1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 27 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 便携式储能龙头，享行业成长红利便携式储能龙头，享行业成长红利 华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告2022.11.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 袁健聪袁健聪 新能源汽车行业 首席分析师 S05 汪浩汪浩 新能源汽车分析师 S05 吴威辰吴威辰 新能源汽车分析师 S01 公司公司起家于充电宝业务，已转型便携储能，并成全球行业龙头。便携储能行业起家于充电宝业务，已转型便携储能，并成全

2、球行业龙头。便携储能行业当前规模百亿，预计未来当前规模百亿，预计未来 5 年年 CAGR+45%。公司品牌、渠道、营销优势突出，。公司品牌、渠道、营销优势突出，有望优享行业红利。此外，公司基于便携储能向家储延伸，具备品类协同。有望优享行业红利。此外，公司基于便携储能向家储延伸，具备品类协同。我我们看好公司发展，重点推荐们看好公司发展，重点推荐。给予公司。给予公司 2023 年年 38xPE 估值，对应估值，对应 2023 年目年目标市值标市值 274 亿元，对应目标价为亿元，对应目标价为 286 元元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。股，首次覆盖并给予“买入”评级。概况：便携式储能龙头，概况：

3、便携式储能龙头，优享行业红利优享行业红利。公司成立于 2011 年，起家于充电宝ODM 业务，2015 年开始便携储能转型，已成全球行业龙头。当前，公司处于行业红利兑现期，2018-2021 年，便携储能、太阳能板复合增速分别为 206.1%、466.3%。公司整体毛利率处于提升趋势，2021 年以来短暂下滑主要受原材料价格上涨影响。此外，公司的股权结构合理，激励充沛。空间：蓝海市场，持续高增。空间：蓝海市场，持续高增。自 2018 年以来，便携式储能行业高速增长，根据高工锂能统计，2021 年行业全球出货约 483.8 万台，同比+131.7%，销售金额达 111.3 亿元，同比+161.3

4、%，2016-2021 年出货量、金额 CAGR+147%、184%。目前，行业在全球正处于发展初期，需求侧户外旅行+备电需求依然庞大，且渗透率较低，供给侧储能政策频出，且成本有望中期下行，我们认为行业未来空间较大。根据高工锂能预测，2026 年全球便携式储能行业规模有望达到 882 亿元，出货量 3110 万台，分别是 2021 年的 8 倍、7 倍。格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头。格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头。便携式储能市场处于行业发展初期，份额初定，部分公司如华宝新能（2020 年占 16.6%）、正浩科技（2020 年占6.3%）等小幅领先，但市场尚存变数，2020 年行业

5、top5 份额合计为 35.9%。而伴随市场持续高增，新玩家不断涌入，建议聚焦具备品牌、运营、技术领先优势的公司：1、品牌：C 端产品+商品的“安全”属性强，品牌认知是行业竞争的重要因素；2、运营：中国制造，全球市场，不同市场需求场景、客群均有差异，因此给产品定义、营销、渠道运营带来较大难度；3、技术：入门壁垒不高，但做精尚需功夫。优势：深谙行业优势：深谙行业特征特征，品牌、，品牌、渠道渠道、营销、营销优势突出优势突出。公司战略眼光独到，2015年起深耕便携式储能产品，形成独特行业优势：1.品牌方面，通过“电小二”与“Jackery”双线布局国内外市场，深谙行业安全、清洁、便捷需求，坚持产品结

6、构升级与容量提升。产品初期依托亚马逊平台快速推广，先发优势明显，目前已具备一定品牌溢价。2.技术与设计方面，公司的便携储能产品主要面向消费品市场，产品技术和设计占据核心。公司技术专利、设计行业领先，获得国际设计类大奖共 21 项，产品设计实力得到了国际工业设计领域的广泛认可。3.营销方面，推进 M2C 业态创新，线上广泛入驻大型电商平台、搭建品牌官网；线下与知名厂商建立合作关系；积极与专业明星合作宣传。风险提示：风险提示：上游材料存在上涨风险，国际形势可能发生不利变化，挤压产品利润。产品结构单一，行业负向冲击将造成巨大波动。产能扩张不及预期错失规模效应与行业红利。汇率波动幅度较大。行业竞争加剧

7、导致企业盈利低于预期。投资建议：投资建议：公司于 2015 年开始深耕便携储能，5 年成为行业龙头。公司品牌及产品力高，营销宣传独具特色，有望持续享受行业高增红利。展望未来，我们认为公司成长可期，且向家庭储能切入。我们预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为 3.84/7.22/10.81 亿元，对应 EPS 预测分别为 4.00/7.52/11.26 元。PE角度：参考 2023 年可比公司 PE 估值（派能科技 20 x，安克创新 17x，德业股份能 39x，德方纳米 15x，亿纬锂能 24x，均为 Wind 一致预期），考虑华宝新能作为行业龙头地位稳固，且整体市场存在壁垒，未来

8、三年业绩增长确定性高，我们给予公司 2023 年 38xPE，对应 2023 年目标市值 274 亿元，目标价 286 华宝新能华宝新能 301327.SZ 评级评级 买入（首次）买入（首次）当前价 226.48元 目标价 286.00元 总股本 96百万股 流通股本 23百万股 总市值 217亿元 近三月日均成交额 536百万元 52周最高/最低价 279.0/207.0元 近1月绝对涨幅-18.51%近6月绝对涨幅-4.64%近12月绝对涨幅-4.64%华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 元/

9、股；PEG 角度：参照 2023 年可比公司 PEG（派能科技 0.3x，安克创新 0.9x，德业股份能 0.7x，德方纳米 0.5x，亿纬锂能 0.3x，均为 Wind 一致预期），考虑公司仍处于成长阶段，未来 3 年国内外便携式储能的高景气市场将助力华宝新能盈利飞速增长，我们给予公司 2023 年 0.7xPEG，对应目标价 292 元/股。综合以上两种估值方法，考虑公司行业龙头地位以及未来一年盈利能力提升空间，我们按照 2023 年 38xPE，给予公司 2023 年目标市值 274 亿，对应目标价286 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2020 2021 2022

10、E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,070 2,315 3,530 5,704 8,240 营业收入增长率 YoY 235.4%116.4%52.5%61.6%44.5%净利润(百万元)234 279 384 722 1,081 净利润增长率 YoY 541.4%19.5%37.6%87.9%49.6%每股收益 EPS(基本)(元)3.64 3.91 4.00 7.52 11.26 毛利率 56.1%47.4%45.5%46.0%46.5%净资产收益率 ROE 103.2%54.6%41.8%44.0%39.7%每股净资产（元）3.17 7.15 9.58 17.11 28.36

11、 PE 62.2 57.9 56.6 30.1 20.1 PB 71.4 31.7 23.6 13.2 8.0 PS 20.3 9.4 6.2 3.8 2.6 EV/EBITDA 78.5 65.1 51.0 27.3 18.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 25 日收盘价 ZVaXqVoUeXoWpM8OaObRpNnNsQpNiNmNoPfQmPpP6MqQxOwMoMnPuOsPnR 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 缘起：便携式储能

12、龙头，优享行业红利缘起：便携式储能龙头，优享行业红利.6 充电宝起家，转型便携储能龙头.6 便携式储能持续高增，盈利能力表现优异.6 公司激励充沛，股权结构合理.9 行业空间：蓝海市场，持续高增行业空间：蓝海市场，持续高增.10 便携式储能：灵活补能设备，优在“便捷”.10 市场空间：蓝海市场，持续高增.12 行业格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头行业格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头.15 便携式储能：聚焦品牌、运营、技术领先公司.15 太阳能板：N 型电池前景广阔，搭配太阳能版格局分散.17 家庭储能：市场初起，各显神通.17 竞争优势：品牌、渠道、营销三方发力竞争优势：品牌、渠道、营销三

13、方发力.18 品牌：先发优势打造品牌认知，结构升级持续锁定客户.18 技术与设计：核心环节精准发力领先竞品.20 营销：M2C 模式创新，多元销售渠道，明星宣传.21 风险因素风险因素.22 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级.23 盈利预测.23 估值、评级.24 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：华宝新能主要产品图谱.6 图 2：公司历史重大事件梳理.6 图 3：2018-2022 前三季度公司营收及同比增速.7 图 4：2018-2022 前三季度公司归母净利润

14、及同比增速.7 图 5：2018-2021 公司营业收入按板块划分.7 图 6：2018-2021 公司太阳能板价格变化.8 图 7：2018-2021 公司三大业务板块毛利率变化.8 图 8：2018-2022 前三季度公司销售费用大幅提升.9 图 9：2018-2022 前三季度公司四费占比小幅波动.9 图 10：2021 公司与同行四费占比对比.9 图 11：IPO 之前公司股权结构.10 图 12：华宝新能、正浩产品图示.10 图 13：搭配太阳能板使用图示.10 图 14：便携式储能产品场景展示.11 图 15：家庭储能产品图示.11 图 16：2019 年全球主要国家和地区家庭用电

15、价格.12 图 17：中国锂电池储能系统初期投资成本及其趋势.12 图 18：2016-2021 全球便携式储能出货量.12 图 19：2016-2021 年中国便携式储能产值.12 图 20：便携式储能出货量测算.13 图 21：2022-2026 年全球便携式储能出货量预测.13 图 22：2022-2026 年全球便携式储能市场规模预测.13 图 23：2016-2021E&稳态便携式储能不同容量产品变化趋势.14 图 24：2020 年与稳态太阳能板新增市场规模预测.14 图 25：2019 年全球主要国家和地区家庭用电价格.14 图 26：2019-2025E 海外家庭储能合计及增速

16、.14 图 27：便携式储能行业龙头品牌打造梳理.15 图 28：华宝“侣行”夫妻签约.15 图 29：2016-2021 全球销售渠道占比.16 图 30：2020 年全球便携式储能主要生产国家和区域分布.16 图 31：太阳能电池片种类介绍.17 图 32：2019 年全球家庭储能市场市占率.18 图 33：电小二、Jackery 广告宣传.19 图 34：平台消费复购率提升.20 图 35：2021 可比公司研发成果对比.20 图 36：2021 公司获得多项认证.20 图 37：2016-2021 全球销售渠道占比.21 图 38：2018-2021 公司销售渠道占比.21 图 39：

17、华宝新能营销模式.22 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 表格目录表格目录 表 1：目前全球主要储能行业标准及认证周期.16 表 2：公司线上平台主要便携储能产品.19 表 3：华宝新能营销模式.22 表 4：华宝新能主要产品收入预测.23 表 5：主要可比公司 PE 情况.25 表 6：主要可比公司 PEG 情况.25 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 缘起：便携式储能龙头，优缘起：便携式储能龙

18、头，优享享行业红利行业红利 充电宝充电宝起家起家，转型便携储能龙头转型便携储能龙头 公司公司起家于起家于充电宝充电宝 ODM 业务，业务，已已转型转型全球全球便携式储能龙头。便携式储能龙头。华宝新能成立于 2011年 7 月，期初主要从事充电宝的国际 ODM 业务。2015 年开始，公司向便携储能业务转型，逐渐推出“Jackery”“电小二”两大品牌，主营便携式储能产品与太阳能板，辅助销售充电宝等产品。2021 年，公司便携式储能产品及太阳能板营收分别为 18.4 亿元和 4.4 亿元，是全球便携式储能龙头。图 1：华宝新能主要产品图谱 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 2：公司历史重大

19、事件梳理 资料来源：公司公告，中信证券研究部 便携式储能便携式储能持续高增持续高增，盈利能力表现优异，盈利能力表现优异 公司作为行业龙头，受益便携式储能快速增长。公司作为行业龙头，受益便携式储能快速增长。2018-2021 年，华宝新能营业收入从2.1 亿增长至 23.2 亿元，年均复合增速达 124.2%；净利润从 460 万提升至 2.8 亿元，年 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 均复合增速达 293.0%。2021 年，公司营业收入同比增速达 116.4%，但同期归母净利润仅提升 19.

20、6%，主要因为电芯等原材料采购价格上涨以及“新冠”导致运输费用上升。2022年前三季度，公司实现收入 22.3 亿元，同比+44.3%，实现归母净利润 2.55 亿元，同比+19.7%。总体来看，公司过去近 5 年收入、利润呈现爆发式增长趋势，便携式储能处于爆发期，公司作为行业龙头，优先享受行业红利。图 3：2018-2022 前三季度公司营收及同比增速（百万，%）资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 4：2018-2022 前三季度公司归母净利润及同比增速（百万，%）资料来源：公司公告，中信证券研究部 便携式储能产品、太阳能板占比不断攀升；充电宝业务规模持续缩减。便携式储能产品、太阳能板占

21、比不断攀升；充电宝业务规模持续缩减。2021 年，便携式储能、太阳能板以及充电宝产品的营收分别为 18.4 亿、4.4 亿与 0.02 万元，分别占比 79.3%、19.0%与 0.0%，便携式储能产品成为主要收入来源。2018-2021 年，三类产品的复合增速分别为 206.1%、466.3%、-94.6%。受益于行业的持续景气，华宝新能顺应市场需求，自主研发并多渠道推广高盈利的便携式储能产品，并逐渐减少充电宝 ODM 代工销售的低盈利业务，业绩出现大幅提升。太阳能板作为便携式储能产品的配套产品，复合增速更高，公司为提高两种产品配套销售比例也有价格让利催化。图 5：2018-2021 公司营

22、业收入按板块划分（单位：百万元)资料来源：公司公告，中信证券研究部 205323055%235%116%44%0%50%100%150%200%250%050002500营收营收同比增速（右轴）536234279255693%541%19%20%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0500300归母净利润归母净利润同比增速（右轴）0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.0020021便携储能产品太阳能板充电宝其他零部件其他业务 华宝新能

23、（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 图 6：2018-2021 公司太阳能板价格变化（单位：元)资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司处于行业业绩兑现期，整体毛利率处于提升趋势，公司处于行业业绩兑现期，整体毛利率处于提升趋势，2021 年年以来以来短暂下滑主要受短暂下滑主要受原材料价格影响。原材料价格影响。2018 年到 2020 年，公司整体毛利率从 33.0%提升到 56.1%，主要因为公司便携储能品类受益产品结构升级和规模效应等毛利率持续提升，尤其是 2018-2020 年毛利率从 42.7%提升

24、到 57.8%，累计提升 15.1pcts。2021 年，因原材料成本提升，整体毛利以及便携储能产品分别下滑 8.8pcts/8.2pcts 至 47.4%/49.5%，接近 2019 年水平。图 7：2018-2021 公司三大业务板块毛利率变化 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司公司期间费用率较高，主要受销售费用波动影响。期间费用率较高，主要受销售费用波动影响。2019-2022 年前三季度公司销售费用率分别为 26.4%/21.2%/24.4%/25.8%，为公司主要费用支出。公司以线上销售模式为主，且主要聚焦于海外市场，为扩大份额需要持续投入宣传营销费用。2021 年公司管理费用

25、为 6.9%，相比 2019 年 10.2%下降 3.3 pcts。2019 年 12 月，公司实际控制人对员工实行股权激励，计入公司管理费用 1,039.5 万元，之后管理费用率持续下降。公司财务费用占营业收入比重较低，对利润影响较小，2019 年财务费用较 2018 年显著降低，主要系 2019年美元相对人民币升值，公司汇兑收益增加。2020 与 2021 年财务费用增加主要由于美元对人民币贬值，汇兑损失增加所致。1,254 1,126 1,141 938 1,119 1,737 1,761 1,492 2,546-10.2%1.3%-17.8%55.2%1.4%-15.3%-40%-20

26、%0%20%40%60%05001,0001,5002,0002,5003,0002002150/60W平均单价100W平均单价200W平均单价50/60W变动率100W变动率0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%20021主营业务便携储能产品太阳能板充电宝 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 图 8：2018-2022 前三季度公司销售费用大幅提升（单位：百万元）资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 9：201

27、8-2022 前三季度公司四费占比小幅波动 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 10：2021 公司与同行四费占比对比 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 公司激励充沛，股权结构合理公司激励充沛，股权结构合理 公司的股权结构合理，激励充沛。公司的股权结构合理，激励充沛。公司实际控制人为孙中伟、温美婵夫妇，合计持股24.12%。控股股东为钜宝信泰，直接持有公司 32.02%的股份。公司重视员工激励，同步分享公司成长价值，已通过嘉美盛、嘉美惠作为员工持股平台分别实施股权激励：2019年 12 月通过嘉美盛，嘉美惠层面授予激励对象间接股份共 101 万股，股权激励费用共计1,272.6 万元；

28、2020 年 12 月通过嘉美盛平台授予激励对象共 81.3 万股间接股份，股权激励费用共计 3089.4 万元。-00400500600700800900200211-3Q2022销售费用管理费用研发费用财务费用-5%0%5%10%15%20%25%30%200211-3Q2022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率24.4%4.1%2.8%2.0%27.0%3.2%5.9%0.3%2.1%3.1%7.3%-1.9%22.0%4.4%2.0%2.6%-5%0%5%10%15%20%25%30%销售费用率管理费用率研发费用率

29、财务费用率华宝新能安克创新派能科技星徽股份 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 图 11：IPO 后公司股权结构 资料来源：公司公告，中信证券研究部 行业行业空间空间：蓝海市场，持续高增蓝海市场，持续高增 便携式储能：灵活补能设备，优在“便捷”便携式储能：灵活补能设备，优在“便捷”大号充电宝，优在“便捷”。大号充电宝，优在“便捷”。便携式储能，又称“大号充电宝”“户外电源”，是内置锂电池、可配套太阳能板使用的小型储能设备，具有多次循环充放电、适配广泛、安全便捷的特点。便携式储能中小功率产品电池容

30、量在 300-1000wh 区间，接口丰富，可支持 99%的数码产品充电，户外约可使用 1-2 天。大功率产品或串联上加电包，带电量在1000-3000wh 区间，可为电煮锅、电磁炉等供电。以功率为 1500w 的电磁炉为例，可支持 40-120 分钟烹饪，较好地满足大功率设备灵活用电需求。除提前充电外，便携式储能亦可配套太阳能板使用，太阳能板单片输出功率在 60w-200w 之间，以便当电池电量用尽时，在户外利用光伏对储能进行充电，组成小型太阳能发电系统，实现持续离网发电，延长电源续航时间。图 12：华宝新能、正浩产品图示 资料来源：华宝新能公司公告 图 13：搭配太阳能板使用图示 资料来源

31、：华宝新能公司公告 户外活动户外活动+应急备灾是目前主要场景。应急备灾是目前主要场景。便携式储能因携带方便+容量远大于普通充电宝，主要场景分布在户外活动和应急备灾。具体来看，1、户外场景：、户外场景：如自驾游、户外露营时为数码产品、小家电等供电，包括音箱、手机、电脑、投影、摄影以及风扇、车载冰箱、无人机等设备，还可应用于外景作业、勘探检测。带电量 1 度以上且输出中小功率时，电 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 源使用可维持 2-3 天，匹配短途用电痛点。目前，户外活动热情高涨+数码家电产品升

32、级，便携储能的户外应用需求最大，典型如美国市场，其 2020 年总需求占全球的 47.3%。2、应急场景：应急场景：如室内停电应急、室内聚会补电、小型抢险救援等。日本灾害多发，民众应急备灾意识强，其 2020 年总需求占全球的 29.6%。中国消费市场在 2021 年左右快速起步，主要因为户外活动文化逐渐流行+部分家庭备电使用。图 14：便携式储能产品场景展示 资料来源：华宝新能公司公告 海外家庭储能需求高增。海外家庭储能需求高增。家庭储能指带电量 3 度以上的大型户用储能设备。家储由最初的柴油发电机解决家庭应急用电的场景演化而来，现在逐步发展为锂电池主导、配套太阳能板实现自发自储自用的储能系

33、统，应用于离网家庭自发电、储电备用和峰谷电价套利。由于国内电网稳定+家庭储能单价较高，目前海外为主力消费市场。产品组成为锂电池储能系统+户用储能解决方案一体化。图 15：家庭储能产品图示 资料来源：派能科技官网 目前，便携式储能公司基于现有产品正在向大容量、大功率的家储延伸，如正浩科技、目前，便携式储能公司基于现有产品正在向大容量、大功率的家储延伸，如正浩科技、华宝新能等，均先从美国市场开始起步。华宝新能等，均先从美国市场开始起步。延伸动因一：两种储能在技术、产业链分布上具备协同效应，大功率产品转型家储的延伸动因一：两种储能在技术、产业链分布上具备协同效应，大功率产品转型家储的技术跨度不大。技

34、术跨度不大。便携式储能与家庭储能都采用锂电池充放电，上游电池、电芯、逆变器为主要元器件，技术较为成熟，产业链也具备协同。部分厂家正在布局大功率产品，拥有 3度电以上便携储能的公司拓展到家庭储能领域技术跨度不大。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 延伸动因二：都属于类消费电子产品，且同属电源品类，延伸动因二：都属于类消费电子产品，且同属电源品类，To C 应用端品牌认知、渠应用端品牌认知、渠道运营协同。道运营协同。便携储能和家庭储能产品属性相近：1、客户多为 ToC，消费属性强，因此品牌打造和渠道

35、运营尤为关键；2、产品功能相似，都是提供电池实现充放电+存储，因此品类属性相同，“安全”“便捷”“时尚”等品牌认知可以协同。延伸动因延伸动因三：三：家储行业空间大于便携式储能，且行业初期新进入者尚存机会。家储行业空间大于便携式储能，且行业初期新进入者尚存机会。碳中和政策下，风光装机量提升增大电网供电波动性和电价，家用光伏+储能实现自发自用，具备功能和经济性意义，后续行业空间大于便携式储能。且家储行业初起，格局未定，新进入者机会尚存。图 16：2019 年全球主要国家和地区家庭用电价格（美元/KWH）资料来源：Global Petrol Prices，中信证券研究部 图 17：中国锂电池储能系统

36、初期投资成本（元/千瓦时）及其趋势 资料来源：LEK（含预测），中信证券研究部 市场空间：市场空间：蓝海市场，持续高增蓝海市场，持续高增 1 1.便携式储能：百亿市场，五年五倍便携式储能：百亿市场，五年五倍+便携式储能便携式储能属于利基市场的爆发属于利基市场的爆发，于于 2018 年开始起量年开始起量。短暂几年发展，便携式储能凭借安全便携、容量功率大、适配性广泛等诸多优点，精准匹配了电源市场的痛点，广泛覆盖户外活动、灾害防备等场景，市场规模快速增长。图 18：2016-2021 全球便携式储能出货量（单位：万台）资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）图 19：2016

37、-2021 年中国便携式储能产值（单位：亿元）资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）5.2 10.1 35.8 86.9 208.8 483.8 94.2%254.5%142.7%140.3%131.7%0%50%100%150%200%250%300%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0200192020 2021E出货量同比增速（右轴）0.5 1.0 3.7 9.8 36.5 92.2 100.0%270.0%164.9%272.4%152.6%0%50%100%150%200%250%300%0.010.020

38、.030.040.050.060.070.080.090.0100.0200192020 2021E出货量同比增速（右轴）华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13（含预测），中信证券研究部 （含预测），中信证券研究部 便携式储能市场渗透率低，便携式储能市场渗透率低，未来增量可观未来增量可观。GGII 统计数据显示，2021 年全球便携式储能设备出货量达 483.8 万台，预计到 2026 年全球便携式储能设备的出货量将达到 3110万台，5 年 CAGR+45%。2021 年全球

39、便携式储能电池出货量为 1.3GWh，预计到 2026年出货有望达 8.4GWh，5 年 CAGR+45%。2021 年全年规模达到 111.3 亿元，预计到 2026年，全球便携式储能的市场规模将会超过 800 亿元，5 年 CAGR+48%。图 20：便携式储能出货量测算（单位：MWh）资料来源：高工锂电微信公众号（含预测），中信证券研究部 图 21：2022-2026 年全球便携式储能出货量预测（单位：万台）资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 图 22：2022-2026 年全球便携式储能市场规模预测（单位：亿元）资料来源：高工锂能

40、中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 2.太阳能板：搭配便携式储能产品，潜在市场规模达太阳能板：搭配便携式储能产品，潜在市场规模达 1753 亿亿 太阳能板辅助便携式储能产品实现实时充放电。预期大、中功率便携式储能产品的占比从 2016 年的 3%、22.2%分别提升至稳态的 30%、50%。1000WH 的便携储能产品需要配置 200W 的太阳能板，搭配购买的比例在 40%，售价 1300 元。因此，预期 2020 年与稳态的新增市场规模分别为 91.8 亿和 350.6 亿，稳态下市场规模达到 1753 亿。920202021E20

41、22F.2026F840.8 1251.8 1667.2 2242.0 3110.0 48.9%33.2%34.5%38.7%0%10%20%30%40%50%60%0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.02022E2023E2024E2025E2026E全球出货量同比增速（右轴）208.1 329.7 458.3 636.2 882.3 58.4%39.0%38.8%38.7%0%10%20%30%40%50%60%70%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.01000.02022E202

42、3E2024E2025E2026E全球市场规模同比增速（右轴）CAGR 87%CAGR 45%华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 图 23：2016-2021E&稳态便携式储能不同容量产品变化趋势 资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 图 24：2020 年与稳态太阳能板新增市场规模预测（单位：亿）资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 3.家庭储能：家庭储能：海外高昂的电价推动家庭储能快速

43、发展。海外高昂的电价推动家庭储能快速发展。2019 年，光伏+储能的度电成本在 0.16 美元/KWH，接近美国水平，远低于日本与欧洲市场的度电成本。随着电价上涨以及光伏自发自用经济性的提高，家用光伏+储能应用需求市场旺盛。预计 2019-2025 年海外家庭储能复合增速达 58.4%，2025 年海外用户侧储能新增规模将达到 24.5GW（功率）/49.0GWH（容量）。图 25：2019 年全球主要国家和地区家庭用电价格（美元/KWH）资料来源：GlobalPetrolPrices，中信证券研究部 图 26：2019-2025E 海外家庭储能合计及增速 资料来源：华经产业研究院2021-2

44、026 年中国家用储能行业发展前景预测及投资战略研究报告（含预测），中信证券研究部 74.9%69.9%64.5%60.1%56.4%49.9%20.0%22.2%26.3%30.6%34.2%35.6%39.9%50.0%3.0%3.8%4.9%5.7%8.0%10.3%30.0%0%20%40%60%80%100%120%200192020 2021E稳态100WH容量500WH500WH容量1000WH容量1000WH23.0 15.8 36.2 98.5 32.6 236.3 05003003504002020稳态100WH容量500WH50

45、0WH容量1000WH容量1000WH0.350.280.260.240.230.21 0.210.150.0800.050.10.150.20.250.30.350.4德国日本意大利英国西班牙欧盟澳大利亚美国中国3.1 4.4 7.3 11.8 19.0 30.6 49.0 42.9%63.7%62.6%61.5%60.7%60.0%0%10%20%30%40%50%60%70%002019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E海外新增用户侧储能容量合计(GWH)增速（%）华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2

46、022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 行业格局：行业格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头份额初定，聚焦技术、品牌龙头 便携式储能：便携式储能：聚焦品牌、运营、技术领先公司聚焦品牌、运营、技术领先公司 1 1、品牌：线上流量精准触达，品牌认知提升议价权品牌：线上流量精准触达，品牌认知提升议价权 品品牌壁垒已现，先发优势提高定价能力。牌壁垒已现，先发优势提高定价能力。便携储能“安全”“便捷”“稳定”的产品特点具备消费者品牌属性，品牌打造尤为关键。部分早期做 OEM 厂商缺乏 C 端营销能力，利润空间狭窄。龙头企业大多打造自主品牌，从设计风格、安全品控入手，注重产品力与品牌力的

47、竞争，形象深入人心。华宝开辟国内“电小二”与海外“Jackey”双品牌，高颜值、小巧轻便；正浩产品科技感强，技术顶配对标高消费群体；安克创新为消费电子跨境零售巨头，在 C 端树立起良好的产品口碑和品牌印象；德兰明海 Bluetti 的设备外观稳重，结实耐用，性价比高。线上运营精准触达消费者，以流量带动销量。线上运营精准触达消费者，以流量带动销量。便携储能 M2C 销售模式+消费品牌属性，凸显 C 端消费者触达的重要性。各大企业不仅在电商渠道、自媒体平台投放广告，还通过签约赞助、KOL 合作等引流，提高曝光率，私域流量反哺电商销售。例如华宝签约“侣行夫妻”为其宣传，培育消费者心智，提高户外圈品牌

48、知名度。图 27：便携式储能行业龙头品牌打造梳理 资料来源：各公司公告，小红书，京东，中信证券研究部 图 28：华宝“侣行”夫妻签约 资料来源：华宝新能公司公告 2 2、渠道：全球运营布局能力，线上线下结合渠道：全球运营布局能力，线上线下结合 便携储能行业品牌运营为王便携储能行业品牌运营为王，目前目前 To C 端电商销售为主要渠道。端电商销售为主要渠道。超过 90%便携储能产品由中国品牌出货或 ODM/OEM 厂家代工，主力消费市场在美日欧且购买人群相对分散，所以销售模式侧重大电商平台，比拼流量、外观和客户忠诚度。营销渠道以线上 B2C 跨境电商为主，少量入驻线下大型商超由于部分地区（东南亚

49、等）电商运营、物流配送欠发达，厂家正在采用经销、代理等拓展渠道，因地制宜进驻大型商超、卖场等，线上线下齐发力。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 图 29：2016-2021 全球销售渠道占比 资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 图 30：2020 年全球便携式储能主要生产国家和区域分布 资料来源：高工锂能 中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年），中信证券研究部 3、技术技术：入门壁垒不高，做精尚需功夫入门壁垒不高，做精尚需功夫 便

50、携储能的便携储能的核心技术主要涉及两方面：借助逆变器实现直流储电交流供电核心技术主要涉及两方面：借助逆变器实现直流储电交流供电，以及以及较高较高的散热需求的散热需求确保产品的安全性确保产品的安全性。尽管便携储能的产品体积相对较小，但是集合了电芯、控制系统和热管理模块，所以产品需要比较优秀的集成能力以应对过充、过放、过载形成的短路等问题。入门技术壁垒不高，供应链较成熟。入门技术壁垒不高，供应链较成熟。产业链上游三元电芯、逆变器、电池外壳、电池模块等零部件供应相对稳定，小企业亦可进入行业。但单纯的零部件组装难以形成产品竞争力，部分企业正在考虑自研自产，掌握核心零部件技术，以掌握供应链优势+控制成本

51、+增强盈利能力。由于储能产品安全边界零容忍，锂电池储能仍处于发展早期，技术有待改进，做精尚需功夫。便携储能相对于小型充电宝的电池密度大、带电量高，海外储能安全认证周期长，先便携储能相对于小型充电宝的电池密度大、带电量高，海外储能安全认证周期长，先发企业具备优势。发企业具备优势。锂电储能行业中，资质认证是准入门槛，尤其在海外成熟市场，只有具备相应资质才能获得客户认可。储能海外销售主要产品通过国际 IEC、欧盟 CE、欧洲 VDE、美国 UL、澳洲 CEC、日本 JIS、联合国 UN38.3 等，安全认证最长需耗费 16 周。考虑到产品开发、标准认证以及渠道建设周期，预计市场开发周期 1 年以上，

52、先发公司具备渠道壁垒优势。表 1：目前全球主要储能行业标准及认证周期 标准标准 认证周期认证周期 全球 IEC 3-6 个工作周 全球运输 UN38.3 15 个工作日 欧盟 CE 3-6 个工作周 澳洲 CEC 8 个工作日 德国 VDE 4-5 周 美国 UL 认证 8-16 周 资料来源：电子发烧友网，中国能源网，中信证券研究部 38.0%43.0%45.0%57.9%83.5%86.2%62.0%57.0%55.0%42.1%16.5%13.8%0%20%40%60%80%100%120%2001920202021E线上销售线下销售 华宝新能（华宝新能（30132

53、7.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 太阳能板：太阳能板：N 型电池前景广阔，搭配太阳能版格局分散型电池前景广阔，搭配太阳能版格局分散 太阳能板需着重关注光电转化效率与衰减率。太阳能板需着重关注光电转化效率与衰减率。太阳能板分为单晶多晶，其中单晶硅太阳能板的光电转换效率为 15%-24%，使用寿命达 15-25 年。目前较为主流的PERC 技术，转化率已经接近 24%的顶峰，优化空间不大。多晶太阳能板生产成本较低，但光电转换效率仅达 12%，寿命相对较短，生产技术被美、日、德等的工厂垄断。太阳能电池片产业竞争激烈，太阳能电池片

54、产业竞争激烈，N 型电池是未来发展的方向型电池是未来发展的方向。电池片行业集中度高，2019年 CR5 高达 53.2%。电池片具有强技术驱动属性，N 型电池是未来的将本增效的主要发展方向。细分领域包括 TOPCon、HJT、IBC。其中 TOPCon 兼容性高；HIJ 工序简单、光电转化率有望突破 28%，且投资成本有所下降。图 31：太阳能电池片种类介绍 资料来源：中信证券研究部绘制 搭配太阳能板格局分散，无搭配太阳能板格局分散，无绝对绝对龙头龙头。搭配太阳能板的功率不高，因此进入壁垒不强。便携式储能企业往往采用定制外包的方式与太阳能板厂商进行合作。比如，华宝新能和非上市公司光瑞实业、迪晟

55、能源合作。此外，太阳能板可以依据功率进行组合，与便携式储能装置搭配使用，实现户外实时充电。比如，华宝新能 60 瓦的太阳能光伏板可以独立对 240W 的移动电源进行充电。因此，搭配太阳能板产品与便携储能的匹配程度以及价格成为挑选生产合作商的决定条件。家庭储能：家庭储能：市场市场初起，各显神通初起，各显神通 家用储能领域市场集中度较低，行业家用储能领域市场集中度较低，行业 CR3 约约 34.5%。家用储能领域，根据 IHS 的统计数据，2019 年全球家用储能产品出货量排名前三位的公司分别是特斯拉、LG 化学和派能科技，市场份额分别为 15%/11%/8.5%，行业 CR3 为 34.5%，市

56、场集中度较低。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 图 32：2019 年全球家庭储能市场市占率 资料来源：IHS Markit，派能科技招股说明书，中信证券研究部 以便携式储能为起点，向家庭储能方向延伸。以便携式储能为起点，向家庭储能方向延伸。目前，华宝、正浩已经开始布局较大功率的储能项目，努力实现向家电储能的延伸，如部分龙头企业开始开发 5KW 的带滑轮自由组合产品，通过并联实现家庭大功率供电。竞争优势：品牌、竞争优势：品牌、渠道渠道、营销三方发力、营销三方发力 品牌：先发优势打造品牌认知，结

57、构升级持续锁定客户品牌：先发优势打造品牌认知，结构升级持续锁定客户 先发优势打造品牌认知，熟谙行业“清洁安全便捷”需求，双品牌定位精准。先发优势打造品牌认知，熟谙行业“清洁安全便捷”需求，双品牌定位精准。公司创始人孙中伟从 2015 年开始，主导业务从充电宝国际 ODM 代工业务向便携式储能转型。当时行业还处于萌芽阶段，当时行业还处于萌芽阶段，2016 年公司推出首款锂电池产品，快速占领市场。年公司推出首款锂电池产品，快速占领市场。相较于近似功率产品，华宝新能质量较轻、方便携带，同样可以满足房车、航拍摄影、户外活动等多种需求；搭配太阳能板充电满足低碳清洁的需求；多重断电保护熔断设计保证使用的安

58、全。针对海内外市场差异，华宝新能通过品牌整合与公司并购，分别针对海内外市场差异，华宝新能通过品牌整合与公司并购，分别推出电小二、推出电小二、Jackery 两款产品。在提升性能的同时，公司始终两款产品。在提升性能的同时，公司始终将将价格价格控制在行业平控制在行业平均水平，主推“亲民价格均水平，主推“亲民价格+优质体验”。优质体验”。15.0%11.0%8.5%65.5%特斯拉LG化学派能科技其他 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 图 33：电小二、Jackery 广告宣传 资料来源：公司官网

59、坚持产品结构升级，持续锁定客户。坚持产品结构升级，持续锁定客户。随着市场的成熟，越来越多的企业进入竞争市场。华宝新能 2018 年开始主力打造大输出功率便携式储能产品，绑定客户需求。此后，公司发展进入正轨，回头客提升，全球市场份额开始稳步增长，成功卡位“亲民”“便捷”“创新”等标签。2020 年，公司便携储能产品持续入选亚马逊平台最畅销产品(Best Seller)、亚马逊之选(Amazons Choice)，并先后入选 CNET、纽约时报年度最佳便携储能榜单，在便携储能领域积累了较强的全球品牌影响力。表 2：公司线上平台主要便携储能产品 型号型号 上线时间上线时间 电池容量电池容量 额定功率

60、额定功率 最大输出功率最大输出功率 主要适用场景主要适用场景 PowerBar75/83Wh 2018 年 6 月 7585Wh 75W 150W 为手机、笔记本电脑等小型电子设备供电，支持手机充电 6 次以上 Explorer240 2018 年 6 月 240Wh 200W 400W 为电视、小型冰箱、电扇等小功率电器设备供电，支持电视运行 3.5 小时，或小型冰箱运行 4 小时，或电扇运行 15 小时 Explorer160 2018 年 8 月 160Wh 100W 150W 为笔记本电脑等电子设备供电，可支持笔记本电脑充电 2 次 Explorer500 2019 年 7 月 518

61、Wh 500W 1000W 为电视、小型冰箱、电扇等小功率电器设备供电，可支持电视运行 7.5 小时，小型冰箱运行 9 小时，电扇运行 30 小时 Explorer1000 2020 年 3 月 1002Wh 1000W 2000W 为电视、小型冰箱、电扇等小功率电器设备供电，咖啡机等较大功率设备，可支持电视运行 13 小时，或小型冰箱运行 17 小时，或电扇运行 57 小时，或咖啡机持续运行 50 分钟 Explorer1500 2021 年 3 月 1534Wh 1800W 3600W 为咖啡机、电磁炉、电烤箱、电动工具等较大功率设备供电，可支持咖啡机、电磁炉、微波炉等持续运行68 分钟，

62、或小型空调运行 21 小时 户外电源 2200 2021 年 10 月 1879.2Wh 2200W 4400W 单台重量约为19.6KG，能够在室内或户外为咖啡机、电磁炉、电烤箱、车载冰箱等较大功率设备供电，可 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 型号型号 上线时间上线时间 电池容量电池容量 额定功率额定功率 最大输出功率最大输出功率 主要适用场景主要适用场景 支持电压力锅等持续运行 90 分钟，或车载冰箱持续运行 41-69 小时 Explorer2000Pro 2022 年 5 月 216

63、0Wh 2200W 4400W 单台重量约为19.6KG，能够在室内或户外为咖啡机、电磁炉、电烤箱、车载冰箱等较大功率设备供电，可支持高压水枪持续运行 90 分钟，或除草机持续运行2.5 小时 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 34：平台消费复购率提升 资料来源：公司公告，中信证券研究部 技术技术与设计与设计：核心环节精准发力领先竞品：核心环节精准发力领先竞品 专利领先行业，设计亮点突出，产品优势明显。专利领先行业，设计亮点突出，产品优势明显。公司在锂电池电源管理、工业设计、结构设计等方面不断突破，目前拥有境内专利 119 项、境外专利 66 项、计算机软件著作 16 项。公司具备出色的

64、产品设计能力。由于公司编写储能产品主要面对消费品市场，产品设计与创意格外重要，公司已累计获得德国红点设计奖、汉诺威工业（IF）设计奖、美国 CES 创新奖、A设计大奖赛等国际设计类大奖共 21 项，产品设计实力得到了国际工业设计领域的广泛认可。良好的品牌形象助力公司积累松下、LG 化学、比克电池、安富利等高质量的供应商资源。图 35：2021 可比公司研发成果对比 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 图 36：2021 公司获得多项认证 资料来源：公司官网 36.5%36.2%34.9%37.9%38.4%36.2%33.0%34.0%35.0%36.0%37.0%38.0%39.0%亚马逊

65、日本乐天日本雅虎20202021H53220939020406080100120发明专利实用新型专利外观设计专利华宝新能正浩创新派能科技 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 营销：营销：M2C 模式创新，多元销售渠道，明星宣传模式创新，多元销售渠道，明星宣传 由由 ODM 向向 M2C 模式过渡，推进业态创新模式过渡，推进业态创新。华宝具备出色的营销能力，构建了集研发、生产、品牌、销售于一体的全价值链的 M2C 经营模式。公司在成立之初，主要从事充电宝的国际 ODM 代工业

66、务，随着技术实力积累以及对市场潜在需求的把握，公司积极进行产品及业态创新，打造Jackery和“电小二”两款自主品牌，借助电厂平台采取 FBA、自发货两种方式进行销售。M2C 模式的灵活度远高于安克创新的“自主研发设计+外协生产”，技术壁垒高于星徽股份的委外生产，而运营效率又高于派能科技。主打线上精准销售，持续推进线下品牌合作主打线上精准销售，持续推进线下品牌合作。华宝新能的创始人营销渠道定位精准。不同于正浩从线下门店开始营销，逐步向线上发力；也不同于安克创新、星徽股份虽以线上营销为主，但产品较为多，营销资源不集中；华宝新能 2018 年起开始大规模布局线上营销，资源精准定位便携式储能。截至

67、2021Q4，公司线上销售占比 86.9%，高于行业；已入驻亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等主流电商平台，构建公司自有的品牌官网，为公司产品带来持续流量。线下方面，公司积极布局自主品牌的多元销售渠道，与知名厂商 JVC、Harbor Freight、Home Depot、Lowes 等建立品牌合作关系，通过发展优质经销商比如大型商超、京东自营实体门店等推进国内线下渠道建设，不断拓展日本、美国、中国的线下销售市场。图 37：2016-2021 全球销售渠道占比 资料来源：高工锂能中国便携式储能产业发展研究报告（2021 年）（含预测），中信证券研究部 图 38：2018-2021 公司销

68、售渠道占比 资料来源：公司公告，中信证券研究部 精选精选明星宣传，提升产品知名度。明星宣传，提升产品知名度。针对国内市场，公司于 2020 年聘请了国内知名的“侣行夫妇”张昕宇、梁红夫妇作为公司“电小二”品牌的推荐官，以扩大“电小二”专业品牌的影响力。国外市场，公司通过国外户外旅行领域的网络红人，在 Youtube、Facebook 和 Instagram 等社交平台上对“Jackery”品牌进行介绍和推荐，宣传力度高于同行。38.0%43.0%45.0%57.9%83.5%86.2%62.0%57.0%55.0%42.1%16.5%13.8%0%20%40%60%80%100%120%201

69、6200202021E线上销售线下销售37.1%67.5%85.6%86.9%62.9%32.5%14.4%13.2%0%20%40%60%80%100%120%20021线上销售线下销售 华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 表 3：华宝新能营销模式 线上广告线上广告 渠道 分类 推广方式 结算方式 天猫 站内 站外 直通车、钻展、超级推荐、品销宝、网销宝 站外推广，如内容营销等 按点击量或展示量合同规定金额 京东商城 站内 精准通推广费 按点击量或成

70、交量 亚马逊 站内 平台 SP 广告，DSP 广告 按点击量或成交量 日本乐天 站内 Coupon 广告、RPP 广告、CPA 广告、TDA 广告 按点击量或成交量 日本雅虎 站内 PR 广告 按广告投放效果 线下广告线下广告 展会及活动支出线下 线下 参与国内知名展会及促销活动 根据展会举办的期间根据合同约定金以及合同约定的金额 额或活动支出结结算；促销活动以实算际发生成本结算 红人推广费 线下 产品使用与展示 通常为一次性支出，按视频时长、展示频付或根据合同约率、展示内容等确定结算 媒体制作与投放 线下 线下 媒体制作 根据媒体制作的内容通常为一次性支付以及合同约定的金额付或根据合同约结算

71、 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 39：华宝新能营销模式 资料来源：公司公告，中信证券研究部 风险因素风险因素 上游材料存在上涨风险，国际上游材料存在上涨风险，国际形势形势可能发生不利变化。可能发生不利变化。公司处于行业中游，对原材料议价能力较弱，上游核心零件电芯、逆变器以及太阳能板上涨均会挤压利润。同时，便携式储能行业标准体系不健全，经营环境受美国政策影响。美国反倾销政策以及对中国出口家电产品加征关税均将导致公司产品价格竞争力下降。产品结构单一，受便携式储能单一市场影响大。产品结构单一，受便携式储能单一市场影响大。当前，公司产品主要为便携储能产品以及配套使用的太阳能板及相关配件。同业

72、竞争对手安克创新、正浩创新等，主营产品涵盖移动电源、充电器、数据线、蓝牙外设等智能数码周边以及多应用场景大型移动储能设备。因此，面对行业不利冲击，华宝新能面临业绩波动较大的风险。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 产能扩张不及预期产能扩张不及预期错失规模效应与行业红利。错失规模效应与行业红利。储能行业规模效应比较明显，产能建设周期也相对较长，因此产能扩张速度会影响企业成本与盈利。此外，便携储能、家储正处于快速增长阶段，市场需求爆发具有一定突发性，若公司产能无法及时跟进可能会错过阶段性行业红利。汇

73、率波动幅度较大汇率波动幅度较大。公司主要收入来源为海外储能市场，汇率波动会给公司造成汇兑损益等影响，影响公司当期经营业绩。行业竞争加剧导致企业盈利低于预期。行业竞争加剧导致企业盈利低于预期。便携式储能以及家储属于热门行业，市场高增吸引众多潜在竞争者加入，如全球家电龙头企业产品发布在即。若行业增速放缓叠加参与者增加，企业盈利存在下滑可能。盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 盈利预测盈利预测 便携式储能业务，预期未来 1-2 年，行业将持续处于爆发期，此后逐渐向成长期过渡，整体增速从近 70%下滑至 45%。作为公司的核心业务，便携式储能产品优势明显；考虑到市场需求的变化以及产品本身技术的更迭，

74、我们预期未来 3 年，营收 CAGR 为52.9%，主要由于销量的增加与产品结构的改变，户外运动、应急备灾等场景加大了对大功率便携式储能产品的需求。太阳能板是便携式储能产品的搭配产品，预期未来 3 年，将持续保持高速增长,营收 CAGR 达 52.2%。太阳能板的营收增长主要由于销量增加。2020 年，太阳能板搭配便携式储能产品的销售占比 40%左右，预期 2023 年将提升至 60%。综合来看，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 35.3/57/82.4 亿元，同比+52.5%/+61.6%/44.5%；毛利率稳步提升，2022-2024 年分别为 45.5%/46.1%/4

75、6.5%。公司销售、管理规模扩大，持续加大便携式储能研发投入，预计费用率较 2021 年均有小幅上涨，我们预测 2022-2024 年销售费用率分别为 26%/25%/25%，管理费用率分别为 4.2%/4%/4.1%，研发费用率分别为 3.2%/3%/3%。表 4：华宝新能主要产品收入预测 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 便携储能产品便携储能产品 63.98 249.68 892.51 1,835.05 2,769.54 4,508.77 6,557.79 YoY 290.2%257.5%105.6%50.9%62.8%45.4%容量容量1000W

76、h 0.00 3.66 339.51 1,018.98 1,818.88 3,297.64 5,117.93 YoY 9183.3%200.1%78.5%81.3%55.2%销量(万件）0.10 5.90 17.69 30.07 55.64 89.02 YoY 5800.0%199.8%70.0%85.0%60.0%均价（元/件）3,657 5,754 5,760 6,048 5,927 5,749 YoY 57.3%0.1%5.0%-2.0%-3.0%毛利 1.94 228.26 575.83 967.60 1,738.50 2,673.21 毛利率 53.2%67.2%56.5%53.2%

77、52.7%52.2%华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 500Wh容量容量1000Wh 31.18 125.80 349.87 412.87 487.19 620.68 752.57 YoY 303.5%178.1%18.0%18.0%27.4%21.3%销量(万件）1.59 5.76 13.30 16.22 19.14 24.88 31.10 YoY 262.3%130.9%22.0%18.0%30.0%25.0%均价

78、（元/件）1,961 2,184 2,631 2,545 2,545 2,495 2,420 YoY 11.4%20.4%-3.2%0.0%-2.0%-3.0%毛利 11.38 61.59 201.54 214.30 224.75 279.51 334.64 毛利率 36.5%49.0%57.6%51.9%46.1%45.0%44.5%100Wh容量容量500Wh 15.12 102.75 197.69 403.01 463.46 590.45 687.29 YoY 579.4%92.4%103.9%15.0%27.4%16.4%销量(万件）1.74 8.24 13.86 32.38 37.2

79、4 48.41 58.09 YoY 373.6%68.2%133.6%15.0%30.0%20.0%均价（元/件）869 1,247 1,426 1,245 1,245 1,220 1,183 YoY 43.5%14.4%-12.7%0.0%-2.0%-3.0%毛利 6.18 47.81 107.32 160.16 150.68 183.83 209.10 毛利率 40.9%46.5%54.3%39.7%32.5%31.1%30.4%太阳能板太阳能板 2.42 15.03 155.41 439.51 668.06 1,032.15 1,548.22 YoY 521.1%934.0%182.8%

80、52.0%54.5%50.0%销量(万件）2.42 15.03 155.41 439.51 668.06 1,032.15 1,548.22 YoY 521.1%934.0%182.8%52.0%54.5%50.0%均价（元/件）0.21 1.13 9.82 31.62 50.59 75.89 113.84 YoY 429.6%772.6%222.1%60.0%50.0%50.0%毛利 621 721 822 833 841 850 858 毛利率 16.0%14.0%1.4%1%1%1%充电宝充电宝 1.10 6.92 74.72 176.08 242.35 387.20 571.13 Yo

81、Y 45.5%46.0%48.1%40.1%36.3%37.5%36.9%毛利 123.73 50.05 10.56 0.02 0.00 0.00 0.00 毛利率 -59.5%-78.9%-99.8%-100.0%其他业务其他业务 1.04 1.04 6.36 10.09 17.62 27.75 41.23 YoY 41.4%52.8%62.7%41.2%40.0%42.0%48.0%毛利 12.84 2.23 1.33 16.09 48.27 96.54 48.27 毛利率 -82.6%-40.4%1109.8%200.0%100.0%-50.0%资料来源：公司招股书，中信证券研究部预测

82、估值估值、评级评级 华宝新能深耕便携储能产品，业务最为相似的两家可比上市公司是派能科技、安克创新。派能科技专注于磷酸铁锂电芯、模组以及储能电池系统的研发、生产和销售，其中储能电池系统业务的营收占总营收的 95%。安克创新致力于从事充电、智能创新与无线音频类业务，2018-2020 年充电产品营收占比超 55%。此外，我们还选取德业股份、德方纳米、亿纬锂能作为可比公司，其中德业股份主要针对海外家用储能市场，与华宝新能目标市场具有一定重合性；德方纳米涉及储能业务和磷酸铁锂正极材料，估值与华宝新能相似；亿纬锂能业务涉及消费属性，和华宝新能相似。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告

83、投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 综上所述，我们选取派能科技、安克创新、德业股份、德方纳米、亿纬锂能五家上市公司作为可比公司对华宝新能进行估值。P PE E 角度：角度：参考 2023 年可比公司 PE 估值（派能科技 20 x，安克创新 17x，德业股份能 39x，德方纳米 15x，亿纬锂能 24x，均为 Wind 一致预期），可比公司 2023 年平均 PE 为 25x。考虑华宝新能作为行业龙头，且营销、技术、与产品优势明显，整体市场存在壁垒，因此龙头地位稳固，未来三年业绩增长确定性高，我们给予公司 2023年 38xPE，对应 2023 年目

84、标市值 274 亿元，目标价 286 元/股。表 5：主要可比公司 PE 情况 代码代码 公司公司 股价股价（元元）归母净利润归母净利润（亿元亿元）PE（x）2022.11.25 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688063.SH 派能科技 321.82 10.3 23.0 31.8 45 20 15 300866.SZ 安克创新 59.19 11.9 14.3 17.1 20 17 14 605117.SH 德业股份 364.43 12.7 21.5 31.8 66 39 27 300769.SZ 德方纳米 238.18 21.7 28.1 35.6

85、20 15 12 300014.SZ 亿纬锂能 81.00 33.9 65.8 97.1 46 24 16 平均 44 25 18 301327.SZ 华宝新能 226.48 3.8 7.2 10.8 59 31 121 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：可比公司归母净利润、PE 数据来自 Wind 一致预期，华宝新能归母净利润、PE 数据来自中信证券研究部预测；股价为 2022 年 11 月 25 日收盘价 PEG角度：角度：参照 2023 年可比公司 PEG（派能科技 0.3x，安克创新 0.9x，德业股份能 0.7x，德方纳米 0.5x，亿纬锂能 0.3x，均为 Wind 一致预期

86、），考虑公司仍处于成长阶段，未来 3 年国内外便携式储能的高景气市场预计将助力华宝新能盈利飞速增长，我们给予公司 2023 年 0.7xPEG，对应目标价 292 元/股。表 6：主要可比公司 PEG 情况 代码代码 公司公司 2022E-2024E 归母净利润复合增速归母净利润复合增速 PE PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688063.SH 派能科技 75%45 20 15 0.6 0.3 0.2 300866.SZ 安克创新 20%20 17 14 1.0 0.9 0.7 605117.SH 德业股份 58%66 39 27 1.1 0.7

87、 0.5 300769.SZ 德方纳米 28%20 15 12 0.7 0.5 0.4 300014.SZ 亿纬锂能 69%46 24 16 0.7 0.3 0.2 301327.SZ 华宝新能 57%59 31 21 1.0 0.5 0.4 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：可比公司复合增速、PE、PEG 数据均来自于 Wind 一致预期，华宝新能归母净利润复合增速、PE、PEG 数据来自中信证券研究部预测，股价均为 2022 年 11 月 25 日收盘价 投资建议：投资建议：综合 PE 和 PEG 两种估值方法，考虑公司行业龙头地位以及未来一年盈利能力提升空间，我们按照 2023 年

88、 38xPE，给予公司 2023 年目标市值 274 亿，对应目标价 286 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。华宝新能（华宝新能（301327.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 利润表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,070 2,315 3,530 5,704 8,240 营业成本 470 1,219 1,922 3,077 4,406 毛利率 56.1%47.4%45.5%46.0%46.5%税金及附加 3 4 7 11 16 销售费用 227 565 918

89、 1,426 2,060 销售费用率 21.2%24.4%26.0%25.0%25.0%管理费用 45 95 148 228 338 管理费用率 4.2%4.1%4.2%4.0%4.1%财务费用 19 46(10)(21)(41)财务费用率 1.8%2.0%-0.3%-0.4%-0.5%研发费用 23 65 113 171 247 研发费用率 2.2%2.8%3.2%3.0%3.0%投资收益 0 0 0 0 0 EBITDA 278 335 428 798 1,182 营业利润率 25.86%13.61%12.23%14.23%14.73%营业利润 277 315 432 811 1,214

90、营业外收入 0 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 0 利润总额 277 315 432 811 1,214 所得税 43 36 47 89 134 所得税率 15.5%11.3%11.0%11.0%11.0%少数股东损益 0 0 0 0 0 归属于母公司股东的净利润 234 279 384 722 1,081 净利率 21.9%12.1%10.9%12.7%13.1%资产负债表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 233 447 706 1,380 2,378 存货 201 632 1,057 1,539 2,203 应收账款

91、67 74 213 342 494 其他流动资产 47 95 152 243 332 流动资产 549 1,249 2,128 3,503 5,407 固定资产 12 31 35 38 41 长期股权投资 0 0 0 0 0 无形资产 1 1 1 1 1 其他长期资产 20 123 122 121 120 非流动资产 32 156 159 161 163 资产总计 581 1,404 2,287 3,664 5,570 短期借款 14 50 74 0 0 应付账款 134 234 384 615 881 其他流动负债 202 563 863 1,361 1,921 流动负债 350 847 1

92、,321 1,977 2,802 长期借款 0 0 0 0 0 其他长期负债 4 46 46 46 46 非流动性负债 4 46 46 46 46 负债合计 354 893 1,367 2,022 2,847 股本 71 71 96 96 96 资本公积 11 18 18 18 18 归属于母公司所有者权益合计 227 511 920 1,642 2,723 少数股东权益 0 0 0 0 0 股东权益合计 227 511 920 1,642 2,723 负债股东权益总计 581 1,404 2,287 3,664 5,570 现金流量表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E

93、 2023E 2024E 税后利润 234 279 384 722 1,081 折旧和摊销 2 8 6 8 9 营运资金的变化-82-202-171 28-80 其他经营现金流 18 50-10-21-42 经营现金流合计 171 135 209 736 968 资本支出-15-57-9-10-11 投资收益 0 0 0 0 0 其他投资现金流-1 0 0 0 0 投资现金流合计-16-57-9-10-11 权益变化 45 0 25 0 0 负债变化 5 36 24-74 0 股利支出 0 0 0 0 0 其他融资现金流-108-20 10 21 41 融资现金流合计-58 16 59-53

94、41 现金及现金等价物净增加额 98 94 259 674 998 主要财务指标 指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 增长率（增长率（%）营业收入 235.4%116.4%52.5%61.6%44.5%营业利润 628.3%13.9%37.0%87.9%49.6%净利润 541.4%19.5%37.6%87.9%49.6%利润率（利润率（%）毛利率 56.1%47.4%45.5%46.0%46.5%EBITDA Margin 26.0%14.5%12.1%14.0%14.3%净利率 21.9%12.1%10.9%12.7%13.1%回报率（回报率（%）净资

95、产收益率 103.2%54.6%41.8%44.0%39.7%总资产收益率 40.3%19.9%16.8%19.7%19.4%其他（其他（%）资产负债率 61.0%63.6%59.8%55.2%51.1%所得税率 15.5%11.3%11.0%11.0%11.0%股利支付率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 27 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接

96、或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考

97、虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的

98、判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承

99、担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。

100、其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同

101、期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 28 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的 公 司 的 金 融 交易，及/或 持 有其 证 券 或 其 衍 生品 或 进 行 证券或 其 衍 生 品 交 易。本 研 究 报告涉 及 具 体 公 司 的披 露 信 息，请访 问https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z203

102、74000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA

103、（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia

104、Sdn Bhd分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或

105、报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LL

106、C（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.

107、可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，

108、且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特

109、定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于 公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2022 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。