1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20222022年年1212月月2828日日买入买入东微半导（东微半导（688261.SH688261.SH）高性能功率器件的技术引领者高性能功率器件的技术引领者核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告电子电子半导体半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡剑证券分析师：叶子证券分析师：叶子55-S0980521080001S0980522100003证券分析师：胡慧证券分析师：胡慧证券分析师：李梓澎证券分析师：李梓澎55-S0980521080002S0980522

2、090001证券分析师：周靖翔证券分析师：周靖翔联系人：詹浏洋联系人：詹浏洋0- S0980522100001基础数据投资评级买入(维持)合理估值306.60-338.00 元收盘价240.22 元总市值/流通市值16185/3576 百万元52 周最高价/最低价328.00/121.10 元近 3 个月日均成交额111.09 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告东微半导（688261.SH）-汽车与工业级产品占比提升，产品技术保持领先 2022-10-28东微半导是国内高性能功率器件的头部设计公司东微半导是国内高性能功率器件的头部设

3、计公司，18-2118-21年公司扣非归母净年公司扣非归母净利润年均复合增速达利润年均复合增速达95.1%95.1%。公司专注于半导体器件结构技术创新，拥有多项半导体器件核心专利，以高压超级结MOSFET 为代表的产品打破了大功率直流充电桩等领域国外厂商的长期垄断。公司18-21年进入高速成长期，营业收入年均复合增速为72.3%；扣非归母净利润年均复合增速为95.1%。超级结超级结MOSFETMOSFET 国产化率仍低国产化率仍低，汽车汽车、新能源与新能源与5G5G 等应用等应用带来带来功率器件功率器件增量增量需求。需求。超级结MOSFET 是突破“硅极限”的高端功率器件，目前国产化率仅18%

4、，有较大的存量替代空间。此外，超级结MOSFET的耐压特性及导通性能主要适用于新能源汽车、光伏、储能、充电桩及各类大功率电源中，因此在汽车、新能源与5G带来的增量场景驱动下，25年全球超级结MOSFET 市场有望由22 年10.5 亿美元增至12 亿美元。公司产品性能比肩国际一流厂商公司产品性能比肩国际一流厂商，研发成果转换效率高研发成果转换效率高。公司器件设计能力强，以公司超级结GreenMOS系列产品为例，通过自主器件设计和工艺优化，产品性能已达国际一流水平，是国内最早进入工业和汽车相关应用领域的功率器件厂商之一。21年公司研发人员占比达44%，人均营收贡献1043 万元，远超行业平均水平

5、，研发成果转换效率高。公司公司 1H221H22 汽车与工业级应用占比已超汽车与工业级应用占比已超 70%70%，客户覆盖各领域行业龙头，客户覆盖各领域行业龙头。截至 1H22，公司直流充电桩收入(YoY+60%)占比超 17%，光伏逆变器收入(YoY+300%)占比约10%，车载充电机收入(YoY+1350%)占比超 14%，各类工业及通信电源收入(YoY+58%)占比约21%；客户覆盖比亚迪、客户A、麦格米特、昱能科技与宁德时代等各领域龙头厂商。在多领域需求驱动下，公司 3Q22库存周转天数约为66.4 天，明显低于行业平均水平(111.6天)。公司器件产品不断革新，公司器件产品不断革新，

6、TGBTTGBT 与碳化硅等新产品打开多维增长空间与碳化硅等新产品打开多维增长空间。预计22-25 年全球IGBT 市场将12.1%复合增速增长至136 亿美元，碳化硅器件市场将以42%复合增速增长至43亿美元，行业处于加速渗透期。公司自主设计的新产品IGBT（TGBT）与超级硅已获客户认可并批量应用，碳化硅相关产品已推出，未来有望随行业发展加速渗透，成为公司新的增长点。盈利预测与估值盈利预测与估值：我们看好公司器件设计与工艺实现的技术能力，预计22-24年归母净利润有望实现 2.79/3.98/5.36 亿元，对应增速 89.8%/42.6%/34.9%。我们预计公司合理估值为306.7-3

7、38.1 元，维持买入评级。风险提示：风险提示：新能源发电及汽车需求不及预期，新产品拓展不及预期等。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)3097821,1431,6452,267(+/-%)57.5%153.3%46.1%44.0%37.9%净利润(百万元)286(+/-%)203.9%430.7%89.8%42.6%34.9%每股收益（元）0.552.914.145.907.96EBITMargin8.8%20.1%26.6%26.6%26.3%净资产收益率（R

8、OE）6.6%26.0%32.4%31.6%29.9%市盈率（PE）426.880.456.539.629.4EV/EBITDA421.474.651.936.226.6市净率（PB）28.2020.8818.2912.518.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录东微半导：国内高性能功率器件引领者东微半导：国内高性能功率器件引领者.5 5器件技术不断革新，产品性能行业领先.6公司处于高速成长期，研发投入保持高增长.7国产化驱动存量替代，新能源加速增量渗透国产化驱动存量

9、替代，新能源加速增量渗透.8 8超结 MOSFET：功率器件里程碑式的革新.8单管产品依靠芯片性能拉开差距，行业格局中短期利好设计公司.9超结 MOS 国产化率仍低，汽车、新能源与 5G 带来增量需求.10器件结构创新打开产品多维增长空间器件结构创新打开产品多维增长空间.1414公司产品性能比肩国际一流厂商，研发成果转换效率高.14公司产品结构不断优化，客户覆盖各行业龙头.15TGBT 与碳化硅等新产品打开公司多维增长空间.16盈利预测盈利预测.1818假设前提.18未来 3 年业绩预测.19盈利预测情景分析.19估值与投资建议估值与投资建议.2020风险提示风险提示.2222财务预测与估值财

10、务预测与估值.2323QZlWoMsQTXiZqU0ZoY6MaOaQtRqQpNtReRnMnPfQoMvM8OpPxPwMmRrPwMtQtN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1：东微半导发展历程.5图2：东微半导股权结构（截止 2022 年 12 月）.5图3：公司产品全景图.6图4：公司业务布局及竞争优势.6图5：公司营收、扣非归母净利润（亿元）.7图6：公司近五年分产品营收结构（%）.7图7：公司近五年毛利率与净利率（%）.7图8：公司近 5 年研发投入及占比情况（亿元，%）.7图9：MOSFET 工作原理（以导通为例）.8图10

11、：MOSFET 器件结构演进.9图11：单管与模块的不同竞争要素.9图12：中国功率半导体代工与 IDM 的产能扩张与中短期格局.10图13：2022-2025 全球 MOSFET 市场产品结构.10图14：2022-2025 全球超级结 MOSFET 市场空间（亿美元）.10图15：20-26 年中国 MOSFET 国产化率（按器件结构）.11图16：20-26 年中国 MOSFET 国产化率（按电压）.11图17：MOSFET 在汽车（含传统汽车）中的应用.11图18：20-26 年汽车 MOSFET 平均单车用量（按应用，个）.11图19：20-26 年全球汽车 MOSFET 市场（按应

12、用，亿美元）.11图20：MOSFET、IGBT 在光伏、储能中的应用及半导体价值量（欧元）.12图21：21-25 年全球光伏及电化学储能装机量预测（GW）.12图22：21-25 年中国光伏及电化学储能装机量预测（GW）.12图23：充电桩中的半导体价值量（美元）.13图24：2022-2025 年全球及中国充电桩年增量（万座/年）.13图25：5G 带来 MOSFET 用量增加.13图26：2021-2025 年中国基站年增量（万站）.13图27：公司器件结构设计优化案例.14图28：公司 Grenn MOS 系列开关特性与国际厂商对标情况.14图29：21 年东微半导与可比公司研发人员

13、占比（%）.14图30：21 年东微半导与可比公司人均贡献情况（万元）.14图31：公司产品布局与下游客户分布.15图32：东微半导产品结构（按下游应用分，%）.16图33：东微半导与可比公司平均库存周转天数（天）.16图34：22-25 全球 IGBT 市场空间（亿美元）.16图35：碳化硅应用优势及市场空间（亿美元）.17图36：可比公司 2018 至 1-3Q22 营收同比增速（%）.20图37：可比公司 2018 至 1-3Q22 扣非净利润同比增速（%）.20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4表1：不同 MOSFET 结构的优势和应用.8表2：公司

14、营业收入及毛利率预测.18表3：公司未来 3 年盈利预测表（单位：百万元）.19表4：情景分析（乐观、中性、悲观）.19表5：同类公司估值比较.21请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5东微半导：国内高性能功率器件引领者东微半导：国内高性能功率器件引领者公司是国内公司是国内高高性能功率半导体领域性能功率半导体领域的的头部设计公司头部设计公司，专注半导体器件结构的技术专注半导体器件结构的技术创新创新，拥有多项半导体器件核心专利拥有多项半导体器件核心专利。2008 年，龚轶与王鹏飞先生作为联合创始人共同创办东微半导体，13 年东微在国际顶尖期刊Science上发表了

15、原创的半浮栅器件技术论文，取得我国半导体核心技术的重大突破。随后公司在高压超级结 MOSFET 等功率器件结构设计上不断革新，产品打破了大功率充电桩等领域国外厂商的长期垄断，逐渐成为了国内高性能功率半导体领域的代表公司。图1：东微半导发展历程资料来源：公司公告，公司官网，国信证券经济研究所整理公司实际控制人为联合创始人龚轶及王鹏飞公司实际控制人为联合创始人龚轶及王鹏飞，均拥有丰富的半导体从业经验均拥有丰富的半导体从业经验。公司董事长兼总经理龚轶先生曾担任美国超微半导体公司工程师和德国英飞凌汽车电子与芯片卡部门技术专家；董事兼首席技术官王鹏飞博士，曾担任德国英飞凌科技存储器研发中心研发工程师、德

16、国奇梦达公司研发工程师及复旦大学微电子学院教授，提出并制造世界上首个半浮栅晶体管，成果于Science发表。目前东微半导拥有 2 家子公司(广州动能半导体、香港赛普锐思)以及两家分公司(上海分公司、深圳分公司)，并作为有限合伙人参与苏州工业园区苏纳微新创业投资合伙企业（基金）。图2：东微半导股权结构（截止 2022 年 12 月）资料来源：公司公告，企查查，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6器件技术不断革新，产品性能行业领先器件技术不断革新，产品性能行业领先公司产品包括高压超级结 MOSFET（简称超结 MOS）、中低压屏蔽栅 MOSF

17、ET、超级硅及 IGBT(TGBT)等器件类型，中低压产品应用于高性能同步整流、专用机器人及各类工具电机驱动，高压产品应用于直流充电桩及车载充电机、变频及电机驱动、数据中心及通讯电源、光伏及储能工业电源、大屏幕显示电源和工业照明等领域。图3：公司产品全景图资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理公司通过器件设计创新实现产品性能领先公司通过器件设计创新实现产品性能领先，在各类器件性能交叉区开发差异化品在各类器件性能交叉区开发差异化品类拓宽产品能力圈。类拓宽产品能力圈。单管产品封装形式偏标准化，产品竞争力来源于芯片性能。公司产品性能对标国际一流厂商，铸就了在超结 MOS 等细分领域的领先地

18、位；在此基础上，公司在 MOSFET、IGBT 等传统器件结构上进行设计革新，推出了超级硅、TGBT、碳化硅及 Hybrid FET 等新品类，可将原传统器件参数范围拓宽至品类交叉区，最终实现产品能力圈的扩展。图4：公司业务布局及竞争优势资料来源：公司招股书明书及公告，Yole，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7公司处于高速成长期，研发投入保持高增长公司处于高速成长期，研发投入保持高增长-2021 年公司营业收入年均复合增长率年公司营业收入年均复合增长率 72.3%72.3%；扣非归母净利润年均复合增；扣非归母

19、净利润年均复合增长率长率 95.1%95.1%。在新能源应用的驱动下，公司近五年保持高速成长，2018-2021 年公司营业收入年均复合增长率 72.3%；扣非归母净利润年均复合增长率 95.1%。22年 前 三 季 度 公 司 实 现 营 收 7.9 亿 元(YoY+41.3%)，归 母 净 利 润 2 亿 元(YoY+115.62%)，扣 非 归 母 净 利 润 1.9 亿 元(YoY+114.5%)，毛 利 率33.7%(YoY+5.1pct)。图5：公司营收、扣非归母净利润（亿元）图6：公司近五年分产品营收结构（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告

20、、Wind、国信证券经济研究所整理高压超结高压超结 MOSMOS 目前为公司主要产品目前为公司主要产品，公司公司研发投入保持高增长研发投入保持高增长。公司主要产品高压超结 MOS 在储能及光伏需求拉动下，1H22 占比为 78.1%。TGBT 产品经过 21 年小批量过程后进入高速增长期，1H22 营收同比增长 70 倍且占比增至 3.7%。在此基础上，公司持续进行研发投入，保持技术迭代升级。截至 1H22，公司研发部共拥有 44 名研发人员，合计占员工总数的 44.90%；1H22 研发投入 2072.58 万元，同比增长 25.60%。图7：公司近五年毛利率与净利率（%）图8：公司近 5

21、年研发投入及占比情况（亿元，%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8国产化驱动存量替代，新能源加速增量渗透国产化驱动存量替代，新能源加速增量渗透超结超结 MOSFETMOSFET：功率器件里程碑式的革新：功率器件里程碑式的革新M MOSFETOSFET 可通过控制电压实现电路的可通过控制电压实现电路的“导通导通”或或“关断关断”，最终对电流与电压实现调，最终对电流与电压实现调控，是一个快速的控，是一个快速的“电子开关电子开关”。以平面型 MOSFET 为例，通过控制漏极和源极、

22、栅极与源极之间的电压，可使得电子在器件中形成“沟道”，实现器件的导通；通过调节电压的大小可以控制导通电流大小。最终，通过“开”与“关”的切换，配合其他元器件，实现直流电与交流电、电流频率、电压高低等状态的切换。因此，降低器件电流传输过程中的损耗（如导通电阻）以提升电能的转换效率是 MOSFET 器件技术演进的主要驱动力。图9：MOSFET 工作原理（以导通为例）资料来源：东芝半导体、国信证券经济研究所整理由于下游应用对耐受电压由于下游应用对耐受电压、开关频率开关频率、导通电阻等器件性能要求不同导通电阻等器件性能要求不同，MOSFETMOSFET 器器件发展出了平面型件发展出了平面型、沟槽型及超

23、级结等不同结构沟槽型及超级结等不同结构。平面型 MOSFET 结构由于芯片面积大（耐压高）且工艺简单，可应用于对中小电流的场景；而沟槽型 MOSFET 相比平面型 MOSFET 缩短了电流的导通路径（消除了 J-FET 电阻），在低压高电流的场景中被广泛应用；在此基础上，为进一步提升沟槽栅结构耐压能力与导通性能，将电场强度均匀化且用低阻 N 层设计的超级结 MOSFET（SJ-MOS）出现，并广泛应用于中高压大电流的电源场景中。表1：不同 MOSFET 结构的优势和应用沟槽栅极沟槽栅极 MOSMOS平面栅极平面栅极 MOSMOSSJ-MOSSJ-MOS耐受电压耐受电压较好 高达 250V优异

24、高达 900V优异 600V 以上低导通电压低导通电压优异一般优异高电流高电流优异一般优异高速高速良好优异良好优异应用领域应用领域电池应用中小容量转换器中高容量转换器应用设备应用设备PCM、NBPC、DC/DC 转换器、车载电机充电器、LED 照明、中小型电视适配器基站和服务器电源、中大型电视、电源调节器资料来源：东芝半导体，国信证券经济研究所整理超级结超级结 MOSFETMOSFET 突破了突破了“硅极限硅极限”，是功率器件里程碑式的革新。，是功率器件里程碑式的革新。在传统结构的硅器件中，击穿电压的提升通常会导致导通电阻的增加即电能转换效率降低，使得硅基 MOSFET 击穿电压较低。而超级结

25、 MOS 通过 P 层和 N 层交替排列设计，在增大器件击穿电压的同时降低了器件的导通电阻，解决了“硅极限”的矛盾关系，实现了能源使用效率的提升，是功率器件里程碑式的革新。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9图10：MOSFET 器件结构演进资料来源：东芝半导体、国信证券经济研究所整理单管产品依靠芯片性能拉开差距，行业格局中短期利好设计公司单管产品依靠芯片性能拉开差距，行业格局中短期利好设计公司单管依靠芯片技术拉开差距单管依靠芯片技术拉开差距，参与者通过芯片设计能力铸就产品竞争力参与者通过芯片设计能力铸就产品竞争力。功率器件包含单管与模块两种产品形式。单管产品

26、封装形式标准化，产品竞争力来源于芯片结构优化、性能提升以及芯片面积减小带来的成本降低，对于应用团队人数配置要求较低，拥有芯片设计差异化能力的厂商在成本可控的基础上可实现资源的最大化利用。而模块产品设计与下游应用工况强相关，不仅需要芯片设计团队还需要培养强大的应用团队以快速、准确地理解客户的个性化需求，且产品验证成本高，一旦定型后替换难度大，因此该模式将给厂商带来较大的成本开支。图11：单管与模块的不同竞争要素资料来源：国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10特色工艺代工厂扩产持续，特色工艺代工厂扩产持续，FablessFabless 与与

27、IDMIDM 界限渐模糊界限渐模糊，中短期设计公司受益，中短期设计公司受益。与全球功率半导体 IDM 为主的产能格局不同，我国特色工艺代工厂在政策及市场双重驱动下迅速成长。我们预计 21-25 年我国特色工艺代工产能增速将高于 IDM产能增速，以华虹为代表的代工平台产能与工艺成熟度为国内领先，相应地头部设计公司产能相对充裕且工艺平台领先，与 IDM 差异化竞争尚不显著，短期受益。图12：中国功率半导体代工与 IDM 的产能扩张与中短期格局资料来源:各公司公告及招股说明书、国信证券经济研究所整理超结超结 MOSMOS 国产化率仍低，汽车、新能源与国产化率仍低，汽车、新能源与 5G5G 带来增量需

28、求带来增量需求22-2522-25 年全球年全球 MOSFETMOSFET 市场市场 400V400V 以上的高压器件占比增加，其中超结以上的高压器件占比增加，其中超结 MOSMOS 占比占比为为54.4%54.4%且增速最快且增速最快。根据 Omdia 数据，22-25 年全球 MOSFET 产品主流电压段为 200V以下（25 年占 75.3%）及 400V 以上（25 年占 23.5%）。其中，技术壁垒较高的超结 MOS 作为 400V 以上的主要器件其市场将从 10.5 亿美元增至 11.8 亿美元。图13：2022-2025 全球 MOSFET 市场产品结构图14：2022-2025

29、 全球超级结 MOSFET 市场空间（亿美元）资料来源：Omdia，国信证券经济研究所整理资料来源：Omdia，国信证券经济研究所整理目前目前超级结与超级结与超高压超高压 MOSFETMOSFET 国产化率较低，国产替代仍有较大空间。国产化率较低，国产替代仍有较大空间。根据芯谋研究数据，21 年中国 MOSFET 市场国产化率达到 30.5%，然而超级结由于技术壁垒较高国产化率仅 18.1%，超高压 MOS 国产化率为 23.6%，均低于平均水平；因此，超级结 MOSFET 及超高压 MOS 仍为国内厂商未来发力的重要方向。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告1

30、1图15：20-26 年中国 MOSFET 国产化率（按器件结构）图16：20-26 年中国 MOSFET 国产化率（按电压）资料来源：芯谋研究,国信证券经济研究所整理资料来源：芯谋研究,国信证券经济研究所整理汽车智能化、电动化汽车智能化、电动化拉动拉动 MOSFETMOSFET 需求，需求，超结超结 MOSMOS 是汽车电动化动力总成的新增是汽车电动化动力总成的新增器件器件。MOSFET 被广泛应用于汽车中涉及直流电机、电源等零部件中。在主流中低功率（6.6KW11KW）车载充电机、HV LV DC-DC 转换器（500V 以下汽车高压电池）中，超级结性能优秀、工艺成熟且产品组合最多，是最具

31、性价比的选择。以英飞凌方案为例，在 OBC 中超结 MOSFET 用量可拓展至 20 个，DC-DC 中约需 8 个以上。图17：MOSFET 在汽车（含传统汽车）中的应用资料来源：英飞凌、国信证券经济研究所整理受益于受益于汽车汽车电动化与智能化，汽车电动化与智能化，汽车 MOSFETMOSFET 平均用量将增加至平均用量将增加至 135135 个以上个以上。受益于汽车智能化，20-26 年 MOSFET 非动力应用市场将从 8.3 增至 11.1 亿美元；受益于汽车电动化，包含轻混动的非燃油车动力总成市场将从 1.5 增至 6 亿美元；ADAS(CAGR20-26=21.9%)与非燃油汽车动

32、力总成(CAGR20-26=26%)市场增速最快。图18：20-26 年汽车 MOSFET 平均单车用量（按应用，个）图19：20-26 年全球汽车 MOSFET 市场（按应用，亿美元）资料来源：英飞凌,Omdia,国信证券经济研究所整理资料来源：Omdia,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12光伏与储能应用带来功率器件需求光伏与储能应用带来功率器件需求，单单 MWMW 功率半导体价值量超功率半导体价值量超 20002000 欧元欧元。随光伏及储能等新型直流装备将接入配电网，配电网的整体架构随之发生变化。直流设备接入交流电网再以直流或交

33、流的形式分配于储能设备中，每次电能变换均需用到功率器件。根据英飞凌数据，光伏与储能配电装置中单位 MW 的功率器件价值量约为 2000-5000 和 2500-3500 欧元；其中 MOSFET 为低功率段主要器件，IGBT单管为中功率段主要器件，IGBT 模块则适用于高功率段应用。图20：MOSFET、IGBT 在光伏、储能中的应用及半导体价值量（欧元）资料来源：英飞凌、国信证券经济研究所整理预计预计 22-2522-25 年全球光伏与电化学储能装机量复合增速为年全球光伏与电化学储能装机量复合增速为 27.5%27.5%，驱动功率器件需，驱动功率器件需求同步增长求同步增长。根据 CPIA 数

34、据，22-25 年全球光伏装机量将从 202.5GW 增至 300GW，我国光伏装机量将从 67.5GW 增至 100GW。根据 Trendforce 与 CNESA 数据，22-25年全球电化学储能装机量将以 57.6%复合增速由 67.5GW 增至 254GW，我国电化学储能装机量将以 47.4%复合增速由 15.2GW 增至 48.5GW。MOSFET、IGBT 等功率器件作为逆变器与变流器的核心半导体器件，将随下游装机量增加同步渗透。图21：21-25 年全球光伏及电化学储能装机量预测（GW）图22：21-25 年中国光伏及电化学储能装机量预测（GW）资料来源：CPIA,Trendfo

35、rce,国信证券经济研究所整理资料来源：CPIA,CNESA,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告1322-2522-25 年全球充电桩年需求量将以年全球充电桩年需求量将以 33%33%复合增速加速渗透复合增速加速渗透，超结超结 MOSFETMOSFET 需求量大需求量大幅增加幅增加。根据英飞凌数据，50kW 充电桩对应半导体价值量为 100 美元，其中 PFC、DC-DC、AUX 等部分均需要用到高压超结 MOS。根据中国充电联盟数据，22 年 1-11月我国车桩比为 2.6:1，我们预计到 2027 年车桩比有望达到 2:1；随着全球新

36、能源汽车加速渗透，我们预计 22-25 年全球充电桩年增量将由 410 万座/年增至 1094万座/年，我国充电桩年增量将由 250 万座/年增至 580 万座/年。图23：充电桩中的半导体价值量（美元）图24：2022-2025 年全球及中国充电桩年增量（万座/年）资料来源：英飞凌,国信证券经济研究所整理资料来源：中汽协,中国充电联盟，国信证券经济研究所测算5G5G 带来功率半导体用量增加带来功率半导体用量增加，基站基站、射频端射频端、雾计算与云计算为主要驱动力雾计算与云计算为主要驱动力。据前瞻产业研究院数据，预计 2024 年 5G 基站新建数量有望达到顶峰，预计达到 265万站。随着 5

37、G 渗透，据华为数据，4G 基站到 5G 基站其所需功率由 6.877kW 增至11.577kW，且覆盖密度增加 2 倍以上，在功率提升且数量增加驱动下，MOSFET 等功率器件用量增加。根据英飞凌数据，传统 MIMO 天线过渡为 Massvie MIMO 天线阵列后所需的 MOSFET 等功率半导体价值增加 3 倍至 100 美元。雾计算与云计算增加带来运算设备增加，MOSFET 作为主要功率器件用量大幅提升。图25：5G 带来 MOSFET 用量增加图26：2021-2025 年中国基站年增量（万站）资料来源：英飞凌,国信证券经济研究所整理资料来源：前瞻研究院，国信证券经济研究所测算请务必

38、阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告14器件结构创新打开产品多维增长空间器件结构创新打开产品多维增长空间公司产品性能比肩国际一流厂商，研发成果转换效率高公司产品性能比肩国际一流厂商，研发成果转换效率高器件设计能力强器件设计能力强，产品性能比肩国际一流厂商产品性能比肩国际一流厂商。以公司超级结 GreenMOS 系列产品为例，通过自主器件设计和工艺优化，GreenMOS 产品解决了常规超级结 MOSFET所存在的成品良率低、开关波形震荡等技术问题，实现了产品优值、导通电阻等性能指标达到国际先进水平，是国内最早进入工业和汽车相关应用领域的功率器件厂商之一。图27：公司器件

39、结构设计优化案例图28：公司 Grenn MOS 系列开关特性与国际厂商对标情况资料来源：东芝半导体，东微半导专利(公告号 CN 107408574 B)，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理人均创收能力强且研发成果转换效率高人均创收能力强且研发成果转换效率高。公司持续推进底层器件结构的自主创新，在高压超级结 MOSFET、中低压屏蔽栅 MOSFET 以及 TGBT 产品领域形成了一系列具有自主知识产权的核心技术，截至 1H22 公司累计申请专利数为 307 个，其中包含发明专利 131 个。21 年公司研发人员占比达 44%，明显高于行业其他可比公司；此外，公司

40、21 年人均营收贡献 1043 万元，明显高于其他可比公司，人均贡献比达 37，研发成果转换效率高。图29：21 年东微半导与可比公司研发人员占比（%）图30：21 年东微半导与可比公司人均贡献情况（万元）资料来源：WIND，各公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，各公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15公司产品结构不断优化，客户覆盖各行业龙头公司产品结构不断优化，客户覆盖各行业龙头公司产品线丰富公司产品线丰富，客户覆盖各应用领域头部厂商客户覆盖各应用领域头部厂商。截止 1H22 公司共计拥有产品规格型号 1958

41、 款；其中高压超级结 MOSFET 产品（含超级硅 MOSFET）1150 款（覆盖工作电压范围 500V-950V），中低压屏蔽栅 MOSFET 产品 710 款（覆盖工作电压范围 25V-200V），TGBT 产品 98 款（600V-1350V），客户涵盖各应用领域头部厂商。图31：公司产品布局与下游客户分布资料来源：公司官网及公告，国信证券经济研究所整理公司公司 1H221H22 汽车与工业级应用已超汽车与工业级应用已超 70%70%，库存周转天数优于行业平均水平，库存周转天数优于行业平均水平。截至1H22 公司直流充电桩收入占比超 17%(YoY+60%)，光伏逆变器收入占比约10%

42、(YoY+300%)，车载充电机收入占比超 14%，约为去年同期 14.5 倍，各类工业及通信电源领域收入占比约 21%(YoY+58%)；3Q22 汽车与工业应用占比在此基础上持续提升。3Q22 库存周转天数约为 66.5 天，明显低于功率半导体行业平均水平，库存保持健康状态。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16图32：东微半导产品结构（按下游应用分，%）图33：东微半导与可比公司平均库存周转天数（天）资料来源：公司招股说明书及公告，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理TGBTTGBT 与碳化硅等新产品打开公司多维增长空间与碳化

43、硅等新产品打开公司多维增长空间22-2522-25 年全球年全球 IGBTIGBT 市场将市场将 12.1%12.1%复合增速增长复合增速增长至至 136136 亿美元亿美元，公司公司 TGBTTGBT 产品性产品性能优异能优异，业务进入高速增长期业务进入高速增长期。根据 Omdia 数据，22-25 年全球 IGBT 市场将从 96.7亿美元增至 136 亿美元。公司自主设计的 TGBT 产品通过创新性结构实现了在导通压降、开关速度等 IGBT 关键技术参数上的提升，对基于传统 trench-gateFS-IGBT 技术的芯片顺利进行替代，已在光伏逆变器、储能、直流充电桩、电机驱动等领域获客

44、户批量应用。1H22 公司 TGBT 实现收入 1710.46 万元，同比增长70 倍以上。图34：22-25 全球 IGBT 市场空间（亿美元）资料来源：Omdia，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告1722-2522-25 年全球年全球碳化硅器件碳化硅器件市场将市场将以以 42%42%复合增速增长复合增速增长至至 4343 亿美元亿美元，公司已推出碳公司已推出碳化硅产品化硅产品。与 Si 相比，SiC 击穿场强是 Si 的 10 倍，导电能力更强，且热导率及熔点是 Si 的 2-3 倍，电子饱和速度是 Si 的 2-3 倍，性能优异，

45、未来将在中功率大电流场景中快速渗透。我们结合 Yole 数据测算，预计 SiC 器件市场将从 2021年 10.9 亿美元增至 2025 年 43 亿美元以上，复合增速达 42%。其中，新能源汽车将从 2021 年 6.7 亿增至 2025 年 34 亿美元，复合增速 51%，占整个市场 80%。目前公司 SiC MOSFET 器件已申请多项专利，部分新能源车载充电机客户已使用公司开发的并联 SiC 二极管的高速系列 TGBT 产品，并初步获得批量订单，未来，随着碳化硅行业加速渗透，公司该业务有望同步快速成长。图35：碳化硅应用优势及市场空间（亿美元）资料来源:罗姆、Omdia、Yole，国信

46、证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18盈利预测盈利预测假设前提假设前提高压高压 MOSFETMOSFET 产品及晶圆产品及晶圆：公司高压超结 MOS 主要用于光伏与储能、新能源汽车车载充电器、直流充电桩及工业电源等领域。在储能与光伏逆变器领域，公司超结MOS 已实现对部分 IGBT 应用替代，高压超结 MOS 营收占比持续增加，预计 22 年全年将超 75%以上。考虑公司 12 英寸产能增加且良率不断提升，8 英寸转 12 英寸后产出芯片数量翻倍成本有望下降，相应地产品单价将部分下调而毛利有望逐步提升，预计公司产能将支撑 22-24 年高压

47、MOSFET 业务增速为 50%/34%/24%,对应22-24 年收入约 8.6/11.5/14.3 亿元。中低压屏蔽栅中低压屏蔽栅 MOSFETMOSFET 产品及晶圆产品及晶圆：公司中低压屏蔽栅 MOSFET 主要用于数据中心、汽车电子及通信与工业电源等领域，考虑工业等应用增速相比新能源应用较慢，我们预计中低压屏蔽栅 MOSFET 业务 22-24 年增速为 8.9%/14.4%/24.4%，对应营收 2.2/2.6/3.2 亿元。TGBTTGBT 产品产品：TGBT 产品经过 21 年小批量过程后 22 年进入高速增长期，多款产品已经进入光伏逆变、储能、车载充电机等领域的头部企业并批量

48、供货，我们预计 TBGT产品 22-24 年增速为 874%/300%/100%，对应营收 0.55/2.21/4.43 亿元。超级硅产品超级硅产品（含其他新产品含其他新产品）：公司超级硅产品已批量进入中车株洲、航嘉驰源、易米通科技、视源股份、富安电子、硕通电子等客户以及微逆变龙头 EnphaseEnergy，目前处于技术升级应用渗透的过程中，23 年预计超级硅系列产品进入小批量供应，24 年有望在客户端逐步放量；此外考虑加入碳化硅的新结构产品逐步放量，我们预计超级硅产品（含其他新产品）22-24 年增速为 20%/400%/500%，对应营收 0.02/0.13/0.77 亿元。表2：公司营

49、业收入及毛利率预测20020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)196.05308.79782.091142.571644.842267.48高压 MOSFET 产品及晶圆157.38249.08568.57860.641154.321428.90中低压屏蔽栅 MOSFET 产品及晶圆38.5859.30205.69224.04256.40318.95TGBT 产品-5.6855.32221.27442.54超级硅产品（含其他新产品）0.080.402.152.5712.8577.09同比增速(%)28.2%57.

50、5%153.3%46.1%44.0%37.9%高压 MOSFET 产品及晶圆26%58%128%51%34%24%中低压屏蔽栅 MOSFET 产品及晶圆36%54%247%8.92%14.44%24.40%TGBT 产品-874%300%100%超级硅产品（含其他新产品）29%385%433%20%400%500%毛利率(%)14.93%17.85%28.72%33.99%34.11%33.99%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测综上所述，我们预计 22-24 年公司营收分别增长 46.1%/44.0%/37.9%至 11.43/16.45/22.67 亿元，对应综合毛利率为 3

51、3.99%/34.11%/33.99%。22-24 年公司归母净利润分别增长 89.8%/42.6%/34.9%至 2.79/3.98/5.36 亿元。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19未来未来 3 3 年业绩预测年业绩预测表3：公司未来 3 年盈利预测表（单位：百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入3097827营业成本25455775410841497销售费用5891319管理费用715213042研发费用财务费用0(6)(12)(18)(

52、21)营业利润336利润总额326归母净利润286资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测按上述假设条件，我们预计 22-24 年公司有望实现营收 11.43/16.45/22.67 亿元(YoY+46.1%/44.0%/37.9%)，归母净利润 2.79/3.98/5.36 亿元(YoY+89.8%/42.6%/34.9%)。盈利预测情景分析盈利预测情景分析对盈利预测进行情景分析，以前述假设为中性预测，乐观预测将营收增速和毛利率、股利分配率分别提高 5pct；悲观预测将营收增速和毛利率、股利分配率分别降低 5pct。表

53、4：情景分析（乐观、中性、悲观）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E乐观预测乐观预测营业收入营业收入(百万元百万元)3097821,1611,6962,371(+/-%)(+/-%)57.5%153.3%48.4%46.2%39.7%净利润净利润(百万元百万元)283(+/-%)(+/-%)203.9%430.7%119.8%45.2%37.3%摊薄摊薄 EPSEPS0.552.914.796.969.55中性预测中性预测营业收入营业收入(百万元百万元)3097821,1431,6452,267(+/-%)(+/-%

54、)57.5%153.3%46.1%44.0%37.9%净利润净利润(百万元百万元)284(+/-%)(+/-%)203.9%430.7%89.9%41.3%35.4%摊薄摊薄 EPS(EPS(元元)0.552.914.145.857.92悲观的预测悲观的预测营业收入营业收入(百万元百万元)3097821,1251,5942,167(+/-%)(+/-%)57.5%153.3%43.8%41.8%36.0%净利润净利润(百万元百万元)288(+/-%)(+/-%)203.9%430.7%61.0%39.9%32.4%摊薄摊薄 EPSEPS0.552.9

55、13.514.916.50总股本（百万股）总股本（百万股）5151676767资料来源：国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20估值与投资建议估值与投资建议公司主营业务为 MOSFET、IGBT 等高性能功率器件，我们选取与该业务相近的公司做相对估值分析。考虑半导体 IDM 与设计公司折旧、费用等差异大，因此选取斯达半导、新洁能和宏微科技等以 IGBT、MOSFET 等功率器件为主营业务的设计公司作为参考，其中:斯达半导斯达半导是我国 IGBT 的龙头企业，2021 年全球 IGBT 模块市场市占率排名第六（市占率 3.0%），国内 IGB

56、T 模块市场份额第一。公司产品主要应用于工业控制、新能源及白色变频家电等领域，产品品类由中低压 IGBT 产品向碳化硅模块及 IGBT高压器件拓展。宏微科技宏微科技是 IGBT、FRED 等器件及模块产品的国内代表厂商之一，产品主要应用于光伏、工业电源及新能源汽车等领域。公司在 IGBT 及 FRD 领域积累多年，FRED涉及的软恢复结构和非均匀少子寿命控制技术等技术为国内领先。新洁能新洁能是国内 MOSFET 品类最齐全的设计公司之一，产品包括以 IGBT、屏蔽栅MOSFET、超结 MOSFET、沟槽型 MOSFET 四大工艺平台为基础的芯片及功率器件，SiC MOSFET、GaN HEMT

57、、功率模块及智能功率 IC 等新产品。产品广泛应用于汽车电子、光伏和储能、数据中心、5G 通讯、工业电源、机器人、安防、变频家电、农用无人机、医疗设备及锂电保护等十余个行业。通过对比可比公司，东微半导 18-21 年营收增速明显高于可比公司，1-3Q22 公司业务收入体量增加后增速相对放缓。公司产品下游应用领域以汽车与工业级产品为主，汽车与工业业务占比明显高于可比公司，受消费疲软影响较少。得益于光伏、储能、新能源汽车与直流充电桩的需求保持景气，公司扣非归母净利润增速高于可比公司。图36：可比公司 2018 至 1-3Q22 营收同比增速（%）图37：可比公司 2018 至 1-3Q22 扣非净

58、利润同比增速（%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告21我们采用 PE 法对公司主营业务整体进行估值，2023 年可比公司 PE 均值为 54.57。我们看好公司器件设计与工艺实现的技术能力及超结 MOS 的龙头地位，预计公司未来将在新能源应用领域快速成长，22-24 年归母净利润 2.79/3.98/5.36 亿元(YoY+89.8%/42.6%/34.9%)，参考 2022 年公司功率器件行业可比公司平均 PE 估值水平，对应目标价 306.7-338.1 元，对应 23

59、年 PE 倍数为 65-72，相对于公司目前股价有 28%-41%溢价空间，维持“买入”评级。表5：同类公司估值比较公司公司公司公司昨收盘昨收盘总市值总市值EPSEPSPEPE代码代码名称名称（元）（元）（亿元）（亿元）2022022 2E E2022023 3E E20202424E E2022022 2E E2022023 3E E2024E2024E688261.SH东微半导240.22161.854.145.907.9658.0640.7130.18器件603290.SH斯达半导324.00553.284.706.368.5968.9350.9637.73688711.SH宏微科技94

60、.70130.580.691.101.56136.6786.0860.86605111.SH新洁能79.78169.952.262.993.8435.3726.6920.77平均值80.3254.5739.79资料来源:WIND，国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22风险提示风险提示估值的风险估值的风险我们采取了相对估值方法，根据公司主营业务主要为高性能功率器件，分别选取与公司相近的可比公司 2023 年平均 PE 做为相对估值的参考，最终给予公司 23年 62-68 倍 PE 估值，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险。盈利预测

61、的风险盈利预测的风险 我们假设公司未来 3 年收入增长 46.1%/44.0%/37.9%，可能存在对公司产品销量及价格预计偏乐观、进而高估未来 3 年业绩的风险。我们预计公司未来 3 年毛利率分别为 33.99%/34.11%/33.99%，可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来 3 年盈利预测值高于实际值的风险。我们预计公司新增产能明年稳定释放，若实际华虹分配产能不及预期，存在未来 3 年业绩预期高估的风险。公司盈利受高功率性能的价格影响较大，我们预计未来 3 年公司主要产品超级硅或碳化硅与 TGBT 产品将加速渗透，若由于竞争加剧，产品客户拓展不及预期，从而存在高估未来

62、 3 年业绩的风险。经营风险经营风险行业周期性波动风险行业周期性波动风险：半导体行业渗透于国民经济的各个领域，行业整体波动性与宏观经济形势具有一定的关联性。公司产品主要应用于工业控制及电源、新能源汽车、光伏和储能等领域，如果宏观经济波动较大或长期处于低谷，上述行业的整体盈利能力会受到不同程度的影响，从而对公司的销售和利润带来负面影响。行业竞争加剧的风险：行业竞争加剧的风险：随着行业竞争加剧，设计公司不断涌现，IDM 工艺升级加速，若公司未来不能持续维持竞争优势，提高自身竞争力，在更加激烈的市场竞争中，公司将面临市场份额下降的风险。新产品的研发及市场推广的风险新产品的研发及市场推广的风险：公司新

63、产品 TGBT、超级硅及碳化硅复合器件处于小批量或样品阶段，实现批量生产和销售还有一定时间，如果新产品不能如期获得市场认可，将会对公司经营发展产生不利影响。其它风险其它风险股份解禁风险：股份解禁风险：公司 2371 万股首发原股东限售股份及首发战略配售股份将于20230210 上市流通。预计占解禁后流通股 61.43%；预计占总股本 35.2%，若解禁股短期内集中抛售，会对公司股价带来较大波动。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23财务预测与估值财务预测与估值资产负债表（百万元资产负债表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2

64、023E2024E2024E利润表（百万元）利润表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E现金及现金等价物2303735858631255营业收入营业收入30930978278257应收款项806营业成本25455775410841497存货净额757营业税金及附加03256其他流动资产42365275104销售费用5891319流动资产合计流动资产合计428428621932管理费用715213042

65、固定资产57101316研发费用无形资产及其他11111财务费用0(6)(12)(18)(21)其他长期资产47777投资收益30211长期股权投资00000资产减值及公允价值变动(1)(1)(2)(3)(4)资产总计资产总计43843862962994494461956其他收入47531短期借款及交易性金融负债01111营业利润336应付款项8435884116营业外净收支(0)0(0)(0)(0)其他流动负债1015213041利润总额利润总额32320457457616616流动负债合计流动负债合计1

66、8所得税费用522425980长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债13333归属于母公司净利润归属于母公司净利润28289398398536536长期负债合计长期负债合计1 13 33 33 33 3现金流量表（百万元现金流量表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E负债合计负债合计31净利润净利润286少数股东权益00000资产减值准备33234股东权益41956686112

67、591795折旧摊销12112负债和股东权益总计负债和股东权益总计43843862962994494461956公允价值变动损失(0)00(0)(0)财务费用00(12)(18)(21)关键财务与估值指标关键财务与估值指标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营运资本变动(64)(22)(80)(116)(142)每股收益0.552.914.145.907.96其它(6)1101517每股红利0.000.000.000.000.00经营活动现金流经营活动现金流(37)(37)02832833963

68、96每股净资产8.2911.2012.7818.6926.65资本开支(5)(5)(4)(5)(5)ROIC14%36%60%85%94%其它投资现金流2820000ROE7%26%32%32%30%投资活动现金流投资活动现金流23231515(4)(4)(5)(5)(5)(5)毛利率18%29%34%34%34%权益性融资23001700EBIT Margin9%20%27%27%26%负债净变化00000EBITDAMargin9%20%27%27%26%支付股利、利息00000收入增长58%153%46%44%38%其它融资现金流0(3)(1)00净利润增长率204%431%90%43%

69、35%融资活动现金流融资活动现金流230230(3)(3)16160 00 0资产负债率4%10%9%8%8%现金净变动现金净变动22391391息率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%货币资金的期初余额863P/E426.880.456.539.629.4货币资金的期末余额2303735858631255P/B28.220.918.312.58.8企业自由现金流(45)4EV/EBITDA421.474.651.936.226.6权益自由现金流(45)3资料来源：Wind、国信证

70、券经济研究所预测证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市

71、场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当

72、日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证

73、券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，

74、以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032