1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。拉卡拉 300773.SZ 公司研究|首次报告 拉卡拉是国内领先的第三方支付公司，公司定位于商户数字化经营服务商，以支付拉卡拉是国内领先的第三方支付公司，公司定位于商户数字化经营服务商，以支付为入口，通过为商户提供支付、科技、供应链等赋能服务。为入口，通过为商户提供支付、科技、供应链等赋能服务。（1）支付服务方面，公司致力于为商户提供便捷、安全、一站式的综合支付解决方案，支持刷卡、扫码、数字人民币、NFC、刷脸等各种支付方式，涵盖线上线下 B2C 支付、

2、B2B 支付、跨境支付等各类场景；（2）科技服务方面，公司自主打造了“支付、金融、拓客”等SaaS 科技平台和云超门店数字化经营平台，为商户和金融机构提供金融科技、IT科技服务以及供应链运营服务。第三方支付赛道：费率触底，规模渐增。第三方支付赛道：费率触底，规模渐增。（1）价：收费标准基本确定。“96 费改”后，支付的收费总体原则确定；（2）量：市场空间随交易规模提升。在银行卡收单规模方面，银行非现金支付业务交易量与交易规模、银行卡交易量与交易规模稳健增长，第三方支付市场空间稳健提高。支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断探索。支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断

3、探索。公司在国内市场收单业务长期深耕构筑资源优势，收单规模保持行业前列。在新技术探索方面，拉卡拉作为国内首批与央行数研所签订战略合作协议的支付机构，现已全面支持数字人民币受理；在新市场探索方面，公司拓展跨境收单业务与海外收单业务。科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力。科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力。（1）金融科技服务：公司构建的开放性金融科技 SaaS 平台，链接各行业客户及金融机构，拥有包括风险管理、融资管理、支付等多个工具模块。（2）IT 科技服务，公司运用自身成熟的系统能力和商户服务经验，开发“支付+”SaaS 产品，并不断丰富数字化经营的功能模块。我们预测行业未来费率稳定

4、，且市场线下机具铺设接近饱和，因此预计行业利润水平保持稳定，预计公司 22-24 年 EPS 分别为 0.79/1.28/1.58 元。由于公司利润率水平预计保持稳定，因此采用 PE 估值方法。按照可比公司估值，给予公司 2023 年 18倍 PE，对应目标价 23.00 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示 数字人民币落地不及预期；技术研发风险；收购股权相关的风险；费用率下降不及预期；收单规模与收单费率相关风险。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)5,557 6,596 6,120 7,340 8,332 同比增长(%)13.4%18.7%

5、-7.2%19.9%13.5%营业利润(百万元)1,123 1,247 724 1,172 1,450 同比增长(%)25.2%11.0%-41.9%61.9%23.7%归属母公司净利润(百万元)931 1,083 632 1,023 1,266 同比增长(%)15.4%16.3%-41.6%61.9%23.7%每股收益（元）1.16 1.35 0.79 1.28 1.58 毛利率(%)40.9%33.6%28.1%29.8%30.0%净利率(%)16.7%16.4%10.3%13.9%15.2%净资产收益率(%)18.4%21.8%12.4%18.0%20.5%市盈率 14.4 12.4 2

6、1.3 13.1 10.6 市净率 2.6 2.8 2.5 2.3 2.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年01月11日）16.57 元 目标价格 23.00 元 52 周最高价/最低价 30.76/13.32 元 总股本/流通 A 股（万股）80,002/75,739 A 股市值（百万元）13,256 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2023 年 01 月 11 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现-4.88 10.77 21.86-42.86 相对表现-7.89

7、 10.48 14.29-26.44 沪深 300 3.01 0.29 7.57-16.42 张颖 *6085 执业证书编号：S0860514090001 香港证监会牌照：BRW773 王婉婷 周天恩 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 拉卡拉首次覆盖报告 买入（首次）拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 一、拉卡拉：第三方支付收单龙头.4 1.1、公司架构.4 1.2、主营

8、业务.5 1.3、发展战略.6 1.4、经营数据.7 二、第三方支付赛道：收费标准基本确定，市场空间随交易规模提升.8 2.1、产业政策环境.9 2.2、价：“96 费改”奠定行业费率标准.10 2.3、量：支付规模稳健提升.11 三、公司核心业务优势：在支付市场稳中求进，全力投入商户科技服务 12 3.1、支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断探索.12 收单业务：长期深耕构筑资源优势 13 数字人民币：公司可借助先发优势获得更多商户终端增量 13 跨境支付：探索“双循环”格局下的新机会 13 3.2、科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力.14 金融科技服务 14 IT 科

9、技服务 15 四、财务指标：销售费用率持续下降，财务数据表现优秀.16 五、消费复苏有望催化支付业务弹性，公司通过生态合作加快数字化经营转型 17 盈利预测与投资建议.19 盈利预测.19 投资建议.20 风险提示.20 TWkXnPoMSWlWrVWVoY9PdN9PpNqQtRsRiNpPnMeRmNnPbRqQuNNZsQtQNZtPzR 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：拉卡拉股权结构，202

10、2 年三季报.4 图 2：拉卡拉支付业务主要收款方式.5 图 3：公司为中小微商户提供一站式解决方案.6 图 4：公司历史战略部署梳理.7 图 5：公司营业总收入情况.8 图 6：公司归母净利润情况.8 图 7：公司总体毛利率与支付业务毛利率情况（单位：%）.8 图 8：电子支付、第三方支付概念划分.8 图 9：我国银行非现金支付业务交易笔数，2011-2021.11 图 10：我国银行非现金支付业务交易规模，2011-2021.11 图 11：我国银行卡交易量，2011-2021.11 图 12：我国银行卡交易规模，2011-2021.11 图 13：我国电子支付业务交易笔数，2013-20

11、21.12 图 14：我国电子支付业务交易规模，2013-2021.12 图 15：我国移动支付业务交易笔数，2013-2021.12 图 16：我国移动支付业务交易笔数，2013-2021.12 图 17：公司支付业务兼具市场与技术的优势.12 图 18：拉卡拉“昆仑链”应用架构.14 图 19：拉卡拉 IT 科技服务矩阵.15 图 20：公司各项费用率（单位：%）.16 图 21：拉卡拉与可比公司销售费用率对比（单位：%）.17 图 22：拉卡拉与可比公司管理费用率对比（单位：%）.17 图 23：拉卡拉与可比公司研发费用率对比（单位：%）.17 图 24：拉卡拉与可比公司支付业务毛利率对

12、比（单位：%）.17 图 25：拉卡拉支付交易金额情况，2016-2022H1.18 表 1：公司管理层简介.4 表 2：第三方支付行业相关政策.9 表 3：“96 费改”前后费率对比.10 表 4：可比公司估值表，2023.01.11.20 表 5：公司支付业务 2023 年归母净利润敏感性分析.21 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 一、一、拉卡拉拉卡拉：第三方支付收单龙头：第三方支付收单龙头 拉卡拉支付股份有限公

13、司成立于 2005 年，是国内领先的第三方支付公司。2011 年公司获得首批中国人民银行颁发的支付业务许可证。2019 年 4 月 25 日，拉卡拉支付在深交所成功上市，成为第一家登陆 A 股市场的第三方支付企业。1.1、公司架构 公司股权相对分散，公司无控股股东，无实际控制人。公司股权相对分散，公司无控股股东，无实际控制人。根据公司 2022 年三季报，公司第一大股东为联想控股，持股比例为 26.14%；公司创始人孙陶然先生持股比例为 6.91%，其兄弟孙浩然（一致行动人）持股比例为 4.85%，二者合计持股比例为 11.76%。图 1：拉卡拉股权结构，2022 年三季报 数据来源：Wind

14、，东方证券研究所 公司管理团队相对稳定，管理层公司管理团队相对稳定，管理层在公司内任职时间基本均在在公司内任职时间基本均在 6 年以上。年以上。管理团队的稳定有助于公司战略计划的落实。公司于 2022 年 12 月 5 日召开第三届董事会第十二次会议，审议通过了关于聘任公司新总经理的议案，公司董事会同意聘任王国强先生为公司总经理。表 1：公司管理层简介 姓名姓名 职务职务 简介简介 孙陶然 董事长 1969 年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。2005年创办拉卡拉公司。自 2015 年 12 月至至今任 公司董事长。舒世忠 董事会董事 1966 年出生，中国国籍，无境外永久居留权，硕

15、士学历。历任中国银联助理总裁、证通股份有限公司常务 副总裁。2016 年 11 月至 2021 年 2 月任公司总经理，自 2019 年 1 月至至今任公司董事会董事。李蓬 董事会董事 1971 年出生，中国国籍，无境外永久居留权，硕士学历。2003年至 2019 年任联想控股股份有限公司任高级副 总裁。现任联想控股股份有限公司执行董事、首席执行官。自 2015 年 12 月至至今任公司董事会董事。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的

16、免责申明。5 王国强 总经理 王国强先生，1979 年生，中国国籍，无永久境外居留权，西安交通大学管理学院金融学本科，美国明尼苏达大学卡尔森商学院MBA。2001 年至 2015 年，历任广发银行支行行长、分行部门总经理、华润银行总行零售部总经理。2015 年至今，任拉卡拉支付股份有限公司高级副总裁、执行总裁。2022 年 12 月 5 日召开第三届董事会第十二次会议，公司董事会同意聘任王国强先生为公司总经理。朱国海 副总经理、董事会秘书 1969 年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。历任中国农业发展银行浙江省分行副处长；2015 年进入拉卡拉任职。自2016 年 11 月至今，任公

17、司副总经理兼董事会秘书。周钢 财务总监 1978 年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。历任普华永道会计师事务所审计部经理、安美数字 服务集团财务总监；2009 年进入拉卡拉任职。自 2015 年 12 月至今，任公司财务总监。数据来源：Wind，东方证券研究所 1.2、主营业务 公司定位于商户数字化经营服务商，以支付为入口，通过为商户提供支付、科技、供应链等赋能服务，帮助商户提高效率、降低成本，帮助商户赚钱。公司基于混合云的底层生态，融合大数据、人工智能、区块链等前沿技术，形成了“技术、产品、运营”三位一体的经营模式。公司主要业务分为两大类，即支付服务与科技服务。公司主要业务分为两大

18、类，即支付服务与科技服务。支付服务方面，支付服务方面，公司致力于为商户提供便捷、安全、一站式的综合支付解决方案，支持刷卡、公司致力于为商户提供便捷、安全、一站式的综合支付解决方案，支持刷卡、扫码、数字人民币、扫码、数字人民币、NFC、刷脸等各种支付方式，涵盖线上线下、刷脸等各种支付方式，涵盖线上线下 B2C 支付、支付、B2B 支付、跨支付、跨境支付等各类场景。境支付等各类场景。自 2019 年以来，公司提前布局在数字人民币、新型终端、支付+SaaS方向的技术预研逐步开花结果：公司率先完成了与中国人民银行数字货币研究所以及七大国有数字人民币运营银行的系统对接，推出数字人民币聚合支付、钱包、手环

19、等产品，具备了市场领先的数字人民币支付受理能力；终端智能化、移动化的大趋势下，公司在国内首家推出了支持独立通信、电子签名的移动电签 POS，兼容银联、国际卡组织并适配全系列安卓、鸿蒙机型的手机 POS 等创新终端产品，助力疫后中小商户灵活复商复市、降本增效；公司整合支付、数字科技和增值服务的创新成果，在“支付+”行业 SaaS 解决方案基础上，陆续推出大额支付、多渠道资金管理以及抖音本地生活运营等新功能模块，满足不同垂直行业的深度需求。图 2：拉卡拉支付业务主要收款方式 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分

20、析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 数据来源：拉卡拉官网，东方证券研究所 科技服务方面，公司自主打造了“支付、金融、跨境、拓客”等科技服务方面，公司自主打造了“支付、金融、跨境、拓客”等 SaaS 科技平台，为商户和科技平台，为商户和金融机构提供金融科技和金融机构提供金融科技和 IT 科技服务。科技服务。报告期内，公司在七个城市大规模测试公司自主研发的“云超门店数字化经营平台”，包括“智能订单系统”、“智能仓储系统”、“智能配送系统”、“云掌柜采购系统”、“云当家小店经营系统”五大核心系统，数字化对接了品牌商、经销商、仓配平台、线下店铺及银行

21、，为商户提供支付、IT、货源、物流、金融、品牌、营销等赋能服务，帮助商户通过数字化经营，提高经营效率，降低经营成本，帮助商户赚钱。图 3：公司为中小微商户提供一站式解决方案 数据来源：拉卡拉官网，东方证券研究所 1.3、发展战略 公司发展战略沿革：在支付市场稳中求进，全力投入商户科技服务。公司发展战略沿革：在支付市场稳中求进，全力投入商户科技服务。2019 年，公司坚定推进战略 4.0，以支付为切入，协同“支付、金融、电商、信息”四大科技业务板块：2019 年公司成功登陆创业板，进入资本市场。自 2011 年首批获得国内全支付牌照以来，公司以覆盖全国的机构网络、庞大的商户规模、以及丰富的交易场

22、景，通过战略布局、产品创新和技术研发，完成了“超越支付”的战略规划，正式进入战略 4.0 阶段，从一家支付公司升级为综合性企业服务公司，形成了支付科技、金融科技、电商科技和信息科 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 技四大业务板块，全维度为中小微商户提供线上与线下服务，成长为行业龙头企业，经营规模处于行业领先地位。2020 年公司战略中加入数字人民币：公司最早成为首批与中国人民银行数字货币研究所签订战略合作协议的两家支付

23、机构之一，真正进入了数字人民币核心试验领域，公司分别组建了专门的技术研发、产品开发和推广运营团队，加大对数字人民币系统建设、终端升级、产品研发、推广运营的投入；与中国人民银行数字货币研究所及其六大运营机构完成系统对接并开启业务合作，积极开展试点城市的数字人民币推广活动，全面、深入配合国家推进法定数字货币研发、试点及未来的流通服务工作。主动把握产业变革的战略机遇，利用先发优势夯实并持续提升公司核心竞争力。同时，公司 2020 年的战略演进也包括：以支付为核心，加强混合云建设，逐步推进业务转云和产品 SaaS 部署，实现全维度链接，为上下游生态圈经营赋能；公司在疫情之下助力中小微商户复商复市，取得

24、了良好的经营成果。2021 年，公司深化七城市云超门店数字化经营平台试点，做好全国推广复制的准备；同时把握区块链产业机遇：2022 年继续深化南京、郑州、合肥、福州、成都、长沙、石家庄七城市云超门店数字化经营平台的业务试点，扩大试点门店数量、完善商品品类，打造品质优良的履约服务，提升商户复购率及采购频次，力争做到当地市场行业领先，同时筹备在新的城市进行业务复制；另外，公司将加大在研发方面的投入，系统产品将持续优化、迭代。在区块链技术方面，以拉卡拉“昆仑链”为重点的金融科技持续研发投入，把握区块链产业机遇。对比公司历史战略对于业务的影响，公司的战略一般会很快在业务上有所体现。图 4：公司历史战略

25、部署梳理 数据来源：Wind，东方证券研究所 1.4、经营数据 公司营收保持稳健增长，公司营收保持稳健增长，归母净利润持续增长，增速略有放缓。归母净利润持续增长，增速略有放缓。2019年，公司主动调整和优化商户与收入结构，商户经营业务收入快速增长，提升了公司主营业务收入的毛利率水平，销售费用大幅度减少，公司净利润继续保持大幅增长态势；2020-2021 年，公司毛利率下滑，主要是疫情以来，公司积极响应国家关于金融机构减费让利、惠企利民的政策，向小微商户和渠道让利、以及终端大量投放后折旧增加所致。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部

26、分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 图 5：公司营业总收入情况 图 6：公司归母净利润情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 7：公司总体毛利率与支付业务毛利率情况（单位：%）数据来源：Wind，东方证券研究所 二、二、第三方支付赛道：第三方支付赛道：收费标准基本确定，收费标准基本确定，市场空间市场空间随交易规模提升随交易规模提升 第三方支付第三方支付是电子支付的主要形式，是电子支付的主要形式，是指具备一定实力和信誉保障的独立机构，通过与银联或网是指具备一定实力和信誉保障的独立

27、机构，通过与银联或网联对接而促成交易双方进行交易的网络支付模式。联对接而促成交易双方进行交易的网络支付模式。在第三方支付模式中，买方选购商品后，使用第三方平台提供的账户进行货款支付（支付给第三方），并由第三方通知卖家货款到账、要求发货；买方收到货物，检验货物，并且进行确认后，再通知第三方付款；第三方再将款项转至卖家账户。图 8：电子支付、第三方支付概念划分 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 数据来源：无忧支付，百度百科

28、，东方证券研究所 2.1、产业政策环境 第三方支付行业总体产业政策稳定：第三方支付行业总体产业政策稳定：前期政策制定多围绕监管完善、风险政治等主题，旨在推进行业健康发展。表 2：第三方支付行业相关政策 颁布时间颁布时间 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2016.07.01 非银行支付机构网络支付业务管理办法 第三方账户实名制及个人支付账户分 I、II、III 类。保证账户安全，维护正常经济秩序，有效防止洗钱、恐怖融资等行为。2016.04.12 国务院办公厅关于印发互联网金融风险专项整治工作实施方案的通知 非银行支付机构不得挪用、占用客户备付金，客户备付金账户应开立在人民银行或符合要求的商

29、业银行。人民银行或商业银行不向非银行支付机构备付金账户计付利息；非银行支付机构不得连接多家银行系统，变相开展跨行清算业务；开展支付业务的机构应依法取得相应业务资质，不得无证经营支付业务 2016.04.13 非银行支付机构风险专项整治工作实施方案 开展支付机构客户备付金风险和跨机构清算业务整治，包括加大对客户备付金问题的专项整治和整改监督力度，建立支付机构客户备付金集中存管制度，逐步取消对支付机构客户备付金的利息支出，规范支付机构开展跨行清算行为，按照总量控制、结构优化、提高质量、有序发展的原则，严格把握支付机构市场准入和监管工作；开展无证经营支付业务整治 2017.04.17 中国人民银行办

30、公厅关于实施支付机构客户备付金集中存管有关事项的通知 支付机构应将客户备付金按照一定比例交存至指定机构专用存款账户，该账户资金暂不计付利息。人民银行根据支付机构的业务类型和最近一次分类评级结果确定支付机构交存客户备付金的比例，并根据管理需要进行调整。获得多项支付业务许可的支付机构，从高适用交存比例。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 2018.06.30 关于将非银行支付机构网络支付业务由直连模式迁移至网联平台处理的通

31、知 2018 年 6 月 30 日起，支付机构受理的涉及银行账户的网络支付业务全部通过网联平台处理 2018.07.09 中国人民银行办公厅关于支付机构客户备付金全部集中交存有关事宜的通知 自 2018 年 7 月 9 日起，按月逐步提高支付机构客户备付金集中交存比例，到 2019 年 1 月 14日实现 100%集中交存。交存时间为每月第二个星期一（遇节假日顺延），交存基数为上一个月客户备付金日均余额。支付机构“备付金集中存管账户”的资金划转应当通过中国银联股份有限公司或网联清算有限公司办理。2021.03.01 非银行支付机构客户备付金存管办法 规范了备付金集中交存后的客户备付金集中存管业

32、务 2020.10.13 非银行支付机构行业保障基金管理办法（征求意见稿）支付机构行业保障基金是指按照该办法规定筹集形成的，用于化解和处置因支付机构客户备付金缺口导致的行业风险的非政府性行业互助资金。支付机构将全部客户备付金作为其清算保证金。中国人民银行按季度计提支付机构清算保证金利息划入基金。计提比例按照支付机构分类评级结果确定。2020.01.20 非银行支付机构条例（征求意见稿）强化综合监管，系统性提出支付机构在从事支付业务时必须遵守的原则与规定 数据来源：各部门官网，东方证券研究所 2.2、价：“96 费改”奠定行业费率标准 2016 年 3 月，发改委和央行发布了关于完善银行卡刷卡手

33、续费定价机制的通知，对银行卡收单业务的收费模式和定价水平进行了重要调整，于 2016 年 9 月 6 日正式实施，因此被业内称为“96 费改”。“96 费改”后，第三方支付各环节分润比逐渐趋于稳定。“96 费改”后，支付的收费总体原则确定：费改”后，支付的收费总体原则确定：即区分商户类别制定商户手续费，以餐娱类 1.25%、一般类 0.78%、民生类 0.38%和公益类 0，并按 7:2:1的比例在发卡银行、收单机构及卡组织之间分配。借贷合一，政府指导定价，特定行业实施上限管理。表 3：“96 费改”前后费率对比 相关方相关方 新政商户类别新政商户类别 96 费改前费改前 96 费改后费改后

34、发卡行服务费 标准类 借记卡（含预付费卡）：交易金额的0.35%（单笔封顶 13 元）贷记卡（含准贷记卡）：交易金额的0.45%（不封顶）餐娱类：交易金额的 0.9%（房地产和汽车销售封顶 60元）一般类：交易金额的 0.55%（批发类封顶 20 元）优惠类 借记卡（含预付费卡）：交易金额的0.273%（单笔封顶 10.14 元）贷记卡（含准贷记卡）：交易金额的0.351%（不封顶）民生类：交易金额的 0.26%减免类 0 公益类：0 银联网络服务费 标准类 分别向发卡机构、收单机构收取交易金额的 0.0325%（单笔封顶 3.25元）餐娱类：交易金额的 0.13%（房地产和汽车销售封顶 10

35、元）一般类：交易金额的 0.08%（批发类封顶 2.5 元）优惠类 分别向发卡机构、收单机构收取交易金额的 0.0254%（单笔封顶 2.54元）民生类：交易金额的 0.04%拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11 减免类 0 公益类：0 收单服务费 标准类 市场化定价 餐娱类：交易金额的 0.22%（房地产和汽车销售封顶 10元）一般类：交易金额的 0.15%（批发类封顶 3.5 元）优惠类 民生类：交易金额的 0.08

36、%减免类 公益类：成本价 总体原则总体原则 不区分商户类别、借贷分离、实行政不区分商户类别、借贷分离、实行政府指导价、上限管理府指导价、上限管理 区分商户类别制定商户手续费，即餐娱类区分商户类别制定商户手续费，即餐娱类 1.25%、一般类、一般类0.78%、民生类、民生类 0.38%和公益类和公益类 0，并按，并按 7:2:1 的比例在发的比例在发卡银行、收单机构及卡组织之间分配。借贷合一，政府指卡银行、收单机构及卡组织之间分配。借贷合一，政府指导定价，特定行业上限管理。导定价，特定行业上限管理。数据来源：国家发改委，中国人民银行关于完善银行卡刷卡手续费定价机制的通知，东方证券研究所 2.3、

37、量：支付规模稳健提升 在银行卡收单规模方面，根据人民银行数据，银行非现金支付业务交易量与交易规模、银行卡交易量与交易规模稳健增长，第三方支付市场空间稳健提高。图 9：我国银行非现金支付业务交易笔数，2011-2021 图 10：我国银行非现金支付业务交易规模，2011-2021 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 图 11：我国银行卡交易量，2011-2021 图 12：我国银行卡交易规模，2011-2021 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技

38、服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 在移动支付收单方面：根据中国人民银行数据，电子支付业务笔数持续增长，2015 年后电子支付业务交易规模总体波动上升。而在电子支付业务中，移动支付业务的规模持续增长，占电子支付业务的比重不断上升。图 13：我国电子支付业务交易笔数，2013-2021 图 14：我国电子支付业务交易规模，2013-2021 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 图 15：我国移动支付业务交易笔数，2013-2021 图 1

39、6：我国移动支付业务交易笔数，2013-2021 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 数据来源：中国人民银行，东方证券研究所 三、三、公司核心业务公司核心业务优势优势：在支付市场稳中求进，全力在支付市场稳中求进，全力投入商户科技服务投入商户科技服务 3.1、支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断探索 公司的支付业务服务于商户侧，为商户提供全币种的收款服务，是首批两家可以受理银联、MasterCard、VISA 等各类银行卡、微信支付宝钱包扫码支付、数字人民币支付的支付机构之一，支持超过 100 个国家的跨境支付。图 17：公司支付业务兼具市场与技术的优势 拉卡拉首次报告 支付

40、服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 数据来源：公司年报，东方证券研究所 收单业务：长期深耕构筑资源优势 支付服务业务为公司带来支付手续费收入和支付服务收入。2021 年，公司支付业务收入 58.07 亿元，同比增长 19%，其中支付手续费收入 54.2 亿元，同比增长 16%，支付服务费收入 3.87 亿元，同比增长 94%；支付交易总金额 5.16 万亿元，同比增长 17%，继续保持行业前列。支付业务是公司最核心竞争力：支付业务是公司最

41、核心竞争力：1)公司品牌与行业地位优势明显，奠定了公司长期可持续发展的强大基础。2)公司拥有良好的品牌影响力，在全国各省、市以及主要的二级城市均设置了分支机构，与全国各地商业银行及其分支机构、银行卡组织、商户拓展服务机构、大型手机厂商以及品牌连锁商户保持良好的业务合作关系，以此形成了强大的推广服务网络，具有强大的营销推广、行业合作、服务商户的能力。3)公司累计服务支付商户超过 2,700 万户，商户规模和交易规模居于行业前列。4)公司拥有央行颁发的支付业务许可证、国家外管局批准的跨境外汇支付业务资格；拥有全品牌卡组织的收单服务能力，与 VISA、MasterCard、Discover、Amer

42、ican Express 四大国际卡组织签署了业务合作协议，并积极布局海外市场。5)公司通过战略投资进入银行、百行征信、网联以及产业互联网等领域，形成了为中小微商户提供科技服务的强大能力。这些能力正日益发挥作用，在扩大公司商户规模的同时，进一步提升了公司每个商户的 ARPU 值以及商户粘性。数字人民币：公司可借助先发优势获得更多商户终端增量 拉卡拉作为国内首批与央行数研所签订战略合作协议的支付机构拉卡拉作为国内首批与央行数研所签订战略合作协议的支付机构，现已全面支持数字人民币受理现已全面支持数字人民币受理：2019 年以来，公司提前布局在数字人民币、新型终端、支付+SaaS 方向的技术预研逐步

43、开花结果：公司率先完成了与中国人民银行数字货币研究所以及七大国有数字人民币运营银行的系统对接，推出数字人民币聚合支付、钱包、手环等产品，具备了市场领先的数字人民币支付受理能力。跨境支付：探索“双循环”格局下的新机会 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14 公司首批获得国家外管局批准的跨境外汇支付业务资格。公司首批获得国家外管局批准的跨境外汇支付业务资格。2021 年，公司战略投资美国亚马逊首批认可的跨境支付服务商Skyee

44、 公司，携手构建全球近 100 个国家海外支付网络，优化支付链路，打通海外主流电商平台。为出口企业提供跨境收款、全球代付、外汇管理等一站式跨境资金服务，同时持续简化操作流程，缩短收款周期，提高了客户资金利用率，让跨境卖家的资金安全保障。根据公司 2021 年报披露，公司的跨境支付业务服务商户近 1 万家，交易金额约 240 亿元，业务覆盖香港、美国、欧洲、日本等国家和地区。3.2、科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力 金融科技服务 公司构建的开放性金融科技 SaaS 平台，链接各行业客户及金融机构，拥有包括风险管理、融资管理、支付等多个工具模块，借助区块链、云计算等技术将企业经营场景中的销

45、售、供应链、支付等数据数字化，形成数据闭环，帮助企业获取银行融资，同时为银行提供获客、贷中及贷后智能管理服务。在金融科技服务领域，根据公司 2021 年报披露信息，公司公司自主研发的 LKLBaaS 区块链企业服务平台，可以兼容包括 fabric、长安链、bcos 等目前主流底层区块链技术框架，针对企业、商户、金融机构的数字化转型需求，提供企业级区块链金融科技服务产品：1)在监管服务领域，公司通过区块链和数字签名技术的应用创新，与地方公证处、司法鉴定所等共同建设司法存证链产品；2)在产业数字化领域，公司针对物流、新零售和租赁行业，应用数字人民币、区块链、隐私计算等技术实现资金流动与经营数据闭环

46、，帮助企业建立数字信用，更好获取银行融资；3)在元宇宙领域，公司利用自身在数字人民币支付、KYC(多方链接实名验证）、风控、司法存证等技术上深厚积淀，与营销企业、IP 运营企业共同开发合规数字藏品发行平台。图 18：拉卡拉“昆仑链”应用架构 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。15 数据来源：Wind，公司年报，东方证券研究所 IT 科技服务 公司运用自身成熟的系统能力和商户服务经验，开发“支付+”SaaS 产品，并不断丰富

47、数字化经营的功能模块，向门店商户、行业用户、金融机构、商户服务机构等输出，助力其数字化经营转型。图 19：拉卡拉 IT 科技服务矩阵 数据来源：Wind，东方证券研究所 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。16 四、四、财务指标财务指标：销售费用率持续下降，财务数据表现：销售费用率持续下降，财务数据表现优秀优秀 公司管理、研发、财务费用总体稳定：公司管理、研发、财务费用总体稳定：研发费用支出收窄的主要原因是公司研发支出基本稳

48、定，收入增长摊薄研发费用率；销售费用率大幅收窄的原因是公司主动调整和优化商户与收入结构，商户经营业务收入快速增长，其中广告宣传与市场推广费同比减少导致销售费用率显著下降。销售费用：销售费用：2019 年，公司主动调整运营战略，降低广告开支，销售费用大幅度减少；2020年第 1 季度，在疫情的影响下,公司销售费用有所下降，同比下降 40%。国内疫情缓解后，3月份开始，公司迅速启动市场扩张计划，不断投入资源开拓市场，自 2 季度开始，公司营销费用呈现持续同比增长的态势；2021 年，公司直营销售团队职能转化，更加偏向银行等机构以及大型行业、连锁、平台类客户的合作，同时公司经营数字化程度提升，不断提

49、升直营团队人效，优化队伍。管理费用：管理费用：公司管理费用主要由人工成本构成；2021 年人员大幅调整，未来中期核心团队预计保持稳定；研发费用：研发费用：未来公司的研发投入集中于新应用场景，人员投入预计将持续增长。图 20：公司各项费用率（单位：%）数据来源：Wind，东方证券研究所 拉卡拉拉卡拉各项费用率与可比公司对比各项费用率与可比公司对比，公司财务指标表现优秀：公司财务指标表现优秀：销售费用：销售费用：新国都与新大陆两家厂商销售费用包含硬件销售，因此销售费用均保持较低水平。拉卡拉在精简销售人员后销售费用与移卡保持相当水平，进入合理范围。管理费用：管理费用：管理费用方面各家公司较为接近，拉

50、卡拉保持较低水平。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。17 研发费用：研发费用：业内头部公司（如拉卡拉、移卡）均选择开展商户经营业务（科技赋能商业服务）等开拓毛利率较高的第二增长曲线，研发费用增长稳定。拉卡拉研发聚焦支付及其衍生业务，相对成本较低，新国都、新大陆的研发涉及硬件，移卡涉及本地生活等业务。支付业务毛利率：支付业务毛利率：过去两年毛利率下行是行业共同趋势，拉卡拉相较同行仍能保持优势；图 21：拉卡拉与可比公司销售费

51、用率对比（单位：%）图 22：拉卡拉与可比公司管理费用率对比（单位：%）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 23：拉卡拉与可比公司研发费用率对比（单位：%）图 24：拉卡拉与可比公司支付业务毛利率对比（单位：%）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 五、五、消费复苏有望催化支付业务弹性，消费复苏有望催化支付业务弹性，公司通过生态公司通过生态合作加快数字化经营转型合作加快数字化经营转型 2022年疫情反复致使公司业绩承压：年疫情反复致使公司业绩承压：公司主营业务为线下收单业务，与社会消费品零售总额高度公司主营业务为线下收单

52、业务，与社会消费品零售总额高度相关。相关。另外公司渠道合作商在展业过程中也需要实地拜访客户，疫情反复会使公司经营受到显著影响。在此影响下，2022 年上半年公司支付交易金额 2.33 万亿元，同比减少 10%；2022 年 H1，公司活跃商户 960 万户，同比下降 15%。随着疫情管控放开，后续线下消费市场有望逐步复苏，随着疫情管控放开，后续线下消费市场有望逐步复苏，进而催化公司支付业务弹性。进而催化公司支付业务弹性。在在疫情疫情过程中，公司重视支付生态的维系，通过让利的方式帮助渠道合作方。过程中，公司重视支付生态的维系，通过让利的方式帮助渠道合作方。2022H1，公司继续保持对渠道的扶持让

53、利，渠道专业化服务费占营业收入的比重上升，导致支付业务的毛利率下降。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。18 图 25：拉卡拉支付交易金额情况，2016-2022H1 数据来源：公司公告，东方证券研究所 2022 年，年，公司积极调整策略，重视疫情带来的数字化转型机遇公司积极调整策略，重视疫情带来的数字化转型机遇：一方面，公司深耕一方面，公司深耕 KA 商户与垂直行业客户：商户与垂直行业客户：根据公司 2022 年半年报披露

54、，得益于开放式平台接入 KA 商户和行业客户以及码牌终端的积极投放，自 5 月份国内疫情缓解以来，公司扫码交易率先恢复增长，上半年扫码交易笔数同比增长 18%。另一方面，公司重视数字化经营转型机遇：另一方面，公司重视数字化经营转型机遇：在大力支持和发展 KA 商户、行业客户以及渠道合作的过程中，公司加大推进门店数字经营业务的发展，利用疫情缓解窗口，加快市场布局。针对头部互联网平台、汽车、餐饮连锁等行业细分需求，拉卡拉开放平台已经打造出相对成熟的场景解决方案。目前，已服务于蔚来、理想、美菜网、瓜子二手车等不同类型的企业客户。2022 年三季度，公司年三季度，公司数字化产品生态数字化产品生态持续演

55、进持续演进：公司推出“商户数字钱包”app，在商户收款的基础上，聚合银行补贴等优惠活动，集成采购、营销、资金及店铺管理等功能，为商户提供覆盖全链路的数字化综合服务；公司还推出了面向各类企业用户的“开放平台”，通过数十项产品能力以及通用解决方案、定制化解决方案，降低企业数字化升级的成本，提高企业数字化升级的效率；公司通过不断深挖中小银行需求，推出为中小银行提供技术输出的“云收单”，帮助银行经营私域流量的“银行社区生态圈”等产品。公司作为服务中小微商户的机构，公司作为服务中小微商户的机构，随着随着数字化赋能实体经济数字化赋能实体经济的深化，公司的深化，公司未来在数字化产品领域未来在数字化产品领域具

56、有具有较较高的发展潜能。高的发展潜能。拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。19 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 盈利预测 我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设：1)商户数：商户数：联网商户与 POS 机具增速较慢，未来公司覆盖商户数增速下降（假设线性增长）。根据央行数据，全国联网商户约 3000 万家，覆盖率接近 100%，考虑到一家店可能使用多个机具，未来商户数预计小幅增长。因此，22-24 年预测为

57、 2700、2900、3100 万家；（公司的统计口径为一家一机具，即公司在一个大型商场铺设多个机具算多个商户，即预测商户=机具数=3100 万台）2)交易规模：交易规模：随着社零增速增长，公司单店交易规模有所增长，未来总体交易规模将保持稳定增长。22-24 年预测为 4.85、5.66、6.36 万亿元；3)费用率：费用率：第三方收单厂商在与中小微商户合作初期会有费率优惠，未来费率逐渐恢复正常，总体收单费率会略高于最低费率，22-24 年预测为 0.110%、0.114%、0.115%。4)毛利率：毛利率：随着公司收单规模逐渐提升，公司支付服务中向代理商分润的比例预计有所下降；另外22-24

58、年公司支付业务折旧摊销仍保持较高速增长，综合两方影响后，预计22-24 年公司综合毛利率预测为 28.1%、29.8%、30.0%。5)费用率：费用率：公司 22-24 年销售费用率为 8.40%,6.92%和 6.02%，销售费用率下降的预测原因是公司目前线下业务渗透率较高。2021 年，由于线下商户渗透率饱和，公司营销业务与传统地推相比对于人工数量的需求下降，未来线下销售的主要任务将从铺设机具到运维机具转变，对于销售人员的需求下降未来线下拓展成本预计下降，因此预计销售团队精简趋势将持续；公司 22-24 年管理费用率为 5.07%,4.36%和 3.97%。管理费用的小幅下降主要考虑到销售

59、收入的增长对管理费用有一定的摊薄影响；公司 22-24 年研发费用率为 4.30%,3.83%,3.61%，公司未来研发投入集中于新应用场景，预计投入将温和提升，但由于公司营收的增长公司研发费用有所摊薄。6)税率：税率：公司 22-24 年的所得税率维持 11.8%盈利预测核心假设 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 支付业务支付业务 销售收入（百万元）4,665.4 5,807.4 5,332.3 6,429.0 7,279.6 增长率 7.3%24.5%-8.2%20.6%13.2%毛利率 32.8%29.8%23.0%24.6%24.3%金融科技业务金融科技业务

60、销售收入（百万元）243.0 260.0 260.0 365.4 482.7 增长率 7.0%0.0%40.6%32.1%毛利率 89.2%87.9%88.0%88.0%88.0%IT 科技业务科技业务 销售收入（百万元）36.0 31.0 30.0 48.2 71.7 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。20 增长率 -13.9%-3.2%60.7%48.7%毛利率 89.2%87.9%88.0%88.0%88.0%其他业

61、务其他业务 销售收入（百万元）613.0 497.6 497.6 497.6 497.6 增长率 -18.8%0.0%0.0%0.0%毛利率 80.8%48.7%48.7%48.7%48.7%合计合计 5,557.4 6,596.0 6,119.9 7,340.3 8,331.7 增长率增长率 13.4%18.7%-7.2%19.9%13.5%综合毛利率综合毛利率 40.9%33.6%28.1%29.8%30.0%资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 投资建议 我们预测行业未来费率稳定，且市场线下机具铺设接近饱和，因此预计行业利润水平保持稳定，预计公司 22-24 年 EPS 分别为 0.7

62、9/1.28/1.58 元。由于公司利润率水平预计保持稳定，因此采用PE 估值方法。选取新国都、新大陆与移卡为可比公司，考虑到可比公司 2022 年在外部市场与内部费用的影响下利润增长不稳定，选用假定行业均在稳定运营条件下的 23 年 PE 进行估值。可比公司估值下公司对应 2023 年 PE 为 18 倍，对应目标价 23.00 元，首次覆盖给予“买入”评级。表 4：可比公司估值表，2023.01.11 公司公司 代码代码 最新价格最新价格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2023/1/11 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E

63、2024E 新国都 300130 12.52 0.41 0.78 1.03 1.33 30.54 16.05 12.16 9.41 新大陆 000997 13.71 0.68 0.73 0.91 1.14 20.09 18.78 15.07 12.03 移卡 09923 24.81 0.97 0.56 0.93 1.52 25.58 44.31 26.68 16.32 平均 25 26 18 13 注：移卡每股收益数据数据根据我们覆盖报告的预测值 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示风险提示 数字人民币落地不及预期：数字人民币落地不及预期：数字人民币的推广暂时集中于试点城市，大面积推广

64、的时间节点尚未确定。公司可借助数字人民币的先发布局转化为获取收单市场增量的优势，数字人民币落地不及预期可能会影响公司支付收单业务的增长；技术研发风险：技术研发风险：公司金融科技业务22-24年毛利贡献预计为11.60%、14.10%、16.29%；IT科技业务毛利增量贡献预计为 1.34%、1.86%、2.42%。科技服务等技术研发进展不及预期，可能造成公司金融科技服务与 IT 科技服务推广延迟；收购股权相关的风险收购股权相关的风险：公司通过投资蓝色光标全方位在元宇宙方向布局，蓝色光标的运营情况不及预期会为公司带来股权投资相关的风险；拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科

65、技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。21 费用率下降不及预期：费用率下降不及预期：公司支付与科技业务随所处市场环境的变化可能进行相应调整，未来费用率下降情况具有不确定性；收单规模与收单费率相关风险：收单规模与收单费率相关风险：公司收单规模与公司收单业务费率存在不确定性，若规模或费率下降会对公司利润情况产生影响（见下方敏感性分析）。表 5：公司支付业务 2023 年归母净利润敏感性分析 2023E 归母净利润（亿元）费率-20bps 费率-10bps 费率原假设 费率+10bps 费率

66、+20bps 0.1115%0.1125%0.1135%0.1145%0.1155%交易规模-4000 亿元 52643 7.98 8.44 8.90 9.36 9.82 交易规模-2000 亿元 54643 8.61 9.09 9.57 10.04 10.52 交易规模原假设（亿元）56643 9.24 9.74 10.23 10.73 11.22 交易规模+2000 亿元 58643 9.87 10.38 10.90 11.41 11.92 交易规模+4000 亿元 60643 10.50 11.03 11.56 12.09 12.62 数据来源：东方证券研究所 拉卡拉首次报告 支付服务夯

67、实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。22 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 7,662 6,560 7,525 7,771 8,287 营业收入营业收入 5,557 6,596 6,120 7,340 8,332 应收票据、账款及款项融资 435 777 72

68、1 865 982 营业成本 3,283 4,382 4,398 5,150 5,836 预付账款 74 19 18 21 24 营业税金及附加 24 24 23 27 31 存货 11 12 12 14 15 销售费用 655 533 514 508 502 其他 914 245 244 246 248 管理费用及研发费用 523 560 573 601 631 流动资产合计流动资产合计 9,096 7,613 8,520 8,917 9,556 财务费用(50)(41)(67)(73)(73)长期股权投资 602 1,809 2,000 2,000 2,000 资产、信用减值损失 44 1

69、49 0 0 0 固定资产 1,886 1,474 1,665 1,928 2,080 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益(14)199 0 0 0 无形资产 54 81 116 144 164 其他 59 59 46 46 46 其他 371 773 30 29 29 营业利润营业利润 1,123 1,247 724 1,172 1,450 非流动资产合计非流动资产合计 2,913 4,138 3,812 4,101 4,273 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计资产总计 12,009 11,751 12,331 13,018 13,829

70、营业外支出 7 20 0 0 0 短期借款 12 21 21 21 226 利润总额利润总额 1,116 1,227 724 1,172 1,450 应付票据及应付账款 719 862 865 1,013 1,148 所得税 177 145 86 139 172 其他 5,948 5,880 5,878 5,889 5,899 净利润净利润 940 1,082 638 1,033 1,279 流动负债合计流动负债合计 6,679 6,763 6,764 6,923 7,274 少数股东损益 9(1)6 10 13 长期借款 0 18 18 18 18 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 93

71、1 1,083 632 1,023 1,266 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元）1.16 1.35 0.79 1.28 1.58 其他 141 178 118 118 118 非流动负债合计非流动负债合计 141 197 136 136 136 主要财务比率主要财务比率 负债合计负债合计 6,820 6,960 6,900 7,059 7,410 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 47 3 9 20 33 成长能力成长能力 实收资本（或股本）800 800 800 800 800 营业收入 13.4%18.7%-7.2%19.9%13.5%资

72、本公积 2,059 1,406 1,406 1,406 1,406 营业利润 25.2%11.0%-41.9%61.9%23.7%留存收益 2,281 2,584 3,216 3,733 4,181 归属于母公司净利润 15.4%16.3%-41.6%61.9%23.7%其他 2(1)0 0 0 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 5,189 4,791 5,431 5,959 6,419 毛利率 40.9%33.6%28.1%29.8%30.0%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 12,009 11,751 12,331 13,018 13,829 净利率 16.7%16.4%10

73、.3%13.9%15.2%ROE 18.4%21.8%12.4%18.0%20.5%现金流量表 ROIC 17.7%21.2%11.3%16.9%19.2%单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 940 1,082 638 1,033 1,279 资产负债率 56.8%59.2%56.0%54.2%53.6%折旧摊销 283 353 367 501 658 净负债率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%财务费用(50)(41)(67)(73)(73)流动比率 1.36 1.13 1.26 1.29 1.31 投资损失 1

74、4(199)0 0 0 速动比率 1.36 1.12 1.26 1.29 1.31 营运资金变动(500)688 60 7 22 营运能力营运能力 其它 751(299)681 0 0 应收账款周转率 14.8 10.9 8.2 9.3 9.0 经营活动现金流经营活动现金流 1,436 1,584 1,679 1,469 1,886 存货周转率 219.2 383.8 377.3 406.3 400.1 资本支出(954)50(590)(790)(830)总资产周转率 0.5 0.6 0.5 0.6 0.6 长期投资(141)(1,207)(191)0 0 每股指标（元）每股指标（元）其他(4

75、76)(101)0 0 0 每股收益 1.16 1.35 0.79 1.28 1.58 投资活动现金流投资活动现金流(1,571)(1,258)(781)(790)(830)每股经营现金流 1.80 1.98 2.10 1.84 2.36 债权融资 0 18 0 0 0 每股净资产 6.43 5.99 6.78 7.42 7.98 股权融资 56(654)0 0 0 估值比率估值比率 其他(849)(623)67(433)(541)市盈率 14.4 12.4 21.3 13.1 10.6 筹资活动现金流筹资活动现金流(793)(1,258)67(433)(541)市净率 2.6 2.8 2.5

76、 2.3 2.1 汇率变动影响(1)(0)-0-0-0 EV/EBITDA 6.0 5.2 7.9 5.1 4.0 现金净增加额现金净增加额(928)(932)965 246 515 EV/EBIT 7.5 6.7 12.3 7.4 5.9 资料来源：东方证券研究所 拉卡拉首次报告 支付服务夯实公司基本盘，资源与技术积累转化科技服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。23 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究

77、分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级 由

78、于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看

79、淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当

80、考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但

81、可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能

82、对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话： 传真： 网址：