,05620,04123,72325,12628,05830,62233,36635,607股权价值(百万港元)18,91520,58422,10423,24827,51929,14632,54735,52138,70441,304摊薄股数(百万股)1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 1,366 每股价值(港元)13.84中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)6 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mai

32、l:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 财务分析与预测财务分析与预测 损益表损益表 收入收入 根据我们的预测，根据我们的预测，FY22E/FY23E/FY24E 的的总收入总收入增速增速达达-46.6%/+153.3%/+41.1%。FY21A公司总收入达 10.4 亿人民币，受益于 2021 年 7 月公司与 Biogen(BIIB.US)达成一

33、项授权合作收到技术授权费 7.8 亿人民币，剔除技术授权收入和研发服务收入后，FY21A 公司产品收入达 2.1 亿人民币，根据我们的预测，FY22E/FY23E/FY24E 的的产品收入增速分别产品收入增速分别达达+135.3%/+70.9%/+35.0%。我们认为，公司未来三年的产品收入增长主要受益于：1.ICP-022(奥布替尼奥布替尼,BTK 抑制剂抑制剂)：我们预计随着医保谈判的常态化，奥布替尼的价格或随着适应症覆盖人群的规模大小每年呈现不同的降价幅度，FY22E/FY23E/FY24E 的收入预测为 5.1/8.6/11.4 亿人民币，FY22E/FY23E 对应增速为+135.2

34、%/+70.9%。2.ICP-B04(Tafasitamab,CD19 单抗单抗)：处于 II 期桥接临床试验阶段，预计 FY24E 获NMPA 批准上市，FY24E 预计贡献收入 29.2 百万人民币。图图10:总收入及增长总收入及增长(百万人民币百万人民币)图图11:产品产品收入细分收入细分(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 资料来源：公司、安捷证券预测 毛利率毛利率 根据我们的模型，根据我们的模型，FY22E/FY23E/FY24E 的毛利率为的毛利率为 88.0%/89.0%/89.0%。FY21A 公司药品销售毛利率为 88.98%。我们认为公司药品毛利率有望保持稳

35、定较高水平，主要得益于：一方面，公司研发生产一体化，生产成本相对可控；另一方面，核心产品多项适应症获批后带动产能利用率提升。我们预计 FY23E/FY24E 毛利率高于 FY22E 的原因是，FY23E/FY24E 公司有望收到 Biogen 针对 MS 适应症的部分里程碑付款，从而带动整体毛利率上浮。1 1 1,043 557 1,412 1,993-23%9%76369%-47%153%41%-5000%5000%15000%25000%35000%45000%55000%65000%75000%85000%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0

36、002,2002,4002019A2020A2021A2022E2023E2024E总营业收入增长率-505 863 1,136-29 02004006008001,0001,2001,4002019A2020A2021A2022E2023E2024E奥布替尼(BTK抑制剂)Tafasitamab(CD19单抗)中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)7 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09

37、室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 运营开支运营开支 我们预计我们预计 FY22E/FY23E/FY24E 的的研发费用增速达研发费用增速达+5.0%/+40.0%/+30.0%，FY22E 研发增速较低的原因：FY21A 研发费用包含从 Incyte 引进 Tafasitamab 所产生的 3,500 万美元的首付款支出，剔除该费用的影响后，预计 FY22E 研发费用增速达约+50%；预计预计FY22E/FY23E/FY24E 的的行政费用增速为行政费用增速

38、为+15.0%/+13.0%/+12.0%；预计预计 FY22E/FY23E/FY24E的的销售费用增速为销售费用增速为+40.0%/+20.0%/+10.0%，FY22E 销售费用增速高于 FY23E/FY24E 的原因主要是公司今年计划启用企业资源计划(Enterprise Resource Planning,ERP)系统。图图12:运营开支细分运营开支细分(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 净利润净利润 根据我们的模型得出公司根据我们的模型得出公司 FY22E/FY23E/FY24E 的的归母归母净利润为净利润为-7.6/-3.4/-2.1 亿亿人民币人民币，亏损不断收

39、窄亏损不断收窄。百万人民币百万人民币2019A2020A2021A2022E2023E2024E研发费用研发费用213 403 722 758 1,061 1,379 占收入比重n.mn.m336.1%150.0%122.9%118.4%增长率42.3%89.0%79.2%5.0%40.0%30.0%销售及行政费用销售及行政费用67 158 438 579 683 755 占收入比重NMNM204.2%114.6%79.2%64.8%增长率271.0%134.9%178.1%32.0%18.1%10.5%图图13:归母净利润归母净利润趋势及预测趋势及预测(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、

40、安捷证券预测 (2,141)(391)(65)(761)(338)(210)-2,500-2,000-1,500-1,A2020A2021A2022E2023E2024E中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)8 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Ho

41、ng Kong 29 September 2022 资产负债表与现金流量表资产负债表与现金流量表 我们预计我们预计 FY22E/FY23E/FY24E 公司的资本开支规模维持在公司的资本开支规模维持在 2.5 亿亿/2.8 亿亿/2.9 亿亿人民币。人民币。我们认为，公司将持续增加资本开支，扩建广州厂区第二期设施，以期容纳额外 30,000平方米的生产面积，此外公司在北京生命科学园区公司总部旁边获得一块 70,381 平方米的土地，将在其上建设标志性的研发中心及大分子生产设施，于 2022 年 8 月动工兴建，预计于 2025 年竣工。我们预计我们预计 FY22E/FY23E/FY24E 的现

42、金水平预期将维持在的现金水平预期将维持在 76.8亿亿/71.0 亿亿/66.7 亿亿人民币。人民币。图图14:资本开支及预测资本开支及预测(百万人民币百万人民币)图图15:现金头寸和预测现金头寸和预测(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 资料来源：公司、安捷证券预测 45 251 166 250 280 294 0.0%457.4%-34.0%50.9%12.0%5.0%-100.0%100.0%300.0%500.0%700.0%900.0%05003003504002019A2020A2021A2022E2023E2024E资本开支增长率2,292

43、3,970 5,929 7,678 7,096 6,674 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002019A2020A2021A2022E2023E2024E中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)9 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Centra

44、l,Hong Kong 29 September 2022 公司简介公司简介 公司概览公司概览 诺诚健华诺诚健华(9996.HK)是一家处于临床阶段的生物医药公司，战略上专注于研究治疗癌症及是一家处于临床阶段的生物医药公司，战略上专注于研究治疗癌症及自身免疫性疾病的疗法。自身免疫性疾病的疗法。公司公司的主要的主要产品产品之一之一奥布替尼奥布替尼(宜诺凯宜诺凯,BTK 抑制剂抑制剂)已开始商业已开始商业化销售化销售：中国方面中国方面，奥布替尼于 2020 年 12 月获 NMPA 批准上市，FY21A 销售收益达 2.4亿人民币，适应症是 r/r CLL/SLL 及 r/r MCL，2021 年

45、 12 月两项适应症均获纳入新版国家医保目录；海外方面海外方面，2021 年 7 月公司将奥布替尼在 MS 方面的全球专利权，以及除中国(包括港澳台)以外区域内的某些自身免疫性疾病领域的独家权利授予 Biogen Inc.(BIIB.US)，公司将获得 1.25 亿美元首付款，以及在达到合作约定的开发里程碑、商业里程碑以及销售里程碑时，有资格获得至多 8.125 亿美元的潜在临床开发里程碑和商业里程碑付款，公司还将有资格因合作约定的任何产品潜在未来净销售额获得在百分之十几范围内从低至高的分层特许权使用费，而公司将保留奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，以及某些自身免疫性疾病在中国(包括港澳台)的

46、独家权利。研发方面，研发方面，截至截至 FY21A 公司公司在北京、南京及广州分别设有一流的研发中心，能够自主开在北京、南京及广州分别设有一流的研发中心，能够自主开展化学展化学/生物学生物学/药理学药理学/药代动力学药代动力学/毒理毒理/CMC 研究研究/药物晶型研究与开发等工作药物晶型研究与开发等工作，研发，研发人员人员 346 人，占员工总数的比例为人，占员工总数的比例为 49%。截至 FY21A，公司已获得授权的与主营业务相关的发明专利包括 4 项境内专利及 32 项境外专利。目前 12 款产品处于 I/II/III 期临床试验阶段，4 款产品处于临床前阶段，公司已在中国开展了奥布替尼治

47、疗各种 B 细胞恶性肿瘤的广泛临床计划，以扩大其适应症范围。在奥布替尼、ICP-192(第二代泛 FGFR 抑制剂)、ICP-723(第二代泛 TRK 抑制剂)、ICP-189(SHP2 抑制剂)、ICP-332(TYK2-JH1 抑制剂)和ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂)等主要产品的研发过程中，崔霁松博士主要负责制定研发方向及策略，领导药理/毒理/生物标志物发现等临床前研究以及临床试验策略的制定、方案的设计等工作；陈向阳博士主要负责药物分子结构设计与优化、晶型、固体分散体、制备工艺等药物化学研究工作，同时也是奥布替尼化合物发明专利的第一发明人；赵仁滨博士主要负责临床试验方案设计

48、、注册申报策略制定、临床试验执行与运营等工作。销售方面，销售方面，截至 FY21A 公司已建立奥布替尼的全国销售网络，设有超 230 名经验丰富人员的内部商业团队，销售网络已渗透至超过 260 个城市，覆盖全国 1,000 多家领先医院和 5,000 多名医生。产能方面，产能方面，公司已建 50,000 平方米的广州生产设施符合美国、欧洲、日本及中国的 GMP规定，将具备十亿片剂的年产能。公司于 2022 年 6 月 30 日获得中国 NMPA 批准，在位于广州的生产基地开始进行自主研发的 BTK 抑制剂奥布替尼的商业化生产。公司正在扩建广州厂区第二期设施，以期容纳额外 30,000 平方米的

49、生产面积。此外，公司已在北京昌平建立一座大分子 CMC 试点设施，旨在进行早期临床试验的营运阶段，并在生命科学园区公司总部旁边获得一块 70,381 平方米的土地，将在其上建设标志性的研发中心及大分子生产设施，于 2022 年 8 月动工兴建，预计于 2025 年竣工。我们认为，以奥布替尼为骨干疗法，加上丰富的在研药物，如 ICP-248(BCL-2 抑制剂)、ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂)、ICP-B02(CD20 X CD3 双抗)、Tafasitamab(CD19 单抗,ICP-B04)的支持，公司有望成为中国血液学领域的领导者之一。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚

50、健华(9969.HK)10 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图16:公司产品管线公司产品管线 资料来源：公司招股书 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)11 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fa

51、x：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 肿瘤疾病用药，公司第一大业务板块肿瘤疾病用药，公司第一大业务板块 血液肿瘤领域，血液肿瘤领域，主要主要布局布局 BTK 抑制剂、抑制剂、CD19 单抗单抗 据世界卫生组织据世界卫生组织(World Health Organization,WHO)造血与淋巴组织

52、肿瘤分类造血与淋巴组织肿瘤分类(2016 版版)，血液系统肿瘤主要按照细胞系来源确定肿瘤类型，包括血液系统肿瘤主要按照细胞系来源确定肿瘤类型，包括 3 种类型：种类型：1)髓系肿瘤；髓系肿瘤；2)淋淋巴系肿瘤；及巴系肿瘤；及 3)组织细胞和树突组织细胞和树突状状细胞肿瘤。细胞肿瘤。其中：1.髓系肿瘤髓系肿瘤主要包括骨髓增殖性肿瘤(Myeloproliterative Neoplasms,MPN)、骨髓增生异常综合症(Myelodysplastic syndromes,MDS)、骨髓增殖性肿瘤(MPN)/骨髓增生异常综合症(MDS)和急性髓系白血病(Acute Myeloid Leukemia,

53、AML)；2.淋巴系肿瘤淋巴系肿瘤可分为霍奇金淋巴瘤(Hodgkins Lymphoma,HL)和非霍奇金淋巴瘤(Non-Hodgkin Lymphoma,NHL)。NHL 约占淋巴系肿瘤的约占淋巴系肿瘤的 90%，可分为成熟，可分为成熟 B 细胞肿瘤、细胞肿瘤、成熟成熟 T 和和 NK 细胞肿瘤及淋巴母细胞白血病细胞肿瘤及淋巴母细胞白血病/淋巴瘤。淋巴瘤。其中，其中，成熟成熟 B 细胞肿瘤占细胞肿瘤占 NHL的的 70%-85%，主要包括弥漫大 B 细胞淋巴瘤(Diffuse Large B Cell Lymphoma,DLBCL)、边缘区淋巴瘤(Marginal Zone Lymphoma

54、,MZL)、滤泡性淋巴瘤(Follicular Lymphoma,FL)、慢性淋巴细胞白血病(Chronic Lymphocytic Leukemia,CLL)/小淋巴细胞淋巴瘤(Small Lymphocytic Lymphoma,SLL)、套细胞淋巴瘤(Mantle Cell Lymphoma,MCL)、华氏巨球蛋白血症(Waldenstrm Macroglobulinemia,WM)等。据公司招股书，2018 年年中国中国DLBCL、MZL、FL、CLL/SLL、MCL、WM 患病患病人数人数分别分别达达 186.5、35.9、27.8、20.9、15.5、3.2 千人千人，占，占 NH

55、L 患者的比例患者的比例分别约分别约为为 41.1%、7.9%、6.2%、4.6%、3.3%、0.7%。图图17:历史及预测中国的历史及预测中国的NHL 亚型患病率亚型患病率(千人千人)资料来源：公司招股书，安捷证券 公司在血液肿瘤领域布局广泛，管线丰富，公司在血液肿瘤领域布局广泛，管线丰富，商业化商业化产品包括产品包括：奥布替尼：奥布替尼(BTK 抑制剂抑制剂)、管线候选药物包括：管线候选药物包括：ICP-B04/Tafasitamab(CD19 单抗单抗)、ICP-B02(CD20 X CD3 双抗双抗)、ICP-490(CRBN E3 连接酶调节剂连接酶调节剂)、ICP-248(BCL-

56、2 抑制剂抑制剂)。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)12 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图18:血液肿瘤的分类及主要细分病种和对应治疗药物血液肿瘤的分类及主要细分病种和对应治疗药物 资料来源：造血与淋巴组织

57、肿瘤WHO分类(2016版)，NCCN，安捷证券整理；注：红色字体表示公司已布局产品；TKI，酪氨酸激酶抑制剂；BTK，布鲁顿酪氨酸激酶；Ph+/-，费城染色体阳性/阴性 去甲基化药物：阿扎胞苷、地西他滨主要治疗药物免疫调节剂：来那度胺免疫抑制疗法药物：环孢素、抗胸腺球蛋白ATG靶向药物：伊马替尼去甲基化药物：阿扎胞苷、地西他滨主要治疗药物激酶抑制剂：吉特替尼、Enasidenib、Ivosidenib、索拉非尼等单抗类：吉妥单抗BCL-2抑制剂一线治疗R-DHA(利妥昔单抗，地塞米松，阿糖胞苷)+铂类(卡铂、顺铂或奥沙利铂）70%-85%R-CHOP/R-DHAP 交替方案二线治疗BTK抑制

58、剂：伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼来那度胺+利妥昔单抗局限期R-CHOP方案90%41%晚期R-CHOP 方案或 R-DA-EPOCH 方案进行化疗复发难治CD19-CAR-T 细胞治疗或CD19单抗BTK抑制剂：伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼5%免疫调节剂：来那度胺、泊马度胺、沙利度胺蛋白酶抑制剂：硼替佐米、卡非佐米、伊沙佐米化疗类药物：苯达莫司汀、美法仑、依托泊苷等其他：地塞米松、帕比司他 等6%单抗类：利妥昔单抗8%化疗及其他1%蛋白酶抑制剂(硼替佐米)主要治疗药物10%化疗及其他慢性粒-单核细胞白血病(CMML)非霍奇金淋巴瘤主要治疗药物成熟B细胞肿瘤套细胞淋巴瘤(MCL)弥漫性大B细胞淋

59、巴瘤(DLBCL)主要治疗药物主要治疗药物主要细分病种组织细胞和树状突细胞肿瘤主要细分病种骨髓增生异常综合症(MDS)成熟T和NK细胞肿瘤淋巴母细胞白血病/淋巴瘤淋淋巴巴系系肿肿瘤瘤骨髓增殖性肿瘤(MPN)/骨髓增生异常综合症 主要细分病种3%霍奇金淋巴瘤经典型霍奇金淋巴瘤(CHL)结节性淋巴细胞为主霍奇金淋巴瘤(NLPHL)血血液液肿肿瘤瘤靶向治疗：BCR-ABL TKI第一代第二代骨髓增殖性肿瘤(MPN)慢性粒细胞白血病/慢性髓性白血病(CML)Ph+单抗类药物：Daratumumab、Elotuzumab髓髓系系肿肿瘤瘤慢性淋巴细胞白血病(CLL)/小淋巴细胞淋巴瘤(SLL)边缘区淋巴瘤

60、(MZL)华氏巨球蛋白血症(WM)急性淋巴细胞白血病(ALL)急性髓系白血病(AML)滤泡性淋巴瘤(FL)多发性骨髓瘤(MM)伊马替尼第三代帕纳替尼达沙替尼、尼洛替尼、博舒替尼、氟马替尼利妥昔单抗BTK抑制剂：伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼化学免疫疗法BCR-ABL TKI：伊马替尼、达沙替尼、尼洛替尼靶向药物：Brentuximab vedotin(靶向CD30的新型抗体偶联药物)主要治疗药物主要治疗药物BTK抑制剂(伊布替尼、泽布替尼)单抗类：利妥昔单抗Ph-化疗抗CD20单抗类：利妥昔单抗、奥法木单抗、奥滨尤妥珠单抗BCL-2抑制剂主要治疗药物主要治疗药物主要治疗药物中国医药行业中国医药行

61、业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)13 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 BTK 抑制剂：奥布替尼抑制剂：奥布替尼(潜在同类首创治疗潜在同类首创治疗自身免疫性疾病自身免疫性疾病的的 BTK 抑制剂抑制剂)血液瘤领域血液瘤领域 获批适应症

62、一：慢性淋巴细胞白血病获批适应症一：慢性淋巴细胞白血病(Chronic Lymphocytic Leukemia,CLL)与小淋巴细胞淋巴瘤与小淋巴细胞淋巴瘤(Small Lymphocytic Lymphoma,SLL)临床表现：临床表现：CLL/SLL 是成熟 B 淋巴细胞克隆增殖性肿瘤，临床表现为外周血淋巴细胞增多、肝脾及淋巴结肿大，并累及淋巴系统以外其他器官，晚期可表现为骨髓衰竭。CLL和 SLL 具有同样的病理和免疫表型特点，不同的是，CLL 疾病主要集中在外周血中，而SLL 疾病主要集中在淋巴结。发病率：发病率：CLL/SLL 是西方最多见的白血病类型，占全部白血病的 25%-35

63、%，欧美人群中年发病率达到 4-5 人/10 万人，而亚洲人群 CLL/SLL 的发病率明显低于欧美，日本、韩国、中国台湾地区的人口登记资料显示的发病率大约是欧美的 1/10。治疗：治疗：据国家卫健委 CLL/SLL 诊疗指南(2022 年版)，CLL/SLL 仍是不可治愈的疾病，任何情况下首先推荐患者进入临床试验。CLL/SLL 的的一线治疗一线治疗方案包括方案包括 BTK 抑制剂抑制剂(伊布替伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼尼、泽布替尼、奥布替尼)、利妥昔单抗等，针对、利妥昔单抗等，针对复发复发/难治性难治性患者患者推荐推荐参加临床试验参加临床试验或或使用使用 BTK 抑制剂抑制剂等等。图图1

64、9:国家卫健委国家卫健委慢性淋巴细胞白血病慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤小淋巴细胞淋巴瘤诊疗指南诊疗指南(2022 年版年版)资料来源：国家卫健委慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤诊疗指南(2022年版)，安捷证券 研发进度：研发进度：奥布替尼于奥布替尼于 2020 年年 12 月获国家药品监督管理局月获国家药品监督管理局(National Medical Products Administration,NMPA)批准用于治疗复发难治性批准用于治疗复发难治性(relapsed or refractory,r/r)CLL/SLL 患患者，一线者，一线(1L)CLL/SLL 适应症目前处于

65、适应症目前处于中国中国 III 期临床阶段期临床阶段，我们预计，我们预计 FY23E 完成入组、完成入组、FY25E 获批获批。CLL/SLL复发/复发/难治性难治性治疗治疗一线治一线治疗疗既往治疗缓解时间3 年可以考虑重复原方案临床试验伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼；参加临床试验 伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼；苯丁酸氮芥+利妥昔单抗伴del(17p)的患者无del(17p)的患者 伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼；氟达拉滨+环磷酰胺+利妥昔单抗、苯达莫司汀+利妥昔单抗 伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼，维奈克拉+奥妥珠单抗；苯丁酸氮芥+利妥昔单抗、苯达斯汀+利妥昔单抗6

66、5 岁 且 无 严 重 伴 随 疾 病(疾 病 累 计 评分(cumulative illness rating scale，CIRS)6)的患者65 岁或6)的患者衰弱患者(不能耐受嘌呤类似物)伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼，维奈克拉+奥妥珠单抗中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)14 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Towe

67、r,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 获批适应症二：套细胞淋巴瘤获批适应症二：套细胞淋巴瘤(Mantle Cell Lymphoma,MCL)临床表现：临床表现：初诊时通常有 B 细胞淋巴瘤常见症状(突发性发烧、夜间盗汗、持续性全身发痒、不明原因体重下降)，此外常伴有淋巴结/脾脏肿大等临床表征，后期或转移至骨髓/肝脏/胃肠道等器官。发病率：发病率：MCL 约占 NHL 的 3%-10%，男女比例为 2:1-3:1，中位发病年龄 65 岁左右。自然病程可以表现为侵袭性和惰性，但大部分具有侵袭性生长特点。对治疗的反应类似惰

68、性淋巴瘤，传统化疗不可治愈。既往多药联合化疗的生存期约为 3-5 年，近年来随着大剂量药物治疗(High Dose Therapy,HDT)/自体干细胞移植(Autologous Stem Cell Transplan-Tation,ASCT)、阿糖胞苷及靶向药物的引入，生存期得到明显延长。少部分惰性 MCL，称为白血病样非淋巴结性 MCL，分子遗传学变异较少，无 del(17p)/TP53 突变，不表达或低表达核转录因子 SOX11(由 SOX11 基因编码的蛋白质)，其病程类似于惰性淋巴瘤，预后较好。治疗：治疗：一线治疗方案首选 R-DHA(R=利妥昔单抗，DH=地塞米松，A=阿糖胞苷)联

69、合铂类(卡铂、顺铂或奥沙利铂)、R-CHOP(R=利妥昔单抗、C=环磷酰胺、H=盐酸多柔比星、O=硫酸长春新碱、P=泼尼松)/R-DHAP(R-DHA 联合顺铂)交替方案等；二线治疗方案首选二线治疗方案首选BTK 抑制剂抑制剂(伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼)。图图20:国家卫健委淋巴瘤诊疗指南国家卫健委淋巴瘤诊疗指南(2022 年版年版)资料来源：国家卫健委淋巴瘤诊疗指南(2022年版)，安捷证券 研发进度：研发进度：中国方面，中国方面，奥布替尼于奥布替尼于 2020 年年 12 月获月获 NMPA 批准用于治疗批准用于治疗 r/r MCL 患患者，者，1L MCL

70、 适应症在中国处于适应症在中国处于 III 期临床阶段，期临床阶段，我们预计我们预计 FY24E 完成入组、完成入组、FY25E 获获批批；海外方面，r/r MCL 适应症在美国处于注册性 II 期临床阶段，我们预计 FY23E 向美国食品药品监督管理局(Food and Drug Administration,FDA)提交新药上市申请(New Drug Application,NDA)、FY24E 获批。R-DHA(利妥昔单抗，地塞米松，阿糖胞苷)+铂类(卡铂、顺铂或奥沙利铂）R-CHOP/R-DHAP 交替方案NORDIC（强化剂量的R-CHOPmaxi-CHOP与利妥昔单抗+高剂量阿糖胞

71、苷交替）方案HyperCVADBTK抑制剂：伊布替尼、泽布替尼、奥布替尼奥布替尼来那度胺+利妥昔单抗一线一线治疗治疗MCL二线二线治疗治疗中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)15 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在

72、研在研适应症：弥漫性大适应症：弥漫性大B 细胞淋巴瘤细胞淋巴瘤(Diffuse Large B Cell Lymphoma,DLBCL)临床表现：临床表现：DLBCL 是最常见的 NHL 类型，在欧美地区占成人 NHL 的 30%-40%，中国地区占成人 NHL 的 35%-50%。临床表现为淋巴结(累及淋巴结)或结外(累及淋巴系统外的器官或组织)症状，任何淋巴结外部位都可能累及。患者通常出现进行性肿大的无痛性肿物，多见于颈部或腹部。累及淋巴结外者根据累及部位不同出现相应症状，常见的包括胃肠道、中枢神经系统、骨骼症状。基因基因分型：分型：根据新英格兰杂志(New England Journal

73、 of Medicine,NEJM)，DLBCL 可以分可以分为四种亚型为四种亚型：MCD、BN2、N1 和和 EZ8 亚型亚型，占比分别为，占比分别为 8.0%/14.8%/2.1%/21.8%。公公司在研适应症为司在研适应症为 DLBCL-MCD 亚型亚型。图图21:弥漫性大弥漫性大B 细胞淋巴瘤细胞淋巴瘤的基因分型的基因分型 资料来源：Genetics and Pathogenesis of Diffuse Large B-Cell Lymphoma|NEJM，安捷证券 治疗：治疗：据国家卫健委 DLBCL 诊疗指南(2022 年版)，局限期和晚期 DLBCL 的一线治疗主要采用 R-C

74、HOP 治疗方案，根据美国国家癌症研究所(National Cancer Institute,NCI)，R-CHOP 组合中的药物包括 R=利妥昔单抗、C=环磷酰胺、H=盐酸多柔比星、O=硫酸长春新碱、P=泼尼松，化疗通常以药物组合进行，组合通常比单一药物效果更好，因为不同的药物可以不同的机制杀死癌细胞；复发难治复发难治 DLBCL 最佳挽救性方案尚未明确，推最佳挽救性方案尚未明确，推荐参加临床研究，对于特定患者考虑维布妥昔单抗、荐参加临床研究，对于特定患者考虑维布妥昔单抗、BTK 抑制剂抑制剂等新药等新药。图图22:国家卫健委国家卫健委弥漫性大弥漫性大B 细胞淋巴瘤细胞淋巴瘤诊疗指南诊疗指南

75、(2022 年版年版)资料来源：国家卫健委弥漫性大B细胞淋巴瘤诊疗指南(2022年版)，安捷证券 研发进度：研发进度：奥布替尼奥布替尼DLBCL MCD 亚型亚型适应症目前处于适应症目前处于中国中国III 期临床阶段期临床阶段，我们预计，我们预计FY25E获批获批。Ann Arbor期和期非大肿块(7.5 cm)疾病R-CHOP 方案化疗三个疗程，并对受累部位进行放疗R-CHOP 方案化疗 4 个疗程加 2 程利妥昔单抗治疗一线治疗R-CHOP 方案化疗 6 个疗程受累野放疗Ann Arbor期和期伴有大肿块(7.5 cm)疾病R-CHOP 方案化疗 6 个疗程，在某些患者进行放疗一线治疗R-

76、CHOP 方案或 R-DA-EPOCH 方案进行化疗此外对于有条件的复发难治患者亦可以考虑 CD19-CAR-T 细胞治疗或异基因造血干细胞移植对于特定患者考虑联合维布妥昔单抗(BV)、BTK 抑制剂抑制剂、来那度胺、维奈托克等新药DLBCL局限期弥漫性局限期弥漫性DLBCLDLBCL晚期弥漫晚期弥漫DLBCLDLBCL复发/难治弥漫复发/难治弥漫DLBCL可以应用 R-ICE、R-DHAP、R-GDP、R-MINE、BR 或 R-Gemox 等方案，化疗敏感且符合移植标准的患者可以应进行自体造血干细胞移植巩固最佳挽救性方案尚未明确，推荐参加临床研究6080 岁的患者可采用来那度胺维持治疗中国

77、医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)16 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在研适应症：在研适应症：边缘区淋巴瘤边缘区淋巴瘤(Marginal Zone Lymphoma,MZL)及及华氏巨球蛋白血症华氏巨球蛋白血症(W

78、aldenstrm Macroglobulinemia,WM)MZL 是一类惰性 B 细胞 NHL，约占所有 NHL 的 5%-10%。MZL 包括 3 种类型：1)黏膜相关淋巴组织(Mucosa Associated Lymphoid Tissue,MALT)结外 MZL；2)结内 MZL；3)脾MZL。其中 MALT 型结外 MZL 占比最高，最常见的原发部位是胃。根据中国临床肿瘤学会(Chinese Society of Clinical Oncology,CSCO)淋巴瘤诊疗指南(2020年版)，对于原发胃的 I/II 期结外 MZL 患者，如果幽门螺旋杆菌(Helicobacterp

79、ylori,Hp)阳性，首选抗 Hp 治疗；Hp 阴性患者首选受累部位照射(Involved Site Radiotherapy,ISRT)；不适合放疗患者可选择利妥昔单抗单药治疗。对于 III/IV 期无症状的 MZL，可以参照惰性淋巴瘤的治疗原则给予等待观察，如果出现出血、血细胞下降、大包块等症状，利妥昔单抗联合化疗是常用的治疗模式，但目前缺乏最佳的治疗方案。目前目前 BTK抑制剂抑制剂暂暂未纳入未纳入 MZL 治疗治疗指南指南。图图23:CSCO 淋巴瘤诊疗指南淋巴瘤诊疗指南(2020 年版年版)资料来源：CSCO淋巴瘤诊疗指南(2020年版)，安捷证券 WM 是一类惰性 B 细胞 NH

80、L，发病机理是肿瘤细胞制造及释放大量单克隆免疫球蛋白M(Immunoglobulin M,IgM)入血，导致血液异常黏稠，进而出现眼部/牙龈/皮肤的出血或血栓问题。根据美国癌症协会，WM 多发于男性白人，美国每年发病率为万分之0.03。据美国国家综合癌症网络(National Comprehensive Cancer Network,NCCN)WM 指南(2022年版)，目前没有治疗方法可以治愈 WM，对于没有症状的 WM 患者，治疗无法带来益处，对于有症状的对于有症状的 WM 患者可采用患者可采用抗抗 CD20 单抗、单抗、BTK 抑制剂、蛋白酶体抑制剂、抑制剂、蛋白酶体抑制剂、BCL-2

81、抑制剂抑制剂等等。图图24:NCCN 华氏巨球蛋白血症华氏巨球蛋白血症指南指南(2022 年版年版)资料来源：NCCN华氏巨球蛋白血症指南(2022年版)，安捷证券 奥布替尼奥布替尼 r/r MZL 及及 r/r WM 两项两项适应症适应症的的 NDA 均均获获国家食品药品监督管理局药品审国家食品药品监督管理局药品审评中心评中心(Center for Drug Evaluation,CDE)受理受理，我们预计，我们预计 FY23E 获批获批。结外：抗Hp治疗/放疗/利妥昔单抗结内：放疗/利妥昔单抗脾：抗HCV治疗/利妥昔单抗/脾切除术无症状：等待观察有症状：利妥昔单抗+苯丁酸氮芥I/II期期M

82、ZL治治疗疗III/IV期期抗CD20单抗：利妥昔单抗等BTK抑制剂抑制剂：伊布替尼、泽布替尼等蛋白酶体抑制剂：硼替佐米、卡非佐米等BCL-2 抑制剂：维奈托克等WM NCCN推荐推荐治疗治疗中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)17 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Ho

83、ng Kong 29 September 2022 BTK 抑制剂在抑制剂在血液血液瘤领域的竞争格局：瘤领域的竞争格局：中国已获批的中国已获批的 BTK 抑制剂抑制剂主要主要包括包括：1.第一代第一代产品产品：强生强生(JNJ.US)/艾伯维艾伯维(ABBV.US)的的伊布替尼伊布替尼，于 2017 年 8 月获 NMPA 批准上市，2018 年首次纳入医保目录，FY21A 中国销售额达 9.5 亿人民币，在中国市场的市占率达 52.4%；2.新一新一代代产品产品：百济神州：百济神州(6160.HK)的泽布替尼的泽布替尼及及诺诚健华诺诚健华(9969.HK)的奥布替尼的奥布替尼，在第一代 BT

84、K 抑制剂的基础上进行化学结构的优化，减少与其他靶点(如 EGFR/ITK/JAK3)的结合，带来更高的 BTK 靶点选择性和更深的抑制作用，可更大限度减少脱靶。其中，泽布替尼于 2020 年 6 月获 NMPA 批准上市，2020 年首次纳入医保目录，FY21A中国销售额达 6.5 亿人民币，在中国市场的市占率达 35.7%；奥布替尼于 2020 年 12月获 NMPA 批准上市，FY21A 中国销售额达 2.1 亿人民币，在中国市场的市占率达11.9%。图图25:伊布替尼伊布替尼/泽布替尼泽布替尼/奥布替尼奥布替尼在在血液血液瘤领域的竞争格局瘤领域的竞争格局 资料来源：公司招股书，安捷证券

85、 全球范围内获批上市的全球范围内获批上市的 BTK 抑制剂抑制剂目前有目前有 5 款款：包括包括伊布替尼伊布替尼/阿卡替尼阿卡替尼/替拉鲁替尼替拉鲁替尼/泽布替尼泽布替尼/奥布替尼奥布替尼，其中 FY21A 伊布替尼(Imbruvica)/阿卡替尼(Calquence)/泽布替尼(Brukinsa)的全球销售额分别达 97.8/12.4/2.2 亿美元。图图26:伊布替尼伊布替尼/阿卡替尼阿卡替尼/泽布替尼泽布替尼全球销售收入全球销售收入(百万美元百万美元)资料来源：Bloomberg，安捷证券；JNJ/ABBV Imbruvica,强生/艾伯维 伊布替尼；AZN Calquence,阿斯利康

86、 阿卡替尼；Beigene Brukinsa,百济神州 泽布替尼 2393249724402447220354395488,0001,5002,0002,5003,0003,5001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22AJNJ/ABBV ImbruvicaAZN CalquenceBeigene Brukinsa中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)18 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Websit

87、e:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 中国市场中国市场其他进度较快的候选产品其他进度较快的候选产品：AstraZeneca(AZN.US)的 Acalabrutinib 和 Eli Lily(LLY.US)的 LOXO-305 均处于临床 III 期阶段；赛林泰的 CT-1530 处于临床 II 期阶段。图图27:中国市场中国市场BTK 抑制剂抑制剂竞争格局竞争格局(在研在研

88、)资料来源：公司招股书，安捷证券；注：*截至2021年12月31日 奥布替尼在奥布替尼在血液瘤血液瘤领域的潜在优势：领域的潜在优势：1.靶点选择性靶点选择性 奥布替尼采用单环母核设计，具有更少的氢键位点，无手性中心，使迈克尔受体的空间构象减少，其三维结构与 BTK 激酶活性中心更匹配。在对 456 种激酶的KINOMEscan 测定中，奥布替尼在奥布替尼在 1M 的浓度下对的浓度下对 BTK 有有90%的抑制作用，而对其的抑制作用，而对其他激酶无明显抑制作用，显示出他激酶无明显抑制作用，显示出精准精准的的 BTK 激酶选择性激酶选择性。腹泻、皮疹、出血和房颤等不良反应通常与抑制 EGFR、BM

89、X 及 TEC 等激酶的脱靶活性有关。图图28:KINOMEscan 树状图树状图显示的显示的BTK 抑制剂激酶抑制谱抑制剂激酶抑制谱 资料来源：公司资料，安捷证券；注：树形图的每个分支代表一种激酶，与激酶的结合用红色圆圈表示；上述数据非头对头对比研究 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)19 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Towe

90、r,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 2.药代动力学药代动力学(Pharmacokinetics,PK)/药效学药效学(Pharmacodynamics,PD)特性特性 奥布替尼的 I 期临床试验数据显示，单剂量服用 20/50/100/200 毫克(mg)的奥布替尼后，峰浓度(Maximum Concentration,Cmax;血管外给药后药物在血浆中的最高浓度值)随剂量成比例上升，表明奥布替尼具有良好的生物利用度及线性奥布替尼具有良好的生物利用度及线性 PK 特征特征。图图29:主要主要BTK 抑制剂的抑制剂的P

91、K/PD 特性特性 资料来源：公司资料，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究 3.靶点占有率靶点占有率 奥布替尼能够发挥长期的药效学作用。奥布替尼能够发挥长期的药效学作用。在剂量水平为50mg 的情况下，奥布替尼能够在 24 小时内实现约 100%的 BTK 靶点占有率，在给药后 4 到 24 小时未观察到 BTK靶点占有率降低。图图30:主要主要BTK 抑制剂的靶点占有率抑制剂的靶点占有率 资料来源：公司资料，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究 凭借上述良好的凭借上述良好的PK/PD特性及靶点占有率，奥布替尼能够实现每天一次给药特性及靶点占有率，奥布替尼能够实现每天一次给药150mg，

92、而伊布替尼为每天一次给药而伊布替尼为每天一次给药 420mg(针对针对 CLL/SLL)或或 560mg(针对针对 MCL)，阿卡替尼为，阿卡替尼为中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)20 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2

93、022 每天两次给药每天两次给药 100mg，泽布替尼为每天两次给药，泽布替尼为每天两次给药 160mg。因此，奥布替尼。因此，奥布替尼可显著提可显著提高患者的服药依从性。高患者的服药依从性。4.安全性安全性 根据文献报告，奥布替尼治疗 B 细胞淋巴瘤的临床试验(ICP-CL-00102、ICP-CL-00103及针对其他 B 细胞淋巴瘤的临床试验)的不良事件发生率低，尤其是未出现与奥布替尼的使用有关的任何严重房颤(心血管基础病患者的主要顾虑)，具有良好的安全性。图图31:BTK 抑制剂的安全性数据抑制剂的安全性数据 资料来源：公司资料，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究 5.有效性有效性

94、 据公司于 63 届美国血液学协会(American Society of Hematology,ASH)年会上公布的数据，在在 80 名名 r/r CLL/SLL 成人患者中，奥布替尼的成人患者中，奥布替尼的客观客观缓解率缓解率(Objective Response Rate,ORR)为为 93.8%，中位随访时间是，中位随访时间是 33.1 个月个月，其中完全缓解/伴骨髓恢复不完全的完全缓解(CR/Cri)率为 26.3%。奥布替尼起效迅速，首次服药后的中位起效时间为1.84 个月，中位缓解持续时间(Duration of Overall Response,DOR)和无进展生存期(Prog

95、ression Free Survival,PFS)尚未达到。据百济神州公布的全球性据百济神州公布的全球性 3 期临床试验期临床试验ALPINE 的研究结果，的研究结果，在在 r/r CLL/SLL 成人患者中，泽布替尼对比伊布替尼，成人患者中，泽布替尼对比伊布替尼，ORR 结果结果分别为分别为 80.4%和和 72.9%，试验的中位随访时间为，试验的中位随访时间为 24.2 个月。个月。图图32:主要主要BTK 抑制剂的有效性数据抑制剂的有效性数据 资料来源：公司公告，安捷证券 奥布替尼在奥布替尼在血液瘤血液瘤领域的收入估计：领域的收入估计：1.销售价格：销售价格：根据药智网，奥布替尼最新的

96、医保支付价格为人民币 3,560.4 元每盒(50mg*30 粒)，我们预计随着医保谈判的常态化，奥布替尼的价格或随着适应症覆盖人群的规模大小每年呈现不同的降价幅度；2.患者人数：患者人数：基于中国地区的人口总数、发病率计算出每年新增患者人数，在结合诊断率、治疗率、渗透率计算出每年接受 BTK 抑制剂治疗的患者人数；3.市场份额：市场份额：根据奥布替尼在各个适应症的临床数据(包括有效性和安全性数据)、价格优势等分别估计出奥布替尼在中国地区的市场份额；4.收入估计：收入估计：基于以上假设计算出奥布替尼在中国血液瘤领域的收入估计值。根据我们的预测，奥布替尼根据我们的预测，奥布替尼在在中国中国血液血

97、液瘤领域瘤领域 FY22E/23E/24E 风险调整后风险调整后的销售收入的销售收入为为 5.1/8.6/11.4 亿人民币，亿人民币，同比同比增速分别为增速分别为+135.2%/+70.9%/+31.6%，我们预计我们预计奥奥布替布替尼尼在在中国中国血液血液瘤领域瘤领域风险调整后风险调整后的的峰值销售有望于峰值销售有望于 FY31E 达约达约 20.5 亿亿人民币人民币。强生伊布替尼CLL/SLLALPINE72.90%/阿斯利康阿卡替尼CLLLEVATE-TN/78%BTKASCEND/63%百济神州泽布替尼CLL/SLLALPINE80.40%/诺诚健华奥布替尼CLL/SLLICP-CL

98、-0010393.80%69.7%(30个月)ORRPFS靶点靶点公司公司药物药物适应症适应症试验试验中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)21 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 自身免疫性疾病领域自身免疫性疾病领域

99、BTK 作为作为 B 细胞受体信号通路中的关键激酶，对细胞受体信号通路中的关键激酶，对 B 细胞、巨噬细胞及小胶质细胞等参细胞、巨噬细胞及小胶质细胞等参与自身免疫性疾病病理过程的免疫细胞的与自身免疫性疾病病理过程的免疫细胞的激活激活和和自身抗体的产生自身抗体的产生非常重要非常重要。因此在血因此在血液瘤领域之外液瘤领域之外，BTK 可能成为各种自身免疫性疾病的重要治疗靶点，包括可能成为各种自身免疫性疾病的重要治疗靶点，包括多发性硬化多发性硬化症症(Multiple Sclerosis,MS)、系统性红斑狼疮系统性红斑狼疮(Systemic Lupus Erythematosus,SLE)、类风、

100、类风湿性关节炎湿性关节炎(Rheumatoid Arthritis,RA)、原发免疫性血小板减少症原发免疫性血小板减少症(Idiopathic Thrombocytopenic Purpura,ITP)、视神经脊髓炎谱系疾病视神经脊髓炎谱系疾病(Neuromyelitis Optica Spectrum Disorders,NMOSD)等等。在研适应症：多发性硬化在研适应症：多发性硬化(Multiple Sclerosis,MS)2021 年年 7 月月公司和渤健公司和渤健(BIIB.US)就奥布替尼达成许可及合作协议，渤健将拥有奥布替就奥布替尼达成许可及合作协议，渤健将拥有奥布替尼在尼在 M

101、S 领域全球独家权利，以及除中国领域全球独家权利，以及除中国(包括港澳台包括港澳台)以外区域内的某些自身免疫性疾以外区域内的某些自身免疫性疾病领域的独家权利，公司将保留奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，以及某些自身病领域的独家权利，公司将保留奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，以及某些自身免疫性疾病在中国免疫性疾病在中国(包括港澳台包括港澳台)的独家权利。的独家权利。公司将获得 1.25 亿美元首付款，以及至多 8.125 亿美元的潜在临床开发和商业里程碑付款，并有资格因合作约定产品未来潜在净销售额获得在百分之十几范围内从低至高的分层特许权使用费。临床表现：临床表现：MS 是一种自身免疫性中枢神

102、经系统疾病，患者的免疫系统会异常攻击神经细胞周围的髓鞘，引起炎症和组织损伤，破坏大脑、视觉神经和脊髓的正常功能。常见症状包括肌无力、疲劳和视力损伤，反复发作后可最终致残甚至致死。发病率：发病率：高发地区包括欧洲、加拿大南部、北美、新西兰和东南澳大利亚，发病率为60-300 人/10 万人。赤道穿过的国家发病率1 人/10 万人，亚洲和非洲国家发病率较低，约为 5 人/10 万人。治疗治疗：根据欧洲多发性硬化治疗和研究委员会(European Committee for Treatment and Research in Multiple Sclerosis,ECTRIMS)和欧洲神经病学学会(

103、European Academy of Neurology,EAN)发布的 MS 治疗指南，目前 MS 无法治愈，治疗策略聚焦于降低复发风险和潜在的残疾进展。MS 可分为复发缓解型可分为复发缓解型 MS(Relapsing Remitting Multiple Sclerosis,RRMS)、继发、继发进进展型展型 MS(Secondary Progressive Multiple Sclerosis,SPMS)、原发进展型原发进展型MS(Primary Progressive Multiple Sclerosis,PPMS)和进展复发型和进展复发型 MS(Progressive Relaps

104、ing Multiple Sclerosis,PRMS)，其中，其中 RRMS 占比为占比为 80%-85%，治疗方面治疗方面考虑使用干扰素、考虑使用干扰素、整整合素合素(如那他珠单抗如那他珠单抗)、Nrf2 激活剂、激活剂、SIP 受体调节剂受体调节剂(如芬戈莫德如芬戈莫德/西尼莫德西尼莫德)、抗、抗 CD20 单单抗抗(如利妥昔单抗如利妥昔单抗/奥法妥木单抗奥法妥木单抗/奥瑞珠单抗奥瑞珠单抗)、抗、抗 CD52 单抗单抗(如阿仑单抗如阿仑单抗)及小分子抑制及小分子抑制剂剂(如醋酸格拉替雷如醋酸格拉替雷/特立氟胺特立氟胺)等等。图图 33:ECTRIMS/EAN 多发性硬化治疗指南多发性硬化

105、治疗指南(2021 年年版版)资料来源：ECTRIMS/EAN多发性硬化治疗指南(2021年版)，安捷证券 多发性硬化治疗推荐多发性硬化治疗推荐复发缓解型复发缓解型MS(RRMS)干扰素干扰素IFN-：干扰素-1b，干扰素-1a，聚乙二醇干扰素-1a整合素整合素：那他珠单抗Nrf2激活剂激活剂：富马酸二甲酯SIP受体调节剂受体调节剂：芬戈莫德、西尼莫德、奥扎尼莫德、庞西莫德抗抗CD20单抗单抗：利妥昔单抗，奥法妥木单抗，奥瑞珠单抗抗抗CD52单抗单抗：阿仑单抗小分子抑制剂小分子抑制剂：醋酸格拉替雷，特立氟胺，克拉屈滨继发进展型继发进展型MS(SPMS)存在炎性活动证据（复发和存在炎性活动证据（

106、复发和/或或MRI活动）的继发进展型活动）的继发进展型MS(SPMS)：考虑给予西尼莫德治疗无炎性活动证据无炎性活动证据(复发和复发和/或或MRI活动）的活动）的SPMS：尤其是在年轻患者和近期才开始进展的患者，可考虑使用西尼莫德或抗CD20单克隆抗体治疗活动性活动性SPMS：没有其它治疗方案可选择时，可考虑米托葸醌治疗原发进展型原发进展型MS(PPMS)可考虑应用奥瑞珠单抗治疗，尤其是对早期和存在活动性的PPMS患者中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)22 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.h

107、k 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 目前全球范围内尚无目前全球范围内尚无 BTK 抑制剂获批用于治疗抑制剂获批用于治疗 MS，除奥布替尼以外，针对 MS 开展临床试验的 BTK 抑制剂包括抑制剂包括罗氏(RHHBY.US)的 fenebrutinib、Merck(MRK.US)的evobrutinib 和 Sanofi(SNY.US)的 SAR4421

108、68。图图34:全球全球针对针对MS 开展临床试验的开展临床试验的BTK 抑制剂抑制剂 资料来源：弗若斯特沙利文，安捷证券；注：*截至2021年12月31日 奥布替尼在奥布替尼在多发性硬化多发性硬化领域的潜在优势：领域的潜在优势：拥有潜在的血脑屏障穿透性能拥有潜在的血脑屏障穿透性能 奥布替尼在中枢神经系统白血病(Central Nervous Systemic Leukemia,CNSL)临床试验展现出良好的穿透血脑屏障的能力。奥布替尼在 150mg 的剂量下给药 2 小时后脑脊液(Cerebrospinal Fluid,CSF)药物浓度达到 20.1ng/mL，远高于 SAR442168 在

109、 I 期临床试验中最高剂量 120mg 下所报道的 CSF 药物浓度 1.87ng/mL。奥布替尼的体外激酶抑制活性高于 Evobrutinib，在 B 细胞淋巴瘤适应症的治疗剂量 150mg 下的外周血暴露量 Cmax和 AUC(Area under the Curve，药时曲线下面积;药代动力学参数，评价药物吸收程度的重要指标)远高于 Evobrutinib 在 75mg 剂量下和 SAR442168 在 90mg 剂量下的暴露量。凭借良好的穿透血脑屏障的凭借良好的穿透血脑屏障的潜潜力、力、PK/PD 特性、靶点占有率、特性、靶点占有率、BTK 激酶选择性，奥布激酶选择性，奥布替尼有望成为

110、潜在同类最佳的既能作用于外周系统又能直接作用于中枢神经系统病灶替尼有望成为潜在同类最佳的既能作用于外周系统又能直接作用于中枢神经系统病灶部位的部位的 MS 治疗药物。治疗药物。图图35:奥布替尼奥布替尼在在CNSL 患者中观察到穿透血脑屏障的能力患者中观察到穿透血脑屏障的能力 资料来源：公司资料，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究；(1)CNSL临床试验数据；(2)在每天一次给药 90 毫克下的测量结果 研发进度研发进度：奥布替尼正在：奥布替尼正在开展开展针对针对 MS 适应症适应症的的国际多中心国际多中心 II 期临床研究期临床研究，我们预计，我们预计FY22E 完成完成 II 期患者入

111、组、期患者入组、FY26E 获批获批。在研适应症：系统性红斑狼疮在研适应症：系统性红斑狼疮(Systemic Lupus Erythematosus,SLE)临床表现临床表现：SLE 是一种自身免疫疾病，病因尚不明确，以全身多系统多脏器受累、反复的复发与缓解、体内存在大量自身抗体为主要临床特点，如不及时治疗，会造成受累脏器的不可逆损害，甚至导致患者死亡。发病率发病率：根据中华内科杂志，全球 SLE 患病率为 0-241 人/10 万人，中国大陆地区 SLE患病率约为 30-70 人/10 万人，男女患病比为 1:10-12。治疗：治疗：根据欧洲抗风湿病联盟根据欧洲抗风湿病联盟(European

112、 League Against Rheumatism,EULAR)，SLE 的推的推荐治疗主要包括四类荐治疗主要包括四类：羟氯喹、糖皮质激素羟氯喹、糖皮质激素、免疫抑制疗法、免疫抑制疗法(如如甲氨蝶呤、环磷酰胺等甲氨蝶呤、环磷酰胺等)和生物制品和生物制品(如贝利如贝利尤尤单抗单抗)。传统疗法如糖皮质激素和免疫抑制剂的使用会带来严重的中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)23 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39

113、 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 副作用，如感染和骨质疏松症，对能有效防治疾病发生、有良好安全性并能改善患者的生活质量的 SLE 新疗法，仍存在巨大的未满足需求。图图36:EULAR 系统性红斑狼疮治疗建议系统性红斑狼疮治疗建议(2019 年年版版)资料来源：EULAR系统性红斑狼疮治疗建议(2019年版)，安捷证券 目前中国市场已上市的用于目前中国市场已上市的用于 SLE 治疗的治疗的创新疗法主要创新疗法主要有两款有两款：葛兰素史克葛

114、兰素史克(GSK.US)的倍的倍力腾力腾(BLyS 抑制剂抑制剂,贝利尤单抗贝利尤单抗)和荣昌生物和荣昌生物(9995.HK)的泰它西普的泰它西普(BLyS/APRIL 双靶向疗双靶向疗法法,RC18)。贝利尤单抗是一种 BLyS 单靶向疗法及免疫抑制类的生物制剂，于 2019 年 7月在中国上市并通过 2020 年医保谈判降价至 755 元人民币/120mg，体重 60kg 患者的年费约为 5.7 万元人民币；荣昌生物的泰它西普于 4Q20A 在中国获批上市用于治疗SLE，并成功纳入 2021 医保目录，医保支付价格为 818.8 元人民币/盒，年费约 4.3 万元人民币。目前由于中国患者负

115、担能力较低以及市场教育不足等问题，创新疗法在中国 SLE 患者中的普及率仍然较低。图图37:全球全球SLE 主要的生物制剂主要的生物制剂 资料来源：公开信息，安捷证券；q2w,每两周一次；q4w,每四周一次 全球全球范围内范围内尚无尚无 BTK 抑制剂获批用于治疗抑制剂获批用于治疗 SLE，除奥布替尼以外，针对 SLE 开展临床试验的 BTK 抑制剂包括艾伯维的 ABBV-105 和杏联药业的 SN-1011，均处于临床早期阶段。图图38:全球全球针对针对SLE 开展临床试验的开展临床试验的BTK 抑制剂抑制剂 资料来源：弗若斯特沙利文，安捷证券；注：*截至2021年12月31日 系统性红斑狼

116、疮治疗推荐系统性红斑狼疮治疗推荐1.治疗目标治疗目标1.1 SLE 的治疗应以缓解或降低疾病活动性(2b/B)和预防所有器官的发作(2b/B)为目标，并维持以尽可能低剂量的糖皮质激素。1.2 SLE 发作可根据器官受累的严重程度，通过调整正在进行的治疗（糖皮质激素、免疫调节剂）来提高剂量、转换或添加新疗法(2b/C)。2.SLE的治疗的治疗2.1 羟氯喹羟氯喹(Hydroxychloroquine,HCQ)2.1.1 除非有禁忌症，否则建议所有SLE患者使用 HCQ(1b/A)，剂量不超过 5 mg/kg/真实体重(3b/C)。2.1.2 在没有视网膜毒性危险因素的情况下，应在基线、5 年后和

117、之后每年进行眼科筛查（通过视野检查和/或光谱域光学相干断层扫描）（2b/B）。2.2 糖皮质激素糖皮质激素(Glucocorticoids,GC)2.2.1 GC 的使用剂量和给药途径取决于器官受累的类型和严重程度(2b/C)。2.2.2 静脉注射甲基强的松龙（通常每天 250-1000 毫克，持续 1-3 天）可立即产生治疗效果，并使口服 GC 的起始剂量较低（3b/C）成为可能。2.2.3 对于长期维持治疗，GC 应降至 7.5 mg/天以下（泼尼松当量）（1b/B），并在可能的情况下停用。2.2.4 及时开始使用免疫调节剂可以加速 GC 的逐渐减少/终止（2b/B）。2.3 免疫抑制疗法

118、免疫抑制疗法2.3.1 在对 HCQ 无反应（单独或与 GC）或无法将 GC 降低到长期使用可接受的剂量以下的患者中，添加免疫调节/免疫抑制剂如甲氨蝶呤甲氨蝶呤（1b/B）、硫唑嘌呤硫唑嘌呤（2b/C)或霉酚酸酯霉酚酸酯(2a/B)应考虑使用。2.3.2 免疫调节剂/免疫抑制剂可包括在危及器官疾病的初始治疗中（2b/C）。2.3.3 环磷酰胺环磷酰胺可用于严重危及器官或危及生命的 SLE 以及对其他免疫抑制剂无反应的患者的“抢救”治疗(2b/C)。2.4 生物制品生物制品2.4.1 在对标准治疗（HCQ 和 GC 联合或不联合免疫抑制剂）反应不足的患者中，定义为残留的疾病活动不允许糖皮质激素逐

119、渐减量和/或频繁复发，贝利尤单抗贝利尤单抗的附加治疗应考虑（1a/A）。2.4.2 对于难治性或对标准免疫抑制剂不耐受/禁忌症的危及器官疾病，可考虑利妥昔单抗利妥昔单抗（2b/C）。I期期 II期期 III期期 NDA ApprovedGSK贝利尤单抗BLyS2019.7120mg/支，1支/盒755元/盒5.7万元(假设60kg)荣昌生物泰它西普BLyS/APRIL2021.380mg/支，2支/盒818.8元/盒4.3万元SLEGSK贝利尤单抗BLyS2017.7阿斯利康Saphnelo(anifrolumab)IFNAR12021.8160mg/次，qw中国中国全球(中国以外)全球(中国

120、以外)10mg/kg，前3次q2w，随后q4w规格规格价格(价格(RMB)年费用年费用(RMB)给药剂量给药剂量公司公司上市药物上市药物靶点靶点临床进展临床进展适应症适应症中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)24 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29

121、 September 2022 奥布替尼和泰它西普治疗奥布替尼和泰它西普治疗 SLE 的作用机制的作用机制：B 细胞与巨噬细胞是导致 SLE 发病的两种主要细胞类型，BTK 在 B 细胞与巨噬细胞的激活和自身抗体的产生中均起到关键作用，是用作治疗 SLE 等自身免疫性疾病的具潜力靶标。而泰它西普是通过阻止 BLyS 和 APRIL 与B 细胞表面表达的 BAFF-R、BCMA 及 TACI 受体结合，抑制 BLyS 及 APRIL 信号传导，从而抑制成熟 B 细胞和浆细胞的发育和存活。图图39:奥布替尼在奥布替尼在SLE 中的作用机制中的作用机制 图图40:泰它西普在泰它西普在SLE 中的作用

122、机制中的作用机制 资料来源：诺诚健华(9969.HK)招股书 资料来源：荣昌生物(9995.HK)招股书 奥布替尼和泰它西普治疗奥布替尼和泰它西普治疗 SLE 的有效性的有效性：非头对头临床试验中，我们观察 SLE 应答指数 4(Systemic Lupus Erythematosus Responder Index-4,SRI-4)应答的患者比例，若 SRI 下降 4 分以上，则可实现具有临床意义的疾病活动性改善。奥布替尼奥布替尼 II 期临床试验显期临床试验显示，对示，对于于每天服用每天服用 50/80/100mg 奥布替尼的奥布替尼的 55 名轻中度名轻中度 SLE 患者，第患者，第 1

123、2 周的周的 SRI-4应答率分别应答率分别为为 50.0%/61.5%/64.3%，呈剂量依赖性增加，呈剂量依赖性增加；泰它西普注册性 IIb 期试验显示，对每周接受一次皮下注射泰它西普(剂量分别为 80/160/240mg)的 249 名中重度 SLE患者，第 12 周的 SRI-4 应答率分别约为 53%/55%/58%。图图41:奥布替尼在奥布替尼在II 期临床试验的有效性数据期临床试验的有效性数据 图图42:泰它西普在泰它西普在II 期临床试验的有效性数据期临床试验的有效性数据 资料来源：诺诚健华(9969.HK)招股书 资料来源：荣昌生物(9995.HK)招股书 研发进度：研发进度

124、：奥布替尼奥布替尼针对针对 SLE 适应症适应症处于处于 II 期临床期临床阶段阶段，我们预计，我们预计 FY25E 获批获批。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)25 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在研适应症：

125、原发免疫性血小板减少症在研适应症：原发免疫性血小板减少症(Idiopathic Thrombocytopenic Purpura,ITP)临床表现临床表现：原发免疫性血小板减少症又称特发性血小板减少性紫癜，是一种获得性自身免疫性出血性疾病，其特点是外周血血小板计数减少，导致淤伤和出血风险增加。患患病率病率：据和黄医药(13.HK)招股书，2020 年中国 ITP 患病率为 210,600 宗，预计到2030 年增加至 230,700 宗；在美国 ITP 是一种罕见病，2020 年患病率为 37,400 宗。治疗：治疗：据美国血液医学杂志，ITP 一线治疗方案包括糖皮质激素、静脉注射免疫球蛋白一

126、线治疗方案包括糖皮质激素、静脉注射免疫球蛋白(Intravenous Immunoglobulin,IVIG)和静脉注射抗和静脉注射抗 RhD 免疫球蛋白免疫球蛋白，估计有估计有 68%的成年的成年患者经过一线治疗后会出现持续性患者经过一线治疗后会出现持续性 ITP；二线治疗方案包括脾切除术、二线治疗方案包括脾切除术、抗抗 CD20 抗体抗体(如如利妥昔单抗利妥昔单抗)、血小板生成素受体激动剂、血小板生成素受体激动剂(如罗米司亭如罗米司亭/艾曲波帕艾曲波帕)和和小分子小分子 SyK 抑制剂抑制剂(如如福他替尼福他替尼)，目前正在研究的疗法包括目前正在研究的疗法包括 BTK 抑制剂和蛋白酶体抑制

127、剂抑制剂和蛋白酶体抑制剂；在多次使用标准的二线/后续治疗方案失败后，可选择其他治疗方法包括免疫抑制剂(如硫唑嘌呤/环磷酰胺/环孢素/霉酚酸酯/长春花生物碱)、氨苯砜和达那唑等。图图 43:美国血液医学杂志美国血液医学杂志 ITP 治疗方案治疗方案 资料来源：https:/www.ncbi.nlm.nih.gov/pmc/articles/PMC8323851/pdf/jbm-12-653.pdf，安捷证券 奥布替尼治疗奥布替尼治疗 ITP 的临床前研究的临床前研究：据公司于 63 届 ASH 年会上公布的数据，在活跃的ITP 小鼠模型中，于脾细胞输注后第 14/21/28 天，奥布替尼治疗小鼠

128、的血小板计数显著高于对照小鼠。在奥布替尼治疗的小鼠中，脾细胞中的浆细胞和 GL-7+生发中心细胞的比例，以及外周血中白细胞的总 B 细胞的频率均低于对照组。奥布替尼在体外和体内均能有效抑制 B 细胞的活化和分化，从而缓解 2 活性 ITP 小鼠模型中的血小板减少症。研发进度：研发进度：奥布替尼奥布替尼正在正在中国中国开展针对开展针对 ITP 的的临床临床 II 期研究期研究，我们预计，我们预计 FY25E 获批获批。ITP治疗治疗一线治疗一线治疗糖皮质激素(Corticosteroids)静脉注射免疫球蛋白(IVIG)和静脉注射抗RhD免疫球蛋白二线治疗二线治疗脾切除术抗CD20抗体：利妥昔单

129、抗血小板生成素受体激动剂(TPO-RA)：罗米司亭(romiplostim)、艾曲波帕(eltrombopag)、阿伐曲泊帕(avatrombopag)等小分子SyK抑制剂：福他替尼正在研究中的治疗方案正在研究中的治疗方案BTK抑制剂抑制剂：Rilzabrutinib等等蛋白酶体抑制剂：硼替佐米其他治疗方案其他治疗方案免疫抑制剂：硫唑嘌呤、环磷酰胺、环孢素、霉酚酸酯、长春花生物碱氨苯砜达那唑中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)26 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.

130、hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在研适应症：视神经脊髓炎谱系疾病在研适应症：视神经脊髓炎谱系疾病(Neuromyelitis Optica Spectrum Disorders,NMOSD)临床表现临床表现：NMOSD 是由体液免疫参与的抗原抗体介导的以视神经和脊髓受累为主的中枢神经系统炎性脱髓鞘性自身免疫性疾病。临床上多以严重的视神经炎和纵向延伸的长节段横贯性脊髓炎为特征表

131、现。NMOSD 的病因和发病机制尚未明确，目前认为与成熟 B 细胞产生的一种特异性水通道蛋白 4 抗体(AQP4-IgG)相关，高达 80%的患者血清学AQP4-IgG 阳性。发病率：发病率：据 Lancet，中国最新一项基于住院患者的流行病学研究显示，该病发病高峰年龄为 45-65 岁，发病率为 0.445 人/10 万人，女性与男性患者比例为 4.71:1。NMOSD 为高复发、高致残性疾病，90%以上患者为复发性病程；约 60%的患者在 1 年内复发，90%的患者在 3 年内复发，多数患者遗留有严重的视力障碍(失明)、肢体功能障碍(截瘫)和尿便障碍。治疗治疗：据中国视神经脊髓炎谱系疾病诊

132、断与治疗指南(2021 版)，NMOSD 的治疗分为急的治疗分为急性期治疗、序贯治疗、对症治疗和康复治疗。性期治疗、序贯治疗、对症治疗和康复治疗。其中，序贯治疗分为单抗和免疫抑制剂其中，序贯治疗分为单抗和免疫抑制剂两大类，属于两大类，属于 A 级推荐的单抗药物包括萨特利珠单抗级推荐的单抗药物包括萨特利珠单抗(IL-6R 单抗单抗)、利妥昔单抗、利妥昔单抗(CD20单抗单抗)、伊纳利珠单抗、伊纳利珠单抗(CD19 单抗单抗)、依库珠单抗、依库珠单抗(抗抗 C5 单抗单抗)；属于；属于 B 级推荐的级推荐的治疗治疗包括包括托珠单抗托珠单抗(IL-6R 单抗单抗)、硫唑嘌呤硫唑嘌呤(广谱免疫抑制剂广

133、谱免疫抑制剂)、吗替麦考酚酯、吗替麦考酚酯(T 细胞免疫抑制细胞免疫抑制剂剂)。目前目前 BTK 抑制剂尚未纳入抑制剂尚未纳入 NMOSD 临床临床治疗治疗指南。指南。图图 44:中国视神经脊髓炎谱系疾病诊断与治疗指南中国视神经脊髓炎谱系疾病诊断与治疗指南(2021 年年版版)资料来源：中国视神经脊髓炎谱系疾病诊断与治疗指南(2021年版)，安捷证券 研发进度研发进度：2022 年年 3 月获月获 NMPA 批准开展随机、双盲、安慰剂对照批准开展随机、双盲、安慰剂对照 II 期临床期临床试验试验，我，我们预计们预计 FY25E 获批获批。NMOSD治疗治疗推荐级别推荐级别急性期治疗急性期治疗糖

134、皮质激素糖皮质激素：静脉注射甲泼尼松龙治疗可促进NMOSD急性期患者神经功能恢复A血浆置换血浆置换(PE)、免疫吸附、免疫吸附(IA)：对于中重度发作的NMOSD患者，早期PE/IA或与IVMP联合应用对促进长期临床功能残障恢复有益A静脉注射人免疫球蛋白静脉注射人免疫球蛋白(IVIg)：对大剂量甲泼尼松龙冲击疗效不佳的患者，IVIg可能对NMOSD急性期残障功能恢复有益B序贯治疗(预防复发治疗)序贯治疗(预防复发治疗)单抗单抗萨特利珠单抗萨特利珠单抗：人源化IgG2亚型重组抗IL-6R单克隆抗体，可通过阻断IL-6R的信号传导达到抑制淋巴细胞炎症过程的作用。A利妥昔单抗利妥昔单抗：人鼠嵌合性C

135、D20单克隆抗体,通过B细胞耗竭最大程度减少浆细胞继而减少抗体产生,从而减少抗体依赖的细胞介导的细胞毒性作用。A伊纳利珠单抗伊纳利珠单抗：人源化的IgG亚型CD19单克降抗体,可导致B细胞及表达CD19的浆细胞耗竭，从而抑制抗体及补体依赖性细胞毒性作用。A依库珠单抗依库珠单抗：重组人源化的IgG2/4单克隆抗体,为终端补体蛋白C5抑制剂,可以防止其分裂成C5a和C5b片段参与的补体级联反应,从而阻断炎症和膜攻击复合体形成,减少星形胶质细胞的破坏和神经元的损伤。A托珠单抗托珠单抗：针对IL-6R为靶点的单克隆抗体,通过抑制IL-6从而在阻断T细胞活化、浆细胞免疫球蛋白分泌、巨噬细胞活性等过程中发

136、挥作用。B免疫抑制剂免疫抑制剂硫唑嘌呤硫唑嘌呤(azathioprineAZA)：广谱免疫抑制剂,能抑制DNA、RNA及蛋白质的合成,从而抑制淋巴细胞的增殖,阻止抗原敏感淋巴细胞转化为免疫母细胞,产生免疫作用。吗替麦考酚酯吗替麦考酚酯(mycophenolate mofetil,MMF)：为T细胞免疫抑制剂，能特异性抑制淋巴细胞嘌呤从头合成途径中次黄嘌呤核苷酸脱氢酸(1MPDH)的活性,因而具有强大的抑制淋巴细胞增殖的作用。B甲氨蝶呤甲氨蝶呤：广谱免疫抑制剂,是一种二氢叶酸还原酶抑制剂。小样本临床研究表明,氨甲蝶呤单用或与泼尼松合用能减少NMOSD复发和功能障碍进展。B他克莫司他克莫司：是从链

137、霉菌属中分离出的发酵产物,隶属于大环内酯类，是一种强力的新型免疫抑制剂，主要通过抑制白介素-2(IL-2)的释放,全面抑制T淋巴细胞发挥作用。C环磷酰胺环磷酰胺：可用于其他治疗无效时的替代治疗,为二线药物。C米托蒽醌米托蒽醌：通过抑制拓扑异构酶,导致B细胞和T细胞计数减少。该药为二线药物对于其他药物治疗效果不佳者可作为替代治疗。C对症治疗对症治疗对症治疗目标主要是使患者的症状得到有效缓解。NMOSD患者可能出现的症状包括痛性痉挛，慢性疼痛、感觉异常，顽固性呃逆，抑郁焦虑，乏力、疲劳，震颤，膀胱直肠功能障碍等。康复治疗康复治疗对伴有肢体、吞咽等功能障碍的患者，应早期进行功能康复训练，在应用大剂量

138、激素治疗时，避免过度活动，以免加重骨质疏松及股骨头负重。当激素减到小剂量时，可鼓励活动，进行相应的康复训练。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)27 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 奥布替尼在自身免疫性疾病领域的收

139、入估计：奥布替尼在自身免疫性疾病领域的收入估计：1.销售价格：销售价格：中国方面，我们假设 MS/SLE/ITP/NMOSD 适应症的支付价格为人民币3,560.4 元每盒(50mg*30 粒)，随着医保谈判的常态化，奥布替尼的价格或随着适应症覆盖人群的规模大小每年呈现不同的降价幅度；海外方面，我们假设 MS 适应症的年费为 40 万人民币；2.患者人数：患者人数：基于中国/全球地区的人口总数、发病率计算出每年新增患者人数，在结合诊断率、治疗率、渗透率计算出每年接受 BTK 抑制剂治疗的患者人数；3.市场份额：市场份额：根据奥布替尼在各个适应症的临床数据(包括有效性和安全性数据)、价格优势等分

140、别估计出奥布替尼在中国/全球地区的市场份额；4.收入估计：收入估计：基于以上假设计算出奥布替尼在中国 SLE/ITP/NMOSD 领域的收入估计值；基于以上假设给予 15%收入分成计算出奥布替尼在全球 MS 领域的收入估计值。根据我们的预测，根据我们的预测，奥布替尼在奥布替尼在自身免疫性疾病自身免疫性疾病领域风险调整后的峰值销售有望于领域风险调整后的峰值销售有望于FY31E 达约达约 29.0 亿人民币。亿人民币。综合奥布替尼在综合奥布替尼在血液血液瘤和自身免疫性疾病领域的收入，我们预计瘤和自身免疫性疾病领域的收入，我们预计风险调整后的风险调整后的奥布替奥布替尼尼峰值销售有望于峰值销售有望于

141、FY31E 达约达约 49.6 亿亿人民币人民币。图图45:奥布替尼收入估计奥布替尼收入估计(血液瘤和血液瘤和自身免疫性疾病自身免疫性疾病领域领域)(百万人民币百万人民币)资料来源：安捷证券预测 奥布替尼奥布替尼(BTKi)收入预测收入预测2020A2021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E血液瘤收入血液瘤收入CLL/SLL销售额销售额75 147 247 314 363 412 437 459 480 502 523 增长率增长率96%68%27%16%14%6%5%5%5%4%MCL销售额销售额55 108 182 232

142、 268 305 323 340 355 371 385 增长率增长率95%68%28%15%14%6%5%5%4%4%DLBCL销售额销售额64 191 331 449 536 628 680 731 780 828 874 增长率增长率196%74%36%19%17%8%7%7%6%6%WM销售额销售额2 5 7 10 12 15 16 17 18 19 20 增长率增长率171%64%36%23%20%8%8%5%5%4%MZL销售额销售额15 44 77 104 124 145 157 169 180 192 202 增长率增长率200%74%36%19%17%8%7%7%6%6%CN

143、SL销售额销售额4 11 19 26 31 37 40 43 46 48 49 增长率增长率199%74%35%19%18%8%8%6%4%4%小计小计215 505 863 1,136 1,335 1,542 1,653 1,760 1,860 1,958 2,054 增长率增长率135%71%32%18%16%7%6%6%5%5%自身免疫性疾病收入自身免疫性疾病收入SLE销售额销售额216 331 459 599 747 822 895 增长率增长率53%39%30%25%10%9%MS销售额销售额263 512 817 1,198 1,525 1,710 增长率增长率94%59%47%2

144、7%12%ITP销售额销售额22 55 96 145 201 245 272 增长率增长率145%75%51%38%22%11%NMOSD销售额销售额3 6 10 14 19 22 24 增长率增长率120%62%42%32%17%8%小计小计241 656 1,078 1,575 2,165 2,614 2,901 增长率增长率172%64%46%37%21%11%总收入总收入销售额销售额215 505 863 1,136 1,576 2,198 2,731 3,335 4,025 4,572 4,955 增长率增长率135.2%70.9%31.6%38.8%39.4%24.3%22.1%2

145、0.7%13.6%8.4%中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)28 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 ICP-B04/Tafasitamab：CD19 单抗单抗 Tafasitamab(Monjuvi)是是一款靶向一

146、款靶向 CD19 的的 Fc 结构域优化的人源化单克隆抗体结构域优化的人源化单克隆抗体。CD19 在多类 B 细胞中表达，Tafasitamab 包含 Xencor(XNCR.US)公司独有的 XmAb工程化 Fc 结构域，强 化 抗 体 依 赖性 细 胞 介导 的 细 胞 毒 作用(Antibody-Dependent Cell-mediated Cytotoxicity,ADCC)和抗体依赖性细胞吞噬作用(Antibody Dependent Cell Phagocytosis,ADCP)，通过细胞凋亡和免疫效应机制介导 B 细胞肿瘤的裂解。Tafasitamab 被美国被美国 FDA 批

147、准与来那度胺联合用于治疗批准与来那度胺联合用于治疗 r/r DLBCL 成人患者成人患者，包括由低恶性淋巴瘤演进而来的 DLBCL，以及不符合 ASCT 条件的患者。Tafasitamab 是公司是公司 BD 引进的产品引进的产品，合作伙伴是，合作伙伴是 Incyte。MorphoSys(MOR.US)于 2010 年从 Xencor 公司获得 Tafasitamab 在全球范围内的独家开发和商业化权利，于 2020 年与Incyte(INCY.US)签订一项价值 20 亿美元的全球合作及许可协议，共同开发和商业化Tafasitamab，其中美国商业化权益由两者共同享有，美国以外的独家商业化权

148、利归属于Incyte。2021 年 8 月公司与 Incyte 签订合作和许可协议，获得 Tafasitamab 在大中华区(中国内地、港澳台地区)在血液瘤和实体瘤开发及独家商业化的权利，公司向 Incyte 支付 3,500 万美元首付款，Incyte 有资格获得至多 8,250 万美元潜在的开发、注册和商业化里程碑付款，以及分级销售分成。全球范围全球范围针对针对 CD19 靶点的研发方向主要包括靶点的研发方向主要包括嵌合抗原受体嵌合抗原受体 T 细胞免疫疗法细胞免疫疗法/抗体偶联抗体偶联药物药物/单单克隆克隆抗抗体体三种三种技术路径技术路径。其中，嵌合抗原受体 T 细胞免疫疗法(Chime

149、ric Antigen Receptor T-Cell Immunotherapy,CAR-T)疗法已上市的产品主要包括诺华(NVS.US)的Kymriah、吉利德(GILD.US)的 Yescarta 和百时美施贵宝(BMY.US)的 Breyanzi；抗体偶联药物(Antibody-drug Conjugate,ADC)疗法已上市的产品主要包括 ADC Therapeutics(ADCT.US)研发的 Zynlonta；单单克隆克隆抗抗体体疗法已上市的产品包括疗法已上市的产品包括 MorphoSys/Incyte 的的 Tafasitamab和和 Viela Bio(已被已被 Horizo

150、n Therapeutics(HZNP.US)收购收购)的伊奈利珠单抗的伊奈利珠单抗(Uplizna)，两者市两者市场定位不同，场定位不同，伊奈利珠单抗伊奈利珠单抗获批获批适应症为适应症为 NMOSD，Tafasitamab 获批获批适应症为适应症为 DLBCL。截至截至 FY21A，除已获批上市产品外，全球范围内尚无处于临床试验阶段的在研靶向，除已获批上市产品外，全球范围内尚无处于临床试验阶段的在研靶向 CD19的单克隆抗体。的单克隆抗体。图图46:海外海外CD19 靶点研发进展靶点研发进展 资料来源：Insight数据库，安捷证券 批准临床批准临床I期期II期期III期期BLA获批上市获批

151、上市诺华制药KYMRIAH/TisagenlecleucelB细胞ALL/DLBCL2017.8.30吉利德YESCARTA/阿基仑赛DLBCL/纵隔大B细胞淋巴瘤2017.10.18TECARTUS/Brexucabtagene autoleucelMCL/B细胞ALL2020.7.24KTE-X19MCL百时美施贵宝BREYANZI/Lisocabtagene maraleucelB细胞NHL2021.2.5JCAR017B细胞NHLMorphoSys/IncyteMONJUVI/TafasitamabDLBCL2020.7.31FL/MZLCD19 Horizon Therapeutic

152、sUPLIZNA/伊奈利珠单抗NMOSD2020.6.11系统性硬化、重症肌无力ADC TherapeuticsZYNLONTA/Loncastuximab tesirineDLBCL2021.4.23Miltenyi BiomedicineChimeric Antigen Receptor(CAR)T-Cell ProductB细胞血液肿瘤TakedaTAK-007B细胞NHLIksuda TherapeuticsIKS03B细胞NHLCentury TherapeuticsCNTY-101B细胞NHL罗氏制药RO7443904B细胞NHLNkarta TherapeuticsNKX019B

153、细胞血液肿瘤TG THERAPEUTICSTG-1801B细胞淋巴瘤靶点靶点公司公司药物药物适应症适应症FDA临床进展中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)29 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 针对 CD19 靶点的

154、 CAR-T 产品 Yescarta/Kymriah/Breyanzi FY21A 全球销售额分别为695/587/87 百万美元；针对 CD19 靶点的单抗产品 Tafasitamab/Upliza FY21A 的全球销售额分别为 84/61 百万美元。图图47:靶向靶向CD19 主要产品主要产品的的全球销售额全球销售额(百万百万美美元元)图图48:Tafasitamab 全球销售额全球销售额(百万美元百万美元)资料来源：Bloomberg，安捷证券 资料来源：Bloomberg，安捷证券 Tafasitamab 联合来那度胺已获海南省卫健委和药监局批准在海南博鳌乐城国际医疗旅联合来那度胺已

155、获海南省卫健委和药监局批准在海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区用于治疗不适合游先行区用于治疗不适合 ASCT 条件的条件的 r/r DLBCL 成人患者成人患者，并被，并被 2022 CSCO 淋巴瘤诊疗淋巴瘤诊疗指南列入该适应症的指南列入该适应症的 II 级推荐方案级推荐方案。博鳌乐城国际医疗旅游先行区允许有临床急需的个人使用国外监管机构已获批但中国药监局尚未获批的创新药、医疗器械和技术进行治疗。除在博鳌乐城国际医疗旅游先行区批准用于治疗符合条件的除在博鳌乐城国际医疗旅游先行区批准用于治疗符合条件的 DLBCL 患者，患者，Tafasitamab尚未在中国获得尚未在中国获得 NMPA 批准任何适

156、应症批准任何适应症，我们认为该产品有望于我们认为该产品有望于 FY24E 获获 NMPA 批准批准上市，峰值销售上市，峰值销售额额有望有望于于 FY31E 达达 5.5 亿人民币。亿人民币。图图49:Tafasitamab 收入估计收入估计(百万人民币百万人民币)资料来源：安捷证券预测 2265.51822.527.823.127.51.914.518.725.830.538.6005006001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22AGilead YescartaN

157、ovartis KymriahBMS BreyanziMorphoSys/Incyte TafasitamabHorizon Uplizna15.51822.527.823.127.516%22%7%-21%24%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0551Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A Tafasitamab增长率ICP-B04(CD19单抗单抗)收入预测收入预测2020A2021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031EDLBCL销售额销售额29.2 81.3 15

158、9.2 259.9 356.4 432.9 498.3 548.8 增长率增长率178.4%95.9%63.3%37.1%21.5%15.1%10.2%总收入总收入销售额销售额29.2 81.3 159.2 259.9 356.4 432.9 498.3 548.8 增长率增长率178.4%95.9%63.3%37.1%21.5%15.1%10.2%中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)30 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183

159、 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 ICP-B02：CD20 x CD3 双抗双抗(与康诺亚合作开发的首款新药与康诺亚合作开发的首款新药)作用机制：作用机制：CD20 x CD3 双抗一端与靶细胞表面的 CD20 抗原结合，另一端与 T 细胞表面的 CD3 受体结合，将免疫 T 细胞招募至靶细胞周围，激活 T 细胞，诱导 T 细胞介导的肿瘤细胞杀伤作用杀伤靶细胞。竞争格局：竞争格局：罗氏罗氏(RHHBY.US)的的 Mo

160、sunetuzumab 为全球范围内进展最快的为全球范围内进展最快的 CD20 x CD3 双双抗，在欧盟获附条件上市批准用于治疗抗，在欧盟获附条件上市批准用于治疗 r/r FL，在美国已获受理生物制品许可申请(Biologic License Application,BLA)，预计于 2022 年 12 月 29 日前作出审批决定。此外全球进展较快的 CD20 x CD3 双抗包括：艾伯维和 Genmab(GMAB.US)合作的 Epcoritamab、再生元(REGN.US)和再鼎医药(9688.HK)合作的 Odronextamab，均处于临床 III 期阶段。图图50:全球全球CD20

161、 x CD3 双抗竞争格局双抗竞争格局 资料来源：Insight数据库，安捷证券 临床数据临床数据：罗氏的 Mosunetuzumab 在欧盟获批是基于 GO29781 研究结果，针对 r/r FL 适应症的 ORR 为 80%；艾伯维的 Epcoritamab 在 EPCORE NHL-1 研究中针对 r/r FL 适应症的ORR 为 80%；再生元的 Odronextamab 在 NCT02290951 研究中针对 r/r FL 适应症的 ORR为 90%。公司尚未公布临床数据。公司尚未公布临床数据。图图51:全球全球主要主要CD20 x CD3 双抗临床数据对比双抗临床数据对比 资料来源

162、：安捷证券 研发进度：研发进度：2017 年 8 月，诺诚健华与康诺亚(2162.HK)签署合资协议，按 50:50 比例成立了合资企业天诺健成。2021 年 7 月，天诺健成开发的 CD20 x CD3 双抗的新药临床试验申请(Investigational New Drug,IND)获得 NMPA 受理，2021 年年 9 月获月获 NMPA 批准开展批准开展针针对对 CD20+B 细胞血液瘤的临床试验，目前处于临床细胞血液瘤的临床试验，目前处于临床 I 期阶段期阶段。临床前临床前I期期II期期III期期NDA获批上市获批上市罗氏制药MosunetuzumabR/R FL2022.6 欧盟

163、GlofitamabR/R DLBCL艾伯维/GenmabEpcoritamab,Gen3013B-NHL再生元/再鼎医药OdronextamabB-NHL嘉和生物GB261CLL/SLL/NHL爱思迈生物EX103CD20阳性NHL诺诚健华/康诺亚CM355B-NHL中国生物制药/药明生物TQB2825血液瘤君实生物JS203B-NHL公司公司药物药物适应症适应症全球最高临床进展全球最高临床进展靶点靶点CD20 X CD3罗氏制药MosunetuzumabGO29781 R/R FL80.0%60.0%CRS(39.0%)RocheGlofitamabNP30179R/R DLBCL51.6

164、%39.4%CRS(63.0%)ASCO 2022R/R DLBCLCAR-T nave:69%;Post CAR-T:54%CAR-T nave:42%;Post CAR-T:34%CRS(49.7%)EHA 2022艾伯维/GenmabEpcoritamabEPCORE NHL-1R/R FL80.0%60.0%ASCO 2021R/R MCL50.0%25.0%ASCO 2021再生元/再鼎医药OdronextamabNCT02290951R/R DLBCLCAR-T nave:55%;Post CAR-T:33%CAR-T nave:55%;Post CAR-T:21%Grade 3+

165、TRAEs(64.0%)ASH 2020R/R FL90.0%70.0%ASH 2020靶点靶点CD20 X CD3数据来源数据来源不良反应不良反应公司公司药物药物登记号登记号适应症适应症ORRCR中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)31 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central

166、,Hong Kong 29 September 2022 ICP-490：CRBN E3 连接酶调节剂连接酶调节剂 作用机制：作用机制：CRBN(Cereblon 蛋白)是 E3 连接酶复合物的关键底物受体，CRBN E3 连接酶调节剂通过与 CRBN 结合，激活 E3 连接酶复合物活性，E3 连接酶能够将泛素(一类低分子量的蛋白质)分子连接到靶蛋白，并诱导靶蛋白的泛素化和降解，从而发挥抗肿瘤疗效及免疫调节效应。图图52:CRBN E3 连接酶调节剂连接酶调节剂作用机理作用机理示意图示意图 资料来源：Our review on molecular recognition of ternary

167、complexes for targeted protein degradation is now published in Essays in Biochemistry|Ciulli Laboratory(dundee.ac.uk)，安捷证券 竞争格局：竞争格局：全球范围内和中国已有三款CRBN E3连接酶调节剂获批上市，包括沙利度胺、来那度胺、泊马度胺，主要用于治疗多发性骨髓瘤(Multiple Myeloma,MM)和 B 细胞淋巴瘤等。已获批产品具有一定的导致深静脉血栓和肺栓塞的风险，以及血液学毒性，而具已获批产品具有一定的导致深静脉血栓和肺栓塞的风险，以及血液学毒性，而具备更高选择性

168、和活性的新型备更高选择性和活性的新型 CRBN E3 连接酶调节剂正处于研发阶段连接酶调节剂正处于研发阶段，包括，包括 Celgene 的的Avadomide/Iberdomide/CC-90009/CC-92480、正大天晴的、正大天晴的 TQB-3820 等等。图图53:CRBN E3 连接酶调节剂连接酶调节剂竞争格局竞争格局 资料来源：公司招股书，安捷证券；注：*截至2021年12月31日 临床前试验临床前试验数据数据：ICP-490 在各种在各种 MM 异种移植模型中表现出抗肿瘤作用。异种移植模型中表现出抗肿瘤作用。特别通过与CRL4-CRBN E3 泛素连接酶复合物的底物受体 CRB

169、N 特异性结合，ICP-490 可诱导淋巴转录因子 Ikaros 和 Aiolos 的泛素化和降解，从而诱导细胞凋亡，抑制肿瘤细胞的生存及增殖，发挥直接抗肿瘤作用。此外，ICP-490 可刺激 T 细胞活化，释放白介素 IL-2，增强效应 T细胞的功能，发挥免疫调节效应。ICP-490 有望克服对前几代 CRNB 调节剂的获得抗病性，同时提高抗增殖作用。研发研发进展进展：ICP-490 将开发用于治疗复发难治 MM、DLBCL 及 SLE 等，于于 2022 年年 7 月获月获批开展针对血液瘤的批开展针对血液瘤的 I 期临床期临床试验试验。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.

170、HK)32 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 实体瘤实体瘤治疗用药，布局治疗用药，布局第二第二代代泛泛 FGFR 抑制剂、泛抑制剂、泛 TRK 抑制剂抑制剂 公司在实体瘤领域布局广泛，管线候选药物包括：公司在实体瘤领域布局广泛，管线候选药物

171、包括：ICP-192/Gunagratinib(泛泛 FGFR 抑制抑制剂剂)、ICP-723(泛泛 TRK 抑制剂抑制剂)、ICP-B05(CCR8 单抗单抗)、ICP-033(VEGFR/DDR1 抑制剂抑制剂)、ICP-189(SHP2 抑制剂抑制剂)、ICP-915(KRAS G12C 抑制剂抑制剂)及及 ICP-B33(IL-15 单抗单抗)。ICP-192/Gunagratinib：第二代第二代泛泛 FGFR 抑制剂抑制剂 成纤维细胞生长因子受体(Fibroblast Growth Factor Receptor,FGFR)是一个高度同源的受体家族，包括 FGFR1-4。FGFR

172、信号调节广泛的基本生物过程，包括组织发育及组织再生，其功能障碍被视为癌症发展的原因之一。据和誉(2256.HK)招股书，FGFR 畸变在实体瘤患者中普遍存在，约占全部实体瘤患者的 7.1%。最常受最常受 FGFR 畸变影响的癌症为尿路上皮畸变影响的癌症为尿路上皮癌癌(32%)、肝细胞癌肝细胞癌(30%)、胆管癌、胆管癌(25%)、乳腺癌、乳腺癌(18%)和胃癌和胃癌(7%)。图图54:FGFR 突变占实体瘤患者总病例数的百分比突变占实体瘤患者总病例数的百分比 图图55:按癌症类型划分的按癌症类型划分的FGFR 改变百分比改变百分比 资料来源：和誉(2256.HK)招股书,安捷证券 资料来源：和

173、誉(2256.HK)招股书,安捷证券 在研适应症一：胆管癌在研适应症一：胆管癌(Cholangiocarcinoma,CCA)分类：分类：据 Liver International，胆管癌可分为肝内胆管癌(Intrahepatic Cholangiocarcinoma,iCCA)、肝门周围胆管癌(Perihilar Cholangiocarcinoma,pCCA)和远端胆管癌(Distal Cholangiocarcinoma,dCCA)。iCCA 位于肝内二级胆管的远端，占比约为位于肝内二级胆管的远端，占比约为 10%；pCCA 位位于二级胆管和胆囊管汇入胆总管之间，占比约为于二级胆管和胆囊

174、管汇入胆总管之间，占比约为 50%-60%；dCCA 局限于胆囊管汇入下局限于胆囊管汇入下方的胆总管，占比约为方的胆总管，占比约为 20%-30%。图图56:胆管胆管癌癌的分类的分类 资料来源：https:/ 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)33 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road C

175、entral,Hong Kong 29 September 2022 发病率：发病率：据 Journal of Hepatology，胆管癌在西方国家较罕见，如加拿大每年发病人数约十万分之 0.35 例；东南亚等肝吸虫流行的地区发病率较高，如泰国东北部地区每年发病人数约十万分之 85 例；中国胆管癌发病率因地而异，如上海和广州每年发病人数中国胆管癌发病率因地而异，如上海和广州每年发病人数分别为约十万分之分别为约十万分之 7.55 例及例及 0.97 例例。治疗：治疗：根据 NCCN 肝胆癌诊疗指南(2022 年版)，针对可切除的胆管癌，可考虑手术切除；针对不可切除的胆管癌，可选择全身治疗。全身

176、治疗包括辅助/新辅助治疗、不可切除和转移性疾病的初始治疗、疾病进展的后线治疗。其中，初始治疗首选吉西他滨联合顺铂；如果疾病进展，CCA 的后线治疗首选 FOLFOX，即亚叶酸(FOL)、氟尿嘧啶(5-FU,F)和奥沙利铂(Eloxatin,OX)；特定情况如伴有特定情况如伴有 FGFR2 融合融合/重排的晚期胆管癌患者，重排的晚期胆管癌患者，推荐使用推荐使用以以佩米替尼为代表的佩米替尼为代表的 FGFR 抑制剂抑制剂；伴有 IDH1/2 突变晚期胆管癌患者，推荐使用艾伏尼布；伴有 BRAFV600E 突变晚期胆管癌患者，推荐使用 BRAF 抑制剂达拉非尼和 MEK 抑制剂曲美替尼；伴有 NTR

177、K 基因融合阳性突变晚期胆管癌患者，推荐使用第一代 NTRK 抑制剂恩曲替尼或拉罗替尼；伴有 RET 融合阳性突变晚期胆管癌患者，推荐使用 RET 抑制剂普拉替尼。图图57:2022 NCCN 胆管癌诊疗指南胆管癌诊疗指南(全身治疗全身治疗)资料来源：2022 NCCN肝胆癌诊疗指南，安捷证券 胆管癌 全身治疗的原则胆管癌 全身治疗的原则新辅助治疗新辅助治疗辅助治疗辅助治疗首选方案首选方案：无首选方案首选方案：卡培他滨其他推荐其他推荐：5-氟尿嘧啶+奥沙利铂；卡培他滨+奥沙利铂；吉西他滨+卡培他滨；吉西他滨+顺铂；吉西他滨+顺铂+白蛋白紫杉醇；吉西他滨+奥沙利铂；单药：5-氟尿嘧啶/卡培他滨/

178、吉西他滨其他推荐其他推荐：5-氟尿嘧啶+奥沙利铂；卡培他滨+奥沙利铂；吉西他滨+卡培他滨；吉西他滨+顺铂；卡培他滨+顺铂；单药：5-氟尿嘧啶/吉西他滨不可切除和转移性疾病的初始治疗不可切除和转移性疾病的初始治疗如果疾病进展，胆道癌的后线治疗如果疾病进展，胆道癌的后线治疗首选方案首选方案：吉西他滨+顺铂首选方案首选方案：FOLFOX其他推荐其他推荐：5-氟尿嘧啶+奥沙利铂；5-氟尿嘧啶+顺铂；卡培他滨+顺铂；卡培他滨+奥沙利铂；吉西他滨+白蛋白结合型紫杉醇；吉西他滨+卡培他滨；吉西他滨+奥沙利铂；吉西他滨+顺铂+白蛋白结合型紫杉醇；度伐利尤单抗+吉西他滨+顺铂；单药：5-氟尿嘧啶/卡培他滨/吉西

179、他滨；特定情况特定情况：NTRK基因融合阳性肿瘤：恩曲替尼/拉罗替尼；MSI-H/dMMR肿瘤：帕博丽珠单抗；RET融合阳性肿瘤：Pralsetinib其他推荐其他推荐：FOLFIRI；瑞戈非尼；伊利替康脂质体+氟尿嘧啶+亚叶酸钙；Durvalumab+吉西他滨+顺铂；参见：上述不可切除和转移性疾病的首选和其他推荐方案;特定情况：NTRK基因融合阳性肿瘤：恩曲替尼/拉罗替尼；MSI-H/dMMR肿瘤：帕博丽珠单抗/多塔利单抗；TMB-H肿瘤：帕博丽珠单抗；BRAF-V600E突变肿瘤：达拉非尼+曲美替尼；FGFR2融合或重排的胆管癌：佩米替尼融合或重排的胆管癌：佩米替尼(Pemigatinib

180、)/英菲替尼英菲替尼(Infigratinib)；IDH1突变的胆管癌：艾伏尼布(Ivosidenib)；RET融合阳性肿瘤：普拉替尼(Pralsetinib)；HER2阳性肿瘤：曲妥珠单抗+帕妥珠单抗；纳武利尤单抗；仑伐替尼+帕博丽珠单抗中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)34 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.18

181、3 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在研适应症二：尿路上皮癌在研适应症二：尿路上皮癌(Urothelial Carcinoma,UC)分类：分类：据 European Urology Focus，UC 分为膀胱尿路上皮癌(Bbladder Urothelial Carcinoma,BUC)和上尿路上皮癌(Upper Tract Urothelial Carcinoma,UTUC)，占比分别约为 90%和 10%。据 BMC Cancer，26.85%的中国 UC 患者中存在 FGFRs 改变，其中最常改变的基因类型是FGFR3。据

182、 European Urology Focus，FGFR3 基因在 BUC 和 UTUC 中的突变率分别为 18.2%和 25.5%。图图58:在在BUC 和和UTUC 中发现的可靶向中发现的可靶向基因组改变和特征基因组改变和特征 资料来源：https:/doi.org/10.1016/j.euf.2020.08.001，安捷证券 发病率：发病率：据中国国家癌症中心，2015 年 UC 的新诊断/死亡病例分别为 80,500/32,900 例。治疗：治疗：据国家卫健委膀胱癌诊疗指南(2022 年版)，以铂类药物为基础的联合化疗是转移性膀胱尿路上皮癌患者最重要最基本的治疗方式。对于铂类化疗失败的

183、患者，首选免疫对于铂类化疗失败的患者，首选免疫检查点抑制剂帕博丽珠单抗治疗，替代首选治疗方案包括免疫检查点抑制剂检查点抑制剂帕博丽珠单抗治疗，替代首选治疗方案包括免疫检查点抑制剂(如纳武利如纳武利尤单抗等尤单抗等)及及 FGFR 抑制剂抑制剂(如厄达替尼如厄达替尼)。图图59:国家卫健委膀胱癌诊疗指南国家卫健委膀胱癌诊疗指南(2022 年版年版)资料来源：国家卫健委膀胱癌诊疗指南(2022年版)，安捷证券 尿路上皮癌治疗推荐尿路上皮癌治疗推荐转移性膀胱尿路上皮癌的一线治疗方案转移性膀胱尿路上皮癌的一线治疗方案1.能耐受顺铂的患者能耐受顺铂的患者首选：GC方案(吉西他滨联合顺铂)，化疗后可选择阿

184、维鲁单抗维持治疗；ddMVAC 联合 G-CSF，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗；可选：吉西他滨+紫杉醇+顺铂，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗。2.不能耐受顺铂的患者不能耐受顺铂的患者首选：卡铂联合吉西他滨，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗;PD-L1抑制剂阿替利珠单抗用于PD-L1 阳性表达或不能耐受铂类化疗；PD-L1抑制剂帕博利珠单抗用于PD-L1 阳性表达或不能耐受铂类化疗；可选：吉西他滨+紫杉醇;吉西他滨单药化疗；特殊情况：异环磷酰胺、阿霉素和吉西他滨。转移性膀胱尿路上皮癌的二线治疗方案转移性膀胱尿路上皮癌的二线治疗方案所有患者均推荐参加新药的临床试验研究所有患者均推荐参加新药的临床试

185、验研究1.铂类化疗失败铂类化疗失败首选：免疫检查点抑制剂帕博利珠单抗；替代首选：免疫检查点抑制剂纳武利尤单抗/阿维鲁单抗/替雷利珠单抗/特瑞普利单抗；FGFR抑制剂抑制剂厄达替尼；可选：紫杉醇或多西紫杉醇；吉西他滨单药化疗；备选：异环磷酰胺，阿霉素，吉西他滨；吉西他滨和紫杉醇；吉西他滨和顺铂；ddMVAC 联合 G-CS；长春氟宁/培美曲赛/白蛋白紫杉醇。2.免疫检查点抑制剂治疗失败免疫检查点抑制剂治疗失败不能耐受顺铂的患者首选：吉西他滨+卡铂；能耐受顺铂的患者（既往未化疗）首选：吉西他滨与顺铂、ddMVAC 联合 G-CS；可选：厄达替尼、紫杉醇或多西紫杉醇、吉西他滨化疗；备选：异环磷酰胺、

186、阿霉素+吉西他滨；吉西他滨和+紫杉醇。转移性膀胱尿路上皮癌的三线治疗方案转移性膀胱尿路上皮癌的三线治疗方案所有患者均推荐参加新药的临床试验研究所有患者均推荐参加新药的临床试验研究既往化疗或免疫治疗失败首选：厄达替尼；抗体偶联药物Enfortumab Vedotin；既往未免疫治疗选择免疫检查点抑制剂：替雷利珠单抗/特瑞普利单抗/帕博利珠单抗/纳武利尤单抗/阿替利珠单抗/度伐利尤单抗/阿维鲁单抗；中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)35 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website

187、:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 竞争格局：竞争格局：全球范围内已有三款泛全球范围内已有三款泛 FGFR 抑制剂获批上市，分别为抑制剂获批上市，分别为厄达替尼厄达替尼(FGFR1-4 抑抑制剂制剂,Balversa,Erdafitinib)、佩米替尼、佩米替尼(FGFR1/2/3 抑制剂抑制剂,Pemazyre,Pemigatinib)及英及英菲格拉替尼菲格拉替尼(FGFR

188、1/2/3 抑制剂抑制剂,Truseltiq,Infigratinib)。其中，厄达替尼于 2019 年获FDA 批准用于治疗局部晚期或转移性 UC(伴有 FGFR3/FGFR2 改变)，佩米替尼于 2020 年获 FDA 批准用于治疗既往治疗且无法切除的局部晚期或转移性 CCA(伴有 FGFR2 融合或其他重排)，英菲格拉替尼于 2021 年获 FDA 批准用于治疗既往治疗且无法切除的局部晚期或转移性 CCA(伴有 FGFR2 融合或其他重排)。其它进展较快的其它进展较快的 FGFR 抑制剂抑制剂包括包括Taiho Oncology 的呋替他尼的呋替他尼(FGFR1-4 抑制剂抑制剂,Fut

189、ibatinib)，处于处于 NDA 阶段阶段；和黄和黄医药医药的的HMPL-453(FGFR1/2/3 抑制剂抑制剂)、卫材的、卫材的 E-7090(FGFR1/2/3 抑制剂抑制剂)及和誉的及和誉的ABSK091(FGFR1/2/3 抑制剂抑制剂)，处于，处于临床临床 II 期阶段期阶段。图图60:泛泛FGFR 抑制剂的全球竞争格局抑制剂的全球竞争格局 资料来源：弗若斯特沙利文，各公司官网，安捷证券 据 Bloomberg，佩米替尼佩米替尼 FY21A 全球销售额达约全球销售额达约 68.6 百万美元百万美元。图图61:佩米替尼全球佩米替尼全球销售额销售额(百万美元百万美元)资料来源：Bl

190、oomberg，安捷证券 临床前临床前I期期II期期III期期NDA获批上市获批上市Janssen厄达替尼晚期尿路上皮癌Taiho OncologyFutibatinib晚期胆管癌FGFR 1-4诺诚健华ICP-192尿路上皮癌/胆管癌DebiopharmDebio1347实体瘤Incyte/信达生物佩米替尼胆管癌QED Therapeutics英菲格拉替尼尿路上皮癌和黄医药HMPL-453肝细胞癌卫材E-7090胆管癌和誉ABSK091尿路上皮癌FGFR1/2/3 BayerRogaratinib晚期或转移性尿路上皮癌Basilea PharmaceuticalDerazantinib肝内胆

191、管癌，合并肝细胞癌Betta PharmaceuticalsBPI-17509晚期实体瘤罗氏/DebiopharmCH-5183284实体瘤Haihe Biopharma/3D MedicinesHH185/3D185晚期实体瘤Celon PharmaCPL304110晚期实体瘤Basilea PharmaceuticaARQ087,Derazantinib肝内胆管癌TransThera SciencesTT-00434晚期实体瘤公司公司药物药物适应症适应症全球最高临床进展全球最高临床进展靶点靶点13.517.917.619.61833%-2%11%-8%-20%0%20%40%60%0102

192、01Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22AIncyte Pemazyre增长率中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)36 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 潜在优势潜在优势：据肿瘤防治研究杂志，FGFR 抑制

193、剂可分为酪氨酸激酶抑制剂(TKIs)、单克隆抗体(mAbs)及 FGF 配体陷阱。TKIs 可分为多靶点 FGFR 抑制剂和选择性 FGFR 抑制剂，其中：1.多靶点多靶点 FGFR 抑制剂抑制剂：选择性低选择性低，除了靶向 FGFR 外，还靶向血管内皮细胞生长因子受体(Vascular Endothelial Growth Factor Receptor,VEGFR)和血小板源生长因子受体(Platelet-Derived Growth Factor Receptor,PDGFR)等；不良反应不良反应较多较多，常见的有高血压、乏力、胃肠道反应等；代表产品代表产品：仑伐替尼、瑞戈菲尼、安罗替尼

194、等；2.选择性选择性 FGFR 抑制剂抑制剂：靶向靶向性高；性高；不良反应较少；不良反应较少；包括：第一代第一代非共价非共价 FGFR 抑制剂抑制剂：代表产品：英菲格拉替尼、厄达替尼、佩米替尼等；获获得性耐药性得性耐药性是阻碍选择性非共价是阻碍选择性非共价FGFR抑制剂在临床上应用的主要原因，而抑制剂在临床上应用的主要原因，而“看门人”看门人”基因突变基因突变是目前选择性非共价是目前选择性非共价 FGFR 抑制剂耐药的主要原因，抑制剂耐药的主要原因，“看门人”基因位于看门人”基因位于FGFR 基因铰链区，故开发远离铰链区的基因铰链区，故开发远离铰链区的 FGFR 抑制剂对克服“看门人”基因突变

195、导抑制剂对克服“看门人”基因突变导致的耐药具有一定意义致的耐药具有一定意义。第二代共价第二代共价 FGFR 抑制剂抑制剂：代表产品：Futibatinib、菲索加替尼(Fisogatinib)、罗布替尼(Roblitinib)、ICP-192 等；共价抑制是克服“看门人”突变的有效策略，选择性共共价抑制是克服“看门人”突变的有效策略，选择性共价价 FGFR 抑制抑制透过共价链结合不可逆地抑制透过共价链结合不可逆地抑制 FGFR 活动活动，具备更高的靶点选择性以及具备更高的靶点选择性以及可比的靶点可比的靶点抑制能力，同时能够克服第一代抑制能力，同时能够克服第一代 FGFR 抑制剂的获得性耐药性抑

196、制剂的获得性耐药性。据公司资料，在对 468 种激酶的 KINOMEscan 测定中，ICP-192 在在 1M 的浓度下仅的浓度下仅FGFR1-4 有有90%的抑制作用，而对其他激酶无明显抑制作用的抑制作用，而对其他激酶无明显抑制作用。根据文献数据，厄达替尼在 1M 的浓度下，不仅抑制 FGFR1-4，也对其他多种激酶具有抑制作用。脱靶活性会导致黏膜炎、结膜炎、无症状视网膜色素层剥离等不良反应。图图62:KINOMEscan 树状图树状图显示的泛显示的泛FGFR 抑制剂激酶抑制谱抑制剂激酶抑制谱 资料来源：公司资料，安捷证券；注：树形图的每个分支代表一种激酶，与激酶的结合用红色圆圈表示；上述

197、数据非头对头对比研究 据公司公告，在 I/II 期试验的的剂量递增部分中，ICP-192 从 2mg 至 26mg 的所有剂量组别中均展示安全和良好的耐受性，并未观察到剂量限制性毒性(Dose Limiting Toxicity,DLT)。在在 II 期试验中，期试验中，20mg ICP-192 对胆管癌患者有初步疗效，对胆管癌患者有初步疗效，ORR 为为 60.0%，疾病控，疾病控制率制率(Disease Control Rate,DCR)为为 100%。据 FIGHT-202 研究，佩米替尼治疗胆管癌的佩米替尼治疗胆管癌的ORR 为为 37.0%，中位缓解持续时间(Median Durat

198、ion of Response,mDoR)为 8.08 个月；据NCT02365597 研究，厄达替尼治疗晚期厄达替尼治疗晚期 UC 的的 ORR 达达 32.2%，mDoR 为 5.4 个月。非头对头对比研究数据显示出 ICP-192 相较于第一代 FGFR 抑制剂拥有潜在更优的疗效优势。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)37 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08

199、-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图63:全球全球主要主要泛泛FGFR 抑制剂的研究数据抑制剂的研究数据 资料来源：FDA，clinicaltrials.gov，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究 研发进度：研发进度：胆管癌和尿胆管癌和尿路上皮癌路上皮癌适应症适应症均均处于处于中国中国 II 期临床阶段期临床阶段，我们预计上述适应症，我们预计上述适应症于于 FY25E 在中国获批在中国获批。此外，于 2022 年初，公司启动了针对 FGF/FGFR 基因畸变的头颈癌实体瘤

200、的篮子试验(即集合带有相同基因突变的不同肿瘤患者，同时测试针对该靶基因的药物)，同时招募患有 FGF/FGFR 基因畸变的食管癌、胃癌、乳腺癌等实体瘤患者。在美国，公司正在进行 ICP-192 针对晚期实体肿瘤的 I/II 期剂量递增试验，以及针对胆管癌及头颈癌的剂量扩展试验。收入估计收入估计 1.销售价格：销售价格：根据药智网，佩米替尼最新的医保支付价格为人民币 24,647 元每盒(4.5mg*14 片)，我们假设 ICP-192 在中国的上市价格较佩米替尼存在 10%的降价空间，且随着医保谈判的常态化，ICP-192 的价格或随着适应症覆盖人群的规模大小每年呈现不同的降价幅度；2.患者人

201、数：患者人数：基于中国人口总数、发病率计算出每年新增患者人数，在结合诊断率、治疗率、渗透率计算出每年有效新增患者人数；3.市场份额：市场份额：根据竞争格局、临床数据、价格优势估计出 ICP-192 在中国的市场份额；4.收入估计：收入估计：我们预计风险调整后的我们预计风险调整后的 ICP-192 峰值销售有望于峰值销售有望于 FY31E 达约达约 8.2 亿亿人民人民币。币。图图64:ICP-192 中国销售收入预测中国销售收入预测(百万人民币百万人民币)资料来源：安捷证券预测 公司公司药物药物适应症适应症ORRmDoRQED Therapeutics英菲格拉替尼尿路上皮癌NCT0215096

202、723.0%5个月64%(剂量终端AR)Incyte/Innovent佩米替尼胆管癌FIGHT-20237.0%8.08个月 68.7%(3级)JNJ厄达替尼晚期尿路上皮癌NCT0236559732.2%5.4个月67%(3-4级)诺诚健华ICP-192胆管癌NCT0537212060.0%/和誉ABSK091尿路上皮癌NCT0508666631.3%/31%(3-4级)登记号登记号ARsICP-192(pan-FGFR)收入预测收入预测2020A2021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E胆管癌胆管癌销售额销售额111.517

203、5.8239.9282.7305.6321.5322.6增长率增长率57.6%36.4%17.9%8.1%5.2%0.3%尿路上皮癌尿路上皮癌销售额销售额167.5265.5364.3431.7469.2495.9500.1增长率增长率58.5%37.2%18.5%8.7%5.7%0.8%总收入总收入销售额销售额279.0441.3604.1714.3774.8817.4822.7增长率增长率58.2%36.9%18.2%8.5%5.5%0.6%中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)38 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 911

204、9 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 ICP-723：第二代泛：第二代泛 TRK 抑制剂抑制剂 作用机制：作用机制：NTRK 是神经营养因子受体酪氨酸激酶(Neurotrophin Receptor Tyrosine Kinase)基因的统称，包含三种亚型：NTRK1/2/3，分别编码三种原肌球蛋白受体激酶(Tropomyos

205、in Receptor Kinase,TRK)：TRKA/B/C。NTRK 基因与其他基因发生融合后，包含激酶结构域的NTRK1/2/3 在其他基因的驱动下，转录并表达激活形式的 TRK 融合蛋白，融合蛋白的持续活跃引发下游信号级联反应，驱动肿瘤的生长和扩散。适应症：适应症：ICP-723 是一种第二代小分子泛 TRK 抑制剂，用于治疗未使用过 TRK 抑制剂或对第一代TRK抑制剂有耐药性的NTRK融合基因阳性实体瘤患者，不论其肿瘤类型如何。发病率：发病率：据 NPJ Precision Oncology，在所有在所有研究研究病例中，病例中，整体整体 NTRK 基因融合阳性患病基因融合阳性患病

206、率为率为 0.30%，其中，其中成年患者成年患者(18岁岁)和儿科患者和儿科患者(18岁岁)的的 NTRK阳性患病率分别为阳性患病率分别为0.28%和和 1.34%；发病率随着年龄的降低而增加，；发病率随着年龄的降低而增加，5 岁以下儿童的岁以下儿童的患患病率最高病率最高达达 2.28%，其次为，其次为5-10 岁儿童，患病率达岁儿童，患病率达 1.07%。图图65:整体整体NTRK 基因融合阳性患病率基因融合阳性患病率 图图66:不同年龄组别不同年龄组别NTRK 基因融合阳性基因融合阳性肿瘤肿瘤患病率患病率 资料来源：Genomic context of NTRK1/2/3 fusion-p

207、ositive tumours from a large real-world population，安捷证券 资料来源：Genomic context of NTRK1/2/3 fusion-positive tumours from a large real-world population，安捷证券 在所有在所有研究研究病例中，病例中，唾液腺唾液腺(Salivary Gland)癌癌、甲状腺、甲状腺(Thyroid)肿瘤肿瘤、软组织肉瘤、软组织肉瘤(Soft Tissue Sarcoma)和子宫肉瘤和子宫肉瘤(Uterus Sarcoma)的的 NTRK 基因融合患病率最高基因融合患病率

208、最高，分别达，分别达 2.62%、1.60%、1.51%、1.0%。图图67:不同不同NTRK 融合阳性肿瘤患病率融合阳性肿瘤患病率 资料来源：Genomic context of NTRK1/2/3 fusion-positive tumours from a large real-world population，安捷证券 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)39 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓

209、 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 竞争格局竞争格局：全球共有全球共有两两款第款第一代一代泛泛 TRK 抑制剂上市抑制剂上市用于治疗用于治疗 NTRK 基因融合的局部晚期基因融合的局部晚期或转移性实体瘤患者或转移性实体瘤患者，第二代，第二代泛泛 TRK 抑制剂仍在研抑制剂仍在研，有望解决第一代耐药性的问题。1.第一代：第一代：对患有 TRK 基因融合的患者有很大缓解反应，但缓解期疗效因抗药性而受限制。代表产品：拉罗替尼拉罗替尼(Larotre

210、ctinib,Vitrakvi)：由拜尔(BAYRY.US)和 Loxo Oncology研发，2018 年 11 月获 FDA 批准上市，2022 年 4 月获 NMPA 批准上市；恩曲替尼恩曲替尼(Entrectinib,Rozlytrek)：由罗氏研发，2019 年 8 月获 FDA 批准上市。2.第二代第二代：国内已有多家企业国内已有多家企业正在正在开发开发泛泛 TRK 抑制剂，最高进展至临床抑制剂，最高进展至临床 II 期期，包括诺诚健华的 ICP-723、再鼎医药/Turning Point Therapeutics(TPTX.US)的 Repotrectinib、葆元生物/第一三

211、共(DSKYF.US)的 Taletrectinib(AB-106/DS-6051)等。图图68:泛泛TRK 抑制剂全球竞争格局抑制剂全球竞争格局 资料来源：Insight数据库，安捷证券 恩曲替尼 FY19A/FY20A/FY21A 全球销售额分别达 7.0/24.0/49.0 百万瑞士法郎。图图69:恩曲替尼全球销售额恩曲替尼全球销售额(百万瑞士法郎百万瑞士法郎)资料来源：Bloomberg，安捷证券 批准临床批准临床I期期II期期III期期NDA获批上市获批上市拜耳医药VITRAKVI/拉罗替尼实体瘤Selitrectinib实体瘤罗氏制药ROZLYTREK/恩曲替尼实体瘤诺诚健华ICP

212、-723实体瘤葆元生物TaletrectinibNSCLC,实体瘤Turning Point/再鼎医药Repotrectinib/洛普替尼NSCLC江苏威凯尔VC004实体瘤复创医药FCN-011实体瘤FCN-098实体瘤苏州韬略TL139实体瘤TL118实体瘤正大天晴TQB3558实体瘤轩竹生物XZP-5955实体瘤先声东元SIM1803-1A实体瘤贝达药业BPI-28592实体瘤成都先导HG030实体瘤VM OncologyVMD-928实体瘤公司公司药物药物泛泛TRK抑抑制剂制剂全球最高临床进展全球最高临床进展适应症适应症靶点靶点781622273414%100%38%23%26%0%2

213、0%40%60%80%100%120%0H19A1H20A2H20A1H21A2H21A1H22ARoche Rozlytrek增长率中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)40 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 Septemb

214、er 2022 潜在优势：潜在优势：据 FDA，拉罗替尼获批拉罗替尼获批 NTRK 实体瘤是基于三个多中心、开放标签、单臂临实体瘤是基于三个多中心、开放标签、单臂临床试验床试验(LOXO-TRK-14001、SCOUT 及及 NAVIGATE)，ORR 达达 75%，DoR6 个月的患者占比73%；恩曲替尼获恩曲替尼获 FDA 批准批准 NTRK 实体瘤和实体瘤和 ROS-1 非小细胞肺癌是基于三个多中心、单非小细胞肺癌是基于三个多中心、单臂临床试验臂临床试验(ALKA、STARTRK-1 及及 STARTRK-2)，ORR 达达 78%，1.8-36.8 个月最常见的不良反应为疲劳、便秘、味

215、觉障碍等。图图70:拉罗替尼和恩曲替尼的临床数据拉罗替尼和恩曲替尼的临床数据 资料来源：公司，安捷证券 据公司披露的 I/II 期临床试验(ICP-CL-00501)结果，截至 2022 年 2 月 11 日，在 I 期剂量递增试验中，共有 17 名患者接受 ICP-723 治疗，剂量为 1/2/3/4/6/8mg 每日一次，在 6个剂量组中并未观察到 DLT，大部分不良反应(Adverse Events,AE)是可受控的 1-2 级。其其中中 5 名属于名属于 NTRK 基因融合阳性，基因融合阳性，4 名患者为部分缓解名患者为部分缓解(Partial Response,PR)，ORR 为为8

216、0%，且且 DCR 为为 100%。图图71:ICP-723 I/II 期临床试验期临床试验数据数据 资料来源：公司，安捷证券 临床进展：临床进展：ICP-723 目前处于中国目前处于中国 I/II 期临床阶段期临床阶段，I 期临床试验是确定最终的临床 II 期试验的用药剂量(recommended phase 2 dose,RP2D)，对具有明确基因改变的患者进行 II期试验，我们预计 ICP-723 于 FY25E 获批上市。收入估计：收入估计：我们预计我们预计 ICP-723 风险调整后的峰值销售有望于风险调整后的峰值销售有望于 FY31E 达约达约 1.7 亿亿人民币。人民币。适应症适

217、应症公司公司药物药物ORR拜耳拉罗替尼75.0%罗氏恩曲替尼78.0%NTRK融合融合阳性实体瘤阳性实体瘤6 months(73%),9 months(63%),and 12 months(39%)登记号登记号LOXO-TRK-14001,SCOUT and NAVIGATEALKA,STARTRK-1 and STARTRK-2ARs(20%):疲劳/恶心等1.8-36.8 个月 ARs(20%):疲劳/便秘等ARsmDoR中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)41 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mai

218、l:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 ICP-B05：CCR8 单抗单抗(与康诺亚合作开发的第二款新药与康诺亚合作开发的第二款新药)作用机制：作用机制：据 International Journal of Molecular Sciences，肿瘤干细胞、肿瘤相关成纤维细 胞(Cancer Associated Fibroblasts,CAF)和

219、 肿 瘤 相 关 巨 噬 细 胞(Tumor Associated Macrophage,TAM)分泌趋化因子(C-C-基序)配体 1(C-C Motif Chemokine Ligand 1,CCL1)到肿瘤微环境(Tumor Microenvironment,TME)中，CCL1 与与趋化因子受体趋化因子受体 8(C-C Motif Chemokine Receptor 8,CCR8)结合后结合后在肿瘤中发挥作用的机制包括：在肿瘤中发挥作用的机制包括：1)激活癌细胞上的激活癌细胞上的CCR8 受体受体，导致癌细胞增殖、抗凋亡和迁移；2)激活内皮细胞上的激活内皮细胞上的 CCR8 受体来引起

220、血受体来引起血管生成；管生成；3)将将调节性调节性 T 细胞细胞(Regulatory T cells,Treg)募集募集到肿瘤生态位中并导致到肿瘤生态位中并导致 CD4+T细胞转化为细胞转化为 Treg。据 Nature Reviews，Treg 细胞可以抑制抗肿瘤免疫反应。ICP-B05 通过通过增强的增强的 ADCC 作用特异杀伤肿瘤浸润作用特异杀伤肿瘤浸润 Treg，解除免疫抑制，增强抗肿瘤免疫活性，达到，解除免疫抑制，增强抗肿瘤免疫活性，达到有效抗肿瘤作用。有效抗肿瘤作用。图图72:CCRL1CCR8 轴在肿瘤中的作用机制轴在肿瘤中的作用机制 资料来源：https:/pubmed.n

221、cbi.nlm.nih.gov/33076281/，安捷证券 竞争格局竞争格局：全球目前尚无靶向全球目前尚无靶向 CCR8 的商业化产品，进展最快的包括盐野义制药的商业化产品，进展最快的包括盐野义制药(4507.JT)的的 S-531011、百时美施贵宝的、百时美施贵宝的 BMS-986340 和礼新医药的和礼新医药的 LM-108，均处于临床，均处于临床 I/II 期期。图图73:CCR8 单抗单抗全球竞争格局全球竞争格局 资料来源：Insight数据库，安捷证券 研发进展：研发进展：ICO-B05 目前处于中国目前处于中国 I 期临床阶段期临床阶段，探索在实体瘤的应用，包括肺癌、消化道癌等

222、。临床前临床前批准临床批准临床I期期I/II期期III期期NDA礼新医药LM-108实体瘤2022.5艾美斐生物IPG7236实体瘤2021.12诺诚健华/康诺亚CM-369实体瘤IND获受理再鼎医药ZL-1218实体瘤和铂医药HBM-1022实体瘤CCR8盐野义制药S-531011实体瘤百时美施贵宝BMS-986340实体瘤礼新医药LM-108实体瘤2022.1艾美斐生物IPG7236实体瘤2021.8艾伯维生物ABBV-514非小细胞肺癌,头颈部鳞癌吉利德制药GS-1811实体瘤Surface OncologySRF-114实体瘤安进FPA-157实体瘤拜耳BAY3375968实体瘤阿斯利

223、康AZO-84哮喘Sound BiologicsPSB114实体瘤FibroGen/高诚生物HFB-1011实体瘤临床进展临床进展全球全球中国中国靶点靶点公司公司药物药物适应症适应症中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)42 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Ko

224、ng 29 September 2022 ICP-033：DDR1/VEGFR 抑制剂抑制剂 作用机制：作用机制：受体络氨酸激酶(Receptor Tyrosine Kinases,RTKs)是最大的一类酶联受体，既是生长因子的受体，也是催化下游靶蛋白磷酸化的酶。正常情况下，生长因子-RTKs 介导的细胞信号通路参与正常细胞的生理功能；而肿瘤发生时能够促进肿瘤的发生发展。据 Medical Chemistry Research，盘状结构域受体 1(Discoidin Domain Receptor 1,DDR1)是新型 RTK 之一，属于跨膜人类受体，结构分为两部分：1)细胞内部分具有激酶结构

225、域；2)细胞外部分 N 端盘状蛋白结构域与胶原蛋白(Collagen)结合后被激活。图图74:DDR1 作用机制作用机制 资料来源：https:/doi:10.1038/s41586-021-04057-2，安捷证券；DDR1 extracellular function,DDR1细胞外功能；DDR1 intracellular function,DDR1细胞内功能 DDR1 结合胶原蛋白后，激活了许多信号通路，主要通路包括结合胶原蛋白后，激活了许多信号通路，主要通路包括 Ras/Raf/ERK 和和 PI3K/Akt通路，导致通路，导致 B 细胞淋巴瘤超大基因的上调或过表达，从而在乳腺癌或结

226、肠癌细胞中产生细胞淋巴瘤超大基因的上调或过表达，从而在乳腺癌或结肠癌细胞中产生抗凋亡和促存活信号。抗凋亡和促存活信号。图图75:DDR1 作用机制作用机制 资料来源：https:/doi.org/10.1007/s00044-020-02694-2，安捷证券 竞争格局竞争格局：全球范围内尚未有针对全球范围内尚未有针对 DDR1 靶点的商业化产品，进展较快的是靶点的商业化产品，进展较快的是 Parthenon Therapeutics 的的 PRTH-101，目前处于临床，目前处于临床 I 期阶段期阶段。据 Parthenon Therapeutics 于 2021年 11 月在 Nature

227、杂志发表的文章，DDR1 在人类肿瘤中的表达与肿瘤内抗肿瘤 T 细胞的丰富度呈负相关。中和 DDR1 会破坏肿瘤周围的机械屏障并促进免疫细胞浸润，从而导致肿瘤缩小。在多个三阴性乳腺癌(Triple-Negative Breast Cancer,TNBC)的临床前模型中证明了 DDR1 穿透肿瘤保护屏障的能力。研发进展：研发进展：公司计划单用公司计划单用 ICP-033 或或/和免疫疗法及其他靶向药联合治疗肝癌、肾细胞和免疫疗法及其他靶向药联合治疗肝癌、肾细胞癌、大肠癌及其他实体瘤，目前处于中国临床癌、大肠癌及其他实体瘤，目前处于中国临床 I 期阶段期阶段。中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚

228、健华(9969.HK)43 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 ICP-189：SHP2 抑制剂抑制剂 作用机制：作用机制：非受体型蛋白质酪氨酸磷酸酶的小型亚家族非受体型蛋白质酪氨酸磷酸酶的小型亚家族(Src homology-2 domai

229、n-containing protein tyrosine phosphatase,SHP)包括包括 SHP1 和和 SHP2。SHP2 主要通过将胞内信号从多个上游 RTK 传导至 RAS，激活 RAS/RAF/MEK/ERK 信号通路(RAS 信号通路)，从而调节癌细胞的生存及增殖。研发方向研发方向：1.单药单药：SHP2 促进癌细胞增殖，SHP2 抑制作为单药疗法可能对具有特定改变的癌症有效。2.联用联用：1)与 KRAS 抑制剂联用：KRAS 抑制剂单独使用可引致适应性耐药机制，SHP2抑制剂(KRAS 的上游)有望成为 KRAS 抑制剂克服适应性耐药的理想组合搭档，Mirati Th

230、erapeutics(MRTX.US)和诺华已经合作评估 KRAS G12C 抑制剂和 SHP2 抑制剂的组合；2)与 RTK 抑制剂联用：与使用单一药剂相比，SHP2 抑制剂与 RTK 抑制剂的联合治疗可能会让患者克服耐药性，诺华已开始研究其 SHP2 抑制剂 TNO-155 与达拉菲尼(BRAF 抑制剂)、曲美替尼(MEK 抑制剂)或瑞博西尼(CDK4/6 抑制剂)的组合使用。图图76:ICP-189(SHP2 抑制剂抑制剂)与与ICP-915(KRAS G12C 抑制剂抑制剂)联用机制联用机制 资料来源：公司，安捷证券 竞争格局竞争格局：全球范围内尚无全球范围内尚无已已获批上市的获批上市

231、的 SHP2 抑制剂，研发进度较快的抑制剂，研发进度较快的 SHP2 抑制剂抑制剂包括加科思包括加科思(1167.HK)的的 JAB-3312/JAB-3068、Revolution Medicines(RVMD.US)/赛诺菲的赛诺菲的RMC-4630、诺华的诺华的 TNO-155。公司正在中国开展一项公司正在中国开展一项 Ia/Ib 期开放性、单臂、多中心研期开放性、单臂、多中心研究究，旨在评价 ICP-189 治疗晚期实体瘤(如肺癌、头颈癌及消化道肿瘤等)的安全性、耐受性、药代动力学特征和有效性。图图77:全球全球SHP2 抑制剂竞争格局抑制剂竞争格局 资料来源：Insight数据库，安

232、捷证券 批准临床批准临床I期期II期期III期期NDA加科思JAB-3312第三类BRAF突变或NF1 LOF突变的实体瘤JAB-3068非小细胞肺癌/头颈部鳞癌/食管鳞癌/腺样囊性癌Revolution Medicines/赛诺菲 RMC-4630(SAR442720)非小细胞肺癌诺华制药TNO155实体瘤Bridge bioBBP-398实体瘤勤浩医药/沪亚生物GH21/HBI-2376实体瘤SHP2辉瑞制药PF-07284892实体瘤Erasca,Inc.ERAS-601实体瘤Relay/罗氏制药RLY-1971实体瘤诺诚健华诺诚健华ICP-189实体瘤实体瘤奕拓医药ET0038实体瘤圣

233、和药业SH3809实体瘤全球最高临床进展全球最高临床进展靶点靶点公司公司药物药物适应症适应症中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)44 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 自身免疫病自身免疫病用药，公司第二大业务板块用药

234、，公司第二大业务板块 据 Cleveland Clinic，自身免疫性疾病是机体免疫系统功能异常导致机体攻击自身组织的疾病，已知的自身免疫病有 100 多种，常见的包括系统性红斑狼疮、类风湿性关节炎、银屑病等。传统的治疗药物包括非甾体抗炎药传统的治疗药物包括非甾体抗炎药(Nonsteroid Anti-inflammatory Drugs,NSAIDs)、甾体、甾体抗 炎 药抗 炎 药(Steroid Anti-inflammatory Drugs,SAIDs)和 改 善 病 情 的 抗 风 湿 药和 改 善 病 情 的 抗 风 湿 药(Disease Modifying Anti-rheum

235、atic Drugs,DMARDs)，然而，然而上述上述传统合成改善病情抗风湿药传统合成改善病情抗风湿药(Conventional Synthetic Disease-Modifying Antirheumatic Drug，csDMARD)治疗效果及耐治疗效果及耐受性欠佳，影响患者生存质量受性欠佳，影响患者生存质量，随着随着免疫靶向治疗的不断深入，免疫靶向治疗的不断深入，生物改善病情抗风湿药生物改善病情抗风湿药(Biological Disease-Modifying Antirheumatic Drug，bDMARD)近年来获得较快发展，近年来获得较快发展，如：如：TNF-拮抗剂拮抗剂、I

236、L-17 抑制剂抑制剂、IL-23 抑制剂、抑制剂、IL-12/IL-23 抑制剂抑制剂。此外，小分子抑制剂如。此外，小分子抑制剂如JAK 抑制剂、抑制剂、TYK2 抑制剂也在迅速发展，抑制剂也在迅速发展，主要得益于其主要得益于其给药便利给药便利等优势。等优势。公司在自身免疫性疾病领域布局广泛，除奥布替尼公司在自身免疫性疾病领域布局广泛，除奥布替尼(BTK 抑制剂抑制剂)外，外，管线候选药物管线候选药物包括：包括：ICP-332(TYK2 JH1 变构抑制剂变构抑制剂)、ICP-488(TYK2 JH2 变构抑制剂变构抑制剂)。ICP-332：TYK2 JH1 变构抑制剂变构抑制剂 作用机理：

237、作用机理：非受体型蛋白酪氨酸激酶非受体型蛋白酪氨酸激酶(Janus Kinase,JAK)家族有四个亚型家族有四个亚型：JAK1、JAK2、JAK3 及及 TYK2。其中，TYK2 是 JAK-STAT 信号通道上一个重要激酶，在炎症发病机制上起到重要作用，包括两个磷酸转移域，一个是具有活性的激酶催化结构域 JH1，另一个是调节性假激酶结构域 JH2。ICP-332 强效抑制强效抑制 TYK2 JH1 结构域的活性，阻断结构域的活性，阻断 IL-23、IL-12和和I型型IFN等炎性细胞因子的信号转导，抑制自身免疫性疾病和炎症性疾病的病理过程。等炎性细胞因子的信号转导，抑制自身免疫性疾病和炎症

238、性疾病的病理过程。图图78:JAK-STAT 通路通路 资料来源：JAKSTAT pathway targeting for the treatment of inflammatory bowel disease|Nature Reviews Gastroenterology&Hepatology，安捷证券 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)45 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室

239、 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 在研适应症：在研适应症：特应性皮炎特应性皮炎(Atopic Dermatitis,AD)发病率发病率：据皮肤性病学(第 8 版)，特应性皮炎(Atopic Dermatitis,AD)是一种与遗传过敏素质有关的慢性炎症性皮肤病，常伴哮喘、过敏性鼻炎。据泽璟制药据泽璟制药(688266.CN)公告公告，2020年中国年中国 AD 患病人数达患病人数达 6,737 万人，约万人，约 35%为中重度为中重度 AD 患者患者，2020

240、 年中国特应性皮炎药物市场规模达 37.7 亿人民币，2020 年至 2025 年期间中国特应性皮炎药物市场快速增长，预计 2025 年中国特应性皮炎药物市场规模将达到 126.2 亿人民币。图图79:中国中国特应性皮炎特应性皮炎的患者人数的患者人数(万人万人)图图80:中国中国特应性皮炎特应性皮炎的的市场规模市场规模(亿人民币亿人民币)资料来源：泽璟制药(688266.CN)公告,安捷证券 资料来源：泽璟制药(688266.CN)公告,安捷证券 治疗治疗：据中国特应性皮炎诊疗指南据中国特应性皮炎诊疗指南(2020 年年版版)，特应性皮炎特应性皮炎的的治疗治疗方案方案包括基础治疗包括基础治疗/

241、外用药物治疗外用药物治疗/系统治疗系统治疗，其中其中外用药物治疗包括外用药物治疗包括外用糖皮质激素外用糖皮质激素(Topical Corticosteroids,TCS)/钙调神经磷酸酶抑制剂钙调神经磷酸酶抑制剂(Topical Calcineurin Inhibitors,TCI)/外用外用磷酸二酯酶磷酸二酯酶4(Phosphodiesterase-4,PDE4)抑制剂等，抑制剂等，系统治疗系统治疗包括口服组胺药物包括口服组胺药物/免疫抑制剂免疫抑制剂/IL-4R抑制剂抑制剂/JAK 抑制剂抑制剂等等。图图81:中国特应性皮炎诊疗指南中国特应性皮炎诊疗指南(2020 年年版版)资料来源：中国

242、特应性皮炎诊疗指南(2020年版)，安捷证券 中国市场中国市场获批用于治疗获批用于治疗 AD 的生物制剂的生物制剂主要主要包括包括赛诺菲赛诺菲/再生元的再生元的度普利尤单抗度普利尤单抗(IL-4R抑制剂抑制剂,Dupilumab,Dupixent)和和艾伯维的艾伯维的乌帕替尼乌帕替尼(JAK 抑制剂抑制剂,Upadacitinib,RINVOQ)。其中，度普利尤单抗于 2021 年 9 月获 NMPA 批准用于治疗 12 岁及以上青少年和成人中重度特应性皮炎患者，后于 2022 年 2 月拓展用于治疗外用药控制不佳或不建议使用外用药的 6 岁及以上儿童和成人中重度 AD；乌帕替尼缓释片于 20

243、22 年 2 获 NMPA 批准用于对其他系统治疗(如激素或生物制剂)应答不佳或不适宜上述治疗的成人和 12 岁及以上青少年的难治性、中重度 AD 患者。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002016A2017A2018A2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E中重度特应性皮炎轻度特应性皮炎复合年增长率复合年增长率FY16A-FY20A2.7%FY20A-FY25E2.2%FY25E-FY30E1.7%27.631.233.338.237.749.3

244、62.678.398.5126.2159.7196.6237.5273.7299.405003003502016A2017A2018A2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E复合年增长率复合年增长率FY16A-FY20A8.1%FY20A-FY25E27.4%FY25E-FY30E18.9%AD治疗治疗基础治疗基础治疗 外用保湿润肤剂外用药物治疗外用药物治疗 外用糖皮质激素(topical corticosteroids,TCS)是一线疗法 外用钙调神经磷酸酶抑制剂(topical calci

245、neurin inhibitors,TCI）外用磷酸二酯酶4(PDE-4)抑制剂软膏系统治疗系统治疗 口服抗组胺药物 免疫抑制剂：环孢素、甲氨蝶呤、硫唑嘌呤 IL-4/13受体a链的全人源单克隆抗体：Dupilumab JAK抑制剂：抑制剂：Baricitinib、Upadacitinib、tofacitinib中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)46 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09

246、 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图82:中国市场上获批用于治疗中国市场上获批用于治疗AD 的主要生物制剂的主要生物制剂 资料来源：药智网，安捷证券；注：人均年治疗费用查自药智网，取挂网价中值计算而得，单位：元人民币 图图83:度普利尤单抗度普利尤单抗/乌帕替尼全球销售额乌帕替尼全球销售额(百万美元百万美元)资料来源：Bloomberg，安捷证券 在研适应症：在研适应症：银屑病银屑病(Psoriasis)分类分类：1)按临床特征划分按临床特征划分：据皮肤

247、性病学：据皮肤性病学(第第 8 版版)，银屑病分为寻常型，银屑病分为寻常型(包括斑块状和点包括斑块状和点滴状滴状)、关节病型、脓疱型及红皮病型、关节病型、脓疱型及红皮病型 4 种类型种类型；2)按严重程度划分：据欧洲皮肤病学和性病学学会，轻度银屑病定义为银屑病皮损面积及严重程度指数(Psoriasis Area and Severity Index,PASI)、体表受累面积(Body Surface Area,BSA)及皮肤病生活质量指数(Dermatology Life Quality Index,DLQI)均为10%；中重度银屑病定义为中重度银屑病定义为 PASI 或或 BSA10，并且并

248、且 DLQI10。发病率发病率：据据 2008 年中国六省市流行病学调查结果，银屑病的发病率为年中国六省市流行病学调查结果，银屑病的发病率为 0.47%；据皮肤性；据皮肤性病学病学(第第 8 版版)，99%以上的银屑病患者属于寻常型；据美国皮肤病学会，约以上的银屑病患者属于寻常型；据美国皮肤病学会，约 20%银屑病银屑病患者属于中重度患者属于中重度；银屑病关节炎(Psoriatic Arthritis,PsA)是与银屑病相关的炎症性关节炎，据 Journal of the European Academy of Dermatology and Venereology，PsA 在中国银屑病患者中

249、的患病率为 5.8%。靶点靶点药品名称药品名称商品名称商品名称 公司公司股票代码股票代码NMPA获批获批上市时间上市时间适应症适应症用药频率用药频率人均年治人均年治疗费用 疗费用 纳入医纳入医保时间保时间IL-4R度普利尤单抗(Dupilumab)Dupixen/达必妥赛诺菲/再生元SNY.US/REGN.US 2021年9月12岁及以上青少年和成人中重度特应性皮炎患者、外用药控制不佳或不建议使用外用药的6岁及以上儿童和成人中重度特应性皮炎。初始剂量600mg(300mg 注射两次)，继以每两周 一次给予300mg，皮下注射给药86,9002021JAK1乌帕替尼(Upadacitinib)R

250、INVOQ/瑞福艾伯维ABBV.US2022年2月类风湿关节炎；对其他系统治疗（如对其他系统治疗（如激素或生物制剂）应答不佳或不适激素或生物制剂）应答不佳或不适宜上述治疗的成人和宜上述治疗的成人和12岁及以上青岁及以上青少年的难治性、中重度特应性皮炎少年的难治性、中重度特应性皮炎；对一种或多种DMARDs疗效不佳或不耐受的活动性银屑病关节炎（PsA）成人患者每天一次，每次15 mg82,321未纳入247.4930.72321.84034.96208.40047731165101,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000FY17AFY18AFY19

251、AFY20AFY21A赛诺菲/再生元度普利尤单抗艾伯维 乌帕替尼中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)47 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图84:中国银屑病的患者人数中国银屑病的患者人数(十万人十万人)图图85:

252、中国银屑病的中国银屑病的市场规模市场规模(十亿美元十亿美元)资料来源：康方生物(9926.HK)招股书,安捷证券 资料来源：康方生物(9926.HK)招股书,安捷证券 治疗治疗：据据 European Medical Agency，中重度寻常型银屑病中重度寻常型银屑病的传统治疗方法包括维的传统治疗方法包括维 A 酸酸/环孢素环孢素/甲氨蝶呤甲氨蝶呤等等，在对传统治疗反应不足在对传统治疗反应不足/禁忌禁忌/不耐受时可选用不耐受时可选用肿瘤坏死因子肿瘤坏死因子-(TNF-)单抗单抗、IL 分子单抗分子单抗(如如 IL-12/IL-23 及及 IL-17 等等)以及小分子药物以及小分子药物 PDE4

253、 抑制剂抑制剂(如如Apremilast)等等。据康方生物(9926.HK)招股书，相比于针对 TNF-的第一代单抗，针对 IL分子的第二代生物制剂可显著提高的 PASI 75/90/100(银屑病皮损面积及严重程度指数较基线下降至少 75%/90%/100%；银屑病的疗效指标)缓解率及在患有中重度斑块性银屑病的患者中展示更好的安全性。图图86:European Medical Agency寻常型银屑病治疗建议寻常型银屑病治疗建议(2020 年版年版)资料来源：European Medical Agency寻常型银屑病治疗建议(2020年版)，安捷证券 中国市场获批用于治疗银屑病的中国市场获批

254、用于治疗银屑病的生物制剂及小分子制剂生物制剂及小分子制剂主要主要包括包括 TNF-拮抗剂拮抗剂(如阿达如阿达木单抗木单抗 Adalimumab/英夫利昔单抗英夫利昔单抗 Infliximab)、IL-17 抑制剂抑制剂(如依奇珠单抗如依奇珠单抗 Ixekizumab/司库奇尤单抗司库奇尤单抗 Secukinumab)、IL-23 抑制剂抑制剂(如古塞奇尤单抗如古塞奇尤单抗 Guselkumab)、IL-12/23 抑抑制剂制剂(如乌司奴单抗如乌司奴单抗 ustekinumab)及及 PDE4 抑制剂抑制剂 Apremilast(阿普特斯阿普特斯,Otezla)。6465656566666667

255、67676868686868686962636465666768692014A2015A2016A2017A2018A2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E复合年增长率复合年增长率FY14A-FY18A0.5%FY18A-FY23E0.5%FY23E-FY30E0.2%0.40.5 0.5 0.50.60.70.91.21.62.12.73.44.25.05.96.87.604A2015A2016A2017A2018A2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E20

256、26E2027E2028E2029E2030E复合年增长率复合年增长率FY14A-FY18A8.1%FY18A-FY23E28.0%FY23E-FY30E20.4%抗TNF-AdalimumabCertolizumab抗IL-17BrodalumabIxekizumab阿维A酸Secukinumab抗IL-23GuselkumabRisankizumabTildrakizumabPDE4Apremilast甲氨蝶呤抗TNF-EtanerceptInfliximab抗IL-12/23ustekinumab重度疾病，如果常规药物不能预期治疗成功，请选择一线标签生物制剂之一二线标签治疗一线标签治疗传

257、统治疗中中重重度度寻寻常常型型银银屑屑病病治治疗疗环孢素反应不足，禁忌或不耐受中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)48 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图87:中国市场上获批用于治疗银屑病的主要生物制剂中国市场上

258、获批用于治疗银屑病的主要生物制剂及小分子制剂及小分子制剂 资料来源：米内网，安捷证券；注：RA,类风湿性关节炎；AS,强直性脊柱炎；CD,克罗恩病；UC,溃疡性结肠炎；人均年治疗费用查自药智网，取挂网价中值计算而得，单位：元人民币 图图88:阿普斯特阿普斯特历年全球销售情况历年全球销售情况(百万百万美元美元)资料来源：Bloomberg,安捷证券 靶点靶点药品名称药品名称商品名称商品名称 公司公司股票代码股票代码NMPA获批获批上市时间上市时间适应症适应症用药频率用药频率人均年治人均年治疗费用疗费用纳入医纳入医保时间保时间阿达木单抗(Adalimumab)Humira艾伯维ABBV.US201

259、0年2月RA、AS、银屑病、多关节型幼年特发性关节炎、CD、成人非感染性中间、后、全葡萄膜炎、儿童斑块状银屑病每两周40mg33,5402019格乐立百奥泰生物 688177.CN2019年11月RA、AS、银屑病、CD、成人非感染性中间、后、全葡萄膜炎每两周40mg28,0802019安建宁海正药业600267.CN2019年12月RA、AS、银屑病、CD、成人非感染性中间、后、全葡萄膜炎每两周40mg29,8482019苏立信信达生物1801.HK2020年9月RA、AS和银屑病、多关节型幼年特发性关节炎、儿童斑块状银屑病、成年非感染性中间葡萄膜炎、后葡萄膜炎和全葡萄膜炎。每两周40mg2

260、8,2882020汉达远复宏汉霖2696.HK2020年12月 RA、AS、银屑病每两周40mg23,3742020英夫利昔单抗(Infliximab)Remicade强生JNJ.US2006年5月RA、AS、银屑病、CD、UC零、二及六周时5mg/千克，其后每八周5mg/千克33,2822019益赛普三生国健688336.CN2005年6月RA、AS、银屑病25mg每周两次32,8642017安佰诺海正药业600267.CN2015年4月RA、AS、银屑病25mg每周两次33,0722017强克赛金生物未上市2011年4月RA、AS、银屑病50mg每周一次33,0512017IL-12/IL

261、-23乌司奴单抗(Ustekinumab)喜达诺强生JNJ.US2017年11月 中重度斑块状银屑病、CD首次45毫克，其后每 12周45毫克22,6702021司库奇尤单抗(Secukinumab)可善挺诺华NVS.US2019年4月中重度斑块状银屑病、AS零、一、二、三及四周时300毫克，其后每四周300毫克40,3922020依奇珠单抗(Ixekizumab)拓咨礼来LLY.US2019年9月中重度斑块状银屑病零周时160毫克、接着于二、四、六、八、十及十二周时80毫克，其后每四周80毫克21,9242021IL-23古塞奇尤单抗(Guselkumab)特诺雅强生JNJ.US2019年1

262、2月 中重度斑块状银屑病零、四及其后每八周100毫克224,000未纳入PDE4阿普斯特(Apremilast)欧泰乐安进AMGN.US2021年8月中重度斑块状银屑病第1天：早晨10mg；第2天：早晨10mg和傍晚10mg；第3天：早晨10mg和傍晚20mg；第4天：早晨20mg和傍晚20mg；第5天：早晨20mg和傍晚30mg；第6天和其后：30mg每天2次42,000未纳入TNF-a阿达木单抗生物类似药重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白IL-5386630451594169.1%17.1%-4.1%14.7%-22.9%12.2%14.

263、0%3.4%-28.4%31.7%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0500300350400450500550600650700阿普斯特增长率中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)49 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens

264、 Road Central,Hong Kong 29 September 2022 百时美施贵宝的百时美施贵宝的 Deucravacitinib(Sotyktu)是是全球范围内全球范围内唯一唯一获批上市获批上市用于治疗中重度斑用于治疗中重度斑块型银屑病块型银屑病的的 TYK2 抑制剂抑制剂。Deucravacitinib 获批是基于两项关键 III 期临床研究POETYK PSO-1 和 POETYK PSO-2，研究结果显示，在 1,684 名 18 岁及以上中重度斑块状银屑病患者中，Deucravacitinib(每日一次)疗效优于安慰剂及 Apremilast(每日两次)。Deucrav

265、acitinib 相较于安慰剂及 Apremilast 的疗效优势在第 16 周和第 24 周均有体现，且对 Deucravacitinib 的应答率可持续至第 52 周。其它进展较快的其它进展较快的 TYK2 抑制剂包括：抑制剂包括：辉瑞辉瑞(PFE.US)/Priovant Therapeutics 的的 Brepocitinib 处于临床处于临床 III 期阶段；期阶段；Nimbus Therapeutics 的的 NDI-034858 处于临床处于临床 II 期阶段；期阶段；Ventyx Biosciences(VTYX.US)的的 VTX-958 处于临床处于临床 I 期阶段。期阶段

266、。图图89:JAK 家族抑制剂竞争格局家族抑制剂竞争格局 资料来源：Insight数据库，安捷证券 潜在优势：潜在优势：ICP-332 与与 Deucravacitinib 靶向相同的靶向相同的 TYK2 靶点，目前国内进展居前。靶点，目前国内进展居前。TYK2抑制剂相较于抑制剂相较于 JAK 抑制剂可以更特异地阻断抑制剂可以更特异地阻断 IL-12、IL-23 和干扰素，对于其他保护性的和干扰素，对于其他保护性的细胞因子则没有抑制效应，有望减少目前第一代泛细胞因子则没有抑制效应，有望减少目前第一代泛 JAK 抑制剂的副作用抑制剂的副作用(包括感染、淋包括感染、淋巴细胞减少、血栓栓塞等巴细胞减

267、少、血栓栓塞等)。此外，口服制剂不同于针对。此外，口服制剂不同于针对 IL 分子的分子的注射剂注射剂，可为患者提，可为患者提供给药便利性、提高供给药便利性、提高服药服药依从性依从性，有望成为自身免疫性疾病领域具竞争力的一类药物。据公司资料，ICP-332 对 TYK2 的选择性是 JAK2 的 389.80 倍，而辉瑞/Priovant Therapeutics的 PF-06700841(JAK1/TYK2 抑制剂)和 PF-06826647(TYK2 抑制剂)对 TYK2 的选择性分别是JAK2 的 3.35 和 4.35 倍，体现出 ICP-332 对 TYK2 的高选择性。批准临床批准临

268、床I期期II期期III期期NDA获批上市获批上市Incyte/诺华芦可替尼,Ruxolitinib,Jakavi骨髓纤维化/真性红细胞增多症/移植物抗宿主病辉瑞 托法替尼,Tofacitinib,Xeljanz类风湿关节炎/银屑病关节炎/强直性脊柱炎等Incyte/礼来巴瑞替尼,Baricitinib,Olumiant类风湿关节炎安斯泰来制药吉瑞替尼,Peficitinib,Smyraf类风湿关节炎日本烟草/Torii Pharmaceutical迪高替尼,delgocitinib,Corectim特应性皮炎艾伯维乌帕替尼,Upadacitinib,Rinvoq类风湿关节炎/银屑病关节炎/特应

269、性皮炎BMS菲卓替尼，fedratinib，Inrebic骨髓纤维化辉瑞阿布昔替尼,abrocitinib,Cibinqo特应性皮炎恒瑞医药SHR0302风湿关节炎/强制性脊柱炎/溃疡性结肠炎/克罗恩病等泽璟制药杰克替尼骨髓纤维化/重症斑秃等Incyte/信达itacitinib移植物抗宿主病Theravance BiopharmaTD-0903急性和慢性肺部炎症、纤维化疾病科伦药业KL130008类风湿关节炎微芯生物CS12192类风湿关节炎正大天晴TQ05105骨髓增生性肿痛BMSDeucravacitinib,BMS-986165银屑病系统性红斑狼疮/克罗恩病/溃疡性结肠炎/盘状红斑狼疮

270、BMS-986322自身免疫性疾病辉瑞/Priovant TherapeuticsBrepocitinib,PF-06700841皮肌炎系统性红斑狼疮Ropsacitinib,PF-06826647化脓性汗腺炎/银屑病Nimbus TherapeuticsNDI-034858斑块状银屑病诺诚健华ICP-332特应性皮炎，银屑病ICP-488自身免疫性疾病Ventyx BiosciencesVTX-958自身免疫性疾病GalapagosGLPG3667中重度斑块状银屑病Esker TherapeuticsESK-001自身免疫性疾病百济神州BGB-23339中重度斑块状银屑病适应症适应症全球最高

271、临床进展全球最高临床进展公司公司第一代第一代非选择非选择性性JAK抑制剂抑制剂分类分类第二代第二代选择性选择性JAK抑抑制剂制剂药物药物TYK2抑抑制剂制剂中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)50 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 Septemb

272、er 2022 图图90:ICP-332 与同类药物对与同类药物对TYK2 的选择性对比的选择性对比 资料来源：公司，安捷证券；注：上述数据非头对头对比研究 ICP-332 口服给药在咪喹莫特诱导的小鼠银屑病模型、口服给药在咪喹莫特诱导的小鼠银屑病模型、IL-23 诱导的银屑病样棘皮症小鼠模诱导的银屑病样棘皮症小鼠模型的小鼠结肠炎模型中均显示出良好的体内免疫抑制及抗炎效果。型的小鼠结肠炎模型中均显示出良好的体内免疫抑制及抗炎效果。在咪喹莫特诱导的小鼠银屑病模型中，ICP-332 每天两次经口灌胃给药，能降低模型动物的 PASI 临床评分，红斑、鳞屑和增厚等皮损症状均可见缓解，抑制表皮增厚和炎症

273、细胞浸润等银屑病相关的组织病理学改变，并缓解体重下降。在每天两次给药 12.5-50mg/kg 的剂量范围内，ICP-332 的药效作用呈现剂量依赖性。在小鼠银屑病样棘皮症模型中，ICP-332 在每天两次给药 12.5、25 和50mg/kg 的剂量下连续口服给药，能减少模型小鼠的耳朵厚度，抑制耳朵肿胀、表皮增厚和炎症细胞浸润等组织病理学改变，改善疾病进展。图图91:ICP-332 临床临床前动物前动物试验试验数据数据 资料来源：公司，安捷证券；PO,口服；BID,每天两次给药 研发进展：研发进展：ICP-332 特应性皮炎特应性皮炎和银屑病适应症均处于和银屑病适应症均处于中国中国临床临床

274、II 期阶段期阶段，我们预计，我们预计FY26E 获批获批。收入收入估估计计：我们预计风险调整后的我们预计风险调整后的 ICP-332 峰值销售有望于峰值销售有望于 FY31E 达约达约 10.0 亿亿人民币。人民币。图图92:ICP-332 中国销售收入预测中国销售收入预测(单位：百万人民币单位：百万人民币)资料来源：安捷证券预测 ICP-332(TYK抑制剂抑制剂)收入预测收入预测2020A2021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E特应性皮炎特应性皮炎销售额销售额218.2401.7560.2626.3683.5703.3

275、增长率增长率84.1%39.5%11.8%9.1%2.9%中重度斑块性银屑病中重度斑块性银屑病销售额销售额98.4178.3245.1270.3291.4299.8增长率增长率81.2%37.5%10.3%7.8%2.9%总收入总收入销售额销售额317 580 805 897 975 1,003 增长率增长率83.2%38.8%11.3%8.7%2.9%中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)51 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 1

276、83 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 财务模型财务模型 图图93:损益表损益表(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 2020A2021A2022E2023E2024E收入收入1 1,043 557 1,412 1,993 销售成本-(66)(67)(155)(219)毛利毛利1 977 491 1,257 1,774 研发开支(403)(722)(758)(1,061)(1,379)行政开支(89)(1

277、40)(161)(182)(203)销售费用(68)(298)(418)(501)(552)经营利润经营利润(559)(182)(846)(487)(360)其他收入201 208 145 150 173 其他收益及亏损167 162 85 90 113 财务费用(1)(3)-除税前利润(亏损)除税前利润(亏损)(392)(20)(761)(397)(247)所得税-(47)-60 37 净利润(亏损)净利润(亏损)(392)(67)(761)(338)(210)少数股东权益0 2 -归母净利润归母净利润(391)(65)(761)(338)(210)经调整归母净利润 经调整归母净利润(367

278、)(31)(761)(338)(210)基本每股盈利(人民币)基本每股盈利(人民币)-0.40-0.05-0.56-0.25-0.15经调整摊薄每股盈利(人民币)经调整摊薄每股盈利(人民币)-0.38-0.02-0.56-0.25-0.15利润率利润率毛利率毛利率100%94%88%89%89%研发费用n.m336%150%123%118%行政费用n.m65%32%21%17%销售费用5001%29%75%36%28%经调整净利润率经调整净利润率n.m.-3%-137%-24%-11%增长率增长率收入收入9%76369%-47%153%41%毛利毛利9%71554%-50%156%41%研发费

279、用89%79%5%40%30%行政费用n.m n.m15%13%12%销售费用1872%338%40%20%10%经营利润经营利润249%-10%-28%-69%-455%归母净利润归母净利润-82%-84%1079%-56%-38%经调整净利润经调整净利润-83%-91%2330%-56%-38%摊薄每股盈利摊薄每股盈利-96%-88%1079%-56%-38%中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)52 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后

280、大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图94:资产负债表资产负债表(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 2020A2021A2022E2023E2024E物业厂房及设备306 430 612 803 987 无形资产40 37 36 35 33 其他99 513 513 513 513 非流动资产合计非流动资产合计445 980 1,161 1,351 1,534 存货2 10 49 102

281、 126 贸易应收款0 45 46 97 137 按金、预付款及其他应收款121 116 116 116 116 银行结余及现金3,970 5,929 7,678 7,096 6,674 其他-317 317 317 317 流动资产合计流动资产合计4,092 6,417 8,207 7,728 7,370 总资产总资产4,538 7,398 9,368 9,078 8,903 贸易应付款6 85 37 85 120 短期贷款及借款-其他99 245 245 245 245 流动负债合计流动负债合计104 329 281 330 365 长期贷款及借款-其他1,273 1,409 1,409

282、1,409 1,409 非流动负债合计非流动负债合计1,273 1,409 1,409 1,409 1,409 总负债总负债1,377 1,739 1,691 1,739 1,774 普通股及额外实缴资本0 0 0 0 0 储备3,104 5,605 7,623 7,285 7,075 非控股权益56 54 54 54 54 权益总额权益总额3,161 5,659 7,677 7,339 7,129 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)53 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Webs

283、ite:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图95:现金流量表现金流量表(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测 2020A2021A2022E2023E2024E除税前(亏损)溢利除税前(亏损)溢利(392)(20)(761)(397)(247)折旧和摊销11 32 69 91 111 其他-0 0 营运资金变动前经营现金流营运资金变动前经营现金流(380)12

284、 (692)(247)(99)营运资金变动(5)26 (88)(55)(29)已付所得税(3)79 (48)48 35 已收银行利息0 764 (0)2 0 经营活动所用现金净额经营活动所用现金净额(173)167 (780)(302)(128)购买物业、厂房及设备(251)(166)(250)(280)(294)购买其他无形资产(0)(1)-购买其他金融资产82 1,896 -其他(938)(3,459)-投资活动所用现金净额投资活动所用现金净额(1,107)(1,730)(250)(280)(294)发现股份所得款项2,128 2,511 2,779 -借款所得净额-50 -其他110 (

285、17)-融资活动所得现金净额融资活动所得现金净额2,238 2,545 2,779 -汇率变动影响(252)(45)-现金及现金等价物增加净额现金及现金等价物增加净额707 937 1,749 (582)(422)期初现金及现金等价物1,594 2,301 3,237 4,987 4,405 定期存款受限制现金1,669 2,691 2,691 2,691 2,691 期末现金及现金等价物期末现金及现金等价物3,970 5,929 7,678 7,096 6,674 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)54 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(8

286、52)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图96:财务摘要财务摘要(百万人民币百万人民币)资料来源：公司、安捷证券预测，截至2022年9月21日 利润表(百万人民币)利润表(百万人民币)2020A2021A2022E2023E2024E现金流表(百万人民币)现金流表(百万人民币)2020A2021A2022

287、E2023E2024E收入收入11,0435571,4121,993除税前(亏损)溢利除税前(亏损)溢利(392)(20)(761)(397)(247)销售成本0(66)(67)(155)(219)折旧和摊销毛利毛利19774911,2571,774其他0006037营运资金变动前经营现金流营运资金变动前经营现金流(380)12(692)(247)(99)研发费用(403)(722)(758)(1,061)(1,379)营运资金变动(5)26(88)(55)(29)行政费用(89)(140)(161)(182)(203)已付所得税(3)79(48)4835销售费用(68)

288、(298)(418)(501)(552)已收银行利息0764(0)20经营溢利经营溢利(559)(182)(846)(487)(360)经营活动所用现金净额经营活动所用现金净额(173)167(780)(302)(128)其他收入2073购买物业、厂房及设备(251)(166)(250)(280)(294)其他收益及亏损13购买其他无形资产(0)(1)000财务费用(1)(3)000购买其他金融资产821,896000除税前溢利除税前溢利(392)(20)(761)(397)(247)其他(938)(3,459)000投资活动所用现金净额投资活动所用

289、现金净额(1,107)(1,730)(250)(280)(294)所得税0(47)06037净利润净利润(392)(67)(761)(338)(210)发行股份所得款项2,1282,5112,77900少数股东权益02000借款所得净额050000归母净利润归母净利润(391)(65)(761)(338)(210)其他110(17)000经调整净利润经调整净利润(Non-GAAP)(367)(31)(761)(338)(210)融资活动所得现金净额融资活动所得现金净额2,2382,5452,77900Basic EPS(RMB)-0.40-0.05-0.56-0.25-0.15Diluted

290、EPS(RMB,Non-GAAP)-0.38-0.02-0.56-0.25-0.15汇率变动影响(252)(45)000现金及现金等价物增加净额现金及现金等价物增加净额7079371,749(582)(422)资产负债表(百万人民币)资产负债表(百万人民币)2020A2021A2022E2023E2024E期初现金及现金等价物1,5942,3013,2374,9874,405存货21049102126定期存款受限制现金1,6692,6912,6912,6912,691贸易应收款0454697137期末现金及现金等价物期末现金及现金等价物3,9705,9297,6787,0966,674按金、预

291、付款及其他应付款6116银行结余及现金3,9705,9297,6787,0966,674同比增长率同比增长率2020A2021A2022E2023E2024E其他03收入9.4%76368.7%-46.6%153.3%41.1%流动资产合计流动资产合计4,0926,4178,2077,7287,370毛利9.4%71554.4%-49.8%156.2%41.1%研发开支89.0%79.2%5.0%40.0%30.0%物业厂房及设备306430612803987无形资产4037363533利润率利润率2020A2021A2022E2023E2024E其

292、他995毛利率100.0%93.7%88.0%89.0%89.0%非流动资产合计非流动资产合计4459801,1611,3511,534研发费用率336%150%123%118%总资产总资产4,5387,3989,3689,0788,903销售费用率5001%29%75%36%28%贸易应付款6853785120运营效率运营效率2020A2021A2022E2023E2024E短期贷款及借款00000库存周期(天)1,5052777855其他99245245245245应收账款周期(天)30303030流动负债合计流动负债合计0365应付账款周期(天

293、)7,4481,338497358长期贷款及借款00000财务比率财务比率2020A2021A2022E2023E2024E其他1,2731,4091,4091,4091,409流动比率39.219.529.223.420.2非流动负债合计非流动负债合计1,2731,4091,4091,4091,409速动比率1.21.51.91.91.9总负债总负债1,3771,7391,6911,7391,774资产回报率(8.6%)(0.9%)(8.1%)(3.7%)(2.4%)股本回报率(12.4%)(1.1%)(9.9%)(4.6%)(2.9%)普通股及额外实缴资本00000负债股权比率0.40.3

294、0.20.20.2储备3,1045,6057,6237,2857,075非控股权益5654545454估值比较估值比较2020A2021A2022E2023E2024E权益总额权益总额3,1615,6597,6777,3397,129P/B(x)2.41.91.41.51.5每股净资产(人民币)3.34.15.65.45.2P/E(x)n.m.n.m.n.m.n.m.n.m.每股净资产(港元)3.84.86.56.26.1P/S(x)822.91.52.81.10.8中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)55 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(8

295、52)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 附录附录 图图97:公司股权架构公司股权架构 资料来源：公司招股书，上交所，安捷证券 中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)56 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk

296、網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 图图98:公司管理层公司管理层 资料来源：公司招股书，上交所，安捷证券 姓名姓名年龄年龄职位职位加入集团日加入集团日期期委任日期委任日期角色及职责角色及职责教育经历教育经历工作经验工作经验崔霁松博士59执行董事、主席兼行政总裁2015年11月3日2015年11月3日整体策略规划、业务方向及营运管理1983年7月，获山东大

297、学微生物学学士学位1992年12月，获普渡大学生物科学哲学博士学位1996年9月，于霍华德休斯医学院研究所完成心血管研究博士后培训1996.10-2010.10:MerckCo,担任早期开发团队负责人2011.08-2015.08:PPD公司BioDuro LLC,担任行政总裁兼首席科学官获选为美中医药开发协会第17届主席，为第一位女性主席；为3项专利的主要专利持有人赵仁滨博士53执行董事 2015年11月3日2015年11月3日整体策略规划、业务方向及营运管理1991年7月，获清华大学生物科学与生物技术学士学位1999年5月，获约翰霍普金斯大学医学院生物化学与分子生物学博士学位2002.08

298、-2008.12:强生，担任首席科学家2010.03-2013.03:Shenzhou Tianchen Technology Inc.,担任研究员2013.03-2015.08:润诺，担任发现生物学总监2015.08-2018.04:诺诚健华生物学高级总监施一公博士54非执行董事2015年11月3日 2018年11月28日参与策略等重大事宜的决策1989年7月，获清华大学生物科学与生物技术学士学位1999年5月，获约翰霍普金斯大学医学院生物物理学和生物物理化学博士学位中国科学院院士、美国艺术与科学院外籍院士、美国国家科学园外籍院士、欧洲分子生物学组织(EMBO)外籍成员1998.02-200

299、8.12:普林斯顿大学，担任助理、副教授及教授2007年11月起，担任清华大学多个职位，包括生命科学学院院长、清华大学副校长及大学教授2018年4月起，创立西湖大学，出任首任校长金明47非执行董事2022年3月31日2022年3月31日参与策略等重大事宜的决策1997年6月，获浙江大学生物科学与技术学士学位2000年，获中国人民解放军军事医学科学院遗传学硕士学位2000.08-2004.06:上海三维生物技术，担任总裁助理2004.07-2012.04:天津国韵生物科技，担任综合部经理；天津国韵生物材料，担任副总经理及董事会秘书2012.05-2017.06:杭州康万达医药科技，担任副总经理2

300、017：北京汉康创业投资管理，投资总监/董事总经理/合伙人付山先生54非执行董事2018年2月5日2018年2月5日参与策略等重大事宜的决策1988年7月，获北京大学历史学文学学士学位1991年7月，获北京大学历史学硕士学位2008.06-2013.10:Blackstone(Shanghai)Equity Investment Management Company Limited北京分公司，高级董事总经理2013.10:Vivo Capital LLC,联席行政总裁兼大中华区行政总裁2016.01:东曜药业(1875.HK)，出任非执行董事2018.07:Sinovac Biotech Co

301、.,Ltd(SVA.US),出任非执行董事谢榕刚36非执行董事2021年3月31日2021年3月31日参与策略等重大事宜的决策2008年6月，获东南大学生物医学工程学士学位2011年6月，获东南大学生物科学与医学工程硕士学位2011.06-2015.07:苏州凯风正德投资2015.09-2020:上海正心谷投资管理，担任高级投资经理/董事总经理/合伙人2019.11:上海艾力斯医药(688578.CN)，出任董事2020.08:康方生物(9926.HK)，出任非执行董事张泽民博士54独立非执行董事2015年11月3日2016年3月6日监督并向董事会提供独立判断1988年7月，获南开大学遗传学理

302、学学士学位1995年8月，获宾夕法尼亚大学生物化学和分子生物学博士学位1998.01-2014.08:Genentech Inc.,担任首席科学家2014.05:担任北京大学生物科学院终身教授2016-2019:中国生物信息学和系统生物学细胞生物学学会会员胡兰女士50独立非执行董事2020年3月11日2020年3月11日监督并向董事会提供独立判断1994年7月，获北京机械工业学院工业会计学学士学位1997年3月，获CICPA资格2005年2月，获纽约州立大学布法罗大学工商管理硕士学位1994.07-2002.06:Arther Andersen2002.07-2018.06:普华永道会计师事务

303、所咨询服务部，合伙人陈凯先博士76独立非执行董事2020年3月11日2020年3月11日监督并向董事会提供独立判断1968年8月，获复旦大学放射化学学士学位1982年2月，中国科学院上海药物研究所量子化学和结构化学硕士学位1985年2月，中国科学院上海药物研究所量子化学博士学位1999年起为中国科学院院士1990-2004:中国科学院上海药物研究所，担任研究员、所长2005-2014:上海中医药大学，担任大学教授、校长2014-2015:复旦张江(1349.HK)，出任独立非执行董事2018.10:Zai Lab Limited(ZLAB.US)及信达生物(1801.HK)，出任独立非执行董事

304、中国医药行业中国医药行业|诺诚健华诺诚健华(9969.HK)57 電話/Tel：(852)3891 5000 傳真/Fax：(852)3571 9119 郵箱/E-mail:.hk 網址/Website:.hk 地址/Add：香港皇后大道中 183 號中遠大厦 39 樓 3908-09 室 Units 08-09,39/F,COSCO Tower,No.183 Queens Road Central,Hong Kong 29 September 2022 免责声明免责声明 分析员认证分析员认证/利益披露事项利益披露事项 1.本研究报告中所表达的意见，准确地反映了分析员对于有关证券或发行人的个人

305、观点。研究分析员的薪酬与在研究报告中表达的具体建议或观点没有任何直接或间接的相关。2.分析员或与其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。3.分析员或与其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。4.安捷证券或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1%或以上的财务权益。5.分析员确认截至在就发行人的投资研究发出前 30 日内及就发行人的投资研究发出后的 3 个营业日内并未及将不会交易或买卖涉及其评论的发行人的任何证券。免责声明免责声明 本研究报告内容既不代表安捷证券有限公司(“安捷证券”)或其集团公司的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之

306、要约。本公司或其集团公司毋须承担因使用本研究报告所载数据而可能直接或间接引致之任何责任。安捷证券或其集团公司有可能会与本研究报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务(例如:配售代理、牵头经辨人、保荐人、包销商或从事自营投资于该股票)。安捷证券尽力确保研究报告中的准确性、完整性、可靠性与及时性，但并不承诺或保证有关资料的准确性、完整性、可靠性与及时性，亦不会承担因阅读或引用本研究报告致损失的任何法律责任(不论民事、合约或其他责任)。安捷证券可能已刊发与本研究报告不一致及与本研究报告所载资料达致不同结论之其他报告。该等报告反映不同假设、市场状况、观点及编制报告之分析员之分析方法。本研究报告中可能存

307、在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述，因此可能具有不确定性。过往表现并不可视作未来表现之指标或保证，亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证。安捷证券或其集团公司之董事或雇员，如有投资于本研究报告内所涉及的任何公司之证券或衍生产品时，其所作出的投资决定，可能与本研究报告所述的观点并不一致。安捷证券的销售员、交易员和其它专业人员可能会向安捷证券的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。安捷证券或其集团公司的其它部门可能会做出与本研究报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策。投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的，及当中的风险。在决定

308、投资前，如有需要，投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择。本研究报告的编制仅供一般刊发，并无考虑收取本研究报告的任何个别人士之特定投资目标、财务状况及个别需要。同时，本研究报告并非针对或意图向任何属于任何司法管辖范围的市民或居民或身处于任何司法管辖范围的人士或实体发布或供其使用，而此等发布、公布、可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例，或会令安捷证券或其集团公司在此等司法管辖范围内受制于任何注册或领牌规定。本研究报告之所有意见均可在不作另行通知之下作出更改。安捷证券保留所有权利。除非特别允许，本研究报告任何部分不得未经安捷证券事先书面许可以任何方式进行复制或转载。安捷证券概不承担第三方此方面行为的任何责任。