1、2022年12月26日华大九天（301269）：国产EDA变局中开新局【浙商科技 公司深度报告】公司评级：买入（维持）分析师陈杭研究助理安子超邮箱邮箱证书编号S04电话证券研究报告2华大九天：三维度研究框架产品维度：从模拟全流程到数字设计、晶圆制造全面覆盖，逐步成长为EDA平台型企业客户维度：国内客户群体不断壮大，海外收入持续增长，公司EDA工具支撑的客户数量日益扩容ARPU维度：国产化率、正版化率提升带来市场份额、付费转化率提升，产品线拓展驱动交叉销售资料来源：华大九天招股书、公司官网，2020中国模拟半导体大会，浙商证券研究所浙商 陈杭TWlWo

2、MtRSWmVqUYXtV9PbP6MtRrRpNoMjMpOsQkPoMzR6MqQuNNZrNnQvPqQoO添加标题95%投资要点：“BBA”三因素3我们提出“BBA”三因素框架国产替代机遇（）+技术变革趋势（），叠加公司卡位、产品布局、技术和人才优势（强），共同构成公司的投资逻辑。1、时：内外双循环格局逐步形成美持续加码对华半导体出口管制、长臂管辖，先进制程受阻，模拟芯片影响相对较小。美国出口管制新规全面涉及成品芯片、晶圆代工、制造设备甚至技术支持。由于工艺特性，数字芯片主流制程在28nm以下，美管制思路和目的是卡住先进制程，相比之下模拟芯片所使用的成熟制程受影响相对较小。国内客户积极

3、寻找替代方案以规避断供风险。近年来半导体全产业链加速国产替代，华大九天在数模芯片设计和晶圆制造领域都形成了一批标杆客户，完成研发铁三角构建。2、势：技术变革驱动产业格局再分配5G、Chiplet、AI等技术发展蕴含换道超车机遇。以Chiplet为例，不同芯片形成 die-to-die结构需要面临非常复杂的物理问题，比如电磁干扰、信号干扰、电流、电压、热量、应力等，物理仿真计算难度较高，全球仍缺乏长期数据积累和专用软件平台。中国IC设计行业发展迅速，EDA付费群体壮大。近年来国内IC设计行业蒸蒸日上，企业数量和营收规模双增长，小企业逐步成长为中大型规模，经营规范化且具备一定的付费能力，国产EDA

4、市场空间在渗透率和国产化率双重提升驱动下快速扩容。3、公司如何勇立潮头模拟芯片长坡厚雪，EDA成长空间广阔。国内模拟芯片发展态势良好，公司第一成长曲线仍有很大空间。产品兼具深度、广度，晶圆制造、数字设计接力增长。公司在晶圆制造领域已过渡到产品放量阶段，大力完善数字设计布局。人才规模行业领先，团队资历深厚。公司聚集大量本土EDA专业人才，并构建了产教融合人才培养体系保障供给。4数据来源：WIND，浙商证券研究所注：概伦电子、广立微盈利预测使用Wind一致预期预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.80、2.38、3.25亿元。综合考虑业务分类、产品特性、商业模式几个方面，我们选择概伦电子

5、和广立微作为可比公司。参考可比公司，同时结合华大九天的业务成长性、和市场竞争力，维持“买入”评级。盈利预测与估值分析财务摘要(百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入579.30826.591128.911552.46(+/-)(%)39.66%42.69%36.58%37.52%归母净利润139.31180.10238.23325.38(+/-)(%)34.52%29.28%32.28%36.58%每股收益(元)0.260.330.440.60P/E349.45270.29204.34149.61股票代码公司名称预测归母净利润（百万）总市值市盈率（PE）2022E2023E2

6、024E2022/12/262022E2023E2024E688206.SH概伦电子50.7267.9694.21125.15246.77184.16132.84301095.SZ广立微101.67172.73274.57178.04175.11103.0864.84可比公司平均210.94143.6298.84301269.SZ华大九天180.10238.23325.38486.80270.29204.34149.61风险提示51、研发风险：公司目前产品与国际顶尖水平存在差距，如果不能持续实现技术突破升级，则在追赶主要国际竞争对手的过程中将受到阻碍；2、竞争风险：国内EDA行业初创公司较多、

7、投融资热度较高，在部分技术壁垒偏低的点工具市场可能会形成同质化竞争；3、政策不及预期风险：近年来政策对国产EDA行业扶持力度较大，若未来持续性不及预期，可能导致国产化率提升放缓。目录C O N T E N T S时：内外双循环格局逐步形成010203势：技术变革驱动产业格局再分配公司如何勇立潮头604盈利预测及估值分析时：内外双循环格局逐步形成01Partone 美持续加码对华半导体出口管制、长臂管辖 先进制程受阻，模拟芯片影响相对较小 国内客户积极寻找替代方案以规避断供风险7美持续加码对华半导体出口管制、长臂管辖00212022成品芯片晶圆代工设备、材料、零部件技术支持

8、实体清单：华为、海光等实体清单：烽火、国科微等实体清单：飞腾、新华三半导体等2022年芯片与科学法案纳入实体清单、SDN、UVL等的中国企业数量禁售NVIDIA、AMD高端GPU禁止提供技术支持禁售14nm半导体设备实体清单：中芯国际2018中兴制裁NSCAI最终报告EDA工具禁售GAAFET EDA出口管理条例“Chip 4”联盟资料来源：美国商务部、中国国际问题研究院、与非网等，浙商证券研究所修订瓦森纳协定先进制程受阻，模拟芯片影响相对较小01928nm14nm7nm以下光刻机特征工艺节点硅片90nm以上自主可控环节芯片设计晶圆代工模拟芯片主流制程数字芯片主流制程光刻胶CMP硅片CMP硅片

9、硅片45nm硅片光刻胶CMP刻蚀机芯片设计芯片设计芯片设计芯片设计晶圆代工晶圆代工晶圆代工涂胶显影刻蚀机涂胶显影刻蚀机刻蚀机刻蚀机模拟EDA涂胶显影模拟EDA模拟EDA模拟EDA模拟EDA数字EDA数字EDA数字EDA数字EDA数字EDA资料来源：华为海思、上海微电子、中芯国际年报、华大九天招股书等，浙商证券研究所国内客户积极寻找替代方案以规避断供风险0110在设计企业和晶圆厂的支持下，公司已经完成研发铁三角构建资料来源：和讯科技，华大九天官网、华大九天招股书、浙商证券研究所EDA作为半导体产业链第一个环节，是制造与设计的纽带公司各产品线均已有多个标杆客户模拟电路设计数字电路设计平板显示电路设

10、计来自核心客户的收入增速远超整体营收：2018-2021年K1收入增长669%，整体营收增长284%势：技术变革驱动产业格局再分配02Partone 5G、Chiplet、AI等技术发展蕴含换道超车机遇 中国IC设计行业发展迅速，EDA付费群体壮大 随着EDA公司发展成熟，IP核逐步拉动营收增长115G应用周期前夜，EDA需求日益膨胀021215Q316Q317Q42020设备周期手机见顶汽车手机矿机PC服务器PC服务器手机矿机在智能汽车领域，半导体行业日益增加的复杂性正在影响整个行业对EDA工具的需求汽车PC服务器IOT人工智能全球科技产业周期AI同时也可以赋能EDA工具，帮助客户提高设计效

11、率虚拟现实资料来源：半导体行业观察，浙商证券研究所后摩尔时代，Chiplet蕴含换道超车机遇021328.537.751.370.3106.3174.4297.8542.265nm40nm28nm22nm16nm10nm7nm5nm延续摩尔和超越摩尔路线开始融合Chiplet是后摩尔时代提升器件性能的重要解决方案芯片开发成本（百万美元）集成异构化集成异质化IO增量化IP核硬件化异构集成Chiplet是超越摩尔的重要方案7nm28nm10nm45nm集成SiSiCGaNInP集成FlipChip工艺Bondwire工艺Chiplit工艺1000接达几十万Chiplet1Chiplet3Chipl

12、et2Chiplet4集成国产EDA新的机遇与挑战多层堆叠后，芯片产热增加，需要解决散热仿真与优化行业缺乏统一互联标准3D 架构、异构集成、芯片拆分等问题提高了系统设计复杂度无需提高制程即可提升性能，制程受限的客户将对Chiplet等技术具有强需求由于一开始就需要考虑系统层级的优化，EDA工具向设计端延伸机遇挑战资料来源：IBS，eefocus，OFweek电子工程网，Cadence，浙商证券研究所器件将以多种方式集成，系统功率密度持续增长传感器模拟射频模拟射频功率传感器被动元件微流控180 130 904528221610 753超越摩尔延续摩尔图像MEMs光子/射频CMOS 模拟/射频GP

13、UCPUFGPANAND混合信号单位：nmSoCSiP/模组/电路板AI成为行业机遇，中国AI储备具备优势0214厂商日期AI工具主要功能Synopsys2020年3月DSO.ai设计空间优化Cadence2021年7月Cerebrus数字芯片设计流程扩展及自动化SIEMENS2019年5月Catapult HLS AI工具包基于AI/ML的加速器进行边缘应用华大九天2018Empyrean Qualib-AI对IP核和Standard Cell进行质量验证芯华章2021年EDA 2.0架构智能化EDA设计+智能化验证平台+云平台+EDaas服务平台概伦电子2019年基于AI技术数据驱动的测试

14、、建模建库、仿真、验证为一体的创新EDA解决方案芯和半导体-iModeler自动建模平台复鹄科技-Smart Layout Engine模拟芯片版图设计自动化中国厂商在引入AI方面不慢于EDA巨头架构搜索RTL综合验证布局布线图神经网络Macro Placement芯片布局的搜索复杂度显著高于围棋，强化学习发挥空间更大人类设计的微芯片平面图（左）与机器学习系统设计（右）的不同。人类容易局限在规则的布局功耗性能芯片面积相当或优于AI VS 人工相当或优于相当或优于设计时间6h VS 数周Google将AI用于EDA，引起行业重视资料来源：物联网标识号，复鹄科技FOOHU，N

15、ature，Google，浙商证券研究所中国IC设计行业发展迅速，EDA付费群体壮大0215资料来源：中国半导体协会、浙商证券研究所我国芯片设计企业数量我国芯片设计行业销售规模（亿元）初创IC公司形成一定规模行业头部缺少付费意愿资金匮乏受到的版权约束小，EDA厂商无暇顾及国产化替代公司逐渐正规化具备一定的付费能力国产EDA相较于外企可以利用成本优势当下中等规模企业增长迅速生态合作国内IC和Foundary厂商受到美国限制，开始重视与国产EDA的合作员工数量具备规模的企业不断增加中国半导体行业快速发展，下游需求旺盛。中国市场增长快于全球市场国产厂家崛起、国家和行业推动EDA自主可控，国产化速度快

16、于市场增速中国EDA市场在高速增长0216资料来源：CSIA，SEMI中国半导体协会，概伦电子招股书，浙商证券研究所国产增速国内市场增速全球市场增速预计2025年EDA国产化率达到22%2015-2020 全球EDA市场规模（亿元）2015-2025E 中国EDA市场规模（亿元）未来行业必将整合，全流程企业具备优势02国产化突破整合期稳定期各个环节单点突破EDA产品线非常广泛，产品种类多单个公司能够突破有限接口标准统一，用户便于在不同阶段使用不同厂家的软件行业快速发展期必将诞生大量企业收购整合随着行业成熟，估值逐渐降低，一级市场融资热情减少EDA行业规模小，单个功能市场更小，重复研发不划算行业

17、将出现整合收购全流程企业越来越具有优势寡头垄断实现寡头垄断的竞争格局拥有新技术的创业企业被收购对全流程一站式解决方案需求增加并购推动行业整合系统工艺协同优化（STCO）同步优化从软件到制程技术的一切，更全面地改进计算机系随着制程缩短，设计技术协同优化（DTCO）对性能提升的贡献占比越来越大EDA厂家需要具有对全流程的掌握才能帮助实现整体的优化资料来源：英特尔、AMD，浙商证券研究所17随着EDA公司发展成熟，IP核逐步拉动营收增长0218IP在Synopsys收入构成中越来越重要IP在Cadence收入构成中越来越重要资料来源：Synopsys，Cadence，浙商证券研究所将自己的IP集成在

18、EDA软件上，可以增加客户黏性IP模块芯片结构EDA模拟EDA布局光罩流片模拟测试电路布局与检测芯片设计流程当EDA发展到一定阶段后，玩家会拓展IP业务。公司如何勇立潮头03Partone 模拟芯片长坡厚雪，EDA成长空间广阔 产品兼具深度、广度，晶圆制造、数字设计接力增长 人才规模行业领先，团队资历深厚19中国模拟芯片百花齐放，销售额占比高于全球，公司具备优势0320资料来源：BCG,SIA,Bain&Company，ESD，赛迪顾问，华大九天官网，浙商证券研究所数字芯片DAO（含模拟）晶圆制造封装测试服务EDA市场结构与半导体价值链存在配比关系公司拥有模拟电路设计全流程EDA工具系统全球模

19、拟芯片占比不足20%大陆模拟芯片占比40%注：内圈为2019年全球半导体产值分布，外圈为2020年EDA分产品市场结构2020年全球半导体产品营收，按总部地区划分（千亿元）公司产品线宽度领先，技术优势广泛0321资料来源：2020中国模拟半导体大会，浙商证券研究所模拟IC设计全流程EDA系统数字IC分析优化验证EDA点工具晶圆制造点工具与服务平板显示设计全流程EDA系统支撑国内90%以上高世代平板产线国内占有率第一版图及掩膜版数据处理软件性能全球第一芯片制造服务覆盖国内70%晶圆制造企业支持7nm先进工艺已有100余家国内外先进SOC厂商使用全球首发基于AI算法的IP库验证工具 Empyrea

20、n Liberal全球四大模拟设计全流程平台之一仿真技术全球领先，支持7nm先进工艺每年数百款芯片，数百亿颗出货全球首发基于异构计算的电路仿真系统 Empyrean ALPS-GT国内唯一世界前列国内领先全球唯一公司各类产品的技术优势和市场地位（2020年）公司大力完善在数字设计领域的布局0322多年来华大九天在模拟电路保持搞研发投入，形成了全流程模拟电路EDA产品线。随着公司未来将研发重点转移至数字电路，公司有望打造一批有竞争力的数字设计EDA产品，补齐数字EDA产品线。公司募投项目预算中，数字电路投入最高（单位：亿元）2019-2021年公司研发投入（亿元）资料来源：华大九天公司公告、招股

21、书，浙商证券研究所公司将大力补齐数字设计产品线流程难度单元库准备逻辑仿真逻辑综合布局布线寄生参数提取时序分析与优化物理验证版图集成与分析数字前端数字后端研发方向未布局已有产品晶圆制造发展空间大，公司从客户覆盖过渡到产品放量03230.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.002021-12-312020-12-312019-12-312018-12-31技术开发服务晶圆制造EDA工具长足提升中国集成电路自给率需大力发展晶圆代工产业公司面向晶圆厂的业务高速增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001000

22、052001920202021长期中国IC市场规模（亿美元）中国IC产值IC自给率中国大陆半导体制造产能全球占比2020：15%vs2030：24%LandandExpand资料来源：华大九天招股书，艾瑞咨询，SIA，三星SAFE Forum Keynote，芯智讯，TSMC，浙商证券研究所公司产品得到国际市场客户认可：作为台积电多年合作伙伴及开放创新平台EDA成员，华大九天已有多项产品参与台积电的设计生产活动并进行认证。2021年华大九天SPICE电路仿真工具Empyrean ALPS成功通过三星Foundry EDA工具认证

23、流程SAFE-QEDA，实现对三星8nm（8LPP）工艺制程的支持。2021年11月，三星正式宣布华大九天成为其SAFE-EDA生态系统合作伙伴。TSMC OIP EDA Alliance(7/1/2022)聚集大量本土EDA专业人才0324中国EDA行业人才稀少，大量人才就职于外企公司人才规模行业领先讲师团队教育部1+X证书教育部、工信部“国家首批特示范性软件学院合作企业”发改委“国家产教融合型企业人社部“博士后科研工作站”师资团队合作讲师资质学科共建编订教材提供专职培训讲师开设暑期学校实训课程低电压、宽电压的路径时序仿真和良率分析技术低电压标准单元建库和评估技术静态时序分析技术及其他相关的

24、重要技术结合EDA创新中心建设开源EDA平台高校课题研究（45年）企业初步的实用化开发（23年）项目的挫败和反思（45年）在实践中提升公司构建产教融合人才培养体系资料来源：Synopsys，华大九天，数字化工业软件联盟，赛迪智库，各公司招股书，浙商证券研究所00500600700思尔芯概伦电子广立微华大九天2018年2019年2020年2021年0%10%20%30%40%50%60%0040005000600020021（预测）供职于本土企业行业人才总规模本土占比25姓名职务简历刘伟平董事长清华大学计算机科学与技术专业博士、研

25、究员级高级工程师、国产EDA行业领军人物；曾先后被聘担任国家863集成电路设计专项专家组成员、“核高基”国家科技重大专项实施专家组专家；研发成果屡获肯定，曾于1994年获国务院政府特殊津贴，1993年获国家科技进步一等奖，1998年获国家科技进步三等奖；申请发明专利42项，已授权9项；现指导公司发展战略规划，制定公司产业发展路线杨晓东董事、总经理清华大学电子工程系微电子专业学士、美国加利福尼亚大学圣地亚哥分校电子与计算机工程专业博士、高级工程师；申请发明专利10项，已授权5项；现主导公司技术开发、技术创新、产品开发方向和质量把控董森华总经理经营助理、EDA第一中心总经理清华大学微电子学研究所电

26、子科学与技术专业硕士、高级工程师；2018年中国电子学会“优秀科技工作者”；申请发明专利21项，已授权15项；现负责公司数字电路设计相关领域的工具和仿真工具的开发陆涛涛EDA第二中心总经理清华大学计算机应用专业博士、高级工程师；申请发明专利44项，已授权21项；现任负责公司模拟电路设计相关领域的工具和平板显示电路设计相关领域的工具开发朱能勇EDA第三中心总经理西安交通大学电子科学与技术专业和计算机科学与技术专业双学士，中国科学院大学集成电路专业工程硕士；申请发明专利9项，已授权2项；现负责公司晶圆制造领域的工具开发及技术开发服务核心团队专业背景与行业资历深厚03资料来源：华大九天招股书，浙商证

27、券研究所盈利预测04Partone盈利预测估值分析26盈利预测0427营业收入（百万元）20022E2023E2024EEDA软件销售214.52 345.08 486.12 708.88 989.95 1,400.74 增速61.4%60.9%40.9%45.8%39.6%41.5%毛利率100%100%100%100%100%100%技术开发服务38.84 61.10 81.74 106.26 127.51 140.27 增速284.2%57.3%33.8%30.0%20.0%10.0%毛利率26%25%35%35%35%35%其他业务3.86 8.62 11.44

28、11.44 11.44 11.44 增速-50.1%123.3%32.7%0.0%0.0%0.0%毛利率24%24%28%28%28%28%营收合计257.22 414.80 579.30 826.59 1,128.91 1,552.46 增速70.6%61.3%39.7%42.7%36.6%37.5%毛利率88%87%89%91%92%94%数据来源：Wind,浙商证券研究所受贸易环境影响，国内半导体厂商纷纷寻求国产替代，预计未来行业国产化率提升速度较快。公司全套产品综合实力在国内首屈一指，已获得IC设计、晶圆代工、面板生产等全球数百家客户采购：1.我们判断国内模拟电路设计在整体设计类EDA

29、市场中占比要高于在全球市场的比例。随着公司产品性能提升和市场推广，预计份额持续提升；2.根据公司招股书的发展目标，2025年计划“完成集成电路设计所需全流程工具系统的建设，全面实现设计类工具国产化替代”，结合当前数字电路设计EDA研发进度和研发方向，保守预计2024年数字类产品开始放量；3.晶圆制造EDA工具当前收入基数较低，公司晶圆制造工程服务已覆盖国内7成客户，根据行业规律为先导入后放量，预计产品端可以维持高增长。0428数据来源：WIND，浙商证券研究所注：概伦电子、广立微盈利预测使用Wind一致预期预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.80、2.38、3.25亿元。综合考虑业

30、务分类、产品特性、商业模式几个方面，我们选择概伦电子和广立微作为可比公司。参考可比公司，同时结合华大九天的业务成长性、和市场竞争力，维持“买入”评级。盈利预测与估值分析财务摘要(百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入579.30826.591128.911552.46(+/-)(%)39.66%42.69%36.58%37.52%归母净利润139.31180.10238.23325.38(+/-)(%)34.52%29.28%32.28%36.58%每股收益(元)0.260.330.440.60P/E349.45270.29204.34149.61股票代码公司名称预测归母净利

31、润（百万）总市值市盈率（PE）2022E2023E2024E2022/12/262022E2023E2024E688206.SH概伦电子50.7267.9694.21125.15246.77184.16132.84301095.SZ广立微101.67172.73274.57178.04175.11103.0864.84可比公司平均210.94143.6298.84301269.SZ华大九天180.10238.23325.38486.80270.29204.34149.61风险提示291、研发风险：公司目前产品与国际顶尖水平存在差距，如果不能持续实现技术突破升级，则在追赶主要国际竞争对手的过程中

32、将受到阻碍；2、竞争风险：国内EDA行业初创公司较多、投融资热度较高，在部分技术壁垒偏低的点工具市场可能会形成同质化竞争；3、政策不及预期风险：近年来政策对国产EDA行业扶持力度较大，若未来持续性不及预期，可能导致国产化率提升放缓。表附录30数据来源：Wind,浙商证券研究所资产负债表(百万元)20212022E2023E2024E流动资产857457148075189现金378399540344212交易性金融资产61202736应收账项9其它应收款19324156预付账款77446785存货55787992其他70344349非流动资产94596810811168金额

33、资产类0000长期投资105849896固定资产471463448443无形资产279339419482在建工程3264767其他87566981资产总计86356流动负债347443489587短期借款05070100应付款项1预收账款0442037其他247233267299非流动负债460372437481长期借款2其他279140180200负债合计8078159251068少数股东权益0000归属母公司股东权益995472449635288负债和股东权益86356利润表(百万元)20212022E

34、2023E2024E营业收入57982711291552营业成本627892100营业税金及附加8111521营业费用89141211298管理费用80101120139研发费用305455635864财务费用0(17)(40)(39)资产减值损失(2)(8)(10)(11)公允价值变动损益0000投资净收益(2)(2)(2)(2)其他经营收益1营业利润5营业外收支0000利润总额5所得税0000净利润5少数股东损益0000归属母公司净利润5EBITDA4EPS（

35、最新摊薄）0.260.330.440.60表附录31数据来源：Wind,浙商证券研究所现金流量表(百万元)20212022E2023E2024E经营活动现金流31243111221净利润5折旧摊销54485358财务费用0(17)(40)(39)投资损失2222营运资金变动128(161)(119)(91)其它(12)(9)(23)(34)投资活动现金流(441)(64)(162)(144)资本支出(248)(45)(38)(47)长期投资(1)20(13)2其他(193)(40)(111)(99)筹资活动现金流61363890100短期借款0502030长期借款6350

36、2525其他(2)35384545现金净增加额(68)361839178主要财务比率20212022E2023E2024E成长能力营业收入39.66%42.69%36.58%37.52%营业利润34.47%29.29%32.28%36.58%归属母公司净利润34.52%29.28%32.28%36.58%获利能力毛利率89.36%90.60%91.89%93.56%净利率24.05%21.79%21.10%20.96%ROE15.05%6.30%4.92%6.35%ROIC11.70%3.25%3.73%5.02%偿债能力资产负债率44.80%14.71%15.72%16.81%净负债比率27

37、.88%36.33%37.38%38.13%流动比率2.4710.319.838.84速动比率2.3110.149.678.68营运能力总资产周转率0.370.230.200.25应收账款周转率2.742.972.642.76应付账款周转率0.760.720.740.71每股指标(元)每股收益0.260.330.440.60每股经营现金0.580.080.210.41每股净资产2.298.709.149.74估值比率P/E349.45270.29204.34149.61P/B39.1610.309.819.21EV/EBITDA213.02178.66130.25点击此处添加标题添加标题点击此

38、处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%股票投资评级与免责声明32股票投资评级说明以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深300指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深300指数表现1020；3.中 性：相对于沪深300指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深300指数表现10以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定

39、取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论33法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作

40、者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经

41、本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。股票投资评级与免责声明联系方式34浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：http:/