1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业专题研究 2022 年 11 月 13 日 食品饮料食品饮料 成都糖酒会调研反馈成都糖酒会调研反馈非酒食品非酒食品 川调行业回暖，细分品类多点开花川调行业回暖，细分品类多点开花。1）行业需求：景气回升、库存良性。近期疫情反复背景下，糖酒会调味品客商热度不减，渠道反馈川调今年以来动销明显提速，其中底料增速双位数以上，酸菜鱼调料川内增长稳健，根据终端调研，当前川调产品货龄较去年底进一步改善，且头部品牌名扬、好人家货龄优于竞品；2）品类趋势：牛油底料、鱼虾调料为基本盘，区域性单品快速增长。糖酒会各川调企业对全国化大单品火锅底料、鱼

2、虾调料均有卡位，并不断推出区域性细分品类，其中钵钵鸡、水煮系列、冒菜、麻辣烫、红烧牛羊肉调料等品类热度较高；3）竞争格局：良性竞争延续，份额集中趋势不改。川内底料呈现名扬、好人家双寡头格局，鱼调料好人家份额领先，糖酒会展会头部品牌热度高于竞品，行业集中趋势不改，渠道反馈今年以来名扬、好人家均加大在四川投入力度，二三线品牌被持续挤压，加速退出市场，终端调研来看，目前终端陈列品牌数量较去年底亦明显较少。速冻及预制食品：旺季动销良好速冻及预制食品：旺季动销良好。速冻食品旺季需求改善明显，速货龄普遍为 1-2 个月左右，动销情况良好。竞争格局上，区域性中心品牌以低价为主，今年来动销面临一定压力，安井、

3、三全等龙头地位基本稳固，预制菜食品参与者较多，品类丰富。B 端肉制调理品及川菜产品已有较高接受度，当地品牌有一定优势。C 端产品目前货龄普遍较长，消费者接受度一般。我们认为，预制菜在 C 端市场仍需一定时间销售者培育及品牌形象构建，当前 B 端市场具备更为广阔的发展空间。休闲零食：折扣渠道兴起，品牌商积极布局休闲零食：折扣渠道兴起，品牌商积极布局。消费分层下，主打性价比的量贩类渠道近两年表现亮眼，零食有鸣作为西南市场量贩零食龙头，门店拓展迅速，全年门店有望超 800 家。品牌商维度，盐津合作品类丰富，烘焙中焙宁占比较高；甘源以老三样为主，新品尚未发力；洽洽以定量装合作为主，散装炒货类白牌较多。

4、从货龄上看，调研时段多个陈列柜出现售罄现象，货龄多在 1 个月左右，店员积极补货以应对旺季来临。佐餐卤味：社区店表现较优，廖记门店仍在迭代佐餐卤味：社区店表现较优，廖记门店仍在迭代。从消费场景来看，社区店客流明显优于商圈及街边店，同时竞争也相对更加激烈。从消费者角度，紫燕在川渝市场具有一定品牌知名度，廖记门店仍处于迭代转型期，无论是老店升级还是新店推广仍具有较大的提升和改进空间，绝味加入有望加速改革进程。投资建议：展望来年，疫后复苏和成本下行为非酒食品两条投资主线。随着防疫政策的边际变化，预计餐饮端逐渐恢复，绝味食品、日辰股份、千味央厨、宝立食品、紫燕食品等餐饮供应链上下游公司来年业绩弹性较大

5、，此外，目前大众品上游成本端高企，随着成本的逐渐回落，大众品业绩端弹性有望逐步显现，核心关注：千禾味业、天味食品、海天味业、立高食品等。风险提示风险提示：疫情反复风险、食品安全风险、加盟商管理及品牌被仿冒风险、原材料价格波动、投资收益不佳、渠道拓展不及预期风险。增持增持（维持维持）行业行业走势走势 作者作者 分析师分析师 符蓉符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱： 分析师分析师 吴思颖吴思颖 执业证书编号：S0680522090001 邮箱： 分析师分析师 陈昕晖陈昕晖 执业证书编号：S0680522090002 邮箱： 研究助理研究助理 胡慧胡慧 执业证书编号：S06801

6、22020012 邮箱： 相关研究相关研究 1、食品饮料：食品 2022 三季报总结：表现分化，期待旺季2022-11-04 2、食品饮料：调味品 2022 三季报总结：需求边际改善，静待盈利回升2022-11-04 3、食品饮料：白酒 2022 三季报总结：增长延续，强者恒强2022-11-04 -32%-16%0%16%32%--11食品饮料沪深300 2022 年 11 月 13 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 前言：消费有韧性，结构有亮点.4 1、公司交流及经销商反馈.4 2、草根调研.5

7、2.1 调味品：川调行业回暖，细分品类多点开花.5 2.1.1 行业需求：今年以来川调行业景气回升，库存良性.5 2.1.2 品类趋势：牛油底料、鱼虾调料为基本盘，钵钵鸡等细分川调快速增长.6 2.1.3 竞争格局：良性竞争延续，份额集中趋势不改.7 2.2 速冻食品：旺季来临，动销情况良好.9 2.3 休闲零食：折扣渠道兴起，品牌商积极布局.10 2.3.1 渠道端：零食有鸣立足西南，异军突起.10 2.3.2 品牌端：盐津、甘源积极拥抱，SKU 较为丰富.12 2.4 佐餐卤味：社区店表现较优，廖记门店仍在迭代.13 3、投资建议.15 风险提示.16 图表目录图表目录 图表 1：从成都地

8、铁日均客运量看修复较为迅速.4 图表 2：成都地区连锁品牌 Top20（以餐饮为主）.4 图表 3：样本终端主要火锅底料品牌货龄（单位：月）.6 图表 4：样本终端主要鱼调料品牌货龄（单位：月）.6 图表 5：糖酒会部分底料展位情况.7 图表 6：糖酒会部分川调展位情况.7 图表 7：样本农贸市场川调陈列情况.7 图表 8：样本商超川调陈列情况.7 图表 9：样本终端各火锅底料品牌陈列占比.8 图表 10：样本终端各酸菜鱼调料品牌陈列占比.8 图表 11：糖酒会名扬展位情况.9 图表 12：糖酒会草原阿妈展位情况.9 图表 13：糖酒会许建忠品牌展区.9 图表 14：糖酒会佳越立德品牌展区.9

9、 图表 15：草根调研速冻火锅料陈列情况.10 图表 16：草根调研预制菜产品成列情况.10 图表 17：零食有鸣在西南市场竞争优势突出（全省人均 GDP：2021 年，单位：元）.11 图表 18：零食有鸣部分引流产品价格对比.11 图表 19：成都 VS 长沙商铺租金对比（单位：元/日/平方米）.12 图表 20：四川 VS 湖南月最低工资标准（单位：元/月）.12 图表 21：某校园店零食有鸣烘焙专区-盐津焙宁占比较高.13 图表 22：某校园店零食有鸣定量专区-甘源、洽洽均有陈列.13 图表 23：廖记棒棒鸡老店（成都某街边店）.14 图表 24：廖记夫妻肺片新店（成都某社区店）.14

10、 图表 25：廖记棒棒鸡（上海某商场店）.14 图表 26：紫燕百味鸡（成都某社区店）.14 图表 27：王氏现卤（成都某社区店）.14 TVcZjZgVfWgYpP2WmVoZ7NcM9PmOmMnPtRfQqRoPiNoPtP9PqQuNMYmNmOMYmQwP 2022 年 11 月 13 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28：曹氏鸭脖（成都某校园店）.14 图表 29：廖记棒棒鸡 VS 紫燕百味鸡 VS 王氏现捞价格对比.15 2022 年 11 月 13 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 前言：消费有韧性，结构有亮点前言

11、：消费有韧性，结构有亮点 本周我们参加了成都糖酒会，大众品方面，从公司交流、经销商访谈及草根调研三个维本周我们参加了成都糖酒会，大众品方面，从公司交流、经销商访谈及草根调研三个维度感受终端恢复进度及行业整体信心，总体来看成都自度感受终端恢复进度及行业整体信心，总体来看成都自 9 月静默后月静默后出行出行修复斜率较快，修复斜率较快，消费整体具有韧性，部分子板块有结构性亮点消费整体具有韧性，部分子板块有结构性亮点。根据窄门餐眼统计，2020 年分城市常住人口排名中成都以 2094 万人排第四名，前三名分别为重庆、上海和北京。以在营门店数看，根据窄门餐眼数据成都共有 18 万家在营门店，仅次于重庆和

12、广州，领先于上海、深圳、北京。连锁餐饮品牌看，茶饮类门店数较多，本土品牌安德鲁森、曹氏鸭脖和廖记门店数超 200 家。8 月成都因疫情扩散迅速，9 月 1 日宣告自 18 时起进入静默阶段，9月 19 日恢复常态化疫情防控，从地铁客流恢复情况看 11 月初已恢复至封控前水平。图表 1：从成都地铁日均客运量看修复较为迅速 图表 2：成都地区连锁品牌 Top20（以餐饮为主）资料来源：wind，MetroDB，国盛证券研究所，截至 2022/11/9 资料来源：窄门餐眼，国盛证券研究所 1、公司交流及经销商反馈、公司交流及经销商反馈 新乳业：新乳业：疫情下公司响应迅速，新品持续发力实现逆势增长疫情

13、下公司响应迅速，新品持续发力实现逆势增长。公司三季度在宏观环境承压，消费力相对趋弱的情况下逆势发力，收入利润均延续双位数增长，表现优于行业整体，我们认为增长稳健或因公司在逆境下坚持鲜战略，主动调整应对行业波动并充分吸收华东疫情应对经验，建立高效的响应及执行机制，一定程度上缓解疫情对本土市场冲击，华东市场在唯品持续发力且新品结构升级下延续高速增长。今年 1-9 月，新乳业鲜奶在全国市场的市占率增加 1.3%，进一步夯实了其在国内新鲜乳品领域的领先地位。在鲜奶持续领跑上，公司推出的 24 小时限定娟姗乳等创新产品，取得了良好的市场反响，新品业务贡献仍维持双位数以上。龙大食品：龙大食品：大力发展预制

14、菜，空间广阔大力发展预制菜，空间广阔。1）预制菜营收占比超预制菜营收占比超 10%。2022 年前三季度公司共实现营收 114.52 亿元，归母净利润为 4929.18 万元。单三季度实现营收 46.37亿元，归母净利润 1311.11 万元，其中预制菜业务公司实现营收 9 亿元，Q3 预制菜营收约 4 亿元，预计 Q4 收入增速不低于 Q3，预制菜全年目标预计 13 亿以上。Q3 公司业005006--102022-07成都地铁日均客运量（万/人次）成都地铁日均客运量（万/人次）2%7%57%48%4%5%33%1%2

15、%22%4%6%23%3%16%44%3%42%2%70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00500600蜜雪冰城书亦烧仙草安德鲁森曹氏鸭脖瑞幸咖啡茶百道廖记华莱士绝味鸭脖兵立王紫燕良品铺子三顾冒菜星巴克巴蜀王氏现捞陈多多百果园零食有鸣肯德基丸摩堂成都门店数成都占全国门店数 2022 年 11 月 13 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 绩改善显著主要系：渠道布局初见成效，大 B 客户同比增长超 20%，中小 B 客户实现快速开拓；加强新品研发，丰富产品品类；Q3 猪价上涨帮助养殖板块扭亏为盈。2）预制菜大预制菜大 B 端竞

16、争优势明显：端竞争优势明显：大 B/小 B/C 端占比分别为 50%/40%/10%。1）大 B：公司针对大 B 做高附加值定制化产品。毛利率较同行的具备竞争优势，未来通过产品结构的调整，优化毛利率水平；2）小 B：今年重点梳理经销商体系，新增 600 家，带动 Q3预制菜业务快速增长。目前小 B 端毛利率水平比较低，主要是采用高性价比策略，前期以量抢占市场，扶持政策较好。未来公司仍将重点发力 B 端，保持每年 20%的增速，深度挖掘中小 B 市场，预计疫情管控优化后迎来较强增长弹性。3）新品研新品研发实力较强：发实力较强：公司加大新品研发力度，目前大单品有如肥肠、小酥肉、培根等，今年预计约有

17、 4-5 款产品销售额过亿，其中肥肠大单品增速较快。4）激励计划：激励计划：今年来陆续引进了双汇分管肉制品副总裁、安井团队、金锣团队人员，目前团队处于磨合阶段，未来将推出多种激励方案，重心将放预制菜业务上。天味食品：天味食品：22Q4 有望稳增，看好长期份额提升有望稳增，看好长期份额提升。1）渠道反馈 22Q3 公司冬调销售节奏前置，推动营收高增，10 月以来公司已发货补齐前期冬调订单，预计全年冬调同比+30%以上，后续随着火锅底料上量，预计 Q4 营收同比稳健增长；2）渠道反馈公司于近期上调部分火锅底料、川菜调料产品价格，主要系成本压力之下，对低毛利产品价格体系调整，我们认为后续随着原料价格

18、压力体现，提价范围有望进一步扩大，盈利能力有望环比改善；3）今年以来公司渠道运作能力明显提升，随着复调行业中小企业加速出清，公司全国化路径清晰、份额提升确定性较强，未来 3 年有望实现快于行业增长。2、草根调研、草根调研 2.1 调味品：调味品：川调行业回暖，细分品类多点开花川调行业回暖，细分品类多点开花 2.1.1 行业需求：今年以来川调行业景气回升，库存良性行业需求：今年以来川调行业景气回升，库存良性 糖酒会调研感受：糖酒会调研感受：近期成都疫情反复背景下，糖酒会调味品参展企业数较往年不减，其中川式复调参展企业数多于其他品类、经销商信心较去年同期提升，行业热度有所回升。渠道渠道交流交流反馈

19、：反馈：随着旺季到来、疫情管制放开餐饮修复，10 月以来四川地区调味品行业动销较 2022Q3 环比改善；分品类看，川式复调今年以来动销明显提速，其中大单品火锅底料增速达双位数以上，主要系下游消费场景持续拓展；酸菜鱼调料川内增长稳健，该品类口味在全国范围接受度均较好、全国化空间大，预计未来品类增量主要来自川外市场。终端调研反馈：终端调研反馈：根据我们对成都样本农贸市场、商超终端调研，1）火锅底料方面，纵向来看，当前名扬/好人家货龄约 1.8/3 月，较 2021 年 12 月样本数据环比减少 0.9/0.7 月，终端反馈今年以来头部底料企业压货趋于谨慎，更加注重产品分销，任务考核精细化、费用落

20、地情况较好，行业保持良性库存、渠道利润率亦明显回升；横向来看，相较桥头、九眼桥、臻鲜等品牌，名扬、好人家货龄更短，头部品牌渠道管控优势凸显；2）川菜调料方面，当前好人家货龄约 2-4 月，与竞品相近，其中酸菜鱼调料货龄较其他品类更短、动销更优；3）促销情况：当前各品牌均无明显促销，行业延续良性竞争势头。2022 年 11 月 13 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：样本终端主要火锅底料品牌货龄（单位：月）图表 4：样本终端主要鱼调料品牌货龄（单位：月）资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 2.1.2 品类趋势品类趋势：牛油

21、底料、鱼虾调料为基本盘，钵钵鸡等细分川调快速增长：牛油底料、鱼虾调料为基本盘，钵钵鸡等细分川调快速增长 整体看，整体看，根据糖酒会调味品展区调研，各川调企业对全国化大单品火锅底料、鱼虾调料均有卡位，在此基础上根据各自区域、渠道优势发力区域细分品类，其中钵钵鸡、水煮系列、冒菜、麻辣烫、红烧牛羊肉调料等品类热度较高。各品类拆分来看各品类拆分来看：1）火锅底料：）火锅底料：牛油口味为各川调企业基本盘，清油、非辣汤占比较少，主要系川渝地区以牛油底料消费为主、渠道反馈占比约 70%，同时部分企业在非辣汤口味方面亦有创新，如赛大厨推出主打健康养生概念的枸杞清汤底料；另一方面，从全国范围来看，非辣汤、清油在

22、川渝之外地区接受程度相对较好，如东北、华北、华东地区非辣汤接受度较高，牛油底料经过近年推广培育，川渝以外较多省份市场接受度也较高。2）鱼鱼虾虾调料：调料：酸菜鱼为各企业重点布局品类，主要系口味接受度高、全国化空间广，而其他鱼调料口味如水煮鱼、香水鱼、青花椒鱼调料由于麻辣口味特征突出，消费区域主要集中在川渝，品类空间低于酸菜鱼调料；小龙虾调料方面，多数川调企业均有布局，整体来看，产品口味差异化相对较小。3）其他区域性单品：）其他区域性单品：根据各参展企业销售人员反馈，目前钵钵鸡调料等川式菜品调料增长势头较好，为各企业重点发力品类，未来有望逐步向全国推广。2022 年 11 月 13 日 P.7

23、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 5：糖酒会部分底料展位情况 图表 6：糖酒会部分川调展位情况 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 2.1.3 竞争格局：良性竞争延续，份额集中趋势不改竞争格局：良性竞争延续，份额集中趋势不改 川内火锅底料呈现川内火锅底料呈现名扬、好人家双寡头格局：名扬、好人家双寡头格局：根据样本终端数据，1）农贸市场名扬/好人家陈列占比 40%/30%，KA 渠道名扬/好人家陈列占比 45%/20%，其他底料品牌如桥头、臻鲜、九眼桥、秋霞、德庄等亦有部分货架陈列，名扬在 KA 渠道铺货优势更为明显；2）各企业价盘来

24、看，主要底料品牌 500g 手工牛油底料终端售价普遍位于 25 元以上，各企业坚持中高端定位，品质升级、高端化趋势不改。川内鱼调料好人家份额领先：川内鱼调料好人家份额领先：根据样本终端数据，1）农贸市场：酸菜鱼调料中，好人家/其他（桥头、名扬）陈列占比约 50%/50%，其他鱼调料品类好人家陈列优势更为明显，主要系其他口味鱼调料周转低于酸菜鱼，终端货架陈列资源有限，份额愈发向头部品牌集中，如青花椒鱼/水煮鱼/香水鱼调料中，好人家占比约 70%，其他品牌（桥头、周君记）占比约 30%；2）KA 渠道：好人家陈列占比与农贸市场类似，份额优势明显，其中水煮鱼、香水鱼调料等品类上，仅好人家有铺货，主要

25、系 KA 渠道门槛更高，二三线品牌难以进入。图表 7：样本农贸市场川调陈列情况 图表 8：样本商超川调陈列情况 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 2022 年 11 月 13 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 9：样本终端各火锅底料品牌陈列占比 图表 10：样本终端各酸菜鱼调料品牌陈列占比 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 今年以来川内二三线复调品牌加速出清今年以来川内二三线复调品牌加速出清。1）糖酒会调研反馈：调味品展会中，名扬、民福居等头部品牌展位火热程度更高，行业集中趋势不改；2

26、）渠道交流反馈：渠道反馈今年以来名扬、好人家均加大在四川投入力度，二者份额均有所提升，头部品牌对渠道资源的挤占使得二三线品牌加速退出市场；3）终端调研反馈：对比 2021 年 12 月样本数据，经过前期洗牌以及今年以来名扬天味加大本埠市场投入，目前终端陈列品牌数量较此前明显较少。天味：天味：川内份额回升，全国化稳步推进川内份额回升，全国化稳步推进。渠道反馈前 2 年公司火锅底料份额有所下滑，今年以来公司资源向川内倾斜、成立成都战区，底料份额明显提升，预计年底川内底料份额有望提升至与名扬持平；鱼调料中，公司竞争优势领先，无明显竞争对手。名扬：核心市场深耕，积极布名扬：核心市场深耕，积极布局川调品

27、类局川调品类。渠道反馈川内火锅底料品类中，名扬近年市占率稳居第一，1）渠道策略：去年底至今名扬渠道策略由全国化收缩至西南核心区域深耕，并且今年以来加大费用投放，高举高打；2）产品策略：公司为手工牛油底料开创者，定位高端，流通/KA 终端价格分别约 25/29.9 元/500g，引领牛油底料品类价格带升级；近 2 年推出诸如酸菜鱼调料、小龙虾调料、钵钵鸡调料等川式菜品调料，补齐产品矩阵，目前在四川省内推广。草原阿妈：草原阿妈：补齐辣味产品，逐步向南部拓展补齐辣味产品，逐步向南部拓展。渠道反馈草原红太阳、草原阿妈位居蒙氏底料品类份额前二，1）产品策略：草原阿妈优势品类为骨汤、清汤等非辣汤品类，近年

28、亦推出辣汤底料品类，主要在北方强势区域推广，但目前北方对牛油口味接受度较低，仍处于市场培育阶段，同时推出大重九品牌主做川式复调，产品包括底料、川式菜品调料等；2）渠道策略：公司优势渠道为宁夏、东北、山东，早期在河南亦有较高市占率，但由于渠道管控问题近年市场被颐海、天味蚕食，未来公司将在深耕优势区域基础上向南部拓展。2022 年 11 月 13 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11：糖酒会名扬展位情况 图表 12：糖酒会草原阿妈展位情况 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 其他二三线细分品类企业其他二三线细分品类企业来看

29、，近年随着川菜餐饮连锁化发展，来看，近年随着川菜餐饮连锁化发展，B 端对定制化酸菜鱼、端对定制化酸菜鱼、小龙虾调料需求亦持续提升，定制川调企业不断涌现小龙虾调料需求亦持续提升，定制川调企业不断涌现。1）朝天香：）朝天香：公司为太太乐旗下川调品牌，主推产品包括手工牛油底料、鱼虾调料，依托太太乐 2000+经销商渠道铺货，主打农贸、餐饮渠道，目前在西北、山东及河南市场呈现较快增长势头，其小 B 端底料单品红油/牛油火锅底料已达亿元规模。2）许建忠：）许建忠：公司业务以小龙虾定制调料为主，首创盱眙十三香龙虾调料，在华东市场小龙虾调料 B 端市场份额位居第一，近年逐步发力小龙虾调料 C 端市场，整体看

30、每年 B+C端收入体量数千万级。3）佳越立德：）佳越立德：公司业务以 B 端定制为主，近年产品线由牛油底料拓展至酸菜鱼、小龙虾调料，渠道以四川地区为主，整体年度营收达约 2 亿元。4）渡口记忆：）渡口记忆：公司业务以 C 端川调为主，川渝为核心区域，产品包括牛油底料（每年约4 千万体量）、鱼调料（每年约 1 千万体量），区域单品方面，主要发力牛羊肉调料、冒菜调料（均有 600 万以上体量），近年增速较快。图表 13：糖酒会许建忠品牌展区 图表 14：糖酒会佳越立德品牌展区 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 资料来源：糖酒会调研，国盛证券研究所 2.2 速冻食品速冻食品：旺季来临，动销情况良

31、好：旺季来临，动销情况良好 渠道调研感受：渠道调研感受：我们走访了成都沃尔玛、大润发、永辉等 4 家大型商超及成都海吉星冻品 B 区。整体感受为旺季需求改善明显，速冻食品货龄普遍较新。预制菜行业参与者较 2022 年 11 月 13 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 多，品类丰富，B 端肉制调理品及川菜产品已有较高接受度，当地品牌有一定优势。C 端产品目前货龄普遍较长，消费者接受度一般。我们认为，预制菜在 C 端仍需一定时间销售者培育及品牌形象构建，当前 B 端仍有广阔发展空间。商超：商超：C 端格局稳固，货龄普遍较短端格局稳固，货龄普遍较短。1）从终端陈列情况来

32、看：基本以米面产品为主，三 全/湾 仔 码 头/思 念/广 州 酒 家/安 井 的 米 面 产 品 铺 货 占 比 估 算 为25%/25%/25%/15%/10%。速冻火锅料产品中以霸王/安井/海欣/其他占比估算为40%/30%/20%/10%，其中海霸王、安井在多个商超均有单独冰柜成列。预制菜品牌丰富、品类多元，其中三全、双汇以小酥肉、炒饭炒面产品为主，部分商超安井冻品先生快手菜以酸菜鱼、水煮牛肉、天妇罗虾、藕盒产品为主，整体货柜成列占比约 20%；2）从促销活动来看：10 月中旬起部分商超安井锁鲜装产品开展满 60 减 15 活动，海霸王开展满 60 减 20 活动，活动力度相对较大，销

33、售人员反馈开展促销活动对销量有显著拉动作用；3）从货龄来看：各品牌米面及火锅料产品货龄较新，预制菜产品货龄较长。其中三全米面产品平均货龄 1-2 个月左右，新产品炒饭货龄平均 3-4 个月。安井米面产品平均货龄 2-3 个月，冻品先生预制菜货龄普遍为 5 个月以上；国联水产等小龙虾产品货龄为 5-6 个月左右，货龄相对较长。市场：旺季动销良好，安井龙头地位突出市场：旺季动销良好，安井龙头地位突出。批发市场整体以速冻火锅料、鸡鸭副产品、冻品牛排牛肉、烤肉串及部分预制菜产品为主。1）从成列展示情况来看：以安井主业产品占比较多，其次为美好系列品牌（成都新希望旗下）的肉制品，如“美好农家小酥肉”等，此

34、外以当地小品牌为主。2）从动销情况来看：商家反馈今年整体感受终端需求较为疲软，但 Q4 进入旺季后环比明显有所提升。其中安井需求稳定向好，商家周度进货，货龄基本为 1 个月左右；中小品牌动销表现相对一般，部分品牌货龄较长。3）从竞争格局来看：商家反馈安井产品价格中等偏上，但相应的渠道服务力、产品品质均较为优秀，复购率较高。今年小酥肉产品销售情况较好，商家对后续公司预制菜产品持有较高积极性。其他中小速冻品牌价格较低，但疫情之下部分中小冻品企业陆续出现供货效率下降，产品质量不稳定的问题。整体而言，安井在商家心中品牌形象及口碑较为领先，龙头地位基本确立。图表 15：草根调研速冻火锅料陈列情况 图表

35、16：草根调研预制菜产品成列情况 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 2.3 休闲零食：折扣休闲零食：折扣渠道渠道兴起，品牌商积极布局兴起，品牌商积极布局 2.3.1 渠道端渠道端：零食有鸣：零食有鸣立足西南，立足西南，异军突起异军突起 行业变化：消费分层下，主打性价比的量贩类渠道近两年表现亮眼行业变化：消费分层下，主打性价比的量贩类渠道近两年表现亮眼。从行业属性来看，休闲零食消费端因品类多元、品种丰富往往易呈现同质化、长尾及低客单价属性，渠道端因链条较长易呈现网络复杂、渠道利润较薄、终端加价较高等问题。我们在 7 月华中 2022 年 11 月 13 日

36、P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 草根调研中发现以“零食很忙”为代表的折扣量贩渠道兴起，门店数自 1000 家迅速拓展至 1800 家，成为今年包括盐津、甘源、劲仔等品牌商的销量核心增长极（详见特渠发展迅速，疫情冲击渐退华中市场调研反馈）。为探究此消费新兴渠道增长的可持续，此次我们对西南地区龙头品牌“零食有鸣”进行草根走访，并围绕品牌定位、单店模型和品类选择进行调研反馈。品牌定位：主打性价比，群雄割据，把握品牌定位：主打性价比，群雄割据，把握行业风口黄金行业风口黄金发展期发展期。根据调研反馈，零食有鸣 2021 年历经 3 轮融资后于去年末加速拓店，目前门店总数近 6

37、00 家，今年门店预计达 800 家，每月新增门店超 60 家，主要集中在四川、重庆和广东市场，考虑类似渠道发展迅速，呈现区域间群雄割据的局面，华中和华东竞争相对激烈，公司未来核心拓店方向为河南、陕西等空白区域，目标为 2023 年全国门店数突破 3000 家，其中西南地区和大湾区实现市占率第一。从品牌定位看，零食有鸣与零食很忙等新兴渠道类似，主打高性价比策略，其中 30%左右为低价引流品，主要集中在饮料乳品等品类上，40%左右为复购品类，剩余为白牌利润品。销售靠前品类主要为饮料、饼干及糖巧类，70%+为散装，根据窄门餐眼显示，客单价为 37.8 元，主要以社区、校园及街边店为主，核心客群为年

38、轻女性，与良品铺子等高端零食属性及肉脯类核心品类定位形成差异化竞争。图表 17：零食有鸣在西南市场竞争优势突出（全省人均 GDP：2021 年，单位：元）资料来源：窄门餐眼，公司官网，国盛证券研究所 图表 18：零食有鸣部分引流产品价格对比 单位：元单位：元 零食有鸣零食有鸣 沃尔玛沃尔玛 天猫天猫 全家全家 拼多多拼多多 怡宝/555ml 1.2 1.50 1.40 2 1.25 景田/560ml 1.2 0.91 2.05 2.95 1.91 凉白开/550ml 1.2-2.00-2.13 百岁山/348ml 1.5 1.48 1.83 2.5 1.79 百事可乐/500ml 2.5 3.

39、30 2.50 3.17 2.62 可口可乐/550ml 2.5 3.50 2.58 4.18 3.62 王老吉/310ml 2.8 3.15 2.70 3.72 2.83 加多宝/310ml 2.8 3.13 2.83-3.33 红牛/250ml 4.9 5.80 6.65 8.5 4.75 资料来源：草根调研，国盛证券研究所，样本：成都某大学城附近零食有鸣价格，部分渠道规格不同统一调整为零食有鸣规格 单店模型单店模型：加盟商毛利率高于零食很忙，净利率两者接近加盟商毛利率高于零食很忙，净利率两者接近。根据公司官网，初始投资金 2022 年 11 月 13 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声

40、明请仔细阅读本报告末页声明 额（不含房租）共计需要 38 万元左右，其中门店面积多100 平方米，保证金 3 万元、装修费 8 万元、货架/监控/空调/收银设备等 9 万元，首批货款 12-15 万元，其中 5 万元加盟费暂免（零食很忙仍有）。从选址到开店基本需要 30 天，样本店日销与零食很忙接近超万元，月销近 30 万元，加盟商毛利率 22%以上（零食很忙 18%），员工数量为 4-6 人，若为夫妻老婆店则人工成本大幅节省，加盟商净利率为高个位数（主要系成都整体租金水平高于长沙），因西南市场竞争环境较优，门店拓展较为顺利。图表 19：成都 VS 长沙商铺租金对比（单位：元/日/平方米）图表

41、 20：四川 VS 湖南月最低工资标准（单位：元/月）资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 2.3.2 品牌端品牌端：盐津、甘源积极拥抱，盐津、甘源积极拥抱，SKU 较为丰富较为丰富 盐津铺子：烘焙、果干、薯片及辣卤均有覆盖，盐津铺子：烘焙、果干、薯片及辣卤均有覆盖，品类更加全面品类更加全面。1）烘焙：）烘焙：正反共 80 个陈列格，盐津焙宁共占 9 格，为品类占比最高的品牌，其余包括盼盼、今统、两口子、卡吉士等品牌，价格均为 13.8 元/500g 散称，标签上看以焙宁子品牌为主，盐津铺子主品牌显现不明显，与长沙零食很忙对比看烘焙类仍有拓展空间（零食很忙有单

42、独陈列柜宣传盐津焙宁品牌）。2）果干：）果干：门店柜子数较少与甜味零食集中售卖，总格数 20 左右，其中盐津主打芒果干、桃肉干，从售价看盐津芒果干性价比突出-29.9 元/500g，而中宝芒果干 44.8 元/500g，其余果干基本一个品类一个柜子且品牌较为分散。3）薯片：）薯片：散装竞争相对激烈，定量装盐津优势突出。薯片与饼干等集中陈列，其中薯片类占 8 格，平均一个品牌占 2 格，主要为小王子、口水娃、甘源和盐津铺子，售价看分别为 23.8、16.8、19.8、23.8 元/500g，从区分度看小王子和口水娃主要以口味形成区分，甘源和盐津主打非油炸和烘焙，包装上整体差异不大。除了散装柜，盐

43、津薯片还在定量区与好丽友并列，其价格分别为 3.9 元/62g 和 6.9 元/104g，因包装和口味均较为类似，盐津的性价比更为突出。4）辣卤）辣卤：超 100 个小格子为门店核心品类，其中盐津仅有鱼豆腐和肉枣两大品类，素毛肚、豆干都没有，本土品牌好巴适等占比较高。甘源食品：散称甘源食品：散称和定量装和定量装以老三样为主以老三样为主，薯片性价比突出薯片性价比突出。1）散称炒货：）散称炒货：正反共 80 个陈列柜，甘源占 6 格，其老三样青豆、豆果、花生等均有陈列，其价格 17.8 元/500g，整体坚果炒货价格点均集中在 10 元-20 元/500g 中，公司相对卡位偏中上游。2）定量定量装

44、装：定量装部分主要为原味青豌豆和虾条豆果 2 大 sku，售价分别均为 1.8 元/40g，其余新品包括口味型坚果和花芯子等均未陈列。洽洽食品：以定量装为主，陈列相对集中洽洽食品：以定量装为主，陈列相对集中。散称炒货中瓜子类以白牌为主，洽洽产品主要集中在定量装，包括黑糖碧根果仁、巴旦木蜂蜜黄油味、焦糖瓜子、山核桃瓜子、红袋原香。其中碧根果仁、巴旦木和口味瓜子分别售价 8.5 元/40g、7.5 元/40g、4.9 元/88g，与天猫官网双十一活动价接近。0-82011-12013--42020-9平均租金:商铺:长沙平均租金:商铺:成都600800

45、002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021月最低工资标准:最高一档:四川月最低工资标准:最高一档:湖南 2022 年 11 月 13 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21：某校园店零食有鸣烘焙专区-盐津焙宁占比较高 图表 22：某校园店零食有鸣定量专区-甘源、洽洽均有陈列 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 2.4 佐餐卤味佐餐卤味：社区店表现较优，廖记门店仍在迭代社区店表现较优，廖记门店仍在迭代

46、渠道调研感受：渠道调研感受：我们对川渝市场主要餐卤品牌进行门店走访，通过门店招头、菜品陈列、价格对比、店员反馈及消费者交流等多个维度进行比较，从消费场景来看，社区店客流明显优于商圈及街边店，同时竞争也相对更加激烈（样本中廖记夫妻肺片、王氏现捞、紫燕百味鸡间距仅 500m）。从消费者角度看，紫燕在川渝市场具有一定品牌知名度且消费者会综合口味及性价比来挑选餐卤品牌。单从廖记看，门店仍处于迭代转型期，无论是老店升级还是新店推广仍具有较大的提升和改进空间，绝味加入有望加速改革进程。廖记：廖记：多店模型共存，社区店表现相对较优，与紫燕尚未形成差异化竞争多店模型共存，社区店表现相对较优，与紫燕尚未形成差异

47、化竞争。根据窄门餐眼统计，截至 2022 年 10 月廖记共有门店 782 家，客单价为 35.54 元，覆盖 30 个省份和 92 个城市，其中四川、湖北和重庆门店数占比 71.5%，其次为广东、北京、江苏和上海市。四川省共有 273 家廖记其中成都市场有 257 家，考虑廖记于成都创立至今已有 29年，本地市场消费者品牌认知度较高，具有一定的用户粘性。1）从门店类别看从门店类别看，与上海商场串串店不同，成都门店主要以餐卤品类为主，其中门店名称又分“廖记棒棒鸡”和“廖记夫妻肺片”，有少量绿招廖记主打热卤鲜切，根据百度地图搜索结果显示廖记夫妻肺片多为新的社区店，门店数相对较少。2）从品类陈列看

48、从品类陈列看，终端货品摆放相对较少，主要以核心品类如夫妻肺片、藤椒鸡和红油兔丁为主，某街边老店也融入了热卤大肠等新品。从 SKU 看，廖记夫妻肺片相较于原来棒棒鸡店更加精简且核心单品价格更低以实现引流复购。3）从主打品类看）从主打品类看，廖记夫妻肺片与紫燕百味鸡产品端具有较多重合，其中经典拌菜及素菜类廖记价格更低，而在其他家常卤味等品类上紫燕部分产品性价比更高。通过消费者随机采访来看，口味为讨论的核心，尤其是特色菜品，价格相对其次。紫燕：门店模型成熟，核心单品消费者认知度较高紫燕：门店模型成熟，核心单品消费者认知度较高。根据公司招股说明书，紫燕 8 月末门店数超 5300 家，业务规模位居市场

49、前列。根据窄门餐眼统计，四川省门店数 379 家，其中成都 223 家，与廖记接近，下沉市场布局深度略领先于廖记，已有 18 个省内城市入驻，客单价为 31.78 元（略低于廖记或系廖记串串店客单价偏高），尽管紫燕崛起于华东，但因川卤口味且核心单品夫妻肺片市场认知度较高，消费者无需过多的品牌教育。从草根走访门店看，店员多为 2 人，其中切菜拌菜及调料场景均加强消费者产品鲜度的认知。与廖记相比，口味也略偏甜口。王氏王氏现捞现捞&曹氏鸭脖：区域型品牌，较难形成直接竞争曹氏鸭脖：区域型品牌，较难形成直接竞争。其他区域品牌如王氏现捞和曹氏鸭脖与紫燕和廖记存在较大的区别。首先王氏现捞全国总门店超 100

50、0 家，客单价为25.24 元，成都市场 187 家，门店类似于前店后厂模式，品类偏热卤，门店中有卤锅且未设隔断，整体香味浓郁激发消费者购买欲望，但整体无论是菜品还是品质更偏向农贸 2022 年 11 月 13 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 市场店，定价也相对偏低。曹氏鸭脖门店数 673 家，其中成都占比近一半超 300 家，但若看其主打品类与卤味关联不大，更多类似于麻辣烫，校园店和下沉市场为主。图表 23：廖记棒棒鸡老店（成都某街边店）图表 24：廖记夫妻肺片新店（成都某社区店）资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：国盛证券研究所 图表 25：廖记棒

51、棒鸡（上海某商场店）图表 26：紫燕百味鸡（成都某社区店）资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 图表 27：王氏现卤（成都某社区店）图表 28：曹氏鸭脖（成都某校园店）资料来源：草根调研，国盛证券研究所 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 2022 年 11 月 13 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29：廖记棒棒鸡 VS 紫燕百味鸡 VS 王氏现捞价格对比 单位：元单位：元/250g 廖记棒棒鸡廖记棒棒鸡 廖记夫妻肺片廖记夫妻肺片 紫燕百味鸡紫燕百味鸡 王氏现捞（门店差异较大）王氏现捞（门店差异较大）卤肥肠（热）44 4

52、3 夫妻肺片 49.6 44.6 54.9 牛肉 49 兔头 10/个 脑花 10/个 红油兔丁 51.6 44.6 36.9（酱香）红油耳片 51.6 芙蓉鸭/百味鸡/盐焗鸡 18.9 紫燕鹅/贡鹅 19.9 椒麻鸡片 51.6 椒麻无骨凤爪 51.6 44.6 藤椒鸡 24.6 24.6 25.9 钵钵鸡 21.0/份 香辣猪蹄 47.6 36.9（酸辣蹄花）28.9（老卤猪蹄）心肺 12.5 猪皮 14 猪肝 16 猪头肉 17.5 肘子、猪蹄、猪嘴、猪耳 24.5 猪排 27.5 无骨凤爪 27.5 小肚、鸭群把、鸭肠 29.5 舌头 34 尾巴 43 鸭肝 11 鸭副/鸡副/鹌鹑蛋

53、19（11 sku）鸭子 14.5 五香猪手 29.5 24.6 五香猪头肉 21.9 家乡凤爪 29.6 24.9（虎皮、川椒、藤椒、老卤）藤椒老鸭 21.6 21.6 14.9（藤椒板鸭）香油卤兔 35.6 手撕鸡 18.6 16.6 23.9 樟茶鸡 16.6 香卤猪耳 39.6 39.6 33.9（八戒香耳）香卤鸡尖 14.6 14.6 黑牛肉 59.0 59.0 53.9（五香牛肉）滋味鸭脖 19.6 19.6 17.9（双椒）泰式凤爪 34.0 34.0 霸王锁骨 21.6 21.6 17.9（藤椒、孜然）香辣鸡翅尖 19.0 19.0 22.9（川椒）甜皮鸭 19.8 19.8

54、藤椒鸭翅 22.9 蜜汁鸭翅 17.9 双椒鸭爪 22.9 油焖小龙虾球 64.0 香辣去头虾 59.1 香卤鸡腿 7.5/个 9.9/对 鸭头 7 元/个 素菜拼盘 9.9 7.9（8 种）9.9（10 种）9 元/盒 4 种口味 6.75 香酥花生 7.9/盒 资料来源：草根调研，国盛证券研究所 3、投资建议、投资建议 展望来年，展望来年，疫后复苏疫后复苏和成本下行为非酒食品两条投资主线和成本下行为非酒食品两条投资主线。随着防疫政策的边际变化，预计餐饮端逐渐恢复，绝味食品、日辰股份、千味央厨绝味食品、日辰股份、千味央厨、宝立食品、紫燕食品、宝立食品、紫燕食品等餐饮供应链上下游公司来年业绩弹

55、性较大，此外，目前大众品上游成本端高企，随着成本的逐渐回落，大众品业绩端弹性有望逐步显现，核心关注：千禾味业、天味食品、海天味业、立高食品等，核心关注：千禾味业、天味食品、海天味业、立高食品等。2022 年 11 月 13 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 风险提示风险提示 疫情反复风险疫情反复风险。疫情反复影响小食品的生产及运输端，影响连锁业态的门店客流。食品安全风险食品安全风险。如公司在采购、加工、配送、销售过程中任一环节出现疏忽，可能发生食品安全问题，将损害公司品牌形象进而影响公司销售业绩。加盟商管理及品牌被仿冒风险加盟商管理及品牌被仿冒风险。连锁业态企业如

56、果加盟商在日常经营中未严格遵守公司管理要求，将对公司经营效益、品牌形象产生不利影响。此外公司品牌影响力不断扩大，如若公司产生和品牌被大量仿冒，将对公司形象产生不利影响。原材料价格波动原材料价格波动。生产经营所用原材料波动对生产成本影响较大，如果公司无法采取有效措施，会对经营业绩产生不利影响。投资收益不佳投资收益不佳。例如巴比、绝味等企业，若投资项目出现群体性风险，会对利润端带来较大冲击。渠道拓展不及预期风险：渠道拓展不及预期风险：疫情反复下餐饮业经营风险加剧、需求有回落可能性，将直接提升公司业绩滑落风险；此外，经销商渠道网络拓展速度亦有可能不及预期。2022 年 11 月 13 日 P.17

57、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态

58、，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行

59、、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级

60、说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%

61、以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：