1、2023年01月29日城投风险对银行影响几何？银行的危与机系列研究行业评级：看好证券研究报告分析师梁凤洁分析师邱冠华分析师陈建宇邮箱邮箱邮箱电话电话电话证书编号S01证书编号S03证书编号S05研究助理徐安妮添加标题95%引言2疫情三年冲击，地产行业承压，国际形势复杂，银行业面临“大变局”。在此关键转折时期，我们推出深度研究系列银行的“危”与“机”。本篇研究系列将分为【挑战篇】与【机会篇】。【挑战篇】地产危机的影响与化解：在地产风险暴露之际，我们先后在2021年10月推出银行地产，

2、破局之道、2022年8月推出银行地产，破局之道II，探讨银行地产风险压力和资金缺口情况，并对未来银行地产风险化解路径进行了研究；城投风险的影响怎么看：土地财政紧张态势下，地方城投平台风险开始抬头，如何研判相应风险，银行城投敞口规模、结构、风险是怎样的，对银行股影响如何？本篇报告将进行深度研究。【机会篇】疫后修复银行如何受益：2023年1月推出疫后复苏，首推平台来自海外四国的经验，复盘英国、美国、日本、新加坡四国政策演变与疫后零售业务变化，并研究各家银行受益路径与程度。kUkZpZsUgY9YeZdYvYdU9P8QbRmOnNtRpMkPnNpOjMsRrQaQmMxOxNpMnRNZnNrO

3、添加标题95%摘要31、银行城投平台风险判断预计城投业务发生系统性风险的概率极低，不良生成有望维持稳定，但弱区域弱资质的主体可能出现零星点状风险暴露。从两大维度分析：还款意愿：地方还款意愿较强。（1）政策表态：中央多次发文，要求化解地方债务风险、守住风险底线；从兰州、云南、重庆、贵州等地城投风险化解案例来看，地方层面有较强保刚兑意愿。（2）核心诉求：在稳增长、防风险诉求下，城投系统性违约概率低。稳增长背后需要正常的融资环境支撑，如系统性违约，则融资环境可能大幅恶化。同时城投是金融机构资产重要投向，如系统性违约，可能导致系统性金融风险。还款能力：关注区域经济财政。（1）核心关注：地方政府还款能力

4、与区域经济发展、财政实力、债务压力等密切相关。我们选取负债率、债务率、财政自给率等指标对不同区位进行打分，各地区的还款能力分化，中西部的部分地区面临一定压力。（2）化解方案：各地政府可行的开源节流方案推进，有望加速城投风险化解，需密切关注。2、银行城投的敞口及风险敞口规模：（1）整体银行敞口：地方政府融资平台是银行主要的资产投向之一，22H1末银行表内外广义城投敞口约68万亿，占商业银行总资产的22%。其中，表内城投贷款（含基建）、表内债券、表内非标、表外债券、表外非标分别占总资产的16%、2%、1%、3%、1%。（2）上市银行敞口：22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%

5、，其中表内涉政平台敞口占比为19%，表内贷款占比为15%。子行业中，城商行广义城投敞口占比最高，22H1末城商行、股份行、国有行、农商行广义城投敞口占比分别为25%、22%、21%、19%。敞口结构：（1）敞口区位维度：城投风险与区位特征高度相关。分析各家银行区位布局，国有行、部分弱区位的城农商行，需关注潜在城投风险压力。（2）敞口层级维度：城投层级越低，偿债能力相对高层级城投越差，对应布局较多的银行潜在风险压力越大。但值得注意的是，城投层级低，不一定意味着实际风险高，还需结合区位实际经济、财政情况判断。使用各城市的城投债承销占比作为分析指标，上市银行中，国有行的城投布局层级高，国有行、股份行

6、、城商行的省级平台承销占比分别为35%、27%、2%。敞口风险：（1）整体情况：22H1末上市行城投贷款测算不良率为1.03%，整体处于低位。而参考数据较全的招行，22H1末招行涉政平台贷款不良率0.74%，低于对公贷款、对公地产贷款61bp、208bp。（2）变化趋势：参考招行涉政平台贷款不良率变化，2020年以来城投风险呈小幅上升趋势。（3）区域情况：部分区域城投风险较大，如贵州等地出现非标违约的频次较多。（4）子板块中：国有行城投贷款不良率最高。22H1末国有行、股份行、城商行、农商行不良率为1.76%、1.11%、0.62%、1.17%。3、城投风险对银行的影响中性假设下，零星点状的城

7、投风险暴露对于银行估值影响非常有限。极端假设下，城投风险大规模暴露，不排除银行估值回落至低位。经营影响：当前城投贷款ROE水平较对公贷款高3pc；中性假设下，城投贷款不良上升至对公不良平均水平，将拉低整体ROE 0.6pc。估值影响：高概率-中性情形：参考华夏幸福事件，风险的点状暴露，对估值影响非常有限。低概率-悲观情形：参考恒大暴雷后，地产行业性风险暴露，对银行行情的影响，如城投风险大幅暴露，银行估值可能回落至低位。个股情况：若城投风险爆发，城投敞口小且结构优，同时估值较低的银行，如平安/常熟，面临的下跌压力小。敞口维度：平安、常熟22H1测算城投敞口仅占总资产的10%、13%，在优质上市银

8、行中排名前二低。同时平安银行网点重点分布在发达区域，常熟所在区域债务率低，敞口结构优。交易维度：估值偏低、基金持仓不高的银行，下跌空间有限。平安、常熟22Q4末基金重仓持股比例仅7%、3%，机构持仓水平处于优质银行中游；同时最新静态估值仍低于1x PB，估值水平处于较低位。4、风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发；宏观政策及城投各类政策调整；因数据可及性，测算与实际存在偏差。目录C O N T E N T S银行城投平台风险判断还款意愿|还款能力0102银行城投的敞口及风险城投敞口|银行情况|风险情况03城投风险对银行的影响经营影响|估值影响|个股情况404风险提示银行城投平台风险判断015还

9、款意愿还款能力银行城投风险展望01银行城投平台风险判断6展望未来，基于风险底线思维，预计城投业务发生系统性风险的概率极低，不良生成有望维持稳定。同时注意到部分区域债务压力大，城投基本面走弱，弱区域弱资质的主体可能出现零星点状风险暴露。资料来源：浙商证券研究所。城投业务风险重点考察因素政策表态。中央层面要求守住风险底线，地方层面有较强保刚兑意愿。还款能力稳增长、防风险诉求下，防止城投系统系统性违约，是满足两大诉求的基本条件。稳增长的背后，需要稳定、正常的融资环境支撑，参考永煤暴雷，如果出现系统性违约风险，则融资环境将大幅恶化，难以支持稳增长。防风险：城投资产是金融体系内除地产外的最大资产投向，如

10、发生系统性违约，将有概率引发系统性金融风险，不利于防风险的核心诉求。还款意愿现状：各区域政府偿债能力分化，城投基本面逐步弱化。政府层面：地方政府还款能力重点关注区域经济发展、财政实力、债务压力等情况。选取主要指标打分来看，各区域情况存在分化，中西部地区如贵州、甘肃等省份债务压力大。城投层面：城投还款能力变化重点关注平台定位和平台财务指标等情况。根据wind城投数据测算，城投基本面逐步弱化，ROA下行，资产负债率上升。方案：区域隐债风险化解，部分发达区域和债务压力小的中西部城市隐债清零，区域金融环境和城投债务机构改善；可行的开源节流方案推进，政府财力增强，此外2023年政府财力将有望受益于疫情支

11、出减少。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题维度一：还款意愿017地方政府还款意愿重点关注政策表态，以及稳增长防风险诉求，目前来看各地政府仍有较强的维护城投信用水平的意愿。（1）政策表态：中央层面要求守住风险底线，地方层面有较强保刚兑意愿。中央层面：重点关注各类政策发文、会议表态等情况。2018年，中发【2018】27号文对隐性债务范围进行了明确，要求各地方政府在5-10年内化解隐性债务，后续各部委围绕隐债化解出台各项细则方案。2022年经济工作会议继续强

12、调“要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量”，“守住不发生系统性风险的底线”。地方层面：重点关注政府报告、具体风险化解措施等。例如2022年9月甘肃省政府报告指出对存在兑付风险的到期债券，第一时间进行预警并介入处置，特别是持续深入开展兰州建投风险处置化解工作，确保兰州建投公开市场债券刚性兑付。从典型的城投风险化解案例（见下表）来看，各地政府对城投公开债仍有保刚兑的意愿，城投贷款及城投非标处置存在协商空间，取决于地方政府、城投平台、金融机构等主体的谈判结果。政策表态日期地区处置方案2022年9月云南云南康旅公告拟提前兑付其存量债券。根据近期云南省国资委表态，云南国资、云南康旅集团与金

13、融机构同向发力，通过市场化方式对康旅集团金融供给结构进行全面优化，增加流动性支持，提前清偿高成本债务。2021年11月 重庆2021年11月，重庆能投提前兑付境内外公开债券。2022年4月，重庆能投申请破产重整。2020年1月贵州遵义2020年初遵义道桥非标逾期，债券以外的债务全面重组，主要通过财政土地收入、政府债、政策行资金、出售国有资产权益等方式进行化解。2022年12月，遵义道桥公告完成银行贷款重组，重组的银行贷款期限调整为20年，利率降为年化3%至4%，前10年不还本只付息，后10年分期还本。2021年4月呼和浩特春华水务公告因流动资金紧张，出现部分金融机构等债务未能如期偿还的情况，具

14、体涉及4家银行和7家金融租赁机构。公司正在协商解决方案，公司将通过加快回收应收账款、减少相应支出等方式筹措偿债资金，采取包括但不限于展期、续贷、部分偿还等方式。备注：地方政府显性债务为纳入中央预算的地方政府一般债和专项债；地方政府隐性债务是指地方政府在法定债务预算之外，直接或间接以财政资金偿还，以及违法提供担保等方式举借的债务。城投是地方隐性债务的主要举债主体，因此化解地方隐性债务风险是化解城投债务压力的重要契机。数据来源：21世纪经济报道，新京报社，甘肃省人大网，新浪财经，财联社，和讯网，东方财富网，公司公告，浙商证券研究所。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添

15、加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题维度一：还款意愿018地方政府还款意愿重点关注政策表态，以及稳增长防风险诉求。（2）核心诉求：政府当前对稳增长、防风险有极高诉求，防止城投系统性违约，是满足两大诉求的根本条件。稳增长：从GDP增速目标来看，各地政府有较强的稳增长诉求。而稳增长的背后，需要稳定、正常的融资环境支撑，参考永煤暴雷，如果出现系统性违约风险，则融资环境将大幅恶化，难以支持稳增长。防风险：城投资产是金融体系内除地产外的最大资产投向，如发生系统性违约，将有概率引发系统性金融风险，不利于防风险的核心诉求。稳增长防风险

16、诉求数据来源：wind，中国新闻网，浙商证券研究所。各省份2022年GDP增速及2023年GDP增速目标区域2022年 2023年区域2022年 2023年海南0.2%9.5%左右9.3pc广西2.9%5.5%左右2.6pc吉林-1.9%6%左右7.9pc宁夏4.0%6.5%左右2.5pc西藏1.1%8%左右6.9pc江西4.7%7%左右2.3pc上海-0.2%5.5%以上5.7pc江苏2.8%5%左右2.2pc贵州1.2%6%左右4.8pc湖北4.3%6.5%左右2.2pc新疆3.2%7%左右3.8pc河北3.8%6%左右2.2pc北京0.7%4.5%以上3.8pc湖南4.5%6.5%左右2

17、.0pc重庆2.6%6%以上3.4pc浙江3.1%5%以上1.9pc黑龙江2.7%6%左右3.3pc内蒙古4.2%6%左右1.8pc广东1.9%5%以上3.1pc云南4.3%6%左右1.7pc四川2.9%6%左右3.1pc山西4.4%6%左右1.6pc天津1.0%4%左右3.0pc甘肃4.5%6%1.5pc安徽3.5%6.5%左右3.0pc福建4.7%6%左右1.3pc辽宁2.1%5%以上2.9pc陕西4.3%5.5%左右1.2pc河南3.1%6%2.9pc山东3.9%5%以上1.1pc青海2.3%5%左右2.7pc3.103.153.203.253.303.353.403.303.503.7

18、03.904.102020-10-092020-11-092020-12-092021-01-09受永煤债违约影响，市场利率攀升企业债到期收益率(AAA):3年国债到期收益率:10年（右）点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题维度二：还款能力019还款能力重点关注政府和城投层面还款能力变化，以及可行的风险化解方案。（1）地方政府还款能力重点关注区域经济发展、财政实力、债务压力等情况。一般而言，区域经济越发达，财政实力越强，债务率越低的省份，区域城投风险越低。

19、本文选取了负债率（宽口径）、债务率（宽口径）、财政自给率、土地收入依赖度、GDP指标进行打分，打分结果来看，各省市还款能力存在分化，中西部地区如贵州、甘肃等省份债务压力大。地方政府层面数据来源：wind，企业预警通，浙商证券研究所。单位：GDP单位为亿元，其余为%。注：考虑数据可及性，选择2021年披露数据。财政自给率=一般公共预算收入/一般公共预算支出。土地收入依赖度=土地出让收入/（一般公共预算收入+政府性基金收入）。负债率宽口径（负债率不含城投债务）=(地方政府债务余额+城投平台有息债务)/GDP，债务率宽口径（债务率不包含城投债务）=（地方政府债务余额+城投平台有息债务）/地方政府综合

20、财力。地方政府综合财力=一般公共预算收入+转移性收入+政府性基金收入+国有资本经营收入。评价=(债务率宽口径排序25%+负债率宽口径排序25%+GDP排序20%+财政自给率排序20%+土地收入依赖度排序10%)/31。指标越红，风险越大，评价数值越小。地域负债率负债率宽口径债务率债务率宽口径财政自给率土地收入依赖度GDP评价地域负债率负债率宽口径债务率债务率宽口径财政自给率土地收入依赖度GDP评价广东35124,370 93%陕西29869,801 42%上海3143,215 89%黑龙江4453390474251814,879

21、 41%北京224289171822940,270 80%湖北24730,013 41%山西243484120562222,590 79%四川28653,851 40%福建2748,810 76%新疆2762296478302215,984 38%辽宁37447,584 72%青海8394,347 37%河北33540,391 67%吉林47943,236 37%河南2858,887 66%湖南3085189545395

22、146,063 36%山东246893262624783,096 65%广西35954,741 36%海南4656,475 62%西藏2455,080 35%内蒙古43520,514 57%重庆374427,894 35%江苏54116,364 56%江西304629,620 30%安徽27692,959 54%天津503315,695 30%浙江24273,516 52%甘肃

23、482810,243 27%云南40737,147 50%贵州654819,586 25%宁夏4365,522 49%点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题维度二：还款能力0110（2）城投还款能力变化重点关注平台定位和平台财务指标等情况，一般而言，平台重要性越高，财务指标表现越好，城投债务风险越小。受城投政策收紧及经济压力加大等影响，城投基本面逐步弱化。根据wind数据

24、测算，2017年以来，城投平台ROA水平持续下行，由2017年的1.23%下行至2021年的0.78%；资产负债率小幅上升，由2017年的53%上升到56%。城投层面城投基本面主要关注指标维度指标备注平台定位行政级别安全性从高到低：省级市级区县级平台地位安全性从高到低：省（或者市区县）级重要平台一般平台收入来自政府占比主营收入来自政府政府占比越高，应收款项类来自政府占比越高，安全性越高平台基本面盈利能力盈利指标包括营收及增速、利润及增速、ROE/ROA等，指标越高越好。偿债能力债务结构：一年内到期债券占比，有息债务占比、资产负债率、综合融资成本等，一年内到期债务占比越高、负债率越高、综合融资成

25、本越高，债务风险压力越大。偿债能力：现金流量比率、EBITDA保障倍数等，指标数值越大，偿债能力越好。数据来源：wind，企业预警通，浙商证券研究所。右图以wind上有存量城投债及5年数据完整的2087个城投平台数据测算。51.00 52.00 53.00 54.00 55.00 56.00 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.402002020212017-2021城投平台基本面变化ROA（左）资产负债率点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标

26、题点击此处添加标题添加标题维度二：还款能力0111（3）方案：区域隐债风险化解，可行的开源节流方案推进，有望推动城投风险加速化解。现状：各地陆续推进隐债化解方案，部分城市已率先实现隐债清零。影响上：隐债化解是城投风险化解重要契机。考虑到城投业务以公益性为主，与区域经济绑定，城投风险不仅仅是企业自身的风险，更源于区域经济投入产出的不匹配，产出上存在时滞或者产生的经济效益并不直接归属于城投企业本身。因此区域内隐性债务风险化解，有助于改善区域金融环境，推动城投项目还款，改善城投债务结构、融资渠道。进度上：城投隐性债务化解分层推进，部分城市率先实现隐债清零。（1）以北京、广东等为代表的发达区域，财政实

27、力强，债务压力不大，率先实现了隐性债务清零。（2）以内蒙古鄂尔多斯、青海省海北州为代表的中西部区域，隐债规模小，通过债务逐笔化解，部分在2022年实现隐债清零。（3）以贵州为代表的债务压力较大的区域，中央给予专项政策支持。例如：对于纳入建制县隐债化解试点的区域，可以发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债。2022年财预【2022】114号指出，研究支持贵州高风险地区开展降低债务风险等级试点，允许融资平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转，降低债务利息成本。展望：各地政府可行的开源节流方案推进，有望推动城投风险加速化解。开源：地方财政创收，我们认为可能通过增加

28、优质国企利润上缴，盘活地方国有、事业单位存量资产，培育地方税源等方式。节流：降低负债成本，2022年LPR多次调降，我们认为政府可能通过组织金融机构和城投平台协商，通过借新换旧、债务展期减轻存量负债成本。此外，财政支出将受益于疫情支出减少，从2023年1月份的出行、旅游指数等数据来看，疫情对社会面的影响显著降低，预计2023年地方疫情支出将较2022年大幅减少。风险化解方案资料来源：21世纪经济报道，财政部官网，浙商证券研究所。银行城投的敞口及风险0212整体城投敞口各类银行情况城投风险情况添加标题95%整体银行城投敞口0213银行城投敞口：城投是银行主要的资产投向之一，22H1末银行广义城投

29、敞口约68万亿，占商业银行总资产的22%。其中表内城投贷款（含基建）、表内债券、表内非标、表外债券、表外非标分别占总资产的16%、2%、1%、3%、1%。敞口规模类型承担风险的主体对银行利润的影响数据口径或测算思路22H1规模资产占比平台贷款银行收入：利息收入、投资收益。成本：减值损失。上市银行租赁和商贸服务业贷款/上市银行贷款总额金融机构贷款总额166,798 5.5%基建贷款基建贷款=上市银行电力、热力、燃气及水的生产和供应业+交通运输、仓储和邮政业+水利、环境和公共设施管理业贷款/上市银行贷款总额金融机构贷款总额305,104 10.1%表内城投债表内城投债=上市银行企业债/上市银行总资

30、产商业银行总资产57,231 1.9%表内非标表内非标=上市银行投资的信托、资管计划等非标投向城投比例/上市银行总资产商业银行总资产36,219 1.2%表外城投债居民（投资者）收入：中收。成本：若是预期收益型产品，则需要保本，银行承担减值损失；未承诺保本保收益，则客户口碑受影响，不直接影响收入和利润。表外城投债=城投债余额-表内城投债75,901 2.5%表外非标表外非标=上市银行表外理财非标资产占比投向城投比例/上市银行总资产商业银行总资产37,623 1.2%合计678,878 22.4%备注：考虑数据可及性，本文城投平台判断直接采用监管、银行自身、wind、企业预警通对城投平台的划分，

31、由于数据口径存在差异，测算结果与实际情况可能存在一定差异。非标投向城投比例假设为30%，参考wind数据库，2020H1资金信托30%的资金投向租赁和商贸服务行业与基建行业。表外理财的非标资产占比假设为7%，参考中国理财网22H1报告，理财产品7%配置非标。资料来源：中国理财网，公司公告，浙商证券研究所。单位：亿元。添加标题敞口规模：各家银行敞口测算0214数据来源：wind，公司财报，浙商证券研究所。颜色越红，占比越高。取自2022年中报数据，其中表外城投债敞口=银行表外理财产品债券配置比例城投债占比，债券配置比例假设为68%，参考中国理财网22H1报告，城投债占比=上文测算的银行业表外债券

32、/(中国理财网披露的全行业理财产品余额*债券配置比例），其余指标测算方法同上文银行业总敞口测算。22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%，其中城商行敞口占比最高。整体来看，22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%，其中表内城投敞口占比为19%，表内贷款（含基建）占比为15%，表内债券占比为2%，表内非标占比为1%。分类型看，城商行表内外广义城投敞口占比最高，22H1末城商行、股份行、国有行、农商行广义城投敞口占比分别为25%、22%、21%、19%。(考虑部分基建客户为商业化运营大型企业，对政府资金依赖度低，测算结果可能偏高。)敞口规模类型表内表外表内外

33、 类型表内表外表内外类型表内表外表内外银行城投贷款基建贷款债券非标小计债券非标总计银行城投贷款基建贷款债券非标小计债券非标总计银行城投贷款基建贷款债券非标小计债券非标总计中行8%11%1%0%20%1%0%22%南京15%3%5%5%29%5%0%34%沪农7%1%2%1%11%4%0%15%工行5%15%2%0%22%1%0%24%上海8%4%7%3%22%4%0%26%渝农5%9%9%3%26%2%0%29%建行6%11%1%0%18%2%0%19%江苏7%5%5%3%19%4%0%23%青农6%4%1%3%14%2%0%16%农行5%13%1%0%19%1%0%20%北京6%8%2%4%

34、20%3%0%23%无锡12%4%4%1%21%3%0%24%交行6%12%0%1%19%2%0%21%宁波7%3%2%5%17%4%0%22%紫金7%8%1%0%15%0%0%16%邮储1%8%2%2%13%2%0%14%成都12%11%4%2%29%2%0%30%常熟4%2%2%2%10%3%0%13%平均5%12%1%0%19%2%0%21%杭州6%10%8%3%27%5%0%33%江阴5%5%0%2%11%3%0%15%平安n.a.2%1%2%5%4%0%10%重庆8%9%10%3%30%2%0%32%港行4%3%4%0%11%3%0%15%民生7%6%5%2%21%3%0%24%齐鲁

35、10%6%3%2%22%3%0%25%苏农4%2%3%1%10%3%0%13%中信6%8%1%4%19%5%0%24%郑州8%9%1%5%22%2%0%24%瑞丰1%1%1%1%4%2%0%7%华夏11%7%4%3%26%4%0%30%长沙4%7%5%5%20%2%0%22%平均6%4%4%2%16%3%0%19%浦发5%6%2%3%16%3%0%20%苏州5%5%4%5%19%3%0%22%上市行平均5%10%2%1%19%2%0%21%兴业5%6%5%4%19%5%0%25%青岛4%6%6%4%21%8%1%29%光大4%8%5%3%19%4%0%24%贵阳3%6%3%6%17%3%0%2

36、1%浙商9%3%2%3%17%2%0%19%厦门4%3%4%1%12%1%0%13%招行2%8%1%1%12%7%1%19%兰州3%5%2%2%13%3%0%15%平均5%6%3%3%17%5%0%22%西安4%7%5%2%17%4%0%21%平均7%6%4%4%22%4%0%25%敞口结构：敞口区位维度02敞口结构15城投风险与区位特征高度相关。分析各家银行区位布局，国有行、部分弱区位的城农商行，需关注潜在城投风险压力。全国性银行：业务全国布局，需重点观察网点分布特征。全国性银行一般在设有网点的区域开展涉政业务。因此本文用网点结构，观察全国性银行的城投敞口区位结构。如城投资质较差的区位网点占

37、比越高，则潜在风险压力越大。以目前非标出险数量前五的省份（参见P18）来看，国有行普遍网点占比较高，对应区域敞口占比可能较高。区域性银行：业务聚焦本地，需重点观察本地财政情况。本文主要采用GDP及增速、政府一般性预算收入及增速、财政平衡情况、债务率来观测不同区域的风险压力。经济及财政实力越弱、杠杆率越高的区域，对应城农商行的风险压力越大。城商行中，重庆、西安、兰州，农商行中渝农、青农所在的区位财政自给率低、债务率高，风险压力相对较大。（图表见下页）数据来源：wind，公司财报，浙商证券研究所。底纹越红，占比越高。因数据可及性，银行实际风险区域城投业务占比与网点占比可能存在偏差。类型银行简称贵州

38、省云南省内蒙古四川省河南省五省占全行网点数国有行农业银行1.23%1.85%2.02%3.64%3.43%12.17%国有行工商银行1.13%1.42%1.48%3.10%2.99%10.12%国有行建设银行0.89%1.36%1.42%2.75%2.89%9.30%国有行邮储银行0.59%0.71%0.79%2.46%2.49%7.06%国有行中国银行0.40%0.64%1.06%2.13%2.09%6.31%股份行民生银行0.16%0.34%0.08%0.48%0.43%1.50%国有行交通银行0.17%0.23%0.08%0.35%0.39%1.22%股份行兴业银行0.06%0.11%0

39、.15%0.49%0.16%0.97%股份行中信银行0.06%0.12%0.13%0.18%0.34%0.82%股份行招商银行0.06%0.22%0.08%0.24%0.21%0.81%股份行浦发银行0.07%0.14%0.08%0.07%0.39%0.76%股份行光大银行0.04%0.15%0.07%0.14%0.22%0.61%股份行平安银行0.03%0.09%0.01%0.13%0.12%0.38%股份行华夏银行0.01%0.11%0.06%0.12%0.05%0.35%股份行浙商银行0.00%0.00%0.00%0.05%0.02%0.07%敞口结构：敞口区位维度（续）02敞口结构16

40、类型银行地区22H1 GDP%22H1一般公共预算收入%2021财政自给率2021债务率宽口径城商行北京银行北京19,352 1.1%2,991-8%82%232%宁波银行宁波7,260 9.3%2,047-1%168%291%杭州银行杭州9,003 4.1%1,495-4%100%309%南京银行南京7,879 3.4%815-19%180%386%青岛银行青岛7,070 8.1%673-14%80%492%郑州银行郑州6,740 6.7%697-5%75%368%兰州银行兰州1,717 5.4%116-13%57%505%长沙银行长沙6,711 5.4%663 1%77%358%成都银行成

41、都9,966 3.8%881-4%100%516%齐鲁银行济南5,481 5.4%541-10%70%287%苏州银行苏州10,962 2.6%1,201-14%97%239%贵阳银行贵阳2,241 9.7%427-23%143%510%西安银行西安5,360 5.1%475 5%58%530%上海银行上海19,349-3.7%3,795-20%92%127%厦门银行厦门3,663 7.7%1,000-2%144%142%江苏银行江苏56,909 3.5%4,639-18%69%192%重庆银行重庆13,512 4.7%1,019-16%47%568%农商行常熟银行苏州（常熟）10,962 2

42、.6%1,201-14%97%239%苏农银行苏州（吴江）10,962 2.6%1,201-14%97%239%张家港行苏州（张家港）10,962 2.6%1,201-14%97%239%江阴银行无锡（江阴）6,715 3.3%569-13%88%302%无锡银行无锡6,715 3.3%569-13%88%302%青农商行青岛7,070 8.1%673-14%80%492%紫金银行南京7,879 3.4%815-19%180%386%沪农商行上海19,349-3.7%3,795-20%92%127%渝农商行重庆13,512 4.7%1,019-16%47%568%瑞丰银行绍兴3,360 5.4

43、%485-16%134%506%数据来源：wind，浙商证券研究所。注：财政自给率=一般预算收入/一般预算支出，债务率宽口径=(地方政府债务余额+城投债余额)/(一般预算收入+政府性基金收入），因数据可及性，取2021年数据。其中常熟、苏农、港行、江阴因数据可及性，前三者取自苏州大市的数据，江阴取自无锡数据。底纹越红，数据越优。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题敞口结构：敞口层级维度0217除区位外，城投所属层级，对城投风险也有一定影响，而各家银行表现分

44、化。具体来看：城投层级影响：一般而言，城投层级越低，偿债能力相对高层级城投越差，对应布局较多的银行潜在风险压力越大。但值得注意的是，城投层级低，不一定意味着实际风险高，还需结合区位实际经济、财政情况判断。银行层级布局：银行一般不直接披露城投敞口的层级分布，但银行债券投资时可以买入一定比例的自身承销的城投债。因此，本文以不同层级的城投债承销占比，测算各家银行城投敞口的层级分布情况。子版块来看：国有行布局层级高。省级（含国家新区）平台承销占比从高到低，依次为国有行、股份行、城商行，占比分别为35%、27%、2%。个股来看：各家银行的表现分化。国有行中农行、股份行中浙商、城商行中成都的区县级城投债承

45、销占比高，布局相对下沉。敞口结构数据来源：wind，浙商证券研究所。以wind城投公司最新发债的主承销商测算，样本为12万亿元的城投债。底纹越红，占比越大。类型公司简称省国家新区地市区县类型公司简称省国家新区地市区县国有行中国银行36%2%46%16%城商行南京银行0%0%58%42%工商银行71%0%19%10%上海银行0%2%59%39%建设银行17%4%58%21%江苏银行0%0%65%35%农业银行20%1%48%31%北京银行8%0%24%68%交通银行12%3%68%18%宁波银行1%0%30%70%邮储银行51%0%41%9%成都银行12%0%11%77%平均34%1%47%17

46、%杭州银行0%0%38%62%股份行平安银行63%0%18%20%重庆银行0%0%100%0%民生银行29%3%50%18%郑州银行0%0%100%0%中信银行6%0%69%24%长沙银行0%0%30%70%华夏银行15%12%65%9%青岛银行0%1%67%32%浦发银行35%7%41%18%贵阳银行0%0%100%0%兴业银行8%6%61%26%厦门银行0%0%85%15%光大银行2%0%85%13%平均2%0%59%39%浙商银行16%0%56%28%上市行平均16%2%55%28%招商银行37%5%50%9%平均23%4%55%18%敞口风险：不同类型资产风险情况02敞口风险18当前整

47、体城投风险仍处于低位，但呈小幅上升趋势，部分区域的城投风险较大。贷款：截面来看：目前城投贷款风险处于较低水平。以租赁和商务服务业不良率数据估算，22H1末上市行城投贷款不良率1.03%。考虑到租赁和商务服务业贷款和城投贷款间仍存在一定口径差异，我们进一步采用披露较全的招行数据分析。截至22H1末，招行涉政平台贷款不良率为0.74%，低于对公贷款不良率和对公房地产不良率（分别为1.35%、2.82%）。时间维度：招行涉政平台业务在2020年底才出现不良，目前不良率呈小幅上升趋势。非标：2018年以来城投非标陆续出险。区位来看，贵州等地非标违约的频次较多。债券：目前暂无实质性违约。但近期部分区域如

48、兰州，出现城投标债技术性违约。数据来源：wind，企业预警通，公司公告，浙商证券研究所。7622贵州云南内蒙古四川河南湖南天津广东青海甘肃河北吉林陕西湖北辽宁2018-2022城投非标违约只数按省分布820022城投非标违约只数按年分布1.35%2.82%0.74%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%19Q219Q420Q220Q421Q221Q422Q2招行各类贷款不良率情况公司贷款对公房地产贷款涉政平台贷款敞口风险：各家银行城投贷款风险情况02敞口风险1922H1末

49、上市行城投贷款不良率为1.03%，其中国有行城投贷款不良率最高。整体来看：以租赁和商务服务业贷款不良率数据估算，22H1末上市行城投贷款不良率为1.03%，较21年末上升4bp。各类来看：国有行城投贷款不良率最高，22H1末国有行、股份行、城商行、农商行不良率为1.76%、1.11%、0.62%、1.17%。数据来源：公司财报，浙商证券研究所。底纹越红，不良率越低。银行类型公司简称22H121A银行类型公司简称22H121A银行类型公司简称22H121A国有行中国银行1.81%1.89%城商行南京银行0.15%0.19%农商行沪农商行0.24%0.85%国有行工商银行2.13%2.03%城商行

50、上海银行0.25%0.20%农商行渝农商行2.47%2.74%国有行建设银行2.40%2.33%城商行江苏银行1.04%1.11%农商行青农商行0.76%0.33%国有行农业银行1.93%1.61%城商行北京银行2.22%n.a.农商行无锡银行n.a.n.a.国有行交通银行1.64%1.77%城商行宁波银行0.19%0.09%农商行紫金银行n.a.n.a.国有行邮储银行0.67%0.35%城商行成都银行0.31%0.34%农商行常熟银行0.58%0.50%国有行平均1.76%1.66%城商行杭州银行0.60%0.75%农商行江阴银行n.a.n.a.股份行平安银行n.a.n.a.城商行重庆银行0

51、.19%0.06%农商行张家港行n.a.n.a.股份行民生银行0.75%0.58%城商行齐鲁银行0.95%0.94%农商行苏农银行n.a.n.a.股份行中信银行2.22%0.94%城商行郑州银行0.36%0.62%农商行瑞丰银行1.79%2.19%股份行华夏银行0.45%0.56%城商行长沙银行n.a.n.a.农商行平均1.17%1.32%股份行浦发银行0.59%0.61%城商行苏州银行0.26%0.20%上市行平均1.03%0.99%股份行兴业银行0.35%0.35%城商行青岛银行n.a.n.a.股份行光大银行0.71%0.87%城商行贵阳银行n.a.0.28%股份行浙商银行0.99%1.3

52、6%城商行厦门银行0.89%1.70%股份行招商银行2.18%2.32%城商行兰州银行n.a.n.a.股份行平均1.11%1.03%城商行西安银行n.a.n.a.城商行平均0.62%0.54%城投风险对银行的影响0320经营影响估值影响个股情况城投风险对银行估值影响0321城投风险暴露将通过影响银行盈利水平、市场风险评价，作用于银行股估值。整体来看：中性假设下，零星点状的城投风险暴露对于银行估值影响非常有限。极端假设下，城投大规模暴露，不排除银行估值回落至低位。具体从DDM模型的分子、分母两端分析：影响路径/+分子端作用路径：城投风险暴露城投信用成本上升/降息展期重组城投综合收益率下降ROE水

53、平，压制估值表现；极端情况下，可能引发利率飙升、金融危机。影响幅度：测算当前城投贷款ROE水平较对公贷款高3pc；假设城投贷款不良率上升至对公不良平均水平，将拉低整体ROE 0.6pc。分母端作用路径：城投风险暴露市场对银行不良担忧上升，风险评价恶化要求回报率r上升，从而压制估值表现。影响幅度：中性假设下，零星点状的城投风险暴露对市场风险评价影响较小。极端假设下，城投大规模暴露，市场风险评价可能大幅恶化。数据来源：浙商证券研究所。经营：不良上升拉低整体ROE0322当前城投ROE水平较对公贷款高3pc；中性假设下，城投贷款不良上升至对公不良平均水平，将拉低整体ROE 0.6pc。基础情景：在当

54、前的定价（简单假设与对公一般贷款持平）和风险水平下，银行城投贷款ROE水平较对公贷款高3pc。中性假设：城投风险小幅暴露，城投贷款不良率上升44bp至上市行对公贷款平均不良水平（1.47%），其他条件不变的情况下，银行城投贷款ROE水平下降至3.8%，与一般对公贷款ROE持平。考虑表内非标为类信贷资产，按照广义城投贷款占比（城投贷款+基建贷款+表内非标占比）测算，城投贷款收益率下降，使得上市银行整体ROE下降0.6pc。极端假设：如小概率事件发生，经济失速、区域城投风险大幅暴露，城投贷款不良率上升171bp至对公房地产平均不良水平（2.74%），其他条件不变，银行城投贷款ROE水平下降至-5.

55、6%，按照广义城投贷款占比测算，上市银行整体ROE将下降 2.1pc。银行城投贷款综合收益测算核心假设城投贷款对公贷款利息收入2.72%2.72%资产收益率22H1上市行平均对公贷款收益率4.57%4.57%负债成本率22H1上市行平均对公存款成本率1.86%1.86%成本收入比22H1上市行平均27%27%信用成本城投不良率以22H1末租赁和商务服务业不良率测算;对公贷款不良率取披露对公贷款不良率的银行平均水平1.03%1.47%税前利润0.96%0.51%税率25%25%ROA0.72%0.38%风险权重系数100%100%核心一级资本充足率22H1上市行平均10.07%10.07%ROE

56、7.1%3.8%数据来源：公司公告，wind，浙商证券研究所。敏感性测试：不同信用成本和资产收益率情况对应城投贷款ROE水平信用成本上升幅度城投贷款收益率变动幅度0bp20bp40bp44bp80bp171bp-30bp5.5%4.0%2.5%2.2%-0.5%-7.3%-20bp6.0%4.5%3.1%2.8%0.1%-6.7%-10bp6.6%5.1%3.6%3.3%0.6%-6.2%0bp7.1%5.6%4.1%3.8%1.2%-5.6%10bp7.7%6.2%4.7%4.4%1.7%-5.1%20bp8.2%6.7%5.2%4.9%2.3%-4.5%30bp8.8%7.3%5.8%5.

57、5%2.8%-4.0%城投贷款风险暴露对综合收益的影响测算估值：中性情况下影响有限0323与地产类似，城投是银行资产重要投向，我们通过复盘地产，分析城投风险对估值的潜在影响。具体来看：中性情形下，对于银行估值影响非常有限；极端情形下，不排除银行估值回落至低位。高概率-中性情形：风险点状暴露，对估值影响非常有限。参考华夏幸福债务违约。华夏幸福2021年1月8日遭多家评级机构下调评级，当时地产销售尚未回落、风险尚未大规模暴露，1月8日后银行指数持续上行，受到的影响极其有限。低概率-极端情形：风险大幅暴露，估值可能回落至低位。行情影响：如城投出现大规模风险暴露，不排除银行估值再次回落至低位，甚至突破

58、低位。参考2021年9月恒大暴雷到2022年7月停贷事件全面爆发，银行指数累计下跌19.0%，PB(lf)估值由0.65x大幅下行至0.49x。个股影响：地产风险暴露后，估值高、展业对地产依赖度较高的股份行，跌幅居前。参考地产风险情况，如城投风险暴露，部分估值高、城投敞口大且结构差的银行，估值面临下行压力。数据来源：wind，浙商证券研究所。左图取自申万银行指数。右表起始PB估值为2021年9月7日PB估值，累计涨跌幅为2021年9月8日至2022年8月3日涨跌幅。底纹越红，表示地产占比越小、估值越低、涨幅越高。26003460020-1221-0221-0421-062

59、1-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-12地产风险对银行估值影响复盘华夏幸福评级遭下调地产风险全面爆发银行下跌19.0%地产风险暴露后，地产占比高、估值高的银行下跌幅度更大22H1对公地产占比 起始PB估值 累计涨跌幅22H1对公地产占比 起始PB估值 累计涨跌幅江阴0.2%0.7125.87%华夏4.9%0.39-7.03%成都7.0%1.0725.07%民生8.5%0.38-7.66%常熟0.9%0.9616.46%兴业7.0%0.75-9.21%江苏6.2%0.6814.50%浙商12.1%0.65-11.70%南京4.1%0.958.88%

60、邮储2.5%0.85-12.50%交行7.0%0.458.02%宁波3.9%1.90-13.74%港行0.8%0.976.20%光大5.3%0.54-14.22%苏州3.9%0.764.65%贵阳8.0%0.57-16.92%中行7.7%0.504.53%上海10.6%0.61-17.49%无锡0.7%0.881.37%长沙3.1%0.76-18.72%农行4.5%0.55-0.18%紫金4.9%0.85-19.12%苏农2.0%0.76-0.49%浦发6.7%0.51-20.10%北京6.0%0.46-2.75%西安4.9%0.77-20.81%工行4.2%0.62-3.19%郑州10.5%

61、0.67-22.30%中信5.8%0.48-4.27%青农11.3%0.85-24.26%建行3.8%0.65-4.92%青岛9.2%0.94-25.61%杭州6.1%1.32-6.35%招行6.7%1.99-34.68%渝农0.7%0.47-6.90%平安9.2%1.22-36.35%个股：平安、常熟城投压力小0324如前文讨论，若城投风险爆发，城投敞口小且结构优，同时估值较低的银行，如平安/常熟，面临的下跌压力小。敞口维度：参照前文讨论，重点关注银行城投敞口规模，经营区位、合作城投资质等敞口结构情况。平安、常熟是优质银行中，城投敞口最小、最优的银行。敞口小：平安、常熟测算城投敞口占总资产比

62、例仅10%、13%，在优质上市银行中排名前二低。结构优：平安银行网点重点分布在发达区域，城投市县层级占比小；常熟所在区域债务率低，地方偿债压力小。交易维度：估值偏低、基金持仓不高的银行，下跌空间有限。平安、常熟22Q4末基金重仓持股比例仅7%、3%，机构持仓水平处于优质银行中游；同时最新静态估值仍低于1x PB，估值水平处于较低位。数据来源：wind，浙商证券研究所。PB估值截至2023年1月20日。底纹越红，则代表指标越优。重仓持股数据为22Q4末普通股票型、混合型、灵活配置型公募基金重仓持股数据。银行22H1广义城投敞口占比区域债务率城投市县层级占比主动基金重仓持股比例PB估值平安银行10

63、%n.a.37%7%0.80 常熟银行13%239%n.a.3%0.95 苏农银行13%239%n.a.1%0.62 邮储银行14%n.a.49%4%0.67 招商银行19%n.a.59%23%1.25 建设银行19%n.a.80%1%0.53 农业银行20%n.a.79%1%0.47 宁波银行22%291%99%27%1.46 江苏银行23%192%100%5%0.68 光大银行24%n.a.98%1%0.43 工商银行24%n.a.29%3%0.51 兴业银行25%n.a.87%6%0.58 成都银行30%516%88%8%1.03 杭州银行33%309%100%7%1.00 南京银行34

64、%386%100%3%0.90 风险提示0425风险提示04261、宏观经济失速，不良大幅爆发。作为顺周期行业，银行基本面和经济状态密切相关。若因内外部因素影响，经济出现超预期下行压力，可能导致银行盈利显著承压、不良大幅暴露，影响银行基本面表现。2、宏观政策及城投各类政策调整。如相关政策超预期调整，可能影响城投风险的演绎、化解情况。3、因数据可及性，测算与实际存在偏差。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明27行业的投资评级以报告日后

65、的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明28法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证

66、编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报

67、告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式29浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：http:/