1、 证券证券研究报告研究报告 | 行业行业深度报告深度报告 可选消费可选消费 | 批发零售批发零售 推荐推荐（维持维持） 稳扎稳打、垂直聚焦，叮咚买菜的卖菜经稳扎稳打、垂直聚焦，叮咚买菜的卖菜经 2020年年02月月18日日 叮咚买菜深度报告叮咚买菜深度报告 上证指数上证指数 2985 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 96 2.5 总市值（亿元） 8097 1.3 流通市值 （亿元） 5993 1.2 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -5.0 1.5 2.1 相对表现 -3.2 -8.4 -20.0 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 【招商零售】

2、疫情期间，全民买 菜数据透视与买菜攻略 2020-02-09 2、 阿里巴巴上：生态赋能业务稳健 发展新零售研究框架之电商系列 2019-12-02 3、 盒马更新报告业态创新与商品 力打造，新零售之路砥砺前行 2019-11-22 本篇报告回顾了生鲜电商的发展历程，并以叮咚买菜为切入点，复盘叮咚买菜发本篇报告回顾了生鲜电商的发展历程，并以叮咚买菜为切入点，复盘叮咚买菜发 展历程， 从融资历史、 布局城市、 严选展历程， 从融资历史、 布局城市、 严选 SKU、 自营配送、 单仓模型等全面阐释 “前、 自营配送、 单仓模型等全面阐释 “前 置仓置仓+到仓”的商业模式到仓”的商业模式。疫情加速生

3、鲜电商发展，叮咚买菜有望通过深度绑定。疫情加速生鲜电商发展，叮咚买菜有望通过深度绑定 上游供应链、 数据算法赋能生鲜新零售进一步提升运营效率， 成为前置仓破局者。上游供应链、 数据算法赋能生鲜新零售进一步提升运营效率， 成为前置仓破局者。 千亿级生鲜电商高速增长，疫情加速渗透率上行。生鲜电商市场规模达千亿千亿级生鲜电商高速增长，疫情加速渗透率上行。生鲜电商市场规模达千亿 级，年复合增长率高达级，年复合增长率高达 74%，但生鲜电商渗透率较低，远低于服饰和个人护，但生鲜电商渗透率较低，远低于服饰和个人护 理等其他品类，未来仍有很大的发展空间。多种业态共同发展，但盈利模式理等其他品类，未来仍有很大

4、的发展空间。多种业态共同发展，但盈利模式 尚未完全跑通是当下生鲜电商的显著特点。随着资本介入和巨头入场，生鲜尚未完全跑通是当下生鲜电商的显著特点。随着资本介入和巨头入场，生鲜 电商已步入高速发展后期，未来将迎来新一轮洗牌。电商已步入高速发展后期，未来将迎来新一轮洗牌。 聚焦生鲜，叮咚买菜以“前置仓到家”模式快速完成跑马圈地。叮咚买菜聚焦生鲜，叮咚买菜以“前置仓到家”模式快速完成跑马圈地。叮咚买菜 在在 2017 年由叮咚小区转型而成，聚焦生鲜到家，深耕上海，在上海拥有年由叮咚小区转型而成，聚焦生鲜到家，深耕上海，在上海拥有 254 个前置仓。此后，叮咚买菜向一二线城市提速扩张，共进入个前置仓。

5、此后，叮咚买菜向一二线城市提速扩张，共进入 8 个城市，线上个城市，线上 日均单量位居多城榜首。在打法上，叮咚买菜强调品质、时间、品类三个确日均单量位居多城榜首。在打法上，叮咚买菜强调品质、时间、品类三个确 定性，拥有自营配送，定性，拥有自营配送，严控严控 SKU 至至 1700+、单仓面积至、单仓面积至 300 平方米，从而保平方米，从而保 持高周转。持高周转。以地推为主要推广渠道，以地推为主要推广渠道，叮咚叮咚多渠道精准获客，快速完成跑马圈多渠道精准获客，快速完成跑马圈 地地， 同时同时以 “低门槛客单以 “低门槛客单+高复购” 为特点， 第高复购” 为特点， 第 31 个月长期留存率翘尾

6、到个月长期留存率翘尾到 38%， 老用户月均消费老用户月均消费 6.5 次，处于行业领先地位次，处于行业领先地位。2019 年，叮咚买菜在全国共计年，叮咚买菜在全国共计 拥有拥有 550 个前置仓，全年个前置仓，全年 GMV 突破突破 50 亿。亿。 叮咚买菜的机会与破局：供应链制胜法则。疫情给生鲜电商带来机遇和挑战，叮咚买菜的机会与破局：供应链制胜法则。疫情给生鲜电商带来机遇和挑战， 叮咚买菜经营数据大幅转优，客单价突破叮咚买菜经营数据大幅转优，客单价突破 100 元；供应链优化将成为未来生元；供应链优化将成为未来生 鲜电商致胜关键；叮咚买菜致力源头直采，“采购鲜电商致胜关键；叮咚买菜致力源

7、头直采，“采购-分选中心分选中心-前置仓”三段运前置仓”三段运 输到家，减少中转环节，保证输到家，减少中转环节，保证 32%的高毛利率；数据算法对订单预测、末端的高毛利率；数据算法对订单预测、末端 配送调度、用户画像识别、供应链透明化四个环节起到重要的推动作用；配送调度、用户画像识别、供应链透明化四个环节起到重要的推动作用；VS 超市到家：叮咚前置仓更易选址，租金更低，小超市到家：叮咚前置仓更易选址，租金更低，小 SKU 分拣快；分拣快；VS 每日优鲜：每日优鲜： 叮咚垂直经营生鲜品类，叮咚垂直经营生鲜品类，赛道更加细分赛道更加细分。疫情后客单价的提升和未来订单密疫情后客单价的提升和未来订单密

8、 度的增强将进一步降低履单费用，从而提高利润率。未来叮咚买菜市场规模度的增强将进一步降低履单费用，从而提高利润率。未来叮咚买菜市场规模 有望大幅增长，目标有望大幅增长，目标 2020 年年 GMV 突破突破 200 亿元。亿元。 宁浮洁宁浮洁 S02 丁浙川丁浙川 S02 研究助理 周洁周洁 -10 -5 0 5 10 15 20 25 Feb/19Jun/19Sep/19Jan/20 (%)批发零售沪深300 行业研究行业研究 Page 2 正文目录 一、生鲜电商：规模千亿的高增长赛道 . 4 1.1 生鲜电商市场规模迅速增长，发展空间大 . 4

9、1.2 高速发展后期，行业或将迎来新一轮洗牌 . 4 1.3 多种业态共发展，商业模式均尚待跑通 . 6 二、叮咚买菜：“前置仓+到家”的生鲜电商 . 7 2.1 复盘叮咚买菜：转型中寻机遇 . 7 2.2 深耕上海，向一二线城市提速扩张 . 8 2.3 严控 SKU+自营配送保证高周转 . 9 2.4“低门槛客单+高复购”，快速完成跑马圈地 . 11 三叮咚买菜的机会与破局：供应链制胜法则 . 14 3.1 疫情加速生鲜消费线上化，叮咚迎来“破局年” . 14 3.2 供应链优化是制胜关键 . 16 3.3 采购-分选中心-前置仓，三段运输保证生鲜高毛利 . 16 3.4 数据算法赋能生鲜新

10、零售，损耗率有望进一步降低 . 18 3.5 与竞争对手相比，叮咚稳扎稳打、更垂直聚焦 . 19 3.6 前期靠客单价，后期靠订单数，履单费用进一步缩小 . 21 图表目录 图 1: 中国生鲜电商市场交易规模及增速 . 4 图 2：生鲜电商在生鲜零售市场的份额占比 . 4 图 3：中国生鲜电商发展历程 . 5 图 4：生鲜赛道百花齐放 . 5 图 5: 生鲜电商分类 . 6 图 6：生鲜电商分类对比 . 6 图 7：叮咚买菜发展历程 . 7 图 8：叮咚买菜前置仓布局城市 . 8 图 9：线上日订单量：叮咚买菜 vs 盒马（2019 年 8 月） . 9 图 10：叮咚买菜 SKU 结构 .

11、9 图 11：叮咚买菜 APP 上海品茶品类 . 9 图 12: 叮咚买菜的“三个确定性” . 10 rQtMoOtPtOrPpNrQqPuNqPaQdN6MsQoOoMpPjMrRtRlOmOnN9PpPwOwMrNwOvPtQmM 行业研究行业研究 Page 3 图 13：叮咚买菜“7+1”品控 . 10 图 14：叮咚买菜前置仓外观 . 10 图 15：叮咚买菜前置仓水产区 . 10 图 16：自营配送模式及好处 . 11 图 17：叮咚买菜线下地推 . 11 图 18：叮咚买菜 APP“邀请有礼”界面 . 11 图 19：叮咚买菜不同途径所获新客占比 . 12 图 20：叮咚买菜客单价变化

12、 . 12 图 21：叮咚买菜用户长期留存率 . 12 图 22：叮咚买菜 APP“吃什么”板块 . 13 图 23：叮咚买菜 APP“推荐做法”板块 . 13 图 24：疫情对生鲜电商日均活跃用户规模的影响 . 14 图 25：疫情期间订单量暴增 . 14 图 26：订单页面提示配送运力已满/商品库存不足 . 14 图 27：疫情对叮咚买菜部分数据的影响 . 15 图 28：中国传统生鲜供应链 . 16 图 29：叮咚买菜供应链拆解 . 17 图 30：叮咚买菜 32%毛利率拆分 . 17 图 31：数据算法对叮咚买菜四个环节的推动作用 . 18 图 32：超市到家的两种类型 . 19 图

13、33：叮咚买菜 VS 盒马 . 19 图 34：叮咚买菜品类 VS 每日优鲜品类 . 20 表 1：叮咚买菜融资历史 . 7 表 2：前置仓模式生鲜电商客单价对比 . 12 表 3：2020 春节生鲜电商 APP 日活跃用户规模 . 15 表 4：疫情前盈亏平衡时单仓模型 . 15 表 5：疫情期间成熟仓单仓模型 . 16 表 6：各种生鲜业态对比 . 20 表 7：物流费用率和客单价以及配送员人均配送笔数高度相关 . 21 表 8：叮咚买菜未来 5 年规模预测 . 21 一、生鲜电商：规模千亿的高增长赛道 1.1 生鲜电商市场规模迅速增长，发展空间大 中国生鲜电商市场规模增长迅速，规模达千亿

14、级。中国生鲜电商市场规模增长迅速，规模达千亿级。根据艾瑞咨询数据，截至 2018 年底 生鲜电商市场规模达到 2045 亿，20132018 年复合增长率高达 74%。随着生鲜电商 基础设施完善、 用户习惯养成， 市场发展愈加成熟， 千亿级市场规模预计将进一步扩大， 预计 2020 年中国生鲜电商市场规模将达到 4040.7 亿元。 生鲜行业线上渗透率低，未来有望进一步提升。生鲜行业线上渗透率低，未来有望进一步提升。生鲜毛利率低、冷链运输成本高、用户 习惯难以养成等， 线上渗透率远低于服装、 3C家电等。 2019年生鲜电商渗透率为6.3%， 随着技术的更迭和消费者线上购买生鲜的习惯养成，叠加

15、此次疫情影响下，生鲜电商渗 透率有望加速上行。 图图 1: 中国生鲜电商市场交易规模及增速中国生鲜电商市场交易规模及增速 图 图 2：生鲜电商在生鲜零售市场的份额占比：生鲜电商在生鲜零售市场的份额占比 资料来源：艾瑞咨询, 招商证券 资料来源：欧睿, 招商证券 1.2 高速发展后期，行业或将迎来新一轮洗牌 中国生鲜电商发展经历了探索期、市场启动期、高速发展期、应用成熟期四个阶段。 探索期（探索期（2005-2008 年） ：年） ：2005 年，易果生鲜上线，标志着生鲜零售开始线上化，生 鲜电商平台开始出现。此时生鲜品类主要以水果为主，尚未涉及蔬菜、肉禽蛋等。但由 于食品安全事件频发，平台同质

16、化严重等原因，第一波浪潮很快退去。 市场启动期 （市场启动期 （2009-2012 年） ：年） ： 随着社交媒体和移动互联网的快速发展， B2CC2CO2O 模式的生鲜电商纷纷出现，生鲜电商开始谋求全品类，多模式的发展路径。2012 年， 本来生活“褚橙进京”营销成功，被称为中国生鲜电商元年。 高速发展期（高速发展期（2013-2022 年） ：年） ：生鲜电商市场受到资本方的高度关注，迅速崛起。与 此同时，阿里、腾讯、京东等巨头纷纷入局，资本向头部集中，厂商资源整合，但仍未 出现成熟的盈利模式。 应用成熟期（应用成熟期（2023- 年） ：年） ：生鲜电商的市场格局基本确定，市场进入稳步增

17、长时期。 行业研究行业研究 Page 5 图图 3：中国生鲜电商发展历程中国生鲜电商发展历程 资料来源：易观，招商证券 2016 年起，生鲜电商赛道倒闭、爆雷、并购风波频出。年起，生鲜电商赛道倒闭、爆雷、并购风波频出。20162019 年，美味七七、本 来便利、许仙、呆萝卜、妙生活等生鲜电商，纷纷曝出经营困局、融资不畅、资金断裂 等问题，暂停运营、大规模关仓的现象时有发生。虽然生鲜有“高频、刚需”的特点，虽然生鲜有“高频、刚需”的特点， 但生鲜电商的“低毛利、高损耗”导致生鲜电商的盈利模式仍不清晰。但生鲜电商的“低毛利、高损耗”导致生鲜电商的盈利模式仍不清晰。随着资本介入和随着资本介入和 巨头

18、入场，生鲜电商已步入高速发展后期，未来将迎来新一轮洗牌。巨头入场，生鲜电商已步入高速发展后期，未来将迎来新一轮洗牌。 图图 4：生鲜赛道百花齐放：生鲜赛道百花齐放 资料来源：招商证券 行业研究行业研究 Page 6 1.3 多种业态共发展，商业模式均尚待跑通 我国 to C 型生鲜电商可初步分为以下五类： 传统生鲜电商：传统生鲜电商： 通过互联网将生鲜产品通过自建物流或者第三方物流方式直接配送给 消费者。优势：获客成本低；劣势：时效差，配送时间长达数天。 前置仓前置仓+到家：到家：在离用户最近的地方布局集仓储、分拣、配送于一体的仓储点，缩短 配送链条，降低电商配送成本。优势：时效强；劣势：前期

19、投入较大；获客成本较高。 到店到店+到家：到家：到店消费+线上购物+即时配送，提供线上线下一体化消费体验。优势： 为消费者提供线上线下一体化体验；劣势：租金费用高。 平台平台+到家到家： 平台通过与线下商超、 零售店和便利店等合作， 为消费者提供到家服务。 优势：作为平台无需自建仓储，模式较轻；劣势：无法把控产品质量。 社区拼团：社区拼团：招募小区业主和便利店店主作为社区合伙人/团长，由团长收集用户订单 信息， 平台统一处理配货， 用户在社区自提商品， 如兴盛优选、 食享会、 十荟团。 优势： 获客成本低，运营模式轻；劣势：SKU 受限，且团长管理较为松散。 图图 5: 生鲜电商分类生鲜电商分

20、类 图 图 6：生鲜电商分类对比：生鲜电商分类对比 资料来源：艾瑞咨询, 招商证券 资料来源： 招商证券 行业研究行业研究 Page 7 二、叮咚买菜： “前置仓+到家”的生鲜电商 2.1 复盘叮咚买菜：转型中寻机遇 叮咚买菜是一款自营生鲜平台及提供配送服务的生活服务类叮咚买菜是一款自营生鲜平台及提供配送服务的生活服务类 APP，主要提供的产品有 蔬菜、豆制品、水果、肉禽蛋、水产海鲜、米面粮油、休闲食品等，由上海壹佰米网络 科技有限公司运营并开发。叮咚买菜的前身为叮咚小区。叮咚买菜的前身为叮咚小区。叮咚小区 2014 年 3 月在上海 成立，聚焦在邻里社交上。20142017 年这三年时间，创

21、始人梁总探索过各种社区和 家庭生活服务方向，包括送早餐、干洗、到家清洁、送鲜花等，但由于低频或非刚需， 这些邻里社交的方向并没有走通。 2017 年年 5 月，叮咚小区转型，正式更名为叮咚买菜，月，叮咚小区转型，正式更名为叮咚买菜，叮咚团队开始叮咚团队开始 All in 在生鲜到家在生鲜到家 上， 此后叮咚买菜增长迅猛。上， 此后叮咚买菜增长迅猛。 2018 年 7 月， 叮咚买菜成立一周年， 日单量突破 3 万单， GMV 达 3600 万+。2019 年 12 月，叮咚买菜在全国已有 550 个前置仓，日单量突破 50 万单，12 月营收达 7 亿，2019 年全年年全年 GMV 达达 5

22、0 亿亿+。 图图 7：叮咚买菜发展历程：叮咚买菜发展历程 资料来源：公开资料整理，招商证券 表表 1：叮咚买菜融资历史：叮咚买菜融资历史 时间时间 融资轮次融资轮次 投资方投资方 2017.05 天使轮 涌铧投资 2018.05 Pre-A 轮 高榕资本 2018.07 A 轮 达晨创投、红星美凯龙 2018.09 A+轮 高榕资本 2018.10 B 轮 老虎基金、高榕资本、琥珀资本 2018.11 B+轮 红杉资本中国 2018.12 B+轮 今日资本 2019.03 B+轮 CMC 资本、今日资本、鸥翎投资 2019.07 B+轮 星界资本、CMC 资本、贝塔斯曼亚洲投资基金、 启明创

23、投、龙湖资本 资料来源：虎博，招商证券 行业研究行业研究 Page 8 2.2 深耕上海，向一二线城市提速扩张 小区域高密度， 实现上海地区全覆盖。小区域高密度， 实现上海地区全覆盖。 叮咚买菜有一个很重要的逻辑是 “小区域高密度” 。叮咚买菜有一个很重要的逻辑是 “小区域高密度” 。 与其他模式对比，前置仓坪亩数比较小，对线下流量没有要求，因此复制和扩张的速度 最快。在上海“大本营” ，叮咚买菜深耕密度，大范围扩充前置仓，垄断区域流量。截截 至至 2019 年年 12 月，月，叮咚买菜在上海拥有叮咚买菜在上海拥有 254 个前置仓个前置仓，覆盖崇明以外上海全部区县。，覆盖崇明以外上海全部区县

24、。 叮咚买菜第一批开了 12 个前置仓，第二批开了 38 个前置仓，之后对成熟的老仓进行对成熟的老仓进行 分拆和裂变分拆和裂变。如果老仓日均单量达到 15002000 单，叮咚买菜就把它拆分裂变成 23 个新的前置仓，前置仓之间互相分享了订单量。数据显示，老仓如果不做分拆裂变，日数据显示，老仓如果不做分拆裂变，日 均单量达到均单量达到 1000 单以上大概需要经历单以上大概需要经历 6 个月。个月。 布局长三角，线上日均单量位列榜首。布局长三角，线上日均单量位列榜首。叮咚买菜在长三角市场进行了较为深入的布局。叮咚买菜在长三角市场进行了较为深入的布局。 2019 年春节期间，叮咚买菜宣布进入杭州

25、市场，随后又陆续进入苏州、宁波、无锡等 城市。在已有的模式和经验基础上，叮咚买菜针对不同的城市结构去做修改和相应的尝 试。 图图 8：叮咚买菜前置仓布局城市：叮咚买菜前置仓布局城市 资料来源：招商证券 叮咚买菜进入城市的共同特点叮咚买菜进入城市的共同特点：第一，城市整体的经济发展水平较高，当地居民有一定 的消费能力；第二，虽然叮咚买菜进入时间不长，但是单量增长较快。目前，叮咚买菜 在进入的大部分城市中都做到了线上日均单量第一名。 虽然叮咚买菜进入了多个长三角 城市，但核心还是以上海为中心还是以上海为中心，在上海周围 200 公里的范围内进行密集的布点。这 也意味着，从供应链的角度来看，叮咚买菜

26、不同城市在供应链上的共享上成为可能叮咚买菜不同城市在供应链上的共享上成为可能。 进军深圳，首次跨区域经营。进军深圳，首次跨区域经营。2019 年 8 月，叮咚买菜正式进军深圳。进入深圳前，叮叮 咚买菜团队仅用咚买菜团队仅用 46 天就完成了前期用户调研、供应链后台的搭建、总仓和前置仓的开天就完成了前期用户调研、供应链后台的搭建、总仓和前置仓的开 设、设、一线人员配置等准备工作。一线人员配置等准备工作。叮咚买菜深圳首批 15 家前置仓仅运营 7 天时，深圳总 日均单量已近 3 万单，每天新增用户率增长超过 70%。叮咚买菜此举脱离长三角舒适脱离长三角舒适 圈， 直面跨区域运营考验圈， 直面跨区域

27、运营考验， 未来， 叮咚买菜可能进一步从深圳拓展到广州乃至周边城市， 为日后全国扩张打造品牌影响力。根据草根调研数据显示，截至根据草根调研数据显示，截至 2019 年年 8 月，叮咚买月，叮咚买 菜线上日订单量高于盒马。菜线上日订单量高于盒马。 行业研究行业研究 Page 9 图图 9：线上日订单量：叮咚买菜：线上日订单量：叮咚买菜 vs 盒马（盒马（2019 年年 8 月）月） 资料来源：草根调研，招商证券 2.3 严控 SKU+自营配送保证高周转 叮咚买菜强调三个确定性：品质确定、时间确定、品类确定。叮咚买菜强调三个确定性：品质确定、时间确定、品类确定。因为生鲜消费者常常会比 较生鲜平台的

28、质量高低，送达时间的长短，以及生鲜品类的范围，所以把握这三个确定 性，就相当于首先掌握了主动权。 严控严控 SKU 数量，确保产品的品类确定。数量，确保产品的品类确定。叮咚买菜 SKU 结构基于用户在家做饭需求来 设置，品类结构占比类似于用户餐桌占比。其中，肉禽蛋占比肉禽蛋占比 20%+，蔬菜豆制品占比，蔬菜豆制品占比 20%+，水果占比，水果占比 10%+，水产海鲜占比，水产海鲜占比 10%+，其他包括米面粮油、乳品烘焙、方便，其他包括米面粮油、乳品烘焙、方便 速食、酒饮零食等，共计占比速食、酒饮零食等，共计占比 20%+。叮咚买菜以相对较窄的品类结构切入，抓取购物 频次最高、导流优势最强的

29、“黄金品类”。目前叮咚买菜目前叮咚买菜 SKU 为为 1700+，坚持围绕家庭 做菜场景，不会去卖诸如面膜之类高毛利率但与此场景无关的商品，以此提高用户的购 物体验，体现低价优势，快速完成跑马圈地。 图图 10：叮咚买菜：叮咚买菜 SKU 结构结构 图 图 11：叮咚买菜：叮咚买菜 APP 上海品茶品类上海品茶品类 资料来源：草根调研，招商证券 资料来源：叮咚买菜 APP，招商证券 行业研究行业研究 Page 10 SKU 数量的增减存在一定的矛盾：数量的增减存在一定的矛盾：增加 SKU 数量，需要更大的场地来存储，这样会导 致找新仓速度和仓内拣货速度同时受限，从而使周转率受到影响；减少 SKU 数量

30、，商 品品类缩减，客单价可能会降低，从而毛利受到影响。为了平衡周转和毛利的矛盾，叮叮 咚买菜严格把控前置仓需要的咚买菜严格把控前置仓需要的 SKU 数量，将前置仓面积设置在数量，将前置仓面积设置在 300 平米左右，保持生平米左右，保持生 鲜的高周转鲜的高周转。 近 1-2 年， 叮咚买菜 SKU 数量变化较小， 未来可能因为前置仓优化， SKU 数量将有一定增加，但不会超过 2000。 7+1 品控流程，确保生鲜的品质确定。品控流程，确保生鲜的品质确定。为确保生鲜的品质确定，叮咚买菜采取叮咚买菜采取 7+1 品品 控流程控流程，对货源、加工仓、加工过程、前置仓、巡检、分拣、顾客、售后服务进行

31、全方 位品控。 前置仓前置仓+人效，确保到家的时间确定。人效，确保到家的时间确定。叮咚买菜采取“前置仓+到家”模式， 将前置仓布局在供应链末端最靠近消费者的一个节点， 周边住户数量在两三万左右就能 开仓，以此让生鲜离消费者更近，配送效率更高，最快让生鲜离消费者更近，配送效率更高，最快 29 分钟就能送货到家分钟就能送货到家。 图图 12: 叮咚买菜的“三个确定性”叮咚买菜的“三个确定性” 图 图 13：叮咚买菜“：叮咚买菜“7+1”品控”品控 资料来源：叮咚买菜, 招商证券 资料来源： 招商证券 图图 14：叮咚买菜前置仓外观：叮咚买菜前置仓外观 图 图 15：叮咚买菜前置仓水产区：叮咚买菜前

32、置仓水产区 资料来源：叮咚买菜，招商证券 资料来源：亿欧，招商证券 在人效方面，随着店员操作的逐步熟练和系统的逐步标准化、智能化，叮咚买菜仓内作 业员工的人效逐步提高，平均每名员工日分拣单数达平均每名员工日分拣单数达 300 单单。此外，叮咚买菜拥有自 己的配送团队， 因此配送模式是 “单点到多点” ， 很容易并单， 配送员日配送单数达配送模式是 “单点到多点” ， 很容易并单， 配送员日配送单数达 70+ 单单，比平台模式下“多点到多点”的配送效率更高比平台模式下“多点到多点”的配送效率更高。叮咚买菜保证每个点位配备 2：1 的配送员和分拣员，用运营效率的不断提升，确保到家的时间确定反向拉动

33、用户需求。 行业研究行业研究 Page 11 图图 16：自营配送模式及好处：自营配送模式及好处 资料来源：公开资料整理，招商证券 2.4“低门槛客单+高复购” ，快速完成跑马圈地 地推为主，多渠道精准获客。地推为主，多渠道精准获客。叮咚买菜获得一名新下单用户的成本为叮咚买菜获得一名新下单用户的成本为 30+元元，获客成本 在整个行业中较低。叮咚买菜的推广渠道主要有：在创始人梁昌霖此前创立的妈妈帮 平台上投放线上广告线上广告，精准定位年轻妈妈群体；在小区门口等目标人群集中地进行线线 下地推下地推，迅速积攒大量用户群体；用“邀请有礼邀请有礼”鼓励老拉新，通过社交效应进一步 提升平台用户注册量与变

34、现率。 图图 17：叮咚买菜线下地推：叮咚买菜线下地推 图 图 18：叮咚买菜：叮咚买菜 APP“邀请有礼”界面“邀请有礼”界面 资料来源：中国财经网，招商证券 资料来源：叮咚买菜 APP，招商证券 叮咚买菜获客途径以线下地推为主，叮咚买菜获客途径以线下地推为主，通过线下地推所获新客占比过半， 通过邀请有礼所 获新客与自然增长各占约 1/4。叮咚买菜把线下地推作为进入新城市的冷启动方式，获 取第一批稳定的种子用户后，再通过线上老用户拉新用户进一步获取新客。 专注“卖菜” ，客单价较低。专注“卖菜” ，客单价较低。叮咚买菜叮咚买菜 SKU 中生鲜占比高达中生鲜占比高达 75%80%，新进入城市时，新进入城市时 以“以“0 元元起起送、送、0 元配送费”降低用户购买门槛，因此客单价较低。元配送费”降低用户购买门槛，因此客单价较低。数据显示，2017 年，叮咚买菜客单价是 30-40 元；2018 年前期，客单价达到了 50 元左右；2019 年 7 月，叮咚买菜在上海部分区域做了客单 28 元以下收 5 元配送费的测试，客单价上升至 60 元。对比前置仓模式的其他生鲜电商，叮咚买菜叮咚买菜 60 元的客单价在行业内并不算高。元的客单价在行业内并不算高。 每日优鲜主打水