1、 特别报告 5 January 2023 1 工商企业工商企业 沪深沪深 300 指数工商企业指数工商企业 2023 年信用趋势前瞻年信用趋势前瞻 特别报告 5 January 2023 2 工商企业工商企业 沪深沪深 300 指数工商企业指数工商企业 2023 年年信用趋势信用趋势前瞻前瞻 1 排除三类无法进行信用趋势变动划分的主体，详见附录表及其注释。惠誉博华构建沪深 300 指数工商企业组合 惠誉博华以沪深 300 指数中剔除金融机构后的 254 家工商业成份公司为样本构建组合，对各细分行业于 2023 年的景气度进行预判，并结合企业盈利一致性预测（见附注 2）与历史债务表现，就组合内企

2、业 2023 年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。组合内大部分企业处于正向信用趋势变动区间 惠誉博华沪深 300 指数工商企业组合信用趋势变动划分结果显示，198 家1可划分主体中 65 家（33%）处于负向信用趋势变动区间，133 家（67%）处于正向信用趋势变动区间。若以颜色标识区分，被授予红色、橙色、紫色、绿色标识的样本企业各 25 家、40 家、41 家、92 家，近 46%的主体信用趋势处于绿色正向变动区间，仅 13%的主体信用趋势落入红色负向变动区间，这与 2023 年中国经济在疫情防控发生实质性松动下的良好复苏预期相呼应。生物医药、食品饮料与通信分组领跑正向信用趋势变动，地产与建筑

3、（材）分组领跌负向信用趋势变动 基于组别与组内企业视角，绿色标识主体占比前三高分组分别为生物医药、食品饮料与通信，绿色标识企业在相应分组中权重各达 89%、83%、75%。高景气预判叠加企业趋势性的净债务下降使得生物医药分组脱颖而出。食品饮料与通信分组景气度虽被授予中景气预判结果，但组内企业定量指标表现优异，多数主体 EBITDA 一致性预测复合增长率为正而净债务复合增长率为负，使得主体在信用趋势变动划分中被授予绿色标识。信用趋势变动最为负向的红色标识集中于地产与建筑（材）分组，其包含了近 50%的红色标识主体。地产产业链于 2023 年虽将有所复苏但仍暮色沉重，组内企业仍将面临明显的信用趋势

4、负向变动压力。05874106-20-交通运输化学工业生物医药地产与建筑（材）汽车科技能源与公用事业资本品通信金属冶炼食品饮料来源：惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分（分行业，个）41924025来源：惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分（全组合，个）正向信用趋势变动区间负向信用趋势变动区间相关报告 稳增长政策衔尾相随 经济复苏徐缓而笃定（2022.11）分析师 唐大千唐大千，CPA，CFA +86 10 5663 3873 常常海中海中 +86 10 5663 3870 周纹羽，周纹羽，CPA；C

5、PA，CGA（Canada）+86 10 5663 3872 刘刘濛洋，濛洋，CPA，FRM +86 10 5663 3875 王兴萍，王兴萍，CPA +86 10 5663 3871 媒体联系人 李林李林 +86 10 5957 0964 65 133 惠誉博华结合细分行业 2023 年景气度预判与企业 EBITDA 一致性预测、历史净债务变动等定量数据，对沪深 300 指数工商企业组合内各样本主体 2023 年信用趋势变动方向加以前瞻性划分，划分结果以红色、橙色、紫色、绿色标识显示。其中，红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动，且红色标识负向变动趋势更甚；紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向

6、变动，且绿色标识正向变动更为明显。信用趋势变动划分仅表示主体 2023 年潜在信用趋势变动方向，而与其自身信用品质无关。特别报告 5 January 2023 3 工商企业工商企业 沪深 300 指数工商企业组合特征 惠誉博华以沪深 300 指数中剔除金融机构后的 254 家工商业成份公司为样本构建组合，对各细分行业于 2023 年的景气度进行预判，并结合企业盈利一致性预测与历史债务表现，就组合内企业 2023 年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。截至 2022年最后交易日收盘，254 家工商企业市值合计人民币 32.5 万亿元，前十大公司市值权重达 25.5%，均系具备垄断实力、支配地位或显著

7、创新优势的行业龙头。前五大细分行业，即资本品、食品饮料、科技、化学工业、生物医药市值权重合计逾 60%。若以盈利指标 EBITDA 计，行业分布更为集中，前五大细分行业囊括了近 70%的组合利润。前十大市值公司以 EBITDA 利润率为代表的盈利数据无论在历史抑或预测期间2表现均优于其他分组，即市值排名 1150、51100、101150、151200、200 以后组别。这得益于组 2 本报告所载一致性预测数据源自截至 2022 年 11 月末 WIND 发布的券商对各目标主体的财务预测结果。惠誉博华以算术均值平滑了预测结果，但预测值仍可能随因防疫政策松动触发的基本面变化而有所调整。内公司的头

8、部地位及更多主体身处高利润（如酒精类饮料）或便于获得垄断利润（如基础能源）的细分行业，而其他市值组别盈利差异并不显著。组合杠杆/债务保障表现依市值序列亦呈现一定分化特征。市值排名前 10、1150、51100 分组运营现金流（FFO）净杠杆中位数显著低于排名101150、151200的低市值组别。得益于充沛的现金类资产，前百大上市工商企业 2021 年 FFO 净杠杆中位数为负，市值排名 200 以后分组净杠杆中位数亦负向趋零，而市值排名 101150 分组净杠杆中位数最高达 1.8 倍。全部债务/EBITDA 中位数特征与 FFO 净杠杆一致，2021 年市值排名101150、151200

9、分组EBITDA 对全部债务的保障能力明显弱于其他组别。沪深 300 指数工商企业组合盈利趋势 在疫情重创 2020 年中国经济与上市公司业绩后，复苏反弹成为2021年各经济部门的发展主旋律。惠誉博华所构建沪深300指数工商企业组合 2021 年实现营业收入合计 28.6 万亿元，同比增长46.6%，增速显著高于2020年水平。同期，组合内254家上市公司 EBITDA 利润率、净资产收益率（ROE）均值分别为 26.0%、18.2%，较 2020 年各上涨 0.3、2.0 个百分点。沪深300指数前十大工商企业成分股以市值计（截至2022年最后交易日收盘）1.贵州茅台6.比亚迪2.中国移动7

10、.中国神华3.宁德时代8.中国石油4.中国石油9.长江电力5.五粮液10.中国中免资本品19%食品饮料15%科技11%化学工业8%生物医药8%能源与公用事业8%地产与建筑（材）6%通信5%汽车5%交通运输5%金属冶炼4%其他6%沪深300指数工商企业成分股市值权重总市值合计：人民币 32.5 万亿元，截至 2022 年最后交易日收盘 来源：WIND，惠誉博华 化学工业20%地产与建筑（材）17%能源与公用事业12%通信10%资本品9%科技8%交通运输7%金属冶炼5%食品饮料4%汽车4%生物医药2%其他2%沪深300指数工商企业成分股EBITDA权重合计 EBITDA：人民币 4.1 万亿元，会

11、计期间 2021 年 来源：WIND，惠誉博华 特别报告 5 January 2023 4 工商企业工商企业 然而，中国经济正面临供给冲击、需求收缩与预期转弱三重压力。2022 年，疫情散发严重侵蚀居民消费能力与意愿，前 11个月社会消费品零售总额累计同比下滑 0.1%，11 月单月同比跌幅更甚（-5.9%），2023 年消费增长将取决于刺激政策、防疫措施实质性放松后的疫情发展与信心修复。发达经济体持续加息压抑全球需求，2023 年中国出口难为经济增长贡献正动能。在地产投资大幅下滑背景下，基建投资自 2022 年以来明显提速且这一趋势将延续至 2023 年，成为保障经济运行在合理、稳定区间的关

12、键确定性力量。宏观基本面承压对组合整体收入增长形成挑战，2022 与 2023 年各成份公司 WIND 一致性收入增幅预测均值分别为29.5%、22.3%，较2021 年高增速明显回落。同期，各主体一致性 EBITDA 利润率预测均值为23.6%、25.0%，ROE预测均值为15.5%、17.6%，均呈先降后升态势。依细分行业分析，在经济快速复苏与低基数背景下，组合内所有子行业 2021 年营业收入均录得双位数增长。得益于大宗商品价格飙升，化学工业、金属冶炼分组分别录得营业收入增速中位数 46.8%、44.0%，领涨其他细分领域。虽然煤炭价格涨势如虹，但能源与公用事业分组内产品价格受政府管制的

13、电力企业数量较多进而将该组别营业收入中位增速拉低至 25.8%。除前述商品相关组别外，新能源电力（电池）市场如火如荼，推动电力设备需求劲升，利好资本品行业；COVID-19 疫苗与检测试剂广泛应用、工程师红利引发的全球产业链转移与国内创新药研发高景气下的医药外包（CXO）产业优势突出均助推 生物医药行业发展；疫情催生居家办公及在线教育兴起对全球PC、平板电脑等电子产品销售形成明显拉动，国产产品竞争力提升与信创国产化亦促进计算机软硬件产品销量扩张，进而刺激科技公司收入快速增长。在前述趋势推动下，2021 年资本品、生物医药、科技组别分别收获 36.8%、33.2%、32.6%的高营收增速。然而，

14、受制于疫情防控带来的物流/出行受阻与耐用品消费相对疲软，组合中交通运输与汽车组别营业收入中位增速较低，分别为 16.0%、13.3%。2022 年，三重压力、疫情冲击与地产产业链低迷对企业业绩压制凸显。除以酒精类饮品为代表的食品饮料与通信组别增速预测坚挺、汽车组别略有增长外，其余分组收入增速一致性预测中位数较 2021 年均呈回落态势。其中，增速下滑幅度较大、接近 25 个百分点的包括化学工业、金属冶炼分组，这与大宗商品价格回调息息相关。此外，科技、能源与公用事业、生物医药分组 2022 年收入增速一致性预测中位数降幅亦在 1317个百分点区间。2023 年，防疫举措实质性松动将为中国经济解绑

15、，经济增长恢复生机活力预期再现。被压抑数年的交通运输分组收入增长有望一举突围，成为年度一致性收入增长最具正向动能的组别。能源转型的长期规划使得包含大量电力设备企业的资本品组别维持收入高增实力，即使其增速水平可能面临一定回落。此外，在电子行业下游需求景气度结构分化、计算机行业确立科技安全、自主可控核心新逻辑、政府与企业端 IT 预算温和增长、新 -25.5 特别报告 5 January 2023 5 工商企业工商企业 能源汽车销售维持高增预期下，科技与汽车组别 2023 年收入增速较 2022 年亦将实现 68 个百分点的拉升。2023 年，化学工业、金属冶炼分组一致性收入中位增速预测回调较为明

16、显，均超过 8 个百分点，这体现了全球经济陷入衰退周期可能性增大而使大宗商品价格全线承压的逆境。得益于垄断地位、资源控制与刚性需求等优势，能源与公用事业、生物医药、化学工业、食品饮料、通信分组 2021 年中位EBITDA 利润率均高于 30%，显著优于其他组别。汽车、地产与建筑（材）、金属冶炼分组中位 EBITDA 利润率较低，处于10%15%区间。其中，地产与建筑（材）分组因利润点低的建筑企业占比较高叠加地产企业盈利能力下滑，拉低了本组盈利水平。细分行业 ROE 排序与 EBITDA 存在一定关联。化学工业、食品饮料分组引领序列，两者 2021 年中位 ROE 均高于25%，而受疫情冲击严

17、重的交通运输分组中位 ROE 不足 5%，居所有组别末位。2022 年，众多行业基本面承压加剧使得12 个细分组别中的10个分组 EBITDA 利润率一致性预测中位数同比下滑。其中，化学工业分组跌幅较大，逾 10 个百分点，化工品价格回落与原料、能源价格高位运行双向挤压化工企业利润空间。EBITDA利润率一致性预测中位数下滑较大的组别还包括交通运输，降幅达 6.3 个百分点，分组中大量航空公司因疫情引发的区域封控而面临巨额亏损，是本组年度预期盈利萎缩的关键原因。ROE 一致性预测中位数变化趋势与 EBITDA 利润率基本吻合，近 60%的分组 2022 年 ROE 中位预期同比回调。其中，化学

18、工业分组跌幅高于 10%，而其余组别跌幅多在 2%以内。2023 年，虽然中国经济面临外需减弱导致的出口下降挑战，但境内消费在刺激政策与疫情防控实质性松动情境下增长机遇显现。更为重要的是，2022 年的低基数将促使 2023 年中国经济实现较快增长。2023 年，细分行业预期盈利表现将有所反弹，但幅度较收入更加温和。7 个分组一致性 EBITDA 利润率预测中位数同比回升，其余分组降幅局限于 1 个百分点以内。其中，交通运输组别一致性 EBITDA 利润率预测中位数增幅逾 12 个百分点，显著高于其他组别，但仍逊于其收入增幅预测近20 个百分点。2023 年，受企业周转能力强化影响，ROE 反

19、弹预期更为乐观，11 个分组一致性 ROE 预测中位数呈现反弹，但除交通运输与其他组别反弹幅度逾 5%以外，剩余分组预期回暖幅度多不足 2 个百分点。沪深300指数工商企业组合杠杆与偿债能力表现 惠誉博华所构建沪深 300 指数工商企业组合全部债务规模于20192022Q3 期间保持稳步增长，至 2022 年三季度末已达14.2 万亿元，期间短期债务占比维持在约 40%水平。扣除现金及等价物后的净债务与全部债务的比值自 2019 年（63%）至2022Q3（47%）逐期降低，低利率环境叠加经济下行周期内的防御行为，企业现金类资产快速积累，显著减缓了组合净债务的增长步伐。20192021 年，工

20、商企业组合运营现金流（FFO）净杠杆、全部债务/EBITDA 中位数均呈“先回落后持平”态势，至 2021年末分别达 0.3 倍、1.6 倍，企业举债谨慎，组合整体净杠杆显著下降，利润对债务保障能力有所增强。基于前三季度增长表现，预计组合2022 年总债务增速较高，EBITDA 对债务的覆盖能力将随之弱化。随着疫情政策发生实质性松动，2023 年因防疫引发的生产扰动与消费抑制或将基本消除，经济存在快速复苏预期，工商企业组合 FFO 与 EBITDA 有望录得较快回升，带动杠杆与偿债能力指标表现优化。沪深300指数工商企业成分股杠杆表现（全组合，相对值以中位数计）(人民币万亿元)20192020

21、20212022Q3全部债务9.910.811.914.2 变动（%）8.610.619.7 其中：短期债务3.94.14.56.1净债务6.26.26.66.7 变动（%）-0.65.92.3FFO净杠杆（倍）0.80.30.3全部债务/EBITDA（倍）1.91.61.6总资本化率（%）27.526.227.930.4CFO/全部债务（%）45.148.239.336.7注：1.因披露原因，组合2022Q3债务未经调整 2.组合2022Q3债务变动以2021年末为基准 3.2022Q3 CFO/全部债务 以(2021四季度CFO+2022前三季度CFO)/全部债务 加以年化来源：WIND，

22、惠誉博华 特别报告 5 January 2023 6 工商企业工商企业 20192022Q3，组合总资本化率中位数基本稳定，总体不高于 30%，上市公司畅通的股权融资渠道降低了主体对债务性资本的依赖。然而，自疫情爆发三年来，经济增长承压，大多数企业应收账款增加，加之上游原材料价格大幅上涨，企业经营活动净获现能力逐渐减弱。20192022Q3，组合经营净现金流（CFO）就全部债务的覆盖比率中位数降幅较大，反映现金流对债务保障能力弱化。2023 年，伴随经济在疫情新形势下回暖预期强烈，组合 CFO 就全部债务的覆盖比率或重拾升势。组别债务规模及杠杆表现与行业特征密切相关。2021 年，全部债务、净

23、债务规模排名前三的分组均为地产与建筑（材）、能源与公用事业、化学工业，其合计债务规模占全组合相应债务口径的权重分别高达 65%、82%，这主要是由于上述组别内多数主体均具备重资产生产属性且所处细分行业相对传统，股权资本进入积极性偏弱。与之相对的是通信、生物医药、食品饮料等组别，得益于其高增长对股权资金的吸附力和（或）强大且稳定的现金流创造力，组别全部债务规模较其他分组微不足道且净债务长期处于负值区间。杠杆与偿债能力分组表现与债务规模一脉相承。2021 年，FFO净杠杆与全部债务/EBITDA 中位数前三高组别均为地产与建筑（材）、能源与公用事业、交通运输。其中，交通运输分组虽 特别报告 5 J

24、anuary 2023 7 工商企业工商企业 债务规模并不突出但因受疫情冲击严重导致组别现金流与盈利恶 化 显 著，杠 杆 表 现 与 偿 债 能 力 均 有 弱 化。若 基 于20192022Q3 期间分析，能源与公用事业、地产与建筑（材）、交通运输、金属冶炼、资本品分组总资本化比率偏高和（或）CFO/全部债务比率偏低；而通信、生物医药与食品饮料组别则具备强大的财务灵活属性，这与 2021 年度分析指标结论基本一致。惠誉博华预期，2023 年各分组债务、杠杆与偿债能力特征性表现与历史期间具有高度相似性，但部分组别如能源与公用事业受产业转型影响而投资规模加大，杠杆偿债指标表现或进一步承压。20

25、23 年组合景气度预判 在对沪深 300 指数工商企业组合各分组预期盈利、既往杠杆与偿债能力变化趋势研究基础上，惠誉博华对除“其他”组别外的 11 个分组于 2023 年的景气度进行预判，从而对各主体的信用趋势变动做出前瞻性判断。景气度预判结合以企业景气指数3为代表的市场一致性预测与惠誉博华分析师观点，依组别或组内细分行业分别授予“高景气”、“中景气”或“低景气”的定性预判结果。含细分行业的 15 项预判结果中包括 3 项“低景气”预判，分别对应钢铁、家用电器、房地产与建筑（材）分组（或组内细分行业，下同）；包含 3 项“高景气”预判，分别对应煤炭、能源/电气设备、生物医药分组，其余分组202

26、3 年景气度预判结果均为“中景气”。能源与公用事业分组能源与公用事业分组煤炭煤炭：高景气高景气；电力电力：中景气中景气 2021 及 2022 年 111 月，保供增产推动中国原煤产量升至40.7 亿吨、40.9 亿吨，同比增长 4.7%、9.7%。煤炭年产量迫近“十四五”末 41 亿吨规划上限使得 2023 年中国原煤生产难以复刻 2022 年的高速增长，而充分保障实体经济用煤需求仍 3 根据企业家对当前本企业生产经营状况的判断与预期编制。以 100 为临界值，取值范围在 0200 之间。景气指数高于 100，表明处于景气状态，经济运行向好的方向发展；景气指数低于 100，表明处于不景气状态

27、，经将是煤炭供给的主旋律。防疫措施实质性放松为煤炭需求增长注入信心。在地缘政治冲突持续、国际能源危机阴霾难散情境下，进口煤价倒挂助长境内煤价坚挺预期。同时，防止煤炭价格大起大落与对当前煤价的容忍使得政府以行政手段大幅压价的可能性较低。惠誉博华预计中国 2023 年煤炭价格大概率维持高位运行，行业景气度预判结果为“高景气”。2021 及 2022 年 111 月，中国实现全社会用电量 83,128 亿千瓦时、78,588亿千瓦时，同比增长10.3%、3.5%；实现发电量81,122 亿千瓦时、76,286 亿千瓦时，同比增长8.1%、2.1%。电力增长与经济发展相适应，同时避免区域性拉闸限电引发

28、供给冲击是电力行业的一贯目标。随着减碳路径引领下风电、光伏项目的大规模并网，2023 年用电增量预期将由新能源机组全部肩负，而火电从承担基础负荷向辅助服务运营商的角色转换亦将更加深入。电力价格相对刚性，但市场化定价有助于电厂拓展盈利空间。即使电价增幅仍将受政策约束，但电价上行机遇业已逐步显现。惠誉博华对中国电力行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。金属冶炼金属冶炼分组分组钢铁：钢铁：低景气低景气；有色；有色金属冶炼金属冶炼：中景气中景气 2022 年111 月，中国实现粗钢产量9.4 亿吨，同比降低1.4%。行业供给受产能优化、能耗双控、环保升级、限电限产等多重因素挑战，产量正处于顶部

29、平台期。房地产投资的深度低迷沉重打击了钢铁市场需求，在供需双弱情境下，螺纹钢价格一路下泄，至 12 月末已跌至约 4,100 元/吨，价位较 2021 年高点回落近 30%。2023 年，虽然钢企持续亏损引发的被动减产可能推动供给格局边际优化，但地产用钢颓势难改或将使得行业基本面仍显疲软，螺纹钢现货价格中枢料将在 3,6003,800 元/吨波动。惠誉博华对中国钢铁行业 2023 年景气度预判结果为“低景气”。2022 年，以铜铝为代表的基本金属价格在欧美货币政策收紧、全球经济走向衰退预期渐强影响下发生明显回调，而能源金属锂则在减碳目标引领的超高景气需求推动下，价格一路飙升、居高不下。2023

30、 年，中国需求修复预期或难以对冲全球需求整体下滑，有色金属耗用明显承压，而新能源汽车与电力等零碳需求将进一步取代传统用途成为金属消耗的核心动力。在全球铜矿新增产能集中释放情境下，铜市场格局将逐步转向过剩；铝虽有产能天花板保护，但能源价格高企仍将侵蚀炼厂利润，水电铝受来水影响亦将加大供给弹性。海外锂矿资源争夺激烈，资源民族主义风气日盛，全球有效供给增量将难以平衡火爆需求，锂价或将延续高位景气态势。惠誉博华综合各品类金属表现，对中国有色金属冶炼行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。济运行向不利的方向发展（来源：国家统计局）。本文表格内景气指数系截至 2022 年三季度末数据。沪深300指数

31、工商企业组合所涉主要行业景气指数与惠誉博华预判结果惠誉博华分组国家统计局景气指数分类景气指数惠誉博华景气度预判1.能源与公用事业 1.1 煤炭煤炭开采及洗选117.7高景气 1.2 电力电力、热力的生产与供应114.7中景气2.金属冶炼 2.1 钢铁低景气 2.2 有色金属冶炼有色金属矿采选108.8中景气3.资本品 3.1 工程机械中景气 3.2 能源/电气设备电气机械及器材制造109.9高景气 3.3 家用电器低景气4.食品饮料酒、饮料和精制茶制造114.0中景气5.科技信息传输、计算机服务和软件108.9中景气6.化学工业化学原料及化学制品制造110.4中景气7.生物医药医药制造123.

32、5高景气8.地产与建筑（材）建筑96.7低景气9.汽车汽车制造113.5中景气10.通信中景气11.交通运输交通运输、仓储和邮政97.0中景气来源：国家统计局，惠誉博华 特别报告 5 January 2023 8 工商企业工商企业 资本品资本品分组分组工程机械：工程机械：中景气中景气；能源；能源/电气设备：电气设备：高景气高景气；家用电器：家用电器：低景气低景气 工程机械行业于 2021 下半年因疫情防控扰动生产、地产投资景气走低而陷入下行周期。2022 年 111 月，主要设备境内销量呈“前低后高”之势，对外出口则大幅攀升。2023 年，随着地产投资触底反弹、基建投资在稳增长目标下继续发挥积

33、极作用、“国三”切换“国四”政策加速设备更新与海外市场份额持续提升，以挖掘机为代表的主要工程机械销量料将回归正增长。惠誉博华对中国工程机械行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。双碳承诺所引领的能源结构转型为风电、光伏电站建设注入不竭动力，进而极大拓宽了能源/电气设备的市场空间。2023 年，中国风机机组、硅片-电池片-组件产业链在强大内需映衬下仍将在全球维持绝对领先地位。新能源汽车渗透率加速上行带动动力电池装机量激增，部分企业得益于先发优势已占据国际主导地位。新能源汽车超高景气为车载电池设备高速增长提供了强力背书。惠誉博华对中国能源/电气设备行业 2023 年景气度预判结果为“高景气”

34、。2022 年 111 月，家电类消费品零售规模同比下降 3.0%，地产深度衰退叠加经济增长放缓抑制了家用电器需求。中国家电市场已从高速成长期逐渐步入寻求结构性机遇的平稳发展期，传统家电增长潜力有限，研发创新成为提升产品竞争力的重中之重。2023 年，房地产市场在政策暖风频吹下销售有望企稳，但处于后周期的家电行业仍难感暖意。前期家电出口高景气透支部分远期购买力，全球经济衰退“箭在弦上”进一步压制了家电海外需求。惠誉博华对中国家用电器行业 2023 年景气度预判结果为“低景气”。食品饮料食品饮料分组分组白酒：白酒：中景气中景气 2022 年，中国白酒行业仍在调整期内徘徊，疫情对于消费半径的压缩与

35、消费场景的剥夺削弱了白酒的市场活力，渠道库存出现积累，终端动销难掩乏力。2023 年，防疫措施实质性松动为白酒消费带来重要利好，但感染高峰恰逢对白酒动销具有关键意义的春节假期，使得需求增长预期蒙尘，需求曲线料将呈现“前低后高”态势。高端白酒以其卓越的品牌领导力、渠道管控力与偏刚性的需求特征将率先迎接景气浪潮，低端白酒依靠其客户粘性消费亦将得以支撑，而以商务/大众宴席为主要消费场景的次高端白酒复苏进程则充满变数。惠誉博华对中国白酒行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。科技科技分组分组计算机：计算机：中景气中景气；电子：；电子：中景气中景气 中国科技产业因受制于“卡脖子”技术而面临较大挑战

36、。科技安全、自主可控的重要性愈发突显，促使中国将持续加大在科技安全领域的投入。与此同时，数字经济是中国“十四五”期间的重大发展战略。作为数字经济的重要组成和重要载体，IT产业在数字经济快速增长的机遇期极具成长动能。计算机赋能千行百业，是数字经济的领导者，其景气程度与下游投资息息相关。2022 年，受疫情冲击与经济增速下滑影响，作为计算机行业主要客户的政府、企业部门 IT 支出收缩，需求边际放缓，供给端计算机交付实施及招标均受到较大冲击。2023 年，在经济较快复苏、科技安全投入加大预期下，政府、企业部门 IT预算有望增加，计算机公司将从中受益。惠誉博华对中国计算机行业 2023 年景气度预判结

37、果为“中景气”。2022 年，中国电子行业下游需求景气度有所分化。以手机、PC为代表的消费电子因宏观消费低迷与行业去库存，终端销量持续疲软；而新能源汽车、光伏与信创则借力“碳中和”及“国产化”等政策性利好而迅猛发展，带动上游相关电子板块实现增长。2023 年，宏观经济将“如释重负”，终端消费回升预期强烈，伴随库存逐渐去化，消费电子有望迎来库存修复。新能源汽车、工业控制、数据中心、光伏等下游领域仍将维持高速增长，叠加内资晶圆厂加速扩产，料将拉动相关电子产业链需求。惠誉博华对中国电子行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。化学工业化学工业分组分组：中景气中景气 2022 年 111 月，中国

38、化学原料及化学制品制造业累计实现营业收入8.4 万亿元，同比增长11.9%；累计实现利润总额6,937亿元，同比下滑 6.9%。囿于发达经济体货币紧缩引发的需求衰退预期，全球化工品价格自高位逐步回落，但石油、天然气价格坚挺对化工生产商成本控制与利润增长形成较大挑战。2023年，全球需求疲软几成定局，而中国快速增长的化工基础设施产能投放将扩大行业供给。在俄乌冲突阴云难散、OPEC 主动减产稳价、煤价高位震荡势头不减情境下，中国化工生产商仍将面临成本压力，但产品条线间景气度分化亦将加剧。塑料制品与助剂，涤纶、锦纶等纺织纤维依然承压，锂电化工品、碳纤维、EVA、纯碱、磷化工等双碳板块则面临价格传导机

39、遇。惠誉博华综合各化工生产条线，对中国化学工业行业 2023 年景气度预判结果为“中景气”。73.4 特别报告 5 January 2023 9 工商企业工商企业 生物医药生物医药分组分组：高景气高景气 生物医药一向受到政府重点监管，其短中长期发展方向及各细分领域基本面均与政策变化高度相关。当前，全国药品集采影响已边际递减，但仍需关注集采续约与新药纳入，如集采范围已扩大至中成药，而生物仿制药等新品类亦有一定几率将被纳入集采范畴。2023 年，随着防疫举措实质性放松，疫情对大多数医药产品正常销售及临床使用的负面冲击将逐步降低，前期受累甚大的消费医疗企业销售收入有望回升。在自主研发新冠特效药稀缺情

40、景下，中成药相关产品销售料将明显提速。此外，受益于工程师红利下“全球产业链转移”以及国内业务高景气度，CXO 整体将维持高速增长。在全国新建医院项目大幅增加、国家卫健委开展财政贴息贷款更新改造医疗设施等实质利好支持下，中国医疗设备需求将持续、快速释放。惠誉博华对中国生物医药行业 2023 年景气度预判结果为“高景气”。房地产与建筑（材）房地产与建筑（材）分组分组房地产：房地产：低景气低景气；建筑：；建筑：低景低景气气 2022 年 111 月，中国商品房销售金额、销售面积同比分别下滑 26.6%、23.3%。11 月 11 日，中国人民银行、银保监会联合发布支持房企外部融资的“金融 16 条”

41、，证监会随之宣布优化房企股权融资，射出支持房企合理资金需求的“第三支箭”。当前，房地产融资政策环境已发生实质性转向，但利好传导至投资与销售端尚需时日，加之居民收入预期不稳，对楼市普遍采取观望态度。2023 年，在加快落实刺激经济一揽子政策、防疫措施大幅放松提升经济活力、居民资产负债表预期修复情境下，疫情期间累积的自住需求有望释放，但进程尚难言乐观。出险房企风险化解无法一蹴而就，行业仍将承受周期下行的逆境。惠誉博华对中国房地产行业 2023 年景气度预判结果为“低景气”。2022 年前三季度，中国建筑工程行业实现总产值 20.6 万亿元，同比增长 7.8%，新签合同 23.4 万亿元，同比增长

42、6.8%。房地产持续低迷抑制房建投资，而基建投资则在专项债提速、财政前置情境下实现高增，这使得 2022 年建筑公司运营出现分化。以房建为主的建筑公司面临较大流动性压力，而以基建为主的建筑公司业绩仍有望进一步增长。2023 年，基建投资仍将成为中国实现经济稳增长的重要抓手，而房建投资在政策扶持下降幅有望收窄，但仍将对建筑企业合同获取形成掣肘。惠誉博华对中国建筑行业 2023 年景气度预判结果为“低景气”。汽车汽车分组分组：中中景气景气 在经历上半年疫情冲击、下半年供应链渐进优化与购置税利好政策后，中国汽车产销量逐步回升，前 11 个月产销同比增速分别达 5.6%、3.3%。然而，汽车消费仍不及

43、预期，行业整体承压，且面临结构性分化。作为政府刺激消费的关键抓手，2023 年乘用车销售增长将面临重要机遇，特别是符合减碳路径的新能源汽车，销售风头正劲，其渗透率的持续上升昭示着燃油车不断退却的市场份额。与此同时，自主品牌亦将夯实其产业竞争力。得益于 2022 年低基数、稳增长政策下的基建发力与因疫情防控造成的建设扰动基本终结，商用车销售或将迎来正增长。惠誉博华预计 2023 年中国汽车销量呈低个位数增长，行业景气度预判结果为“中景气”。通信通信分组分组：中景气中景气 2022年111月，中国电信业录得营业收入合计14,504亿元，同比增长8%。其中，新兴业务收入同比增速高达32.6%，收入权

44、重提升至 19.4%，这得益于数据新基建提速引领云计算、互联网数据中心（IDC）等数字化板块高速增长。2023 年，具备垄断属性的通信运营商业务发展将维持稳健，“基本盘”传统电信业务仍将扮演利润压舱石角色，而随着 5G 建设步入高峰后的平缓投资期，行业资本支出重心将不断向 IDC、大数据、云计算等数据基础设施领域倾斜，这使得新兴业务在运营商收入结构中的重要性与日俱增。惠誉博华对中国通信行业 2023年景气度预判结果为“中景气”。交通运输交通运输分组分组：中景气中景气 中国航空运输业于疫情期间经历至暗时刻。2022 年，需求疲弱、燃油价格上涨、人民币较美元贬值进而推升成本费用共同加剧全行业亏损。

45、随着防疫政策实质性放松，市场对 2023 年航空运输业复苏持乐观态度，特别是边际影响较大的国际线需求在谷底深度挣扎后，反弹预期倍增。集装箱运输方面，随着2022 年欧美经济体逐步摆脱因疫情导致的疏港资源奇缺，叠加全球经济陷入新一轮衰退已初露端倪，国际集运价格快速下行，集运周期迅猛转向，这一不景气趋势料将蔓延至 2023 年。快递运输方面，政策趋严叠加行业竞争加剧促使中国快递公司2022 年经营进一步分化。在促消费行动烘托下，预计 2023 年线上消费将持续修复，新型零售方式亦将驱动网购规模增长，不断加速的内循环将对快递业务形成支撑。综合各细分行业情况，惠誉博华对中国交通运输行业 2023 年景

46、气度预判结果为“中景气”。沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分 惠誉博华结合细分行业 2023 年景气度预判与企业 EBITDA 一致性预测、历史净债务变动等定量数据，对沪深 300 指数工商企业组合内各样本主体 2023 年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。划分结果以红色、橙色、紫色、绿色标识显示。其中，红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动，且红色标识负向变动趋势更甚；紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向变动，且绿色标识正向变动更为明显。信用趋势变动划分仅表示主体2023 年潜在信用趋势变动方向，而与其自身信用品质无关。因行业景气度预期低迷和（或）财务（预测）表现滑坡而被赋予红色标识的主

47、体，其仍可能具备极强的信用品质。惠誉博华构建2023 年行业景气度预判、EBITDA 一致性预测复合 增 长 率（2023F/2021A）、历 史 净 债 务 复 合 增 长 率（2021A/2019A）矩阵，采用一致性规则对组合样本 2023 年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。规则的整体逻辑是低景气行业主体需具备更高的 EBITDA 增长潜力和（或）净债务降低表现方可获得更为有利的信用趋势变动划分结果；而高景气行业主体即使其定量指标（预测）表现欠佳，其仍可能被授予更为正向的信用趋势变动划分结果；剩余中景气行业主体，其信用趋势变动划分结果则更依赖于 EBITDA 一致性预测与净债务的复合增长关

48、系。特别报告 5 January 2023 10 工商企业工商企业 依情景划分，如 EBITDA 一致性预测复合增长率为负但净债务复合增长率为正（情景 1），低景气与中景气行业主体将被直接赋予红色标识，而高景气行业主体仅当净债务复合增幅高于EBITDA一致性预测复合降幅（绝对值）2倍时方被授予红色标识，如不逾 2 倍则被授予橙色标识。如 EBITDA 一致性预测复合增长率为正但净债务复合增长率为负（情景 2），中景气与高景气行业主体将被直接赋予绿色标识，而低景气行业主体仅当净债务复合降幅（绝对值）不低于 EBITDA 一致性预测复合增幅 5 倍时方被授予绿色标识，如低于 5 倍则被授予紫色标识

49、。如 EBITDA 一致性预测与净债务复合增长率均为正数（情景3），中景气行业主体将依据两者增幅高低分别被授予紫色与橙色标识；低景气行业主体仅当 EBITDA 一致性预测复合增幅不低于净债务增幅 2 倍方被授予紫色标识，而增幅比值在 12倍、1 倍以下时则分别被授予橙色、红色标识；高景气行业主体在 EBITDA 一致性预测复合增幅低于净债务增幅 0.5 倍时方被授予橙色标识，其余增幅变动关系均被授予紫色标识。如 EBITDA 一致性预测与净债务复合增长率均为负数（情景4），中景气行业主体将依据两者降幅（绝对值）高低分别被授予紫色与橙色标识；低景气行业主体仅当净债务复合降幅（绝对值）不低于 EB

50、ITDA 一致性预测复合降幅（绝对值）2倍方被授予紫色标识，而降幅（绝对值）比值在 12 倍、1 倍以下时则分别被授予橙色、红色标识；高景气行业主体净债务复合降幅（绝对值）不低于 EBITDA 一致性预测复合降幅（绝对值）0.5 倍时方被授予紫色标识，其余降幅（绝对值）变动关系均被授予橙色标识。基于上述一致性规则与全组合视角，惠誉博华沪深 300 指数工商企业组合信用趋势变动划分结果显示，198 家可划分主体4中65 家（33%）处于负向信用趋势变动区间，133 家（67%）处于正向信用趋势变动区间。若以颜色标识区分，被授予红色、橙色、紫色、绿色标识的样本企业各25 家、40 家、41 家、9

51、2家，近 46%的主体信用趋势处于绿色正向变动区间，仅 13%的主体信用趋势落入红色负向变动区间，这与 2023 年中国经济在疫情防控发生实质性松动下的良好复苏预期相呼应。4 见下文四幅以市值计沪深 300 工商企业组合信用趋势变动划分详图及其附注 若基于组别与组内企业视角，绿色标识主体占比前三高分组分别为生物医药、食品饮料与通信，绿色标识企业在相应分组中权重各达 89%、83%、75%。高景气预判叠加企业趋势性的净债务下降使得生物医药分组脱颖而出，以凯莱英、万泰生物、泰格医药等样本为代表的企业信用趋势变动极为乐观。食品饮料与通信分组景气度虽被授予中景气预判结果，但组内企业定量指标表现优异，多

52、数主体 EBITDA 一致性预测复合增长率为正而净债务复合增长率为负，使得相应主体在信用趋势变动划分中被授予绿色标识。其中，较为典型的企业包括洋河股份、古井贡酒、伊利股份、中国移动、亿联网络等。信用趋势变动最为负向的红色标识集中于地产与建筑（材）分组，其包含了近 50%的红色标识主体。地产产业链于 2023 年虽将有所复苏但仍暮色沉重，以新城控股、天山股份为代表的企业仍将面临明显的信用趋势负向变动压力。紫色与橙色标识主体所在行业多被授予中景气预判结果，但因其财务复合增长/下降表现相对温和而未被赋予绿色或红色标识。其中，较为典型的紫色与橙色标识主体包括中国石化（紫）、龙源电力（紫）、春秋航空（橙

53、）、韵达股份（橙）等。05874106-20-交通运输化学工业生物医药地产与建筑（材）汽车科技能源与公用事业资本品通信金属冶炼食品饮料来源：惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分（分行业，个）41924025来源：惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分（全组合，个）正向信用趋势变动区间负向信用趋势变动区间65 133 沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分矩阵低景气中景气高景气|净债务|/|EBITDA|2|净债务|/|EBITDA|2|净债务|/|EBITDA|5|净债务|/|EBITDA|5EBI

54、TDA/净债务21EBITDA/净债务2EBITDA/净债务1EBITDA/净债务1EBITDA/净债务0.5|净债务|/|EBITDA|21|净债务|/|EBITDA|2|净债务|/|EBITDA|1|净债务|/|EBITDA|1|净债务|/|EBITDA|0.5来源：惠誉博华2023年行业景气度预判全部全部情景1负正EBITDA一致性预测复合增长率（2023F/2021A）净债务复合增长率（2021A/2019A）全部全部负正情景2EBITDA/净债务1EBITDA/净债务0.5正正情景3情景4负负|净债务|/|EBITDA|1|净债务|/|EBITDA|0.5 特别报告 5 Januar

55、y 2023 11 工商企业工商企业 贵州茅台中国移动宁德时代中国石油五粮液中国石化长江电力迈瑞医疗隆基绿能海天味业美的集团山西汾酒海康威视万华化学泸州老窖恒瑞医药紫金矿业顺丰控股中国建筑京沪高铁立讯精密海尔智家洋河股份长城汽车保利发展通威股份万科爱尔眼科伊利股份汇川技术国电南瑞格力电器工业富联阳光电源上汽集团三峡能源兖矿能源亿纬锂能片仔癀赣锋锂业海螺水泥天合光能中国中车天齐锂业京东方中国中铁TCL中环万泰生物盐湖股份中国联通-60-40-20020406080100-40-20020406080EBITDA（横轴，%，2023F/2021A）VS 净债务（纵轴，%，2021A/2019A）惠

56、誉博华沪深300工商企业组合信用趋势变动划分（以市值计150）龙源电力晶澳科技三一重工中航沈飞中国广核上港集团荣盛石化宝钢股份华能水电中国国航中国核电北方华创中国交建中国电建金山办公恒力石化招商蛇口恩捷股份紫光国微南方航空中煤能源古井贡酒青岛啤酒华能国际中兴通讯云南白药大秦铁路合盛硅业华友钴业中国铁建广汽集团宝丰能源韦尔股份洛阳钼业北方稀土德业股份包钢股份中信特钢潍柴动力复星医药山东黄金中国能建晶盛机电国电电力福斯特国投电力特变电工恒立液压中国东航东方盛虹-90-70-50-30-1010305070-30-20-5060EBITDA（横轴，%，2023F/2021A）V

57、S 净债务（纵轴，%，2021A/2019A）惠誉博华沪深300工商企业组合信用趋势变动划分（以市值计51100）特别报告 5 January 2023 12 工商企业工商企业 三花智控澜起科技用友网络天山股份迈为股份纳思达恒生电子璞泰来拓普集团泰格医药科大讯飞中航西飞宝信软件沃森生物中国铝业东鹏饮料先导智能华润微福莱特中海油服长春高新闻泰科技华鲁恒升时代电气兆易创新同仁堂中国中冶广联达圣邦股份明阳智能卓胜微新和成中微公司徐工机械歌尔股份正泰电器传音控股德赛西威亿联网络新奥股份斯达半导TCL科技四川路桥三环集团中国巨石华域汽车国轩高科紫光股份川投能源沪硅产业-120-80-4004080120

58、-20020406080100EBITDA（横轴，%，2023F/2021A）VS 净债务（纵轴，%，2021A/2019A）惠誉博华沪深300工商企业组合信用趋势变动划分（以市值计101150）金地集团今世缘中科创达中国化学士兰微同花顺重庆啤酒江西铜业新城控股凯莱英三六零春秋航空上机数控永兴材料卫星化学金风科技深信服中联重科中伟股份白云山欣旺达长电科技北新建材美锦能源视源股份杉杉股份华侨城科沃斯龙佰集团德方纳米深南电路康泰生物高德红外北京君正苏泊尔星宇股份凯赛生物生益科技中科曙光领益智造一汽解放韵达股份金域医学玲珑轮胎大族激光欧普康视健帆生物石头科技-150-0-

59、20-50EBITDA（横轴，%，2023F/2021A）VS 净债务（纵轴，%，2021A/2019A）惠誉博华沪深300工商企业组合信用趋势变动划分（以市值计151及之后）特别报告 5 January 2023 13 工商企业工商企业 注：1.惠誉博华基于各上市公司市值对沪深 300 工商企业组合样本进行排序。按照序列以 50 家样本企业为一组，绘制上述四幅工商企业组合信用趋势变动划分图。划分市值基于本报告分析日市值排名，与截至 2022 年最后交易日排名可能存在差异，但不影响企业信用趋势划分结果。2.上述四幅工商企业组合信用趋势变动划分图所涉样本企业合计 198 家

60、，较组合全样本 254 家减少 56 家。未纳入信用趋势划分的 56 家主体包括：（1）未披露 WIND 一致性 EBITDA 预测的主体；（2）分析期间起点与终点数据存在正负号差异，使得复合增长率计算结果无意义的主体；（3）本报告未对纳入“其他”分组的主体赋予 2023 年景气度预判，无法与其他分组主体一并按照一致性标准进行信用趋势变动划分。3.上述四幅工商企业组合信用趋势变动划分图中存在部分样本，因优化展示原因而未处于其按照计算结果所应处的真实位置。这些样本被置于划分图边缘，并以箭头对其真实位置加以指向。惠誉博华按照“工商企业简称（EBITDA 一致性预测变动率（%）/净债务变动率（%）”

61、格式将上述样本的真实数据计算结果展示如下：以市值计150 图中：宁德时代（63/182），隆基绿能（31/-779），京沪高铁（16/134），立讯精密（32/390），洋河股份（22/-117），长城汽车（208/53），伊利股份（11/-223），赣锋锂业（92/-2），天齐锂业（143/-20），万泰生物（63/-187），盐湖股份（87/-69）；以市值计 51100 图中：中国国航（158/89），北方华创（50/-364），紫光国微（40/-193），华能国际（77/13），德业股份（88/-189），山东黄金（74/74），福斯特（27/-103），恒立液压（-0.4/-91），

62、东方盛虹（65/166）；以市值计 101150 图中：三花智控（25/214），天山股份（1/551），迈为股份（59/-1,706），泰格医药（5/-170），中航西飞（16/110），华润微（14/-487），时代电气（18/-117），圣邦股份（33/-108），卓胜微（-8/-106），中微公司（12/-124），斯达半导（65/-1,749），三环集团（13/-122）；以市值计 151 及以后图中：凯莱英（58/-274），上机数控（80/142），永兴材料（162/-126），中伟股份（90/68），德方纳米（93/200），北京君正（17/-334），凯赛生物（34/-1,7

63、69），中科曙光（26/-1,003），一汽解放（2/-474），韵达股份（23/856）。4.工商企业组合信用趋势变动划分图中红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动，且红色标识负向变动趋势更甚；紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向变动，且绿色标识正向变动更为明显。样本企业的信用趋势变化方向与其自身信用质量无关无关，如信用质量极强的主体，其信用变化趋势仍可能为红色，反之亦然。来源：惠誉博华 特别报告 5 January 2023 14 工商企业工商企业 附录：惠誉博华沪深 300 工商企业组合成分股信用趋势变动划分详表 序 号 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 序号

64、 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 1 600519.SH 贵州茅台 15(21)绿 41 600585.SH 海螺水泥(20)28 红 2 600941.SH 中国移动 51(33)绿 42 688599.SH 天合光能 68 54 紫 3 300750.SZ 宁德时代 63 182 橙 43 601766.SH 中国中车(3)(12)紫 4 601857.SH 中国石油(5)(21)紫 44 002466.SZ 天齐锂业 143(20)绿 5 000858.SZ 五粮液 15(12)绿 45 000725.SZ 京东方 A(22)(4)橙 6 600028.S

65、H 中国石化(3)(12)紫 46 601390.SH 中国中铁 14 24 红 7 600900.SH 长江电力 10 1 紫 47 002129.SZ TCL 中环 37(13)绿 8 300760.SZ 迈瑞医疗 19(3)绿 48 603392.SH 万泰生物 63(187)绿 9 601012.SH 隆基绿能 31(779)绿 49 000792.SZ 盐湖股份 87(69)绿 10 603288.SH 海天味业 8(1)绿 50 600050.SH 中国联通(12)(45)紫 11 000333.SZ 美的集团 13 7 橙 51 001289.SZ 龙源电力 24 11 紫 12

66、 600809.SH 山西汾酒 36(35)绿 52 002459.SZ 晶澳科技 41 35 紫 13 002415.SZ 海康威视 7(18)绿 53 600031.SH 三一重工(12)24 红 14 600309.SH 万华化学 1 33 橙 54 600760.SH 中航沈飞 19(81)绿 15 000568.SZ 泸州老窖 25(13)绿 55 003816.SZ 中国广核 3(1)绿 16 600276.SH 恒瑞医药 10(58)绿 56 600018.SH 上港集团(2)(15)紫 17 601899.SH 紫金矿业 18 20 橙 57 002493.SZ 荣盛石化 9

67、28 橙 18 002352.SZ 顺丰控股 11 68 橙 58 600019.SH 宝钢股份(25)(17)红 19 601668.SH 中国建筑 9 16 红 59 600025.SH 华能水电 9(3)绿 20 601816.SH 京沪高铁 16 134 橙 60 601111.SH 中国国航 158 89 紫 21 002475.SZ 立讯精密 32 390 橙 61 601985.SH 中国核电 17 6 紫 22 600690.SH 海尔智家 9(47)绿 62 002371.SZ 北方华创 50(364)绿 23 002304.SZ 洋河股份 22(117)绿 63 60180

68、0.SH 中国交建 15 19 红 24 601633.SH 长城汽车 208 53 紫 64 601669.SH 中国电建 17 7 紫 25 600048.SH 保利发展 3 14 红 65 688111.SH 金山办公 22(23)绿 26 600438.SH 通威股份 60 15 紫 66 600346.SH 恒力石化(2)11 红 27 000002.SZ 万科 A 0 12 红 67 001979.SZ 招商蛇口 4 22 红 28 300015.SZ 爱尔眼科 22 9 紫 68 002812.SZ 恩捷股份 56 20 紫 29 600887.SH 伊利股份 11(223)绿

69、69 002049.SZ 紫光国微 40(193)绿 30 300124.SZ 汇川技术 18 33 紫 70 600029.SH 南方航空 16(2)绿 31 600406.SH 国电南瑞 15(32)绿 71 601898.SH 中煤能源 22(11)绿 32 000651.SZ 格力电器 13 85 红 72 000596.SZ 古井贡酒 27(59)绿 33 601138.SH 工业富联 7 23 橙 73 600600.SH 青岛啤酒 9 12 橙 34 300274.SZ 阳光电源 63 87 紫 74 600011.SH 华能国际 77 13 紫 35 600104.SH 上汽集

70、团(19)45 红 75 000063.SZ 中兴通讯 7(28)绿 36 600905.SH 三峡能源 29 52 橙 76 000538.SZ 云南白药 29(22)绿 37 600188.SH 兖矿能源 34 16 紫 77 601006.SH 大秦铁路 2(33)绿 38 300014.SZ 亿纬锂能 43 64 紫 78 603260.SH 合盛硅业 7(26)绿 39 600436.SH 片仔癀 15(20)绿 79 603799.SH 华友钴业 48 43 紫 40 002460.SZ 赣锋锂业 92(2)绿 80 601186.SH 中国铁建 9 30 红 特别报告 5 Jan

71、uary 2023 15 工商企业工商企业 序 号 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 序号 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 81 601238.SH 广汽集团(14)50 红 126 600085.SH 同仁堂 5 (5)绿 82 600989.SH 宝丰能源 22 22 紫 127 601618.SH 中国中冶 19 (10)紫 83 603501.SH 韦尔股份 3 8 橙 128 002410.SZ 广联达 33 (85)绿 84 603993.SH 洛阳钼业 21(5)绿 129 300661.SZ 圣邦股份 33 (108

72、)绿 85 600111.SH 北方稀土 19(7)绿 130 601615.SH 明阳智能 15 26 紫 86 605117.SH 德业股份 88(189)绿 131 300782.SZ 卓胜微 (8)(106)紫 87 600010.SH 包钢股份(2)(3)橙 132 002001.SZ 新和成 9 (18)绿 88 000708.SZ 中信特钢 9 7 橙 133 688012.SH 中微公司 12 (124)绿 89 000338.SZ 潍柴动力(15)(49)紫 134 000425.SZ 徐工机械 5 33 橙 90 600196.SH 复星医药 3 19 橙 135 0022

73、41.SZ 歌尔股份 11 (58)绿 91 600547.SH 山东黄金 74 74 橙 136 601877.SH 正泰电器 16 40 橙 92 601868.SH 中国能建 29 19 橙 137 688036.SH 传音控股 (0)(0)橙 93 300316.SZ 晶盛机电 41(58)绿 138 002920.SZ 德赛西威 34 (20)绿 94 600795.SH 国电电力 42 5 紫 139 300628.SZ 亿联网络 30 (64)绿 95 603806.SH 福斯特 27(103)绿 140 600803.SH 新奥股份 9 77 橙 96 600886.SH 国投

74、电力 24 2 紫 141 603290.SH 斯达半导 65 (1,749)绿 97 600089.SH 特变电工 33 9 紫 142 000100.SZ TCL 科技 (11)36 红 98 601100.SH 恒立液压(0)(91)紫 143 600039.SH 四川路桥 21 14 橙 99 600115.SH 中国东航 54(15)绿 144 300408.SZ 三环集团 13 (122)绿 100 000301.SZ 东方盛虹 65 166 橙 145 600176.SH 中国巨石 1 (6)紫 101 002050.SZ 三花智控 25 214 橙 146 600741.SH

75、华域汽车 (1)27 红 102 688008.SH 澜起科技 51(1)绿 147 002074.SZ 国轩高科 83 (1)绿 103 600588.SH 用友网络 5 38 橙 148 000938.SZ 紫光股份 15 31 橙 104 000877.SZ 天山股份 1 551 红 149 600674.SH 川投能源 (15)22 红 105 300751.SZ 迈为股份 59(1,706)绿 150 688126.SH 沪硅产业 25 40 橙 106 002180.SZ 纳思达 24(48)绿 151 600383.SH 金地集团 2 14 红 107 600570.SH 恒生电

76、子 9(2)绿 152 603369.SH 今世缘 23 (56)绿 108 603659.SH 璞泰来 57(36)绿 153 300496.SZ 中科创达 32 (96)绿 109 601689.SH 拓普集团 46 62 橙 154 601117.SH 中国化学 22 (7)紫 110 300347.SZ 泰格医药 5(170)绿 155 600460.SH 士兰微 8 (11)绿 111 002230.SZ 科大讯飞 8(11)绿 156 300033.SZ 同花顺 11 (33)绿 112 000768.SZ 中航西飞 16 110 橙 157 600132.SH 重庆啤酒 11 (

77、30)绿 113 600845.SH 宝信软件 18(7)绿 158 600362.SH 江西铜业 (8)1 红 114 300142.SZ 沃森生物 94(15)绿 159 601155.SH 新城控股 (7)64 红 115 601600.SH 中国铝业 11(10)绿 160 002821.SZ 凯莱英 58 (274)绿 116 605499.SH 东鹏饮料 20 47 橙 161 601360.SH 三六零 42 (101)绿 117 300450.SZ 先导智能 51 86 紫 162 601021.SH 春秋航空 23 136 橙 118 688396.SH 华润微 14(487

78、)绿 163 603185.SH 上机数控 80 142 紫 119 601865.SH 福莱特 33 19 紫 164 002756.SZ 永兴材料 162 (126)绿 120 601808.SH 中海油服 17(10)绿 165 002648.SZ 卫星化学 16 75 橙 121 000661.SZ 长春高新 27(15)绿 166 002202.SZ 金风科技 4 17 橙 122 600745.SH 闻泰科技 20(16)绿 167 300454.SZ 深信服 27 (1)绿 123 600426.SH 华鲁恒升 5(41)绿 168 000157.SZ 中联重科 (14)(24)

79、紫 124 688187.SH 时代电气 18(117)绿 169 300919.SZ 中伟股份 90 68 紫 125 603986.SH 兆易创新 15(86)绿 170 600332.SH 白云山 13 (11)绿 特别报告 5 January 2023 16 工商企业工商企业 序 号 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 序号 股票代码 简称 EBITDA（%）净债务（%）信用趋势变动标识 171 300207.SZ 欣旺达 35 13 紫 185 002032.SZ 苏泊尔 5 (34)绿 172 600584.SH 长电科技 7 (35)绿 186 601

80、799.SH 星宇股份 22 (25)绿 173 000786.SZ 北新建材 6 32 红 187 688065.SH 凯赛生物 34 (1,769)绿 174 000723.SZ 美锦能源 7 15 橙 188 600183.SH 生益科技 (4)29 红 175 002841.SZ 视源股份 29 (14)绿 189 603019.SH 中科曙光 26 (1,003)绿 176 600884.SH 杉杉股份 0 (0)绿 190 002600.SZ 领益智造 18 27 橙 177 000069.SZ 华侨城 A (2)(2)红 191 000800.SZ 一汽解放 2 (474)绿 1

81、78 603486.SH 科沃斯 2 (71)绿 192 002120.SZ 韵达股份 23 856 橙 179 002601.SZ 龙佰集团 7 43 橙 193 603882.SH 金域医学 3 (144)绿 180 300769.SZ 德方纳米 93 200 橙 194 601966.SH 玲珑轮胎 35 10 紫 181 002916.SZ 深南电路 16 21 橙 195 002008.SZ 大族激光 (1)44 红 182 300601.SZ 康泰生物 13 (11)绿 196 300595.SZ 欧普康视 18 (50)绿 183 002414.SZ 高德红外 22 (142)绿

82、 197 300529.SZ 健帆生物 29 (0)绿 184 300223.SZ 北京君正 17 (334)绿 198 688169.SH 石头科技 5 (15)紫 注：1.序号基于截至 2022 年最后交易日市值自高至低排序。2.列表工商企业组合信用趋势变动划分所涉样本企业合计 198 家，较组合全样本 254 家减少 56 家。未纳入信用趋势划分的 56 家主体包括：（1）未披露 WIND 一致性 EBITDA 预测的主体；（2）分析期间起点与终点数据存在正负号差异，使得复合增长率计算结果无意义的主体；（3）本报告未对纳入“其他”分组的主体赋予 2023 年景气度预判，无法与其他分组主体

83、一并按照一致性标准进行信用趋势变动划分。3.EBITDA 列为 EBITDA 一致性预测复合增长率（2023F/2021A），净债务列为净债务复合增长率（2021A/2019A）。4.工商企业组合信用趋势变动划分表中红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动，且红色标识负向变动趋势更甚；紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向变动，且绿色标识正向变动更为明显。样本企业的信用趋势变化方向与其自身信用质量无关无关，如信用质量极强的主体，其信用变化趋势仍可能为红色，反之亦然。来源：惠誉博华 特别报告 5 January 2023 17 工商企业工商企业 免责声明免责声明 本报告基于惠誉博华信用评级有限公司（以

84、下简称“惠誉博华”）认为可信的公开信息或实地调研资料编制，但惠誉博华不对该等信息或资料的准确性及完整性作任何保证。本报告所载的意见、评估或预测仅反映惠誉博华于本报告发布日的判断和观点，在不同时期，惠誉博华可能发布与本报告观点或预测不一致的报告。本报告中的信息、意见、评估或预测仅供参考，本报告不构成对任何个人或机构推荐购买、持有或出售任何资产的投资建议；本报告不对市场价格的合理性、任何投资、贷款或证券的适当性(包括但不限于任何会计和/或监管方面的合规性或适当性)或任何投资、贷款或证券相关款项的免税性质或可征税性作出评论。个人或机构不应将本报告作为投资决策的因素。对依据或使用本报告所造成的一切后果及损失，惠誉博华及相关分析师均不承担任何法律责任。本报告版权仅为惠誉博华所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以翻版、复制、发表、引用等任何形式侵犯惠誉博华版权。如征得惠誉博华同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“惠誉博华信用评级有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。惠誉博华保留追究相关责任的权利。惠誉博华对本免责声明条款具有修改和最终解释权。