1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 财政财政信息信息化化领军领军，乘政策东风加速发展乘政策东风加速发展 主要观点主要观点：Table_Summary 深耕财政信息化十余载深耕财政信息化十余载，财政信息化领军者财政信息化领军者 中科江南成立于 2011 年，目前已发展成为国内领先的智慧财政综合解决方案提供商，主要有支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台和运维服务四大业务，主要客户为各级财政部门、金融机构和行政事业单位。从业绩表现来看，从业绩表现来看，营收方面，2018 至2021 年，公司营收由 2.8 亿元增长至 7.4 亿元，CAGR 为 37.5%

2、；利润方面，2018 至 2021 年公司归母净利润由 0.5 亿元增长至 1.6 亿元，CAGR为 46.4%。从研发投入来看，从研发投入来看，公司持续加大研发投入，研发费用率由2018 年的 15%提升至 2021 年的 18%。公司高水平的研发投入保障了其核心技术优势，2021 年单一来源采购占比达 37%，客户优势明显。展望展望未来，公司有望乘财政信息化高景气未来，公司有望乘财政信息化高景气加速发展。加速发展。财政信息化高景气，财政信息化高景气，信创与下级推广助力信创与下级推广助力支付电子化业务持续推进支付电子化业务持续推进 行业层面来看，行业层面来看，一方面，财政国库工作“十二五”规

3、划提出要“积极推进国库集中支付电子化管理”，随着 2019 年新政的发布，已实施支付电子化的地区需按新政进行改造升级，未实施的将对标新政继续省市县乡四级推广。另一方面，在信创加速推进的背景下，支付电子系统适配改造需求亟待释放。公司层面来看，公司层面来看，支付电子化解决方案是公司第一大收入来源，2021 年占比达 72.7%。公司作为财政部“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位，有望随信创催化和进一步推广下沉加速发展。新政催化新政催化，财政预算管理一体化业务加速发展财政预算管理一体化业务加速发展 2019 年财政部先后印发了以财政核心业务一体化系统实施方案为代表的 4 个重要政策文件

4、，提出由省级财政部统建统管的财政核心业务一体化系统建设，并于 2020 年发布了预算管理一体化规范和预算管理一体化系统技术标准，统一了新一轮财政信息化体系建设的业务规范和技术标准。据测算，预算管理一体化空间约为据测算，预算管理一体化空间约为 20.20.4 46 6 亿元亿元。截至。截至 20212021 年年 5 5 月，月，全国全国 3131 个省级财政中，采取自建模式的为个省级财政中，采取自建模式的为 1717 个，其中个，其中，中科江南参与建中科江南参与建设的有设的有 1010 个，占比为个，占比为 58.8%58.8%。展望未来，一方面，公司在支付电子化领域的客户及经验积累有助于财政

5、预算管理一体化业务的开展；另一方面，考虑到系统的稳定性，下级单位会参考上级单位进行配套部署，公司在下级推广方面优势突出，这将助力公司预算管理一体化业务高速发展。前瞻布局行业电子化，前瞻布局行业电子化，积极拓展数币应用打开成长新空间积极拓展数币应用打开成长新空间 公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。纵向来看，公司有望将业务进一步拓展至财政的其他业务层面，如财政预算管理一体化、票据电子化等。横向来看，有望在除了财政和金融领域外，在如医疗、保险等领域将研发、应用和实施服务能力进行规模化复制并输出。截至目前，公

6、司在医疗领域已有相关项目中标订单，这将加速公司行业电子化业务的进一步发展，打开广阔成长空间。此外，公司积极探公司积极探索数字人民币在财政业务系统中的应用，索数字人民币在财政业务系统中的应用，目前，已与苏州市财政局签订战略合作协议，就国库集中支付电子化数字人民币业务方案进行试点探讨。展望未来，随着数字人民币在财政信息化领域的进一步深化应用，公司核心产品的升级与改造需求应运而生，发展空间广阔。Table_StockNameRptType 中科江南中科江南（303011531153）公司深度 Table_Rank 投资评级：买入（首次投资评级：买入（首次）报告日期：2023-01-17 Table_

7、BaseData 收盘价（元）11112 2.6060 近 12 个月最高/最低（元）42.442.43 3/14140 0.9.96 6 总股本（百万股）1 10808.0000 流通股本（百万股）24.3024.30 流通股比例（%）2222.5 50 0 总市值（亿元）12121 1.6161 流通市值（亿元）2727.3636 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：尹沿技分析师：尹沿技 执业证书号：S00 邮箱： 联系人：联系人：王奇珏王奇珏 执业证书号：S00

8、 邮箱： 联系人：联系人：张旭光张旭光 执业证书号：S00 邮箱： 相关报告相关报告 1.华安证券_行业研究_计算机行业_2023 年计算机推演：数字经济+2022-12-12 -30%0%30%60%90%120%150%180%沪深300中科江南 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 2/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）投资建议投资建议 我们预计公司 2022-2024 年分别实现收入 10.0/13.2/16.5 亿元，同比增长36%/32%/25%；实 现 归 母 净 利 润2.6/3.

9、5/4.5 亿 元，同 比 增 长64%/37%/28%，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 1）政策支持不及预期；2）市场竞争加剧风险；3）技术突破不及预期；4）市场拓展不及预期。重要财务指标重要财务指标主要财务指标主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入7381,0001,3211,648 收入同比(%)25.7%35.5%32.1%24.7%归属母公司净利润7 净利润同比(%)25.2%63.8%36.9%27.6%毛利率(%)54.7%56.9%56.6%56.3%ROE(%)32.7%22.5%18.5%19.5%每股收益(元)1.9

10、32.373.244.14P/E0.0047.5934.7527.23P/B0.007.075.874.83EV/EBITDA0.0341.1929.4722.03单位单位:百万元百万元资料来源：资料来源：Wind，华安证券研究所，华安证券研究所0VpXaUiXbYnMyQtRbR9R6MmOmMnPtQiNnNoPkPnPoObRpOnRwMpMpPNZpOyR 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 3/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）正文目录正文目录 1 中科江南：财政信息化领军企业中科江南：财政信息化领军企业.

11、6 1.1 深耕财政信息化十余载，政策护航加速发展.6 1.2 支付电子化解决方案为基，预算管理一体化业务快速发展.7 1.3 营收利润双双高增，盈利能力不断提升.9 1.4 单一来源采购为主要合同来源，客户优势明显.13 1.5 持续高研发投入铸就技术优势，募资加速核心技术成果转化.13 2 政策持续加码，财政信息化东风已至政策持续加码，财政信息化东风已至.16 2.1 顶层设计不断完善，电子政务市场规模持续扩大.16 2.2 财政信息化政策持续加码，相关建设有望提速.17 3 支付电子化解决方案持续推进，预算管理一体化支付电子化解决方案持续推进，预算管理一体化乘政策东风加速发展乘政策东风加

12、速发展.19 3.1 支付电子化解决：信创与下级推广持续推进.19 3.2 预算管理一体化：新政催化下迎来高速成长.22 3.3 财务服务平台：随预算管理一体化建设快速发展.26 4 前瞻布局行业电子化，多维度拓展打开向上空间前瞻布局行业电子化，多维度拓展打开向上空间.28 4.1 纵横双向拓展，行业电子未来可期.28 4.2 积极探索数字人民币应用，打开成长新空间.30 5 投资建议投资建议.33 5.1 基本假设与营业收入预测.33 5.2 估值和投资建议.34 风险提示风险提示.34 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 4/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType

13、1 中科江南中科江南（303011531153）图表目录图表目录 图表 1 中科江南发展历程.6 图表 2 中科江南股权结构.7 图表 3 中科江南股权激励目标.7 图表 4 中科江南 2021 年收入结构.8 图表 5 2018 至 2021 中科江南分业务营收增速.8 图表 6 中科江南支付电子解决方案业务.8 图表 7 中科江南财政预算管理一体化解决方案业务.9 图表 8 中科江南预算单位财务服务平台业务.9 图表 9 中科江南运维服务业务.9 图表 10 2018 至 2022Q3 中科江南营收及增速.10 图表 11 2018 至 2022Q3 中科江南净利润及增速.10 图表 12

14、 2018 至 2022Q3 中科江南各业务营收占比.10 图表 13 2018 至 2022Q3 中科江南综合毛利率与净利率.11 图表 14 2018 至 2022Q3 中科江南分业务毛利率.11 图表 15 2018 至 2021 中科江南人均创收与人均创利.11 图表 16 2018 至 2022Q3 中科江南费用率情况.12 图表 17 2018 至 2022Q3 中科江南现金流情况.12 图表 18 2019 至 2021 年中科江南合同来源.13 图表 19 2021 年中科江南合同来源.13 图表 20 2018 至 2022Q3 中科江南研发费用情况.14 图表 21 202

15、1 年中科江南员工结构.14 图表 22 中科江南上市募集资金投向.14 图表 23 2015 年至今我国政务 IT 建设相关政策梳理.16 图表 24 中国电子政务发展指数.16 图表 25 2014 至 2021 年中国电子政务市场规模.16 图表 26 金财工程架构.17 图表 27 财政信息化政策梳理.18 图表 28“2+8+N”信创发展进程.19 图表 29 支付电子化解决方案市场空间测算.20 图表 30 支付电子化改革前业务流程图示.21 图表 31 支付电子化改革后业务流程图示.21 图表 32 中科江南支付电子化解决方案.21 图表 33 中科江南支付电子化业务市场覆盖情况

16、.22 图表 34 财政预算管理一体化相关政策.22 图表 35 预算管理一体化进展.23 图表 36 预算管理一体化市场空间测算.23 图表 37 财政预算管理一体化系统框架图.24 图表 38 预算管理一体化系统.24 图表 39 2021 年 9 月以来中科江南财政预算管理一体化中标金额百万元以上项目.25 图表 40 预算单位财务服务平台市场空间测算.26 图表 41 预算单位财务服务平台框架图.26 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 5/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表 42 财政部门集中采购部署的

17、财务服务平台系统架构图.27 图表 43 电子证照与票据电子化相关政策梳理.28 图表 44 中科江南行业电子化应用平台研发项目建设.29 图表 45 中科江南电子证照管理平台.29 图表 46 中科江南行业电子化应用平台研发项目建设内容.29 图表 47 中科江南行业电子化项目中标情况.30 图表 48 中科江南助力会计行业电子证照正式亮相.30 图表 49 运用数字人民币支持建设数字财政.31 图表 50 数字人民币的设计特性.31 图表 51 运用数字人民币规范和优化财政资金集中支付业务.32 图表 52 公司营业收入预测.33 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 6/3636 证券研究

18、报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）1 中科江南中科江南：财政信息化领军企业：财政信息化领军企业 1.1 深耕财政信息化十余载深耕财政信息化十余载，政策政策护航护航加速发展加速发展 智慧财政领军企业，乘智慧财政领军企业，乘政策东风政策东风加速发展。加速发展。中科江南成立于 2011 年，目前已发展成为国内领先的智慧财政综合解决方案提供商，能够为各级财政部门、金融机构和行政事业单位等客户提供财政、财务、安全、服务等整体解决方案。公司发展可分为三个阶段，1）起步阶段（）起步阶段（2011-2014 年）年）：公司紧跟国家财税改革步伐，大力发

19、展国库集中支付电子化领域，初步形成公司平台和核心竞争力。2）稳步发展阶段（）稳步发展阶段（2015-2018 年）：年）：该阶段支付电子化促进政策陆续发布，公司一方面完善基于国库集中支付电子化的解决方案，另一方面积极开展非税收入电子化解决方案等其他领域产品的研发。3）全面发）全面发展阶段（展阶段（2018 年年-至今）：至今）：2019 年财政部先后印发了财政核心业务一体化系统实施方案为代表的 4 个重要政策文件，公司迎来新的政策机遇，快速发展，不断推进“智慧财政”理念，充分地将云计算、大数据等技术运用于财政信息化建设产业中。2022 年5 月，公司在创业板上市。图表图表 1 中科江南发展历程

20、中科江南发展历程 资料来源：华安证券研究所整理 实际控制人为广州市国资委，实际控制人为广州市国资委，持有公司持有公司 3 34.5%4.5%的股份的股份。公司实际控制人为广州市国资委，截至 2022Q3，通过广电运通持有公司 34.5%的股份，广电运通主营业务为金融科技、城市智能等，能够与中科江南的业务产生协同效应。公司副董事长衡凤英直接持有公司 8.9%的股份，通过天津融商力源间接持有公司 6.5%的股份，合计持有公司 15.4%的股份。此外，公司设立了天津众志软科、天津科鼎好友等有限合伙企业作为员工持股平台。敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 7/3636 证券研究报告 Table_Com

21、panyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 2 中科江南股权结构中科江南股权结构 资料来源：Wind，华安证券研究所 股票激励计划绑定优秀人才，高业绩考核目标彰显公司对未来发展的信心。股票激励计划绑定优秀人才，高业绩考核目标彰显公司对未来发展的信心。2022年 9 月公司发布股权激励草案，激励计划拟授予的限制性股票数量为 322.5 万股，占本计划公告时公司股本总额 10800 万股的 2.99%，激励对象为公司董事、高级管理人员，以及对公司经营业绩有直接影响的其他管理人员及核心技术（业务）骨干共 194 人，约占公司总人数的 15.2%。激励从激励目标来看

22、，以 2021 年净利润为基数，2022 年-2024年的净利润增长率分别为 50%、86%、124%。我们认为本次股权激励计划在保证公司人我们认为本次股权激励计划在保证公司人才队伍的稳定的同时，才队伍的稳定的同时，也也彰显了公司对未来发展的信心。彰显了公司对未来发展的信心。图表图表 3 中科江南股权激励目标中科江南股权激励目标 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1.2 支付电子化解决方案为基，支付电子化解决方案为基，预算管理一体化预算管理一体化业务快速发展业务快速发展 支付电子化解决方案和财政预算管理一体化解决方案为公司主要业务，占比近支付电子化解决方案和财政预算管理一体化解决方案为公司主

23、要业务，占比近 8 80%0%。公司主要有支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台和运维服务四大业务，主要客户为各级财政部门、金融机构和行政事业单位。从收入结构来看，支付电子化解决方案是公司第一大收入来源，财政预算管理一体化解决方案次之，二者合计营收占比近 80%。归属安排归属安排业绩考核目标业绩考核目标第一个归属期（1）以 2021 年净利润为基数，2022 年净利润增长率不低于 50%；（2）2022 年净资产收益率不低于 19%；上述两项指标不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；（3）2022 年研发投入占比不低于 17%；（4）2022 年度公司现金

24、分红比例不低于 30%。第二个归属期（1）以 2021 年净利润为基数，2023 年净利润增长率不低于 86%；（2）2023 年净资产收益率不低于 16.5%；上述两项指标不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；（3）2023 年研发投入占比不低于 17%；（4）2023 年度公司现金分红比例不低于 30%。第三个归属期（1）以 2021 年净利润为基数，2024 年净利润增长率不低于 124%；（2）2024 年净资产收益率不低于 17.5%；上述两项指标不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；（3）2024 年研发投入占比不低于 17%；（4）2024 年度公司现金分红比例不

25、低于 30%。敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 8/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 4 中科江南中科江南 2021 年收入结构年收入结构 图表图表 5 2018 至至 2021中科江南中科江南分业务营收增速分业务营收增速 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 支付电子化解决方案支付电子化解决方案 支付电子化解决方案以国库集中支付电子化管理为核心，为客户提供包括产品和服务的整体解决方案，具体包括电子凭证库系统实施服务、电子印章系统、银行支付柜面系统和银行自助柜面系统等。具

26、体来看，1 1）电子凭证库系统电子凭证库系统主要为客户提供基于国库集中支付电子化业务的安全咨询、电子凭证库系统建设、管理培训、运行保障等服务，主要客户为财政部门、人民银行、代理银行；2 2）电子印章系统）电子印章系统采用电子签名技术，提供满足政府支付电子化、电子档案、电子公文以及其他业务全面电子化管理的通用软件产品，主要客户包括财政部门、人民银行、代理银行、行政事业单位，电子凭证库系统和电子印章系统是各类客户最基本的选择；3 3）银行支付柜面系统）银行支付柜面系统系代理银行办理国库资金支付的业务系统，通过从电子凭证库获得来自财政部门发来的电子凭证，实现银行柜面转账业务，主要客户为代理银行；4

27、4）银行自助柜面系统）银行自助柜面系统是银行支付柜面系统的延伸，是代理银行提供给预算单位自助管理国库资金功能的专用网银系统，一方面能够助力客户便捷办理资金支付业务，提高效率；另一方面弥补银行网点有限的不足，降低成本。主要客户为代理银行。图表图表 6 中科江南中科江南支付电子解决方案业务支付电子解决方案业务 分类分类 代表产品和服务代表产品和服务 描述描述 主要客户主要客户 支付电子化解决方案 电子凭证库系统 为客户提供基于国库集中支付电子化业务的安全规划咨询、电子凭证库系统建设、管理培训、运行保障等服务 财政部门、人民银行、代理银行 电子印章系统 是采用电子签名技术，按照国家安全部门认可的控制

28、规范，为凭证、发票、合同、公文等电子数据提供盖章、验章功能的软件系统 财政部门、人民银行、代理银行、行政事业单位 银行支付柜面系统 是代理银行办理国库资金电子支付的业务系统，通过从电子凭证库获取来自财政部门发来的电子凭证，实现银行柜面转账业务 代理银行 银行自助柜面系统 是代理银行提供给预算单位具有自助管理国库资金功能的专用网银系统 代理银行 资料来源：公司公告，华安证券研究所 支付电子化解决方案(%)72.74%财政预算管理一体化解决方案(%)6.93%预算单位财务服务平台(%)2.40%运维服务(%)16.59%其他(%)1.34%支付电子化解决方案(%)财政预算管理一体化解决方案(%)预

29、算单位财务服务平台(%)14%22%60%29%35%37%37%55%-13%28%98%10%-20%0%20%40%60%80%100%120%20021支付电子化解决方案(%)财政预算管理一体化解决方案(%)预算单位财务服务平台(%)敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 9/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）财政预算管理一体化解决方案财政预算管理一体化解决方案 公司财政预算管理一体化解决方案的代表产品为财政综合业务管理系统，是围绕财政性资金的预算编制、预算调整、预算执行及决算的主线，为各级

30、财政部门的人、财、物管理提供全面解决方案的软件系统。同时，公司全程参与了财政部 2020 年发布的预算管理一体化规范和预算管理一体化系统技术标准的制订，公司的财政综合公司的财政综合业务管理系统系公司针对新预算法以及新一轮财税业务管理系统系公司针对新预算法以及新一轮财税改革而打造的财政业务核心基础管理改革而打造的财政业务核心基础管理系统系统，该系统的主要客户为财政部门和预算单位。图表图表 7 中科江南财政预算管理一体化解决方案中科江南财政预算管理一体化解决方案业务业务 分类分类 代表产品和服务代表产品和服务 描述描述 主要客户主要客户 财政预算管理一体化 解决方案 财政综合业务 管理系统 是围绕

31、财政性资金的预算编制、预算调整、预算执行及决算的主线，为各级政府财政部门的人、财、物管理提供全面解决方案的软件系统 财政部门、预算单位 资料来源：公司公告，华安证券研究所 预算单位财务服务平台预算单位财务服务平台 公司预算单位财务服务平台主要系为预算单位的财务管理工作提供全面财务解决方案的软件系统，致力于解决财政、预算单位财务管理方面的问题。该系统从综合计划财务管理的角度出发，以会计核算为核心，实现预算、核算、决算之间的衔接，贯穿整个单位财务管理的完整体系。图表图表 8 中科江南中科江南预算单位财务服务平台预算单位财务服务平台业务业务 分类分类 代表产品和服务代表产品和服务 描述描述 主要客户

32、主要客户 预算单位财务服务平台 预算单位财务管理系统及电子化 是为预算单位财务管理工作提供全面解决方案的软件系统及电子化 财政部门、预算单位 资料来源：公司公告，华安证券研究所 运维服务运维服务 运维服务主要为客户持续提供基于公司产品和业务的技术支持、产品升级以及系统安全运行保障等服务。根据服务内容的不同可以划分为标准服务、增值服务和拓展服务三类，主要客户为财政部门、人民银行和预算单位。图表图表 9 中科江南中科江南运维服务运维服务业务业务 分类分类 描述描述 主要客户主要客户 运维服务 为客户提供基于国库集中支付电子化业务的安全规划咨询、电子凭证库系统建设、管理培训、运行保障等服务及为客户持

33、续提供基于公司产品或业务的技术支持及系统安全运行保障服务 财政部门、人民银行、代理银行、预算单位 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1.3 营收利润双双高增，营收利润双双高增，盈利能力不断提升盈利能力不断提升 各项业务稳步推进，各项业务稳步推进，营收利润双双高增营收利润双双高增。营收方面，。营收方面，2018 至 2021 年，公司营收由 2.8 亿元增长至 7.4 亿元，CAGR 为 37.4%，这主要系，一方面，财政信息化建设加快推进，2019 年财政部先后印发了财政信息化三年重点规划、财政信息化三年重点规划等 4 个文件，促进财政信息化加速发展；另一方面，公司国库支付电子化逐步、敬请参

34、阅末页重要声明及评级说明 1010/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）逐级推广，且财政预算管理一体化解决方案等其他业务收入规模不断扩大。利润方面，利润方面，2018 至 2021 年公司归母净利润由 0.5 亿元增长至 1.6 亿元，CAGR 为 46.3%。这主要系公司产品毛利率较高，且各项业务稳步推进，规模不断扩大。图表图表 10 2018 至至 2022Q3 中科江南营收及增速中科江南营收及增速 图表图表 11 2018 至至 2022Q3中科江南中科江南净利润及增速净利润及增速 资料来源：Wind，华安证券研

35、究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 支付电子化解决方案是公司的主要收入来源，支付电子化解决方案是公司的主要收入来源，2021 年占总营收的比例达年占总营收的比例达 73%。从公司各业务的营收占比来看，1）支付电子化解决方案支付电子化解决方案是公司的主要收入来源，2018 至2021 年其在公司总营收中的占比均在 65%以上，且近年来不断提高，这主要系随着国内国库支付电子化的逐步、逐级推广和公司支付电子化产品类别的增加，公司支付电子化解决方案项目数量不断增加。2）财政预算管理一体化解决方案）财政预算管理一体化解决方案 2021 年在总营收中的比例为 7%，占比相对较低主要系目前有多个项目在

36、实施的过程中，尚未交付兑现收入。未来伴随各省加快落实 2019 年财政预算管理一体化新政，该业务有望快速发展。3）预算单位财务服务平台）预算单位财务服务平台 2019 年在总营收中的占比较高主要系公司当年中标了多个省级项目，且 2019 年初施行的新政府会计制度增加了预算单位的财务服务平台采购需求。展望未来，随着预算管理一体化系统的建设与推广，该业务进一步发展。图表图表 12 2018 至至 2022Q3 中科江南中科江南各业务营收占比各业务营收占比 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.8 3.9 5.9 7.4 5.5 38%49%26%18%0%10%20%30%40%50%60%01

37、2345678200212022Q3营业收入（亿元）YOY（%）0.5 0.7 1.2 1.6 1.3 43%75%25%47%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8200212022Q3归母净利润（亿元）YOY（%）75%66%71%73%6%6%8%7%2%12%6%2%15%15%13%17%2%1%1%1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021支付电子化解决方案(%)财政预算管理一体化解决方案(%)预算单位财务

38、服务平台(%)运维服务(%)其他(%)敬请参阅末页重要声明及评级说明 1111/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）综合毛利率不断优化，综合毛利率不断优化，人均创收与创利不断提高人均创收与创利不断提高。综合毛利率方面，综合毛利率方面，公司盈利能力较强，综合毛利率始终维持在 50%以上，2022Q3 达到了 59.2%；且近两年净利率在20%以上，2022Q3 为 22.8%。分业务毛利率来看，分业务毛利率来看，支付电子化解决方案的毛利率维持在 58%左右的水平，主要系该业务成熟度较高，业务模式相对稳定；财政预算管理一体

39、化解决方案的毛利率存在一定的波动，这主要系该业务的标准化程度较低，且受不同级别、不同地区的财政客户业务内容和使用需求的影响；预算单位财务服务平台的毛利率较高主要系该业务中经销模式比例较高，而经销模式下公司无需提供安装联调等实施服务，毛利率高于直销，2021 年该业务毛利率下降主要系经销模式占比下降；运维服务毛利率不断下降主要系公司业务快速扩张，新增项目较多，实施人员投入增加。人均人均创收与创利方面，创收与创利方面，2018 至 2021 年公司人均创收与创利呈上升趋势，2021 年人均创收达 64.3 万元。图表图表 13 2018 至至 2022Q3 中科江南中科江南综合毛利率与净利率综合毛

40、利率与净利率 图表图表 14 2018 至至 2022Q3中科江南中科江南分业务毛利率分业务毛利率 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表图表 15 2018 至至 2021 中科江南中科江南人均创收与人均创利人均创收与人均创利 资料来源：Wind，华安证券研究所 运营能力逐步提升，费用率不断下降。销售费用方面，运营能力逐步提升，费用率不断下降。销售费用方面，2018 年至 2022Q3 公司销售费用率由 17%下降至 11%，主要系：1）新一轮财政信息化项目目前多以省级为统筹59%58%57%55%59%18%18%21%21%23%0%10%20%30

41、%40%50%60%70%200212022Q3综合毛利率（%）净利率（%）59%58%58%59%68%48%55%47%66%73%71%63%54%55%47%40%0%20%40%60%80%20021支付电子化解决方案(%)财政预算管理一体化解决方案(%)预算单位财务服务平台(%)运维服务(%)54.6 54.2 63.7 64.3 9.6 9.8 13.6 13.7 007020021人均创收（万元）人均创利（万元）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1212/3636 证券研究报告 Table_C

42、ompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）采购，公司投标费随投标项目数量的减少而下降；2）2020 年以来疫情影响，线上电子招投标比例增加，差旅费及交通费等下降；3）规模效应凸显。管理费用方面，管理费用方面，公司管理费用率维持在 6%左右的水平，2020 年管理费用率较高主要系员工持股平台股权变动产生股份支付费用所致。财务费用方面，财务费用方面，公司财务费用率不断下降主要系银行存款利息收入。图表图表 16 2018 至至 2022Q3 中科江南中科江南费用率情况费用率情况 资料来源：Wind，华安证券研究所 现金流情况良好现金流情况良好，2021 年公司经营活动

43、产生的现金流量净额达年公司经营活动产生的现金流量净额达 2.1 亿元亿元。2018 至2021 年公司经营活动产生的现金流量净额呈上升态势，2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为 2.1 亿元，经营活动现金流长期实现净流入。2022Q3 经营活动产生的现金流量净额为-0.5 亿元，主要系公司收入存在季节性。图表图表 17 2018 至至 2022Q3 中科江南中科江南现金流情况现金流情况 资料来源：Wind，华安证券研究所 17%15%12%11%11%9%7%8%5%5%-0.3%-0.3%-0.8%-1.2%-1.2%-5%0%5%10%15%20%200212

44、022Q3销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）1.5 1.9 2.1 2.1-0.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.5200212022Q3经营活动产生的现金流量净额（亿元）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1313/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）1.4 单一来源采购为单一来源采购为主要主要合同来源合同来源，客户优势明显，客户优势明显 公司合同第一来源为单一来源采购，获客能力较强。公司合同第一来源为单一来源采购，获客能力较强。2019 至 2021 年单一来源采购

45、为公司第一大合同来源，2021 年单一来源采购占比达 37%，其次是商务谈判/报价。这主要系各地国库集中制度电子化等财政信息化建设由当地财政部门主导，且呈现出省级统筹，各级财政部门、人民银行、财政业务代理银行和行政事业单位多依据上级部门统筹，逐级逐步部署财政信息化建设的特征，客户按照法律法规及内部采购管理制度要求采取单一来源采购方式。图表图表 18 2019 至至 2021 年年中科江南中科江南合同来源合同来源 图表图表 19 2021 年年中科江南中科江南合同来源合同来源 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 系统稳定性系重中之重，下级推

46、广优势明显。系统稳定性系重中之重，下级推广优势明显。在支付电子化解决方案领域，在支付电子化解决方案领域，为保证国库集中支付信息系统的整体稳定运行，统一标准规范、实现数据共享与分析，下级单位通常会参照上级单位或同级单位实施情况进行配套部署，特别是城商银行、信用社等代理银行客户通常按照上级分行统一采购。在运维服务领域，在运维服务领域，由于运维服务类项目属于项目实施完成后或上期运维服务结束后提供持续运维服务，客户为保持系统运行稳定，通常倾向于向项目实施方继续采购运维服务。1.5 持续高研发投入持续高研发投入铸就技术优势铸就技术优势，募资加速核心募资加速核心技术成果转化技术成果转化 持续保持高水平研发

47、投入，持续保持高水平研发投入，研发人员占比达研发人员占比达 42.5%。从研发投入来看，从研发投入来看，近年来公司持续加大研发投入，2018 至 2021 年公司研发费用由 0.4 亿元增长至 1.3 亿元，研发费用率由 2018 年的 15%提升至 2021 年的 18%。从人员结构来看，从人员结构来看，截至 2021 年底，公司员工总数为 1148 人，其中研发人员的占比为 42.5%。持续高水平的研发投入也使得公司取得了较为丰富的技术成果，截至 2022 年半年报，公司拥有发明专利 4 项，软件著作权 80 项。展望未来，公司有望通过持续的研发投入在产品技术方面持续保持竞展望未来，公司有

48、望通过持续的研发投入在产品技术方面持续保持竞争力，为进一步发展奠定基础。争力，为进一步发展奠定基础。9%9%11%10%10%6%47%42%37%10%22%29%25%19%18%0%20%40%60%80%100%201920202021招投标（%）竞争性谈判（%）单一来源采购（%）商务谈判/报价（%）其他（%）招投标（%）11%竞争性谈判（%）6%单一来源采购（%）37%商务谈判/报价（%）29%其他（%）18%敬请参阅末页重要声明及评级说明 1414/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 20 201

49、8 至至 2022Q3 中科江南中科江南研发费用情况研发费用情况 图表图表 21 2021 年年中科江南中科江南员工结构员工结构 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 募资进行中台建设和行业电子化募资进行中台建设和行业电子化平台开发，加速公司战略落地。平台开发，加速公司战略落地。本次募集资金 6 亿全部围绕公司主营业务展开，投向以下三个方面：1）财政中台建设项目，）财政中台建设项目，财政中台的建设包括技术中台、业务中台和数据中台，中台的建设一方面支持公司财政综合业务管理系统的建设，另一方面支持地方三方进行财政综合业务管理系统的开发。同时，具有很强的“复用”和“

50、扩展”能力，稳定持续的支撑财政综合业务管理系统的扩展，满足财政业务管理需要。2）行业电子化服务平台项目，）行业电子化服务平台项目，拟建设电子证照库、电子合同库，并升级已建设的电子凭证库、会计电子档案库和电子票据库等电子化数据存储平台，以此为依托研发面向行业领域的解决方案。3）生态网络体系建）生态网络体系建设项目，设项目，在各地分子公司建设营销中心、实施顾问中心、培训中心、呼叫服务中心四个部分，通过对公司现有生态网络体系的升级和改造，建立更加完善的生态服务网络体系。图表图表 22 中科江南中科江南上市募集资金投向上市募集资金投向 项目名称项目名称 项目内容项目内容 总投资额总投资额（亿元）（亿元

51、）募资占募资占比比 建设建设期期 财政中台建设项目 本项目的主要内容包括技术中台、业务中台和数据中台。其中技术中台包括用户中心、流程引擎、电子印章、自动任务等。业务中台包括基础信息库、项目库、预算等。数据中台包括数据采集、可视化管理、数据建模等。建设目的是为业务提供能力支撑，通过对各项财政业务间重合的部分进行剥离，进行能力的聚合，形成能力中心。技术中台支撑业务发展，通过打通异构系统，支持业务中台；将获取的多维度数据传递给数据中台，由数据中台分析反馈给业务中台，同时数据中台通过 BI 智能分析，帮助财政用户决策分析。3.17 52.77%三年 行业电子化服务平台项目 本项目拟建设电子证照库、电子

52、合同库，并升级已建设的电子凭证库、会计电子档案库和电子票据库等电子化数据存储平台，以此为依托研发面向行业领域的解决方案。公司在巩固推进现有产品和系统研发的同时，加快布局以互联网电子化信息安全平台为依托的政务电子化及互联网政务业务平台，重点建设证照电子化解决方案、支付电子化解决方案、票据电子化解决方案、政府采购电子化解决方案、财务电子化解决方案。1.62 27.03%三年 0.4 0.7 1.0 1.3 1.1 15%17%17%18%21%0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.01.21.4200212022Q3研发费用（亿元）研发费用率（%）

53、42.51%14.11%35.71%7.67%研发人员生产及技术服务人员管理人员销售人员 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1515/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）生态网络体系建设项目 本项目计划建设公司的生态网络体系，主要在各地分子公司建设营销中心、实施顾问中心、培训中心、呼叫服务中心四个部分。通过对公司现有生态网络体系进行改造和升级，建立一套从营销、实施到培训以及运维的全链条的生态服务网络，建立更加贴近客户、贴近市场、反应快速、服务一流的生态服务网络体系。1.21 20.21%三年 合计-6.00 100.00

54、%-资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1616/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）2 政策持续加码，政策持续加码，财政信息化东风已至财政信息化东风已至 2.1 顶层设计不断完善，电子政务市场规模持续扩大顶层设计不断完善，电子政务市场规模持续扩大 政策力度持续增加，为政务政策力度持续增加，为政务 IT 建设的发展保驾护航。建设的发展保驾护航。随着中国政府向服务型政府转变，国家对电子政务建设和发展的重视度提升，并将推动政务信息共享和业务协同、聚焦民生、强化公共服务作为“十二五”

55、期间政府工作的重点内容。2015 年以来，政府陆续出台了关于重点推进电子政务建设的相关政策。其中，2022 年，“十四五”推进国家政务信息化规划提出了三大任务 11 项具体工程，一是深度开发利用政务大数据，二是发展壮大融合创新大平台，三是统筹建设协同治理大系统，并提出到 2025 年，推进政务信息化工作迈入以数据赋能、协同治理、智慧决策、优质服务为主要特征的“融慧治理”新阶段。图表图表 23 2015 年至今我国政务年至今我国政务 IT 建设相关政策梳理建设相关政策梳理 资料来源：华安证券研究所整理 政务信息化阶段性成果落地，政务信息化阶段性成果落地，电子政务市场规模不断扩大电子政务市场规模不

56、断扩大。我国电子政务始于 80年代末，经过多年的发展，我国电子政务建设已取得了阶段性成果。从从电子政务发展指电子政务发展指数来数来看看，根据2018 联合国电子政务调查报告，2018 年中国的电子政务发展指数为 0.6811，排名第 65 位，而根据2020 联合国电子政务调查报告，2020 年中国的电子政务发展指数为 0.79，排名比 2018 年提升了 20 位。从电子政务市场规模来看，从电子政务市场规模来看，根据华经产业研究院数据，2014 至 2021 年，我国电子政务市场规模不断扩大，CAGR为 11.3%，2021 年，我国电子政务市场规模达 3900 亿元，同比增长 6%。展望未

57、来，在国家的大力支持和推动下，电子政务市场规模有望持续扩大。图表图表 24 中国电子政务发展指数中国电子政务发展指数 图表图表 25 2014 至至 2021 年年中国中国电子电子政务市场规模政务市场规模 资料来源：2020 联合国电子政务调查报告，华安证券研究所 资料来源：华经产业研究院，华安证券研究所 0.470.540.550.610.680.79727870636545007080900.00.10.20.30.40.50.60.70.80.92001620182020中国电子政务发展指数排名1845 2175 2499 2788 3060

58、3378 3682 3900 18%15%12%10%10%9%6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05000250030003500400045002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国电子政务市场规模（亿元）YOY（%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1717/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）2.2 财政信息化政策持续加码，相关建设有望提速财政信息化政策持续加码，相关建设有望提速 金财工程作为早期财政信息化的主体工程，金财

59、工程作为早期财政信息化的主体工程，其业务管理及信息系统建设的主要系其业务管理及信息系统建设的主要系统已初步建成。统已初步建成。所谓“金财工程”，是利用先进的信息网络技术，支撑预算管理、国库集中收付和财政经济景气预测等核心业务的政府财政综合管理信息系统，2002 年，国务院将财政部规划建立的“政府财政管理信息系统”定名为“金财工程”，并把“金财工程”列为国家电子政务十二个重点工程之一。具体来看，“金财工程”包括公共基础设施、业务管理系统及信息系统建设、系统运行保障建设三大部分。其中，业务管理系统及信息系统建设由预算编制系统、国库集中支付系统、非税收入收缴管理系统、政府采购系统、债务管理系统、现金

60、管理系统、决策支持系统建设、行政管理系统共八个系统组成。截至目前，“金财工程”业务管理截至目前，“金财工程”业务管理及信息系统建设的主要系统已初步建成。及信息系统建设的主要系统已初步建成。图表图表 26 金财工程架构金财工程架构 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 国库支付电子化是财政管理信息化的基础，外延形成财政管理系统的全链条闭环。国库支付电子化是财政管理信息化的基础，外延形成财政管理系统的全链条闭环。国库支付电子化将财政部门、国库（人民银行）、预算单位及代理银行以统一标准、统一接口、统一协议、统一操作归集到一套安全高效的系统，从而解决了财政资金支付的效率和安全问题。在国库支付电

61、子化的基础上向外拓展，非税电子化、政府采购电子化、会计档案电子化等财政信息化的其他电子化改革将进一步推进，最终将形成全链条闭环的财政管理系统。财政信息化政策相继发布，为财政信息化一体化、集中化、数字化发展保驾护航。财政信息化政策相继发布，为财政信息化一体化、集中化、数字化发展保驾护航。经过多年的发展，财政信息化已取得一定成效，信息系统基本覆盖了财政管理的各个方面，有力保障了财政资金的安全等，但我国各级政府部门整体仍存在政务数据共享不充分、政务数据标准不规范等问题。为此，国家国家要求充分发挥信息化对财政管理改革的引要求充分发挥信息化对财政管理改革的引领和支撑作用，领和支撑作用，大力推进财政信息化

62、一体化、集中化、数字化建设大力推进财政信息化一体化、集中化、数字化建设。2019 年以来，财政部先后印发了财政信息化三年重点规划、财政核心业务一体化系统实施方案、敬请参阅末页重要声明及评级说明 1818/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）财政信息系统集中化推进工作方案和关于推进财政大数据应用的实施意见四个文件，提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。并提出了推进财政核心业务一体化系统建设的总体目标：运用信息化手段全面深化预算制度改革，加快建立现代财政制度。图表图表 27 财政信息化政策梳理财政信息化政策梳

63、理 发布时间发布时间 法律法规及政策法律法规及政策 文件内容文件内容 2021 年 国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见 就进一步深化预算管理制度改革提出意见，包括总体要求；加大预算收入统筹力度，增强财政保障能力；规范预算支出管理，推进财政支出标准化；严格预算编制管理，增强财政预算完整性；强化预算执行和绩效管理，增强预算约束力；加强风险防控，增强财政可持续性；增强财政透明度，提高预算管理信息化水平等七个方面内容。2020 年 关于印发预算管理一体化规范（试行）的通知 要求进一步提高对预算管理一体化建设的认识，参照规范要求开展预算管理一体化建设，扎实推进试点实施工作。其中，财政部将确定 5

64、-6 个试点省份于2020 年依据规范开展预算管理一体化系统建设。2020 年 预算管理一体化系统技术标准 V1.0 对预算管理一体化系统的数据描述、接口标准、逻辑库表、系统软件质量标准等技术规范做出了规定。2019 年 财政核心业务一体化系统实施方案 财政部就财政业务系统建设工作，提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。2019 年 7 月财政部召开财政核心业务一体化系统建设现场会暨全国财政信息化工作会议，提出了推进财政核心业务一体化系统建设的总体目标：运用信息化手段全面深化预算制度改革，加快建立现代财政制度。新的财政核心业务一体化系统符合十九大提出的加快建立现代财政制度的要求，

65、建立全面规范透明、标准科学、约束有力的预算制度，全面实施绩效管理，用软件系统固化预算管理流程，严格落实预算法。2019 年 财政信息化三年重点规划 2019 年 关于推进财政大数据应用的实施意见 2019 年 财政信息系统集中化推进工作方案 2017 年 财政部中国人民银行关于加快推进地方国库集中支付电子化管理工作的通知 明确国库集中支付电子化管理是建立现代国库管理制度的一项重要基础性工作。并就加快推进国库集中支付电子化管理工作提出准确把握总体思路、加强省级统筹协调、合理安排工作计划、有效控制建设和运行成本的具体工作要求。2016 年 财政部关于地方财政信息化建设的指导意见 利用 2-3 年时

66、间，以统一基础数据规范、统一财政业务数据标准存储、统一应用支撑平台总账结构、统一纵向层级交换机制、统一信息安全体系五大核心要素为重心，持续深化信息系统一体化建设和整合，着力推进核心系统统建统管和集中部署，积极开展财政大数据创新应用，形成横向一体化、纵向集中化、全国系统化的财政信息化发展格局。2015 年 财政部中国人民银行关于进一步加强和规范国库集中支付电子化管理工作的通知 为规范国库集中支付业务电子化管理，保障财政资金安全，提高业务办理效率而制定，对业务开展过程中的关键点进行了明确，对财政部门、人民银行、代理银行等参与各方的职责进行了明确 2013 年 财政部、中国人民银行关于印发国库集中支

67、付业务电子化管理暂行办法 为规范国库集中支付业务电子化管理，保障财政资金安全，提高业务办理效率而制定，对业务开展过程中的关键点进行了明确，对财政部门、人民银行、代理银行等参与各方的职责进行了明确。资料来源：中科江南招股说明书，财政部等，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1919/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）3 支付电子化解决方案支付电子化解决方案持续推进持续推进，预算管理一体预算管理一体化化乘政策东风加速发展乘政策东风加速发展 3.1 支付电子化解决支付电子化解决：信创信创与与下级推广下级推广持续

68、推进持续推进 国库集中支付电子化持续推进，国库集中支付电子化持续推进，改造与下沉驱动进一步发展改造与下沉驱动进一步发展。所谓国库集中支付电子化管理，是指财政部门、预算单位、人民银行、财政国库支付业务代理银行，利用信息网络技术，取消纸质凭证和单据流转，依据电子指令办理财政资金支付及清算业务，从而实现财政资金安全、高效的运行管理模式。国库集中支付电子化管理自 2012 年财政部正式启动河北、重庆第一批支付电子化试点起，截至 2020 年上半年，全国已有 7个省（包括新疆建设兵团），398 个地市，2,043 个区县实施了国库集中支付电子化管理。随着 2019 年财政预算管理一体化的发布，已实施支付

69、电子化的地区需按照新政进行改造升级，未实施的将对标新政继续省市县乡四级推广。信创信创产业加速推广产业加速推广，支付电子化适配改造需求亟待释放。，支付电子化适配改造需求亟待释放。信创即信息技术创新应用，旨在实现信息技术领域的自主可控，保障国家信息安全。近年来，“中兴事件”等一系列技术制裁事件的发展，加速了信创的推广。2020 年以来，信创产业由党政逐渐向金融、电信、电力等其他行业发展，呈现出“2+8+N”的态势。在信创加速推进的背景下，支付电子系统适配改造需求亟待释放，即通过开发适配，产品需满足在信创环境的操作系统、数据库、应用中间件等基础软硬件环境下，实现原有支付功能。图表图表 28“2+8+

70、N”信创发展进程”信创发展进程 资料来源：亿欧智库，华安证券研究所 支付电子化空间约为支付电子化空间约为 18.76 亿元。亿元。支付电子化解决方案的下游需求主要系支付电子化的进一步升级和推广下沉、银行对等部署支付电子化，以及信创背景下的支付电子化系统的适配改造和配套运维服务等。具体来看，支付电子化解决方案的需求主要体现在以下几个方面：1）财政单位支付电子化的进一步升级和推广下沉：）财政单位支付电子化的进一步升级和推广下沉：一是对标财政预算管理一体化的新政要求进行升级，二是向省市县乡四级全覆盖的推广下沉。假设 2021 至 2023 年各级财政单位均需按照预算管理一体化新政要求升级或部署支付电

71、子化系统。敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）2）银行相应配套部署支付电子化系统：）银行相应配套部署支付电子化系统：国库集中支付电子化系统部署为财政部门、人民银行和代理银行三方对等部署，假设 1）中支付电子化升级和推广的财政单位均有银行对等部署，数量关系为省级财政单位对应 1 家人行和 5 家代理银行，地市级财政单位对应 1 家人行和 3 家代理银行，区县级财政单位对应 1 家人行和 1 家代理银行。3）信创背景）信创背景下的支付电子化系统的适配改造：下的支付电子化系统的适配改

72、造：基于信创要求产生的支付电子化系统适配改造的需求，即通过开发适配，产品需求实现与主流国产化软硬件功能、性能和兼容性互相验证、能够在信创环境的操作系统，数据库、应用中间件、消息中间件、服务器和终端机等基础软硬件环境内实现原有支付电子化功能。假设 2021 至 2023 年各级财政单位及省级财政对等部署银行需进行该等适配改造（银行由于内部垂直管理，系统运行环境较为单一，省级适配改造后，地、市、区县级适配改造工作量较小，本测算假定不再单独收费）。4）运维服务：）运维服务：假定 2021 至 2023 年上述各项市场需求均衍生相应的运维服务，收费水平为上述各项市场需求收入的 10%。图表图表 29

73、支付电子化解决方案市场空间测算支付电子化解决方案市场空间测算 项目项目 省级省级 地市级地市级 区县级区县级 各级财政单位数量 36 328 2,846 支付电子化的进一步升级和推广下沉涉及财政单位数量（个）36 328 2,846 支付电子化的进一步升级和推广下沉涉及财政单位客单价（万元）36 21 13 支付电子化的进一步升级和推广下沉市场规模（万元）支付电子化的进一步升级和推广下沉市场规模（万元）A 1,296 6,888 37,567 银行对等部署支付电子化数量（家）216 1,312 5,692 银行对等部署支付电子化客单价（万元）36 18 12 银行对等部署支付电子化市场规模银行

74、对等部署支付电子化市场规模 （万元）（万元）B 7,776 23,616 68,304 信创背景下的支付电子化系统的适配改造财政单位和银行数量（个）252 328 2,846 信创背景下的支付电子化系统的适配改造客单价（万元）30 10 5 信创背景下的支付电子化系统的适配改造市场规模（万元）信创背景下的支付电子化系统的适配改造市场规模（万元）C 7,560 3,280 14,230 配套运维服务配套运维服务(万元万元)D=（A+B+C）*10%1,663 3,378 12,010 未来三年市场空间合计未来三年市场空间合计（万元万元）E=A+B+C+D 187,569 资料来源：中科江南招股说

75、明书，华安证券研究所 公司的支付电子化解决方案满足国库集中支付全业务电子化的管理要求，提升国库公司的支付电子化解决方案满足国库集中支付全业务电子化的管理要求，提升国库资金管理的安全性和高效性。资金管理的安全性和高效性。国库集中支付中的资金流、业务流、指标流均以电子凭证为载体，电子凭证库分别部署在财政、人民银行和代理银行端，可以快速实现电子凭证的安全存储和传输。公司基于“电子凭证库”的设计理念，采用数字签名等技术，开发出国库集中支付电子化解决方案，通过电子凭证库的三方对等部署，以及搭建包括电子凭证库及电子印章系统在内的安全支撑体系，实现了财政、人民银行、代理银行三个系统的无缝对接和财政、人民银行

76、、代理银行、预算单位四方电子化管理，从而实现安全、高效的管理国库资金的功能，是公司的核心产品和服务。敬请参阅末页重要声明及评级说明 2121/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 30 支付电子化改革前业务流程图示支付电子化改革前业务流程图示 图表图表 31 支付电子化改革后业务流程图示支付电子化改革后业务流程图示 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 支付电子化解决方案包含四大系统支付电子化解决方案包含四大系统，公司是财政部“电子凭证安全支撑控件升级改，公

77、司是财政部“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位。造项目”的唯一中标单位。从构成来看，从构成来看，公司支付电子化解决方案包括支付电子凭证库系统、电子印章系统、银行支付柜面系统与银行自助柜面系统四大系统。其中，电子凭证库是“电子制度安全支撑体系”的核心组成部分。公司支付电子化解决方案的客户有财政部门、人民银行和代理银行，不同客户会根据自身需求选择相应的产品和服务组合，具体来看，电子凭证库系统实施服务和电子印章系统是各类客户的最基本选择，银行支付柜面系统和银行自助柜面系统则仅适用于银行类客户。从市场地位来看，从市场地位来看，在支付电子化解决方案领域，公司是财政部招标确定的“电子凭证安全

78、支撑控件省级改造项目”的唯一中标单位，是人民银行、财政部国库资金支付标准的主要参与者，是国库集中支付电子化细分领域的领先企业。图表图表 32 中科江南支付电子化解决方案中科江南支付电子化解决方案 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2222/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 33 中科江南支付电子化业务市场覆盖情况中科江南支付电子化业务市场覆盖情况 项目项目 省级省级 地市级地市级 区县级区县级 各级财政单位数量 36 328 2846 公司支付电子化业务覆盖财政单

79、位数量 35 328 2828 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 注：本表为截至 2021 年 12 月中科江南的覆盖情况 3.2 预算管理一体化预算管理一体化：新政新政催化下迎来高速成长催化下迎来高速成长 财政预算管理一体化新政出台，相关需求有望加速释放。财政预算管理一体化新政出台，相关需求有望加速释放。2019 年财政部先后印发了以财政核心业务一体化系统实施方案为代表的 4 个重要政策文件，提出由省级财政部统建统管的财政核心业务一体化系统建设，并于 2020 年发布了预算管理一体化规范和预算管理一体化系统技术标准，统一了新一轮财政信息化体系建设的业务规范和技术标准。这一系列财政

80、预算管理一体化政策的相继发布，一方面将促进公司预算管理一体化解决方案业务的发展，另一方面为支付电子化解决方案业务对标新规范和技术升级改造奠定了制度基础，从而推动支付电子化业务升级需求的释放，带动广阔的财政信息化空间。图表图表 34 财政预算管理一体化相关政策财政预算管理一体化相关政策 时间时间 政策政策 相关内容相关内容 2019 年 财政核心业务一体化系统实施方案 财政部就财政业务系统建设工作，提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。2019 年 7 月财政部召开财政核心业务一体化系统建设现场会 暨全国财政信息化工作会议，提出了推进财政核心业务一体化系统建设的总体目标：运用信息化

81、手段全面深化预算制度改革，加快建立现代财政制度。新的财政核心业务一体化系统符合十九大提出的加快建立现代财政制度的要求，建立全面规范透明、标准科学、约束有力的预算制度，全面实施绩效管理，用软件系统固化预算管理流程，严格落实预算法。2019 年 财政信息化三年重点规划 2019 年 关于推进财政大数据应用的实施意见 2019 年 财政信息系统集中化推进工作方案 2020 年 预算管理一体化系统技术标准 V1.0 对预算管理一体化系统的数据描述、接口标准、逻辑库表、系统软件质量标准等技术规范做出了规定。2020 年 预算管理一体化规范（试行）要求进一步提高对预算管理一体化建设的认识，参照规范 要求开

82、展预算管理一体化建设，扎实推进试点实施工作。其中，财政部将确定 5-6 个试点省份于 2020 年依据规范开展预算管理一体化系统建设。2021 年 国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见 就进一步深化预算管理制度改革提出意见，包括总体要求；加大预算收入统筹力度，增强财政保障能力；规范预算支出管理，推进财政支出标准化；严格预算编制管理，增强财政预算完整 性；强化预算执行和绩效管理，增强预算约束力；加强风险防控，增强财政可持续性；增强财政透明度，提高预算管理信息化水平等七个方面内容。资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 财政预算管理一体化系统建设分为系统开发和推广实施两个阶段，目前已基

83、本完成财政预算管理一体化系统建设分为系统开发和推广实施两个阶段，目前已基本完成各省开发阶段的市场招投标。各省开发阶段的市场招投标。新业务规范和技术标准下的财政预算管理一体化建设可分为业务系统开发和推广实施两个阶段，即先在省本级财政完成业务系统开发，再向市县进行推广实施部署。建设模式分为自建模式与跟随模式，其中，自建模式由各省财政部自主选择系统开发商，在省本级完成系统开发和实施部署后，进一步推广至下级财政；敬请参阅末页重要声明及评级说明 2323/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）跟随模式则是财政部门直接参照完成试点的

84、海南或河北实施部署系统，再推广至下级财政。截至目前，新政下首轮财政预算管理一体化建设已基本完成各省截至目前，新政下首轮财政预算管理一体化建设已基本完成各省开发阶段的市场招开发阶段的市场招投标。投标。据统计，截至 2021 年 5 月，全国 31 个省级财政中，采取自建模式的为 17 个，其中中科江南参与建设的有 10 个，占比为 58.8%；采取自建模式的 17 个省级财政已完成招投标/业务合同签订的项目金额为 4.64 亿元，其中中科江南的项目金额为 1.04亿元，占比为 22.4%。图表图表 35 预算管理一体化进展预算管理一体化进展 项目项目 省级省级 采取自建模式的预算管理一体化解决方

85、案的省份数量（个）17 中科江南参与建设的省份数量（个）10 占比（%）58.82%采取自建模式的 17 个省级财政已完成招投标/业务合同签订的项目金额（亿元）4.64 中科江南中标/签订合同的项目金额（亿元）1.04 占比（%）22.41%资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 预算管理一体化空间预算管理一体化空间约为约为 20.46 亿元。亿元。预算管理一体化解决方案的主要客户均为财政部门，下游市场基于财政部门测算，主要来自以下需求：1）省本级财政市场，）省本级财政市场，按照目前采取自建模式的 17 个省份已完成的招投标/业务合同金额 4.64 亿元，计算得省本级客单价约为 2729

86、 万元；2）地市、区县级财政市场：）地市、区县级财政市场：按照建设安排，在省本级财政完成系统开发和实施部署后，将进一步推广至下级财政，假定地市、区县级财政的财政预算管理一体化项目收费为同级支付电子化项目基准报价的 2 倍，则地市/区县级的客单价分别为 42/26 万元；3）运维服务：）运维服务：假定上述各项市场需求均衍生相应的运维服务，收费水平为上述各项市场需求收入的 10%。图表图表 36 预算管理一体化市场空间测算预算管理一体化市场空间测算 项目项目 省级省级 地市级地市级 区县级区县级 各级财政单位数量（个）36 328 2,846 财政预算管理一体化客单价（万元）2,729 42 26

87、 各级财政单位财政预算管理一体化开发及推广业务市场空间（万元）各级财政单位财政预算管理一体化开发及推广业务市场空间（万元）A 98,259 13,776 73,996 配套运维服务（万元）配套运维服务（万元）B 9,826 1,378 7,400 财政预算管理一体化市场空间（万元）财政预算管理一体化市场空间（万元）C=A+B 204,634 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 针对新政打造财政业务核心基础管理系统，实现财政资金的全生命周期管理和动态针对新政打造财政业务核心基础管理系统，实现财政资金的全生命周期管理和动态监控。监控。公司预算管理一体化解决方案是针对新预算法和新一轮财税预

88、算改革而打造的财政业务核心基础管理系统，是围绕财政性资金的预算编制、预算调整、预算执行及决算的主线，为各级财政部门的人、财、物管理提供全面解决方案的软件系统。系统采用云计算架构、支持大集中部署，支持财政性资金全生命周期和全面预算绩效管理，同时支持纵横业务协同和数据共享，助力财政大数据应用。具体来看，公司财政预算管理一体化解决方案一方面基于预算管理一体化规范要求，围绕基础信息管理、项目库管理、预算编制、预算批复、预算调整调剂、预算执 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2424/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）行、会计核

89、算、决算和报告 8 个建设部分，分别构建预算管理一体化业务场景，形成多个业务专题并加以实现；另一方面可根据客户需求，仅进行部分业务模块的定制化开发部署。图表图表 37 财政预算管理一体化系统框架图财政预算管理一体化系统框架图 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 图表图表 38 预算管理一体化系统预算管理一体化系统 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 受益于新政，公司中标多个受益于新政，公司中标多个预算管理一体化预算管理一体化大额订单。大额订单。根据采招网数据，2021 年9 月以来，公司预算管理一体化中标多个百万元以上大额订单。从中标金额来看，从中标金额来看，2021年 9

90、 月至今，公司在预算管理一体化领域的中标项目的总金额达 12.33 亿元，不同地区中标金额不等，其中，中标金额最大的为 5024 万元；从中标地区来看，从中标地区来看，地区分布广泛，云南、青海、辽宁、福建、河南等地均有中标项目。敬请参阅末页重要声明及评级说明 2525/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 39 2021 年年 9 月以来中科江南月以来中科江南财政预算管理一体化财政预算管理一体化中标金额百万元以上项目中标金额百万元以上项目 中标时间中标时间 省份省份 招标单位招标单位 中标金额（万元）中标金额（

91、万元）中标内容中标内容 2022.9.30 云南 德宏州财政局 157 预算管理一体化推广实施服务 2022.9.16 青海 青海省财政厅 279 预算管理一体化系统第三方运维服务 2022.12.8 辽宁 锦州市财政局 493 预算管理一体化实施及运维服务项目 2022.12.7 福建 浦城县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.7 辽宁 抚顺市财政局 476 预算管理一体化系统实施 2022.12.7 辽宁 鞍山银行股份有限公司 117 财政预算管理一体化实施项目 2022.12.31 福建 武夷山市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项

92、目 2022.12.31 福建 罗源县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.31 福建 南平市延平区财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.29 广西 广西财政信息管理中心 148 预算管理一体化系统电子支付监测模块建设技术服务 2022.12.28 海南 海南省财政科技服务中心 150 预算管理一体化系统 2022.12.28 海南 海南省财政科技服务中心 150 预算管理一体化系统 2022.12.26 福建 福建省建宁县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.23 福建 连城县财政局

93、 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.23 福建 中国（福建）自由贸易试验区福州片区管理委员会 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.23 福建 福州市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.23 福建 闽清县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.12.21 福建 上杭县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.21 福建 龙岩市永定区财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.21 福建 福州市仓山区财政局 5,0

94、24 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.21 福建 福州市长乐区财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.21 河南 河南省财政厅国有金融资本运营评价中心 669 预算管理一体化系统项目 2022.12.20 福建 福州市鼓楼区财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.20 福建 宁德市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.2 河南 漯河市财政信息中心 362 预算管理一体化系统部署实施 2022.12.19 河南 漯河市财政信息中心 362 预算管理一体化系统部署实

95、施项目 2022.12.19 海南 海南省财政科技服务中心 150 预算管理一体化系统 2022.12.16 福建 连江县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.15 福建 霞浦县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.15 福建 福建省长汀县财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.14 福建 福建省龙岩市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.14 福建 漳平市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.14 辽宁 阜

96、新市财政局 474 预算管理一体化实施服务 2022.12.13 福建 龙岩市新罗区财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.13 福建 三明市财政局 5,024 预算管理一体化系统市县推广实施服务项目 2022.12.13 辽宁 盘锦市财政局 322 预算管理一体化实施项目 2022.12.1 辽宁 丹东市财政局 596 预算管理一体化系统实施项目服务与系统运维服务 2022.11.7 辽宁 本溪市财政事务服务中心 448 预算管理一体化实施及运维服务 2022.11.30 福建 福建省财政信息中心 560 预算管理一体化系统市县推广实施服务 2022.11

97、.25 辽宁 抚顺市财政局 476 预算管理一体化实施项目 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2626/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）2022.11.24 辽宁 营口市财政局 372 预算管理一体化项目 2022.11.21 辽宁 朝阳市财政局 474 预算管理一体化系统建设实施 2022.11.2 辽宁 葫芦岛市财政局 524 预算管理一体化实施 2022.11.17 辽宁 沈阳市信息中心（沈阳市信用中心）807 财政预算管理一体化系统平台建设人民银行端系统 资料来源：招标网，华安证券研究所 3.3 财务服务平台

98、财务服务平台：随预算管理一体化建设快速发展随预算管理一体化建设快速发展 预算单位财务服务平台市场空间约为预算单位财务服务平台市场空间约为 3 31.41.4 亿元。亿元。预算单位财务服务平台的客户为各类预算单位，根据财政部门地方预算管理一体化建设进展情况通报统计，截至2021 年 4 月 30 日，地方预算管理一体化系统已覆盖 20.48 万个预算单位，覆盖率为29.3%，据此测算得预算单位整体数量为 69.9 万个。假设预算单位财务服务平台的客单价为 4500 元，预算得单位财务服务平台的市场空间约为 31.4 亿元。图表图表 40 预算单位财务服务平台市场空间测算预算单位财务服务平台市场空

99、间测算 项目项目 数额数额 预算单位总数（万个）69.90 预算单位收费单价（万元）0.45 预测可取得的市场份额（万元）预测可取得的市场份额（万元）314,539 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 预算单位财务服务平台是预算单位财务服务平台是“预算预算管理一体化”建设的重要组成管理一体化”建设的重要组成。预算单位财务服务平台是为预算单位的财务管理工作提供全面财务解决方案的软件系统，致力于解决财政、预算单位财务管理方面的问题。具体来看，预算单位财务服务平台包含预算单位会计核算平台、预算单位财务报销系统、财务管理大数据监督平台等三个业务子系统，其中，通过预算单位会计核算平台实现预算单

100、位网络化在线自动记账、自动生成决算报表、财务报告；预算单位财务报销系统可实现预算单位报销流程的标准化、规范化和电子化，并实现与国库集中支付系统、公务卡支持系统的对接，并自动生成支付凭证、会计凭证；财务管理大数据监督平台能够动态化抽取、采集财政、财务数据，以满足省纪委等部门对预算单位进行在线监督查询。图表图表 41 预算单位财务服务平台框架图预算单位财务服务平台框架图 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2727/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 42 财政部门集中采

101、购部署的财务服务平台系统架构图财政部门集中采购部署的财务服务平台系统架构图 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 预算单位财务服务平台标准化软件产品，预算单位财务服务平台标准化软件产品，2 2019019 年新政催化下营收快速增长年新政催化下营收快速增长。公司预算单位财务服务平台目前已形成成熟产品，标准化程度较高，通常无需根据客户需求进行定制开发。2019 年 1 月 1 日，新政府会计制度开始施行，该业务快速增长，营收同比增长 698%，占总营收的比重由 18 年的 2%提升至 19 年的 12%。近年来占比下降主要系 2019 年财政预算管理一体化新政要求建设升级，待财政业务系统升

102、级后，财政部门、预算单位将再采购适配新系统的预算单位财务服务平台。展望未来，随着展望未来，随着预算管理一体化建设的推进，全省统一部署单位会计核算的需求预算管理一体化建设的推进，全省统一部署单位会计核算的需求有望有望增加。增加。支付电子化领域积累深厚，助力预算单位财务服务平台客户拓支付电子化领域积累深厚，助力预算单位财务服务平台客户拓展。展。经过多年的发展，公司在支付电子化解决方案领域积累深厚，一方面，公司的业务能力和技术水平已受到财政部门客户的认可，这将有助于提升预算单位财务服务平台在客户心中的好感度；另一方面，公司的预算单位财务服务平台能够与公司目前已广泛部署的国库集中支付电子化系统形成良好

103、的衔接。综合以上两点，公司的预算单位财务服务平台综合以上两点，公司的预算单位财务服务平台在政府部门主导、集中采购时具备较强的竞争力，有望在众多参与竞标的厂商中脱在政府部门主导、集中采购时具备较强的竞争力，有望在众多参与竞标的厂商中脱颖而出。颖而出。敬请参阅末页重要声明及评级说明 2828/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）4 前瞻布局行业电子化前瞻布局行业电子化，多维度拓展打开向上空间多维度拓展打开向上空间 4.1 纵横双向拓展，纵横双向拓展，行业电子行业电子未来可期未来可期 电子电子证照、证照、票据电子票据电子化建

104、设政策陆续发布，电子政务发展有望提速。化建设政策陆续发布，电子政务发展有望提速。2016 年起，国家大力推动电子政务发展，连续发布了国务院关于加快推进“互联网+政务服务”工作的指导意见、关于印发“互联网+政务服务”技术体系建设至安南的通知提出了基于证照电子化、信息化的原则建设电子证照库。2022 年发布的国务院关于加强数字政府建设的指导意见指出，持续完善电子证照共享服务体系，推动电子证照扩大应用领域和全国互通互认；发挥全国统一的财政电子票据政务服务平台作用，实现全国财政电子票据一站式查验，推动财政电子票据跨省报销。在一系列政策的支持与鼓励下，电子政务发展有望提速。图表图表 43 电子证照与电子

105、证照与票据电子化相关政策梳理票据电子化相关政策梳理 资料来源：中国政府网，华安证券研究所 公司公司依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。依托“电子凭证库”的研发积累和业务优势，前瞻布局行业电子化。近年来，公司根据国家数字政府和电子政务加速发展的需求和战略部署，结合自身在财政信息化领域的积累，支付电子化业务的发展经验，把业务进一步拓展到财政的各个业务层面。具体来看，公司基于“电子凭证库”的研发积累和业务优势，采用国家密码技术、区块链等新兴技术，重点建设证照电子化、支付电子化、票据电子化、政府采购电子化和财务电子化解决方案。公司在行业电子化服务平台项目的投资额占上市募资总额的

106、比例为27%，该项目的建立有望与公司其他产品共同构成完整、成体系的业务链条，提升公司的核心竞争力，契合公司的长期发展战略。从纵向来看，从纵向来看，经过公司多年的发展以及财政信息化建设的不断深入，公司在全国财政各个业务层面已占据市场先发优势，未来有望基于公司在支付电子化领域的发展经验，将业务进一步拓展至财政的其他业务层面，如财政预算管理一体化、票据电子化、政府 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2929/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）采购电子化、财务电子化等。从横向来看，从横向来看，随着行业电子化应用在各个领域的普及

107、，公司有望依托现有的技术和客户积累，通过持续的高水平研发投入，实现在除了财政和金融领域外，在如医疗、保险等领域将研发、应用和实施服务能力进行规模化复制并输出。图表图表 44 中科江南中科江南行业电子化应用平台研发项目建设行业电子化应用平台研发项目建设 图表图表 45 中科江南电子证照管理平台中科江南电子证照管理平台 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表图表 46 中科江南行业电子化应用平台研发项目建设内容中科江南行业电子化应用平台研发项目建设内容 资料来源：中科江南招股说明书，华安证券研究所 行业行业电子化持续推进电子化持续推进，未来成长空间可

108、期。，未来成长空间可期。1）中标电子票据系统中标电子票据系统：公司已经开拓了国家医疗保障局医疗电子票据应用区块链平台及电子票据共享子系统，根据中国政府采购网，公司于 2021 年 12 月中标国家医疗保障局医疗电子票据应用软件采购项目中的区块链平台及电子票据共享子系统，中标金额为 51.2 万元。2）助力助力会计行业电子证会计行业电子证照照亮相，亮相，公司于 2020 年底完成电子证照系统的主体建设，并与多地完成系统对接测试。2021 年 4 月，会计师事务所执业许可证书电子证照与代理记账许可证书电子证照同时开出。3）中标湖南医保基金财务管理系统）中标湖南医保基金财务管理系统，中标金额高达 5

109、13.9 万元。我们认为，公我们认为，公 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3030/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）司在司在行业电子化行业电子化领域领域的中标是公司核心技术能力的验证，这将加速公司行业电子化业务的中标是公司核心技术能力的验证，这将加速公司行业电子化业务的进一步发展，打开广阔成长空间。的进一步发展，打开广阔成长空间。图表图表 47 中科江南行业电子化中科江南行业电子化项目项目中标情况中标情况 时间时间 省份省份 项目名称项目名称 招标单位招标单位 中标金额中标金额（万元）（万元）中标内容中标内容 20

110、21.12.23 北京 国家医疗保障局医疗电子票据应用软件采购项目 国家医疗保障局 51.20 区块链平台及电子票据共享子系统 2021.3.30 湖北 湖北省医疗保障局湖北省医疗保障局湖北省医疗保障信息平台建设项目 8 包 湖北省医疗保障局 30.50 基金财务子系统 2021.1.15 湖南 全省统一医疗保障信息平台（一期）应用软件（医保经办和数据分析类）采购项目 湖南省医疗保障局 513.86 医保基金财务管理系统 资料来源：中国政府采购网，华安证券研究所 图表图表 48 中科江南中科江南助力会计行业电子证照正式亮相助力会计行业电子证照正式亮相 资料来源：中科江南官网，华安证券研究所 4

111、.2 积极探索积极探索数字人民币数字人民币应用，应用，打开成长新空间打开成长新空间 财政业务系统中嵌入数字人民币，促进财政业务数字化转型。财政业务系统中嵌入数字人民币，促进财政业务数字化转型。随着财政现代化改革的不断发展，财政资金运行的安全和效率问题日渐显现，制约了财政效能的发挥。结合数字人民币支付即结算、安全性、可编程性等特点，在财政业务系统中嵌入数字人民币，将突破现有业务逻辑的信息流转机制，直接从微观资金层面实现数据信息标准化和规范化，克服财政管理主体之间的信息不对称问题，为财政资金高效管理提供实时、全面、完整、真实的基础数据信息。同时，数字人民币技术所具有的资金追踪功能可实现财政资金流转

112、的追根溯源，保证资金信息真实、流转规范。最终实现财政资金的业务流与数字人民币的资金流和信息流有效整合，实现“三流合一”，为财政业务数字化转型赋能。敬请参阅末页重要声明及评级说明 3131/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 49 运用数字人民币支持建设数字财政运用数字人民币支持建设数字财政 资料来源：数字人民币促进数字财政建设和财政数字化转型，华安证券研究所 图表图表 50 数字人民币的设计特性数字人民币的设计特性 资料来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，华安证券研究所 国库集中支付中运用数字人民币，支付业

113、务化繁为简，财政资金安全性提升。国库集中支付中运用数字人民币，支付业务化繁为简，财政资金安全性提升。从支从支付业务的流程来看，付业务的流程来看，由于数字人民币具有支付即结算的特征，这将简化支付的环节和手续。因此，在国库集中支付中引入数字人民币，财政部门/预算单位直接向中国人民银行发送支付指令，中国人民银行将国库单一账户中的相应金额资金兑换为数字人民币，经财政部门/预算单位开立的数字钱包直接支付给收款者。从财政资金安全性来看从财政资金安全性来看，数字人民币的可追溯机制和分布式账本系统可实现多节点实时信息共享，便于财政部门、审计监督部门的监管，提升财政资金流转和使用的安全性。敬请参阅末页重要声明及

114、评级说明 3232/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）图表图表 51 运用数字人民币规范和优化财政资金集中支付业务运用数字人民币规范和优化财政资金集中支付业务 资料来源：数字人民币促进数字财政建设和财政数字化转型，华安证券研究所 数字人民币国库集中支付业务已在苏州相城落地。数字人民币国库集中支付业务已在苏州相城落地。根据江苏省财政厅披露，2022年 6 月，相城区财政局应用数字人民币向迈宝智能科技（苏州）有限公司发放奖补资金15 万元，这是江苏省首次应用数字人民币进行国库集中支付，也是预算管理一体化执行系统直达企业对

115、公钱包的首单拨付。展望未来，数字人民币的智能合约、支付即结算展望未来，数字人民币的智能合约、支付即结算等特性等特性可实现资金和交易的安全、可追溯等，可实现资金和交易的安全、可追溯等，有望在有望在财政资金支付中深化应用。财政资金支付中深化应用。公司积极探索数字人民币的使用场景和业务模式，公司积极探索数字人民币的使用场景和业务模式，未来有望成为未来有望成为成长新动能成长新动能。基于现有的国库集中支付电子化体系，以及数字人民币的特性，通过在财政拨付专项资金或补贴时制定资金发放与使用的规则，从而实现数字人民币国库集中支付，助力财政进行资金监管和准确发放。目前，目前，公司公司已与苏州市财政局签订战略合作

116、协议，就已与苏州市财政局签订战略合作协议，就国库集中支国库集中支付电子化数字人民币业务方案进行试点探讨。付电子化数字人民币业务方案进行试点探讨。展望未来，随着数字人民币在财政信息化领域的进一步深化应用，公司核心产品的升级与改造需求应运而生，发展空间广阔。敬请参阅末页重要声明及评级说明 3333/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）5 投资建议投资建议 5.1 基本假设与营业收入预测基本假设与营业收入预测 基本假设：基本假设：一、一、支付电子化解决方案支付电子化解决方案 1）随着各级财政单位和银行按预算管理一体化新政要求

117、升级或部署支付电子化系统，该业务有望持续增长；2）随着信创的进一步推进，支付电子化系统的适配改造需求将逐步释放；3）假设支付电子化解决方案的毛利率维持稳定。二二、财政预算管理一体化解决方案财政预算管理一体化解决方案 1）随着 2019 年以来预算管理一体化相关新政的发布，公司财政预算管理一体化解决方案业务将快速增长；2）假设随着业务成熟度的提高，预算管理一体化业务的毛利率有所优化。三三、预算单位财务服务平台预算单位财务服务平台 1）随着支付电子化和财政预算管理一体化业务的推进，预算单位财务服务平台将快速增长；2）假设随着业务成熟度的提高，预算单位财务服务平台业务的毛利率有望回升。四、四、运维服

118、务运维服务 1）随着公司其他业务的快速发展，运维服务的规模将持续扩大；2）假设随着公司各业务的成熟，运维服务的毛利率有望回升。图表图表 52 公司营业收入预测公司营业收入预测 资料来源：华安证券研究所整理 20020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入（亿元）2.614.175.376.678.079.28YoY（%）60%29%24%21%15%毛利率（%）58%58%59%60%60%60%营业收入（亿元）0.240.470.511.132.013.02YoY（%）98%10%120%79%50%毛利率（%）48%55%

119、47%50%50%50%营业收入（亿元）0.460.370.180.370.620.93YoY（%）-18%-53%106%69%51%毛利率（%）73%71%63%68%68%68%营业收入（亿元）0.580.791.221.712.353.04YoY（%）37%55%40%37%29%毛利率（%）55%47%40%50%50%50%营业收入（亿元）0.060.070.100.130.170.22YoY（%）32%32%30%30%30%毛利率（%）48%54%17%20%20%20%营业收入（亿元）营业收入（亿元）3.933.935.875.877.387.3810.0010.0013.2

120、113.2116.4816.48YoY（%）YoY（%）49%49%26%26%36%36%32%32%25%25%毛利率（%）毛利率（%）58%58%57%57%55%55%57%57%57%57%56%56%合计合计公司业务分拆公司业务分拆支付电子化解决方案预算管理一体化解决方案预算单位财务服务平台运营维护其他业务 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3434/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）重要财务指标重要财务指标主要财务指标主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入7381,0001,3211,

121、648 收入同比(%)25.7%35.5%32.1%24.7%归属母公司净利润7 净利润同比(%)25.2%63.8%36.9%27.6%毛利率(%)54.7%56.9%56.6%56.3%ROE(%)32.7%22.5%18.5%19.5%每股收益(元)1.932.373.244.14P/E0.0047.5934.7527.23P/B0.007.075.874.83EV/EBITDA0.0341.1929.4722.03单位单位:百万元百万元资料来源：资料来源：Wind，华安证券研究所，华安证券研究所5.2 估值和投资建议估值和投资建议 中科江南深耕财政信息化十余载，一

122、方面在支付电子领域积累了深厚的经验和技术，且客户优势明显，有望乘政策东风加速发展；另一方面不断在行业电子化领域进行拓展，以探索未来新业绩增长点。我们预计公司 2022-2024 年分别实现收入10.0/13.2/16.5 亿元，同比增长 36%/32%/25%；实现归母净利润 2.6/3.5/4.5 亿元，同比增长 64%/37%/28%，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 1）政策支持不及预期；2）市场竞争加剧风险；3）技术突破不及预期；4）市场拓展不及预期。敬请参阅末页重要声明及评级说明 3535/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江

123、南（303011531153）财务报表与盈利预测：财务报表与盈利预测：资产负债表资产负债表利润表利润表会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E流动资产流动资产1,1731,1732,5882,5883,1723,1723,8993,899营业收入营业收入7387381,0001,0001,3211,3211,6481,648 现金5801,7312,0982,524营业成本334431574721 应收账款0营业税金及附加5710

124、12 其他应收款14192531销售费用83103136162 预付账款37506682管理费用5 存货34646698财务费用(9)(17)(29)(35)其他流动资产347534687872资产减值损失47811非流动资产非流动资产3737484863638383公允价值变动收益0000 长期投资6666投资净收益1100 固定资产2222营业利润营业利润5381381488488 无形资产0000营业外收入0200 其他非流动资产28405575营业外支出0000资产总计资产总计1,2101,2102,6362,6363,2353,2353,9

125、823,982利润总额利润总额7381381488488流动负债流动负债6446449029021,1461,1461,4391,439所得税12192734 短期借款4000净利润净利润8354354454454 应付账款5177459371,177少数股东损益1248 其他流动负债3归属母公司净利润归属母公司净利润6350350447447非流动负债非流动负债7 77 77 77 7EBITDA4 长期借款0000EPS（元）1.932.373.244.14 其他非流动负债7777

126、负债合计负债合计6506509099091,1531,1531,4461,446主要财务比率主要财务比率 少数股东权益571219会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E 股本81108108108成长能力成长能力 资本公积3093112136营业收入25.72%35.52%32.09%24.74%留存收益4441,5191,8502,273营业利润22.52%63.10%38.36%28.14%归属母公司股东权益5551,7202,0702,517归属于母公司净利润25.20%63.76%36.95%27.62%负债和股东权益负债和股东权益

127、1,2101,2102,6362,6363,2353,2353,9823,982获利能力获利能力毛利率(%)54.70%56.94%56.57%56.25%现金流量表现金流量表净利率(%)21.14%25.54%26.48%27.09%会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024EROE(%)32.71%22.47%18.47%19.48%经营活动现金流经营活动现金流2337337392392ROIC(%)30.80%55.84%107.38%122.57%净利润4偿债能力偿债能力 折旧摊销3000资产负

128、债率(%)53.74%34.48%35.65%36.32%财务费用(9)(17)(29)(35)净负债比率(%)-102.78%-100.24%-100.77%-99.55%投资损失(1)(1)(0)(0)流动比率1.822.872.772.71营运资金变动(264)(12)12(28)速动比率1.772.802.712.64 其他经营现金流328000营运能力营运能力投资活动现金流投资活动现金流(324)100总资产周转率0.680.520.450.46 资本支出(6)000应收账款周转率4.814.814.814.81 长期投资(5)100应付账款周转率0.680.680.680.68 其

129、他投资现金流(314)000每股指标（元）每股指标（元）筹资活动现金流筹资活动现金流(4)9222935每股收益(最新摊薄)1.932.373.244.14 短期借款4(4)00每股经营现金流(最新摊薄)2.652.123.123.63 长期借款0000每股净资产(最新摊薄)6.8515.9319.1723.30 普通股增加090900估值比率估值比率 资本公积增加0000P/E0.047.634.727.2 其他筹资现金流(9)172935P/B0.07.15.94.8现金净增加额现金净增加额(114)1,152366427EV/EBITDA0.0341.1929.4722.03单位:百万元

130、单位:百万元单位:百万元单位:百万元单位:百万元单位:百万元资料来源：资料来源：Wind，华安证券研究所，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3636/3636 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 中科江南中科江南（303011531153）Table_Introduction 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 分析师：分析师：尹沿技，华安证券研究总监、研究所所长，兼 TMT 首席分析师，曾多次获得新财富、水晶球最佳分析师。分析师分析师：王奇珏，华安计算机团队联席首席，上海财经大学本硕，7 年计算机行研经验，2022 年加入华安证券研究所。联系人：联系

131、人：张旭光，凯斯西储大学金融学硕士，主要覆盖 AI 及行业信息化，2021 年 8 月加入华安证券研究所。Table_Reputation 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第

132、三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交

133、易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。Table_RankIntroduction 投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行

134、业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。