1、请务必阅读末页的免责条款和声明2022年年10月月21日日出海专题系列研究出海专题系列研究把握结构性比较优势，关注国货出海的节奏把握结构性比较优势，关注国货出海的节奏和新机遇和新机遇张若海、汤可欣、王博隆张若海、汤可欣、王博隆中信证券研究部中信证券研究部2核心观点核心观点中国出口趋势：中国中国出口趋势：中国制造价值不减制造价值不减，产业出口面临产业出口面临分化分化。中国制造优势明显，但当前面临结构性分化：中国出口比重逐步提高，截至2021年，中国出口占全球出口比重已超过15%，相比2010年的10.1%提升了5.2pcts；中国产业复杂度在1995年后大幅度提升，中国制造正广泛参与到全球生产消

2、费分工中，价值持续提升。受疫情及地缘政治影响，中国出口短期承压，7月出口金额同比增加17.9%，8月出口金额同比增加 7.1%，2021年4月以来，出口金额同比增速放缓，2022年9月出口景气指数与港口企业信心指数同时下降，中国出口短期承压，预计2022Q4维持较弱走势。中国制造近三年历经供业链优势，外需扩张，到外需缩窄，中国出海面临结构性分化。出海赛道观察：出海赛道观察：能源能源、原材料持续走强原材料持续走强，汽车及零部件汽车及零部件、轻工制造值得关注轻工制造值得关注。出口赛道中，家用电器出口优势稳固，汽车及零部件、机床、蓄电池等赛道优势逐步提升，截至2022年8月其中机床比较优势相比202

3、1年1月提升2倍，汽车零配件提升1倍，蓄电池提升30%；此外俄乌冲突叠加欧洲能源危机，氧化铝、成品油、焦炭类能源产品和耗电的基础原材料出口大幅增长，与此同时，高科技类类产品增速不减，产品竞争力较强；随着RCEP的红利逐步显现，成员国之间的的贸易流动越发顺畅，成为未来我国出口增量的新方向。截至2022年8月，中国对日韩、主要东盟成员国、印度的出口主要为机电产品，占比分别为40%、38%和48%，亚洲出口保持韧性，成为未来替代欧美出口需求的主要支撑。海外消费意愿：疫情之下海外消费意愿：疫情之下，“可选消费可选消费”需求需求疲软疲软，消费者更消费者更重品牌重品牌选择选择。疫情改变海外消费习惯，也加快

4、了传统企业向电商转型；与此同时，社媒内容以及互联网广告正在影响消费者的购买行为以及他们对品牌和产品的认知。现阶段，通胀等因素也在改变消费意愿，消费者选择储蓄而非消费，2022年Q2全球70%的消费者正在减少“有趣”或冲动的购买行为，倾向于购买更多食品。消费者减少购买电子产品、家居与厨房、办公用品、奢侈品，但增加杂货、清洁用品、服装、园林与户外的支出。从从公司关注度看近期海外业务公司关注度看近期海外业务趋势：电商出海有望带动中国制造趋势：电商出海有望带动中国制造由由“供应链出海供应链出海”迈向迈向“品牌出海品牌出海”。企业出海，“服务先行”，中国正由“供应链出海”迈向“品牌出海”。根据IT桔子数

5、据显示，截至2022年10月12日，32%的出海企业获得过融资，出海企业中电商零售、游戏行业占比15%、12.6%，与企业服务、文娱传媒、教育行业位列TOP5。中国电商及社交平台出海顺利，根据Sensor Tower数据显示，在东南亚地区Lazada，阿里，京东旗下电商APP下载量在过去两年（2020/9/28-2022/9/28）相比同期提升1.9%，58%，920%，抖音及Tiktok于2022年7月超过6900万下载量，同比增长13.2%。互联网巨头出海有望复刻国内成功经验，为中国品牌出海提供更顺畅的渠道，中国品牌出海前景可期。国际事件冲击影响上市公司企业市值表现：根据2021年上市公司

6、年报中的战略方向，机械、电子、基础化工、电力设备及新能源等行业出海意愿较强，且机构关注度较高；但2022年至今由于海外局势和需求的不确定性增强，海外业务占比高于50%的公司收益率显著弱于没有海外业务的公司。投资建议：投资建议：中国出海在过去三年中从享受供应链优势、外需扩张带来的红利，到直面地缘政治冲突、能源危机引起的外需下降，中国制造价值不减，但目前中国出海正面临结构性分化；在出海制造业中，家用电器出口优势稳固家用电器出口优势稳固，汽车及零部件汽车及零部件、机床机床、蓄电池等赛道优势逐步提升蓄电池等赛道优势逐步提升，在出口国别上亚洲国家出口有望成为未来替代欧美出口需求的主要支撑。从出海节奏上来

7、看从出海节奏上来看，中国企业正从中国企业正从“供应链出海供应链出海”迈向迈向“品牌出海品牌出海”，电商零售电商零售、社交平台的成功出海为中国品牌搭建更顺社交平台的成功出海为中国品牌搭建更顺畅的出海渠道畅的出海渠道，因此因此，面向未来出海主题投资时点面向未来出海主题投资时点，我们建议短期关注季节性机遇我们建议短期关注季节性机遇，如卡塔尔世界杯如卡塔尔世界杯、美国选举等美国选举等，中期关注事件性机会中期关注事件性机会，长期关注产业链势能长期关注产业链势能的演进的演进，把握中国企业从把握中国企业从“供应链出海供应链出海”迈向迈向“品牌出海品牌出海”的投资机遇的投资机遇。风险提示：风险提示：国内经济复

8、苏不及国内经济复苏不及预期预期，外外需持续走需持续走弱弱，地缘地缘政治政治冲突加剧冲突加剧，部分部分城市疫情城市疫情反复反复。4XiXnXnXwVgYjWvYhUmU8VaQbP7NoMqQoMtRlOqRpPeRpNqM8OmNmNuOtRyRNZpNqO目录目录CONTENTS31.1.中国制造优势明显，但仍面临结构性分化的局面中国制造优势明显，但仍面临结构性分化的局面2.2.出海赛道：能源、原材料持续走强，汽车、轻工制造值得关注出海赛道：能源、原材料持续走强，汽车、轻工制造值得关注3.3.海外消费意愿：疫情之下，需求疲软，消费更重品牌选择海外消费意愿：疫情之下，需求疲软，消费更重品牌选择

9、4.4.从公司关注度看从公司关注度看近期海外业务趋势近期海外业务趋势41.中国制造价值不减，产业出口面临分化中国制造价值不减，产业出口面临分化I.I.历经历经供应链供应链优势，外需扩张，到外需缩窄，中国出海面临结构性分化优势，外需扩张，到外需缩窄，中国出海面临结构性分化II.II.外外需走弱，出口短期承需走弱，出口短期承压压5中国出口与主要经济体生产能力息息相关，剔除受低基数影响的极值外，出口数量指数走势与欧美主要经济体PMI相近；中国出口比重逐步提高，截至2021年，中国出口占全球出口比重已超过15%，相比2010年的10.1%提升了5.2 pcts；中国产业复杂度在1995年后大幅度提升，

10、中国制造正广泛参与到全球生产消费分工中，价值持续提升。资料来源：wind，中信证券研究部资料来源：wind，海关总署，WTO，中信证券研究部中国出口与主要经济体生产之间的关系中国出口与主要经济体生产之间的关系中国出口占全球出口中国出口占全球出口比重（单位：亿美元，亿美元，比重（单位：亿美元，亿美元，%）1.1 中国中国制造价值不减，产业出口面临制造价值不减，产业出口面临分化分化0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00美国:供应管理协会(ISM):制造业P

11、MI英国:制造业PMI德国:制造业PMI法国:制造业PMI出口数量指数（右轴）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0500000200000250000200001920202021出口金额:中国出口金额:全球中国出口占比6中国出口短期承压，7月出口金额同比增加17.9%，8月出口金额同比增加 7.1%，2021年4月以来，出口金额同比增速放缓，短期面临较大幅度下降，但新出口订单环比有小幅度提升。中国制造业近三年历经供应链优势，外需扩张，到外需缩窄，中国出海面临结

12、构性分化。资料来源：wind，中信证券研究部资料来源：wind，中信证券研究部出口数据出口数据汇总（单位：亿美元）汇总（单位：亿美元）出口金额与新出口订单跟踪出口金额与新出口订单跟踪1.1 中国中国制造价值不减，产业出口面临制造价值不减，产业出口面临分化分化25.0030.0035.0040.0045.0050.0055.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.002018-12018-42018--12019-42019--12020-42020--12021-42021-7202

13、1-102022-12022-42022-7出口金额:当月同比PMI:新出口订单(右侧)-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.000.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.002018-12018-42018--12019-42019--12020-42020--12021-42021--12022-42022-7出口金额:当月值出口金额:当月同比中国出口结构（单位中国出口结构（单位：%）资

14、料来源：wind，海关总署，中信证券研究部亚洲欧洲拉丁美洲北美洲大洋洲7资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部亚洲前十大贸易伙伴亚洲前十大贸易伙伴欧洲前十大贸易伙伴欧洲前十大贸易伙伴1.2 区域出口表现各异，区域出口表现各异，亚洲出口或将成为我国出口的支撑因素亚洲出口或将成为我国出口的支撑因素美洲主要贸易伙伴美洲主要贸易伙伴资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部对亚洲各国出口同比增速对亚洲各国出口同比增速对欧洲各国出口同比增速对欧洲各国出口同比增速对美国出口同比增速对美国出口同比增速中国香港日本韩国越南印度马来西亚中国台湾泰国印度尼西亚新

15、加坡德国荷兰英国俄罗斯联邦意大利法国西班牙波兰比利时捷克美国加拿大百慕大北美洲其他国家(地区)格陵兰-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%中国香港日本韩国中国台湾东南亚国家联盟印度越南-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%荷兰德国英国法国意大利-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%美国加拿大资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部资料来源：wind，海关总署，中信证券研究部81.3 出口出口与海运成本逐步下降，

16、出口景气指数出现下滑与海运成本逐步下降，出口景气指数出现下滑资料来源：Wind，中信证券研究部中国出口集装箱运价指数（单位：点）中国出口集装箱运价指数（单位：点）出口集装箱海运量（单位：点）出口集装箱海运量（单位：点）资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部家用电器出口数量（单位：万台，家用电器出口数量（单位：万台，%）航运景气指数与港口企业景气航运景气指数与港口企业景气指数指数（单位：点（单位：点）0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00CCFI中国出

17、口集装箱运价指数CCFI:综合指数CCFI:美东航线CCFI:美西航线CCFI:南美航线CCFI:欧洲航线CCFI:日本航线CCFI:南非航线0.0050.00100.00150.00200.002018-12018-32018-52018-72018--12019-32019-52019-72019--12020-32020-52020-72020--12021-32021-52021-72021--12022-32022-52022-7中国(上海)至一路沿线国家出口集装箱海运量:欧洲中国(上海)

18、至一路沿线国家出口集装箱海运量:东南亚0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.002018-32018-52018-72018--12019-32019-52019-72019--12020-32020-52020-72020--12021-32021-52021-72021--12022-32022-52022-72022-9中国航运景气指数(CSPI)中国航运信心指数(CSFI)港口企业景气指数港口企业信心指数91.3 欧美国家欧美

19、国家CPI持续走高，外需减弱，海外出口承压持续走高，外需减弱，海外出口承压资料来源：Wind，中信证券研究部美国美国CPI（单位：点）（单位：点）德、英、法德、英、法CPI（单位：点）（单位：点）资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部东亚各国东亚各国CPI（单位：点）（单位：点）主要国家汇率（单位主要国家汇率（单位：元元）220.00230.00240.00250.00260.00270.00280.00290.00300.00美国:CPI100.00105.00110.00115.00120.00125.00德国:CPI英国:C

20、PI法国:CPI6.00006.20006.40006.60006.80007.00007.20007.40007.60007.8000中间价:美元兑人民币中间价:欧元兑人民币94.0096.0098.00100.00102.00104.00106.00108.00110.00112.00日本:CPI韩国:CPI越南:CPI102.出海赛道：能源、原材料持续走强，汽车出海赛道：能源、原材料持续走强，汽车、轻工制造值得、轻工制造值得关注关注I.I.赛道观察：能源、原材料持续走强，赛道观察：能源、原材料持续走强，汽车及零部件、轻工制造值得汽车及零部件、轻工制造值得关注关注II.II.区域观察区域观

21、察：亚洲出口保持韧性，关注：亚洲出口保持韧性，关注日韩，东南亚出口表现日韩，东南亚出口表现11资料来源：中国政府网，各政府部门官网，中信证券研究部2022年以来，出海相关核心政策年以来，出海相关核心政策2.1 出口政策回顾：出口政策回顾：2022年以来中央部委年以来中央部委密集出台完善出海密集出台完善出海制度、鼓励出海销售、制度、鼓励出海销售、优化出海基建的相关政策优化出海基建的相关政策政策政策时间时间机构机构综合权重综合权重关于做好跨周期调节进一步稳外贸的意见2022-01-11国务院办公厅86.90关于促进内外贸一体化发展的意见2022-01-19国务院办公厅61.45“十四五”数字经济发

22、展规划2022-01-12国务院50.30“十四五”现代综合交通运输体系发展规划2022-01-18国务院41.06促进工业经济平稳增长的若干政策2022-02-18国家发改委38.80关于推动外贸保稳提质的意见2022-05-26国务院办公厅27.91关于进一步优化营商环境降低市场主体制度性交易成本的意见2022-09-15国务院办公厅26.02关于同意在鄂尔多斯等27个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复2022-02-08国务院23.39扎实稳住经济一揽子政策措施2022-05-31国务院22.78关于加强数字政府建设的指导意见2022-06-23国务院20.90上海市加快经济恢复

23、和重振行动方案2022-05-29上海市发展和改革委员会17.51广东金融支持受疫情影响企业纾困和经济稳增长行动方案2022-04-28广东省人民政府17.50广州南沙深化面向世界的粤港澳全面合作总体方案2022-06-14国务院15.73关于进一步加大出口退税支持力度促进外贸平稳发展的通知2022-05-05福建省商务局15.70新污染物治理行动方案2022-05-24国务院办公厅13.68关于推进社会信用体系建设高质量发展促进形成新发展格局的意见2022-03-30江门市发展和改革局12.78关于2022年进一步强化金融支持小微企业发展工作的通知2022-04-08中国银保监会普惠金融部1

24、1.97关于进一步加大出口退税支持力度促进外贸平稳发展的通知2022-04-24财务审计司11.27关于落实政府工作报告重点工作分工的意见2022-03-25国务院11.26关于加快建设全国统一大市场的意见2022-04-10国务院11.1612全国企业出海政策支持力度年度变化情况全国企业出海政策支持力度年度变化情况2.1 出口政策回顾：从全国出海政策的支持力度来看，出台政策比较多的主要集中在出口政策回顾：从全国出海政策的支持力度来看，出台政策比较多的主要集中在沿海城市和省份，但值得注意的是，西北部省份如贵州、云南、四川等地提升迅猛沿海城市和省份，但值得注意的是，西北部省份如贵州、云南、四川等

25、地提升迅猛资料来源：各地方政府官网，中信证券研究部单位：点，%2021年以来全国企业出海政策支持年以来全国企业出海政策支持力度月度力度月度变化变化情况情况2022年年1-8月城市出海政策支持力度及其同比变化月城市出海政策支持力度及其同比变化2022年年1-8月省份级出海月省份级出海政策支持力度及其同比变化政策支持力度及其同比变化0500025003000350020020300400500600资料来源：各地方政府官网，中信证券研究部单位：点，%资料来源：中国政府网，各地方政府官网，中信证券研究部单位：点资料来源：中国政府网，各

26、地方政府官网，中信证券研究部单位：点-04060800180200政策力度同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%00500600700800广东省湖南省福建省山东省安徽省浙江省广西省江苏省河南省重庆市湖北省甘肃省吉林省江西省天津市辽宁省四川省上海市黑龙江省陕西省贵州省北京市云南省山西省河北省内蒙古宁夏海南省新疆西藏青海省政策力度同比增速13资料来源：海关总署，中信证券研究部测算 比较优势指数：（出口额-进口额）/（出口额+进口额）2021-2022年部分出口产品比较优势指数年

27、部分出口产品比较优势指数2.2 出口赛道出口赛道比较优势比较优势：家用电器出口优势稳固，汽车零部件、机床、蓄电池等赛道：家用电器出口优势稳固，汽车零部件、机床、蓄电池等赛道优势逐步提升优势逐步提升20212021-0101 20212021-0202 20212021-0303 20212021-0404 2021-0606 20212021-0707 20212021-0808 20212021-0909 20212021-1010 20212021-1111 20212021-1212 20222022-0101 20222022-0202 2022202

28、2-0303 20222022-0404 20222022-0505 20222022-0606 20222022-0707 20222022-0808电池蓄电池0.70 0.77 0.75 0.72 0.77 0.75 0.73 0.78 0.78 0.79 0.78 0.84 0.79 0.82 0.87 0.87 0.90 0.85 0.90 0.90 电池锂离子蓄电池0.68 0.76 0.75 0.70 0.76 0.73 0.72 0.78 0.78 0.78 0.78 0.84 0.78 0.82 0.88 0.88 0.91 0.86 0.91 0.90 纺织纺织纱线、织物及其

29、制品0.83 0.83 0.73 0.78 0.81 0.81 0.79 0.80 0.80 0.82 0.81 0.83 0.86 0.80 0.82 0.83 0.84 0.85 0.87 0.86 纺织纺织纱线0.26 0.30 0.21 0.21 0.26 0.31 0.22 0.21 0.17 0.30 0.33 0.39 0.39 0.41 0.42 0.39 0.42 0.50 0.61 0.54 纺织原料纺织原料-0.66-0.56-0.51-0.57-0.59-0.57-0.50-0.43-0.43-0.32-0.37-0.34-0.53-0.53-0.44-0.45-0.4

30、7-0.43-0.35-0.36 服装服装及衣着附件0.85 0.86 0.77 0.86 0.88 0.89 0.89 0.88 0.88 0.89 0.87 0.87 0.87 0.85 0.83 0.90 0.92 0.90 0.91 0.89 机械泵0.30 0.16 0.11 0.23 0.30 0.17 0.27 0.26 0.31 0.30 0.28 0.38 0.21 0.26 0.27 0.34 0.30 0.27 0.37 0.30 机械机床0.07 0.07-0.15 0.01-0.01 0.00 0.03-0.01-0.01 0.11 0.09 0.12 0.19 0.

31、02-0.02 0.03 0.20 0.14 0.12 0.21 机械农业机械0.87 0.88 0.84 0.83 0.74 0.74 0.69 0.71 0.66 0.85 0.89 0.88 0.90 0.79 0.82 0.74 0.72 0.64 0.61 0.51 家用电器家用电器0.93 0.95 0.95 0.94 0.93 0.94 0.94 0.94 0.95 0.94 0.93 0.94 0.93 0.93 0.94 0.95 0.93 0.94 0.96 0.95 家用电器电视机0.97 0.95 0.94 1.00 0.97 0.98 0.98 0.98 0.99 0

32、.97 0.97 0.96 0.96 0.96 0.98 0.96 0.95 0.98 0.98 0.98 美妆美容化妆品及洗护用品-0.65-0.71-0.77-0.74-0.71-0.65-0.62-0.61-0.66-0.68-0.67-0.63-0.56-0.69-0.71-0.69-0.64-0.51-0.47-0.51 汽车零部件汽车零配件0.24 0.32 0.29 0.30 0.30 0.34 0.31 0.37 0.34 0.41 0.32 0.48 0.39 0.38 0.41 0.38 0.42 0.46 0.51 0.48 汽车零部件汽车轮胎0.90 0.90 0.90

33、 0.89 0.91 0.88 0.88 0.93 0.87 0.92 0.91 0.91 0.88 0.90 0.91 0.93 0.94 0.93 0.94 0.94 电动载人汽车纯电动乘用车0.97 0.40 0.57 0.78 0.72 0.57 0.88 0.95 0.84 0.99 0.93 0.77 0.87 0.91 0.76 0.45 0.86 0.85 0.83 0.85 汽车货车0.63 0.79 0.76 0.90 0.84 0.83 0.83 0.90 0.94 0.96 0.87 0.88 0.91 0.86 0.80 0.88 0.84 0.85 0.86 0.8

34、8 汽车商用车0.66 0.78 0.72 0.84 0.85 0.85 0.80 0.89 0.93 0.89 0.89 0.88 0.90 0.89 0.87 0.92 0.90 0.88 0.90 0.92 食品饮料干鲜瓜果及坚果-0.47-0.49-0.33-0.50-0.69-0.62-0.48-0.46-0.32-0.05-0.25-0.30-0.60-0.67-0.51-0.58-0.75-0.75-0.54-0.33 食品饮料酒类及饮料-0.51-0.42-0.44-0.37-0.43-0.43-0.56-0.32-0.43-0.45-0.45-0.33-0.38-0.27-0

35、.35-0.19-0.24-0.32-0.33-0.37 食品饮料啤酒-0.29-0.43-0.30-0.47-0.49-0.47-0.42-0.51-0.46-0.46-0.48-0.41-0.28-0.36-0.31-0.40-0.39-0.28-0.24-0.33 先进制造集成电路-0.97-0.99-1.02-0.95-0.99-1.04-0.90-0.90-0.96-0.87-0.90-0.92-0.93-0.93-0.96-0.98-0.84-0.88-0.92-0.95 医疗器械医疗仪器及器械0.20 0.15-0.03 0.13 0.14 0.07 0.15 0.18 0.14

36、 0.19 0.15 0.13 0.24 0.07 0.08 0.17 0.09 0.08 0.19 0.13 医药医药材及药品-0.11 0.04-0.08 0.16 0.15 0.02 0.11 0.09 0.03 0.06-0.03 0.12-0.03-0.28-0.21-0.21-0.34-0.34-0.28-0.33 造纸纸浆、纸及其制品-0.09-0.12-0.18-0.13-0.14-0.12-0.10-0.10-0.08-0.02-0.05 0.09 0.00-0.12 0.02 0.04 0.09 0.11 0.15 0.04 珠宝珍珠、宝石及半宝石-0.57-0.47-0.

37、66-0.51-0.52-0.55-0.56-0.46-0.43-0.56-0.60-0.68-0.27-0.59-0.45-0.64-0.60-0.68-0.60-0.39 14资料来源：Wind，海关总署，中信证券研究部2022年年8月出口强势产品出口金额同比变化情况月出口强势产品出口金额同比变化情况2.2 出口赛道观察：出口赛道观察：俄俄乌冲突叠加欧洲能源危机，氧化铝、成品油、焦炭类能源乌冲突叠加欧洲能源危机，氧化铝、成品油、焦炭类能源产品产品和耗电的基础原材料出口大幅增长，部分周期产业上游资源品出口量爆发和耗电的基础原材料出口大幅增长，部分周期产业上游资源品出口量爆发2021-0820

38、21------072022-08周期产业上游资源氧化铝-38.513.9125.124.80-2.327.969.29431206.91150.89.9651.4成品油12.6-6.4-4.7-2.64.2-9.342.2139.9焦炭及半焦炭558157.9377.7214.310940.7203.837.515.5128.8110.1120.1126.6煤及褐煤189.7-41.833.6168.7494.176.2165.5-22215.5685666.22

39、09.8100.4制造产业下游消费电动载人汽车*320.180.6550.1172.4169384.9217.2137.9-4397.223.669.592.5基础设施与地 产产业中游制造水泥及水泥熟料-41.2-35.1-49.2-18.7-38.3-23.37.2-42.9-38.4-17.851.34284.3周期产业上游资源稀土及其制品89.186.179.667.350.256.160.881.174.980.967.578.960.6消费产业下游消费纺织原料191.29.814.66439.16.711.823.865.667.968.250.1笔及其零件812.724.225.2

40、2531.310.128.622.618.141.768.949.4珍珠、宝石及半宝石123.9116.651.6-13.78.828.611.230.3-48.6-33.914.710.942.9中游制造纸浆、纸及其制品9.114.216.716.714.433.517.431.931.546.452.263.140.9周期产业上游资源钨品128.2113.4129.8221.7131.377.734.340.748.851.452.133.840.1中游制造钢材102.497.179.377.379.243.917.14.9-5.475.545.248.638.7基本有机化学品51.559

41、62.975.978.367.446.64422.457.167.27833.4消费产业下游消费烟花、爆竹-16.9109.143.29.9165.873.214.942.960.2102.262.2148.731.3伞12.61739.438.93.930.54.620.218.913.114.238.530.2周期产业中游制造肥料62.390.555.4-4.4-20.650.2-2.6-7.7-17.3-40.2-22.6-2229.8消费产业下游消费箱包及类似容器37.634.637.123.420.631.47.33128.848.552.448.829.5周期产业中游制造花岗岩石材

42、及其制品-15.2-16.8-12.1-15.20.89.9-11.925.83.228.224.218.928.9上游资源未锻轧铝及铝材53.545.549.56062.364.544.173.275.893.967.96726.5消费产业下游消费美容化妆品及洗护用品6.3716.712.826.223.611.113.48.923.547.664.724.815资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%化工化工类产品有望持续高增，药品增速回落主要受高基数影响类产品有望持续高增，药品增速回落主要受高基数影响替代替代效应有望助推贱金属类产品长期保持较高增速效应有望助推贱金属类产品长期保持较高增

43、速资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%航空航天航空航天技术、材料技术、材料技术技术和计算机集成的和计算机集成的出口出口规模保持规模保持了较快的增长了较快的增长高科技产品出口金额持续攀升高科技产品出口金额持续攀升-02002503003502021-82021-9 2021-10 2021-11 2021-12 2022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-8无机化学品有机化学品药品肥料精油及香膏等-50050100150200钢铁钢铁制品

44、铜及其制品铝及其制品2.2 出口赛道出口赛道观察：观察：受益受益于对于对欧洲能源危机，高能耗的基础产品的外需大幅增加，化欧洲能源危机，高能耗的基础产品的外需大幅增加，化工类和贱金属工类和贱金属等商品出口有望保持高等商品出口有望保持高增增-40-200204060801002021-82021-9 2021-10 2021-11 2021-12 2022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-8计算机与通信技术电子技术生命科学技术光电技术计算机集成制造技术材料技术航空航天技术050000020000025000030000035

45、0000电动载人汽车(万美元)无人驾驶航空器(千美元)3D打印机(千美元)2022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-816-100%0%100%200%300%400%500%印度木浆等;纸及其制品动、植物油、脂、蜡活动物;动物产品鞋帽伞等植物产品中国对日韩、中国对日韩、主要东盟成员国、印度的主要东盟成员国、印度的出口主要为机电出口主要为机电产品产品，占比分别为，占比分别为40%、38%和和48%2.2 出口赛道出口赛道观察：观察：随着随着RCEP的红利逐步显现，的红利逐步显现，成员国之间成员国之间的贸易流动越发顺畅，的贸易流动越发顺畅，成为

46、未来我国出口增量的新方向成为未来我国出口增量的新方向我国对于东盟日韩、和印度的出口保持韧性，成为未来替代欧美出口需求的主要支撑我国对于东盟日韩、和印度的出口保持韧性，成为未来替代欧美出口需求的主要支撑资料来源：Wind，中信证券研究部0%20%40%60%机电、音像设备及其零件、附件化学工业及其相关工业的产品纺织原料及纺织制品贱金属及其制品杂项制品塑料及其制品;橡胶及其制品车辆、航空器、船舶及运输设备光学、医疗等仪器;钟表;乐器食品;饮料、酒及醋;烟草及制品矿物材料制品;陶瓷品;玻璃及制品日韩0%20%40%60%机电、音像设备及其零件、附件化学工业及其相关工业的产品贱金属及其制品纺织原料及纺

47、织制品塑料及其制品;橡胶及其制品杂项制品矿物材料制品;陶瓷品;玻璃及制品光学、医疗等仪器;钟表;乐器车辆、航空器、船舶及运输设备鞋帽伞等;已加工的羽毛及其制印度0%20%40%60%机电、音像设备及其零件、附件贱金属及其制品纺织原料及纺织制品化学工业及其相关工业的产品杂项制品塑料及其制品;橡胶及其制品矿产品车辆、航空器、船舶及运输设备矿物材料制品;陶瓷品;玻璃及制品光学、医疗等仪器;钟表;乐器主要东盟国家资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%注：使用2022年8月的截面数据统计；主要东盟国家为泰国、越南、新加坡、马来西亚、菲律宾-50%0%50%100%150%日韩化学工业及其相关工业的产

48、品动、植物油、脂、蜡植物产品鞋帽伞等纺织原料及纺织制品-100%0%100%200%300%400%500%主要东盟国家动、植物油、脂、蜡矿产品革、毛皮及制品;箱包珠宝、贵金属及制品鞋帽伞等资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%注：主要东盟国家为泰国、越南、新加坡、马来西亚、菲律宾173.海外消费者心智变迁海外消费者心智变迁I.I.海外消费意愿：疫情之下，需求疲软，消费更重品牌选择海外消费意愿：疫情之下，需求疲软，消费更重品牌选择18资料来源：Adyen&KPMG海外零售消费白皮书，中信证券研究部资料来源：Jungle Scount2022Q2消费者趋势报告，中信证券研究部喜爱网购不愿再去

49、门店购物的消费者比例喜爱网购不愿再去门店购物的消费者比例更喜欢在实体店购物的消费者更喜欢在实体店购物的消费者比例比例3.1 全球全球消费者的行为消费者的行为转变转变:疫情疫情改变海外改变海外消费消费习惯习惯，也加快，也加快了传统企业向电商转型；了传统企业向电商转型；社社媒内容媒内容以及互联网广告正在影响消费者的购买行为以及他们对品牌和产品以及互联网广告正在影响消费者的购买行为以及他们对品牌和产品的认知的认知表示更表示更会忠于会忠于拥有线上线下全渠道商户的消费者比例拥有线上线下全渠道商户的消费者比例表示线上销售可以弥补疫情期间门店损失的企业比例表示线上销售可以弥补疫情期间门店损失的企业比例消费者

50、通过社交媒体参与消费者通过社交媒体参与电电商活动的比例商活动的比例消费者对于社交媒体内容的行为和观点消费者对于社交媒体内容的行为和观点0%20%40%60%80%100%全球美国欧洲亚太拉美阿联酋资料来源：Adyen&KPMG海外零售消费白皮书，中信证券研究部资料来源：Adyen&KPMG海外零售消费白皮书，中信证券研究部资料来源：Adyen&KPMG海外零售消费白皮书，中信证券研究部0%20%40%60%80%100%全球美国欧洲亚太拉美阿联酋0%20%40%60%80%100%全球美国欧洲亚太拉美阿联酋0%20%40%60%80%100%全球美国欧洲亚太拉美阿联酋0%20%40%60%80

51、%100%比起静态帖子更喜欢品牌视频阅读帖子上的产品信息月度评论了解评价认为品牌对于评论的回应很重要在观看直播后后买某品牌产品经常被”定位“非常同意有点同意中立/不知道有点不同意非常不同意0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%关注一个品牌进行产品购买关注一个品牌进行产品购买关注一个品牌进行产品购买关注一个品牌进行产品购买关注一个品牌进行产品购买YouTubeFacebookInstagramTwitterTikTok非常可能有点可能不太可能不适用-我不使用这个资料来源：Jungle Scount2022Q2消费者趋势报告，中信证券研究部19资料来源：Jungle S

52、count2022Q2消费者趋势报告，中信证券研究部资料来源：Jungle Scount2022Q2消费者趋势报告经济指标对于经济指标对于消费者消费者消费的影响消费的影响消费者削减支出的方式消费者削减支出的方式3.1 全球全球消费者的行为消费者的行为转变转变:通胀改变消费通胀改变消费意愿意愿，消费者，消费者选择储蓄而非选择储蓄而非消费，消费，70%的消费者正在减少的消费者正在减少 有趣有趣 或冲动的购买行为或冲动的购买行为0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%认为通货膨胀的上升影响了他们的个人之处减少有趣的/简单的购买行为为了大笔购买和支出在储蓄表示他们的家庭收入不稳定依靠

53、财政援助或者失业救济金老年人千禧一代总体美国消费者20资料来源：Jungle Scount2022Q2消费者趋势报告资料来源：Jungle Scount2022Q1消费者趋势报告3.1 全球全球消费者的行为消费者的行为转变转变:消费者购买更多食品杂货、清洁用品、服装、园林与户外，消费者购买更多食品杂货、清洁用品、服装、园林与户外，减少购买电子产品、家居与厨房、办公用品、奢侈品减少购买电子产品、家居与厨房、办公用品、奢侈品2022年第一季度消费者购买各类型产品的需求年第一季度消费者购买各类型产品的需求2022年第二季度消费者购买各类型产品的需求年第二季度消费者购买各类型产品的需求214.从公司关

54、注度看近期海外业务趋势从公司关注度看近期海外业务趋势I.I.企业出海，企业出海，“服务先行服务先行”，关注后续供应链出海、品牌出海节奏，关注后续供应链出海、品牌出海节奏II.II.国际事件冲击影响上市公司企业业绩国际事件冲击影响上市公司企业业绩III.III.短期关注季节性机遇，中期关注事件性机会，长期关注产业链势能短期关注季节性机遇，中期关注事件性机会，长期关注产业链势能22资料来源：IT桔子，中信证券研究部单位：家资料来源：IT桔子，中信证券研究部单位：%出海公司画像：公司地区分布，出海公司画像：公司地区分布，37%的企业落在北京的企业落在北京出海公司画像出海公司画像：公司行业分布，电商零

55、售、游戏占比：公司行业分布，电商零售、游戏占比15%、12.6%4.1 中国中国出海出海企业融资情况：企业融资情况：32%的出海企业获得过融资，但近年来融资事件逐步减少的出海企业获得过融资，但近年来融资事件逐步减少出海公司投融资：融资事件时间分布出海公司投融资：融资事件时间分布出海公司投融资出海公司投融资：融资事件轮次分布，：融资事件轮次分布，32%的企业获投、的企业获投、8.7%的企业已退出的企业已退出050002500北京上海广东浙江四川江苏福建台湾湖北山东其他00500600700800900电商零售游戏企业服务文娱传媒工具软件教育社交网络本地

56、生活金融旅游广告营销汽车交通医疗健康智能硬件房产服务先进制造体育运动物流区块链传统制造020040060080000已获投获投后退出尚未获投不明确种子轮天使轮Pre-A轮A轮A+轮Pre-B轮B轮B+C轮C+轮D轮D+轮E轮F轮已被收购新三板已上市资料来源：IT桔子，中信证券研究部单位：家资料来源：IT桔子，中信证券研究部单位：家23资料来源：IT桔子，中信证券研究部部分企业出海融资情况部分企业出海融资情况4.1 中国中国出海出海企业融资情况企业融资情况：电商、传媒、企业服务成为明星机构关注的重点方向：电商、传媒、企业服务成为明星机构关注的重点方向公

57、司简称公司简称工商全称工商全称公司业务简介公司业务简介行业行业子行业子行业融资时间融资时间 轮次轮次投资机构投资机构洋码头上海洋码头网络技术有限公司 一站式海外购物平台电商零售跨境电商28-Apr-21 并购耀世星辉Akulaku岩心科技（深圳）有限公司主打海外市场的分期购物电商和消费金融公司金融消费金融30-Mar-22 D轮Lend EastSHOPLAZZA店匠科技 深圳店匠科技有限公司海外电商B2C独立站销售平台电商零售电商解决方案20-Jan-22 C轮红杉资本中国,云九资本,前海母基金,磐晟资产,软银愿景基金,阿布扎比投资局ADIA,StepStone GroupStarMaker

58、全民快乐 北京全民快乐科技有限公司海外音视频直播app开发文娱传媒视频/直播26-Feb-21 并购昆仑万维Wotokol卧兔网络杭州卧兔网络科技有限公司海外红人营销平台广告营销整合营销传播26-Apr-22 A轮君品资本,云想科技Metaverse Z上海极世网络科技有限公司Metaverse Z海外社交社交网络兴趣社区18-Jul-22 A轮创新工场,和玉资本,微光创投,青锐创投,VentechYAYA LIVE杭州蓝帆互娱科技有限公司海外泛娱乐直播平台文娱传媒视频/直播08-Jul-21 A轮爆米花网BloomChic深衣科技 广州深衣信息技术有限公司海外大码女装DTC品牌电商零售跨境电

59、商19-Feb-21 A轮明势资本,绿洲资本Vitalbridge志象网上海趋瀛新媒体科技有限公司 出海产业研究机构文娱传媒媒体及阅读12-Apr-22 A轮盈动资本钛动科技广州钛动科技有限公司专注出海领域的智能化广告服务品牌 企业服务销售营销28-Feb-22 B+轮钟鼎资本钛动科技广州钛动科技有限公司专注出海领域的智能化广告服务品牌 企业服务销售营销03-Feb-21 战略投资eWTP基金-阿里巴巴MeshCloud脉时云北京云联万维技术有限公司出海融合云服务商企业服务云服务23-Nov-21 A+轮贵阳创投赛文思赛文思营销咨询（深圳）有限公司品牌出海营销服务商企业服务销售营销16-Mar

60、-22 Pre-A轮智行资本推文科技北京推文信息科技有限公司网文出海开放平台文娱传媒媒体及阅读20-Aug-21 B轮YY欢聚集团思博网络福州思博网络科技有限公司出海IT培训在线教育平台教育职业培训20-Feb-21 战略投资腾讯投资Urbanic杭州梅菲儿科技有限公司出海快时尚品牌电商零售跨境电商12-Apr-21 B轮红杉资本中国,鼎晖投资Cider北京荔枝与芒果科技有限公司 出海D2C电商平台电商零售跨境电商02-Sep-21 B轮DST Global,Andreessen Horowitz-a16z,Greenoaks Capital ManagementCider北京荔枝与芒果科技有

61、限公司 出海D2C电商平台电商零售跨境电商07-Jun-21 A轮IDG资本,德迅投资,DST Global,Andreessen Horowitz-a16z24东南亚电商东南亚电商app出海出海下载量（单位：次）下载量（单位：次）SHEIN 下载量下载量（单位：次）（单位：次）4.2 复复刻国内成功经验，中国电商零售、社交平台出海顺利，品牌出海不日可期刻国内成功经验，中国电商零售、社交平台出海顺利，品牌出海不日可期资料来源：Sensor Tower，中信证券研究部 时间截至2022年9月28日资料来源：Sensor Tower，中信证券研究部 时间截至2022年9月28日0200000004

62、0000000600000008000000000000001400000-20202020-2022lazada阿里京东000000300000004000000050000000600000-20202020-2022中国正由中国正由“供应链出海供应链出海”迈向迈向“品牌出海品牌出海”。中国电商及社交平台出海顺利，根据Sensor Tower数据显示，在东南亚地区Lazada、阿里、京东旗下电商APP下载量在过去两年（2020年9月28日-2022年9月28日）相比同期提升1.9%、58

63、%、920%，SHENIN在各地区下载量（2020年9月28日-2022年9月28日）相比同期提升112%，抖音及Tiktok于2022年7月超过6900万下载量，同比增长13.2%，蝉联全球移动应用（非游戏）下载榜冠军。互联网巨头出海有望复刻国内成功经验，为中国品牌出海提供更顺畅的渠道，中国品牌出海不日可期。250.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%资料来源：Wind，中信证券研究部出海企业战略提及出海企业战略提及“海外业务海外业务”情况情况4.3 机械、电子、基础化工、电力设备及新能源等行业出海意愿较强，且机构关注度较高机械、电子、

64、基础化工、电力设备及新能源等行业出海意愿较强，且机构关注度较高各行业出海企业机构重仓比例与数量各行业出海企业机构重仓比例与数量941743218%14%12%11%10%9%9%8%8%7%5%4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%051015202530基金重仓企业数量（左轴，单位：个）重仓覆盖率（右轴）0500300出海上市公司中信一级行业出海上市公司中信一级行业数量数量007080901002021年报提及数量资料来源：各公司公告，中信证券研究部，仅统计年报管理层讨论战略分析部分具有“海外业务”,“出

65、海”,“国际化业务”，“全球化业务”等表达海外业务词汇的公司，样本企业2500家 单位：个资料来源：wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%2022H1中信一级行业海外业务营收占比中信一级行业海外业务营收占比26资料来源：Wind，中信证券研究部单位：%2022H1A股上市公司海外业务占比超股上市公司海外业务占比超9%，海外业务增速有所，海外业务增速有所回落回落2022H1上市公司海外业务营收占比分布上市公司海外业务营收占比分布图图4.3 上市上市公司公司海外表现：电子、家电、纺服是主要出口行业；受国际形式和汇率影响海外表现：电子、家电、纺服是主要出口行业；受国际形式

66、和汇率影响，今年以来海外业务高占比的行业受冲击更为显著，今年以来海外业务高占比的行业受冲击更为显著受益于疫情防控优势，受益于疫情防控优势，20-21年出海公司超额收益较为突出，年出海公司超额收益较为突出，22年由于海外局势和需求的不确定性增强，海外业务占比高的公司明显走弱年由于海外局势和需求的不确定性增强，海外业务占比高的公司明显走弱0.70.750.80.850.90.9511.051.2202022020220222203092022030220406202204142022042

67、22022050520220502205322060220705202207022072920220808202208022090220920202209280%(0%-10%(10%-30%(30%-50%(50%-80%(80%-100%0%(0%-10%(10%-30%(30%-50%(50%-80%(80%-100%资料来源：wind，中信证券研究部单位：%资料来源：wind，中信证券研究部单位：%-5%0%5%10%15%20%25%0.0%2.0%4.

68、0%6.0%8.0%10.0%12.0%海外业务占比海外业务增速中位数-右轴俄乌冲突爆发0.71.21.72.22.73.23.74.24.720607208020620222205092070203052052020730200020720200

69、30200528202007062020080202242020820202022022820220406202205022072620220830202210120%(0%-10%(10%-30%(30%-50%(50%-80%(80%-100%27资料来源：中信证券研究部绘制4.4 投资建议：短期关注季节性机遇，中期关注事件性机会，长期关注产业链势能投

70、资建议：短期关注季节性机遇，中期关注事件性机会，长期关注产业链势能中期机会中期机会短期机会短期机会长期机会长期机会 2022年卡塔尔世界杯（FIFA）黑色星期五 2022美国中期选举 世界斯诺克锦标赛 供应链出海 品牌出海 科技&文化出海 俄乌冲突引发的欧洲能源危机，低碳、节能型产品获得欧洲国家大幅青睐。全球范围内的通货膨胀，导致出口价格上扬、改善企业盈利水平。美国加息、人民币贬值、汇率变动，给价格敏感型出口企业带来利好。季节性机遇季节性机遇事件性机会事件性机会产业链势能产业链势能28风险因素风险因素国内经济复苏不及预期国内经济复苏不及预期外需持续走弱外需持续走弱地缘政治地缘政治冲突加剧冲突加

71、剧部分城市疫情反复部分城市疫情反复感谢您的信任与支持！感谢您的信任与支持！THANK YOU29汤可欣汤可欣（数据科技分析师数据科技分析师）执业证书编号：执业证书编号：S02王博隆王博隆（数据科技分析师数据科技分析师）执业证书编号：执业证书编号：S05张若海张若海（数据科技首席分析师数据科技首席分析师）执业证书编号：执业证书编号：S04免责声明免责声明30分析师声明分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分

72、析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSAgroup of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告

73、而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点

74、及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券

75、以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明投资建议的评级标准投资建议的评级标准评级评级说明说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市

76、场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅

77、介于-10%10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上证券研究报告证券研究报告2022年年10月月21日日免责声明免责声明31特别声明特别声明在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问https:/ Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia Pty Lt

78、d.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSA Europe BV分发；在英国由CLSA（UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH199

79、4PLC083118）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSASecurities(Thailand)Limited分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经

80、营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港中国香港：本研究报告由CLSA Limited分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSA Americas,LLC提供服务的“主要美国

81、机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系CLSA Singapore PteLt

82、d，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd豁免遵守财务顾问法（第110章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所

83、评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEurope BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/

84、金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第761G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAll Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA In

85、dia Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告发送或销售本报告。中信证券中信证券2022版权所有版权所有。保留一切权利保留一切权利。