1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：社会服务|公司深度报告 2022 年 12 月 19 日 股票股票投资评级投资评级 买入买入|首次覆盖首次覆盖 个股表现个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况公司基本情况 最新收盘价（元）最新收盘价（元）16.42 总股本总股本/流通股本（亿股）流通股本（亿股）2.55/2.48 总市值总市值/流通市值（亿元）流通市值（亿元）42/41 52 周内最高周内最高/最低价最低价 17.80/11.50 资产负债率资产负债率(%)38.3%市盈率市盈率 48.41 第一大股东第一大股东 中国钢研科技集团有限公司

2、 持股比例持股比例(%)64.5%研究所研究所 分析师:刘卓 SAC 登记编号:S01 Email: 钢研纳克钢研纳克(300797300797)金属材料检测引领者，仪器业务发力新市场金属材料检测引领者，仪器业务发力新市场 投资要点投资要点 公司是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一，以第三方检测服务、检测分析仪器为两大主业，营收、毛利占比之和超七成。公司通过股权激励绑定核心员工利益，锚定业绩目标，2022-2024 年净利润分别需达 11132/13138/13481 万元。公司深耕金属检测领域，技术与品牌优势明显。公司深耕金属检测领域，技

3、术与品牌优势明显。2021 年检测行业市场规模达 4,090.22 亿元，六年复合增长率高达 14.66%。金属材料检测与检测行业相比，难度大、技术要求高，门槛高，其市场规模约为 80 亿元。公司深耕金属检测领域多年，拥有三个国家级检测中心与三个国家级科技创新平台，是国内首家通过美国国家航空航天和国防供应商认可的材料检测实验室，并取得了英国罗尔斯罗伊斯、美国霍尼韦尔、福特汽车公司、中国商用飞机有限责任公司等众多知名公司的供应商认证，技术与品牌优势明显。经测算，当前公司于金属材料检测领域的市占率仅为 3.9%，仍有较大提升空间。公司推出多款高端产品，政策催化下仪器业务有望加速成长。公司推出多款高

4、端产品，政策催化下仪器业务有望加速成长。科学仪器属于典型的“卡脖子”行业，高端仪器自主可控大势所趋。贴息政策有望带动高端仪器需求，加速国产替代节奏。公司于近期推出场发射扫描电子显微镜 FE-1050 系列与 FE-2050 系列、CNX-808 顺序式波长色散 X 射线荧光光谱仪、Plasma MS 400 电感耦合等离子体质谱仪，有望借政策东风，打开国内高端仪器市场。公司新产品性能优秀，以 FE-1050 系列为例，在性能指标上，其与同级别产品基本持平；在分析能力相关参数上，其更具有优势。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 7.94/11.07/

5、14.51亿，同 比+13.2%/+39.4%/+31.1%；实 现 归 母 净 利 润 分 别 为1.04/1.62/2.1 亿元，对应 2022-2024 年 PE 分别为 40 倍、26 倍、20倍。考虑到公司深耕金属检测领域，行业规模增速较快，且市占率仍有较大提升空间，第一主业成长性凸显;并于检测分析仪器领域发力，近期先后推出高端扫描电镜、光谱仪、质谱仪产品，叠加贴息政策带动高端仪器需求，第二主业亦有望迎来高速发展，首次覆盖，给予“买入”评级。风险风险提示提示 风风险提示：险提示：盈利预测与估值不及预期，贴息政策效果不及预期。盈利预测与估值不及预期，贴息政策效果不及预期。-31%-27

6、%-23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%---12钢研纳克社会服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 项目项目 年度年度 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元）702 794 1107 1451 增长率(%)19.8%13.2%39.4%31.1%EBITDA（百万元）143 138 234 299 归属母公司净利润（百万元）84 104 162 210 增长率(%)9.0%23.5%55.6%30

7、.0%EPS(元/股)0.33 0.41 0.63 0.82 市盈率（P/E）49.73 40.27 25.89 19.91 市净率（P/B）3.33 3.63 4.27 5.09 EV/EBITDA 28.74 28.26 15.35 12.00 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 2YaXvYpVdUvZpMaQ9R7NpNoOoMoMfQoPtRiNpNoO6MnNuNwMnPrMwMtRoO 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录目录 1 1 国内金属检测领域引领者，检测与仪器为两大主业国内金属检测领域引领者，检测与仪器为两大主业.6 6 1.1 1.1 中国钢研子公司，国内金属检

8、测领域引领者中国钢研子公司，国内金属检测领域引领者 .6 6 1.2 1.2 检测与仪器为两大主业，营收、毛利占比之和超七成检测与仪器为两大主业，营收、毛利占比之和超七成 .7 7 1.3 1.3 各项财务指标保持稳健，经营质量较优各项财务指标保持稳健，经营质量较优 .8 8 1.4 1.4 股权激励绑定员工利益，锚定业绩目标股权激励绑定员工利益，锚定业绩目标 .1010 2 2 深耕金属检测领域，公司技术与品牌优势明显深耕金属检测领域，公司技术与品牌优势明显 .1111 2.1 2.1 检测行业规模增速较快，市场化与集约化持续推进检测行业规模增速较快，市场化与集约化持续推进 .1111 2.

9、2 2.2 金属检测领域壁垒更强，公司技术与品牌优势明显金属检测领域壁垒更强，公司技术与品牌优势明显 .1313 3 3 推出多款高端产品，政策催化下仪器业务有望加速成长推出多款高端产品，政策催化下仪器业务有望加速成长 .1616 3.1 3.1 仪器自主可控为大势所趋，贴息政策有望加速国产替代节奏仪器自主可控为大势所趋，贴息政策有望加速国产替代节奏 .1616 3.2 3.2 填补国内高分辨场扫描电镜空白，性能可媲美进口顶端产品填补国内高分辨场扫描电镜空白，性能可媲美进口顶端产品 .1919 3.3 3.3 研发顺序扫描式研发顺序扫描式 X X 射线荧光光谱仪，亦是从射线荧光光谱仪，亦是从

10、0 0-1 1 的突破的突破 .2323 4 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 .2525 4.1 4.1 盈利预测盈利预测 .2525 4.2 4.2 公司估值公司估值 .2525 5 5 风险提示风险提示 .2626 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录图表目录 图表图表 1 1：公司发展历程公司发展历程 .6 6 图表图表 2 2：公司股权结构图公司股权结构图 .7 7 图表图表 3 3：近年公司营收保持稳健增长近年公司营收保持稳健增长 .7 7 图表图表 4 4：近年公司业绩保持稳健增长近年公司业绩保持稳健增长 .7 7 图表图表 5 5：第三方检测服务、检测分析仪器的营收占

11、比之和超七成第三方检测服务、检测分析仪器的营收占比之和超七成 .8 8 图表图表 6 6：图表图表 5 5：第三方检测服务、检测分析仪器的毛利占比之和超七成：第三方检测服务、检测分析仪器的毛利占比之和超七成 .8 8 图表图表 7 7：公司毛利率稳中有升公司毛利率稳中有升 .8 8 图表图表 8 8：公司费用率保持稳健公司费用率保持稳健 .8 8 图表图表 9 9：公司与同行上市公司的公司与同行上市公司的 ROEROE 对比（对比（%）.9 9 图表图表 1010：公司与同行上市公司的销售净利率对比（公司与同行上市公司的销售净利率对比（%）.9 9 图表图表 1111：公司与同行上市公司的总资

12、产周转率对比（次）公司与同行上市公司的总资产周转率对比（次）.9 9 图表图表 1212：公司与同行上市公司的权益乘数对比公司与同行上市公司的权益乘数对比 .9 9 图表图表 1313：公司现金流情况较好公司现金流情况较好 .1010 图表图表 1414：公司收现比稳中向好公司收现比稳中向好(%)(%).1010 图表图表 1515：公司股权激励业绩考核目标公司股权激励业绩考核目标 .1010 图表图表 1616：检测行业产业链检测行业产业链 .1111 图表图表 1717：检验检测服务机构数量持续上升检验检测服务机构数量持续上升 .1111 图表图表 1818：检验检测服务机构营收持续上升检

13、验检测服务机构营收持续上升 .1111 图表图表 1919：20212021 年按专业领域划分的检验检测机构数量分布情况（单位：家）年按专业领域划分的检验检测机构数量分布情况（单位：家）.1212 图表图表 2020：20212021 年按专业领域划分的检验检测机构营收情况（单位：亿元）年按专业领域划分的检验检测机构营收情况（单位：亿元）.1212 图表图表 2121：我国企业制单位占比持续上升我国企业制单位占比持续上升 .1313 图表图表 2222：公司深耕金属检测领域，覆盖检测服务领域广公司深耕金属检测领域，覆盖检测服务领域广 .1414 图表图表 2323：20212021 年金属材料

14、测试领域市场规模约为年金属材料测试领域市场规模约为 8080 亿元，公司市占率约为亿元，公司市占率约为 3.9%3.9%.1515 图表图表 2424：公司拥有众多资质认证公司拥有众多资质认证 .1515 图表图表 2525：公司检测报告平均单价远高于行业平均水平公司检测报告平均单价远高于行业平均水平 .1616 图表图表 2626：近年科学仪器相关政策梳理（部分）近年科学仪器相关政策梳理（部分）.1717 图表图表 2727：公司生产的检测分析仪器产品类型丰富公司生产的检测分析仪器产品类型丰富 .1818 图表图表 2828：全球电子显微镜市场规模呈稳健增长全球电子显微镜市场规模呈稳健增长

15、.1919 图表图表 2929：我国电子显微镜市场规模呈稳健增长我国电子显微镜市场规模呈稳健增长 .1919 图表图表 3030：2021H22021H2 国产扫描电镜与进口扫描电镜中标数量占比（不完全统国产扫描电镜与进口扫描电镜中标数量占比（不完全统计）计）.2020 图表图表 3131：2021H22021H2 国产扫描电镜与进口扫描电镜中标金额占比（不完全统计）国产扫描电镜与进口扫描电镜中标金额占比（不完全统计）.2020 图表图表 3232：贴息政策下，高校招标场发射扫描电镜节奏加快（部分项目）贴息政策下，高校招标场发射扫描电镜节奏加快（部分项目）.2020 图表图表 3333：钢研纳

16、克先后发布钢研纳克先后发布 FEFE-10501050 系列、系列、FEFE-2050X2050X 产品产品 .2121 图表图表 3434：FEFE-10501050 系列与系列与 FEFE-2050X2050X 的产品定位的产品定位 .2222 图表图表 3535：性能参数方面，性能参数方面，FEFE-10501050 系列并不逊色甚至优于同级别国际产品系列并不逊色甚至优于同级别国际产品 .2222 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表图表 3636：全球光谱仪器市场规模呈稳健增长全球光谱仪器市场规模呈稳健增长 .2323 图表图表 3737：我国光谱仪器市场规模呈稳健增长我国光谱仪

17、器市场规模呈稳健增长 .2323 图表图表 3838：2022H12022H1 国产光谱仪与进口光谱仪中标数量占比国产光谱仪与进口光谱仪中标数量占比 .2424 图表图表 3939：2022H12022H1 国产光谱仪与进口光谱仪中标金额占比国产光谱仪与进口光谱仪中标金额占比 .2424 图表图表 4040：钢研纳克研制的钢研纳克研制的 CNXCNX-808808 性能达到国际领先水平，实现从性能达到国际领先水平，实现从 0 0-1 1 的突破的突破 .2424 图表图表 4141：Plasma MS 400Plasma MS 400 电感耦合等离子体质谱仪与进口产品对比电感耦合等离子体质谱仪

18、与进口产品对比 .2525 图表图表 4242：可比公司估值表可比公司估值表 .2626 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 1 1 国内金属检测领域国内金属检测领域引领引领者者，检测与仪器为两大主业检测与仪器为两大主业 1.1 1.1 中国钢研子公司，中国钢研子公司，国内金属检测领域国内金属检测领域引领者引领者 钢研纳克是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一。钢研纳克是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一。公司成立于 2001 年 3 月，前身起源于 1952 年的重工业部钢铁工业试验所，是我国冶金分析测试技术的摇篮。公司于 20

19、19 年 11 月 1 日，在深圳证券交易所创业板隆重上市，是国务院国资委直接管辖的中央企业中国钢研科技集团有限公司所属分析测试产业平台。公司总部位于北京，在北京、上海、山东、四川、江苏以及德国拥有研发及生产基地，并设有覆盖全国的直属营销和售后服务网点，主要服务或产品涵盖检测服务、认证评价、分析仪器、标准物质、无损装备、能力验证服务、计量校准、腐蚀防护工程与产品，以及其他检测延伸服务，为客户提供最完善、便捷的一站式综合性解决方案。图表图表1 1：公司发展历程公司发展历程 时间时间 公司发展历程中的重大事件公司发展历程中的重大事件 1952 国家成立“重工业部钢铁工业试验所”,组建“分析室”19

20、84 获得“国家钢铁材料测试中心”资质 1988 获准建立“冶金部钢材无损检测中心”1997 钢铁研究总院整合测试资源成立“分析测试研究所”2001 注册成立“北京纳克分析仪器有限公司”2010 钢铁产品质量监督检验业务进入钢研纳克 2010 钢铁研究总院试样加工业务进入钢研纳克 2016 被国家发改委认定为“金属新材料表征装备国家地方联合工程实验室”2017 更名为“钢研纳克检测技术股份有限公司”2018 在工信部支持下，牵头建设“国家新材料测试评价平台钢铁行业中心”2019 于深交所成功挂牌上市 2021 顺利通过国家新材料测试评价平台钢铁行业中心项目验收 2022 出资成立纳克微束，聚焦

21、显微成像设备的研发与创新 资料来源：公司官网，中邮证券研究所 公司实际控制人为国资委，控股股东公司实际控制人为国资委，控股股东中国钢研科技集团有限公司中国钢研科技集团有限公司持有持有 64.4964.49%股份（截至股份（截至2022022 2/9 9/30/30），股权相对集中。），股权相对集中。公司全资子公司包括青岛纳克、中实国金、钢研认证、成都纳克、江苏纳克、德国纳克。此外，公司直接持有纳克微束 35%股权。请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图表图表2 2：公司股权结构图公司股权结构图 资料来源：Wind，公司公告，中邮证券研究所 1.2 1.2 检测与仪器为两大主业，检测与仪器为两

22、大主业，营收、毛利占比之和超七成营收、毛利占比之和超七成 近年公司营收、业绩均保持稳健增长。近年公司营收、业绩均保持稳健增长。公司 2019 年到 2022Q1-3 营业总收入分别为 5.46、5.85、7.02、5.23 亿元，同比分别增长 8.08%、7.14%、19.84%、9.02%；实现归母净利润 0.69、0.77、0.84、0.74 亿元，同比分别增长 7.64%、11.69%、9.03%、5.79%。图表图表3 3：近年公司营收保持稳健增长近年公司营收保持稳健增长 图表图表4 4：近年公司业绩保持稳健增长近年公司业绩保持稳健增长 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：W

23、ind，中邮证券研究所 第三方检测服务、检测分析仪器为公司第三方检测服务、检测分析仪器为公司两大主业两大主业，营收、毛利营收、毛利占比占比之和之和超七成。超七成。2017-2021年，公司第三方检测服务业务营收占比分别为 35.43%/35.64%/37.52%/41.02%/44.43%,毛利占比分别为 36.39%/38.73%/40.22%/46.76%/46.32%；公司检测分析仪器业务营收占比为30.97%/36.49%/35.77%/33.35%/30.86%，毛利占比为 32.54%/31.37%/30.14%/25.75%/25.22%。0%10%20%30%024681020

24、0022Q1-3营业总收入（亿元，左轴）同比增速（右轴）-20%0%20%40%60%80%0.00.20.40.60.81.0200022Q1-3归母净利润（亿元，左轴）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图表图表5 5：第三方检测服务、检测分析仪器第三方检测服务、检测分析仪器的营收的营收占比占比之和之和超七成超七成 图表图表6 6：图表图表 5 5：第三方检测服务、检测分析仪器的：第三方检测服务、检测分析仪器的毛利毛利占比占比之和超七成之和超七成 资料来源：Wind，公司公告，中邮证券

25、研究所 资料来源：Wind，公司公告，中邮证券研究所 1.3 1.3 各项各项财务财务指标指标保持稳健保持稳健，经营质量较优经营质量较优 公 司公 司 近 年近 年 毛 利 率毛 利 率 稳 中 有 升。稳 中 有 升。公 司 2019 年 到 2022Q1-3 的 综 合 毛 利 率 分 别 为42.74%/43.26%/45.51%/45.45%，呈稳中有升态势，其重要原因为：高毛利的第三方检测服务营收占比上升；前两大主业的毛利率基本保持稳定。公司公司近年近年费用率费用率略增，基本略增，基本保持稳健。保持稳健。公司 2019 年到 2022Q1-3 的期间费用率分别为33.46%/32.4

26、0%/36.02%/35.26%，其中销售费用率分别为 13.02%/12.69%/13.80%/13.73%；管理 费 用 率 分 别 为12.10%/12.31%/12.79%/12.19%；财 务 费 用 率 分 别 为-0.04%/-0.18%/0.98%/0.89%；研发费用率分别为 8.38%/7.58%/8.45%/8.45%。从数据中可以看出，2021、2022Q1-3 公司的期间费用率略增，核心原因在于销售费用率与财务费用率的上行。图表图表7 7：公司毛利率稳中有升公司毛利率稳中有升 图表图表8 8：公司费用率保持稳健公司费用率保持稳健 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资

27、料来源：Wind，中邮证券研究所 ROEROE 方面，公司方面，公司呈下降趋势，但降幅较同行上市公司小呈下降趋势，但降幅较同行上市公司小，经营韧性较强经营韧性较强。公司 2019 年到2022Q1-3 的 ROE 分别为 12.37%/10.26%/10.29%/8.49%，总体呈下降趋势，但与同行上市公司，降幅明显偏小，经营韧性较强。0%20%40%60%80%100%200202021第三方检测服务检测分析仪器标准物质/标准样品腐蚀防护工程与产品能力验证服务其他主营业务0%20%40%60%80%100%200202021第三方检测服务检测分析仪

28、器其他30%35%40%45%50%55%综合毛利率第三方检测服务检测分析仪器-10%0%10%20%30%40%期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 对对 ROEROE 进行拆分进行拆分可知可知，公司公司 ROEROE 的下滑主要受的下滑主要受总总资产周转率影响。资产周转率影响。公司 2019 年到 2022Q1-3 的销售净利率分别为 12.65%/13.19%/12.00%/14.19%，整体不降反升，是 ROE 表现优于同行的重要原因；总资产周转率分别为 0.65/0.56/0.57/0.37 次，其下滑是公司近年 ROE 下滑的主要

29、原因；权益乘数 1.49/1.40/1.52/1.63，整体略有上行，亦是 ROE 表现优于同行的原因。图表图表9 9：公司公司与同行上市公司的与同行上市公司的 ROEROE 对比（对比（%）图表图表1010：公司与同行上市公司的公司与同行上市公司的销售净利率销售净利率对比（对比（%）资料来源：Wind，中邮证券研究所 注：同行上市公司取 SW 检测服务中 2021 年以前上市的公司 资料来源：Wind，中邮证券研究所 注：同行上市公司取 SW 检测服务中 2021 年以前上市的公司 图表图表1111：公司与同行上市公司的公司与同行上市公司的总资产周转率总资产周转率对比对比（次次）图表图表12

30、12：公司与同行上市公司的公司与同行上市公司的权益乘数权益乘数对比对比 资料来源：Wind，中邮证券研究所 注：同行上市公司取 SW 检测服务中 2021 年以前上市的公司 资料来源：Wind，中邮证券研究所 注：同行上市公司取 SW 检测服务中 2021 年以前上市的公司 公司公司现金流情况较好现金流情况较好，经营质量较优，经营质量较优。公司 2019-2021 的经营活动现金净流量分别为6,821.86/11,168.57/10,066.91 万元，与当期归母净利润之比分别为 0.99/1.45/1.20，收现00钢研纳克广电计量开普检测华测检测电科院苏试试验安车检测

31、谱尼测试国检集团建研院2002020212022Q1-30070钢研纳克广电计量开普检测华测检测电科院苏试试验安车检测谱尼测试国检集团建研院2002020212022Q1-30.00.20.40.60.81.01.21.4钢研纳克广电计量开普检测华测检测电科院苏试试验安车检测谱尼测试国检集团建研院2002020212022Q1-30.00.51.01.52.02.53.0钢研纳克广电计量开普检测华测检测电科院苏试试验安车检测谱尼测试国检集团建研院2002020212022Q1-3 请务

32、必阅读正文之后的免责条款部分 10 比分别为 101.56%/99.16%/109.11%,常年经营活动现金净流量为正值，经营质量较优，且趋势向好。图表图表1313：公司公司现金流情况较好现金流情况较好 图表图表1414：公司公司收现比稳中向好收现比稳中向好(%)%)资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 1.4 1.4 股权激励绑定员工利益，锚定股权激励绑定员工利益，锚定业绩目标业绩目标 股权激励股权激励绑定核心员工利益绑定核心员工利益，锚定业绩目标。锚定业绩目标。2022 年 6 月 13 日，公司向 103 名激励对象授予 681 万股限制性股票，首次授予

33、价格为 8.38 元/股，其中共授予中层管理人员、核心骨干员工（97 人）614.1 万股，绑定核心员工利益。该激励计划首次授予的限制性股票解除限售考核年度为 2022-2024 年三个会计年度，每个会计年度考核一次，根据计算，三年的最低净利润分别需达到 11132/13138/13481 万元。图表图表1515：公司股权激励业绩考核目标公司股权激励业绩考核目标 年份年份 最低净利润最低净利润（万元）（万元）业绩考核目标业绩考核目标 2022 11132 以 2020 年业绩为基准，2022 年净利润复合增长率不低于 15.00%且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2022 年

34、加权平均净资产收益率不低于 11.00%且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2022 年 EVA0。2023 13138 以 2020 年业绩为基准，2023 年净利润复合增长率不低于 16.00%且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2023 年加权平均净资产收益率不低于 11.50%且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2023 年 EVA0。2024 13481 以 2020 年业绩为基准，2024 年净利润复合增长率不低于 17.00%且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2024 年加权平均净资产收益率不低于 12.50%且不

35、低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值水平；2024 年 EVA0。资料来源：公司公告，中邮证券研究所 0.00.20.40.60.81.01.21.41.602,0004,0006,0008,00010,00012,000200202021经营活动现金净流量（万元，左轴）经营活动现金净流量/归母净利润（右轴）9294969860021 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 2 2 深耕金属检测领域，深耕金属检测领域，公司公司技术与品牌优势明显技术与品牌优势明显 2.1 2.1 检测行业规模增速较快，

36、检测行业规模增速较快，市场化与集约化市场化与集约化持续持续推进推进 检测指按照程序确定合格评定对象的一个或多个特性的活动。检测指按照程序确定合格评定对象的一个或多个特性的活动。具体而言，检测机构接受用户的委托，综合运用科学方法及专业技术对某种产品的质量、安全、性能、环保等方面进行检测，出具检测报告，从而评定该种产品是否达到政府、行业和用户要求的质量、安全、性能及法规等方面的标准。在检测行业的产业链中，上游是检测仪器设备的制造，中游是检测及相关延伸服务，下游在检测行业的产业链中，上游是检测仪器设备的制造，中游是检测及相关延伸服务，下游则涉及国民经济各个行业。则涉及国民经济各个行业。检测服务下游市

37、场高度分散，涉及到工业、能源、食品等多个领域，因此检测服务需求具备连续性，检测行业抗周期性强。图表图表1616：检测行业检测行业产业链产业链 资料来源：公司招股说明书，中邮证券研究所 由于社会对产品质量要求的提升，国内检验检测服务行业规模整体呈现持续、较快增长。由于社会对产品质量要求的提升，国内检验检测服务行业规模整体呈现持续、较快增长。根据国家认证认可监督管理委员会数据显示，截至 2021 年底，我国共有检验检测服务机构51,949家，较2020年增长6.19%，2021 年全年实现营业收入4,090.22亿元，同比增长14.06%。自 2015 年发展至 2021 年，我国检验检测服务机构

38、营收累计上升了 127.24%，年均复合增长率高达 14.66%。图表图表1717：检验检测服务机构检验检测服务机构数量持续上升数量持续上升 图表图表1818：检验检测服务机构检验检测服务机构营收营收持续上升持续上升 资料来源：国家认监委，中邮证券研究所 资料来源：国家认监委，中邮证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%000004000050000600002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021检验检测机构数量（个，左轴）同比增速（%，右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%00400050002015

39、2016 2017 2018 2019 2020 2021检验检测机构营收（亿元，左轴）同比增速（%，右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 从检验检测从检验检测的的专业领域来看专业领域来看，2021 年，机构数量排在前十位的检验检测领域为：机动车检验（13940 家）、环境监测（8575 家）、建筑工程（8146 家）、建筑材料（7573 家）、其他（5739 家）、水质（3650 家）、食品及食品接触材料（3495 家）、卫生疾控（2847 家）、农林渔牧业（2833 家）、公安刑事技术（1913 家）。营收在 100 亿元以上的检验检测领域为：建筑工程（713.31 亿元）、环境监

40、测（415.07 亿元）、建筑材料（366.73 亿元）、其他（363.53 亿元）、机动车检 验（267.20 亿元）、电子电器（222.96 亿元）、食品及食品接触材料（186.29 亿元）、特种设备（182.61 亿元）、机械（包含汽车）（167.35 亿元）、卫生疾控（112.48 亿元）。图表图表1919：20212021 年按专业领域划分的检验检测机构数量分年按专业领域划分的检验检测机构数量分布情况（单位：家）布情况（单位：家）图表图表2020：20212021 年按专业领域划分的检验检测机构营收情年按专业领域划分的检验检测机构营收情况（单位：亿元）况（单位：亿元）资料来源：202

41、1 年全国检验检测服务业统计报告，中邮证券研究所 资料来源：2021 年全国检验检测服务业统计报告，中邮证券研究所 检验检测检验检测行业行业市场结构进一步优化，市场化与集约化市场结构进一步优化，市场化与集约化持续持续推进推进。市场化市场化方面，方面，我国我国事业单位制检验检测机构比重进一步下降，企业制单位占比持续上升。事业单位制检验检测机构比重进一步下降，企业制单位占比持续上升。2021 年，我国企业制检验检测机构 38046 家，占机构总量的 73.24%；事业单位制检验检测机构 10843 家，占机构总量的 20.87%，事业单位制检验检测机构占机构总量的比重同比下降1.94 个百分点；其

42、他类型机构 3060 家，占机构总量的 5.89%。近 9 年，我国事业单位制检验 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 检测机构的比重分别为 42.55%、40.58%、38.09%、34.54%、31.30%、27.68%、25.16%、22.81%和 20.87%，呈现明显的逐年下降趋势，事业单位性质检验检测机构的市场化改革有序推进。集约化方面集约化方面，2021 年，全国检验检测服务业中，规模以上检验检测机构数量达到 7021 家，同比增长 9.46%，营业收入达到 3228.30 亿元，同比增长 16.37%，规模以上检验检测机构数量仅占全行业的 13.52%，但营业收入占比达到

43、78.93%，集约化发展趋势显著。目前，全国检验检测机构 2021 年年度营业收入在 5 亿元以上机构有 56 家，同比增加 14 家；收入在 1 亿元以上机构有 579 家，同比增加 98 家；收入在 5000 万元以上机构有 1379 家，同比增加 182 家。表明在政府和市场双重推动之下，一大批规模效益好、技术水平高、行业信誉优的中国检验检测品牌正在快速形成，推动检验检测服务业做优做强，实现集约化发展取得成效。需要注需要注意的是，虽然集约化进程在持续推进，但当下我国检测行业仍呈现竞争较为充分、行业集中度意的是，虽然集约化进程在持续推进，但当下我国检测行业仍呈现竞争较为充分、行业集中度较低

44、的特点，众多的中小检测机构仍然在较低的特点，众多的中小检测机构仍然在一定的区域范围内通过价格竞争的方式生存。一定的区域范围内通过价格竞争的方式生存。图表图表2121：我国企业制单位占比持续上升我国企业制单位占比持续上升 资料来源：2021 年全国检验检测服务业统计报告，中邮证券研究所 2.2 2.2 金属检测金属检测领域领域壁垒更强壁垒更强，公司公司技术与品牌优势明显技术与品牌优势明显 金属材料检测涉及对黑色金属、有色金属和特种金属材料等的机械性能测试、化学成分分析、金相分析、精密尺寸测量、无损探伤、耐腐蚀试验和环境模拟测试等，覆盖的应用领域既包括有色、钢铁、煤炭、建筑、石油、化工、机械、轻工

45、等传统材料领域，也包括航天航空、高铁、汽车、新能源、电子信息、生物医疗、食品安全、环境监测等新型功能材料和先进结构材料。金属材料检测难度大、技术要求高金属材料检测难度大、技术要求高，门槛高，门槛高。相比环境、食品、水、织物、有机物、消费品检测而言，金属材料的组成复杂，基体含量高，样品加工处理复杂，元素干扰严重，使得金属材料检测难度大、技术要求高，具体表现包括以下五方面：金属材料种类多且成分复杂；金属检测项目种类多；金属材料检测干扰因素多；金属检测对从业人员的技术及经验要求高。公司深耕金属检测领域公司深耕金属检测领域，覆盖检测服务领域广。，覆盖检测服务领域广。公司拥有物理实验室、化学实验室、力学

46、实验室、无损实验室、校准实验室、腐蚀检测实验室等，覆盖物理检测、失效分析、化学成分分析、力学性能检测、无损检测、工程检测、腐蚀检测、校准、质检评审等众多检测服务领域。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20001920202021企业制机构占比事业单位制机构占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 图表图表2222：公司深耕金属检测领域，覆盖检测服务领域广公司深耕金属检测领域，覆盖检测服务领域广 服务类型服务类型 服务概述服务概述 材料组织结构分材料组织结构分析（物理）析（物理）主要检测项目：显微组织结构分析；金相检验；物理

47、化学相分析；X 射线衍射质构分析；材料热物性分析。应用案例：纳米级薄膜材料的物相分析；核电设备在线金相和材料性能分析；船舶螺旋桨桨叶螺栓的受力分析及材料热处理工艺改进分析评价等。失效分析失效分析 主要检测项目：机电装备、机械、汽车零部件失效分析；新金属材料服役性综合评估；金属产品的制造工艺评定和技术支持；金属材料、机电产品质量鉴定；在役贵重装备的服役性评估和修复处理方案；与金属材料、金属产品相关的司法鉴定。应用案例：北京地铁 4 号线动物园站扶梯失效分析；核电汽轮机轴瓦表面磨损失效原因分析；高铁门系统的锥齿轮轴断裂事故分析等。化学成分分析化学成分分析 主要检测项目：黑色金属及合金的主量和痕量元

48、素成分测定；冶金原辅料，如矿石、炉渣、脱氧剂、脱碳剂、脱硫剂和耐火材料等化学成分分析；金属材料涂镀层深度分析；水体、环境样品分析；药物、食品中等有害元素检测；未知样品鉴别；痕迹分析。应用案例：中石化液化天然气储内罐用 06Ni9DR 钢板化学元素检测；航天航空高温合金痕量元素分析；对英国罗尔斯罗伊斯生产的镍基、钴基、铁镍基及复合材料涡轮叶片、原料的 50多个元素进行化学分析测试；对核反应堆 9999 级以上的纯金属杂质元素进行全谱分析等。力学性能检测力学性能检测 主要检测项目：室温、高温和低温下的拉伸试验、压缩试验、弯曲试验、冲击试验、硬度试验（含高温真空硬度试验）、断裂韧性试验；室温、高温环

49、境下的裂纹扩展速率试验、低周及高周疲劳试验；高温持久、蠕变试验（含缺口联合持久试验）；韧脆转变温度曲线试验、无塑性转变温度落锤试验、动态撕裂试验、落锤撕裂试验；金属薄板塑性反应变化、拉伸应变硬化指数试验、埃里克森杯突试验。应用案例：对航空发动机高温合金材料进行低周疲劳试验和高温持久蠕变试验；对钛合金 TC6进行 T 型冲击试验及断裂韧性试验等。无损检测无损检测 主要检测项目：金属板材、管材、棒材、线材、型材及各种铸件、锻件的无损检测；各类发动机叶片、叶轮、涡轮增压器、座圈、人工关节及各种焊缝的探伤；压力容器、压力管道无损检测；压力容器在役检测及评定；大型建筑、桥梁钢结构及网架的工程无损检测；各

50、种机械零部件及复合材料的无损检测。应用案例：国产大飞机地板焊接无损检测与质量评价等。工程检测工程检测 主要检测项目：钢结构无损检测、钢材力学性能检测；焊接工艺评定、焊材复验；梁钢筋保护层厚度检测；铝型材涂层厚度及附着力检测；建筑及装饰装修材料中有害物质含量检测；钢材、预应力材料、钢结构材料、混凝土、水泥、防水防腐材料、建筑材料化学成分检测。应用案例：首都国际机场 T3 航站楼钢结构检测；鸟巢钢结构检测等。腐蚀检测腐蚀检测 主要检测项目：环境腐蚀试验（海水、大气、盐、湖水）；水环境模拟腐蚀（周浸、盐雾、冲刷、高流速）；材料腐蚀试验；紫外老化试验；二氧化硫腐蚀试验；硫化氢腐蚀试验；氙灯老化试验。应

51、用案例：高强不锈钢海洋环境腐蚀耐蚀性检测；锌铝镁镀层产品大气腐蚀性检测；涂层试样海水冷却塔模拟腐蚀环境耐蚀性测试等。校准校准 主要校准项目：化学分析仪器、材料力学性能设备、无损检测设备、物理设备、辅助仪器仪表、温度、长度等方面的校准。应用案例：对航空航天材料检测动态试验机等进行校准。资料来源：公司招股说明书，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 20212021 年金属材料测试领域的市场规模约为年金属材料测试领域的市场规模约为 8080 亿元亿元，公司市占率，公司市占率仅仅 3 3.9%.9%。检测行业中金属材料测试领域 2017 年的市场收入规模为 51.49 亿元（数据来

52、源于 2018 年 11 月中国质检出版社出版发行的 中国认证认可年鉴），若假定 2017-2021 年金属材料测试领域的增速与检验检测行业增速相同，那么可计算得到 2021 年金属材料测试领域的市场规模约为 80 亿元。2021年，公司第三方检测服务收入为 3.12 亿元，可测算得到市占率仅 3.9%，仍有较大提升空间。图表图表2323：20212021 年金属材料测试领域市场规模约为年金属材料测试领域市场规模约为 8080 亿元，公司市占率约为亿元，公司市占率约为 3.9%3.9%2017 年金属材料测试市场规模(亿元)51.49 2017 年检测检验市场规模(亿元)2632.52 202

53、1 年检测检验市场规模(亿元)4090.22 2021 年金属材料测试市场规模(亿元)80.00 2021 年钢研纳克第三方检测服务收入(亿元)3.12 钢研纳克金属材料测试领域的市占率 3.9%资料来源：Wind，国家认监委，公司招股说明书，中邮证券研究所 公司公司在国内金属材料检测领域具有高知名度在国内金属材料检测领域具有高知名度与与公信力，品牌优势明显。公信力，品牌优势明显。公司是国内钢铁行业的权威检测机构，也是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一。公司拥有“国家钢铁材料测试中心”、“国家钢铁产品质量监督检验中心”、“国家冶金工业钢材无损检测中心”三个国家级

54、检测中心和“国家新材料测试评价平台钢铁行业中心”、“金属新材料检测与表征装备国家地方联合工程实验室”、“工业（特殊钢）产品质量控制和技术评价实验室”三个国家级科技创新平台。2021 年，公司获批筹建国家先进钢铁材料产业计量测试中心。公司公司在国内金属材料检测领域在国内金属材料检测领域的技术优势明显，国际互认度高。的技术优势明显，国际互认度高。公司拥有国内首家通过美国国家航空航天和国防供应商认可（NADCAP）的材料检测实验室，并取得了英国罗尔斯罗伊斯（Rolls-Royce）、美国霍尼韦尔（Honeywell）、福特汽车公司（Ford）、中国商用飞机有限责任公司等众多知名公司的供应商认证。公司

55、在高速铁路、商用飞机、航空航天工程、核电工业以及北京奥运会等国家重大工程、重点项目中承担了材料检测等攻坚任务，拥有丰富的工业领域知识。例如：2011 年至 2012 年公司曾受铁道部和中国工程院委托负责对中国高铁车轮及无缝线路进行全面质量评价；2016 年公司完成了中国石化国家级大型能源项目“新粤浙”新疆煤制天然气外输管道工程 X80 管线钢第三方评价任务；公司还在大飞机用钢铁材料检测占据重要位置，成为大型客机用钢铁类材料的适航认证的重要承担单位，与中国商用飞机有限责任公司和中航商用航空发动机有限责任公司建立了密切的合作关系。图表图表2424：公司拥有众多资质认证公司拥有众多资质认证 资质名称

56、资质名称 资质类型资质类型 Nadcap Certificate Materials Testing NCS 国际资质 Nadcap Certificate Materials Testing NCS Shanghai 国际资质 Nadcap(NCS Chengdu Testing Certification Co.,Ltd.)国际资质 检验检测机构资质认定证书（国家钢铁材料测试中心/钢研纳克检测技术股份有限公司）国内资质 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 检验检测机构资质认定证书（国家钢铁产品质量检验检测中心)国内资质 检验检测机构资质认定证书（国家冶金工业钢材无损检测中心）国内资质

57、实验室认可证书（CNAS L0272）国内资质 检验机构认可证书（CNAS IB0479）国内资质 资料来源：公司官网，中邮证券研究所 公司检测报告平均单价公司检测报告平均单价远高于行业平均水平远高于行业平均水平，侧面映证金属材料检测强壁垒，侧面映证金属材料检测强壁垒与公司的竞与公司的竞争优势争优势。根据国家市场监督管理总局、国家认监委发布的全国认证认可检验检测服务业统计数据，2016-2018 年度第三方检测服务单份检测报告价格分别为 580 元、632 元和 657 元。根据招股说明书，2016-2019H1 公司检测报告平均单价分别为 3,574 元、3,346 元、3,394 元和 3

58、,150元，单份检测报告平均单价远高于行业数据，主要原因包括：1、金属材料检测技术门槛较高，检测难度较大，相应的检测收费较高；2、公司作为国内钢铁行业的权威检测机构，第三方检测服务的客户主要为中国航空发动机集团有限公司及下属公司、中国核工业建设集团有限公司及下属公司、上海电气集团股份有限公司及下属公司、钢铁研究总院、北京科技大学等，检测检验结果一般应用于核电工业、航空发动机等国家重大工程及国家重点研发项目中，相应的检测活动具有前沿性和创新性，为非标准化的服务，检测收费高。图表图表2525：公司检测报告平均单价远高于行业平均水平公司检测报告平均单价远高于行业平均水平 资料来源：公司招股说明书，中

59、邮证券研究所 3 3 推出多款推出多款高端高端产品产品，政策催化下政策催化下仪器仪器业务业务有望加速有望加速成长成长 3.1 3.1 仪器自主可控仪器自主可控为为大势所趋大势所趋，贴息政策有望加速国产替代节奏贴息政策有望加速国产替代节奏 科学仪器属于典型的“卡脖子”行业，政策支持力度有望持续加大，高端仪器自主可控大科学仪器属于典型的“卡脖子”行业，政策支持力度有望持续加大，高端仪器自主可控大势所趋，国产替代有望加快推进。势所趋，国产替代有望加快推进。科学仪器是国家战略核心科技力量，是一个国家科技创新能力及综合国力的体现。作为科技创新的必要基础和重要成果，科学仪器的“高端化”、“国产化”与“自主

60、可控”，已经成为我国科技行业发展的原动力，也是行业未来的必然方向。因此，中央政府高度重视国产科学仪器发展，先后出台多项政策支持国产科学仪器发展。05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020019H1公司第三方检测报告均价（元/份）行业第三方检测报告均价（元/份）请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 贴息政策有望带动高端仪器需求，加速国产替代节奏贴息政策有望带动高端仪器需求，加速国产替代节奏。2022 年 9 月，国务院决定对部分领域设备更新改造贷款阶段性财政贴息和加大社会服务业信贷支持，政策面向高校、职业院校、医院等九大领域的设备购

61、置和更新改造，总规模预估为 1.7 万亿。同月，财政部等五部门联合下发关于加快部分领域设备更新改造贷款财政贴息工作的通知，对 2022/12/31 前新增的10 个领域设备更新改造贷款贴息 2.5 个百分点，期限 2 年，额度 2000 亿元以上，有望在中短期内刺激高端需求，加速国产替代节奏。图表图表2626：近年科学仪器相关政策梳理（部分）近年科学仪器相关政策梳理（部分）法律法规及政策法律法规及政策 发布发布时间时间 发布单位发布单位 相关主要内容相关主要内容 “十三五”国家战略性新兴产业发展规划 2016 国务院 加强先进适用环保装备在冶金、化工、建材、食品等重点领域应用，加速发展体外诊断

62、仪器、设备、试剂等新产品。仪器仪表行业“十三五”发展规划 2016 中国仪器仪表行业协会 以国家重点产业安全、自主、可控为契机，推进重点产品核心技术自主化进程，力争基本形成国家大型工程项目、重点应用领域自控系统和精密测试仪器的基本保障能力和重大科技项目所需自控系统和精密测试仪器的基础支撑能力。高端智能再制造行动计划（2018-2020年）2017 工信部 提出了要加强智能再制造关键技术创新与产业化应用、推动智能化再制造装备研发与产业化应用、加快智能再制造标准研制等八大任务。加强“从 0 到 1”基础研究工作方案 2020 科技部、国家发改委等 加强重大科技基础设施和高端通用科学仪器的设计研发，

63、聚焦高端通用和专业重大科学仪器设备研发工程化和产业化研究，推动高端推动高端科学仪器设备产业快速发展。科学仪器设备产业快速发展。“十四五”规划 2021 全国人大 明确提出要“加强高端科研仪器设备研发制造”。明确提出要“加强高端科研仪器设备研发制造”。仪器仪表行业“十四五”规划建议 2021 中国仪器仪表行业协会 加强高端仪器仪表的发展步伐加强高端仪器仪表的发展步伐，优先推进部分行业有一定技术储备和产业化基础、市场有一定需求规模的高端产品的发展，集中力量解决部分国家急需解决的高端仪器仪表卡脖子和自主可控的问题，部分弥补行业在高端产品的明显短板。关于加快部分领域关于加快部分领域设备更新改造贷款财设

64、备更新改造贷款财政贴息工作的通知政贴息工作的通知 20222022 财政部、财政部、发改委等发改委等五部门五部门 对对 20222022 年年 1212 月月 3131 日前新增的日前新增的 1010 个领域设备更新改造贷款贴息个领域设备更新改造贷款贴息2.52.5 个百分点，期限个百分点，期限 2 2 年，额度年，额度 20002000 亿元以上。亿元以上。资料来源：相关政府网站，中邮证券研究所 检测检测分析仪器为分析仪器为公司第二主业。公司第二主业。公司生产的检测分析仪器可分为扫描电子显微镜、光谱分析类、气体元素分析类、X 荧光光谱类、ICP 光谱类、质谱类、材料试验机类及无损装备类，产品

65、类型丰富，覆盖材料、食品、矿产、环境监测等应用领域。其中其中，场发射扫描电子显微镜场发射扫描电子显微镜 FEFE-10501050 系列系列与与 FEFE-20502050 系列系列、CNXCNX-808808 顺序式波长色散顺序式波长色散 X X 射线荧光光谱仪射线荧光光谱仪、Plasma MS 400Plasma MS 400电感耦合等离子体质谱仪电感耦合等离子体质谱仪为近期推出的新产品为近期推出的新产品，在，在贴息政策贴息政策带动下，带动下，检测分析仪器检测分析仪器业务业务有望有望加速成长加速成长。请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 图表图表2727：公司生产的检测分析仪器产品类型丰

66、富公司生产的检测分析仪器产品类型丰富 产品分类产品分类 产品型号产品型号 扫描电子显微镜类 场发射扫描电子显微镜场发射扫描电子显微镜 FEFE-10501050 系列系列 场发射扫描电子显微镜场发射扫描电子显微镜 FEFE-20502050 系列系列 光谱分析类 SparkCCD 7000 全谱火花直读光谱仪 CMOS-Spark 8000 全谱火花直读光谱仪 SparkCCD 6500 全谱火花直读光谱仪 PMT-Labspark 1000 精密火花直读光谱仪 PMT-Labspark 750T 精密火花直读光谱仪 OPA-300 大尺寸金属构件原位分析仪 LIBSOPA-200 激光原位分

67、析仪 气体元素分析类 ONH-5500 氧氮氢分析仪 N-3000 氮分析仪 O-3000 氧分析仪 OH-3000 氧氢分析仪 ON-3000 氧氮分析仪 ONH-3000 氧氮氢分析仪 HD-6 扩散氢分析仪 CS-3600 碳硫自动分析仪 CS-2800G 管式碳硫分析仪 CS-3000G 管式红外碳硫仪 CS-3000 碳硫分析仪 CS-2800 碳硫分析仪 X 荧光光谱类 CNXCNX-808808 顺序式波长色散顺序式波长色散 X X 射线荧光光谱仪射线荧光光谱仪 NX-300FA 食品重金属检测仪 NX-200S 土壤重金属检测仪 ICP 光谱类 Plasma 3000 双向观测

68、全谱电感耦合等离子体光谱仪 Plasma 2000 全谱电感耦合等离子体光谱仪 Plasma 1500 固态光源单道扫描 ICP 光谱仪 质谱类 Plasma MS 400Plasma MS 400 电感耦合等离子体质谱仪电感耦合等离子体质谱仪 Plasma MS 300 电感耦合等离子体质谱仪 材料试验机类 LA 300 激光烧蚀进样系统 GNT 系列微机控制电子万能试验机 GNT 系列微机控制电子万能试验机（高温拉伸）GNCJ 系列机械式持久蠕变试验机 GNCJ 系列电子式持久蠕变试验机 NI 系列仪器化冲击试验机 NI 系列金属摆锤冲击试验机 无损装备类 断口图像分析仪 NCS-UT30

69、0 超声波探伤仪 NCS-GUT 系列 钢管超声自动探伤设备 NCS-PAUT 棒材超声相控阵自动探伤设备 轮毂环件超声探伤设备 钢研-8 型 涡流探伤仪 NCS-GET 系列 钢管涡流自动探伤设备 NCS-BUT 系列 棒材超声自动探伤设备 零部件超声 C 扫描探伤设备 资料来源：公司官网，公司产品发布会，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 3.2 3.2 填补国内填补国内高分辨场扫描电镜高分辨场扫描电镜空白，空白，性能可性能可媲美进口顶端产品媲美进口顶端产品 扫描电镜是一种用于高分辨率微区形貌分析的大型精密仪器，它可以利用聚焦很窄的高扫描电镜是一种用于高分辨率微区形貌分

70、析的大型精密仪器，它可以利用聚焦很窄的高能电子束来扫描样品来观察物质微观形貌表征。能电子束来扫描样品来观察物质微观形貌表征。具体而言，电子枪发射出的电子束经过聚焦后汇聚成点光源；点光源在加速电压下形成高能电子束；高能电子束经由两个电磁透镜被聚焦成直径微小的光点，在透过最后一级带有扫描线圈的电磁透镜后，电子束以光栅状扫描的方式逐点轰击到样品表面，同时激发出不同深度的电子信号。此时，电子信号会被样品上方不同信号接收器的检测器接收，通过光电倍增管同步传送到电脑显示屏，形成实时成像记录并进行分析。综合而言，扫描电镜具有景综合而言，扫描电镜具有景深大、分辨率高深大、分辨率高,成像直观、立体感强、放大倍数

71、范围宽以及待测成像直观、立体感强、放大倍数范围宽以及待测样品可在三维空间内进行旋转和倾斜等特点样品可在三维空间内进行旋转和倾斜等特点，目前已被广泛应用于生命科学、物理学、化学、司法、地球科学、材料学以及工业生产等领域的微观研究。20202020 年我国电子显微镜市场规模约为年我国电子显微镜市场规模约为 26.1326.13 亿元。亿元。据 SDI 统计，2015-2020 年全球电子显微镜市场规模分别为 2108/2260/2413/2545/2689/2917 百万美元，复合增长率达 6.7%。若以中国表面科学仪器市场规模占比作为电子显微镜市场规模占比进行估算，则可知 2015-2020年中

72、国电子显微镜市场规模分别为 230/255/280/303/328/370 百万美元，复合增长率达 10%。若以 2022/12/1 日美元兑人民币汇率换算，2020 年我国电子显微镜市场规模约为 26.13 亿元。20202020 年我国扫描电镜市场规模约为年我国扫描电镜市场规模约为 19.3419.34 亿元。亿元。全球电子显微镜常见的有透射电子显微镜、扫描电子显微镜、反射电子显微镜三类，根据智研咨询整理，2021 年扫描电子显微镜是其中最大的种类，占比达 74%左右。假定 2020 年扫描电子显微镜占比与 2021 年相同，则可简单测算得到 2020 年中国扫描电镜市场规模约为 19.3

73、4 亿元。图表图表2828：全球电全球电子显微镜市场规模呈稳健增长子显微镜市场规模呈稳健增长 图表图表2929：我国电子显微镜市场规模呈稳健增长我国电子显微镜市场规模呈稳健增长 资料来源：SDI，中邮证券研究所 资料来源：SDI，中邮证券研究所 扫描电镜进口依赖度高，海外厂商市场份额超扫描电镜进口依赖度高，海外厂商市场份额超 90%90%。具体份额方面，化工仪器网对 2021H2的国内扫描电镜中标情况进行了不完全统计，从数量来看，进口仪器/国产仪器/其他的中标数量分别为 69/3/3 套，占比分别为 92%/4%/4%。从金额来看，进口扫描电镜的中标金额为 19875.8万元，国产扫描电镜的中

74、标金额为 866.5 万，占比亦为 92%与 4%。需要注意的是，虽然两者占比相同，但并不意味着国产扫描电镜与进口扫描电镜的单价相仿，造成该现象的原因主要是国产厂商聚束科技以 757.5 万元的高价中标 1 台扫描电镜，再叠加低数量基数的影响，才造成国产数量占比与国产金额占比相近的结果。0%2%4%6%8%10%050002500300035002001820192020全球电子显微镜市场规模（百万美元，左轴）同比增速（%，右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%05003003504002001820

75、192020中国电子显微镜市场规模（百万美元，左轴）同比增速（%，右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 图表图表3030：2021H22021H2 国产扫描电镜与进口扫描电镜中标数量国产扫描电镜与进口扫描电镜中标数量占比（不完全统计）占比（不完全统计）图表图表3131：2021H22021H2 国产扫描电镜与进口扫描电镜中标金额国产扫描电镜与进口扫描电镜中标金额占比（不完全统计）占比（不完全统计）资料来源：化工仪器网，中邮证券研究所 注：其他属于品牌或金额不具代表性的类别 资料来源：化工仪器网，中邮证券研究所 注：其他属于品牌或金额不具代表性的类别 贴息政策下，高校采购显微镜力度加大。

76、贴息政策下，高校采购显微镜力度加大。多所高校加大响应，陆续公布了第四季度采购意向。化工仪器网整理了一系列新政下高校对显微镜相关的采购意向，本次盘点的项目共 406 项，涉及金额超 48.28 亿元，中短期内带来较大增量空间中短期内带来较大增量空间。图表图表3232：贴息政策贴息政策下，高校招标下，高校招标场发射扫描电镜场发射扫描电镜节奏加快节奏加快（部分项目）（部分项目）时间时间 高校高校 招标项目招标项目 预算金额（万元）预算金额（万元）2022/12/2 武夷学院 场发射扫描电镜 550 2022/11/30 北京理工大学 聚焦电子束离子束双束扫描电镜 1300 2022/11/29 清华

77、大学 冷场发射（生物）扫描电镜系统 450 2022/11/29 清华大学 配有能谱和 EBSD 功能的扫描电镜原位力学测试系统 360 2022/11/28 上海交通大学 原子力扫描电镜联用仪 550 2022/11/28 上海交通大学 冷冻双束扫描电镜 740 2022/11/28 哈尔滨工业大学 扫描电镜联用系统（航天尖兵）1702 2022/11/27 复旦大学 场发射扫描电镜 500 2022/11/26 天津大学 超高分辨冷场发射扫描电镜 380 2022/11/25 上海交通大学 原位微纳热力分析型聚焦离子束/电子束扫描电镜 825 2022/11/25 华南理工大学 热场发射扫

78、描电子显微镜 600 2022/11/25 中国地质大学 冷冻扫描电镜 480 2022/11/25 华南理工大学 聚焦离子束场发射扫描电子显微镜 880 2022/11/25 北京航空航天大学 普通场发射扫描电镜、钨灯丝扫描电镜 300 2022/11/25 华南理工大学 双束聚焦离子束场发射扫描电镜 550 2022/11/25 中山大学 场发射扫描电镜 200 2022/11/25 中山大学 扫描电镜+阴极荧光联用系统 776 2022/11/25 中山大学 场发射扫描电镜系统 906 2022/11/24 浙江大学 多功能高通量冷冻聚焦离子束扫描电镜 1800 92%4%4%进口数量占

79、比国产数量占比其他数量占比92%4%4%进口金额占比国产金额占比其他金额占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 2022/11/24 北京师范大学 多功能气氛保护原位高分辨扫描电镜及气氛保护制样联合系统 546 2022/11/23 华中科技大学 场发射透射电镜及扫描电镜系统 1704 2022/11/23 中山大学 超高分辨率扫描电镜 630 2022/11/22 华中科技大学 扫描电镜与拉曼联用分析系统 520 2022/11/22 天津大学 超高分辨冷场发射扫描电镜 380 2022/11/22 浙江大学 场发射扫描电镜 520 2022/11/22 浙江大学 高分辨场发射扫描电镜

80、 720 2022/11/18 四川大学 发射扫描电镜 240 2022/11/18 东北大学 扫描电镜（带能谱仪）290 2022/11/17 东北大学 超高分辨场发射扫描电镜、多功能场发射扫描电镜 1700 2022/11/16 北京师范大学 场发射透射电子显微镜（生物电镜）、等离子体聚焦离子束扫描电镜 2430 2022/11/15 天津大学 聚焦离子束/扫描电镜双束系统和环境场发射扫描电镜 7270 2022/11/15 厦门大学 超高分辨场发射扫描电镜 393 2022/11/14 哈尔滨工业大学 扫描电镜原位高通量荧光纳米力学测试装置 605 2022/11/1 南京农业大学 扫描

81、电镜 331 2022/10/31 北方工业大学 超高分辨率环境扫描电镜及原位分析采购 480 2022/10/13 上海交通大学 极高分辨率场发射扫描电镜 450 2022/10/12 上海交通大学 原位材料型扫描电镜 497 资料来源：中国政府采购网，中邮证券研究所 钢研纳克子公司纳克微束于 11 月先后推出国产高分辨（HR）场发射扫描电镜“旗舰机型”FE-1050 系列与极高分辨（XHR）场发射扫描电子显微镜 FE-2050X。两款产品设计之初便各有所侧重，FE-1050侧重于综合分析表征能力，而FE-2050更多侧重于极致的高分辨成像能力。图表图表3333：钢研纳克先后发布钢研纳克先后

82、发布 FEFE-10501050 系列、系列、FEFE-2050X2050X 产品产品 资料来源：钢研纳克公众号，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 F FE E-10501050 系列与系列与 FEFE-2050X2050X 的推出，代表着我国扫描电镜技术与国际先进技术的差距大幅的推出，代表着我国扫描电镜技术与国际先进技术的差距大幅减小。减小。FE-1050 系列作为国内第一台具备可搭载聚焦离子束（FIB）能力的多用途双束电镜平台，已经获得多个国内顶级高校研究所订单，率先将我国的扫描电镜水平代入低压高分辨力（2nm1kV）阶段。FE-2050X 作为国内首款自主研发的极高

83、分辨（XHR）场发射扫描电子显微镜，将具备全电压段亚纳米（1.0nm）的极致分辨能力，媲美进口扫描电镜顶端产品。它的问世，将使我国在扫描电镜技术（分辨力设计能力）与国际先进技术的技术差距从此前的 25 年大幅缩短到不到 5 年，实现了“跨越式”高质量发展。图表图表3434：FEFE-10501050 系列与系列与 FEFE-2050X2050X 的产品定位的产品定位 资料来源：钢研纳克公众号，中邮证券研究所 以以 FEFE-10501050 系列系列为例，其性能参数并不逊色甚至优于同级别国际产品。为例，其性能参数并不逊色甚至优于同级别国际产品。下表列举了 FE-1050C 与日立、蔡司、日本电

84、子的三款同级别产品的性能参数，从表中可以看出，在性能指标上，FE-1050C 与同级别产品基本持平，在部分性能指标上甚至优于同级别产品；在分析能力相关参数上，如样本空间大小、图像存储能力、智能化分析方面，FE-1050C 更具有优势。图表图表3535：性能参数方面，性能参数方面，FEFE-10501050 系列并不逊色甚至优于同级别国际产品系列并不逊色甚至优于同级别国际产品 指标参数指标参数 日立日立 SU5000 卡尔蔡司卡尔蔡司 Sigma 300 日本电子日本电子 JSM-IT800HL 纳克微束纳克微束 FE-1 050C 发射类型发射类型 Schottky 场发射 Schottky

85、场发射 Schottky 场发射 Schottky 场发射 分辨能力分辨能力 1 kV 2.0nm 1.6nm 1.3nm 1.5nm 15kV-1.0nm 0.7nm 1.0nm 30kV 1.2nm 1.0nm-0.8nm(STEM)加速电压加速电压 500V 30kV 20V 30kV 10V30kV 20V 30kV 束斑电流束斑电流 200nA Max 3pA20nA 300nA Max 5pA 30nA 放大倍率放大倍率 18x1,000,000 x 10 x1,000,000 x 10 x2,000,000 x 10 x1,000,000 x 运动平台运动平台 5 轴自动 5 轴

86、自动 5 轴自动 5 轴自动 请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 XY 行程行程 100mmx 50mm 125mmx125mm 70mmx 50mm 140mmx140mm 图像存储图像存储(最大最大)5,120 x3,840 32kx24k 5,120 x3,840 24kx24k 真空系统真空系统 2xIGP-1xTMP 1xIGP-1xTMP 2xIGP-1xTMP 2xIGP-1xTMP 资料来源：钢研纳克产品发布会，中邮证券研究所 3.3 3.3 研发研发顺序扫描式顺序扫描式 X X 射线射线荧光光谱仪荧光光谱仪，亦是亦是从从 0 0-1 1 的突破的突破 光谱仪光谱仪是利用光

87、的色散、吸收、散射等现象得到与被分析物质有关的光谱，从而对物质成是利用光的色散、吸收、散射等现象得到与被分析物质有关的光谱，从而对物质成分、结构进行分析、测量的物理光学仪器。分、结构进行分析、测量的物理光学仪器。通过光谱仪对光信息进行抓取，再通过照相底片显影或电脑化自动显示数值仪器显示和分析，可测知物品中含有元素种类，因而光谱仪被广泛地应用于空气污染、水污染、食品卫生、金属工业、石油化工等的检测中。2 2020020 年我国光谱仪器市场规模达年我国光谱仪器市场规模达 6 68.638.63 亿元亿元，是全球增速最快的市场之一是全球增速最快的市场之一。据 SDI 统计，2015-2020 年全球

88、光谱仪器市场规模分别为 7345/7612/7933/8280/8608/8964 百万美元，其中分子光谱仪器市场规模分别为3787/3955/4141/4337/4534/4752百万美元，复合增长率达4.6%；原子光谱仪器市场规模分别为3558/3657/3792/3943/4074/4212百万美元，复合增长率达3.4%。2015-2020 年我国光谱仪器市场规模分别为 695/740/795/852/907/964 百万美元，若以2022/11/18 日美元兑人民币汇率换算，2020 年我国光谱仪器市场规模达 68.63 亿元，其中分子光谱仪器市场规模分别为 303/328/355/3

89、85/418/452 百万美元，复合增长率达 8.3%；原子光谱仪器市场规模分别为 392/412/440/467/489/512 百万美元，复合增长率达 5.5%，是全球增速最快的市场之一。图表图表3636：全球光谱仪器市场规模呈稳健增长全球光谱仪器市场规模呈稳健增长 图表图表3737：我国光谱仪器市场规模呈稳健增长我国光谱仪器市场规模呈稳健增长 资料来源：SDI，中邮证券研究所 资料来源：SDI，中邮证券研究所 高端光谱仪进口依赖度高。高端光谱仪进口依赖度高。光谱仪属于高端分析仪器产业,由于欧、美、徳、日等发达国家地区在工业领域相较于中国具备先发优势,其工业制造业以及检测行业起步较早,因此

90、在高端仪器制造领域亦存在先发优势。根据 2022 年 1-6 月份中国政府采购网可统计到的光谱仪采购信息，光谱仪中标数量为 410 套，中标金额约 1.69 亿，其中国产光谱仪中标数量为 233 套，平均单价为 17.12 万元，进口光谱仪中标数量为 180 套，平均中标单价为 70.71 万元。从数量来看，国产光谱仪占比已超 50%，但主要集中在低价光谱仪区域；从金额来看，2022H1 进口光谱仪约占我国光谱仪市场的 75%，且品牌所属地也集中在英、美、德、日四个国家，证明在高单价光谱仪领域我国进口依赖度高。02000400060008000019

91、2020原子光谱仪器市场规模（百万美元）分子光谱仪器市场规模（百万美元）02004006008005200192020原子光谱仪器市场规模（百万美元）分子光谱仪器市场规模（百万美元）请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 图表图表3838：2022H12022H1 国产光谱仪与进口光谱仪中标数量占比国产光谱仪与进口光谱仪中标数量占比 图表图表3939：2022H12022H1 国产光谱仪与进口光谱仪中标金额占比国产光谱仪与进口光谱仪中标金额占比 资料来源：化工仪器网，中国政府采购网，中邮证券研究所 资料来源：化工仪器网，中国政府采购网，中邮证券研究所

92、 钢研纳克钢研纳克于于顺序扫描式波长色散顺序扫描式波长色散 X X 射线荧光光谱仪射线荧光光谱仪领域领域实现实现从从 0 0-1 1 的突破。的突破。顺序扫描式具有固体样品直接分析、分析元素范围广（B-U）、动态范围宽（ppm-100%）、检出下限低、精度高、速度快、自动化、无损测试、制样简单、多元素同时测定等诸多优点，与 ICP、ICP-MS并称为无机多元素测试技术领域的三大支柱，应用范围包括冶金、建材、选矿、地质等，国内市场规模约 300 台/年。但是该仪器长期被帕纳科、布鲁克、理学、赛默飞等厂商垄断，国内厂商市场份额为 0。在科技部国家重大科学仪器专项的支持下，钢研纳克针对金属、建材、地

93、质、环境、矿产等领域对无机元素分析技术的需求，先后攻克了 X 射线源、分光光路系统、探测器等关键技术，成功研制了顺序式波长色散 X 射线荧光光谱仪CNX-808。图表图表4040：钢研纳克研制钢研纳克研制的的 CNXCNX-808808 性能达到国际领先水平，性能达到国际领先水平，实现从实现从 0 0-1 1 的突破的突破 资料来源：钢研纳克产品发布会，中邮证券研究所 此外，此外，于质谱仪领域，于质谱仪领域，钢研纳克研发出钢研纳克研发出了了 Plasma MS 400Plasma MS 400 电感耦合等离子体质谱仪。电感耦合等离子体质谱仪。该产品是钢研纳克国产高端仪器的大成之作，服务了超过

94、100 余家政企机构。凭借全新的设计、优秀的灵敏度、稳定性和环境适应性以及开放式的结构，适用于在线、车载、工业等恶劣工况环境。该仪器在材料、医疗、环保等领域提供更多检测方法，为众多客户提供更优质的痕量元素检测方案。公司当前正在研发全新自主正向研制公司当前正在研发全新自主正向研制 ICPICP 三重四极质谱仪，后续亦值得期待。三重四极质谱仪，后续亦值得期待。54%44%2%国产进口未知产地23%75%2%国产进口未知产地 请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 图表图表4141：Plasma MS 400Plasma MS 400 电感耦合等离子体质谱仪电感耦合等离子体质谱仪与进口产品对比与进口

95、产品对比 资料来源：钢研纳克产品发布会，中邮证券研究所 4 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 4.1 盈利盈利预测预测 公司两大主业分别为第三方检测与检测分析仪器。公司深耕金属检测领域，品牌与技术优势明显，行业规模增速较快，且市占率仍有较大提升空间，第一主业成长性凸显。同时，公司于检测分析仪器领域发力，近期先后推出高端扫描电镜、光谱仪、质谱仪产品，叠加贴息政策带动高端仪器需求，第二主业有望迎来高速发展。我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为7.94/11.07/14.51 亿，同比+13.2%/+39.4%/+31.1%；实现归母净利润分别为 1.04/1.62/2.1 亿

96、元。4.2 4.2 公司公司估值估值 相对相对估值估值 考虑到广电计量、苏试试验业务结构与公司类似，主要业务均为检测服务与仪器销售，且三家公司均有较强的技术实力与品牌实力，具有一定的可比性，故选取上述三家公司对比分析。从 2022E、2023E、2024E 年的业绩对应估值来看，钢研纳克的 PE 最低，叠加其于高端仪器领域的成长性较强，处在业绩提速阶段，因此我们认为钢研纳克对标同行业可比公司未来两年的估值来看，处于较低水平，公司 2022-2024 年业绩对应 PE 分别为 40 倍、26 倍、20 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 图表图表4242：可比

97、公司估值表可比公司估值表 代码代码 证券简称证券简称 总市值（亿）总市值（亿）收盘价收盘价 EPSEPS PEPE 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 300416.SZ 苏试试验 110.03 29.74 0.72 0.73 0.99 1.30 41.31 40.92 29.96 22.80 002967.SZ 广电计量 102.68 17.85 0.33 0.43 0.64 0.84 54.09 41.60 27.98 21.23 300797.SZ 钢研纳克

98、 41.87 16.42 0.34 0.41 0.63 0.82 48.41 40.27 25.89 19.91 资料来源：Wind，中邮证券研究所 注：苏试试验、广电计量预测数据取自 wind 一致预期，截止日期 2022.12.18 5 5 风险提示风险提示 盈利预测与估值不及预期，贴息政策效果不及预期。请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 table_FinchinaDetail 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 财务报表财务报表(百万元百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务比率主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利

99、润表 成长能力成长能力 营业收入营业收入 702 794 1107 1451 营业收入 19.8%13.2%39.4%31.1%营业成本 382 438 617 810 营业利润 7.6%29.1%64.8%32.0%税金及附加 4 4 6 8 归属于母公司净利润 9.0%23.5%55.6%30.0%销售费用 97 110 133 174 获利能力获利能力 管理费用 90 102 111 145 毛利率 45.5%44.8%44.3%44.2%研发费用 59 67 77 102 净利率 12.0%13.1%14.6%14.5%财务费用 7 6 6 6 ROE 9.9%11.2%14.9%16

100、.2%资产减值损失 0 0 0 0 ROIC 9.0%9.4%14.9%16.4%营业利润营业利润 88 113 187 246 偿债能力偿债能力 营业外收入 4 4 4 4 资产负债率 38.3%37.4%39.5%38.1%营业外支出 1 1 1 1 流动比率 2.67 2.60 2.31 2.39 利润总额利润总额 91 116 190 249 营运能力营运能力 所得税 7 9 14 18 应收账款周转率 4.76 4.84 6.66 7.31 净利润净利润 84 108 176 231 存货周转率 4.27 4.35 6.46 6.45 归母净利润归母净利润 84 104 162 21

101、0 总资产周转率 0.57 0.56 0.67 0.73 每股收益（元）每股收益（元）0.33 0.41 0.63 0.82 每股指标（元）每股指标（元）资产负债表资产负债表 每股收益 0.33 0.41 0.63 0.82 货币资金 383 407 722 729 每股净资产 3.33 3.63 4.27 5.09 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率估值比率 应收票据及应收账款 202 232 192 326 PE 49.73 40.27 25.89 19.91 预付款项 15 17 23 31 PB 4.94 4.52 3.85 3.22 存货 187 178 164 286 流动资

102、产合计流动资产合计 833 883 1172 1453 现金流量表现金流量表 固定资产 181 212 237 258 净利润 84 108 176 231 在建工程 77 107 137 167 折旧和摊销 47 30 35 40 无形资产 10 9 9 8 营运资本变动-35-2 191-176 非流动资产合计非流动资产合计 542 602 657 707 其他 4-17 0 1 资产总计资产总计 1375 1485 1829 2160 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 101 119 402 95 短期借款 0 0 0 0 资本开支-123-70-87-87 应付票据及应付账款 10

103、8 111 197 208 其他 0 0-1-1 其他流动负债 204 228 310 399 投资活动现金流净额投资活动现金流净额-123-70-88-88 流动负债合计流动负债合计 311 340 507 607 股权融资 0 0 0 0 其他 215 215 215 215 债务融资 0 0 0 0 非流动负债合计非流动负债合计 215 215 215 215 其他-38-25 0 0 负债合计负债合计 527 555 723 823 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额-38-25 0 0 股本 248 248 248 248 现金及现金等价物净增加额现金及现金等价物净增加额-60 2

104、4 314 8 资本公积金 281 281 281 281 未分配利润 289 352 490 668 少数股东权益 0 4 18 39 其他 29 45 69 101 所有者权益合计所有者权益合计 848 931 1106 1338 负债和所有者权益总计负债和所有者权益总计 1375 1485 1829 2160 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 中邮证券投资评级说明中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的 6 个月内的相对市场表现，即报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）

105、的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在 20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在 10%与 20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 弱

106、于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 5%与 10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与 5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、

107、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构

108、可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权

109、益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。中邮证券对于本申明具有最终解释权。请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 公司简介公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本 50.6 亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。中邮证券的经营范围包括证券经纪、证券投资咨询、证券投资基金销售、融资融券、代销金融产品、证券资产管理、证券承销与保荐、证券自营和与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。中邮证券目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江

110、西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西等地设有分支机构。中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长。中邮证券努力成为客户认同、社会尊重，股东满意，员工自豪的优秀企业。中邮证券研究所 北京 电话： 邮箱： 地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街 17 号 邮编：100050 上海 电话： 邮箱： 地址：上海市虹口区东大名路 1080 号邮储银行大厦 3楼 邮编：200000 深圳 电话： 邮箱： 地址：深圳市福田区滨河大道 9023 号国通大厦二楼 邮编：518048