1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)港股通港股通 组织架构调整、控本降费初见成效组织架构调整、控本降费初见成效 华泰研究华泰研究 季报点评季报点评 投资评级投资评级(维持维持):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):70.00 2022 年 12 月 05 日中国香港 其他电子其他电子 组织架构调整、成本管控组织架构调整、成本管控策略初见成效策略初见成效；看好明年新车发布；看好明年新车发布 小鹏 3Q22 收入环比下降 8.2%。主要利好因素有：1）组织架构调整；2）公司控本降费初见成效，三季度汽车毛利率较

2、彭博一致预期高 1.5pp。分车型来看，高端车型 G9 的交付爬坡不及我们的预期，我们更看好明年 B级 SUV 以及 P7 改款发布，重夺 20-30 万元价位带的市场份额。我们认为20-30 万元市场在保留一定的利润空间的基础上，可以最大程度的发挥小鹏的品牌调性以及其在智驾、快充等领域的比较优势。考虑到竞争加剧，我们下调小鹏 2022/2023/2024 年销量预测 19/36/31%至 11.8/21.0/29.8 万辆；下调收入预期 20/28/24%至 262/534/782 亿元。基于可比公司平均的2.5x 2023E EV/Sales 将小鹏的目标价从 120 港元下调至 70 港

3、元（前值：6.8x 2022E EV/Sales，较可比公司平均溢价 11%）。维持 买入 评级。3Q22 回顾回顾：组织架构调整、成本管控助力小鹏业务重回正轨组织架构调整、成本管控助力小鹏业务重回正轨 公司近期的组织架构调整，尤其是创始人何小鹏先生重新聚焦汽车业务，为市场注入了一剂强心针。我们注意到，公司实施的审慎的成本控制策略初见成效。小鹏 3Q22 毛利率/汽车毛利率为 13.5/11.6%，环比上升2.6/2.5pp，较彭博一致预期高 1.3/1.5pp；公司 SG&A/R&D 费用为 16/15亿元人民币，较彭博一致预期低 2/5%；净亏损收窄至 24 亿元人民币（2Q22：27 亿

4、元）。公司现金和现金等价物、受限现金、短期投资和定期存款 401 亿元人民币，我们认为公司组织架构调整以及经营策略优化有助于小鹏业务重回正轨。2023 展望展望：看好看好 B 级级 SUV 以及以及 P7 改款重夺市场份额改款重夺市场份额 高端市场，小鹏 G9 自发布起就面临关于品牌调性、定价策略等方面的考验，产品交付量爬升速度不及我们预期。20 万元以下的市场，小鹏 P5 与G3 的利润率被电池价格上涨、汽车降价等因素一再削薄。我们认为在 20-30 万元的价位段，潜在客户群体与小鹏科技先锋的品牌调性更为吻合，产品定位与小鹏当前的强调成本管控与合理利润空间的策略更为贴近。因此，在小鹏的产品矩

5、阵中，我们更加看好明年 B 级 SUV 以及 P7 改款的发布，帮助小鹏重新找回在这个主力价位带的优势地位。维持买入评级，下调目标价至维持买入评级，下调目标价至 70 港币港币 由于小鹏面临更激烈的市场竞争，我们将小鹏 2022/2023/2024 年新能源汽车销量预测下调 19/36/31%至 11.8/21.0/29.8 万辆，将收入预期下调20/28/24%至 262/534/782 亿元。我们基于可比公司平均的 2.5x 2023E EV/Sales 将小鹏的目标价从 120 港元下调至 70 港元（前值：6.8x 2022E EV/Sales，较可比公司平均溢价 11%）。维持 买入

6、 评级。风险提示：竞争加剧带来的销量下滑；ADAS 功能迭代进展不及预期。研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 研究员 陈旭东陈旭东 SAC No.S0570521070004 SFC No.BPH392 +(86)21 2897 2228 联系人 张宇张宇 SAC No.S0570121090024 SFC No.BSF274 +(86)10 6321 1166 联系人 郭春杏郭春杏 SAC No.S0570122010047 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)

7、70 收盘价(港币 截至 12 月 2 日)39.00 市值(港币百万)67,233 6 个月平均日成交额(港币百万)733.36 52 周价格范围(港币)24.75-199.50 BVPS(人民币)22.88 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(人民币百万)5,844 20,988 26,155 53,379 78,226+/-%151.78 259.12 24.62 104.09 46.55 归属母公司净利润(人民币百万)(2,732)(4,863)(7,956)(

8、2,108)(373.84)+/-%(25.99)78.00 63.61(73.50)(82.27)EPS(人民币，最新摊薄)(6.48)(2.96)(4.62)(1.22)(0.22)ROE(%)(14.65)(12.70)(22.94)(8.05)(1.50)PE(倍)(5.12)(11.20)(7.18)(27.11)(152.87)PB(倍)0.41 1.29 2.10 2.27 2.31 EV EBITDA(倍)(12.91)(6.31)(6.73)(18.19)(108.49)资料来源：公司公告、华泰研究预测 (18)(8)3155198Dec-21Apr-2

9、2Aug-22Dec-22(%)(港币)小鹏汽车-W相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)业绩回顾业绩回顾 小鹏 3Q22 收入同比增长 19.3%，环比下降 8.2%，符合彭博一致预期。汽车毛利率环比上升 2.5pp 至 11.6%，较彭博一致预期高 1.5pp。公司成本控制策略初见成效，净亏损收窄至 24 亿元人民币（2Q22：27 亿元）。公司预计 4Q22 汽车交付量为 2-2.1 万辆（12 月交付量 0.9-1 万辆），环比下降 29-32%。我们认为，汽车销量指引环比下降主因新能源汽车市场竞争加剧，旧款

10、车型（P7、P5、G3）的降价和新车型发布（20-30 万元 B 级 SUV）将有助于公司夺回 20-30 万元市场份额。图表图表1：小鹏小鹏 3Q22 业绩业绩 资料来源：公司公告，彭博，华泰研究 （百万元）（百万元）1Q222Q22AAA一致预期一致预期差异差异一致预期一致预期指引指引收入7,4557,4366,8236,903-1%10,3494800-5100YoY(%)1539819-40.4%-43.9%汽车交付量34,56134,42229,57030,26045,86520-21kYoY(%)159981578.7-49.7%-52.1%P719,42715,98316,776

11、16,5042%16,998 G34,6485,5913,9074,258-8%5,128 P510,48612,8488,7039,627-10%10,007 G91841840%8,00056%46%57%55%37%13%16%13%14%11%30%37%29%32%22%0%0%1%1%17%ASP（元）202,506201,572211,063210,4460%225,642毛利91,292毛利率（%）12.210.913.512.31.3PP12.5 OPEX2,8632,9293,1253,242-4%SG&A费用1,6421,6651,6261,662-

12、2%2,062 SG&A费用率22.022.423.824.1-0.2PP19.9 R&D费用1,2211,2651,4991,580-5%1,850 R&D费用率16.417.022.022.9-0.9PP17.9 其它3229252630营业收入-1,920-2,091-2,177-2,250-2,855净利润-1,701-2,701-2,376收入拆分 汽车销售 收入6,9996,9396,2416,368-2.0%9,712YoY(%) 毛利率(%)10.49.111.610.11.5PP11.3 其它 收入4564985825359%637YoY(%)22425

13、4124106116 毛利率(%)39.836.033.836.836.33Q224Q22 EZiW8VrVmVjZpNnPsQ6McM7NoMmMmOsQlOnMsQkPnNsMaQmMxONZnPqRwMpOuN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)主要有利因素主要有利因素 1)降价促销：降价促销：小鹏预计 4Q22 将交付 2-2.1 万辆汽车，环比下降 29-32%；4Q22 营收指引为 48-51 亿元，环比下降 25-30%。我们认为，小鹏对旧款车型（P7，P5 和 G3）的降价或有助于其完成 12 月的销量交付目标

14、。2)看好新看好新 B 级级 SUV 车型和车型和 P7 改款重夺改款重夺 20-30 万元市场份额：万元市场份额：小鹏计划在明年推出三个新车型。其中，我们认为小鹏 P7 的改造和新 B 级 SUV 车型将帮助公司夺回 20-30万元市场份额。3)得益于得益于控本降费控本降费，公司，公司毛利率超预期毛利率超预期，亏损环比收窄，亏损环比收窄，公司业务回归正轨公司业务回归正轨:1）毛利率毛利率:小鹏 22 年三季度毛利率/汽车毛利率为 13.5/11.6%，环比上升 2.6/2.5pp，较彭博一致预期高 1.3/1.5pp。综合考虑高端车 G9 放量和旧车型降价促销，我们预计四季度小鹏汽车毛利率有

15、望持平。2）营业费用：营业费用：公司 SG&A/R&D 费用为 16/15 亿元人民币，较彭博一致预期低 2/5%，因此其净亏损收窄至 24 亿元人民币（2Q22：27 亿元）。我们看到小鹏利润率改善和成本控制节奏超出市场预期。业绩电话会上，公司预计由于规模效应的发挥，4Q22 SG&A 费用或将环比下降。3）现金：现金：截至 22 年三季度，公司拥有现金和现金等价物、受限现金、短期投资和定期存款 401 亿元人民币，这些资金将支持公司未来的新车型交付、XNGP 和 800V快速充电平台开发。主要不利因素主要不利因素 1)竞争加剧：竞争加剧：小鹏汽车销量连续两个季度环比下滑，公司预计 4Q22

16、 汽车销量环比下降29-32%。由于日益激烈的市场竞争和特斯拉降价冲击，我们看到小鹏 P7 市场份额在20-30 万元价格区间呈现萎缩趋势。在 30 万元以上的新能源汽车市场，G9 也面临着：1）与理想、问界和其他造车新势力的激烈竞争；2）品牌在高端市场吸引力不足等挑战。图表图表2：中国新能源汽车销量中国新能源汽车销量 图表图表3：中国中国汽车汽车销量销量 资料来源：中汽协，华泰研究 资料来源：中汽协，华泰研究 433348304560596770JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec(万台)202020222311

17、882650200250300JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec(万台)202020212022 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)盈利预测调整盈利预测调整 汽车销量及收入预期调整：汽车销量及收入预期调整：1)我 们 将 小 鹏我 们 将 小 鹏2022/2023/2024 年 新 能 源 汽 车 销 量 预 测 下 调年 新 能 源 汽 车 销 量 预 测 下 调19/36/31%至至11.8/21.0/29.8 万辆，万辆，具体而言：我们将

18、2022/2023/2024 年 G9 销量预测下调 51/3/14%，主要系其品牌定位对高端用户的吸引力不足。我们将 2022/2023/2024 年 P5 销量预测下调 3/67/71%，并且将 G3 的销量下调47/86/100%，主因 20 万元以下价位带竞争日趋激烈。相较而言，我们更看好明年 B 级 SUV 以及 P7 改款的发布，帮助公司重夺 20-30 万元主力车型价位段的市占率。2)我们下调小鹏 2022/2023/2024 年汽车收入预测 20/28/24%至 249/508/745 亿元人民币。3)我们相应的下调小鹏 2022/2023/2024 年其他收入预测 19/26

19、/21%至 12/25/37 亿元人民币，主要系汽车销量变化。总体而言，我们下调了小鹏 2022/2023/2024 年营业收入预测 20/28/24%至 262/534/782 亿元人民币。利润率利润率及及净亏损净亏损预期调整：预期调整：1)我们将小鹏我们将小鹏 2022/2023 汽车汽车毛利率毛利率下调下调 1/1pp 至至 11/14%，主要系今年旧款车型的降价以及电池等原材料价格的上涨。我们维持 2024 年汽车毛利率不变。2)我们将小鹏我们将小鹏 2022/2023/2024 年年 R&D 费用分别调整费用分别调整+29/-28/-24%至至 55/48/63 亿元人亿元人民币，民

20、币，今年费用率上调主因 XNGP、800V 高压快充等新技术的研发，2023/2024 年费用下调主因公司策略转向成本控制。3)同样地，我们将小鹏同样地，我们将小鹏 2022/2023/2024 年年 SG&A 费用分别调整费用分别调整+8/-21/-24%至至64/59/70 亿元人民币，亿元人民币，主要系成本控制策略的实施。4)相应地，我们将小鹏 2022/2023/2024 年净利润预测由-55/-25/-8 亿元人民币调整至-80/-21/-4 亿元人民币。图表图表4：华泰预测华泰预测 vs 彭博一致预测彭博一致预测 资料来源：公司公告，彭博，华泰研究预测 HuataiConsensu

21、sDiffHuataiConsensusDiffHuataiConsensusDiff华泰一致预期差异华泰一致预期差异华泰一致预期差异汽车销量（千辆）118134-12%210216-3%298310-4%YoY20%36%78%61%42%43%收入（百万元）26,155 30457-14%53,379 54,541 -2%78,226 82,946 -6%YoY25%45%104%79%47%52%汽车毛利率11%10%0.7pp14%13%0.6pp15%16%-1.0pp净利润（百万元）-7,956 -8173-2,108 -6,092 -374 -2,831 2022E2023E20

22、24E 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)图表图表5：汽车收入预期调整汽车收入预期调整 资料来源：中汽协，公司公告，华泰研究预测 图表图表6：分部业务收入调整分部业务收入调整 资料来源：公司公告，华泰研究预测 20212022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024EA新新新新新新旧旧旧旧旧旧差异差异差异差异差异差异中国新能源汽车销量（千辆）中国新能源汽车销量（千辆）3,5206,4007,6609,2105,9007,6609,2108%0%0%同比增速159%82%20%20%68%

23、30%20%小鹏新能源汽车销量（千辆）小鹏新能源汽车销量（千辆）98 118 210 298 146 330 433 -19%-36%-31%同比增速263%20%78%42%49%125%31%市占率2.8%1.8%2.7%3.2%2.5%4.3%4.7%G330 -47%-86%-100%P761 587272647478-9%-3%-8%P58 3730303892104-3%-67%-71%G964848124956-51%-3%-14%G7或G5（B级SUV）42841662170%35%G104242210%第七款40ASP（千元）ASP（千元）204 211

24、 242 250 214 214 226 -1%13%10%G3144 150 151 159 157 159 -6%-4%-100%P7230 243 248 248 247 257 260 P5163 172 176 176 173 177 180 G9310 310 310 313 316 325 G7或G5（B级SUV）255 255 265 265 G10297 305 第七款汽车销售收入（百万元）汽车销售收入（百万元）20,042 24,910 50,838 74,502 31,317 70,519 98,039 -20%-28%-24%G34,282 2,547 2,119 -5

25、,075 15,534 17,620 -50%-86%-100%P713,909 14,119 17,877 17,877 15,792 18,991 20,384 P51,279 6,376 5,273 5,273 6,570 16,223 18,719 G9-1,858 14,867 14,867 3,870 15,635 18,159 G7或G5（B级SUV）10,690 21,379 4,124 16,495 G107,121 6,649 第七款7,972 软件572 10 12 12 10 12 12 0%0%0%20%（百万人民币）（百万人民币）20212022E 2023E202

26、4E 2022E 2023E2024E 2022E 2023E 2024EA旧旧旧新新新差异差异差异 总收入 20,988 32,855 73,956 102,747 26,155 53,37978,226-20%-28%-24%同比259%57%125%39%25%104%47%毛利率12%12%15%16%12%15%16%车辆销售 20,042 31,317 70,51998,039 24,910 50,83874,502-20%-28%-24%同比261%56%125%39%24%104%47%毛利率12%12%15%15%11%14%15%-1.0pp-1.0pp0.0pp营收占比9

27、5%95%95%95%95%95%95%其他收入 9461,5383,4364,708 4-19%-26%-21%同比218%63%123%37%32%104%47%毛利率33%33%33%33%33%33%33%营收占比5%5%5%5%5%5%5%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)图表图表7：盈利回顾和预测调整盈利回顾和预测调整 资料来源：公司公告，华泰研究预测（百万人民币）（百万人民币）2021 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E

28、 A新新新旧旧旧差异差异差异 营业收入 20,98826,15553,37978,226 32,85573,956102,747-20%-28%-24%同比259%25%104%47%57%125%39%毛利 2,6233,1577,96312,411 3,94410,95716,136-20%-27%-23%OPEX 9,42011,90110,67613,298 10,18514,05217,467 销售与管理费用 5,3056,4085,8727,040 5,9147,3969,2478%-21%-24%研发费用 4,1145,4934,8046,258 4,2716,6568,2202

29、9%-28%-24%营业利润-6,579-8,744-2,713-887-6,241-3,095-1,331 营业外收入（支出）1,842605513516 605513516 税前收益-4,837-7,956-2,108-374-5,454-2,490-817 所得税-26000 000 归母净利润-4,863-7,956-2,108-374-5,454-2,490-817 稀释EPS（元）-2.96-4.62-1.22-0.22-3.17-1.45-0.47比率分析 毛利率12%12%15%16%12%15%16%0.1pp0.1pp0.2pp营业费用率45%46%20%17%31%19%

30、17%销售与管理费用率25%25%11%9%18%10%9%研发费用率20%21%9%8%13%9%8%净利率-23%-30%-4%0%-17%-3%-1%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)估值：基于估值：基于 EV/sales，下调目标价至，下调目标价至 70 港币港币 我们将电动汽车制造商特斯拉(TSLA US)、蔚来(9866 HK)和理想(2015 HK)视作小鹏的可比公司。由于小鹏面临更激烈的市场竞争，我们基于可比公司平均的 2.5x 2023E EV/Sales 将小鹏的目标价从 120 港元下调至 70 港元（前

31、值：6.8x 2022E EV/Sales，较可比公司平均的5.8x 高 11%）。维持 买入 评级。图表图表8：可比公司估值表可比公司估值表 长城长城 代码代码 市值市值 股价股价 企业价值企业价值 收入（十亿美元）收入（十亿美元）EV/sales（十亿美元）（十亿美元）YTD（十亿美元）（十亿美元）2022E 2023E 2022E 2023E 特斯拉 TSLA US 615.3 -45%599.3 85.4 119.9 7.0 5.0 理想 2015 HK 21.7 -29%17.9 6.8 14.1 2.6 1.3 蔚来 9866 HK 20.4 -41%20.6 8.5 15.3 2

32、.4 1.3 平均平均 4.0 2.5 比亚迪 1211 HK 94.4 -28%91.7 53.3 71.5 1.7 1.3 吉利 0175 HK 15.0 -45%11.2 18.9 23.6 0.6 0.5 长城 601633 CH 31.5 -36%30.8 24.6 31.3 1.3 1.0 小鹏 9868 HK 11.5 -79%10.7 5.4 9.8 2.0 1.1 注:1RMB=1.1HKD;市值和 EV 数据截至 2022 年 12 月 2 日。收入来自彭博一致预期 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究预测 图表图表9：一年前向一年前向 EV/sales 小鹏小

33、鹏,蔚来，理想和特斯拉蔚来，理想和特斯拉 资料来演:Bloomberg,华泰研究 05101520-----------102022-11特斯拉理想（美股）理想（港股）小鹏（美股）小鹏（港股）蔚来（美股）蔚来（港股）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 H

34、K)图表图表10：一年前向一年前向 PS 小鹏小鹏,蔚来，理想和特斯拉蔚来，理想和特斯拉 资料来演:Bloomberg,华泰研究 图表图表11：股价变动股价变动小鹏小鹏,蔚来，理想和特斯拉蔚来，理想和特斯拉 资料来演:Wind,华泰研究 024681012141618-----------102022-11特斯拉

35、理想（美股）理想（港股）小鹏（美股）小鹏（港股）蔚来（美股）蔚来（港股）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Tesla小鹏(港股)理想(港股）蔚来小鹏(美股)理想(美股）蔚来（港股）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 小鹏汽车小鹏汽车-W(9

36、868 HK)图表图表12：小鹏：销售分解小鹏：销售分解 资料来源：公司公告，华泰研究 图表图表13：小鹏：毛利率，营业利润率和净利率小鹏：毛利率，营业利润率和净利率 图表图表14：小鹏：营业费用率，销售与管理费用率和研发费用率小鹏：营业费用率，销售与管理费用率和研发费用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表图表15：小鹏：资产负债率小鹏：资产负债率 图表图表16：小鹏：流动比率和速动比率小鹏：流动比率和速动比率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 (100)0050060070001,0002,0003,0004,0

37、005,0006,0007,0008,0009,0002Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22车辆销售收入其他收入车辆销售收入yoy（右轴)其他收入yoy（右轴）(百万元)(%)(40)(30)(20)(10)010204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22毛利率营业利润率净利率(%)004Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(%)营业费用率销售与管理费用率研发费用率0070802Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(

38、%)01234562Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22流动比率速动比率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)图表图表17：小鹏汽车小鹏汽车-WPE-Bands 图表图表18：小鹏汽车小鹏汽车-WPB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 风险提示风险提示 竞争加剧导致销售放缓。小鹏 G9 价位段竞争进入白热化阶段，竞争加剧或将导致公司销量增长或将放缓。ADAS 功能迭代达不到预期。公司的 XNGP 收技术、法规、权责等问题的影响，迭代升级速度或将不及预期

39、。063125188250Jul 21 Sep 21 Nov 21 Jan 22 Mar 22 May 22 Jul 22 Sep 22 Nov 22(港币)小鹏汽车-Wx075150225300Jul 21 Sep 21 Nov 21 Jan 22 Mar 22 May 22 Jul 22 Sep 22 Nov 22(港币)小鹏汽车-W0.9x2.9x4.8x6.8x8.7x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)盈利预测盈利预测 利润表利润表 现金流量表现金流量表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021

40、2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,844 20,988 26,155 53,379 78,226 EBITDA(2,429)(4,723)(8,354)(2,323)(497.39)销售成本(5,578)(18,366)(22,998)(45,416)(65,815)融资成本(110.58)(687.70)(787.21)(604.65)(513.38)毛利润毛利润 265.91 2,623 3,157 7,963 12,411 营运资本变动(2,659)(6,297)(8,179)

41、18,270(9,115)销售及分销成本(2,921)(5,305)(6,408)(5,872)(7,040)税费(1.22)(25.99)0.00 0.00 0.00 管理费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 5,060 10,638 321.33 604.65 513.38 其他收入/支出(1,639)(3,897)(5,493)(4,804)(6,258)经营活动现金流经营活动现金流(139.77)(1,095)(16,998)15,947(9,612)财务成本净额 110.58 687.70 787.21 604.65 513.38 CAPEX(1,362)(4

42、,318)(2,614)(2,614)(2,614)应占联营公司利润及亏损 15.26 0.00 0.00 0.00 0.00 其他投资活动(3,044)(28,758)0.00 0.00 0.00 税前利润税前利润(2,731)(4,837)(7,956)(2,108)(373.84)投资活动现金流投资活动现金流(4,406)(33,076)(2,614)(2,614)(2,614)税费开支(1.22)(25.99)0.00 0.00 0.00 债务增加量 2,092 840.11 176.51 430.43 430.43 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 权益

43、增加量 7,283 13,110 0.00 0.00 0.00 净利润净利润(2,732)(4,863)(7,956)(2,108)(373.84)派发股息 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 折旧和摊销(412.45)(802.28)(389.83)(389.83)(389.83)其他融资活动现金流 24,955(5,100)18,627 604.65 513.38 EBITDA(2,429)(4,723)(8,354)(2,323)(497.39)融资活动现金流融资活动现金流 34,330 14,627 18,804 1,035 943.82 EPS(人民币，基本)(6.48

44、)(2.96)(4.62)(1.22)(0.22)现金变动 29,134(19,543)(808.87)14,368(11,283)年初现金 2,407 31,542 11,635 10,826 25,194 汇率波动影响(650.08)(363.28)0.00 0.00 0.00 资产负债表资产负债表 年末现金年末现金 31,541 11,635 10,826 25,194 13,911 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 存货 1,343 2,662 2,353 7,551 6,802 应收账款和票据 2,732 4,922 4,

45、617 14,851 13,678 现金及现金等价物 32,521 37,493 10,826 25,194 13,911 其他流动资产 3,083 3,754 3,754 3,754 3,754 总流动资产总流动资产 39,679 48,831 21,550 51,349 38,145 业绩指标业绩指标 固定资产 3,082 5,425 6,576 8,529 10,483 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 607.78 878.72 1,150 1,421 1,692 增长率增长率(%)其他长期资产 1,751 12,381 12,3

46、81 12,381 12,381 营业收入 151.78 259.12 24.62 104.09 46.55 总长期资产总长期资产 5,028 16,821 20,106 22,331 24,555 毛利润(147.64)886.27 20.37 152.24 55.86 总资产总资产 44,707 65,651 41,656 73,680 62,700 营业利润 13.58 53.23 32.89(68.97)(67.30)应付账款 7,368 17,173 8,380 42,082 31,046 净利润(25.99)78.00 63.61(73.50)(82.27)短期借款 247.47

47、373.49 619.57 1,120 1,620 EPS-(54.32)55.92(73.50)(82.27)其他负债 221.89 465.88 0.00 0.00 0.00 盈利能力比率盈利能力比率(%)总流动负债总流动负债 7,837 18,013 9,000 43,201 32,665 毛利润率 4.55 12.50 12.07 14.92 15.87 长期债务 1,998 2,865 2,795 2,726 2,656 EBITDA (41.56)(22.50)(31.94)(4.35)(0.64)其他长期债务 442.21 2,627 2,627 2,627 2,627 净利润率

48、(46.75)(23.17)(30.42)(3.95)(0.48)总长期负债总长期负债 2,440 5,492 5,422 5,353 5,283 ROE(14.65)(12.70)(22.94)(8.05)(1.50)股本 46,483 59,981 59,981 59,981 59,981 ROA(10.13)(8.81)(14.83)(3.66)(0.55)储备/其他项目(12,053)(17,834)(7,950)(10,059)(10,432)偿债能力偿债能力(倍倍)股东权益 34,430 42,147 27,233 25,125 24,751 净负债比率(%)(87.94)(81.

49、27)(27.21)(84.97)(38.93)少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 5.06 2.71 2.39 1.19 1.17 总权益总权益 34,430 42,147 27,233 25,125 24,751 速动比率 4.89 2.56 2.13 1.01 0.96 营运能力营运能力(天天)总资产周转率(次)0.22 0.38 0.49 0.93 1.15 估值指标估值指标 应收账款周转天数 134.12 65.65 65.65 65.65 65.65 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 应付账款周转天

50、数 325.18 240.53 200.00 200.00 200.00 PE(5.12)(11.20)(7.18)(27.11)(152.87)存货周转天数 57.99 39.25 39.25 39.25 39.25 PB 0.41 1.29 2.10 2.27 2.31 现金转换周期(133.07)(135.63)(95.10)(95.10)(95.10)EV EBITDA(12.91)(6.31)(6.73)(18.19)(108.49)每股指标每股指标(人民币人民币)股息率(%)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS(6.48)(2.96)(4.62)(1.22)(0

51、.22)自由现金流收益率(%)(10.58)(25.20)(31.48)21.84(20.06)每股净资产 81.66 25.65 15.80 14.57 14.36 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，黄乐平、陈旭东，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证

52、监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在

53、不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益

54、或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表

55、与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可

56、，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港

57、）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管

58、披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有

59、限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美美国国-重要监管披露重要监管披露 分析师黄乐平、陈旭东本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或

60、其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指

61、数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报

62、告的一部分，请务必一起阅读。14 小鹏汽车小鹏汽车-W(9868 HK)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区

63、江东中路 228号华泰证券广场 1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28号太平洋保险大厦 A座 18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路 5999号基金大厦 10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路 18号保利广场 E栋 23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司