1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 02 月 03 日 金溢科技金溢科技（002869.SZ）车路协同千亿市场开启，智慧交通领军乘势而上车路协同千亿市场开启，智慧交通领军乘势而上 公司是国内领先的智慧交通领军企业公司是国内领先的智慧交通领军企业。1）公司立足智慧高速（ETC）业务，向城市动静态交通管理、前装 ETC 和 V2X 车载单元两个方向延伸。2）公司业务转型已见成效，2022H1 智慧城市（营收 0.22 亿、YoY 513.44%）及智慧网联业务（营收 0.17 亿、YoY 416.09%）占比提升带动整体增速触底反弹。3）公

2、司 2022 上半年开始加大成本费用管控力度、提高资产周转质量，多措并举实施降本增效措施，公司盈利能力得到明显改善，2022H1 实现扭亏为盈，归母净利润 403.90 万元（YoY 113.51%）。ETC：智慧高速：智慧高速+城市停车场景打通，龙头地位稳固城市停车场景打通，龙头地位稳固。1）政策支持下，ETC自 2019 年之后经历了高速发展的红利期，经过几年建设，高速公路 ETC 普及率处于较高水平。2）但未来全国汽车保有量仍将不断增加，在新增汽车市场体量、二手车交易量不断变大的背景下，ETC 市场需求仍会保持较高景气度。3）当前 ETC 正从后装向前装、从高速公路向智慧城市场景延伸，带

3、来更大市场空间。4）ETC 设备行业呈现头部集中的市场格局，公司是国内较早布局 ETC 业务的优质企业，技术实力处于行业领先地位，ETC 产品已在全国 29 个省市广泛应用。V2X：政策护航车路协同建设，千亿市场空间开启：政策护航车路协同建设，千亿市场空间开启。1）中国具备突出的道路、通信网络基础设施优势，坚持“单车智能+车路协同”技术路径，并写入国家战略。2）沿着“单车智能+车路协同”技术路线，中国打造车、路、云一体化政策，各地方政府强化政策供给，车联网先导区在全国各地蓬勃发展。3）车路协同产业正在逐步走向规模商用的黄金时代，据头豹研究院预测，2024 年中国车路协同市场规模约为 1841

4、亿元。4）公司作为 ETC 领军有望拔得 V2X 建设的头筹。公司在高速 ETC 的领先地位对公司拓展智慧公路和 V2X 路侧产品有积极帮助，在 V2X 车路协同领域具备先发优势。首次覆盖，给予“买入”评级首次覆盖，给予“买入”评级。2022-2024 年随着新一轮 ETC 建设周期的推进，公司作为国内 ETC 龙头有望直接受益；同时政策护航车路协同建设，开启全新千亿市场空间，公司在高速 ETC 的领先地位对拓展 V2X 路侧产品有积极帮助，在 V2X 车路协同领域具备先发优势。首次覆盖，给予“买入”评级，我们预计公司预计 2022/2023/2024 年收入为 8.09 亿/15.16 亿/

5、22.85亿，归母净利润 0.25 亿/2.32 亿/3.84 亿，参考同业公司 2024 年 PEG 中位数 0.34 倍，给予公司目标市值 85 亿元。风险提示风险提示：政策推进不及预期；经济下行超预期；公司业务转型风险；关键假设可能存在误差的风险。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1,564 302 809 1,516 2,285 增长率 yoy（%）-45.3-80.7 168.3 87.4 50.7 归母净利润（百万元）631-193 25 232 384 增长率 yoy（%）-27.9-130.6 112.8 838.6

6、 65.9 EPS 最新摊薄（元/股）3.51-1.07 0.14 1.29 2.14 净资产收益率（%）26.6-8.5 1.0 9.6 14.6 P/E（倍）7.2-23.6 184.6 19.7 11.9 P/B（倍）1.9 2.0 2.0 1.9 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 2 月 3 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 其他电子 2 月 3 日收盘价(元)25.17 总市值(百万元)4,519.43 总股本(百万股)179.56 其中自由流通股(%)84.19 30 日日均成交量(百万股)3.85 股价走势股价走势 作者作者

7、 分析师分析师 刘高畅刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱： 研究助理研究助理 孙行臻孙行臻 执业证书编号：S0680122020018 邮箱： 相关研究相关研究 -32%-16%0%16%32%48%64%80%96%--02金溢科技沪深300 2023 年 02 月 03 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元）利润表利润表（百万元）会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年

8、度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 2306 1697 3916 5111 8367 营业收入营业收入 1564 302 809 1516 2285 现金 1465 875 836 1567 2362 营业成本 579 187 497 904 1332 应收票据及应收账款 448 294 1696 2034 3587 营业税金及附加-1 5 8 15 20 其他应收款 16 6 53 57 108 营业费用 106 105 89 103 137 预付账款 5 12 35 54 80 管理费用 107 94 109 106 137 存货 258 14

9、9 935 1039 1869 研发费用 124 83 101 91 114 其他流动资产 114 361 361 361 361 财务费用-32-20 14 69 142 非流动资产非流动资产 591 960 1196 1535 1884 资产减值损失-25-112 6 8 11 长期投资 17 71 126 181 236 其他收益 110 40 40 40 40 固定资产 349 272 434 690 963 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 无形资产 34 48 48 48 49 投资净收益 6 10 2 2 2 其他非流动资产 191 569 589 616 637 资产处置收

10、益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 2897 2658 5112 6646 10251 营业利润营业利润 772-227 26 262 433 流动负债流动负债 463 284 2715 4171 7584 营业外收入 2 1 1 1 2 短期借款 0 0 1408 2734 5057 营业外支出 50 6 2 1 2 应付票据及应付账款 276 131 952 1020 1885 利润总额利润总额 724-231 26 263 433 其他流动负债 188 152 356 417 642 所得税 95-39 3 36 58 非流动非流动负债负债 65 103 103 103 103 净

11、利润净利润 629-193 23 227 375 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益-2 0-2-5-9 其他非流动负债 65 103 103 103 103 归属母公司净利润归属母公司净利润 631-193 25 232 384 负债合计负债合计 528 386 2818 4274 7687 EBITDA 714-218 70 382 646 少数股东权益-2 0-2-6-16 EPS（元/股）3.51-1.07 0.14 1.29 2.14 股本 181 180 180 180 180 资本公积 711 702 702 702 702 主要主要财务比率财务比率 留存收益 1497

12、1189 1206 1386 1691 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 2371 2271 2296 2379 2580 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 2897 2658 5112 6646 10251 营业收入（%）-45.3-80.7 168.3 87.4 50.7 营业利润（%）-24.3-129.3 111.6 900.0 65.2 归属母公司净利润（%）-27.9-130.6 112.8 838.6 65.9 获利获利能力能力 毛利率（%）63.0 38.1 38.6 40.4 41.7 现金现金流量

13、流量表表（百万元）净利率（%）40.3-63.9 3.1 15.3 16.8 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）26.6-8.5 1.0 9.6 14.6 经营活动现金流经营活动现金流-84-36-1164 0-799 ROIC（%）25.4-9.0 1.0 5.8 6.6 净利润 629-193 23 227 375 偿债偿债能力能力 折旧摊销 20 31 26 40 58 资产负债率（%）18.2 14.5 55.1 64.3 75.0 财务费用-32-20 14 69 142 净负债比率（%）-61.5-37.0 26.1 50.3

14、 106.1 投资损失-6-10-2-2-2 流动比率 5.0 6.0 1.4 1.2 1.1 营运资金变动-805 40-1225-335-1371 速动比率 4.2 5.2 1.1 0.9 0.8 其他经营现金流 110 116 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-87-323-261-377-404 总资产周转率 0.5 0.1 0.2 0.3 0.3 资本支出 92 33 181 283 294 应收账款周转率 2.6 0.8 0.8 0.8 0.8 长期投资 0-290-55-55-55 应付账款周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 其他投资现金流

15、5-580-135-148-166 每股指标（元）每股指标（元）筹资筹资活动现金流活动现金流-265-208-22-218-325 每股收益（最新摊薄）3.51-1.07 0.14 1.29 2.14 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄）-0.47-0.20-6.48 0.00-4.45 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄）13.20 12.65 12.79 13.25 14.37 普通股增加 60 0 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加-1-9 0 0 0 P/E 7.2-23.6 184.6 19.7 11.9 其他筹资现金流-324-199-2

16、2-218-325 P/B 1.9 2.0 2.0 1.9 1.8 现金净增加额现金净增加额-435-567-1447-595-1528 EV/EBITDA 4.4-15.8 69.7 14.3 10.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 2 月 3 日收盘价 mWiXsUuWlVcVaV9UqVcVaQ8Q9PsQpPnPpMkPoOsQeRnNqO7NoOwPwMsPrNvPmRsQ 2023 年 02 月 03 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、公司概况：智慧交通领军，ETC+V2X 协同发展.4 二、ETC：

17、智慧高速+城市停车场景打通，龙头地位稳固.8 三、V2X：政策护航车路协同建设，千亿市场空间开启.12 四、盈利预测.16 风险提示.18 图表目录图表目录 图表 1：公司始终引领技术革新和行业发展.4 图表 2：公司发展历程.4 图表 3：智慧高速业务核心产品和服务.5 图表 4：智慧城市业务核心产品和服务.5 图表 5：智慧网联业务核心产品.6 图表 6：2022H1 智慧城市及智慧网联业务占比明显提升（%）.6 图表 7：2022H1 各细分业务增速（收入单位：亿 RMB）.7 图表 8：2019-2022H1 收入及增速（收入单位：亿 RMB）.7 图表 9：公司在 ETC 及车路协同

18、领域的研发和技术获得广泛认可.7 图表 10：加大成本费用管控力度，费用率呈下滑趋势（单位：%）.8 图表 11：2022H1 实现扭亏为盈（单位：亿 RMB）.8 图表 12：ETC 行业重点政策汇总.9 图表 13：中国汽车保有量（单位：亿辆）.10 图表 14：中国 ETC 竞争梯队.11 图表 15：ETC 市场份额.11 图表 16：“单车智能”与“单车智能车路协同”技术对比.12 图表 17：中国车、路、云一体化政策.12 图表 18：中国智能网联示范区.13 图表 19：V2X 行业国家级重点政策汇总.14 图表 20：车路协同市场空间预测（单位：亿元）.14 图表 21：各省市

19、智慧道路资本支出测算.15 图表 22：ETC 成为 V2X 建设切入口的原因.15 图表 23：ETC 与 V2X 融合方案：道路全息感知平台.16 图表 24：ETC 及 V2X 相关设备未来 5 年总市场空间测算.17 图表 25：ETC 及 V2X 相关设备 2022-2024 年市场空间测算.17 图表 26：公司收入及毛利率预测（2021-2024E，收入单位：亿元）.17 图表 27：公司主要费用预测（2021-2023E，单位%）.18 图表 28：可比公司估值表（wind 一致预期）.18 2023 年 02 月 03 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页

20、声明 一、公司概况：智慧交通领军，一、公司概况：智慧交通领军，ETC+V2X 协同发展协同发展 公司是国内领先的智慧交通领军企业公司是国内领先的智慧交通领军企业。公司创立于 2004 年，是国家级高新技术企业、国内领先的智慧交通与物联网核心设备及解决方案提供商，拥有 ETC、RFID、V2X 等领域的核心技术，围绕车、路、城、场，为运营单位、企业、终端用户提供端到端的解决方案。自成立以来，公司始终引领技术革新和行业发展。图表 1：公司始终引领技术革新和行业发展 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 公司发展可分为三个阶段：初创、深耕、转型公司发展可分为三个阶段：初创、深耕、转型。2004-200

21、8 年，公司成立并研制出第一代ETC产品，参与制定ETC国标，参与北京、福建等地的第一批国标ETC建设。2009-2016年，公司确立 ETC 行业领军地位，OBU（车载电子标签）销量率先突破 100 万套，助力全国 29 个省市完成 ETC 系统建设及全国联网升级工作。2017 年至今，公司完成深交所上市，OBU 销量突破 7000 万套，同时开启 V2X 全新业务布局。图表 2：公司发展历程 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 公司业务主要为智慧高速、智慧城市、智慧网联三大业务板块公司业务主要为智慧

22、高速、智慧城市、智慧网联三大业务板块。公司的智慧高速业务核心产品为 ETC，ETC 电子收费为通过微波无线通信、计算机网络及信息处理、图像识别、传感技术、自动控制等多项高新技术手段，在车辆通过相关收费站点时，利用车载电子标签（OBU）与收费端 ETC 的微波天线（RSU）进行信息交换，实现无需停车即可自动收取相关费用（通行费、停车费等）。公司立足智慧高速（ETC）业务，向城市动静态交通管理、前装 ETC 和 V2X 车载单元两个方向延伸：1）智慧高速智慧高速：公司智慧高速核心产品包括车载单元（OBU）、路侧单元（RSU）、标签发行设备、IC 读卡器等。公司电子不停车收费（ETC）产品遍布全国

23、29 个联网收费省份，可为高速公路行业客户提供联排多 ETC 车道收费、ETC 与 MTC 混合收费、货车 ETC 收费、ETC 自由流收费等系统解决方案及核心设备。图表 3：智慧高速业务核心产品和服务 资料来源：2022 半年报，国盛证券研究所 2）智慧城市智慧城市：公司智慧城市业务主要为停车场、交通管理运营单位提供智慧停车场管理、路内停车管理、智慧场站管理、ETC 智慧加油等系统方案，使用的核心设备包括车道控制器、DSRC 微波读写天线等。图表 4：智慧城市业务核心产品和服务 资料来源：2022 半年报，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔

24、细阅读本报告末页声明 3）智慧网联）智慧网联：主要设备有前装 ETC 车载单元、C-V2X 车载单元、C-V2X 路侧设备、高性能专用短程通信（DSRC）模块等，可为客户提供 V2X 车载端解决方案、道路全息感知平台等全系统搭建服务。受益于智能汽车创新发展战略的颁布、5G 车联网示范区的需求等为 V2X 的应用带来的契机，公司以 ETC 为切入点，带动前装 V2X 上车，为主机厂提供前装 V2X 设备；与此同时，公司通过积极参与 5G 车联网示范区、国家及省级重点研发项目、智慧城市试点等项目，为客户提供 V2X 产品及解决方案。图表 5：智慧网联业务核心产品 资料来源：2022 半年报，国盛证

25、券研究所 业务转型富有成效，智慧城市及智慧网联业务占比提升带动整体增速触底反弹业务转型富有成效，智慧城市及智慧网联业务占比提升带动整体增速触底反弹：智慧高速业务板块，受路端及车端需求增加的影响，同时公司布局的新型收费系统进入市场发展期，相关业务收入增长明显，2022H1 实现营业收入 1.64 亿元（YoY 36.86%）。智慧城市业务板块，静态交通业务收入增长明显，动态交通业务基于城市路口全息感知数字孪生系统带来新的收入增长，实现相关业务营业收入跨越式增长，2022H1实现营业收入 0.22 亿元（YoY 513.44%）。智能网联业务板块，自动驾驶车路协同 V2X 业务随着车端及路端需求增

26、长，以及前装产品业务渗透率提升，带来相关业务收入增长，2022H1 实现营业收入 0.17 亿元（YoY 416.09%）。图表 6：2022H1 智慧城市及智慧网联业务占比明显提升（%）资料来源：公司财报，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 7：2022H1 各细分业务增速（收入单位：亿 RMB）图表 8：2019-2022H1 收入及增速（收入单位：亿 RMB）资料来源：公司财报，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 持续研发投入，定义行业标准持续研发投入，定义行业标准。公司高度重视技术创新，持续推

27、进研发投入，凭借良好的自主创新能力和研发实力，公司参与主导 ETC-X 团体系列标准制定，参与主编 ETC-X行业标准 公路电子不停车收费车路协同拓展服务技术规范 等，并不断推出创新产品。截至 2022H1，公司拥有 650 多项自主知识产权，其中发明专利 227 项，2022H1 公司新增专利权 20 项。公司已经成为中国 ETC 行业技术标准制定单位和行业领军企业，交通部认可的智能车路协同关键技术及装备交通运输行业研发中心。图表 9：公司在 ETC 及车路协同领域的研发和技术获得广泛认可 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 降本增效，盈利改善降本增效，盈利改善。得益于三大业务板块营业收入较

28、上年同期实现较好的增长，以及公司 2022 上半年加大成本费用管控力度、提高资产周转质量，多措并举实施降本增效措施，公司盈利能力得到明显改善，2022H1 实现扭亏为盈，归母净利润 403.90 万元（YoY 113.51%）。00.20.40.60.811.21.41.61.8智慧高速智慧城市智慧网联其他2021H12022H1YoY 37%YoY 513%YoY 416%YoY 51%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%055200212021H1 2022H1收入(亿)YoY 2023 年 02 月 03 日

29、P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10：加大成本费用管控力度，费用率呈下滑趋势（单位：%）图表 11：2022H1 实现扭亏为盈（单位：亿 RMB）资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 二、二、ETC：智慧高速：智慧高速+城市停车场景打通，龙头地位稳固城市停车场景打通，龙头地位稳固 政策支持下，政策支持下，ETC 自自 2019 年之后经历了高速发展期年之后经历了高速发展期。2019 年 5 月，国务院办公厅印发 深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案（国办发 2019 23 号），提出加快取消全国高速公路省界收费站，

30、实现不停车快捷收费。加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案提出，到 2019 年 12 月底，全国 ETC 用户数量突破1.8 亿，高速公路收费站 ETC 全覆盖，高速公路不停车快捷收费率达 90%以上，力争 2019年底前基本取消全国高速公路省界收费站。大力推动高速公路 ETC 发展应用工作的通知提出，2019 年底，各省（市、区）汽车 ETC 安装率达到 80%以上，通行高速公路的车辆 ETC 使用率达到 90%以上。20021H12022H1销售费用率4.9%6.8%34.9%25.0%14.1%管理费用率4.0%6.9%31.2%34.5%18.6%研

31、发费用率3.5%7.9%27.5%31.6%15.4%财务费用率-0.6%-2.0%-6.6%-7.4%-4.4%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.228.756.31-1.93-0.300.04-4-20246802020212021H12022H1归母净利润(亿元)2023 年 02 月 03 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12：ETC 行业重点政策汇总 发布时间发布时间 发布部门发布部门 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2010.11 交通运输部、发改委、财政部 关于促进高速公路应用联网电子

32、不停车收费技术的若干意见 进一步利用信息技术提升高速公路通行效率和服务水平，促进节能减排，加快高速公路联网电子不停车收费的推广应用。2013.5 交通运输部 加快推进绿色循环低碳交通运输发展指导意见 提出交通运输行业资源节约、能源利用、控制排放和保护环境等内容。2014.4 交通运输部 关于全国高速公路 ETC 联网工作的通知 提出 ETC 联网四阶段实施的计划，2015 年底基本实现全国ETC 联网。2016.4 交通运输部 交通运输信息化“十三五”发展规划 拓展 ETC 应用领域，开展基于大数据的路网运行研判和分析评价，实现跨部门、跨区域的路网协同运行管理。2017.2 国务院“十三五”现

33、代综合交通运输体系发展规划 提出要大幅度提升车辆安装使用 ETC 比例，将 ETC 使用率从 30%提升至 50%，也将 ETC 列入交通运输智能化发展重点工程之一。2019.3 国务院 2019 年政府工作报告 两年内基本取消全国高速公路省界收费站，实现不停车快接收费。2019.5 发改委、交通运输部 加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案 到 2019 年 12 月底，全国 ETC 用户数量突破 1.8 亿，高速公路收费站ETC全覆盖，高速公路不停车快捷收费率达 90%以上。2019.5 交通运输部 大力推动高速公路 ETC 发展应用工作的通知 2019 年底，各省（市、区）汽

34、车 ETC 安装率达到 80%以上，通行高速公路的车辆 ETC 使用率达到 90%以上，从 2019年 7 月 1 日起，严格落实对 ETC 用户不少于 5%的车辆通行费基本优惠政策。2020.2 工信部 关于调整道路机动车辆产品准入审查要求相关内容的通知 自 2020 年 7 月 1 日起，新申请产品准入的车型应在选装配置中增加 ETC 车载装置。2020.12 交通运输部 关于开展 ETC 智慧停车城市建设试点工作的通知 选定北京等 27 个城市作为试点城市、江苏省作为省级示范区，先期开展 ETC 智慧停车试点工作。2021.6 交通运输部、发改委、财政部 全面推广高速公路差异化收费实施方

35、案 分支付方式差异化收费，进一步完善 ETC 电子支付优惠模式，通过加大 ETC 电子支付优惠力度，鼓励引导车辆安装使用 ETC 不停车快捷通行高速公路，提高路网通行效率。2021.1 交通运输部 数字交通“十四五”发展规划 提出，推进公路基础设施全要素全周期数字化，发展车路协同和自动化驾驶，支持重点路段全天候通行，缓解交通拥堵、提升运行效率；深化高速公路电子不停车收费系统（ETC）拓展应用，建设监测、调度、管控、应急、服务一体的智慧路网云控平台；推进公路智慧服务区建设。2021.11 交通运输部、人民银行办公厅、银保监会办公厅 关于进一步做好货车 ETC发行服务有关工作的通知 截至 2021

36、 年 9 月底，全网 ETC 平均使用率已超过 66%，高速公路网通行效率大幅提升，物流降本增效明显增强。鼓励ETC 发行服务机构、收费公路经营管理单位等为 ETC 用户提供更大优惠和多方式便利，在复用现有支付基础设施条件下，增加应用场景，拓展服务内容。资料来源：发改委，交通运输部，工信部，财政部，人民银行办公厅，银保监会办公厅，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 高速公路不停车快捷收费建设富有成效，高速公路不停车快捷收费建设富有成效，ETC 普及率维持高位普及率维持高位。根据交通运输部针对十三届全国人大五次会议第 72

37、40 号建议关于加强高速 ETC 管理的建议的答复函，截至 2022 年 6 月，全国 ETC 客户累计超过 2.02 亿。根据公安部统计数据，截至 2022Q2，中国汽车保有量为 3.1 亿辆。由此可知，当前 ETC 安装率约为 65%。图表 13：中国汽车保有量（单位：亿辆）资料来源：wind，公安部，国盛证券研究所 ETC 市场需求仍会保持较高景气度市场需求仍会保持较高景气度。未来全国汽车保有量仍将不断增加，在新增汽车市场体量、二手车交易量不断变大的背景下，ETC 市场需求仍会保持较高景气度。1）车载端车载端 OBU 设备的增长点：后装市场设备的增长点：后装市场+前装市场前装市场。后装后

38、装市场市场：老旧设备更换：老旧设备更换+二手车新增需求二手车新增需求。更换需求更换需求：受车载电子标签中电子元器件老化、损坏以及电池使用寿命自损耗、电池高温损耗等因素影响，OBU 理论寿命为 5-8 年。根据同业公司万集科技 2021年年报披露，目前行业正处于双片式 ETC 向单片式 ETC 升级过程中，单片式 ETC具有功耗降低、交易频率高、用户体验好等特点，超 2 亿的存量双片式用户已在部分省份开始升级替换。新增需求新增需求：根据交通运输部路网中心发布的 收费公路联网收费运营和服务规程要求，ETC 发行需严格遵循“一车一卡一标签”基本原则。在二手车交易中，二手车的原车主必须申请解除原 ET

39、C 设备信息与交易车辆的绑定关系，而购买二手车的车主需要重新申请办理 OBU。车主更换新车时，若车牌号、车牌颜色任一信息发生变化，原 OBU 无法继续使用，必须重新申请新的 OBU 设备，旧设备作废处理。根据中国汽车流通协会发布的相关数据，2020 年、2021 年、2022 年 1-10月全国二手车交易量 1435 万、1758 万、1333 万辆。前装前装市场市场：新车预装需求：新车预装需求 我国民用汽车拥有量持续平稳增长，将为 ETC 发行销售业务带来新的增长点：根据工业和信息化部2021 年 12 月汽车工业经济运行情况，2021 年全国汽车销量为 2,627.5 万辆。根据工信部关于

40、调整道路机动车辆产品准入审查要求相关内容的通知，自 2020 年 7 月 1 日起，新申请产品准入的车型应在选装配置中增加 ETC 车载装置。2）路测路测 RSU 设备的增长点：高速公路收费场景设备的增长点：高速公路收费场景+智慧城市场景延伸智慧城市场景延伸。高速公路：设备升级改造高速公路：设备升级改造+收费公路里程增长收费公路里程增长。1.94 2.17 2.40 2.60 2.81 3.02 3.15 0%2%4%6%8%10%12%14%00.511.522.533.52016年2017年2018年2019年2020年2021年2022Q3汽车保有量（亿辆）YoY（%）2023 年 02

41、 月 03 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 根据 2019 年 12 月 12 日，交通运输部取消高速公路省界收费站专题新闻发布会中介绍，29 个联网收费省份 24,588 套 ETC 门架系统建设和 48,211 条 ETC车道建设改造完成。2021 年交通运输部办公厅陆续印发交通运输部办公厅关于印发加快推进高速公路联网收费系统优化升级实施方案的通知（交办公路函20211744 号）、交通运输部办公厅关于深入开展 ETC 服务提升工作的通知（交办公路函20211776 号）等文件，加快 ETC 建设。2022 年 7 月 12 日，国家发展改革委、交通运输部再

42、次公布国家公路网规划，提出到 2035 年，全国公路总规模约 46.1 万公里，其中国家高速公路约 16.2 万公里，普通国道约 29.9 万公里，基本建成覆盖广泛、功能完备、集约高效、绿色智能、安全可靠的现代化高质量国家公路网。智慧城市场景延伸：加油站、停车场等智慧城市场景延伸：加油站、停车场等。2019 年 5 月份以前全国 ETC 安装率较低，导致 ETC 由高速公路向城市静态交通领域发展进展缓慢。目前，行业内领先企业已成功开拓 ETC 在智慧停车、智慧加油、高速公路智慧服务区等多个场景的消费应用，为 ETC 进入城市静态交通领域打开窗口。2021 年 5 月，国家发改委等四部门发布了

43、关于推动城市停车设施发展的意见，提出“到 2025 年，全国大中小城市基本建成配建停车设施为主、路外公共停车设施为辅、路内停车为补充的城市停车系统”。ETC 在停车场、加油充电等汽车消费场景有望快速增长，具有巨大的市场空间。根据万集科技 2021 年报披露，全国封闭停车场约有 70 万个，总车道数约 100 万条。根据商务部统计，至 2020 年底全国加油站约 11 万座。2020 年，交通运输部综合地域分布、城市规模、服务类型等因素以及各地意愿，选择北京等 27 个城市作为试点城市、江苏省作为省级示范区，先期开展 ETC 智慧停车试点工作。截至 2022 年 5 月底，全国已建成具备 ETC

44、 支付功能的停车场共计 5527 个。ETC 设备行业呈现头部集中的市场格局设备行业呈现头部集中的市场格局。目前，中国 ETC 行业企业中金溢科技、万集科技、聚利科技（华铭智能子公司）在车载 ETC 产品方面的销售量最高，属于行业第一梯队。根据前瞻产业院统计数据，2020 年金溢科技、万集科技、聚利科技三大龙头企业合计份额分别占比 47%、12%以及 35%。图表 14：中国 ETC 竞争梯队 图表 15：ETC 市场份额 资料来源：前瞻研究院，国盛证券研究所 资料来源：前瞻研究院，国盛证券研究所 公司是国内较早布局 ETC 业务的优质企业，技术实力处于行业领先地位。公司深耕智能交通领域多年，

45、依靠过硬的产品质量和强大的技术研发实力，可满足各地客户区域化差异需求，目前公司高速公路 ETC 产品已在全国 29 个省市广泛应用。2023 年 02 月 03 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 三、三、V2X：政策护航车路协同建设，千亿市场空间开启：政策护航车路协同建设，千亿市场空间开启 中国具备突出的道路、通信网络基础设施优势，中国具备突出的道路、通信网络基础设施优势，坚持坚持“单车智能单车智能+车路协同车路协同”的技术路”的技术路径，并写入国家战略径，并写入国家战略。2020 年 2 月，国家发改委、工信部、科技部等 11 个部委联合发布智能汽车创新发展战略

46、，提出“网联”与“协同”两大关键。中国坚持“单车智能+车路协同”的技术路线。图表 16：“单车智能”与“单车智能+车路协同”技术对比 资料来源：头豹研究院，国盛证券研究所 沿着“单车智能沿着“单车智能+车路协同”的技术路线，中国打造车、路、云一体化政策车路协同”的技术路线，中国打造车、路、云一体化政策。自动驾驶发展初期，从 5G、新基建、智慧道路、智能网联等方向出发持续布局，同时加速推进示范区与先导区建设，在多应用场景下通过与企业合作的方式，全面推进车路协同与单车智能技术，为自动驾驶商业化落进程提速。图表 17：中国车、路、云一体化政策 资料来源：亿欧智库，工信部，国盛证券研究所 在国家政策的

47、指导下，各地方政府强化政策供给，车联网先导区在全国各地蓬勃发展在国家政策的指导下，各地方政府强化政策供给，车联网先导区在全国各地蓬勃发展。产业基础良好的地区纷纷抢抓建设智能网联汽车测试区、示范区的机遇，加快自动驾驶相关领域的布局，逐步形成区域合作并协同发展的产业格局。从自动驾驶测试和试点示 2023 年 02 月 03 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 范进展来看，基本形成五大具有特色的自动驾驶创新发展区域：以京津冀为中心的北部发展区，以长三角为中心的东部发展区，以武汉、长沙为中心的中部发展区，以广州、深圳为中心的南部发展区，以成都、重庆等为中心的西部发展区。图表

48、 18：中国智能网联示范区 资料来源：头豹研究院，各政府部门官网，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 19：V2X 行业国家级重点政策汇总 分类分类 时间时间 发布单位发布单位 文件名称文件名称 重要内容重要内容 标准体系建设 2021 年 2 月 工信部、国家 标 准 化管 理 委 员会、交通运输部 国家车联网产业标准体系建设指南（智能交通相关）逐步建立支撑车联网应用和产业发展的标准体系：到2022 年底，初步构建标准体系，制修订智能交通基础设施、交通信息辅助等领域智能交通急需标准 20 项以上；到 2025 年

49、，形成系统标准体系，制修订智能管理和服务、车路协同等领域智能交通关键标准 20 项以上。2021 年 7 月 工信部、交通运输部、公安部 智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范（试行）进一步明确道路测试与示范应用主体、道路测试申请、驾驶人及车辆、道路测试与示范应用管理、示范应用申请、交通违法与事故处理等规范。2022 年 2 月 工信部 车联网网络安全和数据安全标准体系建设指南 明确了到 2023 年底，完成 50 项以上重点急需安全标准的制修订工作；到 2025 年，形成较为完备的车联网网络安全标准体系，完成 100 项以上重点标准。应用部署 2020 年 11 月 国务院 新能源汽车产业发

50、展规划（20212035 年）提出推进新一代无线通信网络建设，加快无线通信（CV2X）标准制定和技术升级，加强交通信号灯、交通标志标线、通信设施、智能路侧设备、车载终端之间的智能互联，推进城市道路基础设施智能化建设改造相关标准制定和管理平台建设。2021 年 7 月 工信部、网信 办 等 十部门 5G 应用“扬帆”行动计划（2021-2023 年）要提炼可规模化推广、具备商业化闭环的典型应用场景，提升用户接受程度，加快 5G+车联网部署，推广C-V2X 技术在园区、机场、港区、矿山等区域的创新应用，建立跨行业、跨区域互信互认的车联网安全通信体系。产业协同 2020 年 8 月 交通部 关于推动

51、交通运输领域新型基础设施建设的指导意见 明确要结合 5G 商用部署，统筹利用物联网、车联网、光纤网等，推动交通基础设施与公共信息基础设施协调建设。2021 年 4 月 国务院 国家综合立体交通网规划纲要 要加强交通基础设施与信息基础设施统筹布局、协同建设，推动车联网部署和应用，强化与新型基础设施建设统筹，加强载运工具、通信、智能交通、交通管理相关标准跨行业协同。资料来源：工业化与信息化部，国务院，发改委，交通部，网信办，公安部，国盛证券研究所 车路协同千亿市场空间开启车路协同千亿市场空间开启。车路协同产业正在逐步走向规模商用的黄金时代，据头豹研究院预测，2024 年中国车路协同市场规模约为 1

52、841 亿元。我们认为，乘着“十四五”的政策东风，我国车联网市场有望迎来千亿亿元规模的潜在空间。图表 20：车路协同市场空间预测（单位：亿元）资料来源：头豹研究院，国盛证券研究所 以以深圳深圳为首各省市为首各省市出台车联网建设出台车联网建设指引指引，“十四五”，“十四五”主要省市主要省市资本开支资本开支有望达有望达千亿元量千亿元量级级。深圳经济特区智能网联汽车管理条例于 2022 年 8 月 1 日起施行，对于道路测试 2023 年 02 月 03 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 和示范应用、准入和登记、使用管理、车路协同基础设施、网络安全和数据保护、交通违法和

53、事故处理、法律责任等七个方面做出了具体规定。深圳在智能网联车立法方面的先行先试，有望为其他城市提供经验范本，目前江苏、湖南、天津、浙江、广东、北京、上海、河北、重庆等均提出车联网相关建设规划，智车法律法规建设迈入崭新阶段。图表 21：各省市智慧道路资本支出测算 地区地区 规划规划 具体内容具体内容 江苏 江苏省“十四五”新型基础设施建设规划 到 2025 年部署 RSU 车联网道路 2000 公里。北京 北京市“十四五”时期交通发展建设规划 到 2025 年，智慧道路总里程超过 300 公里，联合建设京沪车联网公路，覆盖道路里程超过 6000 公里。上海 上海市数字经济发展“十四五”规划“十四

54、五”期间将依托 S32、G60、G15（嘉浏段）等建设智慧高速公路，建立全要素感知的基础数字底座，实现人、车、路、环境的动态感知、不停车收费、车道动态管控等一批智慧化应用。推动高速公路部分路段开展自动驾驶和车路协同技术验证。加快两港快线车路协同智慧设施改造。天津 天津市公路“十四五”发展规划“十四五”期间将推进天津港集疏运专用货运通道、京津塘等智慧高速公路示范创建。广东 广东省数字交通“十四五”发展规划“十四五”期间将新建改造扩建智慧高速公路达到 1000 公里。浙江 浙江省公路发展“十四五”规划“十四五”期间将实现智慧高速公路 1000 公里。辽宁 辽宁省“十四五”综合交通运输发展规划“十四

55、五”期间尽早开工建设京哈高速公路绥中（冀辽界）至盘锦段扩容改造，推进基础设施数字化改造，建成智慧高速公路。重庆 重庆市综合交通运输“十四五”规划“十四五”期间推进车路协同与自动驾驶应用试点。建设两江新区国家级车联网先导区。支持两江新区创建国家级车联网先导区，在重点高速公路、城市道路规模部署 CV2X 网络，做好与 5G 和智慧城市发展的统筹衔接，逐步实现车路协同规模化应用。推进自动驾驶和车联网功能在交通、物流等领域应用。湖南 湖南省“十四五”现代化综合交通运输体系发展规划“十四五”期间将建成耒宜高速、平益高速等一批智慧公路建设示范项目。河北 河北省公路发展“十四五”规划 依托京雄高速，打造面向

56、高速公路的安全辅助驾驶、车路协同等技术应用的开放测试区，建成数字化交通基础设施示范段。依托荣乌高速新线，建设智能货运车辆管控系统、动态交通控制系统，实现货运车辆分车道、分时段及主动控制的智能化管理。依托京德高速，搭建交通仿真平台，实现碰撞风险实时预测预警。四川 四川省“十四五”综合交通运输发展规划“十四五”期间开展车路协同测试、特殊场景车路协同应用，推动智慧高速特殊场景规模化应用，建成面向车路协同的“行业监管+生态共享”智慧高速云控平台，在交通新基建运维、车路协同、智慧高速建设等方面形成相关成果。资料来源：各地区人民政府，国盛证券研究所 ETC 成为成为 V2X 建设的切入口建设的切入口。ET

57、C 一边连接着路，一边连接着车，是 V2X 的初级应用形态、最广泛的车路协同基础设施，在车路协同中起到了桥梁的作用。根据浙江省智慧高速公路建设指南，ETC 的 OBU 可能具备类似于车路协同 OBU 的数据通信功能，故预留相应接口，待 OBU 具备数据通信功能可通过 OBU 向用户进行信息发布。图表 22：ETC 成为 V2X 建设切入口的原因 资料来源：通行宝招股说明书，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 公司作为公司作为 ETC 领军有望拔得领军有望拔得 V2X 建设的头筹建设的头筹。公司在高速 ETC 的领先地位对

58、公司拓展智慧公路和 V2X 路侧产品有积极帮助，在 V2X 车路协同领域具备先发优势。目前，公司已为全国 20 多个智能网联先导示范区提供 V2X 设备，与北汽、一汽、重汽、东风、奇瑞、宇通客车、陕西重汽、长城华冠等建立合作关系。产品层面，目前已经形成美标、欧标、国标全系列 V2X 产品：2013 开始布局车路协同；2014 年推出第一代车路协同产品 WAVEBOX；2016 年推出第二代满足美标V2X 产品 WB-L20B 系列；2017 推出第三代的车规级产品 Vbox；2018 年推出满足国标 V2X 产品 LB-LD10 系列产品。标准层面，2017 作为牵头单位，联合交通运输部公路科

59、学研究院、广东省交通集团、同济大学、清华大学、北京汽车研究总院成立智能车路协同关键技术及装备行业研发中心，获交通运输部权威认定；2018 年在信通院组织的跨“模组、终端、车厂”的三跨 LTE-V 网络层与通信层一致性测试中，首批通过互通性测试。客户层面，携手奇瑞建设安徽省首条智能网联汽车 V2X 示范道路；与东风合作建设济南智能网联测试道路；与北汽、一汽、重汽、宇通客车、陕西重汽、长城华冠等建立合作关系；参与南京江宁区智能网联开放测试区；参与重庆 i-VISTA 智能汽车集成系统试验区；参与深圳市福田保税区城市开放道路，智能驾驶公交车路协同试点示范应用；参与虎门二桥广东智慧公路试点，共同开发车

60、路协同设备管理及运营平台。图表 23：ETC 与 V2X 融合方案：道路全息感知平台 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 四、盈利预测四、盈利预测 基于前文，我们对 ETC 及 V2X 相关设备未来 5 年的市场空间进行测算，预计 2023-2027年，车端 OBU 的市场规模为 261348 亿，路测 RSU 的市场规模为 60117 亿，合计约 2023 年 02 月 03 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 321 亿465 亿市场空间。图表 24：ETC 及 V2X 相关设备未来 5 年总市场空间测算 典型场景典型场景 需求量需求量 单价单价 市场规模市场规

61、模 车端 OBU 老旧设备更换 2.2 亿套1 60-80 元/套6 261348 亿 二手车 0.17 亿辆2/年1 套/车5 年=0.85 亿套 新车前装 0.26 亿辆3/年1 套/车5 年=1.3 亿套 路测 RSU 高速公路收费 4.82 万条 ETC 车道41 套/车道=4.82 万套 7000 元/套6 60117 亿 封闭停车场 70 万个112 套/停车场=70140 万套 加油站 11 万座512 套/加油站=1122 万套 资料来源：1万集科技 2021 年报，2中国汽车流通协会，3工信部，4交通运输部，5商务部，6通行宝招股书，国盛证券研究所 考虑到 2019 年是 E

62、TC 建设高峰，设备生命周期一般为 5 年，车端 OBU 和高速公路路测RSU 从 2023 年开始进入更换高峰，同时交通强国明确写入二十大报告，预计 2023 年开始行业将呈现加速状态。假设 2022-2027 年，存量车端 OBU 和高速公路路测 RSU 推进的节奏为 3%、12%、20%、30%、20%、20%。图表 25：ETC 及 V2X 相关设备 2022-2024 年市场空间测算 典型场景典型场景 对应公司披露口径对应公司披露口径 单价（元）单价（元）2022E（亿）（亿）2023E（亿）（亿）2024E（亿）（亿）车端 OBU 老旧设备更换 智慧高速 60 3.96 15.84

63、 26.40 二手车 智慧高速 60 10.20 10.20 10.20 新车前装 智慧网联 60 15.60 15.60 15.60 路测 RSU 高速公路收费 智慧高速 7000 0.10 0.40 0.67 封闭停车场 智慧城市 7000 0.19 0.49 1.47 加油站 智慧城市 7000 0.08 0.39 0.77 资料来源：国盛证券研究所测算 考虑到 ETC 设备市场格局较为稳定，假设金溢科技未来市场份额维持在 45-50%的水平，预计 2022/2023/2024 年收入为 8.09 亿/15.16 亿/22.85 亿。同时参考历史毛利率表现及同业公司毛利率水平对各项业务的

64、毛利率进行预测，预计 2022/2023/2024 年整体毛利率为 38.42%/40.35%/41.69%。图表 26：公司收入及毛利率预测（2021-2024E，收入单位：亿元）2021 2022E 2023E 2024E 智慧高速 2.81 6.42 12.43 18.64 同比 128.4%93.7%49.9%毛利率 40.19%43.00%44.00%45.00%智慧城市 0.04 0.12 0.41 1.12 同比 212.1%237.9%172.3%毛利率 45.00%46.00%47.00%智慧网联 0.17 1.56 2.34 3.12 同比 817.6%50.0%33.3%

65、毛利率 20.00%20.00%20.00%总收入 3.02 8.09 15.16 22.85 同比 168.3%87.4%50.7%毛利率 38.10%38.60%40.35%41.69%资料来源：wind，国盛证券研究所 2023 年 02 月 03 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 得益于三大业务板块营业收入较好的增长，以及公司从 2022 上半年开始加大成本费用管控力度、提高资产周转质量，多措并举实施降本增效措施，预计公司盈利能力将得到明显改善。同时 2023 年开始，行业进入换机周期，各项费用支出保持平稳，费用率有望进一步下降。对各项费用进行预测如下：图

66、表 27：公司主要费用预测（2021-2023E，单位%）2021 2022E 2023E 2024E 研发费用 34.93%11.00%6.80%6.00%管理费用 31.19%13.50%7.00%6.00%销售费用 27.50%12.50%6.00%5.00%财务费用-6.64%1.75%4.58%6.23%资料来源：wind，国盛证券研究所 首次覆盖，给予“买入”评级首次覆盖，给予“买入”评级。2022-2024 年随着新一轮 ETC 建设周期的推进，公司作为国内 ETC 龙头有望直接受益；同时政策护航车路协同建设，开启全新千亿市场空间，公司在高速 ETC 的领先地位对拓展 V2X 路

67、侧产品有积极帮助，在 V2X 车路协同领域具备先发优势。我们预计公司 2022/2023/2024 年收入为 8.09 亿/15.16 亿/22.85 亿，归母净利润 0.25 亿/2.32 亿/3.84 亿。选取万集科技（主营业务包含 ETC）、千方科技（主营业务包含 ETC）以及鸿泉物联（主营业务包括智能行驶记录仪、T-BOX 等前后装产品）作为可比公司，考虑到公司有望在 2022-2024 年受益于新一轮 ETC 建设周期而进入快速增长通道，采用 PEG 估值更为合理。参考同业公司 2024 年 PEG 中位数 0.34 倍，给予公司目标市值 85 亿元。图表 28：可比公司估值表（wi

68、nd 一致预期）代码代码 公司公司 总市值总市值（亿元）（亿元）营业总收入（亿元）营业总收入（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002373.SZ 千方科技 160.55 101.64 122.64 144.01 6.44 8.86 11.26-2.26 0.48 0.53 688288.SH 鸿泉物联 19.04 4.12 5.48 7.13-0.07 0.64 0.99 2.19 0.03 0.34 300552.SZ 万集科技 44.72 7.86 12.07 15

69、.97-0.93 0.11 0.68 0.15 3.64 0.13 中位数 0.15 0.48 0.34 002869.SZ 金溢科技 45.57 8.09 15.16 22.85 0.25 2.32 3.84 1.64 0.02 0.18 资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：数据截至 2023 年 1 月 30 日）风险提示风险提示 政策推进不及预期政策推进不及预期：在当前阶段，车路协同等推进节奏与政策有较大关联，若政策推进不及预期，相关产业或将面临一定风险。经济下行超预期经济下行超预期：宏观经济面临下行压力，可能影响政府及企业整体投资力度。公司业务转型风险：公司业务转型风险：公司前装

70、ETC、车路协同业务转型不成功。关键假设可能存在误差的风险：关键假设可能存在误差的风险：报告的诸多分析均基于一定的关键假设，可能与真实情况存在误差。2023 年 02 月 03 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证

71、。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，

72、不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地

73、反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在

74、 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：